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华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-05-01 6.42 7.53 18.77% 6.93 6.29%
6.82 6.23% -- 详细
投资建议:煤价下降毛利显著提升,公司一季度业绩大超预期,维持19-21年eps预测为0.34、0.47、0.55元,考虑公司作为全国第一大火电,有望显著受益于增值税率调整及煤价下行,给予19年略高于行业平均的23倍PE,维持目标价7.65元,维持增持。 事件:公司发布一季报,2019Q1营收456.5亿元,同比增长5.5%;归母净利26.56亿元,同比增长117.9%。一季度业绩超预期。 电力收入微减,供热收入及境外业务收入增加,Q1营收增长5.5%。2019Q1营收456.5亿元,同比增长5.5%:1)电力收入微减:电量方面,2018Q1上网电量982.6亿千瓦时,同比下降0.1%,其中火电上网电量949.5亿千瓦时,同比下降0.5%,主要由于沿海省份受控煤政策影响电量显著下滑,其中广东同比减少13.3亿千瓦时,福建同比减少4.8亿千瓦时。电价方面,Q1上网电价0.422元/千瓦时,同比下降0.4%。量价均略有下跌,电力业务营收微减;2)供热收入略增:Q1供热收入50.4亿元,同比增加5.44亿元;3)海外业务收入大幅增加:其中新加坡大士能源收入31.68亿,同比增加5.72亿;巴基斯坦项目由以前的权益法核算变为今年的合并报表,增加14.02亿。 燃料成本下降,毛利率显著提升,Q1业绩超预期,全年业绩有望大幅改善。2019Q1单位燃料成本同比下降约7.8%(其中燃机单位燃料成本同比下降9.2%),毛利率同比提升4.8个百分点,毛利同比增加约25亿。归母净利26.56亿元,同比增长117.9%。我们预计在增值税率调整及煤价下降的共同作用下,2019年业绩有望大幅改善。 风险因素:用电需求不达预期、煤价上涨超预期。
华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-05-01 6.42 -- -- 6.93 6.29%
6.82 6.23% -- 详细
一季报归母净利增长超114%,超市场预期 2019年一季度公司营收456.52亿,+5.15%(重述后),归母净利润为26.56亿+114.27%;扣非后归母净利润为24.82亿,+114.49%,业绩超市场预期。经营性活动现金流为1077.49万,同比+12.88%;加权平均净资产收益率为3.14%,同比去年增加1.52个pct; 燃料成本大幅下降毛利率提升显著促业绩超预期 2019年第一季度,公司境内电厂完成发电量1038.39亿千瓦时,同比下降0.45%;完成售电量982.55亿千瓦时,同比下降0.06%;境内电厂平均上网结算电价为421.87元/兆瓦时,同比下降0.40%;但受到增值税下调的影响(17%下调至16%),总体收入微增5.15%。2019Q1煤价整体中枢(630-750元/吨)明显低于2018Q1(580-638元/吨),市场燃料成本的价格下滑致公司毛利率从13.49%上升至18.31%,提升4.82个pct。 费用率略有提升,资产负债率继续下降 三费费用率为8.05%,较去年上升0.31个pct,主要是由于财务费用+12.68%至27.55亿,财务费用率较去年同期上升0.38个pct。投资收益为1.57亿,较去年减少27.98%。营业外收入为1.25亿,较上年同期上升559.45%,主要由于子公司山东发电之子公司收到担保追偿款。其他收益较上年同期上升27.11%,主要由于子公司供热量增加,收到的地方政府拨付的供热补贴增加。截至2019Q1,公司资产负债率为73.63%,较2018年底74.77%下跌1.14个pct,降负债成果逐步显现。 投资建议:用电需求良好叠加煤价走弱,看好火电盈利持续修复 从用电需求来看,1-3月的用电量同比增速保持上升态势:1月增速为3.0%,2月上升至7.2%,3月继续上升至7.5%。预计全年电量增速较去年略有下行但仍保持在较好水平;增值税率的下调利好售电收入的增加,有望对冲市场电的持续让利;煤价面临实体经济需求增速放缓,全年整体中枢或同比下行,上述因素均利好火电业绩继续回升。预计2019-2021年归母净利润46.5/66.7/84.8亿元;摊薄EPS为0.30/0.42/0.54元,对应PE21.9/15.3/12.0x。 风险提示:电力需求超预期减弱,煤价超预期上涨。
华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-05-01 6.42 -- -- 6.93 6.29%
6.82 6.23% -- 详细
