事件 1：4月 28日晚，公司发布 2021年年报。报告期内，公司实现营收 67.17亿元，同比+17.67%；实现归母净利润 3.52亿元，同比-12.54%，实现扣非后归母净利润 3.38亿元，同比-9.94%。2021Q4公司实现营收 17.29亿元，同比-3.75%，环比-7.59%；实现归母净利润 1.59亿元，同比+63.5%，环比+44.55%。 事件 2：4月 28日晚，公司发布 2022年一季报。报告期内，公司实现营收 13.40亿元，同比减少 3.06%；实现归母净利润 1.00亿元，同比增长 95.08%，其中实现扣非后归母净利润 0.93亿元，同比增长 104.17%。 21年业绩基本符合预期，22Q1公司毛利率有所回升。受益于产品销量提升，21年公司营收规模稳步增长，业绩基本符合预期。21年主营产品聚羧酸减水剂聚醚单体销量 79.59万吨，同比+20.19%，销售收入同比+20.89%。受益于下游新能源行业的旺盛需求，21年公司锂电池电解液溶剂添加剂实现销量 2.68万吨，毛利达 1.25亿元。然而由于国际油价大幅上涨，公司主要原材料乙烯的采购成本增加，2021年公司毛利率同比-3.60pct。22年 Q1公司盈利能力有所好转，单季度毛利率回升至 11.08%，同比+2.26pct。 新能源材料行业高景气，公司碳酸酯类产品发展势头良好。新能源汽车动力电池用电解液溶剂市场发展迅速，碳酸酯类产品的高端需求随之大幅增加。公司碳酸酯系列产品为环氧衍生绿色低碳产品，主要包括碳酸乙烯酯（EC）、碳酸二甲酯（DMC）等，现有产能 2.6万吨/年，产能利用率高达 107%。同时，公司已与中化蓝天集团有限公司建立战略合作伙伴关系，积极开拓海外市场。 公司是国内减水剂聚醚单项冠军生产企业，并持续拓展医药产品应用。公司已形成“乙烯-环氧乙烷-衍生产品”的完整产业链。现有主导产品聚醚单体产能 85万吨/年，在国内主要领域占据约 40%的市场份额，在建产能 30万吨。现有环氧乙烷产能 30万吨/年，具备 160万吨乙氧基化产能战略布局。此外，公司不断在医药领域进行拓展，公司现有 1万吨医药聚乙二醇产能，同时在建 2800吨/年的食品医药级聚山梨酯（80）项目。 盈利预测、估值与评级：公司 2021年业绩基本符合预期，但考虑到当前原料价格仍处于较高水平，我们下调公司 22-23年的盈利预测，并增加 24年的盈利预测，预计公司 22-24年的归母净利润分别为 4.41（下调 21.0%）/5.35（下调42.8%）/6.47亿元。公司在新能源材料及医用材料领域均有相应的产能布局，整体成长空间广阔，维持公司“买入”评级。 风险提示：原料价格波动风险，下游需求不及预期，产能建设风险。

事件：公司发布2021年三季度报告。2021年前三季度，公司实现营收49.88亿元，同比+27.51%；实现归母净利润1.93亿元，同比-36.72%。其中2021Q3公司实现营业收入18.71亿元，环比+7.9%，同比+20.19%；实现归母净利润1.1亿元，环比+239.72%，同比-33.04%。 下游需求回暖促进营收增长，原料成本上行压缩盈利空间。受益于下游需求的回暖，21Q3公司主营产品聚羧酸减水剂聚醚单体的销量同比+26%，销售收入同比+24%。然而由于国际原油库存下降叠加市场担忧供应趋紧，国际油价大幅上涨，公司主要原材料乙烯的采购成本同比增加约33%。此外公司全资子公司江苏奥克化学对生产装置进行扩能改造以及检修导致相应成本费用上升，2021年前三季度子公司产品综合毛利下降约6pct。 锂电业务持续高景气，继续推进协同布局。公司“年产2万吨新能源锂电池电解液溶剂项目”于2020年10月投产，目前已实现电池级产品批量出货。2021年前三季度公司锂电池电解液溶剂销量约为1.8万吨，毛利率约为35%。其中21Q3销量为4500吨，环比+2.3%，毛利较Q2略有提升。同时公司参股苏州华一35%股权，苏州华一规划投资10亿元在大连分3期建设11.65万吨添加剂及电解质产能。协同布局有望进一步增强公司产业链实力、增厚公司业绩。 布局55万吨EECC及衍生溶剂材料项目，提升锂电产业影响力。9月22日公司发布公告，拟投资建设奥克西部总部以及二氧化碳综合利用项目。