2024上半年实现高增长：公司发布2024年半年报，上半年公司实现营业收入14.96亿元，同比增长47.77%，其中各种血液灌流器、吸附器产品实现销售收入14.01亿元，同比增长87.35%；实现归母净利润5.53亿元，同比增长99.10%；实现扣非净利润5.26亿元，同比增长99.99%。公司上半年整体毛利率为80.54%，其中血液灌流器产品毛利率为84.46%，经营活动产生的现金流量净额为7.49亿元，利润率和收入质量均有提高。 肾科产品降价，但仍实现高增：公司核心产品肾科灌流器恢复高增长，根据公司半年报，去年公司主动将HA130血液灌流器的终端价格调降，今年上半年HA130血液灌流器的销售收入同比增长67%，销售支数同比增长127%。新产品中，KHA系列产品已覆盖500多家医院，上半年销售收入同比增长180%，pHA系列灌流器于2023年11月正式上市销售，已在60多家临床医院推广使用。上半年，公司肝科产品（即胆红素吸附器、HA330-II、血浆分离器）销售收入同比增长112%，重症产品（HA330、HA380、CA系列细胞因子吸附柱）销售收入同比增长72%，也均实现高增长。 研发持续投入，多项循证医学进展：上半年公司研发投入为1.13亿元，占公司营业总收入的7.54%；今年2月，公司主营产品血液灌流器（HA系列）及血浆胆红素吸附器（BS系列）获得欧盟MDR认证；肾科领域，“领航计划·血液灌流规范化诊疗项目3.0”成果丰富；肝科领域，数项DPMAS最新研究成果在2024年亚太肝病年会(APASL)发布，中国肝衰竭血液净化诊疗（远航）项目二期正式启动。 维持“买入”评级：考虑渠道清库存因素，我们下调公司2024-2025年盈利预测，预计分别为11.19亿元、14.66亿元（此前预测为13.23亿元和16.16亿元），并首次给予2026年预测，预计归母净利润17.99亿元，对应市盈率分别为19倍、15倍和12倍，当前医疗器械板块平均市盈率（2024E）为23.04倍，高于公司市盈率20%以上，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，集采风险，汇率波动

2024H1，公司外部政策环境得到一定改善， 肾病、肝病、危急重症等业务发展态势良好， 国际化进展顺利， 维持增持评级。 投资要点： 维持增持评级。 维持 2024~2026年 EPS 预测 1.06/1.35/1.72元， 维持目标价 36.60元，对应 2024年 PE 35X， 维持增持评级。 业绩符合预期。公司 2024年 H1实现营业收入 14.96亿元（+47.77%），归母净利润 5.53亿元（+99.10%），扣非净利润 5.26亿元（+99.99%），经营性现金流 7.49亿元（+71.58%），其中 Q2实现营业收入 7.51亿元（+70.91%），归母净利润 2.68亿元（+230.63%），扣非净利润 2.55亿元（+248.33%），业绩符合预期。 H1公司整体毛利率 80.54%（-0.01pct） ,得益于降本增效和规模效应体现， 期间费用率同比下降，盈利能力提升。 肾病、肝病、危急重症等业务发展态势良好。 1）肾科领域： 在产品精准定位、疾病全病程专业吸附方案更新、学术引领方面取得多项进展， 血液灌流器产品（HA 系列、 KHA 系列、 pHA 系列）销售收入同比增长 84%， 其中 HA130终端价格主动调降 26%，实现销售收入同比增长 67%，销量同比增长 127%；新产品 KHA 覆盖 500多家医院，收入同比增长 180%， pHA 覆盖 60多家医院。此外积极拓展血液透析器及透析粉液开发与销售，在 2024年两次带量采购项目中中标，成为新增量； 2）肝科领域： 以点带面推广双重血浆分子吸附系统（DPMAS），全国建立中心级人工肝标杆中心，全面辐射整个肝病领域和临床一线， 产品销售收入同比增长 112%。自主研发生产的一次性使用血浆分离器 2023年 12月取得新产品注册证， 已完成 18个省/市挂网工作； 3）重症急诊领域： 持续加大血液吸附在重症领域推广，提升临床认可及应用， 产品销售收入同比增长 72%，自主研发的 CA 系列细胞因子吸附柱已在 100余家医院开展应用。 国际业务拓展顺利。 公司产品已在国外 2000余家医院广泛应用，并销往德国、瑞士、英国、印度、俄罗斯、墨西哥、巴西等 94个国家。 2024年 H1海外销售收入同比增长 64%。 2024年 2月公司 HA 系列产品和 BS 系列产品获得欧盟最新 MDR 认证，在多个国家开展吸附专题活动，随着临床认可提升，未来有望实现快速增长。 风险提示： 新品上市和推广低于预期；产品集采降价风险

