业绩小幅高于预期 新希望前三季度实现营业收入508.3 亿元,同比下滑8.7%;归属母公司净利润下滑5.6%至13.9 亿元。略好于预期。 三季度畜禽养殖景气较上半年有明显复苏,带动养殖户补栏积极性回升,同时养殖与肉制品业务较上半年也有所好转,三季度公司营收同比微升0.6%,净利润同比上升13.8%,扣除投资收益,营业利润同比增加约7%,农牧业务环比扭亏。 财务费用短期压力依然较大,三季度财务费用同比上升52%;因产品价格回升,三季度公司冲回了部分减值损失。 发展趋势 四季度业绩可期:鉴于肉鸡养殖景气阶段回暖以及国内原粮价格回落,我们预计公司养殖业务四季度将迎来价格与毛利率双升,同时饲料和肉制品业务景气度预计将继续维持高位,四季度业绩值得期待。 大股东逆势增持,蓄力未来:作为国内农牧产业链一体化的航母级企业,公司未来成长将主要来自兼并收购以及产业链整合,而国际化战略也是现代农企发展的必然方向之一。从产业投资视角,大股东在行业最低迷时期逆势增持,一方面可以在未来行业复苏过程中享受较低的融资成本,另一方面也利于以较低成本并购国内外优秀农业企业。 盈利预测调整 小幅调整盈利预测,预计13/14 年EPS 为1.05 元/1.43 元(上调3.9%/0.8%),其中农牧业务分别贡献EPS0.14 元和0.33 元(暂不考虑定增项目)。 估值与建议 维持“审慎推荐”评级。扣除民生银行市值部分,当前股价下农牧业务对应13/14 年市盈率分别为52.6x 和20.7x。鉴于:1)四季度禽苗价格仍有阶段性反弹机会;2)四季度后豆粕价格下跌推动盈利改善;3)针对海内外优质农业企业的并购预期,从中长线投资视角我们建议投资者积极关注逢低布局机会。 风险:疫情导致畜禽价格下跌;国内外原料价格大涨。

业绩略好于预期 西王食品1-3季度实现营业收入17.9亿元,同比下滑1.6%;归属于母公司净利润1.27亿元,同比增35.6%,合每股收益0.68元,略好于预期;三季度公司实现营业收入7.8亿元,同比下滑7.6%,单季度净利润同比增长27.8%,主要源于毛利率改善和费用率下滑:三季度净利润率环比提升4.5ppt至9.0%。 三季度小包装玉米油销量降幅收窄:预计三季度公司小包装玉米油销量在4.3-4.4万吨,同比下滑5-7%,但较二季度20%+的同比下滑幅度已明显收窄,公司销售策略的及时调整已初见成效。 综合毛利率显著上扬:由于上半年国内玉米胚芽价格走势疲软(同比跌幅近10%),公司在二季度采购了较多低价原料,加上三季度小包装玉米油销量环比放量,三季度综合毛利率环比大幅提升5.6ppt。 费用投放小幅攀升:相比二季度,公司于中秋国庆旺季促销力度有所增强,同时给予经销商更多支持以应对今年整体疲软的油脂消费市场,因而三季度营销费用率环比提升1.2ppt至11.0%。 发展趋势 从三季度销量表现看,二季度逆势调价给销量带来的短期负面影响正逐步淡化,随着经销商凝聚力的再度提升,预计四季度小包装玉米油销量有望重归增长通道。此外,公司原料储备充足,加上四季度国内玉米价格走弱,预计毛利率向好趋势仍将延续。 盈利预测调整 小包装玉米油全年销量可能不及预期,下调13/14年营业收入10.1%/9.4%;但因毛利率改善略超预期,上调13/14毛利率1.9ppt和1.1ppt。由此上调13/14年盈利预测5.1%/5.8%,至1.82亿元/2.45亿元,同比增速分别为27.0%和35%。 估值与建议 当前股价对应13/14年市盈率分别为14.9倍和11.0倍。13年是公司战略转型年,产品结构调整、经销渠道稳步扩张及多元化战略都将为来年发展蓄力。途中虽有波折,但我们仍看好公司转型成为综合食品企业的长期前景,维持“推荐”评级。 风险:小包装玉米油销量不及预期;国际油脂价格大幅下挫。

