事件描述 安琪酵母(600298)披露2017年一季报,主要内容如下:2017Q1公司实现营业收入14.19亿元,同比增长26.07%,实现归属于母公司净利润2.13亿元,同比增长89.32%,实现扣非后归属于母公司净利润1.98亿元,同比增长144.26%。 事件评论 需求恢复明显,2017Q1收入增长明显:2017Q1公司收入同比增长26%,预计主要来自于酵母业务增长。公司收到的税费返还同比大幅增加165.78%,主要是由于收到的出口退税增加,我们预计公司海外收入增速恢复明显,预计超过20%(2016年增速为8%),我们预计主要和公司2016年底埃及产能投产以及加大俄罗斯等海外市场拓展有关,海外处于供不应求的状态。2016年底埃及技改增加产能5000吨投产,2017年初德宏4000吨产能投产,同时2017年俄罗斯2万吨酵母产能和柳州2万吨YE生产线有望投产(产能预计全年平均增加2万吨),公司产能2017年预计增加2万多吨,保障全年收入增速。 成本下行和规模效应背景下,公司盈利能力提升明显:2017Q1毛利率同比提升3.7pct至35.2%,净利率同比提升5pct至15%,盈利能力创近5年新高。毛利率下降明显,主要是由于公司主要原材料糖蜜(成本占比约40%)价格下降明显,同时由于安琪糖蜜采购基本已经结束,全年糖蜜价格锁定在低位,我们预计安琪全年糖蜜成本不到750元/吨,和去年相比下降接近20%。净利率提升明显除了受益于毛利率下降,同时还受益于规模效应背景下,期间费用率同比下降2.7pct,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比下降0.2/1.1/1.4pct,管理费用率下降明显,一方面是由于将原本计入管理费用的土地使用税、房产税和印花税计入营业税金及附加(营业税金及附加率同比提升0.6pct),可比口径下,预计管理费用率下降约0.5pct。财务费用率下降明显主要是资金成本下降及汇兑收益增加所致。 一季报增长靓丽,全年业绩有望保持高增长:2017年全年成本锁定在低位以及需求恢复背景下,全年业绩有望维持高增长。我们预计2017/2018/2019年公司EPS分别为1.04/1.26/1.49元,分别同比增长60%/21%/18%,对应2017年业绩PE仅22倍,维持“买入”评级。

报告要点 线上渠道品牌突破品类品牌瓶颈以及区域限制更易形成龙头 未来主食以外的伴餐--休闲零食、面包、水果等是饮食结构的调整方向, 而其中零食因其种类丰富性规模体量最大。从国际上看,零食行业容易形成几百亿甚至千亿的企业,如玛氏收入规模超过1000亿,但我国尚无典型的零食品牌龙头,核心问题在于品类竞争格局形成,竞争激烈,难以形成综合型零食品牌。但我们认为百草味作为零食的线上渠道型公司更易形成规模, 其不同于品类品牌型公司,作为零食渠道其品类跨界更易,同时线上模式亦解决了线下零食连锁店模式的区域割据严重问题,容易形成全国化。 行业竞争趋缓,行业迎来盈利拐点 当前线上休闲零食市场总体规模在100亿以上,并以每年将近翻倍的速度快速增长。行业格局形成了以三只松鼠、百草味和良品铺子三大渠道型品牌三足鼎立、其他品类型品牌(洽洽、楼兰、好想你)割据的格局,其中三大渠道品牌收入100亿左右,份额占比极高。随着流量成本上升,新进入者壁垒大幅提升,未来行业有望继续强者恒强。同时,随着三只松鼠和良品铺子均在筹备上市,百草味已经上市,行业竞争明显趋缓,去年双11各家折扣力度较以前大幅降低。根据三只松鼠公开资料,其16年利润约2.6亿元,净利率从之前不到1%提升到5%。我们认为随着规模效应及竞争趋缓,行业盈利有望显著改善。当前百草味的净利率在3%左右,我们预计未来2年公司净利率有望从当前不到3%提升至5%。同时对比来伊份和百草味,二者净利率接近(来伊份仅高出2个点),但来伊份毛利率领先百草味20pct。长期看未来线上线下价格差距将会缩小,毛利率有望逐渐趋同,假设线上毛利率提高10pct,则行业长期净利率有望达到15%。 好想你主业盈利改善+百草味收入利润双升,当前市值显著低估 当前休闲零食线上渗透率仅约5%,远低于网购/社销总额11%的比例,休闲食品规模约4000亿元,2020年有望达到6500亿元,按照10%的线上渗透率计算,则线上休闲零食规模有望达到650亿元,年复合增长率约30%左右。百草味作为线上休闲零食第二大龙头,其收入增速有望长期保持30%-50%的快速增长。同时好想你红枣主业盈利亦在恢复,且今年有望提前偿还前期高额公司债,利息费用每年有望减少1800万元左右。我们预计好想你2016/2017/2018年EPS 分别为0.15/0.52/0.86元,给予“买入”评级。 风险提示: 1. 需求不达预期; 2. 行业竞争加剧; 3. 原材料成本上涨。

