业绩低于预期: 2011年公司实现收入1334亿元,同比增28%,净利润12.68亿元,同比降64%,低于我们预期,对应摊薄EPS0.09元。四季度,实现收入336亿元,净利润-1.4亿元,环比降161%,同比降136%,对应摊薄EPS-0.01元。公司计划每股派发现金红利0.05元。 正面: 装机规模扩大以及新机投产全年贡献产能,带动发电量上升。 2011年末发电量同比增长22%,提升至3135.5亿kwh。 负面: 燃料成本905.46亿元,上升33%,导致公司毛利率下降3个百分点至8.3%。火电电量同比增长22%,假设平均煤耗下降1%,则11年单位燃料成本上升约10%。 财务费用同比攀升47%至75亿元。主要源于:1)有息负债规模扩大,其中长期负债增长超过146亿元;2)年内人民币贷款利率上调。 发展趋势: 一季度盈利料显著回升,全年业绩仍看煤价。短期内,受益于11年公司控股燃煤机组平均上调含税电价3.6分/kwh,以及电煤价格的回落,我们预计一季度业绩料将同比大幅回升。全年来看,盈利持续性取决于煤价走势。如果重现去年偏枯水平,火电多发可能导致动力煤价上涨超预期。敏感性分析显示,电价、煤价波动1%,公司净利润分别变动13%和10%。假设合同煤价上升5%,市场煤价上升1%,电价不变,我们预测12年净利润将同比回升320%。 财务费用压力长期存在。公司资产负债率同比增4个百分点至77%,净负债规模超过1300亿元。企业偿债能力有限,财务压力长期存在。 估值与建议: 维持“谨慎推荐”投资评级。假设13年煤价增幅同12年,预计公司2012、13年净利润分别为53亿和53亿元,对应EPS0.38和0.38元,市盈率15x和14x。建议关注一季报大幅预增带来的交易性机会。 风险:重点合同煤兑现率低于预期、银行贷款扩张超预期。

业绩略低于预期:2011年公司实现收入15.53亿元,同比增长15%,净利润1.35亿元,同比增长7%,合EPS0.28元。业绩略低于预期,主要源于丰水期实际来水偏枯,导致供电结构变化后拉低整体毛利率。 正面:受益于趸售电量增长,公司售电量同比增13%。2011年公司趸售电量近10亿kwh,同比增34%,占总售电量的1/4。其中由于去年干旱,广西水电利用小时下滑15%(云南微降4%),公司趸售广西电量同比大增70%。 负面:供电结构变化拉低公司毛利率2个百分点。云南来水偏枯,致使外购地方小水电量同比降16%,外购省网电量同比增46%。由于外购省网的购电单价相对较高,综合购电单价较去年上升,电力业务毛利率由26%下滑至24%。 发展趋势:2012年预计售电量年均增长15%。12年文山州规划工业增加值增长20%,其中大工业项目方面将有80万吨的氧化铝厂投产达产,我们预计十二五期间公司售电量增速将在15%以上。 未来盈利改善主要来自于电量增加,但毛利率有下滑趋势。随着地方水电资源开发完毕,公司以相对较低购得小水电电价的优势在减弱,购电成本下降空间受限。随着售电量增加,外购省网电量占比也将随之上升,未来公司毛利率长期呈现下滑趋势。 估值与建议:预计公司2012、13年净利润为1.4亿和1.5亿元,对应EPS0.30和0.32元,对应市盈率26x和25x,略高于行业平均水平。 维持“审慎推荐”评级,看好公司“地方电网+小水电”的业绩稳定性和持续增长前景。公司力争2012年售电量超过42.6亿kwh,若用电需求和来水情况好于预期,业绩存在超预期可能。 我们将密切关注汛期公司业绩提升状况。 风险:1)来水存在不确定性。2)文山地区用电需求波动。

