国内POCT龙头企业，综合实力雄厚，首次覆盖，给予“买入”评级万孚生物深耕POCT领域三十载，是国内POCT解决方案的领跑者，市场占有率位居本土企业首位。公司拥有九大核心技术平台，以及慢病管理、传染病、毒检、优生优育、炎症、肿瘤等六大产品管线，技术积累雄厚，产品矩阵丰富。随着公司创新业务开花结果，收入利润长期可期，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.50/8.10/10.10亿元，EPS分别为1.35/1.68/2.10元，当前股价对应P/E分别为14.3/11.5/9.2倍，与可比公司相较估值较低，首次覆盖，给予“买入”评级。 POCT市场潜力较大，慢病和传染病类业务优势明显全球POCT市场已为IVD中的龙头市场并持续扩容，2022年全球POCT市场规模达330亿美元，预计2022-2029年CAGR为10.18%。相较而言，中国POCT市场渗透率较低，市场高速增长，国产替代空间大，预计2024年中国POCT市场规模为290亿元，2019年-2024年CAGR达20.96%。具体细分领域中（1）慢病管理：随着人口老龄化加剧，心脑血管等疾病患病率显著上升，市场持续扩容。万孚生物单人份化学发光管线触及基层诊疗市场，慢病管理收入稳步增长，毛利率常年高于70%。（2）传染病：2023年全球传染病检测市场规模超过307亿美元，高发病率和辅助诊断功能驱动全球传染病市场持续扩容。疫后流感诊疗需求回升，国内呼吸道和血液传染病领域，通过招标和竞品替代，抢占基层市场。万孚生物新冠、甲乙流三连检产品获得美国FDAEUA授权，正在逐步落实销售渠道的多元化与全覆盖。（3）药物滥用：公司毛发毒检等产品具有差异化竞争优势，海外通过产销研一体化，快速响应市场需求，2024年北美市场芬太尼OTC检测产品获FDA510(K)批准。（4）妇女健康：2022年全球市场规模约20亿美元，中国优生优育政策颁行，助力孕前优生健康检测普及。公司妇女健康线产品矩阵完善，业绩有望稳步上升。 公司战略明确，构筑万孚生态圈，布局全球营销网公司产销研一体化，构筑万孚生态圈。公司坚持自主研发，持续创新产品和技术。同时注重外延并购和战略合作的方式拓展业务领域，完善产品、技术及渠道的布局，通过分子、电化学、病理等创新业务铸造梯次增长曲线，形成了初具规模的“万孚生态圈。销售层面，国内强化渠道赋能，划分七大区域实施垂直化管理，实现稳增长战略目标。国外实施“本地化”深度营销，全球销售网络逐步完善，业务覆盖全球150多个国家和地区。 风险提示：公司产品研发、注册不及预期，汇率波动风险。

2024H1收入利润超预期， PEEK 骨板渗透率强力提升，维持“买入”评级2024H1实现收入 1.53亿元（yoy+13.48%），归母净利润为 0.49亿元（yoy+24.53%），其中 2024Q2公司实现收入 0.83亿元（yoy+18.36%），归母净利润为 0.29亿元（yoy+46.04%）， 省际联盟神经外科集采陆续落地执行，公司积极调整经营策略，加速产品入院速度，深耕下沉市场，提升产品渗透率，推动营业收入稳健增长。 公司 2024H1毛利率为 80.10%（-0.98pct），净利率为 31.48%（+2.93pct）；从费用端看， 2024H1公司销售费用率为 18.81%（-2.49pct），管理费用率为 16.40%（-0.98pct），研发费用率为 6.57%（+0.45pct）。 考虑到公司集采产品放量明显且成本控制较优， 我们上调 2024-2026年的盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润分别为 0.90/1.13/1.41亿元（原值 0.76/0.96/1.20亿元），EPS 分别为 1.11/1.39/1.73元，当前股价对应 P/E 分别为 16.9/13.5/10.8倍， 维持“买入”评级。 PEEK 神外产品仍为增长主要驱动力， PEEK 胸骨固定带营收维持高增长神经外科： 公司围绕颅骨修补固定手术的临床需求，形成了齐全的细分产品线，其中 PEEK 材料颅骨修补固定产品可为患者提供多样化解决方案。 PEEK 材料神外产品收入 0.96亿元（yoy+15.45%）， 毛利率 84.86%， 根据河南省际联盟神经外科集采数据统计，联盟内 2022年 PEEK 材料颅骨修补产品的渗透率约为13.59%， PEEK 材料链接片（含盖孔板）的渗透率约为 22.26%，行业 PEEK 渗透率仍有较大提升空间； 钛材料神外产品 0.36亿元（yoy-5.47%），毛利率 68.06%； 心胸外科： PEEK 胸骨固定带实现收入 974万元（+52%）， 目前具有国内外双材料注册证，利于差异化产品矩阵布局，此业务未来具有较大的市场空间及增长潜力； 口腔业务围绕“宜植”品牌已覆盖种植体、种植导板、钛网、 GBR 系列钉、齿科系列工具盒及相关手术辅助器械等，并通过参股投资助力公司围绕口腔问题形成全面解决方案，提高业务协同性。 神经外科产品研发+注册持续发力，国内外业务横向扩展节奏加快海外积极完成美国市场 PEEK 骨板本土化生产，以提高市场响应速度和运营效率， 国内 3D 打印 PEEK 颅骨系统已拿证，并加速推进境外生物可吸收产品、无线颅内压监护仪在国内的引进注册； 皮肤填充业务：“交联透明质酸钠凝胶”项目已进入术后随访阶段，且目前临床效果良好；“含微球的交联透明质酸钠凝胶”项目产品已完成注册送检的工作； 颌面修复： 围绕 PEEK 材料颌面部植入核心产品， 通过收购光韵达医疗丰富公司在颌面修复设计领域的专业能力， 有望提升市场份额及品牌影响力， 并为扩大颌面修补业务规模提供支撑。 风险提示： 产品推广不及预期；集采政策推进不及预期。

