业绩总结：公司 2022年前三季度实现营业收入6.7亿元，同比减少10%，实现归母净利2640.6 万元，同比减少78%，扣非后归母净利润为1835.9 万元，同比减少83.5%。单三季度实现营业收入2.7 亿元，同比增长30.6%，环比增长43.4%，归母净利润为1989.3 万元，同比增长8.1%，环比增长343.18%，扣非后归母净利润为1697.8 万元，同比增长3.4%。前三季度利润同比存在大幅下降的原因主要在于上游原料药价格上涨导致营业成本增加，且上半年养殖行情相对低迷，价格难以向下游传导，从单三季度来看：1）下游需求增长，营收环比提高；2）公司单三季度销售毛利率约为22%，环比提高约4个百分点，兽药原料药价格指数（VPi）十月初约为81 左右，较21 年十月高点下降约21%，公司盈利空间得到明显改善，且公司未来原料药扩产，发展一体化产业链，整体经营稳定性增强，前景向好。 产业链一体化顺利发展，向上游拓展增强公司盈利能力，同时保障产品质量。 公司中药提取及制剂生产线建设项目、湖北回盛制剂生产线自动化综合改扩建项目、粉剂/预混剂生产线扩建项目（年设计产能2100 吨）顺利投产，年产1000吨泰乐菌素项目投料试车。公司产品质量不仅在国内得到认可，同时远销东南亚、南非、南美等地。现阶段正积极建设湖北新沟基地，包括粉/散/预混剂自动化生产基地以及研发质检中心。从原料药的角度来看，现有泰万菌素产能240吨，且在建工程迅速推进，年产600 吨泰万菌素生产线扩建项目进入设备安装。 实现原料药制剂一体化，对未来产品的成本、质量把控能力都将进一步提升。 同时公司持续加强研发，报告期内公司研发的第四代动物专用抗菌药泰地罗新注射液成功上市，泰万菌素的发酵工艺持续优化，发酵效价和批次平均产量较2021 年分别提高4.5%和6.7%。“稳蓝增免”方案市场认可度提升，多个集团客户采用。同时11 款面向猫犬的宠物保健品及2 款宠物药品先后上市。 下游养殖规模化发展，盈利水平修复，对动保产品需求产生正面影响。环保要求提高养殖门槛，非洲猪瘟等突发情况，不仅对落后产能造成冲击，而且使得养殖端更加重视疫病防治，2022 年上半年全国生猪出栏3.7 亿头，十家上市生猪养殖企业出栏量合计达5985 万头，占比达16.4%。截至22 年10 月下旬，生猪价格于28 元/公斤附近波动，养殖企业步入盈利区间，整体动保需求将迎来提升。兽药行业集中度提高，行业环境优化，有助于头部企业成长。2020 年6月1日，新版GMP 正式实施，明确规定于2022 年6月1日前兽药企业需通过新版GMP 认证，从而提高兽药行业准入门槛，淘汰落后产能，且养殖端为控制风险增强可溯源性或将减少动保产品供应商从而进一步倒逼行业集中度提升。 同时为保证食品安全推进绿色养殖，2020 年7月起我国饲料生产企业全面禁抗，参考欧盟饲料禁抗的经验，“禁抗”后畜禽免疫力或将下降，出现病症时对于服用含有抗生素药物的需求将迎来相应的增长，公司主营大环内酯类产品为动物专用抗生素，产品优质市场认可度高，未来将发挥兽药龙头企业优势，把握市场需求增量，提升营业收入。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024 年EPS 分别为0.43 元、1.84 元、2.69元，对应动态PE 分别为55/13/9 倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，产能释放不及预期，研发进度不及预期等。

业绩总结：公司] 2022年前三季度实现营业收入 34.7亿元，同比增长 20.9%，实现归母净利 12.9亿元，同比增长 51.4%，扣非后归母净利润为 12.5亿元，同比增长 21.9%。单三季度实现营业收入 9.5亿元，同比增长 5.5%，环比减少46.9%，归母净利润为 3.6亿元，同比增长 336.2%，环比减少 27.2%，扣非后归母净利润为 3.6亿元，同比增长 37.3%。三季度业绩出现环比减少系因为，公司年度收入通常于二季度达到峰值，归母净利实现快速增长的原因主要系 21年同期鑫都房地产公司确认与呼伦贝尔市天顺房地产开发有限公司房产开发仲裁案件违约赔偿金约 3亿元，从扣非后归母净利润可以看出公司稳健经营，未来种植高景气，公司土地资源优质，业绩有望迎进一步提升。 国际粮价存在波动因素，国内粮食保障充分，种植维持高景气。从国际社会来看，受俄乌地缘冲突的影响，俄罗斯部分粮食出口运输出现不确定因素，乌克兰作为主要粮食生产国，分析机构 UkrAgroConsult 公司称，乌克兰 2022年玉米收获产量预计为 2700万吨、小麦 1890万吨，同比减产近 35-40%。我国农业农村部数据显示截止至 10月 9日，我国秋粮已经收获 7.37亿亩，完成进入达 56.5%。东北、西北、黄淮海地区秋粮涨势较好，玉米产量有望达到 2.7亿吨，小麦产量有望达到 1.37亿吨，大豆产量预计在 1950-1970万吨，稻谷产量超过 2亿吨，整体上我国粮食供应充足。根据 wind 数据，截至 22年 10月 25日，玉米现货价格 2864.4元/吨，小麦现货价 3186.7元/吨，处于相对高位。公司拥有优质土地资源，主要分布在土质最为肥沃的三大黑土带之一的三江平原上，是“天然粮仓”，市场竞争力强，若地租提升则公司业绩弹性较大。 转基因种子研究工作顺利推进，种业规范程度加强，未来市场成长空间广阔。 中央一号文件中明确提出了粮食安全与种子安全的重要性；同样在中央经济工作会议中针对种子问题明确的三项任务中也提到开展种源“卡脖子”技术攻关，立志打一场翻身仗。2021年 7月，中央深改委会议审议通过了《种业振兴行动方案》强调粮食安全的重要性，为落实相关要求，国家农作物品种审定委员会办公室组织修改了国家级玉米、稻品种审定标准，针对玉米与稻皆在基本条件中增加一致性和真实性要求。在规范化发展的过程中，拥有研发实力的优秀种子企业和土地公司将拥有更优质的成长环境。22年 1月，农业农村部决定对《农业转基因生物安全评价管理办法》《主要农作物品种审定办法》《农作物种子生产经营许可管理办法》《农业植物品种命名规定》4部规章的部分条款予以修改，真的对转基因管理进一步规范，转基因在我国拥有成长空间以及发展前景，若未来实施产业化，则种业将迎来结构调整，产生的红利将由农民、种业、化肥、土地企业共同享有。公司作为优质粮食生产基地，拥有规模、资源、资源、管理、绿色产品等优势，将从中受益。 盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年 EPS 分别为 0.74元、0.83元、0.93元，对应动态 PE 分别为 18/16/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：种植景气不及预期、极端天气等。

