20421Q4业绩继续快速增长，全年圆满收官。2021年公司营收49.7亿元（+83.8%），归母净利润12.5亿元（+114.3%），扣非归母净利润12.1亿元（+120.9%），销量3.9万千升（+149.7%），主要得益于公司老酒战略逐步被市场接受，舍得和沱牌品牌均实现量价齐升，带动收入业绩快速增长。 单季度看，2021Q4公司营收13.6亿元（+44.9%），归母净利润2.8亿元（+2.1%），扣非归母净利润2.5亿元（-3.5%），利润增速低于收入增速主要与4季度销售费用确认较多有关。 产品结构进一步升级，全年利润率稳步提升。2021年公司中高档酒收入38.7亿元（+81.9%），量价分别增长64.7%/10.4%；低档酒收入7.0亿元（+218.7%），量价分别增长218.5%/0.1%；中高档酒收入占比降至84.6%（-6.0pct），主要系沱牌恢复老市场和老经销商成效显著，全年舍得和沱牌销量分别为0.8/3.1万千升（+60.1%/+192.0%）。利润率方面，2021年公司毛利率和净利率分别为77.8%/25.6%（+1.9pct/+3.1pct）；其中2021Q4毛利率和净利率分别为77.1%/20.6%（+2.4pct/-9.2pct），毛利率提升主要受益于产品结构升级和吨价提升，净利率下滑主要与销售和管理费用率提升有关，2021Q4销售/管理费用率分别为19.7%/16.7%（+2.7pct/+4.9pct），我们认为季度间费用确认节奏变化不改净利率长期上升趋势，随着公司收入规模和产品结构逐步提升以及费用投放更加精准，预计未来销售费用率将逐渐回落。 全国化招商布局稳步推进，中长期成长可期。2021年公司经销商新增/退出1036/545家，省内/外净增-24/515家，单个经销商销售体量约203万元（环比2021Q3增长33.5%），经销商质量不断提升。公司按照“聚焦川冀鲁豫、提升东北西北、突破华东华南”的策略，加快全国化布局，2021年公司省内/外收入分别为11.8/29.9亿元（+127.6%/+80.8%），占比分别为25.8%/65.4%（+3.7pct/-5.0pct），大本营市场地位进一步提升。当下，公司在成熟市场动销氛围日益提升，在发展市场终端氛围渐起，品牌和渠道已形成一定势能，外部次高端升级扩容红利叠加内生改善有望助推公司业绩稳健成长。 风险提示：宏观经济波动；疫情大面积反复；全国化扩张不及预期。 投资建议：看好公司持续享受次高端酒升级扩容红利，维持“买入”评级老酒战略支撑下公司品牌成长势能十足，全国化扩张下看好公司中长期业绩弹性持续释放，微调2022-2023年并新增2024年盈利预测，预计2022-2024年EPS为5.73/7.84/10.26元（2022-2023年EPS前值为5.57/7.66元），当前股价对应PE为47/32/23x，维持“买入”评级。

事项： 公司公告： 2021年公司预计实现营业总收入 45.77亿元（+32.58%） ， 归母净利润 13.80亿元（+44.74%） ，扣非归母净利润 12.90亿元（+45.58%） ， 利润增速超过 30%主要得益于公司中高档产品洞藏系列销售收入增加。 国信食饮观点： 1） 2021Q4收入平稳增长， 净利润因费用投放加大短期承压； 2） 2022年春节销售亮眼，生态洞藏起势持续快速放量； 3） 投资建议： 公司乘安徽消费升级东风， 生态洞藏蓄力充足势能已现， 产品升级放量打开公司成长空间， 看好洞藏品牌势能向上推动公司业绩稳健成长。 预计 2021-2023年公司营业收入为 45.8/57.3/69.9亿元， 归母净利润为 13.8/18.3/23.1亿元， 对应摊薄 EPS 为 1.72/2.29/2.89元， 对应当前股价 PE 为 34/26/21x， 维持“买入” 评级。 评论： 2021Q4收入平稳增长， 净利润因费用投放加大短期承压经测算， 2021Q4公司预计实现营业总收入 13.96亿元（+14.27%） ， 归母净利润 4.18亿元（-0.81%） ， 扣非归母净利润 3.78亿元（-5.50%） ； 此外， 2021年公司净利率为 30.15%（+2.53pct） ， 其中 2021Q4公司净利率为 29.94%（-4.55pct） 。 2021Q4收入稳增长印证了公司整体销售良好， 主要系中高档产品带动，预计 2021年中高档产品收入占比在 70%左右； 净利润有所下滑主要系春节促销政策力度加大， 公司确认费用较多所致， 展望 2022年净利率仍有望稳中有升。 2022年春节销售亮眼， 生态洞藏起势持续快速放量渠道反馈 2022年春节回款和销售情况达到近 2-3年最好水平， 省内一度出现缺货情况， 终端补货积极，目前库存和价盘依然良性。 洞藏整体动销较为迅猛， 洞 6和洞 9成功放量延续快速增长， 洞 16和洞 20表现亦佳， 2021年洞藏系列收入占比预计在 40%左右， 2022年占比或有望进一步提升。 公司依托高渠道利润增强渠道推力， 持续推进省内产品结构升级和省外招商布局， 省内渗透率和占有率稳步提升， 2022年江苏加大布局力度， 市场拓张有望加速推进。 中长期看， 洞藏势能充足， 公司业绩增长具备较强确定性。 投资建议： 看好洞藏品牌势能向上推动公司业绩稳健成长， 维持“买入” 评级公司乘安徽消费升级东风， 生态洞藏蓄力充足势能已现， 产品升级放量打开公司成长空间。 预计 2021-2023年公司营业收入为 45.8/57.3/69.9亿元， 归母净利润为 13.8/18.3/23.1亿元， 对应摊薄 EPS 为1.72/2.29/2.89元， 对应当前股价 PE 为 34/26/21x， 维持“买入” 评级。

