招商公路拟以换股方式吸收合并华北高速:招商公路发行A 股与华北高速股东换股,华北高速退市注销,招商公路在深交所主板上市。华北高速换股价格为5.93 元/股,除息后为5.69 元/股,确定方式是以华北高速决议公告日前20 个交易日均价4.73 元/股为基础,给予25.4%的溢价率得到。 招商公路发行价格为8.41 元/股,除息后为8.18 元/股,对应16 年业绩为16 倍PE、1.2 倍PB 估值。华北高速异议股东可行使现金选择权,价格为定价基准日前20 日交易日均价4.73 元/股,除息调整后为4.49 元/股。 招商公路为高速公路运营平台中的巨无霸:持有13 个高速公路A 股上市公司股权,权益市值约为279.5 亿元;通过招商局亚太控股8 个高速公路项目;直接参股5 个高速公路项目。公司投资经营的收费路桥项目共计112 条,总里程达到8203 公里,权益里程1787 公里,所投资的路网已覆盖全国 18 个省市,堪称高速公路运营平台的巨无霸。此外还有部分科技交通业务,主要为工程咨询以及承包建设。 招商公路90%以上营业利润来自参控股高速公路,净利润复合增速4%:2016 年公司收入为50.53 亿元,3 年复合增速6.5%,实现营业利润39 亿元,3 年复合增速5.6%,其中投资收益为26 亿元,3 年复合增速7.7%,主要来自参股A 股高速公路上市公司以及部分参股高速公路项目,综合考虑主营业务以及投资收益,高速公路对公司的业绩贡献超过90%。公司2016 年净利润为29.39 亿元,3 年复合增长率为4%。 投资策略:换股对价较为合理,未来招商公路潜力巨大:招商公路以行业平均水平(16 倍PE、1.2 倍PB)估值发行,考虑到公司在行业中的龙头地位,我们认为估值较为合理;使用分部估值法,公司持有A 股上市公司股权市值约280 亿元,招商亚太旗下7 条路产市值约为100 亿元,交通科技领域资产40-50 亿市值,公司其他参股路产40 亿市值,加总得到此次招商公路470 亿估值较合理。我们认为公司现金流充裕,资产负债率仅为21%,背靠招商局集团的强大背景,作为高速公路运营领域唯一央企平台,未来投融资潜力很大。未来无论是提高财务杠杆收购优质资产、或提高分红率、从而成为高股息品种,都是高速公路行业中潜力较大的标的。 风险提示:此次换股吸收合并还需要华北高速股东大会、证监会等部门审核批准。

17年公司客货运量、收入基本稳定:1-5月货运量同比略有增长;客运方面,广深城际略有下降,目前城际线路受高铁分流影响已经基本稳定,但如果未来福田站高铁开行密度增加的话可能对城际还有分流影响,但目前看福田站主要定位为长途高铁,因此估计未来对广深城际分流影响不会太大;长途车今年暂时没有增开计划。 人力、折旧、动车五级修等造成成本端压力较大:2017年人力成本、折旧同比有所增加,对业绩的影响一季报已经显现,预计全年、特别是四季度相关成本依然会同比增加明显。同时,17-18年公司动车组进入五级修,维修费用大约为5000万/列,公司目前约有22列车,17、18年分别维修10组,虽然维修费用会资本化,但是由于部分零件等报废会造成资产减值损失约2亿。以上成本同比增加,对2017年的业绩影响较大。但维修分批在不同时间进行,并不会影响公司列车运营计划,因此公司运能并不会受影响,公司收入也不会有影响。 我们预计普客提价有望在18年前落地:铁路的普快提价已经进入了发改委的议事日程,2016年12月发改委提出了关于普客成本监控办法的相关文件,要求各路局2017年6月汇总各路局的成本测算情况,之后铁总汇总后再报发改委。考虑到今年下半年有香港回归、十九大等重要会议,因此我们预计普铁提价最快年底,也可能明年春节后,总的来看18年落地的可能性较高。目前广深城际长途车收入、利润占比占公司客货运收入(非总收入)约50%左右,根据我们测算,普铁提价10%,则公司业绩同比增长约20%,因此普铁提价将对公司业绩有显著促进作用。 受高铁价格制约,城际列车提价短期可能性不大:目前广深城际列车提价可能不大,但是如果未来高铁提价,广深城际也可能提价。高铁定价权在铁总,广深城际的定价权在公司自身。高铁提速、提价暂时没有进展,我们预计未来高铁提速、提价可能一起配套进行。 资产注入、混改等方案需铁总等讨论商榷:公司希望收购高铁资产,未来高铁运营是铁路领域增速最快的板块,公司未来希望进入高铁运营。目前广深高铁已经实现了盈利,我们认为广深铁路(铁总占50%股权、广东省政府占50%)是公司进入高铁领域的较好突破口。此外,铁路也是中央重点关注的混改行业,公司作为铁总旗下的上市公司,是一个很好的平台。但是,资产注入、混合所有制改革等方案,需要铁路总公司、发改委等协商确定。 受高铁价格制约,城际列车提价短期可能性不大:目前广深城际列车提价可能不大,但是如果未来高铁提价,广深城际也可能提价。高铁定价权在铁总,广深城际的定价权在公司自身。高铁提速、提价暂时没有进展,我们预计未来高铁提速、提价可能一起配套进行。 土地开发期待细则出台:广深铁路的土地资源还是比较丰富的,但是需要铁总及相关部委出台具体关于土地改革细则,对铁路划拨用地变性等问题出台政策指引。目前尚未有政策出台,一旦出台后,公司可以按照指引做相关土地开发的措施。目前公司的闲置土地暂时闲置或者出租,出租占比比较小。如果未来开发,对业绩空间增厚较大。 投资策略:在铁路改革大背景下,我们看好公司未来在铁路客运提价、铁路土地多元化发展、铁路资产整合注入等多领域的催化发展。我们预计公司2017-2018年EPS分别为0.14、0.16元,对应PE为31X、28X倍,维持“增持”评级。 风险提示:提价、资产注入、土地改革等政策落实低于预期。