业绩低于预期:2011年实现收入2.6亿元,同比增长26%,净利润4774万元,同比增长6%,合基本EPS0.92元。其中四季度实现收入9643万元,净利润1534万元,合EPS0.29元。2011年利润分配预案:每10股派发股利3元,资本公积金每10股转增8股。业绩低于预期主要源于公司管理费用的超预期上升。 正面:垃圾渗滤液环保设备业务同比增1049%。《生活垃圾填埋场污染控制标准》中规定到2011年7月1日,现有全部生活垃圾填埋场需自行处理生活垃圾渗滤液并达到相关排放标准。从8月份开始大项目招标越来越多,公司接单速度明显加快。仅去年下半年公司中标合同金额共约3亿元。 负面:管理费用率上升近4个百分点。主要源于公司规模扩大、人员增加,职工薪酬及办公支出大幅增加1256万元,影响EPS0.20元。 随着营业收入的逐年增加,我们预计管理费用率将回落至10%以下。 应收账款同比大增147%,经营性现金流转负。项目支付方一般为地方政府,去年由于银根较紧影响项目资金回流。我们认为随着公司规模扩张,应收账款仍会继续攀升,但考虑到政府信用相对较好,坏账率仍将维持在较低水平。 发展趋势:垃圾渗滤液进入业务爆发期,同时有望涉足餐厨垃圾领域。渗滤液行业虽每年仅有20亿元的市场空间,但公司凭借上市后募集资金快速实现由工程向运营的盈利模式转变,通过获取稳定的运营费用来维持长期收入;同时公司开始向有机垃圾(尤其是餐厨垃圾)、土壤修复、污泥处理等方向发展,有望实现多点开花。 估值与建议:维持“审慎推荐”。公司正处于传统业务爆发、新业务拓展的转型初期。预计公司2012、13年净利润分别为0.83亿元、1.1亿元,对应EPS1.57元和2.07元。当前股价对应2012、13年市盈率分别为27x、21x,估值处于行业偏高水平。 风险:餐厨垃圾领域市场开拓低于预期。

业绩符合预期: 2011年实现收入10.3亿元,同比增长105%,净利润3.4亿元,同比增长95%,合EPS1.07元。其中四季度实现收入6.6亿元,净利润2.6亿元,合EPS0.82元。2011年利润分配预案:每10股派发股利1元,资本公积金每10股转增7股。 正面: 污水处理MBR工程业务收入同比增84%。公司技术优势顺应十二五污水处理产业发展趋势,主业持续快速增长:1)十二五城镇污水处理厂排放标准将由二级提高到一级B,部分地区甚至需达到一级A以上;北方等缺水城市再生水回用率需达到40%以上。2)公司拥有MBR膜技术,较传统污水处理出水水质高,顺应十二五污水处理产业发展的需求。 合资公司业绩开始释放。公司已在云南、江苏、湖南、湖北、内蒙等地分别布点与地方政府合资成立地域型水务发展平台,11年投资收益同比大幅提升,实现4224万元,贡献EPS0.13元。 负面: 管理费用率上升4个百分点。主要源于:1)摊销报告期的职工期权费用2972万元;2)加大研发投入,产生可费用化支出2759万元。 发展趋势: 扩张步伐继续,且前期合资项目开始产生回报。1)目前公司仍有超募资金6.3亿元尚未使用,若考虑正在发行的12亿元公司债,则短期公司投资资金充裕,我们预计布点仍将继续。2)合资公司云南水投成立当年即贡献EPS0.10元,12年业绩有望继续保持快速增长。碧水源将通过母公司污水MBR工程+分享合资公司盈利两方面来奠定长期增长空间。 估值与建议: 维持“推荐”。公司异地扩张带来的跳跃式增长,中长期内,看好其稳定增长前景。上调盈利预测:预计公司2012、13年净利润分别为5.9亿、9.0亿,对应EPS1.82元和2.77元。当前股价对应2012、13年市盈率分别为23x、15x。 风险:异地扩张步伐低于预期。

