净利润创新高,业绩符合预期 3月22日,公司公布2017年年报,2017年实现收入753亿元,YoY +34.6%,净利润158.5亿元,YoY +85.9%,扣非后净利润140.8亿元,YoY +83.3%,EPS 2.99元。公司公布的净利润预告区间为145-162亿元,实际业绩接近预告上限,我们上一次对2017年净利润预测为160亿元,年报业绩符合我们和市场的预期。看好全年水泥均价提升对公司盈利能力的拉动,分红率提升,投资价值凸显,重申“买入”评级。 受益错峰限产大范围推广,Q4均价大幅提升 公司全年销售水泥、熟料2.95亿吨,YoY +6.6%,全年水泥、熟料均价247.1元,YoY +25.7%,吨毛利87.3元,YoY +35.5%,吨净利47.8元,YoY +66.6%。2017年吨毛利、净利水平超过了2010年的80.6元、44.8元。 Q4受益于全国大范围的错峰限产,量价齐升。我们判断公司Q4销售水泥、熟料8500万吨,YoY +9.3%,Q4均价284.2元,YoY +44.5%,QoQ +21.5%,Q4 吨毛利117.4元,吨净利71.1元,YoY +79.4%,QoQ +82.9%。Q4盈利水平接近2011年高点水平。 现金流大增,分红率提升进一步彰显价值 公司2017年经营活动现金流净量为173.6亿元,YoY +31.5%,资本开支36.6亿元,YoY -26.5%,资本开支主要用于(1)收购陕西凤凰建材;(2)贵州区域5家子公司少数股东权益;(3)海外新建项目。收购完成后,公司少数股东损益率明显下降,Q4降至1.7%,较Q3下降5pct。公司拟派发每股股利1.3元,分红率为40.1%,同比提高了9.05pct,按照3月22日收盘价格计算,股息率达到3.6%。由于目前国内水泥资产交易价格高企,国内可供收购的项目有限,随着公司盈利能力的继续强化,我们预计未来几年分红率仍会提升,股息回报吸引力增大。 2018年保持乐观,水泥价格韧性强 2018年水泥开年形势较好,我们对全年的形势保持乐观。今年全国水泥需求有望维持稳定,我们预计全国水泥产量下滑的幅度在2%-3%左右,其中下游基建、房建需求没有增长失速风险,农村需求在新一轮的农村扶贫攻坚战役的催生下有望起到拉动整体需求的作用。供给方面,新增产能有限,错峰限产执行力度加大。水泥企业间协同加强,旺季熟料供不应求仍将是常态,全年水泥价格有望维持在高位,表现较强的韧性。 价值典范,维持“买入”评级 对公司价值的认可已经超越了行业边界,我们认为公司未来还会沿着产业链上下游,在更多领域书写辉煌。基于对全年水泥均价提升的乐观,我们分别上调公司18/19年净利润预测5%,预计公司2018-2020年净利润分别为210/230/259亿元,目前股价对应的PE分别为8.2/7.5/6.6x,行业18年平均估值水平12.5x,我们认为公司18年合理估值区间为10-11x,对应合理目标价格区间为39.70-43.67元,维持“买入”评级。 风险提示:水泥需求下滑超预期;煤炭价格上涨超预期。

年报符合预期,业绩高增长。 3月21日,公司公告2017年年报,2017年实现营业收入102.68亿元,YoY +14.5%;归母净利润7.67亿元,YoY +91.15%,扣非后7.44亿元,YoY +180.81%;EPS 0.95元。其中17Q4单季度实现营业收入30.37亿元,YoY+11.1%;归母净利润1.67亿元,YoY+166.69%。综合毛利率27.75%,较上年提升2.11pct。业绩符合我们与市场的预期,“买入”评级。 风电叶片业绩下滑,18年有望受益于风电行业探底回升。 2017年公司风电叶片业务实现收入29.25亿元,YoY-9.6%;净利润1.43亿元,YoY-51.3%。