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马祥云

东吴证券

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工作经历: 执业证号:S0600519020002...>>

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宁波银行 银行和金融服务 2020-02-21 26.20 -- -- 26.67 1.79% -- 26.67 1.79% -- 详细
盈利预测与投资评级:宁波银行作为银行股核心资产,卓越的经营能力和持续强劲的业绩表现令其享受明显估值溢价,本次定增完成后资本补充到位。我们预计公司2020、2021年净利润增速分别为20.1%、20.2%,目前估值对应1.54x2020PB、9.7x2020PE,从盈利水平角度来看目前估值仍然存在明显提升空间。我们认为公司基本面持续优异,长期重点推荐,维持“买入”评级。 定增价格折扣降至8折+参与人数扩至35人,华侨银行依然认购20%锁定5年。 1)公司这一轮定增最早于2017年启动,此前预案已三次修订,本次修订主要根据再融资新规,将发行底价从基准日前20个交易日均价的90%降至80%,如果用最近20个交易日均价来测算,即发行底价由23.86元/股降至约21.21元/股,对应估值约为1.42x2019PB,投资吸引力提升。此外,发行对象数量扩充至35人,以及华侨银行以外的投资者锁定期缩短至6个月,将更有利于投资者参与认购。 2)总体来看,这一轮定增拟发行不超过4.16亿股、拟募资不超过80亿元的规模指标不变,大股东华侨银行坚定认购不超过20%增发股份,全力支持公司补充资本。由于本次定增2019年12月已经取得证监会批复,后续经股东大会审议通过后即可进入实质性发行阶段,预计定增总体节奏将加速推进。公司2007年上市以来已通过两轮增发、一轮可转债(2019年已全部转股)补充资本,截至2019年三季度末,核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率分别为9.86%/11.64%/16.10%,假设本次定增最终募资80亿元,三个指标将分别提升96BP。 我们预计疫情及停工对公司信贷业务影响有限,资产质量仍将保持同业领先。 公司近期股价表现弱势,我们判断是因为投资者担忧肺炎疫情及停工对公司民营企业贷款资产质量造成的潜在压力,以及浙江区域一系列信贷优惠政策对公司净息差的影响,结合初步的微观调研,我们判断对疫情冲击无需过于担忧,总体影响可控。一方面,近年来公司虽然持续加大对民企服务力度、零售公司及小微客户数不断增长,但贷款余额及占比并不高,2019年中期纳入零售业务的个体经营贷款余额占比仅6.9%,而对公业务(贷款占比58.07%)的客户主要是抗风险能力强的地方城投、国企等。另一方面,公司对餐饮、住宿、休闲娱乐等“小客群”的信贷投放一直比较审慎,规模有限,对民营企业客户更加偏好上市或拟上市公司,且单户授信额度审慎、贷款集中度较低,这些经营风格保障了公司资产质量抗风险能力。 盈利增速保持约20%高增长,预计未来信贷成本的快速改善将持续保障高增速。 公司前三季度营收、PPOP、净利润均保持约20%高增速,年化ROAA高达1.21%创出近年来新高,ROAE稳定于19.3%高水准,总体经营表现非常亮眼。2019年以来公司加速投放贷款,三季度末贷款总额同比增长24.1%至5006亿元,同时存款也实现同比20.6%高增速。资产质量仍然领跑上市银行,三季度末不良率、拨备覆盖率分别为0.78%、525.49%,大幅优于同业,我们预计未来公司将降低信贷成本计提,以拨备反哺利润来保证盈利高增长。 风险提示:1)肺炎疫情冲击宏观经济,资产质量承压;2)零售或对公业务资产质量下行;3)信贷规模增长面临瓶颈。
平安银行 银行和金融服务 2020-02-17 14.75 -- -- 15.72 6.58% -- 15.72 6.58% -- 详细
