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焦娟

安信证券

研究方向: 纺织服装行业

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工作经历: 执业证书编号:S1450516120001,曾供职于国金证券、海通证券和天风证券...>>

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芒果超媒 传播与文化 2019-05-30 43.00 46.90 15.06% 42.40 -1.40% -- 42.40 -1.40% -- 详细
事件: 公司以非公开发行方式向中国人寿及中移资本,发行股票5725.74万股,发行价格为 34.93元/股,募集配套资金约 20亿元。其中向中移资本发行 4580.6万股,募集资金约 16亿元。此次募集资金将主要用于标的公司快乐阳光实施芒果 TV 版权库扩建项目和云存储及多屏播出平台项目。(资料来源:公司公告)中移动作为二股东,有望利好三方面: 1)中移动作为运营商的持续发力有望推动公司 IPTV、 OTT 的业务推进; 2)中移动在内容板块的布局有望带动公司的版权分销业务; 3)布局 5G 预期下的新媒介或分发模式。 “内容优势+渠道优势”的强强联合。芒果 TV 系公司融媒体战略核心落地产品,集全终端(移动端、 PC 端、 IPTV、 OTT)、全平台牌照及内容资源优势,其核心目标有二: 1)一云多屏:全平台打通,有效连接人与内容; 2)多屏联动:打通硬件平台体系,包括芒果盒子、芒果电视、芒果音箱等。截至 2018年 11月底,芒果 TV 手机 App 下载安装激活量超 6.2亿,全终端月活超过 5亿。 1)移动/PC 端:根据 2019年中国网络视听研究报告,芒果 TV 与哔哩哔哩已坐稳在线视频第二梯队位置,两者合计市占率 9.2%( BAT 合计80.2%)。根据 TrustData,互联网端芒果 TV 月活稳定在 2000万人。 2) IPTV 端:公司具备 IPTV 稀缺牌照实际运营权,省内 IPTV 用户稳定增长并将先进经验优势拓展于省外。根据公司公告预测,至 2021年省内 IPTV 基础收视服务可覆盖 587.2万人,实现收入 3.6亿元( 2018年实际数据分别为 497.22万人、 3亿元)。芒果 TV“一云多屏”战略下,其优质内容将为 IPTV 增值业务提供服务,且可拓展至 IPTV 省外业务。 3) OTT 端:此前公司与华为深度联合,华为视频全端全入口将向芒果 TV开放,双方内容共享有望提升芒果 TV互联网视频端的市场份额。 投资建议: 5家收购标的 2019、 2020年承诺净利润 10.94、 14.95亿元,鉴于公司传统业务承受一定压力,但 19年起有望明显改善(业务调整升级),我们预计公司 2019-2021年净利润分别为 10.75亿元、 14亿元、16.8亿元。定增完成后,对应 EPS 1.03元、 1.34元、 1.6元。考虑到芒果 TV 已建立起一定的辨识度,短中期内,其辨识度的强化过程,即内容货币化能力提升的过程(广告收入增加、单位广告收入提升)将有效带动公司整体业绩实力,给予公司 20年 35倍 PE 估值,对应目标价 46.9元,维持“ 增持-A”评级。 风险提示: 电视购物行业基本面恶化、视频业务竞争加剧等风险、与中移动协同效应不及预期
中国出版 传播与文化 2019-05-28 6.20 9.00 34.13% 6.75 8.87%
6.84 10.32% -- 详细
中国出版传媒有限公司成立于2011年12月,是以图书、报刊、电子音像等出版物出版为主业,集出版、发行、物资供应、印刷等业务于一体的大型出版企业。公司拥有一批历史悠久、知名度与行业地位较高的优秀出版社,其中人民文学出版社、中华书局、商务印书馆、中国大百科全书出版社、人民音乐出版社、三联出版社、中国民主法制出版社等7家出版社进入“中国百佳出版社”行列。公司控股股东与实际控制人为中国出版公司(76.05%),另有中国文化产业基金(0.78%)、中国联通(0.78%)、学习出版社(0.39%)等战略股东。2018年公司实现营业收入53.31亿元,同比增长13.52%,实现归母净利润6.01亿元,同比增长13.35%。 图书出版行业总量稳步增长,输出版权逐年提升,版号总量宏观调控推动头部集中趋势。2017年全国出版、印刷和发行服务(不含数字出版)实现营业收入18119.2亿元,较2016年同口径增长4.5%;拥有资产总额22165.4亿元,增长3.0%;利润总额1344.3亿元,增长2.7%。输出版权和出版物方面,2017年分别达到13816万项和12651项,双双创下历史新高。根据《关于加强书号总量宏观调控的通知》(新出图〔1998〕1377号)规定,国家对书号使用总量进行宏观调控,以优化出书结构、提高出书质量压缩低质平庸图书品种。根据开卷信息统计数据,近年来销量前1%的图书品种码洋贡献度逐年提高,2017年销量1%的图书品种占到图书销售总码洋的50%以上,体现出行业优质资源头部集中化加强的趋势。头部出版社、有能力生产经典图书作品的出版社有望从总量稳定增长的行业集中度提高过程中受益。 公司全产业链经营具备规模效应,强势品牌与出版效率是核心优势。2018年全年公司出书20000余种,其中新书8000余种,重印率为62.3%。销售5万册以上新书143种,销售10万册以上新书59种,单品提升显著。其中,《红星照耀中国》累计销售640万册,《牛津高阶英汉双解词典(第9版)》销售172万册,《开学第一课》销售约80万册,《本源》销售30万册,《萤王》销售21万册。在重大工程方面,推出了《宋书》《海德格尔文集》《凯恩斯文集》等一批经典著作。公司以成为“国际著名出版集团”为战略目标,积极实施国际化战略。公司通过开展战略合作、打造明星产品、策划国际活动、组织海外报道等塑造“走出去”的中国品牌形象,同时加快推进数字出版布局。 投资建议:公司作为历史悠久、资源积累雄厚、全产业链经营的大型国有出版公司,借力旗下多家优质出版社优势,主营集中在一般图书出版业务,在行业总量稳定增长、政策支持头部集中基础上增长动力充足,从战略规划与近期实践上看,公司控本增效与人员激励有望释放进一步业绩空间。我们预计公司2019-2021年净利润分别为6.51亿元、7.20亿元、8.07亿元,分别对应EPS0.36元、0.40元、0.44元,参照业内可比公司,我们给予公司2019年25x估值,对应2019年目标价9元,给予“买入-A”评级。 风险提示:一般图书选题风险、图书盗版风险、税收优惠政策到期变化风险。
