12月 20日， 公司申请向特定对象发行股票获得深圳证券交易所上市审核中心审核通过，海螺水泥将成为公司战略投资者。 我们认为公司与海螺水泥在七个方面展开的合作将助力公司全面提升，维持公司“买入”评级。 支撑评级的要点 事件： 12月 20日， 公司收到深圳证券交易所上市审核中心出具的《关于中建西部建设股份有限公司申请向特定对象发行股票的审核中心意见告知函》，经审核认为公司符合发行条件、上市条件和信息披露要求。 本次向特定对象发行价格为 7.00元/股， 发行股票数量为 211,326,283股，不超过公司发行前总股本的 30%。其中，中建西南院拟认购股票数量为21,562,673股；海螺水泥拟认购股票数量为 189,763,610股。 公司拟通过本次向特定对象发行引入长期战略投资者海螺水泥，全面提升公司实力。 公司拟通过非公开发行股票引入海螺水泥为战略投资者。 海螺水泥是中国水泥行业龙头，在生产成本、运输成本、投资成本方面具有业内较强优势。海螺水泥与公司系产业链上下游关系，业务契合度较高。 引入海螺水泥后，双方将在原材料采购、混凝土业务、砂石骨料业务、物流运输业务、产业互联网业务、科研业务等方面开展全方位、深层次合作，从而降低公司原材料采购成本，增厚公司利润，提升公司在砂石骨料方面的管理运营经验，助力公司实现全面提升。 此次定增为公司“一体两翼”发展战略实施提供强劲资金支持，提高抗风险能力。 随着业务规模不断扩大， 公司偿债压力增加， 同时面临一定的财务风险。本次向特定对象发行股票募集资金总额为 148,351.0507万元， 扣除发行费用后全部用于补充流动资金及偿还银行贷款。本次增发一方面有利于优化资本结构，提高直接融资比例，降低融资成本，减轻偿债压力； 另一方面利于充实资金实力，提高抗风险能力。 随着公司与海螺水泥合作逐渐落地，叠加偿债压力减轻、抗风险能力提升，公司全面提升在即。 估值 考虑到公司战略合作事项尚未落地，合作效果有待观察，我们维持公司原有盈利预测。 预计 2023-2025年公司收入为 225.5、 248.7、 275.7亿元，归母净利分别为 4.8、 6.7、 8.1亿元； EPS 为 0.38、 0.53、 0.64元。维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 基建落地不及预期，业务扩张效果不及预期，战略合作效果不及预期。

事件： 公司发布 2022年度报告，2022年实现营业收入 248.56亿元，同比下降 7.69%；归母净利润 5.51亿元，同比下降 34.82%；扣非归母净利润 4.79亿元，同比下降 36.20%。 2022Q4单季度实现营业收入 66.52亿元，同比下降 11.72%；归母净利润 0.28亿元，同比下降 109.61%；扣非归母净利润-0.41亿元，同比下降 118.49%。 需求下滑致业绩承压，商混签约量逆势增长2022年，公司商品混凝土销售量为5601.93万方，同比下降8.24%； 分季度来看，2022Q1-Q4商混销售量分别为998.42/1632.60/1491.84/1472.18万方，分别同比下降11.13%/4.76%/10.51%/8.03%。公司业绩下滑主要由于2022年房地产基本面筑底致新开工面积下滑叠加疫情影响基建工程项目施工，房建与基建端商混需求双弱。2022年，公司商混签约量为1.28亿方，同比增长7.30%；新签合同额为582.70亿元，同比增长9.39%。2022Q4，公司商混签约量为3173.91万方，同比增长103.45%；其中，重大项目（商混签约量10万方以上）签约量为1021.99万方，占签约总量的32.20%。客户结构方面，公司第一大客户为实际控制人中国建筑集团有限公司及所属企业，2022年公司对其销售金额为122.64亿元，占销售总额的49.34%。 2023年来看，基建投资延续高增、重大项目开复工提速；房地产销售回暖、提振市场信心，房地产新开工改善可期；商混需求有望逐渐修复。2023年1-2月，中国建筑新签合同额为5676亿元，同比增长30.2%；其中，房屋建筑/基础设施/勘测设计新签合同额分别为4268/1389/19亿元，分别同比增长20.4%/55.1%/3.7%。中国建筑新签合同高增，印证下游工程项目旺盛，公司业绩有望获得支撑。 毛利率保持稳健，收现比有所提升2022年，公司销售毛利率/净利率分别为 10.51%/2.88%，分别同比+0.07/-0.77pct。单方指标来看，公司 2022年商混销售均价为433.26元/方，同比增加 3.72元/方；单方成本为 388.37元/方，同比增加 3.31元/方；其中，单方直接材料/直接人工/机械、动力/制造费用/其他分别为 291.15/8.64/61.10/19.60/7.88元/方，分别同比-2.90/+0.71/+1.71/+0.80/+2.99元/方；单方毛利为 44.89元/方，同比增加 0.40元/方。