公司立足渗滤液和餐厨，市政基础上拓展工业领域业务。公司主营垃圾渗滤液、餐厨垃圾、厨余及混合垃圾处理，业务涵盖设备销售与整体解决方案服务。2013起在垃圾处理的基础上进一步扩展环保业务，进军沼气工程和污水处理，2017年收购汉风科技、都乐制冷等优质企业，开展节能服务和油气回收新业务，业务板块从市政、农业端拓展至工业节能服务和环保工程设备。 垃圾分类促进下餐厨处理广阔空间望加速释放，设备龙头率先受益。垃圾分类有望促进整体湿垃圾量提升，渠道的规范化促进产能利用率提高，双重拉动下，终端处置企业的投产意愿更加充足，从而有望从根本上加速整体市场空间的释放。我们预计2019-2020年餐厨垃圾投资+运营市场实际释放空间约为120亿。公司2015年以来餐厨领域设备类市占率保持在20%以上，龙头地位明显。2017年以来公司主动调整餐厨业务结构，重心向更轻资产的设备工程类业务转移，2019年公司餐厨项目新中标项目规模总计1470吨/日，设备领域的领先优势有望进一步发挥。 渗滤液市场增长稳定，头部公司占据规模优势。城镇化推动垃圾无害化处理量快速提高，进而拉动渗滤液需求稳步增长。预计到2020年全国垃圾渗滤液产生量达到5000万吨，对应2018-2020年均投资空间约25亿元，对应运营规模超160亿元。公司是渗滤液处理行业龙头，十几年来致力于渗滤液处理的技术研究和项目运营，2019年在渗滤液市场市占率近20%，随着垃圾焚烧行业的高速发展，渗滤液处理的市占率有望凭借技术和资源优势进一步提升。 外延并购沼气+工业环保齐头并进。2014年和2017年公司相继收购杭能环境、汉风科技和都乐制冷等优质企业，其中杭能环境是主营规模化沼气和生物天然气工程设计，杭能与公司餐厨、垃圾渗滤液业务互补协同，助力公司环保整体布局；汉风科技主要提供包括电机系统节能、余热回收利用等优质节能服务，与国内大型钢企、煤企、发电企业均保持良好客户关系，2019年贡献净利润1.1亿元（+38%），全年新增订单6.5亿元（+71%）；都乐制冷主营集油气回收装置和专业制冷空调产品，收购以来业绩承诺达成无虞，2019年贡献净利润同比增长57%至0.47亿元。通过收购一方面公司在工业领域布局开启，另一方面汉风、都乐等企业在华南的地域优势和渠道资源协同有望进一步发挥。 盈利预测及投资建议。我们预计公司2020-2022年实现归母净利润4.2亿、5.3亿、6.5亿，同比增长32%、26%、24%，对应EPS为0.53、0.67和0.84元，对应PE为23、18、14倍。公司作为当前渗滤液和餐厨垃圾处置的绝对龙头，面对下游处置运营领域集中度相对更低的市场，公司细分龙头仍拥有一定的议价优势。同时考虑到垃圾分类的持续推进有望进一步拉动下游板块需求的加速释放，设备龙头也有望率先受益。考虑到公司未来三年25%+的净利润复合增速预期和对应PEG和DCF估值，给予公司2021年20倍PE，对应目标价13.46元，首次覆盖，给予“强推”评级。 风险提示：项目推进不及预期；政策推进与落实不及预期；行业竞争加剧。

高端装备和环保齐头并进。公司原主业为高端装备业务，自主品牌享誉国内外，在此基础上公司自2015年起开始逐步切入环保领域，并于2020年3月完成对中油环保的收购，实现了“高端装备+环保”双主业齐头并进的业务布局。2019年公司原主业稳健发展，叠加参股中油环保后的投资收益贡献，当年归母净利润同比增长114 %至1.4亿元。在公司2020年3月并表中油环保及高端装备业务增长拉动下，2020H1实现归母净利润+ 63.2% 至0.73亿元。 