业绩符合预期 登海种业前三季度实现营业收入6.38亿,同比增长76.2%;归属母公司净利润1.35亿,合EPS0.38元,同比增长136%,符合我们预期。公司预计全年业绩同比增速在0%-50%之间。 发展趋势 预收款同比增66%,主推品种取得开门红:三季度末公司预收款余额达2.85亿元,较去年同期增长66%,其中母公司预收款同比增长55%至1.63亿元,符合预期(增长40%以上)。预收款的大幅增长主要源于登海605及良玉系列等品种优异的大田表现,作为仍处于上升期的强势品种,我们预计13/14销售季登海605推广面积将突破1000万亩,同比增长30%-40%。 行业库存压力下,龙头企业竞争优势凸显:尽管13/14季行业库存压力处于历史最高位,但目前种子经销商和下游需求主体对品种的认知已经与2007年以前不可同日而语,一个品种价格的走势更多的受其自身供求关系的影响,种子品种间的价格差距逐渐拉大,而优秀品种的溢价销售能力将进一步增强。因此拥有丰富优势品种储备的龙头企业不仅受库存影响有限,更将逆势抢占市场份额。 丰富品种储备成为业绩增长的有力保障:凭借抗倒性的突出优势,良玉系列品种在东北及华北地区表现优异,2012/13种植季推广面积同比增长近100%,但目前在辽宁、吉林地区市场占有率仍远低于10%,因此在先玉335竞争力有所削弱的情况下未来成长空间巨大。此外,母公司后续品种登海618具备早熟、高产、抗倒伏的特点,有望成为又一主打品种,并给公司业绩长期增长带来有力保障。 盈利预测调整 鉴于新销售季主推品种的优异表现,我们上调13/14年销售收入4.3%和5.2%,上调13/14年每股盈利预测至1.03元和1.20元,幅度分别为3.3%和4.7%。预计13/14年净利润分别为3.64亿元和4.22亿元,同比分别增长41%和16%。 估值与建议 当前股价对应13/14年PE分别为30.0倍和25.6倍,估值处于板块的中低端。尽管行业仍处于漫漫去库存阶段,但我们相信丰富的自有品种储备以及营销短板逐步补强将确保公司成功穿越本轮周期,维持“推荐”评级,给予目标价36元,对应14年30倍市盈率。风险:品种推广低于预期;自然灾害导致制种减产;行业供求关系变化令种子提价难度增加。

业绩符合预期 圣农发展前三季度实现营业收入32.2亿,同比增长10.8%;归属母公司净亏损2.18亿,基本符合预期。三季度营业收入同比增长25.2%至13.1亿元,实现净利润1,538万元,扭转了连续四个季度亏损的颓势。公司预计全年亏损在-9,500万元至-3,500万元间(不考虑圣农食品注入)。 发展趋势 价升量涨成本跌,3Q毛利显著改善:三季度公司毛利率由负转正至10.2%,较二季度显著提升,主要源于:1)国内肉鸡价格持续回暖,当前公司销售均价已回升至11,000元/吨以上;2)H7N9疫情影响逐步消退,在需求旺季带动下,三季度屠宰量约为6,000万羽,环比有20%以上的提升;3)在丰产压力下,三季度国内玉米价格走势疲软,而豆粕价格尽管有所上涨,但因占原料成本比相对较小,因此对毛利率影响有限。 四季度盈利将继续向好:预计11月中下旬至年末期间,禽肉价格在春节行情的驱动下仍有再次上冲机会,同时国内豆粕和玉米价格近期的疲软走势仍将延续,由此带动公司四季度业绩继续向好,我们预计四季度单羽净利有望超过2元/只。 拐点仍需等待:鉴于祖代种鸡存栏过剩严重且预计短中期内(3-6月)难有改观,我们认为禽肉价格的趋势性反转行情仍需等待。(具体可参见9月23日发布的《禽产业链调研报告》)盈利预测调整 鉴于下半年鸡肉价格反弹力度略逊于预期,我们下调2013年毛利率2.2ppt至4.3%,同时上调2013/14年财务费用至1.64亿元和2.06亿元;综上,我们下调2013/14年每股盈利预测至-0.10元和0.58元(前次预测分别为0.06元和0.66元,14年盈利下调幅度为11.5%)。 估值与建议 当前股价对应14年PE分别为17倍。鉴于公司业绩逐步回暖,且四季度鸡肉价格仍有一定上升空间,预计股价短期内存在一定交易性机会。维持“审慎推荐”评级。 风险:疫情导致畜禽价格大幅下跌;原粮成本大幅上升。

