2021年业绩：盈利能力超预期，业绩同比增长 100%；在手订单达 209亿元1）2021年业绩：营收 59.6亿元，同比增长 56%；归母净利润 17.2亿元，同比增长 100%，落于业绩预告（15.8至 18.4亿元）中轨，净利率 28.8%（同比+6.5pct），盈利能力超预期。 2）2021年 Q4单季：归母净利润为 6.1亿元（净利率 31%），同比增长 82%，环比增长 19%。 3）在手订单：截至 2021年 Q3达 178亿。叠加 Q4高景、双良订单，在手订单达 208.59亿。 2021年公司在手订单、盈利能力创历史新高，核心受益于公司在光伏硅片设备（核心单晶炉）领域具绝对领先地位（规模效应），以及公司精益制造带来的成本管控能力。 金刚石长晶炉：设备已研发成功；有望为公司再添新的业务成长点1）据公司官方微信公众号，其全自动 MPCVD 法生长金刚石设备（型号 XJL200A）已成功生长出高品质宝石级金刚石晶体，完成设备定型和批量工艺开发。公司 XJL200A 生长炉成功解决了传统 MPCVD 的质量控制和规模化生产的瓶颈，能一次实现 20颗以上 4-5克拉毛坯钻石。 2）金刚石晶体是碳化硅、氮化镓之后具有代表性的新一代半导体材料，被誉为“终极半导体”材料，目前广泛用于高端首饰领域。2020年全球培育宝石级钻石产量约 720万克拉，渗透率仅约 6%。但人工培育钻在全球消费市场快速增长，有望超越天然钻石，市场空间广阔。 碳化硅：获 23万片衬底意向合同、预计金额 15亿元；全球百亿市场、成长第二极打开公司与客户 A 形成采购意向，2022年-2025年将优先向其提供碳化硅衬底合计不低于 23万片。按照当前价格：对应 23万片采购金额预计达 15.2亿元（含税）。公司计划在宁夏银川建设年产 40万片 6英寸以上导电+绝缘型碳化硅衬底产能，计划于 2022年试生产。目前公司已组建原料合成+长晶+切磨抛的中试产线,并完成 6-8英寸长晶热场和设备开发。 半导体设备：抛光、减薄设备获客户 2.2亿订单认可；预计 2022年业务有望提速1）在手订单：公司抛光机、减薄机等设备在客户验证较好，已合计形成采购合同 2.21亿元，包括客户 B（8-12寸减薄抛光设备）1.41亿元、中晶科技（8寸抛光线）8,000万元。 2）产能：计划在浙江绍兴建年产 35台半导体材料减薄设备（用于硅片制造端与封装端）、年产 45台套半导体材料抛光设备（用于 8-12寸单晶硅片、碳化硅和蓝宝石晶片制造）产能。 投资建议：看好公司在光伏、半导体、蓝宝石、碳化硅领域未来 5年业绩接力放量预计公司 2022-2023年归母净利润为 24.7/34亿元，同比增长 44%/38%，对应 PE 为 34/25倍。 维持“买入”评级。 风险提示：半导体设备研发进展低于预期；光伏下游扩产不及预期。

光伏HJT 设备：首台微晶PECVD 入驻晋能；目标转换效率25%+；建HJT 中试线1）据公司官方微信公众号，近日公司首台微晶HJT PECVD 设备运抵晋能科技，攻克了“大面积高沉积速率”的PECVD 微晶镀膜产业化难题，将推进HJT 电池量产转换效率迈向25%+。 2）此前2021年12月，公司非晶HJT 用PECVD 设备已获晋能产线验证，生产的166尺寸电池片平均效率已达24.38%，最优批次平均效率达24.55%，处于行业领先水平。在此基础上，公司和晋能再次深化合作，将共同合作开发“基于微晶的HJT 太阳能电池PECVD 工艺”。（注：晋能是国内最早进入HJT 电池行业企业，此前采用应用材料PECVD 设备）3）技术趋势：目前光伏HJT 行业以非晶PECVD 设备为主，量产平均转换效率在24.5%上下。如在现有工艺的基础上导入微晶化工艺，将提升电池的电导率、大载流子迁移率、以及更高的透光性，有望将HJT 电池的量产转换效率突破25%（单面微晶）、25.5%（双面微晶）。 4）下游已开始布局微晶：2月25日金刚玻璃全球首条600MW 的HJT 微晶联动试运行顺利完成，进入量产准备阶段。3月1日安徽华晟二期2GW 项目已进入了安装调试与投产阶段，其中包括单线500MW 以上的异质结单面微晶产能，并计划在未来三期扩产使用双面微晶技术。