公司将与深圳研一分别以90%、10%的比例出资人民币3亿元成立四川奥克锂电新材料有限公司作为二氧化碳综合利用项目实施主体，该项目分两期，其中一期项目拟利用四川石化的工业尾气（约2.57万吨/年）和环氧乙烷（约2.5万吨/年），建设年产5万吨碳酸乙烯酯（EC）、3.24万吨碳酸二甲酯（DMC）、1.5万吨碳酸甲乙酯（EMC）、2075吨碳酸二乙酯（DEC）装置，并副产2.03万吨聚酯级乙二醇。该项目建成后有望进一步提升公司在锂电产业链中的影响力。 盈利预测、估值与评级：由于原油价格上涨，公司原料成本上涨业绩暂时承压。 公司后续在新能源电解液领域有多项产能建设，伴随下游新能源行业的旺盛需求，公司整体成长空间仍将显著拓宽。我们下调公司2021年的盈利预测，维持公司2022年盈利预测，并新增公司2023年的盈利预测，预计2021-2023年公司归母净利润分别为3.29（下调33.3%）/5.58/9.35亿元。我们仍旧看好公司的电解液业务发展，维持“买入”评级。 风险提示：原料价格波动风险，下游需求不及预期，产能建设风险。

在以锂电材料为主的 EOD 领域持续发力，成长属性强劲。 公司是我国环氧乙烷衍生品（EOD）龙头企业，在建材领域 EOD 材料聚醚单体国内市占率已超过 40%。未来将受益于由低附加值的建材领域 EOD 材料，向高附加值的锂电 EOD 材料、药辅 EOD 材料持续延伸，享受估值中枢提升和业绩加速成长的“戴维斯双击”。 一方面， 公司在扬州、 海南等地的投资将进一步扩大公司 EOD 产能，并向锂电溶剂、日化表面活性剂等高附加值 EOD 领域持续延伸；另一方面，公司参股的苏州华一在大连投资的11.65万吨锂电材料项目正在紧锣密鼓建设，达成后将贡献可观收益。 电解液添加剂景气向上， 与华一共建一体化产业链战略意义重大。 锂电池电解液添加剂 VC 具有较高的自聚合性，并且随着设备容量的增大自聚合现象会增强，从而使其纯度难以达到锂电池要求。 造成行业有效产能远低于总产能， 供货紧张，价格持续上涨。 公司参股的苏州华一在锂电材料领域具备深厚的研发积累和丰富的技术储备。华一的 11.65万吨锂电材料项目不仅大幅加码主流电解液添加剂 VC、 FEC，并且将华一过去储备的二氟磷酸锂、 PS 等高附加值添加剂以及低成本路线六氟磷酸锂技术产业化。 随着后续电解质产能的投放， 奥克与华一将共同实现对电解液材料：电解质、溶剂、添加剂的全方位布局，战略意义重大。 而与拥有优质客户资源、雄厚研发实力、强有力产业背景的锂电材料平台厂商研一合作将为公司打下坚实的下游基础。 立足颠覆性工艺构建 EC-CEC-VC/FEC 锂电材料产业链。公司于 2020年10月公布年产 2万吨 EC/DMC 锂电池溶剂项目达产。公司的锂电材料产业链的核心优势包括：第一，目前主流的溶剂生产工艺均采用环氧丙烷作为主要原材料。在当前市场价格下， DMC 厂商若为配套环氧丙烷产能极难实现盈利。而公司采用环氧乙烷路线生产 DMC，原材料成本较环氧丙烷路线低超过 50%；第二，产业链向下延伸。华一的主要产品电解液添加剂 VC/FEC 以奥克扬州项目产品 EC/DMC 作为原材料。 EC、 DMC 等碳酸酯类溶剂的绿色工艺将成为公司未来的重要方向。 投资建议： 公司持续从建材类化学品进入锂电材料、药辅材料等高盈利、高估值赛道，盈利能力和成长性将持续提升。 借助新能源汽车高景气，公司锂电材料业务盈利能力持续提升。 我们预计公司 2021-2023年营业收入分别为 69.13/84.67/110.99亿元， 归母净利润分别为 4.21/6.38/10.61亿元，分别对应 25.4/16.7/10.1倍 PE， 维持“买入”评级。 风险提示： 基建投资增速低于预期，减水剂聚醚单体对手扩产多于预期，DMC 项目扩产进度慢于预期。

