疫情短期影响业务,现金流保持稳定。根据公司2月12日投资关系活动记录,我爱我家全国各城市线下门店均未营业,集团和城市的后台团队分别在1月底到2月初陆续开工,均采用线上办公模式。受疫情影响,由于线下门店无法提供线下带看服务,公司的买卖和租赁业务受到影响。但审慎的按月确认收入原则平滑了公司的收入,收入降幅有限。现金流出方面,公司变动成本占比较高,公司有效的控制了成本规模。且公司在疫情期间取得绝大部分供应商的理解,缓解了成本和费用维度现金流出压力。现金流入方面,公司线上收款保证了回款率和回款周期,相寓30万套规模的业务提供了稳定的收入和现金流。公司目前有息负债率不高且已经取得多家银行支持,后续在间接融资补充现金流方面或有实质性进展。 线上布局继续深化,成立防疫工作组。公司从去年开始布局VR看房。疫情出现后,公司于2月1日完成了租赁的线上签约功能并完成了北京市首个租赁业务的全线上化签约。目前公司官网有VR房源12.5万套可通过无接触模式完成相寓房源的成交,后续将会继续对线上看房及经纪人微信营销的体验进行持续优化并上线AI讲房功能。疫情发生后,公司第一时间成立防疫工作组,就复工延期、消杀品储备、员工安全教育及返岗前隔离、租客健康信息采集和监控、公寓公共区域消毒等方面制定了全面的防范方案。 疫情推动行业集中度提升,制定三维发展战略。公司表示,短期受疫情影响,低频需求会被压制但不会消失,长周期来看总需求相对稳定,行业集中度进一步提升,头部公司竞争力更加突出。对于长期发展,公司表示公司2015年制定了三维发展战略:1)多元化:把我爱我家打造为一个居住服务公司,通过业务多元化比如新房、租赁、相寓,包括海外置业、商业地产、装修等,获得多元化收入;2)一体化:通过垂直一体化为客户提供完整的居住解决方案,而后通过水平一体化把经验、能力逐步复制到其他城市;3)平台化:通过多元化培养出横纵一体化水平后,利用平台化扩张方式,把多元化组合、优秀的管理、高强度的品控结合起来拓展,做到高质量发展。 投资建议:“优于大市”评级。考虑中环互联收购终止且2020年疫情对线上线下销售影响,我们调整了公司盈利预测。我们预测公司2019年EPS为0.33元、2020年EPS为0.34元。可比公司2020年PE均值约为10倍。我们认为,行业需求会延后不会消失,疫情结束后公司主营业务收入修复可期,我们给与公司2020年12-15倍PE估值,对应合理市值区间为95-118亿元,对应合理价格区间为4.02-5.03元,对应2020年PEG为1.01-1.26。 风险提示:新冠疫情持续时间超预期。

19年非京销售额占比提升,销售贡献趋于均衡,有利于平衡风险。2019年公司全年销售额总计1451.59亿元,同比-11.21%,其中产业园区结算收入额381.31,同比+22.85%,房地产开发签约销售额1027.94亿元,同比-20.42%,其他业务(物业及酒店等)42.34亿元,+29.80%。销售区位贡献方面,京津冀地区的销售金额占比从2018年48.5%下降到39.4%,非京地区占比从51.5%上升到60.6%。我们认为,公司2019年房地产开发签约销售额同比下降主要是因为2018年公司投资取地不足导致阶段性货值不足,公司2019年销售布局变化体现出公司异地拓展项目销售贡献正在逐渐放量,区位销售贡献趋于均衡将有助于分散因城施策带来的区域调控风险,有助于降低整体销售和经营风险。 环京主要销售地区进入限购第三年,受制需求有望逐步释放。根据廊坊市人民政府2017年6月发布的《关于进一步促进全市房地产市场平稳健康发展的实施意见》,廊坊市主城区(含广阳区、安次区、廊坊开发区)、三河市、大厂回族自治县、香河县、固安县、永清县、霸州市和文安县的限购政策为:非当地户籍居民家庭需提供当地3年及以上社会保险缴纳证明或纳税证明的,限购1套住房。20年为公司环京主要布局城市(固安、大厂、香河、廊坊)限购政策实行的第三年。我们认为,伴随受制刚需逐步在20年逐步满足限购要求,20年环京地区住宅销售有望转好。 19年公司积极补充土地储备,20年销售有望好转。2019年公司取地金额共计311亿元,面积共计421万平方米,分别较2018年增长204%和63%。我们认为公司2019年积极补充土地储备,为2020年新开工以及对应销售的提速做好了准备,2020年的销售增长有望同比回正。 股权激励业绩锁定性强,历史分红率稳定30%+。根据2018年7月公司出台股票期权和限制性股票激励计划的业绩要求,2019年公司净利润增长率应较2017年不低于65%(净利润约为145亿元)。此外公司2016-2018年分红比例稳定在30%以上。我们认为公司业绩增长有望达标,分红比例保持稳定。 投资建议:“优于大市”。我们预测公司2019年EPS约为4.92元(我们对公司2019年归母净利润预测保持不变,公司因回购和股权激励导致股本变化,进而影响EPS),给予公司2019年8-10倍PE估值,对应市值约为1185-1476亿元,对应合理价值区间为39.32-49.15元,对应2019年的PEG为0.28-0.35。风险提示。 产业园区面积较大,业务周期长。

