事件:公司公告,10月15日,公司与美国CyanVac公司签署《股东协议》,拟与美国CyanVac公司共同设立合资公司;美国CyanVac公司以估值2400万美元的无形资产出资认购80%股权(普通股),公司以600万美元现金认购20%股权(优先股)。合资公司将获得美国CyanVac公司呼吸道合胞病毒疫苗的全球(除中国)权益并开展疫苗的研发。 点评:本次投资是公司在疫苗领域,继投资瑞宙生物开发肺炎结合疫苗、与俄罗斯FORT就麻腮风及水痘疫苗进行技术互换后的又一举措。就呼吸道合胞病毒(RSV)疫苗而言,14年初百克生物就曾投资荷兰Mucosis公司25%股权,并引进新型粘膜接种疫苗技术和新型RSV疫苗;本次投资合作有望进一步加强公司在RSV疫苗领域的技术积累,在原有疫苗产品的基础上扩大产品种类。公司未来有望通过自主研发与技术合作两种路径,不断丰富疫苗产品管线,打开未来发展空间。 RSV疫苗有望成长为重磅品种,未来市场空间值得期待。呼吸道合胞病毒(RSV)是一种RNA病毒,高发于6月龄以内婴幼儿,能够导致细支气管炎及肺炎;YaowenZhang等研究者进行的流行病学研究表明,近年来我国患有急性呼吸道感染的6月龄内婴幼儿的RSV阳性率高达30%;WHO披露的数据表明,18年全球RSV感染人群高达6400万人,并导致5岁以下儿童超过300万人住院、近6万人死亡,其中近一半发生在6月龄以内。此外,老年人同样也是RSV的高危感染人群。由于缺乏有效的抗病毒治疗药物,RSV疫苗的研发价值与经济价值较高。综合考虑RSV流行病学特征,我们认为,RSV疫苗未来上市后,有望成长为全球重磅品种,未来市场空间值得期待。 国内RSV疫苗研发尚处早期,公司有望抢占市场先机。目前,RSV疫苗是医学领域亟待攻克的难题,全球范围内尚无产品获批上市。值得关注的是,杨森制药研发的预防性RSV高级疫苗(处于IIb期临床)于19年9月被FDA授予突破性药物资格(BTD),用于60岁及以上老年人群预防由RSV介导的下呼吸道疾病。根据CDE披露数据,目前国内RSV疫苗研发尚处早期,暂无品种申报临床研究。我们认为,本次投资不仅使公司在未来有望享受RSV疫苗的全球销售提成,而且将助力公司在国内开展RSV疫苗的研发,抢占国内广阔市场。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价450.00元。假设金赛药业换股完成的时间为19年底,我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为28.3%、29.5%、22.1%,净利润增速分别为41.6%、77.4%、23.8%,成长性突出;给予买入-A投资评级,6个月目标价450.00元,相当于2020年36倍的动态市盈率。 风险提示:生长激素市场推广不及预期,核心产品降价风险,新药研发不及预期等。

事件:公司19年前三季度预计归母净利润同比增长7.95%-20.91%。安科生物发布19年前三季度业绩预告,预计19年前三季度实现归母净利2.50-2.80亿元,同比增长7.95%-20.91%,中位数2.65亿元,同比增长14.43%。 点评:分季度看,公司第三季度实现归母净利润1.03-1.33亿元,同比增长1.29%-30.86%,中位数1.18亿元,同比增长16.08%,利润增速继续环比改善。公司前三季度非经常损益约400万元,按业绩预测中位数测算,预计前三季度和第三季度的扣非净利润分别为2.62亿和1.14亿元,同比增速分别为18.38%和14.44%。19年前三季度,公司主营产品重组人生长激素继续保持快速增长,生物制品、中成药、化学药等产品的销售收入保持稳定增长;而研发投入较去年同期有较大增幅,在一定程度上拖累了利润增速。 生长激素19Q3增速略有波动,水针获批助力业绩增速提升。根据公司公告及业绩预告测算,预计19Q3公司生长激素的销售增速在25%左右,较19Q2的销售增速环比有所下滑。分析原因,这一方面可能与去年同期业绩基数较高有关,另一方面可能与公司生长激素产能受限及产品规格调整有关。公司半年报披露,为解决产能问题,公司目前正在建设一条2000万支的生长激素生产线,并有望19年通过GMP认证,公司未来生长激素供给能力及销售增速将进一步提升。公司生长激素水针于19年6月正式获批上市,公司也成为继金赛药业和诺和诺德后,第三个国内获批生长激素水针剂型的生产企业。目前公司生长激素水针已正式上市销售,市场准入及产品销售进展顺利。随着公司生长激素剂型进一步完善,销售协同下,有望快速抢占市场份额更大的水针市场,进而驱动公司业绩增长再上台阶。此外,公司半年报披露,生长激素长效水针也已完成临床研究,有望19年申报生产、20年获批上市。 产品研发有序推进,即将步入收获期。公司持续加大研发投入,各领域产品研发进度有序推进。公司公告显示,单抗方面,公司曲妥珠单抗与贝伐珠单抗均已进入III期临床,PD-1单抗也已进入I期临床,同时公司还将与药明生物共同开展双特异性抗体的研究。CAR-T方面,博生吉靶向CD19的CAR-T产品的临床申报正在进行补充材料,针对其他靶点和适应症的CAR-T产品也将适时提交临床申请,并且博生吉还正在与德国默天旎展开深度合作。此外,余良卿的活血止痛凝胶贴膏申请临床获得受理,有望填补国内该品种空白。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价18.00元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为23.4%、23.6%、23.8%,净利润增速分别为33.4%、30.7%、30.2%,成长性突出;给予买入-A投资评级,6个月目标价为18.00元,相当于2020年41倍的动态市盈率。 风险提示:生长激素市场推广不及预期,产品降价风险,新药研发不及预期等。

事件: 公司 19年前三季度预计归母净利润同比增长 10.31-16.96%。 康泰生物发布 19年前三季度业绩预告,预计 19年前三季度实现归母净利润 4.15-4.40亿元,同比增长 10.31%-16.96%,中位数 4.28亿元,同比增长 13.64%,业绩超市场预期。 点评: 分季度看, 公司第三季度实现归母净利润 1.57-1.82亿元,同比增长 74.58%-102.41%,中位数 1.69亿元,同比增长 88.50%;公司 19Q3业绩高增长一方面与四联苗销量快速增长且去年基数较低有关,另一方面与公司费用管控持续优化有关。公司前三季度非经常损益约 1485万元,按业绩预测中位数测算,预计前三季度和第三季度的扣非净利润分别为 4.13亿和 1.67亿元,同比增速分别为 15.13%和95.09%。费用摊销方面,预计公司 17年股权激励与 19年期权激励前三季度费用摊销约 0.8亿元。 四联苗 19Q3销量大幅增长, 23价肺炎疫苗正式上市销售。 根据中检院披露数据, 四联苗前三季度批签发 252万支,预计实际销量310-320万支,已接近去年同期水平,预计贡献净利润接近 4亿元; 分季度看,预计四联苗第三季度销量约 130万支,较去年同期 90万支左右的销量大幅增长( 18Q3受长生事件及五联苗恢复影响, 业绩基数较低)。四联苗在经历了 5-6月份的供给紧张期后,随着批签发回归正常节奏,目前疫苗供给已恢复正常,未来销量有望持续快速增长; 根据目前销售节奏预测,预计全年销量有望超过 450万支。 