事项：公司公告：公司预计2022Q1实现营业收入约18.50亿元，同比增长80%左右；归母净利润4.60~5.60亿元，同比增长52%~85%；扣非归母净利润4.45~5.45亿元，同比增长48%~82%。 国信食饮观点：1）2022Q1收入业绩保持稳健增长，净利率受费用影响短期下滑；2）舍得和沱牌全面开花，全国化招商布局稳步推进；3）投资建议：老酒战略支撑下公司品牌成长势能仍足，有望持续享受次高端酒升级扩容红利，全国化扩张下看好公司中长期业绩弹性持续释放。预计2021-2023年公司营业收入为49.7/68.5/89.7亿元，归母净利润为12.5/18.7/25.7亿元，对应摊薄EPS为3.71/5.57/7.66元，对应当前股价PE为47/32/23x，维持“买入”评级。 评论：2022Q1收入业绩实现较快增长，净利率受费用影响短期下滑2022年春节期间，公司注重渠道良性发展，回款和动销表现良好（预计回款进度约30%），节后价盘依旧平稳，库存保持良性（成熟市场库存较低，发展市场库存相对较高），为1季度稳增长奠基。分产品看，2022Q1舍得和沱牌齐头并进，产品结构基本稳定，预计舍得系列收入占比80%左右。此外，2022Q1公司净利率约24.86%~30.26%，同比下滑0.90~4.51pct，预计主要与春节促销等费用确认有关，全年看净利率有望稳中有升。 舍得和沱牌全面开花，全国化招商布局稳步推进产品层面，公司持续推进双品牌战略，依靠舍得做品牌，沱牌提氛围，目前舍得在稳步吸纳团购商，逐步强化流通布局，沱牌仍放开招商稳步扩量。区域层面，公司在四川和山东等成熟市场逐步推进渠道下沉和老经销商增量，在西北、东北、华东等潜力市场快速扩张，稳步推进空白区域招商和覆盖，目前成熟市场动销氛围日益提升，发展市场终端氛围渐起。展望未来，考虑全国化招商布局仍有较大空间，公司业绩仍有望继续保持平稳快速增长。 投资建议：看好公司持续享受次高端酒升级扩容红利，维持“买入”评级老酒战略支撑下公司品牌成长势能仍足，全国化扩张下看好公司中长期业绩弹性持续释放。预计2021-2023年公司营业收入为49.7/68.5/89.7亿元，归母净利润为12.5/18.7/25.7亿元，对应摊薄EPS为3.71/5.57/7.66元，对应当前股价PE为47/32/23x，维持“买入”评级。风险提示宏观经济波动风险，疫情大面积反复风险，产品结构升级不及预期风险，区域扩张不及预期风险。

事项：公司公告：预计2021年实现营业总收入132.71亿元（+28.95%），归母净利润22.91亿元（+23.54%），扣非归母净利润22.01亿元（+24.14%）；经测算，2021Q4预计实现营业总收入31.69亿元（+42.58%），归母净利润3.22亿元（+1.66%），扣非归母净利润2.99亿元（+10.06%）。 国信食饮观点：1）2021Q4收入平稳增长，销售费用确认前置拖累净利率；2）2022年回款进度超历史同期，1季度业绩增长确定性强；3）全国化和次高端战略稳步推进，利润率有望逐步提升；4）投资建议：公司尽享次高端扩容红利，十四五成长可期，看好公司产品结构持续升级和省外加速扩张，预计2021-2023年公司营业收入为132.7/161.4/186.1亿元，归母净利润为22.9/30.2/38.0亿元，对应摊薄EPS为4.33/5.72/7.19元，对应当前股价PE为45/34/27x，维持“买入”评级。 评论：2021Q4收入平稳增长，销售费用确认前置拖累净利率去年4季度以来整体动销持续向好，助推公司收入实现平稳增长。据测算，2021年归母净利率约为17.26%（-0.76pct）；其中2021Q4归母净利率约为10.17%（-4.09pct）。我们预计净利率下滑主要系费用投放较多，同时有部分2022年春节促销等费用提前确认。2021年整体看，我们预计古8及以下稳健增长，古16及以上或约翻倍增长。考虑公司古16及以上产品动销表现良好，产品结构持续升级，净利率不改长期增长趋势。我们预计2022Q1净利率会有所回升，全年看利润率会保持稳中有升的态势，利润增速会超过收入增速。 2022年回款进度超历史同期，1季度业绩增长确定性强渠道反馈，2022年春节回款进度超前（回款比例整体预计40~50%，其中合肥回款进度50%+，超过往年同期45%左右的水平），动销表现超预期，省内部分区域一度出现断货情况，为1季度业绩稳增长奠基。春节以来整体价盘保持平稳，目前古16/古20批价在330/550元左右，渠道库存保持良性。 全国化和次高端战略稳步推进，利润率有望逐步提升公司在省内地位稳固，强势引领次高端产品结构升级，古8以上产品占比提升明显，古16和古20增长强劲。目前古20在省内已成功占据有利地位，乘600元价格带扩容东风实现快速放量，2021年古20销售体量近20亿元，2022年有望延续高增。随着古20逐渐向省外铺开，未来有望逐步实现全国化放量。公司在省内依靠结构升级，成长仍有较大空间，省外高举高打有望加速突破，2024年200亿营收目标实现可期。投资建议：公司尽享次高端扩容红利，十四五成长可期，维持“买入”评级看好公司产品结构持续升级和省外加速扩张，预计2021-2023年公司营业收入为132.7/161.4/186.1亿元，归母净利润为22.9/30.2/38.0亿元，对应摊薄EPS为4.33/5.72/7.19元，对应当前股价PE为45/34/27x，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济波动风险，疫情大面积反复风险，高端酒需求不及预期风险。

