事件： 2023年 8月 28日晚，公司发布 2023年半年报，2023H1公司实现营业收入 3.82亿元（YoY+13.63%），归母净利润 0.57亿元（YoY+33.75%），扣非净利润 0.50亿元（YoY+21.00%）。 观点： 业绩符合预期，毛利率提升明显。2023H1公司实现营业收入 3.82亿元，同比增长 13.63%，其中海外业务收入 2.88亿元，同比增长26.46%，增速较快；实现归母净利润 0.57亿元，同比增长 33.75%，符合市场预期。2023Q2公司实现营业收入 1.61亿元，同比增长 3.08%； 实现归母净利润 0.24亿元，同比增长 51.39%，Q2业绩增长提速。我们认为 2023H1公司业绩高速增长主要因为：①毛利率提升明显：公司新产品需求旺盛，逐步放量，同时 CMO/CDMO 业务高速增长，上半年实现收入 0.63亿元，同比增长 83.86%，毛利率达 44.72%。毛利率较高的业务占比提升，提高整体毛利率水平，2023H1公司毛利率达33.33%，较上年同期增加 5.19pct；②财务费用同比大幅下降：2023H1公司由于利息收入、汇兑收益增加，财务费用降至 87.51万元，同比下降 78.79%，财务费用率为 0.23%，较上年同期下降 1.00pct。 新产品陆续获批，业绩高增长有望持续。公司多个新产品陆续获批，国内方面，2022年利伐沙班、米拉贝隆通过 CDE 审批，2023年维格列汀、非布司他、瑞巴派特、阿哌沙班获批；国外方面，2022年米拉贝隆欧洲获批，利伐沙班和替格瑞洛韩国获批，2023年利伐沙班、替格瑞洛欧洲获批。同时，公司已有多个产品递交注册申请，未来，随着国内国外新产品需求持续释放，其业务占比及公司整体毛利率水平均将获得提升，也将为公司业绩贡献新增量，业绩高增长有望持续。 新产能即将正式投产，定增助力后续产能建设。截至 2023年 6月底，公司二厂区一期工程 4个车间已在试生产阶段，预计 2023年 Q3正式投产，年内总产值有望达到 5亿元，收入端或实现 3亿元。公司于 2023年 7月完成 8亿元定增，募集资金将用于二厂区二期工程建设，二厂区二期工程于 2022年 7月开工建设，截至 2023年 6月底，已完成土建主体工程，预计 2026年完全投产。 投资建议：公司正处于产能释放和新产品放量的初期阶段，我们认 为 ， 公 司 业 绩 拐 点 将 至 ， 预 测 公 司 2023/24/25年 营 收 为11.00/15.50/22.00亿元，归母净利润为 1.80/2.58/4.00亿元，对应当前 PE 为 25/17/11X，持续给予“买入”评级。

公司起步于日本规范市场，具备全面的 cGMP质量体系和高标准的 EHS体系。江西同和药业股份有限公司成立于 2004年，主要从事特色化学原料药和医药关键中间体的研发、生产与销售，是全球瑞巴派特、加巴喷丁、醋氯芬酸和塞来昔布的重要供应商，其中瑞巴派特销量国际市场占有率超40%，此外，公司持续拓展 CDMO 业务，为原研药企（专利持有人）配套生产原料药及中间体。2022年公司实现营业收入 71,990.84万元，同比增长 21.58%，实现归母净利润 10,066.74万元，同比增长 24.10%；2023年Q1实现营业收入 22,074.65万元，同比增长 22.79%，实现归母净利润3,309.65万元，同比增长 23.36%。 新产品专利全球范围内陆续到期，预计未来三年将实现新产品快速放量。根据 Evaluate Pharma 发布的《World Preview 2019，Outlook to2024》，预计 2019-2024年将有 1,980亿美元左右销售额的原研药专利到期，预计由专利悬崖衍生出的原料药市场增量有望超过 1,000亿元人民币，这其中就包括 2021年全球药品销售额排名前五十的阿哌沙班(TOP5)、利伐沙班（TOP12）、恩格列净（TOP16）和达格列净（TOP48），随着公司新产品专利全球范围内陆续到期，销售将逐步增加，预计未来三年将实现新产品快速放量。 新产品收入占比提升，将带来毛利率改善，利润增速或将大于收入增速。目前替格瑞洛国内销售仍然处于上升期，营收占比持续提升，米拉贝隆、维格列汀、非布司他等新产品将陆续展开销售，2022年，公司专利即将到期的新产品需求旺盛并逐步放量，销售收入同比增长 40.2%，2023年 Q1新产品销售收入同比增长 50.8%，预计 2023年二厂区一期工程正式投产后将持续放量。新产品毛利率普遍高于成熟产品，产品毛利率大概率将维持在 40%，因此新产品收入占比提升，将持续带来毛利率改善，利润增速或将大于收入增速。 提前 10年布局，领域重磅。公司在专利到期前 10年布局产品，期间经历小试、中试、试生产、验证批生产等多个阶段。