盈利预测与投资评级:平安银行年报核心看点在于主动做实资产质量指标及对公业务复苏,2020年期待对公贷款继续高增长并沉淀存款、压降负债成本,近期估值回调,维持重点推荐。我们预计公司2020、2021年净利润增速分别为16.6%、12.5%,目前估值对应0.96x2020PB、8.9x2020PE,维持“买入”评级,目标估值1.35x2020PB,目标价20.54元/股。 为何四季度主动收缩盈利且不良余额环比三季度增加21亿?更扎实反映资产质量。 1)公司四季度单季盈利增速大幅降低至4.9%,将全年盈利增速及ROAE分别拉低至13.6%、11.3%,但实际上PPOP仍然高增长19.5%,意味着四季度大量计提拨备拖累了盈利增长,所以全年信贷成本达到2.54%(2018、2019H1年化分别为2.35%、2.31%),明显提升。 2)但信贷成本走高并非因为资产质量恶化,而是公司将逾期60天以上贷款也全面纳入不良认定口径,因此我们看到不良余额环比三季度增加21亿元(不良率反而环比降低3BP是因为贷款规模扩盘),同时测算加回核销及清收的年化不良生成率较中报提高15BP至2.76%。实际上,这只是从财务角度更严格统计不良贷款,把握2019年贷款扩盘及盈利高增长窗口,坐实资产质量指标,所以逾期60天以上贷款偏离度降低至96%(年初高达110%)。 3)在此情况下,观察逾期贷款将更真实反映资产质量,2019年公司逾期、逾期60天以上、逾期90天以上贷款的余额和占比全面“双降”,由此判断资产质量仍然处于改善趋势。同时,加大拨备计提后,逾期60天/90天以上贷款的拨备覆盖率分别达到190.34%/222.89%,较年初大幅提升49.1/63.44pct,风险抵补能力得到显著提高。 对公贷款十个季度以来首次显著增长,对公业务复苏并稳定负债成本是2020年核心看点。 1)公司三季度可转债转股打破资本约束后,市场一直期待对公业务复苏,四季度对公贷款开始加速投放,平安银行“对公做精”战略将开始真正发力。2019年末一般企业贷款余额环比三季度大幅增长12.1%至8710.81亿元,四季度增量一般性贷款中对公、零售各占一半,此前连续十个季度压降对公贷款后首次出现明显拐点,这也令对公存款环比增长7%。我们强调,2020年公司基本面的核心看点在于对公业务复苏拉动并沉淀存款、降低负债成本,四季度数据已初露端倪,未来需要继续关注对公活期存款的沉淀及负债成本走势。 2)零售业务方面,四季度主要增量在于消费金融属性的持证抵押贷款,规模较年初大幅增长65%至2116.95亿,此类产品比新一贷、汽车金融更安全,反映了零售业务风险偏好降低,同时也说明零售转型始终是平安银行核心战略方向,打造最佳零售银行愿景从未改变。 四季度净息差保持稳定得益于负债成本逆势下行,预计2020年净息差表现将优于同业。 1)公司四季度净息差保持2.62%高水准,环比三季度持平,主要得益于计息负债成本环比下行7BP至2.55%,其中存款成本逆势环比降低8BP至2.4%,四季度对公贷款的加速投放派生了更便宜的存款负债,而多数同业四季度负债成本仍有上行压力。从资产端来看,收益率全面环比下行11BP至5.06%,符合市场环境,且四季度加速投放对公贷款也会影响收益水平。 2)2020年考虑LPR全面应用于存量贷款以及降低利率支持实体经济的政策引导方向,银行业普遍面临净息差收窄的压力,但平安银行有望继续保持高水平净息差,我们判断波动幅度将明显低于同业。一方面,虽然公司四季度加速投放对公贷款,但信贷资产端仍以较高收益率的零售为主,2019年末零售贷款比重仍然达到58.4%;另一方面,公司原本负债成本较高,通过对公业务的复苏派生对公活期存款、压降负债成本有利于稳定净息差。 风险提示:1)肺炎疫情冲击宏观经济,资产质量承压;2)零售业务不良率上行;3)对公业务发展不及预期。
招商银行 银行和金融服务 2020-01-20 38.22 -- -- 38.65 1.13% -- 38.65 1.13% -- 详细