目前行业已对HJT 电池转换效率提出更高的要求（量产效率>25%），微晶量产技术导入市场迫在眉睫。 5）建HJT/TOPCon 中试线，加速研发。目前研发实验室已经进入厂务施工阶段，预计全线设备将于五月初搬入并正式启用。包括：转换效率25%以上高效电池工艺和装备技术（包括：双面微晶HJT，TOPCON，新的金属化方案等）和少银化无银化组件技术和装备等。 6）技术实力：公司与德国H2GEMINI（核心成员曾就职应用材料、梅耶博格、施密德等）合资设金辰双子，技术实力+股权机制行业领先，PECVD 设备具有产能大、成本低等优点，进展有望超市场预期。公司已发3.8亿定增用于研制光伏异质结PECVD 设备、将形成设备年产能20台。 股权激励授予完成：绑定公司核心人员；今明年业绩提速，要求同比增长50%/60%公司股权激励已授予完成。其中股票期权占本次总激励授予比例的73%，行权价117.13元/股。 激励业绩目标值：2021-2023年业绩目标值分别为1/1.5/2.4亿元，同比增长20%/50%/60%。 公司2022年业绩提速，判断增量主要来自光伏电池片设备（包括TOPCon 设备和异质结设备）。 盈利预测预计公司2021-2023年净利润为1/1.7/2.5亿元，同比增长25%/65%/45%，对应PE 为87/52/36倍。考虑到公司光伏异质结设备的稀缺性，维持“买入”评级。 风险提示：光伏需求低于预期；异质结电池推进速度不达预期；下游扩产不及预期。

北方华创：较全球行业龙头应用材料被低估，市值具提升空间 在国内半导体市场肥沃的土壤上，以及国内与美国半导体设备行业相似竞争格局。半导体设备作为半导体产业发展基石，国内半导体设备龙头成长速度有望远高全球行业龙头，市值逐步向龙头看齐。我们认为，北方华创合理市值具提升空间，较全球行业龙头被低估。本文我们将通过多个维度指标，探讨北方华创估值的合理性。 如何看待行业周期性波动对于半导体设备公司的估值影响？可适当弱化 1）过去50年间半导体行业经历5代变革，行业周期性波动明显。半导体设备作为下游需求的二阶导，周期性更为显著。市场担心行业周期性对半导体公司估值的影响。 2）我们通过对比3家半导体设备龙头公司（应用材料、拉姆研究、阿斯曼）市值走势,随着半导体设备龙头在细分设备领域市占率的持续提升、以及对行业先进制程的推动，受行业周期性波动影响明显缩小，市场愿意给予更高的估值溢价空间。 3）我们认为北方华创作为国内平台型半导体设备龙头企业，未来有望复制北美半导体设备龙头市占率提升（国产替代）、多元产品平台化布局（平台型公司）业务趋势。在考虑北方华创估值的过程中，可适当弱化行业需求周期性波动对于公司估值的影响。 如何看待北方华创的合理市值区间？市值比（与应用材料）中枢具上行空间 1）参考国内外半导体设备竞争格局，我们认为公司应与应用材料为锚，进行对标分析。2017年至今，北方华创市值上涨超12倍、应用材料市值上涨约3.5倍，市场担心北方华创市值短期提升空间有限。但我们发现，公司上涨的核心驱动因子更多来自于行业景气度提升带来的beta行情，而非市场给予公司半导体设备龙头公司的估值溢价。 2）我们建立3大指标进行分析：发现过去6年营收比Ratio增长3.9倍，国内半导体设备销售额Ratio增长3.3倍。但北方华创/应用材料市值比Ratio仅提升3.6倍，且近3年维持在9%-28%之间的横盘震荡，目前在18%中枢分位。在行业Beta+公司Alpha双轮驱动（过去5年中国半导体设备销售额平均增速较全球高17.4%,北方华创营收平均增速较应用材料高出35.3%），我们认为，理论市值比中枢具向上提升空间。 投资建议：目前市值比Raito在18%分位，具向上提升空间 预计2021-2023年营收98/142/201 亿元，同比增长61%/45%/42%，年复合增速49%。过去3年北方华创/应用材料市值比维持在9%-28%之间的横盘震荡区间，中枢（18%）并未明显上移，我们认为市值比具向上提升空间。维持“买入”评级。 风险提示：下游扩产不及预期风险；产品研发不及预期风险；贸易摩擦风险。

