事件：公司发布 23 年年报和 24 年一季报：2023 年收入 13.38 亿元，同比下滑5.5%；归母净利润 3.13 亿元，同比下滑 22.1%；扣非归母净利润为 2.91 亿元，同比增下滑 26.0%。24Q1 收入 2.82 亿元，同比下滑 23.3%；归母净利润 0.58亿元，同比下滑 46.5%；扣非归母净利润 0.56 亿元，同比下滑 44.4%，业绩基本符合市场预期。点评：家用呼吸机组件下游客户去库存影响逐步减弱。公司目前的基石业务是家用呼吸机和人工植入耳蜗组件的开发制造和销售。2023 年度公司家用呼吸机组件业务收入因下游客户阶段性去库存影响而同比下滑，该业务板块 23 年营收 8.67 亿元（YOY-18.1%），毛利率 43.0%，同比增加 0.1pcts；人工植入耳蜗组件收入 1.14亿元（YOY+15.9%）, 毛利率 63.7%，同比下降 1.7pcts；家用及消费电子组件收入 1.50 亿元（YOY+94.21%）,毛利率 23.43%，同比下滑 3.0pcts。公司新产品组件领域收入快速增长，反映了其在多元业务赛道布局卓有成效。毛利率有所下降，期间费用有所增长。公司 2023 年销售/管理/研发费用率2.4%/7.6%/9.0%，同比+0.5/+1.6/+2.8pcts，1Q24 上述三项费用率分别为3.3%/8.3%/8.1%，同比+1.7/+3.3/+2.4pcts。公司 2023 年/1Q24 毛利率41.2%/38.3%，同比-1.9/-5.1pcts，公司毛利率有所下降主要和营收规模下滑和新品类未达量产阶段毛利率较低有关。此外公司持续加大研发投入，注重研发团队的优化建设，24 年各项费率和毛利率情况有望逐步改善。新业务、新客户持续拓展，股权激励彰显信心。公司掌握精密模具、液态硅胶等核心技术，具备先进设备和设施优势及完善的质量管理体系。公司在血糖管理、IVD 诊断、心血管等细分领域与全球多家医疗器械龙头如强生、迈瑞、Kardium、Nanosonics 等展开合作，预计近两年将在血糖管理新产品领域初具规模，随后在 IVD 诊断和心血管领域逐步发力。公司发布 24 年股权激励计划，公司层面24~26 年考核目标值为年收入增速/净利润增速不低于 25%；公司层面 24~26 年考核触发值为年收入增速/净利润增速不低于 20%，股权激励彰显公司发展信心。盈利预测、估值与评级：公司是精密医疗器械组件制造龙头，考虑到呼吸机组件去库存影响、费用投入等因素，我们下调 24~25 年归母净利润预测至 3.97/5.02亿元（原预测值为 6.10/7.57 亿元，下调 34.9%/33.7%），新增 26 年归母净利润预测为 6.41 亿元，考虑到公司的细分领域龙头地位和新业务拓展潜力，维持“买入”评级。 风险提示：需求回落风险/供应链风险/市场竞争加剧风险/研发进度低预期风险

事件：公司发布2023年报，2023年实现收入166.46亿元，同比减少2.90%，归母净利润14.43亿元，同比减少3.99%，扣非归母净利润13.74亿元，同比减少3.18%，EPS（基本）0.76元，符合市场预期。其中，四季度单季实现收入39.95亿元，同比减少3.28%，归母净利润3.59亿元，同比减少4.54%，扣非归母净利润3.25亿元，同比增长7.34%。 点评：，业绩符合预期，费用管控得当。2023年收入端稳健经营，化学制剂实现收入87.14亿元，同比减少5.55%，其中吸入制剂收入17.41亿元（YOY+48.35%）；化学原料药及中间体实现收入50.45亿元，同比减少3.50%；诊断试剂及设备实现收入6.59亿元，同比下降8.92%；中药制剂实现营业收入18.05亿元，同比增长39.24%；保健食品实现营业收入1.96亿元，同比增长61.56%。2023年公司毛利率62.16%，下降1.37个百分点。期间费用率39.78%，下降2.99pp，其中销售费用率26.64%，下降2.24pp，管理费用率5.59%，下降0.20pp，研发费用率9.98%，下降0.18pp，费用率整体有所收窄。 吸入制剂收入快速增长，妥布霉素值得期待。公司呼吸领域2023年实现销售收入快速增长，在吸入制剂领域布局完善且进度均靠前。23年末，妥布霉素吸入溶液被纳入国家新版医保目录，24年有望实现渗透率的显著提升。在研品种丙酸氟替卡松雾化吸入用混悬液、马来酸茚达特罗吸入粉雾剂推进顺利；沙美特罗氟替卡松完成III期临床，国内新规发布后提交上市申请；TG-1000胶囊启动III期临床，有望持续为呼吸板块贡献业绩弹性。 盈利预测与估值评级。公司呼吸制剂管线正在加速兑现，考虑到费用加大、原料药价格影响等因素，我们下调24~25年归母净利润预测为14.43/15.99亿元（原值为20.41/23.44亿元，分别下调29.30%/31.78%），新增26年归母净利润预测为17.64亿元，对应24~26年EPS分别为0.77/0.86/0.95元，对应P/E为14/13/12倍，考虑到公司在吸入制剂领域的领先地位，核心品种有望于24年放量且后续管线梯队有序，维持“买入”评级。 风险提示：药品带量采购风险，审批政策风险，原料药价格波动等

