皮带/除尘设备商转型垃圾发电,全产业链布局。公司成立于1997年,以皮带输送机起家。2003年成功引进开发干法脱硫除尘一体化袋式除尘器,开始进入环保领域。2012年公司生活垃圾焚烧炉研发成功,并启动与中科通用的并购重组,逐渐形成垃圾焚烧发电咨询设计、设备制造、建设总包、运营管理的全产业链布局。随后公司加快向环保产业转移步伐,未来将重点向危废等新兴市场拓展。公司近年业绩稳定,财务健康,净资产收益率稳步提升,偿债能力指标亦较优异; 垃圾发电行业进入整合期,公司仍然保持快速扩张,理性竞争,重视运营项目开发。在国家政策的大力推动下,全国垃圾发电产能迅速扩张,尤其2015年业内公司为抢占市场,纷纷跑马圈地,使垃圾处理服务价格急剧下降,低于成本的价格为项目质量和业绩兑现埋下隐患。在激烈的竞争中,盛运环保始终保持快速的扩张,15年订单总额超过60亿元、16年在手14.5亿,且项目价格均保持较高水平,项目类型以BOT居多,为未来的业绩兑现提供坚实的支撑; 并购进入危废蓝海。我国危废产生量大而处置率严重偏低,危废种类众多、处理技术差异大,国家对危废实施许可证管理,形成较高的行业进入壁垒。 国家政策的推动使近年来危废处理价格不断上涨,整个行业正处于蓝海阶段。 盛运环保通过并购“安贝尔环保”,获取相关的许可证,快速进入危废领域,为未来收入增长提供强劲动力; 业绩预测与评级。预计公司2016、2017年实现归属母公司所有的净利润分别为4.02、5.02亿元,对应EPS分别为0.30、0.38元,垃圾发电行业2016年平均市盈率33倍,考虑到公司在手订单多,且价格合理,重视运营管理,业绩更有保障,给予公司2016年35倍PE,对应目标价10.5元,给予买入评级; 风险提示。1、公司垃圾焚烧项目收运垃圾不足,产能利用率不及预期。2、国家提高垃圾焚烧厂排放标准,影响项目运营收入。3、公司并购进展不达预期。

国投系上市公司,利润率行业领先。公司是国投公司旗下唯一发电类上市公司,2015年实现营收312.8亿元,同比下降5.1%,归母净利润54.3亿元,同比下降3.0%,其中火电收入受发电利用小时下降和上网电价下调的影响,下降13.2%。公司2015年销售毛利率为52.2%,ROE达20.4%,均为行业领先水平。 水电为主,水火均衡。公司以水电装机为主,水火均衡,火电以大机组为主,截止2015年末,公司已投产控股装机容量2707.45万千瓦,水火占比分别为61.2%/36.0%,核准及在建控股装机1347万千瓦,预计2016年投运421.8万千瓦,含4台百万千瓦火电机组。我们认为,十三五期间,节能环保将持续影响行业,水电作为低成本清洁能源,具有成本及环保优势,能够保证较高的机组利用小时,百万机组火电具有超低排放和效率优势,未来将成为火电主流,利用小时有望得到保障,预计到2020年,火电装机将达10.79亿千瓦,年增长2%,水电装机将达3.9亿千瓦,年增长4%,全国总装机将达18.07亿千瓦,年增长3.7%。雅砻江水电潜力大,梯级补偿效益显著,运营效率突出,可开发容量为3000万千瓦,2015年底已投产1455万千瓦,目前已开建450万千瓦,另有766.2万千瓦拟建,预计2020年后陆续投产。 开启海外投资:收购RNEUK进入英国海上风电运营市场,该公司拥有两个海上风电项目,容量118.6万千瓦,预计2018年后投产58.8万千瓦(RNEUK占比25%),有望逐步贡献利润;通过收购与投标参与印尼火电机组建设,印尼电力市场缺口大,未来五年规划新增3500万千瓦,目前印尼整体火电利用小时较好,未来增长空间可期。公司拥有国投公司背景,项目投资经验丰富,与东南亚云顶集团合作,降低了市场开拓成本。 电改、国改迎机遇。电力体制改革:公司拥有大量低价水电,成本优势明显,积极响应改革,已成立甘肃、贵州售电公司,通过竞价直销,公司未来有望获得更多的发电量配额和额外的售电利润,假设每度电售电盈利2分,全国售电市场利润空间约为1000亿,公司主动布局,未来随着改革推进,有望持续受益;国企改革:公司试水国有资本运作改革,参与赣能股份定增成为第二大股东,切入江西市场,公司有望受益赣能的跨越式发展。 盈利与估值。受益于来水良好,公司业绩有望持续增长,同时公司中长期看点有雅砻江水电、海外市场开拓和电力体制改革。预计公司16-18年EPS分别为0.79/0.84/0.87元,发电行业16年平均PE估值为10倍,我们给予公司16年整体业绩10倍的PE估值,目标价7.9元,首次给予“买入”评级。 风险提示:来水严重偏枯;火电利用小时下降幅度过大;投产未达预期。