国内危废“处不应产”支撑行业高景气度，低集中度高壁垒为优质领军企业提供广阔空间。危废行业的实际规模远超表观规模，考虑到危废产生量每年存在漏报等情况，我们根据历史污染普查和官方披露的数据进行假设测算，预计2019年国内危废产生量达1.27亿吨，同比增长10%，远高于统计局口径不到1亿吨的规模。从对应的处置能力来看，2019年末国内危废许可证产能约1.18亿吨仍不及产生量，且根据《全国固废防治年报》2018年末危废实际收集和利用处置量仅2697万吨，整体危废处置率仅24%，产能利用率也仅只有26%。在此背景下区域、资质、资金实力和技术进一步限制了危废的行业集中度，从许可证数量和产能情况来看，2019年行业前8的产能许可证集中度仅为6.4%，且若以危废许可证的数量计，2019年末3084家危废企业平均的处置能力不足4万吨/年，同时对于龙头来说同样存在区域分化的特点，东南部、华北等地区集中度相对略高，但整体的集中度仍有巨大的提升空间。 进军环保形成第二增长极。公司2020年完成对危废优质龙头企业中油环保的收购，目前拥有5个危废项目和8个医废项目，投运+在建的危废医废项目总产能超30万吨/年。中油环保危废乘地利优势+自身过硬实力有望获取稳健增长。目前公司项目主要分布在江苏、山东、湖南、湖北、河北、贵州、辽宁等，2019 年H1危废焚烧产能利用率处于行业中上水平达 69.4%，同时地利优势和公司处置能力优势加持下整体处置单价保持行业领先，2019年危废处置单价同比增加17.9%至4716元/吨，为盈利奠定良好基础。另外，在疫情催化下公司医废同样有望保持稳健增长，目前拥有医废处置能力近4万吨/年，考虑到疫情后医废处置需求的提升和当前医废的牌照稀缺型，我们认为医废业务有望为公司带来稳定的运营收益支撑。 盈利预测及投资建议。根据公司危废和医废的投运节奏，我们预计无害化项目产能利用率有望在相对较高的基础上持续提升，而综合处置由于基数较低未来产能利用率爬升空间较大。我们预计2020-2022年公司归母净利润同比增长102%、8.2%、16.6%至2.8、3.1和3.6亿元，对应EPS为0.30、0.33和0.38元，对应PE为19、17和15倍。由于危废运营业务估值水平更高，且根据我们的拆分测算，其毛利占比有望由2020年的不到40%的水平上升到2022年约43%，我们考虑分部估值并参考主流公司估值中位数以及疫情对医废等领域带来的催化，给予公司2021年22倍估值，对应目标价7.17元，首次覆盖，给予“强推”评级。 风险提示：项目建设进度、产能利用率爬坡不及预期；行业整合进度不及预期；政策推进不及预期；竞争加剧影响盈利能力；疫情影响国内外需求。

三大因素预示业绩拐点，股价压制因素消除。2018行业、公司基本面调整叠加管理层减持等共振使股价表现低迷，2019盈利、现金流与交易三大因素预示公司业绩拐点呈现：盈利能力回暖：在装备和服务盈利能力恢复的拉动下，2019年综合毛利率同比提升1.1pct至25.7%，ROE同比提升0.6pct至10.8%现金流向好：政府端客户比重增加，2019年经营活动净现金流大幅转正至3.2亿元。管理层减持完毕：原董监高减持期满，实控人质押率持续降低至16.8%。 环卫市场空间扩围，马太效应渐显。在传统环卫3000亿规模基础上，新冠疫情带来的日常垃圾清理、环卫设施消杀等领域增量需求，以及垃圾分类以来中转、回收、督导服务等增量需求使市场进一步扩围，预计市场空间提升至3207亿元。而2019年不到50%的环卫市场化比例仍有提升动力和空间。