业绩总结：公司2022年前三季度实现营业收入558.6亿元，同比增长20%，实现归母净利6.9亿元，同比增长107.1%，扣非后归母净利润为5.6亿元，同比增长105.2%。单三季度实现营业收入243.3亿元，同比增长52.6%，环比增长43.5%，归母净利润为42.1亿元，同比增长158.4%，环比增长1655.4%，扣非后归母净利润为44.3亿元，同比增长157.9%。公司三季度实现扭亏为盈主要系因为黄羽鸡以及生猪的市场销售价格均有所回暖，黄羽鸡前三季度销量为7.8亿羽，基本与去年持平，实现销售收入242.4亿元，同比增长21.9%，单三季度销售黄羽鸡2.9亿羽，环比增长12.6%，实现销售收入101亿元，环比增长34.5%。 生猪前三季度销售1241.9万头，同比增长38.4%，实现销售收入253.6亿元，同比增长27.1%，单三季度销售生猪441.3万头，环比增加10.8%，实现营收119.2亿元，环比增长63.7%。22年9月黄羽鸡销售价格约18.97元/公斤，毛猪的销售价格约23.89元/公斤，均处于盈利区间，公司未来业绩向好。 生猪价格回暖，公司生猪养殖业务向好。截至22年10月下旬多方因素使得猪价迅速上涨至28元/公斤左右，后续生猪价格走势需从供需各方考虑，但养殖企业已经步入盈利区间，未来业绩将迎改善。公司养殖业务逐步恢复，2019年非洲猪瘟对于公司养殖的影响主要体现在结构、出栏量以及养殖成本三方面：公司淘汰部分受病毒威胁的母猪，采用外购仔猪进行育肥销售的模式应对，2020年资产负债表生产性生物资产表明，外购金额达到51.9亿元，同比增长117倍，外购占新增的比重约为36%，而19年占比为0.9%。随着公司防疫能力提升，高效能繁母猪比例增加，结构得到优化，已于2021年5月停止外购仔猪。公司出栏量稳步回升，2020、2021年生猪出栏量分别为955万头、1321.7万头，公司出栏从非瘟影响中逐步恢复，养殖成本端，此前因外购仔猪、防疫费用等原因，公司完全成本走高，后经努力控制逐步降低，长期来看业绩有望增长。 黄羽鸡价格景气提升，公司作为黄羽鸡养殖龙头，业绩将得到明显提升。一方面生猪价格趋势向上为黄羽鸡景气度提供支撑，历史情况看19年下半年猪价快速上涨创下新高，黄羽鸡、白羽鸡价格分别上涨至21元/公斤、13元/公斤，且因黄羽鸡生产周期较长，故而高景气的维持时间也会更久。另一方面，行业自身存在供需缺口，根据中国畜牧业信息网数据，截至2022年9月初，在产父母代黄羽鸡1374万套，较2020年1575万套左右的最高水平降低13%，基本与2018年持平，低于2019、2020、2021年同期水平。从需求端看，黄羽鸡作为我国本土品种，需求具有一定的刚性，在新冠疫情得到有效控制后，整体市场需求回暖，供需缺口得到体现，价格反弹弹性大。2021年公司销售肉鸡11.01亿只（含毛鸡、鲜品和熟食），约占全国黄羽鸡和白羽鸡总出栏量的11%，同行业上市公司中位列第一。且公司注重研发创新，拥有专业的鸡育种公司，建立了行业内规模领先、结构合理的黄羽鸡育种基地，是国内掌握优质鸡遗传资源最多的单位之一。 针对活禽交易和调运受到限制，公司继续推进禽业转型升级，加大禽业屠宰以及预制菜业务发展力度，21年公司销售的鲜品鸡销量1.5亿只，同比增长18.33%，公司累计竣工的肉鸡屠宰单班产能达2.85亿只/年，全年销售预制菜产品共16889吨。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为0.8元、2.17元、2.47元，对应动态PE分别为25/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，下游需求不及预期、养殖端突发疫情等。

业绩总结：公司] 2022年前三季度实现营业收入 14.8亿元，同比减少 1.5%，实现归母净利 2.3亿元，同比减少 20.3%，扣非后归母净利润为 2亿元，同比减少 22.1%。单三季度实现营业收入 5.7亿元，同比增长 24.1%，环比增长 9.8%，归母净利润为 9318.8万元，同比增长 5.2%，环比增长 37.8%，扣非后归母净利润为 8072.6万元，同比增长 5.5%。公司前三季度同比略微下滑主要原因在于 1）上半年下游养殖行情低迷；2）21年同期基数较高。从单三季度情况来看，业绩出现明显改善，下游需求有所提升，未来公司经营前景向好，盈利空间有望进一步扩大。 动保行业需求回暖，规范化发展趋势明确，公司有望从中收益。环保要求提高养殖门槛，非洲猪瘟等突发情况，不仅对落后产能造成冲击，而且使得养殖端更加重视疫病防治，2022年上半年全国生猪出栏 3.7亿头，十家上市生猪养殖企业出栏量合计达 5985万头，占比达 16.4%。截至 22年 10月下旬，生猪价格于 28元/公斤附近波动，养殖企业步入盈利区间，且生猪价格回暖对于，对禽类价格的上升产生支撑，禽类养殖景气度有望提高，整体动保需求将迎来提升。 另一方面 2020年 6月 1日，新版 GMP 正式实施，明确规定于 2022年 6月 1日前兽药企业需通过新版 GMP认证，从而提高兽药行业准入门槛，淘汰落后产能，且养殖端为控制风险增强可溯源性或将减少动保产品供应商从而进一步倒逼行业集中度提升。公司高度重视集团客户发展，拥有完整的产品矩阵并可以为大客户打造疫病防控体系，差异化服务有效提升集团客户粘性。公司不断采取优化客户结构，对于优质规范化的养殖企业加大合作力度，打造强强联手的合作基础，2021年度公司直销模式实现营业收入 11.7亿元，占比达 58.1%，前五大客户实现销售收入 2亿元，同比增长 112.6%。 积极布局畜用产品，化药板块快速成长，禽苗稳健发展。公司禽流感（H5+H7）三价灭活疫苗在国内市场占有率位居前列；畜用疫苗方面，猪圆环 2型灭活疫苗、猪传染性胃腹泻二联活疫苗在猪用生物制品市场具备较强竞争力；兽用化药方面，“禁抗”后畜禽免疫力或将下降，出现病症时对于服用含有抗生素药物的需求将迎来相应的增长；且新版 GMP 推动行业集中度不断提升，公司产品替米考星肠溶颗粒、长效晶体头孢噻呋注射液、癸氧喹酯干混悬剂等多项新兽药属国际首创，氟苯尼考、沃尼妙林、妥曲珠利三个单品在国际上市场占有率排名前列。公司向特定对象发行股票募集资金 13.4亿元，产业规模继续扩大，技术进步升级有利于公司长期发展。募集的资金主要使用的范围包括国际标准兽药制剂自动化工厂建设项目（2亿元）、天然植物提取产业基地项目（1.5亿元）、华南生物大规模悬浮培养车间项目（1.6亿元）、中岸生物改扩建项目（2.5亿元）等。有助于公司提升自主研发实力，在基因工程疫苗、疫苗关键核心工艺等领域的创新能力皆有所增强，长期来看公司发展趋势向好。 盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年 EPS 分别为 0.96元、1.19元、1.40元，对应动态 PE 分别为 21/17/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，产能释放不及预期，养殖端突发疫情等。