主要原因有 (1)行业需求下滑,销售风电叶片4.86GW,同比下滑12.6%; (2)叶片盈利能力下滑,毛利率较去年下降0.75pct 至17.8%; (3)受仲裁事件影响计提大额预计负债0.57亿元。2018年公司预计大力发展海上风电叶片,启动沿海基地建设。随着内蒙古/宁夏/黑龙江三省风电红色预警的解除及政策对于海上风电/分布式风电的支持,1-2月全国风电新增装机容量达4.99GW,YoY+68%,公司有望受益于2018年风电行业探底回升。 玻纤量价齐升,继续推进新产线建设。 2017年公司玻纤业务实现收入53.1亿元,YoY+28.7%;净利润6.95亿元,YoY+54.6%。其中上、下半年分别实现净利润3.33/3.62亿元,YoY+78.8%/37.5%。2017年公司销售玻纤及制品73.8万吨,YoY+24%,中高端产品占比约50%。产品结构优化使公司17年玻纤均价提升11%至7086元/吨,毛利率同比提升0.9pct 至35%。2017年公司满莊新区F04、F05线相继投产,新增产能近20万吨;同时本部6万吨落后产线已关停,17年末产能已达80万吨。2018年公司将推进海外基地建设;并推进满莊F06线12万吨粗纱线、邹城超细纱及电子布项目建设。 锂膜投产在即、规模扩大,成新的业绩增长点。 2017年公司锂膜业务实现收入2953万元,YoY+1.11%;销售锂膜1599万平米,YoY-2.7%;净利润亏损0.64亿元,较去年同期亏损扩大0.57亿元,主要系未实现规模化生产。据公司公告,公司投资9.9亿元建设的2.4亿平锂膜生产线中,1#、2#两条年产6000万平的生产线自17年底已进入试生产阶段,3#、4#生产线目前正在进行设备安装调试,四条线预计于2018年上半年实现量产,成为公司新的业绩增长点。2018年公司将加快锂膜二期4.8亿平米湿法锂膜项目建设,进一步扩大锂膜业务规模,预计到2020年建设形成10-15亿平米高端湿法锂膜产能及5亿平米湿法锂膜涂覆产能。 复材龙头,维持“买入”评级。 公司作为“两材”旗下复合材料平台,大股东中建材承诺解决因“两材合并”带来的叶片、玻纤同业竞争问题,公司资产有望面临重估。我们预计公司2018-2020年EPS 分别为1.77/2.21/2.52元,YoY+86%/25%/14%。 参考可比公司18年估值均值19x PE,给予公司18年18-20x PE,对应目标价31.86~35.40元,维持“买入”评级。 风险提示:风电新增装机不达预期,新产线投产不达预期。

年报业绩符合预期,盈利能力提升 3月19日,公司公告2017年年报,2017年实现收入86.5亿元,YoY +16.2%,净利润21.5亿元,YoY +41.3%,扣非后归母净利润20.9亿元,YoY +43.0%,EPS 0.74元,年报业绩符合我们的预期。2017年公司综合毛利率为45.84%,同比提升1.12pct。我们认为未来公司的盈利能力提升还将延续,一方面是公司坚守的成本优势战略,通过扩大产线规模、建造智能制造基地,在成本上领先对手,另一方面通过产品结构高端化,向高壁垒市场进军,向下游延伸,打开未来成长天花板。维持“增持”评级。 投产智能制造产线,继续扩大成本领先优势 成本优先战略,应用大型池窑设计及建造、纯氧燃烧、全自动物流输送、新型玻璃配方、大漏板加工、废丝回用等技术打造领先行业的成本优势。根据公司公告(2017年12月29日),公司计划在未来五年建设3条15万吨智能制造产线,提高产线自动化程度,进一步拉大相对竞争对手的成本优势。另外,老线技改降本也将持续推进。根据调研信息,我们预计九江基地7万吨、8万吨线将在今年年中冷修技改,总产能提升至20万吨。 