基于对政策导向及市场发展的理解,我们重点关注体育、影视行业以下特点: 体育:受益于政策支持,体育服务业迎来价值重塑。头部赛事版权价格快速上涨,体育营销价值逐步显现。1)中国体育服务业起步较晚,2015年中国体育产业总产值中86%来自体育用品行业,11%来自体育服务行业,根据“十三五”规划,到2020年体育产业总产值将达到3万亿,体育服务行业增加值占比超过30%,并重点发展体育传媒、体育中介等体育服务子行业;2)随着互联网视频平台及第三方入局,英超、NBA等头部赛事版权竞争愈发激烈,版权价格大幅上涨,其中英超2019-2022赛季中国大陆及澳门独家媒体版权年均价格超16亿元,较上份合约上涨约10倍;3)随着体育赛事影响力提升与传播广度扩大,其营销价值有望进一步提升。以澳大利亚网球公开赛为例,2017年收看澳网的中国观众达到5900万,同比增长84%。根据易观智库数据,2016年中国体育营销占广告市场比重为3.1%,远低于北美的8.6%,潜力巨大。 影视:头部剧单集售价持续推高,网络自制剧质量显著提高。1)视频网站流量竞争与影视剧出海趋势赋予优质内容更多溢价空间,以2017年发布拍摄计划的《曹操》、《凰权》、《长相思》等剧目为例,其单集成本预计在800-1000万,假设毛利率为50%,未来两年头部剧单集售价有望继续推高;2)受益于更具创新思维的主创团队,更为合理的成本结构,以及在剧本打磨、场景道具、后期制作等环节的资源倾斜,近两年网络自制剧作品质量迅速提高。 基于以上行业特征,以及对公司竞争优势的分析、战略方向的理解,我们建议关注公司以下三方面逻辑: 以体育营销切入赛事IP“俱乐部-经纪-赛事-版权-营销”全产业链。 公司以双刃剑体育营销业务为切入点,布局赛事IP全产业链,目前公司旗下(包含拟收购的新英体育及与苏宁合资成立的明诚传播)拥有英超、西甲、德甲、欧足联四大顶级足球赛事版权;格拉纳达、重庆当代力帆两家俱乐部运营权;欧洲优质足球经纪机构MBS。上述上游资源不仅自身已实现盈利,同时均可与下游营销业务有效协同,提升业务规模,优化业务结构。 立足大众体育,培育C端用户。公司在拓展B端产业链的同时,开发C端产品对接大众体育用户,主要产品形式有:1)以新英体育视频网站为平台,深入探索符合中国球迷消费习惯的观赛付费模式,截至2017年5月新英体育已有208万付费用户,未来公司将加强产品意识提升用户体验,通过多档次会员制度留存用户;2)以汉为体育线下运动场馆为平台,在武汉地区建设了多个大型综合体育场馆,切入休闲健身服务与原创赛事运营,经过两年的前期投入,预计汉为体育将在2018年实现盈利。 强化工业化影视剧生产体系,试水网络电视剧。公司并购强视影视后大力投入资本帮助其扩大产能,由原先每年2-3部剧目主投剧体量提升至每年4-5部。工业化生产体系的建立有望平滑各季度影视业务收益,为公司贡献稳定现金流收入。在深耕精品剧传统题材的同时,公司积极布局网生内容,2017年强视网络剧代表作品《疗伤客栈》系列第二部在爱奇艺上线收获良好口碑。 投资建议:体育板块充分受益于政策支持,公司以体育营销为切入口,先后布局体育经纪、场馆运营、版权业务,掌握顶级赛事资源,具备运营经验这一先发优势;影视业务公司未来两年项目储备充足,兼顾传统题材与新兴网剧,有望为公司持续贡献稳定利润。预计公司2017、2018、2019年净利润分别为1.88亿元、2.11亿元、2.44亿元,对应EPS0.39元、0.43元、0.50元。若考虑新英体育并表,预计2017、2018年净利润将增厚至3.45、4.04亿元,对应EPS0.71元、0.83元。我们给予2018年25倍目标PE,对应目标价20.73元(考虑并购),给予“买入-A”评级。

主业稳健,布局版权云业务。公司主业为以信息采集、分析、处理为技术,向电力行业智能用电信息采集提供全面解决方案,近几年,先后并购了索瑞电气、德能工程、德能设计等电力业务公司,丰富延伸电力业务产品线。主业经营相对稳健的同时,公司积极布局版权云业务方向。 参股中云文化11.54%的股权,推动版权云项目建设。中国文化(出版广电)大数据产业项目(CCDI),于2015年落地贵州省,由国家新闻出版广电总局牵头,贵州省政府支持,其中包括“版权云”和“广电云”两大系统,为我国新闻出版广电领域的首个国家级大数据产业项目。中云文化公司负责牵头实施“版权云”项目,中广投公司负责牵头实施“广电云”项目。其中,中云文化注册资本5.2亿元,公司以自有资金6000万元持股11.54%,贵州中云版权基金、贵州文产基金与天擎华媒分别持股76.92%、8.65%、2.89%。 现金收购龙源数媒51%股权,落子版权分发业务。公司依托国家项目,发挥自身技术优势,定位于版权云相关业务的持续布局。公司通过投资平台光一文投先后投资了海誉动想、火星文化与梦知网络(权大师),分别完善全网监测平台建设、视频分发能力建设、知识产权交易平台建设。