2022年股权激励计划：半年内再发股权激励，上调业绩考核目标，彰显公司信心1）发布 2022年股权激励方案：拟授予 95万股限制性股票，占股本总额 0.96%，授予价格 110元/股。激励对象 850人（覆盖核心高管、技术人员等），占员工总数的 39%。公司近半年内已连续发 2次股权激励（2021年股权激励方案（草案）发布于 2021年 9月，2021年 10月已授予，覆盖 470人，授予价格 106元/股），激励人员覆盖面广、绑定公司核心成员。 2）上调 2022年激励业绩解锁条件：以 2021年扣非归母净利润（剔除股份支付费用）为基数，2022-2024年增长分别不低于 50%/100%/150%。对应 2022-2024年扣非归母净利润分别为4.3/6.3/8.1亿元，同比增长 34%/46%/30%。在 2021年股权激励计划中，2022-2024年保底扣非归母净利润分别为 3.8/5.3/6.4亿元。本次股权激励计划中，2022-2024年保底扣非归母净利润分别上调了 0.47/0.94/1.7亿元，彰显公司未来发展信心。 2021年业绩超预期：同比增长 129%、超业绩预告上限；订单持续高景气1）2021年业绩：实现营收 20.5亿元，同比增长 79%；归母净利润 3.55亿元，同比增长 129%，超过业绩预告（3.3-3.4亿元）上限，净利率达 17.3%（同比+3.7pct），业绩、盈利能力超预期；单 Q4单季归母净利润为 1.3亿元（净利率达 21%），同比增长 48%，环比增长 49%。 2）在手订单：截止 2021年三季度末，公司在手订单达 36.25亿元（含税），同比增长 55%。叠加 2021年 Q4公司公告的晶科、正泰、宇泽、蜂巢、华晟、协鑫集成、德力芯半导体订单（合计金额预计超 7亿元），预计在手订单超 40亿元（2020年底在手为 24亿元）。 3）新签订单：2021年前三季度，公司新签订单合计达 28.6亿元（含税），同比增长 39%。叠加2021年 Q4公司公告的新签订单统计，预计公司 2021年全年新签订单超 35亿元（2020年新签为 26.7亿元），其中光伏设备订单占比超 9成。 短期：受益于光伏行业多重技术变革，设备迭代加速（仅 1.5-2年）。公司为串焊机 70%市占率龙头，充分受益。同时，公司布局光伏单晶炉、价值量是串焊机 6倍，打开业绩成长空间。 中长期：公司平台化布局，打开业绩第二成长曲线。公司半导体键合机设备进展顺利，已收获首批订单，有望在未来 2-3年接力光伏设备放量。锂电设备订单提速，覆盖核心优质客户。 投资建议：看好公司光伏、半导体、锂电设备领域未来 5年业绩接力放量预计公司 2021-2023年归母净利润至 3.3/4.7/6.1亿元，同比增长 113%/41%/31%，对应 PE 为59/42/32倍。维持“买入”评级。 风险提示：光伏下游扩产不及预期；半导体设备研发进展低于预期。

推员工持股计划：覆盖董事长等核心骨干股；近半年员工持股+股权激励，彰显公司信心2022年2月21日，公司公告2022年员工持股计划（草案）1）募集资金：计划总额不超过1亿元，其中融资金额与自筹资金的比例不超过1:1。按照公司最新收盘价76.38元/股，对应130.92万股，占公司股本总额比例约0.38%。 2）覆盖人员：公司实际控制人余仲（董事长、总经理）、左国军（副董事长、副总经理）分别拟以自筹资金认购1500万份（合计3000万元），占本员工持股计划总份额的60%。有助于调动公司管理层及核心骨干员工的积极性，提高全体员工的凝聚力和公司竞争力。 3）股票来源：待本员工持股计划通过后6个月内，通过二级市场购买、协议转让等形式。 4）锁定期：12个月，自公司公告最后一笔标的股票登记过户至资管/信托产品名下之日起算。 2021年10月，公司已推股权激励计划：授予限制性股票58.9万股，占公司股本总额的0.17%，覆盖核心管理及技术骨干人员123人，业绩考核目标为以2020年净利润为基数，2021-2023年净利润增长不低于30%/60%/80%，年化CAGR=21.6%。授予价格为60元/每股，已于2021年11月18日授予。近半年公司连续推员工持股++股权激励计划，彰显公司未来发展信心。 光伏异质结设备：期待公司异质结式管式PECVD、RPD设备突破11））公司RRDPD。设备在下游客户隆基使用顺利。