事件:公司发布2019年半年报:1)公司2019年H1实现营业收入21.73亿元,同比增速为-28.08%,上年同期值为-31.52%;实现归母净利润2.19亿元,同比增速为33.75%,上年同期值为14.35%;实现扣非后归母净利润1.84亿元,同比增速为38.21%,上年同期值为0.41%;2)单季度来看,公司2019年Q2实现营业收入10.14亿元,同比增长-34.20%,环比Q1增长-12.47%;实现归母净利润1.13亿元,同比增长44.39%,环比Q1增长5.84%。公司业绩增速超市场预期。 点评:公司已经成为元器件自主可控的平台型企业,聚焦新型电子元器件的唯一主业,通信整机业务不再作为公司的主业。公司新型电子元器件板块,2019年H1实现营收18.31亿元,同比增长19.66%,占整体营收比重达84.28%;实现利润总额2.69亿元,同比增长43.78%,占公司整体利润总额(2.53亿元)比重达106.32%;实现销售毛利率47.40%,同比去年同期增加6.22个pct。此外,剔除振华通信对半年报的收入利润影响值,备考财务数据表征的是公司目前元器件主业的经营实质,公司元器件主业的备考营收为18.51亿元,同比增速19.73%;备考归母净利润为2.18亿元,同比增速37.75%,相对真实地反映了公司主业的经营成果。 公司依托先发优势处于军用元器件好赛道上且竞争格局比较清晰,与行业内竞争对手相比,核心主业发展优势凸显,未来成长潜力较大。以已披露中报的火炬电子、永贵电器、中航光电及航天电器为对照组,沿用剔除振华通信的备考财务数据口径。我们发现,2019年H1,公司元器件主业的备考营收增速实现19.73%(行业可比公司中位值:12.70%);归母净利润同比增速实现33.75%(中位值21.22%),公司盈利增幅是处于可比公司中的最高水平;公司持续投入推动高端元器件自主可控和国产替代,研发费用占备考营收比例为6.86%(行业可比公司中位值:7.47%)。从盈利能力上来看,公司上半年销售净利率实现11.83%(中位值:12.58%),销售毛利率实现48.19%(中位值:34.77%);以振华通信不再并表后的2019H1的净资产扣去其长期股权投资和2018年剔除振华通信后的净利润计算2018年的ROE,公司的备考ROE为4.43%(可比公司2018年ROE的中位值:6.64%)。 公司历经调整发展战略和压减低效资产的短期经营波动后,元器件主业的成长能力实现拐点式提升,其盈利水平保持持续向上的增长趋势。从公司历史主营业务拆分来看,用新型电子元器件业务(报表口径调整前的高新电子业务和集成电路与关键元器件业务)考量公司主业增长情况:从销售规模上看,上半年实现营收18.31亿元,同比增长19.66%,扭转自2015年以来元器件营收低水平增长的趋势(15-18年公司新型电子元器件业务年度营收增速分别为9.96%、7.79%、-0.41%和-4.86%);从盈利能力上看,公司上半年聚焦主业实现毛利率为47.40%,同比增加6.22个pct(15-18年同期值为32.92%、32.72%、38.88%和41.18%),核心业务盈利能力再历经短期下滑后进入逐年提升的良性发展轨道。 公司整体业绩改善程度显著高于收入规模变动,主要受益于元器件主业盈利能力大幅提升,振华新能源子公司减亏效果较好,以及欠款减值损失增量计提有限。公司新型电子元器件板块的收入增速(19.66%)明显慢于利润总额增速(43.78%);子公司减亏方面,振华新能源上半年净利润为-0.07亿元,较上年同期值(-0.20亿元)实现减亏0.13亿,对整体公司业绩增速正向贡献8个pct。振华通信仍有2.1亿欠款未能按时偿还给母公司,今年八月中旬公司就与振华通信、上海与德借款合同纠纷一案,向深圳中院提交诉状,因此本期公司对其他应收款已经计提坏账准备0.29亿元,但目前来看,减值准备的计提幅度仍然比较有限。 1.65亿长期股权投资和2.10亿借款纠纷是振华通信不再并表后,仍然留在公司财务报表的主要影响值,未来不排除大幅计提针对深通信账面资产坏账准备的可能性:1)股权投资方面:从母公司报表来看,对子公司长期股权投资中涉及振华通信的1.65亿元投资损益和0.59亿初始投资成本转为对合营企业投资,本期未计提减值准备,同期合并报表长期股权投资较年初增加2.22亿元;2)债权方面:由于债务人振华通信尚未清偿2.10亿借款及利息,合并报表其他应收款显示母公司与振华通信往来借款为0.48亿元,其余1.62亿元列入其他流动资产中;目前振华通信的实控人上海与德现金流状况不佳,已由于拖欠供应商货款被列为被执行人,公司已就未追回债权起诉深通信及其实控人。 公司扎实推进平台型的发展战略,持续研发投入高增长促产品技术升级和国产化替代,资本高额投入和产能扩张建设有助于形成完整芯片产业生态链优势。研发投入方面,上半年公司研发投入达1.37亿元,同比增长26.14%;18年子公司振华云科牵头的LTCC低温共烧陶瓷微波组件项目实现突破,LTCC、MLCC系列材料定型设计加速推进,或可实现1.5亿关键原材料的国产化替代;资本投入方面,报告期内公司对成都森未科技追加投资以加大对IGBT产品的应用开发力度,并设立联合开发中心打造产业集群基地,IGBT芯片谱系不断完善并完成系列芯片研制;产能扩张建设方面,上半年新型电子元器件及新能源东莞产业基地建设项目项目进度已达84.84%,项目进度符合预期。 再次强调看好公司的中长期价值的核心投资逻辑:1)聚焦主业:依托“三线建设”先发优势和军工央企渠道背景,公司新增募投项目实现产品升级与产能扩张、重构子公司组织关系激发经营活力与协同效应,有望进一步巩固军用元器件核心竞争力;2)减法降负:个别子公司经营表现不佳是拖累公司整体盈利能力提升和业绩规模扩张的主要因素,公司积极推行消灭亏损源的战略布局,新任管理层调整低效资产的决心与执行力或将在财务报表指标改善上得到持续验证;3)乘法添翼:控股股东拥有优质的自主可控元器件资产,公司作为旗下唯一上市平台,未来不排除在集团资产证券化进程中发挥关键作用的可能性,加之公司修改股票期权激励计划进一步提高考核标准,使市值做大与管理层利益的高度激励相容,公司长足发展潜力积聚。 维持盈利预测不变并维持买入评级:考虑到公司持续压缩低效资产,经营质量不断提升,故我们维持公司19/20/21年归母净利润的预测2.84/3.55/4.28亿元,19/20/21年的EPS分别为0.55/0.69/0.83元/股,当前股价(2019/08/26,16.17元/股)对应PE分别为29/23/19倍。公司在军用电子元器件领域具优势地位,同时管理层持续推进聚焦新型电子元器件主业、压缩低附加值业务战略,叠加股权激励计划落地及自主可控资产整合预期,坚定看好公司作为自主可控先锋在聚焦主业战略下未来业绩稳健增长。因此,维持买入评级。 风险提示:1)振华通信存在无法偿还债务甚至破产清算的可能性;2)实控人与控股股东对公司发展的决策风险;3)军品元器件的需求释放和竞争格局变化的不确定性;4)产能扩大项目建设进程及投产达产的进程不及预期。

