事件：公司发布2023年三季报。 点评：23Q3归母净利润同比增24.75%，经营业绩稳步回升升2023前三季度公司实现营业收入5.74亿元，较上年同期调整后增长8.82%；实现归母净利润1.23亿元，较上年同期增长52.76%；实现扣非归母净利润7473.47万元，较上年同期减少7.68%。2023Q3单季度公司实现营业收入2.03亿元，较去年同期调整后增加14.89%；实现归母净利润3166.38万元，较去年同期调整后增长24.75%；实现扣非归母净利润3078.55万元，较去年同期调整后增长16.69%。 平台化产品完善服务，合作华为打造视觉大模型公司通过平台化的产品服务全面覆盖B端市场，对KA客户、中小微企业和个人客户提供针对性的视觉内容相关服务，持续聚焦核心主业，努力打造“视觉+”生态。针对KA客户，公司基于数字版权交易平台vcg.com网站，充分发挥全品类内容优势；针对中小企业客户，公司根据不同预算需求推出高效简单的自助化电商交易服务平台；针对个人长尾客户，公司开放API，加强与互联网公司的合作，提升用户触达的广度和深度，充分把握多层次客群，实现产品服务全覆盖。公司确立“AI+内容+场景”的发展战略，以客户需求为导向，利用AIGC技术提升对外技术输出服务，持续赋能各类用户。 2023年7月，公司作为首倡单位加入华为云大模型高质量数据联盟，10月，公司正式与华为签署有关视觉大模型的合作协议，双方将以华为盘古大模型为基础打造视觉大模型，实现视觉领域高度智能化发展，推进更深层次的内容产业智能转型，充分赋能公司主业。 投资建议与盈利预测公司夯实数字版权业务核心主业，音视频业务协同发展，AI技术发展有望持续赋能业务变现和新增长。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.62/1.95/2.27亿元，EPS分别为0.23/0.28/0.32，对应PE61x/51x/44x。 维持“增持”评级。 风险提示政策及监管风险、正版化进程不及预期风险、业绩恢复不及预期风险。

事件：公司发布 2023 年半年报。 点评：23H1 盈利稳步提升，经营节奏恢复良好2023H1 公司实现营业收入 3.71 亿元，较上年同期调整后增长 5.75%；实现归母净利润 0.91 亿元，较上年同期增长 65.72%；实现扣非归母净利润0.44 亿元，较上年同期减少 19.46%。2023Q2 公司业务平稳增长，经营节奏恢复良好，公司实现营业收入 2.39 亿元，同比增加 22.09%；实现归母净利润 0.34 亿元，同比增长 40.63%；实现扣非归母净利润 3533.72 万元，同比下降 46.08%，公司版权保护收入占比 1.26%。 核心客户群保持稳定，AI 赋能主业发展公司通过平台化的产品持续聚焦核心主业，全面覆盖 B 端市场。2023H1 公司党政媒体/广告营销/互联网平台/品牌企业四类客户收入占比分别为29%/19%/20%/32%，KA 客户维持高粘性，年销售额超 10 万元客户续约率在 80%以上。公司贯彻扩大中小企业、长尾用户占有率的目标，持续建设 veer.com 电商网站，加强与光厂创意等被投企业合作，满足中小企业用户对音视频内容多样化需求，进一步提升公司在视频领域的市场地位，上半年音视频销售额同比增长 36%，成都光厂实现收入超 9000 万元，同比增长47%。公司确立“AI+内容+场景”的发展战略，以客户需求为导向，深耕公司优势业务，实现 AI 多角度赋能。2023 年上半年，AI 智能搜索、AI 创意工具、AI 灵感绘图在公司旗下网站逐步上线，用户下载使用创意工具编辑的图片并付费后，原创作者也可获得分成，AI 在赋能平台使用者的同时也能为上游创作者增加收益。公司与百度旗下的 AI 作图平台文心一格建立了国内版权图库与 AI 作画平台的首个战略合作，在创作者赋能和版权保护等方面展开合作；2023 年 7 月，公司作为首倡单位加入华为云大模型高质量数据联盟，独有的优质数据价值将在 AI 大模型发展中凸显，实现多元变现。 投资建议与盈利预测公司夯实数字版权业务核心主业，音视频业务协同发展，AI 技术发展有望持续赋能业务变现和新增长。我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 1.65/1.95/2.27 亿元，EPS 分别为 0.24/0.28/0.32，对应 PE64x/54x/47x。 维持“增持”评级。 风险提示政策及监管风险、正版化进程不及预期风险、业绩恢复不及预期风险

