风险提示:公司退市风险、全球经济复苏低于预期 被ST后无退路,公司自救、扶持政策是股价反弹的催化剂,维持“推荐”评级。供求关系的边际改善将推动2012年油轮运价出现恢复性反弹,但供需关系短期不会逆转,公司仅靠主业扭亏难度不小。公司年报披露将采取多种手段、尽最大努力应对退市风险。我们认为,作为国油国运这一国家战略的主要承担者之一,公司被ST反倒会引发各方共同关注并形成内外合力,公司最终退市的概率不大。预计公司2012-2014年EPS分别为0.02、0.13、0.20元,对应PE分别为90、15、10倍,暂维持“推荐”评级,年内公司自救措施的落实和国家扶持政策的出台将成为公司股价反弹的催化剂。

盈利预测与投资建议 公司的VLCC运力将是未来业绩触底反弹的有效保证。目前公司存在三大催化剂:国际油轮运输价格反弹、国家政策扶持,以及国家战略油储备的增加。虽然今年公司业绩出现大幅增长的可能性不大,但从趋势上看,2012年将是公司V型反转的关键一年;随着国内经济的企稳回升、及行业基本面好转,油轮运输行业最快将在2013年进入业绩丰收期,我们暂给予“谨慎推荐”评级,11-13年EPS分别为-0.15、-0.04及0.07元,对应PE为-14.57、-56.38及30.40倍。

长航油运公布2011年1季报: 公司1季度实现收入11.78亿,同比上升9.72%,毛利率同比下降11.88个百分点至6.98%,净利润为-0.96亿,同比下降217.75%,实现EPS为-0.06元。1季度油品运输行业经营环境并无明显好转,运价低位徘徊且油价上升,公司业绩基本与去年4季度水平(-0.07元)近似,但与去年同期0.05元的EPS相比仍有差距。 TD3航线VLCC在1季度的TCE平均值为1.97万美元/天,同比下降60.57%,环比上升22.68%。我们预计公司因为有部分的COA合同在手,VLCC实现的TCE可能会略高于市场平均水平,但仍然在保本点以下。 TC4和TC7航线的运价指数1季度分别环比下降4.16%和13.45%,我们预计公司MR的TCE也环比小幅回落,在保本点附近,而1季度MR船队整体处在盈亏平衡点附近。 我们维持年初对于油轮行业全年的判断:“总体仍未改变供大于求的局面,总体运价上涨概率小,除非有目前未预见的事件发生。”尽管1季度的地区局势动荡催生了一波短期的运价上升行情,但由于中长期的油品需求并未发生实质变化,我们对2011年VLCC和MR市场的运价依旧维持谨慎态度。预计公司2011-2013年的业绩分别为0.09元、0.19元和0.37元,维持“谨慎推荐”评级。

2010年实现每股收益0.005元,低于市场预期。2010年公司完成货运量4,995万吨,同比增长19%;货运周转量2,160亿吨千米,同比增长28%。实现营业收入429,328万元,同比增长28%;净利润883万元,同比增长93%。由于四季度油轮运价出现较大幅度下跌,导致公司第四季度每股亏损0.067元,全年业绩低于市场预期。分红预案为10送0.9转7.1派0.1元。 在单壳油轮集中拆解和全球石油消费回升的驱动下,2010年全球油轮运价较2009年有所回升,但仍处于底部徘徊态势:VLCC油轮TD3航线(波湾-日本)等效期租TCE全年平均为32,006美金/天,较2009年上涨38%,但大部分VLCC油轮仍处于盈亏平衡点以下;MR油轮(47-48,000dwt)1年期期租为15,231美金/天,较2009年下跌13%。由于公司60%左右的油品有COA合同的保障,在运价偏低的情况下能够获得一定的价格补偿,公司经营业绩好于市场平均水平。2010年公司油品运输业务毛利率为9.28%,较2009年小幅上升2.13个百分点。 2011年仍是全球油轮船队运力投放的高峰年,预期油运市场将延续底部徘徊态势。按照现有订单计算,2011年全球净增油轮运力28.8万载重吨,增速6.4%,较2010年提高1.8个百分点;预计2011年全球油品运输需求增速在3%左右,低于同期运力投放速度,油运市场仍将处于供过于求态势。但考虑到2010年运价已经低于船东的盈亏平衡点,2011年运价继续下跌的空间不大。由于公司60%左右的运量有COA合同的保障,2011年经营业绩有望继续好于市场平均水平。 公司仍处于快速扩张期。2011年计划交船12艘,新增运力约200万载重吨,其中VLCC6艘,MR2艘,其他船舶4艘,船队规模比2010年增长40%。 维持公司“增持-A”评级。不考虑增发摊薄,预计公司2011-2013年每股收益分别为0.04元、0.17元和0.26元,维持公司增持-A评级。 风险提示:国际局势动荡,油价暴涨。