事件: 公司发布公告:1)公司作为原告就2.10亿未收回债权起诉原子公司振华通信及其实控人上海与德,诉讼请求振华通信一次性偿清欠款及资金利息,上海与德承担连带清偿责任;2)公司股权激励方案获国资委批复原则同意。 投资要点: 聚焦主业减法降负短期阵痛在所难免,存在债权或无法追回的可能性,由此带来的减值损失或可看作为一次性亏损。在公司“瘦身健体、聚焦主业”的战略牵引下,公司主动放弃深通信控股权;现振华通信实控人上海与德现金流状况不佳,已由于拖欠供应商款项被列为执行人,继而导致深通信无法按时收回债务人上海与德的大量欠款,严重影响其现金流,诱发振华通信与振华科技之间长期借款的处理问题。振华科技现已解除对振华通信的全部担保,但未收回的2.10亿借款存在无法收回进而变为坏账的可能性。我们认为,考虑到公司转让振华通信控股权意在聚焦主业,债权或无法追回带来的损失是公司巩固军用电子元器件核心主业战略部署中的一次性损失,大额计提减值或将不能客观反映公司元器件主业内生增长的实际情况。 强化资本运作支撑自主可控主业稳健增长,股权激励落地为公司中长期业绩上行提供充分韧性。公司持续通过资本运作坚定剥离低效资产,聚集优势资源推动产业结构调整升级;近日公司将中国电子提供的8.20亿低息贷款中的6.35亿元转贷给高新电子板块子公司,该笔资金投入或将助推公司维持高研发投入和产业化实践,以技术创新推动公司元器件产品升级和实现国产替代。同时,公司修改股权激励方案并获国资委批复原则同意,行权基准上移及行权期限放长体现出公司对未来业绩持续向好抱有信心,进一步实现公司发展与管理层直接激励兼容,优化国企背景下公司综合治理架构与激励约束机制,在公司参与市场经济竞争过程中不断激发公司发展内生驱动力,良好的内部控制更有利于推动公司“聚焦核心,提质增量”战略规划实施进程,公司元器件主业业绩稳健增长韧性仍可期。 再次强调看好公司的中长期价值的核心投资逻辑:1)聚焦主业:依托“三线建设”先发优势和军工央企渠道背景,公司新增募投项目实现产品升级与产能扩张、重构子公司组织关系激发经营活力与协同效应,有望进一步巩固军用元器件核心竞争力;2)减法降负:个别子公司经营表现不佳是拖累公司整体盈利能力提升和业绩规模扩张的主要因素,公司积极推行消灭亏损源的战略布局,新任管理层调整低效资产的决心与执行力或将在财务报表指标改善上得到持续验证;3)乘法添翼:控股股东拥有优质的自主可控元器件资产,公司作为旗下唯一上市平台,未来不排除在集团资产证券化进程中发挥关键作用的可能性,加之公司修改股票期权激励计划进一步提高考核标准,使市值做大与管理层利益的高度激励相容,公司长足发展潜力积聚。 维持盈利预测不变并维持买入评级:考虑到公司持续压缩低效资产,经营质量不断提升,故我们维持公司19/20/21年归母净利润预测2.84/3.55/4.28亿元,19/20/21年的EPS分别为0.55/0.69/0.83元/股,当前股价(2019/08/15,15.26元/股)对应PE分别为28/22/18倍。公司在军用电子元器件领域具优势地位,同时管理层持续推进聚焦新型电子元器件主业、压缩低附加值业务战略,叠加股权激励计划落地及自主可控资产整合预期,坚定看好公司作为自主可控先锋在聚焦主业战略下未来业绩稳健增长。因此,维持买入评级。 风险提示:1)振华通信存在无法偿还债务甚至破产清算的可能性;2)实控人与控股股东对公司发展的决策风险;3)军品元器件的需求释放和竞争格局变化的不确定性;4)产能扩大项目建设进程及投产达产的进程不及预期。

事件: 公司发布公告:1)中国振华收到实控人中国电子提供的为期二年、年化贷款利率4.61%(低于同期贷款基准利率3pct)的8.2亿元贷款,并将其中6.35亿元转贷给旗下从事高新电子业务的7家子公司,用作高新业务流动资金及贷款置换。2)公司更改股权激励行权方案,将考核基准由2017业绩表现年上调至2018年,考核期限由2019-2021年顺延为2020-2022年。 投资要点: 低利率贷款补充高新电子元器件板块流通资金及置换高成本借款,聚焦核心主业持续高研发投入及产能扩张加速核心元器件自主可控进程。振华科技将收到的8.20亿元低利率贷款中的6.35亿元转贷给旗下7家从事高新电子业务的子公司,以用于高新业务的流动资金补充以及贷款置换。根据2018年年报所披露利息费用和负债情况计算,其平均借款利率为7.10%。此次低利率8.20亿贷款预期降低财务费用约0.20亿元,支撑运营成本缩减,有效降低公司财务成本。公司所处高新电子产业具有资本密集型和技术密集型的特点,该笔资金的投入或将满足公司经营活动对资金的需求。公司作为军工电子元器件自主可控先锋,高研发投入及产业化实践或将助推公司原有中低端产品向高端产品转型升级,攫取高端核心元器件在军民两用市场的价值空间。 顺延行权期限及上移考核基准彰显公司未来业绩提升信心,业绩考核进一步激发内生活力为业绩上行注入充分韧性。股权激励方案的行权业绩考核基准将基于公司2018年业绩水平进行调整:将扣非归母净利润由1.53亿元更改为1.80亿元,将扣非加权平均净资产收益率由3.76%更改为4.20%。业绩考核期间由原2019-2021年更改为2020年-2022年。行权基准及行权期限放长体现出公司对未来业绩持续向好抱有信心,进一步实现公司发展与管理层直接激励相融,优化国企背景下公司综合治理架构与激励约束机制,在公司参与市场经济竞争过程中不断激发公司发展内生驱动力。同时,良好的内部控制更有利于推动公司“聚焦核心,提质增量”战略规划实施进程,双轮驱动为公司未来业绩上行注入充分的韧性。 再次强调看好公司的中长期价值的核心投资逻辑:1)依托“三线建设”先发优势和军工央企渠道背景,公司新增募投项目实现产品升级与产能扩张、重构子公司组织关系激发经营活力与协同效应,有望进一步巩固军用元器件核心竞争力;2)控股股东拥有优质的自主可控元器件资产,公司作为旗下唯一上市平台,未来不排除在集团资产证券化进程中发挥关键作用的可能性,加之公司修改股票期权激励计划进一步提高考核标准,使市值做大与管理层利益的高度激励相容,公司长足发展可期。 下调盈利预测并维持买入评级:考虑到公司经营活动多依托子公司开展,为聚焦主业逐渐剥离低效资产,在这期间不排除出现业绩宽幅波动的可能性,故我们下调公司19/20年归母净利润预测至2.84/3.55(原值:3.10/3.91)亿元,新增21年预测值为4.28亿元,19/20/21年的EPS分别为0.55/0.69/0.83元/股,当前股价(2019/08/09,14.04)对应PE分别为26/20/17倍。但鉴于公司在军用电子元器件领域具优势地位,同时管理层持续推进聚焦新型电子元器件主业、压缩低附加值业务战略,叠加股权激励计划落地及自主可控资产整合预期,坚定看好公司作为自主可控先锋在聚焦主业战略下未来业绩稳健增长。因此,维持买入评级。 风险提示:1)振华通信经营情况大幅波动的业绩风险;2)股权激励方案仍需股东大会及国资委审核;3)实控人与控股股东对公司发展的决策风险;4)军品元器件的需求释放和竞争格局变化的不确定性;5)产能扩大项目建设进程及投产达产的进程不及预期。

