公司是国内领先的高尔夫服饰品牌运营商,近年来保持稳健增长态势。1)公司03年在广州成立,主要从事自有品牌比音勒芬高尔夫服饰的研发设计、品牌推广、营销网络建设及供应链管理,轻资产模式,生产环节全部外包。产品定位于高尔夫运动与时尚休闲相结合的细分市场,涵盖男女装,针对高尔夫爱好者以及中产收入以上人群。2)公司近年来业绩稳健增长,2015年营业收入增长16%至7.54亿元,归母净利润增长15%至1.23亿元,毛利率63%,净利率16%。截至16Q3在全国共有601家终端门店(其中直营273家,加盟328家)。3)公司实际控制人为谢秉政与冯玲玲夫妇,合计持股45%,家族成员与核心高管也持有股份。 高尔夫已名列健身休闲产业,受益于大众消费升级,高尔夫服饰发展空间广阔。1)高尔夫具有较高的锻炼与社交价值,在欧美是较普及的大众运动,在国内尚处在发展初期。13年深入反腐。导致国内高尔夫运动挤出泡沫调整两年,大众消费开始承接政务消费。16年高尔夫作为特色运动被纳入到国家政策支持的健身休闲产业,未来有望继续受益于中产阶级崛起。2)国内高尔夫服饰市场容量预计约237亿,对比海外有较大扩容潜力。公司15年市场综合占有率第一,市场份额测算仅3.2%,提升空间大。另外高尔夫服饰具有跨界性,正从专业领域向大众休闲领域延伸,打开更大市场。海外标杆RalphLauren是将Polo衫打造成兼顾正式与休闲的典范。 公司产品定位于中高端人群,多维度有针对性营销,渠道覆盖广,注重研发设计。1)公司产品吸引了企业家、高级白领与演艺明星等具有较高消费能力的客户,产品单价近年来保持提升。公司从品牌形象、广告媒体、赛事营销等多维度有针对性营销。公司也是国家高尔夫球队官方唯一专业高尔夫服装赞助商。2)一二线城市直营为主,其他地区加盟扩张,渠道覆盖全国主要城市的核心商圈,包括高端商场、主要机场、知名高尔夫球会会所等,与多家知名百货集团合作稳定。15年新老门店平效分别为1.3万与2.4万,均保持提升趋势。3)公司注重研发设计投入,追求品质与时尚并重,与意大利、韩国及日本为国际一线品牌供货的知名面料供应商保持稳定合作关系,并采用聘用韩国知名设计师与内部培养方式打造设计团队。 IPO募集资金净额6.24亿元,用于开设直营店、建设信息系统与补充流动资金。 营销网络项目建设5.21亿+信息系统提升建设项目0.54亿+补流0.5亿。公司计划4年内在全国新建直营网点248个,包括7个旗舰店、17个标准店、206个商场机场联营店和18个球会店,将提升直营店占比,提高管理水平与盈利能力。 公司是国内高尔夫服饰行业品牌商龙头且唯一一家上市公司,具备稀缺性,业绩稳健增长,未来空间大。我们预测公司16-18年EPS分别为1.24/1.37/1.58元,目前股价对应17-18年PE分别为40/35倍。公司市值不大,目前60亿,行业上具有一定稀缺性,业绩保持稳健增长,且次新股应给予一定估值溢价,对比可比公司估值水平,给予17年50倍PE,对应目标价为68.5元,首次覆盖给予增持评级。 风险揭示:营销网络拓展带来的管理风险,存货余额较大的风险,市场竞争风险等。

公司前三季度收入增长24%,归母净利润增长73%,预计全年利润增长34%-83%,略低于我们预期。公司前三季度实现营收3.1亿,同比增长24%,归母净利润1.5亿,同比增长73%,EPS为0.10元(注:公司2015年底完成重大资产重组后,可比基数有变化,报告正文与表头有差异)。第三季度营收增长11%至1.5亿,归母净利润增长21%至6427万,EPS为0.04元。第三季度继续大幅缩减自营货品销售规模,部分影响第三季度收入增速,GMV继续保持较快增长,预计全年GMV增长80%以上至近80亿。公司预计2016年全年实现归母净利润2.3-3.15亿,同比增长34%-83%,业绩增长主要源于品牌授权、电商生态服务、柔性供应链园区等业务稳步发展。同时公司与实控人张玉祥分别投资1267万、2533万,收购广州喜恩恩共计30%股权。 低毛利的自营货品销售占比下降推动毛利率继续提升,第三季度计提较多应收账款减值准备。1)前三季度毛利率同比提升14.3pct至87.2%,自营货品销售收入占比由去年27.5%预计降至5%左右。销售费用率下降5.2pct至5.2%,管理费用率提升0.9pct至10.6%。公司前三季度计提资产减值准备5956万,主要体现在第三季度,系公司基于谨慎性原则,应收账款计提增加所致。净利率提升13.8pct至48.7%。 2)公司三季度末应收账款5.6亿,比年初增加54%,应收保理款增加较多。存货较年初减少0.21亿至0.47亿。经营性现金流净额同比增长3.4倍至4798万。 喜恩恩拥有轻松小熊等IP授权及屈臣氏等线下合作渠道,有望与公司形成较好的互补协同。公司与张玉祥拟合计投资3800万,持股30%。喜恩恩主业为IP授权及个人护理产品(卫生棉签、面膜纸等)研发设计,目前拥有RILAKKUMA(轻松小熊)、精典泰迪、迪莫、Redchilli等IP授权,且拥有屈臣氏、Mannings等线下合作渠道。且根据承诺17年1月底之前需将喜恩恩关联公司旗下HelloKitty、21世纪名人的IP授权切割至喜恩恩。此次投资将有助于上市公司继续深入落地IP运营,共享双方各有优势的线上线下渠道资源,以及共享供应链资源,互补品类。 公司正在不断完善四大矩阵业务布局,未来成长来自品牌/品类/工具/内容。16年上半年公司“造品牌”战略已取得实质性突破,持续扩展南极人品牌体系,通过合作、收购等方式运营帕兰朵、卡帝乐等LOGO品牌,签约韩国头部美妆网红Pony打造CP品牌,并引入形象图案为核心的IP品牌。同时公司继续优化一站式电商生态服务与柔性供应链园区服务,并逐步增加内容营销业务模块。公司拟以9.56亿对价全资收购互联网营销公司时间互联,时间互联定位在流量运营商+广告分销商,成长性较好,16-18年业绩承诺为0.68/0.90/1.17亿,已回复交易所问询函。 公司在电商领域商业模式先进,未来看点在复制南极人品牌成功经验,并通过资本运作方式完善生态服务平台建设,维持增持评级。暂不考虑时间互联并表影响,下调盈利预测,预计16-18年EPS为0.19/0.32/0.43元(原预测为0.21/0.37/0.63元),对应PE为67/40/30倍,公司思路活跃,未来仍有外延预期,维持增持评级。