在行业需求疲软、营收下滑的压力期，公司盈利水平保持稳健，韧性凸显；后续公司与拟引入的战略投资者海螺水泥在原材料采购等方面展开合作，将有望提振公司盈利水平。2022年， 公司经营性现金净流量为 3.09亿元，同比减少 0.95亿元；收现比为66.73%，同比提高 6.32pct。2022Q4，公司经营性现金净流量为 27.38亿元，同比增加 5.78亿元；收现比为 118.97%，同比提高 0.24pct。 费用率方面，2022年，公司期间费用率为 5.74%，同比提高 0.62pct； 其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.90%/2.06%/2.43%/0.35%，分别同比提高 0.07/0.26/0.15/0.14pct。2022年，公司资产负债率为 68.68%，同比提高 6.85pct。2023/4/8，公司公告拟向中建财务公司申请 130亿元融资总额授信，有望缓解公司资金压力，优化财务费用。 盈利预测与投资评级公司是中建集团旗下唯一商混平台，商混产能世界第二。我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 6.76/7.76/8.66亿元，分别同比增长 22.79%/14.81%/11.59%；EPS 分别为 0.54/0.61/0.69元。 短期看需求修复提振公司业绩；中长期看需求端背靠中建集团，拟引入战略投资者海螺水泥在资源端与资金端全方位助力提升，公司发展潜力强劲，上调至“买入”评级。 风险提示基建、房地产投资增速大幅下降风险；混凝土商品化率提升不及预期；应收账款坏账风险；与拟引进的战略投资者合作进展不及预期。

事件：2022/11/02，公司发布2021年度非公开发行股票预案（修订稿），拟非公开发行2.15亿股；其中，中建西南院拟认购0.22亿股，海螺水泥拟认购1.93亿股。本次非公开发行募集资金总额14.84亿元，扣除发行费用后全部用于补充流动资金及偿还银行贷款。 中建集团旗下唯一商混平台，需求端资源丰富公司长期专注于预拌混凝土及相关业务，拥有包括水泥、外加剂、商品砂浆、砂石骨料、运输泵送、科研检测在内的完整产业链。截至2022/03/31，公司具备混凝土生产线352条，年产能1.07亿立方米，位列全球混凝土企业产能的第二名。公司作为中建集团下属的第一家独立上市的专业化公司以及预拌混凝土业务的唯一发展平台，公司整合了中建集团的混凝土资产和业务资源，具备上市平台的融资优势和中建集团的业务及渠道资源。公司间接控股股东中国建筑是中建集团开展生产经营活动的主要上市平台，中国建筑是世界最大的工程承包商，建设项目资源丰富。2022年1-10月，中国建筑新签合同额2.72万亿元，同比增长17%；中建集团及其子公司持续、充足的混凝土需求为公司商混销售形成保障。公司2021年及2022H1对中建集团及其下属其他单位销售商混金额为140.12/57.92亿元,占公司商混销售收入的比例分别为53.43%/49.91%。 在手订单依然充沛，期待需求回暖兑现业绩弹性2022年前三季度，公司实现营业收入182.04亿元，同比下降6.12%；归母净利润5.78亿元，同比增长3.66%。营收下降主要由于房地产新开工下滑、基建重点项目开工滞后，混凝土作为重要的施工材料，其需求下滑较明显。整个行业来看，根据中国混凝土与水泥制品协会，2022年1-9月，全国商品混凝土产量为22亿m3，同比下降11.8%；规模以上混凝土与水泥制品工业主营业务收入1.4万亿元，同比下降9.4%；利润总额483.4亿元，同比下降13.9%。盈利能力方面，2022年前三季度，公司销售毛利率/净利率分别为11.06%/3.89%，同比提高0.95/0.54pct。公司产能优势形成规模效应，业绩表现优于行业。公司商混签约/销售量分别为9607.01/4122.86万立方米，分别同比下降7.19%/8.47%；商混订单数量高于销售量111%，期待后续项目赶工、回补需求，兑现业绩弹性。引入水泥龙头海螺作为战投，全方位合作实现全面提升公司拟通过本次发行引入长期战略投资者海螺水泥，全面提升公司实力。海螺水泥是中国水泥行业龙头，在生产成本、运输成本、投资成本方面在业内处领先水平。海螺水泥与公司系产业链上下游关系，业务契合度较高。引入海螺水泥后，双方将在原材料采购、混凝土、砂石骨料、物流运输、产业互联网、科研等方面开展全方位合作。 从成本上来看，商混的生产成本中水泥、砂石、外加剂等直接材料占比约3/4。公司2019-2021年商混产量分别为4804/5173/6105万立方米，水泥采购量分别为1128/1212/1428万吨，测算单立方米商混的水泥消耗量约为0.23吨。公司依托海螺水泥的成本优势降低原材料采购成本、扩大混凝土业务规模，进而增厚公司利润。同时，海螺水泥的核心经营区域位于长三角等经济发展最活跃区域，公司有望借助海螺水泥的资源和渠道优势，扩展华东市场，加强公司混凝土产业区域的覆盖广度和深度，提高市场占有率和市场首位度，优化全国产能布局。 