事件: 2024年 4月 21日， 芒果超媒发布 2023年年报及 2024年一季报： （1） 2023年收入 146.3亿元（YOY+4.66%）， 归母净利润 35.6亿元（YOY+90.7%）， 扣非归母净利润 16.95亿元（YOY+5.70%）。 （2） 2024Q1收入 33.2亿元（YOY+7.2%）， 归母净利润 4.7亿元（YOY-13.85%）， 扣非归母净利润 4.7亿元（YOY-10.4%）。 （3） 2023年度拟每 10股派发现金股利 1.8元， 合计 3.37亿元， 分红率为 9.5%。 投资要点: 收入稳健， 税收政策调整影响利润端表现。 （1） 2023年收入 146.3亿元（YOY+4.66%）， 归母净利润 35.6亿元（YOY+90.7%）， 扣非归母净利润 16.95亿元（YOY+5.70%）， 非经常性损益 18.6亿元， 主要来自税收等政策调整影响额 16.3亿元，政府补助等约 2.3亿元； 扣除税收政策调整影响， 2023年归母净利润 19.3亿元（YOY+3.36%）。 2023年毛利率为 32.98%； 期间费用率 为 20.5% （同 比 下 降 0.68pct ）， 销 售 / 管 理 费 用 率 分 别 为15.5%/4.2%（同比下降 0.46/0.37pct）， 研发费用率 1.9%（同比增加 0.19pct）， 费用控制较好。 （2） 2024Q1收入 33.2亿元（YOY+7.2%）， 归母净利润 4.7亿元（YOY-13.85%）， 扣非归母净利润 4.7亿元（YOY-10.4%）， 主要系企业所得税优惠政策变化的影响， 2024Q1所得税费用（所得税率16.1%） 较 2023Q1增加 8799万元； 若剔除所得税影响， 2024Q1归母净利润同比增加 2.2%。 会员数双位数增长， 2023Q4会员/广告收入同比正增长。 （1） 会员： 2023年末付费会员数 6653万（YOY+12.5%）， 2023年会员收入 43.15亿元（YOY+10.23%）， 年 ARPU 68.7元（YOY-3.9%，降幅收窄）， 2023Q4会员收入 YOY+35.64%。 （2） 广告： 2023年广告收入 35.32亿元（YOY-11.57%）， 较 2023H1降幅收窄（YOY-17.23%）， 2023Q4广告收入 YOY+15.95%。《去有风的地方》《以爱为营》 刷新公司剧集三年来招商金额、 项目合作客户数纪录。 （3） 运营商： 2023年运营商收入 27.67亿元（YOY+10.27%）。 省外依托与移动的合作深化全国布局； 省内推动 IPTV 业务增收。 四平台深度融合发展， 聚焦优质内容供给。 （1） “芒果 TV+湖南卫视+小芒+金鹰卡通”四平台深度融合发展，56/22个综艺/剧集团队夯实内容优势。 【综艺】 2023年上线超 100档综艺， 全网有效播放量 YOY+31%。 据上海证券报， 2024年 1/2月， 全网综艺正片播放市占率 TOP10中芒果 TV 上榜 6/5部。《乘风 2024》 4月首播（据猫眼， 首期周五至周日播放量 4.97亿次， 为系列历史最高）， 获金典等 7个广告主赞助。 2024Q2/Q3储备有《歌手 2024》《披荆斩棘 4》 等重磅综艺。 【剧集】 2023年上线长短剧集共 128部， 全网剧集正片有效播放量YOY+46%。 成立剧类评估品控中心， 推行超级工作室， 推出“新芒S 计划” 和影视剧超级合伙人制度， 聚焦优质剧集供给。 据上海证券报， 2024Q1《与凤行》 上线首日正片有效播放破近 3年最高纪录，为 3月全端播放量月榜冠军，芒果 TV 广告品牌投放高达 38个。2024年储备有《水龙吟》《国色芳华》 等超 80部影视剧以及 100部微短剧。 （2） 金鹰卡通 2023年净利润 6347.4万元（完成 4625.4万元业绩承诺）。 小芒电商 2023年 GMV 突破 100亿元， 自营品牌“南波万” GMV超 2.7亿元。 推动科技与内容深度融合发展。 推出 40多项 AI 产品， 将 AI 应用于广告投放、 会员互动、 视频剪辑、内容生产等业务场景。 ①推出 AI 多模态检索与创作引擎， 海量内容秒级交互式检索； ②AI 二创短视频运用于头部综艺节目， 生产短视频超 100万条； ③研发 AIGC HUB 应用平台， 集成了文本、 图像、语音模态的 AIGC 能力； ④推出 AI 角色对话产品， 与热门 IP 联动，建立 AI 角色聊天场景， 推出国内首个 AI 导演“爱芒”。 盈利预测与投资评级：“台网” 双平台融合进一步加深， 公司依托双平台头部爆款内容的持续自制能力， 建立长视频内容生态正循环，且积极推进科技与内容的融合发展。 基于审慎原则， 考虑税收政策调整影响（所得税率约 15%）， 我们调整公司盈利预测， 预计2024-2026年营业收入 163.19/179.51/192.88亿元， 归母净利润为19.16/21.82/24.04亿元， 对应 EPS 为 1.02/1.17/1.28元， 对应 PE为 21.68/19.03/17.28X， 维持“买入” 评级。 风险提示： 宏观经济增长放缓、 综艺招商/会员增长/内容表现不达预期、 新业务布局影响、 版权价格提升、 新技术布局不达预期、 政策、人才流失、 广告主预算偏好改变、 治理结构、 市场风格切换等风险。

事件:（1）2024年4月18日，慈文传媒公告2023年年报，2023年营收4.6亿元（YOY-1.12%），归母净利润0.28亿元（YOY-43.9%），扣非归母净利润-0.40亿元（2022年为0.04亿元）。 （2）2024年4月18日，慈文传媒公告“1133”新战略，提出短、中、长期战略举措。 投资要点:2023年业绩短期承压。 （1）2023年营收4.6亿元（YOY-1.12%），归母净利润0.28亿元（YOY-43.9%），扣非归母净利润-0.40亿元（2022年为0.04亿元）；非经常损益6728万元（YOY+49.4%），主要来自单独进行减值测试的应收款项减值准备转回4209万元；毛利率7.85%，同比下降-15.11pct；期间费用率6.22%，同比下降2.21pct。 （2）2023Q4营收0.18亿元（YOY-73.6%），归母净利润359万元（YOY+158.1%），扣非归母净利润-0.36亿元（2022Q4为-0.61亿元）。 发布“1133”发展战略，提出短、中、长期战略举措。 （1）聚焦1个目标、建立1条纽带：力争3-5年内推动公司从纯内容制作影视公司，转型为一家相关多元化、轻资产、平台运营型的泛文化公司。依托江西文投平台以及江西省文投基金、“文企贷”带动效应，建立1条影视及泛文化产业投资纽带。 （2）筑牢3大阵地：①内容：推进“古龙IP”战略合作落地，深度开发、运营公司IP库。②渠道：与爱奇艺、腾讯视频等各大平台强化合作；③团队建设：招聘知名制片人、导演、编剧以及优秀制作团队或与其进行战略合作。 （3）打造3大产业集群：打造长/中/短剧结合的影视制作产业集群、游戏/动漫及其衍生品为核心的泛文娱产业集群、数字版权/元宇宙/AIGC等数字文化资产产业集群。 （4）短、中、长期战略举措：①短期（1-2年）：调整组织架构，构建激励机制；积极拓展游戏、小程序短剧、互动剧等新业务。