事件：公司披露2021年年报，报告期内实现营业总收入324.64亿元，同比增长10.6%，实现归母净利润53.64亿元，同比减少4.7%。其中Q4单季度实现营业总收入100.10亿元，同比增长11.9%，实现归母净利润18.00亿元，同比增长12.1%。公司拟按1.08元/股（含税）分配现金红利。 水泥和熟料量增价跌，混凝土和骨料业务成为新增长点。（1）水泥及熟料业务全年实现收入256.74亿元，同比增长2.9%，其中销量7527万吨，同比减少1.0%，我们测算单吨销售均价341元，同比上涨13元。销量的下滑主要是受全国性水泥需求下滑的影响。（2）混凝土、骨料业务全年实现收入31.75亿元、20.54亿元，同比增长68.9%和73.6%，得益于产能的快速扩张。（3）Q4收入端同比增长11.9%，较Q3同比增速加快13.7pct，主要是9月南方地区大范围能耗双控以及燃料成本的上涨导致水泥价格同比涨幅较大，抵消同期水泥需求增速下滑影响。 毛利率同口径同比下降4.5pct至34.1%，主要是煤炭价格大幅上涨推升水泥成本所致，费用控制成效显著。（1）水泥及熟料业务2021年毛利率为32.9%，同口径同比下降5.8pct，对应吨毛利112元，同口径同比下降15元，我们测算2021年水泥吨成本227元，同口径上升25元，主要是单吨燃料和动力成本上涨25元所致。（2）公司2021年期间费用率为9.9%，对应单吨水泥期间费用为43元，同口径同比分别减少1.7pct/2元。公司2021年净利率为17.9%，对应单吨水泥综合净利润为77元，同比下降4元。分季度来看，Q4单季度管理/研发/财务费用率分别同比-1.0/+0.0/-1.3pct，净利率同比-0.4pct、环比Q3上升3.2pct至19.1%。 资本开支扩张叠加经营性现金流下降导致资产负债率同比有所上升。公司2021年全年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为62.29亿元，同比增长73.5%。公司经营活动产生的现金流量净额同比下降9.6%至75.95亿元。公司2021年末资产负债率为44.1%，同比上升2.7pct，环比2021年三季度末上升1.6pct。 水泥业务景气有望低位修复，骨料、混凝土业务快速扩张，2022年有望延续高增长。中期来看，水泥需求有望企稳回升，经济下行压力加大下稳增长将持续发力，短期疫情管控缓和后，实物需求有望逐步兑现。鄂东市场有望受益沿江水泥市场景气韧性，西南区域错峰自律的显著强化，2022年水泥业务盈利有望低位修复。骨料、混凝土业务得益于2021年产能释放，公司2022年两产品计划销量分别同比增长100%和124%。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为59、67、72亿元，3月30日收盘价对应市盈率6.9、6.0、5.6倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：地产信用风险失控、疫情超预期、行业竞合态度恶化的风险。

中国巨石：全球玻纤龙头，盈利领跑行业。中国巨石前身1993年成立，先后历经初创期、生产规模化、产品高端化和布局全球化、制造智能化阶段，已经成长为玻纤领域的世界龙头。截至2022年底，公司在产玻纤粗纱产能约245万吨，细纱/电子布产能约26.5万吨/9.5亿米，产能规模位居全球第一。公司2016-2021年营收和归母净利润CAGR分别为21.5%、31.7%，平均ROE为18.3%。公司央控民营，是混改实践典范，第一大股东为中国建材股份（截至2022Q3持股27.0%），第二大股东为巨石创始人张毓强实控的振石集团（截至2022Q3持股15.6%）。 玻纤行业：龙头强者恒强，2023年行业有望重归供需平衡，景气筑底回暖。玻纤生产重资产属性，成本曲线陡峭，龙头企业凭借工艺技术积淀、资金及管理优势拉开成本差距，在成本曲线上占据领先位置，行业形成“强者恒强”的高集中度特征，随着中高端需求兴起，对企业研发能力要求也进一步提升，尤其是风电叶片大型化趋势下对产品性能的提升。2022年粗纱内外需下行叠加产能投放导致行业阶段性供给过剩，景气度下行至底部，2022年Q4起随产能投放放缓库存阶段性止升回落。我们认为2023年粗纱有望重归供需平衡，行业累库放缓或开始去化，景气筑底回暖，若风电需求弹性超预期，行业盈利弹性更大。（1）低景气下产能投放速度减缓，我们测算2023年粗纱有效净新增产能20.4万吨/年，有效产能较2022年同比增加+3.8%。（2）内需回暖推动玻纤需求加快回升，其中传统建筑建材、热塑需求有望回暖，风电需求具备一定弹性，外需有望筑底回升，中性假设在11%的需求同比增速下，2023年粗纱库存将有所去化（年末较年初减少0.4个月的行业库存）。