业绩总结：公司2022年前三季度实现营业收入101.2亿元，同比增长26.9%，实现归母净利6.5亿元，同比增长207.5%，扣非后归母净利润为6.3亿元，同比增长198.5%。单三季度实现营业收入43.6亿元，同比增长61.9%，归母净利润为8.1亿元，同比增长348.2%，扣非后归母净利润为7.9亿元，同比增长332.4%。报告期内公司业绩出现明显同比改善主要是因为主营产品销量以及销售价格提升，前三季度共计销售黄羽鸡2.96亿羽，实现营收90.7亿元，单三季度销售1.1亿羽，环比增长9.6%，实现销售收入38.4亿元，环比增长39.2%，从只均销售价格看，单三季度价格环比提高27%左右。生猪业务板块，单三季度销售14.9万头，环比增长44%，实现销售收入4.1亿元，环比增长107%，从只均销售价格来看，三季度价格环比增长44%左右。 黄羽鸡价格景气度回升，公司产能稳步扩张，市场占比提高。从供给端看，父母代存栏当前处于低位，根据中国畜牧业信息网数据，截至2022年9月初，在产父母代黄羽鸡1374万套，较2020年1575万套左右的最高水平降低13%，基本与2018年持平，低于2019、2020、2021年同期水平。从需求端看，黄羽鸡作为我国本土品种，需求具有一定的刚性，在新冠疫情得到有效控制后，整体市场需求回暖，供需缺口得到体现，价格反弹弹性大。猪价回暖为黄羽鸡价格提供支撑，历史情况看2019年黄羽鸡、白羽鸡价格最高分别涨至21元/公斤、13元公斤，且因黄羽鸡生产周期较长，故而高景气的维持时间也会更久。立华股份作为黄羽鸡养殖龙头，于周期波动间均能实现营业利润，2019年高景气时黄羽鸡实现营业利润21亿元，出栏2.9亿羽，单羽实现营业利润7.25元，未来随行业景气度提升，公司业绩有望迎来快速增长。公司作为我国第二大黄羽鸡养殖企业，2021年出栏黄羽鸡3.7亿羽，占全国40.4亿羽的比例进一步提升为9.2%。 公司拥有选址优势，子公司广泛分布在江苏、浙江、安徽、广东、河南、山东、四川、湖南等地，具体定位一般临近粮食产区，方便销售并获取饲料，控制原料成本。控本方面，公司除选址外，密切关注大宗商品价格变动、积极拍卖政府储备粮；针对玉米原料价格上升的情况，科学调整饲料酶制剂酶谱；养殖技术方面加强多层笼养和高密度平养下的畜禽舍，基于发酵饲料建设健康养殖模式。公司加快下游屠宰冰鲜业务布局，2021年公司销售冰鲜鸡及冻品2.2万吨，同比增长0.7%，加快线上、线下销售渠道拓展，线上积极与盒马鲜生等电商平台建立合作，加快市场开发和平台构建。生猪价格回暖，公司生猪养殖业务产能利用率有望提高，成本或将得到改善。当前生猪价格在28元/公斤左右，未来生猪价格预期回暖。2011年公司开始布局生猪养殖行业，2021年销售商品肉猪41.3万头，同比上升124%。按照公司年报中生猪养殖板块成本除以当年出栏量对于头均成本进行粗略估计，21年公司该指标水平为2804.6元，生猪养殖龙头企业牧原股份该项指标为1538.7元，由此可见公司养殖成本仍有下降空间。截至21年6月公司已建成生猪养殖139万的产能，根据21年出栏41.3万头，产能利用率尚为30%左右，公司出于对周期的考虑，稳健进行出栏扩张，未来产能利用率提升，相应折旧摊销均将降低，成本进一步降低叠加售价回升，整体公司业绩有望增长。盈利预测与投资建议。考虑到黄羽鸡价格景气度提高，上调公司盈利预期，预计2022-2024年EPS分别为3.01元、4.74元、3.75元，对应动态PE分别为13/8/10倍，维持“买入”评级。风险提示：下游需求不及预期，产能释放不及预期等。

投资逻辑：1）公司发展海水提钾、溴技术及产业化研究，计划 ] 23年投产首期年产 20万吨海水提取氯化钾项目；2）未来植物肉拥有百亿市场空间，向低碳环保转型推动对传统肉制品的替代，公司提前布局技术领先；3）有机大米市场迅速增长推动企业加工积极性，油脂、大豆原材料价格下行助公司盈利能力改善。 钾肥存在供需缺口，公司进行海水提钾研究及产业化布局，前景向好。钾肥作为以钾元素为主要成分的农用肥料，在国际上，钾肥供给缺口加深、价格快速上涨，俄乌冲突下，美国决定将部分俄罗斯银行从 SWIFT 除名，同时 2022年 3月俄罗斯宣布暂时中止化肥出口，俄罗斯及盟友白俄罗斯钾肥出口量占全球出口量的40%，全球出现供需偏紧；另一方面，国内钾肥价格高位运行，氯化钾库存低位运行，截至 2022年 8月 18日，国内青海、山东 60%粉钾市场价格分别为 4750、4700元/吨，较年初分别上涨 1000、950元/吨。公司研发团队创新出具原创性自主知识产权的“沸石离子法海水提取钾肥的高效节能技术”，技术成果达到国际领先水平。公司控股子公司厦门东方银祥油脂有限公司与河北工业大学、以及袁俊生教授团队签署了 20万吨/年海水提取氯化钾工程《技术开发合同》，该工程计划 2022年下半年开工建设，2023年实现投产。公司在钾离子海水分离核心技术上取得关键突破，目前中试生产能力为氯化钾铵 50公斤/天或氯化钾 25公斤/天，从海水中提取的氯化钾样本所检项目符合 GB/T37918-2019《肥料级氯化钾》要求，达到粉末结晶状Ⅰ型级别。 加速布局植物肉市场，把握广阔成长空间，公司旗下福肴食品已形成一系列具有国际级先进水准的植物基蛋白产品。《2022-2027年中国植物肉行业市场调研及未来发展趋势预测报告》中提到，2018-2020年中国植物基肉制品市场规模复合增速为 26.4%，据 Markets and Markets 预测 2025年全球植物肉市场规模将达到 279亿美元，中国市场亦迅速发展。福肴植上自主研发的蛋白质质构重组技术、工艺、设备，采用双螺杆高水分挤出技术，构成质构重组——黑箱技术——塑形冷却三道精细化生产环节，将原料蛋白结构重新塑形，生产出的高水分植物肉水分含量平均为 65%左右，最高可达 70%，远高于市场大多植物肉平均含水量 35%，产品更具弹性、韧性和咀嚼感。公司计划总投资 1.6亿元并在未来持续投入研发和扩大产能，预计到 2022年年底，具备 100多个植物肉产品品类生产能力。 油脂成本或将下跌，盈利空间增强，企业加工成本将得到有效控制。从供需基本面来看，根据美国农业部数据，全球油菜籽产量将达到 8314.4万吨，同比增加927.8万吨或 12.6%，加拿大油菜籽产量预计达到 2000万吨，同比增加 624.3万吨，菜籽供应偏紧的状况将明显改善，价格或将下行。