事件:公司发布2019年一季度报告:公司实现营业收入21.56亿元,同比增速为45.95%,上年同期值为3.86%;实现归母净利润2.33亿元,同比增速为39.14%,上年同期值为-8.89%;实现扣非后归母净利润2.30亿元,同比增速为40.78%,上年同期值为-9.40%;母公司实现营业收入17.34亿元,同比增速为56.64%,实现净利润2.17亿元,同比增长33.23%。公司业绩远超市场预期。 点评:公司Q1业绩增速远超市场预期,规模效应引起的期间费用率下降幅度大于军民品结构调整导致的销售毛利率下降幅度,或是促使整体业绩高增长的主要因素。公司Q1营收增速实现45.95%,我们分析认为,军品新一轮需求扩张周期带来的需求释放红利,叠加5G、新能源等新兴下游领域的需求释放或是驱动公司营收规模扩大的主要原因,同期归母净利润增速实现39.14%,营收规模大幅上升增厚业绩;盈利能力方面,Q1实现毛利率32.72%,较上年同期降低2.37pct,可能是高毛利的军品增速慢于低毛利民品的增速所致,但同期三费同比增速低于营收增速,规模效应支撑的费用管控能力强化趋势凸显,公司实现期间费用率17.60%,较上年同期下降3.15pct,下降幅度大于毛利率下降幅度,毛利率的下降并未影响业绩的稳健增长。 经营活动净流入同比高增长,主要受益于收入快速扩张背景下现金回款状况明显改善,以及存货规模保持稳定情况下现金占用大幅减少。公司Q1实现经营性现金流净额-0.18亿元,同比增长93.64%,现金流量状况大幅改善。从经营活动净流入来看,公司Q1实现经营活动净流入13.26亿元,同比增长16.60%,同期应收账款为64.29亿元,环比2018年期末值上升7.18%,远低于当期营收增速,现金回款情况改善明显。从经营活动净流出来看,公司Q1实现经营活动净流出13.44亿元,同比减少5.32%,2019年Q1末公司存货为19.74亿元,环比2018年期末值增长0.46%,存货增速较缓,现金占用大幅减少。 产品结构向民品倾斜导致公司销售毛利率短期下降,但优势新品和自主可控产品放量可能优化民品业务结构,或将引起民品毛利率筑底回升。2019年Q1公司销售毛利率实现32.72%,较去年同期(35.09%)同比下降2.37pct,我们分析认为,民品增速快于军品带来的产品结构变化或是毛利率下滑的主要原因;过去几年,由于新能源汽车补贴退坡和4G投资高峰已过等因素,民品毛利率逐年下降,但从五年周期的维度来看,与2014年(上一个五年周期后两年的第一年)Q1(31.83%)相比,本期毛利率增加0.89pct,我们分析认为,5G和新能源汽车领域优势新品的推出,叠加自控可控下国产化替代加速,高端民品或实现放量,结构上向高毛利民品倾斜或已推动毛利率筑底回升。 公司目前正处于投入期,短期费用支出压力在所难免,但预计下半年会有所缓解;但是高额资本性投入,为公司产能投放精准捕捉需求释放提供必要支撑。公司把握细分领域国产化替代需求精准布局5G、EV,目前正处于投入期。从三费的角度来看,营收规模的扩大引起三费支出短期上升;公司Q1投入销售费用0.94亿元,同比增长35.19%,公司披露市场投入增加是销售费用快速增长的主要原因;同期研发费用投入达1.62亿,同比增长23.66%,2018年公司研发人员新增598人带来的员工薪酬突增或是研发费用短期快速增长的主要原因,长期看有望趋于稳定;同期投入财务费用0.33亿元,同比增长26.92%,13亿可转债项目利息摊销或是财务费用增长的主要原因,利息摊销对财务费用的影响有望于2019年5月随着债转股逐渐消除,同时可转债项目补充了流动资产,货币资金同比增长100.70%,由此带来的利息收入对冲了部分财务支出。从在建工程的角度来看,2019年Q1在建工程5.64亿元,同比增长77.92%,主要是公司新技术产业基地和光电技术产业基地(二期)的建设投入增加,同期由于预付的基建工程、设备增加,其他非流动资产同比增加103.82%,公司历次产能释放均精准契合行业需求释放节点,高额资本性投入支撑公司精准捕捉需求。 子公司合计业绩超预期改善,告别拖累整体经营表现步入正向反馈的新阶段,沈阳兴华与中航富士达等经营改善为公司业绩增速中枢上移提供新动力。公司2019年Q1合并报表端营收增速实现45.95%,慢于母公司端增速(56.64%),合并报表端归母净利润增速实现39.14%,快于母公司端增速(33.23%),延续了2018年合并报表端业绩增速快于母公司增速的现象。从子公司来看,2014-2017年间,中航富士达净利润持续下滑,翔通光电业绩增速走低,部分子公司拖累整体业绩;2018年,中航富士达扭转净利润下滑趋势,同比增长116.67%,沈阳兴华实现净利润0.73亿元,同比增长48.98%,子公司业绩反转,实现对整体业绩的正向反馈,助推公司整体业绩稳健增长。 核心军工业务是公司业绩确定且快速释放的稳定器,受益于军品采购进入加速扩张周期的规划红利,订单有望继续保持充沛增长,业绩稳健增长可期。我国军品的采购模式仍然是计划经济体制下的指令体制模式,军品采购支出符合前低后高的规律;2019年进入五年周期后两年,军品订单将进入新一轮扩张周期,叠加军改的压制因素逐渐消除带来的补偿性增长,公司作为国内军工防务领域连接器的绝对龙头,军工业务或将充分受益于未来国防信息化提速以及新型武器装备全面列装,保障业绩稳健增长;2019年Q1公司预付账款实现0.75亿元,同比增长55.55%,高于营收增速,彰显短期订单充沛,考虑到公司以销定产的经营模式,产品交付、收入确认将持续推动实际经营收益从资产负债端向利润端转移,继而推动业绩增速中枢上移。 成长弹性之一:新能源汽车连接器,精选国内外EV领跑整车厂,优化产品结构提升盈利能力,未来重点客户订单落地或将进一步巩固领先优势。公司通过自主研发已经掌握了高压、高速度、高可靠性的新能源连接器技术,并已投产形成产业规模,国内客户覆盖了比亚迪、奇瑞等国内第一梯队新能源汽车厂商,产品份额稳居国内前列,并已获得多家海外知名车企的准入资格和订单,成功切入全球新能源汽车产业供应链;核心客户的突破或将带来产品结构优化,实现新能源汽车产品毛利率筑底回升;2018年新能源汽车在乘用车市场步入存量市场的背景下逆势增长,2019年Q1新能源产销量分别同比增长88.6%和85.4%,新能源汽车需求放量牵引上游元器件供应厂商订单放量,龙头卡位优势或将驱动公司增添业绩弹性。 成长弹性之二:通信5G互联业务,绑定华为与国际巨头,坚守自主可控与国产替代的责任担当,从研制、新品到客户实现全线贯通,助推高端产品顺利放量。5G依靠低时延、高峰值速率推动万物互联,时代的数字化、智能化赋能5G建设加速;中国从2G追随、3G追赶直至4G追平,5G作为新的大国博弈场,政策加速5G落地,自主可控成就国产化替代的历史性机遇。公司2018年已为韩国三大电信运营商的5G商用服务提供了整套光、电连接解决方案,并成为全国唯一荣获华为“全球金牌供应商”称号的厂家。2019年,全球开启5G商用规模部署,华为现已签订了40多个5G商用合同,7万多台基站已经交付用户;公司作为国内外重要通信大客户的无线基站和数据中心设备核心供应商,有望依托华为等厂商大跨步开拓海外市场,实现产品结构向高毛利民品倾斜,同时,公司不断加大研发投入,2019年Q1研发费用同比增加23.66%,专注未来精准决策的高额资本开支有效地支撑了公司业务的品类扩张,助推公司抓住自主可控下的国产化替代机遇实现高端民品放量。 中长期逻辑的新变化在2019年Q1得到信号验证,再次强调坚定看好公司军民融合典范发展下核心军工资产价值重估的关键投资逻辑:1)公司是国内军工防务领域的连接器绝对龙头,是受益于国防信息化提速以及新型武器装备全面列装的稀缺供应主体;2)公司在新能源汽车、通信5G、轨交以及核电等工业级应用领域深耕多年,先发优势明显,在5G、EV以及高端装备建设确定性增长的新机遇下,叠加高端元器件国产化替代的紧迫性,公司将充分受益于行业需求释放与自主可控政策红利;3)公司高速背板、光模块、特种连接器、液冷、综合机柜等新品毛利高且增速快,海外市场多点开花且业务深入拓展,预计将不断助力公司业绩增长买上新台阶;4)公司具有优质的治理结构,管理层述求、员工自身利益与公司优质发展休戚相关,国企背景、民营机制和外企管理保证公司出类拔萃的超卓品质。 上调盈利预测和维持买入评级。考虑到2019年Q1业绩超预期是公司军品稳健增长与民品盈利弹性的一个重要信号验证,叠加军品行业景气度加速提升确定性高,叠加5G、EV下半年或将进入放量阶段,因此我们上调公司19/20/21年的归母净利润预测值至12.51/17.60/22.31(原值11.71/15.70/19.59)亿元,19/20/21年的EPS分别为1.58/2.23/2.82元/股,当前股价(2019/04/25,40.17元)对应PE分别为25/18/14倍。公司是一家世界连接器行业和国内国防科技工业中的兼具产品竞争优势和完善治理结构的卓越企业,考虑到公司正处于新一轮军品采购扩张周期的加速阶段,同时叠加产品新型号陆续投产的产品周期,有望充分受益军工以及EV、5G等需求释放与自主可控政策的双重红利。因此,维持买入评级。 风险提示:1)下游军民品行业订单释放节奏和订单确认进度的不确定性;2)新增业务和海外业务市场开拓的风险;3)行业竞争激烈带来利润空间挤压的风险;4)新品占比下降导致盈利能力下滑的风险。