此次收购龙源数媒,公司可以借助龙源迅速掌握大量版权资源及成熟的数字化内容资源,有效推进版权库的基础建设;在上市公司的体系下,龙源可以借助版权云项目的监测维权平台,有效地打击盗版侵权行为,维护好版权分发与交易平台,搭建完善的内容付费体系。同时,在版权成本持续走高的趋势下,龙源的版权价值有望提升。 投资建议:龙源数媒管理层股东承诺2018-2021年经审计的净利润分别不低于2500万元、3500万元、4500万元、4500万元,按照2018年12月并表假设,预计公司2017-2019年净利润分别为0.73亿元、1.13亿元、1.40亿元,EPS0.18元、0.27元、0.34元,对应当前股价PE为42、27、22倍。鉴于公司所依托的“版权云”项目独特的产业地位,且龙源数媒本身所具备的版权重估价值,给予2018年45倍目标PE,对应目标价8.1元,给予“买入-A”评级。 风险提示:“版权云”项目进度不及预期风险,并购整合不及预期风险。

精品内容助推全国票房回暖,低线级城市市场成新增长点。根据艺恩网数据,2017年已上映票房超10亿进口片达9部(2016年为3部),并有《战狼2》(超50亿票房,创国内单片票房纪录)等高票房国产片出现,助推2017年全国票房增速回升。随着未来进口片引进数量有望增加以及中国电影产业日趋成熟,全国票房有望持续以较高速度增长。同时随着低线级城市用户消费能力提升、消费观念转变,院线下沉趋势显著,低线级城市影院票房占比明显提升。 公司顺应院线下沉加速布局,着力非票业务提升影院经营效益。近几年公司自有影院以较高速度进行扩张,并预计于2017、2018年再次加快增速,以三线及以下城市为主,抢占增量市场。随着低线级城市影院营销价值提升,公司单影院、单银幕广告收入持续高速增长,助推公司广告业务规模快速扩大,与卖品等非票业务共同打造业绩增长点。 集团行业资源丰富,有助于公司布局电影全产业链。公司控股集团拥有大量优质电影相关产业,其中横店影视城为全球领先的影视实景拍摄基地、影视产业孵化园区,与众多中外顶尖制作机构、知名导演、演员保持长期合作关系,有助于公司未来对电影全产业链进行布局。 投资建议:受益于全国票房增速回升及公司对低线级城市的深入布局,公司放映业务收入持续增长;公司加快自有影院扩张推动营业收入加速增长,由于公司存在相对较高的经营杠杆,公司收入增速提升将带动净利润更快增长;公司加大非票业务规模并可依托于控股集团资源加速电影全产业链布局,有望打造业绩新增长点。我们预计公司2017-2019年净利润分别为3.88亿元、4.85亿元、5.94亿元,对应每股收益分别为0.86元、1.07元、1.31元,参考同类可比公司给予2018年30X估值,对应六个月目标价32.10元,给予“买入-A”评级。 风险提示:进口片票房不及预期,竞争激烈导致单影院利润不及预期,舞台剧、在线视频等多维竞争加剧的风险。

慈文传媒12月14日发布公告,公司非公开发行限售流通股2474万股,价格为37.66元/股,募集资金总额为9.32亿元,净额为9.11亿元,于2017年12月15日上市;其中公司股东王玫获配165万股,获配金额6206万元,限售期为36个月,其他认购投资者限售期为12个月。 点评:公司大剧预计于四季度确认收入,全年业绩高增长性有望得到验证。 公司2017年精品大剧《凉生,我们可不可以不忧伤》已确认于PPTV与湖南卫视首播,网络、卫视首轮播映权合计单集价格近1500万元,共80集,预计将于2017年四季度确认收入,推动公司全年业绩高速增长。公司精品剧《左耳》、《梦想年华大三线》(入选中宣部推荐剧目)、《回到明朝当王爷》、《极速青春》等项目有望以较快速度完成发行并确认收入。 非公开发行股票上市,充足资金推动公司储备项目顺利进行。公司本次非公开发行股票募集资金总额为9.32亿元,净额为9.11亿元,配合公司自筹资金,合计22.54亿元将全部用于13个电视剧项目(网台联动剧)与4个网剧项目。并且公司已通过成立合资公司获得小说《大秦帝国》六部11卷的全类别改编权,以孙皓晖为核心的编创团队已完成六部共计242集电视剧本,并将剧本在陕西省版权剧进行登记,获得《作品登记证书》。公司拥有较强的影视制作能力,在大量优质储备项目与充足资金的支持下有望持续打造精品,推动公司业绩持续快速增长。 “影游联动”实现IP价值最大化,打造业绩新增长点。公司在《楚乔传》热播期间,与顺网科技、西山居等游戏研发平台推出多款同名IP游戏,充分放大IP价值。公司未来将就优质影视IP继续与优质游戏研发公司合作,并利用子公司赞成科技于休闲游戏上的研发优势,强化优质IP的变现能力,有望支持公司游戏业绩持续增长。 根据各大在线视频网站公布数据,2017年总付费用户有望超过1.2亿,2018年总付费用户有望超过2.5亿,付费市场规模有望提升至500亿以上。随着各大在线视频网站持续激烈竞争,精品剧价格有望进一步提升,公司因为精品剧产能、储备丰富,有望充分受益。 投资建议:随着公司精品剧项目确认收入,公司全年业绩高增长性有望得到验证;公司非公开发行股票即将上市,将为公司带来充足资金用于推进优质储备项目,公司具备头部剧制作能力,有望充分受益于头部内容话语权的进一步强化、网络版权价格的持续攀升、精品内容市场容量扩充及变现方式多元化。我们预计公司2017、2018年分别实现归母净利润4.5亿元、5.4亿元,对应每股收益分别为1.43元、1.72元。参考同类可比公司对应2017年EPS给予30X估值,对应六个月目标价42.9元,给予“买入-A”评级。