同时龙头企业的竞争优势近年不断凸显，各龙头的环卫服务近年的新签订单和收入增速均超过行业增速，同时受制于规模和资本能力，中小企业在环卫项目体量扩大的背景下的生存空间进一步被压缩，马太效应逐步显现。 v 环卫服务项目拓展提速。2019年公司环卫服务收入高增，同比增长71%达17.9亿元。2019年中标60个环卫服务项目，合同总金额111.3亿元领跑全行业。；2020H1末在手年化订单超30亿，订单充足增长无忧。2020H1公司环卫服务收入占比超60%，随着环卫服务逐步成熟，服务盈利能力稳步提升，因此公司整体估值和盈利能力也均有望迎来提升。 环卫装备市场空间广阔，新能源装备300亿空间待释放。2017年我国城市与县城道路机械化率63.3%，若机械化清扫率达到发达国家80%的水平，预计2018-2022年环卫装备市场空间为660亿元。同时垃圾分类推进加速，有望带动超60亿元的收运装备市场空间；另外新能源装备受益2020年政策频出，若2025年达成工信部要求的25%环卫新能源装备销售渗透率，则对应市场空间达290亿，销量有望达成超40%的复合增速。 v 公司装备业务业绩回暖，新能源装备成亮点。2019装备业务实现收入24亿元，同比增长1.6%，装备毛利率30%回复正常水平。一方面受益于行业整体需求提升，同时公司内部主动增加政府端客户比重。同时受益于新能源装备政策拉动，公司2019年新能源装备收入同比大幅增长266%至1.8亿元。 积极延伸环卫全产业链条。公司通过装备、服务和智慧环卫平台协同，凭借“垃圾分类+环卫一体化”的龙马模式中标多地垃圾分类项目30个，累计合同金额达2556万元。同时公司在后端处理领域积极延伸产业链条，已中标六枝特区垃圾焚烧项目并在渗滤液处理技术上有一定突破。 盈利预测、估值及投资评级。我们略上调公司2020-2022年实现归母净利润至4.7、4.7和6.1亿元（前值为4.7、4.7和5.9亿元），EPS为1.14、1.14和1.47（前值为1.13、1.13和1.39亿元），对应PE为25、25、19倍。考虑到公司装备业务和服务协同，装备受益新能源催化而服务量利双增，结合行业估值水平、DCF以及PB-ROE估值给予公司2021年目标价37.36元，维持“强推”评级。 风险提示：市场拓展不及预期；项目磨合期长影响盈利能力；市场竞争加剧。

疫情影响逐步消除，业绩符合市场预期。公司2020H1实现营收56.19亿元，同比下降8.10%，归母净利润5.27亿元，同比下降17.13%，扣非归母净利润5.47亿元，同比下降2.70%。营收净利润下滑主要两方面原因：1）环保治理工程业务剥离；2）疫情对环卫装备板块业绩产生影响。公司上半年毛利率保持稳定，财务费用同比大幅下降，主要系融资成本下降及销售回款改善、资金保有量增长使得利息收入增长所致。经营性净现金流同比增长70.66%，主要原因为装备回款改善以及服务业务占比提升。 多重政策持续催化，环卫装备优势稳固。2020年上半年，公司环卫装备实现营收29.78亿元，同比下降14.04%。其中，中高端产品销量4257台，占市场份额29%，继续排名市场第一。受新能源环卫装备政策持续催化，上半年公司新能源环卫车辆实现营收4.30亿元，同比增长36.34%，新能源环卫车辆销售数量为571 辆，销量同比增长40.99%，占市场份额33.39%，销售金额行业排名第一，继续保持行业领先。我们认为，公司作为我国环卫装备领域的引领者，在行业内拥有最前沿的核心技术，最为完善的环保装备产品线，伴随新能源装备以及垃圾分类政策持续推进，公司环卫装备优势有望进一步巩固，同时为环卫服务业务强势导流。 环卫服务高歌猛进，呈后来居上之势。