新媒股份 传播与文化 2019-05-24 77.00 86.80 -- 92.50 20.13%
94.18 22.31% -- 详细
电视契合家庭娱乐场景,其需求将趋于稳态,并有望提升,IPTV/OTT作为大屏娱乐生态重新崛起的重要终端载体,预计将受益于行业趋势。 据莱文森的“补偿性媒介”理论,媒介演进与迭代取决于新媒介对旧媒介某种先天不足功能的补救或补偿,且处于螺旋式上升发展的态势,如广播使文字过时,文字是诉诸视觉的东西,而电视又扭转为视觉对广播仅传播声音的补偿。而在互联网时代,媒介进化进入新的形式,互联网成为一切媒介的母媒介,同时放大文字、图片、音频、视频的媒介价值,人们开始根据契合需求场景选择媒介,其中电脑对应工作场景、手机/平板等对应移动/碎片化场景、电视对应家庭娱乐场景。 随着 5G/超高清时代来临,且居民闲暇禀赋的存在上升预期,未来大屏娱乐生态重新崛起趋势逐渐明显。 公司系具备区域性运营优势的新媒体运营商,拥有省级 IPTV 集成播控平台资质(区域独占)、 OTT 全国内容服务资质( 16张之一)、 OTT全国集成播控平台资质( 7张之一),且广东省作为全国 4K/超高清视频产业示范区,公司有望优先受益。我们认为公司未来业绩高增速具备可持续性,主要来源于 IPTV 业务的高增长性及 OTT 业务低基数下的高业绩弹性。 IPTV 业务营收预计将保持较高增速, 短期受益于 IPTV 用户规模渗透率快速提高,长期受益于 ARPU 值高增长弹性。 公司 IPTV 用户规模未来 2-3年内仍将保持增长,原因系当前广东省 IPTV 用户渗透率仍有上升空间(主要来自广东联通 IPTV 用户的拓展),且通信运营商对 IPTV 业务推广力度较高; 2-3年后,公司 IPTV 业务保持高增速的压力将转移至 ARPU 值快速上升的逻辑上。目前公司IPTV 业务主要收入来源于通信运营商分成的基础收视服务费用,且广东移动分成模式主要为固定金额分成(目前逐步向比例分成模式转变,且分成比例具备上升空间), ARPU 值基数较低( 2018年约 20.04元,对比广东电信约 43.43元)。 华文楷体投资建议: 公司作为广东具备区域性运营优势的新媒体业务运营商,未来业绩增长受益于 IPTV 业务的高增长及 OTT 业务低基数下的高业绩弹性,且 IPTV/OTT 作为 5G/超高清视频时代预计将重新崛起的大屏娱乐生态的重要终端载体,未来 ARPU 值具备较高的增长潜力。我们预计公司 2019-2021年净利润分别为 2.79亿元、 3.71亿元、 4.75亿元,对应 EPS 分别为 2.17元、 2.89元、 3.70元。鉴于公司新上市且参考广电板块估值中枢,给予公司 2019年 40倍 PE 估值,对应目标价 86.8元,首次评级给予“买入-A”评级。 风险提示: IPTV 及 OTT 业务用户规模增长不及预期、 IPTV 及 OTT用户 ARPU 值提高不及预期、 OTT 行业竞争态势恶化、 5G/超高清视频对公司业务的推动作用不及预期。
宝通科技 计算机行业 2019-04-29 13.66 17.80 44.36% 14.24 4.25%
14.24 4.25% -- 详细
18年公司收入结构略有变化,手机游戏运营及输送带制造服务收入分别占比65.75%、34.25%,受《豪门足球》、《三国群英传》、《九州天空城》、《食之契约》、《万王之王》、《我叫MT4》等手游的出色表现,游戏运营业务收入同比增长42.86%,占公司总营收比例提升2.65个百分点。18年公司利润率稳步提升,其中手机游戏运营业务毛利率提升1.16个百分点,我们分析主要原因有:1)受国内游戏政策影响,18年更多国产游戏寻求出海,公司作为专业手游出海厂商议价能力提升,整体分成比例小幅上升;2)公司通过自研的游戏运营数据分析平台GMTool,对所有产品进行实时的数据监控,实现目标人群的精准投放。此外,2018年度易幻网络实现净利润2.62亿元,业绩承诺完成度为97.45%,我们判断业绩完成度略低于预期主要原因为四季度《万王之王》、《我叫MT4》数款大产品上线致使销售费用支出较大;根据对赌协议,易幻网络在2015-2018三年合计完成了其所承诺的总净利润,目前不存在业绩补偿或资产减值准备等相关情况。 年报及一季报强化了我们对公司的认知与判断:1)精品游戏运营能力稳步提升,区域性突破进展顺利。18年公司累计新增代理运营游戏30(分不同地区版本)款,其中港澳台6款、韩国10款、东南亚10款、其他地区4款,19年一季度公司在原有优势地区之外,重点突破日本地区,推出二次元游戏《遗忘之境》(定制产品),顺利获得日本iOS商店的官方推荐并成功进入免费榜Top3;2)坚持全球研运一体化战略。 18年公司新设全球化研运一体公司海南高图网络,在全球150个国家和地区发行了《warandmagic》、《AgeofCivs》等产品,单月总流水破200万美金;3)加强智能输送业务创新。18年公司持续开展输送系统总包服务推广和原有客户升级换代,成功拓展了FortescueMetalsGroup等国际客户,开始面向跨国企业提供全面的输送系统总包服务。 游戏产品储备充足,关注后续排期。19年一季度公司累计新增代理运营产品7款(不同地区和版本),其中韩国3款、港澳台1款、东南亚2款、日本1款,为全年业绩增长奠定基础;同时公司已与祖龙、西山居等顶级研发商签订了数款新产品的海外代理发行合作协议,预计19年将为公司持续贡献业绩增量。 投资建议:公司游戏出海业务行业增量空间较大,且具有一定的先发优势,有望在行业成长中持续受益;公司传统主业稳健。预计公司2019-2021年净利润分别为3.53亿元、4.26亿元、5.11亿元,对应EPS分别为0.89元、1.07元、1.29元,我们给予2019年20X估值,对应6个月目标价17.8元,维持“买入-A”评级。 风险提示:新游上线节奏低于预期、游戏行业监管趋严、海外地区业务拓展回报不达预期、税收政策变化。