②中期（3-5年）：构建IP库，启动1-2个重大IP立体式开发项目（“古龙IP系列”、“慈文武侠系列”等）；聚焦AI、VR/AR等新技术投资，积极布局出海业务。③长期（5年以上）：成功转型，实现“1133”发展战略目标。 剧集主业节奏恢复，多个项目稳步推进中。 （1）2023年影视剧业务营收4.59亿元（YOY-1.46%），毛利率7.82%（同比下滑15.2pct），确认了《烽火流金》《紫川·光明三杰》《紫川·光明王》等剧集的发行收入与存量剧集的多轮发行收入（2022年为《流光之城》《婚姻的两种猜想》《冰球少年》《血战松毛岭》等）。储备《正当防卫》《暗潮缉凶》等剧集已杀青，预计2024年上线播出；《深海1950》已开机；《花千骨3》《武林外史》《多情剑客无情剑》《脱骨香》《青云阶》等预计2024Q4开机；《公诉玫瑰》《天涯明月刀》《万里山河》等多部剧集在筹划推进中。 （2）2023年公司游戏业务收入129万元（YOY+361.1%），毛利率65.66%（2022年为-51.8%）。 积极拓展新机会。 （1）AR：2023年9月，公司全资子公司与公司关联人江西省文信一号文化产业发展投资基金共同投资AR眼镜龙头Rokid，双方就线下文旅产业的智能导览、AR数字内容的多场景交互体验、AR职业教育及AR美育教育等领域开展合作。 （2）微短剧：2023年8月起高效推动《武林外史》《多情剑客无情剑》等五部微短剧（均已备案）开发制作，其中《武林外史》预计2024Q2开机，《圆月弯刀》预计2024Q3开机，其余三部预计2024Q4开机。 （3）互动剧：与互动影游赛道头部公司互影科技战略合作，通过AI创作的全新手段，共同研发改编经典IP衍生互动剧，打造互动剧宇宙。 （4）AI+：2024年3月，与多模态模型创业公司智象未来战略合作，将利用其AIGC视频技术研发微短剧、互动剧内容以及剪辑片花、宣传物料，以及协助其推进对数据资产认定及数据要素的确权等事项；智象利用公司影视素材库进行大模型训练。 盈利预测和投资评级：我们预计2024-2026年公司归母净利润为0.73/0.93/1.14亿元，对应EPS为0.15/0.20/0.24元，对应PE为45.46/35.75/28.96X。公司为国企背景，财务轻装上阵，主业稳健复苏，“1133”助力公司打造泛文化平台型企业，且短中长期目标节奏清晰。基于此，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧，估值中枢下移，监管风险，其他娱乐形态竞争，剧集开发进程及表现不及预期，成本控制不及预期，存货、资产减值风险，信用减值风险，资金不足，业绩不及预期，新业务拓展不及预期，信息披露风险等风险。

事件： 3月 27日，公司公告 2023年年报，2023年营收 30.8亿元（YOY-40.65%），归 母 净 利 6.6亿 元 （YOY+34.9% ）， 扣 非 归 母 净 利 3.59亿 元（YOY-38.8%）。 2023年度拟每股派发现金红利 0.13元， 总计 1.65亿元， 分红比例 24.82%。 投资要点: 2023年收缩社交业务以及资产减值导致业绩承压： （1） 2023年营收 30.8亿元（YOY-40.65%）， 主要系边锋社交业务收缩导致收入下滑； 归母净利 6.6亿元（YOY+34.9%）， 完成股权激励目标 6.5亿元； 扣非归母净利 3.59亿元（YOY-38.8%）。 2023年非经常损益 3.0亿元（2022年-0.97亿元）， 主要来自持有的海看股份公允价值变动产生的收益 2.1亿元、 政府补助 3305万元、 金融资产公允价值变动损益 3067万元。 （2） 2023Q4营 收 7.9亿 元 （YOY-36.9% ）， 归 母 净 利 -0.29亿 元（YOY-121.95%）， 扣非归母净利-2.45亿元（YOY-398.4%）。 2023Q4计提资产减值损失 1.89亿元（2022Q4为 0.77亿元）， 其中长投减值 1.16亿元（主要为爱阅读科技 3039万元、来玩互娱 3313万元、 酷炫网络 4621万元）。 2023Q4非经常损益 2.17亿元， 主要系公司自 2023年 12月执行新的《公开发行证券的公司信息披露解释性公告第 1号——非经常性损益（2023年修订）》， 将公司投资的海看股份公允价值变动影响认定为非经常性损益（此前计入投资收益）。 （3） 2023年毛利率 68.3%， 同比提升了 6.88pct； 期间费用率 42.9%，同比下降 1.41pct， 主要系公司收缩毛利率较低及买量费用较高的社交业务。 （4） 2023年度拟每股派发现金红利 0.13元， 总计 1.65亿元， 分红比例24.82%。 掼蛋游戏火爆， 边锋游戏业务稳中求进： （1） 2023年公司在线游戏业务营收 13.17亿元（YOY-23.6%）， 毛利率92.17%（同比增加 0.09pct）； 在线社交业务 7.69亿元（YOY-70.2%），毛利率 57.18%（同比增加 12.54pct）。 2023年边锋营收/净利润分 别为 22.1/6.4亿元（2022年 44.1/7.1亿元）。 截至 2024年 1月底，边锋掼蛋游戏 APP 的 DAU 突破百万， 居于国内首位。 （2） 2023年数字营销业务收入 3.37亿元（YOY+24.0%）， 毛利率28.88%（同比减少 18.1pct）， 主要系子公司于 2023年 11月非同一控制下企业合并九天互动并纳入合并报表。 IDC 稳健发展， 传播大脑/城市大脑推出 AI 垂类模型： （1） 2023年技术信息服务业务收入 6.41亿元（YOY+6.12%）， 毛利率53.13%（同比提升 1.07pct）。 （2） IDC 业务稳健发展： 旗下富春云建成约 1万组机柜， 2500组在建中， 现有签约机柜保持较高上电率， 并稳步拓展存量机柜。 2023年富 春 云 营 收 3.78亿 元 （YOY+4.7% ）， 净 利 润 7293万 元（YOY-16.1%）。 （3） 数据交易价值逐步释放： 旗下浙江大数据交易中心牵头完成行业内首个数据资产评估试点， 初步建成“1+N” 统分结合的全省数据流通服务平台， 拥有 4个行业特色专区， 7个区域专区。 （4） 传播大脑&城市大脑： 截至 2023年底， 传播大脑已向 88家浙江省市县媒体提供技术服务， 推出首个媒体垂直 AI 大模型并通过上线备案。 城市大脑推出社会治理垂直领域大模型， 从浙江省内拓展至北京、 山东等省外市场。 智慧网络医院积极布局省外市场， 推出重庆首个区级“互联网+智慧照护” 平台。 盈利预测与投资评级： 我们看好公司数据交易业务、 IDC 业务、 传播大脑业务等数字科技新业务的长期价值空间， 有望打开公司业绩增长的第二条曲线。 基于审慎原则， 我们调整公司盈利预测， 预计2024-2026年归母净利润为 7.69/8.61/9.45亿元， 对应 EPS 为0.61/0.68/0.75元， 对应 PE 为 18.33/16.37/14.92X， 维持“买入”评级。 风险提示： 游戏产品表现不及预期、 市场竞争加剧风险、 技术革新及核心人才流失的风险、 技术研发/应用实践/数据交易推进不及预期风险、 资本市场波动和投资不及预期风险等风险。