事项：公司公告：2021年预计实现营业总收入50.29亿元（+25.37%），归母净利润17.27亿元（+35.37%），扣非归母净利润14.84亿元（+19.45%），收入和利润增长主要得益于高档产品销售收入增加。 国信食饮观点：1）2021Q4收入增速因挺价控量略有放缓，费用投放拖累短期利润；2）2022年开局稳健，营销改革有望进一步催生势能；3）投资建议：看好公司营销改革红利释放助推业绩稳健成长。公司作为徽酒龙头之一，品牌和渠道根基深厚，有望持续受益省内消费升级带动产品结构不断优化，营销改革推进下业绩有望加速成长。预计2021-2023年公司营业收入为50.3/61.0/71.3亿元，归母净利润为17.3/20.7/24.6亿元，对应摊薄EPS为2.88/3.44/4.10元，对应当前股价PE为23/19/16x，维持“买入”评级。 评论：2021Q4收入增速略有放缓，费用投放拖累短期利润经测算，2021Q4预计公司营业总收入为14.00亿元（+5.72%），归母净利润5.77亿元（+39.93%），扣非净利润3.78亿元（-5.50%）；2021年公司净利率为34.34%（+2.54pct），扣非净利率为29.51%（-2.33pct）；2021Q4净利率为41.20%（+10.07pct），扣非净利率为27.03%（-3.21pct）。2021Q4口子10年挺价控量使得收入暂时承压；净利润增速较高主要系非经常性损益金额较大，公司因退城进区于2021Q4确认了处置土地收益；扣非净利润短期下滑我们预计主要因公司推进营销改革、费用投放增加所致。 2022年开局稳健，营销改革有望进一步催生势能2022年春节期间公司受益安徽市场节日氛围浓厚，回款进展顺利，动销表现良好，当下安徽疫情扰动相对较小，市场消费信心较足，消费基础韧性仍强，我们预计1季度业绩有望保持稳健增长。近年来在省内消费升级的背景下，公司加大高档酒的推广和考核力度，口子10年等200元以上产品占比逐步提升，兼香518卡位500元价格带扩容风口亦有不错表现，逐步成为新的增长极。公司在省内品牌和渠道优势明显，仍有一大批忠实消费者，随着营销改革逐步深化，未来有望跟随省内次高端价格带升级扩容趋势，继续保持稳健发展。 投资建议：看好公司营销改革红利释放助推业绩稳健成长，维持“买入”评级公司作为徽酒龙头之一，品牌和渠道根基深厚，有望持续受益省内消费升级带动产品结构不断优化，营销改革推进下业绩有望加速成长。预计2021-2023年公司营业收入为50.3/61.0/71.3亿元，归母净利润为17.3/20.7/24.6亿元，对应摊薄EPS为2.88/3.44/4.10元，对应当前股价PE为23/19/16x，维持“买入”评级。风险提示宏观经济波动风险，疫情大面积反复风险，产品结构升级不及预期风险。

事项：公司公告：2022年整体市场动销良好，青花汾酒系列等中高端产品实现大幅增长，营业收入及净利润均实现历史最好水平；2022年1-2月，预计实现营业总收入74亿元以上（同比+35%以上），归母净利润27亿元以上（同比+50%以上）。 国信食饮观点：1）1-2月开门红业绩兑现，青花和玻汾销售势头持续迅猛；2）公司品牌和渠道势能不断提升，业绩有望稳步兑现；3）投资建议：公司高端化和全国化步伐稳健，看好公司中长期成长确定性，我们预计2021-2023年公司营业收入为206.4/273.2/343.0亿元，归母净利润为54.1/76.5/100.1亿元，对应摊薄EPS为4.43/6.27/8.21元，对应当前股价PE为62/44/33x，维持“买入”评级。 评论：1-2月开门红业绩兑现，青花和玻汾销售势头持续迅猛2022年春节公司回款和动销表现突出（预计回款比例约30%），保障开门红业绩。1-2月业绩增速略超预期主要受益青花系列继续放量带动产品结构提升，我们预计1月份青花系列占比或升至40~50%。渠道反馈3月份青花30复兴版将上调打款价100元/瓶（目前打款价969元/瓶，停货结束后执行新价格），同时今年玻汾严格执行合同制（全年预计量平或减），考虑春节期间玻汾旺销不会明显缩量，年内青花系列占比或进一步提升推动业绩弹性持续释放。 公司品牌和渠道势能不断提升，业绩有望稳步兑现公司全国化进展顺利，目前汾酒亿元市场增至22家，省外经销商数量同比增长30.5%，可控终端数量升至105万家。展望全年，省内需求企稳背景下青花和老白汾有望继续稳步增长，省外华东和华南等市场青花高速增长势头不减。