大力投向下游深加工,打开增长天花板 向下游高端制造跃进,参股中复连众是公司战略向下游延伸第一步,建设三条电子纱、电子布产线,合计18万吨电子纱产能,以及8亿平米电子布产能是迈向深加工的第二步,我们判断公司在向下游复合制品延伸的道路上不会止步于此。我们预计到2020年,目前已规划的国内前三强玻纤企业粗纱总产能将超过全球粗纱产能的一半,而玻纤下游应用种类繁多、技术开发难度大、资金需求高,目前泰山玻纤、重庆国际都有了相当可观的电子纱、玻纤制品生产能力,巨石也加大向深加工、智能制造的投入力度,打开未来长期的成长天花板。 现金流量充沛,资产负债表继续优化 公司2017年经营现金流量净额为38亿元,同比2016年31.7亿元增加了6.3亿元,我们预计智能制造产线(粗纱+电子纱)以及在建的项目需要的资金规模在120亿元左右,未来五年陆续建成释放,每年资金需求额度在24亿元左右,公司内生现金流基本能够覆盖资本开支需求。2017年末公司资产负债率为49.36%,同比去年下降4.48pct,达到近十年的新低水平,未来资产负债表还有望进一步优化。 迈向卓越制造,维持“增持”评级 公司是全球玻纤粗砂龙头,上市20年坚持成本领先的战略,打造智能基地继续引领成本优势,同时向电子纱、深加工、玻纤复合制品领域延伸将打开未来市值天花板。基于对公司主要产品量价齐升的判断,我们略微上调盈利预测。预计公司2018-2020年净利润分别为27.7/31.9/36.0亿元(原18-19年预测值为26.6/30.5亿元),YoY +29%/15%/13%。参考可比公司18年估值均值19x PE,公司作为龙头享受一定的估值溢价,给予公司18年19-21x PE,对应目标价18.05~19.95元,维持“增持”评级。 风险提示:全球经济周期向下,新产线投产不达预期。

年报符合预期,业绩维持高速增长。 公司17年实现营收111.64亿元,同比增长36.88%;归母净利润23.44亿元,同比增长100.16%。公司石膏板2017年销量达到18.21亿平米,同比增长11.38%,直接贡献了15.62%的利润增长;石膏板价格提升带动单位销售净利提升55.17%,直接拉动了75.76%的利润增长(剩余的利润增长来自量价的共同作用)。公司作为石膏板龙头,积极布局新产能,有望受益于石膏板渗透率的提升,同时公司毛利率有望维持高位,维持“买入”评级。 石膏板销量稳步增长,产能扩张雄心勃勃。 分产品看,公司石膏板业务17年实现营业收入98.83亿元,同比增长36.76%,占比达88.53%,继续维持高占比;石膏板毛利率达39.04%,较2016年提高了3.81个百分点。2017年公司石膏板产能21.82亿平方米,石膏板产量18.26亿平米,同比增长11.89%;分地区看,公司在北方、南方和西部地区收入贡献分别为44.91%/35.51%/18.85%,收入增速分别为39.44%/34.06%/35.74%。报告期内,公司开展21条石膏板生产线前期准备工作,开启石膏板30亿平方米产能布局规划,推动石膏板业务国际化进程。 毛利率提升,现金流及资本结构改善。 公司2017年销售毛利率37.23%,同比上升3.05个百分点,主要在于石膏板毛利率的提升。销售净利率21.09%,较去年同期增加3.13个百分点。期间费用率10.86%,同比下降1.84个百分点,其中销售/管理/财务费用率分别下降0.47/1.17/0.20个百分点。公司费用控制能力增强。经营现金净流入26.54亿元,同比增长55.39%,系母公司销售产品收到的现金增加所致。资产负债率由2016年的27.08%下降到22.44%,资产结构有所改善。 地产销售不佳属短期扰动,石膏板渗透率有望提升。 公司是世界级石膏板龙头,将受益于国内石膏板渗透率的提升。2018年房地产行业景气度可能较低,是公司业绩主要的压制因素之一。