同时，布局品种领域重磅，主要集中在神经系统用药、抗溃疡病药、非甾体抗炎镇痛药、抗高血压药、抗抑郁药等领域，均属于常见疾病，患病人群庞大，这些领域中不乏有原研药全球销售额排名名列前茅，位列历年畅销药物 TOP50。 定增助力产能持续释放，保障中长期业绩增长。公司定增 8亿元用于二厂区二期工程建设，二厂区一期、二期全部建设完成后，18个新品 种的产能问题有望得到解决，预计 2025年，二厂区一、二期共计 11个车间的产能均能够得到有效利用，保障了中长期的业绩增长。 盈利预测我们预测公司 2023/24/25年收入为 11.00/15.50/22.00亿元，净利润为 1.80/2.58/4.00亿元，对应当前 PE 为 26/18/12X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示产能释放不及预期；产品研发及技术创新风险；环保政策风险；汇兑损益风险

Q1业绩超市场预期，新产品有望持续放量 事件2023年 4月 23日晚，公司发布 2022年年报及 2023年一季报，2022年度公司实现营业收入 7.20亿元（YoY+21.58%），归母净利润1.01亿元（YoY+24.10%），扣非净利润 0.97亿元（YoY+22.99%）； 2023Q1公司实现营业收入 2.21亿元（YoY+22.79%），归母净利润0.33亿元（YoY+23.36%），扣非净利润 0.33亿元（YoY+23.54%）。 观点Q1业绩超过市场预期，毛利率提升明显。分季度来看，2022Q4实现营收、归母净利润、扣非净利润分别为 1.92亿元、0.26亿元、0.25亿元，同比增长 17%、80%、71%，营收及业绩基本符合预期，2023Q1实 现 营 收 2.21亿 元 （ YoY+22.79% ）， 归 母 净 利 润 0.33亿 元（YoY+23.36%），单季度收入及利润均创历史新高；分业务来看，2022年，原料药及中间体业务实现营收 6.09亿元（YoY+21.42%），占比84.60%，CMO/CDMO 业务实现营收 1.11亿元（YoY+22.49%），占比15.40%，业务占比与 2021年基本持平；分地区来看，外销占收入比重达 75.84%，内销为 24.16%，内销占比小幅下降 6.5个百分点；公司研发费用率及毛利率提升明显，2022年及 2023Q1研发费用率分别为 8.46%（+1.87pct）和 8.70%（+2.30pct），毛利率分别为 32.43%（+2.22pct）和 35.89%（+5.20pct），我们认为毛利率提升主要因为①老产品价格更新完成，部分产品出现提价；②毛利率较高的新产品需求旺盛，占比提升，2022年新产品收入同比增长 40.18%，今年有望延续高增长态势；③已有 3个 CMO/CDMO 项目进入商业化阶段放量增长，毛利率实现大幅提升，2022年毛利率达到 44.06%，同比增加14.21pct。 新产品有望持续放量，业绩高增长可期。公司多个新产品陆续获批，国内方面，2022年，利伐沙班、米拉贝隆、加巴喷丁通过 CDE 审批，2023年维格列汀、非布司他、瑞巴派特获批，另有 2个产品已完成发补，预计 2023年获批；国外方面，2022年，米拉贝隆欧洲获批，利伐沙班和替格瑞洛韩国获批，预计 2023年将有至少 2个产品获批。 同时，有多个产品已递交注册申请，未来，随着国内国外新产品需求持续释放，其业务占比及公司整体毛利率水平均将获得提升，也将为公司业绩贡献新增量。 一期新产能即将正式投产，二期产能已开工建设。公司二厂区一期工程已基本完成，4个车间已在试生产阶段，预计 2023年下半年正式投产，年内总产值有望达到 5亿元，收入端或实现 3亿元。二厂区二期工程共规划 7个车间，2022年 7月已开工建设，预计 2026年完全投产。 投资建议公司正处于产能释放和新产品放量的初期阶段，我们认为，公司有望在 2023年迎来业绩拐点，我们预测公司 2023/24/25年营收为11.00/16.00/24.00亿元，归母净利润为 1.80/2.59/4.00亿元，对应当前 PE 为 27/19/12X，持续给予“买入”评级。 风险提示： 产能释放不及预期，产品研发及技术创新风险，环保政策风险，汇兑损益风险。