2Q24公司业绩持续提速，维持“买入”评级公司1H24实现收入14.96亿元（yoy+47.8%）、归母净利5.53亿元（yoy+99.1%），其中2Q24实现收入7.51亿元（yoy+70.9%）、归母净利2.68亿元（yoy+230.6%），公司发展进一步提速（1Q24公司收入yoy+30.0%、归母净利yoy+44.9%）。我们维持盈利预测，预计24-26年EPS为1.00/1.33/1.71元。公司为国内血液灌流行业领跑者，产品矩阵持续丰富且海内外推广稳步推进，给予24年34xPE估值（可比公司Wind一致预期均值30x），保持目标价33.89元不变，维持“买入”评级。 期间费用率同比明显下降，现金流水平持续改善公司1H24毛利率为80.5%（yoy-0.01pct），其中血液灌流器产品毛利率为84.5%，核心产品盈利能力及市场竞争力显著。公司1H24销售/管理/研发费用率分别为22.8%/5.7%/7.5%，分别yoy-9.2/-1.5/-3.8pct，公司收入重回快速增长叠加内部降本增效工作持续推进，助力期间费用率同比明显下降。 公司1H24经营活动现金流量净额为7.49亿元（yoy+71.6%），现金流水平进一步改善。 1H24公司核心产品收入实现高速增长公司血液灌流器、吸附器产品1H24收入14.01亿元（yoy+87.4%），其中：1）肾科产品1H24收入yoy+84%，公司肾科产品截至1H24已在国内覆盖6000余家二级及以上医院。考虑成熟产品持续放量（HA130产品1H24收入yoy+67%，销售量yoy+127%）、新品接受度持续提升（KHA产品1H24收入yoy+180%），我们看好24年板块实现快速发展；2）肝科产品1H24收入yoy+112%，考虑新品商业化工作持续推进（自研一次性血浆分离器于12M23获批，截至目前已完成18省市挂网工作）、疗法循证证据再添新果、人工肝远航二期项目正式启动，我们预计板块24年收入保持快速增长。 新业务、新区域拓展顺利，持续贡献业绩增量1）新业务：公司持续强化重症耗材、血净设备等新品推广，其中公司重症耗材产品1H24收入yoy+72%，保持高速增长态势；公司血净设备拳头产品DX-10在1H24国内行业市占率为21.4%，并位居国产首位，彰显市场高认可度。2）新区域：公司1H24海外收入yoy+64%，截至1H24，公司产品已覆盖海外94个国家和地区的2000余家医院，考虑公司海外市场推广继续推进，我们看好公司海外业务24年收入同比实现快速增长。 风险提示：核心产品销售不达预期，产品招标降价

公司发布2024年半年度业绩预告。 根据公司公告，2024年上半年预计公司实现归母净利润5.27-5.83亿元，同比增长90%-110%；扣非归母净利润5.01-5.57亿元，同比增长91%-112%。24Q2单季度来看，预计公司实现归母净利润2.42-2.98亿元，同比增长199%-268%；扣非归母净利润2.3-2.86亿元，同比增长214%-291%。若按区间中值计算，公司24H1实现归母净利润5.55亿元，同比增长100%，扣非归母净利润5.29亿元，同比增长101%；24Q2单季度实现归母净利润2.7亿元，同比增长234%，扣非归母净利润2.58亿元，同比增长253%。 上半年公司核心业务线均实现快速增长。 以中值计算，公司24H1实现净利润5.5亿元。净利润率方面，一方面考虑到2023年公司消化库存使得终端纯销高于实际收入进而会导致费用率虚高（利润率虚低），而24Q1季度费用确认压力较小，基于以上逻辑合理估计24H1净利润率可能介于2023年净利润率与24Q1净利润率之间，因此若按35%预计，公司24H1对应收入约15.7亿元，其中单Q2收入约8.3亿元，环比Q1增长约12%，同比增长约89%。按照产品结构拆分，预计24H1肾病业务收入约8亿元左右，同比增长约90%+，肝病与危重症合计收入约3亿元左右，同比增长约100%+。 公司经营拐点已至，持续高增长可期。 根据公司公告，2024年上半年，公司外部政策环境得到一定改善。公司持续发挥在血液灌流领域的科技及市场领先优势，在肾病、肝病、危急重症等领域业务发展态势良好，实现公司营业收入同比增长。公司以增效降本原则开展各类经营活动，产量规模增加有效降低了单位生产成本，同时期间费用率同比下降，因此公司净利润端同比实现大幅增长。 投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价40.09元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为108.5%、33.6%、31.9%，净利润的增速分别为147.2%、32.4%、30.0%，成长性突出；维持给予买入-A的投资评级，6个月目标价为40.09元，相当于2024年30X的动态市盈率。 风险提示：医疗行业政策的不确定性；新产品放量的不确定性；渗透率提升的不确定性。

2024年7月8日，公司发布2024半年度业绩预告，预计上半年实现归母净利润5.27亿元~5.83亿元，同比+90%~+110%；扣非归母净利润5.01亿元~5.57亿元，同比+91%~+112%。 单季度来看，预计公司Q2实现归母净利润2.42~2.98亿元，同比+199%~+268%；扣非归母净利润2.30~2.86亿元，同比+215%~291%。 经营分析灌流业务领域发展态势良好，利润端实现高速增长。2024上半年公司持续发挥在血液灌流领域的技术及市场领先优势，在肾病、肝病、危急重症等领域业务发展态势良好，同时以增效降本原则开展各类经营活动，产量规模增加有效降低了单位生产成本，期间费用率同比下降，利润端同比实现大幅增长。 新产品迭代叠加应用领域拓展贡献长期额外增长极。