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吕明

天风证券

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工作经历: 证书编号:S1110518040001,对外经济贸易大学经济学硕士,厦门大学管理学、经济学双学士,2014年进入广发证券发展研究中心,曾就职于广发证券、国泰君安证券。...>>

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比音勒芬 纺织和服饰行业 2019-05-13 45.51 68.40 49.21% 49.49 8.75%
49.49 8.75% -- 详细
公司18年全年及 19年一季度业绩优秀,超市场预期。 2018年收入实现 14.76亿(+39.96%),归母净利 2.92亿(+62.16%)。 18Q4单季度实现营收 4.17亿(+40.63%),归母净利 0.86亿(+100.85%)。2019年 Q1收入实现 4.72亿(+27.37%),归母净利 1.3亿(+52.91%)。公司拟每 10股转增 7股派息 5元,分红比例 30.78%。优秀公司在优质赛道下显示出加速成长态势,18Q4增长加速且在去年同期高基数水平下仍保持高速增长,同店店效提升贡献收入增长较大。 取得优秀成绩后,市场对比音勒芬最大关心的是哪些问题?从我们前期的市场交流中,对于公司有一定了解之后,投资者对以下几个问题关注度较高: (1)什么样的消费者是比音勒芬的客群主力?比音勒芬的定价较高,其客群的主要购买原因是什么? (2)为什么比音勒芬同店店效能保持 20%以上的高增速? (3)比音勒芬的业绩高增长未来的持续性如何,怎么看未来的发展空间?针对以上几个问题,我们通过对上海某代表店铺的蹲点暗访调研,了解最真实的销售情况、销售场景和用户画像。 什么样的消费者是比音勒芬的客群主力?我们在草根暗访调研中发现,大部分在虹桥门店购买商品的顾客以男士居多,且多为商务人士,年龄 40岁以上,也就是常常说的“大叔”人群。 消费特点是: (1)价格敏感度低。 (2)用户忠诚度高。价格敏感度低带来客单价空间和高购物效率。用户忠诚度高带来高复购率和高会员消费占比。从后继消费人群来看,客群也有年轻化趋势,80/85后新贵也逐渐成为消费的重要组成,会员中 80后占比也达到 30%+。 同店为何高增长?同店店效提升主要来自于商场渠道的优化调整。 根据历史情况来看,渠道大部分是在高端百货,一般均位于男装楼层。在其他国内男装品牌面临瓶颈期时,比音勒芬“敌退我进”,根据销售业绩情况被百货调整到更有流量和更大面积的铺位。动态调整带来了人流量和店均面积的提升,导致同店店效会出现快增长。对于非商场店,依托品牌设计和产品能力上的提升逐步提高复购率和连带率促进同店增长。 怎么看未来的成长空间?主副品牌仍有较大开店空间,威尼斯有望吸引年轻客流。随着城市化推进和一二线城市人口的聚集效应,我们认为主品牌开店仍有空间,预计总店数在 1500-2000家左右。副牌威尼斯风格上偏运动时尚,其风格调性适合多种场景,承接主品牌优质供应链资源,潜力较大,保守估计威尼斯品牌开店空间至少在 2500家上。 投资建议:考虑到公司同店增速快,开店速度及业绩超预期,上调预计2019-21归母净利润 4.1/5.4/6.9亿元(原值 19-203.6/4.6亿) ,EPS 分别为 2.28/2.99/3.8元(19-20原值 1.96/2.56元) ,对应估值 19.7/ 15/ 11.8x,给予 2019年 30倍估值,对应目标价 68.4元,维持“买入”评级。风险提示:产品滞销风险,渠道拓展风险。
美邦服饰 纺织和服饰行业 2019-05-06 2.79 4.25 62.21% 2.92 4.66%
2.92 4.66% -- 详细
业绩低于此前预期,但加盟收入出现双位数增长 19Q1收入17.28亿(-20.68%),归母净利润3835万(-23.92%),扣非归母净利润3670万(-22.68%)。业绩低于此前预期,主要由于19Q1加大力度优化直营渠道,关闭直营低效门店,影响短期业绩表现。但加盟渠道拓展效果显现,19Q1加盟收入录得两位数增长。预告19H1可能小幅亏损。 经营净现金流、存货及资产减值持续改善 1、现金流:2019Q1经营净现金流达到2.48亿(+3.89%),继2018年年报后,看到继续改善的趋势。 2、存货:2019Q1存货为22.19亿,与2018年底比下降了1.3亿,我们判断存货已过峰值,预计2019年全年存货下降2亿以上。 3、资产减值:2019Q1资产减值为5916万,同比大幅下降39%,主要是存货跌价损失较上年同期下降所致。 4、现金流与净利润相差较大的原因:我们认为主要是资产减值以及开直营店产生的待摊费用所致。但我们看到19Q1资产减值大幅下降39%;2019Q1长期待摊费用为2.74亿,同比2018Q1下降4%,较2018年底下降4%,我们判断公司已经没有再新开较多直营门店,由于服装公司开店的装修费用按三年摊销,预计从2020年开始,摊销费用会大幅下降。 预计2019年下半年净利润或出现拐点 1、预计19年将以开加盟店为主,开店费用会持续下降。2017、2018年公司开了较多直营门店,主要是为了重塑渠道形象,以带动加盟。2018年年报披露,加盟收入增长33%,已经看到效果,2019Q1,加盟渠道收入取得两位数增长,加盟商信心不断恢复,因为我们判断公司19年新开店将以加盟为主,不会产生过多开店带来的摊销费用。 2、存货及资产减值不断下降。参考18年存货及资产减值下降的幅度,我们预计19全年资产减值下降1.5亿以上。 3、19Q1销售费用率/管理+研发费用率/财务费用率分别为31.64%(-2.27PCT)/3.73%(+0.85PCT)/1.57%(+0.70PCT),随着公司减少直营开店及内部管理改善,预计19年费用率会有所下降。 维持买入评级。由于19Q1业绩低于此前预测,略调低2019-2021年EPS至0.17/0.26/0.37元(此前预测为0.18/0.27/0.39元),给予2019年25倍PE,略下调目标价至4.25元(此前目标价为4.5元)。 风险提示:直营收入大幅下降、加盟开店不及预期、计提大额资产减值等。