10 月27 日晚，公司发布2022 年第三季度报告，2022 年前三度实现营收5.28 亿元（ +23.43% ） ； 实现归母净利润0.74 亿元（+11.93%）；实现扣非净利润0.72 亿元（+12.08%）。 公司Q3 单季度实现营收1.92 亿元（+27.80%）；实现归母净利润0.32 亿元（+32.60%）；实现扣非净利润0.31 亿元（+33.48%）。 观点内外部环境持续向好，三季度营收创历史新高。公司2022 年前三季度实现营收5.28 亿元，同比增长23.43%，Q3 单季实现营收1.92 亿元，同比增长27.80%，公司前三季度及单三季度营收皆创历史新高。我们认为主要是因为：(1)CDMO 业务订单陆续在三季度确认交货；(2)Q2 上海港发货受影响,Q3 收入确认节奏恢复；(3)新产品销售占比提升。 Q3 业绩超预期，全年业绩端扣除激励摊销实现40%增速可期。 公司2022 年前三季度实现归母净利润0.74 亿元， 同比增长11.93%，实现扣非净利润0.72 亿元，同比增长12.08%，Q3 单季度实现归母净利润0.32 亿元，同比增长32.60%，实现扣非净利润0.31亿元，同比增长33.48%。剔除激励摊销后，Q3 单季度实现归母净利润同比增长超60%。我们认为主要原因是：(1)公司高毛利新产品的销售占比提升，即使计入激励摊销仍实现业绩增速高于收入端增速；(2)美元持续升值，公司汇兑收益增加。 产能释放叠加新产品放量，有望开启长周期高增长阶段。2022年公司在建工程持续增加，我们预计二厂区一期的前两个车间于年底前投产，年化产能约为4 亿；后两个车间于2023 年三季度初投产，合计二厂区一期工程2023 年可贡献约5 亿元收入。此外，公司新产品，如替格瑞洛、利伐沙班、米拉贝隆、阿哌沙班、维格列汀等，专利将在全球范围内陆续到期，结合产能建设进度，预计在未来三年实现快速放量，且新产品陆续开始国内外销售有望带来毛利率改善，利润增速将大于收入增速。 投资建议公司正处于产能释放和新产品放量的初期阶段，我们认为，公司有望在2023 年迎来业绩拐点，我们预测公司2022/23/24 年收入为7.75/13.00/19.50 亿元，归母净利润为1.04/1.83/3.03 亿元，对应当前PE 为53/30/18X，持续给予“推荐”评级。 风险提示产能释放不及预期；产品研发及技术创新风险；环保政策风险；汇兑损益风险

投资要点公司起步于日本规范市场， 具备全面的 cGMP 质量体系和高标准的 EHS 体系。 江西同和药业股份有限公司成立于 2004年， 以日本规范市场起家， 建立了高标准的 cGMP 体系和 EHS 体系， 主要从事特色化学原料药和医药关键中间体的研发、 生产与销售， 是全球瑞巴派特、 加巴喷丁、 醋氯芬酸和塞来昔布的重要供应商， 其中瑞巴派特国际市场占有率超 50%， 此外， 公司持续拓展 CDMO 业务， 为原研药企（专利持有人） 配套生产原料药及中间体。 2022H1实现营业收入33,597.51万元， 同比增长 21.06%， 实现归母净利润 4,263.84万元， 同比增长 0.26%。 新产品专利全球范围内陆续到期， 预计未来三年将实现新产品快速放量。 根据 Evaluate Pharma 发布的《World Preview 2019，Outlook to 2024》 ， 预计 2019-2024年将有 1,980亿美元左右销售额的原研药专利到期， 预计由专利悬崖衍生出的原料药市场增量有望超过 1,000亿元人民币， 这其中就包括 2021年全球销售额排名前二十的利伐沙班（TOP12） 和阿哌沙班(TOP5)， 随着公司新产品专利全球范围内陆续到期， 销售将逐步增加， 预计未来三年将实现新产品快速放量。 新产品陆续开始销售后， 有望带来毛利率改善， 利润增速将大于收入增速。 目前塞来昔布、 替格瑞洛已在国内获批并销售， 两个产品销售仍然处于上升期， 营收占比持续提升， 预计利伐沙班、 米拉贝隆在四季度通过 GMP 现场检查后， 也可开始国内销售， 预计 2023年二厂区试生产后开始放量。 新产品毛利率普遍高于成熟产品， 产品毛利率大概率将维持在 40%上下， 而公司 2021年原料药毛利率为28.58%， 因此新产品陆续开始销售后， 有望带来毛利率改善， 利润增速将大于收入增速。 提前 10年布局， 领域重磅。 公司一般提前专利最早到期时间 10年布局产品， 期间经历小试、 中试、 试生产、 验证批生产等多个阶段。 同时， 公司布局品种领域重磅， 主要集中在神经系统用药、 抗溃疡病药、 非甾体抗炎镇痛药、 抗高血压药、 抗抑郁药等领域， 均属于常见疾病， 患病人群庞大， 这些领域中不乏有原研药全球销售额排名名列前茅， 位列历年畅销药物 TOP50。 产能持续释放， 保障中长期业绩增长。 二厂区一期、 二期全部建设完成后， 18个新品种的产能问题有望得到解决， 预计 2025年，二厂区一、 二期共计 11个车间的产能均能够得到有效利用， 保障了 中长期的业绩增长。 盈利预测我们预测公司 2022/23/24年收入为 7.75/13.00/19.50亿元， 净利润为 1.04/1.83/3.03亿元， 对应当前 PE 为 41/23/14X， 首次覆盖给予“推荐” 评级。 风险提示产能释放不及预期； 产品研发及技术创新风险； 环保政策风险； 汇兑损益风险