目前公司估值仅为0.8倍PB(2015年),国企改革发酵,公司有望最先受益。5月16日习主席在中央财经领导小组会议上提出供给侧改革本质属性是深化改革,推进国有企业改革;李总理5月18日主持召开国务院常务会议,部署推动中央企业“瘦身健体”提质增效,谨防国有资产流失。我们认为国企改革成为新重点,国改融入供给侧改革将是未来趋势,真正突破很可能在煤炭和钢铁行业,而央企又可能率先改革。公司作为煤炭行业五家央企之一很有可能入选7月公布的第二批国企改革试点名单,但是公司目前PB(2015年)仅为0.8倍,如果进行国改将面临国有资产流失压力,因此只要改革,公司未来PB估值很可能修复到1倍以上。 供给收缩促行业盈利好转,央企国企改革概率高。由于政策支持,煤炭供给收缩力度将大于别的行业,需求收缩可能小于别的行业,未来几个季度煤炭行业盈利有望持续大幅改善。公司是中煤能源的子公司,属于央企,位于徐州,距离消费地近。 煤炭盈利改善,剥离亏损资产。1)煤炭盈利好转:公司2015年900万吨原煤产量,精煤产/销量为621/622万吨(主要是配焦煤),同比+12%/13%。平均售价/成本469/370元/吨,同比-28%/-30%。2016年一季度净利润约400万元,5月以来,山西地区焦煤价格累计上涨约100元/吨,公司所在区域价格涨幅低于山西地区(约为60元/吨),按公司单季焦煤销量150万吨计算,Q2单季净利润可达2500万元,二季度业绩有望改善。2)剥离亏损资产:公司15年12月转让大屯铝业控股权,15年实际影响利润-0.6亿;今年4月,公司拟1元转让四方铝业100%控股权,转让收益超过2亿元。至此,除铝板带项目外,铝相关业务全部剥离(板带业务应该也是亏损,为未来减亏留下了空间),盈利状况有望明显改善。3)发展电力业务:15年公司电力收入6亿元,占主营业务收入12%,同比+8%,毛利率高达41%。目前正在建设2*350MW热电联产项目,35亿投资,将使电力业务进一步扩大。 预计公司2016-2018年EPS为0.14、0.24、0.35元,给予公司2015年1倍PB,估算公司目标价11.05元。经过前期调整煤炭普遍估值较低,公司股价已经接近2年新低,在基本面不断好转的时候,向下空间很小,安全边际较高。考虑公司目前国企改革预期强烈,行业内平均PB1.3倍,我们保守给予公司2015年1倍PB,目标价11.05元,给予买入评级。 风险提示:煤炭价格下跌,国企改革低于预期。

投资要点: 我们曾经非常看好西山煤电,后来却将他剔除出我们重点推荐的名单。我们在12月看多时就在行业报告里推荐过西山煤电,并在2月16日煤炭整体调整以后写了《煤炭资质最好,供给侧改革空间较大》重点推荐西山煤电。原因是“公司是年初总理选择下矿的企业,理应做出表率,无论在时间上还是幅度上”。之后1月8日兖州煤业首先公布减员分流2万人,占比20%;1月10日-12日,陕煤、平煤等公司分别公布了减员分流20%及以上的计划,西煤一直拖到2月下旬才公布了减员15%的计划,这和我们推荐西煤原本的理由不符,因此,3月5日,我们在《十三五需求托底,再论煤炭如何选股》中将西煤剔除出重点推荐的三大标的,西煤至今一直不是我们重点推荐品种。 今天,逻辑再次改变,我们再次重点推荐西煤,原因仅一条:山西焦煤集团被确定为国有资本投资公司改革试点。虽然焦煤集团有大量的困难,也慢于兖州煤业,但成立国资控股管理公司可能带来管理的极大改善。山西政府给西煤的母公司焦煤集团的要求是:2016年10月份开始启动试点工作,研究提出深化企业内部资产业务重组整合方案,2017年全面推开。焦煤集团下属煤炭上市平台西山煤电有望受益。管理效率的提高可以参考兖矿集团2016年1月5日成立国有资产控股管理有限公司以后,兖州煤业对盈利的重视。 兖州煤业是煤炭行业第一家,也是发展最好的一家,我们在2016年2月25报告《为什么暴跌时我们坚定看好煤炭股》中专门推荐过。如今,西煤有了类似的逻辑,我们理应再次重点推荐西山煤电。当然,我们也仍然看好兖州煤业。 山西最优焦煤资源公司,精选整合产能。1、公司煤炭资源具有极强的竞争优势。公司拥有多处最优质的煤炭和焦炭矿区,矿区的焦煤、肥煤和炼焦精煤等煤种品质均高于市场平均水准。2、2011年整合时,在市场普遍拿矿的时候,公司冷静地拒绝了一半的整合矿井,因为担忧资源储量和盈利的不确定性。最终在吕梁和临汾仅整合产能540万吨(临汾6座480万吨+古交1座60万吨),目前可以关闭的产能相对较少。 我们预测西山煤电调整2016-2018年EPS分别为0.10元(-0.02)、0.17(-0.02)元、0.14元,按2016年2.3倍PB给予目标价11.8元。相对行业2015年平均1.3倍的PB,未来行业的PB将上升,加上集团成立国有资产管理公司盈利改善或将具有先发优势,我们给予公司2016年2.3倍PB,估算公司目标价10.44元,维持公司买入评级。 风险提示:国资公司改革不彻底,山西人员分流难度高于预期。

