投资建议:中信银行18Q3净利润同比增长5.9%,略低于市场预期。预计四季度更受益于市场利率下行,上调18/19/20年净利润增速为8.16%/10.57%/13.69%,对应EPS0.94/1.04(+0.04)/1.18(+0.03)元,BVPS8.41/9.19/10.09元。现价对应6.35/5.74/5.05倍PE,0.71/0.65/0.59倍PB。上调目标价至9.19元,对应18年1.0倍PB,维持增持评级。 新的认识:资负结构调整息差继续走扩息差继续上行。单季净息差(期初期末口径)环比+6bp至1.88%,上行速度加快,归因于资负结构持续调整:①资产端,同业资产环比-20.7%,贷款环比+3.9%;②负债端,以成本率更低的同业负债(环比+1817亿)替换到期的同业存单(环比-1575亿)。 不良边际企稳。不良率环比-1bp,拨备率环比+10pc至161%,单季不良生成额同比持平,企稳迹象已现。18H1不良偏离度已下降至94%,较高不良率属做实数据而非基本面显著恶化,预计资产质量有望进一步企稳改善。 驱动因子转换。非息收入贡献显著下滑,归因ABS投资受益下降和理财业务调整。三季度规模增长对净利润增速的贡献首次由负转正,结合息差上行可见资负调整成果。 风险提示:宏观经济失速下行。

投资建议:维持18/19/20年净利润增速预测9.39%/10.72%/8.92%,对应EPS3.01/3.33/3.63元,BVPS21.18/23.73/26.51元,现价对应5.30/4.79/4.40倍PE,0.74/0.66/0.59倍PB。兴业银行负债结构优化成效显著,商行投行战略有望谱写新章。维持目标价21.18元,现价空间35%,增持评级。 同业成本如何解读。(1)继续受益价格下行。由于低成本负债替换原高成本负债需要时间,因此三季度利率下降的效应在四季度还会显现,预计将驱动计息负债成本率下行9bp,幅度约为三季度的1/3;(2)规模因素易被忽略。除利率下降外,同业负债规模压降也能带动整体成本率下行,但往往易被忽略。判断四季度及明年,同业负债规模压降将替代价格下行,成为驱动负债成本下降的主因。 存款为何快速增长。(1)错峰发行结构性存款。兴业银行没有在今年上半年大力发行结存,而是捕捉到三季度收益率下行的机会开始上量,补充定存780亿元同时节约成本1亿元/季。(2)投行优势获取财政存款。通过投行业务优势,延揽地方债发行获取财政存款。 发债融资有何用意。(1)接续此前到期债券。2019年1月有100亿债券到期;(2)腾出同业压降空间。800亿发行额度可能在2019年内全部用完,规模占当前同业负债的3.8%。边际改善空间不可小觑。 风险提示:资负结构调整出现反复致经营压力和监管达标压力增大。

投资建议:因不良包袱出清,调整18/19/20年净利润增速预测至6.6%(-3.1pc)/12.0%(-5.3pc)/15.1%(+2.6pc),对应EPS1.39(-0.09)/1.56(-0.18)/1.79(-0.15)元,BVPS12.79/14.20/15.83元,现价对应7.61/6.77/5.91倍PE,0.83/0.74/0.67PB。维持目标价15.37元,对应18年1.20倍PB,增持。 新的认识:不良包袱出清对未来利润的提振作用或超出市场预期 不良包袱有序出清。①按此前节奏,预计18年底不良偏离度有望降至100%。②17Q4-18Q3逾期90+转入不良导致的拨备计提占税前利润约22%。包袱出清后,轻装前行,未来利润释放或超市场预期。 零售转型持续推进。市场关注零售拳头产品增长放缓,预计未来增量将企稳回升。得益:①严监管影响边际消退,18Q3发放量已回升;②年末将迎来汽车贷款旺季;③集团渠道利用率仍有提升空间。 零售资产质量可控。18Q3零售不良率环比上升幅度偏大,预计后续不良率上升将放缓:①M0-M1迁徙率仍在历史较低位,风险可控;②18Q3末P2P当月问题平台数从高位回落,信用风险暴露趋缓;③新户质量持续改善,推测银行已调整客群结构以控制信用风险。 信托财富团队整合。逻辑在于渠道、产品与账户的完美结合。已有约1200人转签到银行,预计财富管理将成为零售转型的新突破口。 风险提示:出清进度偏慢、转型不达预期、零售风险抬头。