添加剂供需缺口持续增大，行业景气向上。目前我国主要电解液添加剂厂商包括苏州华一、江苏华盛、张家港瀚康三家厂商。根据EVTank，2019年我国添加剂出货量约1.15万吨，目前需求缺口约30%，价格在年内持续上涨。由于行业具备较强专利壁垒加上具备一定投产周期，供给端受到局限。加上需求端动力电池及储能电池销量增长，预计明年供需缺口将进一步扩大。添加剂产品价格明后年在供需缺口不断拉大下，将持续向上。 公司参股苏州华一35%股权，根据官网，华一目前拥有1000吨VC和1000吨FEC年产能，拥有杉杉股份、国泰华荣等稳定优质的下游客户。 参股苏州华一将使公司持续享受添加剂环节持续增大的利润空间。 立足颠覆性工艺在锂电材料产业链持续发力。在经历持续的工艺优化、调试后，公司于10月27日公布年产2万吨EC/DMC项目达产。公司的锂电材料产业链的核心优势包括：第一，目前主流生产工艺均采用环氧丙烷作为主要原材料。在当前市场价格下，DMC厂商若为配套环氧丙烷产能极难实现盈利。而公司采用环氧乙烷路线生产DMC，原材料成本较环氧丙烷路线低超过50%，且在全球乙烯过剩的趋势下成本具备进一步下降空间；第二，产业链向下延伸。华一的主要产品电解液添加剂VC/FEC以奥克扬州项目产品EC/DMC作为原材料。以DMC作为原材料的锂电池添加剂组合包括了VC、FEC、PS、VEC，奥克DMC项目仍具备进一步下游延伸的空间。环氧乙烷与二氧化碳反应生产EC、DMC等碳酸酯类溶剂的绿色工艺将成为公司未来的重要方向。 于海南投资建设脂肪醇、于海南投资建设脂肪醇、EC、表面活性剂等EOD新产能。新产能。近期公司公告拟投资4.5亿元建设环氧乙烷衍生精细化工新材料产品暨15万吨/年聚醚类高性能减水剂单体、10万吨/年醇醚、10万吨/年阴离子表面活性剂等；二期项目预计投资12亿元投资建设天然脂肪醇、碳酸乙烯酯（EC）及特种精细化工产品等，预计五年产值不低于50亿元。2020年，公司已扩大15万吨环氧乙烷衍生品（EOD）产能至135万吨。在海南的投资将使公司在依靠海南炼化丰富原料来源的基础上进一步扩大公司EOD产能，并向锂电溶剂、日化表面活性剂等高附加值EOD领域持续延伸。 投资建议：我们认为公司本质上是环氧乙烷衍生品公司，公司持续从建材类化学品进入锂电材料、药辅材料等高盈利、高估值赛道，盈利能力和成长性将持续提升。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.44/6.18/7.20亿元，分别对应14.5/10.4/9.0倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：乙烯装置扩产不及预期，锂电材料需求不及预期。

事件：公司公告以自筹资金1.73亿元收购奥克医药辅料67%股权。辽宁奥克药用辅料有限公司创立于2001年，是公司母公司奥克集团的控股子公司，主要生产以聚乙二醇为主的乙氧基化辅料。公司拟自筹资金以17,286万元现金向母公司奥克集团和大连吉兴收购奥克药辅67%股权。 临床用药需求升级带来药品制剂缓控剂型长期发展。聚乙二醇是迄今为止被蛋白和细胞吸收水平最低的聚合物，对人体无毒害无刺激，用作药物中的修饰成分。在临床用药需求升级的趋势下，缓控释剂型将在未来长时间内拥有快速的成长空间。奥克药辅掌握吸附色谱纯化技术等关键技术，与中科院过程所、大连理工大学等多家科研所开展校企合作。主要产品包括聚乙二醇系列、聚山梨酯80等，用于滴丸和栓剂基质、片剂和片剂包衣、软膏和油膏等。奥克药辅药用聚乙二醇市占率约40%、个人护理用聚乙二醇市占率30%以上。2019年，奥克药辅实现营收1.01亿元、净利润1573.44万元、毛利率34.2%；2020年上半年实现营收5092.69万元、净利润1428.55万元、毛利率43%。收购奥克药辅部分股权标志着公司向高附加值EO衍生品业务转型之路又迈出关键一步。 采用颠覆性工艺生产锂电材料DMC，估值提升潜力大。此前，公司于10月27日公布年产2万吨EC/DMC项目达产。电池级DMC是主要的锂电池电解液溶剂，占锂电池电解液质量比重约85%。其需求受到下游新能源汽车及储能电池放量拉动，未来五年有望实现高增长。目前主流生产工艺均采用环氧丙烷作为主要原材料。在当前市场价格下，DMC厂商若为配套环氧丙烷产能极难实现盈利。公司采用颠覆性环氧乙烷路线生产DMC，原材料成本较环氧丙烷路线低超过50%，具备显著的成本优势。此前，公司收购苏州华一部分股权。华一是我国三家电解液添加剂厂商之一，主要客户包括杉杉股份、国泰华荣等电解液龙头厂商。华一的主要产品电解液添加剂VC/FEC以奥克扬州项目产品EC/DMC作为原材料，入股华一后公司深度布局一体化锂电材料产业链。目前，公司的EC/DMC产品已经在给华一稳定供货。 投资建议：我们认为公司本质上是环氧乙烷衍生品公司，公司持续从建材类化学品进入锂电材料、药辅材料等高盈利、高估值赛道，盈利能力和成长性将持续提升。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.52/6.42/7.38亿元，分别对应14.3/10.1/8.8倍PE，我们认为目前估值被明显低估，维持“买入”评级。 风险提示：MTO制乙烯装置扩产不及预期，锂电材料需求不及预期等。

