事件：23A：公司实现收入46.17亿元，同比-11.40%；归母净利润-4.74亿元，同比-278.40%；扣非后归母净利润-4.28亿元，同比-293.05%。其中，23Q4公司实现收入11.49亿元，同比+10.83%；归母净利润-2.99亿元，同比-568.26%；扣非归母净利润-2.50亿元，同比-631.59%。24Q1：公司实现收入16.36亿元，同比+5.45%；归母净利润1.30亿元，同比+48.46%；扣非归母净利润1.32亿元，同比+58.49%；营收业绩同比增速双双实现转正。 补库周期开启，24年有望恢复性增长。受下游渠道去库存、北美高通胀抑制消费需求、北美“冷春”天气等多重不利因素影响，公司23年营收端整体承压。其中，自有品牌业务（收入占比约79%）与22年同期基本持平（营收同比+4.64%），ODM业务（收入占比约21%）因客户削减订单全年收入同比-43.70%。近期公司收入同比增速已经连续两个季度转正，随着去库周期的结束，零售商及ODM客户主动补库的需求逐渐显现，公司营收或正重回增长轨道。例如随着Amazon降库存目的完成，对公司的采购意愿开始回升，公司预计24年对其销售收入增长幅度将达到80%左右（23年Amazon营收占比为7.83%）。 商用版图持续扩充。2023年是商用零转向割草车OptimusZ推向市场的元年，一经推出获得了众多专业客户的认可，也受到了STIHL的青睐，公司已经与之达成了合作，由公司为其贴牌生产此类产品，随着2024年交货数量的上升，亦将为公司当年营收提升助力。此外，公司23年陆续推出了多尺寸的商用锂电零转向割草车产品，以及全新82V商用推草车、手持式等工具，全面布局“商用龙头，综合领先”战略。 多种因素制约23年盈利。23年，公司销售毛利率为22.72%，同比-3pct；其中23Q4销售毛利率为11.24%，同比-17.53pct。毛利率下滑原因为收入下行成本摊销不力、促销扣款增加及消化2022年末的高价库存影响。23年整体费用率上升：公司销售/管理/财务/研发费用率分别为17.57%/11.80%/-0.46%/4.82%，同比+5.86/+2.83/+2.52/+0.72pct；其中23Q4公司销售/管理/财务/研发费用率分别为19.90%/14.38%/0.05%/0.89%，同比+5.43/+3.76/+1.37/-3.77pct。费用率波动主要系23年公司全面向市场推出全新系列商用产品，为开发新市场和客户加大销售、研发和管理人员方面投入，财务费用波动主要是受汇率影响；同时公司营收端承压也进一步推高了费用率水平。毛利承压费用高企，公司23年净亏损4.74亿元。24Q1公司销售毛利率为30.29%，同比-3.66pct。24Q1公司销售/管理/财务/研发费用率分别为11.13%/7.73%/-0.13%/3.20%，同比+1.00/-1.82/-2.10/-0.75pct。综合影响下，公司24Q1归母净利率同比+2.3pct至7.94%，已经恢复至历史较高水平。 投资建议：长期看，在行业锂电渗透率持续提升的过程中，锂电OPE仍具备广阔的发展前景和市场空间。短期而言，在全球OPE市场渠道库存去化周期结束、商用OPE锂电化起步的背景下，公司有望凭借本土锂电产业优势、先发布局商用领域实现营收增长。考虑补库需求、公司商用产品推出带来的营收增量，我们上调公司营收、略微下调销售毛利率，预计公司24-26年归母净利润为2.7/3.3/3.9亿元（24-25年前值为2.2/3.7亿元），对应动态PE为28.8x/23.6x/20.2x。 风险提示：市场竞争风险，新品销售不及预期；自有品牌销售不及预期；外销订单不及预期；原材料价格上涨及运费上涨导致利润下滑。