彻底转型垃圾焚烧。2015年9月30日,公司公告完成重大资产重组事项,以3.42亿元向润达机械出售公司所有的盛运重工70%股份,将输送机械资产完全剥离,至此,彻底转型成为垃圾焚烧建设与运营企业。公司主业:大型垃圾焚烧发电项目的投资总包和运营管理。 拿单能力强,成就垃圾焚烧新巨头。公司掌握核心技术,扩张迅速,拿单能力强,在手垃圾焚烧发电项目充足,截至2016年1月,公司在手项目超40个,垃圾焚烧发电总规模超4万吨/日,14-15年拿下项目30个,已进入垃圾焚烧市场规模第一梯队,发展后劲足。我们预计2015年共有5-6项建成投产,16年投产7-8项,17年有7-8项投产,未来三年业绩平均增速有望达30%。受环保压力影响,十三五期间,垃圾焚烧有望进一步替代填埋,焚烧占比将进一步提高,有望突破50%,预计行业投资额超千亿,产值逾1500亿元,我们看好行业整体的发展机会,而公司拥有技术优势,在未来的增量竞争中有望继续扩大市场份额。 资本运作突破资金瓶颈;引入战投,拓展拿单空间。1)2015年非公开发行公司债10亿元、定增21亿元(已完成)、转让丰汇租赁获利7.6亿元(已交割完成),用于已签约焚烧项目的建设,我们认为,公司有望在未来16-17年实现项目的大量投产。2)2015年公司分别与华融控股股权投资基金管理公司、中建基础设施勘察设计建设公司、国开金泰资本投资公司签署战略合作框架协议,一方面通过设立并购基金(华融50亿,首期20亿;国开金泰50亿,首期20亿),主动投资垃圾焚烧产业链,另一方面通过资源共享,利用国开行和中建公司的资源进一步增强公司的拿单能力。 盈利预测与估值。公司拿单能力极强,拓展迅速,资金准备充裕,将成为垃圾焚烧行业的新巨头。我们预计公司16-18年实现盈利4.6/6.4/8.5亿元,对应EPS分别为0.35/0.48/0.64元,垃圾焚烧行业16年平均估值为35倍,而我们认为公司是纯正的垃圾焚烧标的,发展后劲十足,但考虑到公司刚转型,未来存在较多不确定性,因此,我们给予公司16年整体业绩30倍的估值,目标价10.5元,“买入”评级。 风险提示:15年业绩包含转让丰汇租赁的投资收益,垃圾焚烧行业发展不及预期,项目投运不及预期。

投资要点: 重组再起航,废弃产品回收初露锋芒。2015年,公司定增13亿,公司大股东中再生及其关联方认购10亿,并剥离亏损严重的水泥业务,注入中再生旗下的废弃产品回收资产,彻底转型环保产业,并于3月9日完成摘帽。 行业标准调整,行业龙头业务有望爆发。1)2016年1月起,废弃电子电器产品补贴标准迎来结构性调整,将提高空调、洗衣机的回收,压缩电视机、电脑回收的利润空间,并对规格较小的废旧电器不予补贴,由于小规模的拆解企业的重点为小规格产品,因此,本次调整,将压缩小企业(占比75%)的生存空间,有利于行业龙头扩张。2)2016年3月,废弃电子电器补贴目录由5类扩大至14类,未来5年市场空间有望从1000亿元增长至2000亿元。随着未来拆解率的提升,行业有望持续增长。我们认为,公司作为行业巨无霸,有望获得新增品类牌照,实现业务规模大幅提升。相比行业内其他公司,公司具有渠道优势和规模优势,市占率约为20%。 公司回收网络强大,渠道优势明显,股东专业支持。公司2015年实现营收16.07亿元,归母净利润达1.75亿元,2015年,公司的毛利率高达57%,远高于行业平均水平(25%)。主要源于:1、网络布局优势:公司已布局全国回收网络,拥有8个拆解企业和配套回收网络,并拥有5000多个回收点,回收品类覆盖面广,具有成本优势。2、渠道优势:依托供销系统资源,公司能够与回收大户保持良好的合作关系,具备渠道优势,这种优势有望在未来竞争中逐步兑现为市场份额。3、股东优势:公司依托中再生已建立的全国性回收网络,有效降低了采购成本,化解下游金属价格持续下行所带来的压力。公司是中国供销集团旗下唯一上市平台,为集团全面深化改革、后续推进产业重组战略奠定基础。集团再生资源板块2013年总资产168亿元,总营收253亿元,净利1.7亿元,堪称行业巨无霸,集团旗下还有农资、棉花、日用消费品等板块资产,2013年营收分别为750/265/79亿元,毛利分别为24/9/9亿元。 盈利与估值。预计公司2016-18年EPS分别为0.35/0.45/0.51元,2016年同行业公司PE估值为42倍,我们认为,公司主营业务盈利空间打开,迎来发展良机,潜在集团资产提供的外延增长值得期待,因此给予公司16年整体业绩30倍的PE估值,目标价10.5元,首次给予“买入”评级。 风险提示:增发进度低于预期;新品拆解牌照发放进度低于预期。