事件：公司披露 2022年年报及 2023年 1季报，营收稳步增长2022年公司实现营业总收入 6.98亿元，同比增长 6.13%；实现归母净利润 0.99亿元，同比下降 35.11%；2023年 Q1实现营业总收入 1.32亿元，同比下降14.87%；实现归母净利润 0.57亿元，同比增长 85.73%。公司拟定向全体股东每10股派发现金红利 0.15元。 核心客户群保持稳定，音视频发展表现亮眼公司不仅为核心用户提供全应用场景的各类内容素材，还为其提供内容定制、内容管理、内容应用等全方位的“一站式”解决方案，公司直接签约客户数连续 5年保持增长，年度销售额 10万元以上的客户续约率保持在 80%以上。公司高度重视音视频发展战略，重点充实音视频内容资源，累计签约版权机构供应商近 300家，销售额同比增长 119%，2021、2022连续两年增速超过 100%。2023年 3月，公司进一步收购光厂创意 31.6%股权，成为光厂创意的控股股东，不仅使双方视频内容资源互补，更是大幅提高公司触达中小企业及长尾客户的能力，进一步夯实数字版权交易主业。 积极拥抱 AIGC 新技术，筑牢数字版权交易主业护城河公司确定了“AI+内容+场景”发展战略，积极拥抱 AI 技术，扩大自身核心优势。公司重点开发“AI 智能搜索+AI 灵感生成”的组合服务体系，2023年 3月，公司上线 AI 智能搜索引擎，同时理解自然语言和图片，精准匹配客户需求与存量图片，提高公司存量内容的变现效率；公司依托自己的 SaaS 软件产品，让客户使用自己的数据集来训练 AI，达到品牌规范要求。未来，公司还会依托自身在版权运营、数据、创作者社区生态三方面的优势，打造专有的垂类 AIGC 视觉图像模型和新型数字内容数字服务平台，将自身特色业务场景服务做到极致，提升用户产品体验。 盈利预测与估值我们预计 2023-2025年公司营业收入分别为 8.42/10.18/12.39亿元，同比增长20.65%/20.97%/21.66%;归属于母公司股东净利润分别为 1.61/2.12/2.46亿元，同比增长 62.80%/31.31%/16.05%;EPS 分别为 0.23/0.30/0.35，以 2023年 4月 28日收盘价，对应 PE 分别为 71.63/54.55/47.01，维持“买入”评级。 风险提示互联网平台客户数量下降的风险、AIGC 技术应用不达预期的风险、版权保护的风险、相关法律法规完善不及预期风险

疫情等外部因素业绩表现 。1）2022年上半年公司实现营业收入3.5亿元、归母净利润0.55亿元，同比分别增长3.06%、-43.17%，对应全面摊薄EPS 0.08元；其中Q2实现营业收入 1.96亿元、归母净利润0.24亿元，同比分别增长-2.9%、-55.7%，对应全面摊薄EPS 0.03元，同比下滑幅度相比Q1进一步扩大（营收及归母净利润同比分别增长11.8%、-26.5%）；2）业绩下滑主要在于疫情影响之下广告市场疲软，导致对创意素材资源需求减弱。 数字版权业务继续保持领先 。1）数字版权业务方面，公司通过“视觉+”战略进一步巩固在大中型KA 客户的服务广度与深度，同时将扩大在中小企业、长尾市场占有率作为长期重点战略。公司数字版权交易平台直接签约客户数超过14,000家，同比增长6%；其中年度销售额10万元以上的长协客户续约率继续保持在80%以上；通过互联网平台触达长尾用户继续保持快速增长，数量超过200万，较2021年上半年同比增长超过100%；2）通过投资国内领先的视频素材交易平台光厂创意（VJshi.com）、爱设计智能设计工具(isheji.com)，全面覆盖中小企业、长尾市场。上半年光厂创意（VJshi.com）销售额近7000万，同比增长近30%。爱设计亦完成数千万元的A2轮融资。 “ 区块链+ + ” 战略 启动 ， 关注数字藏品业务发展 。1）2021年底公司推出数字艺术交易平台——元视觉艺术网，与艺术家与版权IP 方建立合作，为创作者和艺术家、使用者和收藏家等相关主体提供基于区块链信任机制的协同创作、交易变现等多种场景赋能；2022年5月底在500px 海外社区平台推出视觉艺术品交易平台——Vault by 500px。2）截至 22上半年，元视觉 2022年上半年实现销售收入1505万元。