前期调研反馈，2022年公司底线目标增速约25%（省内~15%，环山西~25%+，长江以南~50%+），结合开门红良好表现，我们认为全年目标有望超额完成。公司高端化和全国化战略思路和成长路径清晰，市场势能持续向上，高管换任无碍公司发展步伐，22年公司目标更优结构、更好效益，预计费用率小幅下降，利润率进一步提升，未来业绩有望稳步兑现。 投资建议：公司高端化和全国化步伐稳健，维持“买入”评级看好公司中长期成长确定性，结合公司业绩预告，微调此前盈利预测，我们预计2021-2023年公司营业收入为206.4/273.2/343.0亿元，归母净利润为54.1/76.5/100.1亿元，对应摊薄EPS为4.43/6.27/8.21元（前值为4.56/6.22/8.21元），对应当前股价PE为62/44/33x，维持“买入”评级。风险提示宏观经济波动风险，疫情大面积反复风险，高端酒需求不及预期风险。

事项：公司公告：2022年1-2月经营任务超额达成，公司预计实现营业总收入14亿元左右，同比增长120%左右；实现归母净利润4.65亿元左右，同比增长130%左右。 国信食饮观点：1）业绩顺利开门红，拉开全年业绩稳增长序幕；2）产品结构持续优化，全国汇量式增长有望延续；3）投资建议：看好内参品牌势能持续向上引领公司高成长，当下，公司品牌力和渠道力不断提升，内参和酒鬼系列全国化放量渐入佳境，有望助推公司业绩持续稳健成长。预计2021-2023年公司营业收入为34.0/48.1/62.6亿元，归母净利润为9.2/14.0/19.8亿元，对应摊薄EPS为2.84/4.30/6.08元，对应当前股价PE为57/37/26x，维持“买入”评级。 评论：业绩顺利开门红，拉开全年业绩稳增长序幕结合渠道反馈，22年春节开门红期间公司回款和动销表现突出（预计回款比例约40~50%），为业绩高增奠定良好基础。分产品看，内参和酒鬼增长势头不减，整体动销反馈良性，我们预计1-2月内参和酒鬼收入增速均或在翻倍左右，整体产品结构保持稳定。分区域看，省内增长稳健，省外高速成长，省外增长一方面源于空白区域覆盖，另一方面源于老市场春节打款较多，预计1-2月省外收入占比略有提升。春节前内参批价因集中发货和窜货影响有所下滑，公司反应迅速，采取减量、提价、严查等措施拉升价盘，春节期间价盘有所回升。目前公司策略仍以稳价放量为先，淡季着重控量挺价，未来价盘有望稳中有升。 产品结构持续优化，全国汇量式增长有望延续产品层面，内参品牌和渠道势能持续向上，放量潜力十足，当前内参收入占比接近30%，全年看内参占比有望进一步提升；酒鬼系列享受次高端扩容红利亦有望延续较高增长，且在控量挺价下利润率也或有所提升。区域层面，22年公司继续秉承做强基地市场、打造高地市场、深度全国化的策略，省内着力推进县乡镇级渠道下沉，省外继续完善招商布局。业绩层面，22年公司销售节奏有所提前，后续业绩预计会逐渐平稳降速，我们预计1季度收入业绩增速或在80%左右。全年看，公司在品牌势能不断提升的基础上和招商汇量及渠道下沉的支撑下，业绩依然有望保持较快增长。 投资建议：看好内参品牌势能持续向上引领公司高成长，维持“买入”评级当下，公司品牌力和渠道力不断提升，内参和酒鬼系列全国化放量渐入佳境，有望助推公司业绩持续稳健成长。预计2021-2023年公司营业收入为34.0/48.1/62.6亿元，归母净利润为9.2/14.0/19.8亿元，对应摊薄EPS为2.84/4.30/6.08元，对应当前股价PE为57/37/26x，维持“买入”评级。风险提示宏观经济波动风险，疫情大面积反复风险，高端酒需求不及预期风险。

事项：公司公告：2021年公司预计实现营收662亿元左右（+15%左右），归母净利润233.5亿元左右（+17%左右），EPS约6.0元/股。2021年，公司营收、归母净利润较上年同期实现增长，主要源于公司核心产品量价持续增长。 国信食饮观点：1）2021Q4经营稳健，盈利质量稳中向好；2）2022Q1开局良好，主力产品提价有望贡献业绩；3）主品牌和系列酒稳中有进，内生外延新成长可期；4）投资建议：当前估值具备较强性价比，继续坚定推荐。我们预计2021-2023年公司营业收入为662.0/780.8/895.0亿元，归母净利润为233.5/284.0/334.1亿元，对应摊薄EPS为6.02/7.32/8.61元，对应当前股价PE为27/22/19x，维持“买入”评级。 评论：2021Q4经营稳健，盈利质量稳中向好去年4季度以来终端动销一直保持较为顺畅的状态，经典五粮液和团购渠道放量稳步推进。经测算，2021Q4公司营收约164.8亿元（+11.1%），归母净利润约60.2亿元（+11.3%），基本符合预期；2021年归母净利率约35.3%（+0.5pct），其中2021Q4归母净利率约36.5%（+0.1pct），盈利水平平稳向好。 2022Q1开局良好，主力产品提价有望贡献业绩公司去年底对普五、1618、经典五粮液等多款主力产品进行了提价，2022年春节打款执行了新价格。22年春节期间五粮液回款良性（预计回款比例约40%），动销很快（依然是硬通货），价盘平稳（普五/经典五粮液批价保持在965-980元/1800元左右），库存良性（经销商库存约20-30天）。提价未明显影响回款和动销，预计会显著贡献1季度业绩。