事件:招商银行发布2019年业绩快报,营业收入2697.5亿元,同比增长8.5%,归属于本行股东净利润928.67亿元,同比增长15.3%,对应EPS为3.62元/股;期末总资产7.42万亿元,较期初增长9.95%,归属于普通股股东净资产5773.5亿元,较期初增长14.1%,对应BVPS为22.89元/股。 投资要点 盈利预测与投资评级:招商银行盈利卓越,净息差收窄是契合市场环境的主动调节,拨备改善对盈利增速弹性贡献显著。预计公司2020、2021年盈利增速分别为15.8%、16.8%,ROAE为17.15%、17.62%,目前A股/H股估值分别为1.46/1.40x2020PB,9.0/8.7x2020PE。我们认为招商银行是金融业最佳价值标杆,考虑市场对净息差波动的理解逐步充分,且资产质量持续向好,上调至“买入”评级,重点推荐。 年度ROAA提升至1.31%,创2013年以来新高,受益资产质量改善拨备走低。 1)公司全年ROAA同比提高7BP至1.31%,大幅领先同业,也拉动ROAE在权益乘数继续走低的情况下同比提高27BP至16.84%(四季度总资产环比增长1.52%,较前两个季度降速)。我们预计,卓越的盈利能力来自于资产质量改善后拨备走低,再次印证了招行“不以规模论英雄,轻资本、高盈利能力”的模式优越性。 2)全年收入及净利润增速分别为8.5%、15.3%,对应四季度单季增速分别为2.8%、18.6%,单季盈利增速创近年来新高,除了拨备以外,税率同比降低也有贡献。 银行盈利增速弹性先看拨备、后看息差,当前环境下息差收窄是合理可接受的。 1)公司全年收入低增速源于利息净收入累计增速降至7.9%,即四季度单季同比下滑1.3%,我们预计主要原因在于净息差四季度继续收窄(明细数据未披露,我们假设估算单季度下行约10BP)。回顾前三季度,公司净息差较中报下行5BP至2.65%,单季度环比下行12BP至2.57%,主要受宏观环境影响,同时二、三季度负债端主动增配结构性存款(目标是把握监管政策窗口+满足客户配置需求),预计对四季度负债成本有影响,年末存款环比增长1.7%,同比保持10.1%可观增速。 2)结合2020年宏观环境,我们预计公司净息差仍将稳中有降(贷款利率下行、负债成本刚性),但很显然,资产质量改善、拨备走低对盈利的贡献弹性要大于净息差波动。我们认为,招行净息差高位回落是契合市场环境的主动调节,因为在资产质量优异的基础上,没有必要为了追求净息差而提升资产端风险偏好;在已经拥有低成本负债核心优势的基础上,也没有必要为了一味压降负债成本而损伤客户需求。这种灵活调整的空间,则来自于长期高质量发展的积淀。 3)行业层面,我们前期报告中明确判断:i)2020年银行净息差收窄不可避免,对负债成本下行幅度的预测要理性、不宜过度乐观;ii)同时也明确表示,不应过渡担忧净息差对盈利及估值的冲击,资产质量更核心,优质银行具备充足调整空间。目前来看,招行已树立典范,这也可能进一步拉大银行股之间的估值差距。 信贷成本持续下行+不良贷款双降,2020年关注对公及信用卡等业务资产质量。 1)信贷成本显著走低拉升盈利增速。由于明细数据尚未披露,我们通过假设估算预计,年化信贷成本可能降至1.38%~1.4%,同比下行改善约13~15BP,全年信用资产减值损失计提金额同比仅增长约2%(前三季度同比基本持平)。 2)不良贷款“双降”,年末不良率较三季报环比下行3BP至1.16%,全年下行20BP,大幅领先可比银行。不过后续明细数据发布后仍需关注不良生成率,尤其是此前不良率上行的信用卡业务,2020年重点关注增速提升的基建等对公业务资产质量。 风险提示:1)宏观经济下行,资产质量承压;2)负债成本上行,息差持续收窄;3)信贷需求疲弱,规模增速低迷。
平安银行 银行和金融服务 2020-01-16 16.79 20.64 32.48% 16.61 -1.07%
16.61 -1.07% -- 详细
事件:平安银行发布2019年业绩快报,营业收入1379.58亿元,同比增长18.2%,归属于本公司股东净利润281.95亿元,同比增长13.6%,对应EPS为1.54元/股;期末总资产3.94万亿元,较期初增长15.2%,归属于普通股股东净资产2730.35亿元,较期初增长24.1%,对应BVPS为14.07元/股。 投资要点 盈利预测与投资评级:平安银行全年盈利增速回落源于主动加大拨备计提,将60天以上逾期贷款纳入不良资产口径以做实资产质量,以便于2020年开拓对公业务。我们期待2020年对公复苏沉淀存款、压降负债成本,继续列为银行板块首推个股。预计公司2020、2021年净利润增速分别为16.8%、17.1%,目前估值1.11x2020PB、10.3x2020PE,维持“买入”评级,目标估值1.35x2020PB,目标价20.64元/股。 拨备前利润保持19.5%高增速,净利润增速降至13.6%源于主动加码拨备计提。