2020年上半年，公司环卫服务实现营业收入8.02亿元，同比增长250.97%。新增年服务金额 8.41亿，新增合同总额 101.54亿，排名市场第一。公司先后在云南、广东、河南、河北、重庆、湖南、陕西、黑龙江八省份收获各类环卫市场化项目13个，其中作为史上规模最大的深圳宝安项目，在新能源环卫装备应用，管理信息化技术应用，人工智能技术应用等方面实现多项协同，未来作为标杆项目的示范作用有望持续体现。我们认为，虽然公司进入环卫服务行业相比竞争对手略晚，但多年积累的装备导流优势，以及标杆服务项目的品牌效应将为服务板块攻城略地保驾护航，未来有望冲击行业龙头位置。 盈利预测、估值及投资评级。考虑到公司订单持续落地，同时装备业务受益新能源推光催化，我们略调整公司盈利预期，预计2020-2022年公司归母净利润16.8、18.6、22.8亿元（前值为16.8、18.4、22.5亿元），同比增长23%、11%、22%，对应EPS为0.53、0.59、0.72（前值为0.53、0.58、0.70），对应PE为17、16、13倍，根据行业估值及DCF估值，我们给予公司2021年目标价14.4元，维持“强推”评级。 风险提示：市场竞争加剧使装备销售不及预期；项目拓展和盈利能力不及预期。

发电量下滑8.7%，致营业收入下滑5.9%。2020上半年，公司控股装机5695万千瓦，同比增长6.4%；发电量为929.8亿千瓦时，同比下滑8.7%；上网电量870.6亿千瓦时，同比下滑8.5%。电量下滑主要是受疫情影响，公司发电设备利用小时大幅下滑。由于电量下滑，公司营收较上年同期减少21.7亿元，同比降低5.9%。 煤价大幅下行，电价小幅下滑，毛利率提升。2020上半年，公司毛利率为15.2%，同比提升1.4pct。毛利率提升主要得益于火电板块煤价下跌。2020上半年，秦皇岛港山西产动力末煤(Q5500)平仓价平均价格535元/吨，较去年同期下跌11.6%。由于煤价及电量下滑，营业成本较上年同期下降32.1亿元，同比降低9.45%。2020上半年，公司结算市场化交易电量438.6千瓦时，交易电量比例为50.4%，比去年同期提高1.7pct；平均上网电价（含税）为409.48元/兆瓦时，较上年同期微降0.54%。2020上半年，公司煤炭销售成本约为人民币50.2亿元，同比减少5.91% 股息率具有吸引力。2019年分红预案中确定每股分红0.146元，分红总金额占归属于上市公司普通股股东的净利润的比率为50.3%，股息率达到4.2%。公司在未来几年料依然会保持50%左右的分红比例，预计2020-2022年股息率分别为4.8%、5.5%、5.9%。 估值底部待边际变化，下半年防御属性凸显。估值底部待边际变化。当前公司PB估值处于历史低位，边际安全性相对较高；随着疫情结束，用电需求将逐渐回升，公司发电量将随之增长；煤炭产能释放，将使得煤价维持低位，与电量增长产生错配；2021年，煤电执行“基准+浮动价”机制，允许电价上浮10%、下浮15%，料将打开电价上行空间。火电行业和公司估值处于底部，向好边际改善将催生行业机会。随着M2增速回落、创业板新规、注册制等落地，防御板块料将获得资金关注。 盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司2020-2022年归母净利润46.7、52.6、56.2亿元，同比增长37.0%、12.8%、6.7%，对应EPS（基本）为0.42、0.48、0.51元/股，对应PE为10.4、9.1、8.5倍，对应PB为0.88、0.82、0.77倍，参考CS火电板块可比公司2020年平均PB值为1倍，给予龙头公司2020年1.2倍PB，上调目标价至5.96元，维持“强推”评级。 风险提示：全社会用电需求下滑，煤价快速上涨风险，电价下调风险。

