事件:公司公布2017年半年度业绩预增公告,经财务部门初步测算,预计2017年半年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比,将增加50-70%。 业绩快速增长逐步兑现,我们前期观点持续得到验证。我们在2016年12月12日发布深度报告《调整结束,加码成长》重点推荐山西汾酒,2017年以来又以多篇公司和行业跟踪报告持续重点推荐,一季度公司业绩强劲增长验证加速成长核心逻辑,目前来看公司中报业绩靓丽表现亦与我们的判断相一致。站在当前时点,我们认为公司已进入快速增长通道,管理机制加速优化进行中,未来2-3年仍有望保持高速增长势头。 青花瓷系列动销强劲,二季度收入增速有望超预期。Q2淡季公司逐步消化渠道库存,发货量增速环比有所降低,但高端酒青花瓷系列动销势头强劲,其中青花30年供不应求,3月末公司尚有5万件订单缺口,其高增长表现有望超预期。渠道走访显示,Q2省内市场增速在20%以上,河南、北京等省外核心市场增速超过30%,我们预计Q2收入增速在25%左右,对应上半年收入增速约39%。综合产品结构上移和费用投放趋势,我们保守预计Q2公司利润增速在20%以上。 混改进程加速推进,次高端清香鼻祖强势回归。1)机制优化:在签署目标责任书后,二季度公司内部机制改善逐步显现,销售公司层面集体解聘副处级领导,改为组阁聘用制,人事市场化改革已经开启,同时销售人员奖金等激励力度也有大幅提高,工作积极性显著增强,我们认为后续存在进一步推出股权相关的激励措施的可能。2)受益次高端:白酒行业高端酒提价周期确立,以汾酒为代表的次高端产品紧随受益,渠道反馈上半年青花瓷实现高速增长,二季度末青花20年价格顺利上调20元,清香鼻祖汾酒的品牌张力正在加速提升。长期来看,我们认为未来2-3年汾酒有望持续受到消费者青睐,收入规模和行业排位也将逐步提升。 投资建议:目标价36元,维持“买入”评级。我们预计2017-2019年公司分别实现营收54.8、64.5、74.1亿元,同比增长24.44%、17.70%、14.85%;实现净利润8.1、10.4、12.0亿元;同比增长34.26%、27.74%、15.75%;对应EPS 为0.94、1.2、1.39元。目标价36元,对应2018年30X,给予“买入”评级。 风险提示:限制三公消费力度加大、改革进度不及预期、食品品质事故。

核心观点:我们认为新疆龙头伊力特具备充足成长潜力,短期看好疆内市场受益结构升级和渠道下沉驱动收入快速增长,长期看好疆外市场受益营销体制改革加速区域拓展,目标价23.8元,首次覆盖,给予”买入”评级。 疆内看点:1)新疆居民收入增速领先全国,1.5万亿固定资产加码有望刺激消费:我们认为2017年新疆居民收入增速可达10%,有助于拉动消费升级。2017年新疆固定资产投资规划目标为1.5万亿,有望通过基建间接带动白酒商务消费,我们保守估计能为伊力特带来4.48亿元收入增量;2)中高端产品量价齐升,营收有望实现双位数增长:2017年公司持续发力中高档产品,去年12月核心产品提价10%,渠道反馈整体接受度良好,我们认为全年收入有望实现两位数增长;3)剔除资产减值损失因素利润端表现靓丽:不考虑资产减值损失因素,2016年公司净利润同比增长10.3%,好于报表体现,目前公司煤化工业务长期应收款余额为2143.7万元,对2017年业绩影响较小,卸下计提重担的伊力特利润弹性有望充分释放;4)营销体制改革和渠道深度下沉为收入贡献增量:买断式销售模式虽然费用较低但也压低了毛利,经销、直销及线上销售模式的变革和县区、乡镇等三、四级渠道的深度下沉加强了销售渠道的广度和深度。 疆外看点:1)浙江商源主导疆外市场,全年收入有望实现双位数增长:公司董事长履新后两次走访商源,对其发展高度重视;商源也采取相应措施,如用豪车奖励经销商、举办大篷车巡演深入乡镇来深化品牌和优化渠道。渠道走访,上半年商源收入同比增加8%左右,核心产品提价后将进一步提升盈利能力;2)筹建品牌运营公司拓展疆外市场,下半年将是收入贡献的开始:公司成立品牌运营中心致力于打造全国性产品和加速拓展疆外市场,且公司计划与疆外大经销商共同出资成立混合制合资销售公司,意在借助其强势渠道资源和精英销售团队来快速推进疆外发展。 催化因素:国企改革提上议程,兵团有望推动激励改革。2017年新疆国企改革进程持续推进,公司新董事长年富力强,且具备企业成功改革经验,我们认为丰富国企经营经验有助于管理层推动激励机制的优化。 投资建议:目标价23.8元,首次覆盖,给予“买入”评级。我们预计2017-2019公司实现营业收入18.78、20.86、23.17亿元,同比增长10.93%、11.09%、11.06%;实现净利润3.53、4.36、5.19亿元,同比增长27.40%、23.70%、19.00%,对应2017-2019年的EPS分别为0.80、0.99、1.18元。目标价23.8元,对应2018年24xPE,给予“买入”评级。 风险提示:疆内需求不及预期、疆外扩张不及预期、食品安全事件风险。