三大看点构筑高成长、小而美的特色三大看点构筑高成长、小而美的特色API企业企业。同和药业成立于2004年，主要从事特色原料药、中间体的研发、生产和销售，产品涵盖抗凝血（达比加群酯、替格瑞洛、沙班类等）、抗高血糖（维格列汀）、抗高血压（坎地沙坦酯、阿齐沙坦等）、抗痛风，以及镇痛类（醋氯芬酸、塞来昔布等）、抗癫痫（加巴喷丁）、抗抑郁（盐酸文拉法辛）、消化系统类（瑞巴派特）用药等多个领域。公司起家于日本市场，并长期重点推动欧美日韩等国外规范市场的拓展，彰显高标准体系能力；管线梯队清晰，多个新品种迎来抢仿放量窗口。随品种、产能的双发力，业绩拐点在即。 API：“抢仿”逻辑的核心标的，窗口期已经到来：“抢仿”逻辑的核心标的，窗口期已经到来。 1）6大大新品种进入品种进入5年期“抢仿”放量关键阶段年期“抢仿”放量关键阶段。公司创立之初直接切入门槛更高的原料药研发生产，以扎实的基本功建立起优秀的抢仿能力，新一批专利悬崖之下后发优势渐显。17个新产品中不乏预计过亿的品种，替格瑞洛、维格列汀、利伐沙班、阿哌沙班、甲苯磺酸艾多沙班、米拉贝隆等6大品种进入抢仿放量窗口。 2））成熟品种具备结构性增长机会。加巴喷丁是公司传统优势品种，目前收入占比约20%，公司通过技改降低了成本，产能提升80%，目前产能利用率仅30%左右，未来随着产能利用率提高，毛利率及收入、利润规模具有较大提升空间；塞来昔布2020年7月获批开始国内销售，已成为下游制剂集采中标大部分厂家的API供应商，产能利用率仍有一定提升空间。 CDMO：：战略地位提升，坚实基础构筑第二增长曲线。公司在CMO/CDMO领域积累多年，在微通道反应技术、光照反应、酶催化等技术上有专门研究团队。此前受限于产能，严格控制合作伙伴与合作品种，主要追求成功率，2019年开始对CMO/CDMO项目进行战略性资源倾斜，利用高纯度产品开发能力，不断拓展客户和项目，逐步提升业务占比。2021年CMO/CDMO收入9043.72万元，同比增长59.67%，收入占比从2020年的13.01%提升到15.27%；2020、2021年新增合作10多个品种，预计2022年新增项目继续增加。在手订单方面公司2022年已签订的CMO/CDMO合同金额（含一季度已执行部分）1.12亿元，随项目逐年增多、产能逐步释放，CMO/CDMO业务规模有望保持快速增长，收入占比持续提升，第二增长曲线逐步成型。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2022-2024年收入8.50、11.84、15.10亿元，同比增长43.5%、39.4%、27.5%；归母净利润1.36、2. 11、2.97亿元，同比增长67.7%、55.1%、40.8%；对应EPS为0.66、1.02、1.44元。可比公司平均估值在2022年39×左右，目前公司股价对应2022-2024年38/25/17倍PE。考虑公司多个新品种进入抢仿放量窗口期，成熟品种亦具备结构性增长机会，成熟品种亦具备结构性增长机会，CDMO业务业务随产能释放、战略地位提升而保持快速增长，业绩有望迎来拐点，首次覆盖，给予，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品研发和技术创新风险；国际贸易环境变化风险；环保与安全生产风险；汇率波动风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。

事件：公司发布 2021年年报，实现营业收入 5.92亿元（+35.99% YOY），实现归母净利润 8112万元（+15.80% YOY）,实现扣非归母净利润为 7919万元（+17.72%YOY）。公司发布 2022年一季报，实现营业收入 1.80亿元（+30.89% YOY），实现归母净利润 2683万元（+33.22% YOY）,实现扣非归母净利润为 2658万元（+36.61% YOY），符合市场预期。 此外，公司发布《2022年限制性股票激励计划（草案）》，拟授予限制性股票 449万股，约占 22年 4月 8日公司股本总额的 2.14%；计划激励对象 224人，包括公司董事、高管、中层管理人员、核心骨干等。以 2021年净利润为基数，2022-2024年净利润增长率的考核目标分别为不低于 40%/90%/130%。 内销及新产品放量拉动 21年收入端高增长，原材料涨价等拖累利润端表现。21年，公司营收高增长主要由于：21年内销收入同比+119.9%，营收占比提升至 30.66%； 加巴喷丁主要客户对新工艺的变更完成，销量逐步提高；新产品如维格列汀、米拉贝隆、阿齐沙坦、替格瑞洛、达格列净等销售较 20年均大幅增加。原材料涨价等拖累利润端表现：成本方面，主要是 21Q3-Q4基础原材料涨价，21年全年人民币对美元升值，大产品加巴喷丁处于产能爬坡期导致毛利率低于平均水平。