事件1：渤海汽车8月5日公告，公司挂牌转让的子公司渤海柯瑞世51%股权已经成交。收购方为公司的合资伙伴柯瑞世欧洲，成交价约为2.2亿元，约合1.71x PB。渤海柯瑞世2019年营收6.2亿元，占渤海汽车同期营收的12.5%，亏损0.29亿元，截止3月31日净资产约为2.5亿元。 事件2：渤海汽车8月4日公告，公司拟参与认购北汽蓝谷非公开发行的股票，金额不超过1.66亿元,不超过北汽蓝谷此次非公开发行的3.01%。北汽蓝谷是北汽集团的控股子公司，而北汽集团是渤海汽车的间接控股股东。 果断退出亏损的蓄电池业务，聚焦高端零部件制造。渤海柯瑞世的主营业务为汽车铅酸蓄电池，较为传统。铅酸蓄电池虽然仍有自动启停等价值提升机会，对设备、销售渠道等的投入要求却较高。我们推测渤海柯瑞世2019年国内市占率仅1.7%，缺乏规模优势。同时合资公司的主要任务为生产，在蓄电池市场逐渐向后市场倾斜的当下，缺乏研发、渠道方面的主动性。渤海汽车在与柯瑞世（前身为江森）合作3年之后果断止损，有利于公司聚焦有优势的商用车活塞、铝合金轻量化零部件等业务。 拟参股北汽蓝谷，与北汽新能源合作更加紧密。渤海汽车与北汽蓝谷同为北汽集团旗下公司，此前已有部分铝合金零部件配套业务，此次参股后，公司产品配套新能源车将更加顺畅。渤海汽车总部位于国内最大铝业集群地之一的山东滨州，旗下铝合金轻量化业务布局广泛，拥有滨州轻量化、TRIMET欧洲和泰安启程等多个车身、轮毂加工企业。公司产品已经成功配套北京奔驰（新能源车结构件、减震塔）、北汽新能源（Arcfox车型轮罩）和保时捷、奥迪欧洲（电池壳体）等主流平台。公司铝合金非轮毂业务目前产能利用率较低，与北汽旗下整车业务合作深入之后，盈利能力有望快速提升。 渤海汽车是商用车活塞国内龙头。国六柴油车活塞的技术要求大幅提高，单价约为国五的2倍以上。在当前国内重卡热销的背景下，我们推测公司活塞业务将量价齐升。 盈利预测及投资建议：预计公司2020-2022年营收分别为49.4、60.9和68.9亿元，归母净利润分别为0.63、2.08和2.82亿元，对应EPS分别为0.07、0.22和0.3元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为53、16和12倍。渤海柯瑞世的出售价约为1.71x PB。出售后，上市公司其余业务的盈利能力明显高于渤海柯瑞世，而上市公司目前股价仅为0.73x PB。我们认为公司经历去年到今年的低谷后，盈利能力将明显反弹。给予公司2020年1x PB，目标价4.84元，相对当前股价有38%上涨空间，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：国内汽车销量不及预期；原材料价格大幅增长。

渤海汽车是内燃机活塞的国产龙头。2020年下半年开始的下一轮国六排放标准升级,将使公司的活塞产品量价齐升。在过去国四国五升级的过程中,活塞的毛利率均录得显著提升,因此我们推测国六升级将使公司同样获益。 柴油车方面:现有铝活塞不能满足国六的高爆发压力要求,必须采用价格更高的钢活塞。钢活塞门槛很高,国六升级后公司的竞争对手很少。 公司的活塞已配套多数商用车厂商,在中重卡领域的优势较大。我们推测公司的单车配套价值将大幅上升,同时有望收获更高的市场份额。 汽油车方面:国六铝活塞的配套价值也将相对国五产品有所提升。 全面发力铝合金轻量化。公司目前拥有海内外多种铝零部件生产企业。 整合德国名企,进军新能源:公司收购的TAH公司是欧洲领先的压铸铝零部件厂商,近期获得了奥迪、保时捷等多家车企的电池壳体订单。 发挥区位优势,打造铝业集团军:公司所在的山东滨州是中国最大的铝业基地,上下游配套齐全。公司旗下滨州轻量化公司的业务与TAH相近,协同研发、生产后,产能利用率和盈利能力有很大的提升空间。此外子公司泰安启程深耕海外高端轮毂后市场多年,已经在美国站稳脚跟。 横向一体化:公司最大股东为北汽旗下的零部件平台——海纳川公司。海纳川旗下业务涵盖了多数汽车零部件,公司产品有较多的横向一体化配合机会。 盈利预测与评级:。我们预计公司2019-2022年的营业总收入分别为47.4/51.5/51.4/56.8亿元,归母净利润分别为-0.36/0.32/2.41/3.38亿元,对应EPS分别为-0.04/0.03/0.25/0.36元,对应PE分别为-84/96/12.6/9.0x,对应PB分别为0.6/0.57/0.53/0.49x。公司盈利能力有较强的改善潜力,给予公司2020年1xPB,目标价5.55元,首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示:国内外汽车需求不及预期;国六升级进度不及预期。