供热业务增加、巴基斯坦并表、增值税调整、海外业务增加可能为Q1电量电价同比下滑、但营收同比增加5%的主要原因 2018年底,巴基斯坦项目纳入合并报表,且为非同一控制下合并,不追溯业绩;巴基斯坦项目19Q1营业收入13.87亿元,净利润1.63亿元,并表后增厚公司营收与利润情况。18Q3,公司收购的莱芜发电、聊城热电、莱芜热电均为热电联产,有望带动公司供热业务明显增长。 19Q1公司境内电量电价均同比下滑。Q1浙江夹浦光伏1.03MW、浙江西塘光伏1.77MW、广西贵港七星岭风电24.5MW投产;山东莱州风电部分机组45MW关停;公司控股装机为105,973兆瓦。Q1公司境内发电量1038.39亿千瓦时,同比降0.45%;售电量982.55亿千瓦时,同比降0.06%;平均电价421.87元/兆瓦时,同比降0.40%;主要原因:①全社会用电量增速放缓;②公司火电比重较大,一季度全国水电风电核电电量高速增长,挤占火电发电空间;③华东地区受控煤政策影响,火电发电量受到影响。 公司电量、电价同比下滑的情况下,营收与18Q1重述相比,增22.36亿元,我们推测原因为:①巴基斯坦项目自18年底并表,19Q1营收13.87亿元,净利润1.63亿元,增厚公司营收与利润情况;②推测供热业务可能会明显增长,一方面是公司拓展热力业务的原因,另外公司18Q3收购的莱芜发电、聊城热电、莱芜热电均为热电联产,有望带动公司供热业务明显增长;③18年5月增值税率从17%下调到16%,因此19Q1不含税电价为363.68元/兆瓦时,比18Q1(362.01元/兆瓦时)增加0.46%,根据售电量测算出发电业务营收增幅是1.44亿元;④新加坡电厂市场占有率提高0.5pct。 Q1煤价下滑,营业成本同比减少0.58%,带动公司业绩同比增加114% Q1公司营收同比增5.15%,但营业成本同比减少0.58%,因此毛利率为18.31%,同比增加4.82pct,相比18年底增加7.01pct。与18Q1相比,19Q1动力煤价格明显下降,且燃煤、燃机发电量均同比下滑的情况下,公司营业成本并未大幅减少,推测可能为公司供热业务增加、海外业务成本增加。 盈利预测:公司Q1归母净利润为26.56亿元,同比增114.27%,我们上调将对公司盈利预测,将2019-2020年归母净利润从27、39.2亿元上调到58.52、67.58亿元,对应EPS从0.17、0.25元/股上调到0.37、0.43元/股。 风险提示:动力煤价格居高不下,燃煤标杆电价下调,市场电过度折价,用电量大幅下滑,弃风弃光严重。
华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-04-29 6.39 8.29 30.76% 6.93 6.78%
6.82 6.73% -- 详细
燃料成本降低,大幅提升业绩。公司实现归母净利润26.56亿元,同比增加114.27%。毛利率达18.3%,同比去年一季度提升4.8pct.,毛利率提升主要得益于燃料成本的降低。2019Q1,秦皇岛山西产动力煤(Q5500)现货价格同比下降100元/吨,神华月度长协价格同比下降88元/吨,CCTD(Q5500)年度长协价同比下降13元/吨。按照现货、月度长协、年度长协各占30%、35%、35%的比例计算,公司入炉标煤单价(不含税)约同比下降72元/吨。2019年一季度,全国火电发电量同比增速2%,增速较去年一季度回落4.9pct.。下游电厂维持高库存,随着榆林煤矿复工,动力煤供需向宽松发展,预期煤价继续温和回落。煤价回落带来的业绩弹性远高于需求疲软造成的业绩减少。我们测算,入炉标煤单价(不含税)跌10元/吨,公司2019年归母净利相对2018年增长43%。 供热收入大增,贡献营业收入增量。2019年第一季度,公司实现营业收入456.52亿元,较去年同期增加22.36亿元,同比增长5.15%。公司完成发电量1038.39亿千瓦时,同比下降0.45%;完成售电量982.55亿千瓦时,同比下降0.06%;平均上网结算电价为421.87元/兆瓦时,同比下降0.40%;增值税率较去年下调1pct.。综合考虑,电力收入基本与去年持平,供热收入贡献营业收入增量。我们预计,一季度,公司供热收入同比增长20%-30%。 东部用电大省发电增速放缓,导致公司发电量增速下滑。2019Q1,有15个省区用电量增速低于全国全社会用电量增速,公司68%的控股火电装机位于此类地区。2019Q1,全国水电发电量增速12%,较去年同期提高9.4pct;受此影响,外购水电占比较高的广东、浙江、江苏、上海的省内发电量增速分别为-7.5%、1.6%、2.9%、-1.9%,大幅低于全国发电量增速4.2%。预计全年水电发电量增速难以维持如此高增速,对广东、浙江、江苏、上海等省内发电量的挤压也将逐渐减弱,公司全年发电量增速将向全国水平靠拢。 增值税率下调增厚公司业绩,电价大概率维稳。两会上将制造业等行业增值税由16%下调为13%。我们测算了火电/煤炭行业增值税率由16%降为13%时,公司2019年的业绩将增厚20%。