2016年三季报EPS为0.37元,净利润同比增长20.98%,业绩符合预期。2016前三季度营收71.24亿元,同比增长15.47%,归母净利润10.02亿元,同比增长20.89%,扣非净利润9.58亿元,同比增长20.04%,EPS为0.37元。2016年第三季度营收32.45亿元,同比增长15.88%,归母净利润4.89亿元,同比增长20.48%,扣非净利润4.71亿元,同比增长19.98%,EPS为0.18元。公司业绩增长主要是由于休闲装业务持续提升、儿童业务稳定增长及互联网业务快速发展,公司预计全年归母净利润为13.5亿-17.5亿,同比增长0%-30%。 毛利率继续稳步提升至38.4%,期间费用率略有提升,存货与应收账款有所增加。1)公司产品及品牌影响力提升与供应链优化带动毛利率同比提升1.4pct至38.4%。销售费用率增加1.2pct至13.7%,研发与员工工资投入增加导致管理费用率增加0.7pct至4.6%,期间费用率提升2.8pct。前三季度净利率提升0.7pct至14.1%。2)公司三季度末存货较年初增加8.9亿至24.8亿,增幅56%,主要系冬装新品入库所致,同时公司加大对加盟商的授信支持,应收账款较年初增加1.4亿至16.8亿,增幅9%。经营性现金流净额为-2.52亿。 休闲服与童装业务保持增长,持续优化供应链资源和供货模式。(1)注重研发设计,紧密跟踪时尚。公司加大研发投入、增加宣传力度,并通过建立买手型为主的设计师研发体系,聘请国外设计师团队,加强公司对全球时尚的跟踪,推动休闲服、童装业务的业绩持续增长。 (2)建设物流仓储基地,提高供应链效率。公司分别投资3.9亿和8.5亿建设温州森马园区二期和森马嘉兴物流仓储基地,提高供应链效率。不断优化供货模式,将部分产品转化为短周期的现货产品,以提高产品时尚度,加快产品流动性,更好地满足消费者需求。 渠道拓展+营销创新全面推进,双十一力争蝉联类目第一,电商业务持续发力。(1)电商成功入驻海外优质平台。9月森马正式入驻东南亚最大电商之一Lazada,在马来西亚、新加坡、印尼、菲律宾、泰国五国开设线上店铺,店铺包含18个大品类,具备超过200款商品、3000个SKU货品宽度。(2)创新线上营销模式,迎合网红、IP等新兴消费趋势。公司推出“品牌+合伙人”商业模式:签约欧阳娜娜任森马女装时尚总编辑,推出“奇幻狂想曲”主题服装并在直播平台首发直播;联手国民造型师、头部网红江南BoyNam打造IP“S-ROBOTS”,创下上线三天热销3000万佳绩。(3)今年双十一业绩有望创新高。森马加大双十一投入,临时调派3000名作业员和2000名临时工助力双十一出货,预计今年双十一森马电商销售额将达6-7亿元,力争蝉联休闲服和童装类目第一。预计今年全年森马电商销售额将达30亿。 公司业绩保持稳健增长,供应链不断优化,估值较便宜,维持买入评级。我们维持盈利预测,预计16-18年EPS为0.62/0.76/0.90元,PE为17/14/12倍。资产负债表目前来看有所压力,考虑到公司在国内童装与休闲装的龙头地位,增长稳健,估值较便宜,维持买入评级。

公司前三季度收入下滑1.3%,归母净利润增长71.7%,业绩增长超预期。公司前三季度实现收入8.3亿,同比下滑1.3%,归母净利润8244万,同比增长71.7%,EPS为0.21元,超预期。其中第三季度收入增长32%至3.5亿,归母净利润在去年低基数之上同比增长8.3倍至4404万。公司预计2016年全年归母净利润同比增长100%-130%,达1.49-1.71亿,主要原因是2016年新增合并主体七家(阿卡邦与6家医美公司),投资标的业绩增长提高投资收益,以及政府补助增加。 第三季度医美与婴童业务并表显著贡献业绩增量,女装业务预计继续调整筑底。1)公司6月公告拟3.27亿收购米兰柏羽与晶肤医美,包括四川米兰63.49%股权、深圳米兰等5家医美公司70%股权,16-18年整体业绩承诺分别为2500/3000/3600万,预计8月开始并表。2)公司14年底先后出资共3.12亿收购韩国婴童国民品牌阿卡邦26.63%股权,成为第一大股东,今年三季度董事会改组后占多数,预计8月开始并表。3)女装业务预计第三季度继续渠道调整,降幅较上半年有所减少。 女装调整及并表导致毛利率下降,L&P等优质标的贡献较多投资收益。公司前三季度毛利率同比下降3.3pct至55.8%,预计受女装业务继续调整影响,且并表的婴童业务毛利率低于女装。销售与管理费用率分别提升2.3与1pct至36.7%与17.2%。 利息支出减少导致财务费用下降。投资收益同比增长57%至6100万,L&P、若羽臣为代表的参股公司业绩快速提升。营业外收入增长近13倍至2726万,主要是政府补贴增加。净利率同比提升4.2pct至10%。