业绩小幅低于预期 海大集团发布三季报,1-3Q 实现营业收入138.2 亿,同比增长14.9%;归属母公司净利润3.52 亿,同比下滑15.0%,合EPS0.36元,小幅低于预期。三季度营业收入同比增长15.5%至66.1 亿元,实现净利润2.16 亿元,同比下滑12.5%。 三季度水产料恢复不佳:我们预计三季度公司虾料业务表现依旧不佳,销量同比下滑15-20%,因华南地区对虾养殖仍受阴雨和台风天气困扰;鱼料销量略有好转,预计同比持平;猪料业务则继续保持30%以上的快速增长。 套期收益激增,对冲原料波动风险:三季度公司综合毛利率环比下滑1.0ppt 至8.6%,主要受国内豆粕价格反弹及高毛利虾料收入下滑拖累。但由于公司及时调整套保策略,在三季度取得6,110 万元投资收益(去年同期仅331 万元),有效对冲了原料价格上涨给经营带来的压力。 管理费用率上升拖累业绩:三季度公司管理费用率上升0.2ppt,主要源于产能利用率下滑以及部分购置土地和厂房开始折旧摊销。 发展趋势2013 年水产饲料销售旺季已接近尾声,尽管海大表现不尽如人意,但我们认为公司的长期发展根基并未因短期因素而发生动摇,主要基于:1)水产料行业成长及整合空间兼备;2)猪料业务迎头赶上;3)借助越南市场迈入更为广阔的东南亚虾料市场;以及4)专业化的管理团队与领先的营销服务理念。 盈利预测调整 鉴于原料价格回落时点迟于预期,同时毛利较高的虾料业务三季度依旧低迷,我们下调2013/14 年毛利率水平1.0ppt 和0.6ppt 至8.7%和9.2%;同时上调2013 年管理费用9.9%。综上,下调2013/14年EPS 预测至0.42 元和0.63 元,幅度分别为23.1%和20.9%。 估值与建议 目前股价对应13/14 年PE 分别为29x 和19x。行业复苏受阻使得股价短期内难有良好表现,但鉴于公司长期竞争优势(即专业化产品、精细化管理与领先的营销服务理念)以及成长空间依然显著,维持“推荐”评级。 风险:原料价格大涨;价格低迷或天灾疫情导致淡水鱼养殖规模下降

业绩小幅低于预期 瑞普生物前三季度实现营业收入5.36 亿元,同比增长14.4%;归属母公司净利润9,663 万元,同比增长5.5%;扣非后净利润同比增长约为17%,略低于预期。三季度公司营业收入同比增长14.1%,净利润同比增长6.2%至2,656 万元。 猪圆环疫苗表现亮眼:受益于重点新品的陆续上市及养殖业景气复苏,市场疫苗业务三季度实现收入约9,000 万元,同比增长64%,增速较上半年大幅提升;其中,猪圆环灭活苗上市当月即实现销售额逾800 万元,表现抢眼。 费用率提升拖累利润增速:前三季度营业费用率较去年同期提升1.7ppt 至23.9%,主要源于公司在行业景气度低迷期间加大市场开拓力度,同时建立专线技术营销体系进一步贴近终端用户。此外,财务费用也因资本开支加大而提升。 发展趋势 猪圆环疫苗表现可期:猪圆环灭活苗上市当月即基本完成了年内目标,预计四季度收入将达3,000 万元,14 年则有望突破1.5 亿元。 此外,由于公司目前尚无具备市场影响力的畜用疫苗品种,因此猪圆环疫苗的成功推广有望带动其他畜用疫苗产品销售,对整体业绩也将产生积极意义。 外延扩张与技术升级确保中长期竞争优势:公司在研产品包括禽流感DNA 疫苗,家畜腹泻疫苗等,未来新品种取得除了通过自主研发、大中院校技术合作外,也会通过兼并收购,尤其是针对拥有新技术、新品种且能够对公司产品线提供补充的企业。在产品技术方面,公司正与院校所合作研发悬浮培养技术,预计明年会有使用悬浮培养技术的疫苗上市,届时公司毛利率有望进一步提升。凭借完整的产品线、领先的服务营销模式和研发实力,在突破产能瓶颈后,瑞普生物中长期的竞争优势将进一步巩固和提升。 盈利预测调整 由于募投项目进度因生产线扩充而再度延后,我们下调2013/14年收入2.9%/3.7%,同时上调2013 年营业费用率至22.0%;由此下调2013/14 年每股盈利预测10.8%和4.6%至0.89 元和1.35 元。 估值与建议 当前股价对应13/14 年市盈率分别为27.5 倍和18.1 倍。伴随畜禽养殖业景气回升、产能瓶颈突破以及猪圆环疫苗等产品的推出,公司经营重回高增长通道可期,维持“推荐”评级,给予12 个月目标价34 元,对应14 年25 倍市盈率。 风险:养殖业复苏低于预期,公司产品销量不达预期。