事件:公司发布2018年年度报告:公司2018年实现营业收入334.7亿元,同比增速为7.7%,上年同期值为19.0%;实现归母净利润5.6亿元,同比增速为18.4%,上年同期值为14.1%;实现扣非后归母净利润5.3亿元,同比增速为57.9%,上年同期值为16.3%;公司2018年实现ROE3.48%,较上年(3.00%)增加48个BP;业绩实现稳健增长,基本符合预期。 点评:公司销售毛利率下降并未影响业绩稳健增长,主要原因是汇兑正收益和研发费用下降导致期间费用率下降。公司2018年实现销售毛利率6.1%,较上年同期减少约1.2%,期间费用率实现4.0%,较上年同期减少约0.9%,期间费用率下降幅度较大是整体业绩稳健增长的主要贡献来源。此外,公司2018年实现扣非后归母净利润5.29亿元,同比增速57.90%,远高于归母净利润增速,主要系子公司非经常性损益同比大幅减少以及母公司主营业绩增厚所致。 公司销售期间费用率明显下降,主要是由于同期汇兑实现正收益和研发费用大幅下降。公司财务费用同比下降199.3%,其中,由于同期的人民币汇率持续贬值,公司的汇兑损益从去年0.8亿的损失变成今年0.4亿的收益;公司研发费用较上年下降51.22%,主要是本期新型涡浆支线飞机研制项目及其他自筹项目研发投入减少所致。 销售归母净利润率五年内首次上升,ROE增长幅度显著,主要得益于公司在推进提质增效和精益管理改革上迈出坚实步伐。公司2018年实现销售归母净利润率1.67%,为五年内首次回升;实现ROE3.48%,较上年同期(3.00%)增加0.48个百分点,回升态势明显。 公司强力推进生产单元精益化改革,出台了覆盖管理全要素的精益工厂建设路线图、精益单元建设全景图,单元化生产模式在体系上得到了确立,未来公司或将进一步提升生产管理效率和经营业绩质量。 再次强调看好公司的中长期价值的核心投资逻辑:1)在“空天一体、攻防兼备”的空军建设战略下,作战支援飞机或将出现明显缺口,公司作为相关大中型飞机唯一总体单位有望充分受益。2)公司军转民切入支干线民机总装和零部件业务,卡位优势或将推动开拓空间更大的民机市场。3)公司作为国内大型飞机的总装主体,或将受益于军品定价机制改革等可能的突破性进展带来的业绩释放。 下调盈利预测和维持买入评级。因公司的军用大型飞机产能提升进程低于预期,我们下调公司19至20年的归母净利润至6.68/8.19(原值:7.30/9.38)亿元,新增2021年营业收入预测425.73亿元、归母净利润预测9.78亿元;19/20/21年的EPS分别为0.24/0.30/0.35元/股,当前股价(2019/04/04,17.67元)对应PE分别为74/59/50倍。公司作为国内大型军用飞机唯一总装标的,稀缺核心资产独享军机放量采购,叠加军品定价体制与国企提质增效改革,未来或将具备较好的业绩稳健增长和国企改革潜力,因此维持买入评级。 风险提示:1)军机采购价格调整时点和幅度的不确定性;2)新机研制、交付进度以及使用效果等不及预期;3)民用飞机等军民融合业务开拓风险。

事件:公司发布2018年年度报告:公司2018年实现营业收入78.16亿元,同比增速为22.86%,上年同期值为8.66%;实现归母净利润9.54亿元,同比增速为15.56%,上年同期值为12.48%,公司业绩基本符合预期。 点评:公司销售毛利率较历史高点短期有所下滑,可能是由母公司军用航空集成化产品存在收入确认延迟和新能源汽车成本控制不力等结构性问题而导致的。2018年公司实现销售毛利率32.6%,较历史高点(2017年,35.0%)下滑2.4pct。分产品来看,线缆组件及集成产品的毛利率较上年同期下降了7.5pct,是造成整体销售毛利率下降的主要原因;从母子公司来看,母公司2018年实现销售毛利率32.1%,较去年同期(35.7%)下降了3.6pct,而中航富士达、沈阳兴华、中航精密三家子公司的净利润率分别比去年增加3.7pct、2.0pct和0.3pct,母公司毛利率的下降是影响公司整体毛利率表现的主要原因;从关联交易额来看,2018年母公司与航空工业关联方的交易额的同比增速为5.68%,较上年减少12.08pct,在军用航空高景气的背景下,我们分析预测,高毛利率的航空集成化业务存在收入确认延迟问题或许是导致销售毛利率短期下滑的主要结构性因素。 销售期间费用率下降对公司业绩稳健增长形成支撑,但主要贡献来自于同期的汇兑正收益和资本化利息对财务费用的冲减。2018年公司实现期间费用率18.4%,较上年(19.4%)减少1.0%,从而部分抵消毛利率下滑对公司盈利能力的负面影响。公司财务费用同比下降106.25%,其中,利息资本化节省0.12亿元,是在可转债募投项目建设中形成的;由于同期美元对人民币汇率波动,公司同期实现汇兑损益-0.54亿,较去年净增加0.86亿元的正收益。我们认为大额汇兑正收益仅为短期现象,若假设本期汇兑损益与2017年数值一样,可以估测公司本期归母净利润将由9.54亿元下降至8.81亿元,备考业绩增速相应由15.6%下降至6.7%。 可转债项目补充流动资金缓解短期偿债压力,在建工程加速助推产能扩张。公司于2018年11月发行了总额为11亿、期限为6年的可转债项目,速动比率较上年增加80个bp,流动资金得以补充;此次可转债项目主要用于公司产能扩张建设,新增产能有望依托新客户的开发和军品订单进一步放量得以消化;公司2018年在建工程账面价值同比增长90%,产能扩张建设有序推进;在军工行业景气度攀升背景下,公司作为国内军用连接器的龙头企业,亦有望在新一轮军品扩张周期中充分受益,同时公司民品国际市场开拓顺利,产能建设有望助推公司抓住行业需求释放红利,进一步激活业绩弹性。 研发投入增速连续六年高增长,自主创新加速国产化替代进程。公司2018年研发投入增速达31.22%,连续六年快于营收增速,研发人员数量同比上涨25.92%,其中新增技术人员296人,硕士及以上比例提高至9.97%,研发人员学历结构不断优化,研发能力不断增强,股权激励进一步释放创新活力;2018年公司多项技术打破国外垄断形成自主知识产权,自主创新写入公司经营战略,把握细分领域国产化替代需求。在研发投入和自主可控能力不断提高的背景下,叠加中美贸易摩擦及地缘政治因素,公司作为军工防务领域的连接器绝对龙头,部分产品有望抓住机会实现高端国产替代,引领连接器领域自主可控进程。 深耕新能源汽车领域多年,龙头卡位优势明显,切入全球EV产业供应链,有望受益于新能源汽车的确定性增长。公司在国内新能源汽车市场布局早、研发投入多,已与奇瑞、比亚迪、宇通等国内新能源汽车企业深度合作,民用领域拥有近四千家客户,产品市场份额稳居国内前列;在国际市场,公司已获得多家海外知名车企的准入资格和订单,成功切入全球新能源汽车产业供应链,抢夺国际市场份额。