1)公司全年收入/PPOP增速分别达到18.2%/19.5%,收入增速较三季报微降但保持平稳(可能源于四季度增量信贷投放贡献还未充分体现),而PPOP提速0.5pct(即四季度单季增长20.9%)意味着成本收入比小幅改善。2)净利润增速由三季报15.5%明显回落至13.6%(即四季度单季仅增长4.9%),这源于四季度主动加大拨备计提力度(推算单季资产减值高达185.31亿元,同比/环比分别增长30%/34%)。3)受拨备计提主动加码影响,全年ROAE为11.3%,较三季报环比下行1.34pct,同比也降低19BP(前期可转债转股补充资本也对今年全年ROAE有影响),同时ROAA也环比下行11BP至0.77%,但同比提高3BP。 逾期60天以上贷款全面纳入不良,做实资产质量为2020年对公业务复苏铺路。最重要的是,为了加速消化资产质量包袱以便于2020年更主动拓展对公业务,公司四季度将60天以上逾期贷款也全部纳入不良资产口径,推动逾期60天以上偏离度较年初的110%大幅收窄至96%(我们此前在三季报点评中已预判,符合监管导向),同时逾期90天以上贷款比例环比下行11BP至1.35%,偏离度较三季报环比继续降低5pct至82%。考虑资产质量做实、拨备计提力度加大,预计公司四季度也同步加大核销处置力度,年末不良率较三季报小幅下行3BP至1.65%,总体及逾期90天以上拨备覆盖率分别为183%、223%,前者在不良认定趋严后小幅降低但仍然保持平稳,后者较三季报环比显著提高9pct。 对公业务复苏已初显成效,对公贷款十个季度以来首次显著增长并拉动存款增长。公司年末对公贷款(含贴现)余额较三季度环比增速高达10%,在增量一般性贷款中与零售各占50%,此前连续十个季度压降对公贷款后首次出现明显拐点,也意味着三季度补充资本后,平安银行“对公做精”战略将开始真正发力。我们强调,2020年公司基本面的核心看点在于对公业务复苏拉动并沉淀存款、降低负债成本,而四季度数据已初露端倪。存款方面,对公存款也实现环比7%可观增长,不过定期存款占比仍较高,较上半年提高0.5pct至67.9%,活期存款的沉淀仍然需要时间积累及验证。零售业务方面,四季度贷款环比增速也提升至6.6%,我们预计信用卡及消费贷仍是主要驱动力,经过前三个季度管控风险、控制增速后继续发力。需要强调,零售转型始终是平安银行核心战略方向,打造最佳零售银行愿景从未改变。 风险提示:1)宏观经济下行,资产质量承压;2)零售业务不良率上行;3)对公业务发展不及预期。
工商银行 银行和金融服务 2019-10-29 6.00 -- -- 6.00 0.00%
6.05 0.83%
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事件: 工商银行前三季度营业收入 6469.42亿元,同比增长 12.11%, 归属于母公司股东净利润 2517.12亿元,同比增长 5.04%,对应 EPS 为 0.71元/股; 期末总资产 30.43万亿元,较期初增长 9.84%,归属于普通股股东净资产 2.42万亿元,较期初增长 7.8%,对应 BVPS 为 6.79元/股。 投资要点 盈利预测与投资评级: 工商银行三季报相当优异, 核心亮点是盈利增速提升+资产质量进一步改善,在颇具挑战性的外部环境下,公司展现了作为优质国有大行独有的稳健和韧性。预计公司 2019、 2020年归属于母公司股东净利润增速分别为 5.2%、6.1%, ROAE 达到 13.09%、 12.67%, 目前 A 股、 H 股估值分别为 0.86、 0.73x2019PB,对应 2019年股息率分别为 4.41%、 5.25%。 考虑资产质量持续向好, 而估值仍位于历史低位,我们认为作为优质核心银行资产,当前估值与基本面已不匹配,因此上调公司评级至“买入”,向追求稳定分红及长期回报的投资者重点推荐。 盈利增速提升源于信贷成本走低及资产经营能力卓越, ROAE、 ROAA 优异。 公司前三季度收入/PPOP 分别增长 12.1%/9.4%,增速较中报趋缓, 主要源于利息净收入单季度增速降至 5.4%(一、二季度分别增长 8.2%、 7.5%), 主因同比基数走高,实际上三季度利息净收入规模达到 1538.45亿元,高于此前两个季度,且贷款增量也高于二季度(此前行业调研反馈供给推动信贷回暖)。