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文浩

天风证券

研究方向: 传媒行业

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工作经历: 执业证书编号:S1450514060001。曾先后供职于中信证券研究所、兴业证券研究所和安信证券研究所。...>>

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游族网络 休闲品和奢侈品 2019-05-24 17.95 32.40 83.99% 18.18 1.28% -- 18.18 1.28% -- 详细
18年业绩符合预期,营收净利稳定增长,毛利率提升。 18年营收35.81亿元,同比上升10.68%;归母净利10.09亿元,同比上升53.85%;归母扣非净利7.38亿元,同比上升23.05%。毛利率56.07%,同比上升3.91pcts,净利率28.23%,同比上升7.71pcts。经拆分18Q4营收9.58亿,同比增长19.45%,环比增长14.59%,归母净利3.26亿,同比增长65.48%,主要系《天使纪元》海外、《三十六计》等新游戏增量,老游戏《少年三国志》稳定贡献,及投资收益1.06亿元,内生基本持平。 19Q1营收利润下滑与新游上线周期及员工激励计划新增激励费用有关。 19Q1营收8.33亿元,同比下降4.03%,归母净利1.73亿元,同比下降22.07%,归母扣非净利1.72亿元,同比下降21.24%,毛利率54.62%,同比下降9.78pcts,净利率20.77%,同比下降4.69pcts。主要系:1)19Q1新游数量少且18Q1《天使纪元》基数较高;2)资产减值损失及员工激励费用的影响,剔除上述影响后预计净利与营收增速下降相匹配;3)《圣斗士星矢:觉醒》、《猎魂觉醒》等新游分成,《权游页游》海外推广等。19Q1经营性活动现金流6859.6万,同比增长37%,现金流量表质量有所改善。 18年研发投入大幅增长,加强中台研发队伍建设,19-20年产品储备丰富。 18年研发投入4.94亿元,同比增长53.99%,研发人员数量1493人,同比上升1.77%,研发人员数量占比提升10.88pcts至76.49%,打造可靠中台和精悍前台提升内部研发运营效率,在研项目包括《权游》手页游、《山海镜花》、《少年三国志2》、《盗墓笔记》等,均计划在19年测试或上线。 18年手游营收25.68亿元,同比增长11.60%,营收占比71.7%,同比上升3.9pcts,毛利率提升5.9pcts至55.6%,《少年三国志》、《天使纪元》、《女神联盟2》等精品游戏贡献稳定流水,静待头部游戏上线催化业绩。公司将参与《荒野乱斗》国内发行。18年海外发行营收18.44亿元,同比下降6.30%,营收占比51.5%,同比下降9.3pcts,《狂暴之翼》17年基数高,19年公司携《猎魂觉醒》、《圣斗士星矢》、《神都夜行录》等多款游戏开拓海外市场,《权游页游》英文版海外公测预计将带动海外收入增速回升。 投资建议:综上,公司18年及19Q1业绩基本符合预期,我们预计公司18年11月完成的最新员工持股计划费用摊分以及公司游戏上线时间调整公司盈利预测,预计公司19-21年净利分别为12/15/18亿元,对应估值为13x/10x/8x。《权游手游》5月8日已启动付费测试,近期公司率先推出免费微信小游戏造势,短期看头部大作上线在即有望催化公司估值增长,长期看公司19-20年产品储备丰富,研发投入增加、中台建设等精品化战略布局颇具诚意,维持“买入”评级。 风险提示:游戏上线时间或表现不及预期、税收政策变化等政策趋严
凯撒文化 计算机行业 2019-05-21 6.14 14.20 128.66% 6.46 5.21%
6.46 5.21% -- 详细
公司18年营业收入为7.45亿元,同比增速为5.8%,归母净利润2.78亿元,同比上升9.3%,扣非归母净利润1.29亿,下降43.0%,主要受服装业务拖累增速放缓,以及游戏版号问题影响头部游戏上线,且为19年准备研发费用、IP版权金等相应支出提升,同时也导致经营性现金流同比下降31%,18年毛利率下降11.3pcts,但整体费用控制下总费用率略降1.3pcts。 19Q1业绩亮眼增长创新高,19Q2预告持续高增长。公司19Q1实现营收2.60亿,同比上升78.5%,归母净利润1.17亿,同比增速100.6%,扣非归母净利润1.15亿,增长约296.7%。主要是由于国内外游戏业务的增长:1)《妖精的尾巴》、《火影忍者》海外发行版权金收入,预计约为4000万人民币左右;2)《龙珠觉醒》2月28日上线后3月业绩贡献,首月流水1亿元左右;3)《三国志2017》在日本(18年8月上线)、韩国(18年5月上线)等地表现突出。公司发布2019年上半年业绩预告,净利润约2.0亿元~2.58亿元,增长70.00%~120.00%,二季度维持高增长的主要原因是游戏业务收入增加,天上友嘉《三国志2017》、《龙珠觉醒》的持续贡献,预计还有《三国志2019(暂名)》版权金增量收入,酷牛代理小游戏上线的增量贡献。 海外发行收入持续提升,19年起头部游戏全球化发行后公司海外收入增长可期。18年海外业务为0.65亿元,同比增速242.1%,营收占比8.7%,同比上升6pcts。