高速主业盈利稳健,净利润5年复合增速达6.6%:公司主要业务为高速公路经营、高速公路配套业务以及地产,收入占比分别为72.3%、18.3%、8.8%。2016年公司营业收入92.01亿元,同比增长5.02%;归母净利润33.46亿元,同比增长33.49%。公司路产位于长三角经济最发达地区,区位优势明显,车流量增速良好,通行费增速稳健。2016年公司通行费收入66.52亿元,过去5年年复合增长率达5.17%。最核心路段为沪宁高速,2016年实现通行费收入45.6亿元,同比增长1.55%。 新建项目预计2020年投产,回报率高于行业平均。为继续做大做强高速主业、实现可持续经营,公司近两年持续收购、新建项目。2015年收购的宁常高速车流量连续几年保持两位数增长,计划新建的五峰山大桥项目回报率预计在10%左右,远高于行业平均,估计2020年通车当年即可实现盈利。我们认为公司在高速公路行业的拓展将持续增厚业绩。 地产板块储量重组,将持续贡献业绩:2016年公司地产业务进入丰收期,且剩余地产项目储量丰富。截止2017Q1,公司已预售但尚未确认收入的项目余额约为8.9亿元,且尚有部分项目尾盘为准现房状态,一旦销售可随时确认收入。同时,公司南部新城项目将于2017年底开始销售,句容项目也在开发策划中,我们预计未来3-5年公司持有地产项目可持续贡献业绩,年均地产收入可保持在8-10亿左右,由于拿地成本较低,项目净利润可保持在10%-15%以上。 投资策略:公司既有路产区位优势明显、未来增长稳健,新建项目短期不会影响业绩,且长期看回报率良好,有利于公司的可持续发展。地产方面储备充分,未来3-5年可持续增厚业绩。公司派息政策稳健,派息率高达70%左右,提供稳健收益率。我们预计17-18年公司EPS为0.72元、0.76元,对应PE为13.3X、12.6X,股息率约为5%左右,维持“增持”评级。 风险提示:车流量低于预期,政策影响地产销售等。

考虑营改增因素,2016年实际通行费收入同比正增长:2016年年报披露收入同比减少5000万,主要是受营改增影响,2016年下半年收入已扣税。而扣除营改增影响,实际通行费收入同比实现正增长。收入增长的主要原因是:1)经济向好、货车流量较快增长:从16年Q3之后国内宏观经济形势好转,货运需求上升,货车车流量恢复明显,虽然客车车流量增速略低于预期,但由于货车单车收费高于客车,因此总体通行费收入增长。2)治超治限促使货车流量进一步增长:交通运输部16年新的治超治限政策对16年下半年货车车流量增长有积极作用。 预计2017年主要路产福泉高速(公司持股63%,剩余部分归属地方政府)、泉厦高速(公司持股100%)车流量、通行费收入增长稳健:2017年1-4月公司主要路产福泉高速、泉夏高速车流量较为理想,但厦门将在9月召开金砖四国领导人峰会,届时可能会对货车有所限行,但会议结束之后可能会对车流量有积极影响。总体来说,2017年通行费收入、车流量都较为稳定,且长期来看,并没有新路段会有明显分流影响。 2016年受分流影响罗宁高速(公司持股100%),车流量下降明显;预计2017年依然会受到一定影响:受平行线宁连高速分流影响,罗宁高速车流量及通行费收入下滑明显,对整体业务收入有所拖累。本来双向四车道的罗宁高速(罗源至宁德)在副线通车之前是唯一一条从福州到宁德的路。15年底在沿海新通车的双向六车道宁连高速通行质量好于罗宁。因此16年罗宁高速大约有45%的车流量被分流。由于宁连高速在16年还没有完全通车,在16年12月底才完全通车到宁德的区域,因此预计17年罗宁高速收入仍有所下降。但由于罗宁高速占公司总收入比较小,因此对公司总收入影响有限。 2016年成本控制得当增厚业绩,但预计2017年成本略有提升:2016年公司利润增长主要是因为成本以及费用的减少,成本方面,主要是因为15年交通部开展高速公路大检查增加了维修成本,因此16年同比15年来看养护成本有所下降。另外,16年下半年因为台风原因,部分养护工程停工、延后。总体看,预计17年养护成本预计会比16年增加。财务费用方面,2016年同比减少8000万主要是总体融资成本下降以及公司债务置换。预计17年财务费用不会有太大变化。此外,公司2017年折旧会略有增加,主要是因为公司新的预测车流量整体减少,因此按照车流量折旧法,预计当期公司折旧相应增加。 确认厦门国际银行分红收益,2017年投资收益同比增加近1亿(税前):公司目前主要投资项目有浦南高速、海峡财险以及厦门国际银行。1)浦南高速(公司持股29.78%):从08年通车开始一直在亏损,财务负担比较重,公司预计浦南高速至少要5年以上才有盈利的可能性。但是近几年车流量增长较好、偶尔有政府补贴、且属于经营性高速公路,福建省政府还贷高速路占比大,经营性高速公路较为难得。2)海峡财险(公司持股18%):2016年下半年新开业,由于新设立的保险公司前几年一般都处于亏损状态,因此16年亏损4千万左右实际低于预期。17年保费收入预算为3.5亿元高于预期。未来公司也将增加对海峡财险的支持力度,今年福建省内所有海峡财险营业网点将全部开业,预计开业后的3个整年内能实现正收益。3)厦门国际银行(16年增资后公司持股从4.17%下降到3.17%):17年第一季度收到的分红是15年的(投资收益按成本法核算),因为银行审查所以推迟了分红。预计17年下半年会收到16年分红,依然按照16年的利润仍然按照30%分红,预计17年全年收到厦门国际银行15、16年分红总额约可达到税前8000万-1亿左右。 拓展“一主两翼”发展战略,积极打造投资平台:按照公司“一主两翼”的发展战略,未来公司将继续探索在金融、大交运板块的投资机会。金融方面,目前已经投资了海峡财险、厦门国际银行两个项目。大交运方面,16年到现在公司一直在看物流、交通科技板块的投资机会,但这一类的公司规模不大,并且以民营企业为主,尚无投资项目。未来公司有计划成立一个专业的投资平台,吸引专业的人员管理运营,为公司创造更多投资收益。 风险提示:车流量低于预期等。