事件:公司公告2019年10月经营情况和股票期权与限制性股票激励计划。 2019年前十月销售稳增长,彰显韧性。公司2019年10月单月实现签约销售金额246.82亿元,同比增长13.40%,实现签约销售面积236.57万平,同比增长36.02%,合约销售均价为10433.28元每平,同比下降16.63%。2019年1-10月公司累计销售额为2223.73亿元,同比增长22.63%,累计销售面积为1959.62万平,同比增长35.50%,累计销售均价为11347.76元每平,同比下降9.5%。 向中高层人员和核心骨干授予股权激励和限制性股票激励。公司2019年9月28日公告股权激励计划和授予名单,11月12日公布更新公告。此次公司拟向董事、中高层管理人员和核心骨干共计108人,授予两部分激励1)股票期权激励和2)限制性股票激励,总计2723.24万份,约占公告日公司股本总额的1.21%,其中股票期权为1556.88万份(占公司股本总额0.69%),限制性股票为1166.36万股(占公司股本总额0.52%)。激励分首次授予和预留授予两步,首次授予的股票期权的行权价格为27.40元/股,限制性股票的首次授予价格为13.70元/股。首次授予的限制性股票授予价格为每股13.70元,满足授予条件后,激励对象可以每股13.70元的价格购买公司已回购的股票。股票期权和限制性股票分期行权(见表3-4) 期权行权要求绑定公司业绩及个人绩效,调动员工积极性。各行权期个人当年实际可行权额度=个人激励额度×当年可行权比例×公司绩效系数×个人绩效系数。公司业绩要求:首次授予的限制性股票的考核目标为2019、2020和2021年扣非后归母净利润较2018年增长不低于20%、70%和120%,预留授予的限制性股票(股票期权)的考核目标为2020和2021年扣非后归母净利润较2018年增长不低于70%和120%。个人业绩考核:个人上一年度绩效考核达到优秀(A)和良好(B)时行权系数为100%,合格(C)行权系数80%,不合格则不能行权。 投资建议:“优于大市”。我们预计公司2019年EPS约为5.98元,我们给予2019年7-8倍PE估值,对应市值约944-1079亿元,对应合理价值区间为41.85-47.83元,对应2019年的PEG为0.22 -0.26,维持“优于大市”的评级。 风险提示:三线城市需求需求减弱导致公司销售增速放缓。

营收和利润稳增长,盈利能力同比提升。2019Q1-3公司营业收入1117.94亿元,同比增长17.77%,净利润175.54亿元,同比增长30.36%,归母净利润128.33亿元,同比增长34.08%,基本每股收益1.08元,同比增长32.93%。利润率方面,公司2019Q1-3毛利率为35.89%,同比增长3.18个百分点,ROE约为10.24%,同比增加1.57个百分点。 回款保持高效,财务稳健且融资成本优势突出。公司2019Q1-3实现销售回笼3098亿元,回笼率达到89.34%,回笼率较去年同期提升3.62个百分点。2019Q1-3公司经营活动产生的现金流量净额约为92.21亿元,同比由负转正。截至2019Q3公司总资产9752.00亿元,净资产1985.09亿元,资产负债率为79.64%;扣除预收款项后,其他负债占总资产比重仅为40.38%。融资方面,公司在2019年1月和3月分别发行了15亿元人民币中期票据和5亿美元债券,利率分别为3.60%和3.875%,融资成本优势突出。 2019年前三季度销售稳步增长。2019Q3公司实现签约金额941.49亿元,签约面积657.31万平方米。2019Q1-3,公司累计实现签约金额3467.73亿元,同比增长14.20%,其中一二线城市的签约金额占比75%;实现签约面积2293.78万平方米,同比增长13.29%。 开竣工保持节奏,把握时机持续补充优质土储。2019Q1-3公司新开工面积3675万平方米,同比增长11.5%,竣工面积1723万平方米,同比增长46.9%,在建面积11852万平方米,同比增长42.7%。2019Q1-3公司累计新拓展项目84个,新增容积率面积1493万平方米,总拓展成本996亿元,其中一二线城市拓展金额占比76%。截止2019Q3,公司已覆盖国内外108个城市,共有在建拟建项目666个,总建筑面积24772万平方米,待开发面积7654万平方米,土地储备充足。 物业拆分上市有序推进。2019年4月11日,公司全资子公司保利物业终止新三板挂牌,并于8月6日向香港联交所递交了港股主板上市申请。2019年9月17日公司获得中国证监会核准批复,核准保利物业在发行总股数不超过约1.53亿股的境外上市外资股后,可到香港主板上市。 投资建议:“优于大市”。我们预测公司2019年EPS约为2.08元,给予公司2019年8-9倍PE估值,对应市值约为1983-2231亿元,对应合理价值区间为16.62-18.70元,对应2019年的PEG为0.32-0.36。 风险提示:保利物业发行境外上市外资股尚需取得香港证券及期货事务监察委员会、香港联合交易所有限公司等核准。