公司是国内凝血领域头部企业，2023年以来营收恢复性增长：公司自 2003年成立以来，深耕凝血领域 20年，推出国内第一个全自动凝血测试仪，并在 2020年在科创板上市，成为国内第一家凝血上市公司，是国内凝血领域的先驱企业之一。公司业务领域涵盖凝血、血流变、血沉等仪器及配套的试剂和耗材。公司2023前三季度实现营收 2.04亿元，同比增长 24.4%；归母净利润 0.88亿元，同比增长 12.3%；扣非归母净利润 0.86亿元，同比增长 15.0%，业绩整体呈现复苏态势。 凝血赛道高速发展，国产替代进程加速：根据锐翎资本数据，2020年中国血栓与止血诊断市场规模已达到 75亿，2016-2023年国内凝血市场规模复合增速可达到 19%。目前国内市场以国外公司为主导，国内凝血市场未来仍有较大的国产替代空间。2023年，安徽医保局在全国率先启动安徽省凝血类、心梗类临床检验试剂集中带量采购工作，最终，在公布的集采中选结果中，赛科希德 A 组中标，沃芬公司出局，让出的市场份额预计将使国产品牌充分受益，推动进口替代。 产品线不断完善，专业化营销网络不断完善：2022年公司推出全自动凝血仪SF-9200，多项指标对标进口品牌，助力公司进军三级医院市场，推动仪器单产进一步提高；同时布局 SF-8100、SF-8200在二级医院的装机。2023年前三季度装机同比增长 27%，其中 SF-9200已在多家三级医院完成装机并且客户反馈良好。公司实行“平台化、专业化”的营销体系。公司将经销商层级按省级区分，省内按照产品线或区域区分。看重服务队伍的专业推广和专业服务能力，除维修机器等售后服务外，还注重培养经销商学术推广、学术应用的能力。同时，公司与三级医院的渠道达成合作，通过代理商、新的三级医院渠道、以及厂家三方签订协议，从而使公司更高效地开拓更多优质客户。2023年 6月 5日，公司的全自动凝血分析仪通过欧盟的 IVDR 认证，为公司的海外拓展提供助力。 盈利预测、估值与评级：公司是国内体外诊断行业凝血领域的领先企业，业务覆盖凝血检测、血流变、血沉等细分行业。随着创新产品的不断推出，安徽集采中标、以及凝血领域国产替代进程加速，我们预计 23-25年公司营收将呈现加速增长的趋势。我们预测公司 2023-2025年 EPS 为 1.08/1.36/1.79元，现价对应23-25年 PE 为 31/25/19倍，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：主营业务单一风险、新产品研发上市进度不及预期风险、汇兑风险、市场竞争加剧的风险、医保控费导致产品降价风险。

厚积薄发，铸就国产软镜领军企业。澳华内镜 20 余年来围绕电子内窥镜软镜设备及耗材布局，坚持技术创新和人才培养，产品系统性布局，已实现可视喉镜、纤维内镜、VME 系列、AQ 系列等多种机型产品的量产和销售，是国内领先的内镜企业。公司正处于快速发展时期，2018-22 年收入 CAGR 为 30.1%。AQ-300上市后公司 23Q1-Q3 营收加速增长，市占率有望不断提升。 软镜市场持续扩容，国产替代空间巨大。我国软镜市场景气度较高，当前我国消化道肿瘤发病率较高，胃肠道筛查率较低。随着早癌筛查率的不断提高，国内软镜市场规模有望持续增长，预计 2023 年国内软镜市场销售额超过 80 亿元。2018年全球软镜市场主要被日系三大企业（奥林巴斯、富士、宾得）占据，合计国内占有率约 95%，国产替代空间巨大。澳华内镜和开立医疗两家国内企业的产品不断迭代升级，其中澳华内镜 AQ-300 的上市，代表着国产产品性能已进入到行业领先水平，有望凭借高性价比突破外资品牌封锁，抢夺进口品牌的市场空间。 AQ-300 对标奥林巴斯 EVIS X1，开启国产软镜新时代。AQ-300 全方位升级：成像方面搭载全国首款 4K 超高清消化内镜，图像增强、分光染色均实现进一步升级，同时提高了医生使用友好程度和患者舒适度，为临床提供更好的医疗解决方案，开启了国产内镜的全新时代。AQ-300 基本性能可对标奥林巴斯最新的内镜系统 EVIS X1，AQ-300 作为公司高端产品向高等级医院突破，目标客户定位为全国三级医院，其性价比高且产品力强，未来放量可期。 