公司2017年实现营收24.99亿元,同比增长41.26%;归属于上市公司股东的净利润2.38亿元,同比增长102.12%;归属于上市公司股东的扣非净利润1.99亿元,同比增长149.72%;基本每股收益0.25元,每10股派0.51元。公司2018年一季度实现营收7.06亿元,同比增长24.56%;归属于上市公司股东的净利润3428.0万元,同比减少45.4%;归属于上市公司股东的扣非净利润3179.5万元,同比减少49.24%;基本每股收益0.036元。 受益于三个主要业务板块活塞、铝轮毂、缸体缸盖在营收端均有较好表现(同比增速分别为18.8%/22.3%/610.45%),以及控股子公司渤海江森的电池销售业务也逐步展开(17年实现营收3.2亿元),公司17年营收端增速表现亮眼。业绩端来看,受到原材料价格上涨,韩系车销量大幅下滑、北汽自主销量不及预期以及新兴业务仍处于投入期等因素的影响,公司17年表现低于我们预期,公司17年业绩同比仍能实现大幅增长主要是因为16年公司由于为其它公司担保贷款逾期,计提了1.05亿的营业外支出,以及17年公司控股子公司滨州轻量化收到6000万元企业扶持资金,增厚本期利润4500万元。18Q1公司营收端的增长主要来自渤海江森收入同比大幅增长的贡献,业绩同比大幅下滑除了前述原因外,汇兑损失增加(18Q1财务费用较17Q1增加1022万元)和所得税率变化(由于公司重组导致优惠税率无法延续,18Q1所得税费用较17Q1增加1008万元)显著拖累了公司业绩。 公司17年/18Q1毛利率分别为20.87%/18.12%,同比分别下降3.25%/2.18%,毛利率的明显下滑除了受到毛利率较低的新业务-电池销售(渤海江森)的影响外,公司的主要营收来源活塞和铝轮毂业务毛利率同比均有所下滑(17年毛利率同比分别下滑0.02%/1.47%),缸体缸盖业务虽然毛利率有所改善,但仍处于亏损状态(17年毛利率为-11.24%)。公司业绩的另一主要来源-四家参股零部件公司由于受到韩系车销量同比下滑明显的拖累(根据中汽协和乘联会数据,北京现代17年/18Q1销量同比下滑约31%/17%,东风悦达起亚17年/18Q1销量同比下滑约48%/19%),17年实现归母净利润1.15亿元,同比下滑27%(17年公司对联营合营企业的投资收益同比正增长是因为两年并表期差异);18Q1公司对联营合营企业的投资收益同比下滑幅度高达67%。 公司拟以6150万欧元对价购买TAH75%股份,TAH主要产品为轻量化汽车铝合金铸件,主要客户为大众、宝马、起亚、戴姆勒、麦格纳等全球知名整车和零部件厂商(17年该五家客户销售额占比74%),17年营收和净利润分别为17.5亿元和4493万元。公司作为北汽轻量化平台,本次收购一方面能增厚公司业绩,更为重要的是通过对TAH进行本土化落地,可以显著提升公司在轻量化领域的产品竞争力,拓展更多中高端客户。借助身处全球最大铝产业基地的地利,背靠北汽的客户优势以及TAH的产品和技术实力,轻量化将成为公司后续发展的重要看点之一。 18年4月27日,SST前锋重大资产重组事项获得中国证监会并购重组委审核通过,北汽新能源上市之路愈发明晰。若北汽新能源顺利上市,公司作为北汽新能源股东,持有的2.08亿股北汽新能源股份(成本5.32亿元)将以11.3亿元的价格出售,获得前锋股份3007.68万股股份,股权价值增值明显;同时作为公司轻量化产品的客户,公司也将受益于北汽新能源的加速发展。 由于TAH的收购仍存在不确定性,暂时不考虑其影响。考虑到公司所得税率提升、韩系车下滑影响时间超预期,我们下调公司18年-20年的EPS至0.24、0.28、0.33元,市盈率分别为30倍、26倍、22倍,维持“推荐”评级。