2024 年 4 月 27 日， 格力博发布 2023 年度报告： 2023 年， 公司营业收入为 46.17 亿元， 同比 2022 年下降 11.40%； 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-4.28 亿元， 同比 2022 年下降 6.49 亿元。 2024 年 4 月 27 日， 格力博发布 2024 年度一季报： 2024 年第一季度，公司营业收入为 16.36 亿元， 同比增加 5.45%； 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为 1.32 亿元， 同比增加 58.49%。 投资要点:行业去库+费用端投入加大导致 2023 年盈利承压。 1） 行业去库：2023 年， 受到零售商去库存的影响， 公司自有品牌业务中来自于Amazo的收入同比下降， 虽然公司采取了开拓新渠道、 增加新产品投放市场和加大广告营销等多种措施， 但是最终自有品牌业务收入水平与 2022 年同期持平， 预期的增长未能实现。 与此同时， 公司ODM 客户也因为零售商去库存， 导致其自身的 OPE 业务销售收入下降从而削减了对公司的订单， 公司客户品牌（ODM） 业务收入全年下降了约 40%， 从而影响了公司的收入。 2） 费用端加大投入： 2023年公司期间费用率为 33.73%， 同比增加 11.94 个百分点。 其中销售费用同比增加 2.01 亿元， 占营业收入比例同比增加 5.86 个百分点，主要系公司增加销售人员（特别是境外销售团队， 以支持直发、 渠道服务和售后支持业务） +增加广告投放+商用产品质保费用方面投入增加。 管理费用同比 2022 年增加了 0.78 亿元， 主要是受管理人员增加及公司上市后普遍调增了管理人员的工资薪酬影响。 研发支出2.73 亿元， 同比 2022 年增加了 27.76%， 主要系公司在产品开发方面大力投入， 对商用系列产品进行了整体优化升级。 2024 年下游回暖+强控费用， 有望迎来经营拐点。 1） 下游回暖： 在经历了 2023 年下游零售商去库存之后， 进入 2024 年零售商主动补 库的需求开始逐渐显现。 以 Amazo为例， 2023 年 Amazo向终端客户销售公司产品的金额下降不到 10%， 但是公司向 Amazo的销售额下降了逾 50%， 随着 Amazo降库存目的完成， 2024 年对公司的采购意愿开始回升， 预计增长幅度将达到 80%左右。 此外随着去库存的完成， ODM 业务销售也将回升， 因此将带动公司该项业务收入水平的上升。 公司主要客户 TORO、 ECHO 等均向公司发出了订单需求， 受此影响， 公司 2024 年一季度业绩出现回升， 全年 ODM业务收入也有望回升。 2） 强控费用： 2024 年第一季度期间费用率为 21.93%， 较同期下降 3.67 个百分点。 盈利预测和投资评级： 预计公司 2024-2026 年营业收入分别为55/64/75 亿元， 归母净利润分别为 2.68/4.91/6.27 亿元， 当前股价对应 PE 为 28/15/12 倍。 基于 2024 年行业回暖+公司强控费用， 有望迎来困境反转， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 行业竞争加剧； 产品拓展不及预期；原材料大幅上涨； 存货规模较高风险。

事件：公司发布 2023 年年报及 2024 年一季报。 公司 2023 年实现营收46.17 亿元，同比-11.4%；归母净利润-4.74 亿元，同比-278.4%。其中， 2023Q4实现营收 11.49 亿元，同比+10.8%；归母净利润-2.99 亿元，同比-586.3%。2024 年 Q1 实现营收 16.36 亿元，同比增长+5.5%； 实现归母净利润 1.30 亿元，同比增长+48.5%。 补库拐点已至， 收入修复可期。 2023 年公司收入下滑-11.40%，为公司成立 20 年首次出现下滑，主要由于北美高通胀抑制消费需求+下游渠道去库导致。其中， Amazon 向终端客户销售公司产品金额下滑 10%以内，但公司出货Amazon 销售额下降超 50%； ODM 业务也受去库影响同比下降 40%左右。展望 2024 年，随着下游零售商进入补库周期，公司收入有望实现较快增长。根据公司年报展望， Amazon 渠道采购意愿回升，预计公司向 Amazon 渠道出货收入增长幅度将达到 80%左右； ODM 主要客户 Toro、 Echo 等均发出订单需求，全年 ODM 业务有望回升；此外公司推出的商用零转向割草车 Optimus 跟 Sthil达成代工合作，随着产品交付数量提升，亦将驱动公司营收增长。 盈利能力修复明显，期待 24 年利润弹性释放。 公司 2023 年毛利率同比-3.0pct 至 22.72%， 主要受促销扣款增加及消化 2022 年末的高价库存影响。