工程与运营有效恢复，盈利与现金稳中向好。公司环境修复收入受疫情影响，收入略降1.4%至6.68亿元；垃圾处理在建造推进、濮阳、岳阳、和田等项目转运营拉动下，收入同比增长42.5%至11.1亿元；危废收入同比增长25.5%至4.88亿元，主要来自工程推进和对宁夏瑞银的收购。一般工业固废在对杭州结加收购后收入同比增长235%至3.1亿元。盈利能力方面，修复与焚烧毛利率稳中略升，危废和一般固废受结构性影响分别同比下降7.0、4.9pct至22.3%、27.6%，整体综合毛利率提升0.8pct至23.4%。同时现金流在业务结构改善、回款效率提升等拉动下，2020H1经营性净现金流同比增长170%至3.57亿元。 环境修复订单高增，区域政策理顺利好后续需求释放。公司环境修复2020H1新增订单8.2亿元，同比增长33%。截止2020年5月，全国所有省级行政区已出台土壤污染风险管控和修复名录，累计需修复地块554个，面积约5000万m2。同时7月末土壤污染防治法执法检查开启，集中在农用地（农产品污染）和工业用地（人居环境健康）两个领域，从工业、农业、生活等领域全防全控，行业进入修复周期的节奏有望加速进而更快释放需求。 危废与工业固废积极推进。公司2020年定增收购靖远宏达和阳新鹏富后危废板块进一步理顺，同时两公司2020-2022年合计1.2、1.4、1.6亿的业绩承诺也进一步稳固危废板块的业绩贡献。尽管受疫情影响危废运营受一定影响，但公司利用停产期完成项目升级改造，H1末在手运营的危废处理处置牌照量为58.93万吨/年。工业固废板块同样积极扩张，收购杭州结加后进军废轮胎、废塑料等再生资源领域，进一步巩固大固废的协同布局。 生活垃圾处理运营体量增长。截至H1末公司运营项目总计4200吨/日（不含委托运营），且除6月投运的濮阳项目外其他项目发电量受疫情影响均较小。建造方面天津、新沂项目春节期间未停工，其余项目在施工恢复后全力推进。增量方面H1新中标新疆伊宁1500吨/日项目，目前在手项目总规模近1万吨/日，随着投运项目占比逐步提升，垃圾焚烧的运营利润也有望持续提升。 股权激励进一步绑定中高层利益。公司2020H1推出限制性股票草案，对董事、中高层管理、核心技术/业务人员和骨干员工超200人授予615万股分四次解锁，考核目标折算得2019-2023年净利润16%复合增速。此次激励覆盖面广且更具利益绑定意义，有利于进一步保持优秀员工的稳定性和业务推进积极性。 盈利预测、估值及投资评级。考虑到项目推进顺利玉禾田的盈利贡献，我们预计2020-21年归母净利润5.4、7.0、8.3亿元，对应EPS为0.68、0.88、1.05元/股，PE为24、18、15倍。公司在手订单充裕且利润结构显著改善，未来业绩和估值双提升值得期待，结合分部估值和DCF估值，给予公司2021年23倍PE，对应目标价21.08元，维持“强推”评级。 风险提示：市场竞争加剧；项目拓展和盈利能力不及预期；并购整合不及预期。