盈利能力大幅提高,扣非净利同比增150%以上:1)2016年1季度归母净利/归母扣非净利420/2616万元,同比-16%/+161%,扣非净利比上期增幅巨大,而净利同比下滑,在于上期处理厦门航空股权投资带来5508万元一次性收益,本期投资收益仅590万元,公司本身成本下降和亏损资产剥离是经营性业绩改善、扣非净利提升的最大推手;2)营收26.8亿元,环比+9%、同比-25%,营业成本同比-27%,毛利率为22%(同比+2pct,比2015全年+10pct),毛利率提升主要受益于生产成本下降;3)销售费用/管理费用同比-32%/-38%,公司提升内部管理、减人提效、严控各项非生产性支出,不再合并原所属章村矿、显德汪矿、陶一矿和金牛化工对业绩的利好初步显现。 盘活资金、优化产业结构、剥离亏损资产,业绩利好将逐渐显现。公司向厦门建发转让持有的厦门航空15%股权,有效回笼资金;向金隅股份转让持有的咏宁水泥60%股权,调整优化产业结构;向控股股东冀中集团转让金牛化工29.99%股权,使金牛化工出表,改为权益法核算。这些举措使公司资金流动性和盈利能力增强的业绩利好将进一步显现。此外,公司将本部亏损严重的章村矿、德显汪矿、陶一矿转让给集团(合计产能约440万吨),自15年11月起由集团托管,按中报披露数据,上半年三矿累计亏损2.2亿元,此次剥离将有效减亏,显著改善公司未来业绩。 全焦煤公司,有望显著受益焦煤提价。公司是以焦煤生产为主的河北大型煤炭企业,属于纯焦煤公司,价格弹性大。受钢铁市场回暖影响,钢厂开工上升有望显著带动公司所在地焦煤需求,后续焦煤价格上涨动力强劲,公司有望显著受益,若吨煤提价50元,公司年化利润总额可增近10亿元。我们于2016年4月18日的报告《期货调整或带来煤炭股又一次建仓机会-煤炭供给侧改革观点更新之十》中也重点提及冀中能源的潜在投资机会。 预计公司2016年-2018年EPS为0.12元、0.13元、0.15元,给予2016年1.9倍的PB,估算公司目标价9.7元。公司计划16年完成原煤产量2900万吨(同比-2%),营业收入100亿元(同比-20%),我们认为公司作为河北龙头,有望充分受益于供给侧改革,并且公司是纯焦煤公司,价格弹性大,有望显著受益焦煤提价,相对行业平均1.7倍PB,我们给予公司2016年1.9倍PB,目标价9.7元,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求下滑,供给侧改革低于预期。

投资要点: 一季度业绩同比大幅增长近40%。公司2016年一季度取得营业收入/归母净利润22.91/1.43亿元,同比+28.07%/+38.24%,EPS为0.14元。业绩提升主要由于公司17亿元债务融资到位,业务规模有效扩张所致。 债务融资缓解经营现金压力,期间费用率大幅下降。一季度,公司保理业务规模扩大导致经营性现金流净额为-16.4亿元,但由于公司实施了多项债务融资,筹资净现金流达21.5亿元(同比+731%),有效缓解了公司的现金流压力。一季度末,公司资产负债率达70.5%(较15年底+6.53pct),但依然低于行业平均水平。一季度公司期间费用率为9.69%,同比-3.25pct,下降主要来自于海运费大幅下调带来的销售费用率下降(同比-6.73pct);管理/财务费用率同比上升1.26/2.22pct,主要由于公司实施股票期权激励计划、引进大量高端人才致使人工费用(薪酬)增加以及融资规模扩大所致。 衍生品投资收益显著,业务扩张带来业绩增长。公司未来将以煤炭、焦煤、焦炭、铁矿石、棉花等大宗商品贸易为主,充分利用期货、纸货等金融衍生品,打造期现结合的经营模式,一季度,公司期货纸货等衍生品投资取得投资收益0.87亿元,同比大幅增长164%。公司一季度综合毛利率为15.07%,同比下降1.92pct,主要由于新业务毛利率低于煤炭业务所致,但整体来看,综合毛利同比增长13.6%,业务扩张为公司业绩带来较大增长,同时也为易煤网平台储备业务资源提供帮助。 