业绩符合预期: 2011年实现收入8.8亿元,同比增长81%,净利1.74亿元,同比增长66%,合EPS1.10元。其中四季度实现收入4.4亿元,净利润1.0亿元,合EPS0.64元。2011年利润分配预案:每10股派发股利1元,资本公积金每10股转增8股。 正面: 低氮燃烧系统贡献收入同比大增91%。得益于去年年中出台的火电厂氮氧化物排放“最严格”标准要求,火电厂脱硝需求出现爆发式增长,下半年低氮收入较上半年环比增77%;我们预计在各省以及主要发电集团和环保部签订减排责任状之后,12年公司低氮设备将有望结算60台以上,对应贡献收入同比增140%以上。 微油点火系统毛利率由28%大幅上升至40%。主要源自公司通过研发提高了微油点火技术的适用性,较高的产品附加值带来盈利水平的大幅提升,也反映公司在技术研发方面的较强实力。 负面: 公司传统业务——等离子体点火设备营收出现下滑。等离子体点火设备市场主要为新建火电机组,2011年受到火电基建投资同比下滑20%的影响,相关业务出现同步回落。 年度经营性现金流首次为负。主要源于2011年四季度确认的收入占到全年一半,而设备款或项目款回收一般在收入确认之后的3-6个月,即回款较收入确认有一个季度以上的时差。 发展趋势: 低氮设备、余热回收将成公司未来2年重要业绩增长点。1)脱硝市场的发展初期,低氮业务弹性十足。我们预计低氮设备订单每增加10台,即增厚EPS0.15元。2)目前公司在谈余热回收项目众多,预计今明两年余热确认收入占比占总收入40%以上。 估值与建议: 维持“推荐”。我们看好公司在火电节能改造领域的定价能力和长期成长性。上调盈利预测:预计公司2012、13年净利润分别为2.8亿、4.2亿,对应EPS1.75元和2.66元。当前股价对应2012、13年市盈率分别为26x、17x。 风险:火电厂脱硝改造低于预期。

2011年业绩基本符合预期:2011年公司实现收入26.87亿元,同比降22%,净利润7.55亿元,同比上升148%,合EPS0.80元。扣除非经常性损益后,净利润为2.62亿元,同比仍上升0.7%。四季度,实现净利润1.24亿元,环比升409%,同比降24%,合EPS0.13元。 正面:投资收益同比大增284%。2011年公司投资收益达5.79亿元,源于:1)丧失东湖高新控股权确认投资收益4.08亿元;2)转回上年度与该股权投资相关的其他综合收益7600万元。 生物质电厂盈利贡献大增,建设稳步推进。2011年末公司旗下已有6家电厂投入运营,1家电厂并网试运行。全年生物质发电盈利3758万元,同比上升162%。在建工程接近1770万元,同比大增233%,系生物质电厂开工及杨河煤业增加开采工作面所致。 负面:营业收入同比降22.2%。1)源于公司出售东湖高新14%股权后,相关业务不再将其纳入合并报表范围。2)受施工单位融资困难影响,生物质电厂投产进度未达公司目标。 发展趋势:生物质发电主业逐步明确。1)引入战略投资者华融资管等公司,为上市公司逐步向以生物质发电为主的转型提供有效资金支持。 2)公司目前在建的20个生物质电厂中来凤、崇阳等8-10家电厂预计12年内投产。同时将有15-20个新项目计划开工。伴随电厂逐步投运,业绩有望稳步攀升,公司现金流将逐步改善。 估值与建议:维持“审慎推荐”评级。看好生物质电厂的规模增长前景。我们预计公司2012、13年净利润分别为4.24亿元和5.94亿元,对应EPS0.45元和0.63元,市盈率27x和19x。 短期内,公司利润平稳提升仍需依赖传统业务;中长期内,随着控股股东整合资产以及主业逐步向生物质发电集中,公司有望步入一个业绩稳定增长期。 风险:生物质电厂投产进度低于预期、生物质燃料成本上升。