核心观点:渠道走访显示,公司省内外市场均在发生积极变化,特别是省外扩张在优化中坚实推进。放眼未来2-3年,我们认为古井依旧是二三线白酒中成长路径最为清晰的酒企,看好双名酒战略不断升级驱动公司加速增长,销售费用率平稳趋势下利润端有望更快增长,继续重点推荐。 省内市场:8年进入放量阶段,未来3年200元价位有望爆发增长。徽酒消费升级速度全国领先,我们认为未来3年省内白酒主流价位将由120-150元提升至200元以上,该价位段充分受益的古井8年已进入放量阶段,我们认为上半年其省内增速超过40%,保守估计未来3年古井8年有1.5倍增长空间,公司盈利能力有望持续提升。 省外市场:加速管理输出,双名酒战略全面升级。1)河南:受益大众消费升级今年河南市场低端酒出现明显下滑,公司积极调整产品结构聚焦年份原浆幸福版,百元价位产品实现快速增长,我们认为今年上半年河南收入基本持平。近期公司重新划分区域,将豫皖交界的商丘沿线三市划分至安徽分管,充分发挥大本营造血功能,新省区将主攻以郑州为核心的金三角市场,我们认为在结构升级和区域突破强化下未来河南收入有望加快增长。2)湖北:2016年黄鹤楼内部体系调整到位,古井管理输出弥补老名酒渠道短板,2017年起黄鹤楼进入业绩兑现期。渠道走访显示,公司在继续加大对黄鹤楼在销售人才方面的支持力度,且安徽及河南市场开始通过团购渠道助力销售,管理层对完成业绩承诺信心十足,我们认为全年收入有望超越8.05亿元(含税),乐观预期可做到9-10亿元(含税)。 短期市场份额为先,中长期费用率趋稳。我们认为古井处于爬坡期,高费用投入拉升品牌力利于省外扩张,冠名央视春晚效果正在逐步显现。目前公司销售费用率已高达30%以上,我们认为未来费用投放将与收入相匹配,费用率有望趋于平稳。若公司激励机制出现优化,费用率有望下行。 投资建议:目标价62.5元,维持“买入”评级,继续重点推荐。我们调整盈利预测,预计2017-2019年公司实现营业收入72.43、88.37、106.79亿元,同比增长20.37%、22.01%、20.85%;实现净利润10.14、12.58、15.81亿元,同比增长22.22%、24.02%、25.70%,对应2017-19年的EPS分别为2.01、2.50、3.14元。给予12个月目标价62.5元,对应2018年25xPE,维持“买入”评级。 风险提示:三公消费限制力度继续加大、中高端酒动销不及预期、食品安全事件风险

全面进入正循环,内部发展步入新通道。如果说2016年五粮液两次上调出厂价是在一片质疑中实现,那么2017年则是公司新一轮加速增长的起点,因为公司有以下三方面重要变化。1)渠道顺价:今年普五完全实现顺价销售,且价格一路稳步上行,二季度以来全国批价稳定在780元左右,近期华东市场一批价更是普遍达到800元。经销商反馈,普五一批价将执行不低于809元标准,我们认为此次上调渠道价格意在提高经销商利润,持续改善近几年来的渠道盈利问题,我们判断普五价格体系已进入正向循环,批价站上800元后存在继续上调计划外价格的可能。2)激励落地:5月份公司定增方案顺利获得批文,核心高管、员工和部分经销商利益得到有效绑定,我们认为本次定增彻底优化了国企股权结构,进一步强化了销售团队经营动力和发展信心,提升经销商团队政策执行力,推动价格和渠道体系良性发展。公司机制改善反映到业绩上,则是未来将更加注重利润端的增长质量,费用使用效率将提升,业绩释放动力将更强,对应分红率亦有望进一步提高。3)高管换帅:新董事长由政府委派省经委副主任李曙光担任,侧面反映省政府对五粮液未来发展的高度重视,李总上任随即开展“对标先进、二次创业、再铸辉煌”大讨论,有志于通过优化内部结构做大做强五粮液,我们认为未来公司决策效率和质量有望明显提升,加速增长值得期待。 茅台缺货普五最受益,未来公司具备放量潜力。从价格来看,茅台短期控价尚未解决供给端核心矛盾,全年批价下行空间有限,未来2-3年供需紧平衡背景下批价仍将继续上行趋势,这将有助于未来普五价格的稳步提升;从量来看,普五比飞天茅台更具备放量基础,在茅台紧缺情况下普五首先受益,如4-5月渠道反馈淡季普五销量较去年有小幅增长。综合以上,我们认为未来2-3年五粮液有望继续量价齐升。 估值相对优势明显。目前五粮液估值对应2017年21倍,明显低于茅台和老窖,在白酒板块中也属于非常便宜的公司,我们认为2017年公司在渠道顺价、激励落地和高管换帅三方面的变化在不断消除压制公司估值的因素,随着高端酒行业的向好和茅台缺货对普五的直接利好,我们认为公司业绩将进入加速增长通道,估值具备良好提升空间。 投资建议:小幅上调目标价至56.54元,维持“买入”评级。我们上调盈利预测,预计2017-18年收入为281.23、321.00亿元,同比增长14.58%、14.14%;净利润82.88、99.57亿元,同比增长22.15%、20.15%,对应EPS分别为2.14、2.57元。上调12个月目标价至56.54元,对应2018年22倍PE,继续重点推荐。 风险提示:限制三公消费力度加大、高端酒动销不及预期、食品品质事故。

事件:5月25日,古井贡酒公告董事会换届名单和2017年度财务决算报告,提名梁金辉等6位先生为公司第八届董事会非独立董事候选人,2017年计划实现收入68.89亿元,较上年增长14.50%,实现利润总额13.91亿元,较上年增长20.91%。 换届隐忧基本消除,验证我们前期判断。今年以来我们对古井做了大量渠道走访工作,判断渠道具备良好动销的强基本面支撑,大力推荐古井贡酒。在5月市场最悲观的时候,我们强调不必过度解读换届临近带来的市场干扰因素,股价回调后敢于坚定推荐,确信公司被错杀。今日董事会换届名单公布高度验证我们前期判断,我们认为市场对核心管理层变动的隐忧基本得到消除,新一届管理层将在梁总带领下继续坚守百亿目标雄心,未来公司成长路径清晰逻辑不变。 解读2017年规划:收入规划实属保守,利润规划超预期。2017年公司计划实现收入68.89亿元,较上年增长14.50%,剔除黄鹤楼并表因素古井自身收入规划增长9.5%,我们认为收入规划相对保守,从目前渠道情况来看整体动销好于表观表现,预计年底完成收入决算目标压力不大。2017年公司计划实现利润总额13.91亿元,较上年增长20.91%,超出市场预期,显示公司逐步重视业绩端增长质量;我们认为本次利润规划将会改善市场对一季度公司费用率大幅提升拖累利润增速的全年趋势预期,也验证了我们前期对一季度费用存在前置确认可能的判断,在毛利率大幅提升和费用率平稳趋势下利润有望实现更快增长。 