供应链金融服务商业务加速增长,公司未来看点多。随着易煤网业务和大宗品业务的发展,我们判断公司2016年仍将为贸易保理业务新增融资,预计2016年公司保理业务规模仍将增长40%-50%。未来公司看点:1)瑞茂通通过“易煤商城”和“团购”为煤炭和电力企业提供便利,2)“阳光招标系统”帮助电力企业招标采购,3)阿米巴合伙制鼓励企业和个人加盟瑞茂通平台,4)对管理层施行股权激励计划留住并激励人才。除此以外,公司更大的看点是引入恒生电子作为参股股东,恒生电子是阿里的子公司,拥有阿里的资金支持,并对接多家银行开发独立支付系统,为未来打造资金闭环。 维持公司2016年-2018年EPS0.64元、0.78元、0.96元。我们长期看好瑞茂通在煤炭物流金融行业的首发地位和丰富经验,以及未来的市场空间(瑞茂通仅1/100的市占率),按4月25日收盘价计算,7家可比公司16年平均PE为34倍(见附表1),考虑公司盈利快速增长具有相对优势,给予公司16年40倍PE,维持目标价26元不变,维持“买入”评级。 风险提示:1、煤炭电商进入者在不断增加,潜在竞争可能会更加激烈。2、资金宽松局面难言长久,但大浪淘沙,上市公司融资优势更大,更易胜出。

2016年1季度盈利下滑42%,2015年盈利下滑48%,下滑速度有所减缓。公司2016年1季度由于售价同比下降,收入下降6%,但成本仅下降4%,因此,公司1季度归母净利润同比下降42%至0.49亿元。往后看煤价将以上涨为主,作为焦煤龙头公司,西山煤电也可能努力降低成本,公司未来盈利有望逐渐改善。 2016年并无扩张计划。2015年公司原煤产量同比减少0.29%至2788万吨,精煤产量同比减少1.9%至1290万吨。2016年生产经营计划指标是:原煤产量2755万吨,洗精煤产量1170万吨,年发电量106.85亿度,焦炭440万吨。公司2016年的计划和2015年的产量变化不大,煤炭生产略有下降。 2015年4季度销售已经明显好转。公司2015年吨原煤售价从2014的459元/吨下降至361元/吨,从1季度的情况看,公司的煤价已经有明显的好转,我们不明白公司2016年精煤的计划产量为何下降,而且目前焦煤价格明显有见底回升的趋势,尤其276天和全国减产政策的推进,煤炭行业的盈利有望明显改善,预计2季度公司售价和盈利有望好转。其实我们完全可以从公司1季度和去年4季度的现金流、现金和应收账款等数据的好转明显看到公司的盈利即将改善。 2016年公司首要机会来自焦煤涨价。公司焦煤占比40%,近期钢厂钢铁和焦煤库存下降,而公司及行业同类公司的库存也大幅下降,而5月1日后全国煤矿276天工作日将执行,焦煤产能受限,未来公司销售价格有望大幅上涨。 2016年次要机会来自供给侧改革助力成本下降。公司是年初总理选择下矿的企业,且人工成本占成本比例较高。按照供给侧改革“降成本”应该是公司未来的方向,公司已经计划未来3-5年分流转岗15%的员工,未来成本有望下降,而作为拥有全国最优质焦煤资源的公司,拥有长期维持稳定的盈利护城河。 投资建议:我们调整公司2016-2018年EPS分别为0.10(前值0.12)、0.17(前值0.15)、0.14元,近期煤价有望明显提升,按照2016年行业PE中值118倍,综合考虑上文的公司优势,我们按此PE估算公司目标价11.8元,维持买入评级。 风险提示:供给侧改革执行力度弱于预期。

掌握流体机械核心技术,玩转高端制造。公司所有产品均围绕流体机械为主线进行高端研发制造,从最开始的传统风机到小型压缩机、小型蒸汽轮机的研发推出,到无人靶机发动机,甚至到未来的小型燃气轮机的发展,致力于将公司打造成高端流体机械平台公司。公司在自主研发的基础上,积极借用中科院热物理研究所、美国ETI、西安交大等外脑,从而使得公司拥有独特的设计、工艺能力。通过多年实践,目前已掌握高效叶型设计;高速转子稳定性结构设计;高效齿轮设计和精密加工技术等关键设计制造技术,构成公司核心竞争力,基于这些技术,公司开发了一系列高端流体机械产品,可应用于环保、新能源、军工等多个领域,拥有广阔的市场空间。 小型离心压缩机:国产替代进口打开空间。公司拥有离心单级、空气、蒸汽压缩机等高端产品,应用于烟气脱硫、污水处理、空气动力、零排放、海水淡化等领域,目前国内95%以上的产品依赖进口,公司的价格、服务优势可实现进口替代。我们认为,公司压缩机业务将在2016年继续放量,预计离心压缩机每年市场空间逾175亿,预计15-17年实现净利润0.5/0.7/1.0亿元。 高效小型蒸汽轮机:提高发电效率,通杀新能源发电。