费用方面，主要是人力成本增加、销售团队扩充导致管理费用、销售费用增加；内销快速增长导致期末计提坏账准备有所增加；期末计提存货减值有所增加。 22Q1收入持续较快增长，还原出口交货影响内生增长更高。22Q1，公司收入增长主要由于： （1）成熟产品的外销收入整体保持稳定，新产品在新产能投放前供不应求； （2）内销同比增长 44.89%，营收占比提升至 32.05%。国内外疫情对一季度出口交货的负面影响大约 1500万元，还原后公司 22Q1收入同比增长约 42%。 22Q1，公司实现毛利率 30.68%（+2.10pp YOY），净利率 14.92%（+0.26pp YOY）。 我们预计 22年全年业绩有望高增长，主要基于： （1）加巴喷丁工艺变更后恢复性增长； （2）抢仿逻辑加速兑现，替格瑞洛、利伐沙班等新产品国内外销售开启高增长； （3）截至 2022年 4月，公司已签订 CMO/CDM 合同金额约 1.12亿元（含一季度已执行部分），22年全年销售过亿的目标会超额完成； （4）一季度原材料价格整体回落，因为采购到生产的滞后性，预计 22Q2开始显现对盈利能力的正面影响。 国内外注册加速推进，新品放量开启高增长。截至 2022年 4月，二厂区一期正在进行最后的自动化装置调试，预计 22年 6月开始试生产，二厂区二期预计于 22年6月开工建设。国内外注册加速推进：利伐沙班原料药于 22年 3月通过 CDE 审批，计划于 22年 5月通过 GMP 现场检查，预计最晚于 22Q4开始销售；米拉贝隆、加巴喷丁、非布司他、维格列汀已完成发补，瑞巴派特、阿哌沙班和甲苯磺酸艾多沙班正处于发补阶段，预计这 7个品种多数可于 2022年底前通过 CDE 批准。我们认为，产品注册加速+产能逐步释放，保障公司前瞻储备的新产品在全球专利集中到期后实现销售高增长。 盈利预测、估值与评级：公司在特色原料药领域具有较强综合竞争能力，API 业务新品抢仿逻辑加速兑现，CDMO 业务贡献弹性，有望成长为下个 10年复合增速最快的原料药公司之一。考虑到股权激励费用、新产能释放后固定资产折旧的影响，我们下调公司 22-23年归母净利润为 1.33/1.92亿元（较原预测分别下调14.72%/18.78%），新增预测 24年归母净利润为 3.07亿元，按照最新股本测算 EPS 分别为 0.63/0.91/1.46元，现价对应 PE 分别为 31/22/14倍，考虑到公司新产品开启国内外放量、2022年起 CDMO 开始发力，未来 3~5年有望实现高增长，同时估值处于近三年来相对低位，维持“买入”评级。 风险提示：原料价格上涨导致成本提升，产品销售放量不及预期，环保检查，汇兑损失等。

事件：公司发布2021年报，2021全年实现营业收入5.92亿元(+35.99%，括号内为同比增速，下同；归母净利润8112万元(+；扣非归母净利润7919万元(+，经营性现金流净额1.31亿元（+）。 内销放量情况良好，CDMO业务保持高增速：分业务看，2021年受到原材料涨价、人民币升值、出口运输等不利因素影响，且加巴喷丁技改后处于放量期，净利润增速低于收入增速，业绩总体符合预期。公司2021年国内销售1.82亿元（+），受益于塞来昔布和替格瑞洛国内快速放量，内销收入占比达，实现海内外双线销售。CMO/CDMO业务实现营收9044万元（+），高增速来自于3个中间体项目放量，此外有多个品种快速推进中。公司新产品管线有序推进，是长期业绩的基石：公司17个储备新品种开始陆续获批，其中1）塞来昔布2020年7月CDE获批；2）替格瑞洛2021年3月CDE获批，2022年1月韩国完成注册；3）利伐沙班2022年3月CDE获批。新产品注册上，公司将在2022年海外跟进2个产品CEP注册，1个产品欧洲ASMF注册，4个产品韩国注册；国内将提交4个注册。随着17个储备品种管线专利逐渐到期，公司管线注册情况良好，匹配产能增长，带来业绩高增速。产能加速释放，快速匹配订单增长：公司可转债项目二厂区1期工程有序推进，4个车间2022上半年开始试生产和稳定性验证，有望2021年底或2022年初转固投产。 介于公司饱满的订单情况，二厂区2期7个车间在2022年开始建设，由于二厂区基础设施已建设完成，2期项目建设更快，我们预计将在2023年底完成建设。盈利预测与投资评级：考虑到全球海运紧张和国内疫情导致的公路、港口效率降低影响，我们将2022-2023年归母净利润预期从1.51/2.61亿元更改为1.31/2.5亿元，预计2024年归母净利润为3.29亿元，当前市值对应2022-2024年P/E估值分别为33X/17X/13X；基于公司原料药新品快速放量和CDMO业务将进入爆发期，维持“买入”评级。风险提示：环保政策收紧；成本向下游传导不及预期；新产品审批和放量不及预期等。