持续迭代打造优秀国产产品，引领行业发展。公司产品布局齐全，VME 系列及AQ 系列通过差异化市场定位可满足不同层次临床需求，且产品性价比优势明显。 公司于 2013/2018/2022 年分别推出 AQ-100/AQ-200/AQ-300 系列产品，预计于 2026-2027 年推出 AQ-400 系列产品。公司平均每 4-5 年实现一次产品迭代，海外产品平均 8-10 年实现迭代，较快的产品迭代速度有利于公司追赶国际先进水平，引领国产产品发展。公司在研项目丰富，有望持续贡献发展动力。 盈利预测、估值与评级：公司 AQ-300 产品具备较强市场竞争力，有望加速对国内三级医院覆盖，公司高端产品收入占比有望持续提升，我们预计公司 23-25年归母净利润分别为 0.58/0.46/1.43 亿元，同比+165.8%/-19.9%/+208.4%，EPS 分别为 0.43/0.34/1.06 元，现价对应 PE 分别为 153/191/62 倍。公司作为国内内镜赛道龙头公司，产品市场竞争力强，研发实力突出。随着 AQ-300 逐步放量，公司有望把握新一轮发展机会，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：产品研发及市场推广不及预期；行业政策变动；市场竞争加剧等

血糖监测龙头企业，二十余载深耕行业打造国产第一品牌。三诺生物成立于2002年，是一家利用生物传感技术研发、生产、销售即时检测产品的高新技术企业，公司深耕血糖监测行业二十余载，在国内血糖仪市场份额高，拥有超过2100万用户，血糖仪产品覆盖超过3000家的等级医院、超过18万家药店及健康服务终端，打造了国产血糖监测第一品牌。公司2022年收入28.14亿元，同比增长19.15%；归母净利润4.31亿元，同比增长300.56%，为2019年以来首次出现正增长，恢复趋势明显。 血糖监测行业市场空间广阔，传统血糖业务稳健增长。全球市场来看糖尿病患者数量居高不下，根据IDF、灼识咨询预测，预计到2030年，中国糖尿病监测器械市场规模将达到61亿美元，全球糖尿病监测器械市场规模将达到739亿美元。 2020~2030年中国年均复合增长率为16.8%，全球年均增长率为10.7%。公司深耕行业二十余载，在BGM生产、销售、研发各个环节奠定先发优势和龙头地位，我们看好公司在传统血糖监测领域布局完善的产品体系、渠道网络，预计传统BGM业务收入有望维持10~15%的稳健增长。 国产CGM强势崛起，公司有望凭借先发优势实现破局。与BGM不同，CGM通过24小时的连续监测组织液中的葡萄糖水平，可更全面地获得身体葡萄糖水平的趋势数据，CGM在临床效果、舒适性、便携性、安全性方面具有较大优势。 随着23年上半年国产CGM新品陆续获批，我们看好国产CGM新品在国内市场患者教育、渗透率提升，以及在海外市场的临床进展推进。我们认为CGM行业有望迎来加速扩容，公司自2008年开始布局研发基于三代传感器技术的CGM产品，2023H1公司CGM新品获批上市，我们预计该产品上市首年有望实现接近2亿销售，成为拉动公司业绩增长的第二曲线。 国际化出海可期，海外子公司拐点初现。公司自2016年起陆续收购海外公司PTS、Trividia，海外子公司北美渠道成熟，公司目前已建立起全球销售网络、品牌资源，产品国际化出海可期。此外，随着对海外子公司的整合进入尾声，子公司经营拐点初现，有望实现盈利。 盈利预测、估值与评级：公司是国产血糖监测第一品牌，预计23~25E归母净利润分别为4.0/5.4/6.7亿元，我们结合相对估值和绝对估值两种方法，给予公司目标价33.68元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：CGM销售不及预期、海外临床进展低预期、海外子公司经营风险等

事件：1）近期，公司特瑞普利单抗获FDA批准上市；2）公司发布2023年三季报业绩：23年前三季度公司收入9.86亿元，同比下滑19%；归母净亏损14.07亿元，业绩整体符合预期。 点评：特瑞普利单抗美国获批，商业化拓展可期。公司核心产品特瑞普利单抗23年前三季度实现单季度收入分别为1.96/2.51/2.21亿元，销售恢复趋势明显。此外，23年10月，公司特瑞普利单抗的生物制品许可申请获FDA批准上市，本次获批的2项适应症覆盖了复发/转移性鼻咽癌的全线治疗，分别为：1）特瑞普利单抗联合顺铂/吉西他滨作为转移性或复发性局部晚期鼻咽癌成人患者的一线治疗；2）特瑞普利单抗单药治疗既往含铂治疗过程中或治疗后疾病进展的复发性、不可切除或转移性鼻咽癌的成人患者。