罗莱生活 纺织和服饰行业 2019-05-06 9.66 11.77 22.10% 10.58 9.52%
10.58 9.52% -- 详细
维持“买入”评级,3-6个月目标价13.43元。 短期来看由于公司主业受到需求放缓以及公司内部战略及政策的调整,业绩放缓;但是长期来看,公司线上LOVO和主品牌罗莱的切分有利于两个品牌的后续发展;同时,公司主动调整订货会政策,并持续加大产品创新和研发,都有利于公司的长期发展。由于公司18年业绩略低于预期,且调整带来的阶段性影响仍将持续,我们略下调公司盈利预测。预计2019-2021年公司净利润为5.95、6.67/7.54亿元(19-20年原值为6.51/7.64亿元),同比增长为11.33%、12.05%、13.14%;预计19-21年EPS为0.79/0.88/1.00元(19-20年原值为0.87/1.03元)。考虑到家纺行业可比上市公司平均估值为16.95倍,我们给予公司19年17XPE,对应目标价为13.43元。 风险提示:终端消费需求疲软,线上LOVO品牌发展不及预期,线下门店扩张不及预期。
九牧王 纺织和服饰行业 2019-05-02 12.92 -- -- 14.54 4.68%
13.56 4.95% -- 详细
2018年实现营收27.3亿(+6.6%),归母净利润5.34亿(+8%),扣非净利润3.6亿(-18%),EPS为0.93元,2018Q4实现营收8.1亿(+3.9%),归母净利润1.84亿(+22%)。19Q1公司营收8亿(+7.2%),归母净利润2.7亿(+40%),扣非净利润1.53亿(-17%),18全年及19一季度扣非净利略低于预期。18Q4单季度收入8.1亿(+3.9%),扣非净利润3878万元(-64.5%)。全年扣非净利润下降主要系ZIOZIA并表及存货减值影响较大。每10股派息10元,分红比例108%,对应现价股息率7.1%,股息率符合预期,分红持续可观。 分品牌:主品牌基本持平,FUN维持高增长。2018年九牧王品牌营收23.8亿(+0.21%),占公司年度营收90%以上,整体持平。FUN品牌实现营收2.1亿(+61.5%),持续快速增长得益于公司销售渠道拓宽、供应链充分整合、重视产品研发及品牌推广。J1/NASTYPALM/VIGANO作为公司拓展品牌,定位能时尚年轻、偏向中高端,未来增长可期。 2019Q1九牧王品牌营收6.74亿(+0.19%),FUN营收6161万元(+10.8%),ZIOZIA营收2918万元,NASTYPALM/VIGANO低基数下维持较高增长。 分渠道:2018年结束净关店,预计2019年仍保持净开店。截止2018年/2019Q1报告期内共有线下门店2774家/2760家(直营901家/906家,加盟1873家/1854家);公司通过关闭业绩不良门店优化线下渠道,2018年全年净开37家,19Q1净关店14家,店铺处于动态调整过程中,预计全年仍将是净开店。2018年全年加盟渠道收入占比51.5%,直营渠道占比34.8%。公司整体线下收入较高,占总营收88.4%(-1.2pct),线上营收占比11.6%(+1.23pct),线上占比仍有较大提升空间。 分产品:裤类占比下降,夹克T恤占比有所提升。2018年男裤占主营业务收入41.1%仍是公司核心产品,夹克/T恤营收较上年同比增长15.3%/40.2%,主要系报告期内FUN品牌业务增多所致,非裤类提升代表产品多样化有所提升。 盈利能力:2018全年毛利率同比下降0.80pct至56.61%,毛利率基本保持稳定;19Q1毛利率降低1.56pct至56.67%。2018年全年销售费用率同比提升0.70pct至27.76%,主要系品牌推广;管理费用率同比提升1.13pct至8.24%,财务费用率同比下降0.38pct至-0.05%;研发费用率同比提升0.35pct至1.27%。净利率整体提升0.08pct至19.27%,整体盈利能力良好。存货周转天数234.5天,减少8.6天。盈利预测:考虑到财通减持影响和费用投入周期,上调2019年的EPS至1.01元(原为0.94元)下调2020年EPS至0.86元(原为1.06元),预测2021年EPS为0.98元。考虑到公司有可观的分红比例(108%)与股息率。资产质量优秀,保持高分红比例,主业经营稳健,维持“买入”评级。 风险提示:主品牌复苏不及预期,消费疲软,库存风险等。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-05-02 34.50 -- -- 34.74 0.70%
35.00 1.45% -- 详细
事件:开润股份发布2019年一季报,期间实现营收5.99亿,同比增长43.99%;净利润4544.90万元,同比增长31.63%;实现扣非净利润4486.49万元,同比增长35.61%。公司此前已发布一季报业绩预告,实际业绩在预告中位数附近,实际业绩符合预期。 19Q1高基数下仍实现快速增长,全年业绩或超我们预期 .1)19Q1实际业绩在此前业绩快报中位数附近,符合市场预期。2019年一季报,期间实现营收5.99亿,同比增长43.99%;净利润4544.90万元,同比增长31.63%;实现扣非净利润4486.49万元,同比增长35.61%。 2)剔除NIKE印尼代工厂的业绩分析:公司于2019年2月19日完成了收购NIKE印尼代工厂PT.FormosaBagIndonesia和PT.FormosaDevelopment100%股权的交割手续,开始并表。