同时考虑普五经销商成本价已拉升至969元/瓶，结合公司淡季控货挺价策略，预计年内普五价盘有望进一步提升，以时间换空间。我们预计2022Q1收入增速或在15~17%左右，利润增速或在16~19%左右。 主品牌和系列酒稳中有进，内生外延新成长可期短期看，主品牌库存、价盘、动销保持良性，春节开门红顺利实现，奠定全年业绩基础，系列酒结构升级稳步推进，3月初五粮春新品名门春上市，定位次高端战略产品，建议零售价728元居系列酒之首，进一步拉升品牌形象；中长期看，公司核心领导班子换届后，管理效率有望提升，执行力有望增强，助推五粮液和系列酒产品结构持续升级。市场此前因管理层变动对公司发展方向和品牌运作策略有一定担忧，如今靴子落地，前期压制公司估值的一大因素有望逐渐解除。投资建议：当前估值具备较强性价比，继续坚定推荐，维持“买入”评级我们预计2021-2023年公司营业收入为662.0/780.8/895.0亿元，归母净利润为233.5/284.0/334.1亿元，对应摊薄EPS为6.02/7.32/8.61元，对应当前股价PE为27/22/19x，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济波动风险，疫情大面积反复风险，高端酒需求不及预期风险。

事项：公司公告：2022 年1-2 月，公司实现营业总收入24.5 亿元左右，同比增长25%左右；实现归母净利润9.4亿元左右，同比增长26%左右。 国信食饮观点：1）开门红顺利实现，国缘系列贡献稳增长；2）聚焦V 系攻坚和省外突破，产品结构稳步升级；3）投资建议：看好国缘品牌势能逐步提升和V 系放量潜力，省内外成长可期。我们预计2021-2023年公司营业收入为64.6/79.6/97.7 亿元， 归母净利润为20.2/25.5/31.9 亿元， 对应摊薄EPS 为1.61/2.03/2.54 元，对应当前股价PE 为29/23/18x，维持“买入”评级。 评论： 开门红顺利实现，国缘系列贡献稳增长渠道反馈春节以来回款进度良好（预计回款比例30~40%），动销保持稳健，价盘较为平稳，目前对开/四开批价280/420-430 元左右。公司希望稳定价盘，淡季后着重梳理价格体系，费用管控力度明显增强，后续价盘有望进一步提升。1-2 月公司收入业绩符合我们预期，预计国缘系列贡献主要增长。四开在省内消费者认可度很高，升级后动销势头不减，目前仍处在快速成长期，省内天花板仍高；V 系在南京和苏州销售良好，21 年接近翻倍增长，22 年有望延续高增长态势，其中V3 受益省内600~700 元价格带放量增速相对更快，V 系占比有望从10%左右进一步提升。 聚焦V 系攻坚和省外突破，产品结构稳步升级V 系剑指10 年百亿营收目标，公司全力倾资源做V 系，20 年成立了V9 事业部，过去营销人员没有完全分开，今年单独组建V 系团队，率先在苏锡常试点运行效果，下半年或会向其他地区铺开。去年底公司成立了V99 联盟体自治组织，希望借此推动经销商倾力做V 系，上限发展99 家客户，首批成员38 家，目前新增至40 多家。目前V 系经销商与老K 系经销商重合度较高，随着人员和组织架构调整，未来有望实现结构优化。此外，今年公司出台政策鼓励省内人员到省外创业，省外拓展决心增强。 投资建议：看好国缘品牌势能逐步提升和V 系放量潜力，省内外成长可期，维持“买入”评级我们预计2021-2023 年公司营业收入为64.6/79.6/97.7 亿元，归母净利润为20.2/25.5/31.9 亿元，对应摊薄EPS 为1.61/2.03/2.54 元，对应当前股价PE 为29/23/18x，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济波动风险，疫情大面积反复风险，高端酒需求不及预期风险。

事项：公司公告：2022年春节期间，公司产品销售势头向好，市场呈现旺销态势，顺利实现了“开门红”。经公司初步核算，2022年1至2月，公司实现营业总收入202亿元左右，同比增长20%左右；实现归母净利润102亿元左右，同比增长20%左右。 国信食饮观点：1）年初以来茅台酒供销两旺，1季度业绩确定性强；2）市场化改革快速推进，基本面边际向好；3）长线价值依旧突出，业绩有望持续稳健增长；4）投资建议：当前估值具备较强性价比，继续坚定推荐。在外部消费持续升级和高端酒持续景气的背景下，以及内部新管理层上任和市场化改革稳步推进的支撑下，公司中长期业绩成长性和确定性仍强。我们预计公司2021-2023年归母净利润为520/613/708亿元，摊薄EPS为41.39/48.77/56.38元，当前股价对应PE为41/35/30x，坚定维持“买入”评级。 评论：年初以来茅台酒供销两旺，1季度业绩确定性强结合渠道反馈，年初至今茅台终端需求持续旺盛，价盘基本平稳，动销保持稳健，我们预计春节期间经销商全年回款和发货比例均约25%，为1季度业绩奠定基本保障。同时，年初以来公司发布了珍品茅台、虎年生肖、茅台1935等多款高价位新品，市场反馈良好，亦贡献了部分业绩增量。其中茅台1935作为面向大众的千元价格带新品，出厂价798元，建议零售价1188元，受益尝鲜品鉴需求较为旺盛，近期批价基本在1600-1700元左右，未来有望逐渐转向大众需求并放量，我们预计今年市场投放量或在2000吨左右。 