营收稳健有质量增长。2019Q1-3公司营业收入643.2亿元,同比增长42.5%,归母净利润97.5亿元,同比增长23.7%。费用方面,公司三项费用(销售费用、管理费、财务费)约65亿元,同比下降11%,降费增效效果显著。利润率方面,公司2019Q1-3整体毛利率达到40.4%,同比2018Q1-3下滑4.97个百分点,2019Q1-3整体净利率为15.2%,同比2018Q1-3下滑2.3个百分点,ROE约为25.19%,同比增加6.19个百分点。 融资通畅,经营回款效率改善。截止2019Q3公司总资产4453亿元,较2018年末增长8.69%,归母净资产约477亿元,同比增长8.88%。公司预收账款1350亿元,我们预计将在未来三年内逐步结转为公司的营业收入与利润,有利于锁定公司未来的经营业绩。从公司现金流量表来看,2019Q1-3公司累计销售商品、提供劳务收到的现金约631亿元,同比增长19%,2019Q3单季度现金回款约234亿元,同比增长45%。截止2019Q3公司总资产负债率约为84.9%,较2018年末下降1.7个百分点,剔除预收账款负债率78.4%,较2018年末下降1.5个百分点。2019Q1-3公司筹资活动现金流入约939亿元,同比增长66%。总体来看,我们认为公司稳步降低杠杆,融资渠道保持通畅,经营回款效率不断改善。 销售回暖,异地拓展成果持续显现。2019Q3公司销售额约361亿元,同比增长33%,销售面积360万平,同比增长44%。截止2019Q3公司前三季度累计销售额1006.45亿元,同比下滑6.56%,销售面积911万平,同比下滑5.29%。从销售分布上来看,公司2019Q1-3销售面积中环京地区销售面积占比约为38%,非环京地区销售面积占比约为62%,异地拓展销售逐渐显成效。公司2019Q1-3房地产销售结转面积占比环京约73%,非环京约27%,销售和结转地域分布仍有差异,随着后续非环京地区销售进入结转期,我们认为结转结构会逐步调整,未来业绩释放仍然可期。 持续探索和深入与平安合作。2019年8月公司与中国平安人寿保险股份有限公司开展不动产项目合作:公司以53.87亿元向平安人寿转让北京物盛科技有限公司100%股权及债权,平安人寿委托子公司代建物业并将对物业提供后续物业管理服务。我们认为这不仅标志着公司开始在商办及相关业务积极探索,同时也表现出公司与平安持续展开资源优势互补的深入合作。 投资建议:“优于大市”。我们预测公司2019年EPS约为4.93元,给予公司2019年8-10倍PE估值,对应市值约为1185-1482亿元,对应合理价值区间为39.46-49.33元,对应2019年的PEG为0.28-0.35。 风险提示:产业园区业务投资金额大、业务周期长、业务环节复杂。

产业发展服务和房地产结算收入带动总营收稳增长。公司 2019H1实现营业收入 387.30亿元,同比增加 10.74%。其中房地产开发收入约 228.78亿元,同比增长 21%,占总收入比重 59%;产业发展服务收入约为 119亿元,同比增加 8.67%,占总收入比重 31%;土地整理收入约为 12.57亿元,同比下降62.87%,占总收入比重 3%。房地产开发、产业发展服务和土地整理三项业务占公司 2019H1总收入的 94%。 环京收入占比明显降低。从收入地域结构上来看,公司 2019H1环京营业收入约为 2369亿元,同比下滑 13%, 。非环京区域的收入为 1481亿元,同比增长 97%。环京收入占比从 2018H1的 78%下降到 2019H1的 62%,而非环京区域的收入占比则从 22%提升到了 38%。从区域收入贡献占比变化来看,公司异地拓展成果正逐步兑现。 盈利能力同比改善,归母净利润持续增长。利润率方面,公司 2019H1主营收入的毛利率达到 48.79%,同比增加 2.96个百分点分项看,产业发展服务毛利率 83.81%,同比增加 6.33个百分点,地产开发毛利率 35.81%,同比增长 0.44个百分点,土地整理毛利率 14.04%,同比增加 5.97个百分点。公司 2019H1实现归母净利润 84.8亿元,同比增长 22.4%, 五年复合增速 30%。 