投资建议:18年前三季度归母净利润累计同比+5.3%,营收逐季改善。 维持18/19/20年净利润增速预测为4.6%/4.4%/2.0%,对应EPS0.61/0.64/0.65元,BVPS5.24/5.71/6.12元,现价对应6.04/5.78/5.67倍PE,0.71/0.65/0.60PB。维持目标价5.02元,维持增持评级。 新的认识:营收持续改善,计划补充资本l营收持续改善。18Q1/H1/Q1-3营收增速逐季回升。归因于:①净息差环比下降,导致利息收入正贡献逐季下降;②其他非息收入增速17年以来首次转正,17H1出售集友银行的高基数效应逐渐消退。 息差环比下降。18Q3累计净息差(披露)1.89%,环比18H1提升1bp,归因于从生息资产中剔除信用卡分期;原口径净息差(期初期末口径)环比下降10bp,归因于:①资产端,低息的存放央行资金环比+13%;②负债端,高息主动负债(同业+债券)环比+10%。 不良维持稳定。18Q3不良率1.43%,环比略降1bp,资产质量稳定。拨备覆盖率18Q3环比上升4.4pc至169%,处于合理水平。 计划补充资本。中行拟发行不超过1200亿人民币优先股,预计为:①用于置换14年发行的高息优先股(5年后可以赎回);②应对全球系统重要性提升带来的资本充足率要求提高(0.5pc)。 风险提示:经济失速下行,信用风险抬头

本报告导读:重点推荐兴业银行:不良压力远比数据好,资产质量其实很优秀。不良指标上升源于收紧贷款展期和降低处置力度,如处置力度达到同业平均,不良率可降27bp。 投资要点: 投资建议: 维持18/19/20 年净利润增速预测9.39%/10.72%/8.92%,对应EPS 3.01/3.33/3.63 元,BVPS 21.18/23.73/26.51 元,现价对应5.30/4.79/4.40倍PE,0.75/0.67/0.60 倍PB。无需担忧兴业银行资产质量,而应更关注其资负调整成果。维持目标价21.18 元,现价空间33%,增持评级。 常规思路解读 结果。从常规思路考察兴业银行三季报,容易得出这样的结论:兴业银行2018 年中以来资产质量在逐步恶化。依据是(1)不良指标环比上升;(2)逾期贷款快速增长。但这仅是指标表象。 确认如何影响数据。兴业银行是股份行中不良认定最严格的银行,而这会使得不良指标比较“吃亏”,因为短期逾期贷款的波动都将及时反应到不良指标上,不良率敏感恰恰反应其真实。 展期如何影响数据。贷款展期可让问题贷款不逾期,短期内有利于美化指标,但其实是把问题递延到将来。兴业银行上收分行审批权限,严控新增贷款展期,存量管理更严格,使得短期逾期贷款增加。 核销如何影响数据。不良压力大的银行倾向于大力核销转出来调节不良指标,但对于兴业银行:(1)资产质量优秀,没有达标压力;(2)当下低价卖出不如持续经营,将未来回收成果留在本行。因此兴业处置力度远低于同业,若达平均水平,不良率可降低27bp。 风险提示:宏观经济如继续波动,兴业银行将面临不良恶化的风险。