事件描述 安琪酵母(600298)公告2016 年年报,主要内容如下:2016 年公司实现收入48.61 亿元,同比增长15.36%,实现归属于母公司净利润5.35 亿元, 同比增长91.04%,其中2016Q4 公司实现收入13.6 亿元,同比增长18.43%, 实现归属于母公司净利润1.52 亿元,同比增长76.78%。 事件评论 国内酵母需求增长带动,公司收入保持稳定增长:公司2016 年收入同比增长15.36%,其中酵母行业、制糖行业、包装行业、奶制品行业、其他行业分别同比增长11.4%/55.3%/18.4%/8.4%/32.5%,国内、国外分别同比增长18.61%、8.46%。2016 年酵母系列产品量增长贡献8.25%,价提升贡献2.92%,酵母产品价格提升一方面是受益于烘焙酵母增速快于普通中式酵母(烘焙酵母价格大概高于中式酵母10%左右), 另一方面是2016 年公司对部分酵母产品进行了提价。2016 年海外增速略有放缓对酵母收入有一定拖累,国内收入较为稳定,今年我们预计在海外恢复背景下酵母收入有望进一步恢复。 产品结构升级背景下毛利率稳步增长,净利率创新高:2016 年公司毛利率为32.6%,同比提升2.7pct,其中酵母行业、制糖行业、包装行业、奶制品行业毛利率分别为34.9%/10.8%/24.9%/28.9%,分别同比变动2.6/13.4/6.1/-1.7pct,酵母行业毛利率提升明显主要是受益于产品结构升级(烘焙酵母收入占比提升),单价提升明显,同时受益于糖价(2016 年同比提升超过30%)以及包装价格上涨明显,制糖业务和包装业务毛利率提升明显。2016 年净利率为11.9%,同比提升4.3pct,期间费用率同比下降1.1pct,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动0.5/0.1/-1.6pct,财务费用率下降主要是因为外币资产兑本位币升值导致汇兑收益增加以及融资成本下降所致。 2017 年需求恢复好于预期,成本下行背景下,业绩有望维持高增长: 渠道了解到2017年需求恢复好于预期,我们预计17Q1增速18%-20%, 在人民币贬值背景下,预计出口改善明显(预计在30%以上),同时糖蜜价格下降(预计同比下降约15%),需求恢复和成本下行对全年业绩高增形成支撑。我们预计安琪17/18/19 年归母利润增速分别为40%/23%/20%,EPS 分别为0.91/1.12/1.34 元,维持“买入”评级。

报告要点 公司发轫于湖南,是生产传统特色小品类休闲食品的企业代表 公司是传统特色小品类休闲食品生产企业的代表,以“直营商超主导、经销跟随”为理念,大力发展营销渠道。产品系列丰富,主要包括休闲豆制品、凉果蜜饯、坚果炒货、休闲素食、休闲肉制品五个大类近百种产品,各品类占比分别为52%、14%、13%、10%、8%。2016年公司收入6.83亿元,净利润0.86亿元,2013-2016年复合增速分别为15%、23%。其中15-16年连续两年利润超过30%增长。 大行业小公司,空间和格局均存变量空间 公司属于休闲零食行业,行业空间巨大,而公司目前还仅涉入了以豆制品、蜜饯的少数几个品类,当前收入规模体量较小,但近年来成长景气度高,收入复合增速超过15%。我们认为未来公司收入和行业竞争格局存在变量空间,从行业空间看我国人均休闲食品消费量为11.6千克/人,和美国、欧洲、日本等有较大的差距(美国为 51.8 千克/人、日本为29.6千克/人),未来提升空间较大。同时目前小品类休闲食品行业集中度较低,豆制品、果脯蜜饯、坚果炒货、肉干肉脯细分行业CR5均不到10%。