此外电子布供给过剩已在2022年明显化解，随着需求复苏，价格中枢有望继续上移。 公司：成本领先构筑先发优势，产品升级深化护城河。（1）公司成本领先位置稳固，得益于原材料、能耗、大型漏板、浸润剂多方面工艺、技术积淀构筑的成本优势，随着新一轮冷修技改周期启动，公司有望进一步提升产线规模、优化池窑能耗及生产效率，同时智能化制造产能占比的提升有望提升整体劳动生产率，降低单位人工成本，公司成本优势继续巩固。（2）公司持续创新推动技术升级，公司于2020年推出E9高模量产品，模量首次突破100Gpa并实现量产，性能达到全球领先水平，继续打开玻纤复合材料高端应用场景。公司打造第二成长曲线成果卓著，热塑产品、电子纱/布已经实现规模全球第一，应用领域持续拓宽。（3）公司基于2021-2023年目标利润发布《超额利润分享方案》，激励覆盖面广，与员工共享公司发展成果，助推公司中长期规划加速落地，公司2022年已提前实现三个“第一”目标。 盈利预测与投资评级：公司当前市净率处于底部区域，随着行业景气回升，公司ROE回升有望推动市净率回升至历史中枢。我们预计公司2023年扣非后利润有望逐季回升，主要得益于需求回暖下供需平衡加速重建，带来电子布盈利上行和粗纱盈利修复。公司当前动态市盈率略低于行业平均水平；因历史ROE中枢较高，公司当前市净率略高于行业平均水平；我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为65/56/74亿元，3月7日收盘价对应市盈率9.4/10.8/8.2倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：国内风电、热塑、建筑需求修复不及预期的风险；产能投放超预期的风险；海外经济进一步衰退的风险；原燃料价格上升超预期的风险。

事件： 公司披露 2022年三季报，前三季度实现营业总收入 853.28亿元，同比-29.9%，实现归母净利润 124.19亿元，同比-44.5%，盈利基本符合我们预期。 Q3单季收入降幅维持，预计因水泥价格降幅扩大抵消销量回升。 （1）公司 Q3单季收入同比-29.9%， 与 Q2基本持平，考虑到 Q3全国水泥产量降幅较 Q2收窄， 公司策略性回收市场份额， 但数字水泥网统计的全国高标水泥含税均价同比下降 31元/吨，环比 Q2下降 61元/吨， 预计公司自产品销量降幅明显收窄，但价格端同比降幅扩大。 （2） Q3毛利率为 19.3%，环比 Q2下降 6.7pct， 主要是水泥价格环比下降所致。 除研发费用显著增加外，费用端总体稳定。 公司 Q3单季期间费用额同比增加 11.2%， 主要是研发费用同比增长 158.7%至 6.16亿元所致， 预计与超低排放及节能提效技术研发项目投入有关，但管理和财务费用基本稳定，销售费用同比减少 13.9%至 7.93亿元，反映费用控制良好。 资本开支维持高位， 富余现金再投资力度加大支撑产业链加速延伸。 公司 Q3经营活动现金流净额同比-43.7%至 51.24亿元， 略小于盈利降幅。 Q3购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金同比增长 65.4%至 52.40亿元， 其中主要是新增矿权和项目投资力度加大所致，有望支撑骨料产能快速扩张和水泥主业并购延伸。公司 2022年三季报资产负债率 18.8%，同比+3.4pct， 也与公司持续加大外延扩张力度有关。 基建实物需求落地推动行业景气回升， 公司盈利有望逐级改善。 短期基建重点工程加快开工，基建市政链条实物工作量逐步落地，水泥需求持续回升，叠加景气低位下错峰和自律停窑力度加大，四季度需求进一步上升后，有望看到库存下行和价格的全面反弹。公司产能集中的长三角市场和中南市场价格反弹力度有望领先全国，公司盈利有望逐级改善。 盈利预测与投资评级： 公司作为全国水泥龙头，行业景气低位凸显公司难以被复制的成本优势和竞争力，富余现金再投资有望提升中长期成长性，随着行业景气回升，公司盈利有望逐级改善。 由于疫情冲击以及实物需求落地慢于此前预期，我们下调公司2022-2024年归母净利润至180（-10%） /230（-10%） /266（-1%）亿元， 10月 27日收盘价对应市盈率8.0、 6.2、 5.4倍，维持“增持”评级。 风险提示： 水泥需求超预期下滑，行业竞合态势超预期恶化的风险。