本报告导读: 宁波银行18Q3归母净利润同比增长21.1%,符合市场预期。宁波银行优秀基本面与高成长性兼具,维持目标价23.03元,现价空间37%,维持增持评级。 投资要点: 投资建议:维持18/19/20年净利润增速预测为 19.82%/21.09%/22.85%,对应EPS 2.16/2.63/3.24元,BVPS 11.80/13.98/16.69元,现价对应7.77/6.39/5.19倍PE,1.42/1.20/1.01倍PB。宁波银行优秀基本面与高成长性兼具,维持目标价23.03元,现价空间37%,维持增持评级。 新的认识:息差上行,营收提速. 营收显著提升。营收同比增速为14.3%(18H1为9.8%),继续加速成长。归因于:①净息差持续上行,驱动净利息收入同比增长8.9%;②基金收益和衍生品价格上涨,推动其他非息收入同比增长259.2%。息差持续上行。净息差(日均余额口径)环比上行9bp 至1.90%,结束了净利息收入自17H1以来同比增速为负的情况,归因于:①资产端继续多投高定价贷款,压缩低价同业资产,同业资产环比减少16.1%;②负债端存款保持快速增长,同比+16.3%,环比+1.1%。 不良基本稳定。不良率0.80%,环比持平,拨备覆盖率环比微升3pc至503%,安全垫预计仍将为A 股上市银行最高水平。但关注贷款规模结束了自16H1以来的下降趋势,18Q3环比增加16%,关注率环比上升5bp。判断宏观经济波动使新增逾期/关注贷款有所增加,但不影响宁波银行扎实的资产质量。 风险提示:宏观经济波动引发信用风险。

本报告导读: 18年前三季度归母净利润同比+15.4%,略低于市场预期。营收继续改善,息差环比略降,不良小幅回升。下调目标价至9.85元,现价空间30%,增持评级。 投资要点:投资建议:营收改善,不良回升。下调18/19/20年净利润增速至16.1%(-1.2pc)/15.1%(-3.3pc)/14.9%(-3.7pc),对应EPS1.27(-0.07)/1.47(-0.11)/1.700.18)元,BVPS7.88/8.95/10.20元,现价对应5.95/5.14/4.45倍PE,0.96/0.85/0.74倍PB。下调目标价至9.85元,对应18年1.25倍PB,增持。 新的认识:营收继续改善,不良小幅回升营收继续改善。18Q1/H1/Q1-3营收同比增长7.5%/8.6%/8.8%,增速逐季回升。得益于:①资产增速逐季回升,前三季度总资产同比+5.1%/5.4%/6.3%;②非息收入仍然较快增长,同比+25%。18Q3实际税率环比-4.6pc 至10.6%,若考虑节税效应,营收端改善更多。 息差环比略降。18Q3累计净息差(披露)1.87%,环比18H1略降2bp。归因于负债端成本率上行快于资产端:①资产端,贷款环比大幅增加7%,其中零售贷款环比+14%,带动资产端收益率较快上行,但或因支持普惠金融拉低上升幅度;②负债端,存款压力上升,活期存款环比-20%,以定期存款补位(+13%),向央行借款环比+99%。 不良小幅回升。18Q3不良率0.89%,环比+3bp,推测不良上升源于近期江苏地区大型民营企业信用风险事件。拨备覆盖率被动环比下降20pc,但仍处于443%高位,风险抵补能力仍然较强。 风险提示:资产增速放缓,信用风险抬头