公司合作伙伴Coherus计划于24年一季度正式启动特瑞普利单抗在美的商业化工作，公司的商业化竞争力未来可期。 三季度药品销售稳健，持续推进商业化。公司2023年前三季度实现营业收入约9.86亿元，主要来自商业化药品的国内市场销售收入。前三季度公司共实现商业化药品销售收入约8.92亿元，同比增长约67.8%。其中，特瑞普利单抗注射液销售收入约6.68亿元，同比增长约29.7%；氢溴酸氘瑞米德韦片（商品名：民得维）销售收入约1.24亿元；阿达木单抗注射液（商品名：君迈康）销售收入约9,940万元。行业波动之下公司药品销售仍实现稳健增长。 研发投入持续强劲，管线推进有序。23年前三季度公司研发费用达12.71亿元，研发投入持续强劲。公司以特瑞普利单抗为基石药物全面布局IO领域，同时也在积极布局下一代免疫疗法靶点和新技术，如双抗平台、ADC药物研发平台、siRNA药物研发平台。23年7月，特瑞普利单抗用于晚期肾细胞癌一线治疗、用于广泛期小细胞肺癌一线治疗的新适应症上市申请获得NMPA受理；23年9月，特瑞普利单抗一线治疗黑色素瘤的III期临床研究达到主要研究终点；公司自主研发的抗肿瘤抗BTLA单抗联合特瑞普利单抗作为局限期小细胞肺癌放化疗后未进展患者的巩固治疗的随机、双盲、安慰剂对照、国际多中心III期临床研究已获得FDA及NMPA同意开展；2023年9月，抗PD-1和VEGF双特异性抗体的临床试验申请获得国家药监局批准，并于同月完成首例受试者给药。 盈利预测、估值与评级：考虑到公司研发投入持续加强、特瑞普利单抗销售爬坡需要时间及其他产品销售进展，我们下调公司23~24年归母净利润预测为-15.7/-13.8亿元（前次为-5.9/-4.4亿元），新增25年归母净利润预测为-7.74亿元，公司是国内创新药第一梯队企业，国际化进程加快，维持A股/H股“买入”评级。 风险提示：药物研发失败风险、产品销售不及预期风险、产品降价风险。

深耕于医疗器械领域近三十载，监护设备和血液净化两大业务驱动。公司成立于1993年，深耕于医疗器械领域，是国内监护设备领头公司之一，销售网络遍布全球。巩固监护设备基础上，公司积极完善肾科医疗全产业链战略，提升在血透领域的市场竞争力。受2020年新冠疫情影响，公司监护设备销量快速增长，产品出口海外受到客户认可；2021年公司营收10.91亿元(YOY-22%)，归母净利润0.64亿元(YOY-82%)，其中血液净化设备及耗材收入占比达61.8%。国产替代进程加快，血透业务前景广阔。血液净化是针对急慢性肾功能衰竭患者的主要治疗方式之一，血液透析是目前最常用且重要的血液净化办法。根据费森尤斯年报，全球血透市场规模从2015年的668亿欧元稳步上升至2020年的820亿欧元（2015~20年CAGR为4.2%）。 根据中国医疗器械蓝皮书（2021版），国内透析机、透析器、透析耗材的市场规模分别有望于2025年达到52、88、66亿元，但血透高值医用耗材市场中进口产品占据70%以上的市场份额，国产替代仍有广阔空间。我们认为，基于血透患者基数不断增长、患者支付能力提升、血透产品技术进步、国家政策大力支持等因素，国内血透行业有望保持稳健增长。 公司全产业链布局血透产品，并收购苏州君康扩大产能，公司创新专利数量位于行业前列，并掌握血透相关产品核心技术，有望受益于国产替代浪潮。公司是监护设备国内领军企业，仍有较大成长空间。根据群智咨询预计，全球监护仪市场规模从2016年的26.8亿美元稳步上升至2019年的29.4亿美元（2016~19年CAGR为3.1%），新冠疫情蔓延，致使监护仪需求增长，2020年全球市场规模达33亿美元，预计随着疫情防控与疫苗接种等推进，医疗设备需求将回归到原先稳定增长水平。国内监护仪市场从2016年的3.3亿美元增长至2019年的4.2亿美元（2016~19年CAGR为8.4%），并有望于2023年达到6.4亿美元。公司拥有掌上监护仪、一体式监护仪和插件式监护仪三大监护系列产品，各系列产品型号多样。公司监护仪系列产品借疫情契机，加速走向海外；同时受国内医疗新基建政策催化，公司监护仪等生命健康监测领域产品作为医院病区基本设备，其市场需求有望增加，实现加速增长。盈利预测、估值与评级：我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为0.86/1.14/1.57亿元，EPS分别为0.49/0.65/0.90元。现价对应PE分别为30/23/17倍。我们给予公司目标价为18.10元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：竞争加剧；集采降价超预期；产能扩张及消化不及预期等。