2011年业绩低于预期: 2011年,公司实现收入11.66亿元,同比增长28%,净利润亿元,同比增长37.57%,合EPS0.44元;四季度,实现净5322万元,合EPS0.12元。业绩低于预期。 正面: 主营业务稳健扩张,利润率维持稳定。2011年,蒸汽业务收比增30%,主要得益于1)蒸汽定价采用煤热联动机制,蒸格在报告期内上调21.5%,有效规避燃料价格上升风险;2)江南工业园区用热量增长近10%。 负债率维持9%低水平。公司IPO上市融资13.5亿元后偿还借款,使得公司负债率自48%大幅下降至9%。在银根紧缩景下,充足现金为公司实现税后财务收入约2331万元(合EPS元)。 发展趋势: 我们预计12年净利润提升23%,或达2.34亿元(合EPS0.55我们分析主要来自供热产能的进一步扩张(技改后新增220/小时的供热产能),以及抗煤价波动能力强的煤热联动盈利模募投项目污泥发电项目已于11年底如期投产(一台20MW流化床锅炉,供热能力215蒸吨/小时,污泥处理能力2035吨/保守预计2012年全年可贡献净利润8千万元(合EPS0.19元冷轧项目即将进入业绩贡献期。公司于2011年1月收购的项目即将全面投产,预计2012年冷轧业务收入将会大幅100%以上,且考虑蒸汽、冷轧产业链一体化,项目净利率预于行业平均水平。 估值与建议: 预计公司2012、13年净利润分别为2.34亿和2.86亿元,EPS0.55和0.67元,市盈率29x和24x。我们看好公司稳定利能力和2012年业绩增长前景。维持“审慎推荐”评级,估值偏高,反映了投资者乐观预期。 风险:1)经济下滑导致江南工业园区蒸汽需求快速下滑;2项目投产后机组运行稳定性、煤炭掺烧比例、成本控制能力观察。

投资亮点: 看好公司在脱硫工程及运营领域的发展前景,技术优势助力公司在西部缺水地区的拓展火电脱硫项目。 脱硫特许经营经验丰富,2012-13年持续高增长。公司为国家首批脱硫特许经营试点公司之一,目前稳定运营大唐托克托8台共480万kw的脱硫资产。在2011年初,公司和大唐发电签订2批,累计超过700万kw脱硫运营项目合作协议。第一批拟收购特许经营项目涉及13台共486万kw脱硫运营项目,有望于年内完成。 为公司2012、13年运营收入提供增长动力。 十二五政策环境有助于公司业务扩张。公司是目前唯一一个拥有特许脱硫运营经验的上市公司。脱硫特许运营更适合十二五环保政策要求。1)脱硫标准由200mg/m3下降至100mg/m3,增加了脱硫达标难度,为专业化脱硫运营商提供了市场空间;2)专业化脱硫运营有助于提高行业集中度,加强排放监管。 技术优势+资金实力确保其长期发展。1)公司拥有完全自主知识产权的旋汇耦合脱硫以及从德国WKV引进享有排他性使用权的活性焦干法脱硫两项技术。较传统脱硫技术,前者拥有低造价优势:比常规脱硫造价低15-20%;后者拥有节水优势,为公司争取西部缺水地区的脱硫工程提供优势。2)2011年公司上市,超募资金8.43亿元,目前负债率为24%,充备资金为公司持续扩张提供支持。 财务预测: 预计2011-13年公司净利润复合增长率79%,净利润分别为1.17、2.52、3.73亿元,对应EPS为0.40、0.85、1.26元,同比增长80%、115%、48%。盈利主要源自于脱硫运营和脱硫工程业务。 估值与建议: 首次关注并给予“审慎推荐”评级。当前股价对应2011-2013年市盈率分别为:62x、29x、19x。若公司对于大唐脱硫运营项目收购超预期,2012年业绩仍有提升空间。 风险: 脱硫运营收购低于预期。

投资亮点: 碧水源立足于MBR膜技术研发,通过和地方国资企业创办合资公司为平台,短期快速实现异地扩张,中长期为自身的膜销售提供稳定市场,分享各地方污水处理市场的稳步增长。 技术优势顺应十二五污水处理产业发展趋势。1)十二五城镇污水处理厂排放标准将由二级提高到一级B,部分地区甚至需达到一级A以上;北方等缺水城市再生水回用率需达到40%以上。2)公司拥有MBR膜技术,较传统污水处理出水水质高,顺应十二五污水处理产业发展的需求。3)我们预计这将带来MBR膜系统约400亿的市场空间。 拥有膜技术一体化产业链,利润率优于同行。1)公司通过上市融资建成年产200万平米的超微滤膜生产线,不仅新增公司利润贡献点;同时自产膜的低成本也提升了公司膜组器、污水处理整体解决方案等业务的毛利水平。2)公司超募18.79亿元,为后续持续扩张提供资金保障。 以合资公司为平台快速实现异地扩张。公司已在云南、江苏、湖南分别布点与地方政府合资成立地域型水务发展平台。考虑到公司仍有超募资金近9亿元尚未使用,我们预计布点仍将继续。中长期内,公司将通过自身的膜产品生产+分享合资公司盈利两方面来奠定长期增长空间。 财务预测: 预计2011-13年公司净利润复合增长率66%,净利润分别为3.13亿、5.19、8.09亿元,对应EPS为0.97、1.61、2.5元,同比增长77%、66%、56%。盈利主要源自于污水处理解决方案和膜生产业务。 估值与建议: 首次关注并给予“推荐”评级。当前股价对应2011-2013年市盈率分别为:46x、28x、18x。短期内,我们看好公司公司异地扩张带来的跳跃式增长,中长期内,看好其稳定增长前景。 风险: 异地扩张步伐低于预期。