事件：公司公告“年产2万吨新能源锂电池电解液溶剂项目”已达到连续、稳定生产条件。公司年产2万吨电解液溶剂EC/DMC项目于2018年12月通过了多位院士的技术成果鉴定，其后公司与中科院过程所共同对装置进行优化调试，对催化剂、设备进行了优化，提高了装置稳定性和生产负荷。并且，近期项目已取得了危化品安全生产许可证。综上，公司年产2万吨EC/DMC项目已达到连续稳定的生产条件。 采用颠覆性工艺生产锂电材料DMC，估值提升潜力大。DMC按纯度可划分为工业级和电池级，工业级DMC主要用作汽油添加剂、用于生产工程塑料PC等，电池级DMC是主要的锂电池电解液溶剂，占锂电池电解液质量比重约85%。其需求受到下游新能源汽车及储能电池放量拉动，未来五年有望实现高增长。公司采用环氧乙烷路线生产溶剂DMC，区别于目前市场占绝对主流的环氧丙烷路线。以目前原材料市场价格及单耗测算，原材料成本较环氧丙烷路线成本低超过50%，具备显著成本优势。 收购苏州华一部分股权，深度布局一体化锂电材料产业链。公司于9月9日公告收购苏州华一35%股权。华一是我国三家电解液添加剂厂商之一，主要客户包括杉杉股份、国泰华荣等电解液龙头厂商。华一的主要产品为电解液添加剂VC/FEC，以EC/DMC作为原材料。入股华一将为公司正在做量产布局的扬州EC/DMC项目奠定坚实的产业链下游基础。目前，公司的EC/DMC产品已经在给华一稳定供货。 受益于原材料乙烯下跌，环氧乙烷衍生物利润空间增大。公司是我国环氧乙烷精加工龙头企业，拥有5万立方米低温乙烯储罐和20万吨环氧乙烷装置（以乙烯作为原材料）。过去，石脑油裂解是生产乙烯的最主要途径。近年来由于煤制烯烃（CTO）、甲醇制烯烃（MTO）和乙烷裂解等工艺的发展，新一轮乙烯建设热潮兴起。2020年Q3乙烯CFR东北亚均价同比下跌8.40%，较2018年Q3下跌41.77%。另一方面，受基建需求拉动，公司目前主要产品聚羧酸减水剂单体价格稳中有涨。因此，公司单季度毛利率持续上升，Q3毛利率已增长至17.32%，Q3净利润同比环比均大幅增长，业绩超预期。 投资建议：我们认为公司本质上是环氧乙烷衍生品公司，而非单纯减水剂单体厂商，未来公司向高附加值领域进军估值提升确定性强。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.52/6.42/7.38亿元，分别对应14.3/10.1/8.8倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：MTO制乙烯装置扩产不及预期，锂电材料需求不及预期等。

事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现营业收入38.32亿元，同比-16.4%；实现归母净利润3.00亿元，同比+22.8%；即2020Q3单季度实现归母净利润1.61亿元，同比+47.2%，单季度业绩创历史新高。 点评： 聚醚单体毛利提升，业绩创历史新高：公司前三季度归母净利润分别为0.12亿、1.25亿和1.61亿元，毛利率分别为12.6%、15.0%和17.3%，三季度业绩创单季度历史新高。业绩的提升主要是：1）国内需求逐步恢复，而三季度为减水剂需求旺季，公司聚醚单体销量大幅回升；2）二季度乙烯价格低位，由于低位原料库存的影响，三季度公司聚羧酸减水剂聚醚单体的毛利率进一步提升；3）成本控制得当，公司前三季度三费总额为2.24亿元，同比下降0.06亿元，主要是得益于财务费用下降0.3亿元。随着国内新冠疫情得到有效控制，基建需求恢复，公司作为国内聚醚单体龙头，将显著受益。叠加三季度以来乙烯和环氧乙烷价格的持续上涨，预计公司全年业绩将同比大增。 积极布局EO下游高端应用，EC/DMC项目前景广阔：1）环氧乙烷下游应用除了传统用于减水剂的聚醚单体外，还包括用于纺织印染、轮胎、化妆品和药辅的聚乙二醇，用于日用化学品的脂肪醇醚、环氧乙烷灭菌等高端应用。