根据公司公告与中检院数据,公司 23价肺炎疫苗于 8月 13日获得首次批签发,且首次批签发量即达到 89万支,足以满足全年需求;目前已获得山东、河南、安徽等省份的准入资格,由于尚处于市场导入期,预计三季度利润贡献有限,全年销量有望达到 30万支。 根据公司公告, 受厂区搬迁影响, 公司乙肝疫苗自 19Q2停止批签发,但目前库存充足,预计终端销售稳健增长,前三季度贡献净利润约 0.6亿元; Hib 疫苗前三季度批签发 178万支,预计实际销量在 150-200万支,贡献净利润约0.3亿元。 重磅品种陆续申报生产,公司未来业绩高增长可期。 根据半年报披露,公司 13价肺炎结合疫苗于 19年 6月获得 III 期临床总结报告,目前已提交药品注册批件预申请,准备申请药品注册批件, 我们预计有望于 20年获批上市。 根据公司公告, 狂犬疫苗(人二倍体细胞) 也已于 19年 8月完成 III 期临床试验总结报告,我们预计 19年下半年申报生产,并有望于 20年底或 21年初获批上市。公司 IPV 与重组 EV71疫苗临床试验有序开展,并且 IPV 已纳入优先审评;五联苗、五价轮状疫苗等重磅产品正在开展临床前研究。除自主研发外,公司还积极引进国际前沿技术,加速麻腮风水痘四联苗、一瓶装五联苗等重磅品种的研发。随着在研品种的陆续上市,公司未来业绩有望迎来高速增长。 投资建议: 买入-A 投资评级, 6个月目标价 86.00元。考虑 2019年期权激励费用摊销,我们预计公司 2019年-2021年的收入增速分别为 5.1%、 23.4%、 74.1%,净利润增速分别为 27.5%、 37.7%、 80.8%,成长性突出;给予买入-A 投资评级, 6个月目标价为 86.00元,相当于 2020年 72倍动态市盈率。 风险提示: 疫苗安全事故风险,政策风险,产品市场推广及研发进度不及预期等

事件: 公司预计 19年前三季度归母净利润同比增长 52%-72%。 智飞生物发布 19年三季度业绩预告,预计 19年前三季度实现归母净利润 16.52-18.69亿元,同比增长 52%-72%,中位数 17.60亿元,同比增长 62%,业绩符合市场预期。 点评: 分季度看,公司 19Q3单季度实现归母净利润 5.05-7.22亿元,同比增长 24.85%-78.61%,中位数 6.13亿元,同比增长 51.73%。公司 19Q3利润增速与 19Q2基本持平,业绩继续维持高速增长,这主要与代理 HPV 疫苗与五价轮状疫苗的批签发与销售稳步推进、三联苗销售维持稳定有关。公司前三季度非经常损益约-0.35亿元,预计扣非净利润同比增速 54.03%-73.87%,非经常损益对公司业绩影响不大。 三联苗销售维持稳定, 冻干剂型递交上市预申请。 根据公司公告,预计公司自主疫苗前三季度销售维持基本稳定,贡献净利润约 3.5亿元。其中, 三联苗前三季度销量预计约 350万支,与去年同期基本持平, 并维持三联苗 500万支全年销售预期不变, 其他自主疫苗利润体量较小且维持基本稳定。 根据公司公告与中检院数据披露,综合测算历年批签发与销售数据,我们预计, 目前公司三联苗库存充足, 大概率可持续销售至 20Q3。 而根据公司公告及药智数据披露,公司无佐剂冻干剂型三联苗已完成临床试验, 并已递交上市预申请, 有望 20年底获批上市。 因此, 哪怕保守假设公司无法获得三联苗再注册批件,其对公司业绩影响也相对有限。 代理疫苗快速放量,未来供给有望大幅提升。 根据公司公告,预计公司代理疫苗前三季度销售维持快速增长, 贡献净利润约 14.1亿元。 根据中检院数据披露,四价 HPV 疫苗 19年前三季度批签发 397万支,九价HPV疫苗18年底和19年前三季度分别批签发91万和188万支,预计四价和九价 HPV 疫苗 19年前三季度销量分别约 350万和 230万支,合计贡献净利润约 12.5亿元;五价轮状疫苗前三季度批签发 299万支,预计销量约 200万支,贡献净利润约 1.1亿元;其他代理品种预计贡献净利润 0.5亿元。 我国 HPV 疫苗前期市场教育充分,适龄女性接种热情高涨,但由于 18年国内 HPV 疫苗供给有限,各地普遍出现断货现象。 随着默沙东疫苗供给的提升,公司代理 HPV 疫苗销量有望快速增长。而考虑到五价轮状疫苗的保护率和接种周期均明显优于竞争品种, 未来销售放量同样值得期待。 研发管线布局完善,预防微卡即将获批。 公司注重创新疫苗研发,产品管线布局完善, 根据公司公告与药智数据披露,公司预防微卡与EC 诊断试剂已完成技术审评,预计年内同步获批上市; 23价肺炎疫苗已完成临床试验,正在血清检测,预计年内申报上市;四价流感疫苗处于 III 期临床; 15价肺炎结合疫苗也已进入 I期临床。 随着在研品种的陆续上市,公司业绩有望持续快速增长。 投资建议: 买入-A 投资评级, 6个月目标价 54.60元。保守假设三联苗再注册未通过,我们预计公司 2019年-2021年的收入增速分别为101.8%、 37.3%、 20.1%,净利润增速分别为 66.9%、 36.8%、 20.9%,成长性突出;给予买入-A 的投资评级, 6个月目标价为 54.60元,相当于 2020年 26倍的动态市盈率。 风险提示: 三联苗再注册不通过风险,疫苗安全事故风险,行业政策风险,产品市场推广及研发进度不及预期等

点评:并购重组委要求公司补充披露对金赛药业生长激素直销模式下客户的核查情况,包括但不限于客户的医疗资质、采购和销售数据、患者数量,以及金赛药业销售回款情况,并在10个工作日内报送相关材料。我们认为,公司生长激素销售模式规范度较高,客户医疗资质等符合国家相关规定,公司补充披露相关材料后,重组方案大概率将获正式通过,并有望在10月份完成并表。 生长激素有望持续高增长,水痘疫苗批签发明显恢复。金赛药业完成换股后,一方面将进一步丰厚公司利润,另一方面也有望带来公司估值水平的进一步提升。考虑到公告显示的金赛药业新患入组数量延续高增长,同时叠加患者平均用药时间延长、长效水针使用占比提升,金赛药业未来2-3年业绩依旧有望维持高速增长。疫苗业务方面,根据中检院数据,自5月份开始,百克生物水痘疫苗月批签发量已恢复至60-80万支,8月份批签发量更是达到136万支,下半年疫苗供给有望明显改善。因此,我们预计,百克生物19年全年业绩仍有望达到去年水平。此外,公司鼻喷流感疫苗已启动现场核查准备工作,有望19年获批,20年正式贡献利润。 研发管线不断丰富,护航公司长期发展。除现有业务外,公司通过外延并购及技术引进等方式,积极布局单抗、疫苗、贴剂等创新品种研发,不断丰富公司后续产品线。单抗方面,18年9月公司投资1亿美元与冰岛安沃泰克共同投资设立安沃高新,用以引进和开发生物类似药;19年8月公司与美国Amesino公司签署《股东协议》,拟共同设立抗体平台合资公司,进行双特异性抗体药物研发。疫苗方面,17年12月公司与百克生物共同向瑞宙生物投资2.9亿元,进行肺炎结合疫苗的研发;19年8月百克生物与俄罗斯FORT公司签署《专有技术相互许可协议》,双方就麻腮风疫苗及水痘疫苗进行技术相互许可,为麻腮风-水痘四联苗研发奠定基础。贴剂方面,19年9月公司与安能泰制药签署《生产、供货及销售协议》,公司拟投资不超过6200万元获得5%利多卡因透皮贴片在中国大陆区域的销售权及全球区域的生产权。随着产品管线的不断丰富,公司未来业绩弹性值得期待。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价450.00元。假设金赛药业换股完成的时间为19Q4,我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为28.3%、29.5%、22.1%,净利润增速分别为53.4%、63.8%、23.8%,成长性突出;考虑到换股方案已获有条件通过、金赛换股确定性增强,同时公司生长激素销售维持高增长,给予买入-A投资评级,6个月目标价上调至450.00元,相当于2020年36倍的动态市盈率。 风险提示:生长激素市场推广不及预期,核心产品降价风险,新药研发不及预期等。