长航油运发布年报: 公司2010年EPS 为0.005元,扣除非经常性损益后的EPS 为-0.003元,即2010年全年主营微亏。4季度单季度实现EPS 为-0.067元。 VLCC 市场运价远低于公司保本点:2010年VLCC 实现租金水平3.23万美元/天。但公司上半年实现租金水平约4.43万美元/天,这说明下半年VLCC 租金水平只维持在20000-30000美元/天。公司VLCC 保本点平均约3.5万美元/天(其中自有船保本点约2.9万美元/天;长期期租船保本点约3.8万美元/天)。2011年到目前公司实现租金水平远低于去年同期;市场平均运价基本在公司保本点之下。我们预期1季度公司业绩同样难以乐观。 MR 船型盈利:2010年MR 船队平均TCE 为1.52万美元/天,较去年同期减少3.19%。同时,上半年为1.47万美元/天,表明下半年MR 实现租金水平环比有上升。公司MR 保本点约1.35美元/天;总体上公司MR 实现盈利,弥补了VLCC 市场的亏损,因此公司主营基本维持盈亏平衡。 燃油价格上涨,燃油成本上升。 财务费用增加侵蚀利润。公司2010年度财务费用同比增长238%至2.87亿,比2009年多2.02亿。公司目前资产负债率高达72.69%;不过在2011年公司增发实施后,财务成本预计可有所下降。 2011年,公司计划交船12艘(含“光船租购”的一艘VLCC),新增运力约200万载重吨,其中VLCC6艘,MR2艘,化学品船2艘,其他油轮2艘。 2011年油轮市场总体仍未改变供大于求的局面,总体运价上涨概率小,除非有目前未预见的事件发生。假定2011年VLCC 实现租金水平35000美元/天,同比2010年略增;MR 实现租金水平16000美元/天,同比2010年略增。 预测2011年EPS 为0.03元;假设2012-2013年VLCC 实现租金水平分别为40000美元/天和50000美元/天,MR 实现租金水平分别为17000美元/天和18000美元/天,则2012-2013年EPS 预测分别为0.21元和0.42元。 考虑到短期估值在航运股中已偏高,将评级下调为“谨慎推荐”。

盈利预测及投资建议。 我们认为,今年该子行业的供需矛盾还无法有效缓解,从而对公司业绩形成压制。预计公司2011年EPS为0.1元。但我们仍然长期看好油轮运输的触底回升,目前只是黎明前的黑暗。国际油价和油运需求将伴随着世界经济的复苏加速增长,随着运力增速的进一步降低,供需有望在2012-2013年出现拐点。 从股价表现来看,公司今年年初曾公告继续增持上市公司股份的公告。我们认为,这对于稳定公司股价仍有较为积极的意义。但目前公司股价距离我们7元的目标价位上涨空间也有限,因此综合考虑我们调低公司的投资评级至“增持”。 4. 风险提示。行业复苏进程低于预期;飓风,海啸等自然灾害;以及大盘可能出现的系统性风险。