公司是龙岩、南平区域客运龙头,同时进行多元化发展。福建龙洲运输股份有限公司成立于2003年,实际控制人为龙岩市国资委,是国有企业。公司客运班线在龙岩、南平地区处于行业领先地位,除了客运外还从事汽车及配件销售与服务、货运运输、石油销售等多元化业务,2017年通过重大资产重组切入沥青供应链领域,大幅增厚公司业绩,打开成长空间。 重大资产重组切入沥青供应链,并实施了员工持股,将受益雄安新区建设。公司是福建国企,早年公交公司改制时董事长等高管已持有公司股票。2016年7月,公司公告计划收购兆华领先100%股权,并在收购方案中实施了员工持股计划,2017年3月完成收购。兆华领先提供沥青全程供应链服务,是北方地区最大的沥青供应链公司,我们认为沥青需求稳定增长,兆华领先的沥青集装箱多式联运模式优势明显,团队专业,激励到位,目前处在加速发展期,成长前景广阔。公司注册地天津,以天津基地辐射京津冀,雄安新区的建设有望大幅拉动区域沥青需求,将给公司带来新机遇。 客运主业受分流影响,公司持续进行产业链多元尝试。公司客运主业以龙岩、南平为核心,但受福建省高铁、城际铁路的陆续开通以及私家车出行增长的影响,有下滑压力。近年来公司持续进行产业链多元尝试。在此次收购兆华领先之前,公司通过投资合作、兼并收购等方式,推动了公司在物流、新能源汽车、油气等领域的发展。 盈利预测与估值。预计公司17-19年EPS为0.52、0.61、0.72元,对应PE为24.5、20.8、17.7倍。作为传统行业的国企,公司一直积极改革发展,近年来公司持续进行产业链多元尝试,积累了丰富的经验,2017年完成收购兆华领先,切入沥青供应链领域,并实施了员工持股。我们看好公司实施了员工持股计划之后的发展动力,以及兆华领先的发展前景,给予公司“增持”评级。 风险提示。沥青价格大幅波动,兆华领先发展低预期、客运业务大幅下滑

公司收入的主要变化点:2016年营业收入增加9.9%、2017第一季度营业收入增加7.42%,主要影响收入的因素:1)广深城际列车业务收入同比增长达8.5%,原因主要为公司增开了5对广州东-潮汕动车组,增加了客运量以及收入,有效弥补了广深城际列车受到高铁分流影响。2)收购三茂、广梅汕资产增加的收入。未来收入端可能的变化因素:1)2017年4月起东南沿海铁路提价约30%,公司每日8对潮汕动车组受益,预期全年收入增加6000万营业收入。2)2018年穗莞深铁路将开通,公司新增的新塘站是穗莞深铁路的核心枢纽,预期带来客流量的上升,预计新塘站平均每天将增加客流量约1万人,远高于去年新增平湖站日均2000人的水平。3)此外,2017第一季度长途车客运量略有下降,如果2017年下半年仍没有新增长途车线路或实行客票提价,公司长途车客运业绩存在一定压力。 成本变化是影响公司业绩的主要因素:2017年第一季度成本同比增加10.40%,预计公司全年成本增加幅度会更大,这是导致2017年业绩压力较大的主要原因。2017年第一季度公司营业成本同比增加的主要原因是人工成本的增加以及折旧的增加:1)人力成本增加:2016年公司收购广梅汕铁路和三茂铁路部分业务人员,提供铁路运营服务从业人员增加,同时中铁总提出的行业性工资以及五险一金上调,双重因素导致工资及福利支出增加。2)折旧增加:主要是收购广梅汕铁路和三茂铁路部分资产导致固定资产折旧增加,以及平湖站施工完毕转为固定资产。2017年进入五级修,预计二季度起成本继续增加:公司约有20列动车组于2017-2018年进入五级修(最高级别修理,约为10年一次),预计2017年约有5亿大修成本(会进行资本化),同时预计带来约2亿资产减值(计入当期成本),受此影响,二季度成本同比增加幅度会更大。此外,预计2017年公司人力成本依然会保持6%~8%的刚性增长。 铁路混改进行时,公司积极探索进入高铁领域:铁路行业被明确列入混改试点行业,铁总也提出加快混合制所有制改革步伐。公司认为混改是国企改革的核心部分,混改通过引入社会资本,使企业经营市场化,有效提升国企业绩。铁路混合所有制改革讲给相关上市公司带来的机会,铁路行业的混合所有制改革为公司未来发展提供了重大机遇,例如,高铁资产注入 等。公司一直在自下而上的推动此事,但是需要铁总给予更多支持。我们预计“十九大”后,可能是铁路改革的重要突破点。 长途车一旦提价,对公司业绩有显著提升:一季度长途车运量下滑7%,主要原因是由于高铁的竞争,未来影响将长期存在。随着铁路客运改革的进一步推进,除了高铁动车的提价外,普通铁路提价概率也较大,对公司而言普铁提价对公司的业绩弹性更高。预计客运提价正处于政策制定期,相关部分正在部分路局考察进行普客的成本测算,尚未有明确的时间表。我们预计“十九大”后可能会有初步方案。 投资策略:虽然公司业绩短期存压,但在铁路改革大背景下,我们看好公司未来在铁路土地多元化发展、铁路资产整合注入、以及铁路客运提价等多领域的催化发展。我们预计公司2017-2018年EPS分别为0.13、0.13元,对应PE为35X、35X倍,维持“增持”评级。 风险提示:铁路改革进程低于预期