公司在血液净化领域创新能力领先，肾病领域2款新产品KHA和pHA系列，新产品在吸附性能、安全性以及价格相比传统HA系列产品具备显著优势。同时血液灌流器“肝病+危重症”新应用领域产品也有望重新进入加速推广阶段，潜在市场空间巨大，带动公司在行业医保控费压力下实现相对稳定的利润率。 透析患者费用降低，血液灌流器使用频率将提升。血液灌流在血透患者中的渗透率目前仍比较低，主要是受到区域经济、医生和患者的接受程度差异等因素影响。未来由于1）国内血液净化领域专家对血液灌流技术的推广和支持、2）政策对血液灌流友好度不断提升、3）肾衰竭患者治疗费用的不断降低等因素的共同影响，血液灌流治疗频次有望加速提升，公司有望直接受益于行业加速。 盈利预测、估值与评级我们看好公司在血液净化领域的发展前景，预计公司2024-2026年营业收入33.47、44.44、56.30亿元，同比+74%/+33%/+27%；归母净利润9.40、12.67、16.33亿元，同比+115%/+35%/+29%，现价对应PE分别为23、17、13倍，维持“买入”评级。 风险提示医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；院内需求及产品使用频率不及预期风险。

2024年 Q1外部政策环境及内部团队生态均得到改善， 业绩超预期， 经营改善趋势有望持续。 维持增持评级。 投资要点：[ 维Ta持ble增_S持um评m级ar。y]考虑外部政策环境及内部团队生态均得到改善， 上调2024~2025年 EPS 预测至 1.06/1.35元（原为 0.97/1.19元）， 预测 2026年EPS 1.72元， 参考行业平均估值， 给予 2024年 PE 35X， 上调目标价至37.10元， 维持增持评级。 24Q1业绩超预期。 公司 23年实现营收 19.22亿元（-22.84%）， 归母净利润 4.36亿元（-50.93%）， 扣非净利润 4.09亿元（-50.26%）， 经营性现金流净额 9.17亿元。 24Q1实现营收 7.44亿元（+30.00%）， 归母净利润 2.85亿元（+44.90%）， 扣非净利润 2.71亿元（+42.74）， 2024Q1业绩超预期。 内外因素导致 23年业绩承压。 2023年经营业绩同比下降主要受 1） 行业需求阶段性萎缩、 医疗行业政策调整、 同行竞争加剧等外部因素影响； 2）公司主动变革， 优化管理， 人员波动/新老交替造成短期阵痛； 3） 23Q4主动调降 HA130产品价格， 同时设备类占比提升导致产品结构变化拉动毛利率； 4） 坚持以学术启发市场需求， 加大研发投入导致销售和研发费用率同比提高， 同时股份支付费用、 计提商誉等进一步降低利润率水平。 24Q1触底回升， 经营改善有望持续。 外部政策环境及内部团队生态均得到改善。 多个省份的医疗服务收费政策优化并开始落地执行， 临床诊疗需求有望进一步提升。 内部主动全面变革， 优化组织结构、 改革考核机制、以降本增效开展各类工作， 目前已取得显著成效。 24Q1各种血液灌流器/吸附器产品实现销售收入 6.92亿元（+85.51%）， 经营改善趋势有望持续。 风险提示： 新产品研发和销售低于预期； 集采政策不确定

1Q24公司已重回快速发展轨道， 维持“买入”评级公司 23年实现收入/归母净利 19.2/4.4亿元（yoy-22.8%/-50.9%）， 低于我们预期（预计收入/归母净利 yoy-19.5%/-34.8%）， 我们推测主因公司持续进行营销管理模式调整叠加行业外部因素短期影响产品放量节奏。 公司1Q24实现收入/归母净利 7.4/2.8亿元（yoy+30.0%/+44.9%），公司经营边际明显改善并重回快速增长轨道（收入/归母净利 qoq+70.6%/+2118.3%）。 考虑公司产品销售持续向好，我们调整 24-26年预测 EPS至 1.00/1.33/1.71元（24/25年前值 0.87/1.05元）。公司为国内血液灌流行业领导者，产品布局全面且行业认可度持续提升，给予 24年 34x PE 估值（可比公司 Wind一致预期均值 30x），对应目标价 33.89元（前值 25.23元），维持“买入”。 持续优化产品推广及研发投入效率，现金流水平明显改善公司 1Q24毛利率为 78.7%（yoy-1.7pct），我们推测主因部分低毛利产品（如血液净化设备、透析粉液等） 收入占比提升。 1Q24销售、管理、研发费用率为 21.3%/5.2%/7.3%（yoy-6.1/+0.3/-2.2pct），公司持续优化销售推广及新品研发支出效率，进一步提升经营质量。 公司 1Q24经营活动现金流量净额为 5.1亿元（yoy+111.9%），现金流水平改善明显。 1Q24公司核心产品销售已重回快速增长节奏公 司 血 液 灌 流 器 / 胆 红 素 吸 附 器 23年 收 入 14.7/0.9亿 元（yoy-27.5%/-20.1%）， 但 1Q24已重回快速增长节奏（公司 1Q24血液灌流器及吸附器产品合计收入 6.9亿元， yoy+85.5%）。 公司核心产品市场竞争力过硬，体现在： 1） 覆盖医院广： 截至 23年底，公司肾科、肝科产品医院覆盖量分别超 6000/2000家； 2）循证证据足：肾科 HA 系列产品卫生经济研究成果已正式发表，肝科 DPMAS 首次获国内相关指南推荐且发表重要临床研究结果等； 3）新品推广顺利： 肾科 KHA 系列产品 23年收入yoy+79.5%。我们看好公司核心产品销售在 24年保持向好趋势。 业务覆盖持续拓展，看好积极贡献业绩增量公司新产品、新场景市场推广持续强化，包括： 1）血液净化设备： 23年收入 2.4亿元（yoy+19.3%）； 其中明星产品 DX-10血液净化机 23年实现收入 2.3亿元（yoy+22.6%），截至目前已覆盖全国约 1800家医院，累计装机近 4000台。 2）急危重症：公司急危重症产品截至 23年已覆盖医院超 1600家。我们看好公司业务领域持续拓展并积极贡献业绩增量。 风险提示：核心产品销售不达预期，产品招标降价。