并表的情况下,存货增至6.7亿,应收账款增至4.3亿,销售回款减少导致经营性现金流净额减少72%至1亿。 不断深入构建“泛时尚产业互联生态圈”,服装、婴童、化妆品、医美四大板块协同发展,定增夯实医美与婴童布局。1)今年公司快速切入医美行业,战略投资韩国著名医美集团DMG,并收购国内两大医美品牌晶肤医美与米兰柏羽,泛时尚生态战略初步形成。2)公司6月推出定增预案,拟募集资金9亿,发行底价为22.98元,用于医美渠道与阿卡邦品牌营销网络建设,目前已回复反馈意见。3)公司在完善生态圈建设方面不断推进,9月以来先后与韩亚银行一同增资朗姿资管,注册资本增至10亿;在天津自贸区设立阿卡邦合资公司,将联合阿卡邦引入韩国时尚品牌;出资5亿设立全资子公司朗姿医疗,作为医美板块的持股平台加速开拓。 公司今年业绩增长超预期,泛时尚生态圈布局正在不断完善,定增底价倒挂,未来仍有外延预期,维持买入评级。根据公司三季报情况,暂不考虑定增影响,我们上调16-17年盈利预测,预计16-18年EPS分别为0.39/0.48/0.56元(原预测16-17年分别为0.29/0.45元),对应PE分别为57/46/39倍。我们在9月组织了韩国时尚产业考察,参观了L&P、阿卡邦与梦想医院,确实是不错的标的。公司目前定增底价倒挂,未来仍有泛时尚生态领域的外延预期,维持买入评级。

公司前三季度实现归母净利润3292万,完全摊薄EPS为0.13元,符合预期。公司前三季度实现营收6.8亿,追溯调整后同比下滑24%,归母净利润3292万,追溯调整后同比下滑9.6%,完全摊薄EPS为0.13元,符合预期。其中单三季度营收增长11%至3.3亿,归母净利润增长218.5%至1309万。三季度业绩增量主要来自8月份定增并表的科技服装、温州庄吉与泰安如意的贡献。公司预计2016全年实现归母净利润4536-5341万,同比增长165%-212%,主要原因亦是并表效应。 毛利率继续提升,财务费用率显著下降。公司前三季度毛利率提升4pct至22.8%,延续上半年趋势,预计成本端有较好控制。销售与管理费用率分别提升1.9与2.9pct至5.4%与8.2%,达到近年来的新高,预计与三季度完成定增,公司向产业链下游服装领域延伸有关。财务费用率下降3.9pct至4.3%,处在近年来的最低水平,定增募集资金中有5亿用于偿还银行贷款,财务费用有较好控制。前三季度净利率提升0.8pct至4.8%。收购并表导致存货比年初增加3.2亿至5.7亿,应收账款比年初增加2.7亿至5亿。经营性现金流净额为-2.8亿,主要是现金流出增加。 集团如意科技收购法国轻奢集团SMCP已在10月完成交割,未来发展值得期待。根据SMCP官网公告,10月11日如意科技已完成对SMCP多数股权的收购,SMCP创始人与管理层及原大股东KKR均保留少数股权,显示交易各方对合作前景的看好。 SMCP的设计与运营将继续保留,维持原有的风格与调性,亚洲市场未来的加速拓展值得期待。SMCP近年来在全球范围内保持较快增长,今年上半年收入增长19.2%至3.8亿欧元,同店增长9.3%,相比去年上半年8.9%继续提速。基数低空间大的大中华地区增长51%。上半年Sandro与Maje开设天猫店,整体电商收入增长104%。 8月上市公司完成定增,已注入集团体系内全部国内服装资产,是战略延伸的开始。 继上市公司14年做MBO实现利益理顺,15年启动上市以来首次增发,今年8月完成18.36亿元定增,集团如意科技参与30%,定增价格为18.07元,部分募集资金用于注入集团体系内全部国内服装资产,既增厚上市公司利润,又是上市公司背靠集团强大资源,向产业链下游、更加有附加值的服装领域延伸的开始。集团如意科技拥有伊藤忠股东背景,在纺织服装行业里实力雄厚且积极进取,过去几年通过收购已延伸至上游资源与下游品牌,今年上半年归母净利润强劲增长32%至2.6亿。 小公司+大集团,上市公司是集团唯一的国内上市平台,我们长期看好上市公司未来发展。根据三季报最新情况,销售与管理费用率有所提升,我们小幅下调16-17年盈利预测,预计16-18年EPS分别为0.19/0.44/0.54元(原预测16-17年为0.21/0.46元),对应PE分别为115/50/41倍。上市公司目前57亿市值,基数仍小,我们长期看好上市公司借助集团资源不断做大做强,维持增持评级。

公司前三季度收入下滑1.7%,归母净利润下滑13%,符合预期。公司前三季度实现营收13.8亿,同比下滑1.7%,归母净利润1.8亿,同比下滑13%,扣非净利润1.75亿,同比下滑5%,EPS为0.29元,符合预期。其中单三季度营收下滑6.5%至3.6亿,归母净利润下滑30%至2104万。主业方面,零售终端继续调整,终端店铺经营情况整体企稳。截至三季度末公司零售终端数量达4202家,平均单店面积80平米,其中4家直营店。前三季度经销商新开店361家,关店624家;其中三个季度分别新开店71/131/159家,关店148/206/270家。 毛利率小幅下降,计提坏账准备增加与政府补贴减少拖累归母净利润。1)公司前三季度毛利率下降2.6pct至42%,品牌推广费用减少导致销售费用同比减少47%,销售费用率下降4.9pct至5.7%。管理与财务费用率分别提高0.6与1.3pct至8.4%与6.6%。计提坏账准备增加与收到政府补助减少对归母净利润有一定拖累,净利率下降1.7pct至12.9%。2)存货较年初减少0.2亿至1.5亿,给经销商信用额度增加导致应收账款较年初增加3.8亿至16亿。经营性现金流净额为-1.3亿,主要是现金流入减少所致。 