在油脂加工技术方面，东方银祥油脂拥有厦门银祥油脂有限公司无偿授权的菜籽产业化脱皮技术排他独家使用权，已具备成熟的菜籽脱皮加工量产化的技术技能；银祥豆制品近年来始终坚持以生鲜豆制品加工为主体、以腐竹干货系列产品和冷冻豆制品系列产品为两翼的“一体两翼”发展战略， 2022年新增的炸腐竹项目将进一步延伸腐竹产业链。在大米加工方面，公司建立了完善的种植、采购、加工及销售紧密链接的大米加工销售体系，建立了自有的绿色有机东方香米生产基地，在我国有机大米市场规模高增速下提高企业竞争力。 盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年 EPS 分别为 0.03元、0.18元、0.29元，22-24年对应动态 PE 分别为 98X/14X/9X。参考同行业 2023年平均 PE20倍，考虑到公司积极发展海水提钾、植物肉板块，未来成长空间广阔，予以公司2023年 20倍 PE，给予“买入”评级，目标价 3.6元。 风险提示：极端天气、产能进度不及预期、原材料成本升高、研发不及预期等。

投资逻辑：1）]公司与全球三千预计客户建立渠道平台、拥有规模化制造平台，销售与降本竞争优势明显；2）兽药行业集中度提高，禁抗推动治疗用抗生素需求，公司氟苯尼考、恩诺沙星、强力霉素营收过亿，产品丰富，质量受海内外认可；3）2015-21年医药市场复合增速约 5.4%，公司推进中间体-原料药-制剂产业链一体化，是全球规模最大的大环内酯类和喹诺酮类原料药供应商之一。 “一个体系，两个平台”助力公司形成综合优势。一个体系是指有效的管理和创新体系，两个平台分别为先进完整的规模化生产制造平台、广泛有效的全球化市场渠道平台。生产制造方面，公司掌握生产中典型化学反应、溶媒技术工艺，并通过一体化研究布局节省成本，形成集约化制造优势。渠道平台方面，公司服务海内外客户，内外贸易一体化，覆盖六大洲销售网络，产品销往 115个国家和地区，与全球 3000余家客户建立了贸易与合作关系。公司在印度、荷兰、韩国、巴基斯坦及西班牙等国市场已建立原料药销售渠道，半制剂产品亦销往东南亚及非洲地区。2020年公司前五大客户包括浙江本立、Insud 集团、Abbott 集团、山东亚康药业、Hetero 集团，共计销售额 3.6亿元，占比为 8.6%，2021年公司直销实现营收 29.3亿元，占比为 65%，非直销占比 35%左右。 兽用化药行业集中度提升，公司市占率进一步提高，产品优质受国内外广泛认可。2020年 6月实施新版《兽药 GMP 验收评定标准》，提高兽药生产准入门槛，避免低水平重复建设和产能过剩，规定明确兽药生产企业须在 2022年 6月 1日前通过新版审核标准后方可继续生产经营，落后产能将被市场淘汰。公司发展动保原料药及制剂业务，产品矩阵丰富，综合竞争优势强，拳头产品氟苯尼考、恩诺沙星贡献营收过亿，市场占有率高，主要产品还包括动保领域广泛使用的强力霉素、环丙氨嗪、地克珠利、马波沙星等。目前公司动保板块近四成为出口业务，根据海关数据以及公司招股书数据，2019年（盐酸）恩诺沙星原料药公司出口 891吨，占全国出口总量 59.8%，2019年度，国邦医药氟苯尼考原料药出口量成为市场首位，出口量占全国总量的 21.9%。未来公司年产 5750吨动保原料药生产基地、年产 6,000吨动保制剂生产基年产 3000吨兽药固体制剂生产线及 3000吨饲料添加剂、混合型饲料添加剂生产线将逐步建成投产，带来业绩增量。 医药市场快速成长，公司牢牢把握产品质量优势，推进产业链一体化。根据《中国医药行业现状深度分析与发展前景预测报告（2022-2029年）》，2021年全球医药市场规模达到 13934亿美元，2016年至 2021年间的复合增长率约为 3.9%。 我国医药市场增速高于全球平均增速，根据 Frost&Sullivan 的统计数据，我国医药市场规模由 2015年的 12207亿元增长至 2021年 17292亿元，复合增速为 5.4%。公司是全球规模最大的大环内酯类和喹诺酮类原料药供应商之一，产品包括抗生素类药、心血管系统类药、呼吸系统类药、泌尿系统类药及抗肿瘤类药。主要产品阿奇霉素、克拉霉素、罗红霉素、盐酸环丙沙星均为销售过亿元大单品系列。同时公司进行关键医药中间体生产，围绕还原剂系列产品、高级胺系列产品等开展经营，打造以中间体-原料药-制剂产业链一体化的布局。未来公司头孢类产品新建/技改项目、特色原料药暨产业链完善项目、关键中间体项目、医药制剂项目将陆续建成投产，营收将进一步增加。 盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年 EPS 分别为 1.8元、2.24元、2.79元，22-24年对应动态 PE 分别为 14X/11X/9X，参考同行业 2023年平均 PE19倍，考虑到公司未来产能投产，市占率提升，予以公司 2023年 20倍 PE，首次覆盖予以“买入”评级，目标价 44.8元。 风险提示：公司产能扩张不及预期、产品销售不及预期等。

业绩总结：2022 年H1公司实现营业收入32 亿元，同比增长51.2%，归母净利润为-3600.2 万元，同比减少128.8%，扣非后归母净利润为-1.3 亿元，同比减少275.2%。单二季度实现营收19.6 亿元，同比增长140.3%，环比增长58.8%，归母净利润为1801.7 万元，同比减少58.6%，环比增长133.4%。 点评：公司上半年经营出现同比下滑主要是受到原材料成本影响，因俄乌战争、全球通胀、疫情反复等因素的影响，原材料价格大幅上涨，6月以来有所缓解，但同比仍处于高位。公司针对部分商品进行调价，但难以覆盖成本上涨，报告期内包装油实现收入24.1亿元，同比增加61%，包装油成本24.7 亿元，同比增长88.2%，毛利率为-2.6%，去年同期为12.2%。粕类实现销售收入4.5 亿元，同比增长17%，毛利率为4.4%，增长11.35 个百分点。从销售渠道看，包装油经销收入占比89%，毛利率为-3.1%，同比减少16.5 个百分点，直销占比为11%，毛利率为1.8%，同比减少1.4 个百分点。未来随原材料成本降低，经营向好。 经营原材料成本回落，公司盈利空间迎明显改善。从油菜籽供应的角度来看，加拿大作为全球第一大菜籽油出口国，2021 年受到极端天气影响，2021/22 年度油菜籽供应为1450 万吨，同比下降37％，2022 年播种面积为2140 万英亩，且今年7月整体气候较为稳定，加拿大整体生产情况较去年呈现恢复趋势。国内油菜籽供应亦增加，近3 年我国油菜籽种植面积呈增加态势，2022 年我国油菜籽产量有望再创历史新高，预计产量达到1450 万吨以上。