现金流后续有望好转。公司 2019H1经营活动产生的现金流量净额为-205.01亿,较去年同期的-78.18亿而言,缺口继续扩大。造成以上现象的原因是公司 2019H1销售额同比降约 20%。我们认为,考虑房企通常推盘重心在下半年,且伴随后期大兴机场通航,公司周边区域市场存在更多利好,我们认为企业后续现金流经营指标会有所好转。 业绩锁定性强,回款率同比明显提升。2019H1公司预收款 1403亿元,同比下降 2.11%。但账面预收账款仍是 2018年营业收入的 1.67倍,我们预计未来将逐步转化成为公司营业收入与利润,未来业绩锁定性强。回款方面,公司 2019H1回款率出现好转,现金流量表中销售商品、提供劳务收到的现金约为 397亿元,同比增长 7.8%。我们根据公司 2019H1销售额和销售权益比大致测算,公司 2019年回款率约 60%,较 2018H1提高约 15个百分点。 投资建议:“优于大市”。我们看好公司都市圈战略、异地复制以及产业新城持续开发所带来的长期价值。我们给予公司 2019年 8-10倍 PE 估值,对应市值约为 1185-1481亿元,对应合理价值区间为 39.46-49.33元,对应 2019年的 PEG 为 0.28-0.35。风险提示:产业园区业务投资金额大、业务周期长、业务环节复杂。

半年报营收利润双收获。保利地产2019年半年度实现营业总收入711.60亿元,同比增长19.52%;营业利润175.06亿元,同比增长39.30%;利润总额175.88亿元,同比增长38.55%;归属上市公司股东的净利润103.53亿元,同比增长59.14%,基本每股收益0.87元。公司半年度营业收入和利润的增加,主要是因为结转项目毛利率同比提高、投资收益增加、结转项目权益比例提高。公司2019年上半年业绩增长同比增速实现明显增长。 战略布局显成效,销售优于行业大势。2019年6月,保利地产单月销售金额为636.62亿元同比增长5.76%,销售面积为409.63万平,同比降低4.28%。公司2019年1-6月累计销售金额为2526.24亿元,同比增长17.33%,销售面积为1636.47万平,同比增长12.56%。2019年1-6月公司累计销售单价15437元每平,较2018年12月略增长5.5%。公司上半年销售平稳增长,6月单月销售同比增幅较小主要因同比单月基数为阶段性高点。对比行业2019H1商品房销售面积同比下降1.8%和商品房销售额同比增长5.6%,保利地产2019H1销售表现好于行业整体水平。分线城市来看,2019H1行业销售持续分化一二线表现优于三线城市。公司以一二线为核心,深耕六大城市群的战略把握住了行业内部分化趋势,实现了超越行业整体的销售行情。 稳健持续拓展土地储备。根据公司2019年1-7月拿地公告,公司新增土地储备908万平(包含海外项目),同比降低48%,权益建面693万平(包含海外项目),同比降低45%。公司2019年土地拓展速度较2018年放缓,当月新增土地储备建面/当月销售面积(均为全口径)的比例较2018年有所下降。从公司新增土储布局来看,公司2019年前7月布局同比更加均衡,珠三角仍然是公司持续深耕的区域。我们认为公司2019年较2018年拿地更加谨慎,拿地总量虽然同比减少但持续保持土储质量。在土地前段融资收紧环境下,公司同比谨慎的拿地使得公司在融资端方面抗风险能力更强。 投资建议:“优于大市”。我们认为,公司土地储备全国化布局,具备较强的抗风险能力。2019H1销售增长明显优于行业整体,战略布局的优势逐渐显现。此外,2019H1公司半年报经营业绩靓丽,营收和利润高于2017-2018年同期。我们看好公司全年业绩释放,预计公司2019年EPS为1.93元每股,给予公司2019年8-9倍PE估值,对应合理市值区间为1836-2066亿元,对应合理价值区间为15.44-17.37元每股,对应2019年PEG为0.39-0.43,维持“优于大市”评级。 风险提示。H2公司房地产项目结转不达预期或结转毛利率不达预期。

事件:公司公告《关于控股股东拟向公司提供资金支持暨关联交易的公告》 股东承诺为公司提供资金支持。根据2019年1月31日华夏幸福基业、平安人寿和平安资管签署的《股份转让协议》及后续签署的补充协议,华夏幸福基业承诺“应将其在本次交易项下收到的转让价款扣除税费及本协议约定的股份质押融资还款后的全部余额向上市公司提供资金支持。” 股东旅行承诺,提供18亿元永续债。根据此次公告,华夏幸福基业以永续债权的方式向公司提供18亿元资金支持,用于补充公司流动资金。该永续债自资金投入起第1-3年的利率为6%每年,公司可以在第三年到期日本息归还或继续使用。如果公司继续使用永续债,自资金投入起第4-5年利率为10%每年,满5年以后的利率为12%每年。