光线传媒 传播与文化 2019-04-25 8.19 8.73 28.19% 8.10 -1.82%
8.04 -1.83% -- 详细
事件: 公司4月22日发布年报,2018年实现营业收入14.92亿元,YoY-19.09%,归母净利润13.72亿元,YoY+68.47%,扣非归母净利润-2.85亿元,YoY-161.73%,其中出售新丽传媒股权确认投资收益22.39亿元,计提资产减值损失7.25亿元。 点评: 报告期内公司剥离视频直播业务,恢复电视剧业务。电影收入10.77亿元,YoY-12.99%,占比增加5.06pct,电视剧收入3.82亿元,YoY+656.37%,占比达到25.61%,电影业务毛利32.18%,下降11.83pct,电视剧业务毛利34.28%。具体来看,2018年公司参与投资、发行并计入报告期内的电影共15部,数量与去年持平,累计实现票房73.8亿,参与影片包括18年春节档冠军《唐人街探案2》,口碑较好、有较强社会意义的《狗十三》,国产动漫佳作《昨日青空》,除此之外还有《熊出没〃变形记》、《大世界》、《英雄本色2018》、《金钱世界》、《超时空同居》、《动物世界》、《一出好戏》、《悲伤逆流成河》、《二十岁》、《叶问外传:张天志》以及上年度结转《圣诞奇妙公司》、《心理罪之城市之光》两部影片;报告期内主要确认了电视剧《新笑傲江湖》、《爱国者》、《我的保姆手册》、《盗墓笔记2》等的投资、发行收入; 报告期内计提资产减值损失7.25亿元,主要是计提应收款项的坏账准备、商誉及长期股权投资等资产的减值。其中包括对热锋网络、仙海网络、七彩柠檬的商誉减值,以及对CoveredgeInc、赛体网络、易动文化、嘉皓信息、大象映画、魔法文化、酷游艺动等长期股权投资的减值准备,对可供出售金融资产计提减值等,对历史遗留问题进行出清后,目前公司账面商誉余额0.15亿元; 2019年除已经上映的《项目友人帐》、《风中有朵雨做的云》等电影,公司参与投资发行、有望上映的电影作品有《八佰》(管虎)、《银河补习班》(邓超)、《东北往事之二十年》、《墨多多谜境冒险》、《三体》(冯绍峰、张静初)、《保持沉默》、《铤而走险》、《南方车站的聚会》、《暗黑者》、《姜子牙》等,以及电视剧作品《长河落日》、《新世界》、《我在未来等你》、《盗墓笔记2》等; 未来发展规划中,除了强调公司在影视剧板块多元发展潜力与动漫作品储备充足外,公司同样重视支持已投资公司的发展情况,以期与公司现有主营业务形成有效协同,或通过资本运作为公司主营业务发展提供良好现金流支持。公司3月6日公告从控股股东受让“华晟领飞”基金份额,以自有资金人民币4.13亿元受让6.46%基金份额。华晟领飞重点投资于TMT、新媒体、电商等大消费行业、医疗健康行业,拥有良好的回报空间。截至目前,华晟领飞已投资二十余个项目,围绕消费变革、产业升级、技术创新三大主题在消费、2B交易平台、医疗健康、人工智能、大数据、文化娱乐等领域进行了布局,所投项目包括美团点评、三六零、乐信、找钢网、京东数科等,其中已有多个项目成功上市。 投资建议:公司经历业务调整、电影小年之后,后续电影、电视剧项目储备充足,另有投资业务提供现金流与产业链资源支持。预计公司2019-2021年净利润分别为8.63亿元、10.46亿元、12.82亿元,对应EPS0.29元、0.36元、0.44元。参照内容行业龙头历史估值给予公司2019年30倍目标PE,对应目标价8.8元,给予“买入-A”评级。 风险提示:政策监管环境变化、影视剧盗版影响作品收益、部分项目进度不及预期等。
山东出版 造纸印刷行业 2019-04-18 9.06 11.27 42.66% 9.24 -1.70%
8.90 -1.77% -- 详细
公司作为山东省内中小学教材总发行商,同时拥有山东省中小学教材若干类别的独家出版权;长期以来以出版资源、发行网络、物流保障、专业服务等优势为基础,始终保持山东省内最大教材出版发行商地位。 2018年公司入选“2018中国文化企业品牌价值 TOP50”榜单,以11.69亿元的品牌价值位列第 32位;根据《2017年新闻出版产业分析报告》,公司控股股东山东出版集团有限公司位列全国图书出版集团第7位。 2018年实现营业收入93.50亿元,YoY+5.05%;归母净利润14.85亿元,YoY+8.80%,其中一般图书出版业务增长较快,实现销售码洋10.80亿元,YoY+20.77%,贡献营业收入4.75亿元,YoY+22.31%,毛利率34.37%,提升0.47pct。 出版行业支持政策延续,教材教辅业务稳定性强,一般图书结构性增长。出版发行行业是国家政策扶持的重点行业,在财政、税收等方面享受国家统一制定的优惠政策。2018年6月,财政部、税务总局发布《关于延续宣传文化增值税优惠政策的通知》,明确在2020年底之前延续之前在出版、发行环节的增值税优惠政策;2018年12月,国务院办公厅印发了《关于印发文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业和进一步支持文化企业发展两个规定的通知》,明确已完成转制的文化企业,自2019年起继续免征五年企业所得税。根据开卷数据,2018年中国图书零售市场总规模894亿元,YoY+11.3%,其中少儿图书连续两年增长强于行业,17、18年行业增速分别为21.4%、13.7%,目前销售码洋占整个图书零售市场的25.19%。 公司经营以作为人口大省、教育大省的山东省为基础,发挥全产业链优势,有效降低内部交易成本,提升经营效率。截至2017年,山东省拥有中小学生在校人数超过1203万人,地方教育经费支出约1900亿元,占全部地方财政支出比重达20.4%;公司主营覆盖出版、发行、物资贸易、印刷全产业链,业务布局比肩国内其他头部出版集团公司; 旗下明天社、教育社、人民社、科技社等出版子公司分别在出版学前教育、中小学教育、高等教育和继续教育、职业教育等全年龄教育内容阶段具备优势,竞争力较强。 投资建议:公司所处行业稳定增长,现金流好,作为全产业链稳健经营的大型省级出版集团,核心的教辅教材业务基于人口基数与教育支出大省,同时在一般图书业务拓展上有所建树。上市以来,公司保持较高分红水平,2018年现金分红比率达到40.76%,根据年报发布日股价计算股息率为3.25%。我们预计公司2019-2021年净利润分别为16.2亿元、17.8亿元、18.9亿元,分别对应EPS0.77元、0.85元、0.91元, 参照业内可比公司,我们给予公司2019年15x 估值,对应2019年目标价11.7元,给予“买入-A”评级。 风险提示:税收优惠政策到期风险、教辅教材发行招标风险、一般图书拓展不及预期。