报告期内,SLG游戏《三国志2017》陆续在日本、韩国等海外市场上线,2018年5月登陆韩国,最好成绩为Applestore下载榜第7位、畅销榜第9位,GooglePlay下载榜第7位、畅销榜第12位;2018年8月登陆日本,最好成绩为Applestore下载榜第5位、畅销榜第21位,GooglePlay下载榜第5位、畅销榜第20位。后续可期待的全球化产品包括《妖精的尾巴》、《三国志2019(暂名)》、《火影忍者》、《航海王》等。 5月15日最新公告1.63亿股/9.06亿元的定增方案,待递交股东大会审议。结合去年定增方案到期,我们认为是方案的重新提交,其中募资用于游戏主营的投入,包括①游戏研发及运营项目为投资总额为8.12亿元,募集资金拟投入额为5.98亿元;②代理游戏海外发行项目为7672万元,募集资金拟投入额为6697万元;③补充流动资金2.4亿元。投资观点:我们认为公司18年年报及19Q1业绩符合预期,而19Q2预告内生业绩持续高增长也符合我们前期判断。 盈利预测方面,我们预计公司19-21年净利分别为5.79/7.91/9.41亿元,对应估值为9x/6x/5x,考虑版号受到监管影响,19-20年的版号申请及上线周期需要持续跟踪,也影响流水和盈利的分布,不排除后续迭代调整。如果按5亿估计19年全年业绩,对应估值不到11x,后续可静待头部游戏《妖精的尾巴》、《火影》及《三国志2019(暂名)》等游戏和BAT级别发行方确定合作及版号。 风险提示:游戏产品上线及市场表现不及预期,游戏内容监管风险,游戏版号审批进度风险等。
东方财富 计算机行业 2019-05-13 12.78 -- -- 13.22 3.44%
13.22 3.44% -- 详细
东方财富2019年一季度实现营业总收入9.27亿元,同比增长12.62%,环比增长24.4%;归母净利润3.86亿元,同比增长28.14%,环比增长144.4%;扣非后净利润3.75亿元,同比增长28.67%,环比增长140.9%,业绩符合此前预期,接近预告上限。业绩增长主要是受益于证券业务同比大幅增长,但基金代销业务同比一定幅度下降。 市场回暖下经纪和两融市占继续提升,带动东财证券业务季度收入新高。2019年Q1证券市场回暖,A股交易量达到33.9万亿元,同比增长21%,环比增长86%,日均交易量为5,852亿元,同比增长23%,环比增长92%,为2016年以来最高值;两市投资者数量达到1.51亿,季度新增投资者404.5万,同比增加15%,环比增加44%,新增规模为最近6个季度最高;截至1Q19末,市场两融余额为9,222亿元,相比18年末增加22%,相比去年同期减少8%,同比降幅持续收窄。而东财证券业务继续较快增长,1Q19实现证券业务收入约6.06亿元,同比增长32.9%,环比增长31.5%,已达到18年全年的33%。其中,1)证券经纪业务为主的手续费及佣金净收入为4.37亿元,同比增长43.1%,环比增长37.7%;截至1Q19末的代理买卖证券款相较去年同期增长60%,相较去年末增长90%,体现东财经纪业务市占率继续提升;2)融资融券业务为主的利息净收入为1.68亿元,同比增长12.1%,环比增长17.7%;截至1Q19末的融出资金相比18年末增加40.7%,相比去年同期增加14.2%,增速大幅领先于行业。 基金销售受市场和竞争因素影响同比承压,但环比已触底反弹。2019Q1市场新发基金规模萎缩,同比减少21%,环比减少11%;基金投资者活跃度同比下降明显,天天基金1Q19日均活跃用户数为125.7万,同比减少27%,但相比2H18增加4%已有回暖迹象。公司基金代销业务同比继续下滑,但环比触底反弹,1Q19基金销售额达到1,509亿元,同比减少7.9%;基金交易数量1,390万笔,同比减少15.6%;笔均销售额为1.09万元,同比增长9.2%,为2017年以来最高。其中,活期宝受笔均销售额大幅减少影响,销售额同比减少21%至805亿元,占基金销售总额的53%,相较18年下降10百分点,活期宝交易数量为477万笔,同比减少1%。从收入来看,1Q19公司实现营业收入(主要来自基金代销业务)3.21亿元,同比减少12.6%,环比增长13.0%,连续下降三个季度后重启增长。 投资建议:我们维持盈利预测,后续继续观察市场景气度变化,预计公司2019-2020年净利润分别为15.32亿元/21.22亿元,对应PE分别为52x/38x。公司是A股稀缺的线上线下一体化互联网金融平台型公司,深耕垂直用户价值,金融牌照储备日趋健全,我们看好公司基于流量复用性,通过产品品类扩张及产业链延伸满足用户的多样化财富管理需求,中长期有望利用金融交易数据沉淀衍生“AI+金融”的互联网金融独角兽,维持买入评级。 风险提示:资本市场景气度波动,大金融监管政策变化,竞争环境变化,证券业务市占率提升不达预期,新业务落地不达预期。
完美世界 传播与文化 2019-05-08 27.67 -- -- 28.77 3.19%
28.56 3.22% -- 详细