事件:12月15日,公司与中国电信签署《战略合作协议》,双方将围绕家庭娱乐持续创新,进一步加深IPTV业务领域合作;同时公司与中国电信集团旗下唯一一家A股上市公司号百控股(600640.SH)、号百信息签署《战略合作协议》,各方将在视频业务、游戏业务、住家服务业务、会员积分及广告等方面深度合作。 战略层面与中国电信深化合作,协同广电系及电信系资源优势。此前公司已与腾讯、微软等各方巨头签署战略合作协议,充分利用合作伙伴资源及内容优势,此次与中国电信战略合作将进一步强化协同合力。双方将围绕家庭娱乐持续创新,聚焦于IPTV、手机电视、互联网电视、终端硬件、电视购物、游戏娱乐、海外业务等领域,深化“娱乐+“生态布局。 与电信集团旗下号百控股、号百信息深度合作。此次公司将与号百控股、号百信息围绕家庭娱乐在视频业务、游戏业务、住家服务业务、会员积分及广告业务等具体层面深度合作。 (1)视频业务合作立足于电信品牌天翼视讯,并积极探索内容IP培育及运营。天翼视讯系号百控股旗下互联网视频内容平台,未来公司将优先成为其手机电视集成播控及内容服务合作伙伴,共享手机用户多层次产品收益。号百控股旗下品牌天翼阅读及爱动漫拥有丰富内容IP,未来双方将积极探索影视、综艺内容IP培育及运营,预计可强化公司内容优势。 (2)游戏业务方面,号百控股旗下炫彩互动拥有“爱游戏”及“中国游戏中心”两大核心平台型产品群,公司将利用自身游戏资源优势,为其提供手机及电视游戏产品,预计将强化公司游戏内容变现能力。 (3)住家服务及会员方面,公司与号百信息合作提供住家会员服务,并利用自身全媒体渠道优势为该服务提供长期流量入口,共享会员积分体系,丰富会员权益及服务体验。 投资建议:短期媒体渠道业务业绩稳步释放,IPTV、OTT、有线数字付费电视营收预计将保持较高增速;长期公司将立足于全媒体渠道近亿级及线下千万级用户流量,依托大股东SMG资源,拔高内容优势,打通线上线下变现闭环。此次公司与中国电信战略合作将进一步强化短期逻辑及长期逻辑。 考虑国际广告计提减值准备及出售国际广告影响后,我们预计公司17/18/19年净利润分别为29亿、32.01亿、35.52亿,对应EPS1.10/1.21/1.34元,参考同类可比公司给予18年20倍目标PE,对应目标价24.20元,维持“买入-A”评级。 风险提示:市场竞争恶化、与中国电信合作不及预期、各业务协同效应无法发挥等风险。

进口大片集中带动票房增长,中国电影产业升级打造精品。根据艺恩网数据,2017年已上映电影中有8部进口片票房超10亿,远超2016年的3部;国产片《战狼2》收获超50亿票房,创国内单片票房纪录,并有《羞羞的铁拳》等高票房国产片出现,助推2017年全国票房增速回升。随着未来进口片引进数量有望提升以及中国电影产业日趋成熟,全国票房有望持续以较高速度增长。 公司加快自有影院建设扩大规模,非票业务助推业绩快速增长。公司深耕一、二线城市,打造电影生态体系,并与IMAX建立深度合作关系,已建立自有高端影院品牌。公司计划自2017年加快自有影院新建速度,并已有大量优质储备项目保证扩张顺利进行;随着自有影院数量快速提升,公司放映业务收入有望加速增长。由于公司自有影院主要位于一、二线城市,广告服务、卖品业务单影院收入在同类公司中处于较高水平,且上升空间较大,有望助推公司业绩快速增长。 通过设立全资、参股子公司,布局电影全产业链。2014年公司参与设立五洲发行,其于2015、2016年分别获得电影发行公司第1、6名的出色成绩。2015-2017年公司相继成立电影发行、投资与广告制作等非电影放映主业全资子公司,布局电影全产业链。 投资建议:受益于全国票房增速回升,公司放映业务收入快速增长;公司加快自有影院扩张推动营业收入加速增长,由于公司存在相对较高的经营杠杆,公司收入增速提高将带动净利润更快增长;公司加大非票业务规模并布局电影全产业链,有望打造业绩新增长点。我们预计公司2017-2019年净利润分别为2.13亿元、2.41亿元、2.89亿元,对应每股收益分别为1.27元、1.43元、1.72元,参考同类可比公司给予2018年30X估值,对应六个月目标价42.90元,给予“买入-A”评级。 风险提示:进口片票房不及预期,竞争激烈导致单影院利润不及预期,舞台剧、在线视频等多维竞争加剧的风险。