国内石膏板在隔墙领域应用尚少,而我们预计雄安有望较大比例采用装配式建筑(装配式建筑绿色环保、施工期短,符合雄安的要求),装配式建筑隔墙使用石膏板比例较高,考虑到公司较高的市场占有率以及在雄安周边的产能布局,预计将直接受益于雄安的建设;房地产扰动有望被雄安以及存量房更新等因素部分抵消,公司长期受益于石膏板渗透率的提升。 毛利率有望维持高位,维持“买入”评级。 我们预计,公司2018年营收规模仍将维持较快增长,同时公司市占率高、议价能力强,毛利率有望维持在较高水平。基于对公司营收和盈利能力的乐观预期,我们预测公司18-20年EPS为1.73/2.05/2.34元(原17-19年EPS预测值为1.27/1.60/1.81元),参考可比公司估值、公司历史估值水平,同时考虑公司较高盈利能力,我们认为2018合理PE区间为16-18x,上调公司目标价至27.68-31.14元,维持买入评级。

建筑陶瓷高端品牌,工程经销同步发力 公司是国内建筑瓷砖行业高端品牌,跻身行业一流品牌梯队。产品创新力强,旗下拥有两大差异化定位品牌,辨识度高。国内独家拥有陶瓷薄板量产能力,符合产业发展方向,未来也有望继续发扬陶瓷薄型化的技术特长。公司上市前业绩保持高速增长,工程、经销渠道并重,2016年工程市场实现大踏步跨越,成为地产开发商主流供应商,工程渠道优势显著,收入规模、增速超越主要竞争对手欧神诺、东鹏。作为瓷砖行业优质品牌,公司未来有望受益行业集中度提升,首次覆盖给予“买入”评级。 瓷砖大行业小公司,未来集中度有望提高 统计局数据,2016年规模以上瓷砖企业总收入达到5216亿元,区域品牌占据行业主导,行业龙头公司占市场比重较小,市场集中度较低。根据Wind数据,目前已上市、拟上市的瓷砖公司中,收入规模最高的是东鹏控股,2016年收入达到52.3亿元。我们认为未来瓷砖行业将受到产业、环保、精装房等政策推动,集中度有望显著提升。传统陶瓷产业高耗能、高污染,产能过剩,是监管严控的对象。国家产业政策推动行业向大产线、低排放、产品轻薄化方向发展,小产能淘汰出局,下游精装房大趋势为行业内的品牌企业创造发展的新机遇。 陶瓷薄板领导品牌,创新产品培育品牌力增强 公司是陶瓷薄板的引领者,国内独家拥有陶瓷薄板量产化的能力。公司推动陶瓷薄板国家标准实施,为陶瓷薄板大规模应用铺平道路,占据行业制高点。尽管目前陶瓷薄板/薄砖产品在公司总收入中占比较少,但是我们认为陶瓷薄板符合产业化的大趋势,同时能让公司在进入门槛低、同质化严重的陶瓷行业,与竞争对手拉开品牌定位差异,强化品牌辨识度。 工程业务放量,与大客户共同成长 公司与万科、恒大、碧桂园、保利、中海等大地产商客户保持紧密的合作关系。受益精装房占比的提升以及地产大客户集中度提高,公司近几年工程业务开拓顺利,根据公司招股书披露,2016年公司工程收入12.2亿元(YoY+56%),超过竞争对手欧神诺10.3亿元(YoY +6%)、东鹏9.9亿元(YoY+ 10%),在工程市场获得客户较高的认可。 首次覆盖给予“买入”评级 公司是国内建筑陶瓷领域的创新者和新产品市场的引领者,工程市场取得不俗的成绩,未来有望受益于建筑陶瓷市场集中度提高。我们预计公司2017-2019年净利润分别为3.0/4.1/5.4亿元,YoY +29%/37%/31%,可比公司2018一致预期PE平均值为23.36X,参考平均估值水平我们认可公司18年合理PE估值区间23-24X,对应的合理价格区间59.8~62.4元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:地产数据不达标、原材料及能源价格大幅上涨、生产安全事故。