投资要点: 公司公告2010年业绩:实现收入43亿元,归属母公司净利880万元;同比分别增长28%,121%。公司拟向全体股东每10股送0.9股,资本公积每10股转增7.1股,分配股利1.61亿元。 VLCC四季度“旺季不旺”导致2010年业绩低于预期。公司2010年实现EPS0.0055元,扣除非经常性损益后略亏0.003元,低于我们此前预期。阿拉伯湾至远东的VLCC的TCE水平从2010年一季度的5.4万美元/天跌至2010年的四季度的1.9万美元/天,跌幅过半至公司VLCC的盈亏平衡点以下。美国4季度原油补库存数量低于预期是此次VLCC 市场走势不稳的主因。 2011年公司计划交船12艘,运力增长45%。其中,6艘VLCC,2艘MR,化学品船2艘,其他油轮2艘;累计新增运力约200万载重吨。不考虑船舶的退役以及退租,我们预计截止2011年底公司将形成35艘MR 船、15艘VLCC船,另还有45艘其他船舶。 成败系于VLCC,但VLCC市场的强劲复苏仍有待时日。根据我们测算,2015年中国石油需求量将达到5亿吨左右,供给的缺口约在3亿吨左右。中国从海外进口石油的需求在不断加大。在“国油国运”的大政策背景下,我们预计中国VLCC市场运力从中长期来看存在一定的缺口。但从供给端看,我们预计2011年VLCC运力供给的增长为17%左右;供需仍处在不平衡的时点,全球VLCC市场运价的强劲复苏仍需时日。 维持“增持”评级。按VLCC船型11年3.5万美元/天,MR船1.5万美元/天预测,我们预计2011-2013年每股收益为0.10元,0.13元和0.15元(不考虑此次定向增发摊薄影响);公司有望在2011年实现主业的扭亏为盈。对应当前股价的PB为2.4倍。

投资要点 事件: 公司2010年实现营业收入42.93亿元,同比增长27.83%,实现营业利润和净利润分别为2709万元和883万元,同比上涨123.76%和108.50%,基本每股收益0.005元。利润分配预案为每10股派现0.1元,送0.9股,转增7.1股。 点评: 2010年油轮市场底部反弹:受益于需求复苏,2010年中东至日本航线VLCC和MR平均TCE分别为40844美元/天和7805美元/天,较2009年上涨109%和1.4%。全年看,VLCC运价呈现前低后高的特征:上半年受益单壳船加速拆解和租船储油量大幅增加,运价淡季不淡达到59872美元/天。下半年新船交付加速和储油轮释放,运价旺季不旺仅为22521美元/天公司VLCC运价明显低于市场平均水平致业绩基无改善。报告期,公司有2艘VLCC和4艘MR下水运营运,运力增长加上需求回暖,公司实现货运量和周转量分别同比增长19.2%和22.1%至4190万吨和2160亿吨千米。但是,公司VLCC因踩点不利和新船首航运费较低,导致平均TCE仅为32300美元/天,低于市场平均水平21%,出现亏损;MR因沿海COA运价较高,平均TCE达12200美元/天,显著高于市场平均值,基本实现盈亏平衡。公司3季度和4季度经营水平接近,但3季度因财政贴息到帐实现正收益,而4季度亏损1.13亿元。 2011年公司运力继续快速增长。公司2010年末船队总规模达77艘、428万载重吨,其中主力为33艘MR和8艘VLCC。2011年,公司计划交船12艘,新增运力约200万载重吨。其中VLCC6艘,从而使公司VLCC船队扩张至14艘。若新船按计划交付,至2011年末,公司船队将增长近50%,VLCC船队将增长75%。 2011年原油轮运费难有惊喜,成品油轮运费将有反弹。2011年油轮运力增长依然高达6%左右(2010年4.3%),仍然显著高于需求4%的增长。其中原油轮(主要是VLCC)运力交付将显著加速,达到7.7%;而成品油轮因为拆解较多,运力预计负增长1.5%。我们判断全年VLCC的平均TCE为4万美元/天,与去年持平。MR运费有望反弹至1.3万美元/天,较2010年提高5000美元/天。超预期因素主要看油价,若油价持续稳步上涨,储油量必然大幅上升并推动运价阶段性反弹。 估值和建议:2011年油轮市场仍处于黎明前的黑暗,运费难有表现、船东继续处于水深火热之中。2012年后,随着运力交付高峰期的过去以及低运价下老旧船拆解加速,油轮市场将出现趋势逆转。我们维持公司“推荐”评级和盈利预测(摊薄前2011/2012EPS分别为0.13/0.28元,PE49/23),建议下半年积极关注。