公司披露2022年半年报，报告期内实现营业总收入143.89亿元，同比减少，实现归母净利润15.87亿元，同比减少34.9%。其中Q2单季度实现营业总收入78.58亿元，同比减少，实现归母净利润9.15亿元，同比减少46.3%。水泥景气承压加剧，骨料和混凝土增长亮眼。（1）公司上半年水泥及熟料销量2933万吨、单吨销售均价351元，分别同比-21.5%、+31元，主要是受全国性水泥需求下滑的影响。价格端主要得益于成本推动下Q1水泥价格奠定的高基础。（2）混凝土销量同比分别+79%，测算骨料销量约2484万吨，同比约增长，得益于前期布局骨料和混凝土项目的投产和爬坡，上半年增加1350万吨/年的骨料产能和1630万方/年的混凝土产能。（3）分季度来看，公司Q2收入端较Q1同比增速放缓13.6pct，预计主要是全国性水泥产量因疫情、地产下行等因素在Q2同比降幅扩大至，而价格同比涨幅收窄。煤价大幅上涨挤压水泥毛利率，而高盈利的骨料毛利率相对稳定。（1）水泥及熟料上半年吨毛利89元，同口径同比下降15元，吨成本262元，同口径同比上升47元，主要是煤价大幅上升等因素所致。（2）骨料、混凝土业务上半年毛利率分别为60.2%和，同口径同比分别-2.8pct、+0.1pct，盈利基本保持稳定。（3）公司上半年非水泥业务毛利额占比同比提升12.9pct至35.6%，EBITDA占比达35%。（4）Q2单季度毛利率同口径同比下降7.6pct，主要是水泥吨毛利下行拖累。 期间费用率小幅上升，资本开支继续大幅扩张，景气承压下负债率上升。（1）公司2022年上半年期间费用率为，对应单吨水泥期间费用为56.0元，同口径同比分别+1.5pct/16.9元。上半年单吨水泥综合净利润为57元，同比下降14元。（2）公司2022年上半年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为36.50亿元，同比增长95.9%，主要是骨料、混凝土等一体化项目投入继续增加所致，反映公司产业链外延扩张加速。（3）公司2022年上半年末资产负债率为，同比上升6.3pct，带息债务余额为125.51亿元，同比增加44.63亿元。盈利预测与投资评级：（1）基建投资是稳增长政策基调下财政、货币政策着力点，随着基建资金落地向实物需求传导，水泥需求有望企稳回升，中期来看鄂东市场受益沿江景气反弹，西南市场景气低位修复，公司水泥业务利润有望逐季改善。（2）骨料和混凝土继续快速扩张，上半年毛利额贡献占比达到，中长期逐步成为公司第二成长曲线。由于疫情冲击以及实物需求落地慢于预期，我们调整公司2022-2024年归母净利润至43（-27%）/57（-）、61（-）亿元，8月25日收盘价对应市盈率8.4、6.4、5.9倍，维持“增持”评级。风险提示：地产信用风险失控、疫情超预期、行业竞合态度恶化的风险。

事件：露公司披露2021年年报，全年实现营业收入145.73亿元，同比增长51.1%，实现归母净利润42.34亿元，同比增长133.4%。其中四季度单季度实现营业收入38.07亿元，同比增长23.3%，实现归母净利润5.75亿元，同比减少3.8%。公司拟每10股派发现金股利8.0元，现金分红比例为50.7%。 地产资金链拖累建筑玻璃需求，Q4单季收入和盈利增速回落。2021年下半年由于施工放缓、产业链资金紧张等因素导致终端需求显著走弱，建筑玻璃景气在四季度超预期下行。我们测算公司2021年下半年浮法原片销量同比减少7.3%，对应单位重箱综合均价、毛利、净利分别为134元、64元、35元，同比提升41元、25元、14元，差异主要因成本受纯碱等原燃料价格影响上涨。（2）Q4单季收入同比增长23.2%，环比Q3减少4.5%，单季毛利率为37.6%，环比减少20.0pct，受价格和成本端双重影响。 费用端随公司大力扩张延续增加态势。公司2021年下半年单箱期间费用为19.9元，同比增加7.1元，其中股权激励成本、汇兑损失影响单箱成本3.1元、0.1元。剔除上述两项后单箱期间费用为16.5元，同比增加4.9元，其中管理费用主要因计提业绩奖励增加。 经营性现金流净额延续高增长，大宗材料储备力度加大，负债率维持稳定。 公司2021年全年经营活动产生的现金净流量为50.73亿元，同比增长62.7%，增幅低于利润增速主要是存货因系大宗材料战略备货及产成品库存增加。购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为14.46亿元，同比增长25.6%，反映公司光伏玻璃和砂矿项目加速建设。公司2021年年报资产负债率为35.5%，同比上升2.0pct。 短期社会库存已处相对低位，后续关注终端需求改善情况，中长期看好玻璃长期盈利中枢的提升。短期社会库存已经降至阶段性低位，库存上行放缓，后续随着季节性施工旺季到来，终端需求有望改善，但地产链资金状况的改善指标仍是需求强度的重要影响因素。