尽管收入增长趋缓, 但盈利增速较中报提升至 5.04%, 优于市场预期,且意味着第三季度单季盈利增速创近年来新高 5.8%,推动 ROAA 较中报继续小幅上行至 1.18%, 明显优于同时披露三季报的可比银行, 资产经营能力卓越。 盈利增长强劲主要得益于信贷成本的改善(上半年拨备对盈利同比构成负贡献),此外,成本收入比仍保持 20.01%低位,同比降低 1.06pct,预计保持国有大行最优水平,对盈利持续形成正向贡献。 净息差环比走低 3BP 优于预期, 印证我们对银行利差收窄节奏缓慢的预判。 公司前三季度净息差较中报下行 3BP 至 2.26%,我们推算单季度净息差环比下行约 6BP,在“贷款利率下行、负债成本上行”的外部市场环境下,净息差收窄趋势确定,但我们强调节奏会比较缓和,三季度 LPR 改制初期, 市场对净息差快速下行的悲观预期得到明显修复。 展望四季度,我们预计负债成本仍有小幅上行压力,因为客户资金从高回报率金融产品回流银行储蓄需要适应过程,但结构性存款的监管新规倒逼银行控制负债成本。资产端我们预计贷款收益率下行幅度有限,宏观经济下行+零售业务信用风险总体上升的外部环境下,预计风险溢价将制约融资利率下行幅度,但 2020年随着 LPR 逐步应用至存量业务,需进一步观望资产收益率。 资产质量逆势持续改善是基本面最大亮点, 对国有大行资产质量保持信心。 公司 9月末不良率进一步降至 1.44%(中报 1.48%), 同时我们看到信贷成本走低的同时,拨备覆盖率升至 198%(中报 192%), 可以看出信贷结构优化、 金融科技运用等举措对资产质量的管控卓有成效, 我们判断三季度逾期率、不良生成率等指标也同步改善。展望未来, 考虑宏观经济下行压力加大,资产质量仍将是市场核心担忧的要点,综合考虑不良资产认定标准、 风险管控成效、客户质量等因素, 我们对工商银行为代表的国有大行资产质量总体保持信心。 风险提示: 1)宏观经济下行,资产质量承压; 2) 负债成本上行,息差持续收窄; 3) 信贷需求疲弱,规模增速低迷。
平安银行 银行和金融服务 2019-10-23 16.91 20.19 29.59% 17.44 3.13%
17.44 3.13%
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事件:平安银行前三季度营业收入1029.58亿元,同比增长18.8%,归属于本公司股东净利润236.21亿元,同比增长15.5%,对应EPS为1.32元/股;期末总资产3.71万亿元,较期初增长8.5%,归属于普通股股东净资产2681.2亿元,较期初增长21.8%,对应BVPS为13.82元/股。 投资要点 盈利预测与投资评级:平安银行前三季度ROAE剔除可转债摊薄影响后仍达到12.88%,盈利增速较中报继续小幅上行,资产质量向好,我们认为总体业绩优异,继续列为银行板块首推个股并长期看好。预计公司2019、2020年净利润增速分别为18.8%、15.9%,目前估值1.23x2019PB、1.13x2020PB,维持“买入”评级,目标估值1.35x2020PB,对应目标价20.19元/股。 前三季度ROAE剔除可转债摊薄影响后达到12.88%,单季度利润创新高。1)公司前三季度ROAE达到12.64%,较中报小幅提高1BP,同比提高4BP,而如果剔除三季度260亿元可转债转股的摊薄影响,则前三季度ROAE达到12.88%,较中报提高25BP,同比显著提高28BP,由此判断公司总体盈利表现非常优异,同时ROAA保持0.88%。2)收入/PPOP/净利润增速分别达到18.8%/19%/15.5%,意味着第三季度利润82.18亿元创单季历史新高,在同比高基数下增长16%。3)分拆利润表,利息净收入仍是收入主要驱动因子,同比增速提升至21.5%,意味着第三季度单季高增长32.4%,此外,非利息收入占比稳定于36%;支出端成本收入比稳定于29.4%,而信贷成本走高是压制利润增速的主要因素,我们测算前三季度年化信贷成本(分母不含贴现业务)达到2.45%,较上半年上升7BP,同比上升19BP。 贷款收益率走低造成净息差环比小幅下行,符合市场环境,负债成本继续改善。