2024上半年业绩承压，不改公司稀缺成长性，维持“买入”评级公司2024H1实现收入4.83亿元（yoy-5.94%），归母净利润为0.44亿元（yoy+2.42%），其中2024Q2公司实现收入2.50亿元（yoy+9.21%），归母净利润为0.19亿元（yoy+69.85%）；公司2024H1毛利率为28.54%（+0.98pct），净利率为7.19%（+0.03pct）；分业务看，OA产品收入2.93亿元（yoy-12.13%），毛利率20.17%（-0.95pct），医疗耗材收入1.44亿元（yoy+18.12%），毛利率43.47%（+2.72pct），模具产品收入0.45亿元（yoy-21.77%），毛利率35.03%（-1.74pct）。 考虑浙江柏明胜医疗客户产线落地和鼎龙蔚柏晶圆载具陆续送样验厂获单的节奏，我们下调公司2024-2025年并新增2026年的盈利预测（原值2.50/3.52亿元），预计归母净利润分别为1.21/1.69/2.40亿元，EPS分别为0.23/0.32/0.45元，当前股价对应P/E分别为68.8/49.0/34.6倍，公司与海外优质医疗客户和国内主流FAB厂合作可拓展性潜力较大，维持“买入”评级。 公司与费森尤斯签署战略合作框架，海外医疗巨头合作不断扩围2024年6月4日，公司控股子公司浙江柏明胜与费森尤斯签订战略合作框架，该合作将专注于塑料耗材在血液透析领域的应用，借公司在精密模具、自动化设备和生产优势为双方赋能，为双方提升供应链和销售链的价值。也是继与体外诊断巨头罗氏和瑞孚迪签署战略协议后又一国际高光合作，成为目前国内与三大巨头同时签署战略合作协议的公司。进一步验证了外资各类塑耗材企业为应对集采、供应链安全和节约成本进行本土化的决心。公司正不断提升自身产品生产水平及指标，以增加与客户的粘性，为进一步深化合作增加确定性和弹性，也提高了公司的国际知名度，为与国际客户开发合作提供强有力背书。据中报披露，公司2023年8月30日至2024年6月30日新增医疗客户合作包括54套模具，所对应预计可实现年收入1.05亿元。 晶圆载具等产品研发生产已成功，项目进一步开发和销售放量值得期待公司晶圆载具（晶圆载具为晶圆制造、运输、存储的半导体自动化线配套塑料耗材，精度、可靠性、高温抗摩擦、释出性和客制化要求较高）工厂具备了批量生产的条件，多个产品进入国内主流晶圆厂的“小批量及验证”阶段，其中FOUP产品某国内晶圆大厂的小批量订单已经全部交付，同时与国内多个晶圆厂保持接触并对接各种需求，公司有望发挥自身精密注塑模具设计制造工艺优势和鼎龙股份在半导体耗材领域的先发优势，通过对半导体载具和洁净包装物的研发投入，积极拓展相关领域的其他客户和各类产品，中长期看好此块业务快速实施放量并实现自主可控和国产替代。 风险提示：产线落地不及预期，下游需求不及预期。

国际POCT解决方案供应商，品牌口碑卓越，首次覆盖，给予“买入”评级奥泰生物深耕体外诊断试剂领域，在POCT细分领域产品管线丰富，技术积累雄厚。通过布局上游原料自给，加速技术创新和规模化生产，目前多项扩产项目竣工，产能逐渐释放。公司凭借ODM模式和经营自主品牌，在海外市场具有良好口碑，在欧美市场的毒品检测和传染病检测市场竞争优势明显。公司新产品芬太尼14联检OTC已获批，有望助力业绩快速增长。随着公司的新产品在欧美地区逐步放量，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.25/2.81/3.51亿元，EPS分别为2.83/3.54/4.42元，当前股价对应P/E分别为17.2/13.8/11.0倍。与可比公司相较估值较低，且公司海内外拓围潜力较大，首次覆盖，给予“买入”评级。 POCT市场潜力较大，毒品检测类业务优势明显全球POCT市场已为IVD中的龙头市场并持续扩容，2023年全球POCT市场规模达353亿美元，2022-2029年CAGR为10.18%。相较而言，中国POCT市场渗透率较低，市场高速增长，国产替代空间大，预计2024年中国POCT市场规模为290亿元，2019年-2024年CAGR达20.96%。具体细分领域中（1）药物滥用：2021年全球市场规模超11亿美元。公司毒品检测类产品覆盖广度世界领先，研发动力强劲，在欧美等主要市场竞争力强。芬太尼OTC已在美国上市，预计该类产品2030年可及市场规模约10.28亿美元，2024-2030年CAGR为56.59%。 公司2024年新产品芬太尼等14联检OTC获FDA510KOTC认证，业绩有望快速增长。（2）传染病：2021年全球市场规模超17亿美元，高发病率和辅助诊断功能驱动全球传染病市场持续扩容。疫后常规传染病业务复苏，业绩有望稳健增长。（3）妇女健康：2022年全球市场规模约20亿美元，中国优生优育政策颁行，助力孕前优生健康检测普及。公司妇女健康线产品矩阵完善，业绩有望稳步上升。 公司战略明确，原料自给+技术平台+全球营销开启新征程公司布局上游生物原料平台，通过实现原料自给，有效降低生产成本，减少对上游核心原料商的依赖，为规模化生产奠定基础，2023年公司多项扩产项目竣工，产能潜力逐步释放。原料自给还为产品迭代提供创新平台，2023年公司开发出新原料25项，其中有4项为国内首创。公司技术储备深厚，产品技术成熟度高，已基本实现全面产业化，在国际范围均受到广泛认可。产品远销160多个国家，毒品检测、常规传染病类检测产品在美国和欧洲市场具有较强的市场竞争力。公司注重自有品牌培育，通过ODM的口碑积累，自有品牌营收水平逐年递增。 风险提示：公司新产品研发进度不及预期，汇率波动风险。