若叠加玻璃生产线加速冷修，价格回升将更有持续性。长期来看，基于新增产能约束以及长期建筑玻璃需求潜力，玻璃长期产能利用率中枢有望延续高位，支撑景气中枢提升。 光伏玻璃加速布局，新板块产能释放有望贡献业绩增量。公司新公告福建及云南两基地共建设5。 1200t/d光伏玻璃生产线，并在云南配套投资硅砂矿项目。叠加此前湖南郴州、福建漳州、浙江宁波等地光伏高透材料生产线项目及配套砂矿项目逐步进入投产期，光伏玻璃业务增量有望逐步释放。电子玻璃和药用玻璃二期建设也将增强公司业内竞争力，盈利能力有望提升。 盈利预测与投资评级：高分红率提供一定安全边际，同时享受成长性带来的估值溢价提升。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为33.4、42.6、47.0亿元，对应10.8、8.5、7.7倍市盈率，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：宏观政策反复、行业供给超预期增加、原材料价格大幅波动的风险。

事件：公司披露2021年三季报，公司前三季度和三季度单季分别实现营业总收入224.54亿元、77.09亿元，同比分别增长10.0%、下降1.8%，分别实现归母净利润35.63亿元、11.25亿元，同比分别下降11.5%、36.5%。 Q3收入增速和毛利率均下行，预计主要是水泥量价与成本承压所致。（1）Q2以来由于基建投资在专项债发行进度滞后，地产新开工和施工端受政策调控影响的因素下，水泥需求释放节奏较为迟缓，加之同期疫情后赶工基数较高，区域水泥需求增速环比Q2明显放缓，我们测算公司主要的湖北、云南、湖南等市场Q3单季水泥产量同比增长0.5%、下降5.3%和23.2%，预计公司单季水泥和熟料综合销量也有一定程度的下滑。（2）区域水泥市场Q3价格走势呈现V形反转，主要得益于8月以来需求的修复以及9月云南等区域严格供给约束下价格的大幅上涨，我们测算Q3均价仍小幅低于Q2和去年同期。此外煤炭价格影响下水泥和熟料综合吨成本环比显上行，价格和成本因素共同拖累Q3毛利率环比下行4.1pct至35.8%，同比下降6.7pct。我们测算吨毛利的同比降幅预计超过20元。（3）预计骨料和混凝土业务随着新产能释放和爬坡延续较快增长，贡献收入增量对冲水泥收入的下滑。 费用率小幅上升，联营企业致投资收益有所减少，测算综合吨净利同比和环比均下降。公司Q3单季期间费用率为13.5%，同比增加1.6pct，主要是管理费用率增长1.5pct至6.0%所致。此外Q3实现投资净收益441万元，同比减少94.5%，主要是西藏联营企业受当地市场景气影响盈利下降所致。受上述因素共同影响，公司Q3净利率为15.9%，环比下降5.8pct，同比下降9.2pct，我们测算对应综合吨净利同比降幅约为30元。 盈利波动和混凝土业务扩张影响经营性现金流，资本开支较快增长，负债率有所上行。公司Q3单季经营活动产生的现金流为12.75亿元，同比减少40.7%，下降幅度略高于利润降幅，主要是期间应收账款和预付账款余额显著增长所致，其中应收账款环比增加3.31亿元，与公司混凝土业务规模持续扩张有关，预付款项增加2.19亿元，为燃料预付款增加。Q3公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为14.80亿元，同比增加78.6%，反映公司水泥产能与多元业务战略扩张势头不减。公司期末资产负债率为42.5%，较中报和去年同期分别小幅增加1.0、4.4pct，主要是并购及新建项目借款和债券余额增加所致。 中期供给侧严格约束和需求修复有望支撑水泥景气上行，骨料、混凝土增量持续贡献。短期由于基础材料价格快速上涨对下游需求释放形成阶段性制约，但能耗双控以及限电政策影响下行业供给严格受限的状态未有根本性改变，行业整体库存中低位震荡，供给延续紧缺的状态，叠加稳增长力度加强下需求的修复，将支撑中期水泥价格中枢高于往年同期，预计今年Q4-明年上半年盈利弹性可观。骨料产能高增长，混凝土一体化模式加速拓展，随着在建产能投产和建成基地爬坡，我们判断后续骨料、商混销量有望持续较快增长。 盈利预测与投资建议：（1）中期供给侧严格约束，结构性宽信用和稳增长下需求修复有望支撑水泥景气上行。（2）多元扩张颇具亮点，骨料和混凝土进入加速拓展期，持续贡献业绩增量。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为57.0亿元、69.0亿元和74.7亿元，对应6.2、5.1、4.7倍市盈率，维持“增持”评级。 风险提示：宏观政策反复、原燃料价格大幅波动、并购及产能扩张盈利贡献不及预期的风险。