公司是高增速+高高确定性的高端特色原料药龙头：公司专注于提供高质量、高壁垒原料药产品，主要品种均有DMF文件，且通过多地区GMP检查，具备专利原料药快速跟进能力。短期来看，新产能释放、技改完成、上游涨价传导、替格瑞洛等新品放量将快速修复短期业绩；长期来看，新品种原料药专利到期后快速跟进、CDMO业务放量提供长期业绩支撑。根据我们测算，2021-2026年原料药收入年复合增速有望保持30%，CDMO业务提供业绩弹性，据产能估计2025年公司收入很可能突破20-25亿元。 量增量1：公司具备专利悬崖后快速仿制的能力，GMP产能帮助公司稳抓机会：近年大批重磅专利原研药相继到期，带来仿制药放量的同时推动原料药的需求快速提升。公司做好充分的项目储备，包括利伐沙班、阿哌沙班、米拉贝隆、非布司他、维格列汀、7-甲氧基萘满酮等多个重磅产品。 其中，替格瑞洛在2021年3月通过CDE审批，6月通过GMP检查，将率先为公司提供高毛利收入。产能方面，新建二厂区保证新产品产能供应，其中一期四个合成车间已进入设备安装调试阶段，根据公司预计，2022年4月可试生产。一期厂房产能对应5亿元收入，二期对应10亿元收入，产能的释放保证公司未来新品种的快速增长。 增量2：2021是是CDMO爆发元年，2022-2025年提高业绩弹性：公司依托酶催化、微通道反应等技术和GMP生产能力，客户包括全球前20原研药企。公司订单充足，常规生产商业化品种7个，完成报批和正在报批的品种17个，在研品种近30个。产能方面，公司新建二厂区部分产能用于CDMO业务，打破现阶段产能瓶颈问题。公司2021年前三季度CMO/CDMO项目销售额同比增长66.8%，业务开始进入放量周期。随着现有项目放量和推进，加上先签订的扩展，我们预计2022年收入可达1亿元，CDMO收入将迎来爆发期，为公司提供高弹性、高毛利收入。 存量：存量品种受益于产能扩张和技改：公司老品种均保持稳定增长。其中加巴喷丁在2021年完成技改和扩产，2022年产能将从1000t扩产到1800t，2021年开始有望迎来快速放量，毛利率有望对比2019年迎来15-20pct的回升。塞来昔布在下游客户石药和百洋中标集采后进入放量期，仍有上升空间；日本注册成功后，也将提供增量收入。 盈利预测与投资评级：我们预计2021-2023年归母净利润分别为0.88、1.51、2.61亿元，增速分别26.1%、70.5%、73.3%，2021-2023年P/E估值分别为58X、34X、20X；基于公司原料药新品种放量在即和CDMO业务将进入爆发期，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：环保政策收紧；成本向下游传导不及预期；新产品审批和放量不及预期；CDMO业务不及预期；汇兑损益风险。

事件：公司发布2021年三季报，前三季度实现营业收入4.28亿元（+26.13%YOY），实现归母净利润6655万元（+10.00%YOY）,实现扣非归母净利润为6459万元（+13.04%YOY）。其中，2021Q3公司实现营业收入1.50亿元（+47.28%YOY），实现归母净利润2402万元（+28.03%YOY）,实现扣非归母净利润为2352万元（+36.73%YOY）。 3Q3盈利环比延续正增长，上游涨价等因素拖累毛利率。2021Q3，公司业绩增长主要由于凭借质量及规模优势，塞来昔布和替格瑞洛的国内销售实现高速增长。 2021Q3，公司实现毛利率31.52%，同比下滑5.44pp，归母净利率15.96%，同比下滑2.4pp，毛利率下滑主要由于基础原材料涨价、人民币升值、出口运输费用提高等行业性因素。 国内市场开拓成效显著，外销有望随新品放量等恢复高增长。（1）加强国内注册工作，国内市场开拓成效显著：截至报告期末，公司11个产品已完成CDE登记备案，其中塞来昔布、替格瑞洛和盐酸文拉法辛已与下游制剂关联获批；2021前三季度，公司内销收入1.35亿元（+120.64%YOY），收入占比由2020年底的18.96%提升至报告期末的31.54%，我们认为国内市场有望给公司带来重要增量。（2）新品种专利陆续到期+加巴喷丁工艺变更完成，海外增长有望恢复：新品种全球专利陆续到期，其中维格列汀、利伐沙班、米拉贝隆、阿派沙班、达比加群酯、替格瑞洛等品种公司已向多个国家提交了注册申请；加巴喷丁新工艺的大客户变更已于10月中旬全部完成，2022年将实现正常生产销售。 产能瓶颈逐步解除，更积极布局CDMO/CMO业务。截至三季报发布日，二厂区一期的4个车间处于试生产准备或设备调试阶段，预计在2022年底正式投产，投产后中试能力较一厂区将扩大10倍。叠加一厂区技改完成，公司承接新项目的能力进一步增强，据公司预计2022年CDMO/CMO收入超过1亿元。 盈利预测、估值与评级：公司具有较强综合竞争能力，成熟产品有望继续放量，新产品开启高速增长。考虑原材料涨价、汇率等因素拖累毛利率，我们下调公司21-23年归母净利润为0.93/1.56/2.36亿元（较前次预测分别下调23.15%/1.63%/0.22%），EPS为0.45/0.76/1.15元，分别同比增长+33%/+68%/+51%，现价对应21-23年PE为35/21/14倍，考虑到公司新产品开启国内外放量、2022年起CDMO开始发力，未来3~5年有望实现高增长，同时估值处于近三年来相对低位，维持“买入”评级。 风险提示：原料价格上涨导致成本提升，产品销售放量不及预期，环保检查，汇兑损失等。