完美世界2018年实现营收80.34亿元,同比增长1.31%,剔除院线业务影响后,游戏及影视业务收入实际较上年同比增长6.21%;归母净利润17.06亿元,同比增长13.38%,扣非后净利润14.5亿,同比增长3.54%。由于18年版号暂停审核,公司18年下半年无新游戏上线,业绩整体符合预期。18年完美影视子公司实现净利润3.28亿元,游戏子公司实现净利润13.68亿元,同比增长2.7%。 2019Q1公司实现营收20.42亿元,同比增长13.26%,归母净利润4.86亿元,同比增长34.95%,略超业绩指引上限,扣非后净利润4.63亿,同比增长56.77%,扣非后净利润增速优异。 公司18年毛利率小幅下降,但19Q1开始回升,费用整体得到较好控制。公司18年整体毛利率55.81%,同比下降1.55pct。19Q1整体毛利率回升,达到68.11%,同比上升6.79pct。2018年末和19Q1末公司经营性现金流量净额分别为-1.3亿和-1.75亿,主要由于影视剧生产规模扩大投入现金增加,同时公司18年下半年开始未上线新游戏,现金流入也受到一定影响。 分业务看,游戏业务18年受到版号暂停发放影响收入略降,营业收入54.21亿元,同比减少4.06%,但原有经典游戏仍体现良好业绩支撑,随着19Q1《完美世界》手游上线,游戏业绩恢复正轨。截至18年末游戏递延收入9.3亿元,环比18Q3减少2.2亿元。19Q1递延收入8.07亿元,环比减少1.2亿元,主要由于新游戏3月开始上线,且《完美世界》手游不递延。18年影视业务营业收入26.13亿元(同比增长14.62%),电视剧生产规模明显提升,毛利率由于新团队作品较多,同比有所下降,但也维持业内相对较好水平。 19年影游维持丰厚储备,游戏继《完美世界》手游后作品有望陆续上线,并在细分领域提前布局;影视储备多以近现代题材为主,顺应社会价值号召。19年公司自研/代理游戏项目共24款,为19、20年提供源源不断血液,19年有望上线手游《云梦四时歌》《梦间集天鹅座》《神雕侠侣2》《新笑傲江湖》《我的起源》《新神魔大陆》等、PC+主机游戏《DON'TEVENTHINK》《TorchlightII》也有望在年内上线。影视业务方面,公司储备电视剧共36部,并充分把握影视剧题材趋势,储备题材以现代、民国及主旋律题材为主,其中9部已经完成制作,10部在后期制作中,3部在拍摄中,其余14部在筹备拍摄中。 投资建议:随着版号恢复正常发放,公司游戏业务在2019年进入上线周期,旗舰手游《完美世界》为游戏业务19年打下良好开局,端游领域Ti9有望带动DOTA2人气,而新游戏也将陆续上线;此外,5G时代云游戏技术的发展,将有利于公司进一步发挥在端游、主机游戏等大屏精品游戏中积累的研发优势。影视业务方面,基于公司对于政策把握以及储备项目题材,预计将稳健发展。根据手游《完美世界》流水表现及后续储备,我们上调公司19-20年净利润(前值20.8亿/24.6亿),预计完美世界19-21年净利润分别为21.3亿/25.5亿/29.7亿,同比增速25.0%/19.8%/16.3%,维持买入评级。 风险提示:游戏影视上线延期,游戏流水不达预期,行业监管趋严。
凯撒文化 计算机行业 2019-03-20 8.80 14.20 128.66% 8.96 1.82%
8.96 1.82%
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事件:公司于3月17日下午公告披露19Q1将实现1.05~1.28亿元归母净利,同比增长80~120%,且18Q1 5829万元归母净利中有3800万元左右的投资收益,内生增长超5倍。19Q1高增长原因主要由于国内外游戏业务的增长,我们认为一季度高增长的因素包括: 1)《妖精的尾巴》、《火影忍者》海外发行版权金收入,我们预计约为4000万人民币左右(详见我们业绩快报点评); 2)《龙珠觉醒》2月28日上线后3月份的业绩贡献,我们认为其首月流水可破亿,按照1亿月流水计算,1亿*19%分成比例*90%毛利率=1710万毛利贡献。目前《龙珠觉醒》仍处于爬坡期,有望实现1.5亿的首月月流水; 3)《三国志2017》在日本(18年8月上线)、韩国(18年5月上线)等地表现突出。 一季度预告披露后,我们在2月1日业绩快报公告点评及周报等提示关注的一季度高增长预期已落地,我们前期也已将凯撒文化放入天风一季度超预期组合中。 后续我们仍可以期待《妖精的尾巴》、《火影忍者》版号落地及海内外市场上线等利好,我们3月10日游戏行业深度报告指出两会结束后进口游戏版号有望很快落地。根据财联社消息,近期公司获得日本知名IP《航海王(海贼王)》的手游改编权,该漫画在全球销售多达三亿五千万本,被称为史上最畅销漫画系列。3月14日广电总局网站公示第九批版号中,也有《三国志:威力无双》的版号。公司产品储备丰富可支撑19-20年业绩高增长,是目前游戏板块中弹性最大品种,前期推荐逻辑正在兑现。 投资建议:我们预计公司18-20年归母净利分别2.96/5.79/7.91亿元,对应估值为25x/13x/9x,行业横向比较下增速及估值仍具备显著优势,由于后续有头部游戏上线实现戴维斯双击的预期(估值逻辑具体可参见我们3月10日发布的游戏行业深度报告的海外游戏公司估值梳理),我们给予19年估值,上调目标价至14.2元,当前位置仍有50%以上的增长空间。 风险提示:游戏上线时间或表现不达预期、版号发放时间不达预期、税收等游戏行业政策风险
平治信息 计算机行业 2019-03-19 62.50 81.00 105.64% 64.00 2.40%
64.00 2.40%
