事项：公司发布24年中报，营业收入3.54亿元（+22.29%），归母净利润0.06亿元（-85.13%），扣非净利润-0.01亿元。24Q2，营业收入1.84亿元（+12.61%），归母净利润0.03亿元（-86.52%），扣非净利润-0.01亿元。 评论：分地区来看，国内外业务整体实现稳健增长，国内业务下半年有望加速增长。 24H1公司国内收入2.86亿元（+22.27%），在宏观环境压力下仍然实现了较为稳健的增长，24H1公司在国内市场加大了产品推广力度，以临床需求为导向更新升级公司产品，拓宽了对各等级医院的覆盖度，同时，公司品牌影响力的不断上升，也对经营产生了正向促进作用，随着设备更新政策在下半年逐步落地，内镜作为医疗设备有望受益，且国内软镜市场国产替代空间广阔，公司下半年国内收入有望恢复高增长。24H1公司海外收入0.68亿元（+22.40%），产品出海得到进一步推进，24H1公司在国际市场的市场准入方面取得了多项进展，在欧盟地区、巴西、韩国、俄罗斯等多个国家或地区皆有机型获批上市，2024年初公司4K内窥镜产品AQ-300获得欧盟的CE认证，公司国际业务团队正积极参加各类相关行业会议和业内交流，未来随着AQ-300在欧盟地区放量，公司海外业务收入有望加速增长。 分业务来看，内窥镜设备为当前业绩主要驱动力，耗材和服务发展空间巨大。 24H1公司内窥镜设备收入3.42亿元（+23.37%），占比96.65%，内窥镜诊疗耗材收入0.07亿元（-8.88%），占比1.95%，内窥镜维修服务收入0.04亿元（2.73%），占比1.19%，租赁收入75万元（+219.01%），占比0.21%。我们认为国内软镜企业发展可分为三个阶段，从单一设备收入到“设备+服务”模式，最后发展为软硬并举、设备耗材协同的发展模式。目前澳华内镜处于第一阶段，随着澳华内镜业务结构不断丰富，未来耗材和服务业务发展空间巨大。 产品持续更新迭代，主动适应市场多样化需求。24H1公司研发投入0.87亿元，同比增长25.48%，占营业收入的比例为24.70%。持续投入下，24H1公司产品管线取得多项进展，2024年3月，公司相继推出电子经皮胆道镜以及电子膀胱镜，从消化科、呼吸科领域迈入了肝胆外科以及泌尿领域，优秀的镜体参数可以确保镜体进入更细的自然腔道，为临床检查和探索发现提供了更多的选择。2024年5月，公司发布了电子输尿管肾盂镜，超细外径的镜体可以进入狭窄的输尿管，助力泌尿结石的治疗。公司持续推动了产品更新迭代，主动适应了市场多样化需求。 投资建议：结合公司24H1业绩，考虑到股份支付费用和推广及研发费用支出，我们预计公司24-26年归母净利润分别为0.45、1.65、2.74亿元（24-26年原预测值为1.3、1.9、2.8亿元），同比变动分别为-22.1%、265.9%、66.3%，EPS分别为0.34、1.23、2.04元，对应PE分别为124、34、20倍。根据DCF模型测算，给予公司整体估值80亿元，对应目标价约59元，维持“推荐”评级。 风险提示：1、国际业务推广进展不及预期；2、新产品上市进度不达预期。

核心观点：公司2024年上半年业绩符合预期，Q2收入增速较Q1有所放缓，主要受行业合规要求提升、医疗设备更新换代政策尚未落地导致部分医院暂缓医疗设备采购等因素的影响。随着医疗设备更新换代政策逐步落地、配套支持资金逐步到位，行业招投标有望逐步恢复。展望Q4及明年，若设备更新落地范围较广、力度较大，行业设备采购需求有望改善，公司业绩有望取得较好增长。 公司新产品AQ-300上市以来持续打磨、临床认可度持续提升，三级医院突破的数量有望持续高增长。 事件：2024年8月22日，公司发布2024年半年报根据公司公告，公司2024年上半年实现营收3.54亿元，同比增长22%；实现归母净利润566万元，同比下降85%；实现扣非归母净利润-135万元，同比下降105%。经营活动产生的现金流净额为-1.29亿元（去年同期为-2979万元），基本每股收益为0.04元/股。 简评：短期招投标有所承压，业绩符合预期公司2024年上半年营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为3.54亿元（+22%）、566万元（-85%）和-135万元（-105%），位于业绩预告区间内，符合预期。24Q2单季度营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为1.84亿元（+13%）、290万元（-87%）和-110万元（-106%）。上半年利润大幅下滑，主要受股权激励费用的影响，剔除股份支付后的归母净利润为4774万元（+7%）。 Q2收入增速较Q1有所下降，预计主要受医疗行业合规要求提升、医疗设备更新换代政策尚未落地导致部分医院暂缓医疗设备采购等因素的影响。 分业务来看，2024年上半年内窥镜设备收入为3.42亿元，同比增长23%；内窥镜诊疗耗材收入为0.69亿元，同比下降9%；内窥镜维修服务收入为0.42亿元，同比下降3%，目前收入体量较小。地区来看，上半年境内销售收入为2.86亿元（+22%）；外销收入为0.68亿元（+22%），占主营业务收入的比例为19%。 在设备更新政策逐步落地和AQ-300放量的驱动下，下半年业绩较上半年有望改善随着医疗设备更新换代政策逐步落地、配套支持资金逐步到位，行业招投标有望逐步恢复。