公司积极布局和开发环氧乙烷下游的高端应用，提升差别化产品的附加值。2）DMC是电解液溶剂的重要原料，EO制DMC的新路线具有成本优势，有望成为EO下游高速成长板块。目前公司DMC中试装置已进行试生产调试；此外，公司收购并增资苏州华一新能源科技有限公司，股权占比到35%，致力于打造“乙烯-EO-EC/DMC-CEC-VC/FEC”的锂电池电解液溶剂产业链。 盈利预测、估值与评级：由于聚醚单体需求和毛利率超过我们的预期，我们上调2020-2021年EPS至0.66元和0.72元（原为0.59/0.68元）,新增2022年EPS为0.82元。当前股价对应PE为15/14/12倍，估值低位。按照行业内可比公司2021年18倍PE，给予目标价12.8元，维持“买入”评级。 风险提示：基建和房地产需求不及预期；环氧乙烷或聚醚单体产能大幅增加的风险；DMC项目不及预期的风险。

19年业绩同比增长:公司发布19年业绩快报,报告期内实现营业收入62.8亿元,同比减少15.7%,归母净利润3.6亿元同比增长9.1%。其中Q4营业收入17.0亿元,同比减少7%,归母净利润1.1亿元,同比增长53.7%,环比增长2.8%。19年公司主要产品聚羧酸减水剂单体销量增长约18%,但由于产品价格下跌,导致收入同比下滑。然而原料EO和乙烯19年分别同比下跌22%和25%,所以公司业绩仍相比18年有所增长。 财务情况进一步改善:2019年公司继续加强对应收账款、存货等分类优化管理,提升周转率与运行效率。同时启动资金集中管理方式,改变存贷双高的局面,资金状况显著改善,周转效率大幅提升,公司财务费用及资产减值损失较去年同期有望大幅下降。公司19年末资产负债率有望比18年再下降十个百分点以上,降至30%左右。 关注电解液布局:公司拥有2万吨DMC产能,采用创新生产技术,有望开辟电池级DMC的新生产路径。近期公司又与苏州华一新能源科技有限公司签订协议,计划通过受让与注资的方式获得华一新能源35%股权。华一新能源主要产品为电解液添加剂,可与公司的DMC共同用于生产锂电池电解液,具有较强的业务协同性。我们认为入股完成后,有望进一步加强公司在锂电电解液方面的布局,开辟新的增长点。 财务预测与投资建议我们根据原料、产品价格变化与销量变化,调整公司19-21年EPS预测为0.52、0.65和0.71元(原预测0.61、0.91和0.98元)。按照可比公司20年15倍市盈率,调整目标价为9.75元(原目标价8.55元),维持买入评级。 风险提示乙烯产能投放不及预期;环氧乙烷景气度不及预期;聚醚单体需求不及预期; 公司新产能投放不及预期

混凝土聚羧酸减水剂 单体 龙头,全国最大 EOD 生产企业公司是全国最大环氧乙烷(EO)深加工企业,自备 EO 产能。公司核心产品为聚羧酸减水剂单体,生产基地分布在东北、华东、华南、华中、西南。聚羧酸减水剂为混凝土外加剂之一,终端下游以基建、地产为主。公司因此成为基建产业链上的重要一环。 2020年基建及地产增长预期较强,公司受益逻辑清晰2020年作为我国决胜小康的最后一年,政府通过基建及地产行业逆周期稳增长的预期强烈,特别是在基建领域,2019年前三季度我国全口径基建投资增速仅约 3.4%,低基数下,2020年增速很可能达到 7-8%水平,边际改善明显。同时,2020年为应对新冠疫情影响,以“非典”为鉴,各级政府或更倾向于采取宽松的货币和财政政策,基建投资增速或能有额外提升,公司作为上游企业收益逻辑清晰。 减水剂代际更替、 聚醚单体 集中度提升,公司或能持续受益聚羧酸减水剂为第三代混凝土减水剂,性能相比二代萘系减水剂有明显提升,目前聚羧酸减水剂市场份额约 70%,参考日本等国的 90%,未来仍有提升空间;聚羧酸减水剂单体行业目前整体而言虽然生产企业多且分散、产能存在一定程度过剩,但是行业普遍较低的盈利能力也使得企业扩产意愿有限,且总体趋严的环保安全形势使得中小企业、尤其是园区外企业开始面临比以往更大的生存压力,可以预见行业集中度将呈现提升趋势。而公司目前在国内市场份额已达到约 40%,成为行业唯一龙头,且已完成全国布局,未来有机会获得产量或价格领导能力或主导行业整合。 