业绩略低于预期 隆平高科1-3Q实现营业收入9.11亿元,同比下降4.3%;归属于母公司净利润5,773万元,合EPS0.14元,同比下滑45.4%;扣非后净利润则同比增长20.8%至4,329万元,表现略低于预期。 三季度出现季节性亏损:由于已剥离的三家非主业子公司本期不再贡献收入且正值种子销售淡季,公司三季度营业收入同比下滑44.7%并出现季节性亏损(去年同期因转让银隆农业,公司取得一次性投资收益7,192万元,因而在当季实现盈利)。 营销模式改革导致预收款下滑:公司三季度末预收账款为1.56亿元,较去年同期下滑41%,主要与营销模式改革有关:13/14季公司玉米种子销售已完全脱离经销商环节,即由传统的B2B(种业对经销商)转变为B2C(种业对农户)模式,因此在销售进度上逊于往年。但B2C的模式好处在于降低对于经销商的依赖,有效避免低价竞争;另一方面能够精准把握终端需求,并通过针对性的服务营销增强客户黏性。 发展趋势 通过产品结构调整和营销模式创新对冲行业景气下行:公司及时调整产品策略,通过收缩产品线和加大对高毛利品种的推广力度,对冲行业景气下滑给公司带来的短期经营压力;此外,公司设立大客户部和直属服务部门为合作社及种粮大户提供专业服务,通过营销模式的创新来驱动品种的推广和增加客户黏性。 主推品种与新品种表现值得期待:我们预计隆平206与深两优5814仍有望凭借稳产特性在新销售季继续取得快速增长;而公司一季晚稻新品种C两优248具备高产、米质高、抗病性高等特点,其新季的大田表现值得和推广同样值得期待。 盈利预测调整 维持盈利预测不变,预计2013/14年每股收益分别为0.68元和0.82元(预计少数股东权益收回工作于年内完成)。 估值与建议 当前股价对应13/14年PE分别为38.0倍和31.5倍(交易完成后)。 短期看,公司丰富的品种储备与现代化的营销体系有望对冲行业景气下行给经营带来的不利影响;长期看点则在于少数股东权益收回所带来的管理与经营效率提升,维持“推荐”评级。 风险 品种推广低于预期;行业供求关系变化导致盈利能力下滑。

1-3Q业绩高于预期 通威股份1-3季度实现营业收入118.9亿元,同比增长10.0%;归属母公司净利润2.91亿元,同比增长98.6%,合每股收益0.36元,超出预期。其中三季度公司收入同比增长13.8%,净利润同比增长37.2%至2.47亿元。公司预计13年业绩同比增幅在100%-200%。 三季度水产料表现如期改善:预计公司三季度水产销量在去年低基数基础上录得15%左右的同比增长,较上半年有明显改善(同比+7.3%),符合预期。我们认为主要有三方面原因:1)三季度淡水鱼价格高企使得养殖户投料进度加快,驱动销量增长;2)公司华南地区收入和虾料收入比重较低,因此受三季度天气和对虾养殖景气低迷影响相对有限;3)营销改革与管理强化提升经营效率。 成本压力减缓和食品业务持续减亏令三季度利润率超预期:三季度公司毛利率水平继续向好,环比上升0.3ppt至10.4%,同比提升1.8ppt,是促使业绩超预期的主因。三季度鱼粉价格走势疲软及公司原料集中采购的优势使得水产料毛利率环比改善;同时,产品结构的持续调整及费用控制加强使得三季度食品加工业务并未因猪价反弹明显受损。 发展趋势 公司全年业绩已基本锁定,我们预计全年饲料销量有望实现7%左右的同比增长(其中水产料+12%YoY、猪料+18%YoY、禽料-20%YoY),同时因毛利较高的水产料增速较快及低毛利的禽料占比降低,饲料业务毛利率同比将提升1.2ppt至10.0%;食品加工业务方面,我们预计管理层四季度将继续遵循调结构、控费用的方针,预计13年该业务将减亏5000万元以上。 盈利预测调整 鉴于公司毛利率改善与食品业务减亏均超出预期,我们上调13和14年盈利预测至0.29元和0.34元,同比增长分别为146%和19%,上调幅度分别为49%和28%。 估值与建议 目前股价对应13/14年市盈率分别为24倍和20倍。全年业绩超预期表现使得股价在短期内将有亮眼表现,但考虑到行业景气已过,且我们认为盈利改善趋势的可持续性仍待观察,因而暂维持“审慎推荐”评级。 风险:原料价格大幅上涨、水产养殖景气度低迷。