业绩增长符合预期，盈利与现金流高增。公司环卫业务2020H1收入同比增长25.5%至16.1亿元，物业清洁业务收入同比增长4.3%至4.4亿元。疫情后节税降费政策助增整体盈利能力，环卫业务H1毛利率同比提升12.0pct至36.1%；物业保洁毛利率提升0.7pct至12.7%，在两业务共同拉动下，公司2020H1综合毛利率同比提升10pct至31.1%。进一步从经营效率和盈利来看，除管理费用率受益疫情降费政策同比下降0.7pct至5.9%外，销售、财务费用率同样分别下降0.08、0.54pct至0.61%、1.16%，经营提效持续推进，同时在公司成熟的管理体系基础上，构建了智慧化管理平台，加速智能化管理提效降本的落地。在盈利和效率提升的背景下，公司现金流情况保持优秀，2020H1经营性净现金流同比增长24%至1.1亿元。 在手订单充足，模式灵活推进城乡环卫。公司截至2020H1末在手环卫总合同金额213亿元，待执行合同157亿元，其中2020年新中标深圳龙华区、龙岗区、赣州市等多个优质大项目，综合拿单实力凸显。进一步从具体订单来看，灵活推进和区域深耕的特点进一步体现了公司先发优势下的独特经验，（1）目前新增项目的周期、城市级别和合作方式等方面更为多元，灵活的拿单模式也进一步助增了扩张效率，同时降低了对单一模式的过度依赖；（2）从项目来看，江西、海南、辽宁、广东等省出现接连中标的区域性项目，公司在保持全国性推进的同时也与部分区域达成了密切合作、形成了口碑效应。 战略合作助增扩张效率。公司H1与雅生活服务签订战略合作协议，联合开发城乡环卫类项目。考虑到物管企业坐拥商业区域优势，其在项目拓展方面的资源能够与公司的能力与资源形成互补，而公司具备的高质量运营能力和资质优势则能够协同雅生活服务更好的获取项目并推动实际的运营落地。 物业保洁稳扎稳打，高端项目拓展顺利。截至2020H1末物业清洁在手合同总金额14.73亿元，待执行合同金额7.05亿元。从中标情况来看，公司物业清洁的增值性和客户类型进一步拓展，由狭义物业逐步向公福等领域拓展。同时在维持原有广州地铁、深圳地铁等战略客户的基础上，新拓展银行、写字楼、事业单位等多元客户，打开了未来增长的空间。 盈利预测、估值及投资评级。考虑到公司拿单节奏恢复，以及疫情后节税降费对盈利的增厚，我们调整公司2020-2022年净利润至6.6、6.3和7.7亿元（前值为6.3、6.3和7.5亿元），对应EPS为4.79、4.55和5.57元/股，PE为28、29、24倍。公司在手订单充裕且拿单能力出众，看好未来业绩增长和高效管理体系拉动的市占率持续提升，结合DCF估值并考虑新股估值溢价，给予2021年目标价159.24元，维持“强推”评级。 风险提示：市场竞争加剧；项目拓展和盈利能力不及预期；人工成本上升。

事项: 公司发布2020H1业绩预告。2020H1归母净利润同比增长21.9%-36.5%至2.5-2.8亿元,扣非归母净利润同比增长22.8%-37.8%至2.45-2.75亿元。 评论: 增长符合预期,玉禾田进一步贡献投资收益。公司在疫情发生以来各业务积极复工,工程和运营项目Q2以来已经全面恢复,实现收入利润的增长。同时公司间接持有玉禾田14%股权,根据业绩预告玉禾田2020H1预计净利润增长130%-160%至3.1-3.5亿元,贡献投资收益约0.45-0.51亿元。玉禾田作为行业领军企业,多年来丰富的项目经验、良好的政府关系以及大数据系统构建形成了独特的竞争优势,公司当前在手环卫服务年化订单超过30亿,未来三到五年有望保持年均30%增速,在业绩上对高能环境形成有力支撑。 大固废领域持续中标。公司2020年以来先后在土壤修复、一般固废和垃圾焚烧等领域持续中标,其中6月连续中标江苏化工土壤修复项目(金额0.54亿元)、沈阳新城化工厂修复项目(金额0.84亿元);垃圾焚烧领域中标1500吨/日伊宁项目;另外公司还先后中标北海市填埋场、新疆污水处理等项目,各固废领域中标推进有力保障了公司未来业绩的释放。 