年报符合预期,一季报预告略超预期 3月12日,公司公布年报,2017年实现营业收入45.6亿元,同比增长25.76%,归母净利润7.2亿元,同比增长58.73%,扣非后归母净利润6.8亿元,同比增长62.03%。我们之前对2017年的收入、净利润预测分别是是45.4亿元、6.6亿元,收入利润均符合我们之前的判断。公司预计一季度净利润区间为3.1~3.8亿元,同比增长130~180%,一季报预告略超预期。公司拟每10股派发现金红利3元。我们预计华南水泥价格在18年保持高位稳定,公司继续受益于区域市场的量价齐升,上调至“买入”评级。 一季度华南水泥价格处于全国高位 公司立足于粤东、赣南、闽南市场,当地经济发展状况较落后,基础设施建设需求较大。根据数字水泥网数据,目前广东地区高标号水泥价格490元/吨,较去年同期提升115元,是全国价格的次高地,仅次于西藏,主要是因为其他地区年初以来受到天气及春节的影响,价格经过几轮调整,距去年底价格的高位已经有不小的降幅,而华南地区价格依旧坚挺,年初以来没有明显的波动,目前价格也接近2010年末505元/吨的历史高位。华南地区6月份以后水泥价格将经受高温天气挑战,暑期价格中枢将为全年业绩定下基调。 17年量价齐增,18年新产线投放提供增量 17年公司生产1539万吨水泥,YoY 4.85%,销售1551万吨,YoY 4.46%。Q4销售489万吨水泥,环比增加32%,满产满销。16年公司有19万吨熟料外销,17年不再对外销售熟料。17年公司水泥吨均价272元,同比提升48元,我们预计Q4吨均价292元;吨毛利83元,同比提升23元;扣非后吨净利44元,同比提升16元。17年11月文福万吨一线点火,预计年产新增300万吨熟料、400万吨水泥产能。我们预计2018年公司水泥销量将达到1850万吨,同比提升19%。 现金流充沛,分红率提升 公司2017年度经营现金流净额9.51亿元,同比减少2.02%,主要是文福万吨线项目第一条生产线建成投产后存货占用资金增加所致。投资活动现金流净额为-26.96亿元,同比减少304%,主要是投资梅州客商银行4亿元(占股20%)、理财产品及证券投资净流出大幅增加的影响所致。董事会分红方案提高分红比例,2016年公司分红率41.36%,2017年提升至49.61%。 上调至“买入”评级 我们预计公司2018-2020年净利润分别为11.68/12.76/14.20亿元,YoY 62%/9%/11%,对应的PE分别为11.89/10.89/9.79X,可比公司18年一致预期PE 为13.3x。我们认为文福两条万吨线为公司提供产能增量,给予10%估值溢价,公司18年合理PE区间在14-15x,对应合理目标价格区间在13.72-14.70元,上调至“买入”评级。 风险提示:粤东北固定资产投资下滑,产能投放不达预期。

事件:金风科技索赔中材叶片,公司拟计提大额预计负债 2018年3月9日,中材科技发布公告称拟计提2017年大额预计负债5731万元,并调减利润总额5731万元,调减归母净利润4872万元,主要是由于金风科技对中材叶片的索赔。起因:2014年巴拿马风机项目,叶片产品与技术文件不符2014年4月,金风科技与UEPII签订风机供货协议,而风机叶片供货方为中材科技子公司中材叶片。2015年10月UEPII以叶片质量存在问题(叶片铝叶尖材质与技术文件不符所致)可能导致安全隐患为由,向美国仲裁协会申请金风科技赔偿6826万美元。2018年1月14日,美国仲裁协会发出仲裁结果,要求金风向业主赔偿损失6661万美元,金风则向叶片供货商中材叶片提出索赔。目前,中材科技已按叶片供应合同价款的50%并扣除前期费用计提5731万元。 商业纠纷发生后,中材叶片与金风的合作并未受影响 我们认为,这一事件诱因并非是生产安全事故,本质是商业纠纷。