业绩略好于预期 新希望发布13年中报,上半年收入同比下滑13.8%至309亿元,归属母公司净利润下滑14.9%至8.49亿元。扣除投资收益,上半年公司营业利润下滑70%,略好于我们预期。 受禽流感事件冲击,上半年公司饲料销量同比下滑15.8%至691.9万吨,禽苗与商品鸡销量尽管仅微降0.1%至2.065亿只,但毛利率大幅回落11.3个百分点至-1.7%。此外,上半年公司屠宰业务明显好转,受益于上半年生猪价格低迷,屠宰业务毛利率同比上升1.6ppt至3.6%。 发展趋势 下半年业绩复苏可期:随着禽流感事件影响的逐步消退,国内肉鸡和禽苗价格已在6月后企稳回升,在中秋和国庆补栏行情的驱动下,近期山东鸡苗价格已经反弹至盈亏平衡线附近。展望四季度,在猪肉价格季节性回暖以及冻鸡肉库存逐步消化的情况下,上游祖代及父母代鸡存栏削减对于禽肉和禽苗价格的提振作用降逐步显现,同时四季度国内豆粕价格有望下行,给公司盈利带来更大弹性。 大股东逆势增持,蓄力未来:预计下半年公司定增项目将顺利实施。作为国内农牧产业链一体化的航母级企业,公司未来成长将主要来自兼并收购以及产业链整合,而国际化战略也是现代农企发展的必然方向之一。从产业投资视角,大股东在行业最低迷时期逆势增持,一方面可以在未来行业复苏过程中享受较低的融资成本,另一方面也利于以较低成本并购国内外优秀农业企业。 盈利预测调整 我们维持盈利预测不变,预计13/14年EPS分别为1.01元和1.42元,其中民生银行投资收益贡献EPS分别为0.89元和1.03元(暂不考虑定增项目)。 估值与建议 维持“审慎推荐”评级。给予银行业务6倍市盈率,当前股价下农牧业务对应13/14年市盈率分别为59.4x和12.6x。鉴于:1)下半年禽业养殖景气阶段回暖;2)三季度豆粕价格下跌推动盈利改善;3)针对海内外优质农业企业的并购预期,从中长线投资视角我们建议投资者积极关注逢低布局机会。

业绩符合预期 雏鹰农牧发布13 年中报,上半年收入同比增14.8%至8.5 亿元;归属于母公司净利润4,188 万元,同比下滑78%,与业绩快报一致,基本符合预期。公司预计前三季度净利润同比下滑55%-75%。 出栏量增速放缓,毛利率承压:因上半年行情低迷以及专卖店扩张速度放缓,公司主动控制生猪出栏速度,其中仔猪出栏同比下滑10.7%至53.5 万头,肉猪出栏同比增60%至21.3 万头;养殖毛利率则在猪价低迷(根据我们测算,上半年公司生猪/仔猪/种猪销售均价同比下跌22%/12%/8%)以及豆粕价格高企的挤压下同比下滑7.6ppt 至29.8%。 专营店开拓稳健,但短期费用压力加大:上半年专营店实现收入6,069 万元,公司已基本完成雏牧香专营店省内市场的布局,正逐步向一线省市拓展,但由于在市场导入初期营销和渠道费用压力较大(上半年公司营销费用同比激增132%至5,030 万元),预计专营店业务短期内仍难以实现盈利。 产能利用率偏低拖累屠宰业务:2013 年公司屠宰产能将增加至200万头/年,但由于上半年生猪出栏速度难以跟上屠宰产能释放,产能利用率偏低导致屠宰业务毛利率仅为4.8%,开封与江苏子公司出现3,200 万元左右的亏损。 发展趋势 2H13 猪价中枢上移,但幅度有限:我们认为7 月以来猪价反季节上涨主要受供给的阶段性短缺推动,向后看,随着大猪比例提升、压栏生猪出栏与节前政府抛储等因素都将抑制三季度猪价上行空间,且由于过去两月养殖户补栏热情回升导致四季度猪价升幅也将有限。