产业趋势：血液灌流符合血液净化的发展趋势，临床优越性已然得到充分证明。 尽管公司近年在一系列外部因素扰动下，业绩出现波动，但我们认为其技术本身是先进的、符合行业发展方向的、具有临床有效性和优越性的。业绩波动是一时的，但产业趋势是长效的、稳定的。与产业趋势保持高度契合是公司走出低谷，顺利渡过调整阶段，开启新的增长篇章，实现长期成长的关键要素。 决定血液净化质量的核心因素即在于中大分子毒素的清除。对不同血液净化手段进行对比（高容量血液滤过、高通量血液透析、血液灌流等），可得出结论：只有高对流容量和高清除率可以改善患者的生存率和生活质量，其中最关键的一点就是大中分子毒素的清除。而血液灌流对于中大分子毒素和蛋白结合毒素的清除能力在一众血液净化手段中表现突出。同时，血液灌流是有靶点的吸附，不会同时间清除人体内的有益物质，副作用更少。 公司系列学术成果已形成一套完整体系，为血液灌流整体行业/治疗技术的长期发展奠定了坚实的理论根基。其中最重磅的是由陈香美院士与蒋更如教授主导的两个针对健帆HA130的RCT研究，有关结果指出健帆血液灌流产品能够改善血液指标和透析并发症，显著降低尿毒症患者全因死亡率，延长患者寿命。学术成果也已经发表在国际杂志《AnnalsofTranslationalMedicine》上。国家卫健委《血液净化标准操作规程1(2021版))》也明确指出：每周11次次AHA树脂血液灌流器（健帆产品名）与血液透析器串联治疗2h，可显著提高维持性血液透析患者的血清HiPTH和和β22微球蛋白的清除率，改善瘙痒症状。 基本面逻辑：全球及我国血液净化患者保持增长，公司渗透率提升空间十分可观。 患者数量：全球肾脏替代治疗患者数量持续增长。2015年全球肾脏替代患者数量超过300万，2030年全球肾脏替代患者数量预计将超过540万。我国CKD发病率10.8%，慢性肾脏病患者约1.2亿人。我国透析患者总量保持10%左右的较稳定的年复合增速，但新增透析患者数量、透析患病率和发病率等指标在近年均呈现加速上升趋势。2022年我国血液透析患者总数量达到84万人，2012-2022年复合增速为13%，2019-2022年复合增速为10.1%。 公司：渗透率： （1）按已经覆盖患者数量计算：截至2022年，公司肾病产品对透析患者的渗透率（使用健帆血液灌流器进行联合治疗的血透患者数量/血液透析患者总数量）约为32%，相比疫情前2019年渗透率的22%提升了约10pct，而2019年相比2014年则又提升了约9pct左右，渗透率的快速提升阶段在2017-2021年，预计与公司推出权威临床试验成果并逐步学术规范化有关。 （2）按市场空间计算：经测算，国内方面，公司肾病理论销售空间约为262亿元，肝病约为176亿元，脓毒症领域约为271亿元，加上其他各项细分领域，国内空间合计超过700亿元。若按销售金额计算渗透率，那么公司对于已经覆盖的主要适应症的整体渗透率大概在3%-4%，且仅是国内部分，海外则还远远低于国内。 治疗频次提升带来弹性：健帆血液灌流患者平均治疗频次从每月1次提升至每月4次将带来上量弹性，在同患者基数口径下，能够带来4倍于之前的市场空间，从而充分抵消未来可能发生的各种形式的价格下降带来的影响。 公司近两年一系列调整已见成效，有望走出低谷。 2022-2023年，公司集中对渠道库存与销售管理模式进行调整与改革，具体表现为狠抓团队执行、深化学术推广、升级组织架构、优化资源投入、变革考核激励聚焦使用、去库存、促进销售团队专业化转型、利用信息化建设精细化管理等。根据公司投资者关系记录，目前公司经销商库存水平保持下降趋势，在好转的过程中，说明改革措施已见成效。 新产品拓展与国际化打开公司中长期天花板。 针对尿毒症、肝病、脓毒症、红斑狼疮等不同的病症，公司已研发出不同的产品HA系列、KHA系列、BS系列、CA系列、DNA免疫吸附柱等，还能够针对不同的病症研发出不同的产品类型、治疗更多种类的疾病。2022年，公司新增5个产品注册证（血液透析器、3个不同配方的血液透析粉液产品及柠檬酸消毒液）、1个新产品CE证书，进一步丰富了公司血液净化全产业链的产品种类。未来新的注册证等成果预计也会不断涌现。 公司现阶段海外收入占比虽然不足5%，但新冠治疗产品在全球范围内增强了公司品牌影响力，叠加公司对海外业务重视程度日益提高，海外长期放量可期。截至2023年中，公司累计在87个国家实现产品销售，涵盖肾病、中毒、肝病、危重症、风湿免疫疾病等领域，并在德国、越南、伊朗、俄罗斯、土耳其、沙特等13个国家进入医保目录。