根据公司以前披露的数据,截至2018年12月31日,该代工厂2019年全年在手订单金额约3500万美元,由此我们估算2019Q1并表收入为3500万-4000万人民币左右;公司19年一季报披露印尼代工厂净利润为409.3万。剔除并表因素,预计公司主业收入增长35%左右,归母净利润增长23.24%。公司自上市以来,B2C业务收入增速一直远高于B2B业务,其中18年年报披露,B2B收入8.82亿(+35.38%),B2C收入10.26亿(+102.29%)。我们推算剔除并表因素,公司原有B2B业务收入增长15%左右,B2C业务收入增长50%左右。 2)2018Q1基数较高,预计全年业绩或超我们目前盈利预测。我们在2018年开润股份一季报点评时,曾对公司主业进行拆分,18Q1公司B2B业务增长22%左右,B2C业务增长230%+,B2B、B2C业务基数均比较高,2019Q1在高基数上仍实现高增长,全年业绩或超我们预期。 B2B业务稳步增长,收购NIKE印尼代工厂. 1)国际化布局收购印尼优质代工厂,进入NIKE核心供应商体系并开拓新品类,有利于持续提高公司B2B的产品竞争力,提升盈利空间。根据公司以前披露的数据,截至2018年12月31日,收购的NIKE印尼代工厂2019年全年在手订单金额约3500万美元。我们测算19Q1,印尼工厂并表收入3500-4000万,净利润409.3万,净利率为10-12%。预计开润股份接手印尼工厂后,盈利能力会逐步提升。 2)19Q1传统B2B业务仍有15%左右增长,同时考虑到印尼工厂未来不断有新增产能释放,预计未来三年B2B整体收入CAGR20%以上。B2C业务保持高速增长,预计19年B2C业务盈利能力提升. 1)预计B2C收入增速50%左右,全年收入或超市场预期。我们在2018年开润股份一季报点评时,测算18年第一季度B2C业务增长230%+,基数为18年最高,而我们预计2019年全年B2C业务收入增长50%左右,而在最高基数的第一季度仍实现50%增长,因为我们预计全年B2C业务或超市场预期。 2)19年B2C业务盈利能力提升至6-7%。我们认为公司B2C业务还在不断占领市场份额阶段,销售费用率较高,预计随着公司B2C业务规模不断扩大,费用率会逐步下降,我们预计2019年净利率有望提升至6-7%。 毛利率、净利率小幅下降,预计系B2C业务占比提高所致。 19Q1公司毛利率为24.78%(-0.79pct),主要系B2C业务仍保持高速增长,在一定程度上拉低整体毛利率。销售/管理/财务费用率分别为7.74%(+0.75pct)/5.59%(-0.93pct)/0.99%(+0.38pct)。其中销售费用率上升主要系物流费等销售费用随营收大幅增长而增长;财务费用率上升主要系汇兑损失。19Q1公司扣非净利率为7.49%(-0.46pct),主要系毛利率下降所致,符合我们此前预期。经营活动产生的现金流量净额上升79.58%,主要系报告期间公司现金管理进一步优化。 维持买入评级,开润股份是纺服行业得到印证的成长股之一,19年创业板滞涨个股,在19年市场风险偏好提升情况下,继续重点推荐1)维持2019/2020年收入预测为29.32亿(+43%)/40.84亿(+39%),维持2019/2020年净利润预测为2.30亿(+33%)/3.36亿(+46%),对应EPS为1.06元/1.54元。 2)公司是纺织服装行业得到业绩印证的成长股之一,是19年创业板滞涨个股,在19年市场风险偏好提升的情况下,继续重点推荐。 风险提示:费用率大幅提升,非米系渠道拓展较慢,海外工厂管理风险等。
健盛集团 纺织和服饰行业 2019-05-01 10.29 15.41 73.15% 10.40 0.48%
10.34 0.49% -- 详细
事件:公司公布18年年报及19年一季报,业绩略低于我们此前预期。 1)2018年公司实现营收15.77亿元(+38.62%),实现归母净利润2.06亿元(+56.98%),实现扣非净利润1.81亿元(+95.3%),公司扣非净利润增速高于归母净利润增速主要系18年理财产品收入相比17年减少565万元,以及汇率套保业务相比17年减少777万元影响所致;18年经营性现金流大幅改善,为2.58亿元(+119%),EPS为0.5元。其中18Q4公司实现营收4.33亿元(+14.86%),实现归母净利润3272万元(+29.04%)。 2)2019Q1公司实现营收4.03亿元(+17.95%),实现归母净利润6889万元(+57.2%),净利润大幅增长主要系:公司越南产区享受政策和税收优惠,随着越南产能的占比提升,公司所得税率有所下降,为11.96%(-2.79pct);同时汇兑损失减少促公司净利润快速增长。 分业务来看: 1、棉袜业务:由于公司棉袜主业国内的改造基本完成,越南产能有序释放,叠加公司客户数量和订单的增加促公司棉袜业绩稳健增长。18年公司棉袜业务实现营收10.16亿元(+9.9%),销量达到2.75亿双(+8.19%)。从产能情况来看:公司18年棉袜产能为3亿双(+15.4%),预计2019-20年整体产量为3.5亿/4.2亿双。 1)国内产能:18年国内棉袜总产能为1.92亿双(+15.5%),产量为1.76亿双(+8.75),整体符合我们此前预期。①公司在杭州的棉袜产能为5800万双,产量达到4500万双左右。目前公司杭州智慧工厂已经在18年11月建成投产,首期200台袜机已经正式上线;②公司在江山产区的产能为1.34亿双,产量为1.31亿双,由于江山产能正向江山健盛产业园集中,预计19年6月,江山的全部产能将并入产业园,有利于公司运营效率的提升。随着公司国内产能的陆续释放,我们预计公司19年/20年的国内棉袜的产量分别为2亿双/2.2亿双。 2)越南产能:18年公司越南棉袜的产能为1.1亿双(+15.79%),产量为1.05亿双左右(+11.1%),整体符合我们预期。①公司于2013年开始布局越南海外生产基地,目前海防三个工厂全部投产,预计第四工厂已建设完成,将在2019年投产,产能确定快速有序释放。