危废业务逐步理顺,协同进军再生资源领域。公司2020H1完成了对靖远宏达和阳新鹏富的全资收购,在业绩承诺期后公司全资收购一方面有利于板块的持续增长,另一方面也有利于将前期累积的管理业务运营经验更好地协同发挥。同时2020年4月公司新控股宁夏瑞银,将再生资源的上游企业并入控制,公司有望更好地发挥产业链一体化的协同效应。 各地土壤修复政策2020年密集落地,修复治理有望加速推进。截止2019年底,华北地区、西北和经济发达地区均在土壤政策方面大力推进。2020年,山东、广东、四川等部分省市发布具体土壤防治方案;而在操作层面上云南、上海、广东等地已经出台明确的修复流程操作要求。此外,截止2020年5月,全国所有省级行政区已出台土壤污染风险管控和修复名录,累计需修复地块554个,面积约5000万m2。土壤修复名录的出台一方面意味着多省的土壤详查已经转移至工业场地领域,另一方面随着土壤详查的基本完成,行业进入修复周期,需求有望持续高增。 盈利预测、估值及投资评级。我们维持预计公司2020-2021年归母净利润5.4、7.0亿元,同比增长31%、29%,对应EPS为0.72、0.92元/股,对应PE为16、12倍,2020年固废和土壤修复领域有望走向正轨,叠加参股环卫龙头的业绩贡献,未来发展值得期待,维持“强推”评级。 风险提示:政策推进不及预期、工程建设受疫情等影响推进不及预期、市场竞争加剧影响行业盈利能力。

事项:公司发布2020H1业绩预告。2020H1公司归母净利润同比增长130%-160%至3.1-3.5亿元。 评论:增长符合预期,项目推进叠加节税降费贡献增量。公司在售项目充足,由于疫情期间环卫服务基本保持正常节奏,叠加服务扩围,助增收入提升。同时公司经过持续推动管理优化升级和信息化的投入升级,规模优势逐步体现,费用率持续优化。另外,由于疫情期间的社保和增值税减免政策延续到年末,有效提升了公司的整体利润水平。 优质项目持续中标。公司2020年以来先后中标深圳龙华、龙岗等环卫服务项目及博鳌亚洲论坛年会环卫保障和天虹商场等物业保洁项目合计项目,优质地区项目持续中标。同时公司6月与雅生活服务签订战略合作协议,拟联合开发城乡环卫类项目,利用双方的资质资源优势以及运营优势,通过信息共享、项目合作进一步做大市场。 面对千亿市场,目前龙头企业的收入和订单体量还有巨大的提升空间。尽管当前市场集中度仍低,但近年来龙头企业取得显著高于行业的增速。2016-2019年龙头企业的环卫服务业务收入整体增速基本高于行业32%的复合增速。同时从目前的公开招标信息来看,由于环卫项目考核机制清晰、政绩效果明显,因此评标权重中过往项目经验、资金实力权重较高,“质量为重”的导向下龙头企业早年的成熟项目积累为扩大市占率奠定了稳固基础。 装备投入趋升进一步使龙头马太效应显现。随着国家对于道路清扫机械化率的要求不断提高和垃圾清运量的需求增大,环卫企业在环卫车辆的投入方面呈现量增和质升,同时环保压力下,各地近年陆续出台政策力推新能源车的覆盖,因此环卫企业在前期设备投入在一定程度上有加重趋势。拥有中高端环卫装备生产线的龙头企业具有雄厚的研发技术和资金优势,最新研发的设备可以第一时间应用于环卫服务项目,提高环卫服务工作效率和效果;而资金实力相对较弱的中小企业则囿于前期投入过高而面临被淘汰风险。 盈利预测、估值及投资评级。考虑到疫情下市场需求加速释放,我们维持预计2020、2021年归母净利润6.3、6.3亿元,对应EPS为4.58、4.58元/股,对应PE为29、29倍。综合事件催化、同业估值水平和DCF估值给予2020年目标价145元,维持“强推”评级。 风险提示:市场竞争加剧;项目拓展和盈利能力不及预期。