2012年公司将占到中国海上原油进口市场份额的20%。公司在未来2年中将重点打造VLCC船队。2011年将是公司VLCC订单交付的集中期:共有5艘VLCC交付,占VLCC市场整体订单交付量的5%。2012年公司将有另外两艘VLCC船舶交付。我们预计届时将形成16艘VLCC规模的船队;根据我们预测,这将占到中国海上原油进口市场份额的20%运力。 中国未来5年强劲石油进口需求增长将推动VLCC需求,但运价强劲复苏仍有待时日。根据我们预测,2015年中国石油需求量将达到5亿吨左右,供给的缺口约在3亿吨左右。中国从海外进口石油的需求在不断加大。在“国油国运”的大政策背景下,我们预计中国VLCC市场运力从中长期来看存在一定的缺口。 从供给端看,我们预计2011年VLCC运力供给的增长为17%左右;供需仍处在不平衡的时点,全球VLCC市场运价的强劲复苏仍需时日。 MR船队及沿海油品运输将成为今年利润的主要贡献者。经过两年的打造,截止2010年底,公司将形成33艘规模的MR船队,为远东及太平洋地区的第一大灵便型油轮船队。我们预计今年公司MR船队将实现10%左右的毛利率,成为今年公司利润的主要贡献者。沿海油品运输市场今年复苏强劲,3季报显示毛利率达到27%。 维持“增持”评级。考虑到公司2011年、2012年VLCC产能的释放,我们预计公司2010-2012年EPS为0.10元、0.16元和0.20元。对应当前股价的PB为1.7倍、1.6倍和1.5倍;公司历史最低PB为1.1倍,历史平均PB为2.5倍。2011年每股净资产为3元,考虑当前较低的估值以及航运市场复苏的底部,股价仍有一定的上涨空间,维持“增持”评级。

10月份以来,油运市场回暖迹象渐明,运价反弹初现,其中BDTI自9月底低点已上升近30%,BCTI则上升15%,VLCC-TD3指数已震荡回升20%。预计随着运价起飞,四季度业绩将成为全年业绩亮点。预计2010、2011年净利润分别是2.10亿元和5.37亿元,EPS分别为0.13元和0.33元,动态PE为41倍和16倍。目前公司股价仍处在前期运价低迷时的水平,料后期运价、运量持续向好,将对公司业绩和股价表现形成积极影响,维持买入的投资建议。

公司三季度业绩盈亏平衡,较去年同期亏损0.18亿元大有改善,符合预期。前三季度净利润1.16亿元,YoY增长59倍,业绩大增归因於基期二、三季度公司亏损。预计2010、2011年净利润分别是2.10亿元和5.37亿元,EPS分别为0.13元和0.33元,动态PE为45倍和18倍。前期运价低迷,公司股价回调已充分反映,我们看好四季度旺季来临油运市场量价齐升,给予逢低买入的投资建议。