②高盈利能力:由于公司在越南的产区享受政策税收优惠,越南盈利能力优势明显,随着越南产能占比提升,公司整体净利率有望提升。③持续加大资本投入:公司于2018年12月11日公告,拟将越南原兴安6500万双棉袜项目调整至清化9000万双棉袜项目,促公司越南产能的进一步提升。由此我们预计公司越南产区19年/20年的棉袜产量在1.5亿双/2亿双左右。 2、无缝内衣业务:2018年公司无缝内衣业务实现营收5.48亿元(+14.91%),产量达到2339万件。公司无缝内衣业务在贵州的产能释放,客户订单增加明显;同时由于客户结构持续优化,使盈利能力有所提升。18年俏尔婷婷扣非后净利润为1.01亿元(+57.4%),超过18年承诺业绩8000万元31.7%,超出我们此前预期。 从产能情况来看:18年公司无缝内衣产能达到2300万件(+177%),实现销量2339万件(+187%) 1)国内产能:产能陆续释放,俏尔婷婷新增编织机设备75台,贵州产区产能提升至900万件(+213%),产量达到950万件,绍兴产能提升至1400万件(+158%),产量达到1389万件;2)越南产能:公司在越南兴安建设年产1800万件无缝内衣项目,在越南成本优势的背景下,未来将持续提供增长动力。 分品牌来看: 18年公司贴牌代工业务实现营收15.62亿元(+41.63%),自有品牌JasanHome实现营收1154万元(-63%),营收下降主要系公司调整自有品牌业务,收缩线下销售布局。渠道上,18年自有品牌门店净关28家,18年底为15家门店。预计公司在自有品牌销售方面亏损1200万元,影响部分业绩。 毛利率保持稳定,费用率下降,净利率略有提升,营运能力良好。 毛利率:18年公司产品毛利率为28.03%(-0.17pct),销售毛利率为27.95%,19Q1销售毛利率为26.10%(-0.65pct)。毛利率略微减少主要系原材料成本增加所致,从而影响整体毛利率水平。费用率:18年销售/管理/财务费用率分别为4.04%(-0.57pct)、7.19%(-3.64pct)、0.28%(-1.55pct),公司费用率有所下降。其中管理费用率大幅下降主要系18年将研发费用从管理费用中单列所致,若剔除会计政策变更影响,统一口径,公司管理费用率为9.76%(-1.07pct);财务费用率提升主要系人民币贬值使汇兑收益增加;19年Q1销售/管理/财务费用率分别为2.81%(-0.49pct)、6.99%(-3.24pct)、1.26%(-1.66pct),其中财务费用率同比下降主要系公司汇兑损失减少所致。 净利率:由于公司费用率下降幅度远高于毛利率下降复苏,使公司净利率有所提升。18年公司净利率为13.09%(+1.53pct);19Q1净利率为17.04%(+4.22%)。 营运能力:从存货来看,18年公司存货金额为4.27亿元(+27.55%),主要系原材料增加以及俏尔婷婷生产增加所致。虽然存货金额增加,但是公司18年存货周转率提升,为2.98次(+0.78),主要系公司采取激励措施,严格管理控制存货,使存货周转略持续提升。19Q1为0.72次(-0.02)。18年应收账款周转率为5.78次(-0.24),19Q1为1.40(-0.09)。从现金流情况来看,公司18年经营性现金流为2.58亿元(+119.02%),现金流改善明显。 维持“买入”评级,3-6个月目标价15.50元 公司在原有核心客户的基础上开发了NIKE、ADIDAS、GAP等优质客户,为公司未来业绩打下良好基础;我们认为随着公司棉袜和内衣在越南产能的逐步释放,公司未来业绩增长确定性较强,同时随着越南产量占比的提升,将促公司净利率的稳步提升。由于公司业绩略低于预期,我们略下调公司盈利预测,预计2019-2020年公司净利润为2.58亿元、3.21亿元、3.93亿元(19/20年原值为2.50亿元、3.58亿元),同比增长25.19%、24.05%、22.59%;预计19-21年EPS为0.62/0.77/0.94元(0.7/0.86元),对应PE18.33/14.78/12.06。根据公司可比公司的19年平均估值25.5倍,为给予公司19年25倍PE,对应目标价15.5元。 风险提示:汇率大幅波动、国内外工厂投产不达预期、订单波动等风险。
南极电商 社会服务业(旅游...) 2019-04-30 10.98 14.30 35.42% 13.18 20.04%
13.18 20.04% -- 详细
投资建议:我们维持预计2019年GMV 规模将达到303亿元,同比增长47.7%,货币化率保持在稳定区间。考虑到2018年公司经营端数据持续向好,上调盈利预测2019-20净利润为12.68、18.1亿(原值12.51/17.84亿),预测对应EPS 为0.52/0.74元(原值0.51/0.73元),预测2021年净利润为24.4亿元,EPS 为0.99元,考虑到公司成长性高,经营数据趋势向好,GMV 高增长势头不减,上调目标价至14.3元,对应2019年28倍估值。 风险提示:扩张速度低,服务费率下降,平台规则变化,应收账款风险。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-04-15 18.06 24.49 30.40% 19.34 7.09%
19.34 7.09% -- 详细