技术起家,引入国资战投增强综合实力。公司1999年创立以来立足水污染治理技术,形成了水污染治理、土壤修复、供水工程、固废处置及二氧化氯制备及清洁化生产、环保装备制造、环保项目运营、环保专业技术服务等多领域、全产业链布局。2019年公司与广西环保产业投资集团签署了《战略合作框架协议》,有望依靠广西环保产业平台背景,发挥博世科技术优势,在污水处理、土壤修复、固废处置等方面开展深入合作。 环保投资与融资端供需向好。环保需求端提升:由于2019年9月国常会决议2020年提前下达专项债禁止投向土储等房地产项目影响,2020年投向重心明显改变,2020年Q1环保方向专项债券发行额977亿元,同比大幅增长430.98%,环保行业需求端的投入需求明显上升。资金供给端改善落地:环保上市公司的公司债自2017年大幅下滑后逐年回升,2019年发债总额升至109亿元,同比增长102.23%;市场利率也由2017年的6.63%下降至2019年的4.92%。PPP保持稳健发展,环保类项目优于行业整体:环保类PPP项目尽管受到行业整体影响规模下降,但2020年1月净新增项目的量与投资额增速均出现回升,且环保类项目个数和金额在PPP整体领域的占比反而实现了提升。 公司业务结构积极调整,业绩受商业模式影响波动。受PPP等投资类业务调整、行业整体增速和疫情影响,公司2019年归母净利润同比增长21.4%至2.85亿元,2020Q1净利润同比下降14.68%。从业务结构来看,主要收入来自水处理、土壤修复和环境领域的综合运营服务,2019年水处理和土壤修复收入占比分别为77.99%、10.95%。按业务运营属性拆分,2019年运营收入为1.6亿元,同比大幅增长173%,优质现金流业务占比显著提升。 增量项目结构持续优化,存量项目运营占比提升。2019年公司新增合同额39.75亿,其中PPP合同额同比下降77%,工程类(EP、EPC)订单新增额30.25亿,占比高达76.10%,投资类新增订单占比仅7.55%;同时从业务类型来看,土壤修复、消毒设备等短周期工程业务是新增订单的主体。而在手项目中的投资类项目均进入了落地执行阶段,确认收入的同时拥有现金流的运营业务占比提升,截至2019年末,运营期订单金额大幅增加78.74%至0.70亿元。另外从现金流来看,2019全年经营性净现金流1.05亿元,较上年同期的-0.43亿出现边际改善。 运营业务全面布局,疫情带来消杀和废水处理催化。公司立足广西资源优势,在环卫、危废等运营领域持续发力,目前拥有危废19.9万吨的在建产能以及超5.79亿的环卫项目。另外新冠肺炎疫情加速了医疗污水、消杀设备等领域的空间释放。仅广西省337家二级以上医院有望带来10.5亿废水提标改造空间和2亿元的消杀设备需求。而公司在含氯消毒剂制备设备和医疗废水处理领域技术成熟且已有成熟案例,短期释放的大量需求有望进一步扩大公司体量。 盈利预测及投资建议。考虑到公司业务结构调整提速,我们预计公司2020-2022归母净利润分别为3.6(前值为6.5)、4.5、5.9亿元,同比增长28%、24%、31%,对应PE为11、9、7倍。考虑到公司业务结构改善带来估值提升,对标行业估值水平并结合DCF估值,我们给予2020年目标估值14倍,对应目标价14.4元/股,维持“强推”评级。 风险提示:业务调整速度不及预期;融资情况改善不及预期;市场竞争加剧。