年初两会提出,一般工商业平均电价再降10%,预计成本降价空间为716亿元。增值税率由16%下调至13%,电网让利空间达400亿元;重大水利基金至2019年12月31日止,全国范围取消0.43分/千瓦时的国家重大水利工程建设基金可降费312亿元。基本可完成两会制定的降价目标,火电标杆电价大概率维持稳定。 盈利预测、估值及投资评级。根据最新经营数据和定增情况,我们调整盈利预测,预计公司2019-2021的归母净利润分别为64.1亿元、98.3亿元、132.8亿元(原预测分别为61.7亿元、87.1亿元),同比增长345.8%、53.2%、35.1%,对应EPS为0.41、0.63、0.85元/股(原预测为0.40、0.56元/股),对应PE为16.3、10.7、7.9倍,对应PB为1.2、1.1、1.1倍。参考SW火电板块可比公司2018年平均PB为1.1倍,给予龙头公司2018年1.5倍PB,调整目标价至8.42元,维持“强推”评级。 风险提示:煤价上涨;电价下调;利用小时不及预期。
华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-04-29 6.39 7.19 13.41% 6.93 6.78%
6.82 6.73% -- 详细
业绩超预期,看好火电龙头未来反弹 19Q1公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利456.5/26.6/24.8亿,同比+5%/+114%/+114%,业绩显著超预期,燃料成本降低是驱动业绩超预期主因。我们坚定认为长期煤炭供需依旧向宽松格局演变,公司有望充分受益于煤价下行。我们上调盈利预测,19~20年归母净利预计94/114亿,EPS0.60/0.73元(前值0.31/0.39元),BPS5.84/6.14元(前值5.55/5.72元),给予19年1.25-1.35倍目标PB,上调目标价7.30-7.88元(前值7.21-7.76元),维持“增持”评级。 19Q1业绩超预期,归母净利同比增长114% 19Q1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利456.5/26.6/24.8亿,同比+5%/+114%/+114%,业绩显著超预期,主因:1)燃料成本降低推动毛利率提升4.8pct至18.3%,驱动税前利润增加24.7亿,涨幅159%;2)资产减值损失降低+公允价值变动推动税前利润增长0.9亿,因中新电力燃油存货跌价准备转回及燃料套期合约公允价值上升;3)营业外收入同比+559%,因山东发电之子公司收到担保追偿款,推动税前利润增长1.1亿。 燃料成本降低是驱动业绩超预期主因 1)收入端:受用电需求增速趋缓+清洁能源挤压火电,根据公司公告,19Q1境内发电量/售电量/结算电价同比-0.45%/-0.06%/-0.40%,预计驱动电力营收降低0.5%,报告期内公司营收同比+5%,我们认为或因中新电力营收及供热业务收入增长所致;2)成本端:19Q1公司毛利率增长明显,我们认为系入炉煤价下行所致,根据Wind数据,19Q1秦港Q5500动力煤现货价602元/吨,同比降低14%,降幅高达98元/吨。 坚定看好煤价下行趋势,公司业绩弹性突出 陕西复产迟缓叠加内蒙矿难引发的安检致使煤炭供应收缩,根据Wind数据,2月11日至3月8日秦港动力煤(5500K)上涨56元/吨(+9.6%),我们坚定认为长期煤炭供需依旧向宽松演变,目前煤价上行态势已出现回撤,3月8日至4月25日煤价已降低24元/吨(-3.8%),利好火电企业成本端显著下行。截至2018年底,公司85%的装机为燃煤发电机组,未来有望充分受益于煤价下行。 上调盈利预测,维持增持评级 考虑到19Q1业绩显著超预期,我们认为目前公司燃料成本管控能力相较于2018年有所提升,未来现货煤价下行有望更加充分的传导到公司入炉煤价环节,我们上调盈利预测,19~20年归母净利预计94/114亿,EPS0.60/0.73元(前值0.31/0.39元),BPS5.84/6.14元(前值5.55/5.72元),给予19年1.25-1.35倍目标PB,上调目标价7.30-7.88元(前值7.21-7.76元),维持“增持”评级。 风险提示:煤价上行风险,电价调整风险。
华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-04-29 6.39 -- -- 6.93 6.78%
6.82 6.73% -- 详细