公司与“千人计划”专家林峰团队合作开发小型高效汽轮机,效率提高20%,与外资西门子、GE产品相当,拥有价格和售后服务优势,全生命周期的产品费用不到外资产品总费用的1/4。应用场景包括生物质发电、太阳能光热发电、垃圾发电、余热发电等发电领域。我们认为,新能源发电将在“十三五”得到持续发展,未来3-5年,小型蒸汽轮机对应的发电岛成套设备市场空间预计超过4000亿,有望在16-17年迎来快速增长,预计15-17年贡献净利润0.2/0.5/0.6亿元。 涡喷发动机:涉足无人靶机,添军工看点。公司成功研发了小型涡轮喷气发动机,并研制了高亚音速无人靶机。70公斤推力的无人靶机已试飞成功。公司于2016年2月收购具有军工资质的峰陵特电,希望未来打开公司民用产品的军用通道。我们认为,军工市场空间广阔,预计16-17年实现净利润0.08/0.22亿元。 盈利与估值。我们预计公司15-17年EPS(股本转增)分别为0.06/0.21/0.40元,若不考虑则为0.16/0.52/1.00元,鼓风机类行业16年平均PE估值为43倍,无人机行业16年平均估值为51倍。我们认为,公司掌握高端核心技术,是节能环保、进口替代的龙头企业,业务有望持续放量,业绩有望高速增长,目前公司市值为同行业较小,而转增尚未实施,故我们给予公司16年整体业绩(不考虑股本转增)80倍的估值,目标价41.6元,首次给予“买入”评级。 风险提示:新产品开发未达预期;市场拓展未达预期。

最佳投资时间仍是定增方案通过以后。2015年3季度到2016年1季度公司收入同比增速分别为67%、79%、71%,总成本同比增速分别为84%、83%、70%,2015三季度到2016年1季度的单季归母净利润分别为-0.07、0.09、-1.06亿元。总的来说,公司四季度收入成本环比明显改善,但16年1季度环比却明显恶化,近期价格回升带来公司盈利改变的节奏和行业不太一致。目前看,公司管理层参与的定增方案正推进中,尚未通过核准,定价仍需时间。我们认为公司最佳的投资时机仍是管理层定增方案通过以后,管理层定增一旦参与,公司未来管理效率的提高和定增项目的盈利值得期待。 1季度盈利下降,但实际公司销售已经好转,我们对2季度的公司销售和盈利持乐观态度。2015年公司自产精煤产量减少11%,混煤下降0.45%,公司职工薪酬下降17%。但其2015年煤炭销量明显大于产量,显示公司2015年有去库存的迹象,而2016年1季度产量小于销量显示库存仍在减少。2015年公司应收账款是增加的,但2016年1季度却一反往年常态发生了下降,我们认为销售回款好转,销售有好转迹象,我们对2季度的公司销售和盈利持乐观态度。 贵州省小煤矿多,去产能幅度大,盘江受益。贵州省今年2月29日下发《关于推进供给侧结构性改革提高经济发展质量和效益的意见》,指出将用3至5年时间关闭退出煤矿510处、压缩煤矿规模7000万吨左右。根据安监局产能核准公示数据,贵州省核准产能1.62亿吨,贵州当地民营煤矿占比接近80%,产能在15万吨以下的小型煤矿占比接近70%。 煤层气补贴提价,开采瓦斯不仅降本而且增效。今年3月1日财政部网站发布通知,确定“十三五”期间,煤层气(瓦斯)开采利用中央财政补贴标准从0.2元/立方米提高到0.3元/立方米。公司将来重点发展煤层气业务,将受益。 煤炭国企改革第一家,管理层入股增效可期。作为贵州国企混改第一家,定增对员工增发总额7208万,其中11位高管参与了840万,人均80万元。管理层敢于在煤炭行业整体处于景气低谷时参与定增锁定三年,显示其对公司未来业务的充足信心,预计未来公司经营效率将显著提升。 投资建议:我们下调公司2016-2018年EPS分别为0.12元(前值0.18)、0.24(前值0.54)元,0.60元,近期煤价提升明显,按照2016年行业PE中值为118倍,考虑公司上文的优势,按此PE估算公司目标价14.2元。 风险提示:定增方案存在较大不确定性,公司煤价变化速度或慢于市场。