3月 7日， 横店影视发布 2023年年报， 2023年营收 23.49亿元（YOY+64.62%）， 归母净利 1.66亿元（YOY+152.25%）， 扣非归母净利 0.74亿元（YOY+116.76%）。 投资要点: 成本费用控制良好， 盈利能力明显增强： （1） 公司 2023年营收 23.5亿元， YOY+64.6%， 较 2021年增长 2.9%； 归母净利 1.66亿元， YOY+152.25%， 较 2021年增长 1113.2%； 扣非归母净利 0.74亿元（2022年-4.4亿元）， 较 2021年增长 265.6%； 非经常性损益 9203万元， 其中政府补助 2517万元、 应收款项减值准备转回 1219万元。 2023年毛利率 14.0%， 较 2021年提升 1.2pct（2019年 20.65%）； 期间费用率 7.99%， 较 2021年下降 2.34pct； 净利率 7.06%（2019年 11%）。 2023年公司经营现金流净额 7.46亿元（YOY+138.7%， 较 2019年/2021年增长 28.5%/14.3%）。 （2） 2023Q4营收 3.96亿元（YOY+96.6%， QOQ-49.4%）， 归母净利-0.7亿元（YOY+66.8%， QOQ-156.9%）， 扣非归母净利-0.98亿元（YOY+66.1%， QOQ-200.2%）。 根据猫眼， 2023Q4全国票房大盘93.4亿元（QOQ-51.7%， YOY+118.6%）， 2023Q3为 193.1亿元； 公司影投票房 2.98亿元（QOQ-53.1%），市占率 3.51%（环比 2023Q3下降 0.1pct）。 影院持续优化经营， 盈利能力增强， 市占率稳步提升： （1） 2023年公司院线放映业务营收 21.3亿元（YOY+73.41%）； 毛利率 11.55%（2022年-17.97%， 2019年-4.69%）， 影院投资扩张逐步放缓， 经营效率提高， 毛利率由负转正。 2023年公司直营影院实现票房收入 18.05亿元（YOY+82.0%）； 单影院票房 426.2万元（较2021年增长 5.3%， 恢复至 2019年的 68%）； 单银幕票房 66.9万元（较 2021年增长 4.3%，恢复至 2019年的 67.2%）。根据猫眼， 2023年公司影投市占率 3.61%， 分别较 2022/2019年提升 0.01/0.25pct。 截至 2023年末， 公司已开业直营影院/银幕分别为 432家/2757块，较 2022年末增加 17家/116块（新开 23家， 关停 6家）， 2023Q4新增 3家/22块。 （2） 2024年元旦档和春节档大盘票房/人次均创历史新高， 春节档公司影 投 票 房 3亿 元 （较 2023/2021年 同 期 YOY 分 别 为 +26.5%/+11.5%）； 市占率 4.1%（较 2023/2021年同期提升 0.3/0.4pct）。 公司市占率有望稳步提升， 看好票房大盘恢复带动公司影投业务增长。 影片投资制作产能逐渐释放， 春节档参与 4部核心影片出品： （1） 2023年 公 司 影 视 投 资 、 制 作 及 发 行 业 务 营 收 1.50亿 元（YOY-6.72%）， 毛利率 9.74%（2022年 26.0%）。 2023年公司出品/发行的影片包括《流浪地球 2》《熊出没伴我熊芯》 等 19部。 2024年春节档参与出品 4部核心影片（出品《熊出没·逆转时空》《第二十条》《飞驰人生 2》， 联合出品《热辣滚烫》 )， 根据猫眼， 截至 3月 8日， 合计票房超 109亿元； 2023年春节档出品《熊出没·伴我熊芯》， 联合出品《流浪地球 2》， 合计票房 55亿元。 （2） 公司储备有《我们一起摇太阳》（定档 3月 30日）、《绑架游戏》《射雕英雄传： 侠之大者》《二郎神之深海蛟龙》 等， 未来计划每年参投10部 以 上 优 质 影 片 ， 年 度 投 资 影 片 票 房 占 比 达 全 国 总 票 房20%-30%。 盈利预测与投资评级： 2024年元旦档和春节档的票房/观影人次均创历史新高， 进一步验证优质内容供给能够创造观影需求， 看好票房大盘恢复和公司影投市占率提升带动公司影投业务增长。 基于审慎原则， 我们调整公司盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润为3.03/3.65/4.27亿元， 对应 EPS 为 0.48/0.57/0.67元， 对应 PE 为32.28/26.83/22.92X， 维持“买入” 评级。 风险提示： 市场竞争加剧， 优质影片供给不足， 观影习惯改变， 其他娱乐形态竞争， 估值中枢下移， 电影开发进程及票房表现不及预期， 电影成本控制不及预期， 存货、 资产减值， 资金不足等风险。

事件:2024年1月29日，分众传媒发布2023年业绩预告，预计2023年归母净利48.0至49.8亿元（YOY+72.05%至+78.50%），扣非归母净利43.5至45.3亿元（YOY+81.69%至+89.20%）。 投资要点投资要点:预计预计2023年股息率超4%，2024-2026年分红率不低于80%：：（1）预计2023年公司归母净利48.0至49.8亿元（YOY+72.05%至+78.50%），扣非归母净利43.5至45.3亿元（YOY+81.69%至+89.20%），毛利率稳步上涨。2023Q4归母净利12.0至13.8亿元（YOY+81.7%至+109.0%，QOQ-12.6%至+0.5%），扣非归母净利10.9至12.7亿元（YOY+146.6%至187.2%，QOQ-15.0%至-1.0%）。 （2）截至2024年1月31日，公司上市以来实施11次分红，平均分红率55.12%。公司规划未来三年（2024-2026年）每年以不低于当年扣非归母净利润的80%进行现金分红。以2024年1月31日收盘总市值816亿元计算，我们假设2023年分红率为80%，预测2023年股息率约4.26%至4.44%。 电梯电梯LCD/电梯海报/影院视频广告恢复明显好于大盘：影院视频广告恢复明显好于大盘：（1）根据CTR，2023年1-11月大盘刊例花费整体YOY为+5.7%，单月YOY分别为-2.3%/-11.9%/+0.2%/+15.1%/+21.4%/+8.9%/+8.7%/+5%/+6.5%/+6.6%/+7.1%。 （2）根据CTR，2023年1-11月电梯LCD刊例花费YOY为+20.4%（仅次于影院视频的+32%），月同比增速分别为+21%/+19%/+18.2%/+20.9%/+33.4%/+13.1%/+25.8%/+24.1%/+11.0%/+15.7%/+31.8%；2023年1-11月电梯海报刊例花费YOY为+17.2%（位列各媒体第3）。随消费逐步复苏，电梯媒体广告有望持续恢复。 以点带面，持续拓展多元广告主：（1）消费广告主细分品类以点带面。家电类广告主从早期的小熊电器等新消费品牌，逐步拓展到松下、创维、美的等大家电品牌，近期新增创维电视、九阳破壁机、万家乐、TCL等；服饰类新增鸿星尔克、保姆鹅、蕉内、芬腾、GXG等；食品饮料类新增螺霸王、奥利奥、立顿、莫奇托、真巧等；个护类新增郁美净、舒适达、绝色、高洁丝等；教育新增小彼恩点读学习笔、爱立熊、科大讯飞AI学习机、读书郎AI学习机等。 （2）持续拓展新能源汽车广告主，新增腾势、传祺智电、长安智电、领克等；医药类新增红云制药、漱玉平民、片仔癀、哈药护彤等。 盈利预测与投资评级：我们看好梯媒品牌广告的长期价值，看好公司作为线下品牌广告的龙头在消费品/商业服务/房产家居/娱乐休闲/金融等行业渗透率的提升空间及互联网/汽车等行业的恢复空间。基于审慎原则，我们调整盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润49.00/56.24/64.31亿元，对应EPS为0.34/0.39/0.45元，对应PE为16.65/14.51/12.69X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济、广告行业不景气、海外扩张不及预期、行业竞争加剧、票房不达预期、应收坏账、核心人才流失、智能屏广告主开发不及预期、估值中枢下移、投资标的经营、舆情等风险。