事件：1）公司发布2022年一季报业绩，实现营业收入6.30亿元，同比减少61.02%。归母净亏损为3.96亿元。2）公司公告子公司君拓生物与苏州旺山旺水合作开发口服新冠药VV116，正处于多项全球多中心、随机、双盲的3期临床试验中，包括一项对比辉瑞Paxlovid用于轻中度新冠患者治疗的有效性与安全性的III期临床。3）公司公告收到FDA关于特瑞普利单抗联合吉西他滨/顺铂作为晚期复发或转移性鼻咽癌患者一线治疗和单药用于复发或转移性鼻咽癌含铂治疗后的二线及以上治疗生物制品许可申请（BLA）的完整回复信。 点评： 新冠小分子药物临床推进加速，一梯队布局新冠抗病毒领域渐入收获期。公司合作开发的新冠小分子RdRp抑制剂VV116在国内进度领先，此前已获得乌兹别克斯坦紧急授权，且已经启动VV116用于中重度COVID-19患者的III期临床和用于轻中度COVID-19患者的II/III期临床，已完成首例患者入组。此外，VV116头对头对比辉瑞Paxlovid用于轻中度新冠患者治疗的有效性与安全性的III期临床也在瑞金医院推进中，首例患者已于2022年4月完成入组与给药。另一款新冠小分子3CL蛋白酶抑制剂VV993处于临床前阶段。公司多层次布局新冠抗病毒领域，新冠小分子口服药物在国内进度领先，VV116临床试验推进呈现加速，充分体现公司对产品临床试验的信心。 PD-1单抗有望重新提交BLA，22年有望迎来商业化拐点。公司PD-1单抗BLA收到FDA的回复信，受疫情影响，BLA审评中的现场核查受阻，但该回复表明公司无须补充临床实验数据，仅需进行一项质控流程变更即可，公司预计于2022年仲夏之前重新提交BLA。核心产品特瑞普利单抗21年全年收入下滑，展望22年，特瑞普利单抗一线治疗食管鳞癌、一线治疗非小细胞肺癌均已提交NDA并获受理。公司聘任李聪先生全面负责商业化相关工作后，已完成对商业化团队的调整，有望迎来突破。整体来看，公司的多层次研发布局有望于22年逐渐进入商业价值兑现期。 盈利预测、估值与评级：我们维持公司22~24年净利润预测为-7.3/-0.9/-0.79亿元，公司是国内第一梯队的创新型生物制药公司，新冠小分子药物研发进度领先，核心品种商业化有望迎来拐点，维持 “买入”评级。 风险提示：药物研发失败风险、产品销售不及预期风险、产品降价风险。

事件：公司发布2021 年报业绩，实现营业收入40.25 亿元，同比增长152.36%。归母净亏损较上年同期收窄至7.2 亿元，归母扣非净亏损收窄至8.84 亿元。收入符合我们预期，亏损幅度略超我们此前预期。 点评： 新冠小分子药物进度领先，多层次布局新冠抗病毒领域渐入收获期。公司合作开发的新冠小分子RdRp 抑制剂VV116 在国内进度领先，此前已获得乌兹别克斯坦紧急授权，目前已经启动VV116 用于中重度COVID-19 患者的III 期临床和用于轻中度COVID-19 患者的II/III 期临床，已完成首例患者入组。另一款新冠小分子3CL 蛋白酶抑制剂VV993 处于临床前阶段。公司多层次布局新冠抗病毒领域，公司新冠中和抗体在全球超过15 个国家获得紧急授权，2021 年获得的销售分成和里程碑收入超过20 亿元，贡献强劲收入。 PD-1 单抗21 年销售下滑，随着22 年大适应症获批有望迎来商业化拐点。公司核心产品特瑞普利单抗21 年全年实现收入4.12 亿元，较上年下滑，主要是由于1）年初终端价格下降后未能实现“以价换量”；2）年末纳入21 版国家医保目录并进一步降价后，公司对经销商的全部库存进行了差价补偿；3）21 年公司经历了商业化负责人调整。展望22 年，特瑞普利单抗一线治疗食管鳞癌、一线治疗非小细胞肺癌均已提交NDA 并获受理。公司聘任李聪先生全面负责商业化相关工作后，已完成对商业化团队的调整，有望迎来突破。整体来看，公司的多层次研发布局有望于22 年逐渐进入商业价值兑现期。 研发投入持续强劲，肿瘤免疫、自免、代谢性等适应症在研产品梯队有序。21 年公司研发费用达20.69 亿元，同比增长16.35%，在研管线中共有23 项产品处于临床试验阶段（PCSK9 单抗、贝伐珠单抗及PARP 抑制剂处于III 期临床）， 超过25 项产品处于临床前开发阶段。公司以特瑞普利单抗为基石药物全面布局IO 领域，同时也在积极布局下一代免疫疗法靶点和新技术，如双抗平台、ADC 药物研发平台、siRNA 药物研发平台。目前公司肿瘤免疫领域布局有BTLA 单抗（目前正在中美两地开展多项Ib/II 期临床试验）、CD112R（临床试验申请获FDA 批准）、TIGIT 单抗、PARP 等品种，有望在创新药物研发方面稳步推进。 盈利预测、估值与评级：考虑到新冠中和抗体收入退坡等因素，我们下调公司22~23 年净利润预测为-7.3/-0.9 亿元（前次为-0.2/1.3 亿元），新增24 年净利润预测为-0.79 亿元，公司是国内第一梯队的创新型生物制药公司，新冠小分子药物研发进度领先，核心品种商业化有望迎来拐点，维持 “买入”评级。 风险提示：药物研发失败风险、产品销售不及预期风险、产品降价风险。