“区块链+”战略初步落地，toC业务初见成效。 风险提示：宏观经济波动风险；监管政策风险；新业务不达预期风险等。 投资建议：下调盈利预测，关注数字藏品业务发展，维持 “买入”评级。 考虑宏观经济等外部因素对下游营销行业影响，我们下调公司2022-24年盈利预测至 1.45/2.30/2.85亿元（前值为 2.07/2.37/2.93亿元），摊薄EPS=0.21/0.33/0.41元，当前股价对应PE=62/39/31x。我们持续看好公司在创意素材领域的资源优势，短期疫情冲击下游需求，长期营销领域素材需求仍将持续向上，元宇宙时代数字藏品应用具备较好的应用前景，看好公司长期价值，继续维持“买入”评级。

公司发布2022年半年报。 点评：l收入端平稳增长，疫情影响上半年利润2022年上半年，公司实现营业收入3.51亿元，同比增长3.06%。实现归母净利润5487.85万元，同比减少43.17%。实现扣非归母净利润5456.61万元，同比减少39.67%，主要受上半年疫情影响。毛利率为55.32%，同比-6.47pct，主要为业务收入结构变动，海外业务占比下降。销售费用/管理费用/研发费用率分别为14.24%/16.15%/11.02%，同比+2.29pct/+0.08pct/-2.79pct。单二季度，实现营业收入1.96亿元，同比减少2.95%。实现归母净利润2436.61万元，同比减少55.75%。实现扣非净利润2417.91万元，同比减少55.51%。 lB端业务客户保持高粘性，元视觉平台上半年销售额超1500万数字版权交易业务方面，公司通过“视觉+”战略巩固大中型KA客户的服务深度和广度，党政媒体机构/企业客户/广告营销服务/互联网平台四类客户占比分别为30%/27%/18%/15%。同时，持续扩大中长尾市场占有率，直接签约客户超1.4万家，同比增长6%，其中年销售额10万以上的长协客户续约率继续保持在80%以上。触达长尾用户数量超200万，同比增长超过100%。音视频素材销售额同比保持高速增长。VJshi上半年销售额近7000万，同比增长近30%。去年末公司上线元视觉平台，并于2022年5月底在500px社区推出海外平台——Vaultby500px，元视觉上半年实现销售收入1505万元。 l投资建议与盈利预测公司国内图库龙头地位稳固，音视频类素材以及元视觉平台上线有望带动业务向C端延伸提供增量。预计2022-2024年公司归母净利润分别为1.83/2.38/2.98亿元，EPS分别为0.26/0.34/0.43，对应PE48x/37x/29x。 维持“增持”评级。 l风险提示政策及监管风险、正版化进程不及预期、业绩恢复不及预期。

事件：视觉中国于8月28日公布2022中报。2022年上半年，公司实现营业收入3.51亿元，同比增长3.06%；归母净利润5487.85万元，同比减少43.17%。经营现金流净额3473.50万元，同比持平。 客户需求受疫情影响，聚焦核心主业市占率提升。2022年上半年，受三月份以来的国内疫情影响，公司部分客户所在行业或地区经营活动受到了较大影响，公司业绩出现下滑。在核心主业数字版权交易方面，公司在市场开拓上，通过“视觉+”战略进一步巩固在大中型KA客户的服务广度与深度，同时将扩大在中小企业、长尾市场占有率作为长期重点战略。公司数字版权交易平台签约客户数持续保持增长，公司直接签约客户数超过14,000家，同比增长6%；其中年度销售额10万元以上的长协客户续约率继续保持在80%以上；通过互联网平台触达长尾用户继续保持快速增长，数量超过200万，较2021年上半年同比增长超过100%。 音视频业务保持高速增长，积极支持相关战略投资企业发展。在内容方面，公司把发展音视频内容作为公司战略重点。2022年上半年，公司的音视频素材的销售额同比继续保持高速增长。公司积极支持战略投资企业视频素材交易平台光厂创意（VJshi.com）、智能设计工具爱设计(isheji.com)，在内容生产、资源共享、分销渠道、公司治理等领域深度融合，业务协同，通过布局音视频交易平台和创意工具平台全面覆盖中小企业、长尾市场，提升公司优质版权内容在中小企业与长尾市场的占有率。光厂创意（VJshi.com）2022年上半年，克服疫情影响，销售额近7,000万，同比增长近30%。2022年6月，爱设计完成数千万元的A2轮融资，进一步引入了战略投资者增强自身实力，同时估值也有了显著提升。 