盈利预测与投资评级公司是中建集团旗下唯一商混平台，商混产能世界第二。短期看需求回补释放业绩弹性；中长期看需求端背靠中建集团，战投海螺水泥在资源端与资金端全方位助力提升，发展潜力强劲。我们预计公司2022-2024年归母净利润8.73/11.17/13.13亿元，同比增长3.39%/27.90%/17.51%，EPS分别为0.69/0.88/1.04元。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示基建、房地产投资增速大幅下降风险；疫情反复风险；混凝土商品化率提升不及预期；应收账款坏账风险；与拟引进的战略投资者合作进展不及预期。

公司一季报营收增长32%,亏损收窄: 公司发布2018Q1报告,实现营业收入约30亿元,同增32%;实现归母净利润-1.2亿元,去年同期为-1.3亿元,亏损略有收窄。一季度为混凝土淡季,历史上通常亏损。公司预告18H1净利润区间为0-900万元, 17H1净利润为-1051万元。 18Q1,公司综合毛利率3.85%,同增1.22pct。销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.75%、4.44%及0.56%,较去年同期-0.06、-1.02、0.4pcts。管理费用率降低有会计科目调整之因素,财务费用率降低则受定增完成后杠杆率改善影响。 区域拓张得力,利润率逐步回升 一季度,公司销售混凝土742.1万方,同增3.14%;18Q1商砼均价约为404元/方(17年度约98%收入来源于混凝土销售),较17Q4商砼均价365元/方环比提高约10.6%,即约39元/方。前期由于混凝土提价滞后于原材料砂石骨料、水泥涨价,致其利润率大幅下降。随着混凝土提价逐步到位,利润率可见逐步回升。 公司订单充沛,区域扩张有力。18Q1公司混凝土签约方量1409万方, 同增26.8%。17年,公司混凝土签约金额267亿元,同增约45%。区域扩张持续推进,17年,公司成熟区域营收97亿元,同增19%;新区域营收50.9亿元,同增56%。成熟区域为业绩增长之基石,新区域带来增长弹性。 收入高增速,期待利润率持续修复: 公司中长期成长性在于区域层进战略推进所带来的收入规模以及区域市占率的快速提升,同时规模效应将使综合盈利能力提高。目前,公司营业收入及订单规模均呈快速增长态势,然近期原材料成本上涨,混凝土提价滞后,利润率修复速度不及预期,故下调2018-19年归母净利润预测至2.86亿元、4.59亿元(前值4.06亿元、7.02亿元),新增2020年归母净利润预测7.47亿元。考虑到公司区域扩张得力,利润率虽然处于历史低位, 但有望随着混凝土与原材料价差逐步收窄而得到修复。维持“增持”评级。 风险提示:公司区域层进战略执行不及预期;下游施工进度不及预期。

公司前三季度业绩同降45% 报告期,公司实现营业收入103亿元,同增28%;实现归母净利润9938万元,同降45%,EPS0.10元。单三季度,公司实现营业收入41亿元,同增33%,环增4%;实现归母净利润1.2亿元,同增13%,环增4%,EPS0.11元。公司预计2017年归母净利润区间为9489万元至2.53亿元,对应单四季度归母净利区间为-449万元至1.54亿元。报告期,公司综合毛利率8.2%,同减2.8个百分点。期间费用率5.9%,同减0.4个百分点。单三季度,公司综合毛利率9.7%,同减/环减2.5/0.2个百分点;期间费用率5.7%,同减/环增0.2/0.8个百分点。 成本因素致利润阶段性下滑,营收及订单增长显著 成本因素致利润阶段性下滑。由于各区域环保督查力度加大,公司原材料砂石、水泥、粉煤灰等均出现快速上涨。商砼受合同约束,议价周期较长,现阶段涨价幅度滞后于原材料。部分区域涨价幅度虽大,但区域商砼供货亦受环保督查影响。随着原材料价格趋稳,商砼有序提价,公司盈利能力有望得到修复。营收及订单增长显著。公司营收增速好于此前市场预期,前三季度商砼销量增速达15%。新签订单增速较快,前三季度公司新签约商砼方量同增约56%,其中基建项目同比增速达193%。单三季度,公司新签商砼3115万方,同增97%,其中基建项目新签商砼1197万方,同增242%。新签订单快速增长显示公司区域层进战略有效推进,市占率逐步提升。 区域层进战略有效推进,维持“增持”评级 公司定增近期已获得证监会核准批文。公司中长期成长性在于区域层进战略推进所带来的收入规模以及区域市占率的快速提升,同时规模效应将使综合盈利能力提高。目前,公司营业收入及订单规模均呈快速增长态势,然近期原材料成本上涨,致其净利润率短期显著下滑,故下调2017-19年盈利预测至EPS0.17、0.39、0.68元。考虑到混凝土与原材料价差逐步收窄,判断西部建设盈利能力未来有望修复;此外新疆地区建设亦将给公司带来利润弹性。维持“增持”评级。 风险提示:公司区域层进战略执行不及预期;下游施工进度不及预期。