公司作为豆制品第二大企业,市占率不到1%,市场份额提升空间大。 区域扩张和产品创新双轮驱动公司成长 当前公司湖南单省收入占比40%左右,公司依然处于以湖南市场为大本营,逐渐向省外扩张的阶段,尚未完成真正的全国化,近年来省外收入占比逐渐提升,从13年占比50%提升至当前60%。截至2016年6月,公司的产品销售覆盖全国31个省,共进入了45家大型商超1700多家门店,拥有700多家在当地实力较强的经销商,未来区域扩张将会成为公司新的增长点。同时公司注重产品研发,“实验工厂”的产品创新模式为公司提供持续的增长亮点。未来公司的成长将仍受益于“区域扩张+产品创新”双轮驱动。 募投:线上、线下双管齐下,全方位提升公司生产、营销能力 公司上市后将投资4亿元全方面提升公司生产和营销能力,其中拟建设16350吨休闲食品生产基地项目(相对当前产能扩大60%),同时公司拟在两年内设立677家直营门店,较目前1700多家门店增长30%多。我们预计公司2017/2018/2019年EPS分别为0.85/1.04/1.23元,分别增长23%/22%/19%,2017年估值为58倍,给予“增持”评级。

报告要点 事件描述 近期渠道调研了解到公司下游需求持续改善好于预期,我们预计17Q1增速18%-20%,在人民币贬值背景下,预计出口改善明显(预计在30%以上),同时糖蜜价格下降(预计同比下降约15%),需求恢复和成本下行对全年业绩高增形成支撑。我们预计安琪16/17/18年EPS分别为0.62/0.88/1.09元,维持“买入”评级。 事件评论 需求恢复好于预期,预计Q1收入增速继续改善:根据渠道调研了解到,公司下游需求自16Q4以来持续回暖,预计16Q4收入增速有望达到18%以上,预计17Q1同比增长18%-20%,尤其在人民币贬值背景下,预计出口改善明显。公司目前酵母产品产能为18.5万吨,处于满产状态,17年俄罗斯2万吨酵母产能和柳州2万吨YE生产线有望投产(产能预计全年平均增加2万吨),公司产能2017年预计增加接近15%。产能增加及需求恢复尤其是海外需求恢复背景下,我们预计2017年公司收入增速有望好于2016年达到17%-20%。 成本端主要原材料糖蜜价格持续下降:糖蜜占酵母成本40%,2017年榨季由于糖蜜供给有所增加,但下游酒精需求不足(玉米价格下行导致糖蜜酒精需求萎缩),糖蜜平均价格较去年下降15%左右至800-830元/吨左右。近期渠道调研了解,由于糖厂榨季临近尾声,糖蜜价格略微上涨(850元/吨),但由于安琪糖蜜采购基本结束,全年糖蜜价格锁定在低位,我们预计安琪全年糖蜜成本约800元左右。安琪每年糖蜜用量约80W吨,糖蜜价格下降将带来8000W的利润增量,仅成本下降预计对利润增量贡献15%左右。 竞争格局改善,成本下降背景下,净利率提升可期:由于环保成本攀升、大厂规模效应优势等原因,小厂持续退出,当前酵母前三大龙头市场份额超过70%,同时由于第三大龙头英联马利中国区竞争力弱化,行业格局进一步改善,同时大厂扩产计划有条不紊,行业竞争环境良好。在行业竞争格局持续改善,通胀背景下新一轮提价可期。行业格局改善背景下公司费用率存下降空间,净利率提升至15%可期。我们预计安琪2016/2017/2018年EPS分别为0.62/0.88/1.09元,维持“买入”评级。

报告要点 事件描述 涪陵榨菜(002507)公布2016年业绩快报,主要内容如下:预计2016年实现营业收入11.20亿元,同比增长20.34%,实现归母净利润2.57亿元,同比增长63.5%,其中2016Q4预计实现营业收入1.91亿元,同比增长0.81%,实现归母净利润5994.69万元,同比增长306.69%。 事件评论 四季度收入增速放缓,公司2016年收入保持高增长:公司2016Q1/Q2/Q3/Q4收入增速分别为22.1%/32.6%/21.3%/0.81%,由于惠通2015年四季度开始并表,基数原因及经销商打款节奏导致2016Q4收入增速有所放缓。公司收入增长主要是以下几方面因素驱动:1)榨菜产品全年销量实现略微增长,2016年下半年对部分产品进行提价8%-12%;2)2016年惠通实现全面并表;3)新品脆口持续放量,脆口预计2016年实现销售额超过1亿元。 