冲刺集团百亿目标,全年收入有望实现更快增长。2017年是古井集团收入百亿目标的落地年,渠道走访显示多地市场均签下军令状,强化考核执行力,我们期盼古井迈向百亿规模这一时刻的到来。具体来看,古井自身仍是冲刺百亿目标的主力,品牌力在持续提升,产品上积极引导5年和8年结构升级,淡季库存良性水平基础上实施小幅提价策略,省内尽享消费升级、省外聚焦河南延伸苏浙沪,预计全年收入可达两位数增长。黄鹤楼主打陈香新品和年份原浆系列升级版,古井入主后管理体制和渠道体系得到有效梳理,今年市场以湖北为主、安徽和河南为辅,我们认为全年收入(含税)8亿元承诺目标完成压力不大,乐观有望达到10亿元。综合古井和黄鹤楼双名酒推进步伐,我们认为全年公司收入增速有望达到20%以上。 投资建议:目标价62.5元,维持“买入”评级,继续重点推荐。管理层志向高远,徽酒龙头全国化进程加速推进,中长期成长空间充足,品牌持续提升后费用率存在一定下行空间,利润弹性有待充分释放。我们预计2017-2019年公司实现营业收入73.50、84.70、95.59亿元,同比增长22.16%、15.23%、12.86%;实现净利润10.51、12.57、14.67亿元,同比增长26.71%、19.57%、16.67%,对应2017-19年的EPS分别为2.09、2.50、2.91元。12个月目标价62.5元,对应2018年25xPE,维持“买入”评级。

收入高增长持续验证。我们率先发掘公司在2015-2016年渠道梳理充分,并于2016年12月12日出深度报告《调整结束,加码成长》重点推荐,2017年又以《以周期视角看待汾酒,重申“买入”》《加速增长在持续验证,重申“买入”》等报告持续重点推荐。站在当下,公司前期基础工作扎实,目前已经开始搂起袖子加油干,后期更好的激励政策以及行动仍旧值得期待。近期我们走访渠道,山西区域1-4月份有35%以上的收入增长,渠道库存处于较低的水平,现在依旧有一些经销商倾向于与公司签订合作关系,经销商团队在逐步壮大中,我们认为汾酒在未来2-3年随着渠道体系逐步变强以及行业景气度的持续,具有深厚品牌沉淀的汾酒有望持续受消费者的青睐,公司收入也有望在未来2-3年继续保持较快的增长。 产品结构在上移,利润增速有望快于收入增速。从产品结构来看,青花30现供不应求的格局,3月底,公司有近5万件的货物缺口,即使4月份加班加点生产,到了四月底依旧存有近2万件的缺口;我们预计青花30年今年可能大幅超市场的预期,未来2-3年青花30的收入有可能达到2012年峰值的水平,结构的上移有望拉动公司业绩的快速增长。 白酒行业龙头进入提价周期,次高端代表汾酒将持续受益。(1)短期高档酒的量价齐升持续得到了验证。贵州茅台、五粮液等年报以及2017年Q1季报靓丽;茅台批价稳定上升至1280,普五一批价格稳定在780,价格坚挺。(2)中长期来看,茅台进入提价周期,次高端持续受益。依据茅台基酒产量,我们认为茅台酒未来三年茅台酒总体供应偏紧,唯有通过提价来实现量价均衡。龙头提价,次高端受益。 混改有可能成为公司业绩加速增长的又一增长极。根据目标责任书内容按照权责利统一、对标先进、正向激励的原则,汾酒集团2017-2019年收入(酒类)增长目标为30%、30%和20%,三年利润(酒类)增长目标为25%、25%、25%。公司在集团架构中业绩占比较高,未来三年公司将自上而下搂起袖子加油干,推动业绩增速提升;从汾酒费用率来看存有较大的下行空间,改制后激励机制完善,有望推动公司新一轮增长。 目标价36元,维持“买入”评级。我们认为2015-2016年是公司渠道、产品调整的年份,2017-2018年业绩增长将加速。目前行业龙头茅台、五粮液等批价上移拉开空间,汾酒将充分受益;我们预计2017-2019年公司分别实现营收54.8、64.5、74.1亿元,同比增长24.44%、17.70%、14.85%;实现净利8.1、10.4、12.1亿元;同比增长34.26%、27.74%、15.75%;对应EPS为0.94、1.2、1.39。看好公司加速趋势以及可释放的利润空间,目标价36元,对应2018年30X,给予“买入”评级。 风险提示:限制三公消费力度加大、食品品质事故。

事件:5月15日,五粮液非公开发行股票获中国证监会核准批复,并对实施2016年度利润分配方案后的非公开发行股票方案进行调整,其中发行价格调整为21.64元/股,发行数量不超过8567万股。 定增尘埃落定,公司经营活力和管理效率有望持续提升。历时两年的定增方案终于顺利获得批文,其中管理层及员工合计认购金额不超过5.13亿元,核心经销商认购金额不超过4.20亿元,这对五粮液来说意义非凡。我们认为本次定增彻底优化了国企股权结构,有效绑定厂家与经销商等主要利益群体,进一步强化销售团队经营动力和发展信心,提升经销商团队政策执行水平,推动价格和渠道体系良性发展。公司机制改善反映到业绩上,则是未来将更加注重利润端的增长质量,费用使用效率会持续提升,对应分红率亦有望进一步提高。 淡季批价坚挺,招商进度加速推进。今年公司缩减经销商的普五合同量,加大1618和低度酒投放量,年初以来严控普五发货节奏坚决挺价效果良好,一批价一路稳步上行至780元,当前茅五终端价比率维持在1:0.7的合理区间,参考二季度普五计划外769元策略的执行,我们预计下半年普五批价将向800元靠拢。在顺价背景驱动下公司招商进度加速推进,近期渠道反馈华东等地五粮液专卖店数量快速增加,经销商回归势头喜人。一季报数据靓丽,预收款维持高位,综合量价因素预计全年收入可继续保持两位数增长。 内外环境全面优化,利润料将实现加速增长。行业层面,茅台短期控价尚未解决供给端核心矛盾,全年批价下行空间有限,未来2-3年供需紧平衡背景下批价仍将继续上行趋势,这将有助于未来普五价格的稳步提升。公司层面,机制改善后自身品牌营销意识明显加强,渠道运作更加精细化,在高端酒价上行阶段,普五亦具备放量基础。集团董事长李总新上任,将有效提升内部决策效率,强化业绩释放动力,利润端有望实现加速增长。 投资建议:目标价55元,维持“买入”评级。考虑增发摊薄,我们调整盈利预测,预计2017-18年收入为281.23、316.69亿元,同比增长14.58%、12.61%;净利润82.88、96.75亿元,同比增长22.15%、16.74%,对应EPS分别为2.14、2.49元。12个月目标价55元,对应2018年22倍PE。 风险提示:限制三公消费力度加大、食品品质事故。