事件: 宁沪高速公布2017年第一季度报告。公司实现营业收入22.96亿元,同比增加12%;归属上市公司股东净利润8.79亿元,同比增加13.6%,扣非后归属上市公司股东净利润8.74亿元,同比增加13.2%;EPS为0.17元。 点评: 通行费增速稳健、同比增长3.4%。2017年一季度,公司路费收入为16.76亿元,占比公司总收入73%,同比增长3.4%。其中主要项目沪宁高速实现收入约11.7亿元,占比总路费收入70%,同比增长2.79%;日均车流量同比增长6.8%,其中客车流量占比81%,同比增长6.2%,货车流量占比19%,同比增长9.45%,客车流量增加主要受益于私家车保有量的持续增长,而货车的增长主要受益于去年下半年全国公路治超带来利好。由于高速公路行业2016年5月起实施营改增,报告期内通行费收入已扣除增值税,因此考虑营改增,可比口径下公司通行费同比增长高于6%。总体而言,公司一季度各路桥的收入和车流量均保持较为稳健的增长态势,受益于货车车流量增长,报告期内通行费收入好于年初预期。 地产业务收入大幅增长,推动总收入同比增长12%。一季度地产业务确认收入1.79亿元,较上年增加1.7亿元,同比大幅增长,主要原因为同城世家B一、二期、同城光明馨座、苏州庆园等项目交付。地产业务大幅增长是公司一季度利润增长的重要因素之一。一季度公司实现配套业务收入4.24亿元,同比增长4.19%,收入增长的主要原因是油品的零售价格上涨。 广告等其他业务实现收入1628万元,同比增加57%,主要受益于去年下半年的广告牌发布数量增多带来的收入增长。一季度公司共实现营业收入22.96亿元,同比增加12%。 营业成本同比增长18%,财务费用同比减少25%:一季度公司营业总成本为12.13亿元,同比增长8%。其中,营业成本为10.45亿元,较上年同期增长1.6亿元,同比增加18%。受营改增影响,税金及附加为2325万元,同比减少64%。财务费用为1.01亿元,较上年同期减少3400万元,同比减少25%,主要受益于报告期内的有息债务和融资成本较上年同期有所减少。 积极拓展高速主业,新建路桥项目。2017年3月24日,公司分别与镇江交通产业集团有限公司及扬州市交通产业集团有限责任公司签署协议成立五峰山公司,与宜兴市交通产业投资管理有限公司签署协议书成立江苏宜长高速公路有限公司,负责五峰山公路大桥及南北接线(持股64.5%)和“宜长高速”(宜兴至长兴高速公路江苏段,持股60%)的投资、建设与营运管理,新增子公司暂未改变合并报告范围。同时,附属子公司投资常宜高速公路一期项目。目前,五峰山公路大桥及南北接线和常宜高速公路项目均处于工程建设前期工作。 投资策略:公司继续做大主业、且维持较高分红率,维持“增持”评级。为维持公司通行费业务可持续发展,公司在高速公路主业上不断兼并收购、新建项目,从目前来看公司收购或者新建项目车流量增长良好,投资收益较高,公司16年拟派息0.42元/股(含税),分红率为63.23%,派息额同比增长5%,分红率略有下降,但依然是全市场分红率较高的公司,对应2017年预计净利润、假设维持70%分红率,股息率超过5%。我们认为公司未来业绩依然可以保持较为稳健增长趋势。预计17-18年EPS为0.73元、0.80元,对应PE为13.2X、12.1X,维持“增持”评级。 风险提示:车流量受宏观经济影响大

公司主营政府付费有桩公共自行车业务,系统运营服务为主要收入来源。永安行是一家主营有桩公共自行车服务的运营商,主要市场布局在三至五线城市。2015-2016,公司收入分别为6.2、7.74亿元,同比增长63%、25%。其中2016年的系统运营收入为5.3亿元,占比68.93%,系统销售收入为2.4亿元,占比30.9%,两者占比超过99%。2015-2016年公司实现净利润为0.93亿元、1.2亿元,同比增加37%、25%。 业务模式差异化,受共享单车竞争冲击小。公司业务模式为政府付费模式,而近期热门的两家共享单车ofo和摩拜主要是用户付费模式。市场定位方面前者主要是三至五线城市,后者为一二线城市,客户定位也分别为普通市民和信息化程度高的中青年。两种营业模式存在差异化,我们预计未来公司主业受到共享单车的竞争冲击较小。 募集资金发展主业:公司拟募集资金5.98亿元,用于补充公共自行车系统建设及运营项目营运资金、偿还银行借款和技术研发中心建设项目,分别投入5亿元、0.5亿元、0.48亿元。募投项目有助提升公司的竞争实力和盈利能力。 投资及询价建议。公司开展的有桩单车运营业务,有明确的盈利模式且具有可持续性,我们看好公司的先发优势和未来业务发展增量,预计2017-2019年EPS分别为1.52元、1.84元、2.29元,给予“增持”评级。综合计算募集资金、承销费用及发行股本,我们建议申购价为26.85元,对应16年扣非、摊薄后EPS1.17元,市盈率为22.9X。 风险提示:政策支持力度改变,行业监管政策和变动,行业竞争更为恶劣。

投资策略:积极发展多元化产业,探索转型。为应对高铁、私家车、网约车等多方冲击导致的传统道路客运的市场在综合交通体系中份额下滑,公司近年来在稳固汽车客运主业的同时,积极布局智能出行、旅游、物流等相关产业,打造“一主三翼”的产业格局,积极寻找新的增长点:结合客运站场的游客资源发展旅游景区直通车业务,发展客运增值服务;2017年4月上线运行自主研发的“美美出行”智能出行平台,打造智能出行平台;利用客运资源组建小件快运网络,打造全国性的公路客货运输网络;投资金融股权,提供稳健投资收益。我们期待公司多元业务可以给公司业绩带来新的增长点。预计17-18年EPS为0.47元、0.54元,对应PE为23.7X、21.7X。因此维持“增持”评级。