公司海外团队持续壮大，推进本土化建设，并聘请国际血液净化领域顶级权威专家担任医学顾问，如：Ronco教授（意大利维琴察国际肾病研究院院长、创始人）、Vanholder教授（欧洲的肾脏病学会前主席）。 投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价32.13元。我们预计公司2023年-2025年的收入增速分别为-18.5%、104.6%、33.2%，净利润的增速分别为-45.4%、113.8%、35.0%，成长性突出；维持给予买入-A的投资评级，6个月目标价为32.13元，相当于2024年25倍的动态市盈率。风险提示：医药行业政策的不确定性、渗透率提升速度不及预期、国际业务及新产品放量的不确定性、假设及测算不及预期。

事件：公司发布“质量回报双提升”行动方案，推动公司长期健康可持续发展。 聚焦血液净化大市场，以具有临床有效性和优越性的先进治疗技术惠及广大患者。 目前，健帆HA系列树脂血液灌流已取得多项重要学术成果：（11）在尿毒症领域：1）国家卫健委《血液净化标准操作规程》明确提及“每周1次HA树脂血液灌流器的治疗频次。2）《血液灌流在MHD患者中的临床应用上海专家共识》中对透析患者的9种透析并发症应行血液灌流治疗的频次分别为每2周1或2次、每周1次、每周1~3次不等。3）两个HA130多中心RCT研究结果证实了健帆HA130血液灌流的安全性、有效性。4）两个卫生经济学研究成果均指出健帆HA130血液灌流治疗可以延长患者寿命，且具有经济性。 （22）在肝病领域：公司首创的新型人工肝治疗模式（DPMAS）已先后被写入中华医学会《非生物型人工肝治疗肝衰竭指南》、《肝衰竭诊治指南》、《肝硬化肝性脑病诊治指南》、《中国药物性肝损伤诊疗指南》及《2022人工肝血液净化技术临床应用专家共识》、《非生物型人工肝设备与技术专家共识》。此外，血液灌流技术也已应用于脓毒症、急性胰腺炎、烧伤、多发伤、横纹肌溶解症等危重症疾病领域，未来应用市场空间广阔。 渗透率与治疗频次的持续提升打开公司的成长空间。 经我们测算：（11）按现有患者覆盖数量口径：截至2022年，公司肾病产品对透析患者的渗透率（使用健帆血液灌流器进行联合治疗的血透患者数量/血液透析患者总数量）约为32%，相比疫情前2019年渗透率的22%提升了约10pct，而2019年相比2014年则又提升了约9pct左右，渗透率的快速提升阶段在2017-2021年，预计与公司推出权威临床试验成果并逐步学术规范化有关。（22）按市场空间口径：国内方面，公司肾病理论销售空间约为225亿元，加上肝病、危重症等其他各项细分领域，理论销售空间合计约720亿元。若按销售金额计算渗透率，那么公司对于已经覆盖的主要适应症的整体渗透率大概仅为为3%--4%，且只是国内部分，海外则还远远低于国内。此外，健帆血液灌流患者平均治疗频次从每月1次提升至每月4次将带来可观上量弹性，在同患者基数口径下，能够带来4倍于之前的市场空间，从而充分抵消未来可能发生的各种形式的价格下降带来的影响。公司长期实行高分红政策，回购稳定市场信心。 自2016年上市至今，公司连续七年实施现金分红方案，累计现金分红26.42亿元，是公司IPO募集净额4.16亿的6.35倍、是公司上市至今融资净额（IPO及再融资）的1.87倍。公司现金分红占净利润的比例从2016年的41%提高至2022年度的60%。公司也通过“转增股本”“回购股份”等多种分红形式与投资者共享公司发展成果。公司控股股东及实际控制人、董事长兼总经理董凡先生在2022年1月20日至2022年3月11日期间通过集中竞价交易方式增持公司股份，累计增持金额达2亿元。公司方面，分别于2021年11月和2023年7月实施两期回购股份方案，截至目前已累计回购股份8.42亿元、股数2643.05万股，占公司总股本的比例为3.27%。持续稳定的分红和回购助推股东回报提升，有效维护市场稳定，提振投资者信心。 公司研发投入快速增长，引领行业技术进步。 2021年，公司投入研发费用1.74亿元,同比增长115%；2022年，公司投入研发费用2.53亿元，同比增长46%；2023年前三季度，公司投入研发费用1.76亿元，同比增长8.6%，研发费用占收入比重提升至11.87%。根据公司公告，公司研发投入主要是新产品研发及产品临床应用研发两大方向。 （11）新产品研发方面：鉴于血液灌流是一种平台技术，针对尿毒症、肝病、脓毒症、红斑狼疮等不同的病症，公司已研发出不同的产品HA系列、KHA系列、BS系列、CA系列、DNA免疫吸附柱等，还可以针对不同的病症研发出不同的产品类型、治疗更多种类的疾病。2022年，公司新增5个产品注册证（血液透析器、3个不同配方的血液透析粉液产品及柠檬酸消毒液）、1个新产品CE证书，进一步丰富了公司血液净化全产业链的产品种类。未来新的注册证等成果预计也会不断涌现。 （22）应用研发方面：主要是基于现有产品开展系列临床应用研究。 血液灌流技术和血液灌流器是创新性的技术，目前尚处于发展应用初期，需要大量循证医学证据、规范化使用指南等来指导临床应用，因此在产品上市后需要在应用研发方面继续投入。 公司近两年一系列经营调整改革，已见成效，。业绩有望迎来拐点。 