投资建议:由于息差走扩和资产质量向好,上调18/19/20年净利润增速预测至15.00%/16.05%/17.44%,EPS3.20(+0.03)/3.71(+0.14)/4.36(+0.38)元,BVPS19.46/23.05/26.29元,现价对应8.86/7.64/6.50倍PE,1.46/1.23/1.08倍PB,维持目标价39.38元,对应18年1.7倍PB,增持。 新的认识:主动缩表,轻装上阵 营收增速连续向上。17A/18Q1/18H/18Q3营收同比增长5.3%/7.2%/12.0%/13.6%,主要得益于息差走扩与其他非息收入上升。 资负结构优化调整。2018Q3环比略微缩表,主要源于压降低收益同业资产和高成本同业负债:①Q3生息资产规模环比小幅下滑0.6%,归因于同业资产环比-15.8%,其中买入返售环比-43.2%。②Q3付息负债规模环比小幅下滑0.5%,归因于传统同业负债环比-7.2%。 息差持续稳中有升。18Q3净息差(日均口径)2.54%,环比+1bp,得益于:①资产端,利率较低的同业资产占比下降,且贷款占比上升的同时,贷款中利率较高的个人贷款占比环比+4pc至52%,带动生息资产收益率环比上行更快②负债端,付息负债成本率保持稳定。 资产质量优中更优。18Q3不良率1.42%,环比-1bp,资产质量更优;拨备覆盖率326%,环比+10pc,保持上市股份行中最优水平。 风险提示:经济失速下行、信用风险上升。

投资建议:上海银行18Q1-Q3归母净利润同比+22.5%,超出市场预期,上调18/19/20年净利润增速为18.62%/18.07%/18.99%,对应EPS1.66(-0.5转增股本摊薄)/1.96(-0.46)/2.34(-0.4)元,BVPS12.98/14.36/16.01元。现价对应7.28/6.17/5.18倍PE,0.93/0.84/0.76倍PB。上调目标价至15.80元,对应18年1.1倍PB,维持增持评级。 新的认识:零售转型盈利高增 盈利持续高速增长。单季利息净收入环比大增17%,带动单季PPOP环比+12.6%:①压降同业、回归信贷,贷款净额环比增6.4%;②单季净息差(日均余额口径)环比大幅上升19bp至1.65%,归因于零售贷款高增提升贷款定价,存款环比+2.2%和同业负债利率下行。 零售转型成效显著。三大抓手:①消费贷:个人贷款余额增速远高于贷款增速——环比+10.6%,其中消费贷款占比继续提升,环比+3pc至66%;②养老金客户:其AUM环比增长4.3%,占零售客户AUM比例继续提升;③线上服务:线上理财销售额提速,单季环比+33%。 资产质量保持优异。不良率和关注率延续年初以来的下降趋势,环比分别-1bp和-7bp;Q3不良生成额和不良生成率稳定,资产质量整体保持优秀的水平;拨备覆盖率环比+16.5pc至321.14%。 风险提示:宏观经济失速下行。

本报告导读: 18年前三季度归母净利润同比+20.4%,超出市场预期。盈利快速增长,不良持续改善。维持目标价10.54元,增持评级。 投资要点: 投资建议:18Q3累计归母净利润同比+20.4%,盈利增速超出市场预期。 上调18/19/20年净利润增速预测至17.9%(+3.2pc)/14.5%(+1.2pc)/11.8%(+1.2pc),对应EPS0.94(-0.48,因转增股本摊薄)/1.10(-0.51)/1.24(-0.55)元,BVPS9.02/9.91/10.91元,现价对应8.42/7.25/6.42倍PE,0.88/0.80/0.73PB。维持目标价10.54元,对应18年1.17倍PB,增持。 新的认识:盈利快速增长,不良持续改善 盈利快速增长。累计归母净利润同比增速逐季加快,得益于:①投资收益快速增长,带动非息收入同比+106%,同时节税效应凸显; ②息差较快回升,Q3环比+12bp;③成本控制对利润贡献逐季扩大。 息差较快回升。18Q3净息差(期初期末口径)1.75%,环比+12bp。 归因于:①资产端,贷款环比大幅增长10.9%,低息同业资产压缩13.4%;②负债端,主动负债成本下降。预计净息差将继续向上。 不良持续改善。不良率Q3环比下降4bp 至1.52%,关注率环比大幅下降63bp 至1.44%,资产质量持续改善。18H1偏离度已经下降至107%,预计未来不良生成压力将减弱。 资本约束凸显。18Q3核心一级资本充足率继续环比下降5bp 至8.21%,资本约束趋紧下资产扩张持续放缓,亟待资本补充。 风险提示:资产增速放缓,信用风险抬头