点评:1)抗体平台合资公司是公司单抗研发平台建设的又一举措。18年9月公司投资1亿美元与冰岛安沃泰克共同投资设立安沃高新,用以引进和开发生物类似药,目前已完成建设用地取得及工商注册,合同产品的临床立项等工作已经顺利开展。此外,金赛药业同样在开展单抗研发工作,其中金妥昔单抗(VEGFR2)正处于I期临床,金纳单抗正在申报临床。我们认为,未来公司三大单抗研发平台有望协同互补,在生物类似药及双特异性抗体领域占据一席之地。2)利多卡因贴剂治疗带状疱疹后遗神经痛(PHN)市场竞争格局良好。利多卡因是局部麻醉及抗心律失常药,主要分为注射剂、乳膏、气雾剂、贴剂等剂型,目前国内利多卡因产品以用于局部麻醉的注射剂和乳膏剂型为主,且销售额增长迅速,19H1Wind医药库样本医院销售额1.2亿元,同比增速45%。利多卡因贴剂则主要用于缓解带状疱疹后遗神经痛,目前国内只有北京泰德的利多卡因凝胶贴膏于18年6月获批上市,市场竞争格局良好。 带状疱疹为中老年人高发病,PHN治疗市场空间可观。带状疱疹主要高发于中老年人,且年龄越大发病率越高、PHN发生率及严重程度越高,目前我国带状疱疹发病率持续上升且呈现年轻化趋势。根据广东省随机调研结果,我国50岁以上老年人的带状疱疹发病率为3.4/1000人年-5.8/1000人年,在发生带状疱疹后3个月发生PHN的几率为12.5%。根据国家统计局数据,17年我国50岁以上老年人口数量约4.3亿人,据此测算,我国每年50岁以上PHN发病人数约18-31万人,取中值为25万人。根据Wind医药库数据,北京泰德利多卡因凝胶贴膏中标价为85元/片,最大剂量为3片/天,用药周期约为4周;假设公司产品未来市场定价及用药方案与北京泰德相似,未来整体市场渗透率达到50%,则对应市场空间为9亿元。 金赛药业换股即将过会,疫苗业务快速恢复。根据公司公告,公司于9月3日收到证监会的通知,并购重组委将于近日召开工作会议,审核公司金赛换股事项。我们认为,公司调整后的换股方案充分考虑了少数股东的权益,顺利通过审核是大概率事件,并有望在10月份完成并表。根据公司公告,金赛药业19H1实现营收21.4亿元,同比增长41.7%,净利润8.2亿元,同比增长47.7%。考虑到公告显示的金赛药业新患入组数量延续高增长,同时叠加患者平均用药时间延长、长效水针使用占比提升,金赛药业未来2-3年业绩依旧有望维持高速增长。根据公司公告,受18年工艺提升导致狂犬疫苗停产、厂房搬迁导致水痘疫苗产能受限等因素影响,百克生物19H1业绩下滑明显。但通过跟踪中检院批签发数据,百克生物水痘疫苗8月份批签发量达到136万支,明显高于1-4月份20万支左右、5-7月份70万支左右的批签发水平,批签发恢复趋势明确,下半年疫苗供给有望明显改善。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价375.00元。假设金赛药业换股完成的时间为19Q4,我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为28.3%、29.5%、22.1%,净利润增速分别为53.4%、63.8%、23.8%,成长性突出;给予买入-A投资评级,6个月目标价为375.00元,相当于2019年50倍的动态市盈率。 风险提示:金赛药业换股终止风险,生长激素市场推广不及预期,核心产品降价风险,新药研发不及预期等

事件: 公司 19年半年度报告归母净利润同比增长 68.08%。 智飞生物发布 19年半年度报告, 实现营业收入 50.39亿元,同比增长143.19%;归母净利润 11.47亿元,同比增长 68.08%;扣非归母净利润 11.77亿元,同比增长 71.85%;经营活动现金流 1.63亿元,同比改善明显; 加权平均 ROE 为 24.12%; 业绩整体符合市场预期。 二季度业绩延续高增长, 经营现金流有望持续改善。 分季度看, 公司 19Q2业绩继续保持高速增长, 实现营业收入、归母净利润及扣非净利润 27.45亿、6.45亿、6.44亿元,分别同比增长 122.54%、52.55%、52.61%,较 19Q1增速环比略有下滑,这主要与 18Q2业绩基数较高有关。 公司 19H1毛利率与期间费用率均大幅下降, 其中毛利率41.17%( -18.03pct)、 期间费用率 12.14%( -7.19pct),这主要与低毛利代理产品销售占比快速提升有关。 19H1公司应收账款增长至41.22亿元,较年初增加 108.50%,这主要与公司销售规模快速增长及疾控回款集中于下半年有关。虽然公司应收账款持续增加,但 19H1已经观测到经营现金流的改善。 三联苗冻干剂型即将申报生产,再注册问题对业绩影响有限。 19H1公司自主二类苗实现销售额 5.75亿元,同比增长 2.01%,净利润 2.06亿元,同比下降 18.72%;其中,预计三联苗销量约 220万支,与去年同期基本持平;利润端下滑则主要与研发投入增加有关。 根据公司公告与中检院数据披露,综合测算历年批签发与销售数据,我们预计,目前公司三联苗库存约 500-600万支, 大概率可持续销售至 20Q3。 而根据公司公告及药智数据披露,公司无佐剂冻干剂型三联苗已完成临床试验,预计近期申报生产, 并有望 20年获批上市。 因此, 哪怕保守假设公司无法获得三联苗再注册批件,其对公司业绩影响也相对有限。 代理疫苗持续快速放量, 未来疫苗供给有望大幅提升。 19H1公司代理二类苗实现销售额 44.23亿元,同比增长 200.98%;毛利率为33.98%,同比下降 11.26pct,毛利率下降主要与产品结构变化有关(毛利率较低的九价 HPV 疫苗占比提升)。分产品来看,预计 HPV 疫苗销量约 400万支,贡献净利润约 8.5亿元;五价轮状疫苗尚处于市场导入期,预计销量约 100万支,贡献净利润约 0.5亿元。 根据中检院数据,年初至今, HPV 疫苗已合计批签发 493万支,默沙东分装线扩产完成后,明年批签发量与销量有望大幅提升;五价轮状疫苗已批签发283万支,预计全年销量有望超过 350万支。 我国 HPV 疫苗前期市 华文楷体场教育充分,适龄女性接种热情高涨,但由于 18年国内 HPV 疫苗供给有限,各地普遍出现断货现象。 随着默沙东疫苗供给的提升,公司代理 HPV 疫苗销量有望快速增长。而考虑到五价轮状疫苗的保护率和接种周期均明显优于竞争品种, 未来销售放量同样值得期待。 研发投入大幅增加,预防微卡即将获批上市。 公司注重创新疫苗研发,产品管线布局完善, 19H1公司研发投入 1.02亿元,同比增长105.53%。 其中, 预防微卡已完成技术审评,正在等待现场核查,预计年内获批, EC 诊断试剂有望同步获批。 为加强预防微卡等成人疫苗的市场推广,公司还与美年健康共同建设成人疫苗接种平台。 此外,公司 23价肺炎疫苗已完成临床试验,正在血清检测,预计年内申报上市;四价流感疫苗处于 III 期临床; 15价肺炎结合疫苗也已进入 I期临床。 随着在研品种的陆续上市,公司业绩有望持续快速增长。 投资建议: 买入-A 投资评级, 6个月目标价 54.60元。保守假设三联苗再注册未通过,我们预计公司 2019年-2021年的收入增速分别为101.8%、 37.3%、 20.1%,净利润增速分别为 66.9%、 36.8%、 20.9%,成长性突出;给予买入-A 的投资评级, 6个月目标价为 54.60元,相当于 2019年 36倍的动态市盈率。 风险提示: 三联苗再注册不通过风险,疫苗安全事故风险,行业政策风险,产品市场推广及研发进度不及预期等