2024Q1 毛利率同比-3.7pct 至 30.29%， 环比改善明显，预计主要跟公司高价库存去化节奏有关，随着公司高价库存逐步完成去化，毛利率持续修复可期。2023 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 17.6%/11.8%/4.8%/-0.5%，同比+5.9/+2.8/+0.7/+2.5pct，费用率提升明显主要系收入下滑+费用投入较多。2024Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为 11.1%/7.7%/3.2%/-0.1%，同比分别/+1.0/-1.8/-0.8/-2.1pct。此外， 2024Q1 资产减值损失较去年同期减少 1685万，所得税费用下降 1089 万。综合影响下， 24Q1 净利率 7.9%，同比+2.3pct。展望 2024 年，在收入端修复+费用管控下，全年利润率有望实现较大程度的修复。 投资建议： 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 2.93、 4.89、 5.65 亿元，同比+161.8%、 +66.9%、 15.5%，目前股价对应 PE21x、 12x、 11X。 我们认为中长期具备高投资价值的锂电 OPE 板块开始底部反转，公司作为锂电 OPE领先厂商也有望实现较强的业绩修复。此外，公司在锂电率空间很大的商用市场布局领先， 未来有望充分受益行业锂电化红利， 维持“推荐”评级。 风险提示： 渗透率提升不及预期；下游需求不及预期；行业竞争格局恶化

商用市场布局领先的锂电 OPE 领导厂商。公司成立于 2002年，早期以代工为主，2009年公司首次推出自有品牌 greenworks,目前公司已成为是全球锂电园林机械行业的领先企业之一。公司自有品牌 greenworks 在北美和欧洲具有较高的知名度和美誉度，割草机、吹风机等多款产品常年位于 Amazon 平台“BestSeller”（最畅销产品）之列。 OPE 行业锂电化有望持续提升，商用市场潜力巨大。我们认为 OPE 行业是一个具备高投资的赛道，主要基于：1）类刚需的大市场，Frost&Sullivan 数据预计 2022年规模在 264亿美金，且存在锂电化提升的结构性增长机会；2）目前 OPE 行业家用市场锂电化水平较高，步进式尤其家用骑乘式割草机锂电化率仍有很大提升空间，而商用市场锂电化非常低，随着以格力博为代表的行业领导厂商通过产品力的突破、市场认知的教育开始推动商用市场锂电化进程，未来行业锂电化仍有望保持快速提升；3）传统燃油市场为外资所主导，但锂电 OPE 国产产商竞争优势显著，这点从目前家用锂电市场格局能得到验证，未来商用市场也有望再次演绎国产厂商引领的局面。 家用业务：多元化渠道持续推进，去库阵痛后有望持续稳定增长。作为锂电OPE 先驱，家用业务为公司基本盘。在 2020年下半年第一大客户劳氏业务发生不利调整后，公司快速调整自身经营战略，将多元化渠道扩张和自主品牌建设作为驱动公司家用业务成长的核心，也进一步夯实了公司的抗风险能力。近期与全球零售业巨头沃尔玛达成合作意向，这也是公司继与 Amazon、Bestbuy、Costco、Lowe’s、TSC 等多家零售商建立合作关系后的又一重要突破，预计将对未来公司家用业务收入增长提供重要支撑。 商用业务：成长早期，公司处于领先身位。商用市场是未来锂电 OPE 最大的增量，当前锂电商用市场处于起步初期，锂电化率不到 5%。在商业市场的布局上，公司领先于锂电 OPE 行业主要竞争对手，公司正式推出以 Optimus Z 系列割草车为核心的锂电 OPE 商用产品，该系列产品，在大功率、高效率和为客户节省费用方面目前均处于优势地位。渠道方面，公司也已与北美领先的坐骑式割草车渠道 TSC 达成战略合作，并与美国最大的园林绿化服务公司就商用坐骑式锂电割草车展开合作。 投资建议：我们预计公司 2023-2025年营业收入为 46.80/54.53/66.01亿元，归母净利润分别为-1.30/4.19/5.17亿元，EPS 为-0.27/0.86/1.06元，2024、2025年对应 PE 为 21/17倍。公司作为锂电 OPE 品牌领先企业，多元化渠道布局完善，商用市场具备先发优势，有望持续享受行业锂电化浪潮红利。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：海外需求不及预期；竞争格局恶化；国际贸易摩擦风险