强定价权以及政府补助,2016年下半年利润保持高增长:公司2016Q1/Q2/Q3/Q4归属于上市公司股东的净利润增速分别为24.68%/29.56%/57.71%/306.7%,公司2016年下半年盈利能力持续提升,我们预计一方面是由于公司7月以来对部分产品进行了提价,另外一方面是由于公司加快了产品升级调整的步伐,结构调整带来毛利率提升,同时公司2016年下半年收到2229万元的政府补贴,增厚公司利润,如果不考虑政府补助,则公司2016年净利润同比增长53%,2016Q4净利润同比增长接近200%。 再次提价彰显公司强势定价权,对冲成本上涨风险:2017年2月公司上调了80g和88g榨菜主力9个单品的到岸价格,提价幅度15%-17%不等,其中我们预计提价大概覆盖榨菜产品的70%-80%。根据涪陵网信息2017年青菜头价格同比上涨约25%-30%,如果不考虑提价,则成本上涨对公司毛利率的负面影响约5-7pct,2017年公司对主力产品进行提价,基本能覆盖成本上涨。 主业成长逻辑清晰,需关注提价对短期销量影响:公司是榨菜行业龙头,强势定价权及产品结构升级,带动吨价提升,新品脆口持续放量,主业成长逻辑清晰。2017年公司对主力产品进行了提价对冲成本上升的风险,但同时对短期销量影响尚待观察。我们预计公司2016/2017/2018年EPS分别为0.49/0.57/0.65元,维持“买入”评级。

徽酒市场容量大、进入壁垒高,古井获得持续性增长 安徽白酒市场规模200-300亿之间,市场容量大且以大众消费为主,消费升级持续且稳定,受政府影响相对较小。同时安徽白酒市场是相对封闭的内部竞争型市场,以古井、口子窖等前六大品牌占接近50%的份额,进入壁垒较高。古井是安徽最大品牌,2015年收入52.53亿元,其中省内/外收入约31/21亿元。2013-2015年收入和利润复合增速均为7%左右,是行业调整过程中除茅台以外唯一收入仍每年增长的公司。n随着消费升级,倒逼行业集中度提升,古井省内份额仍有2倍以上提升空间 安徽的竞争格局与品牌树立呈现明显的金字塔结构,100元成为最明显的分界线,100元以下占据安徽市场超过70%的份额,但品牌数量众多,竞争极其零散,100元以上占据30%的份额,品牌数量少,集中度极高,其中100-300元价格带为古井与口子窖的绝对主导(二者市场份额预计超过60%)。随着大众消费升级会倒逼行业集中度提升,古井是最核心受益品牌。当前古井在省内市场份额15%左右,我们认为未来随着消费升级,其份额至少有2-3倍提升空间(省内收入有望达到100亿)。 多点开花,深度精耕的省外策略为古井“慢全国化”搭建夯实基础 目前在省外市场亦实现多点开花,其中河南收入预计超过10亿(河南白酒体量大+地产酒弱势给古井等外来品牌提供机会),湖北市场通过收购黄鹤楼预计1-2年有望超过10亿(湖北地产酒强势,通过外延实现弯道超车)。不同于其他的品牌的“泛全国化”,古井的省外扩张模式为“进入-深度深耕-再复制”的“慢全国化”模式,虽然渠道和品牌培育周期较长,但市场基础扎实稳固。以河南为例,古井2010年进入,目前预计河南收入超过10亿,仅次于老窖洋河,成为古井仅次于安徽基础最扎实的市场。我们预计未来3-5年公司省外收入有望贡献40-50亿收入。 盈利水平被低估,按30%合理净利率当前市值严重低估 长期以来公司毛利率位于行业前列,但净利率水平偏低,我们认为由于公司处于全国化初期费用投入偏高,且公司作为国企在效率上低于民企,侧面反应公司盈利潜力有极大提升空间。我们预计2017年公司收入70亿,按照30%合理净利率算当前市值仅对应12倍PE,严重低估。我们预计在省内大众消费升级持续及省外积极扩张的背景下,至2020年古井收入有望接近100亿(年复合增长14%),其中省内60亿,省外40亿。我们认为公司是当期200亿市值梯队里最有潜力实现翻倍至400-500亿市值的公司。我们预计公司2016/2017年EPS为1.65/1.95元,维持“买入”评级。 风险提示: 1.公司业绩不达预期;黄鹤楼业绩不达预期; 2.行业竞争加剧。