公司在体育产业布局不断,通过收购与代理方式延伸至优质线上线下渠道及海外品牌。公司年初至今动作不断,运动鞋服线下渠道方面出资3.8亿收购并增资杰之行,持股50.01%,16年业绩承诺5000万,3年合计不低于2亿;线上渠道方面出资3.8亿收购名鞋库51%股权,16-18年业绩承诺为3000/4000/5000万,预计杰之行与名鞋库年内均可开始并表。海外品牌方面公司独家代理主打街球风的美国著名篮球品牌AND1,合同生效日到2047年6月30日,分6个阶段支付的最低授权保证金共2604万美元。另外公司还投资了体育保险领域的享安保险、互联网体育游戏领域的星友科技等,与虎扑共同设立的第二期体育基金竞动域也在继续投资新兴公司。 公司在不断打造体育产业化集团上执行力较强,员工持股已经解锁,预计定增批文临近,未来仍有外延预期,维持增持评级。公司以体育服饰用品为基础,14年开始不断向体育产业化集团方向升级,优质项目不断落地,执行力较强。根据公告,公司重点关注体育旅游、运动健身、校园体育等具有成长潜力的行业,预计未来仍有外延预期。夯实供应链建设的4亿定增已在8月10日过会,预计批文临近。2015年第一期员工持股计划于2015年9月25日购买完毕,1:1杠杆,总额9520万元,购买均价22.48元/股,目前已经解锁。且2017年1月24日大股东等共5亿股将IPO解禁。考虑到杰之行与名鞋库并表带来未来的业绩增厚,暂不考虑定增对股本的影响,我们调整盈利预测,预计16-18年EPS分别为0.54/0.69/0.82元(原预测16-17年为0.70/0.78元),对应PE分别为49/38/32倍,维持增持评级。

不断践行造品牌+建生态战略,商业模式创新,高增长,高毛利。1)四大业务矩阵:公司主要有品牌授权、一站式电商生态服务、柔性供应链园区服务三块业务,计划开展内容构造与营销业务,实现板块联动;2)南极人品牌运作成功:公司从内衣起家,逐步轻资产化,摆脱生产与销售的自营环节,已发展成为一个专业致力于服务小微电商及供应商的电商服务平台,不断践行“造品牌、建生态”战略。 3)GMV与营收高增长,毛利率持续提升:公司16H1收入同比增长39%至1.59亿,归母净利润同比增长156%至8508万,毛利率高达83%,净利率54%。今年1-7月GMV增速约80%,预计16年全年GMV近90亿,增速超100%。 电商生态服务的核心优势在于流量运营能力与供应链服务能力,且可复制性强。 1)品牌授权+电商生态服务相辅相成:在提供品牌授权的同时,指导供应商经销商运营,提供品控、活动推送、大数据分析、店铺设计、供应链金融等有附加值的供应链服务,擅长流量推广,维护上下游良好生态。2)柔性供应链园区服务:将品牌商、供应商、经销商与服务商在园区内形成共同体,利用大数据系统,重构电商供应链。3)先发+规模优势铸就壁垒:借助互联网浪潮迅速发展,目前在阿里平台拥有上千家店铺,作为“倚天会”成员,享有阿里全渠道流量支持;近百亿GMV规模使得公司85%以上经销商盈利,优于同行;园区集约化优势增强与政府、物流的议价能力。4)应收账款由商业模式所致,压力有限:商业模式导致公司收款处在最后环节,正常帐期接近1年。应收款占品牌授权服务业务收入比重已趋稳定,短期影响不大,且随公司授信制度的完善,未来有望逐步改善。 未来将不断完善四大业务矩阵布局,成长来自品牌/品类/工具/内容,外延投资有望不断落地。1)“LOGO+CP+IP”品牌矩阵。持续复制扩张南极人品牌体系,已收购Cartelo、帕兰朵等LOGO品牌,签约韩国头部美妆网红Pony打造人格化CP品牌,并计划打造形象图案为核心的IP品牌。同时根据不同品牌调性,匹配不同品类,不断复制成功经验建设品类航母,打造国民品牌。2)内容服务矩阵。 在品牌矩阵基础上延伸,包括微博微信、图库推广等。3)一站式服务矩阵。增加工具类盈利点,更好促进其他矩阵协同。拟9.56亿对价全资收购互联网营销公司时间互联,定位在流量运营商+广告分销商,成长性好,时间互联16-18年业绩承诺为0.68/0.90/1.17亿元。4)供应链管理矩阵。稳步推进供应链园区建设。 公司是A股唯一的电商服务平台标的,成长性好,“收品牌+拓品类+增工具”将助力销售终端GMV保持高增长,看好公司未来持续布局网红新经济及内容营销,资本运作预期强烈,首次覆盖给予增持评级。假设“Cartelo”今年8月并表,不考虑本次定增,我们预测16-18年EPS为0.21/0.37/0.63元,对应PE分别为52/30/18倍。考虑到公司转型升级思路活跃,已有优势可快速复制,执行力较强,业绩未来仍将保持较快增长,且不断有外延预期,我们给予公司17年目标PE40倍,对应目标价为14.8元,首次覆盖给予增持评级。

公司深耕毛纺行业多年,主导精纺呢绒的多项技术,在国际上具有较高的品牌知名度。1)公司是毛纺行业龙头之一,主要生产与销售高端的精纺呢绒,技术研发业内领先,掌握最核心的“如意纺”技术。公司海外客户多为高端服装品牌,国内客户包括品牌服装与国企职业装。2)受国内外需求影响,毛纺行业近年来增速放缓,且盈利状况受原料羊毛影响较大。公司2015年收入5.9亿,归母净利润1712万,扭亏为盈,上市以来收入规模变化不大,盈利能力有待进一步提升。 公司2014年已完成MBO,变身为民企,利益理顺后有望依托集团资源实现腾飞。公司由于历史上债转股原因,14年之前实际控制人一直为东方资产。13年7月公司停牌做重大资产重组,根据公司当时公告,标的体量较大,涉及跨境资产占比较高,最终未能完成。