2024年 1月 26日， 公司公告 2023年度业绩预告， 归属于上市公司股东的净利润预计在 1.3-1.65亿元， YOY+1094%至+1415%， 扣非归母净利润预计为 1.25-1.6亿元， YOY+1546%至+1951%。 对应 2023Q4归母净利 润 1297-4797万 元 ， YOY+347% 至 +1554% ， 扣 非 归 母 净 利 润1023-4523万元， YOY+440%至+1604%。 投资要点:内外兼修驱动个性化教育业务利润释放。 2023年， 公司从事的传统个性化教育业务外部经营环境改善， 内部推进管理及组织优化、 经营效率提升， 带来利润释放。 分季度看， 2023Q1/Q2/Q3实现归母净利润 509/8376/2818万元， 归母净利率 1%/11.4%/5.2%， 较2019Q1/Q2/Q3的 0.3%/9.8%/-4.1%均有明显改善， 2023Q4预计归母净利润 1297-4797万元， 相比 2019Q4归母净利润-5012万元亦有明显提升， 各季度经营业绩稳定性更强。 截至 2023H1， 公司个性化学习中心近 270所， 覆盖主要一二线城市、 辐射三四线城市， 维持全国线下基本盘， 同时具备线上教学交付能力。 此外， 截至2023H1， 公司布局全国 30余所全日制教学基地， 为高考复读生和艺考培训生提供教育服务。 在手现金充裕（ 截至 2023Q3约 6亿元），具有稳健经营的能力。 顺应国家政策和产业趋势， 锐意布局职教赛道。 公司职业教育涵盖中等职业教育、 高等职业教育、 产教融合、 职业技能培训四个版块，中职方面， 公司已陆续整合东莞市鼎文职业技术学校（ 80%举办者权益） 、 大连通才中等职业技术学校（ 100%举办者权益） 、 大连通才计算机专修学校（ 100%举办者权益） 、 沈阳国际商务学校（ 80%举办者权益） 等中职， 建议持续关注职教布局进展。 盈利预测和投资评级： 我们认为公司是 A 股少有的老牌教育公司，2001年成立以来始终坚持以个性化教育为核心理念， 当前我们看好公司的原因包括， ①传统业务在外部经营环境改善和内部经营效率提升双重作用下带来的收入增长及利润率改善， ②公司基于传统培训业务延伸出高考复读、 艺考培训、 中职教育的高考（ 包括职教高考） 业务， 其中以中职为代表的新业务的收入贡献有望提升。 中职 业务经营模式更为稳健、 且盈利能力更强， 对于季节波动性较大、经营效率较低的传统个性化业务而言， 既有交叉销售的优势、 从公司整体业绩角度又是十分有益的补充。 我们预计公司 2023-2025年实现归母净利润 1.56/2.15/3.23亿元， 对应 PE 分别为 34/25/16x，首次覆盖， 给予“买入” 评级。 风险提示： 公共卫生事件相关风险、 估值中枢下移风险、 监管相关风险、 管理层相关风险、 新业务拓展不及预期、 解禁减持风险、 出生人口下滑等。

事件:2024年1月23日，芒果超媒发布2023年业绩预告，预计2023年归母净利32.8至38.8亿元（YOY+75.94%至+108.12%），扣非归母净利16.2至18.2亿元（YOY+2.05%至+14.65%）。 投资要点投资要点:2023Q4收入同比环比均超20%增长，扣除税收政策调整影响增长，扣除税收政策调整影响后2023年全年业绩同比小幅增长年全年业绩同比小幅增长。 （1）预计2023年公司归母净利32.8至38.8亿元（YOY+75.94%至+108.12%），扣非归母净利16.2至18.2亿元（YOY+2.05%至+14.65%）。2023Q4预计归母净利15.1至21.1亿元，扣非归母净利0.1至2.1亿元（YOY-89.3%至+308.3%）。2023年全年收入同比增长4.5%，2023Q4收入同环比均实现20%+增长（单季度超42亿元）。 （2）预计2023年非经常性损益为16.6至20.6亿元，主要来自税收政策调整，对原已确认的递延所得税资产/负债重新计量，预计2023年可净额确认递延所得税资产约14至18亿元，同时计入2023年所得税费用-14至-18亿元（当期损益一次性调整，计入非经常损益），由此推测政府补助等其他非经常损益金额约2.6亿元。公司核心利润主体快乐阳光作为高新技术企业，预计2024年起适用15%企业所得税率。 （3）扣除税收政策调整影响后，2023年预计归母净利18.8至20.8亿元（YOY+3.0%至+14.0%），2023Q4预计归母净利1.1至3.1亿元，中枢2.1亿元（2022Q4为1.47亿元）。 会员数量创新高，2023Q4广告回暖广告回暖。 （1）加强各渠道合作，剧集加大投入，实现突破，会员创新高。2023Q4会员收入预计YOY+33%，2023年全年预计YOY+11%。2023年末公司会员6653万（2022年末5916万，YOY+12.5%），创新高；主要基于①剧集投入增加，实现突破，带来会员增量。根据云合，2023年芒果TV全网剧集正片有效播放量YOY+46%，增速居长视频行业第一。截至2024年1月23日，2023Q4上线《以爱为营》《神隐》累计播放量31.4/18.4亿。储备有《群星闪耀时》已杀青，《好运家》《小巷人家》《国色芳华》《水龙吟》等已开机。②持续夯实与各大运营商的业务合作，2023年运营商业务收入预计YOY+10%；截至2023年末，芒果TV与移动合作的动感地带芒果卡用户规模突破千万。③通过与阿里合作在淘宝88VIP权益中加入芒果TV会员等多渠道开拓会员增量。 （2）综艺持续领先，广告业务回温。2023Q4广告收入预计YOY+18%，2023年全年预计同比降幅小于12%（2023H1同比降幅为17%），下半年较上半年广告业务回温。根据云合，2023年芒果TV全网综艺正片有效播放量YOY+31%。艺恩2023Q4综艺播放指数排名前20芒果占9席。截至2024年1月23日，2023Q4上线的《花儿与少年5》《声生不息家年华》《快乐老友记》累计播放量35.6/21.3/20.9亿元，获8/5/5个广告主赞助。2024年储备综艺类型多元且丰富，有《歌手2024》《乘风2024》《披荆斩棘4》等；《大侦探9》预计2024Q1上线。 扩大短剧等新业务布局，扩大短剧等新业务布局，2023年年小芒小芒GMV破百亿元破百亿元。 （1）2023年12月14日，芒果TV和抖音宣布达成战略合作，将依托芒果内容制作优势及抖音流量和运营优势，通过专项基金、流量激励等支持手段，以短剧联合开发为切口，后续推进二创视频、品牌营销等多方面的深度合作。 （2）公司以8.3亿元元收购金鹰卡通100%股权，2023年承诺净利润不低于4625.4万元，预计顺利完成，贡献业绩增量。 （3）小芒电商2023年GMV突破100亿元，自营品牌“南波万”GMV超2.7亿元。2024年1月，小芒超级直播间在抖音首播，销售额3000+万元。 盈利预测与投资评级：“台网”双平台融合进一步加深，公司依托双平台头部爆款内容的持续自制能力，建立长视频内容生态正循环。 基于审慎原则，考虑税收政策调整，我们调整公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为35.75/21.13/24.22亿元，对应EPS为1.91/1.13/1.29元/股，对应PE为11.83/20.01/17.45X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓、疫情反复、综艺招商/会员增长/内容表现不达预期、新业务布局影响、版权价格提升、新技术布局不达预期、政策、人才流失、广告主预算偏好改变、治理结构、市场风格切换等风险。