报告要点 口子窖价格卡位优势突出,受益于大众消费升级 目前安徽80元以上市场规模大概60-70亿,其中我们预计口子窖和古井贡占比约60%,古井和口子垄断了安徽80元以上的市场(二者份额差不多)。公司核心受益于安徽的大众消费升级,目前安徽80元以上价位占比仍只有约30%,未来仍有较大升级空间,以江苏为例,目前100元以上占比约50%。 品质差异化+精准品牌定位造就持续竞争力,产品梯次合理持续享受大众消费升级 口子窖竞争优势主要体现在:1)兼香型差异化的产品品质;2)口子窖持续多年一直做100元以上的大众高端定位。我们认为良好的产品品质和精准的品牌卡位是口子窖过去几年持续稳健增长的核心竞争力。未来产品梯次的合理性将保证口子窖持续享受大众消费升级,口子窖5年和6年核心受益于省内大众消费向100-200元升级,同时我们认为随着大众消费继续向上升级,口子窖10年和20年有望成为下一个核心大单品。 盈利能力超高有其必然性,核心大单品战略利于资源集中投放 目前口子5年和6年成为两个超级大单品,核心大单品战略有利于其品牌定位形成及资源的集中投放。我们对比口子和古井、迎驾、洋河、今世缘的盈利能力(定位差不多),口子的盈利能力较强主要体现在:1)吨价最高为9.18万元/吨,高出洋河和古井超过20%,但公司毛利率低于洋河和古井,未来毛利率有继续挖潜提升空间;2)销售费用率和管理费用率均显著低于竞争对手,其核心大单品的战略有利于其资源集中投放,费用使用效率高,从而盈利能力相对突出。随着结构升级,公司盈利能力仍有改善空间。 灵活的体制和充分的管理层激励是公司长远发展的基石 白酒企业成功关键在于人,而激励人能动性的核心在于机制,白酒上市公司超过60%均为国企,口子窖是少数几个民营企业,且充分绑定利益相关者,公司管理层和经销商合计持股比例约55%(管理层持股48%、经销商持股7.5%)。洋河经过两次改制,并在2006年完成,收入从10亿增长至160亿元,翻了15倍。洋河的发展也表明了体制和管理层激励对白酒公司发展的重要性。 关于盈利预测和估值 我们预计公司2016/2017年EPS分别为1.32/1.58元,对应2016/2017年PE为27/22,给与公司30倍估值,对应目标价47元,给与“买入”评级。

报告要点 事件描述 涪陵榨菜(002507)公告主力产品提价公告,主要内容如下:公司上调了80g和88g榨菜主力9个单品的产品到岸价格(出厂价+由公司承担首次运输费),提价幅度为15-17%不等,价格执行已于2017年2月9日开始实施。我们预计公司2016/2017/2018年EPS分别为0.47/0.56/0.66元,给予“买入”评级。 事件评论 榨菜行业龙头,拥有强定价权:公司在包装榨菜市场份额超过30%,是第二、三名的几倍,近几年出厂价提升明显,每年平均涨价幅度超过8%,远高于CPI涨幅,公司2016年7月对部分产品提价8-12%不等,此次又对主力产品提价15%-17%,预计此次提价大概覆盖榨菜产品的70%-80%,彰显公司超强定价权。 核心产品提价,对冲青菜头和包材成本上涨风险:据涪陵网信息,2017年青菜头价格上涨至800-1000元,同比上涨幅度约25%-30%,公司直接材料占营业成本比例超过70%,青菜头作为主要的原材料,预计占比约40%左右,包材占比约10%-20%。我们预计公司榨菜产品吨价约接近10000元/吨,同时我们预计公司此次提价的主力产品覆盖公司大部分榨菜产品,在不考虑成本上涨的背景下,2016年7月提价以及本次提价对2017年收入形成的正向贡献预计超过10%,对毛利率正向贡献约5pct。在考虑青菜头、包材成本上涨的背景下,按照48%的毛利率计算,榨菜的吨成本约为5200元,按照包材和青菜头占比50%-60%计算,成本上涨影响毛利率约5-7pct,提价基本能覆盖成本上涨。 主业成长逻辑清晰,未来品类扩张外延可期:公司作为榨菜行业龙头,拥有强势的定价权,提价叠加产品结构持续升级,带动吨价提升,新品脆口持续放量,主业成长逻辑清晰。公司近年坚持从小乌江到大乌江的战略,战略定位于佐餐调味品龙头,未来品类外延可期。我们预计公司2016/2017/2018年EPS分别为0.47/0.56/0.66元,目前市值对应2017年业绩估值仅27倍,给予“买入”评级。