永续债权资金无需公司提供抵押、质押等担保措施。我们认为,股东履行承诺给公司提供永续债,既有利于公司灵活安排资金,也有利于改善资产负债结构。 新机场第一次试飞完成,奠定了新机场按计划运营坚实基础。2019年5月13日,南方航空、东方航空、中国国际航空、厦门航空公司先后在大兴国际机场完成试飞。大兴国际机场的试飞工作分为三个阶段:5月基本试飞(测试机场的一般保障情况)、8月机场低能见度专项试飞、8月至9月全面试飞。我们认为,第一阶段试飞成功为大兴国际机场9月底投入运营奠定了坚实基础,机场建设最后阶段有序推进。 公司环京项目布局在临空区范围内,有望受益于新机场。北京大兴国际机场及临空经济区约150平方公里。为了促进京冀两地深度融合发展,新机场临空经济区规划了“五城六镇体系”,京南板块各核心价值地段都被囊括其中。廊坊市广阳、永清、固安、保定市涿州部分区域将规划为北京新机场空港新区,以承接北京优质要素和产业转移。华夏幸福在固安、廊坊城区和永清地区均有产业新城或产业小镇的布局。我们认为,伴随北京大兴国际机场的顺利开通,临空经济区的商业和居住环境将进一步提升,公司相关产业新城有望受新机场带来的积极影响。 投资建议:维持“优于大市”评级。我们预计公司2019年EPS为4.93元每股,给予公司2019年8-10倍PE估值,对应市值约为1185-1481亿元,对应合理价值区间为39.46-49.33元,对应2019年的PEG为0.28-0.35。 风险提示:环京地区调控政策不放松,公司环京项目的销售表现低于预期。

18年销售额位居行业第十。2018年华夏幸福销售额1627.61亿元,同比增长6.93%。据克而瑞研究中心统计,华夏幸福2018年权益销售金额1610.0亿元,在排行榜上位列第十。其中产业新城业务园区结算收入额310.39亿元,房地产业务签约销售额1292.68亿元,其他业务(物业、酒店)销售额24.54亿元;公司签约销售面积共计1502.85万平方米。 营收和盈利稳步增长,资产规模持续扩大。公司2018年营业收入837.99亿元,同比增长40.52%,归母净利润为117.46亿元,同比增长32.88%,每股收益3.79元,同比增加32.98%。从收入构成来看,公司房地产开发收入515.47亿元,同比增长78.17%,毛利率为29.73%,增加7.46个百分点;产业发展服务收入238.92亿元,同比增加3.49%,毛利率为77.32%。公司三项费用占营业收入比下降4.50%,其中管理费用占收入比下降2.96%。截至2018年底,公司总资产4097.12亿元,同比增加8.99%,归属于上市公司股东的净资产437.76亿元,同比上升17.88%。 布局核心都市圈,异地拓展持续加速。公司坚持核心都市圈聚焦战略,布局包括京津冀、长三角、粤港澳都市圈在内的15个核心都市圈,形成“3+3+4”格局。公司新增签署PPP项目合作协议18个、PPP入库产业新城项目16个,国家级PPP示范项目3个,全部位于环北京以外区域。2018年环北京以外区域实现收入257.07亿元,同比增长82.80%,销售额为756.19亿元,同比增长109.08%。环北京以外区域新增入园企业105家,新增签约投资额1406亿元,同比增长51.84%。北京以外区域在公司整体业绩占比快速增长。 融资渠道畅通,融资环境有效改善。公司充分利用境内债券市场,发行公募债120亿元,私募债46.1亿元,短期融资券50亿元;持续拓展海外债券市场,2018年共发行13.7亿美元海外债券。自公司与中国平安开展战略合作后,公司的融资环境产生较大改善。截至18年底公司的货币资金余额473亿元,相比18Q3增长25%,覆盖一年内到期有息债务1.8倍。此外,公司一年内到期有息债务在有息债务中的占比由31%下降至19%,增加长期债务替换短期债务,债务结构不断优化。 投资建议:维持“买入”评级。公司2018年营收和盈利稳步上升,异地业绩快速增长。我们预计公司2019年EPS为4.93元每股,给予公司2019年8-10倍PE估值,对应市值约为1185-1481亿元,对应合理价值区间为39.46-49.33元,对应2019年的PEG为0.28-0.35。 风险提示:产业园区业务投资金额大、业务周期长、业务环节复杂。