事件:奕瑞科技12月1日通过微信公众号发布新产品公司推出高灵敏度QRGAOIS系列残余气体分析仪，该产品能够实现工艺过程中复杂气体组分的实时监测，可应用于半导体制造、显示面板制造（包括OLED）领域。 投资要点:关键核心部件国产化实现跨越式进步残余气体分析仪（RGA）是一种能够有效识别和测量低压环境中存在的气体成分的质谱仪，具备较强的快速定性能力和高灵敏度，通常应用于半导体制造和化学工艺过程，可有效提升良率和生产效率。据QYResearch数据，2022年全球残余气体分析仪市场规模约18亿元，预计2029年达21亿元。公司发布的QRGAOIS系列残余气体分析仪具有完全自主知识产权，标志关键核心部件国产化实现跨越式进步。 多元化布局持续发力，新产品放量有望加速业绩改善公司围绕五大战略布局，进一步完善医疗、工业等领域的探测器产品线，持续加大新核心部件产品研发投入。2023H1，公司已完成首款超高速TDI探测器、微焦点射线源等产品的研发中试和准直器（ASG）、闪烁体、光电二极管（PD）等CT探测器核心部件开发，推出用于高端DSA的CMOS平板探测器、超大尺寸动态探测器、新型线阵探测器等多款新产品，2024年有望逐步放量，带动业绩提升。 公司2023年股权激励计划落地公司11月24日以113.74元/股的授予价格向428名激励对象授予91.625万股限制性股票，以227.47元/股的行权价格向27名激励对象授予200.00万份股票期权。本次股权激励首次授予的限制性股票分两个归属期，对应考核年度为2024/2025年，业绩考核目标为2024/2025年扣非归母净利润分别不低于8.20/10.00亿元，彰显公司长期增长信心。 盈利预测和投资评级考虑到平板探测器国产化持续推进，公司齿科和工业产品逐步放量，并积极布局CT探测器为代表的新型探测器种类，叠加高压发生器、射线源等核心部件的陆续供应，我们预计2023-2025年公司实现营收19.93/26.23/33.87亿元，同比增速分别为28.67%/31.58%/29.13%，实现归母净利润6.43/9.92/13.00亿元，同比增速分别为0.21%/54.4%/31.06%，对应PE为35.59/23.05/17.59倍，维持“买入”评级。 风险提示竞争格局恶化风险；行业政策变化风险；贸易摩擦及地缘政治风险；汇率波动风险；产品价格下降风险；新市场开拓不及预期风险；新增产能无法及时消化的风险。

事件: ①11月 21日，公司公告公司董事长金锋先生拟收购合伙企业绍兴安嵊11%的合伙份额，以合伙人的身份控制绍兴安嵊持有公司 5.23%的股份，若收购顺利完成，金锋先生合计控制股份占公司总股本的 19.01%，将成为公司实际控制人。 ②11月 22日，公司公告 11月 21日回购股份共计 1036万股，占总股本的 0.48%，回购总金额 1.28亿元。 投资要点: 收购完成后公司现任董事长金锋先生将成为公司实际控制人，有利于稳定经营权，确保公司长期战略的顺利推进。 董事长金锋先生拟受让金海波先生持有的绍兴安嵊 11%合伙份额，对应间接持有公司股本 1237万股，以协议签署前一日收盘价（11.86元/股）确认，转让款总计 1.47亿元。 合伙企业绍兴安嵊为公司第三大股东，持有公司股份 1.12亿股，占总股本的 5.23%。公司董事长金锋先生原持有绍兴安嵊 49%的股份，若此次收购顺利完成将持有绍兴安嵊 60%的股份，从而间接控制公司股份 5.23%。金锋先生通过集中竞价、大宗交易、司法拍卖等方式已直接持有公司股份 2.97亿股，占公司总股本的 13.78%，若收购顺利完成，金锋先生合计控制公司股份 4.09亿股，占总股本的19.01%，将成为公司的实际控制人。 若收购顺利完成，公司股权结构将进一步明晰，有利于稳定公司经营权，对于长期发展战略的制定和执行有积极作用。 公司回购股份，将用于股权激励和员工持股计划，彰显了管理层对自身业务和发展前景的信心。 公司于 2023年 8月 31日发布回购股份方案，计划使用自有资金 1~2亿元回购公司股份，回购价格不超过人民币 21.78元/股。 2023年 11月 21日，公司以集中竞价方式回购股份 1036万股，占公司总股本的 0.48%，成交均价 12.36元/股，成交总金额为 1.28亿 元，回购股份将用于实施股权激励计划、员工持股计划，此次回购体现了公司对未来发展的信心。 公司新一轮产品周期开启，新游陆续上线有望带动业绩增长。 已上线产品：①小游戏《仙剑奇侠传：新的开始》基本稳居微信小游戏畅销榜 Top20，有望为公司贡献业绩增量；②公司研发、腾讯发行的产品《石器时代：觉醒》10月 26日全平台上线，最高位居免费榜榜首、畅销榜第 10名。③公司研发、哔哩哔哩发行的《纳萨力克之王》（二次元经典 IP《OVERLOAD》正版授权，预约人数超222万）已于 11月 21日全平台公测，开服 15分钟登顶 APP Store免费榜。 储备产品：公司后续储备产品多元，《仙剑奇侠传：新的开始》（iOS版本预计于 12月 21日上线），其他储备产品包括《龙腾传奇》《斗罗大陆：诛邪传说》（研发）、《归隐山居图》《妖怪正传 2》《临仙》《代号：盗墓》《代号：转生史莱姆》等。 盈利预测和投资评级：公司聚焦游戏主业，与世纪华通签订战略合作协议，围绕传奇 IP 展开合作，传奇、奇迹品类基本盘稳固，积极探索对战游戏、卡牌游戏等品类，搭建多元化产品矩阵，同时前瞻性布局 AIGC、VR 等领域。我们预计公司 2023-2025年归母净利润为 15.0/18.7/22.1亿元，对应 EPS 为 0.7/0.87/1.03元，对应 PE 为17.67/14.17/11.99X，看好新品陆续上线贡献业绩增量，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、新品流水表现不及预期、流量成本上升、老产品生命周期不及预期、技术发展不及预期、政策监管趋严、版号获取进度不及预期、核心人才流失、汇率波动、玩家偏好改变、公司治理/资产减值/解禁减持、市场风格切换、行业估值中枢下行等。