Q3营收增长提速,业绩表现低于预期。 公司Q3单季度实现营收5.93亿元,同比增长50.45%,较上半年年增长有所提速;实现归母净利润4258.6万元,同比减少14.91%(去年同期进行追溯调整);实现扣非归母净利润4552.51万元,同比增长292.74%。营收端的增长主要由于活塞业务受益重卡火爆行情;归母净利润表现低于预期,获得负增长主要是受到投资收益同比下滑(减少1464.29万元)、铝合金车轮Q3亏损(主要受到原材料铝的涨价以及汇率的影响)以及所得税率改变(15%提升至25%,所得税费用同比增加937万)等因素的影响。 重卡亮眼表现带动活塞业务,现代销量回暖提升投资收益。 今年以来国内重卡产销的增长幅度和持续时间屡超市场预期(1-9月累计产量86.14万辆,同比+77%),公司活塞业务受此带动获得了大幅增长,我们预计重卡的高景气行情有望获得延续,将继续推升公司业绩。对四家零部件公司的投资收益是公司利润的另一重要来源,今年以来由于受到萨德事件以及自身产品竞争力下降等因素的影响,北京现代持续表现低迷(1-9月销量同比-37.2%);自三季度以来,北京现代的销量环比有了明显改善,特别是9月销量表现亮眼(单月销量8.5万辆,环比+60%,同比-18.4%),这也体现在了公司投资收益的表现中(Q3环比+25.6%)。随着Q4销售旺季的到来,我们预计北京现代的销量复苏有望获得延续,也将有效增厚公司的业绩。 维持“推荐”评级。 由于前期我们未考虑所得税税率调整对公司业绩的影响,我们下调公司2017年-2019年EPS至0.23、0.32、0.37元,市盈率分别为32倍、23倍、20倍,维持“推荐”评级。

现代下半年有望企稳,影响有望逐步消除。 受萨德事件的影响,Q1韩系车销量出现大幅下滑。我们认为跌幅会大幅收窄:第一、中韩两国关系有缓和迹象,直接导火索“萨德”部署可能暂缓;第二、短期事件冲击的影响会逐步消除;第三、韩系车主动收缩战略,时机缓和时将大幅发力。公司16年完成收购的滨州发动机下的四家零部件参股公司均与现代汽车及相关企业有业务往来,来自现代体系的利润占比在55.3%。我们预计17年现代销量的下跌在10%-15%左右,对来自现代利润影响可能在30%左右,对归属公司利润的影响在15%左右。 乘商并举助推活塞业务持续向上,铝制车轮业务维持稳健增长。 今年以来商用车,特别是卡车行业持续火爆,公司活塞订单充足,后续乘用车市场的逐步回温也将助推公司业绩向上。我们预计17年公司活塞业务将实现净利润1.2亿元以上。公司全资子公司泰安启程的铝制车轮主要出口美国市场,今年以来国内的铝制车轮出口情况表现良好,一季度出口金额达到9.73亿美元,同比增长12.7%。我们预计今年泰安启程将维持稳健增长,净利润将达到5000万元以上。 北汽A股唯一零部件上市平台,资产注入预期强烈。 作为北汽集团的零部件平台,海纳川目前有两个上市平台,相较于港股的协众国际,渤海活塞无论在自身定位还是在融资方面都有着明显的优势,后续资产注入预期强烈。 维持“强烈推荐”评级。 我们预计公司2017年-2019年EPS分别至0.32、0.43、0.51元,市盈率分别为25倍、19倍、16倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:(1)韩系车销量大幅下滑;(2)商用车及工程机械景气度不及预期;(3)公司新产品推广不及预期等。

更名并调整组织架构,定位轻量化、电动化、智能化综合零部件平台 通过收购滨州发动机和泰安启程以及与外资零部件巨头设立合资公司等,公司产品布局大为丰富,由原本的活塞供应商向综合性汽车零部件供应商转型。为了更好的匹配现有的业务结构和定位,公司拟将全称变更为 “渤海汽车系统股份有限公司”,同时调整自身的组织架构,设立滨州渤海活塞有限公司,将与活塞生产、经营相关的资产及负债全部注入活塞有限。本次更名和组织架构调整,明确了上市公司作为北汽轻量化、电动化、智能化的综合性汽车零部件产业平台的战略定位,我们预计北汽后续将通过以公司为主体成立独资、合资公司布局其它零部件产品、注入集团的零部件资产以及外延收购等方式进一步将其上市零部件平台做强做大。 广泛布局轻量化零部件,增量空间巨大 公司的全资子公司海纳川(滨州)发动机部件有限公司作为北汽轻量化平台,未来将围绕轻量化汽车零部件产业进行布局,因此拟将名称变更为“海纳川(滨州)轻量化汽车部件有限公司”。