公司2016年度EPS0.31元,同降8.8% 报告期,公司实现营业收入115亿元,同比增长12%;实现归母净利润3.16亿元,EPS0.31元,同降8.8%。单四季度公司实现营业收入35亿元,同比增长22%,环比增长13%;单四季度公司实现归母净利润1.35亿元,EPS0.13元,同比增长14%,环比增长30%。公司一季度预亏1.4亿-1.23亿,去年同期亏损0.36亿元。一季度亏损加大除季节性因素外,受材料成本及运输成本上升影响较大。 分产品:报告期公司商砼销量为3806万方,同增17%;产品均价298元/方,同降5%;均成本266元/方,同降3%;毛利率11%,同降2个百分点。自16年下半年,水泥价格及运输费用大幅增长,而混凝土调价周期相对滞后导致利润率下滑。预计公司近期将逐步提高混凝土售价,盈利能力将得到修复。 期待新疆地区需求变化,维持增持评级 区域层进战略持续推进,订单维持较高增长:16年公司商砼销量维持较高增速;新签订单184.4亿元,签约方量为6337万方,为2016年实际销量的1.7倍。销量及订单增长离不开区域层进战略的持续推进,贵州地区16年实现营业收入11.2亿元,同增64%;重庆、云南、河南、广西、江西等公司战略或种子区域均实现50%以上的收入增速。此外,公司新进入青海、河北地区,站点覆盖区域逐步扩大。 关注新疆地区需求变化:公司为新疆地区最大的商砼供应商,站点布局完善。前期受区域整体固投增速下滑影响,商砼需求萎缩,2016年新疆地区仅实现营业收入14.05亿元,同降约11%,较历史最高值下降36%;新疆地区毛利率为11%,为历史最低水平。近日,自治区政府提出2017年地区固定资产增速为50%以上。目前公司新疆地区收入/盈利能力均处在底部区间,区域需求边际改善将给公司利润带来弹性。 新疆地区需求边际改善带来业绩弹性。产品渐进提价,盈利能力逐步修复。区域层进战略持续推进,规模效应带来盈利能力提升。预计17-19年净利润为3.8亿元、4.7亿元及5.7亿元,三年复合增速约为21%。增持评级。 风险提示:公司区域层进战略执行不及预期;下游施工进度不及预期。

公司2016年度EPS0.31元,同减8.8% 公司发布业绩预告,实现营业收入115亿元,同比增长12%,符合预期;实现归母净利润3.16亿元,EPS0.31元,同比减少8.8%,低于市场预期。单四季度公司实现营业收入35亿元,同比增长22%,环比增长13%;单四季度公司实现归母净利润1.35亿元,EPS0.13元,同比增长14%,环比增长30%。 四季度经营有所改善,看好新疆地区需求 公司全年营收维持增长,显示其区域层进战略稳步推进;净利润短期出现下滑主要源于上游原材料价格上涨较快,公司产品调价滞后挤压产品毛利。进入四季度以来,商砼逐步提价,公司营业收入以及归母净利均出现较快改善,盈利能力正得到修复。公司长期增长逻辑在于区域层进战略带来的分区域销售对冲整体需求风险,区域布局优势形成后虹吸效应带来外部销售规模快速增长,对中建内部销售则为其划定增长底线。混凝土产品净利率相对较低,规模效应带来固定成本降低将显著提升其盈利能力。 新疆地区业务潜力巨大。公司为新疆地区最大的商砼供应商,站点布局完善。前期受区域整体固投增速下滑影响致商砼需求萎缩,2015年新疆地区仅实现营业收入15.8亿元,同比减少25%。近日,自治区政府提出2017年地区固定资产增速为50%以上,对比2016年大幅提高(16年目标增速12%,前三季度实际为7%)。目前公司在新疆地区收入/盈利能力均处在底部区间,区域需求边际改善将给公司利润带来巨大弹性。 盈利预测与投资建议: 新疆地区盈利处在底部区间,需求边际改善带来业绩弹性。混凝土跟随水泥提价逐步修复盈利能力。目前订单充沛,前三季度公司新签方量约4281万方,同增30%,占2015年实际产量约132%。区域层进战略持续推进,规模效应带来盈利能力提升。预计17-18年归母净利润为4.4亿元和6亿元。公司定增虽有延期,但管理层推进决心坚定,预计年内可完成。目标价12元,增持评级。 风险提示:公司区域层进战略不及预期;下游施工进度不及预期。

事件: 据新疆日报报道,近日自治区人大会议提出经济发展主要预期目标,全社会固定资产投资增长50%以上(2016年前三季度地区固投增速仅为7%)。 近日公司收到武汉市某混凝土站点搬迁补偿款共计4178万元。 点评: 新疆地区业务潜力巨大。公司为新疆地区最大的商砼供应商,站点布局完善。前期受区域整体固投增速下滑影响致商砼需求萎缩,2015年新疆地区仅实现营业收入15.8亿元,同比减少25%。近日,自治区政府提出2017年地区固定资产增速为50%以上,对比2016年大幅提高(16年目标增速12%, 前三季度实际为7%)。目前公司在新疆地区收入/盈利能力均处在底部区间, 区域需求边际改善将给公司利润带来巨大弹性。 提示站点土地价值。公司近期收到武汉某混凝土站点搬迁补偿款4178万元,占2015年利润12%。混凝土站点前期选址通常靠近建设区域,早期土地价值不高。