同时,公司作为特斯拉的连接器供应商,其研制的板间连接器已成功配套Model3车型,随着特斯拉中国工厂的落地,公司EV业务有望进一步发力。 5G连接方案提供商,紧抓历史机遇增添业绩新动能。2018年中航光电为韩国三大电信运营商的5G商用服务提供了整套光、电连接解决方案,助力韩国成为首个5G商用国,并在多个重点型号写入客户的平台型5G产品BOM。作为华为多年的合作伙伴及线缆与连接器物料领域核心供应商之一,公司成为全国唯一荣获华为“全球金牌供应商”称号的厂家,彰显研发实力和技术优势。19年或迎来5G时代基站建设的高峰,公司作为国内外重要通信大客户的无线基站和数据中心设备核心供应商,预研优势和广泛深入的合作基础或将助推公司攫取全球通信连接器市场,为公司业绩带来额外的成长弹性。 再次强调看好公司的中长期价值的核心投资逻辑:1)公司是国内军工防务领域的连接器绝对龙头,是受益于未来航天防务武器加速列装的核心标的;2)公司在新能源、轨交以及通信等民用连接器领域深耕多年,竞争优势明显,有望受益于5G建设、高铁投资和国产化提速带来的需求不断释放;3)公司高速背板、液冷、综合机柜等新品毛利高且增速快,海外市场业务不断拓展,预计将不断助力公司业绩增长买上新台阶;4)公司具有优质的治理结构,国企背景、民营机制和外企管理保证公司出类拔萃的超卓品质。 上调盈利预测和维持买入评级。因公司聚焦连接器主业,主动缩减不具备核心竞争力的边缘业务,我们下调19/20年营业收入至94.93/124.23(原值:97.79/127.13)亿元,上调19/20年归母净利润预测至11.71/15.70(原值:11.69/15.67)亿元,新增2021年营业收入预测155.73亿元、归母净利润预测19.59亿元;对应19/20年EPS为1.48/1.99(原值:1.48/1.98)元/股,新增2021年EPS预测2.48元/股,当前股价(2019/04/04,40.66元)对应PE分别为27.5/20.4/16.4倍。公司是一家世界连接器行业和国内国防科技工业中的兼具产品竞争优势和完善治理结构的卓越企业,考虑到公司正处于新一轮军品扩展周期的启动阶段,同时叠加军工新型号陆续投产的产品周期,有望充分受益军工以及EV、5G等需求释放红利。因此,维持买入评级。 风险提示:1)下游军品行业订单释放节奏和订单确认进度的不确定性;2)新增业务和海外业务市场开拓的风险;3)行业竞争激烈带来利润空间挤压的风险;4)新品占比下降导致盈利能力下滑的风险。

投资要点: 过去几年市场对公司关注度持续较低,新董事长上任以来贯彻落实集团公司高质量发展战略,发布股权激励方案彰显公司管理层较好的执行力,老企业有望焕发新活力。公司是中国振华集团旗下主营军用基础元器件的领跑企业。新董事长有丰富的资本运作与产融结合工作经历,上任后在中国电子高质量发展战略背景下,大力筹划与实施“加法强基+减法降负+乘法添翼”改革,聚焦军工主业、压缩低效资产、推动体外优势自主可控资源整合。 加法强基:依托“三线建设”先发优势和军工央企渠道背景,公司新增募投项目实现产品升级与产能扩张、重构子公司组织关系激发经营活力与协同效应,有望进一步巩固军用元器件核心竞争力。公司由“三线建设”时期建成的军工电子083基地不断发展而来,具有较强的先发优势,后期又依托中国电子优质产业地位与资源逐步在军用元器件行业树立了领先地位。18年末公司募投项目或将进一步夯实主业,同时在高新电子领域阻容感板块一体化运营模式推进下协同效应突出,军用元器件主业有望实现稳健增长。 减法降负:个别子公司经营表现不佳是拖累公司整体盈利能力提升和业绩规模扩张的主要因素,公司积极推行消灭亏损源的战略布局,新任管理层调整低效资产的决心与执行力或将在财务报表指标改善上得到持续验证。振华通信主营手机代工业务,17年销售毛利率不足3%,压低公司综合毛利率;振华新能源主营电动车电池业务,近期亏损有扩大趋势,抵消公司整体业绩释放。在新任董事长提出加大消灭亏损源的战略布局后,公司在整机板块的收入规模已经被大幅压缩,公司或将继续压缩低效业务营收与减少亏损规模。 乘法添翼:控股股东拥有优质的自主可控元器件资产,公司作为旗下唯一上市平台,未来不排除在集团资产证券化进程中发挥关键作用的可能性。中国振华领先布局多个高端元器件国产替代的科创企业:成都华微主要从事FPGA、A/D 和D/A 芯片研制;盛科网络是全球领先的SDN 先行者以及核心芯片、白牌交换机供应商;振华风光是我国半导体分立器件和混合集成电路的研制生产骨干厂家。中国振华在2019年工作会议上提出,将以推动产业调整升级与协同为主导思路深化市场化结构性改革,集团资产整合进程值得重点关注。 首次覆盖给予买入评级。我们预计,公司18/19/20年的EPS 分别为 0.48元、0.60元和0.76元/股,目前股价(3月7日收盘价)为14.88元,对应PE 分别为31、25和20倍,低于可比公司18/19/20年的估值平均值33、26和20倍。作为我国元器件领域的先行者,公司正在推进“加法强基+减法降负+乘法添翼”,未来有望成为引领我国实现核心元器件自主可控的领军者,给予公司19年PE 目标 30倍,因此,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:公司与集团的决策风险;军品元器件竞争格局变化的可能性;新能源锂电池业务减亏低于预期;专业整机业务规模压缩不及预期;产能扩大项目建设及投产的不确定性。

业绩表现符合预期,业绩增速中枢上移:公司2018年实现归母净利润3.61亿元,同比增长16.08%,业绩表现符合三季报中披露的业绩预测(5%-25%);公司2010-2016年归母净利增速受困于15%的增速瓶颈,增速中枢上升停滞,2017年和2018年归母净利润增速分别为19.27%、16.08%,连续两年突破15%的增速瓶颈,业绩增速中枢实现上移;业绩快报披露2018年公司发挥航天防务连接器领域龙头优势,顺利完成多项航天重大工程配套任务,同时公司加快新技术的研究和新市场的开拓,打造竞争新优势,有效支撑了业绩增速中枢的上移。 2018年单季业绩增速走出跌势后加速成长,看好2019年一季度业绩增速弹性:单季度来看,2018年Q1到Q4归母净利润同比增速分别为-7.14%、16.46%、39.74%、13.10%;2018Q1业绩受业务领域市场变化、产能储备等短期因素影响出现短期下滑,业绩拐点在2018Q2出现,业绩增速走出跌势;在下半年行业景气度进一步提升的背景下,叠加公司产能攀升,2018Q3归母净利实现1.09亿元,创历史单季最高,2018Q4归母净利亦实现加速增长;在2019年军品行业景气度有望进一步提升的背景下,公司作为航天防务连接器领域的龙头,叠加公司产能新增长点的进一步释放,我们坚定看好公司2019Q1的业绩增速弹性。 净利润率筑底企稳持续回升,ROE持续攀高:公司2008-2016年间净利润率持续下滑至历史最低水平11.57%,2017年净利润率实现11.91%,为十年来首次筑底企稳回升,2018年净利润率为12.86%,净利润率持续回升;公司ROE自2009年一直处于上升水平,2018年公司实现ROE14.38%,较上年增加9.52%,创下历年新高。 l打造新产能攫取新市场,坚定看好军工和5G推动业绩增速中枢持续上移:经过多年的研究和积累,航天电器在连接器、继电器、微特电机、光通信器件等中高档机电组件领域掌握大量核心关键技术,同时公司不断完善科研创新激励机制,加速新产品、新技术和新工艺的研发与应用。公司未来有望依托新控股子公司广东华旃打造民用连接器研制生产基地,提供产能新增长点,攫取新市场。