公司前三季度净息差与中报持平,同比提高33BP至2.62%,对应第三季度单季环比下行9BP至2.62%,符合行业趋势。1)资产端收益率单季环比下行10BP至5.17%,主要源于贷款收益率环比下行19BP至6.55%,实际上对公、零售分别环比下行27BP、21BP,但零售贷款日均余额占比环比提高1.42pct至60.3%(新一贷规模二季度小幅压降后重新增长),结构调整缓和了贷款收益率下行幅度。2)负债端成本率优于预期,第三季度继续单季环比下行2BP至2.62%,主要受益于市场化负债利率下行且占比继续提高,含存单在内的同业负债日均余额占比单季环比提升1.8pct至28.6%,而存单、其他同业负债成本率分别单季环比下行26BP、5BP。 逾期贷款双降,资产质量总体延续改善趋势,零售核心产品不良率有所企稳。公司9月末不良率、关注率1.68%、2.39%,环比分别持平、下行9BP,逾期贷款比例90天以上贷款占比环比降低12BP至1.46%,偏离度环比继续降低7pct至87%,未来有望进一步改善逾期60天以上偏离度(顺应监管导向)。总体及逾期90天以上拨备覆盖率分别达到186%、214%,环比分别提升3.7pct、19.5pct,风险抵补能力继续补强。产品层面:1)“新一贷”、信用卡三季度小幅扩盘后,不良率分别环比下行1BP、2BP至1.12%、1.35%,不良余额稳定,在零售市场总体风险上升背景下,我们看到公司核心产品资产质量企稳;2)一般企业贷款不良贷款环比双升,不良率环比上行19BP至2.9%,宏观下行压力对资产质量的影响有所显现,需观望。 风险提示:1)宏观经济下行,资产质量承压;2)零售业务不良率上行;3)对公业务发展不及预期。
工商银行 银行和金融服务 2019-09-04 5.38 -- -- 5.60 4.09%
6.02 11.90%
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事件:工商银行上半年营业收入4429.15亿元,同比增长14.3%,归属于母公司股东净利润1679.31亿元,同比增长4.7%,对应EPS为0.47元/股;期末总资产29.99万亿元,较期初增长8.27%,归属于普通股股东净资产2.33万亿元,较期初增长3.7%,对应BVPS为6.53元/股。 投资要点 盈利预测与投资评级:工商银行中报表现稳健,收入增速保持高位、资产质量继续改善,作为基本面优质的国有大行,具备显著配置价值,我们建议追求稳定分红及长期回报的投资者在当前估值低位积极配置。预计公司2019、2020年归属于母公司股东净利润增速分别为5%、6.3%,ROAE达到13.08%、12.69%,目前A股、H股估值分别为0.78、0.65x2019PB,对应2019年股息率分别为4.89%、5.89%,维持“增持”评级。 基本面总体优异,收入保持高增速,ROAE降低源于税收及信贷成本。公司上半年收入/PPOP分别增长14.3%/10.6%,一季度增速创近年来新高后回落符合市场预期,但仍领跑国有大行。收入端利息净收入稳定增长7.8%,非利息收入增速由一季度45.1%降至30.8%,占比保持32%高位。公司上半年归母净利润增长4.7%符合市场预期,增速及盈利能力较一季度均小幅提升,但同比来看,ROAA降低3BP至1.17%,ROAE降低92BP至14.41%,主要源于拨备及税收负向贡献(我们测算2019H1信贷成本同比上升10BP至1.18%,实际税率同比上升83BP至19.37%),而成本收入比正向贡献显著,同比优化降低1.26pct至18.71%,继续保持国有大行最优水平。 负债成本走高造成净息差小幅收窄符合预期,信贷规模驱动利息增长。公司净利息收入增量中117%由规模增长贡献,而利差收窄形成17%负向贡献,表现为上半年净息差同比、环比小幅下行至2.29%。1)贷款总额较年初增长5.5%,二季度环比增长2.1%,其中个人贷款占比小幅升至37.1%,主要驱动力为个人经营性贷款(e抵快贷、经营快贷等普惠线上产品),增速高达39.8%。结构调整推动贷款平均收益率同比提升17BP至4.5%,拉升总体生息资产收益率10BP至3.89%。2)存款总额较期初增长8%至23.13万亿元,其中个人定期存款较期初增长13.7%,但成本上行更明显,存款总体平均成本率上升14BP至1.57%,虽然金融市场利率下行拉低市场化负债成本,但仍难以抵御总体计息负债成本率上行13BP至1.76%。 