14年公司完成MBO,从国企变身为民企,实际控制人回归如意科技董事长邱亚夫。15年公司推出上市以来第一次定增预案,募集资金部分用于注入集团体系内所有国内服装资产。公司成长路径正在逐步清晰。 集团如意科技实力雄厚,有伊藤忠商事股东背景,已开展多项海外并购,包括优质轻奢品牌。1)如意科技是上市公司大股东的大股东,伊藤忠商事是其三股东。 2)如意科技体量庞大,15年收入228亿,归母净利润6.5亿,拥有棉纺与毛纺两条完整产业链,在纺织服装行业内综合竞争力位居前列。3)如意科技过去数年完成多项海外并购,包括上游资源(如澳大利亚卡比棉田)与下游品牌(如日本瑞纳),正在收购法国轻奢集团SMCP,预计进展顺利。SMCP拥有Sandro、Maje等处在成长期的轻奢品牌,15年报表收入6.8亿欧元,EBITDA1.1亿欧元。 公司刚完成上市来首次定增,如意科技认购30%,我们认为这是公司依托集团做大做强的开始。公司刚完成定增18.36亿元,定增价格为18.07元/股,其中如意科技认购30%(如意科技锁3年,其他投资者锁1年),募集资金用于收购集团体系内所有国内服装资产+扩产能+偿还银行贷款。集团国内服装业务包括代工与自主品牌销售,盈利能力优于公司毛纺业务,注入上市公司既可增厚业绩,又显示出上市公司借助集团资源做大做强,向产业链下游的品牌服装业务战略延伸。 公司是最典型的小公司+大集团,过去长期在纺织服装行业上市公司中市值最小,利益理顺与增发完成之后,有望依托集团的丰厚资源,实现跨越式发展,维持增持评级。公司目前做完定增后总市值约50亿,基数仍小。目前股价略高于定增价格。根据公司定增进度,我们小幅下调16年盈利预测,预计16-18年分别实现归母净利润0.56/1.20/1.41亿元(原预测16年0.73亿元),EPS分别为0.21/0.46/0.54元,17年PE42倍。国资股权正进一步退出,原二股东东方资产已完成年内减持4.97%的目标,是统一的财务安排,与基本面无关。我们看好集团海外收购不断与资产证券化趋势下,上市公司不断做大做强,维持增持评级。

上半年营收增长4.2%,归母净利润下滑27.5%,符合预期。公司16H1实现营收1.4亿,同比增长4.2%,归母净利润672万,同比下滑27.5%,EPS为0.10元,符合预期。其中单二季度营收增长16.5%至7894万,归母净利润下滑21.4%至615万,相比一季度有显著改善。公司预计前三季度归母净利润为763-1307万,同比下滑30%至增长20%,户外用品零售与赛事运营推动收入增长,但费用上涨与新开门店使得净利润有所波动。另外公司拟与方圆金鼎共同设立户外产业并购基金,总规模3亿,首期1亿,公司认购40%,将聚焦户外全产业链的并购与投资。公司还拟与骨干员工王璐在宿迁共同出资设立江苏电子商务公司,公司出资2550万元,占85%股份。 品牌品类与渠道继续稳步扩张,赛事运营成长势头良好。上半年公司户外用品收入增长3.5%至1.4亿,而以赛事运营为代表的户外服务收入增长34%至448万,收入占比提升至3%,未来提升空间大。1)产品:公司新引进部分跑步品牌与瑞典北极熊儿童品牌,全品类的自有儿童户外品牌KIDSANFO也将在秋冬季正式上市。2)渠道:继续推进省会城市旗舰店拓展,5月在武汉开设740平的旗舰店;线上多平台开设旗舰店与跑步专营店,电商收入同比大幅增长98%。3)赛事:全国各地组织各类赛事30余场,参加人数超1.5万人。并与阿尔山市政府达成战略合作。 毛利率小幅提升,费用率提升压低净利率,资产质量稳健。公司上半年综合毛利率为46%,同比小幅提升1.4pct。其中户外用品毛利率提升1.4pct至45%,户外服务毛利率下滑4pct至72%,仍在较高水平。销售与管理费用率分别提升1与2.4pct至25.9%与10.5%。净利率下降2pct至4.8%。备货增加导致存货比年初增加919万至1.6亿,应收账款比年初增加374万至3486万。存货增加及支付上年度货款与税金,导致经营性现金流净额同比下滑451%至-3063万,下半年有望逐步好转。 实体店+网络销售+俱乐部的三位一体模式成熟,户外赛事运营经验丰富。1)公司以直营连锁店为基础,积极发展网络销售,通过俱乐部发展会员,三位一体运营模式成熟。目前有33家直营店,总营业面积近1.5万平,覆盖12个户外重点城市。 公司现有会员超30万,相比年初增加约10万。2)三夫俱乐部十多年来深耕户外运动推广,积累了丰富的经验与高粘性的会员体系。公司已成为国内规模较大的专业赛事运营机构,已拥有多项优秀IP赛事资源,今年预计将举办70场以上赛事。 公司同步推进户外用品零售与赛事运营,已做限制性股票激励,拟成立并购基金,未来不乏外延预期,次新股流通盘小,维持增持评级。公司是户外渠道商龙头,用做零售思路经营赛事,地方政府等合作资源不断。限制性股票激励有每年15%业绩增长目标。并购基金成立有助于产业链投资落地。我们微调盈利预测,预计16-18年EPS为0.53/0.61/0.74元(原预测为0.52/0.62/0/74元),对应PE为147/128/106倍,维持增持评级。