我们预测,根据军品采购五年周期“前低后高”的经验规律,未来两年有望迎来新一轮军品采购的扩张周期,叠加5G和新能源等新兴市场景气度的快速提升,公司作为航天防务连接器领域的龙头,产能的提升有望帮助公司开拓新的业务空间,为公司整体业绩增速提升带来一定的额外弹性,继续推动公司业绩增速中枢持续上移。 l再次强调看好未来公司中长期价值的核心投资逻辑:1)公司是国内航天防务电子元器件领域的龙头企业,军品营收占比高提供业绩确定性,军转民或将打开市场空间,是受益于未来航天防务武器加速列装的稀缺基本面价值标的;2)公司拥有连接器、微特电机和光模块等新品,相继布局军工、5G和新能源等新兴市场,依托历年的苦练内功和智能制造能力提升,作为军民融合践行者或将正式步入加速成长新阶段;3)公司在精密电子元器件行业的核心竞争力优势明显,也是航天防务连接器领域的龙头,以建成具有全球竞争力的世界一流高科技电子元器件企业为愿景,发展规划于2020年、2025年、2035年、2050年或将实现65亿、150亿、300亿、600亿的营收目标。 l维持盈利预测及买入评级。我们分析预测,公司18/19/20年的归母净利润为3.75/4.70/5.90亿元,18/19/20年的EPS分别为0.87、1.10和1.37元/股,当前股价(2019/02/27,28.15元)对应PE分别为32/26/21倍。公司具有高进入壁垒且将核心受益于航天防务领域的需求释放红利,打造新产能布局新兴领域有望持续推动公司业绩增速中枢上移。因此,维持买入评级。 l风险提示:1)新设公司整合与经营的不确定性;2)军品订单以及收入确认风险;3)5G、新能源汽车以及海外业务的开拓风险;4)上级主管部门、集团公司以及科工十院的决策风险;5)军民融合、混改、院所改制等宏观政策风险等。

事件: 公司投资新设控股子公司广东华旃。1)2月21日,航天电器与东莞扬明合资新设广东华旃,前者以现金方式出资1.02亿元、出资比例为51%,后者以实物资产及现金出资0.98亿元、出资比例为49%。2)双方同意,应至迟不晚于广东华旃工商设立登记完成后45个工作日内且不晚于3月31日前向广东华旃履行出资缴纳义务。3)东莞扬明承诺,自公司设立次月起36个月内,广东华旃应累计实现扣除非经常性损益后的净利润不低于3,750万元(不含合同约定的由母公司设计开发并委托广东华旃生产的连接器产品所形成的利润)。 点评: 投资新设广东华旃,是公司愿景战略已明确和管理层执行力强的又一次重要体现。公司已经明确建成国际一流高科技电子元器件企业的战略目标,此次资本运作体现目的在于吸取高新技术以补齐公司在民用连接器领域的精密制造能力短板;此次投资新公司,预计3月底开始合并报表,彰显了西能管理层战略执行力强。 精准布局精密制造新能力建设,公司与东莞扬明或将形成显著的协同效应。东莞扬明创建于2001年9月,多年来深耕精密模具、精密零件设计领域,具备较强的制造能力,公司客户涵盖中兴、TYCO等国内外知名公司。新设的广东华旃精准布局民用连接器领域,有望依托东莞扬明的精密制造能力,进一步提升航天电器的市场竞争力。 打造新产能攫取新市场需求释放红利,为持续增强公司盈利能力注入新的弹性。经过多年的研究和积累,航天电器在连接器、继电器、微特电机、光通信器件等中高档机电组件领域掌握大量核心关键技术,同时公司不断完善科研创新激励机制,加速新产品、新技术和新工艺的研发与应用。未来公司有望贡献新的业绩增长点。我们分析预测,在5G和新能源等新兴市场景气度快速提升的背景下为公司整体业绩增速提升带来一定的额外弹性。 维持盈利预测及买入评级。我们分析预测,公司18/19/20年的归母净利润为3.75/4.70/5.90亿元,18/19/20年的EPS分别为0.87、1.10和1.37元/股,当前股价(2019/02/21,26.00元)对应PE分别为30/24/19倍。公司具有高进入壁垒且将核心受益于航天防务领域的需求释放红利,新设广东华旃或将打造新产能攫取新市场为加速增长增添新动力。因此,维持买入评级。 风险提示:1)新设公司整合与经营的不确定性;军品订单以及收入确认风险;2)5G、新能源汽车以及海外业务的开拓风险;3)军民融合、混改、院所改制等宏观政策风险等。

事件: 公司公布2018年三季报: 1)2018年前三季度,公司实现营业总收入19.61亿元,同比增长8.87%;实现归母净利润2.66亿元,同比增长17.19%。2)单季度来看,公司2018Q3实现营收7.92亿元,同比增长49.86%;实现归母净利润1.09元,同比增长39.57%。3)公司披露了对2018年全年经营业绩的预计,归母净利润的增速区间是5%到25%,预测区间上限由之前的20%上调至25%,公司三季报业绩略超预期。 点评: 业绩加速上升或验证我们之前对公司经营业绩出现拐点的前瞻性判断,受益于新一轮军品采购的扩张周期带来的需求不断释放,公司全年业绩有望继续加速成长。公司2018年Q3单季度营收同比增长49.86%,归母净利润同比增长39.57%,2018年Q2单季度营收同比增长4.02%,归母净利润同比增长16.64%,营收与利润同比增速自二季度走出跌势以来,三季度继续加速上升,或验证了我们对公司经营业绩已在二季度呈现拐点的判断。我们分析预测,在新一轮军品采购的扩张周期带来的需求不断释放的背景下,军工行业景气度下半年大概率要好于上半年,公司全年业绩有望继续呈加速上升态势。 公司上调全年盈利预测区间上限至25%,业绩高速增长态势与我国航天防务电子元器件的行业高景气度步调一致,公司作为产业链稀缺性标的或将持续受益。我们分析预测,公司之前加大新技术研究与应用、新市场拓展力度,培育新的经济增长点已逐步见效,公司背靠航天防务总体单位,具备高门槛行业壁垒、高质量要求产品壁垒和高航天武器装备产品营收占比三大优势,将受益行业高增长红利。同时公司积极推进新产品研发、市场营销、智能制造、产能提升、供应链整合优化等重点工作,或将支撑公司年度经营目标在盈利预测区间的右侧达成。 存货和预付账款的显著增加似乎预示着公司自身对未来行业高景气度的经营判断,在建工程的大幅扩张也反映了公司为了中长期产能提升正在不断积聚发展潜力。2018年三季度末公司存货较2017年底增长35.2%,预付账款较2017年底增长98.72%。我们分析预测,存货和预付账款的快速增长反映了在行业景气度不断上升的情况下公司正在加大备货力度。 2018年三季度末公司在建工程较2017年底增长23%,在2017年底在建工程较2016年底大幅增长265%的背景下,延续了在建工程较快增长态势,这也表明公司正在持续地提升生产能力建设,中长期产能有望实现较快增长。 再次强调看好未来公司中长期价值的核心投资逻辑:1)公司是国内航天防务电子元器件领域的龙头企业,军品营收占比高提供业绩确定性,军转民或将打开市场空间,是受益于未来航天防务武器加速列装的稀缺基本面价值标的;2)公司拥有微特电机和光模块等新品,相继布局军工、5G 和新能源等新兴市场,依托历年的苦练内功和智能制造能力提升,作为军民融合践行者或将正式步入加速成长新阶段;3)公司在连接器行业的竞争力明显领先,是航天防务连接器领域的龙头,行业进入规模化发展阶段后,公司将具有行业领导者的先发优势。 维持盈利预测及买入评级。我们分析预测,公司18/19/20年的归母净利润为3.75/4.70/5.90亿元,18/19/20年的EPS 分别为0.87、1.10和1.37元/股,当前股价(2018/10/26, 25.41元)对应PE 分别为29/23/18倍。考虑到公司具有高进入壁垒且将核心受益于航天防务领域的需求释放红利,三季度业绩验证公司加速增长逻辑。 因此,维持买入评级。 风险提示:公司军品订单以及收入确认风险;军费规模削减、武器装备投入不足;上级主管部门、集团公司以及科工十院的决策风险;军民融合、混改、院所改制等宏观政策风险。

