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公司公告 2020年年报： 2020年实现收入 2.75亿元（同比增长 8.83%）， 归母净利润 9635万元（同比增长 33.95%），归母扣非后净利润 8392万元 元（同比增长 22.87%） 。 业绩符合预期，疫情影响收入放缓： 1）报告期内，主要受到疫情影响，医 用内窥镜器械与光学产品收入增速放缓， 分别实现同比增长 9.33%与 7.97%； 2）得益于内窥镜器械的部分基础原件成品率提高，验证费用和材 料物耗减少以及光学产品规模效应逐步体现，医用内窥镜器械与光学产品毛 利率分别同比提高 4.10与 8.35个百分点； 3）疫情之下， 由于公司经营活 动停止或减少的影响，销售费率与管理费率同比降低 0.6与 1.2个百分点， 同时考虑到报告期内政府补助增加，利润端同比增速超过收入增速。 深度合作史赛克，外销增长确定性强： 公司是美国史赛克全球首款高清荧光 腹腔镜整机系统中核心部件的唯一设计生产供应商（包括高清荧光内窥镜、 高清荧光摄像适配镜头和荧光光源模组）。基于公司荧光内窥镜产品性能领 先与海外注册认证周期较长等特点，公司与史赛克在长期合作中建立了较强 的客户黏性（近年史赛克贡献收入占比超过 60%），随着史赛克荧光内窥 镜全球销售规模增长和荧光对传统白光内窥镜替代效应增强，公司内窥镜产 品外销持续增长确定性强。 在研产品获批临近，内销提速放量可期： 国内硬镜市场方兴未艾（ 2019年 市场规模 65.3亿元，复合增速 13.8%），其中荧光硬镜市场占比不足 2%， 对比全球荧光硬镜市场占比仍有较大提升空间。受限于荧光核心光学技术水 平较高与产品推广时间较短，国内荧光硬镜市场格局良好，公司长期自主创 新，荧光硬镜技术领先，今年有望通过推出自主品牌内窥镜整机系统（核心 部件 4K 超高清荧光腹腔镜已在国内获批，内窥镜摄像系统与内窥镜冷光源 有望在 2021年陆续获批）加速内销增长。 此外，随着下游应用领域需求的 日益增长，光学业务有望持续增长。 盈利预测与估值： 我们预计公司 2021-2023年归母净利润为 1.26亿元、 1.64亿元、 2.13亿元，同比增长分别为 30.3%、 30.4%、 30.1%，对应 PE 为 50x、 39x、 30x。我们认为公司是自主创新驱动发展的医用成像器械领域的佼佼者， 从技术到产品能力领先，与史赛克深度合作外销增长确定性强，国内整机布 局逐步落地有望加速内销放量，维持“买入”评级

硬管式内窥镜应用广泛，荧光替代白光大势所趋。 硬管式内窥镜广泛应用于 人体浅表及浅层部位自然腔道和通过穿刺开口腔道的病灶诊断和治疗，全球 市场发展成熟（ 2019年市场规模 56.9亿美元，复合增速 5.2%，其中荧光 硬镜市场占比 23%） 。 细分产品来看， 荧光相比白光硬镜从性能到应用优 势明显， 有望逐步完成对白光硬镜大部分应用的升级替代， 市场份额有望持 续提升。 由于荧光硬镜技术壁垒更高， 新进入者难度更大，自 2016年荧光 硬镜发展至今， 行业集中度持续较高，美国史赛克主导全球市场（ 2019年 全球荧光硬镜市场份额达到 78.4%） ，销售规模有望持续扩大。 深度合作绑定史赛克， 外销持续增长确定性强。 公司高清荧光内窥镜出口额 占中国内窥镜出口总额比重排名第一，技术性能业内领先， 是美国史赛克全 球首款高清荧光腹腔镜整机系统中核心部件的唯一设计生产供应商（包括高 清荧光内窥镜、高清荧光摄像适配镜头和荧光光源模组） 。 基于公司荧光内 窥镜产品性能全球领先与海外注册认证周期较长等特点，公司与史赛克在长 期合作中建立了极强的客户黏性（近年史赛克贡献收入占比超过 60%）， 随着史赛克荧光内窥镜全球销售规模增长和荧光对传统白光内窥镜替代效 应增强，公司内窥镜产品外销持续增长确定性强。 在研产品国内获批临近，内销提速放量可期。 国内硬管式内窥镜市场方兴未 艾（ 2019年市场规模 65.3亿元，复合增速 13.8%），其中荧光硬镜市场占 比不足 2%，对比全球荧光硬镜市场占比仍有较大提升空间。受限于荧光核 心光学技术水平较高与产品推广时间较短， 国内荧光硬镜市场格局良好， 公 司长期自主创新，荧光硬镜技术领先， 有望通过推出自主品牌内窥镜整机系 统（ 核心部件 4K 超高清荧光腹腔镜已于 2020年在国内获批，内窥镜摄像 系统与内窥镜冷光源有望在 2021年陆续获批） ， 持续完成国产器械进口替 代与荧光内窥镜对白光内窥镜升级替代。 由于销售整机相比销售核心部件盈 利能力显著提升（参考 2019年公司提供核心部件销售额 1.53亿元对比史赛 克荧光硬镜销售额 10.2亿美元占比不足 3%）， 后续国内整机落地有望量 价齐升，加速内销增长。 此外，随着下游应用领域需求的日益增长， 光学业 务有望持续增长。 盈利预测与估值： 我们预计公司 2020-2022年归母净利润为 0.93亿元、 1.21亿元、 1.58亿元，同比增长分别为 29.4%、 30.3%、 30.2%，对应 PE 为 61x、 47x、 36x。 我们认为公司是自主创新驱动发展的医用成像器械领域的佼佼者， 从技术到产品能力领先， 与史赛克深度合作外销增长确定性强， 国内整机布 局逐步落地有望加速内销放量。首次覆盖，给予“买入”评级。