事件:公司公告,预计2017年一季度归属上市公司股东净利润同比增长45%左右。去年同期归属上市公司股东净利润为20.54亿元,每股收益0.14元。我们预计2017年一季度净利润约为30亿元左右,每股收益约为0.2元。 点评: 大秦线一季度运量同比增长24.6%,公司业绩预增45%:2017年第一季度大秦线运量为1.04亿元,同比增长24.6%,公司发布业绩预增公告,预计第一季度归属上市公司同比增长约45%。去年同期净利润为20.54亿元,每股收益0.14元,预计今年一季度净利润约为30亿元左右,每股收益约为0.2元。一季度业绩大幅增长,主要原因是煤炭需求回暖,公司运量大幅提升,收入大幅增长。 一季度成本控制得当,环比运量基本持平但业绩大幅提升:环比来看,2016年第四季度公司大秦线运量为1.09亿吨,每股收益预计为0.08元,而2017年第一季度大秦线运量环比基本持平、运价持平,但业绩大幅增长,主要是因为去年四季度确认成本高于预期(行业特点一般四季度成本都高于其他季度),而今年第一季度成本控制得当,因此环比业绩大幅提升。 电厂库存、秦港库存持续低位,预计二季度大秦线运量将继续维持同比高增长:目前煤价依然处于上升趋势,国有重点煤矿以及陕西重点煤矿库存继续保持低位,秦皇岛库存与六大电厂煤炭库存也属于合理水平。我们认为短期煤炭将保持景气高位,大秦线第二季度运量将至少保持2位数的高增长。但中长期运量将受到煤炭行业长期需求影响。 3月底提价将显著增厚业绩:2016年3月24日起,对管内实行国铁统一运价率的营业线的整车煤炭运价水平恢复至基准运价率9.80分/吨公里;大秦、京原、丰沙大铁路本线煤炭运价水平恢复至基准运价率10.01分/吨公里。此次恢复运价,将对公司业绩有显著提升作用。在大秦线年运量3.7亿吨的中性假设下,将有约2885亿吨公里周转量煤炭受益此次提价(公司约有6%周转量发往管外,去年年底已提价,不在此次提价范围内),考虑营改增,预计此次提价将增加年化公司收入23.4亿元,增厚利润17.5亿元。考虑到2017年提价时间点于3月底,预计此次提价将增加公司2017年利润12.8亿元(共计9个月,约2.7亿吨运量)。 公司资产负债率不到20%、未分配利润达403亿元:截止2015年年底,公司资产负债率约为20%,负债构成中无短期借款、长期借款仅有55.9亿元,公司基本可以称为零负债公司。截止2015年年底,公司未分配利润达403亿元,2016年这个数值可能继续增长。如果公司短期无其他资本开始,存在加大派息率或者特别派息的可能性。 中性假设下,对应2017年业绩股息率达4.6%,维持“买入”评级:我们预计公司2016-2018年EPS为0.43元、0.71元、0.73元,PE为17.9X、10.8X、10.5X,假设维持50%分红率,股息率为2.8%、4.6%、4.7%。此外,我们不排除公司增加分红率、特别派息、混合所有制改革、资产收购等其他可能,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济对运量影响大

宁沪高速公告2016年年报,实现营业收入92.01亿元,同比增长5.02%,归属上市公司股东净利润33.46亿元,同比增长33.49%,扣非后归属上市公司股东净利润33.16亿元,同比增长23.15%,EPS为0.66元。本年度拟派息0.42元/股(含税),分红率为63.23%,派息额同比增加5%,分红率略有下降。 通行费收入增长稳健,同比增长3.3%:2016年公司通行费收入约为66.5亿元,占公司总收入72.3%,同比增长3.3%。其中主要项目沪宁高速实现通行费收入45.6亿元占总通行费收入68.6%,同比增长1.55%,客车流量占78%,同比增长8.08%,全年保持较为稳定增长,货车流量占比22%,同比增长0.8%,全年呈先抑后扬趋势,虽然上半年受宏观经济下行影响同比下降4.57%,但下半年特别是四季度受治超影响、增长较快,下半年货车流量同比增长5.99%。此外,2015年新收购项目宁常高速继续保持较快增长,日均通行费收入同比增长17.8%,其中客车流量同比增长22%,货车流量同比增长13%。其他各路桥项目交通流量继续保持较好的增长态势,客、货车流量的整体变化趋势与沪宁高速基本一致。 配套服务收入同比下降10.5%:2016年公司实现配套服务收入16.87亿元,同比下降10.5%,其中油品销售收入14.21亿元,占总配套服务收入的84.2%,同比减少12.8%,油品销量同比下降10.4%,其中汽油销量同比增长9.6%,柴油销量同比下降34%,柴油销量下降主要原因为宁沪高速全线加油站标号升级等因素影响,货车选择在其他省份加油。此外,其他餐饮、零售等业务实现收入2.66亿元,同比增长4.69%。 地产收入大幅增长,广告业务等其他业务增长稳健:报告期内实现预售收入12.06亿元,同比增长113.23%,销售收入为8.1亿元,占总营业收入8.8%,同比增长108.45%,宁沪置业实现税后净利润0.73亿元,同比增长22.3%。实现广告及其他业务收入0.5亿元,占总营业收入0.55%,同比增长2.87%,其中广告业务同比下降2.29%,其他业务服务费及地产出租同比增长36.2%。 收费公路成本同比下降6.57%,营业利润同比增长8.7%:高速公路总成本为21.3亿元,同比下降6.57%,主要下降项目为折旧摊销减少以及养护成本减少,其中养护成本为1.75亿元,同比下降38.68%,原因是2015年全国公路大检查造成养护成本基数较高;折旧摊销11.87亿元,同比下降5.07%,主要原因是213国道于2015年9月停止收费因此停止摊销。收费公路总营业利润为45.2亿元,同比增长8.7%。 财务费用同比下降35%,所得税同比增加221%:公司2016年底有息负债额为108亿元,同比2015年底减少28.98亿元,且综合借贷利率为4.06亿元,同比减少1.17个百分点。因此2016年财务费用为5亿元,同比下降35.5%。此外,公司2016年所得税为9.8亿元,同比增加221.2%,主要是因为2015年子公司宁常镇溧公司扭亏为盈,符合递延所得税条件,一次性抵扣所得税3.26亿元,此外,2015年312国道提前终止经营权造成资产损失6.23亿元在当期一次性税前扣除,导致2015年所得税基数较低。 