中文传媒 传播与文化 2019-04-02 14.59 20.98 62.89% 16.27 7.25%
15.65 7.27% -- 详细
业绩符合预期,利润年增速有望保持在12%。2018年子公司智明星通实现合并口径净利润7.38亿元,同增4.45%;传统主业净利润8.8亿元,同增18.17%。传统主业同比增速较高主要系,1)2018年资产减值损失计提1.67亿元(同减9000万元),其中相比2017年存货跌价损失减少7619万元,符合我们此前对公司利润稳定性分析的判断,预计19、20年资产减值损失继续降低,若剔除2018年减值损失影响(假设两年数值不变),调整口径传统主业同增6.08%;2)纸张成本下降致公司出版业务净利润上升。 具体细拆智明业务情况,其营业收入同比下降,主要系《COK》进入生命周期后期,流水逐步下降所致,报告期内《COK》月均流水1.6亿元,同减35%,预计19年全年月均流水稳定在1.2-1.3亿之间。归母净利润同比增加,主要系,l1)《COK》营销推广资源下降,项目净利率接近60%,贡献主要利润; 2)传统四款老游戏《MR》、《COQ》、《AOK》、《AOWE》业绩表现稳定(流水后分成贡献几乎为纯利),预计19年月均流水约2500万、700万、200万、400万; 3)发力头部二次元海外发行卓有成效,《奇迹暖暖》、《食之契约》18年月均流水约5000万、1000万,18年集中推广营销资源,19年利润有望进一步释放; 4)《乱世王者》表现强劲,截至3月27日,IOS排名第10位,18年月均分成约1500万元,19年仍有望保持该水平(SLG为长生命周期游戏)。 智明重磅新游COD已进入二测阶段,有望于年中上线,智明将根据测试及运营数据逐步增加营销推广资源,19年月流水有望达到亿元水平。另外智明继续发挥其海外发行优势,19年将在海外发行吃鸡类手游、足球竞技类手游,且COK2项目也在进行中。报告期内,公司拥有16.18亿元货币资金(占总资产的46.58%),相比年初增加82.09%,具备产业链布局的资金实力。 投资建议:我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为18.13亿元、20.31亿元、22.75亿元,对应EPS分别为1.32元、1.47元、1.65元,给予19年游戏新媒体业务20倍、传统出版发行业务15倍估值,对应目标价21.82元,维持“买入-A评级”。
浙数文化 计算机行业 2019-04-02 10.26 12.19 27.38% 11.11 7.34%
11.01 7.31% -- 详细
边锋网络18年实现净利润4.91亿元,同比增长28%。1)边锋网络坚持自研战略,加大在研发投入,开发了大批针对性极强的移动端休闲游戏,连续第二年成为浙江省出版游戏产品数量第一名。目前边锋网络移动休闲游戏覆盖全国20余个省份,发布产品600余款,移动端的注册用户过亿,月活跃用户上千;同时报告期内边锋网络自研手游《侠客风云传OL》单月平均流水过五千万,表现突出。2)边锋网络对深圳天天爱、乐玩互娱、北京梦启、苏州丰游等十余个并购项目持续跟进经营,收益均符合预期。 富春云互联网数据中心18年微亏2千万元,主要原因为前期固定资产支出及摊销所致。我们预计18年公司IDC业务已产生一定收入;19年产能持续释放,有望实现较大幅度盈利增长。19年3月25日公司公告富春云与中国电信签订12MW电力规模机柜IDC托管服务协议(最终用户为阿里巴巴),我们测算预计使用机柜数为2000个。签约时间6年,可续签2年。整体来看目前建设完成的4300个机柜已基本全部出租(网易1000个,阿里锁定2000个,剩余1000余个为高精端客户,每家100-200不等)。根据公司公开调研信息,预计到2019年底富春云项目全部6900个机柜将建设完成并陆续投入使用。 启动内容生产、审核、分发为一体的“融媒体云平台”建设。年报中公司披露未来将以战旗直播、太梦科技等互联网内容生产、审核平台为基础,基于短视频业务这一抓手,启动内容生产、审核、分发为一体的“融媒体云平台”建设。通过先进视频内容生产工具聚合内容资源打造中央媒资库:1)完善事前、事后审核机制,提供优质内容审核服务;2)打通大流量输出通道形成统一内容输出机制;3)协助优质内容找到合适变现场景。最终构筑具有市场竞争力和盈利能力的新业务模式,大力服务国家媒体融合发展战略。目前公司已经参与了多项数字政府赋能业务的研发,包括国家级重点项目“衢州市政务信息 系统集成和公共服务数据共享应用示范工程”、杭州市“城市大脑”项目等,在数据处理及平台建设方面积累了较强的技术实力及服务能力。 投资建议:公司围绕数字娱乐、数字体育、大数据产业三大业务板块加速建设数字产业生态圈,成效初显;基于公司出色的传统媒体资源禀赋及强大的资源整合能力,我们看好公司未来在融媒体云平台建设领域的长期发展。预计公司2019-2021年净利润为5.70亿元、6.45亿元、7.42亿元,EPS为0.44元、0.50元、0.57元,给予2019年28X估值,对应6个月目标价12.3元,维持“买入-A”评级。 风险提示:政策监管趋严、大数据中心项目建设进度低于预期,融媒体云平台建设进度低于预期。