2022-2023年，公司集中对渠道与销售管理模式进行调整与改革，具体表现为狠抓团队执行、深化学术推广、升级组织架构、优化资源投入、变革考核激励聚焦使用、去库存、促进销售团队专业化转型、利用信息化建设精细化管理等。根据公司公告，目前公司经销商库存水平保持下降趋势，在好转的过程中，说明改革措施已见成效，期待公司后续业绩增速的提升。 海外业务呈现加速发展态势，出海显著提高公司长期天花板。 公司近年海外业务呈现加速发展态势。2021年，公司于国际市场实现营业收入1.28亿，同比增长138%，占公司主营业务收入的比重为4.8%，主要得益于新冠治疗产品的放量。2022年，公司海外收入出现放缓，原因一方面新冠危重症病人数量大幅减少，短期内对治疗需求的影响较大，另一方面公司在海外国家的推广活动面临较大困难。根据公司2023年中报，截至2023年中报披露日，公司累计在87个国家实现产品销售，在肾病、中毒、肝病、危重症、风湿免疫疾病等治疗领域成功应用，公司产品已被纳入德国、越南、伊朗、俄罗斯、土耳其、沙特等13个国家相关医保目录。公司海外团队持续壮大，并聘请国际血液净化领域顶级权威专家担任医学顾问，如：Ronco教授（意大利维琴察国际肾病研究院院长、创始人）、Vanholder教授（欧洲的肾脏病学会前主席）。 投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价32.13元。我们预计公司2023年-2025年的收入增速分别为-18.5%、104.6%、33.2%，净利润的增速分别为-45.4%、113.8%、35.0%，成长性突出；维持给予买入-A的投资评级，6个月目标价为32.13元，相当于2024年25倍的动态市盈率。 风险提示：医药行业政策的不确定性、渗透率提升速度不及预期、国际业务及新产品放量的不确定性。

公司发布32023年三季报，3Q3业绩同比、环比均呈现显著改善。 （1）2023年前三季度，公司实现收入14.86亿元，同比减少26.64%；归母净利润4.23亿元，同比减少51.5%；扣非归母净利润4亿元，同比减少50.67%。 （2）2023年单三季度，公司实现收入4.74亿元，同比增长0.5%，环比增长7.8%；归母净利润1.46亿元，同比增长16.6%，环比增长80.5%；扣非归母净利润1.4亿元，同比增长17.26%，环比增长92.86%。 3Q3公司费用端呈现出优化趋势，研发费用率有所上升，销售费用率与管理费用率均明显下降。 （1）2023前三季度，公司实现毛利率80.66%，同比减少2.62pct；净利率28.29%，同比下降14.61pct；研发费用率11.87%，同比提升3.86pct。 （2）2023单三季度，毛利率80.9%，同比下降0.7pct，环比增加0.18pct，基本保持稳定；净利率30.65%，同比增加4.5pct，环比增加12.46pct。费用端拆分来看，2023Q3公司销售费用率24.79%，环比下降13.12pct，管理费用率8.39%，环比下降1.9pct。 费用端的优化也在一定程度上反映了公司渠道库存保持了下降趋势、持续好转。 公司自22022年开始进行的系统性营销改革目前已经初见成效。 2022年开始，公司全面推进经营改革。在团队建设方面，公司全面升级组织架构，设立“省区责任制”，实现扁平化管理；优化人才队伍结构，精兵减政，优化资源投入；变革考核激励，聚焦使用、去库存；加强培训赋能，持续促进销售团队专业化转型。截至中报，公司总员工2603人，较去年同期减少697人，其中营销人员1091人，研发人员565人。在信息化建设方面，公司通过IT手段落实精细化管理，实现业务流程数字化等方面上云、用数和赋能，并运用互联网技术打造慢病管理平台，为患者提供全生命周期增值服务。目前公司业绩环比与同比同时改善证明改革策略已经初见成效，随着一系列变革措施逐渐发挥效用，公司后续业绩有望重回增长轨道。投资建议：买入-A投资评级，12个月目标价29.79元。我们预计公司2023年-2025年的收入增速分别为-19.2%、28.4%、21.7%，净利润的增速分别为-32.3%、33.2%、27.2%；维持给予买入-A的投资评级，12个月目标价为29.79元，相当于2024年30X的动态市盈率。 风险提示：院内政策影响；海外市场的不确定性；新产品研发及推广的不确定性。

2023 年 10 月 28 日，公司发布 2023 年三季度报告， 2023 年前三季度公司实现收入 14.86 亿元，同比-26%；实现归母净利润 4.24亿元，同比-52%；实现扣非归母净利润 4.04 元，同比-51%。单季度来看，公司 2023Q3 实现收入 4.74 亿元，同比+1%；实现归母净利润 1.46 亿元，同比+17%；实现扣非归母净利润 1.41 亿元，同比+17%。三季度重回增长趋势， 业绩环比修复明显。 上半年公司生产成本上升、费用投入增加的背景下整体经营业绩面临较大压力， Q3 公司已出现见底回升趋势，环比 Q2 收入及利润分别增长+8%、 +80%。未来公司生产经营及营销推广有望逐步回归正常节奏， 具备较强产品竞争力的血液灌流业务有望持续修复。经营性现金流情况良好， 利润率显著提升。 2023 年前三季度公司经营性现金流量净额达到5.90亿元，远高于公司归母净利润体量，经营现金流情况良好。 