从三大植物油脂价格关联的角度考虑，近期棕榈油因对外贸易政策、库存压力等原因价格大幅降低，且长期来看《可再生能源指令（RED II）》（修订）将棕榈油和豆油制成的生物柴油列为ILUC 高风险作物，未来将逐步淘汰，且该指令提到植物油原料生柴掺混上限将从2021 年的7%下降到2030 年的3.8%，非粮食作物的二代生物柴油将下限有所提升。长期来看粮食作物制造生物柴油需求或将减弱，价格波动性降低，企业经营稳健性增强，公司作为油料加工企业，其原材料成本将会降低，盈利水平将迎来提高。 公司作为菜籽油加工头部企业，成长性进一步体现。消费升级过程中，存在菜油替代豆油与调和油的发展趋势，豆油、调和油较菜籽油存在的价格优势竞争力将逐步减弱，菜籽油胆固醇比较少，营养成分丰富，因此在消费升级的过程中，其市场占比或将替代豆油与调和油迎来提升。另一方面随疫情管控餐饮逐步恢复，外卖经济迅速发展，政府出台多项政策以促进餐饮行业的复苏与稳定，川湘菜于细分品类中占比位于前列，互联网对餐饮业渗透率提高，根据美团2019 年数据川湘菜于地方菜品类中占比第一，菜籽油作为制作过程中的原材料，将随其市场扩张而迎来需求增量。公司持续投入品牌建设，丰富产品矩阵，扩展产能，毛利水平有望提高。历史情况来看，市场毛油加工盈利水平变动趋势与公司归母净利变动趋势高度一致， 22 年下半年至今行业盈利水平迎拐点向上，后续公司盈利能力有望增强。公司布局高油酸菜籽油、山茶油等产品将进一步扩大高端消费市场份额，当前市场反馈良好，未来毛利水平有望进一步提升。产能方面岳阳二期、江苏靖江项目已陆续完工投产，广东茂名项目也即将建成，茂名项目将增加菜籽初榨产能，产业链向上延伸，提高原材料掌握能力，经营稳定性增强。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024 年EPS 分别为0.17 元、0.84 元、1.55元，对应动态PE 分别为87/18/10 倍，维持“买入”评级。 风险提示：极端天气、自然灾害、原材料成本升高、消费需求不及预期等。

业绩总结：2022] 年 H1公司实现营业收入 9.1亿元，同比减少 12.7%，归母净利润为 1.4亿元，同比减少 31.3%，扣非后归母净利润为 1.2亿元，同比减少33.8%。单二季度实现营收 5.2亿元，同比增长 7.6%，环比增长 32.4%，归母净利润为 6762.7万元，同比减少 22.5%，环比减少 6.3%。 点评：报告期内公司业绩出现同比下滑，主要是去年同期下游养殖端平均价格处于高位，行业景气度高，报告期内公司承受经营压力，兽用化药、疫苗、营养添加剂等产品需求有所降低。家禽业务实现营收 6.1亿元，同比下降 8.4%，家畜业务实现营收 1.6亿元，同比下降 29.6%，宠物业务实现 965.9万元，同比减少 45.6%；原料药业务因龙翔新厂搬迁，产能受到影响，试产期间产能利用率存在爬坡过程，报告期内实现营收 1亿元，同比减少 12.6%。 下游养殖盈利能力修复，生猪价值回暖，动保产品有望迎来提升。6月中旬多因素影响使得生猪价格上涨至 23元/公斤，7月以来逐步回调于 21元/公斤左右波动，高效的养殖企业已能实现轻微盈利，随能繁母猪结构调整，优质品种占比提高，生猪健仔率提升，仔猪成本有效控制，行业完全成本中枢下移逐步恢复至非瘟前的水平，未来预期向好，且生猪价格的回暖对禽类价格的上升产生支撑，禽类养殖景气度有望提高，整体动保需求将迎来提升。另一方面 2020年 6月 1日，新版 GMP 正式实施，明确规定于 2022年 6月 1日前兽药企业需通过新版 GMP 认证，从而提高兽药行业准入门槛，淘汰落后产能，且养殖端为控制风险增强可溯源性或将减少动保产品供应商从而进一步倒逼行业集中度提升。 公司高度重视集团客户发展，拥有完整的产品矩阵并可以为大客户打造疫病防控体系，差异化服务有效提升集团客户粘性。公司不断采取优化客户结构，对于优质规范化的养殖企业加大合作力度，打造强强联手的合作基础，2021年度公司直销模式实现营业收入 11.7亿元，占比达 58.1%，前五大客户实现销售收入 2亿元，同比增长 112.6%。 公司产品矩阵丰富，积极布局化药，打开成长空间。禽苗方面，公司禽流感（H5+H7）三价灭活疫苗在国内市场占有率位居前列；畜用疫苗方面，猪圆环 2型灭活疫苗、猪传染性胃腹泻二联活疫苗在猪用生物制品市场具备较强竞争力； 兽用化药方面，“禁抗”后畜禽免疫力或将下降，出现病症时对于服用含有抗生素药物的需求将迎来相应的增长；且新版 GMP 推动行业集中度不断提升，公司产品替米考星肠溶颗粒、长效晶体头孢噻呋注射液、癸氧喹酯干混悬剂等多项新兽药属国际首创，氟苯尼考、沃尼妙林、妥曲珠利三个单品在国际上市场占有率排名前列。同时公司向特定对象发行股票募集资金 13.4亿元，产业规模继续扩大，技术进步升级有利于公司长期发展。募集的资金主要使用的范围包括国际标准兽药制剂自动化工厂建设项目（2亿元）、天然植物提取产业基地项目（1.5亿元）、华南生物大规模悬浮培养车间项目（1.6亿元）、中岸生物改扩建项目（2.5亿元）等。有助于公司提升自主研发实力，在基因工程疫苗、疫苗关键核心工艺等领域的创新能力皆有所增强，长期来看公司发展趋势向好。 盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年 EPS 分别为 0.96元、1.28元、1.65元，对应动态 PE 分别为 19/14/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，产能释放不及预期等。

业绩总结：2022年H1公司实现营业收入15.3亿元，同比增长4.9%，归母净利润为-2.6亿元，同比减少191.6%，扣非后归母净利润为-2.3亿元，同比减少180.1%。单二季度实现营收7.9亿元，同比增长7.7%，环比增长7.7%，归母净利润为0.5亿元，同比减少17.3%，环比增长115.2%。 点评：单二季度已开始实现盈利，未来经营情况向好。上半年整体亏损的主要原因在于生猪价格景气度低，即使公司上半年出栏68.1万头，同比明显增长，生猪产品实现营业收入10.9亿元，但价格下跌使之无法实现盈利；养殖户整体补栏意愿较弱，毛利水平较高的种猪以及仔猪销量较低；饲料原材料价格偏高使得公司养殖成本提高，进一步压缩了盈利空间，报告期内公司生产饲料30.7万吨，对外销售4.9万吨，实现营收2.3亿元。随生猪价格进入回暖趋势，公司下半年营业利润有望得到改善，长期看好。 生猪价格趋势向上，存在回调可能，养殖企业盈利能力修复。6月多方因素使得短期猪价迅速上涨至23 元/公斤左右，当前逐步回落至21元/公斤左右，从能繁母猪产能的角度分析，自21 年6 月以来出现能繁母猪存栏减少趋势，12 月出现小幅反弹，后恢复下降至5月出现同比上升。