投资亮点: 首创股份的业务模式特征:成功实现水务业务异地扩张+丰富现金流业务提供支持。我们看好首创股份借助其异地扩张经验和资金实力在这一市场领域实现二次扩张。 看好公司在污水处理领域的二次扩张。1)十二五期间,我国将新增4200万吨/日污水处理能力,主要集中在中西部及东北地区。 2)首创股份与各地方政府建立了良好的合作关系。公司在中西部的污水处理能力累计达948万吨/日,占公司存量污水处理能力的75%,其中占比较大的几个省份为:内蒙古、湖南、山西等省份,相应污水处理能力分别为:317、206、166万吨/日。看好公司在上述地区污水处理能力的二次扩张潜能。3)截至2010年末,公司污水处理业务收入和毛利润贡献占比分别为48%和47%,我们预计十二五期间,这一比例将持续提升。 积极探索新业务:进军固废处理业务。2011年公司完成收购香港上市公司新环保能源股份。2010年末,新环保能源股份拥有固废处理能力3625万吨/日,考虑在建产能,2012年末,其固废处理能力将提升至6425万吨/日。短期该公司尚在业务整合中,我们预计长期将为公司业绩增长提供新动力。保守测算,固废投运后,全年可增加6750万元净利润,合EPS0.03元。 充备现金牛业务为公司持续扩张提供资金支持。除主业自来水销售和污水处理业务外,公司拥有高速公路业务带来的稳定现金流,年均产生经营利润2亿元,占公司经营利润的20%,为公司实现规模扩张提供了充备的资金支持。 财务预测: 2011-13年公司净利润分别为5.4、6.8、7.8亿元,复合增长率17%,EPS分别为0.25、0.31、0.36元。盈利增长主要源自于污水处理业务。 估值与建议: 首次关注并给予“审慎推荐”评级。当前股价对应2011-2013年市盈率分别为:23x、18x、16x。 风险:中西部城市污水处理费回收困难。

2011年三季度业绩符合预期: 三季度,公司实现收入18.85亿元,同比降15.4%,净利润6.3亿元,同比上升313.6%,合EPS0.67元。单三季度,实现净利润2429万元,环比降72%,同比降19%,合EPS0.03元。 正面: 投资收益同比大增431%。1-9月份公司投资收益达5.81亿元,源于1)出售东湖高新14%股权确认投资收益4.08亿元;2)转回上年度与该股权投资相关的其他综合收益7600万元。 生物质电厂建设稳步推进。1-9月份公司在建工程同比增95%,得益于4月份公司成功发行的12亿元中期票据,解决了生物质电厂建设的资金问题。 负面: 营业收入同比降15.4%。源于公司出售东湖高新14%股权后,不再将其纳入合并报表范围。 发展趋势: 生物质发电主业逐步明确。1)随着公司理顺产业发展方向以及与大股东的关联关系,公司正逐步向主业为生物质电厂的上市公司转型。2)我们预计明年将至少有4家以上的生物质电厂投产。 伴随电厂逐步投运,业绩有望稳步攀升,公司现金流将逐步改善。 估值与建议: 维持“审慎推荐”评级。看好生物质电厂的规模增长前景。我们预计公司2011、12年净利润(扣除非经营性影响)分别为1.83亿和4.21亿元,对应EPS0.19和0.45元,市盈率71x和30x。考虑2011年1次性损益处置,预计2011年EPS0.71元,对应市盈率19x。 短期内,结合公司历史表现,四季度脱硫及电建承包项目结算可能超预期;中长期内,随大股东整合资产以及主业逐步向生物质发电集中,公司有望步入一个业绩稳定增长期。 风险: 生物质电厂投产进度低于预期。