事件:公布2018年年报,业绩低于我们预期。 公司公布2018年年报,18年全年实现营业总收入27.19亿元(+10.44%),实现归母净利润2.85亿元(+10.77%),EPS为1.07元,18年业绩低于我们此前预期。其中,Q4实现营收9.16亿元(+4.67%),实现归母净利润1.04亿元(+3.84%)。公司18年业绩增长幅度放缓,我们认为主要系上半年传统电商平台受到其他平台冲击,使公司电商渠道在Q2/Q3季度首次出现负增长;而下半年受到终端消费疲软和暖冬影响,使线下销售低于预期所致。 18年全年线下渠道持续稳健增长,电商渠道增速放缓。 1)线下渠道:根据我们估算,公司18年全年线下渠道实现16亿元左右,预计增长11%,略低于我们此前预期。 ①线下渠道拆分:其中,Q1同增25%,Q2同增25%+,Q3同增14.2%,Q4预计略降,增速放缓。18Q4线下渠道增长略低于我们预期,主要系消费疲软和暖冬影响使四季度线下增长低于预期,同时从公司的销售指标来看,上半年的销售任务较重,占比较大,使得加盟商的活动提前,产品发货提前,也对四季度线下渠道有一定影响。 ②从渠道数量来看:我们预计公司18年新开100家门店,门店数量在2800家左右,未来公司将利用二级经销模式继续巩固低线三、四线渠道优势,构筑网格布局;同时在一二线城市重点布局,预计19年公司将新开门店100-150家。 ③19年线下渠道预测:我们认为随着终端消费逐渐改善,19Q1公司线下销售将持续恢复,预计19Q1线下渠道实现低双位数增长;同时我们预计公司春夏订货会增长20%左右,秋冬订货会增长在15%左右,预计19年全年线下增长在10%以上。 2)线上渠道:18年全年公司线上渠道实现营收10.22亿元,同比增长7.28%,占比为37.6%,符合我们此前预期。 ① 线上渠道拆分:其中Q1估算同增24%,Q2略降,Q3同降5.4%,Q4线上渠道恢复,预计实现15%以上增长。18年公司电商渠道增速放缓,且增速低于市场预期主要系17年高基数影响及受到拼多多等线上平台的冲击,使公司Q2/Q3季度电商渠道出现负增长。但是随着公司电商子公司的快速响应,调整内部架构职能,针对不同的电商平台进行不同的营销方案和产品安排,公司线上渠道在四季度恢复增长;另外,18年双十一公司全网销售额2.38亿元,在“天猫双十一家纺”榜单中排名第一位。 ② 19年线上渠道预测:公司作为行业内较早布局电商渠道的企业之一,近年线上渠道得到快速发展,但线上渠道的产品价格竞争激烈,预计对公司线上收入增速仍有影响。同时,我们考虑到公司电商渠道基础较好以及新渠道开拓,预计19年全年线上渠道实现双位数增长。 毛利率:18年公司毛利率35.11%(-1.25%),其中Q4单季度为35.52%(+0.06pct),18年毛利率略有下降,我们认为主要是线上渠道影响: 1)线上渠道毛利率下降所致:公司在18年进一步拓展唯品会、京东等平台经销业务;同时扩大贝店、云集等社交平台销售业务,此类业务毛利率较低,而增速超过电商自营业务,毛利率较低,使线上业务毛利率下降至42.46%(-2.78%); 2)线上业务占比下降:毛利率较高的电商业务占比下降1.11pct至37.6%,拉低整体毛利率水平。 费用率:18年销售/管理/财务费用率分别为16.42%(+0.51pct)/4.19%(-3.32pct)/-0.24%(-0.49pct)。其中Q4单季度公司销售/管理/财务费用率分别为16.31%(+1.22pct)/3.55%(-2.41pct)/-0.16%(-0.21pct):18年公司销售费用率略有提升,其中Q4费用率提升较多我们认为主要系电商营销及广告费用支出较多所致;管理费用率下降原因系:18年将研发费用从管理费用中单列,若剔除会计政策变更影响,公司管理费用率为6.75%(-0.78pct),略有下降;18年财务费用率下降主要系公司银行贷款减少,利息支出下降,存款利息增加所致。 净利率:18年净利率略有上升至10.48%(+0.03pct),其中Q4单季度净利率11.40%(-0.09pct)。 营运能力:18年公司存货周转率为2.31次(+0.02),变化不大;应收账款周转率18.33次(-4.36),下降原因主要系公司18年拓展的电商经销业务,导致未到付款账期增加所致;18年经营性现金流2.40亿(-21.62%)其中Q4为3.99亿元(-1.2%),主要系终端销售放缓所致。 维持“买入”评级,给予目标价24.8元。 考虑到公司业绩略低于我们此前预期,线上电商业务在持续调整恢复中,我们略下调19-20年盈利预测,预计19-21年营收分别为30.56亿元、34.7亿元、39.68亿元,增速分别为12.40%、13.53%、14.35%(19-20年原值为15.00%、15.23%);净利润分别为3.31亿元、3.83亿元、4.46亿元,同比增长16.15%、15.62%、16.52%(19-20年原值为19.15%、18.42%)。由此,预计19-21年EPS为1.24/1.44/1.67元(19-20年原值为1.36/1.61元)对应PE为15/13/12倍。 另外,考虑到公司线下持续受益于低线城市消费升级;线上在逐步改善及各项应对措施落地后增速将持续稳定,长期来看公司业绩将持续稳健增长。家纺是标准化程度较高的产业,我们认为随着电商以及线下渠道在低线城市不断渗透,整个行业集中度会大幅提升。参考乳制品和调味品行业过去发展轨迹,我们认为行业容易诞生大公司,给予公司一定的估值溢价;由此,我们参考目前家纺行业其他可比上市公司的平均估值为17.7,给予公司19年20倍PE,目标价为24.8元。 风险提示:线下渠道收入不及预期,线上新渠道冲击使竞争加剧等。
美邦服饰 纺织和服饰行业 2019-04-11 3.45 4.50 71.76% 3.41 -1.16%
3.41 -1.16% -- 详细
维持买入评级,拐点之年,建议投资人重点关注 维持19-20年净利润预测4.40亿/6.66亿,对应EPS分别为0.18元/0.27元,分别同比增长991.1%/51.2%,公司休闲服龙头品牌价值犹存,且净利润处于拐点复苏期,给予2019年25X PE,维持目标价4.5元 风险提示:19年收入不及预期;加盟商开店不及预期;存货规模以及资产减值损失大幅增加;费用率下降不及预期等。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-04-11 38.77 -- -- 38.64 -0.95%
38.40 -0.95% -- 详细