事件：公司发布 2021年一季报，实现营业收入 1.37亿元（+42.06% YOY），实现归母净利润 2014万元（+27.53% YOY）,实现扣非归母净利润为 1946万元（+27.87% YOY）。 1 21Q1收入环比加速 ，汇率等因素拖累净利润 增速 。21Q1，公司业绩增长主要由于：（1）内外销同比均有大幅度增长，内销增长显著；（2）加巴喷丁生产工艺变更注册陆续完成，实现恢复性增长。随着一厂区技改基本完成，老厂区生产逐渐恢复正常，21Q1收入呈现环比加速态势，考虑到 20Q3-Q4的业绩低基数，我们预计全年业绩加速趋势仍将持续。21Q1，公司实现毛利率 28.59%，跟 20Q1相比下滑 7.7pp，净利率 14.66%，跟 20Q1相比下滑 5.2pp,净利润增速小于收入增速，主要由于：（1）汇兑损益（行业性影响）；（2）部分加巴喷丁仍采用老工艺生产，毛利率较低；（3）部分 CMO 品种处于转移早期，毛利率较低。 国内外注册稳步推进，新品放量开启快速增长 ：截至 2021年 4月，公司二厂区一期工程建设顺利进展，已开始设备安装，预计 2021年底投产，二厂区二期工程 7个合成车间建设即将开始。国外注册稳步推进：2021年计划提交 2-4个产品在欧美日韩等国家注册，为增加公司产品商业化外销市场创造条件；国内注册加速：塞来昔布和替格瑞洛已获批，加巴喷丁、维格列汀、利伐沙班、阿哌沙班、米拉贝隆、非布司他 6个产品完成登记备案，2020年实现国内销售 8255万元（+166% YOY），占收入比重由 7.49%提升至 18.96%。2021年，公司将继续提交 8个品种（瑞巴派特、醋氯芬酸、阿齐沙坦、恩格列净、卡格列净、依度沙班、达比加群酯、富马酸沃诺拉生）的国内注册。我们认为，国内市场有望给公司带来重要增量。 我们重申同和药业的投资逻辑。（1）公司以原料药和规范市场业务起家，欧美日韩等规范市场收入占比约为 60%，在 cGMP 质量管理、EHS、产品研发立项等方面建立起较强的综合竞争力，成熟产品市场份额全球领先；（2）公司通过前瞻性立项建立起丰富的产品梯队，对应约 200-300亿人民币的原料药增量市场，有望成长为下个 10年复合增速最快的原料药公司之一。 盈利预测、估值与评级：公司具有较强综合竞争能力，成熟产品有望继续放量，新产品开启高速增长。我们维持公司 21-23年 EPS 分别为 0.94/1.24/1.84元，分别同比增长 73%/31%/49%，现价对应 21-23年 PE 为 29/22/15倍,维持“买入”评级。 风险提示：原料价格上涨导致成本提升，产品销售放量不及预期，环保检查，汇兑损失等。

事件：公司发布2020年年报，实现营业收入4.35亿元（+5.41%YOY），实现归母净利润7005万元（+45.01%YOY），毛利率为34.9%（+5.20ppYOY）,净利率为16.1%（4.39ppYOY），业绩符合市场预期。 2020年业绩符合预期，业绩开启高速增长。2020年，公司实现营业收入4.35亿元（+5.41%YOY），实现归母净利润7005万元（+45.01%YOY），利润端增速远快于收入端增速，主要由于公司于20Q3对一厂区进行技改，新增部分新产品产能，影响了部分成熟产品的生产，而新产品毛利率比较高。我们认为，随着公司加巴喷丁技改完成下游客户工艺变更推进，加巴喷丁有望加速放量，同时叠加新产品放量，公司业绩有望开启高速增长。 新产品开始放量，国内销售提供增量。公司凭借以市场价值和客户需求为导向的前瞻性立项，建立了丰富的产品梯队，截至2021年2月，公司拥有成熟品种、已验证品种和正在研发品种共27个，其中不乏利伐沙班、阿哌沙班等慢病重磅品种，对应约200-300亿人民币的原料药增量市场。目前，已经有部分新产品全球专利陆续到期或即将到期，开启销售。截至2020年底，公司存货为3.35亿元（+40%YOY），主要由于新产品库存增加，提示下游具有较高需求。同时，公司积极开拓国内市场，国内注册方面，塞来昔布和替格瑞洛已获批，加巴喷丁、维格列汀、利伐沙班、阿哌沙班、米拉贝隆、非布司他6个产品完成登记备案，2020年实现国内销售8255万元（+166%YOY），占收入比重由7.49%提升至18.96%。国内市场将成为公司重要的增量市场来源。 和而不同，厚积薄发。