随着周边房建基建等设施配套完善,商砼需求虽有减少,但站点土地价值应有显著溢价。因而判断未来公司部分商砼站点搬迁可给公司带来额外的利润补偿。截止2015年,公司商砼站点个数139个,自建比例较高且多布局于二三线城市,未来土地补偿收入不可小觑。 区域层进战略为长期发展主要支撑。公司依托中建资源,加快区域扩张步伐。随着站点布局的完善,虹吸效应带来地区商砼订单向其积聚,前三季度公司成熟区域项目订单增速较快。此外订单充沛提升产能利用率,未来公司净利润率也可有3-4个百分点的提升空间。此外,公司在外加剂、砂石骨料、建筑垃圾再利用以及建筑工业化等产业链外延布局亦有看点。 盈利预测与投资建议:新疆地区盈利处在底部区间,需求边际改善带来业绩弹性。目前订单充沛,前三季度公司新签方量约4281万方,同增30%, 占2015年实际产量约132%。区域层进战略持续推进,规模效应带来盈利能力提升。在未考虑新疆需求变化情况下,预计16-18年归母净利润为4.24亿元、6.26亿元和8.37亿元。公司虽有延期,但管理层推进决心坚定,年内可完成,底价8.22元划定安全边际。目标价10.5元,买入评级。 风险提示:公司区域层进战略不及预期;下游施工进度不及预期。

投资要点: 维持“增持”评级。前三季度归母净利1.8亿同降20.67%,Q3单季业绩下滑41.43%,业绩低于预期,我们下调2016-18EPS至0.32、0.37、0.46元(-0.13、0.17、0.19元),根据可比公司估值,下调目标价至10.58元(-0.75元),维持“增持”评级。 水泥价格上涨,成本转嫁滞后导致业绩下滑。进入7月份全国水泥价格开始普涨,且8月份中南地区、华北等地涨价较急且幅度大(PO42.5每次涨30元、50元/吨并不罕见),而商混作为下游,部分前期大订单无法及时变更价格,商混行业内企业成本转嫁略滞后导致毛利受损(转化周期2-3月)。 中南部强降水影响下游需求,在手订单依然充足。进入7月份长江中下游地区继续强降雨,湖北武汉、荆门等地,湖南等部分地区的施工受到水灾影响,需求同比减弱20%以上,且上述地区是中建营收和利润重要来源,湖北地区2015年营收24.5亿毛利率18.48%两项指标排中建所有地区首位;而Q3一般占全年业绩30-40%。1-9月份累计签约方量4,282万方同增29.97%,订单增速较半年度回落(Q3占全年基数大),公司背靠中建,从在手订单来看依然较充足。 期待建筑工业化等带来亮点。公司在福建、成都、河南、湖南设立了中建科技公司,各对应15-30万立方米/年PC构建以及地铁管片产能,目前已基本建成,在装配式建筑大力推广下公司或迎来新机遇。 风险提示:原料价格大幅波动等。

公司2016年1-9月净利润同比减少20.7%,EPS0.18元 2016年1-9月,公司实现营收80.4亿元,同增8.4%;归母净利润1.8亿元,同减20.1%,折EPS0.18元。单三季度,公司实现营收30.7亿元,同增1.6%,环增0.5%;归母净利润1.04亿元,同减41%,环减7.8%,EPS0.10元。 综合毛利率下滑,期间费用率微升 2019年1-9月,公司综合毛利率11.9%,同比减少1.3个百分点。销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.1%、4%和1.3%,同比增加0.2个、0.04个和-0.1个百分点。资产减值损失约2亿元,占营业收入比重约2.49%,同比增加0.1个百分点。 单三季度,公司综合毛利率12.2%,同减4.2个百分点,环减0.5个百分点。期间费用率5.9%,同增0.1个百分点,环增0.2个百分点。资产减值损失6698万元,占营业收入比重为2.2%,同减0.5个百分点,环减0.4个百分点。 公司综合毛利率下滑主因为三季度水泥价格涨幅较快,混凝土企业调价滞后所致。随着四季度混凝土价格上调,盈利能力有望恢复。 盈利预测与投资建议: 会计准则合理调整,利润有望增厚:公司计划调整坏账计提规则,预计可增厚2016年净利润总额约9144万元,约占2015年全年净利润26%,须注意,会计准则变更须经股东大会审议通过后方可执行,预计影响将在四季度体现。公司近5年年坏账核销金额占当年末应收账款余额比例不超过0.06%,远低于公司坏账计提比例。公司对中建销售占总营收比例约50%。中建为公司控股股东,且作为央企自身资信良好,历史上从未出现坏账现象。会计准则修改后,公司除不再计提对中建应收款坏账外,其余应收款项坏账计提处理规则保持不变。 提前布局,建筑工业化正在路上:装配式建筑是国家大力发展的方向,预计未来十年装配式建筑渗透率可达30%,对应市场规模约2万亿元。公司所参股的建筑工业化项目中,福建、成都及长沙项目近期已投产,河南项目尚在建设中。待全部投产后,四大基地将形成年产80万立方米PC构件及1.4万环地铁管片产能。目前由于建筑工业化项目刚投产,尚未形成规模效应,因此仍处于亏损阶段。未来随着盈利能力提升,公司在其中扮演角色也将更为重要。前期公司与广西铁投合作协议中也涉及建筑工业化项目的合作事宜,此类项目是公司未来重点发展方向。 订单充沛保障增长,前三季度公司新签方量约4281万方,同增30%,占2015年实际产量约132%。区域层进战略持续推进,规模效应带来盈利能力提升。预计16-18年归母净利润为4.24亿元、6.26亿元和8.37亿元。公司定增受西南证券调查而延期,但管理层推进定增决心坚定,底价8.22元依旧倒挂。目标价10.5元,维持买入评级。 风险提示:公司区域层进战略执行不及预期;下游施工进度不及预期