国内内镜微创诊疗器械行业“小巨人”企业，首次覆盖，给予“买入”评级安杰思为国内内镜微创诊疗器械领军企业，具有较高市场知名度。国内持续提高三甲等高等级医院覆盖面，海外在巩固深化原有客户合作的基础上推出自有品牌产品并快速放量。同时公司不断优化产品结构设计、工艺生产流程和供应链管理，相继推出可换装止血夹和双极电刀等优势产品，内镜诊疗领域市占率有望加速突破。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.71/3.38/4.23亿元，EPS分别为3.35/4.18/5.23元，当前股价对应P/E分别为15.2/12.2/9.7倍。 安杰思与可比公司相比估值较低，且公司仍处成长期，国内外市场拓围潜力较大，首次覆盖，给予“买入”评级。 我国内镜诊疗器械市场进入发展升级期，进口替代空间较大2019年中国消化内镜耗材市场规模为37.3亿元，预计2030年增至114.2亿元，2019-2030ECAGR为10.71%，保持较高增速。内镜微创诊疗器械的高端市场目前仍以美日品牌为主，但随着国内企业加大技术投入并迭代相关产品进行上市销售，正逐步缩小与美日品牌的技术差距，国产替代已然大势所趋。安杰思止血夹产品的国内市场份额2022年已增至15.74%，未来随着公司国内覆盖医院增多，可换装止血夹和双极新产品放量，成本进一步优化，即使受国内集采市场一定影响，其业绩快速增长仍旧可期。 海外客户资源较稳定，新客户增长速度快，自有品牌销售不断提升公司海外销售以贴牌为主，大客户资源稳定，相关产品销往美国、英国、德意、日韩、澳大利亚等四十多个国家和地区。2023年公司海外营收2.45亿元，占比48%，公司通过积极的市场行为不断开拓新市场和新客户，2023年海外新客户数量增长35%。自有品牌产品作为公司海外核心发力点，已初见成效。 安杰思坚持差异化创新，研发体系高效，未来发展潜力大公司确立技术创新的差异化发展路线，并逐步形成“以临床需求为导向、以产品创新及工艺优化为路径、以行业信息为支持”的研发体系。重视人才队伍建设和研发投入，研发费用率基本稳定在9%左右。技术成果转化的能力不断增强，双极回路技术、可换装技术等核心技术对应产品陆续实现销售。软性内镜诊疗等多系列产品在研。公司募集项目正在落地，募投项目有利于公司扩大生产能力、提升自动化水平、完善营销布局及提升研发效益，进一步提升综合竞争力并提升公司品牌形象，符合公司的未来发展规划。 风险提示：新产品推广不及预期，贸易摩擦及汇率波动，带量采购风险。

2024年上半年业绩亮眼， 多领域逐步进入放量期，维持“买入”评级公司 2024H1预计实现营收 7.10亿元(yoy+66%)，归母净利润 1.50-1.65亿元（yoy+64%-80%）， 扣非净利润 1.20-1.30亿元（yoy+285%-317%）， 其中 2024H1呼吸道业务收入已与 2023年基本持平，其中 2023年呼吸道业务收入超 4亿元（yoy+680%）。同时公司持续实施创新驱动战略，强化平台化、国际化战略打造，内生驱动与外延增长齐驱并进， 考虑公司多领域深化布局、医疗合规化及呼吸道业务放量， 我们下调 2024-2025年并新增 2026年的盈利预测（原值 3.23/5.33亿元），预计归母净利润分别为 3.16/4.41/6.16亿元， EPS 分别为 0.54/0.75/1.05元，当前股价对应 PE 分别为 32.0/22.9/16.4倍，维持“买入”评级。 持续专注深耕分子诊断，内生增长动力强劲，后市可期公司专注分子诊断行业，在呼吸道疾病、妇幼健康、血源感染性疾病、测序等多个领域的 1000余种产品覆盖全生命周期不同人群，还提供各类检测服务 2200余项，形成了集试剂、仪器、第三方医学检验服务、分子实验室共建等为一体的全产业链系统整体解决方案。 在呼吸道领域， 已搭建涵盖 60余种产品的矩阵式布局，能够提供单检、多联检、免疫抗原、耐药基因筛查、病原体二代测序等多种组合方案，全新超声直扩滴管技术大大缩短核酸检测用时，同时携手美团、京东打造“3小时呼吸道核酸检测圈”，率先开拓核酸检测居家服务之路。 在妇幼健康领域， HPV（人乳头瘤病毒）检测产品成功中标二十五省联盟集中带量采购，其中 2个产品采购量报量排名第一。 在血源感染性疾病领域， 乙肝、丙肝检测产品在 2023年全国室间质量评价活动中实验室用户数继续保持第一， HIV 检测产品广获疾控与临床体系认可。核心分子业务成长潜力大，有望驱动业绩高速增长。 多领域关键赛道布局加速，外延驱动平台型 IVD 企业持续成长公司依托创新研发优势，已在其他多领域多赛道先发布局。 在测序领域， 推出病原超多重靶向测序（tNGS）、病原宏基因组测序（mNGS）和病原全基因组（WGS）等多种检测技术， 且已经运用于结核诊断及耐药防控、呼吸道感染、中枢系统感染等领域。 在免疫领域， 战略投资安赛诊断， 电化学发光平台产品线逐步完善，并在肿瘤标志物、甲状腺功能、性激素、阿尔茨海默早期检测等方向开展多个项目的研发， 单人份化学发光仪器及 60余种发光试剂获得 CE 注册证书且形成销售。 在 POCT 领域， 与全球领先的英国 QuantuMDx 团队合作，呼吸道与生殖道感染等产品研发进展顺利。外延布局进一步助推公司打造平台型 IVD 企业，增强产业协同效应，形成多条增长曲线。 风险提示： 产品推广不及预期、政策变化风险、 集采影响毛利率。