事件：公司披露2021年三季报，报告期内实现营业总收入107.66亿元，同比增长64.2%，实现归母净利润36.58亿元，同比增长200.9%。其中Q3单季实现营业总收入39.86亿元，同比增长44.2%，实现归母净利润14.65亿元，同比增长106.4%。 璃建筑玻璃Q3单价盈利再创新高，业绩弹性凸显。低库存基础叠加供需紧平衡的背景下，5月进入传统需求旺季后建筑玻璃价格大幅上涨，Q3价格维持高位震荡。我们测算公司Q3单季浮法玻璃单箱原片均价同比大幅上涨约50元，环比Q2上涨约20元，考虑纯碱及天然气等能源成本上行，单箱毛利上升幅度略低于价格涨幅，Q3单季单箱综合净利约50元，同比提升约30元，环比Q2提升超过10元，再创新高。 期间费用率小幅增加。公司Q3单季期间费用率同比增加1.4pct至14.4%，主要是因为管理费用率增加2.2pct至9.0%、研发费用率增长0.5pct至4.4%，预计与公司新业务持续开拓，职工薪酬等支出显著增长有关。此外财务费用率下降0.5pct至0.2%，预计得益于货币资金的显著增加。 现金流高速增长，原材料备库力度加大，负债率有所下行。盈利高增长驱动Q3单季经营活动现金流净额同比增长44.9%至15.59亿元，增幅明显低于净利润增幅，预计主要与公司增加大宗原材料备货有关，公司存货环比增加2.68亿元至15.97亿元，后续有望平滑成本上行斜率。受益于现金流持续增长，公司三季报资产负债率33.8%，环比下降0.9pct，同比下降2.2pct，带息债务余额27.40亿元，基本平稳。 新业务板块加速拓展，长期成长空间广阔。公司Q2以来先后公告光伏玻璃新产线投资、超白石英砂基地建设和电子玻璃二期建设计划，光伏玻璃产品和原材料成本优势有望迎来新突破，电子玻璃扩产加速产能规模扩张和产品结构优化，药玻项目生产和市场开拓持续提升，节能玻璃板块延续扩张，未来有望逐步迎来收获期，长期成长空间广阔。此前公司推出第三期员工持股计划，有利于进一步增强员工积极性，也彰显公司中长期发展的信心。 盈利预测与投资建议：（1）近期华北、华东等区域玻璃价格受下游资金紧张、需求释放滞后等因素影响有所下行，但价格回落后迎来补库需求释放，考虑社会库存压缩到较低水平，若终端刚需修复，价格有支撑；（2）中长期随着产业政策约束收紧后供给总量的强约束，浮法玻璃供给侧也逐步过渡到类似于水泥2017年后的阶段，行业供需紧平衡难以打破，景气中枢有望显著提升，波动率改善，公司凭借资源优势中期盈利中枢提升。（3）光伏玻璃、药用玻璃、电子玻璃持续发力，且行业竞争力逐步增强，公司中长期成长亮点十足。（4）高分红率带来一定安全边际，同时有望享受成长性带来的估值溢价提升。我们暂维持盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为48.2、51.6、57.1亿元，对应9.5、8.9、8.0倍市盈率，维持“增持”评级。 风险提示：宏观政策反复、行业供给超预期增加、原材料价格大幅波动。

事件：公司披露2021年半年度业绩预增公告，预计2021年半年度实现归母净利润21.06-23.27亿元，同比增长316-360%。 点评： 建筑玻璃市场景气再创新高，低基数下公司盈利弹性凸显。低库存基础叠加供需紧平衡的背景下，5月进入传统需求小阳春后玻璃涨价再超预期，我们测算Q2单季浮法玻璃原片均价同比大幅上涨约40元/重量箱，环比Q1上涨约10元/重量箱。若按业绩预告中枢测算，公司Q2单季盈利为13.36亿元，我们测算对应单箱净利约40元，环比提升接近10元，单箱盈利再创新高。 短期建筑玻璃价格运行有望强于历史同期，下半年旺季可期。目前尚处玻璃传统消费淡季，加工新订单有待释放，但随着社会库存逐步去化至地位且开始刚需补库，加之厂商库存也处于低位，后续价格运行有望持续强于季节性规律，下半年价格和业绩弹性可观。 新业务板块加速布局，有望逐步迎来收获期。公司Q2以来先后公告光伏玻璃新产线投资、超白石英砂基地建设和电子玻璃二期建设计划，累计在建光伏玻璃产能合计6000t/d，原材料成本优势有望进一步加强，加速抢占市场，电子玻璃扩产有望加速产能规模扩张和产品结构优化，药玻项目也进入试生产阶段，未来有望逐步迎来收获期。 投资建议：（1）中期角度，供需紧平衡状态难以打破，下半年极低库存状况或再现，价格有望再超预期。中长期角度，基于供给端受环保、产业政策、窑龄等多重约束，我们看好玻璃高景气的韧性有望超预期。（2）中长期环保将重塑行业成本曲线，资源是长期超额利润主要来源，大型企业、优质产能受益。公司凭借资源优势中期盈利中枢提升。（3）份额提升、产业链延伸潜力可观，除深加工快速增长外，光伏玻璃、药用玻璃、电子玻璃持续发力，且行业竞争力逐步增强，公司中长期成长亮点十足。（4）高分红率带来一定安全边际，同时有望享受成长性带来的 估值溢价提升。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为47.5、48.1、51.3亿元，对应10.2、10.1、9.5倍市盈率，维持“增持”评级。 风险提示：宏观政策反复、行业供给超预期增加、原材料价格大幅波动。

