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谢璐

广发证券

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工作经历: 证书编号:S0260514080004,南开大学经济学硕士,2012年进入广发证券发展研究中心...>>

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祁连山 非金属类建材业 2019-07-11 9.18 12.66 36.28% 9.43 2.72% -- 9.43 2.72% -- 详细
[公司 发布 2]019年半年度业绩预告,预计 H1实现归母净利 5亿元左右,YoY+128%;扣非归母净利 4.15亿元左右,YoY+93%; 业绩符合预期,Q2单季盈利创新高二季度是西北水泥的小旺季,公司业绩基数往往较高。我们测算公司2019年 Q2实现归母净利 4.87亿元,YoY+36%;Q2扣非归母净利 4.19亿元,YoY+18%,均创公司历史单季盈利新高。在剔除股票公允价值变动收益、资产处置收益等因素的扰动后,公司业绩仍能保持两位数增长,一方面在于销量实现同比增长,另一方面在于公司生产效率提升,成本费用同比下降,业绩表现优异。 基建、地产共振,区域需求高增长甘肃省是祁连山主要业务区域,2018年公司在甘肃收入占比达到86%。根据国家及甘肃统计局数据,2019年 1-5月甘肃房屋新开工面积同比增速 74.3%(去年同期为-36%),基建投资同比增速 5%,共同带动全省水泥产量同比增长 17.5%(去年同期为-9%)。考虑到西北省份错峰限产仍然偏紧,基本可以反映甘肃区域需求回暖正当时。 预计下半年实现量价齐升,公司全年业绩维持高增长根据数字水泥网数据,2019年 Q2甘肃水泥价格 370元/吨,较 Q1均价高出 18元/吨,同比基本持平。我们判断公司所在甘肃、青海区域在基建与地产的推动下,下半年需求有望持续回暖,同时错峰限产政策依旧严格,供需格局的进一步改善有望推动区域实现量价齐升,公司全年业绩有望继续维持高增长。 投资建议:维持”买入”评级公司是甘青水泥龙头,区域市场格局较好,需求处于回升态势下,量价均具备弹性,后续盈利有望进一步改善。基于对公司所处区域的乐观判断,我们上调公司 2019-2021年 EPS 至 1.48、1.66、1.70元,按最新收盘价计算对应 PE 分别为 6.4/5.7/5.6倍,对应 PB 分别为 1.12/0.98/0.86倍,参考公司过去 3年 PB 估值平均水平为 1.35倍,考虑到公司盈利中枢抬升,给予公司 1.5倍 PB,按 2019年每股净资产 8.44元,对应合理价值为 12.66元/股;维持“买入”评级。 风险提示基建项目开工不达预期、错峰停产执行不达预期、新增产能超出预期、企业协同低于预期、原材料成本大幅上涨。
三棵树 基础化工业 2019-05-14 42.57 -- -- 61.30 1.83%
46.70 9.70% -- 详细
2018年公司实现营业收入35.84亿元,同比+37%;归母净利润2.22亿元,同比+26%;2019年Q1实现营业收入6.31亿元,同比+62%;实现归母净利润-191.95万元,同比减亏588.48万元. 核心业务墙面涂料高增长,助力整体业绩快速增长。2018年公司业绩维持高增长。分业务来看,主要源于核心业务墙面涂料收入高成长,2018年增速39%;同时基材与辅材类产品、装饰施工业务也实现较快增长。分地区来看,华东地区营收占比最高,达42.33%,同比+37.63%;华南、西南、东北地区销售收入实现高速增长。规模效应初显,2019年费用率有望降低。2018年公司总体毛利率略有下滑,主要系毛利率较低的基材与辅材类产品、装饰施工实现较快增长;期间费用率同比下降0.30pct;净利率同比下降0.51pct,主要是由于在毛利率因产品结构调整而降低的同时,公司费用率下降幅度较小。随着未来收入的持续增长,公司的费用率将进一步下降,中长期来看,公司净利率有一定弹性。应收账款控制良好,经营质量高,公司话语权较强。应收账款中,欠款金额前五大客户的应收账款占比13.12%(2017年占比为20.14%),公司的应收账款控制良好。除2016年外,公司应付项目连续3年显著高于应收项目,公司在产业链中话语权较高。