1.销售规模扩大,营收稳步增长。2016年前三季度,公司继续稳步拓展国内混凝土市场,在市场营销、资源配置、人力资源等方面给与了新区域单位更多的财务和政策支持,昆明、南宁、海南等区域的业绩得到了快速增长。上半年公司新签约混凝土合同2690.97万方,同比增长73.44%,累计实现营业收入49.71亿元,同比增长13.19%,其中新区域单位贡献14.74亿元,同比增长28%,成为公司销售规模扩大的强劲动力。公司单季度实现营收30.76亿元,同比增长1.56%,归母净利1.08亿,同比下降42.48%,主要由于三季度混凝土价格处于相对低位。放眼全年,混凝土价格从8月份开始触底回升,随着基建、房地产进入施工旺季,混凝土也需求也将充分释放,公司作为行业龙头盈利将会显著改善。 2.行业发展转型,龙头强者恒强。上半年建筑行业景气度有所回升,基础设施投资力度加大,1-6月全国房地产开发投资同比增长6.10%,基础设施投资同比增长20%,增速均高于去年同期。在下游需求的有力拉动下,上半年混凝土行业整体经营情况有所改善,4月以来C30、C40等标号产品价格有10-20元/方的上涨。但混凝土行业产能过剩现象依旧严峻,产能利用率仅为30%左右,前十企业集中度仅为7.93%,行业的集中化、规范化发展将是大势所趋。公司作为全国第二大商品混凝土企业,在技术、市场等方面优势明显:一方面,公司在超高层建筑等高端市场的竞争力显著,2015年在天津117大厦施工中创下混凝土泵送高度621米的世界记录,彰显坚实的技术沉淀;另一方面,公司混凝土产能利用率达47%,远高于行业平均水平,并且围绕“长江经济带”、“一带一路”、“京津冀”积极布局,拥有超过150个预搅拌厂和阿尔及利亚、马来西亚2个海外市场,近年来市场占有率持续提升。作为行业龙头,公司在中长期有望整合区域市场,从混凝土市场的无序混战中脱颖而出。 3.新型业务有序推进,产业链布局逐渐完善。公司深耕预拌混凝土产业,在水泥、混凝土、混凝土外加剂、建筑工程等方面多点开花,产业链布局逐渐完善,上下游协同效应显著提升。上游方面,公司积极向水泥、外加剂等领域延拓,上半年吉木萨尔水泥厂投产,实现营业收入6936万元;外加剂业务上半年实现产量6.27万吨,同比增长15.2%。下游方面,公司计划向资源综合利用、混凝土制品与工程构件两大方向延伸,目前公司福州、成都两个建筑工厂已正式投产,与投资24亿元的迁安市矿山固废综合利用绿色建材产业园项目也已实现盈利,计划全年实现骨料销售80万吨。 4.内生改革推进,经营效率提升。公司高度重视经营过程的信息化与高效化:(1)在信息化建设上,目前公司已经建立了建立两级集采管理中心,完成与各个站点的视频连线系统,实现了所有搅拌运输车的实时GPS定位与反馈。(2)在管理体制上,公司启动职业经理人改革工作,在下属工厂中不断扩大试点范围。以公司汉口厂为例,进行市场化人事改革后,工厂去年取得9.7%的净利润增长,取得了立竿见影的成效。(3)在经营模式上,公司大力推进轻资产的第三方物流模式,上半年第三方物流方量已经占公司产量的81.7%,较上年同期增长20.5%,累计节约投资20亿以上,精简员工5000人。(4)在技术研发上,公司继续占领行业高地。上半年新增挂牌乌鲁木齐、成都、武汉三个技术中心,获得专利授权19项,参与修订3项行业标准。 5.盈利预测和投资评级:我们预计公司2016年和2017年营业收入116.49亿元、133.59亿元,同比增长13.15%、14.68%;归属于母公司的净利润4.57亿元、5.66亿元;EPS为0.43元、0.53元。维持“增持”评级。

营收增加净利缩减,签单大幅增加,远超同业 公司2016年1-9月总计实现营业收入80.47亿元,YOY+8.4%;归属净利1.81亿元,YOY-20.7%;扣非净利1.49亿元,YOY-34.2%。其中第三季度实现营业收入30.76亿元,YOY+1.6%;归属净利1.04亿元,YOY-41.4%;扣非净利8,607万元,YOY-51.6%。公司同时预计全年归属净利变动区间为-30%~20%,业绩基本符合我们预期。公司作为中国建筑旗下商混业务整合平台,受益今年上半年基建投资大幅增加带动商混需求,签单情况远超同业。1-9月公司新签合同总数1,126个,累计签约方量4,282万方,YOY+30.0%,前三季度累计签约方量占2015年实际产量的132.1%,重大项目覆盖湖北、江西、四川、广西、云南、重庆、山东等地。 