深化与主流媒体战略合作，党政央媒业务稳健增长。报告期内，党政与媒体机构、企业客户、广告营销与服务、互联网平台四类客户收入占比分别为39%、27%、18%、15%。报告期内，公司为全国扶贫宣传教育中心、中共上海市委宣传部外宣办、中共丽水市委宣传部、北京国际设计周、退役军人报刊社、中国国际广播电台、农民日报、温州晚报、东莞日报、中国旅游报社、华住集团、远洋控股集团、圣象集团、中欧商学院等近120家客户提供了视觉数字资产管理平台SaaS服务。公司通过旗下500px摄影社区、爱视觉设计师社区为媒体机构、党政机关的摄影、视频、插画征集活动助力，数万名摄影师、设计师参与到中国文明办、人民日报社、教育部、应急管理部主办的一系列活动。启动“区块链++””创新业务，元视觉开拓CC端市场，上半年收入超过15000万。公司启动“区块链+”战略，依托自身在数字版权领域积累的核心优势，发挥区块链的存证、共享、协作、信任的优势，为数字版权的生产、保护、交易全流程赋能。公司去年在国内推出数字艺术交易平台——元视觉艺术网。2022年上半年，元视觉已经与超过72家艺术创作者与机构合作伙伴建立紧密合作关系，上半年实现销售收入1,505万元。 2022年5月底在500px海外社区平台推出视觉艺术品交易平台——Vautby500px。 考虑到疫情对广告营销类客户需求的负面影响，我们下调了公司业绩预测，预计公司2022年/2023年/2024年实现营收7.12亿元/8.39亿元/11.29亿元，对应归母净利润1.42亿元/1.89亿元/2.78亿元，对应EPS为0.20元/0.27元/0.40元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观环境因素；监管政策因素；项目推进因素；内容侵权因素

整改后聚焦主业，经营业绩逐步修复。视觉中国是国内版权内容头部企业，深耕版权行业20余年。2014年上市后不断扩张商业版图，2019年行业深度整改后，确立视觉服务业务为核心的经营战略，经历了从“加法”到“减法”的业务转型。经过两次关站调整，公司2019-2020年业绩有所下滑，公司积极整改应对，改维权式获客为正面获客，并通过对内对外两方面加强版权保护工作。2021年公司业绩有所恢复，总营收6.57亿元，同比增长15.2，归母净利1.53亿元，同比增长8.0%。我们认为公司在进行深度整改后释放了经营风险，更有利于长期稳健发展。 政策及技术推动下版权行业发展空间广阔，上下游高分散度利好中游头部平台发展。《知识产权强国建设纲要(2021-2035年)》的颁布、新《著作权法》及《刑法修正案（十一）》的正式实施为版权行业发展提供了有力的政策支撑；区块链、大数据、人工智能等新技术赋能版权确权、维权、交易全流程，有效维护了版权内容安全。2020年，中国网络版权产业市场规模首次突破万亿，在我国加快建设知识产权强国、新技术加速版权保护、自媒体形式多样化的背景下，预计市场规模将进一步扩大。而产业链上下游分散分布的特征使得中游企业具有较强议价能力，中游集中度较高的背景下利好于头部企业发展。 “内容+技术+服务”闭环保证了B端核心业务持续向好。内容方面，公司储备4亿+图片素材、3000万视频素材、35万音频素材，超过2/3的内容为公司独家提供或自有，在独家、稀缺、优质内容上已高筑竞争壁垒。同时公司发展技术以带动高效服务，基于区块链、大数据、人工智能等技术，为内容生产者提供版权保护、社区分享、作品集创建等增值服务；为内容需求者提供差异化的智能搜索、推荐、下载及购买服务。“内容+技术+服务”闭环使得公司客户数持续保持增长，截至2021年末，公司直接签约客户数超过2.3万家，长尾用户数量近200万，同比增长超过40%。“区块链+战略”落地，公司有望打开国内外数字艺术C端市场。2021年公司启动“区块链+”战略，并全面升级500px摄影师社区，打造数字艺术交易平台，核心业务从toB延展至toC。元视觉自2021年12月26日上线后销售额已超过千万；2022年5月25日，海外NFT交易平台Vaultby500px上线测试。相较其他数字藏品平台，元视觉艺术平台具有天然的版权与IP优势，公司在传统业务上积累的图库资源有望在后续为平台产品更新提供持续保障。未来公司海内外平台的良性运营有望打开toC业务的潜在空间，为公司带来一定的业绩增量。 投资建议：在传统主业领域，视觉中国是国内图片版权的龙头，海量优质图片内容构筑壁垒，近两年公司持续聚焦核心主业，并发力音视频赛道，深挖中大型客户的需求，且在长尾客户市场仍有扩张空间。