展望Q4及明年，若设备更新落地范围较广、力度较大，行业设备采购需求有望改善，公司业绩有望取得较好增长。公司新产品AQ-300上市以来持续打磨、临床认可度持续提升，三级医院突破的数量有望持续高增长。公司多款细镜、分体式上消化道内镜、双焦内镜等新镜种在2023年陆续获批，2024年推出的新产品包括高光谱智能影像平台、140倍光学放大内镜、4K双焦内镜系列（65X近焦放大）等，产品组合进一步丰富、产品性能不断优化，有望进一步提升公司在中高端市场的核心竞争力。此外，公司持续加大海外市场拓展力度，在俄罗斯、巴西、韩国等多个国家获得了一系列产品的批准，AQ-300在欧盟已获批，有望驱动海外市场下半年实现高增长。 毛利率受会计准则调整影响有所下降，研发和营销投入持续加大2024年上半年，公司毛利率为71.46%，同比下降4.82个百分点，预计主要系会计准则调整所致，根据2024年3月财政部发布的新版会计准则，公司质保相关的维修费用与预提费用从原先的销售费用计入营业成本中。 销售费用率为34.69%，同比提升0.51个百分点；管理费用率为16.60%，同比提升2.68个百分点，主要系职工薪酬、股份支付及差旅费用增长所致；财务费用率为-0.11%，同比提升0.61个百分点；研发费用率为24.70%，同比提升0.63个百分点。2024年上半年经营性现金流净额为-1.29亿元（去年同期为-2979万元），主要系回款放缓与投入增长所致。上半年存货周转天数为388.27天，同比减少111.18天，周转效率有所提升；应收账款周转天数为121.16天，同比增加33.27天，主要系公司销售规模持续扩大，同时上半年受整体市场环境的影响，回款速度放缓导致。其余财务指标基本正常。 AQ-300产品性能不断优化、镜体种类持续丰富，核心竞争力持续增强公司2022年11月正式推出下一代4K软性内窥镜系统AQ-300，在光学放大、镜体操控性等关键性能上实现突破。在产品性能方面，公司结合临床端的反馈对AQ-300系列进行持续迭代，在操控性能、操作手感、稳定性等多个方面都达到了临床操作需求。公司多款新镜种在2023年陆续上市，包括全新UHD系列十二指肠镜、超细内镜等多款细镜产品、UHD系列双焦内镜、分体式上消化道内镜等，进一步丰富了公司镜体种类。此外，公司持续推进营销体系建设，不断加深公司产品的市场覆盖深度及广度，同时采用线上线下结合的方式，围绕AQ-300系列开展了包括内镜培训班、案例分享、规范化诊疗讲座等一系列专题活动，受到专家、客户、经销商的良好反馈。综合来看，在产品性能提升、镜体种类持续丰富、学术推广和渠道建设不断加强的驱动下，叠加鼓励国产替代、进口论证趋严等政策的支持，公司AQ-300有望在三级医院实现快速放量。 短期看好公司旗舰产品AQ-300加速国产替代，中长期看好软镜赛道的高景气发展短期来看，公司旗舰产品AQ-300性能显著提升、镜体种类持续丰富，随着医疗设备更新换代政策逐步落地，有望在三级医院实现快速放量。中期来看，公司持续布局3D消化内镜、内窥镜机器人系统、一次性内镜等新产品，有望贡献新的盈利增长点。长期来看，一方面，消化道癌筛查需求旺盛，目前国内渗透率仍然较低，公司国内市场份额提升空间大；另一方面，公司积极开拓海外市场，长期成长空间广阔。考虑行业合规要求提升、医疗设备以旧换新政策落地节奏的不确定性、股权激励费用对表观净利润的影响，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司收入分别为9.06亿元、12.80亿元和18.02亿元，分别同比增长34%、41%和41%，2024-2026年归母净利润预计分别为0.29亿元、1.19亿元和2.60亿元，同比增速分别为-50%、313%和118%。维持“买入”评级。 风险提示：医疗行业合规要求提升的风险；设备更新换代政策落地的节奏存在一定的不确定性，业绩存在不及预期的可能性；库存较高的风险；技术创新和研发失败的风险：核心技术泄密风险；研发人员流失的风险；市场拓展和市场竞争风险（竞争对手奥林巴斯下一代新产品X1镜体后续在国内上市带来的竞争风险）；部分进口原材料采购受限的风险（公司内窥镜设备的镜头、光源等部分原材料的主要供应商系美国、日本原厂商的代理商或贸易商，未来如因特殊贸易原因导致相关国外供应商停止向国内企业出口上述原材料，将可能在短期内对公司的生产经营产生一定不利影响）；质量控制风险；税收优惠政策变动风险；应收账款回收风险（若公司客户未来经营情况或与公司的合作关系发生不利变化，应收账款回收风险将增加，从而对公司的经营业绩产生不利影响）；汇率波动风险；资产重组及商誉减值的风险；产品认证风险；地缘政治风险。