19Q1业绩超市场预期,高基数下仍实现快速增长 1)2018Q1基数较高。2018Q1收入为4.16亿(+88.2%),归母净利润3453万(+25.29%),扣非后净利润3308万(+49.5%)。我们在2018年开润股份一季报点评时,曾对公司主业进行拆分,2018年第一季度,开润股份B2B业务增长22%左右,B2C业务增长230%+,B2C业务基数为18年最高。 2)预计全年业绩或超我们目前盈利预测。我们预计2019年全年收入增长43%,净利润增长33%,在高基数的第一季度仍实现高增长,全年业绩或超我们预期。 3)预计B2C收入增速超过50%。公司自上市以来,B2C业务收入增速一直远高于B2B业务。其中18年年报披露,B2B收入8.82亿(+35.38%),B2C收入10.26亿(+102.29%)。由此我们推算19Q1开润B2C业务收入增速超过50%。 预计19Q1净利率有所下降,全年B2C业务净利率有提升空间 1)根据业绩预告,我们测算19Q1公司净利率区间在7.4%-7.6%。18Q1公司净利率为9.2%,我们认为主要系B2C业务占比提高所致。公司2015年收入几乎全部来自于B2B业务,2015年公司毛利率为30.4%,净利率为12.8%,由此判断B2B毛利率、净利率均高于B2C业务,因此B2C业务占比提高会使公司整体毛利率、净利率有所下降。 2)18年公司B2C业务的主要经营主体润米科技净利率为5.1%,由此推算公司B2C业务净利率为5-6%。我们认为,公司B2C业务还在不断占领市场份额阶段,销售费用率较高,预计随着公司B2C业务规模不断扩大,费用率会逐步下降,我们预计2019年净利率有望提升至6-7%。 维持买入评级,开润股份是纺服行业得到印证的成长股之一,19年创业板滞涨个股,在19年市场风险偏好提升情况下,继续重点推荐1)维持2019/2020年收入预测为29.32亿(+43%)/40.84亿(+39%),维持2019/2020年净利润预测为2.30亿(+33%)/3.36亿(+46%),对应EPS为1.06元/1.54元。 2)公司是纺织服装行业得到业绩印证的成长股之一,是19年创业板滞涨个股,在19年市场风险偏好提升的情况下,继续重点推荐。 风险提示:费用率大幅提升,非米系渠道拓展较慢,海外工厂管理风险等。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-04-05 34.14 -- -- 39.48 14.93%
39.24 14.94% -- 详细
维持买入评级,开润是纺服行业得到印证的成长股之一,在19年市场风险偏好提升情况下,重点推荐。 1)由于公司2019年2月19日已完成对NIKE在印尼代工厂收购的交割,考虑到并表因素,调整2019/2020年收入预测至29.32亿/40.84亿(此前预测为27.92亿/38.63亿),调整2019/2020年净利润预测至2.30亿/3.36亿(此前预测为2.29/3.17亿),对应EPS为1.06元/1.54元。 2)公司是纺织服装行业得到业绩印证的成长股之一,目前估值调整趋于合理水平,在19年市场风险偏好提升的情况下,继续重点推荐。 风险提示:电商流量遇到瓶颈;行业竞争加剧;海外工厂管理存不确定性等。
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-03-28 5.52 -- -- 5.95 5.68%
5.84 5.80% -- 详细
事件:18年业绩低于预期,营收59.98亿元(+0.77%);归母净利润4.38亿元(-10.3%)。 公司公布2018年年报,18年实现营收59.98亿元,同比增长0.77%;实现归母净利润4.38亿元,同比下滑10.3%;实现扣非净利润4.2亿元,同比下滑2.04%,EPS为0.29元。业绩整体低于我们预期,我们认为主要是由于受到中美贸易摩擦使终端需求放缓,影响公司订单情况。归母净利润下滑幅度较大,主要系公司18年棉花期货持仓浮亏7108.74万元造成公允价值变动损失,影响净利润水平。 分季度来看: 18Q1-Q4分别实现营收13.43亿元(-2.51%)、16亿元(-5.07%)、16.15亿元(+7.54%)、14.4亿元(+3.78%); 18Q1-Q4分别实现归母净利润8781万元(-22.72%)、2.38亿元(+22.23%)、1.39亿元(+76.9%)、-2767万元。 其中Q4单季度营收增速放缓,净利润为负主要是由于受到中美贸易摩擦使需求端短期放缓,影响四季度订单情况;这也使得公司在四季度产成品库存数量较上年同期增长26.92%。 1、国内产区:需求下行压力较大使得营收放缓。 公司纱线业务18年实现营收57.3亿元(+1.4%),其中国内实现营收28.85亿元(-8.36%),国内营收放缓我们认为主要系:由于越南产区的关税、税收、成本等方面的优势,近年部分下游客户将原本在国内生产的订单转移至越南产区,使得国内产区的订单需要填补;以往这些出口订单转移至越南的速度较慢,且国内需求强劲,公司国内的订单空白可以及时填补。但是自18年下半年开始,国内终端需求疲软,需求下行压力较大;叠加中美贸易摩擦使得下游客户的出口订单加速转移至越南产区,使得公司国内的订单受到较大的影响。19年一季度虽然中美贸易战趋于缓和,但是部分客户仍处于观望态度,预计19年一季度订单情况持平或略降。 2、越南产区:需求未受影响,营收实现稳健增长。 18年公司越南实现营收24.63亿元(+18.76%),实现净利润2.71亿元(+7.97%),净利率为11%。越南业绩实现稳健增长。主要系越南产能持续提升,总产量较去年增加1.7万吨;同时由于国内的订单转移也促公司越南产区的订单情况较好,实现稳健增长。 3、产能情况:越南产能持续释放,预计每年释放15%左右的纱线产能。 目前公司总产能140万锭,其中:国内产能70万锭,越南产能70万锭,未来产能释放和增长将主要来自于越南产区,预计2019年公司总产能将达到160万锭,同比增长14%;2020年上半年公司总产能将达到170万纱锭。 