营业外支出同比减少95.35%、投资收益同比增长6.51%:2016年营业外支出为0.3亿元,同比减少95.35%,主要是2015年终止312国道收费权,确认资产处置损失较大造成2015年基数较高。2016年营业收入为0.44亿元,同比增长5.67%,主要为节能减排补贴。报告期实现投资收益4.73亿元,同比增长6.51%,主要受益于公司联营公司沿江高速等利润增加所致。 公司总营业利润同比增长25.4%,净利润同比增加32.7%:公司总营业利润为44.03亿元,同比增加8.9亿元,其中主要贡献因素为高速公路通行费业务营业利润增加3.6亿元,地产业务营业利润同比增加1.1亿元,财务费用同比减少2.7亿元。此外,营业外支出同比减少6.3亿元,所得税增加6.7亿元。综上,2016年实现净利润34.4亿元,同比增加32.7%。 投资策略:公司继续做大主业、且维持较高分红率,维持“增持”评级。公司拟派息0.42元/股(含税),分红率为63.23%,派息额同比增加5%,分红率略有下降,但依然是全市场分红率较高公司,目前股息率为4.5%。为维持公司通行费业务可持续发展,公司在高速公路主业上不断兼并收购、新建项目,从目前来看公司收购或者新建项目车流量增长良好,投资收益较高,我们认为公司未来业绩依然可以保持较为稳健增长趋势。预计公司2017-2018年EPS为0.69元、0.75元,对应PE为13.5X、12.7X。 风险提示:车流量受宏观经济影响大。

投资要点 事件:大秦铁路公告,2016年3月24日起,对管内实行国铁统一运价率的营业线的整车煤炭运价水平恢复至基准运价率9.80分/吨公里;大秦、京原、丰沙大铁路本线煤炭运价水平(指发、到站均在本线的煤炭)恢复至基准运价率10.01分/吨公里。 点评: 提价显著增厚业绩:此次恢复运价,将对公司业绩有显著提升作用。在大秦线年运量3.7亿吨的中性假设下,将有约2885亿吨公里周转量煤炭受益此次提价(公司约有6%周转量发往管外,去年年底已提价,不在此次提价范围内),考虑营改增,预计此次提价将增加年化公司收入23.4亿元,增厚利润17.5亿元。考虑到2017年提价时间点于3月底,预计此次提价将增加公司2017年利润12.8亿元(共计9个月,约2.7亿吨运量)。 管外线路已于16年恢复运价,大秦公司恢复运价在情理之中:2016年初受煤炭销量及价格持续萎靡,铁路煤炭运量不断下行等因素影响,国铁煤炭(包括大秦管内所有线路)运价下调1分/吨公里,执行优惠运价。2016年四季度,全国煤炭产销、运输形式不断向好发展,除大秦管内线路外煤炭运价均已恢复至基准运价,不少线路甚至执行了运价上浮政策。但考虑到大秦线的特殊性,大秦公司管内运价并未恢复。此次大秦公司管内线路恢复运价在情理之中,一方面煤炭市场较为景气,煤炭价格持续上涨,煤炭企业对运价的承受能力提高。另一方面,其他铁路均价均已恢复,大秦公司运价恢复有合理性。 公司资产负债率不到20%、未分配利润达403亿元:截止2015年年底,公司资产负债率约为20%,负债构成中无短期借款、长期借款仅有55.9亿元,公司基本可以称为零负债公司。截止2015年年底,公司未分配利润达403亿元,2016年这个数值可能继续增长。如果公司短期无其他资本开始,存在加大派息率或者特别派息的可能性。 电厂库存、秦港库存持续低位,大秦线运量短期将继续维持同比高增长:目前煤价依然处于上升趋势,国有重点煤矿以及陕西重点煤矿库存继续向下,秦皇岛库存与六大电厂煤炭库存也不断下降。我们认为短期煤炭将保持景气高位,大秦线运量短期将继续保持高增长。但中长期运量将受到煤炭行业长期需求影响。 中性假设下,对应2017年业绩股息率达4.3%,维持“买入”评级:我们预计公司2016-2018年净利润为63亿元、91亿元、99亿元,EPS为0.43元、0.61元、0.67元,PE为16.6X、11.7X、10.7X,假设维持50%分红率,股息率为3%、4.3%、4.7%。此外,我们不排除公司增加分红率、特别派息、混合所有制改革、资产收购等其他可能,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济对运量影响大

事件: 公司公告2016年年报,实现营业收入63.12亿元,同比减少0.06%,归属上市公司股东净利润2.42亿元,同比减少14.07%,扣非后归属上市公司股东净利润2.2亿元,同比减少14.82%,EPS为0.185元。计划派息率32%,与去年持平。另,2017年拟投资5.89亿元购置特种箱19200只。 点评: 特箱业务稳步提升,营业收入同比增加2%,营业利润同比增加3%,2017年特箱业务将继续发力:2016年,公司铁路特种箱发送量68.75万TEU,同比增长27.22%;但受集装箱运费及使用费率下浮影响,特箱业务实现收入12.93亿元,同比增加1.96%;成本为10.9亿元,同比增加1.8%,营业利润2.00亿元,同比增加3.01%,占总营业利润的41%,营业利润率为15.5%,同比提升0.16个百分点。总的来看,特箱业务增长符合预期,成本控制得当,占比最大的运营成本同比下降0.34%,利润增长稳健。2017年,公司拟投资5.89亿元购置特种箱19200只,其中包括18200只干散货箱及1000只各类罐箱,2017年的购箱数量略高于2016年的16500只,公司继续加大在特箱业务中的投入,我们看好未来公司特箱业务的发展。 沙鲅铁路运量同比增长3.51%,但受运价下调影响,该板块营业利润下降是拖累公司整体业绩的主要因素。受宏观形势下行影响,铁路货运及临港物流运量业务受到挑战,但是公司积极争取货源、加大营销力度,全年到发量合计完成3,868.54万吨,同比增长3.51%,逆转了连续几年同比下降的颓势。