三爱富 基础化工业 2019-03-26 15.81 17.90 62.28% 17.51 10.75%
17.51 10.75%
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收购奥威亚,切入教育信息化领域。公司于2016年发布公告,计划以现金19亿元收购奥威亚100%股权,相关交易事项已于2018年年初完成,公司业务变更为文化教育及氟化工双主业并行,奥威亚为教育业务的主要载体。2018年前三季度,公司实现营业收入13.49亿元,同比减少67.5%;归母净利润5.44亿元,同比增长350.6%;扣非后归母净利润9392万元,同比减少37.5%。其中全资子公司奥威亚实现营业收入2.50亿元,同比增长3.45%;归母净利润1.24亿元,同比增长11.56%,教育板块业绩稳健增长,贡献主要利润来源。 政策红利与互联网教育兴起驱动行业发展。1)政策方面,教育信息化是解决教育资源不均衡问题的关键手段,自2010年起国家出台多项政策加快推进教育信息化建设,2018年4月《教育信息化2.0行动计划》出台,这是政策层面关于教育信息化所释放的最新信号。2)需求端,财政经费投入持续增长以及教育信息化C端增值服务需求驱动行业发展。一方面,国家财政性教育经费连续6年占GDP比重超4%,按照教育信息化经费在教育经费中的比例不低于8%测算,2017年教育信息化经费支出不低于2731亿元,预计到2020年,教育信息化经费支出或将达3863亿元;另一方面,2020年K12教育信息化C端潜在市场规模为2120亿元。 奥威亚深耕教育信息化领域十余年,三大优势助力业务强势发展。 1) 央企股东背景。重组完成后,公司控股股东变更为中国文发,中国文发是国资委系统面向文化产业进行投资运营的专业化平台,在整合行业优质资产方面具有先天优势。奥威亚有以文化教育产业为主业的央企背书,有利于整合教育产业资源做大文化教育板块业务。 2) 自主研发实力雄厚。奥威亚主要的核心产品均为自主研发,且拥有系列软硬件产品完整的自主知识产权,自2005年发布分布式录播系统开始,技术与产品不断推陈出新,率先推出多款创新性教育视频录播产品,2017年教育信息化录播产品市占率第一,后续发展动力足。 3) 商业模式转变,由“TO B”到“TO G”升级。引入央企背景股东后,奥威亚从之前单一的录播供应商角色转变为区域化投资建设运营商的角色,客户端也从原有的学校(To B)向政府(To G)转变。同时,奥威亚积极与互联网及高新技术企业开展合作,推进人工智能技术在教育信息化领域的深度应用。 超高清视频产业发展规划下,奥威亚4K录播技术与系列产品有望受益。3月1日的《超高清视频产业发展行动计划(2019-2022年)》要求,2022年,我国超高清视频产业总体规模超过4万亿元,4K产业生态体系基本完善,8K关键技术产品研发和产业化取得突破。2018年,奥威亚开发推出领先行业的4K录播技术与常态化录播产品,并配套推出4K-SDI传输方式,解决4K视频无法长距离传输难题。目前我国超高清视频产业4K产品尚未普及,但具备产业化基础,在超高清视频产业发展规划下,奥威亚4K相关音视频技术与系列产品有望受益。 投资建议:全资子公司奥威亚深耕行业多年,为教育信息化领域领先企业,自主研发的教育录播产品市占率领先,引入央企背景股东后,商业模式战略升级,逐渐原来单一的录播供应商,转型为更全面的区域智慧教育整体解决方案供应商;同时,奥威亚在4K音视频产品及数据传输领域已经取得了一定的技术突破,有望实现业务的拓展,后续发展动力足。预计上市公司2019/2020年净利润分别为2.36/2.86亿元,EPS 0.53/0.64元,对应当前股价PE为30/25倍。采用分部估值法,给予2019年教育文化业务35倍目标PE、氟化工业务15倍目标PE,对应目标价17.90元,首次覆盖,给予“买入-A”评级。 风险提示:行业竞争加剧、人才流失、技术迭代低于预期、氟化工产品价格波动的风险。
恒信东方 批发和零售贸易 2019-03-26 11.81 14.70 18.45% 12.73 7.79%
13.53 14.56%
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事件: 公司3月21日发布年报,2018年全年实现营业收入6.97亿元,同比增长68.37%,实现归母净利润1.98亿,同比增长110.65%;报告期内经营性现金流净额401.52万元,较去年同期大幅改善(+104.82%)。同时公司公告一季度业绩预告,2019Q1预计实现净利润1000-2000万,同比下降93.33%-86.66%,主要由上年同期收购安徽赛达剩余股权按照公允价值重新计量产生较大投资收益,基数较高所致。 点评: 报告期内公司主营业务有较大发展,营收结构进一步改善。公司2018年全年实现营业收入6.97亿元,同比增长68.37%,实现归母净利润1.98亿,同比增长110.65%,其中面向文化和娱乐领域的专业技术服务实现主营业务收入4.64亿元,同比增长100.53%,移动信息产品销售与服务实现主营业务收入1.21亿元,同比下降33.82%;互联网视频应用产品及服务实现收入1.13亿元。2018年Q1公司实现投资收益1.27亿元,同比增长48.98%,主要为2018年3月底完成进一步收购安徽赛达的剩余股权后按照公允价值重新计量产生较大投资收益。 依托核心CG技术优势,布局儿童全产业链,与LBE城市项目多线共同发展。公司继完成收购东方梦幻、安徽赛达,参股美国VRC公司、新西兰紫水鸟影像后,不断强化公司在CG/VR领域的竞争优势,同时储备并开发了一系列儿童动画IP,并积极延伸产业链,开展授权衍生品及儿童实景乐园业务。报告期内,公司与新西兰紫水鸟联合出品基于CG技术生产的优质作品《KIDDETS》(中文名称《太空学院》),分别于2018年9月3日和7日在澳大利亚ABC电视台和新西兰TVNZ电视台正式播出,并上线阿联酋航空国际航线,2018年12月3日,《太空学院》在央视少儿频道首播,并于次日登陆爱奇艺平台进行同步更新播送,后陆续在国内各大综合卫视、省市少儿频道及地面频道播出。