事件： 公司发布2021 年报，2021 年实现收入159.04 亿元，同比增长17.62%，归母净利润13.28 亿元，同比增长18.57%，扣非归母净利润12.25 亿元，同比增长26.72%，EPS0.70 元，符合预期。其中，四季度单季实现收入39.7 亿元，同比增长16.13%，归母净利润3.2 亿元，同比增长65.74%，扣非归母净利润3.05 亿元，同比增长87.11%。 点评： 业绩符合预期，各板块销售稳健增长。2021 年公司毛利率64.06%，提升0.10 个百分点。期间费用率36.93%，提升1.49pp，其中销售费用率31.61%，提升2.47pp，管理费用率5.91%，下降1.13pp，研发费用率8.78%，提升0.85pp， 费用率整体保持稳定。收入端稳健增长，其中化学制剂实现收入91.0 亿元，同比增长35.9%，主要是由于吸入制剂提供增量销售；化学原料药及中间体实现收入46.9 亿元，同比增长19.2%，7-ACA 与美罗培南实现量价齐升；诊断试剂及设备实现收入7.2 亿元，同比下降47.7%。 吸入制剂步入收获期，板块逐步放量。公司呼吸领域实现新增销售收入5.77 亿元，同比实现大幅增长，公司3 个吸入制剂品种（包括吸入用异丙托溴铵吸入溶液、吸入用布地奈德混悬液、吸入用复方异丙托溴铵溶液）入选第五批集采，有利于公司吸入制剂快速打开国内销售市场。公司在吸入制剂领域布局完善且进度均靠前，营销团队组建完成，销售进展良好，21 年一共开发4000 多家二级医院。在研品种妥布霉素吸入溶液、富马酸福莫特罗吸入溶液和硫酸特布他林雾化吸入溶液申报生产；富马酸福莫特罗吸入气雾剂、莫米松福莫特罗吸入气雾剂已开展临床研究，阿地溴铵吸入粉雾剂取得临床试验通知书，有望持续为呼吸板块贡献业绩弹性。 盈利预测与估值评级。公司呼吸制剂管线正在加速兑现，吸入制剂重磅新品种上市提供增量，考虑到费用投入力度加大，我们上调22~23 年净利润预测为15.42/18.41 亿元（原值为14.64/16.96 亿元，分别上调5.3%/8.5%），新增24 年净利润预测为21.78 亿元，对应22~24 年EPS 分别为0.81/0.96/1.14 元，对应P/E 为15/13/11 倍，维持“买入”评级。 风险提示：药品带量采购风险，审批政策风险，原料药价格波动等。

事件：公司披露 2021 年业绩，报告期内实现营业收入8.29 亿元，同比增长72.85%；实现归母净利润2.08 亿元，同比增长87.7%；实现扣非后归母净利润1.68 亿元，同比增长71.45%；基本每股收益3.19 元，业绩符合市场预期。 点评： 研发投入加大力度，Q3/Q4 单季利润增速放缓。公司Q3/Q4 单季分别实现营业收入和归母净利润2.09/2.35 和0.47/0.46 亿元，同比增长60.9%/50.0%和50.0%和17.1%，而公司Q2 单季归母净利润增速达到115.58%，单季利润增速放缓，主要是由于这两个季度公司研发投入力度加大，研发费用率分别达到18.7%和25.2%。考虑到公司于21 年下半年推进多个产品研发进度，我们预计研发费用仍将维持高位，管线内多款产品的注册推进有望为公司中长期的业绩增速奠定基础。 收入维持高速增长，血管介入和电生理板块携手高歌猛进。公司血管介入和电生理板块均取得突破。1)21 年冠脉通路业务收入达3.82 亿元（YOY 同比增长96.8%），该块业务受益于集采提高市场占有率；21 年外周介入业务收入达1.19 亿元（YOY 同比增长80.9%）。整体看，血管介入类产品的覆盖率和入院渗透率进一步提升。2)21 年电生理产品业务收入达2.33 亿元（YOY 同比+46.38%）， 新增医院植入近300 家，覆盖医院超过800 余家。同时，国内电生理业务如期实现了从二维到三维的突破，并建立了三维产品良好的市场品牌。公司在年初如期取得三维心脏电生理标测系统及相关消融导管的产品注册证，并在全国级心脏电生理中心开展了三维上市路演手术30 余场，在近200 家医院完成三维电生理手术600 余例，并取得了全国级专家对新上市三维电生理产品和品牌的认可和互动。此外，公司出海能力进一步加强，21 年海外收入同比增长率达34.7%， 公司继续发力国际市场准入，在多个国家完成PCI 接入产品注册。 盈利预测、估值与评级：公司是电生理和冠脉通路双轮驱动的支援器械明星企业， 具备国内领先的导管制造工艺。考虑到电生理领域三维标测导管装机进度，神经、外周领域等新品放量速度，以及疫情影响下的海外拓展情况，调低公司2022~2023 年EPS 预测为4.42 元/6.01 元（分别较上次下调4.9%/8.0%），新增24 年EPS 预测为8.18 元，现价对应2022~2024 年PE 为47/35/26 倍，维持“买入”评级。 风险提示：集中采购产品大幅降价、医疗安全事故等。