践行“双轮驱动”发展战略,深化业务全方位布局。公司贯彻沥青业务与房地产中介服务业务双轮驱动的发展战略。在房地产中介服务业务方面,公司在稳定珠三角市场的前提下,重点扩张长三角区域,并进行城市高效外拓。一方面深耕深圳、上海、广州、杭州、南京、青岛等重点城市,持续深化线下营销网点的广度与密度;另一方面在惠州、东莞、昆山、扬州、嘉庆等围绕核心大城市的城市区域进行扩张。目前公司形成以华南地区为核心,逐步向华东、华北和华中扩展的业务网络体系。通过全方位的布局及品牌拓展,公司业绩迎来快速增长。 “深耕”与“扩张”并举,开辟租赁业务新市场。公司基于“模式升级、精耕二手、提升服务”三大策略,进行产业结构调整。精耕二手房,突出经纪门店和信息平台优势,快速提升市场占有率,并深耕新房业务,针对三大都市圈周边城市,重点开展新房包销业务。在夯实两大业务的基础上,以住房租赁业务为切口,有效推进公司业务链延伸,挖掘二三级市场联动价值,为培育公司新的业绩增长点奠定基础。 推进O2O发展模式,发挥一二手联动效应。公司积极建设房地产互联网交易平台,建立的楼盘字典数据涵盖了结构数据、图片数据和分析数据等,利于提供精准化的运营服务。此外,公司持续扩张线下业务,目前在全国12个城市布局了近1500间门店,合作经纪人超过2万人。基于O2O模式积累的渠道资源,充分发挥一二手联动效应,把房源信息更广泛传递给新房潜在客户,并让拥有大量客户资源的二手房经纪人参与到新房销售,促进业务的整体提升。 房地产中介业务持续发力,推动公司业绩新增长。2018年度,公司主营业务收入45.52亿元,同比增长78.39%,其中房地产中介服务业务实现营收36.25亿元,同比上升16.18%,贡献了79.64%的营收;归属于上市公司股东的净利润为3.12亿元,同比增长627.24%;业绩增长的主要原因为深圳云房良好的经营业绩导致公司整体经营业绩大幅上升。2018年深圳云房实现的归母净利润为3.23亿元,高于承诺业绩0.27%。 投资建议:“优于大市”。我们认为公司重组后,房地产中介服务业务保持增速发展,推动公司整体业绩向好,此外公司积极布局全国业务,开辟租赁业务市场,助力公司可持续发展。我们预测公司2019年EPS为0.40元每股,给予公司2019年14-16倍PE,对应市值约为51-59亿元,对应合理价值区间为5.61-6.42元,对应2019年的PEG为0.86-0.98。 风险提示:产业政策变动风险,行业周期性与业务季节性波动风险。

公司全年销售规模升至新台阶,深耕城市销售规模创新高。公司2018年实现签约金额4048.17亿元,突破4000亿元,同比增长30.91%,市场占有率提升至2.70%;签约面积2766.11万平方米,同比增长23.36%。一二线城市及六大核心城市群销售贡献达77%,其中在珠三角实现签约销售1170亿元,较去年同期增长24%。公司深耕城市中,单城签约过百亿城市12个,广州实现签约400亿元,佛山、北京超过250亿元,东莞、中山等首次突破100亿元。 营业收入和利润稳增长。公司2018年实现营业总收入1945.55亿元,同比增长32.66%;净利润261.49亿元,同比增长32.78%;归母净利润189.04亿元,同比增长20.92%。公司毛利率提升1.45个百分点至32.49%,主要因房地产结转项目价格上升,房地产结转毛利率提升至32.68%。公司2018年实现投资收益26.90亿元,同比增长60.06%,主要因长期股权投资收益同比大幅增长所致。公司2018年净利率13.44%,与2017年基本持平。 强现金回笼管控,负债结构合理,融资成本较低。2018年,公司持续优化资金管理,全年累计实现销售回笼3562亿元,回笼率达88%,在资金趋紧的背景下保持回笼率稳中有升。截止2018年底,公司资产负债率77.97%,基本保持稳定;净负债率80.55%,同比降低5.82个百分点,资产负债结构合理,具备较强的抗风险能力;账面有息负债2636.57亿元,其中银行贷款、直接融资占比分别为71%和15%,有息负债综合成本仅约5.03%,成本优势明显。 土储持续聚焦一二线城市和都市圈。2018年,公司拓展项目132个,新增容积率面积3116万平方米,是年度签约面积的114%,为销售规模持续增长奠定基础;拓展成本1927亿元,平均楼面地价6186元/平方米。公司持续加大一二线城市及核心城市群的渗透深耕,年内一二线城市拓展金额和面积分别为74%和61%,且三四线城市新增容积率面积中53%位于珠三角、长三角城市群。截至2018年末,公司待开发面积9154万平方米,其中一二线城市占比60%,六大城市群合计占比69%。 投资建议:“优于大市”。公司土储全国化布局,有较强的抗风险能力,财务稳健且融资成本低。我们给予公司2019年8-9倍PE估值,对应合理市值区间为1836-2066亿元,对应合理价值区间为15.44-17.37元每股,对应2019年PEG为0.39-0.43,给予“优于大市”评级。 风险提示:公司房地产项目结转不达预期或结转毛利率不达预期。