虽然毛利率由于血液净化设备及透析粉液占比提高略有下降，但 Q3 公司净利率达到 30.65%，同比+4.5pct，环比 Q2+12.5pct，整体盈利能力提升趋势明显。灌流器应用领域持续拓展， 国际业务推广力度不断加强。 公司目前在肝病、重症和急诊、免疫吸附领域的产品已分别覆盖超过2000、 1600、 400 家医院，同时尿毒症领域新产品 KHA 系列上半年收入同比增长达到 58%，应用拓展和新产品推广顺利。 国际业务方面，目前公司已经累计在 87 个国家实现销售，产品被 13 个国家纳入医保目录，全面出海战略启动后未来国际业务有望实现加速。我们看好未来公司在血液净化领域的发展前景，预计 2023-2025年归母净利润分别为 8.17、 10.73、 12.95 亿元，同比增长-8%、31%、 21%， EPS 分别为 1.01、 1.33、 1.60 元，现价对应 PE 为 21、16、 13 倍， 维持“增持”评级。 医保控费政策风险；新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；产能建设及使用不达预期风险

2023年8月18日，公司发布2023年半年度报告，2023年上半年公司实现收入10.12亿元，同比-35%；实现归母净利润2.78亿元，同比-63%；实现扣非归母净利润2.63亿元，同比-62%。 单季度来看，公司2023Q2实现收入4.40亿元，同比-49%；实现归母净利润8098万元，同比-80%；实现扣非归母净利润7322万元，同比-81%。 血液灌流业务承压明显，血液净化设备逐步发力。上半年公司在生产成本上升的同时，基于公司未来发展的费用投入持续增加，整体经营业绩面临较大压力，未来公司具备较强竞争力的血液灌流业务有望见底回升。另一方面，公司DX-10血液净化机上半年实现销售收入1.95亿元，同比增长190%，目前已覆盖国内近1300家医院，累计装机约3000台，设备领域品牌知名度显著提升。 营销及研发费用显著增长，长期有望持续良性发展。2023年上半年公司研发投入1.15亿元，占总收入比例达到11.3%，新增血液灌流器（pHA系列）、血液透析器（低通系列）、连续性肾脏替代治疗用管路3个新产品注册证。其中pHA系列是国内首个获批的可以同时清除终末期肾病（ESRD）患者体内蛋白结合毒素和中大分子毒素的血液灌流器产品，有望为公司长期稳定增长提供支撑。 灌流器应用领域持续拓展，国际业务推广力度不断加强。公司目前在肝病、重症和急诊、免疫吸附领域的产品已分别覆盖超过2000、1600、400家医院，同时尿毒症领域新产品KHA系列上半年收入同比增长达到58%，应用拓展和新产品推广顺利。国际业务方面，目前公司已经累计在87个国家实现销售，产品被13个国家纳入医保目录，全面出海战略启动后未来国际业务有望实现加速。 基于二季度实际业绩情况，我们下调公司2023-2025年盈利预测9%、9%、10%，预计2023-2025年归母净利润分别为10.18、12.24、14.74亿元，同比增长14%、20%、20%，EPS分别为1.26、1.52、1.83元，现价对应PE为17、15、12倍，下调至“增持”评级。 医保控费政策风险；新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；产能建设及使用不达预期风险。

2023年3月30日，公司发布2022年年度报告。2022年公司实现收入24.91亿元，同比-7%；实现归母净利润8.90亿元，同比-26%；实现扣非归母净利润8.22亿元，同比-28%；分季度来看，2022Q4公司实现收入4.66亿元，同比-48%，归母净利润0.16亿元，同比-95%，扣非归母净利润0.03亿元，同比-99%。 公司当日同时发布了健帆生物公司奋斗者一号员工持股计划（草案），拟通过员工自筹资金与公司激励基金1：1配比形式筹集资金不超过1.5亿用于持股计划。 肾科与肝科产品收入下滑，血液净化设备快速拓展。公司全年血液灌流器实现收入20.25亿元，同比-13%；血浆胆红素吸附器实现收入1.15亿元，同比-26%。受到国内疫情等因素影响，肾科及肝科相关产品有一定下滑。但危重症产品取得较好业绩，在国内实现收入2.29亿元，同比+32%。同时血液净化设备实现收入1.98亿元，同比+163%，DX-10等设备产品装机销售实现快速增长。 费用率整体增长明显，研发投入快速提升。公司全年整体费用率增长明显，研发投入2.54亿元，同比+46%。公司投资建设的健帆科学楼目前建筑主体已改造完成，预计2023年将投入使用。2022年血液透析器、3个不同配方的透析粉液以及柠檬酸消毒液产品顺利获证，将更全面的满足多样化的血液透析治疗需求。 发布新一期员工持股计划，考核指标侧重长期业绩表现。员工持股计划的业绩考核年度为2023-2027年五个会计年度，两个归属期考核指标分别为：1）2023-2025年累计净利润达到36亿元；2）2023-2027年累计净利润达到70亿元，体现出公司对长期经营业绩的重视，充分调动核心骨干员工的积极性。 我们看好公司在血液净化领域的竞争力，预计2023-2025年公司归母净利润分别为11.13、13.52、16.37亿元，同比增长25%、21%、21%，EPS分别为1.38、1.67、2.03元，现价对应PE为22、18、15倍，维持“买入”评级。 医保控费政策风险；新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；产能建设及使用不达预期风险。