事件:华能国际发布《2019年第一季度报告》:2019年Q1,公司实现营业收入456.52亿元(同比+5.15%),实现归母净利润26.56亿元(同比+114.27%)。 2019年Q1业绩强力反弹,超出市场预期:2019年Q1,公司实现归母净利润26.56亿元(同比+114.27%),实现扣非后归母净利润24.82亿元(同比+114.49%),业绩强力反弹,超出市场预期,主要系“本期燃料价格下降”所致。2019年Q1,公司经营活动现金净流量107.75亿元(同比+12.88%),现金流状况亦明显改善。2019年Q1,公司加权ROE、毛利率、净利率分别为3.14%、18.31%、7.83%,同比分别变动1.54pct、4.82pct、3.84pct,受益电煤价格下行,公司盈利能力明显提升。 2019年Q1公司火电发电增速、上网电价均轻微降低:2019年Q1,公司中国境内各运行电厂按合并报表口径完成发电量1038.39亿千瓦时(同比-0.45%),完成售电量982.55亿千瓦时(同比-0.06%)。公司电量下降主要系:1)全社会用电量增速放缓;2)公司火电比重较大,2019年Q1全国水电、风电、核电电量高速增长,挤占火电发电空间;3)华东地区受控煤政策影响,火电发电量受到影响。2019年Q1,公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为421.87元/兆瓦时(同比-0.40%),上网电价轻微下滑。 电价下调影响业绩有限:政府工作报告提及的“2019年一般工商业电价再降10%任务”预计仍将主要由电网承担,火电增值税下调也为电价下调腾出部分空间,2019年电价下调预计对公司业绩影响有限。 投资意见:预计2019-2021年实现归母净利润34.0亿元、53.7亿元、69.7亿元,EPS分别为0.22元、0.34元、0.44元,对应PE分别为30.8X、19.5X、15.0X。预计2019-2021年,公司BVPS分别为4.87元、5.04元、5.26元,华能国际历史PB在1-3X,给予2019年1.6-2.0X市净率估值,股价合理区间在7.8-9.7元,维持【谨慎推荐】评级。 风险提示:电煤价格下行不及预期风险;用电量增长不及预期风险。
华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-04-29 6.39 -- -- 6.93 6.78%
6.82 6.73% -- --
华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-04-12 6.40 -- -- 6.93 6.62%
6.82 6.56%
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三四季度亏损,18年业绩下滑17% 2018年公司收入1699亿元,同比增长11.04%;归母净利润14.39亿元,同比减少17.42%;扣非归母净利润14.20亿元,同比增长215%。公司一到四季度归母净利润分别为12.2/9.1/-1.4/-5.5亿元,三四季度亏损,导致2018年归母净利润同比下滑。 下半年燃料成本涨幅超预期,导致下半年亏损 2018年公司境内电厂标煤入炉单价上涨至772元/吨,同比涨幅4.67%,同期秦皇岛5500大卡动力煤均价增长1.3%,燃料成本上涨是公司业绩下滑主要原因。分上下半年看,公司上下半年分别盈利21.3/-6.9亿元,毛利率逐季度下降,分别为13.5%/12.8%/11.3%/7.9%。上半年和下半年单位燃料成本分别是262.75和261.35元/兆瓦时,分别比2017年同期增长5.2%和4.7%,同期秦皇岛5500大卡动力煤均价分别上涨8.6%和下跌5.3%,公司下半年燃料成本差于市场预期。不过从公司历史燃料采购成本和市场煤的变动情况看,公司燃料采购成本比市场煤价格波动较窄。 人工薪酬增长&计提减值,进一步削减利润 营业成本中人工成本较上年增加10.73亿元(2018年员工人数同比增加4008人,其中生产人员新增1605人),电力采购成本较上年增加8.91亿元,管理费用(含研发费用)同比增加3.1亿元,财务费用同比增加10.6亿元,计提资产减值11.46亿元,进一步削减利润。 长期看好盈利回升,给予“买入”评级 预计公司2019-2021年EPS为0.30/0.46/0.63元。公司为国内火电龙头企业,机组质量优良、区位优势显著。短期受成本波动及非经常项影响业绩低预期,利用小时持续提升大趋势不变,电厂高库存煤价仍有压力,增值税由16%下调至13%让利火电企业,预计公司2019年ROE有望提升至5.4%,结合公司历史估值,给予A/H股2019年PB1.5/1.0倍,对应A/H股合理价值8.4元/股、6.5港币/股,给予A/H股“买入”评级。 风险提示:煤炭价格上涨风险;电力需求不及预期;电价下调风险;新机组投产不及预期。
华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-03-26 6.55 7.38 16.40% 6.74 2.90%
6.93 5.80%