公司发布2024年半年报。 24H1公司实现营收3.54亿（同比+22.3%），归母净利润566万元（同比-85.1%），归母扣非净利润-135万元（同比-104.6%）。 单Q2公司实现营收1.84亿元（同比+12.6%），归母净利润290万元（同比-86.5%），归母扣非净利润-110万元（同比-106.3%）。 调整后毛利率较上年同期略有提升，归母净利波动主要系股份费用支付影响。 受会计准则变化影响，公司将质保相关的维修费用与预提费用从销售费用中离去，计入营业成本，公司24H1毛利率约71.5%（较23H1调整后口径同比提升0.1pct）。 公司于2022年以及2023年分别进行了两轮股权激励，两轮归属期均包含2024年，故股权激励费用对24H1表观利润影响较大，剔除股份支付后的归母净利润为4774万元（同比+7.2%）。 研发持续投入，产品管线迈入肝胆外科及泌尿领域。 24H1公司研发投入8734万元（同比增长25.5%），研发投入占比同比提升0.62pct。公司产品管线顺利从消化科、呼吸科领域迈入了肝胆外科以及泌尿领域，相继推出电子经皮胆道镜、电子膀胱镜、电子输尿管肾盂镜。 公司内镜产品矩阵日益丰富，24年新品年度发布中，高光智能影像平台、640倍细胞内镜、140倍光学放大内镜、超细胃镜、4K双焦内镜等将有效助力临床；AQ-1504K超高清内镜系统、AQ-120内镜系统将提供不同等级医院多样化的选择。 产品结构升级有效提升公司海内外市场竞争力。 分地区，24H1公司境内实现收入2.86亿元（同比+22.3%），国外实现收入6781万元（同比+22.4%），均保持较好的增长趋势。国内市场，公司已建立15个营销分公司，实现区域化垂直深度管理，提升产品覆盖面及市场竞争力；海外市场，公司取得多项产品准入，实现一系列有竞争力的机型获批上市。 盈利预测与投资建议据定期报告及会计准则变更，调整内窥镜设备毛利率、销售费用率等核心变量，预计公司2024-2026年营收为9.9/14.0/19.6亿元（前值为10.1/14.4/20.3亿元），CAGR为42.5%，归母净利润为0.82/1.54/2.57亿元（前值为1.16/1.80/2.73亿元），CAGR为64.3%，当前股价对应2024-2026年PS为5.3/3.7/2.6倍。公司作为专注于软镜赛道的国产龙头企业，产品具有创新性并实现赋能临床，维持“买入”评级。 风险提示1）研发失败或导致产品放量不达预期；2）医疗事故风险或导致推广不及预期；3）进口品牌国内设厂或加剧国产化竞争风险；4）海外市场拓展或引发国际化经营风险。

业绩表现：2024H1公司实现营业收入3.54亿元，同比增长22.29%；实现归母净利润566.16万元，同比降低85.13%；剔除股份支付影响的归母净利为4,774.02万，同比增长7.19%。单2024Q2，公司实现营业收入1.84亿元，同比增长12.61%；实现归母净利润0.03亿元，同比降低86.52%。公司协同研发和技术优势，不断迭代升级产品，提供高质量的内镜解决方案，赢得了临床端的广泛认可。 内窥镜设备保持增长，加速推进海外产品注册及品牌建设。分业务来看，2024H1公司内窥镜设备业务收入3.42亿元（yoy+23.37%），内窥镜诊疗耗材收入689.78万元（yoy-8.88%）,内窥镜维修服务收入419.54万元（yoy-2.73%）。分地区来看，2024H1公司实现国内收入2.86亿元（yoy+22.27%）；实现海外收入0.68亿元（yoy+22.40%）。 2024H1公司AQ-300产品获CE认证，并陆续在巴西、韩国、俄罗斯、泰国等多个国家实现一系列有竞争力产品的获批。 临床应用科室拓展，新品持续迭代。2024H1公司研发费用为0.87亿元（yoy+25.48%）；研发费用率为24.7%，同比增长0.63pct；研发人员数为268人（yoy+17.03%）;新增申请发明专利3项，获授权发明专利14项。2024H1公司相继推出电子经皮胆道镜、电子膀胱镜、电子输尿管肾盂镜，将公司业务拓展到肝胆外科及泌尿外科。2024年8月公司发布包含26个窄带光波段的高光谱智能影像平台、AQ-120及AQ-150系列4K超高清内镜系统、640倍细胞内镜、140倍光学放大内镜、头端直径最细达5.4mm超细胃镜、4K双焦内镜系列产品，经长期技术积淀进入新品爆发期，有望成为公司的新增长动能。 深化“医工结合”，聚焦县域医疗。公司在国内已建立起15个营销分公司、34个营销服务网点，产品的覆盖面和市场竞争力将得到有效提升。公司通过创新产品的开发、案例分享、医师培训、规范化诊疗讲座等系列专题活动，与多家三级甲等医院进行了全方位深度合作。公司还关注并推进县域医疗的高质量发展，在临沧、瓮安等多地开展基层诊疗推广服务。 保持高销售投入，毛利率因会计政策变化有所波动。2024H1公司管理费用率为16.6%，同比增长2.68pct；销售费用率为34.69%，同比增长0.51pct。2024H1公司销售毛利率为71.46%，同比降低4.82pct；销售净利率为1.58%，同比降低11.48pct。公司毛利率水平降低主要系会计政策变更，引起营业成本提升了1244.17万元。【投资建议】由于行业整顿及设备更新政策落地节奏致使24H1招标节奏放缓，公司上半年收入增速不及预期。但作为国内软镜的引领企业之一，公司AQ-300入院装机顺利，海外收入增速快，研发成果加速转化，营销渠道不断拓展，公司收入增速有望伴随下半年招标情况复苏而有所提升。我们调整了此前的盈利预测，预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为9.14/11.99/15.28亿元，归母净利分别为1.11/1.76/2.16亿元，EPS分别为0.82/1.31/1.61元，对应PE分别为47.19/29.7/24.14倍，维持“增持”评级。【风险提示】技术创新和研发失败的风险政策变动的风险行业竞争加剧的风险产品质量控制风险