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兆能在手订单超26亿,业绩承诺超预期潜力大 1)平治信息计划通过现金以1.11亿人民币收购深圳兆能讯通51%股权,19~20年承诺归母净利润不低于2850万、3750万、4320万。根据回复问询公告,截止2019年2月末兆能已获得终端销售在手未出库订单为754.44万台,合计金额超过26亿元,业绩有望超预期。2)兆能讯通在接入与组网(网关、电力猫等)、视讯类(机顶盒)、智能家居(教育机器人等)、政企行业类、物联网等方面生产、运营相关产品,目前组网以及视讯类是主要产品类别。中长期看,在运营商5G加速投入及智慧家庭布局下,平治以运营背景切入运营商产业链,不只是定位硬件提供商,期待逐渐参与运营服务。 三大运营商重视智慧家庭战略,迎合5G浪潮 1)三大运营商对于智慧家庭战略充分重视且在加速推进,例如,中国电信16、17年智能网关大单定量在千万台左右,2018年采集创下历史纪录,订购近3000万台网关,约50亿元体量。2)截至18H1,智慧家庭布局的核心产品:①智能网关中国移动渗透率在33%左右;②IPTV相较于宽带用户渗透率在39%(IPTV+魔百和的渗透率在61%),同时,超高清政策中明确提及发展超高清机顶盒(2017年电信超高清机顶盒用户约占60%),从主流产品看尚有渗透率提高空间。3)移动运营商加大5G基础设施搭建后,对智慧家庭入口的布局战略不可小视,在IPTV、网关传统设备需求会持续,智能音箱等新品类也有望和BAT巨头抗衡。随着5G商用的推进,在5G微基站领域的招标也有潜力。 前期公告计划定增引入顶级国有媒体及腾讯关联公司,关注后续进程 18年12月底公告,平治信息拟计划发行不超过1200万股,募集不超过2亿元,将引入浙数(1亿)、新华网(5000万)、腾讯关联公司(5000万)作为战略投资者,将锁定3年,目前已获股东大会通过。本次引入国有媒体与腾讯关联公司,将有利于公司加强内容合规运营与获得流量平台支持,进一步优化股东结构后也更方便和三大运营商及广电网络深度合作。 投资建议 我们暂维持现有盈利预测18/19/20归母净利润2.2/3.3/4.0亿,正式并表后后根据兆能订单落地情况调整,暂不考虑公司2亿增发,则对应增发前18/19/20PE33/22/18,我们维持评级,继续予以买入评级。 风险提示:收购兆能尚需通过股东大会审核,运营商采购计划变化,兆能后续获取订单具有不确定性,新媒体小说行业监管趋严,收购整合风险,行业竞争加剧的风险,其他目标公司业绩承诺无法实现的风险。
万达电影 休闲品和奢侈品 2019-03-06 22.81 -- -- 24.65 8.07%
28.00 22.75%
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万达电影收购万达影视事项获证监会有条件通过。根据公司收购草案: 1)公司将收购万达影视95.7683%的股权,交易价格105.2亿元。 2)收购全部采取发行股份支付,发行价格为33.20元/股,完成后上市公司总股本将增加至20.78亿股; 3)万达影视2018-2021年度承诺净利润数分别不低于7.63亿元、8.88亿元、10.69亿元、12.74亿元。 本次重组过会我们认为一方面标志着公司将成功向泛娱乐平台公司进阶,也表明监管方面对于公司质地的肯定以及发展的支持。另一方面,结合前期世纪华通收购盛大过会,无论是游戏还是影视,连续重组顺利通过也表明传媒在资本层面监管逐渐松动。 公司同时披露18年业绩快报,2018年度实现营收141.0亿元,同比增长6.59%,实现归母净利润12.9亿元,同比下降14.72%,利润位于调整后的业绩预告偏下线。 从单季度分拆看,公司18Q4营收31.96亿元,同比增长5.0%,18Q4净利润2441万元,同比下降90%。 18年整体业绩未达前期预期,主要由于公司旗下影城继续保持增长,而票房增速小于影城和银幕增速,单银幕产出继续下降所致。 2018年万达票房收入同比增长8.9%(国内外加总),影城数(国内外加总)同比增长15.3%。公司18Q4业绩下滑较多,主要由于国内18Q4票房下滑明显。根据艺恩数据,以影投口径统计,万达18Q4国内票房同比下滑7.6%。 投资建议: 根据公司18年业绩快报及后续票房预期,我们调整公司18-20年净利润,由15.63亿元/17.69亿元/20.41亿元调整至12.93亿元/14.22亿元/16.18亿元,同比增速分别为-14.7%/10.0%/13.8%。根据公司收购方案业绩承诺,公司19-20年备考净利润分别为22.73亿元/26.42亿元。 万达作为A股稀缺平台型公司,我们继续看好其长期价值,公司重组获得有条件过会,也驱动万达向综合娱乐平台迈出重要一步。电影行业层面,由于春节档增速不达预期,19Q1及全年票房需关注重点项目是否带来提振,同时也建议关注优质龙头院线的单银幕产出和市占率变化。 风险提示:政策监管风险;电影市场增速波动;宏观经济变化影响观影需求及广告等非票业务;影视游戏项目进度及业绩不达预期。
凯撒文化 计算机行业 2019-02-04 5.96 -- -- 7.67 28.69%
9.82 64.77%