轻量化是汽车行业未来最确定的发展方向之一,而铝合金则是目前轻量化最成熟的解决方案。凭借身处全球最大铝产业基地滨州的地利所带来的成本优势以及大股东北汽所带来的丰富的传统整车和新能源汽车客户资源,公司的轻量化业务有望获得快速发展,为公司业绩贡献显著增量:短期来看,缸体缸盖曲轴业务预计17年起就将贡献业绩;长期来看,公司后续将为北汽和北汽新能源供应车身结构件等轻量化部件,空间巨大。 维持“强烈推荐”评级。 我们预计公司2017年-2019年EPS分别至0.32、0.43、0.51元,市盈率分别为25倍、19倍、16倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示。 (1)韩系车销量大幅下滑;(2)商用车及工程机械景气度不及预期;(3)公司新产品推广不及预期等。

正式成为北汽综合零部件上市平台,并表助推公司业绩大幅增长 公司于16年12月9日完成了对滨州发动机100%股权以及泰安启程49%股权的收购,正式成为北汽综合零部件上市平台。由于滨州发动机的控股股东海纳川也为北汽集团的子公司,本次合并后从期初即对上市公司的财务报表进行追溯调整,并表助推公司业绩同比大幅增长。从16年全年来看,滨州发动机下属四家参股公司的投资收益合计1.56亿元,与15年基本持平。 由于四家参股公司并非从期初就被划拨给滨州发动机,所以16年对该四家公司的投资收益对上市公司的利润贡献约9700万元。17Q1,参股公司受主要客户北京现代和北汽自主销售不振的影响,对上市公司的利润贡献为3128万元,同比下滑17.7%。预计后续随着乘用车行业的逐步回升,投资收益同比降幅有望收窄,考虑到16年并表贡献不到一个亿,预计该块业务在17年仍将贡献可观增量。收购后成为上市公司全资子公司的泰安启程主要从事轮毂的销售,16年虽然销量同比下滑5.4%,但营收同比增长4.5%至4.29亿元,毛利率提升1.78个百分点至23.53%。泰安启程向北汽相关企业的销售额仅约2400万元,在总营收中占比很低,预计后期通过进一步加大出口业务以及向北汽体内汽车的销售,泰安启程的业绩将获得持续提升。 轻量化业务已逐步推进,预计17年起贡献业绩增量 轻量化是汽车行业未来最确定的发展方向之一,而铝合金则是目前轻量化最成熟的解决方案。公司全资子公司滨州发动机凭借身处全球最大铝产业基地的地利优势,将作为北汽轻量化平台,承接北汽传统燃油车和新能源汽车的轻量化零部件制造。其先期将主要供应轻量化缸体缸盖曲轴产品,设计产能25万套,16年10月已有10万套达产,16年产销量分别为6.55万件和1.51万件,实现营收1090万元,仍处于亏损状态。预计17年随着产销规模的扩大,该项业务将开始贡献业绩增量。后续滨州发动机还将为北汽和北汽新能源供应车身结构件等轻量化部件,空间巨大。 活塞行业景气向好有望持续 受整车产销两旺的带动,活塞行业16 年下半年逐步向好,公司作为国内活塞龙头,产品销售和盈利能力双升:公司16 年共销售活塞2334.6 万件,同比增长22.3%,实现营收12.2 亿元,同比增长26.3%,毛利率同比提升3.37 个百分点至26.23%。预计17 年受商用车以及工程机械行业景气较好的带动,公司活塞业务将继续获得较好的增长。 担保逾期金额已于16年计提,无碍17年业绩 公司与山东兴机械股份有限公司及其子公司签订互保协议,期限从15 年3 月1 日至16 年3 月1 日,金额为1 亿元,截至16 年底,以上贷款全部逾期,公司已累计代偿5600 万元,剩余4,400 万元以及相关利息将于2017 年4 月30 日前偿还完毕。基于谨慎性考虑,公司将尚未偿还的本金及利息合计 4,900 万元全部计入预计负债,同时确认营业外支出10,500 万元(16Q3 和16Q4 分别确认2000 万元和8500 万元),考虑所得税的影响,预计其对公司16 年的业绩拖累约9000 万元,对17 年的业绩则无影响。 动作频频,公司后续发展值得期待 除了收购滨州发动机及泰安启程外,公司16 年还与江森自控和翰昂成立了合资公司,预计从18 年起将为上市公司贡献业绩增量。此外,参股北汽新能源,不仅获得投资收益,又加强了与北汽新能源的合作。我们预计北汽后续将通过以渤海活塞为主体成立独资、合资公司布局其它零部件产品、注入集团的零部件资产以及外延收购等方式进一步将其上市零部件平台做强做大。 维持“强烈推荐”评级。 考虑到韩系车销量下滑对公司投资收益的影响,我们下调公司2017 年-2019 年EPS分别至0.32、0.43、0.51 元,市盈率分别为24 倍、18 倍、15 倍,维持“强烈推荐”评级。但考虑到大盘下跌导致整体估值中枢的下移,我们下调公司目标价至10 元。 风险提示。 (1)韩系车销量大幅下滑;(2)商用车及工程机械景气度不及预期;(3)公司新产品推广不及预期等。