事件:金禾实业发布2017年一季报,报告期内实现营收11.07亿元,同比增长32.18%,归属于上市公司股东的净利润2.01亿元,同比增长41.20%。同时公司预计2017年上半年归属于上市公司股东的净利润为4.49-5.08亿元,同比增长90%-115%。 产品价格继续提升,一季报利润增速落于业绩指引上限。17Q1公司实现收入11.07亿元,同比增长32.18%,环比提高8.61pct,一方面得益于精细化工和基础化工产品价格的持续提升,另一方面得益于2016年下半年年产20万吨双氧水和年产500吨三氯蔗糖产能的正式投产。17Q1公司实现净利润2.01亿元,同比增长41.20%,利润增速靠近前期业绩指引上限;利润增速快于收入增速的主要原因在于核心产品价格的明显上涨。 精细化工产品提价驱动毛利率大幅提升,费用率小幅下降。17Q1公司毛利率为30.98%,同比提高11.32pct,主要得益于甲基麦芽酚和乙基麦芽酚等精细化工产品价格上涨。17Q1公司期间费用率为8.63%,同比下降1.62pct,其中销售费用率为4.51%,同比下降1.27pct,管理费用率为3.17pct,同比下降0.18pct,财务费用率为0.96%,同比下降0.17pct。17Q1年公司净利率为19.37%,同比提高3.00pct,全年经营活动产生的现金流量净额达到1.29亿元,同比下降18.32%。 天利海停产有望推动麦芽酚继续涨价,三氯蔗糖投产有望驱动业绩更快增长。公司和天利海属于麦芽酚行业寡头垄断者,前期天利海再次因爆炸事故停产,短期产能无法恢复,我们认为该事件有望进一步推动麦芽酚价格上扬,公司充分受益。二季度1500吨三氯蔗糖产能将正式投产,至此公司三氯蔗糖产能将达到2000吨,新产能投产后预计三氯蔗糖价格会有一定波动,但销量大幅增长仍有望驱动业绩实现更快增长。 甜味剂龙头尚未被充分认知,中报高增速指引下全年盈利能力有望继续提升。金禾甜味剂主业下游客户主要为食品饮料公司,需求端相对稳定,公司在细分行业的定价权是极为稀缺的,产品消费品属性较为明显,因此在估值方面要弱化周期性思维。公司预计2017年中报净利润增速在90%-115%之间,其中公司拟出让持有控股子公司华尔泰55%股权,预计二季度完成股权转让后能增加8000万元投资收益,扣除投资收益影响中报主营利润增速位于56%-81%区间。我们认为公司核心产品仍处于量价齐升周期,全年业绩高增长趋势确立。 投资建议:上调目标价至25元,维持“买入”评级。我们上调盈利预测,预计2017-19年公司收入为46.06、50.38、54.89亿元,同比增长22.66%、9.38%、8.95%;实现净利润7.83、8.49、9.65亿元,同比增长42.01%、8.40%、13.72%,对应EPS分别为1.39、1.50、1.71元。上调目标价至25.0元,对应2017年18XPE。 风险提示:三氯蔗糖推广不达预期、环保风险、食品添加剂产品被公众误解的风险。

事件:西王食品4月28日晚间发布2017年1季度业绩报告称,报告期内,归属于母公司所有者的净利润为6777.43万元,较上年同期增25.31%;营业收入为14.93亿元,较上年同期增136.88%;基本每股收益为0.15元,较上年同期增25.00%。 收入、利润略低于预期。分项来看,一季度植物油实现营收6.2亿元,下降约1%,净利润4800-4900万,约下降10%低于预期;境外收购公司收入1.2亿美元,增长10.94%,净利润1500万美元,增长16.5%;一季度植物油增长不及预期主要是因为春节提前以及2016年12月份有订货会。如果看连续四个月的话,我们预估植物油增幅还有10%-15%;如果看连续2个季度的话,2015年Q4以及2016Q1总收入为12.03亿元(6.3+5.73),2016Q4以及2017Q1的总收入为14.9(8.7+6.2)亿元(扣掉运动营养品),连续2个季度实现24%的增长。利润低于预期主要是一季度支付重组利息4379万元以及KERR的现金折扣到财务费用1863万元。 公司产品毛利率稳步提升。2017年Q1公司产品毛利率37%,同比增加近7.8个百分点,环比增加4.2个百分点。产品毛利率的提升主要是计提了运动营养品的收入。销售费用同比增长204%,管理费用同比增长135%,财务费用新增6300万元,三费的大幅增长主要是报告期并入了境外公司的相关费用。 小包装油有望保持双位数增长,运动营养品带来业绩弹性。公司2016年完成销售小包装食用油17.4万吨,同比增长21.81%,今年随着玉米油品牌力不断提升以及渠道持续覆盖(17年计划新增经销商100家,新增3万家网点),全年小包装油有望实现15%的增长。运动营养品毛利高,无论是国内还是海外,我们认为都将有不错的表现:国内运动保健市场尚处于竞争蓝海,随着团队实力的加强以及行业的快速发展,全年有望实现50%以上的收入增长;海外受益于美国强大的体育产业仍有接近两位数的增长,预计未来三年公司在北美市场能够保持10%的复合增速。 齐星事件政府已高度警惕,我们认为风险总体可控。西王集团对齐星集团及下属子公司所提供的担保余额总数29亿元,风险敞口主要集中于8.7亿元,目前风险敞口也全部追加了反担保措施。