毛利率同比略降,期间费用保持稳定 公司2016年1-9月综合毛利率为11.9%,较去年同期降低1.3个百分点;其中第三季度综合毛利率为12.2%,较去年同期降低4.2个百分点。公司2016年1-9月销售、管理、财务费用率分别为1.1%/4.0%/1.3%,较去年同期变动+0.2/+0.1/-0.1个百分点;三项费用率为6.4%,较去年同期提升0.1个百分点;其中第三季度销售、管理、财务费用率分别为1.0%/3.6%/1.2%,销售和管理费用较去年同期变动+0.4/-0.3个百分点,财务费用保持稳定;三项费用率为+5.9%,较去年同期提升0.1个百分点。 龙头市占提升空间大,借力广西铁投加快区域布局 商品混凝土行业产值规模大、集中度低、产品差异化程度低,市场渠道十分关键。 行业前十大公司分别被水泥和建工企业占据,近2年行业产量增速降低,水泥背景企业因为缺少市场渠道市占率和产能利用率快速降低,建工背景混凝土企业因为有自身工程业务保底,市占率稳中有升。背靠全国布局的中国建筑,西部建设是混凝土行业前十中唯一一个市占率逆势上升的公司,目前市占率不到1.5%,市占率还有很大提升空间。9月公司与广西铁投签署战略合作协议,有助于加快公司在广西布局和向铁路基建和海外方向扩张。公司参股的建筑工业化项目中,福建、成都及长沙项目近期已投产,河南项目尚在建设中,可为公司带来增量。 业绩符合预期,维持“买入”评级 我们预计公司在2016~18年净利润分别为5.10/6.63/8.97亿元,复合增速37.2%。 对照可比公司(PEG=1)和公司历史估值(PE中枢30倍),给予2016年PE估值25~30X,对应股价12.3~14.7元,维持“买入”评级。 风险提示:经济持续下滑致使公司订单转化率降低;站点扩张低于预期。

点评: 会议内容三大看点:1)重点区域广:京津冀、长三角、珠三角和常住人口超过300万的其他城市为重点推进区域。以此标准,省会城市以及部分三线城市均在重点推进区域内。2)制定完善行业标准规范,健全相应的发包承包、施工许可、工程造价、竣工验收等制度。行业标准及制度的出台将利于行业长期健康发展,同时也能打消现行设计施工方采用装配式建筑的顾虑。3)扶持力度加大:将发展装配式建筑列入城市规划建设考核指标,鼓励各地出台各种支持政策,在供地方案中明确发展装配式建筑的比例要求。政策驱动,将带动行业进入发展快车道。 装配式建筑空间广阔:我国装配式建筑仍处于起步阶段,全国新建建筑中装配式建筑占比不足5%。2016年2月《中共中央国务院关于进一步加强城市规划建设管理工作的若干意见》提出力争用10年左右时间,使装配式建筑占新建建筑比例达到30%。2015年,我国房屋建筑竣工房屋价值6.6万亿元。在维持年竣工房屋价值不变的情况下,至2025年装配式房屋建筑竣工年均价值或可达2万亿元。 投资建议与盈利预测: 资源雄厚,EPC模式助推业务发展:目前建筑工业化项目由中建牵头,整合集团内资源推动发展。西建为项目的二股东,同时凭借其专业化的生产经验,负责其中预制件工厂管理与经营。建筑工业化采用EPC的方式引流订单,确保产量,竞争优势明显。相较于其他预制件竞争对手,项目依托中建各二级单位的优势,从设计阶段就介入,以保障总订单报价最优,提高拿单能力。 提前布局,建筑工业化正在路上:公司所参股的建筑工业化项目中,福建、成都及长沙项目近期已投产,河南项目尚在建设中。待全部投产后,四大基地将形成年产80万立方米PC构件及1.4万环地铁管片产能。目前由于建筑工业化项目刚投产,尚未形成规模效应,因此仍处于亏损阶段。未来随着盈利能力提升,公司在其中扮演角色也将更重。前期公司与广西铁投合作协议中也涉及建筑工业化项目的合作事宜,此类项目是公司未来重点发展方向。 行业下滑背景下,公司半年营收及净利实现增长、新签订单增长规模超预期,商砼王者风范尽显。预计16-18年归母净利润为4.94亿元、6.97亿元和9.09亿元。公司定增受到西南证券调查影响而延期,但推进定增决心坚定。定增底价8.22元,与现价倒挂。给予西部建设目标价10.5元,维持买入评级。 风险提示:政策推进不及预期,商砼业务区域层进战略不及预期

事件: 公司公告,与广西铁路投资集团有限公司签署《战略合作协议》,双方拟在混凝土业务和建筑工业化项目等方面开展多项合作。 点评: 借助广西铁投集团地缘优势,加快区域布局:广西铁投集团(注册资本142亿元)主要负责当地的铁路投资建设,双方合作之后将有助于1)公司加快在广西地区的商砼布局,2015年公司广西地区营收仅为5千万,增长潜力较大;2)公司在基建领域的结构转型,双方合作协议明确提出拓展铁路项目混凝土业务;3)公司在海外领域的布局。广西与越南接壤,合作协议提出双方将在适当时机将混凝土业务拓展至东南亚地区。 四大建筑工业化基地已近投产,战略升级正在路上:公司所参股的建筑工业化项目中,福建、成都及长沙项目近期已投产,河南项目尚在建设中。待全部投产后,四大基地将形成年产80万立方米PC构件及1.4万环地铁管片产能。