事件:公司发布2019年半年报。19年半年度实现收入82.06亿元,同比增长20.52%;归母净利润23.69亿元,同比增长26.57%;扣非归母净利润23.29亿元,同比增长26.43%,略超市场预期;经营性现金流量净额实现20.99亿元,同比增长39.45%,显著快速利润增速。公司利润端增速显著高于收入端,其主要原因包括:(1)上半年公司其他收益项达2.04亿元,约占利润总额的7.46%,主要系收到软件退税以及政府补助所致(其中软件退税具有可持续性),对利润有显著贡献作用;(2)销售费用与财务费用率均有小幅下降,财务费用中汇兑损失同比降低38%,据测算为公司净利润产生1%的正向拉动作用,主要系人民币汇率波动增加了公司美元收入的汇兑收益。公司整体业绩符合预期,主营业务平稳增长,新兴业务持续发力,得益于公司国内国际营销拓展和本地化体系的不断完善,有效实现客户群突破。 IVD业务新产品不断上市,中高端医院渗透率持续提升。2019年上半年,公司IVD板块实现收入28.45亿元,同比增长22.48%。公司持续投入产品和试剂的升级优化,如BS-2000M全自动生化分析仪(M2)、CL-6000iM2全自动化学发光免疫分析仪、生化免疫试剂产品(肿瘤、甲功、贫血、肝纤)平台优化等。IVD板块毛利率同比下滑2.34pp,主要系板块占比较大的血球产品与国内细分领域NO.1希森美康价格竞争所致,根据调研及投资者关系记录:我们预估血球产品线19年贡献收入约26亿元,占整个IVD板块比重超过4成,短期对IVD毛利率产生一定负面影响,但长期有助于迈瑞在血球领域完成最后的进口替代;我们对迈瑞在血球乃至IVD领域进一步完成进口替代保持相对乐观的态度,主要系公司作为本土企业,产品立项及商业化更符合中国国情,比如高端五分类血液细胞分析和CRP一体化检测,非常符合国内检验科的实际需求,通过诸如此类产品的敲门砖作用,迈瑞IVD产品在等级医院的渗透率得以进一步提升。根据调研及投资者关系记录:化学发光产品预计上半年增长70%-80%,全年我们预计增速有望达到约80%。 生命信息与支持业务保持快速增长,,以监护为切入,带动除颤仪、麻醉机、呼吸机、输注泵等同领域产品同步增长。2019年上半年,公司生命信息与支持业务实现营业收入32.26亿元,同比增长24.44%。公司持续对该业务领域产品的性能和软件系统进行优化升级。(1)国内市场方面:以监护仪为切入,带动除颤仪、麻醉机、呼吸机、输注泵等同领域产品同步增长的协同效应进一步放大,科室整体解决方案以及信息化建设初见成效,国内市场占有率继续稳步上升。(2)国际市场方面:公司产品的成熟度与技术先进性已经处于国际一流水平,多年积累的客户资源以及渠道建设进一步发挥作用,帮助公司有效实现客户群突破。未来,公司将继续发挥竞争优势,实现高中低端产品全面发展,持续提高市场渗透率和占有率。 影像板块增长略有放缓,新品持续上市仍值得期待。2019年上半年,公司医学影像业务实现营业收入19.74亿元,同比增长12.51%,增速一定程度放缓与上半年下游医疗机构超声采购需求放缓有关。公司后续将持续投入研发以维持影像板块相对快速增长,上半年推出中高端台式彩超DC-80X-Insight版、新低端便携彩超Z50/Z60及新黑白超DP50专家版、低端台式彩超DC-30V2.0版等新品。 高强度研发投入,不断完成产品迭代。2019年上半年,公司实现研发费用达7.05亿元,占营业收入的比例约为8.6%。在自主研发、科技创新方面,上半年公司取得了一系列突出的科研成果。上半年推出了HYPERVISORX亚重症中央站、腹腔镜气腹机、光学硬管腹腔镜等新品。同期公司新申请专利259件,申请专利总数达4,248件。2019年4月,公司Resona7多普勒超声系统获得第二届深圳环球设计大奖工业设计类金奖,这也是唯一获得金奖的医疗器械类产品。在2019年3月24日公布的第五批优秀国产医疗设备产品目录中,公司共有4个型号的全自动尿液工作站、5个型号的除颤仪、8个型号的腹腔镜、7个型号的注射泵、6个型号的输液泵、6个型号的便携式输液泵以及2个型号的输注工作站入选,体现了对公司产品性能和质量的充分认可。在5G方面,公司致力于发展跨科室的一体化方案:推出5G智监护N系列产品、BeneVisionN系列智能化平台,可以实现跨科室间的信息互联,构建以病人为中心的全面信息监护网络;推出超声产品MedTouch一体化解决方案,通过无线远程控制超声设备,同时访问病人数据库和内置超声教学软件,给医生更多的诊疗工具。 强大营销网络对产品管线放量提供有力保障。目前,公司产品及解决方案已应用于全球190多个国家和地区。国内市场上,公司覆盖近11万家医疗机构和99%以上的三甲医院,并在超过30个省市自治区均设有分公司。国际市场上,公司在超过30个国家拥有子公司,并设立了三级技术支持架构,境外28个子公司提供海外当地服务热线接受客户服务申告,100余个驻地直属服务站点为客户提供现场服务和技术支持,海外子公司为当地终端客户和渠道资源提供售后技术培训,大幅提升公司境外服务能力。公司已成为梅奥诊所、约翰霍普金斯医院、麻省总医院、克利夫兰医学中心等国际顶尖医学机构的长期合作伙伴,赢得美国、英国、德国、法国等国领先权威机构的广泛认可。在北美,公司建立了专业直销团队,已与美国五大集体采购组织MPG、MedAssets、Novation、Premier、Amerinet合作,项目覆盖北美近万家终端医疗机构。在欧洲,公司产品持续进入欧洲高端医疗集团、综合医院以及专科医院。在发展中国家如拉美地区,公司建立了完善且覆盖度广的经销体系,产品进入了多家综合性和专科类医院。 投资建议:我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为21.8%、19.4%、18.4%,净利润增速分别为24.5%、22.7%、19.8%,成长性突出,同时考虑到公司良好的现金流和ROE水平,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为190.49元,相当于2019年50倍动态市盈率。 风险提示:高端产品推广不及预期;国际业务受到贸易政策影响。