投资要点: 2015年净利润3.5亿元,同比增加大幅改善,EPS 为0.1元。公司业绩大幅增长主要来源于非经常性收入(包括非流动资产处置17.88亿元以及政府补助2.8亿元),其中出售子公司金牛化工30%股权获得投资收益17.33亿元。扣非后净利润-14.99亿元,主营焦煤及焦炭业务已出现亏损。期间费用率约为24%,同比+5pct,上升主要来自于销售费用的增加。 主要经营数据:2015年公司煤炭产/销量2965/2951万吨,同比-10%/-13%, 生产精煤1638万吨,其中冶炼精煤/焦炭1104/92万吨,同比-3.4%/-28%。按销量口径计算,煤炭综合售价348元/吨,同比-17.4%,生产成本303元/ 吨,同比-2%,吨煤净利润约为-39元。 剥离亏损资产,业绩有望显著改善。报告期内,公司向厦门建发转让持有的厦门航空15%股权,有效回笼资金;向金隅股份转让持有的咏宁水泥60%股权,调整优化产业结构;向控股股东冀中集团转让金牛化工29.99%股权,使金牛化工出表,改为权益法核算。三大举措共确认投资收益19.97亿元,助公司扭亏为盈。此外,公司将本部亏损严重的章村矿、德显汪矿、陶一矿转让给集团(合计产能约440万吨),自15年11月起由集团托管,按中报披露数据,上半年三矿累计亏损2.2亿元,此次剥离将有效减亏,改善公司未来业绩。 全焦煤公司,有望显著受益焦煤提价。公司是以焦煤生产为主的河北大型煤炭企业,属于纯焦煤公司,价格弹性大。受钢铁市场回暖影响,钢厂开工上升有望显著带动公司所在地焦煤需求,后续焦煤价格上涨动力强劲,公司有望显著受益,若吨煤提价50元,公司利润可增厚近10亿元。我们于2016年4月17日的报告《期货调整或带来煤炭股又一次建仓机会-煤炭供给侧改革观点更新之十》中也重点提及冀中能源的潜在投资机会。 预计公司2016年-2018年EPS 为0.12元、0.13元、0.15元,给予2015年1.7倍的PB,估算公司目标价9.7元。公司计划16年完成原煤产量2900万吨(同比-2%),营业收入100亿元(同比-20%),我们认为公司作为河北龙头,有望充分受益于供给侧改革,并且公司是纯焦煤公司,价格弹性大, 有望显著受益焦煤提价,相对行业平均1.5倍PB,我们给予公司2015年1.7倍PB,目标价9.7元,给予“买入”评级。 风险提示:下游需求下滑,供给侧改革低于预期。

瑞茂通2015年实现归母净利润4.27亿元,同比下滑14.9%,EPS为0.45元。2015年10月份先后成立冶金事业部、纺织品事业部,成为2015年4季度收入大幅增加的重要原因,预计此事业部增加毛利2000万。 立足煤炭,向大宗商品供应链服务贸易进发。2015年公司累计煤炭发运约2808万吨,同比增长51.9%,其中国内煤炭业务1191万吨,同比增90%;国外煤炭进口业务1617万吨,同比增32.3%。公司未来将以煤炭、焦煤、焦炭、铁矿石、棉花等大宗商品贸易为主,充分利用期货、纸货等金融衍生品,打造期现结合的经营模式,按此发展路径,初步预测公司2016年收入将有较大幅度的增长,但新增业务的利润率可能不如煤炭,却可为易煤网平台储备业务资源提供帮助。 2016年供应链金融服务商业务增速40%。易煤网2015年共实现煤炭交易约4400万吨,金额140亿元;当年保理合同项下受让的应收账款余额约61亿元,同比增52.6%,保理业务实现营业收入7.1亿元,净利润3.2亿元,同比增54.5%。而公司2015非公开发行募资15亿,4季度债券融资15亿,随着易煤网业务和大宗品业务的发展,我们判断公司2016年仍将为贸易保理业务新增融资,预计2016年公司保理业务规模仍将增长40%-50%。 各种创新和亮点层出不穷。1)瑞茂通通过“易煤商城”和“团购”为煤炭和电力企业提供便利,2)“阳光招标系统”帮助电力企业招标采购,3)阿米巴合伙制鼓励企业和个人加盟瑞茂通平台,4)对管理层施行股权激励计划留住并激励人才。除此以外,公司更大的看点是引入恒生电子作为参股股东,恒生电子是阿里的子公司,拥有阿里的资金支持,并对接多家银行开发独立支付系统,为未来打造资金闭环。 预计公司2016年-2018年EPS0.64元、0.78元、0.96元。EPS下滑是因为2015年新增了股本;同时,与之前报告相比,我们也略微调低16-17年的盈利预测。我们长期看好瑞茂通在煤炭物流金融行业的首发地位和丰富经验,以及未来的市场空间(瑞茂通仅1/100的市占率),从我们今年2月底部推荐瑞茂通以来,公司涨幅已经达到20%。由于新增了部分和瑞茂通业务类似的公司,因此,我们按照7家公司(参见后表)平均PE41倍(剔除了PE为负的上海钢联),上调公司目标价至26元(之前24元),维持买入评级。 风险提示:1、煤炭电商进入者在不断增加,潜在竞争可能会更加激烈。2、资金宽松局面难言长久,但大浪淘沙,上市公司融资优势更大,更易胜出。