创新驱动的生物制药公司，成立以来发展迅速。君实生物成立于 2012年，致力于源头创新，成立以来发展迅速。公司拥有国内第一个获批上市的国产 PD-1单抗，特瑞普利单抗的成功上市体现了公司优异的药物研发能力和执行能力； 在海外，该品种已获 FDA 四项孤儿药资格认定、二项突破性疗法认定，其中鼻咽癌适应症已获优先审评，有望在 2022年 Q2获批上市，成为中国首个在美上市的 PD-1单抗。此外，公司在肿瘤免疫疗法、自身免疫性疾病、代谢性、新冠肺炎等各疾病领域，通过内生研发和外延合作等方式布局了庞大研发管线，涵盖大分子和小分子药物形式。 PD-1单抗有望迎来大适应症获批井喷期，差异化布局辅助/新辅助治疗，商业价值逐渐兑现。PD-1单抗市场前景广阔，国内已获批二线治疗黑色素瘤、二线治疗尿路上皮癌及一/二线及以上治疗鼻咽癌。一线治疗食管鳞癌、一线治疗非小细胞肺癌均已提交 NDA 并获受理 。在差异化研发布局方面，公司积极布局肺癌、肝癌、食管鳞癌等大适应症的辅助/新辅助治疗，国内进度领先。 商业化布局方面，公司聘任李聪先生全面负责商业化相关工作，有望迎来突破； 公司还将特瑞普利单抗北美权益授出给 Coherus，有望覆盖更多患者群体。 整体来看，公司的多层次研发布局逐渐进入商业价值兑现期。 布局新靶点、新分子和新平台，肿瘤免疫、自免、代谢性、新冠抗病毒等领域在研产品梯队有序。公司以特瑞普利单抗为基石药物全面布局 IO 领域，同时也在积极布局下一代免疫疗法靶点和新技术，如双抗平台、ADC 药物研发平台、siRNA 药物研发平台。目前公司肿瘤免疫领域布局有 BTLA 单抗、CD112R、TIGIT 单抗、PARP 等品种，代谢和自免领域布局有 PCSK9、IL-17等品种。公司多层次布局新冠抗病毒领域，新冠中和抗体获得多国政府订单，小分子口服药已获乌兹别克紧急授权使用。公司多项产品处于临床试验和临床前开发阶段，有望在创新药物研发方面稳步推进。 盈利预测、估值与评级：公司是国内第一梯队的创新型生物制药公司，研发管线渐入收获期。此外，JS016是公司和中科院合作研发的新冠中和抗体，2021年以来，Etesevimab 单抗及 Bamlanivimab+Etesevimab 双抗组合的政府订单增加，有望贡献显著现金收入。我们预计公司 21~23年收入分别为 44.79/39.0/43.7亿元。基于 DCF 估值法，给予 A 股目标价 83.4元，H 股目标价 61.9港元，首次覆盖，A/H 股分别给予“买入”评级。 风险提示：药物研发失败风险、产品销售不及预期风险、产品降价风险、产品被替代风险。

疫情稳定后，20Q2业绩明显改善。20Q1/Q2单季度分别实现收入7.4/10.3亿元，同比增长-10.9%/0.2%，其中Q2环比增长37.8%；20Q1/Q2单季度分别实现扣非归母净利润0.6/1.4亿元，同比增长12.5%、25.1%，其中Q2环比增长111.8%。分板块看：1）制剂收入8.9亿元（核心自营制剂产品收入8.2亿元，同比下降8%），其中妇科计生类收入2.1亿元（-19%）；麻醉肌松类收入2.0亿元（-15%）；呼吸类收入1.4亿元（+17%）；皮肤科收入0.6亿元（-17%）。受新冠肺炎疫情影响，部分制剂品种Q1下滑明显，但自Q2起逐步恢复。2）原料药板块市场需求稳健，新厂区搬迁完成后综合能力不断提升，上半年实现收入8.8亿元（其中主要甾体激素原料药收入5.2亿元（+4.4%）；期内公司完成原料药新厂区所有搬迁产品的GMP现场检查，杨府厂区醋酸环丙孕酮等共11个产品通过现场检查，整体看有利于公司生产和质量管理体系的提升。 布局高端制剂，研发加大投入。公司持续布局高端制剂，此前公告拟非公开发行股票募集不超过10亿元，其中7.9亿元用于高端制剂国际化建设，布局抗胆碱能类吸入剂、双动力鼻喷雾剂、皮质激素注射剂及麻醉镇静注射剂的综合生产能力。上半年研发投入达7606万元（+16.1%），研发投入占比达4.3%，期内完成多个品规的一致性评价申报、药品补充申请批件及药品再注册，公司积极布局高端新产品，研发进度加快，有望助力业绩中长期增长。 维持“买入”评级。公司是国内甾体激素行业原料药和制剂一体化龙头企业，原料药工艺领先、制剂产品富有特色，呼吸用药前景广阔。不考虑定增摊薄影响，维持20~22年EPS至0.56/0.72/0.89元，同比增长24.6%/28.6%/24.3%，维持“买入”评级。 风险提示：原料药价格波动，招标降价风险，研发进度不及预期。