事件:8月27日,公司公告,民海生物近日收到冻干狂犬疫苗(人二倍体细胞)临床总结报告,研究结果显示,民海生物研制的冻干狂犬疫苗(人二倍体细胞)安全性较好,且具有良好的免疫原性和免疫持久性,全面达到临床预设目标。本次临床试验总结报告的取得表明冻干狂犬疫苗(人二倍体细胞)具备了申报生产的必备条件。 点评:狂犬疫苗(人二倍体细胞)是公司在巴斯德技术引进狂犬疫苗(MRC-5)的基础上,通过工艺优化研制而来,具有生产工艺先进、质量稳定、产量大、生产成本低等优势,并大幅降低了后续向巴斯德支付的技术许可使用费。公司收到临床总结报告后,预计有望近期提交上市预申请,并有望20年底获批上市。狂犬疫苗(人二倍体细胞)是公司继13价肺炎结合疫苗后的又一重磅在研品种,本次取得临床总结报告,具有一定里程碑式意义。我国狂犬疫苗历年批签发量基本维持在1500万人份上下,18年对应市场规模约40亿元。三代狂犬疫苗被WHO誉为金标准,是我国行业发展趋势,目前国内仅成都康华获批上市,但受限于产能原因,18年批签发量仅223万支(折合45万人份)。在研企业方面,目前三代狂犬疫苗获批临床的企业数量为7家,除公司研发进度最快外,仅成都所处于III期临床阶段,其他企业均尚未登记临床试验,因此未来市场竞争格局良好。三代狂犬疫苗未来有望逐步替代目前主流二代疫苗,假设公司未来市场替代率达到20%,则对应销售峰值约36亿元,业绩弹性巨大。 四联苗全年销售有望稳健增长,23价肺炎疫苗正式上市销售。根据中检院披露数据,公司四联苗7月份批签发115万支,进一步缓解了供给紧张问题,我们预计,四联苗未来批签发有望逐步恢复正常节奏,终端销售将不再受制于批签发。同时,行业事件使公司四联苗18下半年销量基数较低,我们预计四联苗销售增速在19下半年将迎来明显改善,全年销量有望实现稳健增长。根据公司公告,公司23价肺炎疫苗于19年8月获得首次批签发,并已获得山东、河南、安徽省准入资格;同时根据中检院数据,公司23价肺炎疫苗首次批签发量即达到89万支,足以满足全年需求。目前我国23价肺炎疫苗市场竞争格局良好,公司作为国内第4家获批企业,未来有望占据一定市场份额;同时随着越来越多的省市将23价肺炎疫苗纳入重大公共卫生服务项目,为老年人提供免费接种,其市场规模有望不断扩容。 重磅品种陆续申报生产,公司未来业绩高增长值得期待。根据半年报披露,公司13价肺炎结合疫苗于19年6月获得III期临床总结报告,目前已提交药品注册批件预申请,准备申请药品注册批件,我们预计有望于20年获批上市。公司IPV与重组EV71疫苗临床试验有序开展,并且IPV已纳入优先审评;五联苗、五价轮状疫苗等重磅产品正在开展临床前研究。除自主研发外,公司还积极引进国际前沿技术,加速麻腮风水痘四联苗、一瓶装五联苗等重磅品种的研发。随着在研品种的陆续上市,公司未来业绩有望迎来高速增长。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价86.00元。考虑2019年期权激励费用摊销,我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为5.1%、23.4%、74.1%,净利润增速分别为27.5%、37.7%、80.8%,成长性突出;给予买入-A投资评级,6个月目标价为86.00元,相当于2019年100倍动态市盈率。 风险提示:疫苗安全事故风险,政策风险,产品市场推广及研发进度不及预期等。

事件:公司 19年半年报发布,扣非归母净利润同比增长 30.1%。 公司 19年上半年实现营业收入 9.68亿元,同比增长 20.89%;实现归母净利润 2.07亿元,同比增长 27.4%;实现扣非归母净利润 1.93亿元,同比增长 30.1%;实现经营活动现金流量净额 9380万元,同比增长 107.88%,现金流得到显著改善,主要系公司加快了终端回款。单季度来看,公司 19年二季度实现营业收入 5.15亿元,同比增长 15.5%;实现归母净利润 1.34亿元,同比增长 25.3%;实现扣非归母净利润 1.24亿元,同比增长 25.2%。公司利润端增速高于收入端,得益于毛利率的提升。 19年上半年,公司整体毛利率达 65.18%,同比提升 4.5%,主要系高毛利率( 84%)的慢病检测业务收入占比进一步提升(约占整体营收的 30%)。 慢病检测保持高速增长,是公司业绩的核心驱动力之一。 报告期内,公司实现慢病管理检测收入 2.86亿元,较上年同期大幅增长 55.96%,荧光免疫平台仍然是慢病管理业务线的主要收入来源。( 1)存量推广:公司慢病检测采取的市场策略是:以特色项目为切入口,以高值项目促增长,以普通项目完善项目覆盖度,针对疾病谱和使用场景制定产品组合策略,围绕临床应用的具体场景,打造诸如胸痛中心、卒中中心、基层医疗等不同项目,推进市场造势和营销导入。 1)国内方面:公司对规模化渠道联合经营,扩大合作,对小型渠道加强培训和学术推广,协同开发。 2)海外方面:着力推进免疫荧光平台产品在中东、亚洲、东欧等地的导入和推广,荧光产品占海外收入的比例逐年提升。现阶段,化学发光、电化学、干式生化等新平台尚处于起步阶段。( 2)新品导入:重点推进新品的市场验证及量产准备工作;重视学术推广,推进与当地经销商的深度营销;根据新品的受众市场积极拓展新渠道。从上半年的情况来看,电化学平台的血气和血凝产品进度相对较快,在标杆三甲医院的装机、推广方面有较大突破。 炎症标志物项目覆盖度国内领先,有望在新品的带动下实现新一轮的增长。 报告期内,炎症因子及传染病检测产品线合计实现收入 2.8亿元,较上年同期增长38.30%。 2019年上半年,公司在原有的 CRP 和 PCT 基础上导入了 SAA 和 IL-6。 传染病检测产品主要基于免疫胶体金平台,包括流感、艾滋、梅毒、病毒性肝炎、疟疾、幽门螺旋杆菌等定性检测产品。其中,流感产品在 2019年上半年增长强劲。公司在流感检测领域,品规最全,质量优异,渠道成熟,处于行业领先地位。 毒检业务受到美国市场波动的影响,上半年同比增速有所下滑,改制团队+美国外市场发力有望改善下半年业绩。 报告期内,公司实现毒品(药物滥用)检测收入 8,566万元,较上年同期下滑了 20.89%。毒检业务线的同期下滑主要由美国毒检业务在 2019年上半年的波动所致。从行业角度来说,美国毒检市场相对成熟,竞争格局较为稳定,行业整体增速较慢,对产品升级及业务模式创新的要求越来越高。从今年二季度开始,公司积极对美国毒检业务进行调整,在组织化建设方面,加强销售人员分层级的队伍建设以及客服人员按区域的配置; 在销售策略方面,加强对客户的分级管理,制定更有针对性的销售激励措施; 在业务形态上,从毒检产品提供商向毒检整体解决方案提供商转型。公司预计 华文楷体下半年美国毒检业务与上半年相比会有明显的改善。为了抓取更多的业务发展机会,公司上半年在中国、欧洲、亚洲、非洲等地扩展新的毒检业务。在毛发毒检、唾液毒检等产品上有较大突破。 优生优育业务逐渐由欧洲渗透到更多的国家,未来增长主要依赖增量市场的开拓。 报告期内,公司实现优生优育检测收入 7,435万元,去年同期相比增长11.14%。区域分布来看,中国区域优生优育业务增长最快,其销售规模已接近该条业务线的一半。公司在天猫、京东等互联网平台开设官方自营旗舰店,销售额逐年攀升,在排卵检测等产品上优势明显,品牌度在天猫同类品牌中稳居前三。此外,欧洲区域已演变为存量市场,产品结构亟待升级。而美洲、亚洲、非洲等发展中国家和区域,优生优育业务扩张迅速,收入占比有明显的提高。 在产品结构改善方面,公司近年推出针对临床院线的基于免疫荧光平台的β-HCG、 FSH、 LH 等检测项目,在国内国外同步推广,收入规模增长明显。 公司通过自主创新+外延并购,不断拓展产品布局进军新领域,为实现长期良性发展奠定基础。 2019年上半年,公司研发费用达 7138万元,同比增长约 28%,约占公司当期营业收入的 7%。( 1)专利方面:截至 2019年中,公司拥有专利207项,其中发明专利 49项,实用新型专利 106项,外观设计 52项。( 2)注册证方面: 2019年上半年,公司获得产品注册证合计 15个,其中新增国内产品注册证 12个,欧盟 CE 产品注册证 3个。