我们再次重申同和药业的投资逻辑：（1）公司以原料药和规范市场业务起家，欧美日韩等规范市场收入占比约为60%，在cGMP质量管理、EHS、产品研发立项等方面建立起较强的综合竞争力，成熟产品市场份额全球领先。（2）前瞻性立项建立起丰富产品梯队，具有先发优势，有望迅速抢占200-300亿原料药增量市场，成为下个10年复合增速最快的原料药公司之一。 盈利预测、估值与评级：公司具有较强综合竞争能力，成熟产品有望继续放量，新产品开启高速增长。我们维持公司21-22年归母净利润预测为1.21/1.59亿元，新增2023年净利润为2.37亿元，分别同比增长73%/31%/49%，21-23年EPS分别为0.94/1.24/1.84元，现价对应21-23年PE为30/23/15倍,维持“买入”评级。 风险提示：原料价格上涨导致成本提升，产品销售放量不及预期，环保检查，汇兑损失等。

同和药业是一家小而美的原料药企，有望进入加速发展期。公司成立于2004 年， 位于宜春奉新县，主要从事原料药的生产和销售。主要创始人曾在浙江医药化工企业任职多年，具有丰富行业经验。公司主要产品（瑞巴派特、加巴喷丁、醋氯芬酸、塞来昔布等）均占据全球主要市场份额，竞争力较强。根据公司业绩快报， 2020 年公司实现营业收入4.35 亿元（+5.41% YOY），实现归母净利润7217 万元（+49.39% YOY）。公司产品储备丰富，随着新产品上市，新产能投放，公司有望加入加速发展期。 和而不同：高起点、高标准。与国内众多原料药企发展早期以中间体和非规范市场业务为主的模式不同，公司上市初期就主要生产原料药，并主攻欧美日韩规范市场。2013-2019 年，公司原料药业务收入占主营业务近90%，海外收入占比约为90%，欧美日韩等规范市场收入占比约为60%。在与规范市场客户的合作中，公司的cGMP 体系、EHS 体系和项目管理能力均有了系统性提升，自身综合管理能力大大加强。公司具有前瞻性的研发立项体系、领先的cGMP 质量管理体系，销售、生产等核心环节没有明显短板，具备较强的综合竞争力。 厚积薄发：建立先发优势，抢占200-300 亿原料药增量市场。Evaluate Pharma 数据显示，2019 年至2026 年，全球约有3000 亿美元原研药（如沙班类、列汀类、列净类等新慢病重磅品种）陆续专利到期，由此衍生出的原料药增量市场有望接近2000 亿人民币，并且销量具有较高持续性增长。公司凭借以市场价值和客户需求为导向的前瞻性立项，建立了丰富的产品梯队。截至2021 年2 月，公司拥有成熟品种、已验证品种和正在研发品种共27 个，对应原研药全球销售峰值合计约为400-600 亿美元（考虑到部分品种仍处在放量期），预计可带来约200-300 亿人民币的原料药增量市场。目前，公司部分新产品全球市场专利陆续到期或即将到期，已开启全球销售。我们认为公司有望凭借前瞻性的产品布局和比肩高端规范市场的质量标准快速抢占这一波原料药增量市场机遇，成为下一个10 年复合增速最快的原料药公司之一。 盈利预测、估值与评级：公司具有较强综合竞争能力，成熟产品有望继续放量， 新产品开启高速增长。我们预计公司20-22 年归母净利润72/121/159 百万元， 分别同比增长49%/68%/31%，20-22 年EPS 分别为0.56/0.94/1.24 元，现价对应20-22 年PE 为46/28/21 倍。综合相对和绝对估值法，给予其目标价40 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原料价格上涨导致成本提升，产品销售放量不及预期，环保检查，汇兑损失。

特色原料药的国际化企业,近3 年业绩增长稳定:公司主营业务是特色原料药和医药中间体的研发、生产及销售,产品线集中于抗癫痫药、抗溃疡病药等5 个领域,产品主要销往欧盟、北美、日本等国外市场,公司2014-2016 年直接向欧盟、北美日本等主要规范市场国际客户的出口比例分别占主营业务出口收入总额的68. 61%、74.94%和68.97%。2014 年-2016年公司营业收入复合增长率为8.46%,归母净利润复合增长率为21.62%。 中国原料药行业市场仍将保持增长:我国原料药市场近年来产量和销量均不断增长,自2006 年至2014 年化学原料药工业总产值的年均复合增长率达到14.86%,2014 年全国化学原料药工业总产值达4484 亿元。随着国际制药生产重心转移、跨国制药企业控制成本,我国化学药市场仍拥有较大的增长空间。 盈利预测:我们预计公司2017-2019 年EPS(按照发行2000 万新股计算)分别为:0.78、0.88、0.99 元,考虑到可比公司的PE 水平,行业周期及公司的盈利增长情况,给予公司2017 年35-40 倍PE,我们认为公司的合理价格在27.30-31.20 元左右。 风险提示:汇率大幅波动风险;募投项目不达预期;业绩不达预期。