2024H1收入端稳健，利润端受股份支付和研发投入影响较大。2024上半年公司实现营收3.54亿元（+22.29%），归母净利润566万元（-85.13%），剔除股份支付的归母净利润4774万元（+7.19%）。其中24Q2单季营收1.84亿元（+12.61%），归母净利润290万元（-86.52%），剔除股份支付的归母净利润2318万元（-6.36%）。2024上半年公司收入端稳健，利润端受股份支付和研发投入影响较大，二季度业绩增速放缓，主要系行业整顿影响下招投标需求较平淡所致。 分业务，2024上半年公司内窥镜设备收入3.42亿元（+23%），内窥镜诊疗耗材0.07亿元（-9%），内窥镜维修服务0.04亿元（-3%）。分地区，国内收入2.86亿元（+22%），海外收入0.68亿元（+22%）。 毛利率保持稳定，费用率有所提升。2024上半年毛利率71.46%，表观毛利率下降4.82pp，主要系会计准则变更，保证类质保费用从销售费用调整至营业成本所致，调整后2023H1毛利率对应为71.37%，毛利率基本保持稳定。销售费用率34.69%（+5.42pp），管理费用率16.60%（+2.68pp），研发费用率24.70%（+0.63pp），财务费用率-0.11%（+0.61pp），四费率75.88%（+9.34pp），公司持续加大产品推广力度、完善营销体系，注重对人员的投入和激励，费用率提升明显。 研发投入持续加大，拓展产品应用领域。公司持续加大自主创新科技投入，积极推动内窥镜系统及其相关耗材、软性内镜机器人等相关联产业的研发，24H1研发投入8733万元（+25.48%）。新产品管线取得进展，2024年3月相继推出电子经皮胆道镜以及电子膀胱镜，从消化科、呼吸科领域迈入了肝胆外科以及泌尿领域。 投资建议：公司2024上半年收入稳健增长，销售、研发投入持续加大，考虑行业整顿对招投标影响，下调盈利预测，预计2024-2026年营收9.0/14.4/20.2亿元（原为9.9/14.4/20.2亿元），同比增速33%/60%/40%，归母净利润0.2/1.4/3.0亿元（原为0.3/1.4/3.0亿元），同比增速-68%/679%/107%，当前股价对应PS=6/4/3x，维持“优于大市”评级。 风险提示：市场推广不及预期风险；竞争加剧风险；汇率波动风险。

主要观点：事件：公司发布2024年中报，2024年上半年，公司实现营收3.54亿元（yoy+22.29%），归母净利润0.06亿元（yoy-85.13%），销售毛利率71.46%（yoy-4.82pp）。其中，2024年第二季度公司实现收入1.84亿元（yoy+12.61%）；归母净利润0.03亿元，环比增速5.17%，销售毛利率66.91%（yoy-9.45pp）。 事件点评国内外均稳健增长，预计下半年国内市场有望招标提速2024年上半年，公司国内收入约2.86亿元(yoy+22.26%)，国外收入6781万元(yoy+22.40%)。2024年上半年公司在国内收入增速较公司以往季度30-50%左右的高增长而言，增速有所放缓，我们认为主是是受到行业整顿及设备更新政策尚未落地导致的招标放缓所致，预计随下半年招标逐步改善，收入增速有望提升。 公司近几年也重点拓展海外市场，2024年上半年公司在国际市场的市场准入方面也取得了多项进展，在欧盟地区、巴西、韩国、俄罗斯等多个国家或地区，一系列有竞争力的机型获批上市。公司对研发高度重视，新产品不断推出。2024年上半年公司研发投入约8,733.68万元，同比增长25.48%，占营业收入比例24.70%。截至2024年6月30日，公司拥有研发人员268人，占公司总人数21.46%。2024年3月公司相继推出电子经皮胆道镜以及电子膀胱镜，从消化科、呼吸科领域迈入了肝胆外科以及泌尿领域，可以确保镜体进入更细的自然腔道，为临床检查和探索发现提供了更多的选择。2024年5月公司发布了电子输尿管肾盂镜，超细外径的镜体可以进入狭窄的输尿管，助力泌尿结石的治疗。 费用率提升较多，短期影响公司利润2024年上半年，公司销售费用1.23亿元（yoy+44.93%），销售费用率34.69%（yoy+0.52pp），主要系职工薪酬、差旅费等增长较多，且公司市场样机投入较多折旧摊销增长，相关修理费跟着上涨所致；公司管理费用约0.59亿元（yoy+45.89%），管理费用率16.6%（yoy+2.69pp），主要系职工薪酬、股份支付及差旅增长所致；公司研发费用约0.87亿元（yoy+25.48%），研发费用率24.7%（yoy+0.62pp），主要系职工薪酬及差旅费等费用增长所致。 投资建议我们预计公司2024-2026年收入端有望分别实现9.97亿元、14.01亿元、20.04亿元（前值为10.48亿元、14.53亿元、20.05亿元），同比增长分别为47.0%、40.5%和43.1%，2024-2026年归母净利润有望实现0.45亿元、1.67亿元、2.79亿元（前值为1.07亿元、1.76亿元、2.82亿元），同比增长分别为-22.4%、272.6%和66.5%。2024-2026年对应的EPS分别约0.33元、1.24元和2.07元，对应的PE估值分别为117倍、31倍和19倍，考虑到公司是国产软镜设备的头部公司，品牌价值已经凸显，AQ-300等高端设备带动公司盈利能力持续提升，维持“买入”评级。 风险提示新产品研发及推广不及预期风险；市场竞争加剧风险。