除了2016年,公司经营现金流一直保持较好水平,持续高质量经营。2019年一季度收入维持高增长,毛利率被结构性拉低。Q1公司营业收入的快速增长主要来自于工程墙面漆销量的大幅增长,利润的改善一方面是公司主营业务保持快速发展,另一方面是大禹并表效应。公司毛利率同比下降6.65pct,主要原因来自于公司业务结构的变化。工程端拓展大地产商合作,零售端深耕三四线。受益于地产商集中度的提升及经销商网络的扩张,工程端收入未来有望持续高增长。家装涂料营收维持稳健增长,盈利水平保持高位。核心业务加速布局。目前,公司共有福建、天津、河南、四川4个生产基地,墙面涂料产能73.5万吨。近年来公司不断加大产能建设力度,未来公司将形成华东、华北、华南、西南四大市场异地布局,9个生产基地,同时配套辅料OEM工厂的产能布局网络,推动公司业务规模迅速扩大。 投资建议:维持“买入”评级。三棵树基础牢固、企业文化和内部机制优良、在工程端业务和零售端业务都蓄势待发,随着发展瓶颈解决,有望在国内众多企业中有望脱颖而出;我们看好公司未来收入增长持续放量。我们预计2019年公司净利润3.2亿元,同比增速43.67%,按最新收盘价对应PE为24.45X,PEG为0.56。综合考虑可比公司东方雨虹在成长早期(类比三棵树目前阶段)PEG估值以及公司未来两年的业绩增速,我们当前给予公司PEG0.6估值,对应合理价值为62.90元/股,给予“买入”评级。 风险提示:上游原材料大幅上涨、下游行业景气度大幅下行、公司扩张经营管理风险。
北新建材 非金属类建材业 2019-05-09 17.91 -- -- 20.19 9.91%
19.69 9.94% -- 详细
石膏板行业“赛道”好,全球来看,行业天然容易形成高度集中的格局。北新建材护城河深厚,公司通过布局卡位、低成本、多品牌策略建立起多维度的核心竞争力。展望行业中长期供需,一方面随着石膏板渗透率和翻新需求提升,国内石膏板行业需求下行风险小,中长期仍有一定增长空间;另一方面石膏板虽然生产门槛不高,但随着政策门槛和下游客户要求提升,中小石膏板企业生存环境将更恶劣,有利于行业集中度进一步提升(中国市场对标度最高的是日本)。 公司目前处于新的成长阶段,一来市场份额和行业需求仍有一定提升空间带来公司产销量继续增长;二来公司通过品牌高端化和阶梯化定价,定价能力将加强,盈利中枢仍有上行空间;三来产品协同发展,轻钢龙骨处于放量态势,市场总量和石膏板在一个量级;四来受房地产竣工很差影响,2018年行业需求处于周期低谷,目前中小企业也处于亏损状态,目前行业处于周期底部,未来竣工好转和新的行业标准落地,有望带来行业供需关系好转。 我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.73、2.21、2.67元/股,按最新股价对应PE估值分别为10.6、8.3、6.9倍,按照EV/EBITDA、PE、PB等估值体系,对标海外同行和公司历史情况,目前估值处于明显被低估水平,考虑公司未来两年的业绩增速,我们认为可以给予公司2019年PE15X估值,对应合理价值为25.95元/股,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨:房地产需求下滑:美国诉讼案影响。
山东药玻 非金属类建材业 2019-05-07 19.55 -- -- 28.97 4.74%
23.60 20.72% -- 详细
公司公布2018年年报和2019年一季报。 量价稳升,降本增效,税收利好,共促业绩持续强增长。一是公司中硼硅模制瓶、棕色瓶这几年都保持持续放量态势,得益于高端需求和日化瓶的放量;二是模制瓶结构性提价和棕色瓶高端产品占比提升带来单价提升;三是丁基胶塞和模制瓶车间改造带来生产效率提升和成本下降,尤其是丁基胶塞2018年成本下降显著;四是税收政策利好,2018年5月1日后公司主体部分增值税税率由17%下调为16%,2018年11月份开始公司出口产品享受全额退税,公司议价能力强增值税下降有利于公司受益更多。 强劲的竞争力带来公司盈利能力持续提升。从近几年持续跟踪来看,我们观察到公司的盈利能力(毛利率、净利率)自2014年以来持续提升。毛利率和净利润率提升带来公司ROE持续提升,从而驱动公司股价这几年持续向上;用ROE衡量仍然低估了公司的盈利能力;由于强劲的盈利能力和经营现金流,公司没有有息负债,同时还有大量的金融资产(理财产品),按照ROIC来衡量,2018年的ROIC比ROE高出了5个百分点。 