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事件:公司1月31日下午披露18年业绩快报:营业收入6.8亿元,同比减少3.32%;营业利润同比增加48.75%,利润总额同比增加48.96%,归母净利2.96亿元,同比增加16.11%,业绩增长的原因主要系产业基金投资项目转让取得收益所导致。 根据我们18年10月31日发布的深度报告,公司18年营收同比下降主要是由于传统业务服装收入及其占比均大幅下降所致,而游戏业务营收依然保持稳定增长。18年前三季度有9184万投资收益(投资收益于三季度进行了调整,不再计入非经常性损益),主要系产业基金投资项目转让取得收益。因此,公司业绩快报基本符合我们前期预期,落在前期预告范围2.93亿~3.44亿元靠近下限的原因主要由于版号等原因导致四季度《妖精的尾巴》、《银之守墓人》游戏递延所致,前期市场预期亦基本到位。 公司于节前发布经内部审计部门审计的业绩快报,有利于减轻市场对公司业绩及商誉的疑虑。关于公司商誉我们重申,公司22.4亿商誉主要来自三家核心子公司天上友嘉(11亿)、酷牛互动(6.7亿)、幻文科技(4.7亿),目前三家子公司在17年对赌期结束后依然稳定贡献公司业绩,尤其是天上友嘉17年上线的《三国志2017》表现依然坚挺,18年8月上线日本市场表现亮眼。19年三家子公司仍有稳健的产品支撑,天上友嘉有19Q1即将上线的《龙珠觉醒》以及《守望家园》,酷牛互动的《银之守墓人》,幻文科技目前负责公司的版权运营,游戏等产品上线幻文也能有稳定的业绩贡献,因此18-19年公司商誉压力较少。 公司将《火影忍者》、《妖精的尾巴》手游在指定区域内的发行权之销售权独家代理授予苏州游游, 由其寻找手机游戏特定区域发行方。苏州游游承诺在指定区域的保底销售业绩为:版权金合计不得低于1000万美元,其中归属凯撒香港的部分约占公司2017会计年度营业总收入(7.04亿)的比例为5.75%,经我们计算约为4000万人民币左右的版权金收入。我们认为这次4000万版权金收入的落地将进一步确认19Q1业绩高增长,且公司18Q1 5800万利润中含有3800万的投资净收益,仅考虑内生增长公司19Q1高增长明显,具体的测算会在后续财务数据披露后进行。 投资观点:目前在公司的新游储备中,由天上友嘉研发、中手游发行的《龙珠觉醒》已于1月25日开始删档测试,凯撒研发腾讯发行《银之守墓人对决》已经过第一轮测试,酷牛自研自发的《银之守墓人集结》近期开始测试,以及《守望家园》等19年上半年上线可期,游戏陆续上线将兑现弹性逻辑。前期我们预计公司18-20 年归母净利润分别为3.19/5.79/7.91 亿元,对应估值为12x/7x/5x,现根据业绩快报小幅下调18年的盈利预测,预计18-20年净利润为2.96/5.8/7.9亿元,对应估值17x/9x/6x,行业横向比较下增速及估值仍有显著优势,维持“买入”评级。 风险提示:游戏上线时间或表现不达预期,版号发放时间不达预期,税收政策变化等政策性风险。
宝通科技 计算机行业 2019-01-25 12.42 17.75 46.09% 14.47 16.51%
17.20 38.49%
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收购易幻手游出海扬帆起航,营收毛利率双向提升。 宝通科技2000年以传送带业务起家,16年3月收购移动网络游戏全球发行和运营商易幻网络66.66%股权,进军手游出海发行,于18年8月完成易幻所有股权收购。受易幻并表及《六龙御天》、《三国志M》等头部游戏带动,18Q1-Q3营收15.47亿元,同增32.20%;归母净利2.22亿元,同增38.04%,扣非归母净利2.19亿元,同增39.26%。因手游发行业务并表及海外发行经验积累,盈利能力持续提升,18Q1-Q3毛利率55.43%,同增5.71pcts,净利率15.66%,同增0.87pcts。18年全年归母净利预告指引2.65亿~3.09亿元,同增20%~40%,符合我们预期。 国内游戏行业经营及政策压力倒逼CP出海,易幻网络具备先发优势。 国内游戏进入存量市场,互联网行业用户红利减退。监管部门积极引导游戏行业供给侧改革,版号实行总量限制,鼓励游戏原创精品的研发,支持传承中国优秀文化的游戏内容出海。中国自研游戏在国际市场认可度提升:根据AppAnnie,18H1中国公司海外游戏下载量15亿,较17年底增长25%;中国公司的海外游戏用户总支出26亿美元,较17年底增长23.8%。我们对竞争格局进行梳理,AppAnnie18年中国发行商出海收入易幻网络排名第9,区域化发行第1,具备发行经验及资金实力,有望继续开疆拓土。 立足于区域化发行,布局全球研运一体化,纵向完善手游出海产业链。 1)确立区域化发行与全球化研运一体双商业模式,开创出海发展新局面。2017-2018年间,公司投资了落鱼互动、HIHO、蓝滴信息、C4CAT等多个优秀游戏研发公司和海外发行公司,我们对公司近两年对外投资进行详细梳理,发现公司通过投资进行产品定制、联合开发等加强内容合作和获取。 2)公司海外发行的S级游戏数量以及可触达的流水天花板不断提升,18-19年业绩预计有高增长,我们预计19Q1净利增速在40-50%的范围。18Q4《我叫MT4》(11月22日港澳台上线)、《万王之王》(11月8日韩国上线)等高质量S级手游上线,19Q1将进入利润回收周期。 3)公司通过产业基金加深互联网布局,公司投资2.1亿持股87.5%的宝通辰韬互联网产业投资基金投资的微盟已于19年1月15日在香港上市。 投资建议:目前公司正在进行1~3亿回购计划,截至18年底已回购1.52亿元,彰显管理层信心。我们预计公司18-20年归母净利润分别为2.81/3.43/4.15亿元,同比增长27%/22%/21%,对应估值为17x/14x/11x。当前游戏行业18-20年估值中枢分别为18x/14x/12x,考虑公司立足海外发行,并往产业链上游完善全球研运一体化布局的战略符合行业发展趋势,我们维持前期目标价,维持“买入”评级。 风险提示:游戏上线时间或表现不及预期、税收政策变化等政策趋严
平治信息 计算机行业 2019-01-25 40.00 54.20 37.60% 54.80 37.00%