深耕内镜赛道三十年，澳华内镜是我国软镜行业引领研发与应用的龙头企业之一。公司可提供包括内镜设备和诊疗手术耗材的完整内镜解决方案，产品已应用于消化科、呼吸科、耳鼻喉科、妇科、急诊科等多个临床科室。公司坚持通过技术积累和创新构筑自身核心竞争力，突破了内窥镜光学成像、图像处理、镜体设计、电气控制等领域的多项关键技术。2022年公司自主研发的新一代旗舰机型AQ-300系列在国内正式推出，作为国产内镜厂家推出的首款4K领域的超高清内镜系统，在CBI（分光染色技术）模式、4K放大的双轮驱动下，可以有效提高医者的诊疗效率，辅助医生进行更精准的诊疗，进一步提升公司在高端市场竞争能力，打破国际巨头长期以来对我国内镜市场的寡头垄断的地位。 进口替代+出海加速，国产软镜行业迎黄金发展期。据预测，2024年全球软性内窥镜市场可达97亿美元，2028年将达到130亿美元，对应2024-2028年CAGR为7.6%，全球市场几乎被日系三大品牌奥林巴斯、富士、宾得垄断；我国软镜市场规模预计从2019年的53.4亿元增长至2025年的81.4亿元，国产龙头厂商开立医疗、澳华内镜国内市占率持续提升，三家进口品牌市占率已从2018年超过90%下降至2022年的约80%。国产龙头厂商经过多年的创新研发及产品打磨，2022-2023年陆续推出可媲美进口的旗舰产品，未来几年有望加速进口替代。此外，开立医疗、澳华内镜的中高端型号产品陆续在海外取得注册证，有望凭借性价比优势在海外市场与奥林巴斯、富士、宾得等同台竞争，加速出海进程。 公司竞争优势：研发技术优势突出，渠道力及品牌力持续提升。新产品方面，公司2022年推出AQ-300，搭载4K、5-LEDs、CBI-Plus、CMOS等全球领先技术，硬参数比肩进口品牌旗舰产品。2023年推出十二指肠镜、超细内镜、超细经皮胆道镜、AQ-200Elite内镜系统、UHD双焦内镜以及分体式上消化道内镜等多个产品，进一步丰富了公司产品线，提高了科室覆盖度，为公司在软性内镜行业市场占有率的不断提升奠定了基础。此外，公司国内外销售体系持续优化完善，随着产品高端化升级，终端客户三级医院占比持续提升；随着AQ300在海外陆续拿证，预计海外增长也将进入快车道。 盈利预测与估值：公司为国产软镜龙头，旗舰机型AQ300引领新成长。维持对于公司的收入预测，预计2024-2026年营收9.91/14.44/20.18亿元，同比增长46.2%/45.7%/39.8%；考虑股份支付费用，调整归母净利润预测，预计2024-2026年归母净利润0.27/1.44/2.98亿元（原为0.99/1.72/2.62亿元），同比增长-53.9%/441.1%/106.6%。结合绝对估值及相对估值方法，得出公司每股价值区间62.60~66.28元，对应市值区间84.25~89.20亿元，相较当前股价有29.52%~37.14%空间，维持“优于大市”评级。 风险提示：销售不及预期风险、汇率波动风险、研发失败风险、政策风险、经销商销售模式风险。

2024Q1收入增长较快，股权激励费用影响短期利润，未来随高端机型持续放量，净利率有望逐步提升，维持增持评级。 投资要点： 维持增持评级。维持 2024-2026年 EPS 预测 0.78/1.30/2.17元，维持目标价 69.47元，对应 2024年 PS9.3X，维持增持评级。 收入增长较快，股权激励费用影响短期利润。2024Q1实现收入 1.69亿元（+34.9%），归母净利润 276万元（-83.32%），扣非归母净利润-25万元（-102%）。收入在外部压力下实现较快增长，利润增速较慢主要由于股权激励费用较高，剔除后 2024Q1归母净利润 2455.67万元（+24%）。全年随国内招投标端逐步好转、大规模设备更新逐步落地，有望呈现向好趋势。 毛利率稳中有升，高端机型持续放量。2024Q1毛利率 76.40%（+0.23pct），稳中有升，预计 AQ200+AQ300高端机型占比持续提升。2024Q1销售/管理/研发费用率分别+4.46/+2.18/+0.9pct，主要为股权激励摊销费用增加，及新品推广初期必不可少的销售与研发的投入，预计随后续 AQ300逐步放量，叠加软镜产品较高的毛利率水平，净利率有望逐步提升。 海外市场增速有望提升。2023年公司海外销售收入 1.13亿元（+11.7%），占比 17%，其中大部分为欧洲地区的销售，且以中低端机型为主。2024年，随公司进一步在海外设立办事处、加大销售推广力度，全年发展中国家有望迎来较好增长；同时，通过前期注册申请、学术推广、参展宣传，后续中高端机型收入体量亦有望提升。2023年至今，多款镜体上市，包括十二指肠镜、超细内镜、双焦内镜、分体式上消化道内镜等，有望提升招投标端竞争优势及临床的学术认可度。 风险提示：产品商业化不及预期，研发不及预期等。