但受运费下降等影响,该部分实现收入10.58亿元,同比减少13.48%;成本为9.01亿元,同比减少13%,营业利润为1.57亿元,同比减少16.06%,占公司总营业利润32.3%。营业利润率为14.9%,同比下降0.46个百分点。我们认为2016年公司在争取货源方面取得突破性进展,且在成本控制方面也较喜人,其中占比最大的运营成本同比下降16.29%,但受到价格下降等因素,营业利润下滑明显,该板块是拖累公司总业绩下降的主要因素。预计2017年沙鲅线运量将继续企稳回升,铁路运价也将有所上调,铁路货运及临港物流业务板块的业绩大概率会实现同比正增长。 委托加工、客运业务、房地产业务略有下滑:2016年销售委托加工钢坯等212.2万吨,同比减少4.67%;实现销售收入37.58亿元,同比增加4.19%;营业成本为37.03亿元,同比增加4.3%,营业利润为5436万,同比下降1.6%,占总营业利润的11.2%,营业利润率为1.5%,同比下降0.08个百分点。客运业务正在逐步到期退出,2016年实现营业收入6939万元,同比下降2.6%,营业利润为4697万元,同比减少6%,占总营业收入的9.6%。地产业务销量下降,实现营业收入0.96亿元,同比减少13.37%;实现营业利润0.17亿元,同比减少33.74%。占总营业利润的3.4%。 管理费用大幅提升,是拖累业绩的又一因素:2016年公司管理费用为1.02亿元,同比增加了1515万元,是拖累公司整体业绩的又一因素。此外,财务费用为3316万元,同比减少21.7%,销售费用为4837万元,同比增加19.2%。投资收益为2096万元,同比减少20%。 四季度利润已同比持平,分季度看业绩向好发展:2016年Q1至Q4,实现归属上市公司股东净利润分别为5341万元、7285万元、6663万元、4867万元,同比增长率为-28.9%、-10.9%、-12%、0.4%,分季度看第四季度净利润已经恢复正增长,业绩正在不断向好发展。 投资策略:我们看好公司在特种集装箱领域的长期发展,且该业务会持续对公司业绩有良好贡献;预计沙鲅线运量及收入将企稳回升,该板块业绩有望恢复正增长。此外,公司在国家大力提倡发展的冷链物流基地、冷链运输、多式联运等众多领域均有布局。另外,国务院提出了的混合所有制改革中,重点提到了铁路领域,我们认为铁路行业的混合所有制改革很可能涉及铁路集装箱运输,未来铁龙物流可能受益于混合所有制改革。预计公司2017-2019年EPS为,0.20元、0.22元、0.23元,对应PE为46.7X、42.5X、40.6X,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行导致铁路运量受拖累。

2016年经营回顾: 收费公路:1)2015年11月与深圳政府签署协议,公司对三项目实施免费通行,深圳政府给予补偿。2)2016年3月签约外环外环A段初项目,总投入206亿元,公司投资65亿元获得其100%股权及25年100%经营收益并承担经营成本。3)以4.5亿收购武黄高速45%权益;以12.7亿元收购益常高速100%股权。 委托建设管理项目:1)环A段已全面开工,计划于2019年底完工;2)沿江二期部分合同段已开工,预计于2019年底完工;3)龙里县横五路、横六路代建工程已完成约70%工程进度,计划于2017年一季度内完工;4)深国际贵州物流港代建项目的地基处理相关施工工程正在进行中,预计于2017年底完工。 土地开发:1)贵龙项目:公司对其中300亩(约20万平方米)进行开发,其中一期首批别墅(7万平方米)已交房入住。一期二批工程(8.6万平方米)预期将于2017年内完工。对另外400亩(约26.7万平方米)未来将继续自主开发。2)梅林关项目(9.6万平方米)为居住用地及商业用地,已完成拆迁补偿协商工作,计划引入第三方地产商联合开发。 其他业务:1)贵州银行:累计认购贵州银行4.41%股份,2016年确认贵州银行投资收益1亿元。2)环保业务:2016年年底,公司投资3.2亿元参与河综合治理项目。 2016年财务分析: 2016年实现净利润11.7亿元,同比下降25%,净资产收益率为9.35%,扣除一次性因素后,净利润同比增长8%,主要为集团经营和投资的路费收费增长、确认贵州银行的投资收益。 营业收入45.3亿元,同比增长32%。增量来源:1)顾问公司、金融公司2015年启动合并,收入增量5.6亿元。2)确认贵龙房地产开发收益2.5亿元。3)集团附属收费公路路费收入增长,路费收入36.8亿元,同比增长22%,除并表影响外,其余路费收入同比增长5%,主要为机荷西段公路收入增长。 营业成本25.3亿元,同比增长51%,扣除公司合并范围变化影响后,同比增长26%。主要为贵龙、房开业务相应结转开发陈本,以及附属收费公路折旧摊销和委托建造管理成本增加。 营业收入45.3亿元,同比增长32%。因素为:1、顾问公司、金融公司2015年启动合并,收入增量5.6亿元。2、首次确认贵龙房地产开发收益2.5亿元。3、集团附属收费公路路费收入增长,路费收入36.8亿元,同比增长22%,除并表影响外,其余路费收入同比增长5%,主要为机荷西段公路收入增长。 投资收益为4.3亿元,同比下降62%。扣除上年股权重复收益后,同比增长70%。主要为确认贵州银行投资收益1亿元,贵州土地资产转让收益7000万元。合营和联营收费公路投资收益增长39%,各项目路费收入同比增长,借贷规模资金成本降低,财务成本有所减少。 财务费用上升72%。主要由于有息负债规模同比上升、梅观高速调整收费相关补偿款利息收入同比减少,汇兑损失同比上升。 2016年末总资产324亿元,增长2.3%。