65.28 63.20%
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平治信息计2018年归母净利润2.06~2.35亿,同比增长112.31%-142.20%,预计非经常损益296.4万元左右。 业绩预告符合我们对行业的判断,行业监管有利于集中 18Q4平治信息单季度实现净利润0.26~0.56亿,同比增长-28.45%~52.92%,环比增长-63.79%~-22.62%;我们在前期点评中提示,四季度行业监管加强扰动推广渠道,预告业绩中线(2.21亿)符合我们的判断。从长期看,行业有利于不合规的竞争对手出清。 向上连接国有媒体,向下引入核心平台,关注平治战投定增进展 18年12月底公告,平治信息拟计划发行不超过1200万股,募集不超过2亿元,定价基准日为发行期首日(不低于日前1个或20个交易日均价的90%),将引入腾讯关联公司南京网典(5000万)、新华网(5000万)、浙数(1亿)作为战略投资者,将锁定3年,目前已获股东大会通过,本次引入国有媒体与腾讯关联公司,将有利于公司加强内容合规运营与获得流量平台支持,同时,并进一步优化平治信息的股东结构。 内容储备量不断提升,关注新流量渠道可能带来的变化 在内容方面,截止12月末,公司拥有文字阅读产品储量约4万本,同比提高约90%,原创作品2.8万本,同比提高约65%,公司优质的文学产品向有声、漫画、影视不断转化,如平治影业出品的网大《镇魔司》,获得腾讯网大票房排行榜TOP3,成为公司IP跨界运营的敲门砖; 继多团队并行的”百足模式“后,18年公司与公众号合作进行内容分发的CPS模式实现开花结果,截止18H1,公司已先后组建了近100个原创阅读站,拥有超过4500万的微信粉丝矩阵; 平治与VIVO官方商城签订白牌预装协议,双方将在根据收入进行分成,成为公司阅读方面新的增长模式。 投资建议 基于业绩预告,我们调整了公司18年盈利预测,从18/19/20归母净利润“2.4/3.3/4.0亿”调整至“2.2/3.3/4.0亿”,暂不考虑增发,对应增发前18/19/20PE22x/15x/12x,继续予以买入评级。 风险提示:定增尚待主管部门审批,小非减持,行业监管加强,预装不及预期
平治信息 计算机行业 2019-01-03 43.98 54.20 37.60% 43.95 -0.07%
65.28 48.43%
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引入产业链重要股东,向上连接国有媒体,向下引入核心平台,助力平治发展 我们认为,本次引入国有媒体与腾讯关联公司,将有利于公司加强内容合规运营与获得流量平台支持,并进一步优化平治信息的股东结构。 内容与渠道继续实现突破,与VIVO合作进入手机预装市场,打开新空间 在内容方面,截止12月末,公司拥有文字阅读产品储量约4万本,同比提高约90%,原创作品2.8万本,同比提高约65%,公司优质的文学产品向有声、漫画、影视不断转化,如平治影业出品的网大《镇魔司》,获得腾讯网大票房排行榜TOP3,成为公司IP跨界运营的敲门砖;继多团队并行的”百足模式“后,18年公司与公众号合作进行内容分发的CPS模式实现开花结果,截止18H1,公司已先后组建了近100个原创阅读站。拥有超过4500万的微信粉丝矩阵;平治与VIVO官方商城签订白牌预装协议,双方将在根据收入进行分成,成为公司阅读方面新的增长模式。 投资建议 如我们三季报点评,四季度行业监管加强扰动推广渠道,但公司内容运营合规性较强,从长期看,监管步入稳态后有利于龙头公司集中地提升,当前我们暂维持预测,18/19/20归母净利润2.4/3.3/4.0亿,同比增速145%/36%/22%,对应18/19/20PE22x/16x/13x,假设公司公司定增以现价发行,则对应增发后18/19/20PE23x/17x/14x。继续予以买入评级。 风险提示:定增尚待主管部门审批,小非减持,行业监管加强,预装不及预期。
横店影视 传播与文化 2018-12-28 22.37 18.83 9.86% 25.50 13.99%
26.30 17.57%
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中国电影票房增速中枢回落至10%,但三线以下城市票房增速为一二线城市2x,且头部影投在三线以下城市相对领先优势更为明显。18年1-11月全国票房(含服务费)562亿元,同比增长10.8%,其中,一二/三线以下城市票房增速为8.4%/14.6%,三线以下城市票房增速明显高于一二线城市,且在档期更具备弹性。增长潜力上,一线城市2018年1-11月人均观影次数(3.9次)已达到发达国家水平,三至五线具备空间。另外,头部影投在三线以下线城市形成明显的相对优势,以五线城市为例,排名第三和第四的影投公司市占率差距逐年拉大,从13年的0.2%增加至18年1-11月的5.8%,TOP3影投已形成较为明显的相对优势。二三四线城市也有相同结论。 横店影院布局以三线以下为主,将充分受益于三线以下城市低渗透、高增长红利。横店前瞻性布局三线以下城市及县级渠道,2017年横店影视约66.8%的影院位于三线以下城市,票房中有60.1%来源于三线以下城市,是A 股公司中唯一票房超过60%来自三线以下城市的影投公司。同时,横店影视由于进入较早,影城位置核心,2017年公司三/四/五线城市票房市占率分别为4.3%/6.1%/8.7%,均高于影院数量占比3.0%/3.0%/2.9%,意味着公司在三线以下城市平均单影院收入远高于行业平均。 