公司2018年前三季度营收与归母净利润呈逐季加速上升趋势,其经营情况正在不断夯实国防科技工业景气度“打钩型”反转的行业大逻辑。公司2018年前三季度实现营业收入57.75亿元,同比增长28.34%,上年同期值为3.11%,实现归母净利润6.97亿元,同比增长10.75%,上年同期值为11.82%。单季度来看,公司2018年Q1到Q3营收的同比增速分别为3.86%、30.88%、49.31%,归母净利润的同比增速分别为-8.89%、15.53%、23.42%,公司营收与利润在2018年前三季度均呈加速上升趋势。作为行业景气度的领先标的,公司业绩的加速上升进一步验证了军品行业业绩拐点的逻辑,军工行业景气度攀升背景下,中航光电作为军工行业的优质白马股,亦有望在新一轮军品扩张周期充分获益。 我们分析预测,公司短期收入结构向低毛利民品倾斜是导致前三季度毛利率较去年同期下降的主要原因,不排除18年全年销售毛利率较历史中枢有所下滑的可能性。公司2018年前三季度毛利率为32.06%,较上年同期减少4.51个百分点,单季度来看,2018年Q1到Q3的毛利率分别为35.09%、32.75%、29.35%,毛利率逐季下降。主要受毛利率下降影响,公司2018年前三季度归母净利润增速大幅落后于营收增速。我们分析预测,低毛利率的民品业务收入增速明显快于军品造成的营收结构变化或是公司整体毛利率下降的主要原因。根据公司第一期限制性股票激励计划,2019年限制性股票解锁条件要求2018年营收增速不低于21.71%,结合公司对2018年全年归母净利润增速0%到15%的预计,我们分析预测,公司2018年营收增长或大概率快于利润增长,考虑2017年的营收同比增长8.66%、归母净利润同比增长12.48%与毛利率较2016年提升1.29个百分点的经营数据,在公司满足2019年限制性股票解锁条件和归母净利润增速符合公司预计的前提下,公司2018年的毛利率不排除存在较公司历史平均毛利率水平有所下降的可能性。 短期压制因素或将改善,中长期增长动力韧性足,坚定看好公司主营业务的销售毛利率预计在明年开始企稳回升。1)根据军品采购五年周期“前低后高”的经验规律,未来两年有望迎来新一轮军品采购的扩张周期,叠加军工新型号陆续投产的产品周期,未来两年军用航空产业景气度加速攀升或是大概率事件,公司作为军工防务领域的连接器绝对龙头,产能提升建设与布局不断加速,毛利率较高的军品业务或将充分受益实现加速增长。2)民品业务方面,公司在新能源、轨交以及通信等民用连接器领域深耕数年,竞争优势明显,在EV和5G带动下民品领域景气度有望向上,公司亦将充分受益。3)公司海外民品业务的毛利率要明显优于国内民品业务,而目前公司的海外市场业务拓展良好,占总收入比重稳步提升。4)公司不断加大新品和集成化产品的研发和布局力度,品类扩张和产品升级不断加快,自主可控政策下国产化替代有望加速,而新品和集成化产品具有较高毛利。 前期资本投入陆续取得实质效果,叠加融资方案获批打通进一步能力建设的空间,公司未来将不断加快产能提升建设与布局,短期出现产能瓶颈的可能性微乎其微,故不足为虑。公司不断加快自身能力建设,2018年三季度末公司在建工程达4.02亿元,同比增长51.48%,保持了自2016年下半年以来的高速增长态势。与此同时,公司积极筹措资金支持产能提升建设,拟发行可转债募集13亿元资金,其中将有9.5亿元用于公司新技术产业基地项目和光电技术产业基地项目(二期),根据公司披露,预计新技术产业基地项目将每年新增连接器及组件类产品销售收入13.75亿元,并计划于2019年建成投产;预计光电技术产业基地项目(二期)将每年新增连接器及组件类产品销售收入10.03亿元,项目建设期为三年,目前证监会已审核通过公司发行13亿元可转债的申请。在当前公司不断加快产能提升建设和布局的情况下,公司未来的产能提升不足为虑,公司未来的业绩增长有望得到更多的支撑和助力。 再次强调看好未来公司中长期价值的核心投资逻辑:1)公司是国内军工防务领域的连接器绝对龙头,是受益于未来航天防务武器加速列装的核心标的;2)公司在新能源、轨交以及通信等民用连接器领域深耕数年,竞争优势明显,有望受益于5G建设、高铁投资和国产化提速带来的需求不断释放;3)公司高速背板、液冷、综合机柜等新品毛利高且增速快,海外市场业务不断拓展,预计将不断助力公司业绩增长迈上新台阶。4)公司具有优质的治理结构,国企背景、民营机制和外企管理保证公司出类拔萃的超卓品质。 下调盈利预测维持“买入”评级。我们下调了公司盈利预测,预计2018-2020年的归母净利润分别为9.46、11.7和15.7亿元,对应的EPS分别为1.20、1.48、1.98元/股(之前预测为1.30、1.67、2.22元/股),当前股价(2018/10/26,39.15元)对应PE分别为33、26、20倍。公司是一家世界连接器行业和国内国防科技工业中的兼具产品竞争优势和完善治理结构的卓越企业,考虑到公司正处于新一轮军品扩展周期的启动阶段,同时叠加军工新型号陆续投产的产品周期,有望充分受益军工以及EV、5G等需求释放红利。因此,维持买入评级。 风险提示:下游军品行业订单释放节奏的不确定性;新增业务和海外业务市场开拓的风险;行业竞争激烈带来利润空间挤压的风险;新品占比下降导致盈利能力下滑的风险。

2018年上半年公司归母净利润增速大幅快于营收增速,我们分析预测,公司前期应收账款坏账准备的转回是利润超比例增长的主要原因。公司2018年上半年的归母净利润增速大幅快于营收增速,资产减值损失由上一期的正值变成当期的负值是公司2018年H1业绩增量的主要贡献因素,2018年H1公司的资产减值损失为-0.37亿元,较上年同期减少0.56亿元,我们分析预测,公司前期应收账款坏账准备的转回是资产减值损失取得负值的主要原因,报告期末公司计提的坏账准备余额为0.96亿元,较上年同期减少1.02亿元。 考虑并表口径变化影响,公司上半年营收情况要好于披露数据,均衡生产牵引下,预计下半年公司会迎来收入和利润确认高峰。从本报告期开始,公司不再将上年底丧失控制权的子公司成飞民机并表,因此若考虑并表口径变化的影响,公司2018年上半年的营收增速要好于披露数据。但从公司近5年历史经营数据来看,公司营收集中于下半年确认,净利润集中于第四季度确认。考虑到公司正在推行均衡生产,在上半年圆满完成“1225”生产任务的背景下,我们分析预测,下半年公司或将迎来销售收入和经营利润的归结和确认高峰。 再次强调看好未来公司中长期价值的核心投资逻辑:1)在“空天一体、攻防兼备”的空军建设战略下,作战支援飞机或将出现明显缺口,公司作为相关大中型飞机唯一总体单位有望充分受益。2)公司军转民切入支干线民机总装和零部件业务,卡位优势或将推动开拓空间更大的民机市场。3)公司作为国内大型飞机的总装主体,或将受益于军品定价机制改革等可能的突破性进展带来的业绩释放。 维持盈利及买入评级。我们分析预测,公司18/19/20年的EPS分别为0.20、0.26和0.34元/股,公司当前股价(2018/8/27股价为15.20元)对应PE分别为76、58和45倍,对应PS分别为1.1、0.9和0.7倍。公司半年报业绩增速相较去年提升明显,考虑到公司利润在四季度集中确认,维持盈利预测不变;考虑到公司作为国内大型飞机行业的唯一总装标的,独家卡位军民机广阔的市场空间,叠加体制改革预期及产业政策扶持,未来公司或将具备较好的业绩增长和改革红利潜力,因此维持买入评级。 风险提示:军费支出未达预期;新舟700等产品研制进程低于预期;军民融合等政策风险。