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事件:根据公司披露的年报,2018年实现营业收入1698.61亿元,同比增长11.04%;归母净利润14.39亿元,同比减少17.42%。单就四季度而言,公司实现营收438.72亿元,同比增长5.57%;实现归母净利润-5.50亿元。全年业绩较去年同期显著下降,业绩略低于预期。 利用小时数和装机量增加及电价上调是营收增长主因。根据公告,公司2018年的发电量同比增长9.12%,供热量同比增长22.73%,保持强劲增长势头。考虑到近两年国内新增火电机组的规模较小,全社会用电量保持高速增长,发电量的增长主要得益于利用小时数的增加以及电站并表。公司境内电厂平均利用小时为4208小时,同比上升257小时,其中燃煤机组利用小时为4340小时,同比增加146小时。装机量方面,2018年公司新投产发电容量共653兆瓦,风电和光伏分别为482兆瓦和171兆瓦。此外,随着去年7月1日开始多地区上调煤电标杆电价1-2分/Kwh,煤电机组受益明显。2018年公司中国境内电厂平均上网结算电价为418.48元/兆瓦时,同比增长1.08%。 燃料价格上升,电力市场化比例提升,人力支出提升及投资收益下降等因素拖累公司业绩。根据公告,在燃料成本方面,2018年公司境内电厂全年售电单位燃料成本为236.89元/兆瓦时,同比上涨4.85%,燃料成本较上年同期增加118.12亿元,煤价同比上升使得燃料成本相应增加20.98亿元,电量上升使得燃料成本相应增加88.24亿元。电力市场化稳步推进,2018年公司的市场化电力同比增加近500亿度,考虑到市场化电力的折价在3-4分/Kwh,部分拉低了公司的上网电价。同时,公司的人工成本和管理费用分别较上年同期增加10.73亿元和2.9亿元。投资收益方面,去年同期投资收益21.7亿元,2018年全年仅有15.7亿元。此外,其他多方面因素也对全年业绩带来一定的拖累。公司自2018年1月1日起开始缴纳环境保护税及水资源费费改税的试点范围扩大,公司的环境保护税与水资源税分别同比增加2.6亿元和1.1亿元。多方面因素共同导致公司业绩低于预期。 顺利完成A股定增,静待大规模风电项目投产和煤价下行驱动业绩增长。公司于2018年10月17日发布公告,顺利完成A股定增,发行4.98亿股并募集资金32.6亿元,主要用于投向广东谢岗燃机项目、江苏大丰海上风电项目、河南渑池凤凰山风电项目、安徽龙池风电项目、海南洋浦热电项目和江西瑞金二期火电项目,新增装机390万千瓦装机,公司的装机规模有望进一步增长。按照公司的经营计划,2019年风电的资本开支计划为240亿元,同比增长240%。煤价方面,2018年由于用电量增长及动力煤需求超预期,加之环保、安全检查等因素影响优质煤炭产能释放,进口煤也受到一定程度的限制,导致煤价持续处于高位。若宏观经济后期保持稳中偏弱态势运行,届时煤炭需求会逐步走弱,而煤炭产能的陆续释放和煤炭进口的放松限制会使煤价加快回归绿色合理区间,公司的火电占比高,具备煤价高弹性特点,有望直接受益于煤价的下行。此外,公司的现金流较好,在政府严控新增装机的背景下,新的资本开支小,持续性分红有保障。根据公告,公司承诺每年现金分红不少于可分配利润的70%且每股派息不低于0.1元,凸显其防御功能。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价7.5元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为10%、8%、6%,归母净利润分别为31.5亿元、55.9亿元和84.3亿元,看好公司业绩的改善。 风险提示:电价下调风险,全社会用电量增速低于预期,煤价持续高位。
华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-03-26 6.55 -- -- 6.74 2.90%
6.93 5.80%
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事件: 2018年全年,公司实现营业收入 1698.61亿元,同比增长 11.04%;实现归上市公司股东利润 14.39亿元,同比下降 17.42%;实现扣非归母净利润 14.2亿元,同比增长 215.4%。 观点: 1、 资产优质, 燃料成本高企,减值超预期导致公司2018年业绩不及预期2018年公司中国境内各运行电厂按合并报表口径累计完成发电量4,304.57亿千瓦时,同比上升9.12%; 完成售电量4,059.43亿千瓦时,同比上升9.30%, 2018年全国用电量增长8.5%; 公司发电量,售电量均高于全国用电增长量。 公司境内电厂全年平均利用小时为4,208小时,同比上升257小时, 全国平均利用小时数3862小时,同比上升73小时, 其中燃煤机组利用小时为4,340小时,同比增加146小时,公司发电设备利用小时数远高于全国平均,足见机组质量优良。 