公司VR代表作品有东方梦幻与中国国家地理杂志合作的中宣部重点外宣项目《本色中国》等,其中囊括中国极具观赏价值的50个奇绝景观。公司已经形成了以成熟的CG/VR技术及大量优质的IP资源为支撑,围绕核心业务,不断加大活动策划与品牌推广力度,多方位拓展营销渠道的良性模式,CG/VR内容生产、儿童产业链开发运营及LBE城市新娱乐三大业务的整体收入取得大幅增长,协同效应进一步加强。 看好视觉工业与儿童产业应用的发展空间与公司持续增强的积累储备。CG与VR内容制作方面,公司目前拥有丰富的IP资源储备,2019年将重点启动以下IP内容开发制作:《饥饿书熊》动画、《太空学院》第二季、原创IP《PANDA梦》系列、环幕立体影像《爱情虫子》制作、合成影像《星期的天》、虚拟世界复原《VR复活岛》、《神雕侠侣》动画电影、动画电视制作等。国家先后发布多项政策旨在推进虚拟现实产业与实体经济的深度融合,培育信息产业新增长点,公司则以资深优势的视觉工业研发团队资源、自有知识产权实力与IP基础处于竞争有力位置,同时拥有与维塔工作室、紫水鸟影像、The Virtual Reality Company(VRC)等多家业内知名影视动漫制作特效公司战略合作关系。根据公告,公司为积极应对5G时代来临对VR行业产生的机会,持续对公司战略产品所涉及的VR、AR、AI等技术进行研发投入,报告期内已经申请且通过初审的VR相关专利达7个,AR相关专利5个,AI相关专利8个。 投资建议:公司在CG/VR技术领域已建立起领先优势,以优质CG/VR内容为核心布局儿童全产业链,考虑未来儿童产业市场的成长空间,预计公司2019-2021年净利润分别为2.2亿元、3.1亿元、4.3亿元,对应EPS 0.42元、0.58元、0.80元。我们给予公司2019年35倍目标PE,对应目标价14.7元,维持“买入-A”评级。 风险提示:VR行业发展不及预期、动画作品推广效果不达预期、儿童产业链开发进度低于预期的风险。
凯撒文化 计算机行业 2019-03-15 8.68 9.30 37.17% 9.82 13.13%
9.82 13.13%
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受版号政策影响,公司累积两年产品将集中上线,19年有望进入大规模收获期。公司自2014年开始转型,历时4年逐步完成整合布局,2017年天上友嘉的精品游戏《三国志2017》作为公司的标杆之作,助力公司在行业内初步立足;2018年受限于版号政策,公司新产品上线推迟,多款重磅IP新游将集中于2019年上线。目前公司产品排期明晰:1)《火影忍者》(正版授权独家MMORPG品类)、《妖精的尾巴》(重视探险故事主线,以一对多群攻为特色)等多款重磅IP大作已经基本完成研发工作进入兼修收尾,预计版号发放后将快速进入测试阶段;2)《银之守墓人集结》、《众神征战》、《龙符》等A级产品已有版号,二季度开始有望陆续上线;3)《三国志2018》、《幽游白书》、《从前有座剑灵山》等产品正在研发阶段,有望在19年年内上线。 预计公司一季度业绩同比增速将达到50%,在同行业中表现突出,成长性有望得到持续验证。一季度公司业绩增长主要驱动力来自:1)2月28日上线的新游《龙珠觉醒》表现超预期,连续一周位于iOS游戏免费榜第一,付费榜TOP20;2)根据公司公告,《火影忍者》、《妖精的尾巴》海外版权协议已签约,预计将为公司带来4千万元预付金收益(海外版上线后公司将持续获得分成收益);3)老游《三国志2017》(目前全球流水保持在1亿元水平)、《圣斗士星矢》等表现较为稳定。 子公司运营稳定,内部协同效应明显。公司此前收购的酷牛科技、幻文科技、天上友嘉在对赌期均超额完成业绩承诺,且主动放弃超额业绩奖励,在完成业务整合期后迈入稳定期。目前天上友嘉为游戏研发端,酷牛科技为游戏研发及发行端,幻文科技为IP运营端,母公司及旗下产业基金则负责泛娱乐领域补充布局;公司旗下产品逐步实现内部打通,从IP获取、产品研发至发行运营由各子公司分工完成,形成游戏全产业链闭环结构。 基于现有基础持续夯实内功,积极加强研发人才建设及优质IP储备。公司以“精品化大IP”产品为主要策略,一方面注重研发人才储备以生产优质内容,目前公司技术开发员工数量占比达到70%,单款大产品团队人数约在70人水平;一方面多渠道获取国内外高人气动漫IP,拥有《幽游白书》、《从前有座剑灵山》、《玄界之门》、《妖精种植手册》等优质IP,根据公司公开调研信息,上述产品正在分批进入游戏研发阶段,有望保障公司产品的持续稳定输出。 投资建议:公司转型扎实、战略清晰,未来两年产品储备丰富,为公司产品规模提升奠定基础,具备较强的业绩弹性。我们预计公司2018-2020年净利润分别为2.96亿元、5.07亿元、7.07亿元,对应EPS分别为0.36元、0.62元、0.87元,我们给予2019年15X估值,对应目标价9.3元,维持“买入-A”评级。 风险提示:新游上线进度低于预期,政策监管趋严。
宝通科技 计算机行业 2019-01-28 12.55 17.80 44.36% 14.77 17.69%
17.20 37.05%
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中国游戏出海增量空间大,且TOP10厂商差距相对较小。2018年中国游戏海外市场实现收入95.9亿美元(约合664.6亿元),海外及国内收入占比约为3:7。对比好莱坞电影及任天堂等国际厂商的海外收入占比情况(海外及国内占比为7:3),我们测算2019-2022年内中国游戏厂商可争取的海外增量市场空间分别为1094.1亿元、1258.2亿元、1446.9亿元、1663.9亿元。同时,我们对目前中国游戏出海收入TOP3厂商收入进行测算,预计Funplus、IGG、网易2018年海外游戏收入在25-50亿区间;公司旗下易幻网络排名第9,2018收入预计在13-14亿元左右(根据2018H1数据乘以区域占比再翻倍)。整体来看,中国游戏出海仍在行业扩张阶段,尚未形成垄断格局。 继港澳台、东南亚后,公司凭借《三国志M》、《万王之王》等产品在韩国地区取得重大突破。