资产质量继续全面改善,国有大行认定标准严格增强对资产质量信心。公司6月末不良率、关注率分别为1.48%、2.71%,较年初降低4、21BP,逾期率较年初下降7BP至1.68%,逾期与不良贷款剪刀差进一步收窄,同时继续加速核销,6月末拨备覆盖率较一季度提高6.2pct至192%,未来信贷成本可能边际改善。动态角度,我们测算上半年加回核销后年化不良生成率约0.64%,同比降低22BP,资产质量趋势改善。考虑国有大行不良资产认定标准严格,预计后续金融资产风险分类办法正式落地将不会冲击资产质量指标,我们对工商银行等国有大行资产质量现状及趋势保持信心。 风险提示:1)宏观经济下行,资产质量承压;2)负债成本上行,息差持续收窄;3)信贷需求疲弱,规模增速低迷。
工商银行 银行和金融服务 2019-09-03 5.40 -- -- 5.60 3.70%
6.02 11.48%
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事件: 工商银行上半年营业收入 4429.15亿元,同比增长 14.3%, 归属于母公司股东净利润 1679.31亿元,同比增长 4.7%,对应 EPS 为 0.47元/股; 期末总资产 29.99万亿元,较期初增长 8.27%,归属于普通股股东净资产 2.33万亿元,较期初增长 3.7%,对应 BVPS 为 6.53元/股。 投资要点n 盈利预测与投资评级: 工商银行中报表现稳健,收入增速保持高位、资产质量继续改善,作为基本面优质的国有大行,具备显著配置价值,我们建议追求稳定分红及长期回报的投资者在当前估值低位积极配置。 预计公司2019、 2020年归属于母公司股东净利润增速分别为 5%、 6.3%, ROAE 达到 13.08%、 12.69%, 目前 A 股、 H 股估值分别为 0.78、 0.65x2019PB,对应 2019年股息率分别为 4.89%、 5.89%, 维持“ 增持”评级。 n 基本面总体优异, 收入保持高增速, ROAE 降低源于税收及信贷成本。 公司上半年收入/PPOP 分别增长 14.3%/10.6%,一季度增速创近年来新高后回落符合市场预期, 但仍领跑国有大行。 收入端利息净收入稳定增长 7.8%,非利息收入增速由一季度 45.1%降至 30.8%,占比保持 32%高位。公司上半年归母净利润增长 4.7%符合市场预期, 增速及盈利能力较一季度均小幅提升, 但同比来看, ROAA 降低 3BP 至 1.17%, ROAE 降低 92BP 至 14.41%,主要源于拨备及税收负向贡献(我们测算 2019H1信贷成本同比上升 10BP至 1.18%,实际税率同比上升 83BP 至 19.37%),而成本收入比正向贡献显著,同比优化降低 1.26pct 至 18.71%, 继续保持国有大行最优水平。 n 负债成本走高造成净息差小幅收窄符合预期, 信贷规模驱动利息增长。 公司净利息收入增量中 117%由规模增长贡献, 而利差收窄形成 17%负向贡献,表现为上半年净息差同比、环比小幅下行至 2.29%。 1) 贷款总额较年初增长 5.5%,二季度环比增长 2.1%,其中个人贷款占比小幅升至 37.1%,主要驱动力为个人经营性贷款( e 抵快贷、 经营快贷等普惠线上产品), 增速高达 39.8%。 结构调整推动贷款平均收益率同比提升 17BP 至 4.5%, 拉升总体生息资产收益率 10BP 至 3.89%。2)存款总额较期初增长 8%至 23.13万亿元, 其中个人定期存款较期初增长 13.7%, 但成本上行更明显, 存款总体平均成本率上升 14BP 至 1.57%,虽然金融市场利率下行拉低市场化负债成本,但仍难以抵御总体计息负债成本率上行 13BP 至 1.76%。 n 资产质量继续全面改善, 国有大行认定标准严格增强对资产质量信心。 公司 6月末不良率、 关注率分别为 1.48%、 2.71%,较年初降低 4、 21BP, 逾期率较年初下降 7BP 至 1.68%,逾期与不良贷款剪刀差进一步收窄,同时继续加速核销, 6月末拨备覆盖率较一季度提高 6.2pct 至 192%,未来信贷成本可能边际改善。 动态角度, 我们测算上半年加回核销后年化不良生成率约 0.64%,同比降低 22BP, 资产质量趋势改善。考虑国有大行不良资产认定标准严格,预计后续金融资产风险分类办法正式落地将不会冲击资产质量指标,我们对工商银行等国有大行资产质量现状及趋势保持信心。 n 风险提示: 1)宏观经济下行,资产质量承压; 2) 负债成本上行,息差持续收窄; 3) 信贷需求疲弱,规模增速低迷。