投资要点: 北汽处于发展快车道, A股唯一零部件平台尽享红利 北京汽车集团是国内第五大汽车集团,近年来整车销量保持两位数增长。集团到2020年整车销量目标为达到450万辆,2016-2020年的年均复合增长率将达到12.1%。如此体量的整车为其零部件板块的发展提供了广阔空间。公司作为北汽A股唯一的零部件平台,将尽享北汽快速发展的红利。 北汽轻量化平台,增量空间巨大 轻量化是汽车行业未来最确定的发展方向之一,而铝合金则是目前轻量化最成熟的解决方案。公司全资子公司滨州发动机凭借身处全球最大铝产业基地的地利优势,将作为北汽轻量化平台,承接北汽传统燃油车和新能源汽车的轻量化零部件制造。其先期将主要供应轻量化缸体缸盖曲轴产品,设计产能25万套,16年10月已有10万套达产;后续滨州发动机还将为北汽和北汽新能源供应车身结构件等轻量化部件,空间巨大。 动作频频,综合零部件平台面貌初显 公司成为北汽零部件上市平台后,通过收购以及成立合资公司等途径,产品线逐渐丰富。此外公司参股北汽新能源,不仅获得投资收益,又加强了与北汽新能源的合作。我们预计北汽后续将通过以渤海活塞为主体成立独资、合资公司布局其它零部件产品、注入集团的零部件资产以及外延收购等方式进一步将其上市零部件平台做强做大。 首次覆盖,给予“强烈推荐”评级 我们预计公司2016-2018年净利润分别为1.02亿元、3.42亿元和4.61亿元,EPS分别为0.11、0.36和0.48元,PE分别为80、24和18倍。按照分部估值法,给主营业务17年27倍估值,对应市值为92.3亿,再加上北汽新能源的10亿股权,公司合理价值在102.3亿元,价格为10.8元。参考可比公司PB与ROE水平,公司合理PB应在2倍左右,合理价格12.0元。综合考虑给予公司目标价12元,“强烈推荐”评级。 风险提示:北汽整车销量不及预期;公司新业务不达预期;

重组获批,拓展公司产品业务,提升盈利能力。 本次重组后,公司将间接持有滨州发动机旗下英瑞杰、翰昂、天纳克排气、天纳克减振四家公司股权,四家公司的主营业务包括生产塑料燃油系统、汽车热交换系统、机动车减振悬挂系统以及汽车排气系统,有较好的盈利能力,近三年累计向交易对方海纳川现金分红2.4亿元,为海纳川提供了稳定的现金流。同时,公司拟向包括北汽集团在内的不超过10名符合条件的特定投资者非公开发行股份募集配套资金不超过18.54亿元,用于支持滨州发动机年产25万套汽车发动机缸体、缸盖、曲轴建设项目,前瞻技术研发中心的变形铝合金车身轻量化项目、电动车传动系统与智能驾驶辅助系统,补充流动资金以及支付本次交易现金对价等。总而言之:上述四家公司通过滨州发动机为渤海活塞带来稳定现金流收益和投资回报,有助于上市公司现金流增加和提高盈利能力;而配套募集资金对轻量化、新能源及智能驾驶项目的投入,将逐步实现公司的战略转型,提振长期盈利预期。 外生增资北汽新能源,内生加速电动研发布局。 电动化是公司一大战略发展方向,公司致力于通过外延扩张与内生研发两方面布局新能源产业链。1)外生增资:2016年3月8日,渤海活塞增资认购北汽新能源注册资本2.08亿,持有其6.05%股权。北汽新能源是渤海活塞控股股东北汽集团旗下子公司,也是国内少数掌握纯电动汽车电池、电机、电控三大核心技术及整车集成匹配技术的新能源汽车企业,目前处于高速成长阶段,拥有广阔的发展空间。通过增资北汽新能源,有利于公司开拓新能源汽车零部件领域的业务,对实现公司的战略发展和产业布局具有重要的意义。2)内生研发:2016年6月2日,公司与江森自控签署合同拟合资设立渤海江森与渤海电池两家公司,负责生产和销售起停电池和传统富液电池。合资公司拟引进江森自控的先进技术,以满足整车配套及售后市场的不同需求。