1)2015年上线的古天乐代言产品《天龙八部3D》在香港地区首发四小时登上App Store畅销榜榜首,同年上线的《六龙御天》在港台地区App Store 及Google Play免费榜、畅销榜双榜第一、连续一个月蝉联Google Play 畅销榜首;2)2016年上线的《剑侠情缘》长期占据马来西亚畅销榜第一,新加坡畅销榜前十,上线三个月海外中文注册用户超过百万,2018年上线的《九州天空城》上线后登上ios马来西亚畅销榜第一;3)2018年初上线的《三国志M》单日流水破百万美金,创下韩国SLG历史最好成绩,为2018年韩国收入排行总榜第8名,2018年11月新上线的《万王之王》目前位于韩国畅销榜Top15,最高到达第2名。基于上述产品的出色表现,2018H1公司净利润同增37%,全年预计增长20-40%,在行业可比公司中成长性突出。 公司一方面在现有优势区域外,进一步拓展日本、欧美等地区,另一方面加强研发端布局,打造研运一体化。2018年公司加大行业内投资力度,积极部署手游全产业链,主要项目包括:1)专注SLG游戏的研运业务的蓝滴信息,旗下代表作品《铁血文明》等;2)加大了易幻网络海外游戏研发商C4CAT的投资,其成员均为90后,主要作品有《炫光动感》、《Zold:Out》等;3)全球移动游戏发行商落鱼互动,代表作品包括《Empire of Dominations: Risk War Game》及《口袋战争》等;4)由业内资深从业者重组的新公司HIHO,代表作品有《奇迹MU》、《剑侠情缘》等。上述投资拓宽了易幻网络全球化游戏内容的供应渠道及发行区域,有望助力公司逐步深入日本、欧美市场。2019年公司计划在日本发行《Zold:Out》、《时之歌》等二次元品类产品,并持续加大投入比例,有望再次实现区域性突破,进一步提升公司在游戏出海市场中的份额。 传送带业务持续为公司提供稳定收益。2018年受供给侧改革大环境影响,公司传统主业收入有一定提升,同时公司积极优化经营效率改善取得一定成效,2018H1传输维护业务利润率从31.5%大幅提升至62.7%,传送带制造业务受新产品研发投入较大影响利润率略有下降。整体来看,公司传统主业表现稳健。 投资建议:公司游戏出海业务行业增量空间较大,且具有一定的先发优势,未来有望在行业扩张中脱颖而出;公司传统主业稳健。我们预计公司2018-2020年净利润分别为2.85亿元、3.53亿元、4.46亿元,对应EPS分别为0.72元、0.89元、1.12元,我们给予2019年20X估值,对应6个月目标价17.8元。 风险提示:新游上线节奏低于预期、游戏行业监管趋严、海外地区业务拓展回报不达预期、税收政策变化。
中国电影 传播与文化 2018-12-21 14.15 16.00 5.96% 15.84 11.94%
18.45 30.39%
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中国电影是中国电影行业中历史最悠久、地位最重要的国有控股电影公司之一。回顾历史,在设立中国电影股份有限公司进行改制重组之前,中影集团的主营业务分为电影经营业务(影片进出口、影视制片制作、电影发行与放映、影视服务等)、电影相关政策公益性业务与其他经营性业务。当前上市公司体内集中了集团的优质资产,包括深厚的发行资源与优质的院线资产。公司上市后中影集团仍以67.36%的绝对控股权作为公司第一大股东和实际控制人,旗下参控股企业数量众多,业务上覆盖电影行业从制作到放映的全产业链。 国家政策明确支持行业发展,龙头公司有望更加受益。12月11日国家电影局印发《关于加快电影院建设促进电影市场繁荣发展的意见》进一步明确:1)到2020年全国加入城市电影院线的电影院银幕总数达到8万块以上;2)大中城市电影院建设提质升级,先进放映技术和设施广泛应用;3)县级城市影院数量稳步增长;4)院线制改革不断深化,涌现出一批实力较强、经营规范、资产联结为主的大型骨干电影院线,特色院线形成差异化优势的发展目标,并将通过国家电影事业发展专项资金对安装巨幕系统、激光放映机、中西部地区新建影院、新建或扩建城镇影院给予资金支持。我们认为,已占据优势区域资源、有能力提供良好观影场所与设备、经营能力强的龙头院线有望受益于电影市场总量扩大及政策表示支持并购重组的趋势。同时,国家电影事业发展专项资金对安装巨幕系统、激光放映机、中西部地区新建影院、新建或扩建城镇影院给予支持,价格合理、放映效果有保证的中国巨幕系统与中影巴可设备市场需求有望进一步增加。 进口片发行拥有绝对优势,全产业链经营优势突出。我国进口影片管理坚持“一家进口、两家发行”的原则,广电总局授权中影集团进出口分公司唯一承担境外影片的进口业务,由中影集团进出口分公司负责向中影集团电影发行分公司和华夏电影发行公司供片发行。公司各项业务中,发行、放映二者相互作用,院线市占率高有利于发行工作开展,发行有话语权可以壮大院线;中影数字发展向中影巴可采购数字放映设备,将电影数字放映系统提供给影院使用,影院根据实际使用该系统产生的票房与中影数字发展进行分成以减少影院一次性投入也是中影吸引加盟的优势;中影上市公司及集团在进口电影发行上的绝对话语权使得其在参投国产大制作影片及中美合拍片上优势突出,故公司全产业链经营优势明显。 投资建议:公司作为中国电影行业历史最悠久、地位最重要、积淀最深厚的国有控股电影公司之一,在政策明确积极支持电影行业做大做强的背景下优势突出,是产业链上各个环节不可忽视的一支力量。其中进口片发行业务拥有垄断优势,有望受益于2019年进口片强势片单;放映业务受全国票房整体增长驱动,公司控股与参股院线借由加盟形式发展较快,在政策指引与市场环境综合作用下有望进行进一步整合,制片业务增长来源于投资优质且丰富的电影项目,已经逐步摸索出成功率较高的投资逻辑,影视服务中中国巨幕系统与中影巴可设备市场需求有望进一步增加。我们预计公司2018-2020年净利润分别为14亿元、13.57亿元、15.53亿元,分别对应EPS0.75元、0.73元、0.83元,公司业务覆盖全产业链,收入构成丰富,参照院线行业其他公司估值(20x),并给予一定估值溢价(10%),我们给予公司2019年22x合理估值,对应2019年目标价16元,给予“买入-A”评级。 风险提示:进口片政策变动风险、制片制作业务毛利波动风险、优质内容票房低于预期导致公司收入增长不及预期。