事件描述 公司公告2016年业绩预告,主要内容如下:预计2016年全年实现归属于上市公司股东的净利润亏损7.5-8亿元,同比下滑824%-872%。其中2016Q4预计实现归属于上市公司股东的净利润亏损3.54-4.04亿元,同比下滑210.8%-226.4%。 事件评论 收入环比趋势改善,未来两年核心受益于需求端好转:2016Q1/Q2/Q3公司收入分别为9.1/4.5/4.7亿元,二三季度收入下滑主要是受到假奶粉事件的冲击,预计四季度收入接近10亿,环比二三季度大幅好转。同时目前公司渠道库存水平降至历史低点,2017年注册制第一批名单确认后,将会迎来补库存的需求。 四季度主营利润大幅改善,但非经常性计提导致亏损幅度扩大:2016年前三季度公司亏损4.09亿元,其中Q1/Q2/Q3归母净利润分别为0.6/-2.7/-1.9亿元,2016年亏损加大,主要系公司对累计形成的递延所得税资产30,000万元进行转回,同时对个别超额亏损的控股子公司计提坏账准备6,100万元,剔除这两个因素,公司四季度归母净利润区间是-3000万元到2000万元,和2016Q2/Q3季度相比,盈利水平已经大幅改善。根据会计准则,如果未来期间很可能无法获得足够的应纳税所得额用以抵扣递延所得税资产的利益,则减记递延所得税资产的账面价值,在很可能获得足够的应纳税所得额时,转回减记的金额。亦即当公司盈利好转,则可转回减记部分金额从而增厚利润。 婴幼儿奶粉行业2017年有望迎来拐点,公司盈利水平有望恢复:婴幼儿奶粉行业2017年有望出现供需拐点,根据国家统计局发布的1‰抽样调查推算数据,全年出生人口达到1786万人(同比增速超过7%,略高于此前的预期),而根据卫生计生统计数据,2016年全年住院分娩活产数为1846万人,受益于二胎政策全面放开,未来两到三年行业需求端迎来上升周期。公司收入端将会受益于行业需求回升,同时随着奶粉注册制执行,行业竞争格局有望改善,公司盈利能力有望恢复,如果公司盈利能力好转,则目前减记的递延所得税资产可以转回。我们预计2016/2017/2018年EPS分别为-0.7/0.18/0.33元,维持“增持”评级。 风险提示: 1.需求不达预期; 2.行业竞争加剧。

公司公告2016年业绩预增公告,主要内容如下:预计2016年全年实现归属于上市公司股东的净利润2.36-2.68亿元,同比增长50%-70%,全年实现EPS0.45-0.51元。其中2016Q4预计实现归属于上市公司股东的净利润3871-7018万元,同比增长163%-376%。 新品脆口放量,春节提前,公司2016年收入保持高增长:公司2016Q1/Q2/Q3收入增速分别为22.1%/32.6%/21.3%,其中由于惠通2015年四季度开始并表,我们预计2016Q4收入增速放缓,预计2016年全年收入保持20%以上的增速,其中四季度双位数增长。公司收入增长主要是以下几方面因素驱动:1)新品脆口持续放量,脆口预计2016年实现销售额超过1亿元;2)公司2016年下半年对部分产品进行提价8%-12%;3)由于2017年春节较2016年春节提前,经销商进行提前备货,2016年第四季度调货比同期调货有所上升。 强定价权及产品结构升级,公司盈利能力持续提升:公司2016Q1/Q2/Q3/Q4归属于上市公司股东的净利润增速分别为24.68%/29.56%/57.71%/163%以上,公司2016年下半年盈利能力持续提升,我们预计一方面是由于公司7月以来对部分产品进行了提价,另外一方面是由于公司加快了产品升级调整的步伐,结构调整带来毛利率提升,同时成本端下降也有部分贡献,同时公司2016年下半年收到2229万元的政府补贴,增厚公司利润,如果不考虑政府补助,则公司2016年净利润同比增长40%-50%,2016Q4净利润同比增长约100%。 主业成长逻辑清晰,未来品类扩张外延可期:公司作为榨菜行业龙头,拥有较强的定价权,同时产品结构持续升级,带动吨价提升,新品脆口持续放量,主业成长逻辑清晰。公司近年坚持从小乌江到大乌江的战略,战略定位于佐餐调味品龙头,未来品类外延可期。我们预计公司2016/2017/2018年EPS分别为0.47/0.56/0.65元,对应2017年业绩公司估值不到27倍,给予“买入”评级。