公司积极参加院端学术会议，展示手术感控业务潜力，维持“买入”评级公司将参加在北京举行的2024年手术室护理学术年会，并将重点展出有效预防暴露性角膜炎的一次性医用水凝胶眼贴，具有压疮预防功能的多层结构的聚氨酯泡沫敷料，和可减少职业伤害，增加手术安全性的手术废液收集系统，创新产品将展示公司手术感控业务潜力。但考虑海外库存节奏、国内医疗合规化工作仍在持续和感染防护产品需求常规化，我们下调公司2024-2025年并新增2026年的盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为4.01/4.78/5.71亿元（原值6.27/7.73亿元），EPS分别为1.50/1.79/2.14元，当前股价对应P/E分别为13.3/11.2/9.4倍，具备估值性价比和安全空间，维持“买入”评级。 2023年内外扰动致业绩承压，但整体常规业务稳健增长2023年营收41.27亿元（yoy-32.76%），归母净利润1.98亿元（yoy-70.82%）；分产品，手术感控收入14.26亿元（yoy+16.92%），基础护理收入10.72亿元（yoy+3.20%），感染防护收入6.41亿元（yoy-78.00%），现代伤口护理收入5.39亿元（yoy+15.28%），压力治疗与固定收入4.27亿元（yoy-12.86%）。分地区，境内收入19.47亿元（yoy-52.56%），境外收入21.59亿元（yoy+6.49%）。2024Q1收入9.64亿元（yoy-25.88%），归母净利润0.73亿元（yoy-49.89%），2024Q1疫情基数已出清，常规业务恢复性增长未来可期。 医疗需求释放和健康升级助推医疗端产品放量，产品协同助力业务横向发力医疗需求释放和医疗健康升级有望带动公司院端产品恢复性增长，公司现已覆盖医院超8000家，其中三甲医院达约1150家，各业务板块院内品牌协同效应逐渐显现。手术感控:据CMI机构统计，2026年全球市场规模有望达37亿美元，其中一次性和定制化为确定性大方向，定制化手术包届时市场有望达213亿美元，公司此业务为第一大业务；伤口护理：国内伤口护理高端占比较低，渗透率提升空间较大，公司基础和现代伤口护理业务有望通过渠道协同、产品升级、品类扩增和质量与成本优势抢占更大市场份额。压力固定：国内有静脉曲张和血栓预防需求的患者较多，静脉曲张袜和抗血栓梯度压力带市场虽分散但空间可期。 后疫情时代个护意识加强，消费健康端有望借品牌和渠道实现销售共振后疫情时代随个人家庭健康护理意识增强，及国内老龄化加深保健护理需求释放，公司家庭健康产品有望借品牌和渠道力迎来销售共振。渠道方面：百强连锁药店覆盖率超98%，共计门店17万余家，公司电商店铺已达17家，全网粉丝量超900万人；品牌方面：赞助“杭州第19届亚运会”等举措成功进行了振德品牌输出，让更多新老客户和消费者看到振德品牌的新发展和品牌魅力。 风险提示：公司新产品推广不及预期，贸易争端影响海外订单。

微外学术活动如火如荼，耗材+设备解决方案发展可期，维持“买入”评级据迈瑞微创外科公众号，公司正积极执行高耗+设备战略，大范围开展能量器械（能量平台设备+超声刀耗材）学术活动，外科耗材作为高值耗材重要组成赛道，市场足够大，且国产替代仍存较大空间，而具有国际竞争力的厂家较少，公司围绕优势明显的硬镜设备产品（国内市占率第三），通过自研或并购等方式快速拓展相关微外耗材领域， 2023全年实现超过 30%的增长，有望成为国内稀有的能挤压外资巨头市场空间的玩家之一。 考虑公司持续受益于医疗新基建， 不断通过创新产品突破海内外高端医院，虽国内医疗合规化仍在进行中，但各板块高端化不断推进，“三瑞”生态和数智化整体解决方案持续落地，我们维持 2024-2025年并新增 2026年的盈利预测，预计归母净利润分别为 139.1/167.3/199.9亿元， EPS 分别为11.5/13.8/16.5元，当前股价对应 PE 分别为 25.8/21.5/18.0倍，维持“买入”评级。 2023全年业绩符合预期， 三大业务线表现较稳健公司 2023年实现营收 349.3亿元（yoy+15.0%），归母净利润 115.8亿元（yoy+20.6%）,扣非净利润 114.3亿元（yoy +20.0%），主营业务毛利率 66.2%（+2.01pct）。 分产品，生命信息与支持收入 152.5亿元（yoy +13.8%），毛利率 66.8%（+0.45pct）； 体外诊断收入 124.2亿（yoy +21.1%），毛利率 64.3%（+3.95pct）；医学影像收入70.3亿元（yoy +8.8%），毛利率 69.1%（+2.70pct）。分地区，国内收入 213.8亿（yoy+14.54%），海外收入 135.5亿（yoy +15.83%），其中海外体外诊断业务连续两年复合增速超 30%；分费用， 销售费用率 16.3%（+0.52pct），管理费用率 4.36%（+0.01pct），研发费用率 9.83%（+0.21pct）， 整体费用率稳定可控。 