公司上半年收入增长1.2%,归母净利润下滑5.6%,符合市场预期。公司16H1实现营收11.4亿,同比增长1.2%,归母净利润1.1亿,同比下滑5.6%,EPS为0.14元,符合市场预期。第二季度收入同比下滑11.5%至4.4亿,归母净利润同比下滑6.3%至4084万。公司预计前三季度归母净利润为1.5亿至1.8亿,同比下滑0-20%,主要原因系16年订货会接到客户订单有所减少。 上半年公司继续全面改造与优化渠道终端,且电商业务较快增长。1)16H1公司继续关闭部分无效店铺,改造不符合定位的店铺,并新设部分店铺。此过程中根据不同产品定位合理布局,包括开设品牌形象店(核心商圈,保证品牌形象)与优厂速购店(其他商圈,销售高性价比的基本款)。同时公司继续推进子公司与终端门店的合伙人工作,推动直营会员管理方案,与代理商探讨新的合作模式,以激发活力。 2)线上方面,公司继续丰富品类,并与合格供应商合作,尝试经营户外系列等电商专供产品。H1电商收入增长超40%至近4亿,收入占比达35%。 毛利率小幅下降,资产质量保持稳健。1)公司上半年综合毛利率为39.2%,同比小幅下降0.9pct。仅衬衫毛利率同比下降,其他服装类产品毛利率均出现小幅提升,而低毛利的针纺产品收入增速最快。销售与管理费用率分别减少0.8与1.1pct至17.2%与10.4%。净利率同比微降0.7pct至9.2%。2)存货较年初减少1.4亿至7亿,应收账款较年初减少0.8亿至1.8亿,资产质量稳健。经营性现金流净额同比减少38%至8592万,主要是由于销售回款减少+票据结算到期支付金额增加。 实业+投资的核心战略明确,推动七匹狼品牌升级,围绕时尚与大消费领域投资逐步推进。公司现有主业是基础,投资业务是动力。1)主业方面,在保持七匹狼品牌定位与调性的基础上,对产品、渠道与供应链进行调整升级。公司在延续品牌中端价位产品基础之上,新增开拓平价系列,实现全价格带产品覆盖。2)公司正围绕时尚与大消费领域,积极打造时尚消费投资平台。上半年公司在文化传播(如投资上海嘉娱2%股权)与跨境电商(如间接投资定位奢侈品的服装类进口跨境电商Farfetch0.34%股权)等领域均有所涉猎。预计公司未来会继续挖掘优质项目。 公司正在不断打造时尚集团,主业调整升级后业绩有望逐步复苏,账上现金资产充裕,未来将继续布局时尚消费领域投资,且资产夯实,Q1已推出3亿元规模回购预案(不超过12元/股),安全边际与弹性空间兼备,维持增持评级。公司账上现金+理财约34亿,银行借款仅1亿,物业资产估值预计在20亿以上,目前市值85亿,资产减值准备计提夯实,未来有望继续推动外延投资,寻找新的业绩增长点。 根据公司近况我们小幅下调盈利预测,预计16-18年EPS分别为0.37/0.43/0.49元(原预测为0.40/0.46/0.52元),对应PE分别为31/26/23倍,维持增持评级。

公司定位“中产阶级高性价比面料衬衣供应商”,是色织布龙头之一。1)自产外销为主:业内有“北鲁泰,中联发”之说,公司已形成纺纱染色与织造制衣一体化产业生态,外销占比70%,销往北美、欧盟等36个国家,给国际品牌供货并有自有品牌。2)多年来业绩保持稳健增长。06年至15年公司收入与利润复合增速分别为20%/14%。16H1收入增长9%至18.7亿,归母净利润增长26%至1.5亿。随着色织布业务稳健增长,衬衫与供应链服务较快增长,新设子公司盈利,及人民币贬值影响,预计未来3年公司收入、净利润将保持15-20%增长。 公司优势在于全产业链深度整合,看好未来海外产能布局前景。1)公司毛利率常年稳定,新产品盈利可见度高。公司已形成纺织服装全产业链一体化协作体系,毛利率常年稳定在20%,原材料主要采购纱线,价格波动性较小。同时公司横向扩张拓宽品类,增加针织纱和家纺面料产品,盈利可见度逐年提高。2)产能快速扩张,色织布产量位居全球第二。公司近9年色织布产能年均增长15%至1.6亿米,纱线年均增长40%至1.5万吨,衬衫年均增长13%至1100万件。色织布产能已位居全球第二,仅次于鲁泰。3)产能正在向海外转移。目前公司将部分产能转移至柬埔寨,未来有望扩展至非洲等地区,享受廉价劳动力和税收等红利。 业务模式不断创新,已经开始提供供应链服务。1)现货面料模式成新亮点:公司创新现货面料销售模式,利用资金优势,自主研发+开订货会,提供样品供客户选择。目前可快速响应客户需求的现货面料品牌JamesFabric15年销售超2亿元,占色织布收入11%,毛利率近30%。公司预计未来现货面料将占总产能20%,重点发展家纺面料。2)合作小单元,提供园区服务:公司与个体户形成个体小单元,在园区内提供基础设施、技术及财务资助,而小单元则提供织造服务,可降低人力成本,并实现非核心的业务外包。3)试水供应链金融:公司设立纺织材料物流交易中心,出资5亿提供短期财务补助,进一步提升行业影响力。 晋升机制完备,管理层年轻化程度高,少壮派崛起未来有双主业预期。公司管理层平均年龄46岁,董事孔令国、副总经理潘志刚、江波均为80后。其中,新任董事、实际控制人之子孔令国先生,负责上海崇山投资公司,具有丰富的资本市场从业经验,在助力公司进行股权投资、兼并收购方面作用明显,未来第二主业可期。且公司账上类现金资产有11.2亿,远超净利润,为转型做好了资金准备。 公司业绩稳健增长,并有外延并购等转型预期,目前市值较小+估值便宜+高股息率,攻守兼备,首次覆盖给予增持评级。我们预计16-18年EPS为1.09/1.28/1.47元,对应PE为15/12/11倍,行业可比公司16-18年平均PE为18/15/13倍,公司估值低于行业平均水平约17%。目前市值52亿,中报股息率1.9%,账上现金充裕,首次覆盖给予增持评级。