市场化改革快速推进，基本面边际向好去年8月丁董上任后，营销体制和价格体系等市场化和数字化改革的措施逐步落地（包括飞天增量投放、取消拆箱政策、直营渠道提货增加、非标酒及系列酒推新提价等）。今年2月公司提出资源整合、数字融合、文化相合、品牌聚合、管服结合“五合营销法”，定位2022年为“改革攻坚年”，大力推进营销改革攻坚，释放较强积极信号。一系列举措下，茅台酒价格保持平稳（目前飞天散瓶和整箱批价在2750/3150元/瓶左右），经营基本面逐步改善。公司市场化改革空间甚大，未来改革红利有望逐步释放。 长线价值依旧突出，业绩有望持续稳健增长量价维度看，产能充足+产品结构优化+营销渠道优化等多重因素保障公司业绩持续稳健增长。一方面，2022年受益茅台酒基酒充足和系列酒产能释放，量增有望提速，我们测算2022年可供销售茅台酒约4万吨，同比增幅约10-15%；另一方面，直销占比提升和非标酒及系列酒提价放量拉动吨价上涨，带动利润增速提升，极厚的渠道利润安全垫和潜在的提价可能亦或赋予更高的业绩弹性。投资建议：当前估值具备较强性价比，继续坚定推荐，维持“买入”评级在外部消费持续升级和高端酒持续景气的背景下，以及内部新管理层上任和市场化改革稳步推进的支撑下，我们认为公司中长期业绩成长性和确定性仍强。我们预计公司2021-2023年归母净利润为520/613/708亿元，摊薄EPS为41.39/48.77/56.38元，当前股价对应PE为41/35/30x，坚定维持“买入”评级。 风险提示宏观经济波动风险，疫情大面积反复风险，高端酒需求不及预期风险。

21Q3业绩平稳增长，产品结构优化，利润率进一步提升 公司发布2021年三季报，前三季度实现营收53.3亿元（+27.2%），归母净利润17.0亿元（+29.3%）；其中21Q3营收14.8亿元（+15.8%），归母净利润3.6亿元（+23.8%），业绩符合预期。21Q3因产品提价和结构优化，毛利率同比+1.7pct至78.5%；21Q3销售费用率同比-6.3pct至18.4%，一方面费用投放更为精准高效，另一方面或与20Q3销售费用投放较多基数较高有关，营业税金率受缴税节奏季节性波动影响同比+2.2pct至24.7%，净利率同比+1.6pct至24.6%。21Q3末销售回款59.8亿元（+48.4%），经营净现金流18.7亿元（+187.4%），预收款9.7亿元（环比+32.9%），盈利质量良好。 特A+和特A类产品引领增长，省内外市场表现稳健 分产品看，21Q3特A+/特A/其他酒类收入分别为10.1/3.5/1.2亿元，同比+16.4%/+17.7%/+4.2%，百元以上价位产品引领增长，特A+/特A类收入占比68.4%/23.8%（+0.4pct/+0.4pct）。分区域看，21Q3省内/省外收入13.8/1.0亿元（+15.0%/+23.7%），省外占比+0.5pct至7%，其中省内淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区收入分别同比增长22%/-2%/24%/22%/7%/37%，除南京受疫情影响略有下滑外，其他区域增长稳健。21Q3经销商队伍继续优化，省内/外经销商净减6/18家。 产品升级和市场下沉扩张稳步推进，十四五百亿目标实现可期 目前渠道反馈经销商全年回款任务已达成，四开和对开动销稳中有进，V系增长强劲，渠道价盘稳中有升。中长期看，公司战略规划清晰，以国缘V9引领品牌升级，省内市场基本盘稳固，省外市场空间仍广。未来随着三化战略和四大战役稳步推进，十四五营收百亿目标实现可期。 风险提示：宏观经济风险，产品升级不及预期，省外拓展不及预期 投资建议：略上调此前盈利预测，维持“买入”评级 看好公司业绩稳健增长，略上调公司2021-2023年归母净利润假设4%/5%/5%至19.7/25.1/30.9亿元，对应摊薄EPS为1.6/2.0/2.5元（前次1.5/1.9/2.3元），对应PE为28/22/18x，维持“买入”评级。

21Q3收入业绩收入业绩平稳增长，毛利率微降，净利率提升升公司公布2021年三季报，21年前三季度实现营收746.4亿元（+11.1%），归母净利润255.5亿元（+10.2%）；21Q3实现营收218.2亿元（+9.9%），归母净利润126.1亿元（+12.4%），受益高端酒需求稳健，整体保持平稳增长。单21Q3公司毛利率和净利率分别为90.8%（-0.2pct）/52.3%（+1.1pct），毛利率微降主要系系列酒收入占比略升，净利率提升主要系税金确认季度波动的影响基本消退，21Q3销售费用率为2.4%（-0.2pct），管理费用率为7.3%（+0.7pct），税金及附加率为13.9%（-2.1pct）。公司销售平稳，21Q3末预收款102.6亿元（较21Q2微降1亿元），21Q3销售回款291.6亿元（+17.1%），经营净现金流150.3亿元（+20.4%）。 21Q3茅台茅台酒量平价升，系列酒快速增长，直营占比继续提升，直营占比继续提升分产品看，单21Q3茅台酒量价齐升，收入220.4亿元（+5.5%），中秋国庆公司放量8500吨左右（含7500吨左右茅台酒和新品1935及香溢五洲，集中在直销渠道），预计21Q3量增较少，主要受益非标酒提价效应显现和渠道结构调整带来的均价提升；系列酒势头向好，收入34.8亿元（+48.1%），收入占比13.6%（+3.5pct）。