2024Q1高基数下实现稳健增长， 2024年全年增长目标可期2024Q1营收 93.7亿元(+12.06%)， 其中国际市场整体增长近 30%， 发展中国家增长超 30%， 实现归母净利润 31.6亿元(yoy +22.90%)，扣非净利润 30.4亿元(yoy+20.08%)。 虽然 2023H1国内紧急采购垫高公司基数， 但 2023H2受行业整顿影响基数显著降低， 公司有望通过高端客户群突破和市场份额提升、数智化战略实施及医疗新基建和设备更新落地完成全年增长目标。 公司已完成“设备+IT+AI”系统搭建，将继续向数智化生态方案商转型升级通过“三瑞”生态与设备融合创新，结合大数据、人工智能为医疗机构提供数智化整体解决方案，真正做到用技术的手段解决临床痛点，国内外发展可期。 风险提示： 产品推广不及预期、政策变化风险、设备集采影响毛利率。

2024 年广参展提升品牌力，再上成长之路，维持“买入”评级2024 年 5 月 11 日公司官宣将参加第 88 届全国药品交易会， 5 大品类、 百余重点单品及新款产品将会亮相，近年来公司线下参展与线上推流相结合，不断提升公司品牌影响力，将一站式家用医疗器械采购愿景不断呈现在消费者面前。 考虑健耳听力扩店影响利润， 我们下调 2024-2025 年并新增 2026 年的盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润为 4.00/5.00/6.25 亿元（原值 5.69/7.15 亿元），对应 EPS 分别为1.91/2.39/2.99 元/股，当前股价对应 P/E 分别为 20.0/16.0/12.8 倍， 但公司正横向扩品类纵向升级迭代和提升自产比例，净利率提升可期， 维持“买入”评级。 2024Q1 轻装上阵， 利润略超市场预期， 2024Q2-Q4 逐季度业绩可期公司 2023 年实现营收 28.54 亿元(-4.14%)，归母净利润 2.54 亿元(-15.71%)， 经营活动现金流净额 3.94 亿元（+298.16%）；分业务， 医疗辅具类收入 7.73 亿元（+30.46%），医疗护理类收入 7.40 亿元（-32.65%），健康检测类收入 5.87 亿元（-25.35%）， 此两者剔除口罩、抗原防护后均保持正向增长，呼吸支持类收入 4.55 亿元（+91.40%），中医理疗类收入 1.45 亿元（+21.01%）； 分渠道，其中线上渠道收入 18.27 亿元，占主营收入的 68%，线下渠道收入 8.79 亿； 2024Q1 实现营收 8.07 亿元(-5.64%)，归母净利润 1.01 亿元(-24.75%)， 收入端已消除疫情产品干扰， 利润端净利率达 12.5%，略超市场预期， 全年有望环比持续向上改善，利润率预计同比有一定提升， 2024Q1业绩表现有效提高 2024 年收入利润高增长预期的置信度。 公司尽享家用医疗器械政策免疫赛道和老龄化红利，高分红回馈投资者高分红： 2023 年股息率超 3%，股利支付率 97%，公司将实施积极的分红政策，在符合利润分配条件下增加现金分红频次； 主逻辑： 公司深处家用医疗器械β增速赛道， 公司持续搭建产品中高端梯度，自产比例不断提升， 2023 年自产产品收入 15.33亿元，占主营收入比例 56.66%， 深耕品牌和渠道，增强市占和规模效应，理智稳健支出， 毛利净利有望双提升； 健耳听力连锁化商业模式逐步验证： 当前已签约直营听力验配中心 820 家， 开业 765 家，连锁网络覆盖全国 20 个省级市场、 128 个地级市场。 助听器产品为老龄化强需求，国内助听验配渗透率仍在提升中，此业务 2023年收入 1.98 亿（+64%）， 公司当前处于扩店卡位阶段，盈亏平衡点可期，此业务亟需价值重估； 公司紧抓兴趣电商带货风口:随着抖音等兴趣电商逐步放开线上医疗器械销售，公司快速响应扩人选品，销售情况较理想， 2023 年同比增长超 200%； 新增海外逻辑： 2023 年实现营收 4987 万元（营收占比 2%），海外正发力拿证参展， 2024 年有望体现海外成长性， 长期可期。 风险提示： 产品研发推进不及预期；市场推广不及预期

2023 年业绩符合预期， 新品上市和新订单落地在即， 维持“买入”评级公司 2023 年实现营收 4.71 亿元(-1.31%)，归母净利润 1.46 亿元(-20.19%)， 扣非净利润 1.36 亿元(-19.20%)，经营活动现金流净额 1.58 亿元（+51.49%）； 分业务，医用内窥镜收入 3.71 亿元（ +1.42%），收入占比 79%， 光学产品收入 0.97 亿元（-11.63%），收入占比 21 %； 整体费用率相对可控，研发费用率 14.00%（+1.44pct），管理费用率 11.32%(+2.43pct)，销售费用率 3.85%（+0.59pct）。 考虑海外订单需求和降库存、 新签订单节奏、股权支付费用和转固折旧影响， 我们下调 2024-2025 年并新增 2026 年的盈利预测， 预计 2024-2026 年归母净利润为 2.00/2.60/3.39 亿元（原值 2.42/3.08 亿元），对应 EPS 分别为 1.64/2.14/2.79 元/股，当前股价对应 P/E 分别为 27.2/21.0/16.1 倍， 因公司产品和服务能力全面覆盖荧光内窥镜市场需求，随着荧光内窥镜替代白光内窥镜大趋势逐步释放业绩潜能，同时公司内窥镜整机系统不断迭代创新，趋于多元化，整机销售推广将进一步增收增利， 维持“买入”评级。 