公司上半年营收下滑15%,归母净利润下滑14%,扣非净利润增长5%,符合预期。 H1实现营收2.1亿,同比下滑15%,归母净利润873万,下滑13.5%,扣非净利润674万,增长5%,EPS为0.03元,符合预期。单Q2营收下滑13%至0.96亿,单季度营收降幅连续4个季度逐步收窄,归母净利润增长2.2倍至0.79亿,主要由于低基数,去年单Q2略微亏损。公司预计前3Q归母净利润为558-957万,同比下滑30%至增长20%,主要原因是海外收入下降+财务费用增加。 上半年裘皮主营业务收入继续深度调整,海外需求不振影响较大。H1主营业务收入为1.4亿,同比下滑25%。裘皮主业之外的如商铺出售等收入同比增长22%至0.62亿。分产品看,裘皮服装降幅缩窄至5%,裘皮皮张与饰品降幅较大,新增貂种收入。分地区看,国外与国内收入分别下滑38%与16%,海外受俄罗斯影响较大,国内收入占比进一步提升至41%。公司继续整合上游资源与加快下游渠道建设。 毛利率提升5.4pct带来净利率提升,资产质量保持稳健。H1综合毛利率为35.6%,提升5.4pct。受生皮价格下跌影响,主营业务毛利率提升3.3pct至30.8%。其他业务收入毛利率提高7pct至47%。销售与管理费用率分别提升2与4pct至11%与14%。财务费用率降低1pct至5.3%,但仍在较高水平,未来预计将降低。净利率略微提升至4.2%。存货比年初小幅增加501万至5.1亿,应收账款比年初减少489万至1.1亿,资产质量稳健。收入下滑导致经营性现金流净额降至-902万。 社交电商产业链继续布局,网红经纪公司投资拉开序幕。公司去年投资优舍科技30%股份,优舍科技与新浪微博有签署战略合作协议。公司8月投资网红经纪公司未来时刻500万元,占10%股份。未来时刻是新浪微博首批正式签约的网红经纪公司之一,15年底成立,团队有较丰富的社交媒体与广告运营经验,重点经营美妆网红孵化,拥有王岳鹏Niko、李奇潭、Saya等成长性较好的网红资源。公司在投资公告中明确表示,参股未来时刻是在移动社交电商产业链上延伸与布局的开始。 公司是新浪微博影子股,投资优舍科技实现与微博战略合作之后,网红经纪公司投资预计仍将继续,定增已经过会,且今年以来股价调整充分,维持买入评级。微博从去年开始不断打造网红经济的生态系统,其业绩与股价表现已经得到充分验证。 签署战略合作协议的优舍科技与签约的网红经纪公司都在这个体系里不断受益,华斯通过不断投资可获取网红产业链各环节的优质资源。公司6亿定增已过会,大股东认购10%,定增底价14.31元。由于裘皮行业仍在调整当中,裘皮商户租金收入或低于预期,我们下调盈利预测,预计16-18年EPS分别为0.066/0.14/0.18元(原预测为0.15/0.19/0.22元),对应PE分别为259/111/86倍。考虑到公司年初至今跌幅较大,网红经纪公司投资布局开始,且定增已经过会,维持买入评级。

公司上半年营收增长61%,归母净利润下滑24%,符合预期。H1实现营收10.9亿,同比增长61%,归母净利润0.94亿,同比下滑24%,EPS为0.18元,符合预期。主要是处在计划内亏损的旅行业务,以及4家加盟商与山水风尚并表带来的影响。单Q2营收增长96%至5.7亿,归母净利润下滑24%至0.23亿。同时公司以6160万受让非凡探索(DX品牌运营主体)44%股权,持股比例提升至80%。 户外用品收入增长1%,大力推进去库存,旅行业务贡献收入4亿。1)H1户外用品板块实现收入6.8亿,同比增长1%,归母净利润1.2亿。在行业增速放缓背景下,公司有效执行库存优化方案,大幅降低期货采购,强化库存出清,H1消化过季吊牌库存7.3亿,有信心完成全年同比降低25%库存目标,为明年的增长奠定基础。 2)旅行服务业务实现收入4亿,亏损1638万,处在业务转型期的易游天下亏损700万,但已经较去年减亏明显,另外绿野中国计划正在大力拓展阶段。 旅行业务并表及户外用品去库存拖累毛利率,资产质量稳健。1)H1毛利率同比下降18pct至33%。一方面是由于加大过季库存清理力度,户外用品毛利率下降2pct至49%;另一方面旅行业务并表,毛利率较低仅为4.6%,易游天下目前业务以批发为主。销售费用率下降1.8pct至15%,管理费用率提升1.4pct至10%,净利率下降10pct至8.7%。2)H1存货比年初增加0.5亿至5.9亿,应收账款比年初增加0.5亿至2.2亿。经营性现金流净额同比下降32%至-2.2亿,主要受旅行板块影响。 投资3亿的绿野中国计划正在快速推进,收购优质俱乐部有望逐步落地。绿野网作为国内最大的户外社区,拥有较好的用户粉丝基础,正不断优化供应商系统,培养优秀领队KOL。H1绿野网新增用户30万人,实现活动报名约73万人次。公司已经投资3亿启动绿野中国计划,在全国20个核心城市通过绿野合伙人形式建立全国分站,实现绿野的区域扩张,以及更好的场景化社区电商变现。首批优选的5家俱乐部已达成战略合作共识,预计到年底会逐步实现10家优秀俱乐部的签约。 公司作为国内户外用品龙头,正不断完善户外社群生态体系布局,户外+旅行+体育三大事业群协同发展,今年户外业绩筑底,期待更多优质外延投资落地,维持买入评级。公司户外用品业务今年去库存,业绩筑底;旅行业务重点推动易游天下向2C端转型,提升体验式旅行产品占比,以及实现绿野网复兴;体育板块投资基金一期已经完成,正在进行二期资金募集。公司正从户外用品品牌商,朝着户外社群生态平台的方向进化。考虑到户外用品去库存及旅行板块处在转型与拓展阶段,我们下调半年前所做的盈利预测,预计16-18年EPS分别为0.35/0.53/0.80元(原预测16-17年为0.60/0.70元),对应PE分别为47/31/21倍。预计公司今年业绩筑底,员工持股与定增已经做完,后续有外延预期,维持买入评级。