2022年4月能繁母猪存栏量4177 万头较21 年6 月高点4564 万头去化8.5%左右，22 年H2 随节日到来以及气温降低、腌腊行情等因素，需求增长，价格有望迎来小幅提振，后续或将因产能有所恢复而出现价格回调。参考历史情况，2013 年10 月至15 年9月左右去化幅度达到23%左右，对应猪价上行约97%；最近一轮周期中，能繁母猪数量自2017 年底去化至2019 年10 月，幅度约40%左右，价格对应上升260%左右。母猪产能结构调整以及生产效率不断提高，因此若要生猪数量下降，在其他条件不变的情况下，能繁母猪数量需减少的幅度有所提升。 公司牢铸生物安全优势，与国际优秀生猪养殖企业合作，提升自身竞争力。2016年9月公司与pipestone签订了《管理及技术服务合同》，合同有效期7年，帮助公司从选址开始到生猪生产操作流程地细节等诸多方面引入全套养殖理念和生产技术体系；2017年9月公司与种猪改良公司PIC签署了《封闭扩繁总协议》，为期7.5年。公司从PIC购置供曾祖代公猪以及曾祖代和祖代小母猪，在其基础之上繁育初四阴种猪，不携带蓝耳、伪狂犬GE、PED（猪流行性腹泻）、非洲猪瘟等常见猪传染病毒，且在后续养殖过程中患病率较低。后代拥有生产速度快、饲料转化率高、肉质性状好、适应性强和繁殖性能强的特性。除生物层面，公司在硬件设施层面同样注重防疫安全，公司针对老旧猪场以最新防疫标准为参考进行改良升级，新厂的建设过程中，猪场选址采用千点评分体系，养殖区内采用猪群检测净化体系，并建立三级洗消隔离防疫体系。20年全年巨星出栏31.5万头，21年生猪出栏量87万头，同比增长176.2%，公司根据市场情况调整销售节奏，在生猪价格价高时加大销售量，在仔猪种猪需求旺盛时，则将销售对象转向毛利率更高的仔猪与种猪。目前公司已布局11个生猪养基地，建成19个标准化种猪场，有助于在周期出现反转时迅速反应进行扩产。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为-0.35元、2.98元、5.31元，对应2023-2024年动态PE分别为11/6倍，维持“买入”评级。 风险提示：养殖业突发疫情；产能扩张不及预期等。

业绩总结：2022年 H1公司实现营业收入26亿元，同比增长0.5%，归母净利润为2.6亿元，同比减少18.9%，单二季度实现营收14.7亿元，同比增长13.8%，归母净利润为1.2亿元，同比减少20.7%。 点评：从经营层面上看，将归母净利润扣除对联营企业和合营企业的投资收益，22年H1该利润指标为1.99亿元，同比减少4.8%，在21年H1行业景气度较高的前提下，仍维持相对稳定的利润水平。从历史单二季度来看，政采苗占比高，公司在“先打后补”政策背景下，逐步推进市场化，长期来看将激发公司潜力，进一步提高市场份额。且当前公司产能未完全投放，下半年随产能逐步爬坡，有望迎来销售量增长。报告期内公司合理应对养殖形式、生猪价格等因素的超预期变化，聚焦“药、料、苗”三大业务板块，持续推进研发，加强自主创新能力，推动研发成果向产品端转化。营销方面，公司加大集团客户的维护和开发，拓宽销售渠道，创新品牌路径，各板块间协调发展，前景向好。 与牧原合资成立化药子公司，强强联合。中牧股份、南京药业、牧原股份拟共计出资1.2亿元设立中牧牧原动物药业有限公司，中牧股份合计占注册资本52%。中牧股份与牧原股份分别作为动保、生猪养殖领域的龙头企业，合资成立子公司，后期中牧牧原将投资建设南阳生产基地项目，主要从事兽药的生产、经营以及研发，该项目建设期约为两年。中牧股份与大型养殖企业的合作由以疫苗产品为主逐步拓展成为全品类，双轮驱动优势更为明显，公司不断开拓优质客户，结构不断优化，无惧周期波动，与大客户深度绑定，提升成长性与确定性；2）以牧原为代表的最高效养殖企业体现出对于化药的需求以及重视程度的提升，新版GMP 认证标准将推动落后产能淘汰，养殖企业为控制风险、增强可溯源性而减少动保供应商数量进一步倒逼行业集中度提升，中牧股份作为拥有研发实力、良好的客户合作基础的企业将迎来市占率的迅速提升。 公司全品类产品布局，且新建产能逐步释放，市占率有望提升。从化药的角度，在新版GMP 的实施背景下，结合下游养殖企业为控制风险减少动保产品供应商的策略，公司南京兽用生物医药产业园项目顺利奠基，内蒙中牧大环内酯类创新驱动产业提质升级项目启动实施，胜利生物获得美国FDA 的出口认证表明公司泰万菌素的产品质量受世界认可，预计公司化药板块未来3-5年将呈现快速上升趋势。疫苗方面，先打后补政策稳步推进，2025年强制免疫疫病市场苗将全面取代政采苗，公司未来市场化结构占比不断提升，核心产品欧倍佳为口蹄疫O型、A 型二价灭活疫苗市场反馈良好，未来随产能利用率不断提高，兰州新厂二期工程建设完毕后新产能释放，销量将迎来增长。除此以外大单品渗透提升带动多产品综合布局，包括针对猪瘟、猪圆环、伪狂犬等疫病的疫苗及联苗，产品组合拳提升竞争优势。非洲猪瘟疫苗研制工作持续推进，随猪瘟病毒变异，其毒性逐步减弱而传染性增强，亚单位灭活苗较弱毒苗而言虽有效性不及，但安全性更高，因而推广可能性便更大，若是未来顺利市场化，则行业关注度与成长性将进一步提升。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS 分别为0.64元、0.84元、0.99元，对应动态PE 分别为19/15/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；产品销售情况不及预期；养殖业突发疫情等。

事件：公司发布业绩快报，2022年H1实现营业收入315.4亿元，同比增长3%，归母净利润-35.2亿元，同比减少40.8%，扣非后归母净利润-38.4亿元，同比减少21.8%。 点评：公司养猪业仍处于较大亏损状态，6月实现月度扭亏为盈。报告期内公司销售肉猪800.6万头，实现销售收入134.4亿元，销售均价13.59元/公斤，同比下降42%，自非洲猪瘟后，公司重构疫病防控体系，优化种猪结构，持续进行降本增效的各项工作，在饲料价格上升的情况下成本仍稳步下降。禽业实现盈利，但因饲料价格提高，养殖成本随之上升，整体毛利率降低，上半年公司销售黄羽鸡4.9亿羽，实现销售收入141.4亿元，毛鸡销售均价13.88元/公斤，总体较为平稳。 生猪价格趋势向上，短期仍有回调可能，公司生猪业务向好。6月多方因素使得短期猪价迅速上涨至23 元/公斤左右，但后续供给增加或将促使价格回落。价格上升市场可能存在压栏行为，从能繁母猪产能的角度分析，参考历史情况， 2013 年10 月至15 年9月左右去化幅度达到23%左右，对应猪价上行约97%； 最近一轮周期中，能繁母猪数量自2017 年底去化至2019 年10 月，幅度约40% 左右，价格对应上升260%左右。