2011年三季度业绩低于预期: 三季度,公司实现收入77.9亿元,同比上升18%,净利润3.4亿元,同比降40%,合EPS0.17元。单三季度,实现净利润0.9亿元,环比降37%,同比降51%,合EPS0.05元。 正面: 在建工程快速攀升,公司装机成长重启。公司近几年未有控股电厂项目投产。随着恒益电厂(2×60万kw)、国电都匀(2×60万kw)和环评已经获得通过的南沙百万机组项目的投产,公司将步入新一轮装机扩张期。十二五期间装机有望翻番。 负面: 三季度投资收益快速下滑94%。主要源自煤价持续上涨且维持高位,带来参股电厂沙角B、贵州盘南电厂的盈利水平下滑。 负债率继续呈现上升趋势。公司负债率由去年底的32%快速上升至三季度末的39%。源于公司长、短期借款较年初增加35.2亿至63.4亿元,虽然公司目前资产负债结构仍较稳健,财务费用未现上涨,但预计最快四季度压力将会体现。 发展趋势: 整体上市步伐启动,煤炭、电力、天然气三足鼎立轮廓初显。公司已于9月底通过定向增发的股东大会。首步注入燃气资产,收购PB为1.33X,收购PE(2011年预计广州燃气集团净利润2亿)为9.27X。我们预计未来公司将通过三个板块业务的协同效应,盈利抗煤价波动能力增强。 关注新东周窑矿投产进程。我们预计产能1000万吨的山西优质动力煤矿新东周窑将于明年达产,可贡献当年EPS0.09元。 估值与建议: “审慎推荐”评级,暂调低盈利预测:2011、12年净利润分别为4.9亿和6.1亿元,以当前股本测算,对应EPS0.24和0.30元,市盈率25x和20x。看好公司未来2年优质煤矿和电厂投产后的规模成长,以及集团整体上市煤、电、气的协同效应。 风险:四季度煤价加速上涨。

2011年三季度业绩低于预期: 前三季度,公司实现收入3.7亿元,同比降12%,净利润4607万元,同比降15%,合EPS0.39元。单三季度,实现净利润1141万元,环比降13%,同比降43%,合EPS0.10元。 正面: 产品结构升级,毛利水平进入上升通道。在综合服务能力不断提高的前提下,公司逐步由设备成套、技术服务等低毛利单项业务向提供给客户全套解决方案的建造合同、合同能源管理等高毛利综合业务升级。单三季度毛利率达29%,环比提升11个百分点。 前三季度实现利息净收益1183万元。获益于2010年10月上市融资7.8亿元,1-9月份公司获得利息净收益1183万元(税后合EPS0.085元)。 负面: 合同能源管理项目业绩释放低于预期。前三季度公司合同能源管理项目仍处于建设期,投产进度略低于我们预期,导致公司单三季度收入仅实现8500万元,同比大幅下降54%。 发展趋势: 四季度,关注“湖北雷山水泥合同能源管理项目”。目前该项目#1线完成调试等待并网,#2线建设工程已全部完工。我们预计四季度投产为大概率事件,稳定运营后年均净利贡献1300万元(合EPS0.22元)。 中长期内,关注新合同能源管理项目进展。1)公司超募5.7亿元。 2)2011年1月,公司公告拟投入3600万元参与喀什飞龙水泥厂余热发电项目建造,工期1年,预计投产后每年现金回报1090万元/年(合EPS0.09元),效益分享期6年。2)2011年9月,公司公告拟投入2964万元投资金银湖水泥余热发电项目,工期10个月,预计投产后每年现金回报955万元/年(合EPS0.08元)。 估值与建议: “审慎推荐”投资评级。暂下调当年盈利预测,预计2011、12年净利润分别为0.59亿元和0.86亿元,对应EPS0.50元和0.73元,市盈率39x 和27x。