传统业务平稳发展,转型环保迎增长机遇。公司传统业务是取暖及厨电产品销售,2015年营收9.99亿元,同比上升1.94%,归母净利润约0.3亿元,同比增47.7%。在市场低迷,行业盈利恶化的情况下实现盈利正增长,体现较好的产品竞争力。公司最大看点来自2015年加速布局生物质发电和热电联产,转型清洁能源,目前已运行项目6个,在手订单共计18个,未来业绩有望逐步兑现。 生物质发电:解决秸秆问题,盈利优势助力公司拓展市场。全国可利用生物质约7.5亿吨,相当于全国总耗煤(标煤)的9%,目前仅有3%得到利用。生物质发电是解决农村秸秆焚烧问题的最佳手段,按照国家农林生物质能源规划,十三五末生物质发电要达到24000MW的装机规模,而2014年底,装机容量为11000MW,推算十三五投资空间超1000亿元,投运产值逾1500亿元。生物质发电行业整体盈利差,国有生物质发电企业持续亏损,但公司截至2015年底已投运165MW项目,营收6亿元,实现净利0.8亿元,公司盈利的原因在于对电厂的精细管理和原料的管理,有效降低自用电率,保障原料质量、充足且价格合理,降低运营成本,同时工艺路线稳定、选址得当。现有在手项目共计354MW,未来的业绩增长有保障。我们认为公司有望凭借盈利优势打开拿单空间,进一步扩大市场占有率,预计16-18年实现净利润1.1/1.4/1.7亿元。 热电联产:瞄准工业节能,布局优势有望实现业绩翻倍。十三五期间,小型燃煤锅炉将被逐步淘汰,目前小型锅炉35.6万蒸吨/h,约占全国锅炉总容量的20%,热电联产将成为工业集中供热的主要方式,未来有望释放逾千亿的建设空间和逾千亿的运营产值。公司自15年签约满城项目切入热电联产以来,已储备8个项目,预计满城项目将于16年投运,蠡县、雄县17年投运。公司在手项目8个,总规模超3000蒸吨/h,涉及投资超50亿,所有项目均为新建项目,其中5个为生物质热电联产项目,公司技术过硬,环保均达超低排放标准,属于行业领先梯队。我们认为,公司具有综合竞争优势和先发优势,有望在未来打开拿单空间,预计16-18年实现净利润0.8/2.0/2.8亿元。 盈利与估值。我们认为公司具备项目运营经验、盈利优势和先发优势,有望实现高增长。预计公司16-18年EPS分别为0.52/0.93/1.30元,生物质发电行业2016年平均PE估值为34倍,热电联产行业2016年平均PE估值为28倍,我们认为公司未来业绩具备高成长性,因此给予公司2016年整体业绩45倍的PE估值(溢价),目标价23.4元,首次给予“买入”评级。 风险提示:项目运营未达预期、政策落实未达预期。

主营清洁能源发电,增长空间巨大。1)公司总装机2017有望大幅提升132%,远期储备清洁能源项目745万千瓦,将在未来10年陆续投产,成长空间巨大。公司主营清洁能源发电,现有煤矸石发电147万千瓦,陆上风电4.8万千瓦,深耕广东陆丰甲湖湾清洁能源基地项目,近期将有200万千瓦超超临界机组(2016年增发募投项目)和4.95万千瓦陆上风电(二期)于2017年投产。2)增长空间可被消纳:根据《广东电网滚动规划研究》,广东电力市场预计从2017年起出现缺额,在充分消纳西部电力的条件下,存在634万千瓦,到2020年缺口将扩大至约2000万千瓦,足以消纳公司的新产能。 预计15-17年贡献净利润(归母)8.2/6.8/8.3亿元。 转型金控,民营银行有望获批。公司通过多年布局,全力构建涵盖银行、证券、基金、投资、保险的大金融平台,培育“宝新金控”金融产业集群,一方面满足自身发展需要,另一方面盘活公司可用资源,实现实业与金融双核驱动、良性融合发展。公司发起设立广东客商银行,占比30%,正在积极协调申请第二批民营银行试点资格,公司于2016年3月设立征信公司,持续推进金控布局。预计客商银行可对标浙江台州银行,台州银行注册资本18亿,目前规模已超千亿,2014年营收53亿元,实现净利2亿元。 定增获批,目前价格具有一定吸引力。公司定增方案已获证监会批准,预计发行45000万股,底价为6.9元/股,募集不超过31亿元,用于建设200万千瓦超超临界机组。大股东将认购本次非公开发行股票总数的10%,彰显公司信心。 盈利与估值。我们预计公司15-17年EPS分别为0.47,0.40和0.48元,火力发电可比公司2016年PE估值为13倍,清洁能源可比公司2016年PE估值为27倍。2016年1月起,广东省统一下调燃煤机组上网电价0.023元/千瓦时(含税),未来电价仍有下行的可能,但清洁能源发电机组的利用小时有望持续提高。考虑民营银行和转型金控,以及业务增量,我们给予公司16年整体业绩25倍的PE估值,6个月内目标价10元,首次给予“买入”评级。 风险提示:定增失败;民营银行试点资格申请未达预期;电价下调高于预期;用电小时数未达预期。