2023年三季报业绩： 公司于 10月 30日晚公告 2023年三季报，2023Q1-Q3实现营业收入 120.43亿元， YOY+3.12%，实现归母净利润21.92亿元，YOY-2.85%，实现扣非归母净利润 20.78亿元，YOY-6.01%。 分季度看， 2023Q3实现营业收入 42.82亿元， YOY+19.42%，实现归母净利润 9.66亿元， YOY+72.06%， 符合预告区间， 实现扣非归母净利润9.62亿元， YOY+69.64%，超 9.50亿元的预告区间上限。 投资要点: 季度间毛利率稳步回升， Q3销售费用环比缩减。 公司 2023Q1-Q3营业收入为 120.43亿元， YOY+3.12%，其中2023Q3营业收入为 42.82亿元， YOY+19.42%， QOQ+7.17%，我们认为收入环比提升主要由 Q2上线的手游新品《凡人修仙传》及小游戏新品《寻道大千》贡献。毛利率方面，公司 2023Q1-Q3毛利率为 79.20%，同比下降 3.29pct， 我们预计下降主要系代理产品收入占比提升。 2023Q1/Q2/Q3毛利率为 78.24%/78.85%/80.39%， 逐季提升，其中 Q3毛利率同比提升 2.25pct，环比提升 1.54pct，我们认为 Q3毛利率同环比提升主要系小游戏收入占比提升。 费用方面， 公司 2023Q3销售费用为 20.81亿元， YOY+12.81%，环比降低 2.80亿元，销售费用率为 48.60%， 我们认为环比下滑主要系 Q2处在多款新品（手游《凡人修仙传》《最后的原始人》《霸业》及小游戏《寻道大千》） 上线初期的集中投放期，致 Q2投放费用增加。公司 2023Q3管理费用为 1.67亿元， YOY+34.82%， 环比提升3650万元， 管理费用率为 3.90%。公司 2023Q3研发费用为 1.85亿元， YOY-22.27%， QOQ-1.80%， 季度间保持相对稳定， 研发费用率为 4.32%， 同比下降 2.32pct。 净利润方面， 公司 2023Q3实现归母扣非净利润 9.62亿元，YOY+69.64%， QOQ+116.22%，净利润呈良好上升态势主要系：①公司 Q2上线的《凡人修仙传》等新品在 Q3陆续进入稳定增长期，带来营收与销售利润的提升；②公司精细化运营成效进一步凸显，存量产品生命力不断激活，国内海外业务同步推进， 促进业绩稳健发展。 成功把握小游戏风口， 2024年有望迎来自研产品周期。 已上线： 小游戏《寻道大千》 稳居微信小游戏畅销榜前列， 同时产品繁体手游版《小妖问道》 于 8月底上线中国港台， 并于 10月陆续上线韩国、日本市场，有望带动出海流水稳健增长。手游《凡人修仙传》 Q3最高位居国内 iOS 畅销榜第 36名，表现稳健。 待上线： 公司已获版号的储备丰富， 自研产品包括《扶摇一梦》（iOS版定档 11月 3日，安卓版定档 11月 17日）、《龙与爱丽丝》、《空之勇者》、《失落之门：序章》等， 代理产品包括《曙光计划》《洪荒异兽录》《代号龙骑士》《Mecha Domination》等。 同时公司储备 3款自研小游戏，预计将陆续推出。 盈利预测和投资评级： 公司“精品化、多元化、全球化”战略持续深化，效果显著，国内新产品周期开启， 同时把握小游戏流量风口，跻身头部市场。由于公司老产品流水一定程度受暑期新品挤压，我们调整公司 2023-2025年归母净利润为 32.1/39.3/44.5亿元，对应EPS 为 1.45/1.77/2.01元，对应 PE 为 14.5/11.8/10.4X，维持“买入”评级，看好公司储备产品陆续上线对业绩的正向贡献。 风险提示： 市场竞争加剧、 新品上线进度及表现不及预期、流量成本上升、老产品生命周期不及预期、技术发展不及预期、汇率波动、政策监管趋严、版号获取进度不及预期、 核心人才流失、玩家偏好改变、公司治理/资产减值/解禁减持、市场风格切换、行业估值中枢下行、海外市场相关风险等。

事件:10 月 30 日， 公司公告 2023 年三季报， 2023Q3 营收 44.79 亿元， YOY+60.97%；归母净利 6.92 亿元， YOY+1340.97%；扣非归母净利 6.89 亿元， YOY+6136.94%。 投资要点： 2023Q3 扣非归母净利贴近预告上限， 盈利能力较疫情前明显提升：（ 1） 2023Q3 营收 44.79 亿元， YOY+60.97%， QOQ+43.91%；归母净利 6.92 亿元， YOY+1340.97%， QOQ+546.05%，较 2019Q3增长 126.80%；扣非归母净利 6.89 亿元， YOY+6136.94%， QOQ+1209.85%。 2023Q3 业绩恢复较好主要因为电影大盘复苏强劲带动公司影院业务强劲增长，公司参投电影《孤注一掷》《热烈》等票房表现较好，且 5 至 10 月免征国家电影事业发展专项资金（票房的 5%），净票房增加。（ 2）2023Q3 公司毛利率 31.18%，净利率 15.65%，分别较 2019Q3提升 6.39/8.04pct；期间费用率 14.91%，基本与 2019Q3 持平。 持续推进影院降本增效， 电影放映及非票业务大幅增长：（ 1） 2023Q1-Q3 国内电影票房 455.7 亿元，恢复至 2019 年同期的94.7%； 2023 年暑期档票房 206.2 亿元，创历史新高（ 2019 年 177.8亿元）； 2023Q3 票房超 190 亿元（ 2019Q3 为 168 亿元）。（ 2）持续推进影院租金减免谈判，管控租金和物业费。截至 2023Q3末，公司国内直营影院/银幕分别为 709 家/6159 块，较 2023H1 末增加 1 家/10 块。 2023Q3 公司国内影院实现票房 25.7 亿元（不含服务费），较 2019Q3 增长 21.2%；根据猫眼， 2023Q3 公司影投市占率较 2019Q3 提升 2.68pct。（ 3）《芭比》《奥本海默》在澳洲大爆， 合计票房超 8000 万美元，带动澳洲院线 Q3 实现票房 4.36 亿元，同比增长 43%。澳洲院线持续扩张，截至 2023Q3 末，公司澳洲院线影院/银幕分别为 60 家/523块，较 2023H1 末增加 4 家/30 块。 内容板块坚挺， 电影/剧集储备丰富：（ 1） 电影： 2023Q3 参投的《热烈》《孤注一掷》《第八个嫌疑人》合计票房约 52 亿元，国庆档参投的《前任 4》《志愿军：雄兵出击》Q3 票房 4.67 亿元。主投影片《三大队》定档 12 月 15 日，储备有《我才不要和你做朋友呢》《寻她》《鬼吹灯之天星术》已杀青、《误 杀3》（预计年底开机）、《女大佬》《神舟》《寻龙诀 2》《重案检察官》筹备中。（ 2） 剧集：投资剧集《最灿烂的我们》 Q3 播出，储备有《交错的场景》《三大队》《南来北往》杀青待播。（ 3）游戏：公司发行的《圣斗士星矢：正义传说》等产品长线运营稳定，《秦时明月：沧海》（ 8 月上线）表现较好，游戏板块业绩同比大幅增长。 盈利预测和投资评级： 公司作为国内影院投资行业龙头，票房市占率稳步提升，且布局电影全产业链，丰富电影储备有望带来业绩弹性。2023 年暑期档票房创历史新高，带动公司电影放映及非票业务大幅增长，基于此，我们调整公司盈利预测，预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 12.12/15.16/16.78 亿元，对应 EPS 为 0.56/0.70/ 0.77 元， PE 为 22.43/17.94/16.21X，维持“买入”评级。 风险提示： 票房恢复不及预期、电影开发进程不及预期、票房表现不及预期、成本控制不及预期、行业竞争加剧、人才流失、线下消费需求不及预期、资产减值、估值中枢下移、大股东相关风险等风险。