公司与广西铁投合作协议中也涉及建筑工业化项目的合作事宜。建筑工业化是公司未来重点发展方向。 商砼主业稳固,区域布局对冲风险,层进战略确保扩张:多区域布局有效对冲了不同地区需求周期风险。2015半年度,支柱区域中湖南省营收虽同比减少21%,但湖北及四川地区的销售增长帮助公司整体收入实现同比增长。区域层进战略持续推进,其中贵州地区实现营收5.2亿元、同增68%,毛利率15.8%、改善显著。从收入规模判断,贵州地区已从前期的战略区域升格为支柱区域,盈利能力也随着收入规模上升而大幅改善。坚定看好区域层进战略带来收入规模及盈利能力的双升。此外,新疆地区收入及盈利能力处于历史低位,随着国家“一带一路”战略推进、区域投资回暖,新疆地区营收弹性巨大。 盈利预测与投资建议: 行业下滑背景下,公司半年营收及净利实现增长、新签订单增长规模超预期,商砼王者风范尽显。预计16-18年归母净利润为4.94亿元、6.97亿元和9.09亿元。公司定增受到西南证券调查影响而延期,但推进定增决心坚定。定增底价8.22元,与现价倒挂。给予西部建设目标价10.5元,维持买入评级。 风险提示:公司区域层进战略执行不及预期;下游施工进度不及预期;

事件 西部建设发布中报,公司2016上半年实现营业收入49.71亿元,同比增长13.19%;归属于上市公司净利润0.77亿元,同比增长52.20%。基本每股收益0.07元。 简评 1.销售规模扩大,营收稳步增长。2016上半年,公司继续稳步拓展国内混凝土市场,在市场营销、资源配置、人力资源等方面给与了新区域单位更多的财务和政策支持,昆明、南宁、海南等区域的业绩得到了快速增长。上半年公司新签约混凝土合同2690.97万方,同比增长73.44%,累计实现营业收入49.71亿元,同比增长13.19%,其中新区域单位贡献14.74亿元,同比增长28%,成为公司销售规模扩大的强劲动力。在营收扩张的同时,公司加强内部运营管理、提升信息化水平,成本控制能力也有所提升,带动综合毛利率上升至11.66%,连同营业外收入(主要是站点拆迁补偿款)新增近1300万元,公司上半年实现归母净利0.77亿元,同比增长52.20%。 2.行业发展转型,龙头强者恒强。上半年建筑行业景气度有所回升,基础设施投资力度加大,1-6月全国房地产开发投资同比增长6.10%,基础设施投资同比增长20%,增速均高于去年同期。在下游需求的有力拉动下,上半年混凝土行业整体经营情况有所改善,4月以来C30、C40等标号产品价格有10-20元/方的上涨。但混凝土行业产能过剩现象依旧严峻,产能利用率仅为30%左右,前十企业集中度仅为7.93%,行业的集中化、规范化发展将是大势所趋。公司作为全国第二大商品混凝土企业,在技术、市场等方面优势明显:一方面,公司在超高层建筑等高端市场的竞争力显著,2015年在天津117大厦施工中创下混凝土泵送高度621米的世界记录,彰显坚实的技术沉淀;另一方面,公司混凝土产能利用率达47%,远高于行业平均水平,并且围绕“长江经济带”、“一带一路”、“京津冀”积极布局,拥有超过150个预搅拌厂和阿尔及利亚、马来西亚2个海外市场,近年来市场占有率持续提升。作为行业龙头,公司在中长期有望整合区域市场,从混凝土市场的无序混战中脱颖而出。 3.新型业务有序推进,产业链布局逐渐完善。公司深耕预拌混凝土产业,在水泥、混凝土、混凝土外加剂、建筑工程等方面多点开花,产业链布局逐渐完善,上下游协同效应显著提升。上游方面,公司积极向水泥、外加剂等领域延拓,上半年吉木萨尔水泥厂投产,实现营业收入6936万元;外加剂业务上半年实现产量6.27万吨,同比增长15.2%。下游方面,公司计划向资源综合利用、混凝土制品与工程构件两大方向延伸,目前公司福州、成都两个建筑工厂已正式投产,与投资24亿元的迁安市矿山固废综合利用绿色建材产业园项目也已实现盈利,计划全年实现骨料销售80万吨。 4.内生改革推进,经营效率提升。公司高度重视经营过程的信息化与高效化:(1)在信息化建设上,目前公司已经建立了建立两级集采管理中心,完成与各个站点的视频连线系统,实现了所有搅拌运输车的实时GPS定位与反馈。(2)在管理体制上,公司启动职业经理人改革工作,在下属工厂中不断扩大试点范围。以公司汉口厂为例,进行市场化人事改革后,工厂去年取得9.7%的净利润增长,取得了立竿见影的成效。(3)在经营模式上,公司大力推进轻资产的第三方物流模式,上半年第三方物流方量已经占公司产量的81.7%,较上年同期增长20.5%,累计节约投资20亿以上,精简员工5000人。(4)在技术研发上,公司继续占领行业高地。上半年新增挂牌乌鲁木齐、成都、武汉三个技术中心,获得专利授权19项,参与修订3项行业标准。 5.盈利预测和投资评级:我们预计公司2016年和2017年营业收入120.05亿元、139.86亿元,同比增长16.61%、16.50%;归属于母公司的净利润4.67亿元、5.69亿元;EPS为0.45元、0.55元。维持“增持”评级。