截止 2019年中,公司累计获得产品注册证合计 406个,其中国内产品注册证 174个,美国 FDA 产品注册证 70个,欧盟CE 产品注册证 159个,加拿大 MDALL 产品注册证 3个。在中国市场,经过持续高强度研发投入和技术攻关, 2019年上半年共取得化学发光注册证 1个、电化学注册证 3个、干式生化注册证 1个,荧光定量注册证 7个。( 3)研发项目: 2019年上半年,公司累计有 8项产品完成结题,包括金标平台的 7个项目以及电化学平台的 1个项目。公司目前在研的重要项目约 40项,其中免疫荧光平台14项,电化学平台 6项,化学发光平台 7项,金标平台 4项,生化平台 9项。( 4)外延布局方面:公司与美国 iCubate、比利时 Biocartis 的战略合作稳步推进,相继成立万孚倍特和万孚卡蒂斯两家合资公司,并顺利完成了核心团队的组建。 万孚倍特在 2019年上半年业务进展迅速,将 iCubate 已获得 FDA 注册证的产品按照中国临床需求进行转化与注册准备,建立 GMP 生产车间与自动化产线,按照计划对新品进行预研和改进。万孚卡蒂斯在国内多家顶级医院开展完成了数百例真实临床肿瘤样品的评估,检测结果得到知名病理专家们一致认可,按照收集到的数据与用户反馈,团队正致力转化并优化原有产品,进行本地化市场与生产设计。 投资建议: 我们预计公司 2019年-2021年的收入增速分别为 25.1%、 24.6%、24.9%,净利润增速分别为 32.2%、 31.9%、 30.7%,成长性突出,同时考虑到公司良好的现金流和 ROE 水平,给予买入-A 的投资评级, 6个月目标价为 53.39元,相当于 2019年 45倍动态市盈率。 风险提示:在研产品进展不及预期;新产品上市推广不及预期。

事件:公司发布 2019年半年度报告。 公司 19年上半年营收 6.59亿元,同比增长 44.39%;实现归母净利润 3.06亿元,同比增长 45.63%; 实现扣非归母净利润 2.7亿元,同比增长 53.62%。单季度来看,公司实现营业收入 3.64亿元,同比增长 45.6%;实现归母净利润 1.76亿元,同比增长 46.85%;实现扣非归母净利润 1.5亿元,同比增长 55.23%。 内生增长靓丽, 扣非增长超越市场预期,主要得益于公司持续大力度进行市场拓展与渠道建设,权威学术成果对产品推广的有利影响不断显现。 肾科继续保持高速增长,在系列 RCT 试验成果的推动下有望不断释放业绩。报告期内,公司主导产品 HA130血液灌流器实现销售收入 4.4亿元,同比增长 50.78%。 2019年 4月,公司第二次关于肾病的多中心RCT 临床试验结果发布,结果证明公司血液灌流器能够显著降低血透患者全因死亡率。本次试验由上海交通大学医学院附属新华医院蒋更如教授发起,试验主题是“ HA130血液灌流器联合血液透析治疗对维持性血透患者生存率影响的多中心、开放、随机、平行对照研究”,共入组超过 1300名患者,参研中心多达 30家,历时 5年,试验规模与权威性均已达到业内顶级水准。随着学术成果写入指南规范,公司肾病灌流器有望:( 1)医保报销范围和比例进一步提高(目前仅有部分地区将血灌列入门诊特病,且报销次数和比例均低于透析) ,患者治疗频次逐步拉升至 2-3次灌流/月;( 2)持续替代高通量透析市场份额。 肝病实现稳定增长,一市一中心合作医院数量不断增加。 本报告期,公司主要肝病产品 BS330血液灌流器销售收入 2,929万元,同比增长38.2%,其中 “一市一中心”医院的肝病产品 BS330血液灌流器销售收入约为 1,349万元,同比增长 100.4%,得益于公司肝病领域团队及时下沉到“一市一中心”项目推广、普及 DPMAS 技术。由全国疑难及重症肝病攻关协作组牵头,中华医学会肝病学分会重肝与人工肝学组、首都医科大学附属北京佑安医院实施,健帆生物支持的全国人工肝“一市一中心”项目目前已有 101家医院加入, 2019年上半年有 33家新加入的医院。该项目目的为普及人工肝技术、规范操作流程、推动人工肝技术发展、推动人工肝领域创新型研究,从而搭建全国人工肝临床应用基地网络,为公司 DPMAS 技术的推广及普及奠定了坚实的基础。 海外市场成长迅速,有望成为公司新的增长点。 公司积极拓展海外市场,目前公司完成了对 41个国家的销售,海外销售收入同比增长78.50%。公司产品继 2018年在越南、伊朗、土耳其纳入医保之后, 2019上半年又新增纳入德国、泰国、拉脱维亚医保。同时,公司注重海外的学术推广,公司成功举办了第一届健帆血液吸附国际高峰论坛,这是首次以中国原研原创的血液吸附技术为研讨核心的国际性高峰论坛,吸引了包括中国工程院院士陈香美,意大利维琴察 San Bortolo 医院维琴察国际肾病研究院院长及创始人 Claudio Ronco 教授等来自 14个国家的泰斗级专家,进一步推动了公司产品在全球范围内的知名度和认可度。目前公司已聘请了 Ronco 教授作为海外推广顾问,健帆生物也是 Ronco 教授在国内唯一担任顾问的公司。 公司其他高层次临床试验已经在开展或筹备当中。 公司目前还有一项关于败血症适应症的 RCT 临床试验在 Clinical Trails 官网登记注册,即健帆 CA330血液吸附装置清除败血症患者 IL-6的疗效及安全性研究的 RCT 临床试验。该临床试验由中山大学医学院教授、中国重症医学领域权威管向东先生领导。上述临床试验的布局,将进一步强化公司在血液净化领域领导者的地位(调研显示,目前国内的竞争对手皆无法承担全国大范围的多中心临床试验费用)。此外,根据公司投资者关系及交流纪要,由李兰娟院士牵头的肝病 DPMAS 多中心 RCT 研究也已在规划中。 公司与众惠保险推出爱多多肾病相互保险计划,为肾病支付端注入新鲜血液。 本月,公司与众惠保险面向 1.3亿慢性肾病患者联合推出“爱多多肾病关爱互助计划”,以健康管理+专病保险的创造性组合,为慢性肾脏病人群( CKD)提供全方位保障。该互助项目包含了全国首款面向慢性肾脏病患者可带病投保的相互保险产品,有利于公司充分利用在肾病领域的专业优势,结合保险项目和慢病健康管理项目,实现消费者支付闭环,进一步优化支付端,提高肾病病人的支付能力,在利好产品销售的同时,推动消费者、医保与公司的多方共赢。 投资建议: 我们预计公司 2019年-2021年的收入增速分别为 44.2%、35.5%、 31.6%,净利润增速分别为 45.1%、 35.0%、 31.3%,成长性突出,同时考虑到公司良好的现金流和 ROE 水平,给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为 83.52元,相当于 2019年 60倍动态市盈率。 风险提示: 新适应症拓展进度低于预期;肾科、肝病产品进一步放量低于预期。