投资建议:维持18/19/20年净利润增速预测9.39%/10.72%/8.92%,对应EPS3.01/3.33/3.63元,BVPS21.18/23.73/26.51元,现价对应5.30/4.79/4.40倍PE,0.75/0.67/0.60倍PB。兴业资负调整成效显著,商行投行战略有望谱写新章。同时,最受益政策边际放松,维持目标价21.18元,增持。 新的认识:结构调整见成效,商行投行谱新章l资负调整见效。①负债端,存款环比大幅上升8.5%(主要是定存贡献),预计为18Q3老16家上市银行中增长最快者,同业负债环比-15.4%,错配压力显著缓解;②资产端:以标准化债券替换非标,非标环比-11.9%,债券投资环比+11.0%。资负结构实现华丽转身。 营收逐季回升。自18Q1起营收增速转正且逐季回升,18Q3同比+11.2%,其中非息收入同比大幅提升24.6%,占比达39%,归因信用卡手续费、债券投资收益和基金分红的快速增长。 息差继续上行。净息差(期初期末口径)环比+5bp,继续上行。兴业最受益同业利率下降,息差上行速度看似不及预期,实则是以债券替代非标,投资收益替代部分利息收入,驱动非息收入高增长。 不良边际上升。不良率环比+2bp,关注率环比+3bp。但其18H1偏离度仅77%,Q3拨备覆盖率206%,离监管要求尚有76%安全垫。 风险提示:宏观经济下行、资产质量恶化

投资建议:18Q3净 利润累计同比+6.8%,基本面逐季改善。维持18/19/20年净利润增速预测为9.6%/17.3%/11.5%,对应EPS1.48/1.74/1.94元,BVPS12.81/14.35/16.06元,现价对应7.32/6.24/5.60倍PE,0.85/0.76/0.67PB。维持目标价15.37元,对应18年1.20倍PB,增持。 新的认识:息差处于向上通道,不良包袱有序出清 零售转型持续推进。18Q3零售贷款占比56%,环比+2pc。①信用卡、新一贷、汽融贷单季发放量回升,监管影响逐渐消退,打消市场对Q2增量下滑的疑虑;②单季新增AUM 回升,平安银行与信托财富管理团队整合后,财富管理预将成为新的零售转型突破点。 息差向上趋势不改。18Q1-3净息差2.29%,环比18H1提升3bp,带动营收增速持续改善。归因于:①零售贷款收益率和占比双升,低息同业资产占比下降;②主动负债成本和占比双降,同业存单成本率环比18H1下降17bp。主动负债成本下降背景下,随着资产负债结构调整和零售贷款占比进一步提升,预计净息差将继续向上。 资产质量稳步改善。表现为:不良率环比持平,不良生成额、生成率同比和环比均下降,关注率、逾期率持续改善,资产质量稳中向好。偏离度继续下降至119%,预计历史不良包袱18年底处理完毕。 风险提示:转型不达预期、零售风险抬头