另外,此事较大,政府机构已经摄入以防风险,西王也对齐星进行了托管。从抗风险的措施来看,西王集团经营状况整体健康,截止16年9月,西王集团总资产403.21亿元,净资产147亿元,目前储备近30亿元现金。另外,西王与信达资管成立50亿元并购基金和10亿流动资金贷款。 目标市值157亿元,重申“买入”评级。考虑并表节奏,预计2017-2018年公司实现销售收入64.4、73.8亿元,同比增长91%、14.5%,2017-2018年实现归属母公司股东净利润为4.49、5.69亿元,同比增长233%、26.7%,对应EPS为0.99、1.25元(暂不考虑增发摊薄股本)。采用分部估值法,按保健品35xPE、食用油30xPE并减去并购带来的新增负债进行分部估值,12个月给予目标市值157亿元,当前公司市值考虑增发16.7亿元后为111亿元,重申“买入”评级。 风险提示:食品安全问题、蓝帽子申请进度缓慢、国内协同不及预期等。

事件:4月28日晚,泸州老窖(6000568)公布了2017年一季报。2017年一季度,公司实现营收26.70亿,同比增长20.34%;实现归母净利润7.97亿,同比增长34.54%;实现扣非后归母净利润7.96亿,同比增长35.20%。 国窖、窖龄酒的高增长拉动一季报快速成长。2017年一季度,受春节需求较旺刺激,公司营收和归母净利润分别为26.70亿和7.97亿,同比增长20.34%和34.54%,收入的增长主要来自于国窖以及窖龄酒。特曲受提价的影响表现一般,而低档酒博大系列依旧处于调整阶段,略有下滑。 产品结构不断上移以及产品提价带动毛利率进一步提升。2017年一季度,公司毛利率为70.25%,同比提升12.8个百分点,环比提升8个百分点。原因主要是因为中高档酒的占比逐步提升以及提价所致(3月21日,公司提高国窖全国范围结算价至680元,同时宣布,52度窖龄酒30年取消随货政策并将老字号特曲价格上调至218元)。 现金流量略有下滑,但应收票据大幅增长,现金流有望逐步向好。公司17年1季度公司经营活动产生的现金流量略有下滑,预收货款8.34亿元,环比下滑22.1%。经营活动产生的现金流量净额1.45亿元,同比下降80.2%;下滑原因主要由于票据使用增加(招商所致),一季度末,公司应收票据为27亿,同比提升62.9%,环比增加7.5亿元。我们认为票据在后期陆续转化成现金,现金流有望持续向好。 扩张期费用明显增长有利于后期业务的开展。我们认为公司目前依旧处于扩张发展的阶段,费用前置有利于后期业务的发展。2017年一季度,公司费用的增幅明显高于收入的增幅,三项费用率21.27%,同比增加5.01pct。其中销售费用为4.42亿,同比增长52.90%,主要是公司继续加大广告宣传和市场促销力度导致;管理费用为1.4亿,同比增长56.36%,主要是因为职工薪酬和财产保险费增加共同影响所致;营业税金及附加为2.28亿,同比增长90.05%,主要是高端白酒销量和销售收入增长,导致消费税增长所致。 行业向好趋势延续,公司有望充分受益。近期茅台再次出现缺货的情况,五粮液也在执行控货保价,目前高档酒的库存总体也处于低位,飞天茅台以及五粮液一批价格的不断上涨也为国窖的发展打开了空间。 管理层改革举措深得市场认可,坚定看好公司冲刺回归行业前三之志。我们一直强调泸州老窖是未来成长路径非常清晰的酒企,2015年“刘林”组合上任后,公司在产品定位、组织架构、渠道体系以及激励机制等方面做出了大胆改革,过去两年时间改革效果在业绩上体现的淋漓尽致。当前公司积极强化员工成长和薪酬激励机制,力争十三五后半段冲刺重回行业前三,我们认为未来2-3年高、中、低端三大引擎持续发力将不断推动公司业绩高速增长。 投资建议:目标价53.75元,维持“买入”评级。我们预计公司2017-19年营业收入分别为103.53/122.36/141.55亿元,同比增长24.67%/18.19%/15.69%,2017-19年净利润分别为25.67/33.05/39.62亿元,同比增长33.17%/28.76%/19.87%,对应EPS分别为1.67/2.15/2.57元;目标价53.75元,对应2018年25倍PE。 风险提示:限制三公消费力度加大、中高端酒竞争加剧、食品品质事故。

山西汾酒4月28日发布2016年度以及2017年Q1业绩报告称:2016年归属于母公司所有者的净利润为6.05亿元,较上年同期增16.24%;营业收入为44.05亿元,较上年同期增6.69%;基本每股收益为0.6989元,较上年同期增16.23%。2017年一季度,归属于母公司所有者的净利润为4.68亿元,较上年同期增58.70%;营业收入为21.81亿元,较上年同期增48.29%;基本每股收益为0.54元,较上年同期增58.82%。 加速成长在持续验证。我们率先发掘公司在2016年已经调整到位了,并于2016年12月12日出深度报告《调整结束,加码成长》重点推荐,2017年又以《以周期视角看待汾酒,重申“买入”》《加速增长在持续验证,重申“买入”》等报告持续重点推荐。2017年Q1公司利润和收入实现50-60%的增长验证了加速成长的逻辑。我们认为,汾酒目前已经调整充分,未来2-3年依旧可以保持较好的成长。 2016年报符合预期,2017Q1业绩略高于预期。2016年营业收入为44.05亿元,较上年同期增6.69%;其中2-3季度均实现了17%-18%的收入增长,而四季度则下滑4.6%,这主要是由于公司在12月初停止青花30年的发货,直到12月底之后才发货。12月的调整为2017年一季度业绩的高成长储备了较大的势能。 毛利、净利润率稳步向上。单季度来看,去年4季度以及今年一季度毛利率都提高至71%以上,相较于2-3季度的65-66%的毛利率,提高了5-6个百分点,这主要是青花和波汾(12月下旬开始提价)均实现了提价,产品结构上移明显。