O EO 制碳酸二甲酯工艺国内领先, 不断扩展电解液相关布局公司已成为目前国内唯一成功打通 EO 酯交换法生产碳酸二甲酯(DMC)流程的企业。DMC 为锂电池电解液溶剂的重要成分和非光气法 PC 的生产原料,可期受益于新能源汽车行业的高速发展和 PC 的国产化发展,同时 EO 生产工艺及自产 EO 的能力也可使公司具备一定成本优势。未来伴随工业化放量,有望为公司贡献新的利润增长点。此外,公司拟投资获取苏州华一 35%股权,苏州华一主营 CEC、VC、FEC 等电解液添加剂产品,且为 EC(EO制 DMC 的中间产品)下游,有望在扩充产品线的同时与公司DMC 产线形成生产及客户协同,完成公司战略布局。风险提示2020年国内基建投资不及预期;公司 DMC 产业化进度不及预期我们司 预计公司 19-21年归母净利分别为 3.49、4.67和 和 5.51亿元,应 对应 PE 分别为 11、8和 和 7倍, 估值极低, 给予 “ 买入评级

事件 公司发布2019年业绩预告公司与2019年1月15日发布2019年业绩预告,2019年公司预计实现盈利约3.45-3.65亿元,同比增长约5.93%-12.07%;其中,2019年非经常性净利润约1350万元。 简评 聚醚单体销量及毛利率均有提升,市占率进一步提高 据业绩预告,公司主营产品聚羧酸减水剂聚醚单体2019年销量同比增长约18%,毛利率提升约9%。据此计算公司聚醚单体实现销量约66.62万吨、产品毛利率约为13.51%。量的方面,公司聚醚单体销量已连续实现5年以上的较高速增长,且快于行业规模增长,标志着公司作为行业龙头市场占有率正进一步提升。价的方面,2019年聚醚单体及核心原料环氧乙烷价格均有下滑,二者同步性较强,公司产品单价虽有下滑,但毛利率仍略有提升。 此外,据业绩预告披露,2019年公司继续加强对应收账款、存货等分类优化管理,同时启动资金集中管理方式,公司期间财务费用及资产减值损失较同期大幅下降。2020年基建及地产增长预期较强,公司受益逻辑清晰聚羧酸减水剂产品用于改善混凝土的和易性、流动性,下游需求结构与混凝土相同,即主要是基建(轨道交通及大型交通枢纽建设)及房地产。2020年作为我国决胜小康的最后一年,政府通过基建及地产行业逆周期稳增长的预期强烈,特别是在基建领域,2019年前三季度我国全口径基建投资增速仅约3.4%,而根据中信建投总量团队观点,2020年增速很可能达到7-8%水平,边际改善明显。而公司作为基建产业链中必需一环,受益逻辑清晰。 聚醚单体集中度有提升趋势,公司作为行业龙头持续受益 聚羟酸减水剂本身生产技术壁垒不高,2010年来,行业存在比较明显的产能过剩情况,2018年行业开工率不足60%,总体而言行业中小企业较多,定价权较为薄弱,产品毛利率较低,价格与原料环氧乙烷价格波动趋势高度一致。而近年来伴随环保形势总体趋严,行业中小产能、特别是园区外企业,开始面临比以往更大的生存压力,可以预见行业集中度仍有提升趋势。而公司作为行业龙头有望从中持续受益。 延伸产业链至锂电池电解液领域,有望增加新的利润增长点 作为自产环氧乙烷(EO)的企业,公司已实现离子液体固载催化EO与二氧化碳反应关键技术的突破,成为国内唯一一家成功打通EO酯交换法生产碳酸二甲酯(DMC)工艺的企业,并已于2018年12月获得由多位院士组成的鉴定委员会鉴定、产品品种达到电池级标准。DMC为锂电池电解液溶剂的重要成分,长期受益于国内新能源汽车行业的高速发展,同时公司的生产工艺及自产EO的能力也能使得公司具备一定成本优势。未来随公司相应产品投产放量,有望为公司贡献新的利润增长点。 预计公司2019-2021年归母净利分别为3.48、4.61和5.35亿元,对应PE分别为14、10和9倍,给予“买入”评级。