公司公告经公司财务部门初步测算,预计2016年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比将增加160%左右,预计全年达到2.3亿元左右;营业收入与上年同期相比将增加40%左右,预计全年达到12亿元左右。 收入实现大幅增长,产品结构持续升级:受益于白酒行业整体复苏以及产品结构升级趋势,公司在2016年收入实现同比增长约40%达到12亿元左右。我们认为在茅五持续提价背景下,次高端价格带红利充分显现,公司两大核心单品水井坊井台装以及臻酿八号卡位优势明显,实现高速增长,公司整体产品结构持续升级。同时由于受2017年春节提前的影响,部分需求前置,公司2016年12月销售收入同比增加较多,因此单四季度公司收入达到约4亿元,同比大幅增长约70%,创2012年以来新高。 盈利能力大幅提升,单四季度净利润同比大幅增长:2016年公司预计实现归母净利润达到约2.3亿元,同比增长约160%,盈利能力实现大幅提升,据此全年归母净利率达到约19%,相比2015年提升约8.8pct。其中,单四季度预计实现归母净利润达到0.8亿元,由于2015年同期基数较低(计提部分资产减值损失),同比大幅增长约370%。 新总代模式效果显现,渠道管控效果良好:公司在全国范围内推行的新总代模式与核心门店活动开始显现效果,增强公司对终端市场的把控与开拓能力,市场销售形势良好。公司2016年对销售部门组织架构进行了调整,进一步加强区域管控,未来将不断优化渠道管理模式。同时,公司品牌推广与创新也取得较好成效,品牌内涵以及消费者对品牌的认知度得到进一步提升。我们预计随着今年新版水井坊典藏装或将逐步发力,公司产品结构有望进一步升级,品牌形象不断提升,毛利率仍有提升空间。 我们认为,随着公司产品结构的持续升级以及省外市场的不断拓展,公司收入仍将继续保持较快增长。我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.46元,0.66元和0.81元,维持“买入”评级。

报告要点 事件描述 公司公告2016年业绩预增公告,主要内容如下:预计2016年全年实现归属于上市公司股东的净利润3.46-3.83亿元,同比增长40%-55%,全年实现EPS0.43-0.48元。其中2016Q4预计实现归属于上市公司股东的净利润0.9-1.27亿元,同比增长14.6%-61.8%。 事件评论 美味鲜高增长,贡献主要业绩增量:我们预计公司2016年归属于上市公司股东的净利润增速接近50%,Q4预计增速在40%左右,2016Q1/Q2/Q3/Q4归属于上市公司股东净利润增速分别为24%/54%/72.7%/40%左右。公司2016年业绩高增长,主要是由于美味鲜主营业务收入、净利润保持稳定增长,前三季度美味鲜收入和利润增速分别约为12.5%/35.8%,我们预计2016年全年美味鲜收入依旧保持两位数的增速。毛利率提升,带动净利率不断提升:我们预计公司净利润保持高增长,主要是由于毛利率提升带动的净利率提升,2016Q1/Q2/Q3毛利率分别为35.1%/38.5%/37.9%,分别同比变动-0.1pct/3.2pct/3.3pct,毛利率提升预计主要是由于美味鲜毛利率提升,阳西厨邦食品产能释放,生产效率提升,以及黄豆等原材料价格下降,我们预计美味鲜四季度毛利率依旧保持较高水平。同时目前公司管理费用率水平依旧较高,高出海天味业、加加食品、千禾味业5pct左右,未来如果前海定增完成,则公司有望释放机制改善红利,管理费用率存下降空间,盈利能力有望持续提升。 预计四季度房地产业务开始对收入产生贡献:公司2016年三季度预收账款增加8000万,预计主要为房地产销售增加,我们预计2016年四季度房地产已经开始对收入有一定的贡献,收入贡献约1亿元。 低估值优质调味品龙头:公司目前市值不到120亿,我们预计房地产项目的估值为26亿左右,调味品业务市值目前不到90亿,我们预计2016/2017年归母净利润约3.7、4.6亿元,2016/2017年EPS分别为0.46/0.58元,对应2016年业绩估值不到25倍,对应2017年业绩估值不到20倍,给予“买入”评级。