公司公布2018年半年报。1)2018年上半年,公司实现营业总收入35.85亿元,同比增长18.20%; 实现归母净利润4.65亿元,同比增长5.37%。2)公司2018Q2实现营收21.08亿元,同比增长30.88%,环比增长42.67%;实现归母净利润2.98亿元,同比增长15.53%,环比增长78.02%。 点评: 毛利率下降拖累归母净利润增速,但二季度盈利水平呈现强劲的拐点式提升。2018H1公司各类产品毛利率较上年同期均出现一定下滑,毛利率较低的光器件产品营收增速较快,导致公司营收增速快于净利润增速。但公司Q2营收和归母净利润较Q1已实现明显的改善; Q2归母净利润率达14%,创过去一年新高,Q2盈利水平环比Q1呈现出强劲的拐点式提升。 在军用航空产业景气度不断攀升以及公司航空业务进展顺利的重要前提下,航空业务或将助力公司下半年实现盈利提升。公司预计2018年度与航空工业下属单位发生日常销售商品关联交易14.50亿元,2018年H1的实际发生额为5.54亿元,为全年预计值的38%。考虑下半年一般是下游军机整机厂的交付旺季以及2019年均衡交付的订单有望提前下达,以及公司隶属于航空工业集团,其高附加值的组件/集成化产品的客户也多源于航空领域,对公司的营收增长和盈利能力具有重要的促进作用。 公司不断加快产能提升建设与布局,未来产能提升不足为虑。公司2018年二季度末在建工程同比增长86%,同时公司已获审核通过的可转债发行中将有9.5亿元募集资金用于公司产业项目建设,公司未来的产能提升或将不足为虑。 上半年公司主要通过短期借款补充大幅增加的资金占用,但Q2现金流环比Q1已实现显著改善,资金面下半年有望迎来实质性改善。报告期末公司短期借款同比增长127%,Q2单季现金流入环比Q1实现显著改善。考虑拟发行可转债中将有3.5亿元用于补充流动资金,以及货款回笼在下半年较为集中,公司资金面在下半年有望迎来实质性改善。 维持盈利预测及买入评级。我们分析预测, 公司18/19/20年的归母净利润为10.30/13.19/17.55亿元,18/19/20年的EPS 分别为1.30、1.67和2.22元/股,当前股价(2018/8/27, 42.00元)对应PE 分别为32/25/19倍。公司是国内军工防务领域的连接器绝对龙头,具有优质的治理结构和核心竞争力,业务布局既全面又突出重点,依托明显的卡位优势有望充分受益军工以及EV、5G 等需求释放红利。因此,维持买入评级。 风险提示:军品订单的不确定性;新增业务和海外业务风险;行业竞争风险。

公司二季度经营业绩拐点已现,假设2018年下半年产能继续攀升,则下半年业绩增速较上半年有望呈现加速上涨态势。相较于2018Q1营收和业绩的负增长,公司订单、产值和收入在二季度都实现了显著的扩张,经营业绩已在二季度呈现拐点。同时考虑到军改补偿以及十三五采购周期“前低后高”的经验规律,我们分析预测需求释放节点有望在2018年下半年到来。在军工行业景气度下半年大概率要好于上半年和公司加快能力建设的背景下,公司下半年产能有望继续攀升,下半年业绩增速较上半年或将实现加速上升的新趋势。 较低的资产负债率和零长期借款表征公司健康的财务状况,二季度现金流状况实现显著改善。公司资产负债率自2017年底以来逐渐回落,2018年二季度末达33.64%,目前公司不存在长期借款等长期有息负债。2018年二季度末货币资金较一季度末减少1.70亿元,但6.10亿元货币资金占资产总额的比率达14%,现金仍显充足。同时公司经营活动产生的现金流量净额2018Q1为-1.60亿元,2018Q2为-351万元,流动性状况环比Q1实现显著改善。考虑到公司货款回笼主要集中于第4季度,我们认为下半年公司现金流状况将有更明显改善,稳健的资产负债表和改善的现金流将为公司的产能扩张和业绩增长打下坚实基础。 再次强调看好未来公司中长期价值的核心投资逻辑:1)公司是国内航天防务电子元器件领域的龙头企业,是受益于未来航天防务武器加速列装的稀缺基本面价值标的;2)公司拥有微特电机和光模块等新品,相继布局军工、5G和新能源等新兴市场,依托历年制造能力提升,受益军民融合或将正式步入加速成长新阶段;3)公司作为航天科工十院旗下唯一上市公司,资产整合或将有望取得实质进展。 维持盈利预测和买入评级。我们分析预测,公司18/19/20年的归母净利润3.75/4.70/5.90亿元,18/19/20年的EPS分别为0.87、1.10和1.37元/股,当前股价(2018/8/22,24.80元)对应PE分别为29/23/18倍。考虑到公司受益于航天防务领域的需求释放红利,且作为科工十院的唯一上市公司,未来或将存在较高资产整合预期。因此,维持买入评级。 风险提示:公司订单风险;军费规模投入不足;上级单位决策风险;宏观政策风险。

公司公布2018年半年度业绩预告。1)预计2018H1实现营业总收入11.69亿元,同比下降8.15%,实现利润总额1.88亿元,同比下降5.27%,实现归母净利润1.57亿元,同比增长5.43%。2)单季度来看,公司2018Q2单季营收6.87亿元,同比增长4.02%,环比Q1录得42.66%增速,单季利润总额1.06亿元,同比下降2.66%,环比Q1录得28.07%增速,单季归母净利润0.92亿元,同比增长16.64%,环比Q1录得42.41%增速。 半年度业绩预告显示2018Q2营收与利润增速由负转正,经营业绩拐点已现。公司2018Q1营收同比-21.29%、环比-40.61%,利润总额同比-8.42%、环比-13.11%,归母净利润同比-7.27%、环比-23.02%,2018Q2公司营收同比+4.02%,环比+42.66%,归母净利润同比+16.64%,环比+42.41%,利润总额同比-2.66%,但环比+28.07%,我们分析认为利润总额同比增速为负值但归母净利润同比增速为正值主要是由于少数股东损益的贡献,并且2018Q2单季度营收仅次于2017年第4季度高点,2018Q2归母净利润为历史单季度最高,相较于2018年Q1营收和业绩的负增长,公司订单、产值和收入都实现显著扩张,经营业绩已在二季度呈现拐点。 公司半年度归母净利润率创近3年新高,下半年产能攀升下公司加速成长趋势或将正式确立。公司2018Q1销售毛利率及净利率为5年来历史最高水平(不包括尚未披露的2018Q2数据),2018年半年度业绩预告显示归母净利润率也达到13.43%,达到过去三年阶段性高点;公司本部是利润贡献的主要来源,考虑军改补偿及“十三五”后三年放量和行业基本面高景气度,在下半年产能攀升的背景下,加速成长趋势或将正式确立。 再次强调看好未来公司中长期价值的核心投资逻辑:1)公司是国内航天防务电子元器件领域的龙头企业,是受益于未来航天防务武器加速列装的稀缺基本面价值标的;2)公司拥有微特电机和光模块等新品,相继布局军工、5G和新能源等新兴市场,依托历年制造能力提升,受益军民融合或将正式步入加速成长新阶段;3)公司作为航天科工十院旗下唯一上市公司,资产整合或将有望取得实质进展。 维持盈利预测及买入评级。我们分析预测,公司18/19/20年的归母净利润3.75/4.70/5.90亿元,18/19/20年的EPS分别为0.87、1.10和1.37元/股,当前股价(7月27日,25.60元)对应PE分别为29/23/19倍。考虑到公司受益于航天防务领域的需求释放红利,且作为科工十院的唯一上市公司,未来或将存在较高资产整合预期。因此,维持买入评级。