2011年三季报业绩完全符合预期:前三季度,公司实现收入8.54亿元,同比增长35%,净利润1.37亿元,同比增长37%,合EPS0.32元;三季度,实现净利润5353万元,合EPS0.13元。业绩符合预期。 正面:利润率稳中有升。三季度,公司毛利率环比提升近4个百分点至25%,也好于去年同期水平。主要得益于公司供气价格随燃料成本的波动而调整,有效规避燃料价格上升风险。 负债率维持6%低水平。公司IPO上市融资13.5亿元后偿还长期借款,使得公司负债率自48%大幅下降至6%。在银根紧缩的背景下,充足现金为公司贡献税后财务收入近1750万元(合EPS0.04元)。 发展趋势:我们预计全年净利润提升44%,或达1.99亿元(合EPS0.47元)。我们分析主要来自下游江南造纸工业区对蒸汽需求的稳步增长,以及公司抗煤价波动能力强的煤汽联动盈利模式。年底前污泥发电项目有望投产(一台20MW循环流化床锅炉,供热能力215蒸吨/小时,污泥处理能力2035吨/天),保守预计2012年全年可贡献净利润8千万元(合EPS0.19元)。 冷轧项目对业绩影响小,风险可控。公司于2011年1月收购的冷轧项目有1条生产线投入运行。年内第2条冷轧生产线将投产。预计2012年冷轧业务收入将会提升。考虑到投产初期不确定性高,我们的盈利预测尚未考虑此部分。 估值与建议:预计公司2011、12年净利润分别为2亿和2.6亿元,对应EPS0.47和0.60元,市盈率36x和28x。我们看好公司稳定的盈利能力和2012年业绩增长前景。维持“审慎推荐”评级,短期估值偏高,反映了投资者乐观预期。 风险:污泥焚烧项目进展慢于预期。

2倍于公司装机规模的机组投产,成长性显著:公司近几年积累的多个在建项目约152万千瓦的权益装机将在今明2年集中投产,享有电网优先调度的大容量热电、上下游一体化的煤电联营等优质项目使金山发电规模大踏步前进的同时,盈利水平也将得到提升。 白音华为稀缺优质煤电一体化项目,将为公司持续带来可观收益:白音华煤电项目为辽宁阜新市确认为全国经济转型试点市后为补偿日益枯竭的煤炭资源,在内蒙古找到的接续城市战略转移的项目。该项目由内蒙古和辽宁两省共同牵头推进,利用内蒙古锡林郭勒盟白音华的煤炭优势,配套建设电厂,电量直送辽宁省网,是以较低的煤炭成本享受较高的落地电价的“直送电”盈利模式的优质稀缺项目。一期500万吨煤炭产量,配套2台60万千瓦的发电机组已经投产,明年有望贡献公司EPS0.25元;二期同样规模的发电及煤炭开采项目已在积极进行前期准备,为公司持续增长提供动力。 华电的入主,有助于在建和储备项目的顺利推进,为公司成长确定性加码:华电以收购价12.7亿元、收购PB2.6倍完成控股股东的角色转变,收购价格行业内来看略高,说明华电对于丹东东方新能源持有的金山及其他项目股权价值的充分认可。公司目前为项目集中投产期,且后续前期项目众多,华电入主后,金山可借鉴大型电企成熟的项目建设及运营管理经验,加速推进项目建设;同时依靠央企的信用背景也将明显为金山带来更多融资便利。 对白音华利用小时的担心和对公司是否能成为华电在东北地区融资平台的担心的看法:白音华项目的开工率不足确实压制了短期的业绩释放,但考虑未来随着全国范围的火电装机减速,利用小时开始筑底回升的态势,未来白音华煤电项目的盈利水平也将随着利用小时稳步提升而逐步增强;规模尚小的金山目前拥有的大量在建及储备项目足够支撑公司未来5年的规模扩张,是否拥有大股东在东北地区电厂的资产注入支持,至少在短期内不会构成公司成长的制约因素,因而对这方面的担忧为时尚早!风险因素:项目推进慢于预期我们预计金山股份2010-2012年EPS分别为0.16、0.58、0.76元。公司目前正处于装机规模迅速扩张期,且以“以热定电”的热电和“直送电”模式的煤电联营为主的发电结构,很好地保证了火电盈利水平;且近期华电的入主有利于公司其他前期项目地积极推进,因此首次给予公司“买入”评级。目标价15元。