2021年10月，隆基宣布其异质结电池效率达26.3%（经ISFH验证），再创历史新高，其中试线采用捷佳RPD设备。目前公司量产设备RPD5500A业已完成量产优化升级，PAR产品（PVD+RPD）已经完成初步中试。 2）公司首批管式异质结DPECVD工艺的电池顺利在常州HHTJT中试线下线，管式PECVD具投资成本低、占地面积小、开机率高、维护保养成本低等特点。公司预计在2021年下半年把每GW异质结设备投资降到3.5亿以下，促进HJT行业需求大幅增长，进一步推动异质结行业降本。 伏光伏TOPCon设备：签与润阳签TOPCon整线改造订单近；相关订单中标总量近30GW1）据公司官方公众号：2021年12月公司与润阳签订PERC+升级TOPCon整线改造订单，将提供5GW包括PECVD-Poly设备及新款硼扩散设备在内的核心装备。订单预计今年3月完成出货。 2）据公司投资者交流平台，公司TOPCon电池设备中标的订单总量已近30GW。 盈利预测：看好公司在光伏、半导体来行业未来大发展中战略地位、未来5年的成长性未来5年公司光伏PERC/TOPCon/HJT设备、半导体设备接力放量。预计2021-2023年归母净利润7.5/9.6/11.9亿元，同比增长44%/28%/23%，对应PE为35/28/22倍。维持“买入”评级。 风险提示：异质结电池推进速度不达预期；下游扩产不及预期；下游客户坏账风险。

获晶澳组件设备中标；预计 2021年新签订单超 35亿元、在手订单超 40亿元1）获 1.1亿组件设备中标：据公司公告，公司成功中标曲靖晶澳、合肥晶澳组件设备扩产项目，中标金额达 1.1亿元。此次中标的两款设备（硅片分选机&多主栅划焊联体机），均为公司核心产品，拥有强劲实力及较高市占率（预计公司在光伏组件串焊机领域市占率超 70%）。 2）在手订单：截止 2021年三季度末，公司在手订单达 36.25亿元（含税），同比增长 55%。叠加 2021年 Q4公司公告的晶科、正泰、宇泽、蜂巢、华晟、协鑫集成、德力芯半导体订单（合计金额预计超 7亿元），预计在手订单超 40亿元（2020年底在手为 24亿元）。 3）新签订单：2021年前三季度，公司新签订单合计达 28.6亿元（含税），同比增长 39%。叠加2021年 Q4公司公告的新签订单统计，预计公司 2021年全年新签订单超 35亿元（2020年新签为 26.7亿元），其中光伏设备订单占比超 9成。 4) 2021年业绩预告：预计 2021年为 3.3至 3.4亿元，同比增加 110%-120%。 短期：受益于光伏行业多重技术变革，设备迭代加速（仅 1.5-2年）。公司为串焊机 70%市占率龙头，充分受益。同时，公司布局光伏单晶炉、价值量是串焊机 6倍，打开业绩成长空间。 中长期：公司平台化布局，打开业绩第二成长曲线。公司半导体键合机设备进展顺利，已收获首批订单，有望在未来 2-3年接力光伏设备放量。锂电设备订单提速，覆盖核心优质客户。 公司为组件串焊设备龙头；平台化布局，期待公司光伏、半导体、锂电设备多点开花1）组件串焊机：迎“大尺寸+多主栅+多分片”多技术迭代趋势，组件设备更新迭代周期加速。 公司为组件串焊机设备龙头，市占率达 70%，受益技术迭代，获华晟 HJT 组件设备订单。 2）光伏长晶炉：单晶炉价值量（1.2亿/GW）是串焊机（0.2亿/GW）的 6倍。公司收购松瓷机电、生产 1600及以上直拉式单晶炉、已获 1.71亿订单（含税），打开公司光伏第二成长曲线。 3）半导体设备：公司为铝线键合机国产替代首家企业，已发国内多家封测厂验证，获无锡德力芯首批订单。未来向金、铜线键合机、及上游半导体设备延伸，打开半导体业务成长第二极。 4）锂电设备：公司布局锂电模组+PACK 线，覆盖国内优质锂电客户。2021上半年锂电订单达2020全年水平，业绩有望提速。拟定增投资 5000万加码叠片机等电芯制造设备。 投资建议：看好公司光伏、半导体、锂电设备领域未来 5年业绩接力放量预计公司 2021-2023年归母净利润至 3.3/4.7/6.1亿元，同比增长 113%/41%/31%，对应 PE 为54/38/29倍。维持“买入”评级。 风险提示：光伏下游扩产不及预期；半导体设备研发进展低于预期。