2022 年5月能繁母猪存栏量4192 万头较21 年6月高点4564 万头去化8.5%左右，生猪价格按19-20 元/公斤，较21 年10 月10.78 元/公斤上涨76%-85%，单纯由此数量角度考虑，生猪供给仍相对充足， 且母猪产能结构调整以及生产效率不断提高，因此若要生猪数量下降，在其他条件不变的情况下，能繁母猪数量需减少的幅度有所提升。公司生猪养殖业务逐步修复，出栏稳步回升，2020、2021年生猪出栏量分别为955万头、1321.7万头，公司出栏从非瘟影响中逐步恢复，且21年三季度后公司出栏的肉猪以自产猪苗育肥出栏为主。养殖成本端，此前因外购仔猪、防疫费用等原因，公司完全成本走高，后经努力控制逐步降低，长期来看业绩有望增长。 黄羽鸡景气度或将迎来回升，公司黄鸡板块盈利能力增强。一方面生猪价格趋势向上为黄羽鸡景气度提供支撑，历史情况看19年下半年猪价快速上涨创下新高，9月、11 月黄羽鸡、白羽鸡价格分别上涨至21 元/公斤、13 元/公斤，且因黄羽鸡生产周期较长，故而高景气的维持时间也会更久。另一方面，行业自身存在供需缺口，截至2022 年6 月中，在产父母代黄羽鸡1380 万套，较2020 年1575 万套左右的最高水平降低13%，基本与2018 年持平，低于2019、2020、2021 年同期水平。从需求端看，黄羽鸡作为我国本土品种，需求具有一定的刚性，在新冠疫情得到有效控制后，整体市场需求回暖，供需缺口得到体现，价格反弹弹性大。2021年公司销售肉鸡11.01亿只（含毛鸡、鲜品和熟食），约占全国黄羽鸡和白羽鸡总出栏量的11%，同行业上市公司中位列第一。且公司注重研发创新，拥有专业的鸡育种公司，建立了行业内规模领先、结构合理的黄羽鸡育种基地，是国内掌握优质鸡遗传资源最多的单位之一。针对活禽交易和调运受到限制，公司继续推进禽业转型升级，加大禽业屠宰以及预制菜业务发展力度，21年公司销售的鲜品鸡销量1.5亿只，同比增长18.33%，公司累计竣工的肉鸡屠宰单班产能达2.85亿只/年，全年销售预制菜产品共16889吨。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为-0.24元、1.61元、2.60元，对应2023-2024年动态PE分别为14/9倍。考虑到公司作为养殖龙头，盈利水平逐步修复，未来长期业绩向好，维持“买入”评级。 风险提示：下游养殖业出现疫情；产品销售情况不及预期等。

投资逻辑：1）供需关系改善，加拿大产能恢复，我国22年预计产量达到1450万吨以上，价格有望回落；2）从能源需求角度，国际原油、棕榈油均存在回调预期，植物油原料生柴掺混上限2030下降至23.8%；3）消费升级推动菜油占比提高，且积极布局高油酸菜籽油、山茶油等高端产品，毛利率将随之提升。 油菜籽供需情况有望得到改善，原料价格将会回落，加工企业营业成本降低。国际油菜籽产量有望迎来回升，加拿大作为全球第一大菜籽油出口国，2021年受到极端天气影响，2021/22年度油菜籽供应为1450万吨，同比下降37％，且种子发育期间高温使得作物含油量降低，22年情况将发生明显好转，加拿大统计局最新数据表明，2022年加拿大油菜籽播种面积为2140万英亩，高于早先3月时预测的2090万英亩，同时今年7月整体气候较为稳定，加拿大整体生产情况较去年呈现恢复趋势。国内油菜籽供应亦增加，近3年我国油菜籽种植面积呈增加态势，2022年我国油菜籽产量有望再创历史新高，预计产量达到1450万吨以上。在此国内外供应均逐步改善的预期下，公司作为油料加工企业，其原材料成本将会降低，盈利水平将迎来提高。从满足能源需求角度考虑，短中期价格存在回落预期，长期来看粮食作物制造生物柴油需求或将减弱，价格波动性降低，企业经营稳健性增强。油菜籽为欧盟生产生物柴油的重要原料，其与豆油、棕榈油关联度高，近期棕榈油因对外贸易政策、库存压力等原因价格大幅降低，且长期来看《可再生能源指令（RED II）》（修订）将棕榈油和豆油制成的生物柴油列为ILUC高风险作物，未来将逐步淘汰，且该指令提到植物油原料生柴掺混上限将从2021年的7%下降到2030年的3.8%，非粮食作物的二代生物柴油将下限有所提升。 公司作为菜籽油加工头部企业，成长性进一步体现。消费升级过程中，存在菜油替代豆油与调和油的发展趋势，豆油、调和油较菜籽油存在的价格优势竞争力将逐步减弱，菜籽油胆固醇比较少，单不饱和脂肪酸含量高达80%以上，营养成分丰富，且其价格相较于橄榄油、山茶油等高端产品又更容易被消费者接受，因此在消费升级的过程中，其市场占比或将替代豆油与调和油迎来提升。另一方面随疫情管控餐饮逐步恢复，外卖经济迅速发展，政府出台多项政策以促进餐饮行业的复苏与稳定，川湘菜于细分品类中占比位于前列，互联网对餐饮业渗透率提高，根据美团2019年数据川湘菜在所有品类中占比6.5%，于地方菜品类中占比第一菜籽油作为制作过程中的原材料，将随其市场扩张而迎来需求增量。 公司持续投入品牌建设，丰富产品矩阵，扩展产能，毛利水平有望提高。历史情况来看，市场毛油加工盈利水平变动趋势与公司归母净利变动趋势高度一致，22年下半年至今行业盈利水平迎拐点向上，后续公司盈利能力有望增强。公司旗下拥有“道道全”、“菜子王”、“金菜王”、“海神”等知名品牌，布局高油酸菜籽油、山茶油等产品将进一步扩大高端消费市场份额，当前市场反馈良好，未来毛利水平有望进一步提升。产能方面岳阳二期、江苏靖江项目已陆续完工投产，广东茂名项目也即将建成，茂名项目将增加菜籽初榨产能，产业链向上延伸，提高原材料掌握能力，经营稳定性增强，未来拟在兴平投资建设100万吨/年食用油加工项目，至此全国产能布局相对完善。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为0.17元、0.84元、1.54元，22-24年对应动态PE分别为70X/14X/8X。参考同行业2023年平均PE25倍，公司为菜籽油头部企业，未来盈利能力向好，且积极布局高端产品线，予以公司2023 年25 倍PE，维持“买入”评级，给予目标价21 元。 风险提示：极端天气、自然灾害、原材料成本升高、消费需求不及预期等。