事件10月30日，公司公告2023年三季报，2023Q3营收2.57亿元（YOY+132.10%132.10%），归母净利0.59亿元（YOY+679.42%679.42%），扣非归母净利0.43亿元（YOY+2008.95%2008.95%）。 投资要点：.2023Q3业绩符合预期，盈利能力较疫情前明显提升：（1）2023Q3营收2.57亿元（YOY+132.10%132.10%，QOQ+32.43%32.43%），归母净利0.59亿元（YOY+679.42%679.42%，QOQ+96.49%%），扣非归母净利0.43亿元（YOY+2008.95%2008.95%），非经常性损益主要为非流动性资产处置损益、政府补助及应收账款合同资产减值准备转回。2023Q3业绩恢复强劲主要系电影大盘复苏强劲带动公司影院业务业绩大幅增长。 （2）2023Q3毛利率26.85%，净利率为25.76%，分别较2019Q3提升11.73/6.11pct6.11pct，环比Q2提升1.40/6.88pct。2023Q3期间费用率7.77%（2019Q3为6.75%），其中销售管理费用率1.42%/6.62%6.62%，较2019Q3变动+1.27pct。 .电影大盘强劲复苏带动公司票房及非票业务业绩增长：（1）2023Q1Q3国内电影票房455.7亿元（含服务费），恢复至2019年同期的94.7%；2023年暑期档票房206.2亿元，创历史新高(2019年177.8亿元）；2023Q3票房超190亿元（2019Q3为168亿元）。 （2）影院持续优化经营。截至2023Q3末，公司直营影院银幕分别为51家/375块，较2023H1末增加1家/7块，较2021年末减少3家/17块。2023Q3公司直营影院实现票房2.20亿元，较2019Q3提升5.69%。根据猫眼，公司2023Q3影投市占率1.13%（较2019Q3提升0.01pct)。 （3）《拯救嫌疑人》《刀尖》《红毯先生》等多部影片定档Q4，且公司持续落地“影院++”战略，看好公司影院全年票房及非票业务业绩增长。 .持续大IP开发，打造“上影元品”文创品牌：旗下上影元文化有《中国奇谭》《葫芦兄弟》等60+知名IP的运营权，《中国奇谭2》和动画电影《小妖怪的夏天》在筹备中。多角度推进IP授权合作，与麦当劳等开展商品授权合作，与网易等游戏公司开展内容及玩法联动合作，以《小妖怪的夏天》IP与京东在“618”大促期间推出京东大电影、IP专属衍生品，全网曝光量超2.3亿。IP和AIGC技术赋能线下多元业态，“数智人”产品“哪吒·幻影SHO”于国庆节期间亮相上海影城。打造“上影元品”文创品牌，首次针对“上海礼物”开发设计文创礼盒产品。盈利预测和投资评级：公司形成了“专业化发行公司+综合型院线+高端影院经营”的完整电影发行放映产业链，票房恢复有望带来盈利能力提升，收购IP运营公司后布局新业务，大IP开发战略有望打开第二增长空间。基于对新业务布局的审慎预测，我们调整公司盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.55/2.17/3.20亿元，对应EPS为0.34/0.48/0.71元/股，PE为52.97/37.71/25.56X，维持“买入”评级。风险提示：技术研发/应用实践/IP运营开发不及预期、票房恢复不及预期、AI伦理风险、竞争加剧、人才流失、核心人才团队招聘不及预期、线下消费需求不及预期、疫情反复、衍生品质量、估值中枢下移等风险。

事件:2023年三季报业绩：公司于10月27日晚公告2023年三季报，2023Q1-Q3实现营业收入61.96亿元，YOY+8.48%，实现归母净利润6.15亿元，YOY-57.37%，实现扣非归母净利润4.58亿元，YOY-50.34%。 分季度看，2023Q3实现营业收入17.36亿元，YOY-2.94%，实现归母净利润2.35亿元，YOY-22.89%，实现扣非归母净利润1.72亿元，YOY-31.47%。 投资要点:前三季度影视业务营收同比显著提升，游戏业务同比相对稳定，前三季度影视业务营收同比显著提升，游戏业务同比相对稳定，Q3销售费用环比把控得当。 公司2023Q1-Q3营业收入为61.96亿元，YOY+8.48%，其中影视业务营收同比提升519.84%，游戏业务营收同比下降3.16%。 2023Q3营业收入为17.36亿元，YOY-2.94%，QOQ-32.10%，我们认为收入环比下滑主要系在运营老产品受暑期新游集中上线影响，收入有所下滑，后续随着新品陆续上线，收入情况有望逐步改善。毛利率方面，公司2023Q1-Q3毛利率为59.95%，同比下降9.76pct，下降主要系：①公司代理游戏产品流水贡献提升；②影视剧随收入确认结转成本。其中2023Q3毛利率为63.61%，同比下降9.94pct。 费用方面，公司2023Q3销售费用为2.20亿元，YOY-24.51%，环比降低3.02亿元，销售费用率为12.69%，我们认为环比下降主要系Q2新品《天龙八部2》市场推广成本较高，Q3相应有所下降且老产品投放费用把控得当。公司2023Q3管理费用为1.58亿元，YOY-7.03%，环比降低0.20亿元，管理费用率为9.13%，相对稳定。 公司2023Q3研发费用为5.28亿元，YOY-8.40%，环比提升0.20亿元，研发费用率为30.44%，亦保持相对稳定。 其他方面，值得注意的是，截至2023年9月30日，公司资产负债表开发支出项目为5.16亿元，截至2022年12月31日该项目为2.38亿元，截至2023年6月30日该项目为4.07亿元，2023年持续提升意味着游戏研发资本化金额提升，也标志着公司多款储备产品逐渐成熟。 新一轮产品周期即将开启，丰富储备有望逐步贡献业绩增量。 已上线：代理《天龙八部2》4月14日公测，据七麦数据，产品最高位居中国大陆iOS畅销榜第5名，2023年7-9月平均排名第59/88/96名。自研《梦幻新诛仙》9月上线“东方有醒狮”资料片，当月最高位居畅销榜第41名。代理端游《DOTA2》作为电竞比赛项目入选亚运会，为公司电竞团队提供更多传统体育体系的成熟经验。 待上线：后续储备自研动作冒险探索RPG游戏《一拳超人：世界》（10月开启海外测试，国内等版号）、JRPG游戏《女神异闻录：夜幕魅影》（已获进口版号）、策略卡牌游戏《乖离性百万亚瑟王：环》（国内等版号）、西方魔幻MMO游戏《神魔大陆2》（国内等版号）、新国风青绿种田手游《淡墨水云乡》（已获版号，10月开启首测）及自研端游《诛仙世界》（已获版号，12月开启压轴测试）、《PerfectNewWorld》等。 盈利预测和投资评级：公司研发积淀深厚，内部成立AI中心积极布局AI等前沿领域，并即将开启新一轮产品周期，有望支撑2024年业绩高速增长，近期建议关注储备新品测试表现及版号进展。由于公司多款储备产品仍在等待国产版号且老产品流水一定程度受暑期新品挤压，我们调整公司2023-2025年归母净利润预测至8.4/13.5/17.7亿元，对应EPS为0.44/0.70/0.91元，对应PE为27.6/17.2/13.2X，看好新品上线逐步贡献业绩增量，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、新品不及预期、版号获取进度不及预期、流量成本上升、老产品表现不及预期、技术发展不及预期、核心人才流失、汇率波动、玩家偏好改变、公司治理/资产减值/解禁减持、政策监管趋严、市场风格切换、行业估值中枢下行等。