吉比特 计算机行业 2018-12-12 152.15 151.01 -- 161.68 6.26%
207.88 36.63%
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品质为王,《问道》再创新高,助力公司全年业绩增长。10月19日《问道》手游宣布与爱奇艺超级网剧《悍城》开启联动,玩家预创角色后可至新区组队参与全民PK 大赛,随后《问道》手游在Ios 畅销榜排名持续上升,10月21日最高升至第14位,截至12月10日排名第21位。作为端转手老IP,《问道》以道教文化为切入点,从《道德经中人物中衍生,于2006发布首款2D 回合制端游,并在2016年发布手游。目前《问道》端游及手游研发团队分别保持几十人规模,保证月度更新资料片,并在线上线下与玩家开展多层次互动。根据公司公开调研信息,2018年1-9月《问道》手游月均流水1.6亿元,结合最新榜单排名,我们预计Q4月均流水有望达到2亿元水平。 深耕细作,新游《贪婪洞窟2》表现出色,Rougelike 细分品类吸金能力逐步得到市场验证。11月29日,公司新游《贪婪洞窟2》(《贪婪洞窟》原班人马打造,雷霆游戏代理运营)上线,上线10天稳居Ios付费榜第一、并进入畅销榜TOP40,成为付费游戏的现象级产品,验证了公司在Rougelike 品类的深度运营能力。目前公司旗下拥有《不思议迷宫》、《贪婪洞窟》、《长生劫》等Rougelike 系列产品,TAPTAP评分均在8以上,Ios 付费榜最高排名均在TOP10,细分品类优势明显。 新签多款精品游戏,预计2019H1陆续上线。根据公开调研信息,近期公司签署多款代理产品,包括已有版号产品《螺旋英雄谭》(二次元)、《跨越星弧》(RPG 科幻)、《魔女兵器》(二次元)、《伊洛纳(Rougelike)、《原力守护者》(MOBA),及等待版号产品《失落城堡(Rougelike)等,产品线持续丰富,预计平台化效应将进一步发挥。 投资建议:公司专注于主业且研发实力突出,一方面积极加大新产品投入,另一方面积极布局海外运营及产业上下游投资业务,我们看好公司的长期发展。基于公司近期新老产品的出色表现,我们调高公司2018-2020年净利润预期至7.10亿元、8.03亿元、9.52亿元,对应EPS 分别为9.88元、11.17元、13.25元,我们给予2018年16X估值,对应6个月目标价158.08元,维持“买入-A”评级。 风险提示:新游表现低于预期,政策监管趋严。
万达电影 休闲品和奢侈品 2018-11-22 23.09 29.30 56.94% 24.50 6.11%
24.50 6.11%
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电影行业发展客观上存在天花板,行业优势资源越来越向头部公司集中。复盘历史,国内电影市场的高增长分为几个时期:1)2003年院线改革,早期高增长由影片开始呈现多样化推动;2)2010年电影《阿凡达》的IMAX制式引发观影热潮,观众对于高标准银幕的需求被发掘,成为银幕高速增长的导火索;3)2015年起银幕拉动作用降低,票房增速低于银幕增长,电影票房增长主要由优质电影内容拉动,我们预计2018年全年票房有望突破560亿元;通过统计历年票房前十电影的全年票房占比情况、2012年以来的全国年票房前五十名作品国内头部电影制作公司参与情况,我们判断电影行业头部集中的趋势越来越明显。 2019年电影行业趋势判断:1)2019年有望上映的好莱坞电影系列IP大作数量众多,前作积累的粉丝可以保证观影人次,特效电影制式有望拉动平均票价,全年票房增速有合理支撑;2)今年以来主要由于票补的逐渐减少及高质量银幕占比增加的拉升作用,平均票价下滑的趋势开始扭转,我们判断这一趋势有望在2019年得以延续;3)2019年票房增速有保障的前提下,银幕建设速度进一步下滑,二者差值继续缩窄,行业有望迎来单银幕产出的拐点。 在行业纵横整合的过程中,万达电影作为绝对龙头优势明显,公司所打造的电影生态圈已初现其形。横向扩张的过程中,万达依托商业广场优势及品牌议价能力以自建影院为主,同时向UME等优质影城开放加盟;纵向整合的过程中,万达作为行业龙头优势明显,过往整合后与标的资产均有较好的协同效果。公司未来三到五年将在保障终端市场份额不下降、影院质量不降低的前提下,着重发展广告业务、授权与衍生商品等非票业务,做大收入规模,优化业务结构。 投资建议:在屏幕建设速度与票房增速差值缩减,行业有望迎来拐点的背景下,我们看好万达作为院线龙头的绝对优势。若重组成功,公司各方面业务会沿电影产业链进行深度整合,包括但不限于从源头IP、内容制作、院线发行、剧集与游戏开发、配套衍生品设计生产与销售,甚至与集团目前拥有的电竞资源之间的协同等。若不考虑收购,我们预计公司2018-2020年净利润分别为15.9亿元、18.0亿元、20.7亿元,分别同比增长5%、13%、15.5%;若考虑收购完成,则备考净利润分别为24.8亿、28.7亿元、33.7亿元,万达电影将成为继中国电影、上海电影等国有大型垂直一体化影视公司后首家民营产业链一体化龙头。参考同行业可比公司,我们给予院线业务19年25x估值,对应市值450亿;若收购完成,考虑万达影视在电影领域领先位置及内容资源协同能力,给予上游业务整体19年15x估值,对应市值160亿,即在不考虑上下游进一步协同与龙头产业链一体化估值溢价的前提下,我们认为增发后公司合理备考市值为610亿,当前公司总股本17.61亿股,考虑增发后总股本20.82亿股,对应2019年目标价29.3元,给予“买入-A”评级。 风险提示:优质内容供给不足导致票房增速不及预期;影院出清速度不及预期;非票业务整合发展速度不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名