在新兴的数字藏品业务领域，公司基于自身的图库资源积累，打造了数字艺术交易平台，核心业务从toB延展至toC。我们预计公司2022-2024年净利润分别为1.67/2.33/2.85亿元，对应EPS为0.24/0.33/0.41亿元，PE为54/38/31倍。我们预计2022年下半年疫情好转后公司业绩将加速修复，同时考虑NFT业务有望带来图片内容的价值重估，并打开C端增量。给予公司2023年45倍PE估值，对应目标价14.85元，首次覆盖给予“买入-A”评级。 风险提示：NFT相关政策监管趋严，音视频行业竞争加剧，数字艺术交易平台的用户数及交易额低于预期。

事件: 1、公司公告 2021年业绩：实现营业收入 6.6亿元， yoy+15.2%，归母净利润 1.5亿元， yoy+8%，扣非净利润 1.3亿元， yoy+3.6%； 每 10股派现金 0.22元（含税），共计分配利润 1541万元。 2、公司公告 2022Q1业绩：实现营业收入 1.6亿元， yoy+11.8%，归母净利润 3039万元， yoy-15.8%。 投资要点： 财报回顾： 2021Q4及 2022Q1利润同比下降， 主要由于国内外宏观环境、疫情等因素导致需求承压。 公司 2021年营收 6.6亿元，主要由视觉素材与增值服务贡献（占比99.5%）。 2021年视觉素材与增值服务营收 6.5亿元， yoy+15.5%。 分客户类型看，党政媒体、企业、广告、互联网平台四类客户分别占 37%（同比+2pct）、 28%（-1pct）、 21%（0pct）、 14%（-1pct），对应增速约为 22.1%、 11.5%、 15.5%、 7.8%，媒体类客户需求刚性，是收入增长的重要驱动力，企业、广告和互联网客户增长受宏观环境影响相对明显。 分地域看，境内收入 6.2亿元， yoy+21.1%，占比 94.9%，境外收入 3380万元， yoy-39.3%，占比 5.1%， 2021H2境外收入较 2021H1进一步下滑。 分季度看， 2021Q1/Q2/Q3/Q4收入 分 别 为 1.4/2/1.8/1.3亿 元 ， yoy+25.4%/24.6%/8.5%/3.5% ，2022Q1收入 1.5亿元， yoy+11.8%。 2021年毛利率 55.8%（同比-7.7pct），主要受收入结构的变化的影响。 费用端， 2021全年销售费用 9390万， yoy+38.7%，主要来自职工薪酬（7165万， yoy+30.6%，去年同期享受社保半缴政策）和广告宣传推广（1462万， yoy+135.5%，主要针对长尾客户）。 2021年销售人员增加 59人至 264人，人均创收 280万元（全年营收/期初期末平均销售人员数量）。 研发投入方面， 2021年研发支出 1.1亿元， yoy+27.6%， 2017-2021年持续增加，截至 2021年末研发人员 115人，增加 12人。 2021年归母净利润 1.5亿元，归母净利率 23.3%。 2021Q1/2021Q2/2021Q3/2021Q4/2022Q1归母净利润 4150/5506/5427/202/3051万元， yoy+42.2%/+27.6%/+9.1%/-89.6%/-26.5%。 未来展望：关注公司音视频内容的增长情况， 海外 Vault by 500px平台上线进度， 国内外数字资产交易市场活跃程度、 相关监管政策及商业模式探索等。 公司在音视频内容、国内数字藏品业务、长尾客户拓展等方面均取得一定进展。 ①音视频内容方面， 2021年销售额增长接近 150%，投资布局的光厂创意（VJShi）2021年销售额超 1.1亿，增长近 70%，双方在内容和运营方面有较强协同。 ②数字藏品方面，国内平台已与超过 41名艺术家、版权 IP 合作机构建立合作，发售原创数字艺术作品 126件，累计实现销售额超过 1000万元。 国内 App 及海外Vault by 500px 平台开发正在进行。 长尾客户拓展方面，数量已近200万，同增 40%以上。 我们认为， 短期而言受宏观因素影响，公司下游需求相对低迷， 导致业绩承压； 中长期来看，公司在传统图片素材市场壁垒较深，音视频新内容开启高增长；公司在数字资产领域布局较早并提升到战略高度，内容储备和平台运营上具备优势，有望创造第二成长曲线。 盈利预测和投资评级： 我们预计公司 2022-2024年归母净利润为1.9/2.4/2.9亿元，对应 EPS 为 0.27/0.33/0.42元，对应 PE 为41/33/26X。疫情影响导致公司收入利润承压；中长期看，元宇宙生态的繁荣有望加速国内外数字资产版权保护环境改善，数字资产的重要性提升。基于此， 首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示： 行业政策、 公共卫生事件、 新品上线及客户拓展不及预期、汇率波动、公司治理/资产减值/解禁减持、市场风格切换、行业估值中枢下行、舆论风险等。