本报告导读: 建设银行18Q3净利润同比增长6.22%,符合市场预期。息差保持平稳,存款增速回升,不良稳中向好。维持目标价9.12元,现价空间31%,维持增持评级。 投资建议:建设银行18Q3净利润同比增长6.22%,符合市场预期。维持18/19/20年净利润增速6.02%/7.14%/5.74%的预测,对应EPS1.03/1.10/1.16元,BVPS7.60/8.34/9.11元。现价对应6.77/6.32/5.98倍,0.92/0.83/0.76倍PB。维持目标价9.12元,现价空间31%。维持增持评级。 新的认识:息差保持平稳,存款增速回升。 息差保持平稳:前三季度净息差2.34%(日均余额口径),与18H1持平。期初期末口径净息差则环比18H1提升13bp至2.21%。此前市场担忧点在于,国有大行可能因政策指导而将更多贷款投向定价较低的小微企业及基建项目,拖累下半年息差表现。但从建行三季报情况看,息差有企稳回升的态势,归因资产端多投零售类贷款,和负债端存款增速筑底回升。 存款增速回升:18Q3存款同比增长5.28%,增速较前两个季度更快。环比增长1.55%,是自17H1以来最高值。今年行业存款压力普遍增大情况下,建行存款增速自18Q1起逐季回升,大行负债端优势凸显。 不良稳中向好:不良率环比18H1下降1bp至1.47%,拨备覆盖率环比上升2pc至195%,资产质量延续2016年以来稳步改善的趋势。

投资建议:因不良持续改善和息差大幅扩大,上调18/19/20年净利润增速预测为19.10%(+1.47pc)/22.07%(+3.07pc)/17.32%(+1.16pc),对应EPS0.68(+0.01)/0.83(+0.03)/0.97(+0.05)元,BVPS5.16/5.97/6.69元。现价对应8.80/7.21/6.14倍PE,1.15/1.00/0.89倍PB,维持目标价7.31元,现价空间23%,维持增持评级。 新的认识:不良持续改善,息差大幅扩大。 不良持续改善:18Q3不良率环比下降1bp至1.00%,前瞻指标关注率环比下降5bp至2.12%,资产质量继续改善。拨备覆盖率环比提升20pc至407%,仍拥有上市银行中最强的风险承担能力。同时也要注意到,受宏观经济和小微企业经营状况影响,常熟银行不良率及关注率改善速度略有放缓,但并不影响其扎实的基本面。后续需关注城农商行尤其是小微业务资产质量的演变情况。 息差大幅扩大:期初期末口径净息差环比提升22bp至3.33%,上升速度较18H1更快,对净利润增速的贡献也自2017年来首次转正。 归因资产端小微业务贷款需求旺盛、常熟银行定价能力突出,以及负债端存款平稳增长。18Q3存款同比增长15.79%,与总资产15.71%的同比增速匹配,负债低成本优势有望继续保持。 风险提示:宏观经济失速下行引发信用风险。

本报告导读: 民生银行18H1业绩符合预期,息差环比回升,但不良持续暴露。维持目标价8.58元,增持评级。 投资建议:息差环比回升,但拨备仍有压力。下调18/19/20年净利润增速预测至4.16%(-0.01pc)/7.18%(-0.64pc)/7.42%(-0.07pc),对应EPS 1.17(-0.25,转增摊薄)/1.26(-0.27)/1.35(-0.30)元,BVPS 9.31/10.37/11.52元,现价对应5.02/4.68/4.36倍PE,0.63/0.57/0.51倍PB。维持目标价8.58元对应18年0.92倍PB,维持增持评级。 新的认识:息差环比回升,不良持续暴露l 息差环比回升。18Q2净息差(期初期末口径,还原I9影响)1.66%,环比+14bp,得益于资产端收益率上行16bp,符合我们前期判断。 收益率上行背后是资产向信贷集中,表现为:贷款环比+5%,同业环比-20%。预计净息差将继续企稳向上:民生银行18H1同业负债(含CD)占比30.5%,将受益于银行间主动负债成本率下降。 中收增速转正。18Q2中收同比+5.1%,17年来首次转正,归因银行卡业务较快发展。监管边际放松下,预计中收负面影响将继续减退l 不良持续暴露。18Q2不良率1.72%,环比+2bp;不良生成率同比、环比大幅上升,导致拨备计提拖累利润。判断未来拨备仍有压力: ①18H1偏离度130%,不良生成压力大;②拨备覆盖率环比-9pc 至163%,拨贷比环比-16bp 至2.78%,反哺空间有限。 风险提示:经济增长失速引发信用风险