环氧乙烷精加工龙头快速成长。公司是全球最大的环氧乙烷精加工制造商,拥有120万吨环氧乙烷精深加工产能。公司近年业绩快速增长,2015-2018年,公司归母净利润复合增速116.4%。并且,公司维持高分红回报投资者,上市以来历年分红约占净利润维持在45%-70%。 受益于原材料乙烯价格下跌,环氧乙烷路线利润空间增大。公司是全球最大的减水剂聚醚单体厂商,国内市占率约45%。我国乙烯价格高昂,然而近年来,受益于MTO等技术的发展,新一轮乙烯建设潮开启,环氧乙烷的上游原材料乙烯供给增大并且行业集中度降低,环氧乙烷产业链对于上游的议价权增强。公司具有20万吨自产原材料环氧乙烷能力,将享受更大利润空间。 基建拉动需求,坐上混凝土景气提升快车。聚羧酸减水剂在基建行业中主要应用于高铁、地铁、高速公路、隧道、桥梁、机场、港口等,在房地产行业中主要应用于高楼层建设等。在外部贸易压力、内需增长区域放缓的背景下,基建投资是拉动经济、对抗经济增速下降的有效办法,2020年我国基建投资有望托底发力,对于减水剂聚醚单体需求有强力拉动作用。 进军EO下游高附加值领域。近年来,公司积极向环氧乙烷衍生品中的高附加值领域扩展,包括新能源锂电池电解液溶剂DMC、非离子表面活性剂、药辅等。用环氧乙烷生产DMC较目前主流的环氧丙烷制DMC具有超过20%理论成本优势;非离子表面活性剂是EO下游中需求量仅次于聚醚单体的应用,附加值较高,市场空间大。 盈利预测与估值建议:我们预计公司2019~2021年归母净利润分别为3.59/4.54/5.60亿元,对应EPS分别为0.53/0.67/0.82元/股。公司作为全球最大的环氧乙烷衍生物厂商,估值安全、股息率高。同时,公司积极向高附加值领域扩展,潜力较大。我们给予公司2020年平均PE估值14.83倍,对应12个月目标价9.93元/股,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:MTO制乙烯装置扩产不及预期,基建投资增速低于预期,聚醚单体厂商扩产多于预期,DMC项目扩产进度慢于预期。

事件: 公司10月24日晚发布了2019年三季报:2019年前三季度实现营收45.82亿元,同比下滑18.48%;实现归属于上市公司股东的净利润为2.42亿元,同比下滑3.91%;实现归属于上市公司股东的扣非净利润2.34亿元,同比增长1.61%。 点评: 1.聚醚单体价差稳定,公司扣非净利润同比微增。今年以来聚羧酸减水剂聚醚单体均价10288元/吨,同比下滑22.1%,但原材料环氧乙烷价格也大幅下滑,前三季度均价7771元/吨,同比下滑25.8%,因此聚羧酸减水剂聚醚单体价差与去年同期相比基本稳定。除了产品售价下滑外,公司营收下滑的另一个原因是贸易量的减少,从上半年的情况来看,贸易收入同比下滑10.53%。 2.公司完成了全国百万吨乙氧基化产能项目的战略布局,并将在四川奥克的股份提升到87.75%,对西南地区环氧乙烷资源以及聚羧酸减水剂聚醚单体市场的控制大大加强,这也契合了国家基建补短板政策对西部地区的支持。 3.公司EC/DMC中试线采用自主研发的固载离子液体催化环氧乙烷、二氧化碳转化制备碳酸二甲酯/乙二醇绿色工艺,2019年7月份重新投料开车后,整体运行达到预定效果。公司拟投资华一新能源35%的股权,华一主要产品为锂电池电解液添加剂,原材料主要为碳酸乙烯酯(EC),双方若能合作,对奥克EC的销售将发挥协同作用。 投资建议: 环氧乙烷、减水剂聚醚单体价格前三季度大幅下滑,虽然价差基本稳定,但还是低于我们之前的预期,因此下调业绩预测,预计2019-2021年EPS为0.49、0.59、0.68元。公司是国内聚羧酸减水剂聚醚龙头企业,在全国完成了布局,我们仍然看好长期发展,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济下滑,基建投资大幅放缓;煤制乙二醇大量投产。

盈利同比小幅增长:公司披露19年中报,报告期内实现营业收入29.86亿元,同比下滑10.5%;归母净利润1.33亿元,同比增长6.0%。虽然主要产品聚醚单体收入同比增长了约2亿元,但贸易收入同比减少了5亿元以上,导致整体收入下滑。聚醚单体销量继续高增长,19H1达到31.8万吨,同比提升32.5%,这是公司业绩保持增长的主要原因。 原料大幅波动拖累业绩:年初我们对公司聚醚单体全年销量展望为增长12%,而公司在自身努力与基建投资较好的环境下,半年度销量大幅超越我们的预期。但是中报业绩仅小幅增长,特别是Q2单季度业绩出现-20.5%的下滑,我们认为主要原因是公司原料乙烯价格在19Q2出现暴跌,6月份内东北亚乙烯跌幅达到23%。公司主要原料就是乙烯,按照中报披露公司期末原料库存,我们测算乙烯库存跌价导致的盈利损失可能就在4000万元以上。 下半年有望大幅好转:我们预计公司下半年销量仍将保持高速增长,而前期拖累盈利的乙烯价格,近期开始逐渐企稳回升。