预计下半年公司收入增速及利润率将小幅改善。 1H14 价格走势不容乐观:鉴于今年母猪存栏去化可能性已微乎其微,14 年春节后国内猪肉价格面临较大下行风险。从中长期视角,未来猪价波动特征的可能变化包括:1)波幅收敛;2)价格在底部停留时间相对较长;3)国内外价格联动性更强。 盈利预测调整 维持盈利预测不变,预计13/14 年净利润为2.15 亿元和4.98 亿元,合EPS0.25 元/0.58 元,同比分别增长-29%和132%(不考虑定增)。 估值与建议 维持“审慎推荐”评级。当前股价对应13/14 年市盈率分别为46倍和20 倍。

业绩基本符合预期 天康生物发布中期业绩,2013年上半年实现营业收入17.2亿元,同比增6.8%,归属于母公司净利润同比增长17.4%至7,051万元,基本符合预期;其中,二季度公司净利润同比微降1.7%,主要受下游养殖业景气度下滑拖累。公司预计前三季度净利润同比增幅在0-30%之间。 饲料业务稳健增长,但毛利率承压:尽管下游景气低迷,但饲料业务收入仍实现17.0%的平稳增长,至11.9亿元;毛利率方面则受累于原料价格上涨,同比下滑0.59ppt至7.14%。 棉籽加工业务盈利显著好转:受下游需求疲软以及原料供应偏紧影响,公司上半年棉籽加工业务收入同比下滑25.9%至2.51亿元。但由于棉粕和棉壳价格走强,带动棉籽业务毛利率大幅回升8.0ppt至11.7%,符合预期。 发展趋势 市场疫苗业务拓展初见成效:公司于2012年成立了大客户直销部,当年猪蓝耳与口蹄疫疫苗直销收入接近2,000万元。伴随下游规模养殖占比提升以及公司市场开拓力度的加大,我们预计2013-14年直销收入有望大幅增长至1亿元和1.5亿元,由此带动公司整体毛利率稳步提升。 猪用口蹄疫疫苗技改项目提升产品竞争力:目前公司牛、羊用口蹄疫疫苗生产已全部采用悬浮培养技术,而猪用口蹄疫疫苗悬浮培养改造也已完成,预计年底前就可取得生产批文。工艺改进将显著提升生产效率与产品质量稳定性(技改项目产能占公司口蹄疫疫苗销量约75%),因此未来公司猪用口蹄疫产品无论从价格还是质量角度,都将极具市场竞争力。 下半年棉籽加工业务盈利向好趋势仍将延续:三季度末新棉上市后将缓解目前原料供应瓶颈的压力,预计下半年公司棉籽加工开工率将显著提升,同时成本压力也将减轻;而油脂消费旺季临近以及养殖景气复苏有望支撑产品价格,因而我们判断下半年棉籽加工盈利向好趋势将延续。 盈利预测调整 维持盈利预测不变,预计13/14年净利润为1.40亿元和1.97亿元,对应13/14年EPS0.32元/0.45元,同比分别增长29.7%和40.7%。 估值与建议 维持“审慎推荐”评级。当前股价对应13/14年市盈率25.9倍和18.4倍。我们建议投资者积极关注14年口蹄疫悬浮培养技术改造完成以及直销业务发力给公司带来的业绩改善,给予12个月目标价9.45元,对应14年生物制品业务25倍市盈率和饲料业务15倍市盈率。

业绩大幅低于预期 好当家发布13 年中报,上半年实现营业收入5.07 亿元,同比增长5.7%;归属于母公司净利润6,509 万元,同比下滑37%,扣非后净利润同比下滑45%,大幅低于预期,主要源于上半年食品加工出口业务出现大幅亏损。 以量补价,海参业务小幅下滑:由于消费端受政策及宏观经济疲软等因素拖累,上半年公司的海参鲜销价格同比下滑23.1%至126 元/公斤,但由于捕捞量的平稳增长(+15% YoY)以及12 年年末部分海参延后至今年销售,1H13 海参销售收入同比仅小幅下滑3.3%。但毛利率受产品价格大幅下跌拖累下滑7.3 个百分点至42.8%。 两端受压,食品加工业务出现亏损:由于上半年日元兑人民币汇率大幅升值,同时人工材料成本大幅上升,公司食品加工出口业务在两端挤压下出现明显亏损,毛利率大幅下滑20.5 个百分点至-6.7%。 