草坪象征财富地位，奠定新能源园林机械市场主要需求来自欧美。追溯到封建社会时期，贵族城堡外围有大片草坪，因此草坪象征着贵族气质的文化刻在西方人的思想中。全球OPE（户外动力工具、多用于草坪花园庭院维护）市场规模2020年为250亿美元（其中北美和欧洲占比超80%），预计2025年将达324亿美元，GAGR为5.3%。 欧美用户购买方式决定品牌渠道为核心竞争要素。发达国家出现逆城市化现象（从城市向郊区转移），郊区住宅空间大，房屋间隔距离较远，因此草坪面积也相应扩大。在欧美人工费用高，一般是住户自己打理草坪，导致割草机销售模式多数是toC。欧美市场园林机械产品收入占比最大的是商超渠道取得的，产品品牌的知名度在于渠道的渗透，打入欧美市场的商超渠道是关键要素。 短期毛利率受影响，加大销售渠道布局和新产品上市，静待成长。去年受疫情影响海运，北美地区错失销售旺季，导致今年以来处于去库存阶段，短期业绩受到影响，毛利率为25.3%，较去年下降了2.23pct。 公司实行全渠道（商超+电商+经销商）覆盖的销售模式，与欧美多家知名商超稳定合作，不断加大销售投入，23年H1销售费用3.98亿元，同比增长40.93%。82V全系列商用产品和融合RTK、视觉技术的六款智能割草机器人预计2023年10月投放市场，巩固公司优势低位。 投资建议：我们预计2023-2025年营业收入分别为48.4/75.2/93.3亿元，同比增速-7%/42%/24%。归母净利分别为-6.8/4.3/8.3亿元，同比增长-86%/6405%/92.6%。给予2025年20倍估值，对应市值166亿，对应股价34元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：需求弱风险；渠道布局不不及预期；海运费上涨风险。

格力博发布22年报及23Q1业绩报告：1）22年：①2022年公司实现营收52.11亿元/+4.14%，归母净利润2.66亿元/-4.96%；②2022Q4单季度实现营业收入10.37亿元/-18.43%，归母净利润0.64亿元/+15.27%。2）2023Q1：公司实现营收15.51亿元/-0.77%，归母净利润0.87亿元/-40.78%。23Q1经营性活动产生的现金流净额为-4.0亿元/-145.24%，主要系应收账款同比增长51.63%。 公司全面投入自有品牌研发升级，自有品牌22年营收同增23%，占比+10pct至67%，23Q1自有品牌占比有望进一步提升。 1）分品牌：公司高度重视自有品牌建设和培育，22年自有品牌实现营业收入34.82亿元/+22.73%，自有品牌占比进一步提升(相比21年提升10pct至66.8%)。客户品牌22年收入17.3亿元/-20.19%，22年占营业收入比重33.2%，相比21年下滑约10pct。公司自有品牌greenworks多款产品在Amazon中位于最畅销产品之列，取得较好的口碑与市场反馈，随公司继续全面投入greenworks品牌产品研发和升级，我们认为23Q1公司自有品牌收入占比或有望进一步提升并取得相比于客户品牌更好的表现。 2）分产品：2022年公司新能源园林机械与交流电园林机械分别实现营收39.22亿元/+14.48%、8.28亿元/-27.97%，锂电产品继续保持增长；其他产品(空压机、电动工具、配件等)22年取得营业收入4.62亿元/+8.86%。 23Q1公司毛利率显著优化，费用投入有所提升导致23Q1净利率尚未显著修复。 1）毛利率：2023Q1公司毛利率为33.94%，同比22Q1的28.6%、环比22Q4的28.8%均得到明显优化，主要系海运费自22年Q4以来明显下滑，同时公司重视自有品牌发展、高毛利率的自有品牌占比不断提升。2）费用率：公司费用有所提升，其中22年及23Q1销售费用分别为6.1亿元、1.57亿元，分别同比增长37.90%、47.40%，销售费率分别为11.70%/+2.86pct、10.13/+3.3pct，主要系公司拓展自有品牌业务，销售人员及广告费用投放的增加等原因。