事件:长航油运公布2010年三季报 公司三季报业绩低于预期,是由于3季度原油运输市场低迷导致营业收入增速减缓: 公司2010年1-9月份实现营业收入31.76亿元,同比增长37.4%;实现归属于上市公司股东的净利润1.16亿元,同比增长5914.4%,折合EPS约0.07元。分季度看,1-3季度单季度EPS分别为0.05元、0.02元、0.00元。 公司3季度单季度业绩低于我们此前0.03元的预期,主要原因是3季度原油运输市场低迷,导致公司3季度单季度营业收入同比增长31.2%,低于上半年40.5%的增速水平。 公司MR船队运营状况有望持续改善: 3季度成品油综合运价指数BCTI均值为733点,同比增长60.0%,环比2季度上涨5.0%。预计4季度国际成品油运输市场将继续回暖,运价进一步上升;国内成品油运输市场运价相对稳定。公司内外贸兼营,通过对国内外运力的合理配置,MR船队运营状况有望持续改善。 原油运输市场表现低迷,VLCC船队4季度盈利有望转好: 3季度原油综合运价指数BDTI均值为762点,同比增长50.89%,环比2季度下跌21.36%;由于运力过剩,3季度VLCC平均日租金为25000美元,而1季度日租金为51000美元。随着北半球气候逐渐转冷,主要经济体对原油消费需求将有一定程度回升,原油运输市场将会有所回暖,我们预计公司VLCC船队4季度盈利有望转好。 盈利预测与投资评级: 由于欧美经济复苏缓慢导致原油需求增长放缓,运力过剩局面短期内难以改变;而且公司三季度业绩表现不佳,我们下调公司盈利预测。预计2010-2012年摊薄后EPS分别为0.12、0.23和0.30元,对应2010-2012年PE分别为47、26和20倍。 鉴于4季度是油运旺季、运价上涨将增加公司盈利水平,以及公司不断通过扩大运力规模来优化船队结构,我们仍维持公司“增持”评级,目标价为7.20元。 风险分析: 经济复苏减缓,石油消费需求下降以及运价水平低于预期。

1-9 月,公司实现营业收入31.76 亿元,同比增长37.4%;营业利润1.61亿元,同比扭亏;EPS0.072 元,同比5914.4%。其中三季度单季实现营业收入10.22 亿元,营业利润1341.2 千万,EPS0.0002 元,环比分别下降5.3%、71.2%、99.2%,低于市场预期。 三季度 VLCC 亏损是业绩低预期的主因:EIA 10 月13 日周报预计,三季度全球油品消费需求为86.22mbp/d,比二季度增加40kbp/d。与此同时,3 季度市场净增VLCC7 艘(投放15 艘,拆解8 艘,约220 多万载重吨),再加上单壳储油油轮到期返市,导致市场供过于求,VLCC船队亏损,公司盈利低预期。 CLARKSON 统计,三季度VLCC-TD3 线TCE 均值为$1.36w/天,环比下降72.5%。其中公司VLCC-TD3 线TCE 均值为$2.4w/天,低于上半年的$4.4w /天。 MR 船队盈利回升,主要受益内贸航线:公司现有MR 油轮31 艘,三季度在国际MR 运价回升及内贸航线的支持下,公司MR 船队盈利。 其中MR 外贸线扭亏,内贸线继续盈利。7-9 月其MR 平均TCE 回升到1.8w/天,高于上半年的$1.47w /天。 看好油轮四季度行情:据悉,今年四季度将可能拆解VLCC11 艘,新增11 艘VLCC,因此vlcc 供给将保持平衡;需求上,四季度为油轮传统旺季,且今年很可能是千年冷冬,因此看好VLCC 四季度旺季行情。 估值及评级:由于三季度VLCC 运价跌幅超预期,因此下调公司2010年VLCC 年均TCE假设值至$4.3w/天,则EPS 为0.17 元;2011 年VLCC运力投放压力较大,故假设年均TCE 为$3.9w/天,且MR 运价不亏,则2010-2011 年EPS 为0.17、0.26 元。目前公司PB2.1 倍,与09 年最低值几乎持平;看好四季度旺季行情带来的油轮运价反弹,维持公司“增持”评级。