综合盈利指标高于行业平均,体现强运营和选址能力。在五家A 股上市院线公司中,公司2018年上半年EBITDA 利润率、EBIT 利润率和净利润率均处于行业前列,并高于业务范围最相似的万达电影和金逸影视。同时,公司新建影院能迅速实现盈利且培育期呈现缩短趋势,2016年新增影院仅平均经过半年的培育期即实现盈利,公司的运营和选址能力较强。 现金流健康,负债率低且账面资金充足,扩张无虑。截至2018年三季度末公司有息负债率仅1.2%,负债较少,前三季度财务费率低至0.1%;另外,公司2016-2018年前三季度经营性现金流净额分别为6.21亿元、12.91亿元和5.86亿元,经营性现金流净额随营收规模的扩大而增长,并持续高于净利润,表明公司经营情况健康。同时,截至2018年三季度末,公司包括货币资金和银行理财产品在内的账面资金共计约11.5亿元,当前资金足以支撑公司未来两年在无有息负债的情况下实现现有影院扩张计划。 盈利预测及投资建议: 我们预测公司2018/2019/2020年的收入为27.7/31.4/35.9亿元,同比增长10.0%/13.5%/14.1%;归属于母公司股东净利润为3.57/3.95/4.36亿元,同比增长8.1%/10.5%/10.5%;由于公司自由现金流稳定,因而我们采用二阶段自由现金流折现法对公司进行估值,得到目标市值120亿元,对应目标价26.64元/股,对应2019年EV/EBITDA为14x,对应2019年P/E 30x,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:新开影院项目风险;票房波动风险;拓展速度不及预期。
万达电影 休闲品和奢侈品 2018-11-29 22.06 -- -- 24.50 11.06%
25.00 13.33%
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万达电影披露收购草案(修订版),更新收购估值、承诺业绩、标的最新业绩等,具体包括: 1)本次收购万达影视96.8262%的股权,交易价格修订为106.5亿元(对应100%股权估值相比前次下调10亿元); 2)本次收购全部采取发行股份支付,发行价格为33.20元/股,完成后上市公司总股本将增加至20.82亿股; 3)万达投资、莘县融智、林宁女士承诺万达影视2018-2021年度承诺净利润数分别不低于7.63亿元、8.88亿元、10.69亿元、12.74亿元;相比6月披露方案,18-20年承诺净利润下调,业绩承诺期由3年增加为4年。 4)2018年1-7月万达影视已实现营收14.1亿元,净利润5.6亿元,其中互爱互动(游戏板块)净利润1.7亿元;新媒诚品(电视剧板块)净利润-646.8万元。 本次方案修订收购估值与前次披露交易所回复的预计下调估值相符;承诺业绩方面,我们认为本次下调业绩预期出于稳健性考虑,同时增加一年对赌期也显示出公司诚意。本次方案锁定期对于管理层也进行充分绑定,并表达对上市公司及标的公司发展信心:万达投资、林宁女士、莘县融智(万达影视管理层持股平台)通过本次交易取得股份锁定3年,同时交易完成后本次交易完成后6个月内,如上市公司股票连续20个交易日的收盘价低于发行价,或者交易完成后6个月期末收盘价低于发行价的,锁定期将自动延长6个月;万达投资、林宁女士、莘县融智也为交易标的的业绩补偿主体。 投资建议: 根据修订收购草案中披露标的公司8-12月业绩预测情况,预计万达影视18年可实现净利润8.12亿元。我们预计上市公司2018-2020年内生归母净利润分别为15.63亿元/17.69亿元/20.41亿元,收购标的19-20年净利润按照承诺业绩计算,则公司18-20年备考净利润为23.49亿元/26.28亿元/30.76亿元。我们继续看好平台公司长期价值,维持买入评级。 风险提示:本次收购尚未过会;政策监管风险;电影市场增速波动;宏观经济变化影响广告等非票业务增长;影视游戏项目进度及业绩不达预期。
世纪华通 交运设备行业 2018-11-15 20.20 15.58 36.91% 22.70 12.38%
22.70 12.38%
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世纪华通拟以298亿现金+股份方式收购盛跃网络,并募集61亿配套资金,用于补充上市公司流动资金。其中: 1)公司拟向宁波盛杰支付现金29.29217亿元,购买其持有的盛跃网络9.83%股权,问询函反馈宁波盛杰全部获得现金对价主要由于自身资金需求;2)拟向除宁波盛杰之外的盛跃网络其余28名股东发行14.127646亿股股份,购买其合计持有的盛跃网络90.17%股权。3)公司2018年半年度权益分派方案已于2018年10月31日实施完毕(10送6已于10月31日实施完毕),本次发行价格调整为19.02元/股,不考虑配套募集资金发行股份数量的影响占交易完成后上市公司总股本的37.70%;4)上市公司拟采用询价方式非公开发行股票募集本次重组的配套资金,募集资金总额不超过61亿元(初始方案为31亿元),发行对象为不超过10名合格投资者,本次募集配套资金将用于支付本次交易中的现金对价及补充上市公司流动资金。5)本次交易不会导致上市公司控制权的变化,不构成重组上市。 