事件：视觉中国于4月28日公布2021年年报以及2022年第一季度报告。2021年，公司实现营业收入6.57亿元，同比增长15.22%；归母净利润1.53亿元，同比增长8%。经营现金流净额1.06亿元，同比减少6.20%；加权平均净资产收益率为4.75%。2022Q1，公司实现营业收入1.55亿元，同比增长11.79%；实归母净利润3051.24万元，同比减少26.48%。 疫情影响境内外业务，主业毛利率降低。公司主营业务与宏观经济形势联系密切，2021年境内外业务都受到疫情影响。2021年，公司核心主业毛利率55.59%，同比减少7.68pct，主要原因在于毛利率较高的海外业务受疫情影响较大。 数字版权交易全面覆盖市场，音视频销售额增长近150%。公司直接签约客户数超过23,000家，同比增长超过35%。公司音视频的销售额同比增长接近150%，继续保持高速增长。 坚持“视觉+”核心增长战略，KA大客户保持高续约率。公司KA大客户继续保持了高粘性，年度销售额10万元以上的长协客户续约率继续保持在80%以上。 持续强化同互联网平台的战略合作，有效拓展小微企业与个人长尾市场。报告期内，公司通过互联网平台触达长尾用户数近200万，同比增长超过40%。 “区块链+”战略启动拓展数字艺术to C市场，元视觉2022Q1销售额接近1000万。2021年12月26日，公司在国内推出元视觉艺术网，该平台在2022 Q1销售额接近1000万。2022年公司计划推出基于500px海外社区的数字艺术交易平台。 我们预计公司2022年/2023年/2024年实现营收8.65亿元/10.73亿元/11.73亿元，对应归母净利润2.34亿元/3.15亿元/3.87亿元，对应EPS为0.33元/0.45元/0.55元。以4月29日收盘价计算PE 为36倍/26倍/22倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观环境因素；监管政策因素；项目推进因素；内容侵权因素

事件： 2021年公司实现营业收入 6.57亿元，同比增长 15.22%，归属母公司股东净利润 1.53亿元，同比增长 8.00%。 2022年一季度，公司实现营业收入 1.55亿元，同比增长 11.79%，实现归属于上市公司股东的净利润 3,051.24万元，同比下降 26.48%。 公司业绩略低于市场预期。 疫情带来短期扰动， 境外收入同比下降， 2022Q1国内受到明显影响。 2021年境外实现收入 3,380.05万元，同比下滑 39.35%， 主要系境外销售受到疫情以及汇率变动影响。 考虑到境外收入毛利率较高， 2021年境内外收入结构的变化导致 2021毛利率下降，公司 2021Q4毛利率为 39%，同比下滑 28.72pct。 境内业务受到 2022M3后疫情反复，尤其是华东地区疫情因素影响， 但公司收入主要受到媒体收入及品牌广告预算因素影响，在疫情改善后预计增长会有显著修复。 中小企业、长尾市场占有率提升， 头部客户保持稳定格局，续约了维持高位。 2021年，公司数字版权交易平台签约客户数持续保持增长，公司直接签约客户数超过 23,000家，同比增长超过 35%；通过互联网平台触达长尾用户继续保持快速增长，数量近 200万，较 2020年同比增长超过 40%。 党政与媒体机构、企业客户、广告营销与服务、互联网平台四类客户收入占比分别为 37%/28%/21%/14%， KA 大客户继续保持了高粘性，年度销售额 10万元以上的长协客户续约率继续保持在 80%以上。 视音频业务加大投入， 行业红利明显。 公司先后投资国内领先的视频素材交易平台光厂创意、爱设计，通过布局音视频交易平台和创意工具平台全面覆盖中小企业、长尾市场，提升公司优质版权内容在中小企业与长尾市场的占有率。 