投资要点: 完成北京我爱我家98.44%股权收购。2018年公司顺利完成了以发行股份及支付现金的方式购买我爱我家房地产经纪16名股东合计持有的我爱我家房地产经纪84.44%的股权,并于报告期内通过协议收购了我爱我家房地产经纪少数股东股权,至此公司持有我爱我家房地产经纪98.44%股权。通过上述重组及股权受让,公司完成上市公司的产业升级,成为中国房地产综合服务行业的龙头企业,进一步增强了对我爱我家房地产经纪的控制力度,有助于更好地推进公司战略发展布局。 收购我爱我家后首次披露全年业绩,财务全面更新。2018年公司实现营业收入106.92亿元,同比增长710.91%;实现营业利润9.87亿元,同比增长928.22%;归母净利润6.31亿元,同比增长765.69%;经营活动产生的现金流量净额为8.05亿元,同比146122.28%。截止2018年底,公司总资产183.69亿元,同比增长7.22%;净资产94.93亿元,同比增长18.06%;归属于上市公司股东的净资产94.06亿元,同比增长20.97%。 对内梳理业务,引入58集团作为大股东。公司购买我爱我家房地产经纪后,主营业务发生重大变更。公司根据重组后的实际情况及战略发展定位,对组织架构进行了调整和完善,形成“我爱我家”新增业务和“昆百大”原有业务两个体系。2018年公司引入58集团作为战略投资者,为公司带来了强大的线上平台资源。双方合作将有利于双方线上线下资源的优势互补。 收购中环互联持续推进,迅速拓展规模。2018年年底公司公告拟采用股票发行及现金支付的方式收购中环互联100%股份。中环互联是国内较早采用加盟模式的房地产中介服务行业企业,在南昌、长沙、武汉、太原等地已经形成较强的竞争优势。本次并购将现阶段不适合直营模式扩张的城市范围纳入了公司市场拓展的版图,高效提升市场占有率,将利于各方在市场区域覆盖、业务模式方面形成明显的协同优势。 投资建议:“优于大市”。公司2018年对内经营改善,对外持续拓展,在改善自身经营实力方面做出多种实际行动,在可比公司中表现较为突出。我们认为公司主营业务新房和二手房的代理销售以及长租公寓均需要规模效应带来成本摊薄和盈利提升。我们持续看好公司经营层面的改善和业绩释放,给予公司2019年25-27倍估值,对应合理市值为210.69-227.54亿元,对应合理价值区间为8.94-9.66元,给予“优于大市”评级。 风险提示。1)公司2019年1月限售股解禁对股价造成压力;2)公司收购新公司和后台技术提升需要时间磨合。

公司营收与利润创新高。公司2018年营业收入约481.42亿元,同比上涨13.7%。毛利率达到60.35%,同比增长10.10个百分点。其中旅游综合收入约196.6亿元,同比增长6.08%,毛利率46.34%,同比增长4.02%;房地产收入约280.4亿元,同比增长20.06%,毛利率68.79%,同比增长13.54%。公司2018归母年净利润约105.89亿元,同比上涨22.52%,每股收益1.29元,同比上涨22.54%。公司盈利保持行业较高水平。 资产规模持续增加,负债结构稳定。截至2018年底,公司总资产达到2941.67亿元,同比增长34.93%。公司资产负债率从2017年69.97%提高到2018年73.77%,在行业内属于较低水平,整体负债结构稳定。2018年公司成功发行六款债券(债券简称:“18侨城01”、“18侨城02”、“18侨城03”、“18侨城04”、“18侨城05”、“18侨城06”),总发行规模为95亿元。借助银行信贷、债券发行、机构合作等方式,公司多措施并举拓宽融资渠道,降低融资成本,优化资产结构。 旅游和地产双主业发展呈现良好态势。1)旅游:2018年公司游客接待人次4696万,同比增长16%。截止2018年底公司旅游综合及房地产开发项目布局城市包含北京、天津、上海、南京、宁波、武汉、西安、成都、重庆、深圳等重点一二线城市。公司在2018年举办了首届“华侨城文化旅游节”,覆盖全国华侨城所有旅游业务,有效扩大了华侨城品牌影响力并促进了跨地域旅游资源的整合营销。2)房地产:2018年公司全年共计签约销售206.18万平方米,实现签约销售金额596亿元,同比增长21.8%,回款达566.8亿元,同比增长18.8%。公司2018年新增土地面积466万平,同比增长107%,新增计容建面974万平,同比增长100%。截止2018年底,公司土地布局城市达到28个,旅游综合及房地产的累计土地储备面积为2378.69万平方米。 投资建议:“优于大市”。公司地产和旅游产生的双轮驱动力足,推动公司稳步发展。地产业务强强联合,土地储备逐渐增厚,旅游业务不断深化。我们预计公司2019年EPS为1.46元,给予公司2019年7-8倍PE估值,对应合理市值为839-959亿元,对应合理价值区间为10.23-11.69元每股,对应2019年PEG为0.53-0.61。 风险提示:因同业竞争导致旅游业客流减少。