主营业务稳定增长,投资收益增厚公司四季度业绩。公司稳步推进“社交媒体与内容平台”发展战略,受益于闲徕互娱、昆仑游戏业务发展良好,全年归母净利润10.40-11.95亿元,同比增长95.67%-124.84%。其中,公司前三季度实现净利润5.76亿元,第四季度预计实现净利润4.63-6.18亿元,主要来自出售趣店股份获得投资收益3.45亿元。公司预告全年业绩不包括出售映客股份可能获得的5.03亿元投资收益,出售映客股份交易事项尚需经过宣亚国际股东大会批准,若交易12月底完成,则公司全年业绩将有较大幅度增长。 手游业务稳步发展,自研手游产品储备充足。公司持续推进手游业务,由产品代理转向研运一体化,重点产品《神魔圣域》月流水运营稳定;7月新上线手游《希望:新世界》全球发行,东南亚地区表现较好,印尼、菲律宾、柬埔寨三国GooglePlay畅销版排名分别为第6/13/14名;同时,公司自研手游产品储备充足,《死神》、《轩辕剑之汉之云》预计2017年年底上线;《终结者》、《神泣》、《洛奇》等新产品预计2018年上线;另外,公司注资2亿元投资大宇子公司软星科技,增强公司游戏业务整体研运能力。 闲徕互娱表现稳定,Opera业务后续发展值得关注。(1)闲徕互娱棋牌业务表现稳定,预计每月为公司贡献净利润超过3000万元。目前闲徕互娱一方面巩固原有优势省份市场占有率,实现三四线城市渠道下沉;另一方面在全国进行商业模式复制,继续扩大市场范围;(2)Opera浏览器是全球知名浏览器品牌,拥有3.5亿月活跃用户,公司通过在其原产品上新增新闻资讯精准推送功能,使其成为集搜索、导航、内容分发、社交为一体的综合平台级应用,商业模式也由导航、搜索引擎分成、软件预装等延伸至广告变现,后续发展值得关注。 投资建议:公司旗下昆仑游戏、闲徕互娱、海外工具类软件、社交媒体、亚文化社交媒体等五大产品矩阵稳步发展。考虑本次出售趣店股权获得的投资收益3.45亿元,我们预计公司2017-2019年净利润分别为10.88/13.22/15.87亿元,对应Eps分别为0.94/1.14/1.37元,给予公司2017年30倍PE估值,对应目标价28.20元,维持“买入-A”评级。

公司2017年12月8日发布公告,实际控制人吴宏亮先生拟以自筹资金自2017年12月11日起十二个月内,通过深交所交易系统允许方式增持公司股份,增持金额不低于3000万元,累计增持比例不超过公司以发行股份的2%。 点评: 实际控制人增持公司股份,彰显对公司发展信心。公司实际控制人吴宏亮先生继2017年11月29日至12月4日累计增持公司股份2005万元后,再次拟增持公司股份总金额不低于3000万元;此次增持完成后,吴宏亮先生自2017年11月29日起累计增持金额将超过5005万元,根据12月8日公司收盘价19元/股计算此次增持股份数量,累计增持股份将占公司总股本的0.64%,占公司流通股的1.72%,充分展现其对公司未来业绩增长以及公司发展前景信心,维护公司股东权益。 公司大剧顺利过审,全年主营业务利润增长显著。公司2017年精品大剧《赢天下》已顺利过审,获得发行许可证,随着互联网播出平台(优酷)与卫视首轮播出平台(江苏卫视、上海东方卫视)的确定,预计将于四季度确认收入。根据公司公告,该剧卫视首轮播映权价格两家合计4.65亿元,互联网播映权价格约为5.25亿元(750万/集,按70集计算),互联网与卫视首轮播映权总价合计近10亿元,单集价格合计约为1400万,将为公司2017年业绩增长做出巨大贡献。同时公司精品剧项目《急诊科医生》已完成首轮播出,于四季度确认收入,有助于公司主营业务全年高速增长。 公司储备项目丰富,有望充分受益于视频付费市场规模快速扩大。 根据公司公告,公司精品剧项目《东宫》已开机制作,预计于2018年确认收入;电视剧项目《爹妈一箩筐》、《奇点》、《与子偕臧》等将相继于2017年四季度、2018年一季度启动,有望于2018年确认收入; 精品剧《赢天下》的二、三轮卫视播映权预计于2018年仍将带来较高收入,公司2018年业绩有望持续高速增长。根据各大在线视频网站公布数据,2017年总付费用户有望超过1.2亿,2018年总付费用户有望超过2.5亿,付费市场规模有望提升至500亿以上。随着各大在线视频网站持续激烈竞争,精品剧价格有望进一步提升,公司因为精品剧产能、储备丰富,有望充分受益。 投资建议:公司实际控制人增持公司股份并承诺继续增持充分展现其对公司发展信心;公司近期虽受到《好声音》相关纠纷影响,但聚焦公司主业,2017年主要项目《赢天下》互联网、卫视首轮播出平台已经确认,预计将于2017年四季度确认收入,全年业绩增长性将得到验证;《那年花开月正圆》、《急诊科医生》等优质项目证明公司具备头部剧制作能力,并且公司拥有大量储备项目,有望充分受益于头部内容话语权的进一步强化、网络版权价格的持续攀升、精品内容市场容量扩充及变现方式多元化,公司精品剧制作能力突出,契合市场快速扩张机遇,高增长势头明显。由于《好声音》纠纷可能对公司业绩产生影响,我们预计公司2017、2018年净利润分别为2.41亿元(剔除《好声音》影响净利润预计为3.70亿元)、4.80亿元,对应每股收益分别为0.60元(扣除非经常性损益后为0.93元)、1.20元。参考同类可比公司对应2018年EPS给予25X估值,对应六个月目标价30元,维持“买入-A”评级。