公司 2010 年前3 季度实现营业收入31.76 亿,同比增长37.37%,营业成本27.51 亿,同比上升33.62%,毛利率为13.39%,较去年同期提高2.43 个百分点。实现净利润1.16 亿,EPS 为0.07 元,而去年同期刚刚达到盈亏平衡。 公司三季度单季度营业收入环比2 季度下降5.3%,营业成本环比上升3.96%,毛利率为6.3%,环比下降8.35 个百分点。3 季度单季度单季度实现EPS 为0.0002 元,基本实现盈亏平衡,但扣除非经常性收益,主营为微幅亏损。今年二季度EPS 为0.02 元。 3 季度主营亏损的原因在于VLCC 市场租金水平持续运行于公司保本点以下(公司VLCC 保本点约34000 美元/天,其中自有VLCC 保本点为29000 美元/天);MR 市场,公司3 季度单季度租金水平环比有微幅上升,预计在15000 美元/天以上(公司MR 保本点约13500 美元/天,其中自有MR 保本点为12000 美元/天)。同时,公司内贸原油运输运价稳定,也可以实现盈利。但3 季度VLCC 的亏损吞噬了MR 市场和内贸市场的盈利。从海运市场来看:VLCC 市场:二季度中东-日本26 万吨级原油运输航线TD3 指数平均为WS86.96 点,三季度TD3 指数平均为WS50.38,环比大幅下降42.07%。MR 运输市场:新加坡-日本3 万吨级成品油运输航线TC4 指数为例,二季度指数平均为WS139.17 点,三季度指数平均为WS135.97,环比下降2.3%。 油轮市场运价具有明显季节性波动特征,4 季度原油和成品油市场的运价指数都是一年中最高的,特别在2007 年的11-12 月,原油运输市场运价曾经大幅度上涨。今年,运价已经持续低迷半年,与2007 年情况类似。同时,今年冬季是一个冷冬,我们预期,北半球取暖油需求将明显上升,因此我们抱有预期,4 季度油轮运价将出现明显反弹,或许出现旺季超预期的情况。 基于 4 季度旺季运价反弹预期,我们暂时不调整盈利预测。预计公司2010-2012 年业绩分别为0.20 元、0.32 元和0.38 元,对应PE 分别为29.61 倍、18.04 倍和15.44 倍,考虑即将到来的冬季,运价可能反弹;加之证券市场目前周期行业轮动的背景,海运股目前相对估值下移,我们预期海运股存在跟涨和阶段性表现机会;维持长航油运“推荐”评级。

三季度勉强保本。2010年前三季度公司实现营业收入31.76亿元,同比增长37.4%;营业利润1.61亿元,同比增长48倍;净利润1.16亿元,同比增长58倍;基本每股收益0.072元。从三季度情况看,单季实现净利润29万元,勉强保本,环比继续下滑,同比仍为改善。 淡季运价持续下跌,业绩下滑意料之中。根据Clarkson统计,三季度VLCC典型航线市场平均运价仅略高于2万美元/天,大幅低于公司保本点,环比上半年5.5万美元/天的平均运价降幅达到60%;三季度MR典型航线市场平均运价为7700美元/天,环比上半年8300美元/天的平均运价小幅下滑。运价的下跌一方面是因为传统淡季背景下需求不足,另一方面是因为油价持续震荡背景下前期储油船运力的陆续回归市场,而单壳油轮拆解的正面影响也因此而冲淡。公司依托中石化VLCC运输“保本”协议以及内贸成品油市场的运价稳定,勉强保本,基本符合我们预期。 当前原油运输市场深度低迷,乐观预期近期将出现转机。目前最新的VLCC-TD3运费已降至8401美元/天,典型航线平均运费也仅为13572美元/天,运价不仅大幅低于行业保本点,也与苏伊士、阿弗拉等小型船运费出现明显倒挂。我们认为当前原油运输市场深度低迷的状态不会长期维系。 考虑到四季度传统旺季临近、有可能出现的冷冬天气以及油价上涨预期,预期油轮运价将逐渐走出底部。 增发悬而未决及大股东增持等因素将对股价形成较强支撑。公司定向增发价为5.63元,目前股价5.85元仅略高于此;同时控股股东计划增持不超过3200万股,目前累计增持约560万股,尚留有较大余地。据此,我们认为当前公司股价具备较强的安全边际。 维持增持评级,建议关注四季度交易性机会。不考虑增发实施影响,我们维持对公司2010-2012年0.18元、0.29元和0.39元的EPS预测。考虑到当前公司股价安全边际较高、四季度油轮运价反弹及A股市场风格转换背景下航运股可能存在的补涨机会,维持增持评级,建议关注交易性机会。