发展趋势 供求关系好转助推下半年海参价格,但反弹幅度有待观察:鉴于1)海珍品消费旺季到来;2)山东地区虾池养殖海参出现减产(但业内人士对于减产程度意见不一);3)南参对供应端的冲击消退,我们认为下半年国内海参供求将有所好转,但由于终端需求复苏进程以及山东海参实际减产幅度有较大不确定性,下半年海参价格反弹幅度仍有待观察,将视10 月秋捕期间价格走势而定。 海参苗种自给率提升推动盈利能力长期向上:上半年公司育苗水体资源已增加至21 万立方米,同时拥有在建7 万立方米育苗水体资源,我们预计2013 年公司苗种自给率有望进一步提升至60%。自给率的提升有助于公司进一步降低成本,并规避对外采购苗种给产品品质与单产带来的风险。 盈利预测调整 我们下调13 年全年鲜销海参均价至147 元/公斤,对应下半年销售价格160-180 元/公斤;同时下调今明两年食品业务加工毛利率。13/14 年净利润相应向下修正29%/18%至1.63 亿元和2.14 亿元,对应EPS0.22 元和0.29 元。根据测算,若下半年海参价格中枢在170 元/公斤的基础上每上涨10 元/公斤,将增厚13 年业绩1,900 万元或EPS0.026 元。 估值与建议 维持“审慎推荐”评级,当前股价对应13/14 年PE 分别为28.9 倍和22.0倍。我们认为在行业供求关系明朗前,股价进一步上行空间将有限,建议投资者密切关注9-10 月需求(高端餐饮)恢复情况以及山东海参实际减产幅度

业绩略低于预期 大北农发布13年中报:上半年饲料销量同比增44.2%至148万吨,远高于行业增速,由此带动营业收入高速增长45.5%至65.0亿元;但受产品结构调整及原料价格上涨影响,综合毛利率同比下滑1.1ppt至21%,加上营销费用激增,使得1H13归属母公司净利润仅微增2.8%至3.2亿元,低于预期。公司预计前三季度净利润变动范围在-10%至20%之间。 饲料销量逆势高增长:二季度营业收入同比增速高达51.5%,超出预期:一方面,上半年母猪与生猪存栏整体处于高位支撑饲料需求,另一方面,公司凭借营销渠道的深化与产品优势快速抢占市场份额。但由于养殖景气不佳,原料价格上涨压力难以顺利传导至下游,使得二季度毛利率与净利润率环比分别下滑2.3%和3.3%。 核心产品占比进一步提升:上半年公司专业化、具备高附加值的产品教槽料、保育料及乳猪料等共实现销售31万吨,同比增长50.1%,高于其它产品增速,主要得益于养殖户对生猪不同生长阶段所需不同营养配方的需求快速增长。 种业表现不佳,受行业高库存及销售季结转因素拖累:上半年种业表现不佳:主要受1)由于2012/13销售季种子供应过剩局面进一步加剧,公司有意识得将销售时点提前,因而大部分收入在去年四季度确认;2)主推品种农华101受套牌产品冲击,销售价格及毛利率均受到一定程度影响。 发展趋势 下半年销量与利润率有望迎来双升:借助下半年养殖业景气度复苏,公司饲料业务凭借优秀的营销模式和专业化的服务团队,预计仍将实现50%以上的高速增长;同时在原粮成本压力减轻、养殖户盈利向好的驱动以及公司费用率回落的驱动下,利润率也有望触底回升。 盈利预测调整 维持盈利预测不变,预计13/14年净利润为7.9亿元和11.0亿元,对应13/14年EPS0.49元/0.69元,同比分别增长17.1%和39.3%。 估值与建议 当前股价对应13和14年市盈率分别为24.1倍和17.3倍。公司在行业景气下行阶段逆势扩张,尽管短期给盈利增速造成影响,但在中长期内却有利于市场份额的巩固与品牌粘性的提升;同时,鉴于下半年饲料行业景气度将出现阶段性回升,我们继续维持“推荐”评级,给予目标价14.7元,对应13年30倍市盈率。