置出房地产资产,转型营销,业绩实现快速增长。受困于房地产行业的持续低迷,公司积极寻求业务转型,2015 年通过收购冉十科技、视科传媒向广告业转型,主营业务由房地产开发变更为移动数字整合营销服务与线上线下新媒体运营业务。2017 年,公司完全剥离房地产业务,受益于冉十科技与视科传媒业绩的快速增长以及地产公司结转的部分收入,公司业绩持续增长。公司股权集中,股东实力雄厚,亚星实业为公司控股股东,其董事长姜剑为公司实际控制人,实际拥有公司54.69%的表决权。 对赌期限延长一年,彰显冉十科技及视科传媒对自身业绩的充足信心,为公司业绩持续增长提供保障。冉十科技、视科传媒的对赌业绩期限由最初的2015-2017 年延长至2018 年,2018 年承诺净利润分别不低于1.36 亿元、2.12 亿元。 聚焦新媒体,线上线下构建整合营销网络。1)线上,通过收购冉十科技,占据移动营销风口。PC 端增速放缓,移动端已成为互联网广告的主要增量来源,且程序化购买市场仍处发展前期,未来具备较大的发展空间,冉十科技作为国内领先的移动营销服务平台,未来将充分受益。2)线下,视科传媒扎根户外广告领域,积极布局线下户外广告资源,新建高铁团队开发高铁媒体资源,未来有望成为公司重要的业绩增长点;打造新媒体O2O 平台,实现线上线下交互式营销,向全媒体运营商升级;旗下视赚网络拥有丰富的牌照资源,享受牌照红利,为公司在未来进一步嫁接内容方、切入视听领域奠定了坚实的基础。 募投项目完善竞争优势,股权激励凝聚发展合力。1)全面推进募投项目,2.4 亿元、8.0 亿元将分别用于升级至美 DSP+DMP 精准营销平台及户外媒体联屏联播网项目,有助于公司进一步强化线上线下竞争优势;2)以大通资本为资本运作平台,推动公司在上下游的并购整合,完善产业布局;建立明德大通新媒体研究院,孵化新媒体人才,打造高端智库;3)推出股权激励,将有效统一管理团队、核心人才的利益诉求,凝聚团队合力、以谋长期发展的明确信号。 投资建议:公司转型营销,聚焦新媒体,线上占据移动营销风口,线下布局户外媒体资源,搭建起全方位整合营销网络;冉十科技、视科传媒对赌期限延长至2018 年,为业绩持续增长提供保障。预计公司2017-2019年净利润分别为3.71 亿元、4.59 亿元、5.36 亿元,EPS 0.71 元、0.88元、1.03 元,对应当前股价PE 为29、23、20 倍,我们给予2018 年25-30倍目标PE(若扣除公司账面21.5 亿货币资金,对应18 年22 倍),对应目标价23.76 元,“买入-A”评级。

事件唐德影视12月4日发布公告,公司实际控制人吴宏亮先生以自筹资金分别于2017年11月29日、11月30日、12月4日通过深交所以集中竞价交易方式增持公司股份,累计增持数量100万股,占公司总股本的0.25%,增持均价为20.04元/股,增持金额为2005万元,已履行完2017年7月20日发布的增持计划。 点评: 实际控制人继续增持公司股份,彰显对公司发展信心。2017年7月20日,公司发布公告,实际控制人吴宏亮先生计划以自筹资金自2017年7月21日起十二个月内通过深交所交易系统增持公司股份,增持金额不超过2000万元,累计增持比例不超过公司总股本的2%。截至2017年12月4日,吴宏亮先生已累计增持公司股份100万股,占公司总股本的0.25%,增持金额达2005万元,已履行完增持计划,充分展现其对公司未来业绩增长以及公司发展前景的信心。 公司大剧顺利过审,全年主营业务利润增长显著。公司2017年精品大剧《赢天下》已顺利过审,获得发行许可证,随着互联网播出平台(优酷)与卫视首轮播出平台(江苏卫视、上海东方卫视)的确定,预计将于四季度确认收入。根据公司公告,该剧卫视首轮播映权价格两家合计4.65亿元,互联网播映权价格约为5.25亿元(750万/集,按70集计算),互联网与卫视首轮播映权总价合计近10亿元,单集价格合计约为1400万,将为公司2017年业绩增长做出巨大贡献。同时公司精品剧项目《急诊科医生》已完成首轮播出,于四季度确认收入,有助于公司主营业务全年高速增长。 公司储备项目丰富,有望充分受益于视频付费市场规模快速扩大。 根据公司公告,公司精品剧项目《东宫》已开机制作,预计于2018年确认收入;电视剧项目《爹妈一箩筐》、《奇点》、《与子偕臧》等将相继于2017年四季度、2018年一季度启动,有望于2018年确认收入;精品剧《赢天下》的二、三轮卫视播映权预计于2018年仍将带来较高收入,公司2018年业绩有望持续高速增长。根据各大在线视频网站公布数据,2017年总付费用户有望超过1.2亿,2018年总付费用户有望超过2.5亿,付费市场规模有望提升至500亿以上。