2024Q1 经营拐点已至，全年业绩有望环比持续向上2024Q1 实现营收 1.18 亿元(-20.74%)，归母净利润 0.38 亿元(-20.68%)，扣非净利润0.36 亿元(-21.40%)，收入和利润相对 2023Q4 已改善，全年业绩有望环比持续向上。 借成本和研发优势向中游内窥镜整机进军，并不断拓宽光学业务美国市场： 公司配套美国客户新一代内窥镜系统在 2023 年 9 月正式上市，为美国市场开发的新型 4mm 宫腔镜已经完成产品定型，开始进入量产准备，预计 2024 年 6月正式推向市场，配套的 2.9mm 膀胱镜、 3mm 小儿腹腔镜以及开放手术外视镜也在开发中，公司与美国客户的合作从原有腹腔内窥镜延展到泌尿、妇科以及开放手术领域； 国内市场： 关节镜、三维腹腔内窥镜、胸腔内窥镜完成产品注册，已经开始投放市场；全系列腹腔镜，包括白光、荧光、除雾、 3D 荧光、标准长度、加长型、超细型等几十种规格的腹腔镜在陆续注册取证中，预计 2024 年能够完成注册，届时公司腹腔镜将全面覆盖腹腔手术需求；针对泌尿科、妇科以及头颈外科开发的宫腔镜、膀胱镜、鼻窦镜等内窥镜产品已经完成产品开发并开始进行注册检验，预计产品在 2024 年中期能够完成注册，这些小镜种将会有力支撑公司在妇科、头颈外科等专科的品牌建设和业务发展；公司第二代内窥镜摄像系统在 2023 年 11 月取证，目前已经推出市场并形成销售。 公司成功获得胸腔内窥镜（610）、胸腹腔内窥镜（E800、E810）、关节内窥镜（510）、三维腹腔内窥镜（900）、 4 项内窥镜 LED 冷光源（B700、B760、 L88 AIM、 L88）， 4 项 4K 内窥镜摄像系统（TS88 Pro、 N760、 TS88、 N700-F）、立式牵引治疗仪的注册证和生产许可。 风险提示： 产品研发推进不及预期；市场推广不及预期

血糖监测龙头， 多年深耕助力国产替代， 首次覆盖， 给予“买入”评级三诺生物深耕血糖监测领域 20 余年，以优秀的产品性能和杰出的商业能力牢牢占据龙头地位。国内在产品力和渠道加持下把握血糖监测国产替代大机会，海外并购活动丰富产品矩阵和渠道资源。公司新产品 CGM 凭借自身优良性能，承接公司原有渠道资源和品牌声望，有望助力业绩快速增长。考虑公司目前处于新产品上量阶段，我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 3.00/4.48/5.58 亿元， EPS 分别为 0.53/0.79/0.99 元，当前股价对应 P/E 分别为 42.9/28.8/23.1 倍， 由于公司国内外 CGM 放量可期， 成长性较强， 首次覆盖， 给予“买入”评级。 国内血糖监测需求旺盛，三诺生物 CGM 放量在即，海内外双开花我国是糖尿病高发区， 1.41 亿糖尿病患者释放了旺盛的血糖监测需求。随着患者需求的演变， CGM 的重要性日渐凸显。国内 CGM 市场渗透率和国产化率有较大提升空间。三诺生物在传统血糖监测市场耕耘多年， 占据零售市场近 50%的市场份额， 拥有超过 2200 万家终端客户。 2023 年 3 月， 公司 CGM 产品“三诺爱看持续葡萄糖监测系统”于中国大陆上市， 该产品搭载自主研发的三代传感器，拥有第一梯队的精准度和稳定性，性能比肩进口品牌，有望成为公司业绩增长的强力助推器。 此外，公司的出海成果颇丰， CGM 产品于 2023 年 9 月获得欧盟的准入资格， 并正积极推进美国 FDA 认证。协同公司的品牌影响力和海外渠道积累，公司产品有望在教育成熟的欧美市场取得一定的市场份额。 产品矩阵趋向多元， POCT 业务蓬勃发展公司围绕血糖监测不断迭代创新，研发出多款血糖检测产品，实现了从单一血糖指标向血糖、血脂、糖化血红蛋白、 尿微量白蛋白等多指标检测系统的转变，构建起多指标检测产品体系。公司 POCT 产品已覆盖全国 30 个省份 3200 多家等级医院和超 8000 家基层医疗机构，产品在各层级医院中广受好评。 风险提示： 公司新产品推广不及预期， 宏观消费水平下降。

2023全年业绩符合预期，超声平稳内镜高增， 维持“买入”评级公 司 2023年 实 现营收 21.20亿 元 （+20.29% ）， 归 母 净 利润 4.54亿 元（+22.88%） ,扣非净利润 4.42亿元（+29.52%），主营业务毛利率 69.41%（+2.54pct），经营活动现金流净额 4.89亿元。分产品，彩超收入 12.23亿元（+13.28%），毛利率 65.88%（+0.21pct）；内窥镜及镜下治疗器具收入 8.50亿（+39.02% ）， 毛 利 率 74.42% （+4.54pct ）； 分 地 区 ， 国 内 收 入 11.81亿（+21.97%），海外收入 9.39亿（+18.24%）；分费用， 销售费用率 24.73%（+0.72pct），管理费用率 6.05%（+0.49pct），研发费用率 18.12%（-54pct）， 主要系营收大幅增加， 财务费用-4468万元（其中利息收入 4667万元）。 