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oracle.sql.CLOB@eb77c17

事件： 公司披露 2021年一季报，报告期内实现营业总收入 7.78亿元，同比 增长 35.1%，实现归母净利润 4683万元， 同比增长 273.1%，扣非后归母 净利润 3777万元，同比增长 81.0%。 Q1量价齐升。 公司 Q1收入增长 35.1%，预计主要得益于区域需求启动较 早、 恢复节奏良好的贡献。其中甘肃、青海两省 1-2月水泥产量同比增长 61.4%、 83.9%，预计 Q1公司水泥和熟料综合销量也有较快增长。价格端 受益于区域低库位， 需求较强恢复推动价格提前推涨，我们测算收入同比略 有提升。 Q1毛利率为 25.4%，较去年 Q1调整后口径同比提升 0.1pct。 受益固定成本费用的摊薄，单位盈利提升显著。 我们测算公司 Q1综合吨净 利约为 20元/吨，同比提升 15元/吨，单位净利的提升预计主要得益于销量 增长对固定成本费用的摊薄以及同期公允价值变动损益的正向贡献。 （ 1） 公司 Q1期间费用率为 16.5%， 较 2020年 Q1调整口径后的费用率同比压 缩 3.6pct，主要得益于收入端高速增长的摊薄。其中管理费用总额同比增长 17.5%，主要是本期固定资产维修费及人工成本同比增加所致，财务费用总 额同比减少 540万元， 一是带息负债存量减少，利息支出下降，二是利息收 入同比增加所致。 （ 2） Q1确认公允价值变动损益 272万元，同比增加 1368万元，主要是确认持有上市公司“兰石重装”股票公允价值变动影响。 单季现金流延续增长，资产负债表进一步优化。 公司单季经营活动产生的现 金流量净额同比增长 35.6%达到 2.41亿元，购建固定资产、无形资产和其 他长期资产支付的现金同比增长 11.9%至 1.10亿元，预计与公司西藏生产 线以及骨料项目投入有关。公司一季报资产负债率为 25.0%，同比下降 6.5pct，环比增加 3.1pct， 主要为应付票据及应付账款余额波动的影响， 其 中带息债务余额为 4.50亿元， 环比基本持平。 需求支撑甘青高景气持续性，供给侧或超预期，西藏项目有望贡献增量。 年 内基建投资延续平稳增长趋势， 区域在建项目体量大且新开工项目有望释放 增量。基于水泥需求确定性较强的判断，我们预计年内区域价格高位震荡， 若需求进一步提升或外围如宁夏、内蒙等市场供给在减排、环保政策下超预 期收缩，甘青市场价格有进一步上涨的空间，叠加西藏项目投产的增量，业 绩有望持续增长。 投资建议： 甘青水泥市场格局良好，错峰生产严格执行下产能利用率已处较 高水平， 需求稳定之下随着内部格局优化以及外部供给影响减弱， 区域景气 有望稳步上行，叠加西藏增量，盈利有望再上新台阶。 公司市净率处于至历 史中枢偏下位置，低估值优势逐步显现。 我们预计公司 2021-2023年归母 净利润 17.7、 19.3和 20.9亿元，对应市盈率 6.2、 5.7、 5.2倍，维持“增 持”评级。

事件：公司披露2021年一季度业绩预告，报告期内业绩预计同比增加3.65-3.95亿元，同比增长103.1-111.5%，预计扣非后归母净利润同比增加3.5-3.8亿元，同比增长96.8-105.0%。点评： Q1水泥景气低位改善，骨料、混凝土增量凸显，低基数下业绩弹性可观。按照业绩预告中枢，公司Q1预计实现归母净利润7.34亿元，基本符合我们的预期。Q1盈利大幅增长，一方面主要是去年Q1公司核心市场湖北受疫情冲击较为严重基数较低，核心产品水泥销量同比增长超过60%，另一方面也得益于骨料、混凝土前期布局产能释放，销量同比增长超过200%，增量贡献凸显。我们测算公司Q1水泥销量超过2019年同期，但由于公司水泥价格仍处相对低位，测算较2019、2020年同期下降约30元，导致公司盈利低于2019年同期。 水泥业务盈利有望持续回升，骨料、混凝土业务翻倍增长，2021年盈利具备一定弹性。（1）鄂东受益沿江景气，西南受益贵州改善，随着3月中下旬区域提价落地，以及后续旺季水泥价格弹性，我们预计后续水泥均价将延续回升趋势，去年前高后低基数下盈利增速有望逐季回升。