随着各大在线视频网站持续激烈竞争,精品剧价格有望进一步提升,公司因为精品剧产能、储备丰富,有望充分受益。 投资建议:公司近期虽受到《好声音》相关纠纷影响,但聚焦公司主业,2017年主要项目《赢天下》互联网、卫视首轮播出平台已经确认并顺利过审获得发行许可证,预计将于2017年四季度确认收入,全年业绩增长性得到验证;《那年花开月正圆》、《急诊科医生》等优质项目证明公司具备头部剧制作能力,并且公司拥有大量储备项目,有望充分受益于头部内容话语权的进一步强化、网络版权价格的持续攀升、精品内容市场容量扩充及变现方式多元化;公司实际控制人增持公司股份充分展现其对公司发展信心。由于《好声音》纠纷可能对公司业绩产生影响,我们预计公司2017、2018年净利润分别为2.51亿元(扣除非经常性损益后为3.80亿元)、5.18亿元,对应每股收益分别为0.63元(扣除非经常性损益后为0.95元)、1.30元。参考同类可比公司对应2018年EPS给予25X估值,对应六个月目标价32.5元,给予“买入-A”评级。 风险提示:公司电视剧项目发行进度低于预期;《好声音》项目可能导致公司坏账计提数额增加。

校区扩张+满座率提升双引擎,驱动业绩稳健增长。火星时代近年业绩高增长主要得益于新校扩张及已有校区的满座率提升,尤以新校贡献增量为主。火星今年已新增并启动运营济南、郑州两所新校,均为9-10班的小型校区。小校区运营更为灵活,未来可视当地市场需求潜力进行原校扩充或设立新校,避免培训产能的无谓闲置,盈利确定性强。随着近年新增校区的运营进入成熟阶段,满座率提升已逐渐成为驱动业绩增长的新引擎。目前北京的成熟校区满座率可达80%-90%,而截至2016年火星各校区平均满座率仅为60%左右,仍有较大提升空间。我们建议在关注公司校区增量的同时,更应重视存量产能的效率提升。 切入少儿培训市场,品类拓展再落新子。火星时代在扩大现有数字艺术培训规模同时,积极推进产品线扩充,有望打通青少年艺术培训、STEAM教育、艺考、艺术留学培训及游学等细分领域,实现全年龄段覆盖。2017年8月火星与艺术留学培训机构北京美艺确立战略合作,双方资源互通,可实现学员需求价值的深度挖掘。11月火星在北京地区试点开展少儿艺术课程,正式切入青少年培训市场,同时积极打磨STEAM课程产品,有望于明年投放市场。火星时代深耕培训市场十余年,行业理解深刻,需求把握准确,且拥有强大的课程研发能力,我们认为其战略布局青少市场,并非竞争赛道的平行扩展,而是产业优势和产品链条的合理延伸。青少培训的旺盛需求,将在长期内为火星打开新的成长空间。 外延布局继续推进,充沛现金提供选择弹性。公司坚持内生及外延协同推进,在扩充火星时代自身产品线的同时,也积极考察符合上述战略布局的培训类标的。公司完成定增后现金充沛,在标的规模上将有更大选择余地。 投资建议:我们持续强调火星时代具备的双重优势——行业高景气度以及作为龙头的竞争护城河。校区有序扩张、招生规模不断扩大确保核心业务稳健增长。公司围绕火星全面布局艺术教育,实现产业链拓展及全年龄段覆盖,可进一步提升长期业绩弹性。公司2017年备考净利润1.6亿元,2018年净利润预计为1.8亿元,对应当前股价PE29、24倍。而教育板块及职业教育细分板块17/18年的平均PE估值均为40/30倍,公司业绩扎实,估值优势明显。基于现有业务的内生增长并考虑新业务带来的估值弹性,我们维持公司2018年35倍目标PE。目标价29.23元,“买入-A”评级。

公司大剧落地,全年业绩高增性得到验证。公司主控精品剧项目《赢天下》首轮卫视播映权两家卫视合计金额4.65 亿元,单集价格为620-660 万元(按70-75 集计算)。根据公司公告,《赢天下》互联网播映权价格为750 万元/集,与卫视首轮播映权合计约1400 万元/集,总价约10 亿元。目前《赢天下》已提交审查,随着首轮卫视播出平台确定,预计将于四季度确认收入。同时公司精品剧项目《急诊科医生》将于四季度确认收入,《因法之名》等项目也有望于四季度确认收入,保证全年业绩高速增长。 公司储备项目丰富,有望助推业绩持续高速增长。根据公司公告,公司精品剧项目《东宫》已开机制作,预计于2018 年确认收入;电视剧项目《爹妈一箩筐》、《奇点》、《与子偕臧》等将相继于2017 年四季度、2018 年一季度启动,有望于2018 年确认收入;精品剧《赢天下》的二、三轮卫视播映权预计于2018 年仍将带来较高收入,公司2018年业绩有望持续高速增长。 视频网站用户付费市场规模快速扩大,公司预计将充分受益。根据各大在线视频网站公布数据,2017 年总付费用户有望超过1.2 亿,2018年总付费用户有望超过2.5 亿,付费市场规模有望提升至500 亿以上。 并且随着各大在线视频网站持续激烈竞争,精品剧价格有望进一步提升,公司因为精品剧产能、储备丰富,有望充分受益。 大剧落地帮助公司资金回流,公司有序推动非公开发行股票、债券以保证现金流充足。