2018年公司全年共采购煤炭1.96亿吨,公司继续准确研判煤炭市场走势,优化采购策略、区域供应结构,加强与重点大矿合作的力度,提前锁定优质低价资源,在煤炭市场价格全年高企的情况下,较好地控制了公司的燃料采购成本。公司境内电厂全年售电单位燃料成本为人民币236.89元/兆瓦时,比上年上升4.85%,优与全市场2%。 公司新加坡大士能源产生存货跌价减值,滇东煤矿产生跌价减值,使公司业绩不及预期。 2、 用电量增长虽然回落, 公司全年业绩可期预计2019年全国电力供需总体平衡,局部地区高峰时段电力供需偏紧,综合考虑宏观经济、服务业和居民用电发展趋势、大气污染治理、电能替代等因素,预计2019年用电增速将比2018年平稳回落,增速约6%;全年全国新增装机容量1.1亿千瓦左右,其中非化石能源发电装机投产6,200万千瓦左右,这种情况对机组的全年利用小时数影响不会很大;预计全年火电设备利用小时4,400小时左右,与2018年基本持平。煤炭随着需求端不断疲软,电厂燃料存活的不断高企,价格中枢将下移,我们预计整个毛利率将改善4%左右。新加坡大士能源,滇东煤矿将转入正常运行期,我们预计计提减值可能性小。 结论: 我们预计公司 2018-2020年主营收入分别为 1817亿、 19.07亿和 20.36亿元,归母净利润分别为 62.31亿、84.40亿和 103.92元,对应 EPS 分别为 0.4元、 0.54元和 0.66元,对应 PE 分别为 17倍、 13倍和 10倍,首次覆盖给予公司“ 推荐” 评级。 风险提示: 公司资产商誉计提大额减值, 经济活动及用电量不及预期,燃料成本居高不下。
华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-03-26 6.55 -- -- 6.74 2.90%
6.93 5.80%
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事件:华能国际发布《2018年年度报告》:2018年实现营业收入1698.61亿元(同比+11.04%),实现归母净利润14.39亿元(同比-17.42%)。 燃料成本及人工成本上涨,业绩不及预期:2018年公司实现归母净利润14.39亿元(同比-17.42%),其中Q4归母净利润亏损5.5亿元,业绩不及预期,主要系燃料成本及人工成本上涨所致:1)售电单位燃料成本为236.89元/千千瓦时(同比+4.85%),煤价上升使得燃料成本相应增加20.98亿元;2)营业成本中人工成本同比增加10.73亿元。预计2019年电煤价格将有所回落,华能作为火电行业龙头,业绩将较为受益。总体上,2018年毛利率、净利率分别为11.30%、1.42%,与2017年基本一致。2018年销售期间费用率为8.71%(同比-0.07pct)。 2018年华能国际的非经常性损益基本稳定:1)2017年处置长江电力股票获得投资收益14.80亿元,2018年无该项收入;2)2018年,香港能源由合营公司转为子公司,加之联营合营企业盈利能力上升等,按权益法核算的长期股权投资收益较上年增加约14.07亿元。 用电量增速韧性仍在,电价下调影响业绩有限:受益于2018年全社会用电量快速增长,2018年公司中国境内各运行电厂累计完成发电量4304.57亿千瓦时(同比+9.12%)。2018年全社会用电量快速增长主要受“电能替代、气候、经济增长” 等推动,2019年预计上述因素仍将促进用电量增长。2018年,公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为418.48元/兆瓦时(同比+1.08%)。“2019年一般工商业电价再降10%任务”预计仍将主要由电网承担,火电增值税下调也将为电价下调腾出部分空间,2019年电价下调预计对公司业绩影响有限。 投资意见:预计2019-2021年实现归母净利润34.0亿元、53.7亿元、69.7亿元,EPS分别为0.22元、0.34元、0.44元,对应PE分别为31.3X、19.8X、15.3X。预计2019-2021年,公司BVPS分别为4.87元、5.04元、5.26元,华能国际历史PB在1-3X,给予2019年1.6X-2.0市净率估值,股价合理区间在7.8-9.7元,首次覆盖给予【谨慎推荐】评级。 风险提示:电煤价格下行不及预期风险;用电量增长不及预期风险。
华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-03-25 6.55 -- -- 6.74 2.90%
6.93 5.80%