事件:1)公司发布 2019年年报,全年实现收入 37.1亿、归母净利润4.1亿、扣非归母净利润 3.8亿元,分别同比增长 2.4%、36.2%、33.9%; 实现 EPS 0.45元。2)公司发布 2020年一季报, 20Q1实现收入 7.4亿、归母净利润0.67亿、扣非归母净利润0.63亿,分别同比增长-10.9%、16.1%、12.5% 。3)公司拟非公开发行股票募集不超过 10亿元,用于高端制剂国际化建设、偿还银行贷款、补充流动资金。 点评 : 主营业务结构改善,全年实现高速增长 。19年毛利率稳步提升 1.5pp 至60.5%,净利润提升 2.4pp 至 11.9%,经营稳健。19年全年扣非归母利润端增速 33.9%,快于收入端增速主要是高毛利品种增加致结构改善,公司持有海盛子公司 61.2%股权,扣除海盛并表利润后,主营业务利润端同比实现超 60%高速增长,超市场预期,核心自营制剂产品销售良好,销售效率提升。分板块看,制剂收入 20.9亿元(+12.2%),其中妇科计生类收入5.1亿元,同比持平;麻醉肌松类收入 5.4亿元(+12%);呼吸类收入 3亿元(+55%);皮肤科收入 1.5亿元(+32%)。受新冠肺炎疫情影响,部分品种如麻醉肌松类制剂于 20Q1下滑明显,原料药板块市场需求稳健,订单充裕,新厂区搬迁完成后综合能力不断提升,估计 Q1实现稳健增长。 定增布局高端制剂,研发加大投入。公司拟非公开发行股票募集不超过 10亿元,其中 7.9亿元用于高端制剂国际化建设,布局抗胆碱能类吸入剂、双动力鼻喷雾剂、皮质激素注射剂及麻醉镇静注射剂的综合生产能力。19年研发投入达 2.05亿元(+43%),研发投入占比达 5.51%,期内完成 5个品规的一致性评价申报、获得 21个药品补充申请批件及 55个药品再注册,公司积极布局高端新产品,研发进度加快,有望助力业绩中长期增长 。 维持“买入”评级。公司是国内甾体激素行业原料药和制剂一体化龙头企业,原料药工艺领先、制剂产品富有特色,呼吸用药前景广阔。维持20~21年 EPS 至 0.56/0.72元,新增 22年 EPS 为 0.89元,同比增长24.6%/28.6%/24.3%,当前股价对应 20年估值为 25x,维持“买入”评级。 风险提示 :原料药价格波动,招标降价风险,研发进度不及预期。

疫情影响下业绩基本符合预期,财务费用大幅下降。20Q1疫情影响下扣非归母净利润端实现+1.66%增长,疫情影响部分制剂和保健品销售,整体业绩基本符合预期。归母净利润同比下降8.39%主要与20Q1营业外收入(主要是政府补助)同比减少97%至169万元、公允价值变动收益同比减少390%至-1138万元有关;此外20Q1公司财务费用为-2603万元(-209.7%),主要是借款利息减少和汇兑损益变动引起。公司持有丽珠集团44.81%股权,丽珠集团2020年1季度实现收入25.05亿元(-3.94%),贡献归母与扣非归母净利润3.99亿元(+1.68%)/4.03亿元(+22.55%)。 原料药价格回暖,有望增厚利润。公司原料药及中间体板块7-ACA19年上半年价格处于高位(均价440元/千克),19H2价格回落,20年1-2月仍在价格低位区间(均价350元/千克),拖累一季度业绩。受新冠疫情影响,7-ACA价格较此前有较大回升,3月报价450元/千克(含税),考虑到全球范围疫情进展,7-ACA价格有望维持,预计有望增厚2020年利润。 吸入制剂布局全面,有望迎来收获期。公司在吸入制剂领域布局完善且进度均靠前,复方异丙托溴铵吸入溶液和左旋沙丁醇胺分别于19年4月和9月获批上市,分别完成21个和14个省招标挂网,有望成为5~10亿元峰值的潜力品种。在研品种布地奈德混悬液/气雾剂、异丙托溴铵吸入剂/气雾剂、沙美特罗氟替卡松吸入粉雾剂、布地奈德福莫特罗等重磅吸入剂梯队有序,布地奈德混悬液有望于2020年上市,有望成为近20亿元的重磅品种。 盈利预测与估值评级。考虑疫情影响原料药提价及吸入制剂重磅新品种上市,我们上调20~22年EPS分别为0.55元/0.64/0.76元,同比增长20.0%/16.5%/18.6%,公司吸入制剂布局全面,重磅品种有望迎来收获期,维持“买入”评级。 风险提示:药品带量采购风险,审批政策风险,原料药价格波动等。