另外EO 价格也在同步回升,EO-乙烯价已回到正常水平。公司EO 基本自用于生产聚醚单体,我们预计EO-乙烯价差回升将推动公司聚醚单体毛利率提升。 财务预测与投资建议 我们结合上半年情况下调了聚醚单体价格,并调整公司19-21年EPS 预测为0.61、0.91和0.98元(原预测0.69、0.92和0.98元,如果20年公司税收优惠能够持续,20-21年EPS 将达到1.04和1.12元)。按照可比公司19年14倍市盈率,调整目标价为8.55元(原目标价10.98元),维持买入评级。 风险提示 乙烯产能投放不及预期;聚醚单体需求不及预期;公司新产能投放不及预期。

公司深耕环氧乙烷行业,已成为环氧乙烷及衍生精细化工行业领军者,并完成全国布局,实现“战略统筹+区域深耕”经营模式。公司主要从事环氧乙烷生产及其衍生精细化产品,目前形成聚乙二醇、高性能混凝土减水聚醚单体、切割液等系列产品,其中聚羧酸减水剂聚醚市场占有率达到40%,广泛应用于国内高铁、地铁等基础设施建设,并通过“一带一路”国家战略打开国际市场。公司拥有国际先进和国内最大的五万立方米低温乙烯储罐、国内最大的单套年产20万吨商品环氧乙烷及30万吨乙氧基化装置,并在东北、华东、华南、华中和西南拥有120万吨乙氧基化装置战略布局,形成了从乙烯到环氧、到减水剂聚醚及母液和非离子表面活性剂及其衍生专用化学品的完整产业链,拥有强大的供应保障能力。 公司业绩稳健高质增长。2018年实现营业收入74.49亿元,同比增长30.71%;归属于母公司股东净利润3.26亿元,同比增长55.49%。2019Q1实现营业收入14.46亿元,同比增长17.76%,归属于母公司股东净利润0.58亿元,同比增长88.63%。2018年公司实现产品总销量70.78万吨,同比增长18.56%。其中:减水剂聚醚单体的销量56.46万吨,同比增长22.62%;营业收入51.26亿元,同比增长26.61%。毛利率提升至12.39%。 公司固载离子液体催化二氧化碳转化制备碳酸二甲酯/乙二醇绿色工艺通过鉴定。由中国科学院过程工程研究所与江苏奥克合作开发,并于2018年12月通过了由中国石油和化学工业联合会组织的科技成果鉴定,鉴定结论是该技术属“世界首创、国际领先”。DMC 项目是公司继续拓展环氧乙烷精深加工领域的新的战略项目,在成本、环保方面优势明显,后期有望进一步扩大规模。 盈利预测和投资评级:基于公司在环氧乙烷及衍生精细化工行业龙头地位,以及基建保持平稳的预期,预计公司2019-2021年公司归母净利润分别为4.65/5.70/6.62亿元,EPS分别为0.68/0.84/0.97元/股,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:产品及原材料价格大幅波动风险,基建投资不及预期风险。

1.公司2018年净利润3.25亿元,和我们之前预测高度吻合,2019年一季度继续保持高速增长。2018年公司主营产品减水剂聚醚单体产销两旺,减水剂聚醚单体同比销量增长约22.62%,2019年一季度销量继续保持高速增长,聚醚单体实现销量14.21万吨,同比增长43.39%。 2.公司完成了全国百万吨乙氧基化产能项目的战略布局,并将在四川奥克的股份从51%提升到87.75%,对西南地区环氧乙烷资源以及聚羧酸减水剂聚醚单体市场的控制大大加强,这也契合了国家基建补短板政策对西部地区的支持。 3.公司DMC项目在2018年12月21日通过了中国石油和化学工业联合会鉴定委员会的科技成果鉴定,与会院士专家一致给予高度评价,认为公司与中科院过程所研发的固载离子液体催化环氧乙烷、二氧化碳转化制备碳酸二甲酯/乙二醇绿色工艺为“世界首创,国际领先”。 投资建议:四川奥克2018年技改完成后,产能提升明显,公司在四川奥克的股份提升了87.75%,这将成为公司2019年业绩增长的重要来源;此外在基建补短板政策的支持下,国内基建有望持续回暖,聚醚单体的需求增速有望提高。我们维持2019-2020年、新增2021年业绩预测,预计2019-2021年EPS为0.70、0.83、0.98元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下滑,基建投资大幅放缓;煤制乙二醇大量投产。