（2）骨料产能高增长，公司2020年新增骨料产能1550万吨至5500万吨/年，在建骨料项目11个，建成后公司骨料年产能将达到2亿吨。混凝土一体化模式加速拓展，有望贡献新增长点。公司2020年混凝土一体化项目加速布局，新增混凝土产能1000万方/年至2710万方/年，且新的一体化项目也在加速推进。公司此前经营计划中骨料、商混销量年度目标均有翻倍增长，Q1销量如期高增长反映前期布局产能释放良好。随着在建产能投产和建成基地爬坡，我们判断后续骨料、商混销量有望持续高增长。 投资建议：（1）沿江水泥市场延续高景气，川渝中期景气有望稳步改善，公司在2020年量价低基数下迎来盈利修复。（2）多元扩张颇具亮点，骨料和混凝土进入加速拓展期，2021年销量有望实现翻倍增长。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为74.2亿元、84.1亿元和90.0亿元，对应6.6、5.8、5.4倍市盈率，维持“增持”评级。 风险提示：宏观政策反复、原材料价格大幅波动、并购及产能扩张盈利贡献不及预期的风险。

事件：公司披露2021年一季度业绩预增公告，报告期内实现实现归母净利润8.53-9.06亿元，同比增长431-464%，扣非后归母净利润8.28-8.8亿元，同比增长487%-524%。 点评： 受益玻璃市场高景气和低基数，Q1量价齐升下盈利大幅增长。公司Q1原片销量同比增加79%，原片价格同比上涨28%，除了得益于去年低基数和年末价格高位以外，节后玻璃市场在较强开工需求、下游强劲补库需求的拉动下价格大幅上行是关键因素。我们测算公司Q1单箱均价接近100元/重箱，环比去年Q4上涨超过5元/重箱，单箱毛利超过40元/重箱。按照业绩预告中枢计算，公司Q1单箱净利约30元/重箱，同比提升20元/重箱，环比去年Q4提升约9元/重箱，单箱盈利再创新高。 下半年原片价格存创新高可能，公司盈利弹性有望持续显现。尽管行业盈利处历史新高，但新增供给释放受到产业政策、环保等因素更为严格约束，后续行业开工率提升节奏仍然较缓且空间有限，基于地产竣工端需求韧性的假设，中期玻璃供需紧平衡难以打破。短期在厂商库存较低以及社会库存去化较好的背景下，玻璃价格有望延续高位震荡，淡季价格回落幅度或也将低于季节性规律。此外，我们判断在下半年传统旺季刚需释放叠加下游贸易商、加工厂较强补库需求的拉动下，旺季玻璃原片价格具备较强弹性，有望创新高。 投资建议： （1）中期角度，供需紧平衡状态难以打破，下半年旺季刚需以及下游补库拉动下价格有望再创新高。中长期角度，基于供给端受环保、产业政策、窑龄等多重约束，我们看好玻璃高景气的韧性有望超预期。（2）中长期环保将重塑行业成本曲线，资源是长期超额利润主要来源，大型企业、优质产能受益。公司凭借资源优势中期盈利中枢提升。（3）份额提升、产业链延伸潜力可观，除深加工快速增长外，光伏玻璃、药用玻璃、电子玻璃持续发力，公司中长期成长亮点十足。（4）高分红率带来一定安全边际，同时有望享受成长性带来的估值溢价提升。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为18.3、33.3、36.5亿元，对应19.3、10.6、9.7倍市盈率，维持“增持”评级。 风险提示：宏观政策反复、行业供给超预期增加、原材料价格大幅波动。

事件： 公司披露重组预案，（ 1） 拟通过向金隅集团发行股份的方式，购买 其所持合资公司 47.09%股权并吸收合并合资公司。 （ 2） 拟向包括北京国 管中心在内的不超过 35名符合条件的特定投资者以非公开发行股票方式募 集配套资金，资金总额不超过本次交易中以发行股份方式吸收合并的交易价 格的 100%。 点评： 标的资产交易对价为 136.33亿元，我们测算对应 0.95倍 PB、 6.4倍 PE。 此次标的资产评估值约 136.33亿元作为交易对价。 按照合资公司 2020年 度财务指标计算（ 2020年末净资产为303.38亿元， 2020年度净利润为 45.07亿元），交易对价对应市净率 0.95倍，对应市盈率 6.4倍，均低于上市公 司停牌前 1.48倍 PB、 7.4倍的估值水平。 暂不考虑配套融资，我们测算发行后 EPS 基本持平， BPS 增厚。 按照 13.28元/股的发行价格，我们测算发行股份数量为 10.27亿股，发行后股本为 23.74亿股，按停牌前收盘价计算，发行后市值为 371.55亿元。 暂不考虑 转股影响和其他调整， 我们测算发行后公司备考归母净利润约为 49.72亿 元，对应 EPS 为 2.09元/股，与发行前的 2.11元/股基本持平。我们测算公 司发行后归母净资产为 319.97亿元，扣除其他权益工具账面价值后，我们 测算公司发行后 BPS 为 12.03元/股（对应 1.30倍 PB）， 较发行前的 10.59元/股提升（对应 1.48倍 PB） 。