国内电影制作发行龙头，以电影为核心实现多元化布局。 成立超20年，构建以电影为核心的多元化业务布局：公司成立于1998年，以电视娱乐节目制作和发行起家；2006年以发行切入电影行业，先后推出首部破10亿元票房的华语影片《泰囧》，成功开拓青春与喜剧类型片；2015年成立动画电影厂牌彩条屋，深入布局动漫领域，推出《哪吒》《姜子牙》两部位列国产动画电影票房Top3的作品。此外，经纪、版权、实景娱乐等业务板块具备较好的发展潜力。公司投资业务兼具产业布局及财务收益功能，成功退出新丽传媒，投资在线票务龙头猫眼及多家联营动画工作室。 电影业务在喜剧、青春、动画等品类先后取得突破，持续推进优秀制片培养计划：公司以电影业务为核心，2012年起，每年主投主控2-7部电影，2019-2023年每年均有1-2部进入年度票房TOP20。公司在喜剧、青春、动画等电影品类先后实现突破，其中青春爱情片与经纪业务联动，成本低、周期短、ROI高，代表作品包括《你的婚礼》《左耳》《这么多年》等。公司通过多厂牌方式培养优秀制片人，持续推进“培养20个优秀制片人”计划，并通过员工持股计划、股权激励计划等方式绑定管理层及核心员工。 国产动画电影赛道潜力大，公司已形成较完整的生态布局，中长期看公司动画电影产能有望翻倍。 动画电影高门槛、高回报、高壁垒、更本地化，赛道潜力大：动画电影制作周期长、制作体系复杂、无法通过明星演员获得初始流量等特点，决定其高门槛。同时具备易系列化、成本可控、盈利天花板高、与衍生品结合紧密等特点，中长期看是高回报、高壁垒赛道。根据拓普，2015-2021年中国动画电影票房占比6%-18%，波动大，尚未成为一个稳定的品类，参考日本（票房占比25%-40%）、美国（占比15%-20%），赛道潜力大。动画电影更注重故事内核和情感共鸣，更具“本地化”特点，国产动画电影具备先天优势。相比美日，国内尚未形成成熟的IP开发运营模式，未来具有较大的发展潜力。 公司构筑先发优势+强壁垒，自建产能拉开“中国神话宇宙”序幕，中长期产能有望翻倍：公司通过彩条屋厂牌化管理、卫星式投资动画导演工作室、动画制作、漫画/衍生品等产业链上下游公司，大比例主投主控项目。各具风格的导演工作室探索多元类型，兼具艺术性与商业性，成功推出《哪吒：魔童降世》《姜子牙》《大鱼海棠》等里程碑式作品。2022年推出新厂牌光线动画，搭建内部生产管线，重点梳理开发“中国神话宇宙”系列，首部作品预计2025年上映。公司已投资有动画电影产出经验的导演工作室约10家，按每部3-5年制作周期，预计每年产出2-3部动画电影；内部制作团队组建完成后预计每年1-2部产能；考虑AI有望将动画制作效率提升30%，中长期看，公司动画电影产能有望从每年2-3部增长至4-5部。 盈利预测和投资评级：公司为国内电影行业龙头公司，短期看，产品储备丰富，2024年或为内容大年，业绩具备较好的弹性；中长期看，中国动画电影赛道潜力大，公司在动画电影制作领域产能有望实现翻倍，且系列化、体系化、IP化开发潜力大。我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为6.71/12.52/14.44亿元，对应EPS为0.23/0.43/0.49元，PE为38.28/20.50/17.77X。基于此，维持“买入”评级。 风险提示：政策及监管环境趋严、影视作品销售市场的不确定性风险、影视剧项目的季节性风险、受到盗版侵害的风险、市场竞争加剧的风险、艺人解约及合同纠纷的风险、税收优惠减少的风险、资产减值风险等

事件: ①2023年半年报业绩：公司于 8月 29日晚公告 2023年半年报，2023H1实现营业收入 19.76亿元，YOY-1.65%，实现归母净利润 7.24亿元，YOY+15.35%，实现扣非归母净利润 6.76亿元，YOY+13.31%。分季度看，2023Q2实现营业收入 10.22亿元，YOY+4.17%，实现归母净利润4.34亿元，YOY+14.46%，实现扣非归母净利润 3.90亿元，YOY+9.58%。 ②2023年半年报分红预案：向全体股东每 10股派发现金红利 1元，不送红股，合计拟派 2.13亿元。 ③回购计划：拟以自有资金回购 1-2亿元公司股份，回购价格不超过人民币 21.78元/股，以最高和最低回购资金计算，预计回购股份占总股本的 0.21%-0.43%。 投资要点: 移动游戏收入保持稳定，产品流水结构改善提升毛利率。 公司 2023H1移动游戏收入为 16.98亿元，占整体营收的 85.89%，YOY-3.01%，主力产品《永恒联盟》《天使之战》等表现稳健。2023H1移动游戏毛利率为 83.92%，同比提升 12.99pct，提升主要系公司产品流水结构改善，代理产品流水占比下降，致对外分成费下降。 费用方面，2023H1公司销售费用为 4.69亿元，YOY+18.80%，销售费用率为 23.74%，同比提升 4.09pct。2023H1公司研发费用为2.06亿元，YOY+8.46%，研发费用率为 10.44%，同比提升 0.97pct。 2023H1公司管理费用为 1.43亿元，YOY+95.33%，大幅提升主要系员工持股计划及股票期权计划费用摊销增加，管理费用率为7.24%，同比提升 3.59pct。 收购浙江盛和少数股权，提振盈利能力。 公司于 8月 14日发布收购浙江盛和剩余股权的进展公告，浙江盛和已办理完成股东变更及相关工商变更登记手续。浙江盛和过往成功打造《蓝月传奇》、《原始传奇》等多款精品手游、页游产品，2023H1实现营业收入 8.28亿元，净利润 5.32亿元，2022年同期收入 9.89亿元，净利润 6.40亿元。截至 2023年 6月 30日，浙江盛和尚未完 成工商变更，且公司未支付剩余 50%款项，本次收购投资在 2023H1产生的投资盈利为 3023.77万元。 后续多款储备产品已获批版号，《石器时代：觉醒》定档 10月 26日。 公司储备产品丰富，已获版号的产品包括《石器时代：觉醒》（腾讯代理发行，定档 10月 26日）、《纳萨力克之王》（b 站代理发行）、《仙剑奇侠传：新的开始》、《山海浮梦录》、《归隐山居图》、《永恒觉醒》、《一念永恒：少年追梦》（合作项目）等，看好产品陆续上线增厚公司业绩。 盈利预测和投资评级：公司聚焦游戏主业，传奇、奇迹品类基本盘稳固，同时致力搭建类型更多元的产品矩阵。基于公司后续丰富的产品储备，我们预计公司 2023-2025年归母净利润为 15.2/18.8/22.2亿元，对应 EPS 为 0.71/0.87/1.03元，对应 PE 为 20.6/16.6/14.1X，看好公司新品上线贡献业绩增量，上调至“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、新品不及预期、产品版权纠纷风险、流量成本上升、老产品生命周期不及预期、技术发展不及预期、政策监管趋严、版号获取进度不及预期、核心人才流失、汇率波动、玩家偏好改变、公司治理/资产减值/解禁减持、市场风格切换、行业估值中枢下行等。