平安银行 银行和金融服务 2019-08-14 15.00 20.29 30.23% 15.22 1.47%
17.60 17.33%
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事件: 平安银行上半年营业收入 678.29亿元,同比增长 18.5%, 归属于本公司股东净利润 154.03亿元,同比增长 15.2%,对应 EPS 为 0.85元/股; 期末总资产 3.59万亿元,较期初增长 5%,归属于普通股股东净资产 2366.5亿元,较期初增长 7.5%,对应 BVPS 为 13.78元/股。 投资要点 盈利预测与投资评级: 我们此前将平安银行连续列为 7、 8月金股, 公司中期业绩靓丽超预期, ROAE 持续走高, 资产质量明显补强, 可转债转股价11.63元/股支撑估值, 继续列为银行板块首推个股并长期看好。预计公司2019、 2020年净利润增速分别为 17%、 17.7%, ROAE 达 12.24%、 13.19%( 未考虑可转债转股摊薄影响), 目前估值 1.04倍 2019PB, 上调评级至“买入”,目标估值 1.45x2019PB,对应目标价 20.29元/股。 中报靓丽超预期! ROAE 较一季度继续走高+增速连续七个季度回升。 公司上半年年化 ROAE 达到 12.63%,较一季度提高 48BP,同比也提高 27BP,考虑权益乘数走低,说明资产经营能力显著提升,对应 ROAA 同比提高 7BP至 0.88%。 增速指标提高是盈利能力走强的关键,上半年收入/PPOP/净利润增速较一季度分别提速 2.6pct/1.9pct /2.3pct, 达到 18.5%/19%/15.2%, 意味着二季度单季增速分别达到 21%/20.8%/17.4%,盈利增速创 2017年以来新高。分拆收入端, 利息净收入是主要驱动因子,上半年同比增长 16.6%,意味着二季度单季增长 22%, 此外, 非利息收入占比稳定于 36%,其中手续费佣金二季度单季同比下滑 5.5%, 我们预计受会计调节影响。 净息差因何持续回升?资产端零售转型收获+负债端受益市场信用分层。公司利息净收入优异源于上半年净息差同比提高 36BP 至 2.62%, 二季度单季环比提高 18BP 至 2.71%。 1)资产端收益率自零售转型以来稳步提升,受益于高收益零售业务占比提高,个人贷款占比较 3月末小幅提升至 58.8%,产品层面“新一贷”规模较 3月末下降 1.2%, 企业贷款规模也环比小幅降低,体现审慎策略; 2)负债端成本率走低则是二季度净息差走阔主因, 我们看到二季度单季负债成本率环比一季度下行 11BP,其中同业存单/同业负债分别下行 20BP/17BP,这主要源于“包商事件”后信用分层导致中大型银行主动负债成本走低( 此前在报告《银行同业降杠杆,流动性宽松能否缓解信用分层? 》中已预判该趋势,且预计多数上市银行也将受益)。 资产质量指标全方位改善,零售不良率小幅上行但仍位于可控范围。 公司6月末不良率、 关注率、逾期 90天以上占比分别为 1.68%、 2.48%、 1.58%,较 3月末分别环比降低 5BP、 10BP、 8BP,且偏离度进一步下行至 94%,总体及逾期 90天以上拨备覆盖率分别达到 183%、194%,环比分别提升12、16个 pct,风险抵补能力近两年得到显著补强,预计公司后续还将进一步加大处置力度、夯实拨备基础。零售业务在近两年高速发展的背景下,不良率有所上行,“新一贷”、信用卡 6月末不良率分别为 1.13%、 1.37%,环比变动-1BP、 +3BP,但总体仍然可控,也基本符合市场预期。 风险提示: 1)宏观经济下行,资产质量承压; 2)零售业务不良率上行; 3)对公业务发展不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名