内部整合逐步完成:1)与平安业务融合,优势互补。2019年1月31日平安资管增持华夏幸福股份,平安合计持有公司股份达到25.25%。平安集团业务覆盖范围广,资产雄厚,业务涵盖金融、医疗健康、汽车服务、房产金融和城市服务。此外,平安在科技领域的投入已经超过500亿元,集团内聚集了超过23000名科技研发人员和500位大数据专家,建立了6大技术研究院,在金融科技、医疗科技、人工智能、区块链、大数据等方面均有突破。平安集团丰富的产业资源可以赋能华夏幸福现有产业资源,为未来业务融合留下更多合作空间。2)新帅上任带来发展新契机。2019年2月20日,公司董事会通过决议聘请吴向东先生成为公司新任首席执行官(CEO)暨总裁,并聘任孟惊先生为分管产业新城及其相关地产业务的联席总裁。吴向东先生在加入华夏幸福前,曾担任过华润(集团)有限公司助理总经理和华润置地总经理、董事长,拥有丰富的商业地产经验和行业资源。我们认为,吴向东先生的加入会为公司带来世界500强企业的管理经验和新的发展契机。 外部红利开始释放:1)长三角一体化助推产业新城异地拓展。2018年11月18日,《中共中央国务院关于建立更加有效的区域协调发展新机制的意见》明确要求以上海为中心引领长三角城市群发展,带动长江经济带发展。我们认为,长三角地区的一体化的政策导向,对区域整体交通、产业和人口导入等发展中长期利好。华夏幸福在长三角地区布局20多个产业新城项目。伴随公司在长三角带地区产业新城不断成熟,我们认为公司在2019年有望在长三角获得更多确权土储。我们认为,长三角环重点二线城市布局的产业新城有机会受益于区域发展,获得更大发展空间。2)北京第二机场为环京带来新活力。北京第二机场有望2019年投入使用,规划2025年客运量将达到7200万人次。新机场的建设将带动京南交通和临空产业集群的不断完善,拉动地区就业和经济发展,打开区域商业和居住活跃度,利好在该区域已经成功布局产业新城的华夏幸福。 投资建议:“优于大市”评级。我们认为公司目前发展进入到了新阶段,长三角和北京第二机场的修建为公司带来更多发展机遇。我们预计公司2018年EPS约为3.86元每股,给予公司2018年10-12倍PE估值,对应市值为1158-1390亿元,对应合理价值区间为38.57-46.29元,对应PEG为0.34-0.41。 风险提示:1)环京销售受政策影响承压;2)短期业务融合需要磨合。

跨入两千亿房企行列。2018年公司成立25周年,全年销售规模冲破两千亿元,首次跻身克而瑞销售排行榜Top10,销售金额排行榜和销售面积排行分别位列第8和第7位,分别较2017年上升5位和4位。公司2018年累计销售金额约2210.98亿元,同比增长74.82%,销售面积1812.06万方,同比增长95.21%。公司2014-2018年销售金额年复合增速73%,增速领先行业。 业绩进入收获期,归母净利润高增长。2018年公司实现营业收入541亿元,同比增长33.58%,归属于上市公司股东净利润104.91亿元,同比增长74.02%。公司净利润的增加主要由于综合体销售毛利率增加。公司2017年毛利率约为35.56%,2018年上升至36.69%,增加1.13个百分点。此外,公司2018年开展各类降本增效措施卓有成效,三项费用占比从2017年的10.38%下降到9.93%。 资产规模持续拓展,财务结构不断优化。公司总资产规模达到3303.18亿元,同比增长79.98%,归属于母公司所有者权益约为304.93亿元,同比增长47.86%。账面现金454亿元,同比增长106.90%,现金充裕。预收账款和合同负债总计1185.62亿元,同比增长133.33%,为公司后续结转成为收入、支撑收入增长提供了有利基础。公司资产负债率约为84.57%,同比下滑1.27个百分点,有息负债率约为19.19%,同比下滑1.73个百分点。 深耕长三角,扩充西南区域版图。2018年公司计新增土地储备共164幅,总建筑面积4773.24万平方米,平均楼面地价为2330元/平米,其中商业综合体项目新增1940.46万平方米。从区位分布上来看,公司新增土地储备仍以长三角城市为主,与此同时公司增加了四川成都和重庆的土地储备,云南、贵阳、南宁也有少量土地储备补充。公司在聚焦长三角的同时,土地储备逐步布局全国化,使得公司土地储备分布更加均衡。 维持“优于大势”评级。新城控股2018年“住宅+商业”双轮驱动模式进一步得到验证。公司对外积极拓展土地储备,对内控运营效率。此外,公司土地储备聚焦长三角,受益长三角一体化,我们看好公司在本轮行业周期中保持稳定增长的销售。我们给与公司2019年8-9倍PE估值,该估值对应市值约为1079-1214亿元,对应合理价值区间为47.83-53.81元,对应2018年的PEG为0.16-0.18。我们维持给予公司的“优于大市”评级。 风险提示:三线城市出现需求疲软,导致公司在部分城市销售不及预期。