随着《赢天下》首轮卫视播映权许可合同的签署与履行,公司经营活动现金流预计将有所改善。并且根据公司公告,公司正在积极推动非公开发行股票(募集资金总额不超过8.18 亿元)及发行债券(发行规模不超过6 亿元)。目前公司项目收益率普遍较高,充足的资金支持有利于公司储备项目快速实现商业化,为公司业绩未来几年持续高增长提供保障。 投资建议:公司近期虽受到《好声音》相关纠纷影响,但聚焦公司主业,2017 年主要项目《赢天下》互联网、卫视首轮播出平台已经确认,预计将于2017 年四季度确认收入,全年业绩增长性得到验证;《那年花开月正圆》、《急诊科医生》等优质项目证明公司具备头部剧制作能力,并且公司拥有大量储备项目,有望充分受益于头部内容话语权的进一步强化、网络版权价格的持续攀升、精品内容市场容量扩充及变现方式多元化。由于《好声音》纠纷可能对公司业绩产生影响,我们预计公司2017-2019 年净利润分别为2.51 亿元(扣除非经常性损益后为3.80 亿元)、5.18 亿元、6.91 亿元,对应每股收益分别为0.63元(扣除非经常性损益后为0.95 元)、1.30 元、1.73 元。参考同类可比公司对应2018 年EPS 给予25X 估值,对应六个月目标价32.5 元,给予“买入-A”评级。

入股JAKKS,助力公司成为全球衍生品龙头。JAKKS 及其子公司是公司的第一大客户,自2006 年,双方即建立起长期的合作伙伴关系,并在长期合作中形成了良好的业务协同。2016 年,公司与JAKKS 的交易额为2.05 亿元,占公司总收入比例达32.36%。2017 年2 月及5 月,公司通过全资子公司香港美盛分别从二级市场购入及增发的方式收购JAKKS 19.5%股权,成其第一大股东。 强强联手,战略协同,公司成功收购JAKKS 的主客观因素分析:JAKKS 资本市场压力待解决,公司借此补足全产业链竞争优势,是构成成功收购JAKKS 的重要主观因素。1)从JAKKS 层面,面对持续加大的资本市场压力,JAKKS 积极引入战略投资者,是推动公司成功收购JAKKS 的因素之一;2)从公司层面,JAKKS 的研发能力突出,有助于公司快速向附加值高的研发设计环节延伸,借助JAKKS 优质的IP 授权资源及渠道资源,公司将补足全产业链竞争优势。 双方呈现的良好适配性以及国内衍生品市场巨大的发力空间是构成成功收购JAKKS 的重要客观因素。1)从公司层面来看,一方面公司前期全产业链布局初见成效,财务状况持续向好;另一方面,公司从简单的加工制造商向附加值更高的IP 全产业链运营商角色的成功转换,是构成成功收购JAKKS 的客观因素之一,基于公司在全链条探索中积累起的IP 运营经验,双方将呈现较好的适配性;2)从行业层面,对比美国、日本等成熟市场,国内衍生品市场尚处起步阶段,发展潜力巨大,叠加二胎红利及消费升级带来的内需增长,国内衍生品市场容量将持续扩大,将为公司发展提供良好的市场环境。 全球衍生品市场仍具挖掘空间,美盛+JAKKS 优势产品游戏服更具发展潜力。 1)全球玩具市场规模尚未触及天花板,仍具较大的增长空间,预计未来将以5.7%的年平均增速增长。IP 授权衍生品为拉动全球玩具市场增长的核心动力,是各大玩具厂商实现业绩持续增长的关键因素;2)全球衍生品市场头部竞争格局稳定,相较其他巨头,美盛+JAKKS 在收入规模、品牌知名度等方面潜力较大,且美盛+JAKKS 在游戏服领域占据竞争优势,未来伴随着国内市场的兴起以及海外市场规模的持续扩大,JAKKS+美盛的衍生品销售额及市场份额有望实现快速增长。 投资建议:公司经过三年布局两年优化,全产业链较为完备,对JAKKS 的收购将进一步完善全产业链竞争力。我们预计公司将于2018 年完成对JAKKS 的并表。收购完成后,公司作为JAKKS 的供应商,订单数量及产品品类将明显增加(2018 年公司将充分受益于JAKKS“冰雪奇缘2”的授权);另一方面,JAKKS的并表将大幅增厚公司利润。若不考虑收购JAKKS 对业绩的影响,我们预计公司2017-2019 年净利润分别为4.65 亿元、6.00 亿元、7.04 亿元,EPS 0.51 元、0.66元、0.77 元,对应当前股价PE 为36、28、24 倍;若考虑2018 年JAKKS 并表增厚业绩,则2018-2019 年利润为7.40 亿元、8.54 亿元(我们预计JAKKS 2018-2019年净利润分别为2.75 亿元、2.94 亿元)。考虑到公司收购JAKKS 后所处的衍生品全球龙头地位及其在A 股的稀缺性,给予2018 年30 倍目标PE,对应目标价24.30元,“买入-A”评级。