分渠道看，单21Q3批发渠道收入203.4亿元（+1.9%）；直销收入51.8亿元（+57.9%），占比20.3%（+6.2pct）。经销商数量平稳，21Q3末为2095家，较上季末减少1家。 全年目标无忧，新管理层上任和市场化改革下有望步入新阶段新管理层上任和市场化改革下有望步入新阶段21年以来，高端酒需求保持稳健，茅台动销反馈持续良性，价格保持坚挺，全年营收目标无忧。8月丁董事长上任后，也采取了一系列措施推动价格市场化，如微酒报道近日已取消非标茅台的开箱政策。未来在消费升级和酱酒热的外部驱动下，在产品和渠道结构持续升级、产能扩建稳步推进、新领导上任面貌一新的内部支撑下，中长期业绩可期。 风险提示：宏观经济风险；高端酒需求不及预期。 投资建议：维持此前盈利预测，维持维持““买入”评级”评级预计公司2021-2023年归母净利润为535/625/719亿元，摊薄EPS为42.57/49.76/57.27元，当前股价对应PE为45/38/33x，维持买入评级。

21Q3收入收入业绩高增，扣非净利率同比提升，预收款较为充足较为充足公司发布2021年三季报，前三季度实现营收26.4亿元（+134.2%），归母净利润7.2亿元（+117.7%）；其中21Q3营收9.3亿元（+128.7%），归母/扣非净利润2.1亿元（+43.4%/+131.6%），2017年以来Q3收入首次超前2个季度，反映公司回款动销均提速。21Q3内参和酒鬼实现翻倍以上增长，产品结构持续升级拉高毛利率，销售毛利率为79.3%（+2.1pct）。21Q3净利率同比-13.5pct至22.7%，一方面因公司营销投入增加以及计提了较多销售人员绩效奖金，21Q3销售费用率同比+5.1pct至29.0%，另一方面系20Q3非经常性损益较多，扣非净利率为22.6%（+0.3pct）。21Q3末预收款5.9亿元（+56.9%）环比上季末虽减少40.2%但维持相对高位（21H1回款进度提前，21Q3加快发货）。 当前动销势头良好，价盘稳中有升，21Q4预计平稳预计平稳增长增长公司回款动销势头保持良好，目前经销商全年回款任务基本达成，渠道库存良性，价盘稳中有升，7月1日起内参提价，8月底内参焕新上市，7-10月份内参省内停货消化老版库存，目前已恢复发货，当前内参省内批价在830元左右。前3季度公司销售进度较快，预计公司21Q4收入平稳增长，内参提价效应也将从21Q4逐步体现，全年营收目标有望超额完成，净利率亦有望同比提升。 行业景气延续，香型差异化与文化酒战略共筑公司成长潜力成长潜力在消费升级延续以及高端酒持续打开价格天花板的背景下，未来高端、次高端行业景气有望延续。公司立足馥郁香高品质特色，背靠中粮，以高端内参为引领，次高端红坛为辅助，快速实现省内外市场开拓，在产品和渠道升级及管理效率提升的助推下，全国化进程有望提速。 风险提示：宏观经济风险，内参全国化推广不及预期投资建议：上调此前盈利预测，维持“买入”评级”评级考虑21Q3公司收入延续高增长，略上调2021-2023年营收假设至33.1/46.2/68.3亿元（上调幅度约6%），预计EPS为2.95/4.29/6.10元，当前股价对应PE为79/55/38X，维持买入评级。

21Q3收入业绩稳增长，合同负债维持高位，盈利质量良好公司发布2021年三季报，前三季度实现营收36.1亿元（+104.5%），归母净利润9.7亿元（+211.9%）；其中21Q3营收12.2亿元（+64.8%），归母净利润2.3亿元（+59.7%），业绩符合我们此前预期。公司合同负债维持高位，21Q3末达到8.5亿元（+194.8%），报表业绩留有余力。 21Q3销售毛利率/净利率同比-1.9pct/-1.1pct 至76.8%/19.8%，主要系Q3中低端沱牌产品销量占比同比+9pct 至15%，以及公司品宣、广告等费用投放增加，销售费用率+2.0pct 至21.4%/15.9%。公司盈利质量良好，21Q3末公司经营现金流量净额为16.2亿元（+341.5%），销售回款43.31亿元（+116.1%）。 产品结构稳步升级，省外销售占比回升，招商布局持续优化21Q3中高档酒/低档酒收入分别为9.6/1.6亿元，同比+63%/+354%，中高档酒稳定增长，低档酒增长环比提速，收入占比环比略有下降。公司前三季度省内/省外销售分别为8.1/22.5亿元，同比+168%/+108%，21Q3川冀鲁豫平稳增长，省外开拓顺利（收入占比环比提升2pct 至68%）。公司持续推进“大商、优商”战略，经销商质量不断提升，21Q3末经销商合计2177家，Q1/Q2/Q3分别新增180/103/133家，单经销商体量从Q2末107万升至Q3末150万左右。 舍得和沱牌双轮驱动，成长势能仍足，业绩有望持续稳健增长目前经销商积极性仍较高，渠道动销良好，10月以来公司对舍得系列、吞之乎等中高档产品陆续采取控货挺价措施，未来价盘有望稳步提升。 沱牌品牌加速复兴，产品系列不断推新，销售表现反馈良好。老酒战略为品牌持续赋能，消费者认知不断提升，公司老酒优势有望继续释放。 未来公司将持续享受次高端行业扩容红利，市场拓展空间仍足。 风险提示：宏观经济风险，产品升级不及预期，省外拓展不及预期l 投资建议：维持此前盈利预测，维持“买入”评级预计公司2021-2023年归母净利润为13.88/20.45/26.79亿元，EPS 为4.13/6.09/7.97元，对应PE 为47/32/25x，维持“买入”评级。