发行后财务指标总体改善， BPS 增厚幅度明 显而 EPS 基本持平的原因主要是标的资产的负债率明显低于上市公司整体 水平。 投资建议： （ 1） 收购合资公司少数股权完成后将实现冀东水泥对平台水泥资产在股权 上的完全控制，不仅理顺了股权关系，也将增厚公司的归母净利润体量， 提 升对 BPS 等财务指标。 （ 2） 中长期继续看好泛京津冀市场景气上行。 随着 泛京津冀区域格局得到明显优化，需求趋势性回升之下，逐渐形成一个类似 于长三角高集中度、较高产能运转率的大市场，以中国建材、金隅冀东为核 心，价格和盈利曲线将攀升至高位后窄幅波动。矿山和超载整治也将使得行 业成本曲线尾部陡峭化，头部企业的盈利空间得到进一步扩大。需求平稳增 长的基础上，随着环保限产边际收紧，加之外围内蒙、宁夏等地在能源政策 下对外输出或明显受限，我们判断 2021年公司有望迎来量价齐升。 （ 3） 考虑购买资产增发股份，暂不考虑配套融资，我们预测公司 2021-2023年 归母净利润分别为 60.6、 66.3、 71.4亿元，对应 EPS2.55、 2.79、 3.01元， 对应 PE6.1、 5.6、 5.2倍，维持“买入”评级。

事件：公司披露 2020年年报。 报告期内实现营业总收入 293.57亿元，同比减少 6.6%，实现归母净利润 56.31亿元，同比减少 11.2%。其中 Q4单季实现营业总 收入 89.45亿元，同比减少 0.3%，实现归母净利润 16.06亿元，同比增长 7.2%。 公司拟分配现金红利 1.08元/股（含税）。 疫情影响下全年量价齐降，但 Q4单季环比改善，盈利回归正增长。 公司全年收 入端下降 6.6%，主要是湖北市场受疫情冲击，水泥需求和价格均受明显影响，测 算全年水泥及熟料综合销量 7600万吨，同比减少 1.2%；测算吨均价 328元，同 比下降 26元。 Q4单季度收入端下降 0.3%，较 Q3单季度的-2.9%有所加快。我 们测算 Q4单季销量约增长 9%，主要是 2020Q4下游赶工的拉动。测算 Q4吨均 价约 320元，同比下降约 35元，环比也略有下滑，主要是受云南市场价格回落影 响。测算 Q4吨毛利约为 138元，同比下降 3元，综合吨净利为 75元，同比下降 2元。 受汇兑损失影响公司单位期间费用有所增加。 公司 2020年全年吨期间费用 52.5元，同比增加 2.4元，其中单吨销售费用、管理费用、研发费用及财务费用同比 分别持平、 +0.8元、 +0.2元和+1.3元。吨管理费用的增加主要是公司销量下降 所致，吨财务费用的增加主要是期内汇兑损失增加所致。 资本开支维持高位，持续驱动公司扩张。 公司全年经营性现金流量净额为 84.05亿元，同比减少 13.1%，与盈利增长基本匹配。公司全年购建固定资产、无形资 产和其他长期资产支付的现金为 35.90亿元，同比减少 12.9%，仍然维持在相对 高位，主要是黄石万吨线、海外熟料生产线以及骨料项目的投入。公司 2020年末 资产负债率为 41.4%，较 2020年三季度末上升 3.3pct，带息债务余额为 79.48亿元，较 2020年三季度末增加 20.43亿元，主要与公司加大并购、投资力度相 关。 2021年公司计划资本支出 145亿元，较 2020年计划数同比增长 71%， 其中 骨料扩展类项目投资 71.5亿元，较 2020年计划数增加 55.5亿元。 水泥业务盈利迎来修复，骨料、混凝土业务加速布局， 2021年有望翻倍增长。 （ 1） 鄂东受益沿江景气，西南受益贵州改善，景气中枢有望稳中上移，水泥业务 迎来盈利修复。 （ 2） 骨料产能高增长，产能释放下 2021年销量有望迎来翻倍。 公司在建骨料项目 11个，建成后公司骨料年产能将达到 2亿吨。公司 2021年计 划销售骨料 4980万吨，较 2020年实际销量增长 116%。 （ 3） 混凝土一体化模 式加速拓展，有望贡献新增长点。公司 2020年混凝土一体化项目加速布局，新增 混凝土产能 1000万方/年， 2021年计划销售商品混凝土 1400万方，较 2020年 实际销量增长 204%。 投资建议： （ 1）沿江水泥市场延续高景气，川渝中期景气有望稳步改善，公司在 2020年量价低基数下迎来盈利修复。（ 2）多元扩张颇具亮点，骨料和混凝土进 入加速拓展期， 2021年销量有望实现翻倍增长。我们预计公司 2021-2023年归母 净利润分别为 74.1亿元、 82.9亿元和 90.0亿元，维持“增持”评级。 风险提示： 宏观政策反复、原材料价格大幅波动、并购及产能扩张盈利贡献不及 预期的风险。