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四季度单季度亏损,业绩低于预期 2018年营收1698.61亿元,+11.04%(重述后);归母净利润143.88亿元,-17.42%(重述后);扣非归母净利润142.03亿元,+215.41%。其中四季度单季营收438.72亿元,毛利率为7.87%,环比下滑3.4个pct,归母净利润-5.50亿元, 扣非归母净利润-3.43亿元,业绩不及预期。 量价齐升,收入保持稳健增长 截至2018年底公司控股装机10599.1万kW,同比增加1.6%;权益装机9375.5万kW,同比增加1.9%。2018年全国用电量6.84万亿千瓦,同比增长8.5%,增速较去年增长1.9 个百分点,为2012年以来最高增速。用电需求回暖提升了机组利用率,全国火电利用小时为4361,同比提高143小时;公司境内电厂平均利用小时为4,208小时,同比上升257小时;其中燃煤机组利用小时为4,340小时,同比增加146小时。受益于装机增长及利用小时数的提升,2018年公司国内完成发电量4,304.57亿千瓦时,同比上升9.12%;完成售电量4,059.43亿千瓦时,同比上升9.30%;供热量2.16亿吉焦,同比增加22.73%。2018年,公司平均上网结算电价为418.48元/兆瓦时,同比增长1.08%;受电量、电价综合影响,公司全年营收同比增长11.04%。 单季度毛利率下滑,三费管控良好,投资收益大幅下行 单季度毛利率为7.87%,环比下滑3.4个pct;全年毛利率为11.30%,较去年略微下滑0.01个pct,基本保持平稳,其中燃料成本为236.89元/千千瓦时,+4.85%上涨幅度超预期。三费费用率为8.71%,较去年下滑0.12个pct。投资收益为15.73亿,较去年下滑28.90%,减少6.39亿。 投资建议:燃料价格短期见顶,看好火电投资行情 当前煤炭复产稳步推进,供暖季结束需求回落,电厂库存高企压制采购需求,预计未来煤炭现货价格有望下滑。同时,2019Q1煤价整体中枢(630-750元/吨)明显低于2018Q1(580-638元/吨),同比煤价的下滑有望驱动火电企业一季度出现业绩反转。预计2019-2021年归母净利润46.5/66.7/84.8亿元;摊薄EPS为0.30/0.42/0.54元,对应PE22.9/16.0/12.6x。 风险提示:电力需求超预期减弱,煤价超预期上涨。
华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-03-25 6.59 7.88 24.29% 6.74 2.28%
6.93 5.16%
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事件:华能国际公布2018年年报。2018年公司营业收入1699亿元,同比增长11.0%(经重述);归母净利润14.4亿元,同比下滑17.4%(经重述)。 四季度电量电价增速有所放缓:公司2018Q4境内发电量同比增长3.5%,增速环比放缓4.8个百分点。我们认为公司四季度发电量增速放缓主要与下游需求走弱、以及沿海地区能源双控政策的执行有关。2018Q4公司境内平均上网电价0.423元/千瓦时,环比基本持平(增长0.4%),同比下滑1.3%,我们推测可能是四季度公司境内电厂市场化电量比例提升所致。 四季度同比减亏:公司2018Q4归母净利润-5.5亿元,扣非归母净利润3.4亿元,均同比减亏。我们认为,公司四季度同比减亏主要受计提减值和投资收益的影响。2018Q4,公司资产减值损失9.7亿元,同比降低1.8亿元;投资净收益14.0亿元,同比增长8.5亿元。 煤价下行,公司受益几何?现阶段煤价仍然为公司业绩修复的重要因素。我们以模型预测的公司2019E经营数据和财务数据为基数,测算了煤价对公司业绩的弹性。当标煤单价降幅10元/吨时,公司2019E归母净利润增厚10.3%;当标煤单价回落1%时,公司2019E归母净利润增厚8.4%,可见公司的弹性空间。 盈利预测与投资评级:根据公司2018年经营数据和财务数据,结合煤价走势情况,调整华能国际(A)2019、2020年的归母净利润至67.4、87.8亿元(调整前分别为56.6亿元、87.9亿元),新增2021年的预测归母净利润98.2亿元。预计华能国际(A)2019~2021年的EPS分别为0.43、0.56、0.63元,对应PE分别为16、12、11倍。给予华能国际(A)2019年1.4倍PB估值,上调目标价至8.01元,维持“买入”评级;给予华能国际(H)2019年0.8倍PB估值,对应目标价5.38港元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:上网电价超预期下行,动力煤价格超预期上涨,电力需求超预期下滑,电力行业改革进度低于预期的风险等。
华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-03-25 6.59 -- -- 6.74 2.28%
6.93 5.16%