1H13业绩略超预期 登海种业发布中报业绩,2013年上半年实现营业收入6.11亿,同比增90%;营业利润2.27亿,同比增143%;归属母公司净利润1.53亿(折合EPS0.44元),同比增长122%,略超预期。其中,二季度公司营业收入同比增长78%,净利润同比增长105%。公司预计前三季度净利润同比增速在100%-150%之间。 销售策略调整导致登海先锋业绩同比大幅增长:由于2012/13销售季行业竞争加剧以及备货期延后,登海先锋有意识得将发货节奏延后至2013年1月,使得1H13登海先锋营收与净利润同比大幅增长192%和307.8%至2.85亿元和1.24亿元。 发展趋势 登海605表现符合预期,13/14种植季有望持续发力:我们预计2012/13种植季登海605推广面积同比增长50%以上,表现符合预期。作为仍处于上升期的优势品种,登海605有望在良好口碑以及入围农业部良种推荐名单的助力下,在13/14种植季继续取得快速增长。 良玉系列大幅放量,后续品种储备丰富:凭借抗倒性的突出优势,良玉系列品种在东北及华北地区表现优异,预计2012/13种植季推广面积同比增长近100%,但目前在辽宁、吉林地区市场占有率仍远低于10%,因此在先玉335竞争力有所削弱的情况下未来成长空间巨大。此外,公司后续品种登海618具备早熟、高产、抗倒伏的特点,有望成为公司又一主打品种,并给公司业绩长期增长带来有力保障。 盈利预测调整 我们上调13/14年盈利预测7.9%和5.4%,以反映新销售季自有品种销售有望超出预期:预计公司13/14年净利润分别为3.52亿元和4.03亿元,合EPS1.00元和1.14元,同比分别增长36.6%和14.4%。 估值与建议 当前股价对应13/14年PE分别为24.7倍和21.6倍,估值处于历史低位。 尽管行业仍处于漫漫去库存阶段,但我们相信丰富的自有品种储备以及营销短板逐步补强将确保公司成功穿越本轮周期,维持“推荐”评级。短期来看,三季度主产区天气(与登海605、先玉335品种推广正相关)、新品种大田表现(登海618)以及国内原粮上涨预期将成为股价上涨催化剂,给予目标价30元,对应13年30倍市盈率。

业绩符合预期 西王食品发布中报业绩,13年上半年实现营业收入10.1亿元,同比增3.7%;归属于母公司净利润5,732万元,同比增46.5%,合每股收益0.30元,符合预期;二季度公司实现营业收入4.79亿元,同比下滑5.1%,单季度净利润同比增长23%。13年上半年公司财务费用大幅削减1,971万元,是推动公司业绩回升的主要驱动因素。 逆势提价令二季度销售承压:上半年公司共实现小包装玉米油销售4.27万吨,同比下滑5%左右;其中二季度销量不足2万吨,同比下滑约20%,我们认为这主要与公司3月逆势上调小包装玉米油出厂价并降低促销力度有关。此外,提价导致小包装玉米油毛利率同比上升6.0ppt至34.6%。 发展趋势 下半年小包装玉米油销量有望企稳回升:公司在7月及时调整销售策略以扭转前期提价所带来的负面影响,效果显著:我们预计7-8月小包装玉米油销量已扭转同比下滑颓势。而随着中秋国庆油脂消费旺季的临近以及经销商去库存进程加快,三季度及下半年小包装玉米油销量企稳回升是大概率事件。 中短期内无须担忧公司成长瓶颈:尽管行业成长空间受制于玉米胚芽供应瓶颈,但目前70-80万吨的市场容量距离我们测算的150万吨的容量天花板仍有较大距离,我们判断行业未来三年仍有望保持20%左右的快速增长。西王食品作为致力于打造中国玉米油第一品牌的先行者,将继续享受行业高速增长带来的发展契机。此外,公司拟凭借现有销售渠道与品牌形象快速切入橄榄油等高端油种市场,通过多元化的经营策略打通长期成长瓶颈。 盈利预测调整 我们小幅下调13/14年盈利预测2.4%/2.1%,因上半年小包装玉米油销量低于预期。下调2013年小包装玉米油销量11%至13.3万吨,但上调小包装玉米油毛利1.4ppt至32.0%。我们预计公司13/14年净利润分别为1.73亿元和2.32亿元,合EPS0.92元和1.23元,同比分别增长21%和34%。 估值与建议 当前股价对应13/14年市盈率分别为18.1倍和13.5倍。随着下半年销售旺季的临近以及公司营销策略的及时调整,公司下半年小包装玉米油销售有望重归增长通道,维持“推荐”评级。给予目标价19.3元,对应13年22倍市盈率。