公司已于11月6日晚公告《针对深交所问询函的回复公告》,问询函核心如下:1)本次重大收购前交易双方的背景及出资情况梳理,表示本次收购不存在规避重组上市认定标准的情形;2)盛跃网络的实质经营主体——盛大游戏私有化回归流程,对私有化异议股东的诉讼问题,曜瞿如等交易标的对方承诺全部承担,不会对上市公司及收购标的后续经营产生影响;3)盛跃网络及其子公司Actoz(亚拓士)与娱美德Wemade关于“传奇”IP方面的纠纷梳理,其中含18年三七互娱出品游戏《屠龙破晓》、《传奇霸业手游》的权益所属问题的法律意见;4)盛跃网络18-20年承诺业绩20/25/30亿元的合理性解释,公告表示预测盛跃网络18-20年营收为51.77/78.45/92.18亿元,增速为23.44%/51.52%/17.5%,毛利率由于加大自主游戏运营规模将有所下降,费用率将有所下降;5)盛跃网络游戏产品历史数据及18年待上线游戏情况,其中18年11月将上线《光明勇士》、《命运歌姬》、《辐射避难所online》等游戏。 投资建议:根据公司最新业绩情况以及收购方案我们下调前期盈利预测,不考虑盛跃网络资产注入,我们最新预测公司18-20年净利润由16.34/19.19/22.08亿下调至10.7/13.0/15.9亿,同比增速37%/21%/22%,考虑本次收购盛跃网络以及配套融资61亿元的摊薄,公司体量有望达到473+61+298=832亿,18-20年备考利润达30.7/38.0/45.9亿,长期看公司有望成为海内外研发一体的国际娱乐公司。结合前述情况且公司10月25日公告以资本公积每10股转增6股,将目标价修正为24.85元。由于公司停牌时间近5个月,游戏行业受版号问题及市场影响估值中枢有所下行,但考虑公司近期10~20亿回购释放积极信号对冲估值下行风险,因此不必过度悲观,给予“买入”评级。 风险提示:游戏市场监管风险、公司产品推出延后及表现不及预期、并购无法完成的风险
宝通科技 计算机行业 2018-11-15 12.30 -- -- 13.99 13.74%
14.16 15.12%
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前三季度业绩符合预期,毛利率进一步提高。18Q1-Q3实现营业收入15.47亿元,同比增长32.20%,归母净利润2.22亿元,同比增长38.04%,扣非归母净利润(内生)2.19亿元,同比增长39.26%。易幻网络营收同比增长,海外出海成绩亮眼,其中《三国志M》韩国市场表现最为突出,上线10日流水贡献近0.2亿,上线7个月保持iOS畅销榜TOP30。公司18Q1-Q3整体毛利率55.43%,同比上升5.71pcts,净利率15.66%,同比上升0.87pcts,我们认为公司在S级/A级头部产品的海外发行议价能力在增强,且国内政策压制导致出海成为内容商的强诉求,对海外发行商利好较为明显。 Q3单季度表现亦符合预期,报告期内无S级产品上线,主要靠《三国志M》等上半年上线游戏流水支撑,季度营收增长基本持平,预计Q4随头部游戏上线季度业绩更上一层楼。公司18Q3单季度实现营业收入5.59亿元,同比增长31.58%,环比增长0.54%,归母净利润0.79亿元,同比增长47.45%,环比下降11.24%;扣非归母净利润(内生)0.79亿元,同比增长48.02%,环比下降9.20%。18Q3单季度毛利率54.60%,同比上升8.03pcts,环比下降3.23pcts;单季度净利率14.76%,同比上升1.24pcts,环比下降3.35pcts。 新游戏上线推广导致销售费用增长,新增借款提高财务费用。费用率方面,18Q1-Q3销售费用4.85亿元,同比增长32.20%,主要系子公司易幻网络游戏推广费增加,18Q3销售费用率30.77%,同比上升2.70pcts;18Q1-Q3管理费用0.76亿元,同比增长18.49%,18Q3管理费用率5.72%,同比增长0.54pcts。18Q1-Q3财务费用0.12亿元,同比增长473.98%,主要系新增1.15亿银行借款贷款利息增加,18Q3财务费用率1.07%,同比增长1.08pcts。 易幻网络游戏出海成绩稳定,Q3上线的多款游戏东南亚发行排名靠前。7月公司以1.61亿元对价收购易幻网络剩余5.84%股权(整体估值27.59亿元),8月7日交易完成后持有易幻网络100%股权。报告期内《TalesofErin》、《烈火如歌》、《三国群英传新马版》等游戏在泰国、印尼、新加坡等地上线,截至10月25日均列各国iOS/GooglePlay畅销榜TOP100。18年7-9月,易幻网络在“中国APP发行商出海收入榜”中位列7/16/19名,易幻网络Q2保持在第5位左右,Q3由于无S级游戏上线及竞争对手海外游戏收入提升,排行相对下降,预计Q4排名将随S级游戏海外发行相应提升。 投资建议:三季报表现符合预期,已完成全年预测业绩2.8亿的79%,且18Q4公司有《我叫MT4》(11月9日港澳台上线)、《万王之王》(11月8日韩国上线)等高质量S级手游上线。该两款游戏国内表现亮眼,7月《我叫MT4》上线首月月流水破10亿,8月《万王之王》上线24天仍居国内iOS畅销榜TOP10,海外上线表现可期。我们维持前期盈利预测,预计公司18-20年净利润分别为2.8/3.4/3.9亿,同比增速27%/20%/16%,当前市值42.5亿元,对应估值16x/14x/12x,维持“买入”评级。 风险提示:游戏市场监管风险,公司产品上线或表现不及预期的风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名