合资公司的主要产品AGM起停电池在城市工况可以有效节省车辆燃油,预计中国市场未来起停电池的需求量持续增大,配套装车比例稳步上升。同时,公司对电动车传动系统的研发工作预计自2016年启动,分步展开。到2019年底,前瞻技术研发中心将掌握电动车单档/多档传动系统结构、电控系统、NVH控制、传动效率提升等各方面的自主正向研发能力。并形成能够适配8000rpm以下(含)电动机,输入扭矩涵盖150~350Nm的平台化系列产品。转型完成后,渤海活塞有望受益于新能源汽车业务发展,配套母公司新能源产业链。 依托北汽,加快转型布局,给予“买入”评级。 我们认为渤海活塞或有望成为大股东北汽集团的零部件重要平台,此次重组是公司“轻量化、电动化、智能化”战略的重要一步,公司将依托标的公司现有的技术优势重点研发汽车铝合金制品零部件,形成轻量化、新能源汽车配件产业链,为包括北汽新能源汽车在内的客户提供铝合金零部件产品,在减轻车身重量的同时提高电动汽车的续航能力。一方面有利于公司夯实业绩,提升盈利预期;另一方面有利于公司整合资源,增强后市场开发能力,加大布局万亿级汽车后市场。公司作为活塞零部件龙头企业,主营业务去年受商用车市场低迷影响有所下滑,但我们认为公司通过内生研发+外延重组实现多层次转型,未来几年盈利有望企稳回升。我们预测公司16/17/18年的EPS分别为元0.04元、0.06元、0.08元(暂不考虑重组,由于项目时间仍存在不确定性)。考虑到公司依托北汽集团(北汽在新能源汽车、汽车电子等领域逐步完善),业务重组或有望加速,且当前市值较低,首次覆盖,我们给予公司“买入”评级。

事件:公司发布年报:2015年实现营收10.25亿元,同比下降13.04%;实现归母净利润2232.61万元,同比下降77.11%,基本每股收益0.04元/股,略低于我们之前预期。 投资要点: 投资低迷与同期营业外收入高致公司业绩大幅下滑 公司活塞主要配套中重卡及工程机械。受商用车与工程机械市场因经济低迷而持续下滑影响,公司收入持续下滑;净利润降幅远大于收入,主要是2014年公司处置子公司长春渤海活塞获得5211.36万元营业外收入导致同期基数高。我们认为,在今年经济有望企稳的背景下,公司作为国内发动机活塞龙头,今年公司商用车与工程机械活塞业务大概率有望企稳。 未来看点 1)公司积极开拓乘用车活塞配套市场。去年乘用车活塞销量大增34.7%,南北大众实现批量供货,并给上汽通用五菱、长城、比亚迪、奇瑞、吉利、华晨、海马等自主品牌配套。我们认为,未来乘用车市场的持续突破,将有利于带动公司活塞主业实现较快复苏。2)公司发行股份及现金支付购买海纳川旗下滨州发动机100%股权、诺德科技旗下泰安启程49%股权将使公司业务延伸至发动机缸体缸盖、变速箱与差速器壳体以及铝合金轮毂业务,考虑到滨州发动机旗下四家参股合资零部件公司盈利能力强,此次交易将改善公司的整体盈利预期。另外,配套融资中的前瞻性技术研究中心项目反映出公司未来发展方向:铝合金轻量化、新能源汽车传动系统、智能驾驶辅助系统,有望成公司长期转型增长点。3)入股北汽新能源,公司将充分受益于其新能源汽车业务的快速发展,一方面从给其配套新能源汽车零部件中带动公司收入与利润快速增长,另一方面,北汽新能源未来盈利将给公司带来不错的投资收益。 盈利预测,维持“买入”评级 考虑到今年商用车与工程机械将有望实现低基数下的弱复苏,同时,公司积极开发乘用车配套客户并取得成效,在暂不考虑资产注入的情况下(因正式注入时间未定),我们预计公司2016-18年实现营业收入12.06/14.47/18.09亿元,同比增长17.67/20.00/25.00%,归母净利润0.28/0.35/0.48亿元,同比增长24.27/26.43/35.72%,EPS分别为0.05/0.07/0.09元。考虑到资产注入后的业绩大幅改善预期以及未来北汽新能源上市对公司所持股权增值预期(北汽新能源“十三五”规划目标千亿市值),维持“买入”评级不变。 风险提示:本次重大资产重组进度低于预期;汽车行业景气度低于预期;公司期间费用增长超预期;系统性风险。