随着公司降本增效的内部管控持续推行,2017年Q1销售费用率18.8%,略高于2016年的17.6%;管理费用率4.9%,显著低于2016年的10%;毛利率的提升以及综合费用率(管理费用率)的下降推升净利润率提升至22.7%,同比增长1.8个百分点,环比增加6个百分点。 白酒行业龙头进入提价周期,次高端代表汾酒将持续受益。(1)短期高档酒的量价齐升持续得到了验证。贵州茅台、五粮液等年报以及2017年Q1季报靓丽;茅台批价稳定上升至1280,普五一批价格稳定在780,价格坚挺。(2)中长期来看,茅台进入提价周期,次高端持续受益。依据茅台基酒产量,我们认为茅台酒未来三年茅台酒总体供应偏紧,唯有通过提价来实现量价均衡。龙头提价,次高端受益。 混改有可能成为公司业绩加速增长的又一增长极。根据目标责任书内容按照权责利统一、对标先进、正向激励的原则,汾酒集团2017-2019年收入(酒类)增长目标为30%、30%和20%,三年利润(酒类)增长目标为25%、25%、25%。公司在集团架构中业绩占比较高,未来三年公司将自上而下搂起袖子加油干,推动业绩增速提升;从汾酒费用率来看存有较大的下行空间,改制后激励机制完善,有望推动公司新一轮增长。 上调目标价36元,维持“买入”评级。我们认为2015-2016年是公司渠道、产品调整的年份,2017-2018年业绩增长将加速。目前行业龙头茅台、五粮液等批价上移拉开空间,汾酒将充分受益;我们预计2017-2019年公司分别实现营收54.8、64.5、74.1亿元,同比增长24.44%、17.70%、14.85%;实现净利8.1、10.4、12.1亿元;同比增长34.26%、27.74%、15.75%;对应EPS为0.94、1.2、1.39。看好公司加速趋势以及可释放的利润空间,目标价36元,对应2018年30X,给予“买入”评级。 风险提示:限制三公消费力度加大、食品品质事故。

事件:4月27日公司公布一季报,季报显示2017Q1实现收入101.6亿,同比增长15%,归属于上市公司股东的净利润35.9亿,同比增长23.8%,EPS为0.95元,经营活动产生的现金流量净额18.4亿,同比增长143%;预收款62.37亿元,与去年四季度基本持平,比去年一季度下降5.9亿。 收入和利润符合预期,高基数之下销量实现增长实属不宜。春节期间我们就观察到了公司高档酒普五动销实现近10%的销量增长,2月初以报告《提价决策明智,加速成长可期》重点推荐。今年一季度基本执行739元的新价格,而普五去年一季度的出厂价659元,因此价格提升幅度近12%,考虑到高价酒占比70%,假设中低端酒吨价格不变,则一季度收入增长中量的贡献为7%(与我们预估的10%比较接近)。五粮液在去年一季度高基数以及提价的背景之下实现销量的增长,实属不宜。 毛利率小幅提升,销售费用率以及管理费用率略有下滑,净利润率稳步提升。公司产品毛利率70.5%,同比提高0.7个百分点,主要是五粮液系列产品提价所致;销售费用率为10.8%,同比下降2个百分点,主要是产品取消补贴使费用投入减少所致;管理费率5.8%,同比下降0.7个百分点。税金及附加收入占比7.5%,去年同期7.7%,基本稳定。公司总体毛利率小幅提升及费用率下降使净利率同比提升2.5个百分点达到35.4%,公司盈利能力逐步加强。 茅台价格上行+公司机制改善,2017年收入有望加速增长。行业层面,茅台全年供需紧平衡背景下奠定批价上行趋势,有利于普五挺价策略的成功实施,目前普五一批价达到780元左右,预计公司会继续提高计划外出厂价;茅五价格拉开后普五性价比优势凸显有助于加快产品动销。公司层面,员工和经销商持股有效优化机制,费用管控效率逐步提升,品牌营销意识明显加强,渠道运作更加精细化,在高档酒价格持续往上的现在,公司产品具备放量的基础。新董事长已经上任,我们认为新官上任三把火,新董事长必将以十足的干劲来尽快来做出成绩;综合来看,我们认为公司将充分受益高端酒行业格局向好和公司机制改善,2017年收入有望加速增长。 投资建议:上调目标价55.4元,维持“买入”评级。我们预计2017-18年收入为281.23、316.69亿元,同比增长14.58%、12.61%;净利润82.10、95.67亿元,同比增长21.01%、16.53%,对应EPS分别为2.16、2.52元。上调12个月目标价55.4元,对应2018年22倍PE。 风险提示:限制三公消费力度加大、食品品质事故。

投资要点 事件:古井贡酒公布2016年年报,报告期内公司实现营业收入60.17亿元,同比增长14.54%;归属于上市公司股东的净利润8.30亿元,同比增长15.94%,扣非后归属于上市公司股东的净利润7.93亿元,同比增长16.08%,基本每股收益1.65元,同比增长16.20%,每10股派发现金红利6.0元(含税)。同时公布2017年一季报,报告期内公司实现营业收入21.73亿元,同比增长17.88%;归属于上市公司股东的净利润4.08亿元,同比增长18.53%,扣非后归属于上市公司股东的净利润3.57亿元,同比增长5.05%。 预收账款大幅增长,整体业绩符合预期。2016Q4公司实现收入15.12亿元,同比增长22.00%,环比提高9.77pct,预收账款为6.24亿元,环比下降33.97%,这与去年11月公司完成全年计划后停货去库存策略相符。全年公司实现营业收入60.17亿元,同比增长14.54%;分产品来看,古井自身收入55.21亿元,同比增长7.85%,预计年份原浆系列达到两位数增长;黄鹤楼收入3.55亿元;黄鹤楼并表后贡献收入3.55亿元。分市场来看,华中收入52.86亿元,同比增长19.18%;华北收入3.46亿元,同比增长16.29%,华南收入3.84亿元,同比减少25.94%。