事件：公司公告限制性股票激励计划（草案），本次激励 ] 拟向激励对象授予的限制性股票总量为 1200万股。 点评：本次授予 1200万股占草案公告时公司股总额的 3%，股票来源为公司向激励对象定向发行公司 A 股普通股，激励对象包括高管以及其他管理/技术人员及技术业务骨干共计 505人，首次授予部分授予价格为 20.73元。本次激励考核年度为 2022-2025年，第一个归属期需满足以下条件之一：1）公司 2022-2024年净利润累计值不低于 20亿元；2）以 2021年为基数（111.3亿元），公司2022-2024年营业收入累计值的平均值增长率不低于 25%。第二个归属其需满足以下条件之一：1）公司 2022-2025年净利润累计值不低于 35亿元；2）以2021年为基数，公司 2022-2025年营业收入累计值的平均值增长率不低于 35%。 本次激励有助于充分调动公司核心团队人员积极性，将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，使各方共同关注公司的长远发展，同时彰显公司高管与核心人才对于公司发展的信心。 行业自身供需缺口将提振价格，生猪价格趋势向上将与之共同作用推动景气度提升，公司作为黄羽鸡龙头将从中受益。从供给端看，父母代存栏当前处于低位，且雏鸡销售价格偏低。截至 2022年 6月中，在产父母代黄羽鸡 1380万套，较2020年 1575万套左右的最高水平降低 13%，基本与 2018年持平，低于 2019、2020、2021年同期水平。从需求端看，黄羽鸡作为我国本土品种，需求具有一定的刚性，在新冠疫情得到有效控制后，整体市场需求回暖，供需缺口得到体现，价格反弹弹性大。未来猪价预期回暖，黄羽鸡价格有望增长，历史情况看 2019年 9月、11月黄羽鸡、白羽鸡价格分别上涨至 21元/公斤、13元/公斤，且因黄羽鸡生产周期较长，故而高景气的维持时间也会更久。立华股份作为黄羽鸡养殖龙头，于周期波动间均能实现营业利润，2019年高景气时黄羽鸡实现营业利润21亿元，出栏 2.9亿羽，单羽实现营业利润 7.25元。公司作为黄羽鸡养殖头部企业，21年销售商品鸡 3.7亿羽，同比增长 14.6%，22年上半年共计销售商品鸡 1.9亿羽，实现销售收入 52.3亿元，未来随行业景气度提升，公司业绩有望迎来快速增长。 公司把握黄羽鸡养殖成本优势，同时布局生猪养殖板块。公司养鸡产业区域扩张战略顺利推进，加大对西南、华南、华中地区的开发力度，持续释放产能。立华拥有集曾祖代、祖代与父母代种鸡繁育、饲料生产商品代黄羽肉鸡养殖与屠宰加工为一体的完整产业链。公司多角度把控成本效果显著：1）紧盯大宗商品价格变化，通过积极参与政府储备粮拍卖的方式，降低价格；2）针对不同品种、不同生长阶段的商品鸡，构建差异化饲料配方一体化管理体系；3）借助高校、科研院所的力量，利用自身种源优势，通过培育更高效的品种，降低成本。另一方面，公司顺应消费者对于食品安全重视程度的提高，积极开拓冰鲜业务，提高公司的适应性，打开未来发展局面。相较于活禽业务而言，冰鲜毛利率更高，现公司已在线下设立冰鲜鸡屠宰加工子公司，并在江苏、上海等大城市开启门店模式；线上与商超以及盒马鲜生等电商平台合作。生猪方面，公司推进中长期发展规划，调整建设进度，常州新北孟河、武进遥观楼房养猪项目完工投产，截至 21年 6月公司已建成生猪养殖 139万的产能，根据 21年出栏 41.3万头，产能利用率尚为 30%左右，公司处于对周期的考虑，稳健进行出栏扩张，未来产能利用率提升，相应折旧摊销均将降低，成本进一步降低叠加售价回升，整体公司业绩有望增长。 盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年 EPS 分别为 1.88元、2.57元、3.45元，对应动态 PE 分别为 22/16/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：养殖端突发疫情；销售情况不及预期；生猪产能去化不及预期等。

投资逻辑：1）当前生猪价格15.7元/公斤左右，养殖企业盈利能力修复，未来动保需求有望得到提升；2）公司猪伪狂疫苗系列产品市场占有率常年位于第一，20年为30.3%，未来多产品发展，业绩有望进一步提升；3）注重研发创新，构建多样平台，营销方面直销、经销两相结合拓展业务半径。 下游养殖行业盈利能力修复叠加结构不断优化，动保行业需求有望提升。生猪养殖在环保政策以及非瘟的影响下，集中度不断提升，十家上市生猪养殖企业（牧原股份、温氏股份、正邦科技、新希望、天邦股份、大北农、天康生物、唐人神、傲农生物、金新农）2021年共计出栏9428万头，占全国6.7亿头出栏的14%左右，规模化养殖场更加规范，注重防疫，动物保健产品需求随之增长。从当前时点分析我们认为动保行业业绩影响因素因受到非洲猪瘟影响而短期转变为盈利能力的修复，随能繁母猪结构调整，优质品种占比提高，生猪健仔率提升，仔猪成本有效控制，行业完全成本中枢下移逐步恢复至非瘟前的水平，21年三季度时行业处于深度亏损状态，当前生猪价格在15.7元/公斤左右，且未来趋势预期回暖，对于动保产品需求增加。 兽用生物制品集中度有望进一步提高，公司猪伪狂疫苗龙头地位稳固，产品优质市场认可度高。截至2020年底，我国兽用生物制品行业共有大型企业24家，占比为20.2%，中型企业76家，占比为63.9%，小型企业19家，占比为16%，无微型企业，销售额前十位的企业销售总额84.5亿元，占比为52.1%左右，较发达国家水平而言仍存在提升空间，且新版GMP实施将进一步促进落后产能淘汰。公司猪用疫苗产品覆盖了强制免疫疫病外的大多数疾病，这使得公司可将不同产品进行组合，提供综合解决方案。公司猪用伪狂犬疫苗产品优质，拥有明显毒株优势，公司采用我国本土分离的猪源性地方流行毒株研发制造猪伪狂犬病活疫苗（HB－98株）和猪伪狂犬病耐热保护剂活疫苗（HB2000 株），疫苗适应性与免疫原性更强，更适用于我国本土生猪养殖，在此基础之上公司推出猪伪狂灭活疫苗，是国内兽用生物制品行业内少有的能同时提供猪伪狂犬病活疫苗和灭活疫苗的企业，系列产品常年保持市占率第一，2020年达到30.3%，未来叠加市场需求提升，有望进一步提高业绩。 公司注重研发创新，把握时机发挥“产、研、销”三位一体优势，业绩向好。除产品优势明显布局很广泛，公司坚持创新引领企业发展的理念，建立多样技术平台，包括病原学与流行病学研究技术平台、基因编辑技术平台等，并积极与高等院校和科研院所开展合作，研发过程共同参与，成果共享。近三年累计投入研发费用超过1.8亿元，多项成果为国内首创。2021年公司共投入研发经费8000.28万元，占收入7.2%，研发人员数量从2020年181人增加至284人，为研发创新活动提供了有力的保障。营销方面公司秉持以客户为导向的信念，坚持“直销+经销”两相结合的体系拓展服务半径，拥有营销服务人才220名，且设立诊断中心从而增强客户对于公司产品以及服务的粘性。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为1.37元、1.74元、2.07元，22-24年对应动态PE分别为16X/13X/11X。参考同行业2022年平均PE24倍，考虑到公司为非强免疫苗龙头，持续研发创新，适当溢价予以公司2022年28倍PE，维持“买入”评级，给予目标价38.36元。 风险提示：公司产能扩张不及预期；养殖端出现疫情；产品销售不及预期等。