点评: 汽车用发动机活塞配套商,经营表现不佳。 1)公司主营产品为发动机活塞,以商用车与工程机械应用为主,2014年两者合计占营收达68%。客户为一汽、上柴、潍柴、重汽、玉柴、卡特彼勒等国内外著名主机厂。2)受商用车与工程机械市场因经济低迷而持续下滑影响,公司收入连年下滑,净利润表现也不乐观。我们认为,在国内经济处于转型疼痛期,经济下行压力仍较大的背景下,公司原有活塞主营业务实现持续向好的业绩预期的可能性不大,亟待拓展新业务来提升公司盈利能力,创造良好的业绩预期。 未来看点。 1)本次公司发行股份及现金支付购买海纳川旗下滨州发动机100%股权、诺德科技旗下泰安启程49%股权将使公司业务延伸至发动机缸体缸盖、变速箱与差速器壳体以及铝合金轮毂业务,考虑到滨州发动机旗下四家参股合资零部件公司盈利能力强,此次交易将改善公司的整体盈利预期。另外,配套融资中的前瞻性技术研究中心项目反映出公司未来发展方向:铝合金轻量化、新能源汽车传动系统、智能驾驶辅助系统,有望成公司长期转型增长点。2)入股北汽新能源,公司将充分受益于其新能源汽车业务的快速发展,一方面从给其配套新能源汽车零部件中带动公司收入与利润快速增长,另一方面,北汽新能源未来盈利将给公司带来不错的投资收益。 盈利预测,首次覆盖给予“买入”评级。 考虑到今年商用车与工程机械将有望实现低基数下的弱复苏,在暂不考虑资产注入的情况下(因正式注入时间未定),我们预计公司2015-17年实现营业收入10.05/11.03/12.35亿元,同比增长-14.76/9.78/11.95%,归母净利润0.28/0.34/0.41亿元,同比增长-71.11/19.01/22.68%,EPS分别为0.05/0.06/0.08元。考虑到资产注入后的业绩大幅改善预期以及未来北汽新能源上市对公司所持股权增值预期(北汽新能源“十三五”规划目标千亿市值),首次覆盖给予“买入”评级。

结论与建议: 公司今日公告,拟出资3.7亿元认购兆驰股份非公开发行股份3000万股。公司入股后,双方将在促进U+战略落地、渠道等方面开展合作,将进一步促进海尔U+智慧生活战略的落地,布局智慧家庭生态圈,提升用户体验,聚集用户流量。 预计公司2015、2016年分别实现净利润60.30亿元(YOY+20.80%)、69.30亿元(YOY+14.93%),对应EPS为1.99、2.29元,当前股价对应15、16年PE分别为14X、13X,公司2014年拟10转10股派4.92元,维持“买入”的投资建议,目标价35.00(对应15年15PE)。 入股兆驰股份,布局智慧家庭:公司今日公告,拟出资3.7亿元,认购兆驰股份非公开发行股份3000万股,占兆驰股份届时已发行股份总数的1.58%,为第五大股东。兆驰股份目前主要从事消费类电子产品生产等业务,幷拟由消费类电子制造向互联网电视运营商转型。公司入股后,双方将在促进U+战略落地、渠道等方面开展合作,将进一步促进海尔U+智慧生活战略的落地,布局智慧家庭生态圈,提升用户体验,聚集用户流量。 内建智慧互联工厂,外搭智慧生活平台:公司的未来规划主要在于推进内外两个平台建设。对内构建全流程实时互联可视的互联工厂,将大规模制造升级为大规模定制,在不提高制造成本的基础上提升产品附加值。目前公司已建成沈阳冰箱、佛山洗衣机、郑州空调、胶南电热四个互联工厂。对外搭建U+智慧生活平台,目前已吸引近百家合作伙伴,初步建立智慧空气生态圈、智慧用水生态圈、智慧洗护生态圈、智慧美食生态圈、智慧健康生态圈、智慧娱乐生态圈、智慧安全生态圈七大生态圈。截至2014年底,海尔U+智慧生活平台注册用户达到109万人,其中活跃用户19.5万人。 日日顺物流社会化业务大幅增长:此次兆驰股份与公司的合作,正是希望借助公司在国内完善的销售渠道、配送和售后服务网络,迅速提升销量。公司的日日顺物流是可实现从一级市场到四、五级市场,从仓储、送装到售后服务一体的物流解决方案供应商。2014年日日顺社会化物流业务收入增长150%,其中电商物流业务迅猛发展,以覆盖全国的“仓储、配送一体”、“送装同步”的服务,成为天猫大家电的主要物流服务提供商。 盈利预测与投资建议:公司今年以来不断推进智能家居战略落地,与兆驰股份的合作不仅有利于布局智慧家庭生态圈,也将为公司渠道综合业务创造新的增长空间。预计公司2015、2016年分别实现净利润60.30亿元(YOY+20.80%)、69.30亿元(YOY+14.93%),对应EPS为1.99、2.29元,当前股价对应15、16年PE分别为14X、13X,估值较低,公司拟10转10股派4.92元,维持“买入”的投资建议。