有息负债129亿,减低2.5%,平均借贷规模,129亿元,增长53%。 2016年资本性开支28亿元,预计2017-2019年底资本支出60亿元。集团未使用银行授信额度131亿元。 经营发展及2017年目标: 经营目标:2017年的总体营业收入目标不低于46亿元;经营成本、管理费用及销售费用总额(不含折旧和摊销)控制在14亿元左右。预计集团平均借贷规模(包含预收深圳市政府有关三项目调整收费相关补偿款)及财务成本同比上升。 收费公路业务,以营运发展公司为平台,切实提高运营服务水平。建设管理业务,积极拓展代理业务并及时回收代建款项。业务发展,极推动贵龙项目各项相关业务的工作进展,做好梅林关更新项目开发模式等的研究与磋商工作,探索深汕合作区的发展机会。继续开展符合公司发展战略的收费公路项目以及新产业扩展项目的研究、储备、筛选和论证,持续关注和管控风险。 员工激励方案:积极研究和推动骨干员工激励方案的设计及实施。 市场主要关注问题的问答: 充分利用资源、拓展环保产业:环保发展前景良好。而深高速的长期收费运营管理能力较强,融资渠道平台好也更便利,作为国企也是会得到优先支持,这些都是深高速转型环保的优势。技术方面,也有保障,同时公司会与行业领先公司合作,保证项目顺利推进。希望未来环保产业资产占公司的资产三分之一,业务收入产生正面影响。目前优先考虑城市供电、生活垃圾这两面,但不限于这两方面,未来也会向其他环保子领域扩张,要求符合环保方向,不低于传统行业回报率。 高速主业积极并购:过去1-2年,公司在高速公路业务的扩张是明显的,例如参与外环项目这样的大项目,以及不断的路产股权收购。未来5年规划中,会保持高速公路作为主要业务和现金流来源的主要地位,为多元拓展提供便利。 2016年资本开支60亿元,融资较为宽松:资金方面,自有资金账面40多亿,每年有20亿经营资金流入,因此资金面宽松。融资反面,债务融资:公司财务杠杆还有提升空间;股权融资:上市公司和子公司层面都有股权融资支持,公司会从上市公司层面和子公司项目层面两个角度考虑股权融资,此外还在考虑通过基金形式做投融资安排,基金形式更加灵活。 梅林观项目稳步推进,期望尽快贡献业绩:2016年年底已完成园区内所有商户的谈判,全部商户同意搬离园区。已经比较确定未来开发模式,出让部分股权引入一线房地产开发企业,由品牌企业规划、操盘,有望今年年底动工。未来可能深国际与深高速共同出让部分股权,但深高速希望能将该项目并表。 继续推进员工激励计划:公司有信心在年内推出新的一个类型员工骨干激励计划,形式不限于期权,A股限售股票,也包括超额利润分享,力求加快股权激励。

路费收入稳健:2016年公司实现路费收入36.8亿元,占公司总收入81.2%,同比增长22.09%。由于清龙公司2015年10月30日并表,而2016年合并期间增加10个月增加收入5.1亿元,扣除该因素影响后,路费收入同比增长5.24%。整体看各路段车流量增长稳健,通行费收入均小幅增长。委托管理收入1.21亿元,占总收入2.68%,同比增长28.3%,增量来自于外环A段建设项目以及沿江一期委托管理项目;工程咨询收入3.34亿元,占总收入7.37%,同比增长74.5%,增量主要来自2015年7月并表的顾问公司;房地产收入2.54亿元,主要来自贵龙地产项目;广告收入1.43亿元,同比增长18.8%。 营业成本增速略高于预期:2016年公司营业成本为25.33亿元,同比增长50.88%,扣除顾问公司及清龙公司于2015年10月并表造成的合并范围变化影响,公司营业成本同比增长25.63%,主要为贵龙地产项目结转成本、高速公路折旧摊销费用、委托管理管理成本同比增加。收费公路业务成本为18.63亿元,同比增长31.25%,其中折旧摊销占比47.2%,同比增加38.1%(主要为清龙公司并表以及部分线路折旧政策调整及车流上升所致),人力成本占比11.45%,同比增长25.07%。 财务费用略有上升:2016年公司财务费用6.39亿元,同比上升72.5%,主要原因是有息负债规模上升、梅观高速补偿款利息收入减少,汇兑损失同比上升。管理费用1.38亿元,同比持平。销售费用0.19亿元,同比上升32.2%,为贵龙项目营销费用增加所致。 扣非后投资收益同比增长:2016年公司投资收益4.33亿元,同比下降62.43%,扣除上年清龙公司并表后按公允价值重估利得8.99亿元,投资收益同比增长69.86%,主要是确认了贵州银行投资收益1亿元、贵州之地转让子公司股权债权增加投资收益0.69亿元。此外,高速公路投资收益2.43亿元,扣除水官高速并表影响,同比增长39.08%,主要是合营联营路产车流量增长以及财务成本下降。 积极拓展新产业、锁定大环保产业:战略拓展方面,公司积极探索和实施高于主业回报的新产业投资,以达到近期稳定公司业绩增长、长期形成新的成长能力的目标。目前公司拟定了以水环境治理、固废处理等为主要内容的大环保产业方向。2016年底,公司董事会同意本公司参与深汕特别合作区南门河水系综合治理一期工程项目。该项目主要包括:河道综合治理、跨河桥梁以及市政道路工程。项目预计概算金额不超过人民币3.2亿元。本项目的获批标志着公司在环保业务拓展方面取得阶段性进展。 投资策略:公司内涵价值比现金便宜,但回报率远高于现金,且隐藏着转型期权,维持“买入”评级。公司A股股价仅为合理价值的7折,政府回购加速价值回归;限制性股票激励要求公司ROE达到9.8-10.8%之间,其回报率远高于公司历史ROE且在当前经济环境下非常难得。预计2017年-2019年EPS分别为0.59元、0.65元、0.67元(不含梅林关地产项目收益),对应PE分别为15X、13.7X、13.3X。建议投资者买入并长线持有。 风险提示:车流量低于预期。