公司发布2024年一季报，高基数下收入依然高增。 24Q1：收入1.69亿元（+34.9%），归母净利润276万元（-83.3%），归母扣非净利润-25万元（-101.5%），实现毛利率76.4%（同比+0.23pct）。 23Q1为公司收入高基数，疫后市场恢复叠加AQ-300样机出货投放影响。 利润端波动主要系受限制性股票激励计划和人力投入增影响。 23年10月公司推出新一轮的股权激励计划，股权激励费用对24Q1净利润影响较大，剔除股份支付影响后的归母净利润为2456万元，较上年同期（剔除股份支付后）增长比例为24.2%，与营业收入趋势相同。 费用端保持高投入，不减高增趋势。 24Q1公司销售/管理/研发费用分别为6358/2776/4448万元（同比+53%/64%/40%），销售/管理/研发费用率为37.6%/16.4%26.3%（同比+4.5/2.9/0.9pct）。 海内外双轮驱动，助力营收持续高增。 AQ-300海外取证后将进一步推动欧洲渠道发展，WISAP模式有望复制，提升海外中高端机型销售占比，带动海外营收高增。国内设备更新方案推动下，公司内窥镜设备营收有望维持高增速。 盈利预测与投资建议根据定期报告调整盈利预测，我们预计公司2024-2026年营收为10.1/14.4/20.3亿元（前值为10.1/14.4/20.3亿元），CAGR为44.2%，归母净利润为1.16/1.80/2.73亿元（前值为1.19/1.82/2.73亿元），CAGR为67.8%，当前股华福证券价对应2024-2026年PS为7.5/5.3/3.7倍。公司作为专注于软镜赛道的国产龙头企业，产品具有创新性并实现赋能临床，维持“买入”评级。 风险提示1）研发失败或导致产品放量不达预期；2）医疗事故风险或导致推广不及预期；3）进口品牌国内设厂或加剧国产化竞争风险；4）海外市场拓展或引发国际化经营风险。

2023年业绩表现亮眼，中高端产品装机快速提升。2023年公司实现营收6.78亿元（+52.29%），归母净利润0.58亿元（+166.42%），扣非归母净利润0.44亿元（+359.03%）。其中23Q4单季营收2.49亿元（+51.68%），归母净利润0.13亿元（-3.55%），扣非归母净利润0.07亿元（+35.74%）。 公司2023年营收及利润实现快速增长，三级医院市场渗透率进一步提升，中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别为96台（+269%）、316根（+212%），装机（含中标）三级医院73家（+192%）。 盈利能力提升，销售费用投入力度加大。2023年毛利率73.78%（+4.06pp），归母净利率8.53%（+3.66pp），盈利能力提升得益于高端产品AQ-300的持续推广；销售费用率34.27%（+4.66pp），管理费用率13.40%（-5.54pp），研发费用率21.68%（基本持平），公司持续加大新产品推广力度、完善营销体系，不断加深产品的市场覆盖深度及广度，销售费用率有所提升。 聚焦创新研发，产品线持续丰富。公司持续加大研发投入，2023年研发费用1.5亿元，同比增长52%，推出了UHD系列十二指肠镜、多款细镜产品、AQ-200Elite内镜系统、UHD系列双焦内镜、分体式上消化道内镜等新品，进一步丰富了产品线，提高了科室覆盖度。在研项目方面，公司正在积极开发3D软性内镜和内镜机器人，未来产品上市有望进一步提升市场竞争力。 投资建议：公司2023年业绩实现快速增长，产品丰富度和三级医院终端覆盖度进一步提升，维持24、25年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-26年营收9.9/14.4/20.2亿元，同比增速46.1%/45.8%/39.7%，归母净利润1.0/1.7/2.6亿元，同比增速71.3%/73.2%/52.7%，当前股价对应PS=7/5/4x。看好公司高端产品对业绩的持续驱动，维持“买入”评级。 风险提示：市场推广不及预期风险；竞争加剧风险；汇率波动风险。

事件：公司发布2023年年度报告，2023年实现营收6.78亿元（+52%，同比增速，下同）；归母净利润0.58亿元（+167%）；扣非归母净利润0.44亿元（+361%）；2023Q4单季度，公司实现营收2.49亿元（+52%），实现归母净利润0.13亿元（-3%），实现扣非归母净利润0.07亿元（+36%）。 AQ-300终端认可度持续提升，中高端产品销量稳步增加。2023年公司实现营收6.78亿元（+52%），业绩增长迅速，主要系公司持续布局国内营销，不断丰富产品矩阵，加大临床推广，推动公司产品快速放量。细分业务来看，内窥镜设备实现销售收入6.22亿元（+59%）；诊疗耗材实现销售收入4,257.24万元（-14%）；内窥镜维修服务实现销售收入1,234.97万元（+235%）。公司以重磅单品AQ-300为依托，推动终端客户数量快速增长，2023年中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别是96台，316根，装机（含中标）三级医院73家，带动公司中高端产品销量稳步提升。加强学术服务能力，提升公司品牌影响力。临床终端方面，拓展“全国、省级、地级市”三个层级的三甲标杆医院，基于“医工结合”理念，先后与多家标杆医院建立合作并辐射周边基层医院；通过联合举办第一届“澳华杯”CBI全国病例大赛，积极参与各级学术会议，承办消化内镜技术手把手培训班等方式，持续加大公司产品宣传力度。同时，海外方面来看，公司也将持续推进产品在国际市场的准入工作，开拓国际销售渠道，为海外市场拓展奠定基础。 持续聚焦研发创新，加快产品迭代。2023年公司研发费用1.47亿元（+52%），营收占比22%。产品管线进展稳步推进，多款产品获批上市。