报告要点 事件描述 公司公告经财务部门初步测算,预计公司2016年年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比,将增加40%到60%,即2016年全年预计实现归属于上市公司股东的净利润0.94亿元到1.07亿元。 事件评论 预计调味品全年保持高速成长,产品结构升级盈利能力提升:我们预计2016年公司调味品业务实现30%以上的收入增速,全年保持高速增长趋势,今年有望延续成长态势,而焦糖色业务预计整体收入保持相对平稳。同时为了顺应消费升级趋势,公司积极优化产品结构,带动盈利能力实现快速提升,因此公司利润增速明显高于收入增速。 省内市场稳健增长,省外市场快速放量:公司调味品业务坚持深耕西南大本营市场,省内业务实现稳健增长;省外市场高举高打,倡导“零添加”概念,大单品模式实现快速突破与放量,增量贡献较大。公司IPO募投10万吨酿造酱油、食醋生产线预计2017年可投入使用,为公司后续的快速发展提供足够支持。同时,公司近期公告根据其全国市场战略规划和开拓进度,拟投资扩建年产25万吨酿造酱油、食醋生产线项目,快速响应全国市场拓展需求。本项目计划分两期建设,预计周期共4年,可满足公司后续外埠市场开拓、增强市场渗透率,全国化拓展步伐有望加速。 高端调味品发展空间巨大,外延式扩张预期较强:我们预计10元以上高端调味品行业渗透率依然极低,随着居民消费结构的不断升级,后续市场对高品质健康调味品的需求将进一步加大,未来发展空间巨大。公司目前核心酱油产品头道原香系列价格带位于15~30元之间,有望享受行业消费升级红利。目前公司已完成全国省会城市和部分重点地级城市的经销商开发,公司正处于立足西南地区走向全国的快速发展阶段,预计将保持高速的内生式增长。同时,我们认为公司有着较强的外延式并购预期,预计公司会在合适的时机进行调味品产业并购,以此增强与延伸公司在调味品领域的地位与优势。 我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.61元,0.85元和1.11元,维持“买入”评级。

报告要点 事件描述 公司公告2017年员工持股计划草案,员工持股计划的参与对象为公司员工, 总人数不超过295人。本员工持股计划设立时的资金总额上限为 34965万元,信托计划按照不超过 2:1的比例设立优先级份额和劣后级份额。由参与持股计划的公司员工认购全部的劣后级份额,拟认购金额 11655万元, 同时在市场上募集约 23310万元的优先资金。本员工持股计划的锁定期限为12个月。 事件评论 员工持股计划彰显发展信心,董监高大比例认购:本次员工持股计划董事、监事、高级管理人员认购本计划的80%,其他员工认购本计划的20%,其中董事长陈克明和副董事长陈克忠各认购计划总份额的15.88%,实际控制人及其家族成员大比例认购员工持股计划,并绑定其他高管及普通员工,进一步完善公司的内部激励机制,彰显公司上下对未来的发展信心。 定增限售股即将解禁,定增价格略低于市价:同时,公司公告1月19日解除限售股份为非公开发行股份,解除限售股份数量为79,999,998股,占公司总股本的23.7443%,此次解禁市值约为12.6亿元(1月17日收盘价),定增持股价格15元/股(考虑转增股本后),略低于目前市价。 挂面业务发展空间仍足,外延并购预期强烈:公司目前产能已经饱和, 仍然存在巨大的供给缺口,而公司目前遂平、延津以及武汉生产线均已完工投产,新增产能的陆续投产,将有效缓解公司产能瓶颈,确保公司未来可持续成长。我们认为,目前整体挂面市场的集中度仍然较低,公司市场占有率并不高,挂面业务发展空间仍足。同时,公司前期公告控股股东克明食品集团与深圳市前海梧桐并购投资基金设立产业并购基金,梧桐基金的投资范围包括但不仅限于基于消费升级的休闲食品、烘焙食品、餐饮连锁及与之相关的互联网+企业相关的领域业务,外延式发展预期强烈。 公司内生叠加外延促成长,我们预计2016/2017年公司EPS 分别为0.40/0.49元/股,维持“增持”评级。 风险提示: 1. 产能释放不达预期; 2. 公司业绩不达预期。