1)国内产区:目前产能70万纱锭,占比50%。我们预计公司国内产区将主要通过技改和设备升级来提升生产效率,未来产能释放仍将以越南产区为主。 2)越南产区:70万锭纱锭主要来自于已经释放的A区的50万纱锭(满产),以及B区的20万纱锭。在B区剩余的30万纱锭的产能中,我们预计公司19年将逐步释放B区的20万纱锭产能,2020年上半年将释放最后的10万锭纱线产能,预计2020年上半年公司的总产能将达到170万锭,其中,越南产区纱线产能将达到100万纱锭,占比达到60%左右。我们认为公司产能释放确定性较强,预计每年产能释放增速在10%-15%左右,将促公司业绩的稳步提升。 4、棉花期货影响: 公司18年棉花期货持仓浮亏7108.74万元造成公允价值变动损失,影响净利润水平。但自19年开始棉花期货价格略有上涨,预计浮亏将有所冲回。由于18年公司期货产生的浮亏已经计提入账,所以冲回的部分在一季度将以公允价值计入利润。 略下调盈利预测,维持买入评级。 公司作为色纺纱行业龙头,产能释放确定性较强,预计总产能的增长速度在10%-15%。主要来自于公司越南产区的产能。由于越南产区的净利率高于国内产区,随着越南产区占比的提升,预计公司净利率水平将持续提升。考虑到公司18年受到中美贸易摩擦订单放缓,以及国内终端需求放缓的影响,营收增速放缓;虽然目前中美贸易摩擦有所缓和,但是短期内客户下单仍旧谨慎,影响尚未消除,出于谨慎考虑,我们略下调公司19、20年盈利预测。 预计公司2019-2021年实现营收67.54亿元、75.47亿元、83.52亿元(19/20年原值为70.13亿元,80.95亿元),同比增长12.61%、11.73%、10.67%;预计2019-2021年实现净利润6.08亿元、7.18亿元、8.39亿元(19/20年原值为7.03亿元,8.32亿元),同比增长38.88%、18.20%、16.85%。预计公司19-21年EPS为0.41/0.48/0.56元,对应PE为14.49/12.26/10.49。我们参考可比上市公司华孚时尚、鲁泰A等公司的平均估值14.69,我们维持公司19年15倍PE。 风险提示:国内终端需求疲软、中美贸易摩擦加剧、越南产区产能扩张不及预期等。
梦洁股份 纺织和服饰行业 2019-03-22 5.08 8.17 56.81% 6.44 26.77%
6.44 26.77%
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为什么我们认为公司的营收规模在19年能够实现较快速的增长?新零售端:“铺天盖地”计划使渠道迅速下沉,形成密集销售网络;通过线上平台为线下门店赋能,提升产品潜在消费力,扩大收入规模。 1)线下渠道——“盖地”:19年公司计划新开1600家面积较小的社区门店“梦洁小店”,将渠道逐渐下沉至地级、县级市,店铺主要面向周围3-5公里的居民和消费者,形成密集的小店网络,从而使得公司营收规模得到快速提升。 2)线上渠道——“铺天”:作为对于传统电商渠道的补充,公司通过打造“一屋好货”微信线上平台,为线下门店赋能,打造全新的新零售模式。利用微信社交平台的优势,通过众多具备营销能力的小b 端对接广泛的c 端客户群体,实现线上线下全面覆盖,扩大客户群体,提升会员粘性,深度挖掘消费购买潜力。 传统渠道端:线上加码布局扩大规模,提升品牌影响力;线下持续打造全品牌家居生活馆,提升品牌形象。 1)传统线下渠道端:19年通过鼓励优秀经销商开展“5+3”全品牌集合店,提升品牌形象,扩大影响力,18H1公司全品牌集合店达到44个。我们预计公司19年将新开50家集合店。 2)传统电商渠道端:目前公司线上渠道收入占比不高,预计在10%左右,规模不到2亿元,仍具备较大的提升空间。公司在18年加码布局线上渠道,提升线上渠道产品的推广及促销,扩大品牌的知名度和影响力,预计19年公司线上渠道(包括一屋好货渠道)将实现快速增长,规模持续提升。 我们认为2019年公司渠道门店有望实现4000家以上,拉动线下营收规模的快速增长;同时线上渠道(包括一屋好货平台)将实现快速增长,规模持续提升。由此我们预计公司19年营收有望实现20%以上的增长,实现30亿左右的营收规模。 为什么公司净利润存在较大的弹性和空间?主要系公司费用端压缩空间较大,有助于净利润的提升。 1)相比于同行业其他可比上市公司,梦洁的销售费用率自11年以来,一直处于第一的位置,17年高出第二名10pct,费用端存在较大的压缩空间。 2)19年开店主要以加盟渠道为主,直营门店比例预计有所下降,有利于公司费用端的下降; 3)利用信息系统实现全面预算管理,并制定开店等费用的相关计划和标准,严控成本开支;费用端的管控和核算将更为合理,有助于盈利能力的提升。 2018年公司净利率为3.95%,我们认为公司19年净利润有望实现2亿元左右,净利率有望提升2pct 至6%左右。 首次覆盖,给予“买入”评级,3-6个月目标价8.17元。 我们预计2018-2020年公司实现营收23.48亿元(+21.4%),30.05亿元(+28%),39.46亿元(+31.32%);实现归母净利润0.93亿元(+80.9%),2.05亿元(+120.94%),2.85亿元(+39.20%)。预计公司18-20年EPS 为0.12元、0.26元、0.37元,对应PE 为42.63/19.30/13.86。我们根据家纺行业可比上市公司罗莱生活、水星家纺、富安娜进行PS 估值。2019年行业平均值为2.12X,基于行业均值,对应2019年营收给予公司2.12XPS,目标价为8.17元。 风险提示:终端消费疲软;线下梦洁小店拓展不及预期;加盟商存货风险;加盟商盈利不及预期导致大范围关店;线上一屋好货平台推广不及预期;线上传统电商布局不及预期。
美邦服饰 纺织和服饰行业 2019-03-13 3.25 4.50 71.76% 3.45 6.15%
3.53 8.62%