考虑公司彩超高端机型推出将进一步优化产品收入结构， 内镜产品国内外市场同步提速， 但国内医疗合规化仍在进行中及硬镜和 IVUS 产品仍处放量初期，我们下调 2024-2025年 并 新 增 2026年 的 盈 利 预 测 ， 预 计 归 母 净 利 润 分 别 为5.76/7.32/9.28亿元（原值为 7.15/9.45亿元）， EPS 分别为 1.35/1.70/2.16元，当前股价对应 PE 分别为 27.9/22.1/17.4倍，维持“买入”评级。 研发创新丰富产品管线， 软镜+超声业务双轮驱动释放更大业绩潜力公司相继推出支气管镜、环/凸阵超声内镜、 十二指肠镜、 光学放大镜、刚度可调镜以及细镜，补足了公司内镜产品种类和功能方面的短板，产品竞争力大幅提升； 公司新一代超高端彩超平台 S80/P80系列正式小规模推向市场，全面完善全身介入及妇产解决方案，在临床过程取得较高评价，搭载第五代人工智能（AI）产前超声筛查技术凤眼 S-Fetus 5.0完成临床验证，该技术是全球首款基于动态图像对标准切面自动抓取的人工智能技术，提升了高端超声妇产领域的竞争力和技术优势。 便携式彩超产品 X5成功入驻中国空间站，是公司在超声领域的进一步突破，也是市场对公司产品质量的认可。 营收规模效应已经形成，净利润增速有望超越营收增速公司管研销相关费用支出不断优化，费用率有望继续改善，净利润加快释放； 彩超系统产品销售结构逐渐优化，加快渗透到三级医院等高端市场；软镜业务正积极开展学术活动并不断开拓国内外市场，有望保持超速增长； 4K/4K 荧光硬镜和微创外科配套产品、血管内超声（IVUS-主机 V10/诊断导管 TJ001）和兽用超声等重磅产品有望未来成为公司新的业绩增长动能， 业绩有望阶梯性逐步提升，公司具有较高的成长性，后市可期。 风险提示： 产品推广不及预期；原材料出现减值；集采政策影响毛利率。

2023年收入再创新高， PEEK 产品成长力依旧可期，维持“买入”评级公司发布 2023年年报： 2023年实现营业收入 2.75亿元（+14.62%），归母净利润 7551万元（-0.23%），扣非净利润 6835万元（+0.56%），毛利率 81.18%，净利率 27.08%，经营活动现金流净额 8522万元；分地区看，内销 2.43亿元，毛利率 84.21%（-1.14pct），营收占比 92.50%，外销 0.20亿元，毛利率 51.57%（+15.43pct），营收占比 7.50%；费用率看，销售费用率 20.02%(+0.22pct)，主要系公司加大了销售团队、市场教育、展会宣传和新产品推广等投入，研发费用率6.41%(-1.22pct)，管理费用率 19.01%（+0.64pct）。考虑到河南省神外集采落地执行对公司产品出厂价和毛利率影响，但国内 PEEK 产品渗透率提升逻辑依旧可期，我们下调 2024-2025年并新增 2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润分别为 0.76/0.96/1.20亿元（原值 1.35/1.78亿元）， EPS 分别为 0.94/1.18/1.47元，当前股价对应 P/E 分别为 20.4/16.3/13.0倍， 维持“买入”评级。 PEEK 神外产品仍为业务增长主要驱动力， PEEK 胸骨固定带营收维持高增长公司围绕颅骨修补固定手术的临床需求，形成了齐全的细分产品线，其中 PEEK材料颅骨修补固定产品可为患者提供多样化解决方案。分产品看， PEEK 材料神外产品收入 1.67亿元（+18.01%），毛利率 87.11%（-1.35pct），根据河南省际联盟神经外科集采数据统计，联盟内 2022年 PEEK 材料颅骨修补产品的渗透率约为 13.59%， PEEK 材料链接片（含盖孔板）的渗透率约为 22.26%，行业 PEEK渗透率仍有较大提升空间；钛材料神外产品收入 0.77亿元（+0.53%），毛利率70.54%（-0.94pct），主要系公司借助渠道和医疗资源下沉的契机，不断扩大钛材料产品对地区及医疗机构的覆盖； PEEK 胸骨固定带实现收入 1367万元（+83.39%），目前具有国内外双材料注册证，利于差异化产品矩阵布局，此业务未来具有较大的市场空间及增长潜力；公司口腔业务围绕“宜植”品牌已覆盖种植体、种植导板、钛网、 GBR 系列钉、齿科系列工具盒及相关手术辅助器械等，并通过参股投资助力公司围绕口腔问题形成全面解决方案，提高业务协同性。 神经外科产品研发+注册持续发力，国内外业务横向扩展节奏加快海外积极完成美国市场 PEEK 骨板本土化生产，以提高市场响应速度和运营效率，并重点推进 PEEK 骨板在巴西的获批；国内 3D 打印 PEEK 颅骨系统和PEEK 材料颌面部植入产品已拿证，并加速推进境外生物可吸收产品、无线颅内压监护仪在国内的引进注册；在皮肤填充业务方面正按计划开展“交联透明质酸钠凝胶”和“含微球的交联透明质酸钠凝胶”项目研发及临床实验准备工作。 风险提示： 产品推广不及预期；集采政策推进不及预期。