2016Q4公司实现净利润2.47亿元,同比增长14.99%;全年实现净利润8.30亿元,同比增长15.94%,其中古井自身净利润8.09亿元,同比增长12.99%,黄鹤楼并表贡献净利润0.21亿元,我们认为利润增速快于收入增速主要得益于毛利率的明显提升。17Q1公司实现收入21.73亿元,同比增长17.88%,预计黄鹤楼短期收入贡献仍不大,预收账款为12.25亿元,环比大幅增长96.31%,同比增长23.61%,考虑预收款一季度收入同比增长24.23%,无论是增速还是回款额(销售口径)均与我们前期判断一致,验证渠道打款积极性高涨(详细参考2017年4月6日公司跟踪报告《冠名春晚效果渐显,徽酒王者志存高远》)。17Q1公司实现净利润4.08亿元,同比增长18.53%,扣非净利润3.57亿元,同比增长5.05%,扣非后净利润增速较低的原因在于费用投入的大幅上扬。 毛利率持续提升,费用率跟随上移。2016年公司毛利率为74.68%,同比提高3.41pct;其中Q4毛利率为75.92%,同比提高1.87pct,主要得益于年份原浆系列产品结构升级。2016年公司期间费用率为41.65%,同比提高2.03pct;其中销售费用率为32.91%,同比提高3.26pct,主要是公司冠名春晚等广告投入力度加大导致;管理费用率为9.25%,同比下降1.10pct;财务费用率为-0.50%,同比下降0.11pct,主要是理财产品利息增加所致;2016年公司净利率为14.13%,同比提高0.51pct。公司现金流良好,全年经营活动产生的现金流量净额为11.83亿元,同比增长49.75%。17Q1公司毛利率为77.65%,同比提高3.29pct,主要得益于古井8年等高端品的快速增长;期间费用率为39.16%,同比提高3.51pct,其中销售费用率为34.11%,同比大幅提高5.06pct,主要是市场促销活动增加所致,管理费用率为5.56%,同比下降1.24pct,财务费用率为-0.51%,同比下降0.31pct;净利率为19.28%,同比提高0.62pct;经营活动产生的现金流量净额为6.49亿元,同比增长36.34%。 冲刺集团百亿目标,全年收入有望实现更快增长。2017年是古井集团收入百亿目标的落地年,渠道走访显示多地市场均签下军令状,强化考核执行力,我们期盼古井迈向百亿规模这一时刻的到来。具体来看,古井自身仍是冲刺百亿目标的主力,品牌力在持续提升,产品上积极引导5年和8年结构升级,淡季库存良性水平基础上实施小幅提价策略,省内尽享消费升级、省外聚焦河南延伸苏浙沪,预计全年收入可达两位数增长。黄鹤楼主打陈香新品和年份原浆系列升级版,古井入主后管理体制和渠道体系得到有效梳理,今年市场以湖北为主、安徽和河南为辅,我们认为全年收入(含税)8亿元承诺目标完成压力不大,乐观有望达到10亿元。综合古井和黄鹤楼双名酒推进步伐,我们认为全年公司收入增速有望达到20%以上。 投资建议:目标价62.5元,维持“买入”评级。管理层志向高远,徽酒龙头全国化进程加速推进,中长期成长空间充足,品牌持续提升后费用率存在一定下行空间,利润弹性有待充分释放。我们预计2017-2019年公司实现营业收入73.50、84.70、95.59亿元,同比增长22.16%、15.23%、12.86%;实现净利润10.51、12.57、14.67亿元,同比增长26.71%、19.57%、16.67%,对应2017-19年的EPS分别为2.09、2.50、2.91元。12个月目标价62.5元,对应2018年25xPE,维持“买入”评级。 风险提示:三公消费限制力度继续加大、中高端酒动销不及预期、食品安全事件风险。

事件:水井坊公布2016年年报,报告期内公司实现营业收入11.76亿元,同比增长37.61%;归属于上市公司股东的净利润2.25亿元,同比增长155.52%,基本每股收益0.46元,同比增长155.47%,每10股派发现金红利4.60元(含税)。同时公布2017年一季报,报告期内公司实现营业收入3.99亿元,同比增长32.78%;归属于上市公司股东的净利润0.92亿元,同比增长17.68%。 收入符合预期,利润低于预期。2016Q4公司实现收入3.82亿元,同比增长61.83%,环比提高30.60pct,主要受春节提前因素影响。全年公司实现营业收入11.76亿元,同比增长37.61%;分产品来看,中高档酒收入11.76亿元,同比增长45.22%,主要由井台和臻酿八号高增长驱动;低档酒收入26.40万元,同比减少81.43%。分市场来看,省内收入1.54亿元,同比增长33.40%;省外收入9.87亿元,同比增长50.81%,省外新总代模式效果逐步显现。2016Q4公司实现净利润0.76亿元,同比增长340.70%;全年实现净利润2.25亿元,同比增长155.52%,我们认为利润增速快于收入增速主要得益于毛利率提升和费用使用效率的提高。17Q1公司实现收入3.99亿元,同比增长32.78%,预计省外市场增速仍快于省内,预收账款为1.01亿元,同比增长24.69%。17Q1公司实现净利润0.92亿元,同比增长17.68%,我们认为利润增速略慢于收入增速主要是市场投入加大所致。 毛利率继续提升,费用率大幅提高。2016年公司毛利率为76.16%,同比提高0.86pct;其中Q4毛利率为79.20%,同比下降1.18pct。2016年公司期间费用率为36.08%,同比下降4.78pct;其中销售费用率为21.22%,同比下降0.80pct;管理费用率为15.38%,同比下降3.79pct;财务费用率为-0.52%,同比下降0.19pct;2016年公司净利率为19.11%,同比大幅提高8.82pct。公司现金流表现良好,全年经营活动产生的现金流量净额为3.82亿元,同比增长63.25%。