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事件: 公司发布2018年年报,全年实现营业收入1698.61亿元,同比增长11.04%;实现归母净利润14.39亿元,同比减少17.42%,低于申万宏源预期的21亿元。实现扣非归母净利润14.20亿元,同比增长215.4%。 投资要点: 量价齐升推动营收大幅提升,扣非业绩同比改善。2018年我国全社会用电量同比增长8.5%,公司全年实现发电量量4304.57亿千瓦时,同比上升9.12%,其中燃煤、燃气机组分别同比增长7.98%、18.5%。公司燃煤机组2018年利用小时达4340小时,同比增加146小时,提升幅度与全国持平。受益于2017年7月全国上调上网电价,公司2018年平均上网结算电价418.48元/兆瓦时,同比增加1.08%,量价齐升带动公司营收同比增长11.04%。公司2018年计提11.46亿资产减值损失,与2017年的11.88亿基本持平,去除公司2017年处置长江电力股权获得14.8亿投资收益影响后,公司2018年扣非归母净利润同比增长215.4%。 公司四季度毛利率因燃料成本高企有所下降。公司18年单位燃料成本同比提升4.85%,涨幅高于全国电煤指数平均涨幅的2.92%,导致公司2018年归母净利润低于预期。分季度看,公司2018年一到四季度毛利率呈下行趋势,其中第四季度毛利率环比下降3.4个百分点,同比下降1.46个百分点,期待煤价下跌带来的毛利率修复。 全国电力供需向好,增值税及煤价业绩弹性显著。当前我国煤电供给侧改革背景下,火电装机容量增速持续下滑,全国电力供需格局向好。随着“三西”地区优质产能逐步释放,四季度电煤价格指数同比首次下滑,综合考虑当前电厂库存偏高、安全整改的煤矿陆续复产,我们预计2019年全国煤炭供需趋于宽松,煤价有望保持2018年四季度以来的下行趋势,公司毛利率有望修复,煤价业绩弹性有望进一步释放。另一方面,今年两会提出增值税税率下调3个百分点,下调后的税率将于今年4月1日起执行。公司当前处于业绩低点,业绩弹性显著,以2018年归母净利润为基数,我们测算增值税下调3个百分点有望为公司带来72.68%业绩弹性。 盈利预测与估值:综合考虑煤价下行预期与增值税税率下调,我们上调公司2019-2020年归母净利润预测分别为50.92、69.73亿元(调整前为49.64和62.11亿元),新增2021年归母净利润预测76.90亿元,对应EPS分别为0.32、0.44和0.49元/股。对应PE分别为21、15、14倍。公司作为全国性火电龙头,有望继续受益于全国电力需求回暖及增值税税率下调,维持“增持”评级。
华能国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-03-25 6.59 -- -- 6.74 2.28%
6.93 5.16%
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事件 华能国际发布2018年年度报告,2018年度公司实现营业收入1698.61亿元,同比增长11.04%;实现归属母股东的净利润14.39亿元,同比下降17.42%,低于川财预期的25亿元。 点评 2018年公司收入端保持量价齐升。2018年全社会用电量同比增长8.5%,受益于用电需求强劲,2018年公司境内电厂完成发电量4059.43亿千瓦时,同比增长9.30%。上网电价方面,受2017年7月1日后火电标杆上网电价上调及2018年公司市场化交易让利增加影响(市场化交易占比达43%),公司2018年平均上网结算电价为418.48元/兆瓦时,同比增长1.08%。 成本居高不下,毛利率下滑。2018年全国电煤平均价格为531.04元/吨,同比增长2.92%;2018年公司境内电厂全年售电单位燃料成本为236.89元/兆瓦时,同比上涨4.85%。煤价高企致公司成本居高不下,2018年公司毛利率下滑1.2个百分点至11.30%,其中第四季度毛利率仅7.87%。此外,财务费用、管理费用上升等因素亦影响了公司业绩。2018年公司财务费用为104.70亿元,同比增长10.14%;管理费用为42.33亿元,同比增长7.37%。 业绩改善还待煤价回落。据统计,2016-2018年我国煤炭行业去产能共完成了约6.9亿吨,已完成供给侧改革去产能目标的81%;新增产能方面,2018年新增产能约2亿吨,2019-2020年分别投产1.5亿吨。我们认为,随着煤炭供给侧改革的完成以及铁路运力提升,煤炭供给将趋于宽松,煤炭价格开始回归合理区间,未来公司成本将逐渐下降,业绩将有望得到实质性改善。 盈利预测 我们预计2019-2021年公司营业收入分别为1750、1812、1854亿元,归属母公司股东的净利润分别为47、67、70亿元,对应EPS分别为0.30、0.43、0.45元/股,对应PE分别为22、15、15倍。维持“增持”评级。 风险提示:电力需求不及预期;煤炭价格大幅上涨;上网电价下调等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名