公司发布全新UHD系列十二指肠镜，为ERCP（内镜逆行性胆管-胰管造影）诊疗提供更好的支持与服务；发布超细内镜、超细经皮胆道内镜、支气管镜等多款细镜产品；发布全新AQ-200Elite内镜系统，适配胃肠镜、光学放大内镜、十二指肠镜、支气管镜、鼻咽喉镜以及经皮胆道镜，适用于多个科室；发布UHD系列双焦内镜，双焦内镜是一种用于消化道疾病诊断与治疗的内镜设备，拥有两个焦点，可以协助医生完成近距离详细观察黏膜细节和远距离观察整体状况之间的场景切换；发布分体式上消化道内镜，大大缩短了污染路径。持续推进内窥镜技术创新，积极开发3D软性内镜和AI诊疗技术及内窥镜机器人，提升内窥镜产品附加功能。 投资建议：考虑到公司持续加大新产品销售推广，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.13/1.83/2.78（24/25年前值为1.39/1.99）亿元，增速分别为95%/63%/52%，对应PE分别为67/41/27倍。同时，公司重磅产品AQ-300临床认可度持续提升，产品销售快速增加，随着产品梯度不断完善，有望推动公司业绩快速增长，维持“增持-B”建议。 风险提示：产品销售不及预期风险，市场竞争加剧风险，研发进度不及预期风险。

2024年4月9日，公司发布2023年年度报告。2023年公司实现收入6.78亿元，同比+52%；归母净利润5785万元，同比+167%；实现扣非归母净利润4449万元，同比+361%；分季度来看，2023Q4公司实现收入2.49亿元，同比+52%；归母净利润1267万元，同比-3%；实现扣非归母净利润722万元，同比+36%。 三级医院内镜装机快速拓展，毛利率持续提升。依托于AQ-3004K超高清内镜系统的持续推广，公司国内大型医疗终端客户数量不断增长，2023年中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别是96台，316根，装机三级医院73家。在主营业务中，公司内窥镜设备实现收入6.22亿元，同比+59%；内窥镜设备毛利率75.9%，同比+2.9pct，高端产品收入占比持续提升。 研发投入快速增长，产品管线取得多项进展。公司全年销售费用率34.3%，同比+4.7pct；管理费用率13.4%，同比-5.5pct；研发投入1.47亿元，同比+52.3%，占营收比例达到21.7%。研发管线取得多项进展，发布包括十二指肠镜、超细内镜、超细经皮胆道镜、AQ-200Elite内镜系统、UHD双焦内镜以及分体式上消化道内镜等多个产品。研发效率较高，产品有望保持行业优势。 股权激励设置高速增长目标，激发核心团队积极性。2023年10月公司发布新一期股票激励计划，归属比例100%的业绩目标要求2024-2026年公司收入达到9.9、14.0、20.0亿元，同比增长50%、41%、43%；剔除股份支付费用、商誉减值影响的净利润达到1.2、1.8、2.7亿元，同比增长50%、50%、50%，每年度收入或净利润需达到两个条件之一，高增长目标彰显了公司对未来经营的信心。 我们看好公司在国产软性内窥镜领域的产品竞争力，预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.01、1.72、2.85亿元，同比增长75%、70%、66%，EPS分别为0.76、1.29、2.13元，现价对应PE为78、46、28倍，维持“买入”评级。 新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；海外贸易摩擦风险；汇率波动风险。

事件：公司发布2023年业绩快报。 公司预计2023年实现营收6.78亿元（同比+52%），实现归母净利润5797万元（同比+167%），实现归母扣非净利润4450万元（同比+359%）。报告期末，公司总资产15.95亿元（较期初+9%）；归母所有者权益13.80亿元（较期初+9%）。 单Q4预计实现营收2.49亿元（同比+52%），实现归母净利润1278万元（同比-3%），实现归母扣非净利润723万元（同比+36%）。 AQ-300海外取证将丰富海外产品矩阵，看好海外高端机型破局。 公司积极布局海内外营销网络，拓宽对各等级医院的覆盖度，全方位提高品牌影响力。公司海外业务当前处于以多产品为核心策略的阶段，AQ-300海外取证将丰富海外产品矩阵、提升公司品牌力，并满足海外市场需求。随着未来公司产品力与售后能力的持续提升，海外市场有望得到进一步发展。 聚焦软性内窥镜主业，学术活动增强品牌效应。 公司以“专精特新”为方向，聚焦主业，不断提升产品力。依托于AQ-300的持续发力，公司品牌效应逐渐增强，“澳华杯”CBI全国病例大赛等使得临床医生通过实操感受产品性能；以产品的持续打磨与升级为客户稳定提供满意的内镜解决方案，获得更多的临床端认可，推动营业收入的稳步增长。公司销售、管理、研发费用均呈现增长趋势，基本与公司收入增长趋势相匹配。 盈利预测与投资建议根据业绩快报调整盈利预测，我们预计公司2023-2025年营收为6.78/10.14/14.43亿元（前值6.65/10.01/14.26亿元），CAGR为48%；归母净利润为0.58/1.23/1.91亿元（前值0.60/1.21/1.87亿元），CAGR为106%；当前股价对应2023-2025年PS为11/7.4/5.2倍。考虑到公司仍处于推广阶段，费用率较高，采用PS估值；公司作为专注于软镜赛道的国产龙头企业，产品具有创新性并实现赋能临床，维持2024年11倍PS，对应目标价83.25元，维持“买入”评级。 风险提示1）研发失败或导致产品放量不达预期；2）医疗事故风险或导致推广不及预期；3）进口品牌国内设厂或加剧国产化竞争风险；4）海外市场拓展或引发国际化经营风险。