17Q1公司毛利率为77.38%,同比提高2.36pct;期间费用率为36.01%,同比大幅提高7.76pct,其中销售费用率为25.64%,同比大幅提高6.98pct,管理费用率为11.13%,同比提高1.11pct,财务费用率为-0.76%,同比下降0.32pct;净利率为23.12%,同比下降2.96pct;经营活动产生的现金流量净额为1.69亿元,同比增长125.33%。 短期投入加大利于开拓省外市场,高端品典藏推出进一步拉升品牌力,看好核心产品在次高端市场高增长潜力。目前300-500元价位次高端白酒市场处于高增发展阶段,公司核心产品井台和臻酿八号具有高性价比和渠道利润相对优势,短期加大费用投入有助于省外市场开拓,随着新总代模式持续推进和核心门店数量的不断增加,我们中长期看好公司产品在次高端市场的高增长潜力。3月糖酒会上高端新品典藏重新上市,定位800元价位,且在广告和促销方面给予全方位支持,我们认为典藏的推出将进一步强化整体品牌力,中高端核心产品亦将受益,综合来看预计2017年公司收入仍有望实现30%增长。 投资建议:目标价28元,下调至“增持”评级。我们调整盈利预测,预计公司2017-19年营业收入分别为15.53/19.56/23.86亿元,同比增长31.99%/25.99%/22.00%,2017-19年净利润分别为2.92/3.93/5.23亿元,同比增长29.82%/34.57%/33.14%,对应EPS分别为0.60/0.80/1.07元。给予目标价28元,对应2018年35倍PE,考虑短期估值偏高,下调至“增持”评级。 风险提示:限制三公消费力度加大、中高端酒竞争加剧、食品品质事故。

事件:口子窖公布2016年年报,报告期内公司实现营业收入28.30亿元,同比增长9.53%;归属于上市公司股东的净利润7.83亿元,同比增长29.41%,基本每股收益1.31元,同比增长23.58%,每10股派发现金红利4.5元(含税)。同时公布2017年一季报,报告期内公司实现营业收入10.33亿元,同比增长16.33%;归属于上市公司股东的净利润3.27亿元,同比增长20.80%。 产品结构持续升级,业绩符合预期。2016Q4公司实现收入4.95亿元,同比增长5.26%,环比下降0.63pct,预收账款达4.44亿元,环比大幅增长137.43%,这与春节前期渠道反馈普遍断货相符,我们认为主要因为四季度任务规划不高导致备货不足,而春节提前省内百元价位产品消费需求旺盛使得经销商积极打款但无货可发。全年公司实现营业收入28.30亿元,同比增长9.53%;分产品来看,高档酒口子窖系列收入25.51亿元,同比增长11.95%,预计口子窖10年和小池窖增速更快;老口子和口子美酒为代表的中档酒收入1.31亿元,同比减少12.30%;低档酒口子酒系列收入0.99亿元,同比减少11.50%。分市场来看,省内收入23.14亿元,同比增长17.84%;省外收入4.67亿元,同比减少18.97%,主要是省外市场优胜劣汰主动调整所致。2016Q4公司实现净利润0.71亿元,同比增长6.76%;全年实现净利润7.83亿元,同比增长29.41%,利润增速明显快于收入增速主要得益于毛利率提升和费用适度管控。17Q1公司实现收入10.33亿元,同比增长16.33%,预计省内收入增速在20%左右,省外收入增速回升至10%左右,预收账款为3.60亿元,同比大幅增长77.34%,后续增长得到有效保障。17Q1公司实现净利润3.27亿元,同比增长20.80%,我们认为利润增速略快于收入增速主要得益于口子窖系列快速增长。 毛利率稳步提升,费用率持续下行。2016年公司毛利率为72.44%,同比提高2.61pct;其中Q4毛利率为71.67%,同比提高3.25pct。2016年公司期间费用率为19.18%,同比下降2.35pct;其中销售费用率为12.75%,同比下降1.11pct,市场投入更加合理化,管理费用率为6.62%,同比下降0.81pct,优化组织结构,管理效率得到提高;财务费用率为-0.19%,同比下降0.43pct;2016年公司净利率为27.68%,同比大幅提高4.25pct。公司现金流良好,全年经营活动产生的现金流量净额为6.40亿元,同比增长19.40%。17Q1公司毛利率为72.80%,同比提高0.61pct;期间费用率为13.76%,同比下降1.51pct,其中销售费用率为10.09%,与上年同期持平,管理费用率为3.76%,同比下降1.52pct,财务费用率为-0.10%,同比下降0.06pct;净利率为31.66%,同比提高1.17pct;经营活动产生的现金流量净额为1.98亿元,同比得到明显改善。 充分受益省内消费升级,民营机制稳健风格有望保证公司持续两位数增长。安徽省内市场,口子窖品牌力突出,充分受益百元价位消费升级红利,2017年公司加强口子窖10年市场投入,产品结构将继续上移。渠道方面,省内公司积极加大县级以下区域市场运作力度,乡镇市场具备充足增长潜力;外调整到位、扎实前行,一季度重回正增长。公司管理层持股结构合理,民营优秀体制在四家徽酒中最为突出,风格低调务实,百年老店雏形已现,未来业绩有望继续保持两位数增长。 投资建议:目标价42.5元,维持“买入”评级。我们调整盈利预测,预计公司2017-19年营业收入分别为33.04/38.07/43.57亿元,同比增长16.74%/15.23%/14.45%,2017-19年净利润分别为9.62/11.41/13.34亿元,同比增长22.77%/18.61%/16.89%,对应EPS分别为1.60/1.90/2.22元。给予目标价42.5元,对应2018年22倍PE。 风险提示:限制三公消费力度加大、中高端酒竞争加剧、食品品质事故。