事项： 10月 14日，公司发布 2021年前三季度业绩预告， 2021年前三季度公司预计实现营收 26.38亿元左右，同比增长 134% 左右； 预计归母净利润 7.1~7.3亿元，同比增长 114.65%~120.69%； 预计扣非归母净利润 7.1~7.3亿元，同比增长 157.65%~164.91%，对应 EPS 为 2.19~2.25元。 国信食品饮料观点： 1） 21Q3收入和扣非净利润延续高增，全年回款任务接近完成，内参和酒鬼系列保持强势增长； 2） 21Q3归母净利率受基数影响有所下滑，扣非归母净利率表现更佳（预告中枢同比+0.7pct），盈利能力稳步有升； 3）中 长期看，行业景气度持续，内参和酒鬼系列全国化放量渐入佳境，公司业绩有望持续稳健增长； 4） 投资建议： 看好公 司内生势能持续提升和全国化扩张稳步推进。 公司品牌价值持续提升，市场拓展稳步推进，终端建设不断加强；中长期 看，公司业绩在内外发展条件改善下有望保持稳健增长。我们维持此前盈利预测，预计 2021-2023年公司营业收入分别 为 31.06/43.59/58.72亿元，归母净利润分别为 9.58/13.93/19.99亿元，对应摊薄 EPS 为 2.95/4.29/6.15元，当前股价 对应 PE 为 86/59/41X，维持“买入”评级。评论： 21Q3收入和扣非净利润延续高增， 全年回款任务接近完成，内参和酒鬼系列保持强势增长公司 2021年前三季度预计实现收入 26.38亿元，同比增长 134%左右；归母净利润 7.1-7.3亿元，同比增长114.65%~120.69%；扣非归母净利润 7.1~7.3亿元，同比增长 157.65%~164.91%。经测算， 21Q3预计营收 9.24亿元，同比增长 128.11%左右； 归母净利润 2.05~2.2亿元，同比增长 40.18%~50.44%； 扣非归母净利润 2.05~2.2亿元，同比增长 126.75%~143.35%，业绩表现基本符合预期。 7-8月公司销售淡季不淡， 9月中秋旺季销售表现更为突出， 21Q3回款及收入延续上半年高增趋势。 省内大本营市场稳固， 省外市场招商开拓进展顺利，经销商在三季度接近完成全年打款任务。 公司产品结构持续升级， 内参和酒鬼系列动销表现良好， 整体价盘稳定（7月内参省内控货以来批价稳中有升），继续为公司亮眼业绩做出主要贡献。 21Q3归母净利率受基数影响有所下滑， 扣非归母净利率表现更佳（预告中枢同比+0.7pct），盈利能力稳步有升经测算，公司 2021年前三季度归母净利率 26.92%~27.68%，同比-2.43pct~-1.67pct；扣非归母净利率 26.92%~27.68%，同比+2.47pct~+3.23pct；其中 21Q3归母净利率 22.19%~23.82%，同比-13.92pct~-12.30pct； 扣非归母净利率22.19%~23.82%，同比-0.13pct~+1.49pct（中枢为+0.7pct）。 21Q3公司归母净利率大幅下降，主要系去年同期基数较高， 20Q3公司因收到诉讼赔偿款导致税后非经常性损益增加。 21Q3公司扣非归母净利率预告中枢同比上升， 反映出公楷体 司盈利能力稳步提升，预告下限同比微降或是因为受到公司计提销售人员的绩效奖金的影响， 导致费用率有所提升。 中长期看， 行业景气度持续，内参和酒鬼系列全国化放量渐入佳境，公司业绩有望持续稳健增长展望中长期，我们认为公司业绩依然有望延续高增长趋势： 1）行业层面： 高端和次高端白酒景气度有望持续。 优质高端白酒供不应求的局面短期内不会改变，高端酒价格持续上行拓宽了次高端酒价格带，中低端白酒消费升级提高了次高端消费量，未来两年次高端白酒市场规模有望持续扩容。 2）公司层面： 差异化的馥郁香型和文化名酒的定位是公司走高端化和全国化之路的核心保障。 公司持续推进高端品牌价值提升、产品结构升级和全国市场深耕下沉， 持续推进样板市场和专卖店体系建设，全国地级市铺市快速推进， 内参系列和酒鬼系列全国放量也逐步提速， 驱动公司收入业绩持续稳健增长。 投资建议： 看好公司内生势能持续提升和全国化扩张稳步推进， 维持“买入”评级公司品牌价值持续提升，市场拓展稳步推进，终端建设不断加强，内参和酒鬼系列全国化放量渐入佳境；中长期看， 公司业绩在内外发展条件改善下有望保持稳健增长。我们维持此前盈利预测，预计 2021-2023年公司营业收入分别为31.06/43.59/58.72亿元，归母净利润分别为 9.58/13.93/19.99亿元，对应摊薄 EPS 为 2.95/4.29/6.15元，当前股价对应PE 为 86/59/41X，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济风险； 内参全国化推广不及预期；酒鬼修复性增长不及预期。