2017年前三季度,公司营收保持稳定增长,净利润同比略微下滑。 根据公司2017年三季报,公司前三季度实现营业收入10.65亿元,同比增长15.73%,主要源于《问道》端游及手游流水相对稳定,在《不思议迷宫》等新手游产品推动下,公司营收实现稳定增长;公司前三季度实现净利润4.43亿元,同比减少3.92%,净利润略微下滑,主要源于公司增加游戏研发及推广费用。 完善产业链布局,强化研运一体化优势。1)公司游戏研发实力深厚,成功研发《问道端游》、《斗仙端游》、《问道手游》等高流水作品,验证公司具备持续打造精品游戏能力,目前公司多个游戏项目正处于研发及测试状态,看好公司自研作品再次获得成功;2)立足游戏研发,公司积极开展自主运营业务并设立雷霆游戏运营平台,公司已经成功自主运营《斗仙》端游、《问道》、《不思议迷宫》、《地下城堡》及《地下城堡2》等手游产品,公司开拓运营业务实现研运一体化,有利于增强公司行业竞争力;3)同时,公司积极布局产业链上游,截至2017年6月,公司已投资10+家游戏研发商,其中青瓷数码、淘金互动、勇仕网络等厂商均已开发出优秀游戏作品。通过积极内生与外延,公司研运实力已具有较强市场竞争力,我们看好公司厚积薄发,成长为国内一流游戏厂商。 构建海外发行团队,试水手游海外发行。鉴于国内手游市场竞争激烈,海外市场空间广阔且竞争格局未定,公司开启海外发行业务布局,并完成海外业务团队组建,核心人员均来自知名海外发行公司,有较强海外发行经验。根据APPANNIE数据,公司已经在海外发行《地下城堡》、《物种起源》、《DungeonSurvivor》等手游作品,覆盖东亚、东南亚、欧洲、拉美等地区。目前公司海外发行业务仍处于早期阶段,随着海外业务深入拓展,公司将加大海外业务投入,完善海外研运一体化体系。 投资建议:公司研发实力深厚,积极布局游戏运营与海外发行业务,完善产业链布局,期待公司自研作品再次获得成功,驱动公司业绩高速增长。我们预计2017-2019年公司净利润分别为6.73亿元、7.74亿元、8.90亿元,对应EPS分别为9.39元、10.79元、12.41元。 参考同类可比公司,给予公司2017年28XPE估值,对应目标价262.92元,给予“增持-A”评级。

出版发行主业持续增长,码洋市占率稳居行业前列。据公司前三季度经营数据,出版业务营收22.66亿元,同比增长6.22%,发行业务营收54.23亿元,同比增长13.70%。主业增长使公司行业地位继续巩固,开卷统计的上半年一般图书码洋市占率3.32%,排名第三。利润率方面,受纸张成本上涨影响,公司前三季度综合毛利率同比减少2.54个百分点至38.15%,其中出版业务毛利率32.57%(-2.27pp),发行业务毛利率29.81%(-3.10pp)。 教育出版底盘扎实,学生数增加推动教材销量增长。(1)公司教材教辅业务营收占比过半,是公司业绩基石。报告期内公司继续充实苏版教材体系,新编小学一年级科学教材已于2017秋季学期开始使用,全面修订的《小学劳动技术》《中小学信息技术》教材突破五年一次循环使用政策瓶颈,2017秋继续使用。同时江苏于秋季学期开始逐步推行道德与法治、语文、历史三科使用人教社统编教材,公司顺利拿到省内代理权,也由此补足在历史教材出版上的短板。(2)江苏中小学在校生人数自2014年起每年增加3%-4%,教材教辅需求量不断增长,加之公司苏教版及代理的人教版教材省内市占率继续扩大,推动教育出版主业稳步提升。 整合发行渠道,做强实体书店。报告期内公司大力整合发行零售环节。9月公司将旗下发行公司、物流公司及66家市县新华书店统一并入子公司”凤凰新华“,结束了长期以来各板块分散经营、缺乏统筹的状况。通过此次整合公司构建起发行业务的一体化运营模式,有助于强化协同、降低成本、提高效率。在零售渠道端,公司继续做强实体书店,构建“大中小特”结合的书店体系,旗下大书城、中心门店、专业书店、特色书店、小微书店等各具优势,同时重点打造以书店为核心的文化MALL项目,5月第三个文化MALL在南通开业。线下渠道可与线上形成协同效应,其在未来转型过程中也有巨大价值释放空间。 影视项目有序推进,数据中心顺利立项。(1)上半年旗下凤凰传奇参投的电视剧《人民的名义》与湖南卫视热播,投资发行的电视剧《你的传奇之危机四伏》在贵州卫视、河南卫视同步播出,主投主控的电视剧《哥不是传说》已于10月杀青,参投的灾难爱情片《南极绝恋》初步定档12月上映。(2)在成功运营凤凰(南京)云计算中心基础上,公司于8月决定新建凤凰(上海)数据中心,计划投资3.6亿元,将建设3000架标准机柜。项目预计2018年中具备投运条件,2020年底前销售完毕,建成后一方面可满足上海地区对数据中心的旺盛需求,另一方面也可与公司智慧教育、数字出版等业务有效协同,加快公司数字化转型。 投资建议:公司为国有出版龙头,教育及大众出版均有行业领先优势,市场地位稳固,业绩基础扎实。公司享受长三角区位优势,管理层经营思路灵活且执行力强,账面现金充沛,这些要素均有助于公司开展新业态布局,领先同类国企实现实现业务转型升级。预计公司17/18年净利润12.5/13.4亿,对应17年PE估值19倍,扣除现金的PE15倍,低估值突显中长期配置价值,给予目标价10.55元,“买入-A”评级。