【事项】布公司发布223023年年度业绩预告。预计2023年年度实现营业收入6.61-7亿元，同比增长48.44-57.13%；实现归母净利0.52-0.65亿元，同比增长138.36-200.76%；预计2023年度实现扣非归母净利0.39-0.52亿元，同比增长297.75-437.55%。 【评论】AQ--0300产品力带动品牌力提升，营销端协同促进放量。2023年公司依托AQ-300新品上市，同时进一步加强市场营销体系的建设，拓宽对各等级医院的覆盖度，全方位提高了品牌影响力。在研发端，公司进一步加强研发投入，对产品进行持续的打磨与升级，产品力的提升与服务质量得到临床端的认可。产品力与营销端协同发力，为客户持续稳定地提供满意的内镜解决方案，公司收入和市场份额稳步提升。 研发与销售同发力，费用增势与收入增长相匹配。研发端，公司持续打磨已有产品的性能，提升产品的耐用度、可靠性及临床操作便利度，同时加强新技术、新品的研发；销售端，公司持续完善市场营销体系及品牌影响力建设，产品和销售端协同发力带来销售费用、管理费用、研发费用的增势，但基本与收入增势相匹配。 颁布新股权激励计划，彰显公司对延续业绩高增长的信心。2023年10月，公司发布2023年股权激励计划，向符合条件112名激励对象授予共计500万股股票，目标A（归属比例100%）要求公司2024-2026年营业收入不低于9.9/14/20亿元或剔除股份支付、商誉减值后的归母净利润不低于1.2/1.8/2.7亿元。此次股权激励凸显了公司对业绩增长的信心，也有利于进一步调动核心团队的积极性，但同时也带来公司股份支付费用的提升，若剔除股份支付费用的影响，预计2023年度实现归母净利0.81-0.95亿元，同比增长118.5-154.89%。 深耕欧洲渠道，海外业务发展可期。公司海外业务通过多产品、多品类的销售策略驱动前期高速增长，未来将会深耕欧洲渠道，同时在欧洲地区复制慕尼黑子公司的服务和维修模式。随着高端机型在海外市场的销售以及品牌力的持续提升，有助于公司进一步满足海外市场需求，驱动海外业务发展。 【投资建议】澳华内镜作为国产软镜的先行者，研发投入加大推动产品迭代及推新，看好AQ-300产品力提升配合营销体系完善的进一步放量，驱动公司业绩增长。我们调整了盈利预测，我们预计公司2023/2024/2025年营业收入分别为6.76/10.04/14.41亿元，归母净利分别为0.6/0.88/1.35亿元，EPS分别为0.44/0.65/1.01元，对应PE分别为115.16/78.29/50.66倍，给予“增持”评级。【风险提示】新产品销售不及预期风险政策变动的风险行业竞争加剧的风险

事件：公司发布2023年全年业绩预告。预计2023年实现营收6.61-7亿元（同比+48-57%），实现归母净利润5176-6531万元（同比+138-201%），实现归母扣非净利润3855-5210万元（同比+298-438%）；若剔除股份支付费用对损益的影响，预计2023年年度实现归母净利润8134-9489万（同比+119-155%）。其中2023Q4预计实现营收2.32-2.71亿元（同比+41-65%），实现归母净利润657-2012万元（同比变动-50%至+53%），实现归母扣非净利润128-1483万元（同比变动-76%至+179%）。 费用端：1）2023年，公司实施了限制性股票激励计划，向激励对象授予共计500万股股票，2023年股份支付费用同比增加。2）2023年公司在市场营销体系、品牌影响力建设、产品打磨与升级等方面加强投入，费用呈增长趋势。 AQ--300支撑业绩高速增长，反腐影响减退后220244年国内有望持续放量。 依托新产品AQ-300上市，公司进一步加强市场营销体系建设、拓宽各等级医院覆盖度，全方位提高品牌影响力；通过对产品持续的打磨与升级，性能与服务质量得到临床端的认可。我们预计反腐影响减退、设备招采节奏恢复正常后，2024年公司有望凭借高质量的产品性能及多镜种覆盖等优势实现持续放量。 海外AQ--300取证成为22024年新看点，深耕欧洲渠道助力实现海外高端机型破局。公司海外业务当前处于以多产品为核心策略的阶段，公司将会深耕欧洲渠道，同时在欧洲地区复制慕尼黑子公司的服务和维修模式。随着高端机型在海外市场的销售以及公司品牌力的持续提升，将进一步满足海外市场需求，驱动公司海外业务发展。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年营收为6.65/10.01/14.26亿元，CAGR为47%；考虑股份支付费用影响，调整归母净利润为0.6/1.21/1.87亿元（前值0.8/1.36/2.09亿元），CAGR为105%；当前股价对应PS为10/6.7/4.7倍。考虑到公司仍处于推广阶段，费用率较高，采用PS估值；公司作为专注于软镜赛道的国产龙头企业，产品具有创新性并实现赋能临床，给予公司2024年11倍PS，对应目标价82元，维持“买入”评级。 风险提示：1）研发失败或导致产品放量不达预期；2）医疗事故风险或导致推广不及预期；3）进口品牌国内设厂或加剧国产化竞争风险；4）海外市场拓展或引发国际化经营风险。