公司属于地方国资持股的细分行业龙头企业。具有技术、质量、产能和市场等方面较强竞争优势。2013年前三季度,随着亏损业务的剥离,公司净利同比增长已达到22.56%,呈现明显的周期性恢复态势。 公司业务发展进入新的阶段。成功打入大众汽车配套体系标志着其突破了增长的瓶颈;定增项目实施为公司未来增长及业务升级打下坚实基础;关停亏损资产,斩断关联交易,公司及各相关主体利益进一步理顺。 活塞行业发展面临技术升级、进口替代以及下游需求增长等契机。国内汽车发动机及零部件的技术升级进程将为公司带来差异化竞争优势;跨国公司供应链的国际化转移为公司突破更大市场带来机遇;下游汽车行业中短期增长支撑公司业务扩张。 盈利预测与投资评级:预计公司 2013-15年实现归属于母公司净利润分别约0.62亿元、0.87亿元和1.44亿元,同比分别增长48.03%、40.75%和64.98%,相应的EPS分别约为0.33元、0.32元和0.42元。不论是基于绝对估值还是基于同类可比公司相对估值,目前股价相对其价值都有所低估。如果考虑公司中短期业务增长的较大驱动性因素,以及所属下游汽车行业景气度继续提升的预期,我们认为公司股价未来上行的概率依然较大。综合给予“买入”评级。 股价催化剂:行业景气增长在2014年一季度前后继续被验证;公司业绩增长超出市场预期。 风险因素:宏观经济和政策风险;客户开拓风险;非公开发行不能如期实施。

关注1:公司是商用车活塞领域龙头,技术实力突出 渤海活塞生产的活塞直径横跨30mm 至400mm,品种达1,000多个,广泛用于各种汽车、船舶、工程机械、军工等动力机械领域。公司在国内市场占比第一,主要客户包括潍柴、一汽解放、玉柴、康明斯、上柴等国内外主流的商用车主机厂及发动机厂。 公司研发投入大,技术实力突出。渤海活塞是全国内燃机标准化技术委员会活塞活塞环分委员会的主持单位,公司负责活塞产品国家和行业标准的制定和修订工作。公司多年一来一直重视研发,研发投入占比长期处于高位,保持在3%以上。持续的研发投入为公司带来及技术实力的提升。目前公司国内第一家推出具有自主知识产权的整体锻钢结构活塞的企业。公司的技术优势也是开拓乘用车市场的重要保证。 关注2:关停亏损资产,斩断关联交易 公司此前存在与盟威集团、盟威缸套的关联交易、特种合金业务亏损等问题。特种合金2012年在公司营收中的占比超过25%,但毛利为负,严重拖累了公司的盈利能力。而最近一两年来公司下定壮士断腕的决心:2011年4月盟威集团实际控制人李俊杰卸任上市公司董事长、董事;2012年8月将特种合金业务关停;2012年5月4日,渤海活塞与盟威集团签订《土地使用权转让合同》,以1.28亿元的金额收购国有土地使用权。随着一连串举措的实施,公司已彻底撇清与盟威的关系,斩断了关联交易,彻底清理了特种合金等非主业亏损业务。我们认为公司利润水平正在显著提升,且未来公司治理将步入良性轨道。 关注3:突破乘用车领域,进入新一轮快速成长 国内商用车行业未来成长空间有限,对公司来说突破乘用车市场应是最佳选择。公司之前的乘用车客户多为国内自主乘用车品牌,配套价格低廉。但目前公司借助突出的技术实力,已开始进入德国大众配套体系,目前一开始小批量供货。从明年开始将批量为德国大众1.2T 发动机供货。到2014有望为大众本部更多型号发动机以及大众巴西工厂配套。我们预计未来公司为大众配套的活塞数量有望达到400-500万支。 在拓展了大众这样的优质高标准客户后,公司亟需高标准的生产线支撑配套。目前公司已有一条进口生产线。 此外还有更多高标准生产线在建。我们从即将进行的增发来看,公司计划建设800万套的乘用车产能,将从供给端为公司乘用车业务发展提供有效支撑。 乘用车市场的突破有望带动公司进入新一轮成长期。 结论: 综合来看,在下定壮士断腕的决心,断掉关联交易和关闭亏损非核心业务后,公司又开始配套大众这样的优质合资公司,将进入新一轮成长期。 预计公司2013年-2015年的营业收入分别为12.52亿元、12.83亿元和14.61亿元,EPS 分别为0.27元、0.28元和0.46元,对应PE分别为30倍、29倍、18倍。首次关注给予“推荐”的评级。