仲裁索赔的诉讼发生于2015年10月,随后公司与金风的合作并未受到影响,2016年3月,中材叶片与金风科技签署了总金额高达36.3亿元的《供货框架合同》,两家公司之间的合作依旧紧密。 玻纤是主业,风电主要面向国内,18年大概率反转 2017上半年,玻纤收入占公司总收入54%,净利润占89%。玻纤产能持续扩张,年产12万吨生产线项目已于2月13日启动。玻纤下游需求向好,公司玻纤业务“量价齐升”可期。目前,风电业务主要面向国内客户,3月8日,能源局公布2018年风电投资预警通知,原“红六省”中的蒙/黑/宁三省已解除红色预警,2016年新增装机分别占全国10.3%/2.0%/5.0%,是我国风电装机的重要省份。我们认为2018年风电行业反转概率较大,公司叶片业务重拾向上机遇。 利空出尽是利好,重申“买入” 公司作为两材旗下复合材料平台,具有重要的战略地位,此次索赔纠纷是国内制造公司出海遇到的阵痛,不影响中国制造龙头走出去的决心,我们继续看好公司的长期发展。根据公司业绩快报修正公告,我们调降2017年净利润5.4%。我们预计公司2017-2019年归母净利润分别为7.67/14.27/17.81亿元,YoY+91%/86%/25%,对应的PE分别为24/13/10X,维持“买入”评级。 风险提示:叶片诉讼产生重大损失、玻纤下游需求回落。

内资墙面涂料第一股,业绩增长后劲十足 三棵树是民用涂料主板上市第一家公司,立足建筑涂料核心业务。目前我国建筑涂料市场仍然由新房装修需求推动,重刷市场正逐步释放,行业消费属性增强。建筑涂料存三大机遇促集中度提升:(1)环保趋严,小厂退出;(2)三四线市场发力,品牌消费意识觉醒;(3)O2O等新兴渠道借力,挑战现有格局。我们认为三棵树在产品、渠道端的成果有目共睹,品牌建设方面也在缩小与立邦、多乐士的差距,有实力冲击国内一线品牌市场地位。首次覆盖给予“增持”评级。 涂料行业集中度提升趋势加速,存在三大机遇 按照《涂料“十三五”规划》,预计到2020年,涂料行业产量保持5%增速,建筑涂料占涂料的比例保持在30%左右。我们认为,无论是国内国外,涂料行业市占率提升都是主旋律,国外通过不断并购,现阶段国内供给侧发力,清理不规范产能,原材料、运营成本提升倒逼小企业退出,所以尽管目前涂料行业盈利能力阶段性受到削弱,但是品牌涂料企业有更强的成本传导能力。随着一二线城市精装房发力,三四线城市品牌消费意识觉醒,涂料市场向头部集中的趋势在加速。 内资涂料龙头冲击国际一线品牌 先产品,后渠道,最后打造品牌是通常消费品公司实现扩张的方式,在我们研究三棵树的过程中,我们认为(1)产品方面,公司已具备与立邦、多乐士角逐的实力,产品线配置覆盖高中低端客户,价格看齐国际品牌;(2)渠道,零售布局渗透县级单位,近年大力拓展工程渠道,产品推送力强;(3)品牌方面,在三四线市场已获得较强的知名度,一二线城市亟待突破,地产商工程漆市场提供了弯道超车机会。 首次覆盖给予“增持”评级 受益于行业集中度提升,市场份额向头部集中,重涂市场需求逐步释放,公司墙面漆未来成长空间大,零售工程同步发力,品牌打造厚积薄发渐臻佳境。我们预计公司2017-2019年净利润分别为1.80/2.58/3.54亿元,YoY+34.5%/43.5%/37.1%,EPS分别为1.80/2.58/3.54元。可比公司2018年平均PE水平为24.5x,考虑到公司17-19年净利润CAGR338.3%,以及国产涂料品牌稀缺性,我们认可2018年公司合理PE估值区间在28~30x,对应合理价格区间为72.24~77.40元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:地产数据不达预期,原材料成本上涨,重大安全环保生产事故。