2021年光厂创意（VJshi.com）月均独立访客近 300万,视频数量超过 300万，全年销售额超过 1.1亿，同比增长近 70%。 “区块链+”战略初步落地， to C 业务初见成效。 公司数字艺术交易平台元视觉 2021年 12月 26日上线，截止 2022年一季度末，累计与超过41名艺术家、版权 IP 合作机构建立合作，共发售原创数字艺术作品 126件，累计实现销售额超过 1,000万元，期待国内 APP 及海外平台上线。 盈利预测与投资评级： 考虑到疫情及海外因素影响，我们将 2022/2023年 EPS 从 0.33/0.38元下调至 0.25/0.29元，预计 2024年 EPS 为 0.34元，当前股价对应 2022-2024年 PE 分别为 48/41/35倍， 看好公司在区块链+战略下的长期成长潜力，维持“买入” 评级。 风险提示： 疫情影响超预期，数字藏品政策的变动等。

事件： 公司视觉艺术数字藏品平台——元视觉官方网站（nft.500px.com.cn）及小程序（元视觉藏品）于 2021年 12月 26日正式上线。 点评： 公司数字藏品平台正式上线，实现业务由 toB 向 toC 端延伸截止 1月 4日，平台待售数字藏品共 14款，包括贾伟《如花在野·花园NO.1》、李舸《矩阵 THE MATRIX》、王思博《光绘山海经神兽》系列以及孙略《雪花工场》系列等照片、原画、计算机生成数字影像等各类产品。摄影师解海龙知名作品《我要上学》12.31中午 12:00开售，限量 1万份，于40分钟内售罄。商业模式上，公司与上游创作者采取分成合作模式，签署授权协议后，经过审核、挑选、排期后将数字作品上线发售，取得销售收入按约定分成比例支付给内容创作者。如果是公司自有内容则无需支付分成。 依托 500px 社区海量优质内容，为平台内容更新提供持续保障公司目前拥有约 4亿张图片、3千万条视频以及 35万首音乐等内容资源，在 2016年以及 2018年陆续收购了知名版权图片库 Corbis 和全球摄影师社区 500px，签约供稿人共计超过 50万名，与 280家专业版权内容机构合作，是目前全球最大的同类数字内容平台之一。海量优质正版内容有望在后续为平台产品更新提供持续保障，根据公司披露信息显示，在元视觉平台的后续产品内容更新进度上，目前计划每周都有上新，2022年一季度的数字藏品上线计划已经初步排好。 NFT 推动数字内容版权保护升级，平台在符合监管下保证交易安全国内 NFT 起步时间较晚，主要以一级市场数字藏品交易为主。以阿里、腾讯、百度等为代表分别布局蚂蚁链、至信链以及超级链等，代表平台包括腾讯幻核、阿里鲸探（蚂蚁链粉丝粒）及 NFT 中国等。元视觉平台基于区块链实现数字作品的上链、确权和流转，保证数据不可篡改。双方在实名认证前提下仅支持采用人民币交易，从而在合法合规前提下保证交易安全性。 投资建议与盈利预测公司国内图库龙头地位稳固，音视频类素材以及元视觉平台上线有望带动业务进一步向 C 端延伸提供增量。预计 2021-2023年公司归母净利润分别为 2.02/2.68/3.38亿元，EPS 分别为 0.29/0.38/0.48，对应 PE45x/34x/27x。 维持“增持”评级。 风险提示政策及监管风险、正版化进程不及预期、业绩恢复不及预期

事件： 公司发布《关于“元视觉”视觉艺术数字藏品平台上线的自愿性信息披露公告》， 公司打造的视觉艺术数字藏品平台—元视觉官方网站（nft.500px.com.cn）及小程序（元视觉藏品）于 2021年 12月 26日正式上线。 点评如下： 公司利用积累优势， 建立元视觉平台，“区块链+”战略正式启动，符合我们前期报告展望公司正式启动“区块链+”战略， 通过区块链技术完成对 500px 影像社区的升级，建立视觉艺术数字藏品交易平台——元视觉。元视觉帮助艺术家把“数字作品”转化为“数字资产”，增强视觉艺术数字藏品的变现能力，打造全球领先的基于区块链的更为活跃的、更具影响力的视觉艺术数字藏品的创作、分享与交易平台。“元视觉” 平台的推出将在技术、发行、运营等各个环节为艺术家赋能，为视觉艺术数字藏品的艺术家、收藏家提供创作、保护、交易的全链条服务。 公司版权内容积淀丰富， 通过区块链技术对传统业务赋能，实现从 2B 到2B+2C 的跨越式发展公司的核心主业为视觉内容与服务， 20多年来在数字版权领域积累了丰富经验。