事件:公司19年半年度报告归母净利润同比增长13.15%。安科生物发布19年半年度报告,实现营业收入7.63亿元,同比增长21.71%;归母净利润1.47亿元,同比增长13.15%;扣非归母净利润1.42亿元,同比增长16.69%;加权平均ROE为6.48%。 19Q2利润增速恢复明显,研发投入大幅增长。分季度看,公司19Q2营收增速为19.73%,较19Q1营收增速(24.16%)略有下滑,这主要与各子公司合计营收在19Q2仅实现个位数增长有关;而受益于生长激素供应的全面恢复以及销售的快速增长,母公司19Q2营收增速达到33.52%,较19Q1营收增速(-3.69%)大幅改善。从利润端来看,公司19Q2归母与扣非净利润增速分别为14.61%和21.15%,利润增速环比改善,这主要与19Q2高利润率生长激素营收占比回升有关。19H1公司毛利率为79.68%,同比下降0.83pct,这可能是由于新厂房、新生产线建设的推进导致成本有所提升。期间费用率方面,公司销售与管理率控制良好,分别同比下降1.51pct和0.43pct;而受各单抗项目临床研究投入增加影响,公司19H1研发投入达1.22亿元,同比增长133.91%,研发费用率上升至7.10%,同比增加2.42pct。 生长激素19Q2恢复快速增长,水针获批助力业绩增速提升。19H1母公司实现营收3.92亿元,同比增长15.68%,净利润1.27亿元,同比增长19.16%。根据公司公告,受GMP再认证影响,公司生长激素自18Q4开始缺货,并导致母公司19Q1营收出现负增长;但目前公司生长激素的供应已全面恢复,并在19Q2实现销售的快速增长,进而驱动母公司业绩快速改善。此外,公司生长激素水针于19年6月正式获批上市,公司也成为继金赛药业和诺和诺德后,第三个国内获批生长激素水针剂型的生产企业。目前公司已完成生长激素水针上市前准备工作,即将上市销售,随着公司生长激素剂型进一步完善,销售协同下,有望快速抢占市场份额更大的水针市场,进而驱动公司业绩增长再上台阶。并且公司半年报披露,为解决产能问题,公司目前正在建设一条2000万支的生长激素生产线,目前正在进行设备联动调试和验证确认工作,有望19年通过GMP认证,公司未来生长激素供给能力将进一步提升。此外,公司半年报披露,生长激素长效水针也已完成临床研究,有望19年申报生产、20年获批上市。 子公司业绩表现各有特色,中药与原料药实现快速增长。19H1安科恒益实现营收0.63亿元,同比增长22.02%,净利润368万元,同比增长12.57%;其中富马酸替诺福韦二吡呋酯片正式上市销售,有望成为安科恒益新的利润增长点。余良卿实现营收2.37亿元,同比增长32.44%,净利润0.12亿元,同比增长9.88%;在非膏药产品快速增长的带动下,余良卿营收增速有望继续维持在较高水平。苏豪逸明实现营收0.34亿元,同比增长32.42%,净利润0.13亿元,同比增长43.18%;目前阿托西班完成生产现场核查,并有4个产品正在进行质量再评价工作。中德美联实现营收0.30亿元,同比增长11.01%,净利润80万元,同比下降78.43%;目前中德美联主要以业务拓展为主,短期业绩增速相对有限。 产品研发有序推进,即将步入研发收获期。公司持续加大研发投入,19H1达1.22亿元,同比增长133.91%,各领域产品研发进度有序推进。公司公告显示,单抗方面,公司曲妥珠单抗与贝伐珠单抗均已进入III期临床,PD-1单抗也已进入I期临床,同时公司还将与药明生物共同开展双特异性抗体的研究。CAR-T方面,博生吉靶向CD19的CAR-T产品的临床申报正在进行补充材料,针对其他靶点和适应症的CAR-T产品也将适时提交临床申请,并且博生吉还正在与德国默天旎展开深度合作。此外,余良卿的活血止痛凝胶贴膏申请临床获得受理,有望填补国内该品种空白。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价18.00元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为23.9%、24.3%、24.3%,净利润增速分别为42.0%、32.5%、29.4%,成长性突出;给予买入-A投资评级,6个月目标价为18.00元,相当于2019年50倍的动态市盈率。 风险提示:生长激素市场推广不及预期,产品降价风险,新药研发不及预期等。

事件: 公司公布 2019年半年度报告,2019H1实现营业收入 89.22亿元(+14.50%),归母净利润 7.28亿元(-5.91%),扣非归母净利润 6.44亿元(-10.55%),处在之前的业绩预告范围内。经营活动产生的现金流量净额 15.0亿元(+35.18%)点评: 2018年上半年基础高以及所得税优惠政策到期,增速回落。 分板块来看, 输液实现收入 51.79亿元(+10.14%) ,毛利率 70.73% (+0.68pp) ; 非输液 36.69亿元(+20.92%),毛利率 45.31%(+4.06pp)。其中非输液制剂 2019年上半年销售收入 18.45亿元(+36.14%),塑料水针受一季度生产线改造影响供应,销售收入同比增长仅 5.31%;康复新销售收入超过 2亿元(+25.16%) 。抗生素中间体、原料药实现销售收入17.96亿元(+8.78%),其中子公司伊犁川宁持续满产,实现销售收入18.11亿元,同比增长 10.10%,净利润 2.78亿元,同比下降 20.60%。 半年报业绩同期下降主要因为:1)2018年一季度流感爆发,大输液板块业绩基数高;2) 川宁板块利润同比下降,原料药中间体市场竞争加剧,且伊犁川宁所得税免税优惠政策 2018年到期,上半年实现净利润 2.78亿元,较去年同期下降 0.72亿元。产品价格影响,根据健康网数据,6-apa 去年上半年均价 240元/kg 左右,今年上半年为 160元/kg 左右,工业盐去年上半年均价 75元/BOU,今年同期不到 60元/BOU。川宁公司生产水平不断提高,产能利用率提高,成本控制成效比较明显,预计能对冲部分产品价格下降的影响。 带量采购政策正向溢出效应逐步体现。截止 8月份底,注射用帕瑞昔布钠(科瑞舒)已完成挂网省份 26个,销量较去年同期增长 832%,上半年收入 2.24亿元(+692%)多特已完成挂网省份 22个,多蒙捷已完成挂网省份 14个,肠外营养实现收入 1.79亿元(+467%),草酸艾司西酞普兰片上半年实现收入1.69亿元(+95.46%),销量较去年同期增长 97.14%,截止 2019年 6月,公司已获批通过一致性评价产品11个,以上产品将在接下来的经营周期对公司的业务发展带来助力。 研发进展顺利。根据公告,上半年公司获得 12个生产批文,涉及 7大产品(含一致性评价品种 5个),其中首家一致性评价品种 3个(头孢氨苄胶囊、氟康唑片、氢溴酸西酞普兰片);15项创新药临床研究正在开展,其中,KL-A167进入关键临床Ⅱ期,KL-A166注射液在中、美同步进行 I期临床研究,ADC 药物 SKB264获 FDA 批准临床,科伦的药物研究迈出了国际化坚实步伐。 投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价 33.8元。我们预计公司2019年-2021年的净利润分别为 13.15亿元、16.11亿元、19.33亿元,EPS 分别为 0.91元、1.12元、1.34元,对应当前股价的 PE 分别为 31X/26X/21X;给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为 33.8元,相当于 2020年 30倍的动态市盈率。 风险提示:中间体价格向下波动超预期,药品推广不及预期。