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为什么我们现在时点推荐美邦服饰? 1、底部复苏逻辑:2016年以来的三年时间,公司完成了品牌&产品升级、渠道升级、零售升级,发生了较大边际改善,2018年成为营收向上拐点。 2、预计2019年成为净利润拐点:预计大力发展加盟渠道,门店费用为主的费用显著下降,经营效率提升,存货减值损失下降,净利率有望提升至5%,据业绩预告,2018年仅0.56%;我们认为公司业绩底已过,净利率有望在3年内恢复到约10%。 3、对标李宁、波司登,预期差大。美邦同李宁、波司登类似,曾是细分行业龙头,因战略失误跌入低谷,但其品牌价值仍在,近年来通过自身改革,业绩恢复重获认可。在底部复苏过程中,拐点处预期差较大,体现在股价方面有较大空间,我们认为现在时点是美邦的业绩拐点。 复盘:美邦服饰二十年沉浮史(1995-2015) 1995年-2005年:品牌成立期,轻资产虚拟型经营优势显著,公司得到快速发展,并迅速成长为国内休闲服龙头企业。 2006年-2011年:08年上市后达到巅峰,但危机暗藏;截至2011年底,美邦市值达到261亿元,是品牌服装板块第一大市值公司。 2012年-2015年:急于转型,未达预期;焦点转移,公司进入调整期。 改革:2016-2018年,美邦重新回归聚焦主业,三年从品牌&产品、渠道、零售、供应链等多角度进行升级,2018年迎来营收拐点。 品牌&产品升级:多元化。1)Meters/bonwe升级裂变五大风格,未来根据市场需求进行持续动态调整。2)品牌矩阵梳理:集中资源发展ME&CITY、Moomoo、ME&CITYKIDS等高潜力品牌业务。 渠道升级:“购物中心”+“百城千店”。即先多开直营购物中心大门店,树立形象标准后,增强对加盟商吸引力,再大规模向其推广 零售升级:门店管理标准化,单店模型测试完成,迭代加盟政策,引入类直营模式管理,探索品牌授权式轻资产运营模式。 拟定增15亿,推进产品品牌升级和供应链升级及偿还银行贷款。 拐点:预计2019年有望成为净利润拐点首年,净利率提升至5%;后随改革红利释放,净利率有望在2-3年内恢复到约10%。原因:大力发展加盟,收入提升,以门店费用为主的销售费用显著下降,经营效率提升,存货跌价等资产减值损失下降,管理财务费用下降。 首次覆盖,给予买入评级,目标价4.5元。预计2018-20年净利润为0.43/4.4/6.66亿元,18-20年EPS为0.02/0.18/0.27元,公司休闲服龙头品牌价值犹存,且净利润处于拐点复苏期,给予2019年25XPE,目标价4.5元 风险提示:加盟渠道推进低于预期,行业竞争加剧,库存、坏账增加。
南极电商 社会服务业(旅游...) 2019-03-06 11.03 12.40 17.42% 12.05 9.25%
13.18 19.49%
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2018年业绩快报收入33.5亿(+240%),归母净利8.86亿(+65.8%)。其中,公司本部收入10.4亿(+39%),时间互联收入23.2亿(+868%);公司本部归母净利7.56亿(+49%),时间互联归母净利1.3亿(+383%)。其中时间互联收入及净利表现较预期好(原业绩承诺为18年度1.17亿净利润),带动营收盈利超市场预期。我们预计主业货币化率整体保持稳定(综合服务费/GMV口径估算为4.4%左右),在正常波动区间。 分季度看,Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入5亿(+620%)/7.3亿(+302%)/8.1亿(+441%)/13.1亿(+126%);归母净利0.9亿(+245%)/2.03亿(+77%)/1.58亿(+53%)/4.36亿(+50%)。Q4为旺季,收入/利润占比仍保持最大。 盈利能力环比有所提升。全年归母净利率26.4%,18Q4单季度归母净利率33.3%(由于时间互联并表因素与17年不可比)。相较2018年三季报22%水平有所提升,我们判断主要系高毛利的综合服务费收入18Q4集中确认和所得税税率降低有关。 GMV维持高增长,强势类目数量有所增长。 2018年公司本部授权品牌产品可统计GMV达205.21亿(+65.45%),保持高增长。其中居阿里平台行业前十名的8个一级类目为:女士内衣/男士内衣/家居服、床上用品、男装、童装/婴儿装/亲子装、流行男鞋、孕妇装/孕产妇用品/营养、居家布艺、服饰配件/皮带/帽子/围巾等。强势类目不断增加,体现出公司品牌马太效应在新品类拓展上的高效。 保理及时间互联等项目应收账环比下降,动态看整体应收水平持续改善。(1)应收账款总额为7.3亿(Q1/Q2/Q3期末分别为9.01/10.1/10.8亿),全年净增加2.22亿(+43.7%)。分拆来看,公司本部应收4.1亿(+22.7%)占比56%;小袋保理应收款1.93亿,占比26%;时间互联应收1.24亿(+0.74%)占比18%。从绝对值来看,2018年底保理业务应收款较中报及三季报水平大幅下降,我们判断主要是收缩了与公司主业无关客户的贷款业务。时间互联应收账款水平较三季报改善明显,我们判断其四季度单季应收绝对值下降,趋势良好。(2)保理业务方面:我们认为保理款的授信周期通常为3个月-12个月,周期较短,且担保物充分、风控严格,保理业务风险可控。考虑到保理业务与公司主业相关性不大,非南极系客户放款明显收缩,预计2019年保理业务规模将显著收缩,将明显改善报表质量。 公司商业模式越发清晰,马太效应凸显,高规模GMV仍高速增长,货币化率保持相对稳定,公司近年来的优秀表现也印证其商业模式壁垒。我们认为南极电商将持续受益经济增速换挡下的性价比产品需求,受益于低线城市人群的消费升级以及对高性价比产品的追求,保持相对快速增长,有望成为A股最具代表性的高成长新零售公司。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名