22年及23Q1管理费率分别为8.97%、9.55%，分别同比提升0.7pct、1.9pct。22年财务费用-1.6亿元，主要系汇率波动(22年产生约2亿元汇兑收益)，23Q1财务费用为0.31亿元，去年同期为0.17亿元。公司持续提高研发实力，22年研发费用2.13亿元/+2.5%，23Q1公司研发费用0.61亿元/+8.8%，研发费率3.95%/+0.34pct。3）净利率：22年销售净利率5.1%/-0.5pct，23Q1毛利率虽显著修复但由于费用的提升，销售净利率为5.6%/-3.8pct。 商用领域占据市场先机，产品+生产布局搭建逐步完善、体系化，看好未来规模效应显现。2022年10月公司推出全新一代商用锂电割草车“擎天柱OptimusZ”及其系列，目前售价$26,999.99美元，相比竞品便宜约$13,000美元；最大输出功率高达65HP（高于汽油机38HP）；搭载24kWh磷酸铁锂电池，产品性能上可覆盖21英亩割草面积以及最高8小时的使用时间，最快3小时快充；并具备4G/GPS通信连接能力，通过应用软件进行车队管理，智能化提升商用车队体验，有望成为未来业绩增长点。公司积极搭建经销网络，目前已经签约了近1000家经销商，今年目标实现签约经销商数量2000家。除此之外，公司生产端布局也逐步完善体系化，占地面积8万平米的美国田纳西工厂投产，23年1月“擎天柱OptimusZ”在美国工厂量产，节约运输成本、方便售后服务；同时也不断增强具备无关税、劳动力成本低、管理方便等优势的越南工厂的制造能力。公司前期对于产品及生产端投入搭建，看好后续规模效应显现后带动业绩提升。 投资建议：海运费、原材料已于22年Q4以来得到明显改善，23Q1已经验证毛利率端边际向好趋势，未来公司盈利能力有望逐步回归至正常水平。23Q1收入短期承压，下游终端需求受到海外衰退等影响，仍处于库存消化阶段，静待家用业务景气拐点。此外，公司自2015年开始布局商用领域，22年公司推出多款82v园林机械产品，未来公司将继续加强商用领域的开发力度，预计后续23年下半年将有82V切割锯、锂电跨界多功能全地形车等多款商用新品上市，并进行三代智能割草机研发布局；家用业务将以greenworks品牌为主，打造自有品牌影响力，继续提升自有品牌销售收入占比，建议关注公司布局机会。 风险提示：宏观经济恢复不及预期，行业竞争加剧，库存去化慢于预期

基本面梳理：公司是全球化布局的新能源园林机械引领者。1）从组织架构看，股权结构集中，大股东产业背景深厚，全球化布局。2）从管理层看，创始人在新能源锂电工具领域，拥有丰富的工作经验。3）发展历程3个转折点：交流→新能源，代工→自主品牌，家用→商用。4）回顾财务数据：营收稳步增长，但此前成本端不可控因素导致利润波动大。 营收角度：园林机械行业锂电化加速，商用市场空间大。1）行业层面：锂电化趋势明显，商用市场空间大。我们预计2025年全球新能源园林机械设备行业286亿美元，家用153亿美元，商用133亿美元。家用新能源产品84亿美元，2022-2025年复合增长率在10%；商用新能源产品20亿美元，复合增长率在60%。2）产品层面：公司是国内率先推出商用产品的企业，且凭借性能+价格优势，有望成为打开商用市场。3）客户层面：高度重视自主品牌建设，且随着其他客户开拓，Lowe’s业务调整影响已基本消化。4）产能层面：募投项目提升66%的现有产能，且新增高端产品。 盈利角度：盈利修复的确定性强。1）对比同行：2021年营收、净利均大幅低于竞争对手，原因是受Lowe’s 业务调整导致毛利下降以及2021年人民币升值、海运费价格上涨以及原材料价格上涨等原因所致。2）展望未来：我们预计2022年公司盈利能力有所好转，2023年将恢复正常。盈利修复的逻辑主要在Lowe’s的影响已经基本消除，汇率、海运费已恢复至正常水平，大部分原材料端价格也已修复，且已向客户进行了5-20%的价格传导。 投资建议：园林机械领域锂电化大势所趋，有望打开商用市场带动营收高增，且盈利修复确定性强。我们预计公司2022-2024年收入分别为54/77/93亿元，归母净利润3.1/8.0/11.5亿元，对应当前PE为62/24/17X，首次覆盖，给予格力博“买入”评级。 风险提示：产能建设不及预期；下游园林机械设备需求不及预期；疫情反复等突发因素；人民币大幅升值；海运费大幅上涨； 原材料价格大幅上涨。