2023全年业绩符合预期， 2024年吻合器放量依旧可期，维持“买入”评级公司 2023年实现营收 6.18亿元（yoy+22.18%），归母净利润 1.48亿元（yoy+51.62%）,扣非归母净利润 1.29亿元（yoy+61.78%），主营业务毛利率 58.42%（-0.21pct），经营活动现金流净额 1.35亿元。分产品，微创外科收入 2.45亿元（yoy+24.48%），毛利率 70.43%（-2.88pct），其中电动吻合器收入 1.89亿元，占吻合器业务收入 79%； 儿产科保育设备收入 3.58亿（yoy+20.17%），毛利率 50.52%（+1.95pct）；分地区，国内收入 4.11亿（yoy+20.37%），海外收入 2.08亿（yoy+25.93%）。 （1）保育业务有四大积极因素—国内收入占比提高/疫情期间积累大量设备替换需求/设备更新换代高端化/贴息政策扶持； （2）吻合器业务有三大积极因素—疫后手术量上升诊疗恢复/准入医院数量上升放量/海外依旧高增长。考虑到保育业务有存量更换升级需求长期惯性和吻合器集采政策持续放量推动， 但医疗合规化仍在进行中， 我们下调 2024-2025年并新增 2026年盈利预测（原值 2.56/3.59亿元），预计 2024-2026年归母净利润分别为 1.91/2.50/3.26亿元， EPS 分别为 0.66/0.87/1.13元，当前股价对应 P/E 分别为 17.3/13.2/10.2倍， 维持“买入”评级。 l 吻合器腔镜化与电动化已是大势，集采政策有望提高电吻渗透率和国产化率目前电动腔镜吻合器赛道渗透率低、国产化率低、成长快、空间大、竞争格局好； 我国微创率与发达国家仍有较大差距，微创手术是确定性大方向，而腔镜吻合器则是微创手术的重要手术器械，其中电动腔镜吻合器因其临床价值将是大势所趋。 吻合器集采有望快速提高电动吻合器渗透率并加快推动国产替代，其中福建 15省联盟、山东、湖南、京津冀 3+N 联盟集采已全面到来。 子公司维尔凯迪借集采之力加快吻合器放量，前瞻布局急救产品公司 2018年取得国内第一张电动腔镜吻合器注册证，目前已有 5张注册证，其中2张Ⅲ类，Ⅲ类证在手术适用范围上更优，可闭合离断血管。公司并推出全球首款智能全自动转弯吻合器，进一步抬高电动吻合器赛道护城河。同时公司有望借联盟和省级集采之力加快准入，快速提高医院覆盖面，突破销售偏弱势省份，抢夺进口厂商份额。海外吻合器部分市场已孵化成功，基数相对较低，有望继续保持高速增长。同时公司前瞻性布局急救手术 ICU 产品，依托多年积累的研发与销售资源快速推进急救手术 ICU 产品的研发以迅速打开市场。目前公司产品急救一体机、急救呼吸机、急救担架、手术床等多项相关产品正处于研发中，此业务为公司战略布局的新成长曲线。 风险提示： 产品推广不及预期； 政策落地不及预期

2023 全年业绩承压，股权激励激发增长动力， 维持“买入”评级公司 2023 年实现营收 22.81 亿元（yoy-20.36%），剔除公共卫生防控类（同期 5.87亿）核心业务收入略高于同期，归母净利润 4.06 亿元（yoy-32.41%） ,扣非归母净利润 3.31 亿元（yoy-37.83%），主营业务毛利率 50.61%（+2.53pct），经营活动现金流净额 2.49 亿元。产品拆分：非存储产品营收 8.67 亿， 占总收入达 38%， yoy超 30%； 医疗创新（医院用药数智化、公卫疫苗网、血/浆站采供）营收 12.4 亿元（yoy-22.93%），生命科学营收 10.3 亿元（yoy-17.23%）；地区拆分：内销营收 14.9亿元（yoy-18.44%），外销营收 7.8 亿元（yoy-6.09%），海外占比提升至 34%以上。考虑到公司非存储业务拓展持续加速，并购公司协同效应愈加明显， 但存储业务需求仍处恢复期， 我们下调 2024-2025 年并新增 2026 年盈利预测（原值 7.14/9.02亿元），预计 2024-2026 年归母净利润分别为 5.12/6.43/8.07 亿元， EPS 分别为1.61/2.02/2.54 元， 当前股价对应 P/E 分别为 18.0/14.4/11.4 倍， 维持“买入”评级。 公司发布新一轮股权激励，激励目标明确且增速目标较快2024-2026 年股权激励目标分别为：以 2023 年收入 22.81 亿为基数， 2024-2026 年营收分别不低于 29.65 亿元、 38.54 亿元、 50.18 亿元可完全解锁， 三年 CAGR30%， 50%解锁三年 CAGR15%。股权激励有助于公司吸引和留住核心人才，明确了对未来发展前景的信心和内在价值的认可，并激发员工工作积极性推动公司高速增长。 生命科学板块新品类加速放量，创新医疗板块用药自动化高增生命科学板块： 针对制药用户，公司把握趋势，通过细胞基因治疗（ CGT）自动化细胞制备和小/中试、 QC 质控、生产等制药场景方案切入生物制药工艺环节；针对科研高校，紧抓样本库、实验室建设等机会，积极推进自动化、智能化、物联化升级。 医疗创新板块： 针对医院用户，积极参与医疗新基建，加快用药全场景方案创新；针对公卫用户，致力于推动数字化升级，场景方案复制与创新并行，智慧化疫苗接种点已累计 5000 多家；针对血/浆站用户，紧抓疫后复苏机会，加快场景方案复制。“ 内生+外延”双增长引擎，外延发展以高质量并购为基础， 实现战略布局加速拓展和业务协同互补。海尔血技（原“重庆三大伟业制药有限公司”） 2023 年相对并购前规模翻倍、海尔生物医疗科技（苏州）（原“苏州市厚宏智能科技有限公司”）新增订单增长 50%，海尔生物医疗科技（成都）（原“四川海盛杰低温科技有限公司”） CAGR30%。 风险提示： 产品推广不及预期； 政策落地不及预期