2023年 1月 11日，公司发布 2022年业绩预告，预计 2022年实现归母净利润 8.38~10.77亿元，同比-30%~-10%；实现扣非归母净利润 7.72~10.11亿元，同比-32%~-11%。 单季度来看，预计 2022Q4实现归母净利润-0.36~2.04亿元，同比-111%~-39%； 实现 扣非 归母 净利 润 -0.48~1.92亿元 ，同比-115%~-40%。 下半年业绩表现承压，费用投入显著增长。公司 2022下半年业绩承压，主要原因包括 1）国内经济增速放缓，同时疫情在全国各地散发，经销商资金紧张及购货能力下降；2）成本方面，报告期内原材料价格持续上涨，且公司金鼎、湖北等产业园陆续投入使用，导致产品生产成本持续增加；3）费用方面，公司加大人才引进和研发投入，销售费用、研发费用同比有较大幅度增长。预计后续随国内疫情形势逐步好转、院内诊疗与需求不断恢复情况下，公司业绩增长有望重回高增长轨道。 透析器新品国内完成注册获批，血液净化领域不断拓展。四季度公司新产品一次性使用血液透析器、柠檬酸消毒液分别取得注册证，其中透析器产品共 13个品规，此前已在 2022年 3月获得欧盟 CE 认证，未来将于公司现有灌流器产品产生协同作用，进一步巩固公司在血液净化领域的整体竞争力，提供新的收入增量。 灌流器临床研究成果持续公布，行业龙头地位稳固。2022年下半年国际血液净化领域权威医学杂志《Blood Purification》上发表了健帆 HA130多中心 RCT 临床研究，充分证明血液灌流器在维持性血液透析患者中的安全性和有效性，血液灌流技术进一步得到国际医学界的认可，公司在树脂灌流领域龙头地位进一步稳固。 基于四季度实际业绩情况，我们下调公司 2022-2024年业绩 29%、24%、27%。预计 2022-2024年公司归母净利润分别为 9.86、14.68、19.11亿元，同比-18%、49%、30%，EPS 分别为 1.22、1.82、2.37元，现价对应 PE 为 25、17、13倍，维持“买入”评级。 新产品研发不达预期；医保控费政策导致产品降价风险；产能建设及使用不达预期；产品推广及需求不达预期。

2022年10月27日，公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入20.26亿元，同比增长13.69%，归母净利润为8.73亿元，同比增长1.2%，扣非归母净利润为8.19亿元，同比增长0.44%。2022年第三季度单季度营业收入为4.71亿元，同比降低20.58%，归母净利润为1.25亿元，同比降低48.43%。三季度单季度业绩承压。 产品结构调整促使毛利率下降，销售费用率提升 2022前三季度公司毛利率83.28%，同比降低1.67pcts；净利率为42.90%，同比降低5.48pcts。公司前三季度销售费用率22.79%，同比上升2.25pcts，预计是由于公司提高市场推广力度所致；管理费用率4.54%，同比上升0.01pcts，费用控制较好。2022年第三季度单季度毛利率81.61%，同比降低2.70pcts，主要是由于：1）公司产品结构调整，血液净化设备及透析粉液产品的收入占比持续提高，而这类产品毛利率水平不高；2）树脂、酒精等原材料的涨价也对毛利率降低有一定影响。 三季度业绩受终端需求影响，血液净化与重症领域现经营亮点 2022年第三季度公司营业收入4.71亿元，同比降低20.58%。从外因看，四川、贵州等公司业务量较大的地区终端需求下滑；部分医院资金紧张导致经销商进货及垫资能力受影响。从内因看，公司目前对组织架构和考核方式的改革也影响业绩。前三季度公司的血液净化设备和重症领域灌流器产品推广较快，血液净化设备销售收入突破1亿元；重症领域HA380销售收入突破1亿元，2022年新覆盖400多家医院，累计已覆盖800多家医院。 研发持续投入，产能布局进一步完善 公司前三季度研发费用率8.01%，同比上升2.62pcts。健帆科研楼预计2022年下半年可以投入使用，包含灌流器研发、评价与测试实验室及中试车间等。公司多个产能项目投产使用：7月，金鼎产业园正式投产启用，提高血液净化产能。8月，生物材料项目竣工封顶，后续将引入高水准的树脂自动化生产线；珠海健福药物研发和生产基地建设项目（一期）已启动肾病专科用药相关产品的研发工作；新签订协议，投资建设“健帆集团医疗器械产业（血液净化设备）项目”，是血液净化设备及其配套产品生产基地。 盈利预测：考虑到疫情对公司业务开展的影响，我们相应下调未来三年盈利预测，预计公司2022-2024年营业收入分别为31.57/40.86/53.11亿元（前值为36.01/48.70/65.89亿元），归母净利润分别为13.10 /17.22/22.71亿元（前值为16.36/22.16/29.93亿元），维持“买入”评级。 风险提示：产品市场风险，行业竞争风险，技术更新迭代风险，产品质量控制风险，政策变化风险