事件:8月25日,长春高新公告《发行股份及可转债购买资产并募集配套资金报告书(草案)(修订稿)》,其中重点对金赛药业换股方案中的股份及可转债锁定期、业绩补偿方案进行了调整。同时,公司公告百克生物与俄罗斯FORT公司签署《专有技术相互许可协议》,双方就麻腮风疫苗及水痘疫苗进行技术相互许可。 点评:1)解锁比例调整:金赛药业换股方案的股份及可转债三期解锁比例原为33%、66%及100%,本次调整为26.74%、60.18%和100%,股份及可转债解锁节奏放缓,这将更有利于调动核心管理层经营积极性,同时也有利于保护股东权益。2)业绩补偿方案调整:金赛药业换股的原业绩补偿方案为(累计承诺净利润-累计实现净利润)×出售的金赛药业股权比例,本次调整为(累计承诺净利润-累计实现净利润)/承诺累计净利润×标的资产交易价格,并优先采用股份或可转债补偿,差额部分以现金补偿。本次业绩补偿方案调整将大幅提升业绩补偿金额,补偿上限对交易对价的覆盖率达到100%,更有利于保护少数股东权益。以假设累计实现净利润40亿为例,原方案补偿金额为5.39亿,现方案补偿金额将提升至18.81亿。考虑到金赛药业的业绩持续高速增长,我们认为,金赛药业完不成业绩承诺的可能性较小。3)百克生物技术互换:水痘疫苗是百克生物的主打产品,本次自FORT引进麻腮风毒株及生产工艺,将使百克生物具有研发麻腮风-水痘四联苗的技术能力。麻腮风-水痘四联苗是全球重磅多联苗品种,2018年默沙东麻腮风-水痘四联苗全球销售额约18亿美元。 金赛药业换股有序推进,生长激素有望持续高增长。本次金赛换股方案调整内容不多,预计二次反馈的可能性不大,后续金赛换股有望有序推进。金赛药业完成换股后,有望带来公司业绩与估值的双提升:一方面,公司治理结构将被理顺,核心管理层积极性也有望进一步提升,业绩增长将更具想象空间,同时金赛药业以99.5%股权比例并表也将进一步丰厚公司利润;另一方面,金赛药业股权结构理顺也有望带来公司估值水平的进一步提升。金赛药业19H1实现营收21.4亿元,同比增长41.7%,净利润8.2亿元,同比增长47.7%。考虑到公告显示的金赛药业新患入组数量延续高增长,同时叠加患者平均用药时间延长、长效水针使用占比提升,金赛药业未来2-3年业绩依旧有望维持高速增长。 水痘疫苗批签发恢复明显,疫苗产品管线不断丰富。受18年工艺提升导致狂犬疫苗停产、厂房搬迁导致水痘疫苗产能受限等因素影响,百克生物19H1业绩下滑明显。但目前新厂区已完成水痘疫苗预充包装线设备验证及现场备案工作,现已投入生产使用;同时根据中检院数据,自5月份开始,百克生物水痘疫苗月批签发量已恢复至60-80万支,下半年疫苗供给有望明显改善。因此,我们预计,百克生物19年全年业绩仍有望达到去年水平。此外,公司鼻喷流感疫苗已启动现场核查准备工作,有望19年获批,20年正式贡献利润。而本次通过技术互换引进麻腮风疫苗毒株及生产工艺,将进一步丰富公司疫苗产品管线,并为麻腮风-水痘四联苗研发奠定基础。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价375.00元。假设金赛药业换股完成的时间为19Q4,我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为28.3%、29.5%、22.1%,净利润增速分别为53.4%、63.8%、23.8%,成长性突出;给予买入-A投资评级,6个月目标价为375.00元,相当于2019年50倍的动态市盈率。 风险提示:金赛药业换股终止风险,生长激素市场推广不及预期,核心产品降价风险,新药研发不及预期等。

事件:公司发布2019年半年报,公司2019年上半年实现营业收入13.37亿元,同比增长29.49%;实现归母净利润3.52亿元,同比增长61.04%;扣非归母净利润2.88亿元,同比增长51.96%。业绩增长超预期。 分业务来看,公司两大业务板块的收入均保持稳健快速增长,其中临床研究相关资讯服务的毛利率在2019H1提升明显。2019H1公司临床技术服务收入6.34亿元,同比增长26.65%,毛利率44.25%,同比上升0.17pp;公司临床研究相关咨询业务实现收入6.97亿元,同比增长31.15%,毛利率50.71%,同比上升3.20pp。公司临床研究相关咨询业务毛利率的提升拉动公司整体毛利率从2018H1的45.83%提升到2019H1的47.55%,提高1.72pp。在行业高景气和公司自身竞争优势的推动下,公司核心业务收入保持稳健增长;受益于规模优势和人员效率的提高,公司毛利率不断提升。 分地区看,2019H1公司主营业务中,国内收入7.20亿元,同比增长34.73%,毛利率49.35%,同比上升1.40pp;国外收入6.11亿元,同比增长22.78%,毛利率45.61%,同比上升2.02pp。国内收入增速高于国外收入增速,主要由于在药审改革提高审评速度、一致性评价、医保控费倒逼药企向创新药转型、加入ICH与国际接轨、一级市场小型创新药企业融资活跃、全球医药研发外包产业链正逐渐向中国转移等因素的影响下,国内CRO行业景气度高于国外。 分季度来看,公司2019Q2营业收入7.28亿元,同比增长30.2%,自2019Q1以来,公司已经连续10个季度单季度收入同比增速超过28%,收入增长十分稳健;公司2019Q2归母净利润2.07亿元,同比增长68.3%,保持良好增长态势。 公司2019H1归母净利润增速高于收入增速,主要由于公司盈利能力的提升和投资收益的增加。公司2019H1归母净利率26.33%,同比提高5.16pp,一方面受益于公司整体毛利率的提高1.72pp,另一方面公司费用率也有所下降、投资收益继续提升。公司2019H1管理费用率(包括研发费用率)15.59%,同比下降2.27pp,财务费用率和销售费用率均略有提升,分别同比提高0.18pp和0.08pp。公司2019H1投资净收益0.72亿元,同比增长128.25%。 公司投资收益与主营业务关联度较大,具备一定的可持续性:受益于国家新药创新的热潮和公司日益增长的行业地位,公司通过直接投资、参与医疗类投资基金等方式形成国内创新药械类临床投资生态圈。公司投资业务与CRO主营业务产生较好协同效益。公司可以通过给创新药研发提供服务和投资创新药两个方面受益于国内创新药的发展,公司也因此有类创新药属性。从2019年半年报披露来看,公司可供出售金融资产(根据新的金融工具准则,重分类为其他权益工具投资和其他非流动金融资产)为13.6亿元,增幅39%,主要由于公司增加股权投资所致。2019H1公司实现投资净收益0.72亿元,同比增长128.25%。我们根据在手可供出售金融资产的总量以及质量预计公司未来几年的投资收益可实现稳步增长。 从长期来看,公司将重点加强国际多中心临床业务能力,成为亚太区领先的CRO 企业。公司已经参与100多项国际多中心临床试验,包括澳大利亚、韩国、中国台湾等地区的国际多中心,,积累了一定的经验,是为数不多的能承担国际多中心临床试验的本土CRO企业之一。公司目前有11个海外办事处,已在亚太、东欧、美国等地区覆盖客户服务网络。我们认为泰格医药作为国内CRO的领军企业,已经跟国内第二阵营拉开了明显差距,未来公司将继续通过自建、外延、结盟等多种方式完善产业链,加快跨区域覆盖,未来有望成为国际多中心临床业务能力突出的亚太区CRO领先企业。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价65.00元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为31.6%、30.2%、28.9%,净利润增速分别为49.1%、35.8%、31.5%,成长性突出;给予增持-A 的投资评级,6个月目标价为65.00元,相当于2021年38.7倍的动态市盈率。 风险提示:订单数量增长不达预期、市场竞争加剧导致订单价格下降、行业景气度不及预期、公司业务拓展不及预期等。