事件:公司通过子公司华卓投资500万元收购网红经纪公司未来时刻10%股权。 未来时刻是新锐网红经纪公司,主打美妆类网红,拥有王岳鹏Niko等孵化较好的网红资源。1)未来时刻成立于15年底,是创业型网红经纪公司新锐。根据我们了解,未来时刻是新浪微博今年正式签约的10余家网红经纪公司之一。2)未来时刻目前已签约“王岳鹏Niko”等20个具有电商变现能力的红人,单个网红目前微博粉丝数在数十万至百万左右。未来时刻着力美妆类网红的孵化,打通从供应链对接到平台运营、内容生产与粉丝营销的全产业链。3)未来时刻核心团队拥有多年的知名社交媒体与移动互联网从业经验,擅长线上线下整合营销与社交电商领域。 王岳鹏Niko是美妆男网红的代表,微博粉丝目前111万,主要通过淘宝电商变现。 1)王岳鹏Niko是新晋美妆男网红,化妆技术高超,主要通过微博发布教学视频等与粉丝互动,导流至淘宝店售卖美妆产品。目前微博粉丝111万,属于美妆圈内一线博主。2)王岳鹏淘宝店名为NIKOBRAVO,售卖产品涵盖面部护理、彩妆、美发美甲等众多品类,品牌上包括国产与日韩欧美品牌,另有自有品牌也在培育中。3)王岳鹏今年Q1签约未来时刻后,粉丝数与阅读量保持快速增长,两次上新多款产品迅速售罄,预计数小时内销售额达数十万元,也显示出未来时刻较好的运营能力。 网红经济已经渗透入各行各业,专业类网红势必崛起,美妆类网红发展前景看好。 1)我们一直认为,网红经济将深刻改变消费与服务行业各领域生态。网红行业将越来越多从有趣向有用的方向升级,包括化妆、健身、教育等领域的各种专业类网红已经在崛起,变现性好且生命周期长。2)化妆品行业具有较强的互动交流与分享属性,且美妆类自有品牌盈利能力较高,我们看好美妆类网红发展前景。 公司是最早切入社交电商领域的龙头,此次投资网红经纪公司有助于产业布局的完善。1)公司15年投资优舍科技30%股份,优舍科技与微博签有战略合作协议,拥有移动社交电商平台微卖,在与微博开展电商工具合作的同时,已经通过网红经纪公司签约付费获取相应收入分成,今年有望实现盈利。2)公司此次投资发展迅速的网红经纪公司未来时刻,从美妆网红入手,享受新兴流量红利,同时未来有望在供应链资源对接等方面产生协同。预计公司未来将继续沿着社交电商产业链布局。 公司市值52亿,作为国内裘皮龙头,主业之外不断在社交电商领域布局,定增项目已经过会,定增底价与现价差距不大,且大股东有参与,期待公司更多布局落地,维持买入评级。我们维持盈利预测,预计16-18年EPS分别为0.15/0.19/0.22元,对应PE分别为100/79/68倍。公司6亿定增夯实供应链等,大股东参与10%,7月份已过会,定增底价14.31元/股,与现价差距小。公司作为稀缺的社交电商先锋,期待未来更多围绕社交电商产业链的合作与布局不断落地,维持买入评级。

上半年营收下滑17%,归母净利润下滑11%,扣非净利润下滑1%,业绩略超预期。 公司16H1实现营业收入4.7亿,同比下滑17%,归母净利润3840万,同比下滑11%,扣非净利润2884万,同比下滑1%,EPS为0.096元,整体业绩略超预期。其中单Q2营收下滑15%至2.1亿,归母净利润增长58.5%至1134万,这主要是由于单季度财务费用减少与投资收益增加。公司预计前3Q实现归母净利润5762万-7202万,同比增长20%-50%,主要是由于管理费用减少+利息费用降低+投资收益上升+政府补助增加。去年Q3业绩基数低,对应单Q3归母净利润增长3-6倍。 女装主业继续调整,主要是大环境低迷下渠道调整所致,预计已经接近尾声。上半年零售尤其是高端女装行业整体低迷,公司关闭与调整了部分自营亏损和低效的店铺,同时经销商规模下降。公司零售终端数量由年初486家减少29家至457家,而对比15H1关店106家,关店数量已经明显减少。分渠道看,自营与经销收入分别下滑14%与33%,自营收入占比进一步提升至85%。分产品看,裤子收入出现增长11%。公司女装主业从14年开始已调整2年,预计今年调整接近尾声。 毛利率降至低位,投资收益大幅增加提升净利率,资产质量稳健。16H1公司综合毛利率同比下降3.4pct至56%的低位水平。销售与管理费用率分别提升5、2pct至39%、17%,而财务费用率由于偿还银行借款而下降2.8pct至0.2%。投资净收益同比大幅增长1.4倍至4267万,预计主要是高成长的韩国化妆品L&P等带来的贡献(16H1L&P实现净利润3.2亿,而15年全年2.6亿)。净利率同比提升0.5pct至8.1%。收入下降导致经营性现金流净额同比下滑84%至5906万,未来有较大改善空间。存货较年初减少0.8亿,应收账款较年初减少0.2亿,资产质量稳健。 今年快速切入医美行业,“服装、婴童、化妆品、医美”四大板块战略清晰。公司持续推进“泛时尚产业生态互联生态圈”的构建,今年正式切入医美行业。4月战略投资韩国医美集团DMG,6月投资3.27亿收购米兰柏羽与晶肤医美两大品牌6家公司。至此服装(高端女装)、婴童(韩国国民品牌阿卡邦)、化妆品(韩国L&P,拥有爆款Mediheal面膜,成长性高)与医美四大板块正式形成,未来将互相导流与产生协同,且仍有外延预期。公司拟定增8.2亿,加码医美服务与阿卡邦品牌渠道建设,公司在医美与婴童这两个朝阳行业的抓紧布局值得期待。 公司坚定转型升级,不断切入朝阳行业,未来利润将不断增厚,且仍有外延预期。 目前股价与定增底价倒挂,我们认为已经超跌,维持买入评级。暂不考虑定增影响,我们维持盈利预测,预计16-18年EPS分别为0.29/0.45/0.56元,对应PE分别为74/48/38倍。目前价格比定增底价22.98元要低,市值86亿,维持买入评级。