公司目前提供 4亿张图片、 3,000万条视频和 35万首音乐等各类素材，是全球最大的同类数字内容平台之一。公司于 2016年收购全球知名图片库 Corbis 资产， 2018年收购并经营全球领先的摄影师社区 500px，目前，公司全球签约供稿人超过 50万名，并与国内外 280余家专业版权内容机构建立紧密合作关系。 元视觉平台通过区块链实现数字作品的上链确权，作品所有者和作品信息存储在链上，保证数据不可篡改；同时将原创数字作品转化为区块链上独一无二的数字藏品，数字藏品的所有权的每一次变更都可以记录在区块链上，促进数字藏品交易和流通。 投资建议：我们维持盈利预测 21/22/23年营收分别为 7.36/9.20/11.04亿元，净利润分别为 1.95/2.62/3.52亿元， EPS 分别为 0.28/0.37/0.50元，对应 PE 分别为 80.62、 60.22、 44.72倍。 未来公司将通过视觉中国数字版权交易平台与元视觉数字藏品平台，为相关主体提供基于区块链信任机制的协同创作、版权保护及交易变现等多种场景赋能；为创作者提供两次变现的机会，即数字版权授权+数字藏品销售。公司核心业务也将从 to B 向 to B + to C 延伸，预计提升中长期空间， 维持“买入”评级。 风险提示： 区块链仍处于发展初期， 元视觉发展不及预期， 行业监管趋严

事件： 11月 12日公司与凤凰卫视领客文化发展有限公司签署战略合作协议， 双方将基于全球优质版权资源、艺术、科技、商业跨界优势资源的整合，共同发力视觉 NFT 艺术收藏品交易，推动艺术融媒体产业化。 n 持续发力布局 NFT 领域，建议关注 500px 升级进展。 公司正筹备 500px社区的区块链改造，增强区块链确认、资产发布等中间件，同时根据视觉数字艺术资产属性与特点，利用 NFT 技术对社区进行升级。 500px社区将在技术、运营等各个环节为创作者创作 NFT 艺术作品赋能，协助其将图像、视频作品同步打包成链上的 NFT 资产，并为创作者存储、推广以及销售其作品提供一站式的服务。 数字藏品是基于区块链技术的成熟应用之一，包括支付宝的蚂蚁链等均已有成熟的产品在运营中。 n 升级将改进公司商业模式， 有望享受本轮区块链技术红利。 1） 通过升级后的社区平台，数字艺术品的创作者、消费者以及社区的参与者将被更为紧密的连接在一起，成为一个更为活跃的、有影响力的数字内容的创作、交流与销售平台，构建平台、消费者、创作者的多赢机制。 2）本次升级改造为创作者提供了版权变现+数字藏品两次变现机会，也是公司传统业务从 to B 向 to B+to C 转换的重要场景。 3）数字艺术品创作及交易当前仍处于非常早期的阶段， 长期成长空间值得期待。 n 受海外疫情因素影响，三季度增速放缓。 2021年前三季度公司实现营业收入 5.24亿元，同比增长 18.64%，实现归属于上市公司股东的净利润 1.51亿元，同比增长 23.53%。增速相对放缓的主要原因包括海外疫情影响导致海外收入同比下降， 同时本期新增了近 1,500万元的期权费用， 2020年同期公司享受因疫情而给予的社保减半政策。但近期美国、欧洲等主要地区整体商业活动恢复趋势明显，公司海外业务恢复可期。 n 期待视频音频等新业务进展。 2021H1公司新增对国内领先视频素材电商交易平台 Vjshi 的投资， 2021H1VJshi 月均独立访客超过 200万，在线视频素材约 200万条，截至 2021年上半年，付费用户超过 15万，营业额超过 5,000万元，同比增长超过 100%。 公司和 VJshi 在内容生产、资源共享以及市场渠道等各方面业务协同效应显著， 目前双方共建的视频业务中心团队已开始搭建，正在进行内容、技术和业务的协同共享。 n 维持“买入”评级： 由于 500px 改造当前仍处于推进阶段，我们暂不考虑创新业务贡献，核心图片交易业务客户恢复增长及疫情后修复是短期当前增长的主要驱动因素，预计公司 2021/2022/2023年收入分别为7.42/9.18/10.58亿 元 ， 增 速 分 别 为 30%/24%/15% ， EPS 分 别 为0.26/0.33/0.38元， 对应 PE 分别为 69/55/48倍，维持“买入”评级。 n 风险提示： 500px 改造进展不及预期，疫情影响超预期。

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