注射剂一致性评价带动玻璃药包材产品结构升级值得期待。注射剂一致性评价工作已经全面开始;而注射剂一致性评价有望带来中硼硅玻璃瓶的放量,对比欧美情况,玻璃药包材产品结构升级(中硼硅玻璃瓶占比提升)值得期待,由于中硼硅玻璃瓶技术门槛高,龙头公司将受益。投资建议:维持“买入”评级。一是玻璃药包材下游需求稳定,受宏观经济周期影响很小,注射剂新的一致性评价推进将带来中硼硅玻璃产品渗透率提升,公司将充分受益;二是药用玻璃模制瓶供给格局稳定(山东药玻一家独大),同时有一定进入门槛,公司具备定价能力,2017年底开始进行结构性提价,财务数据显示效果显著,目前公司模制瓶产品中仍然不少品种处于亏损状态,提价仍然具备可持续性;三是棕色瓶、丁基胶塞、海外市场存在放量预期;未来3年公司ROE和规模仍将处于扩张态势,我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.15、1.48、1.75元/股,按最新股价对应PE估值分别为24、19、16倍,考虑公司未来两年的业绩增速,我们认为可以给予公司2019年PE28X估值,对应合理价值为32.20元/股,维持“买入”评级。 风险提示:限抗和塑料药包材替代带来玻璃药包材销量下行,带量采购挤压包材企业利润,注射剂一致性评价进度低于预期,纯碱、煤炭等上游成本大幅上涨,环保要求大幅加严。
伟星新材 非金属类建材业 2019-05-02 15.72 -- -- 20.75 6.52%
18.10 15.14% -- 详细
2018年公司营业收入 45.70亿元,同比+17%;归属于上市公司股东净利润9.78亿元,同比+19%,对应基本每股收益 0.75元;扣非净利润 9.37亿元,同比+20%。2019年 Q1实现营业收入 7.82亿元,同比+18%;归属于上市公司股东净利润 1.30亿元,同比+21%,对应基本每股收益 0.10元;扣非净利润 1.20亿元,同比+16%。 整体增长稳健, PPR 继续保持较快增长,防水涂料业务开始放量。 公司 2018年营收利润增长稳健,PPR 业务收入同比+18%,高于整体收入增速,受经济和地产周期影响不大,体现出较好的内生增长性。其他产品的营业收入同比+86%,主要由于防水涂料业务增长较快,经过几年的投入和布局,预计防水涂料产品开始步入放量期。2018年四季度整体毛利率受原材料价格扰动略有下降;PPR 毛利率同比继续上升。2018年 Q4毛利率略有下降,我们预计主要是原材料价格扰动及高成本库存的负面影响。2018年,受原油价格上涨的影响,PPR 原材料价格出现上涨,然而 PPR 业务毛利率同比2017年继续上升,体现出强大的品牌定价能力。营运能力和盈利能力优秀,公司话语权强。公司应付项目-应收项目连续 3年保持较高水平,公司在产业链中话语权较高。2018年公司 ROE 明显高于同行业其他公司。优秀的盈利能力和运营能力使得公司成为“现金奶牛”,公司继续保持较高分红率,连续 4年保持每股股利 0.6元(税前)。产销同时扩张,积极扩展新品类,2019年将出现新变化。2018年公司固定资产和销售人员扩张明显提速,显示出公司开始新一轮扩张。从产品端来看,公司积极拓展防水涂料和净水装置新品类,品类拓展具有明显的协同效应,公司借助渠道优势有效地进行低成本扩张。2019年公司新增长点值得期待。2019年一季度收入利润保持稳定增长。2019年 Q1公司业绩维持较快增长,主要来自地产工程业务贡献;净利润增速高于营收增速,主要是由公允价值变动损益增加所致;2019年地产大概率逐步迎来竣工期,公司业绩有望受益。2019年 Q1毛利率同比下降0.69pct,主要是受原材料价格上涨影响;期间费用率同比下降 0.49pct,净利率同比上升 0.46pct,高毛利高费用率的模式下,公司净利率表现良好。 2019年 Q1公司经营现金流减少则是因原材料采购备库。 投资建议:维持“买入”评级。公司专注于建材零售领域中高端蓝海市场,走扁平化零售渠道之路,管理能力非常优秀,已建立起很宽的品牌和渠道护城河;公司治理结构好,追求长期可持续增长,愿意持续高分红。展望未来,一方面公司管道异地扩张(市场占有率)尚有较大提升空间,另一方面公司防水涂料和净水设备领域进行品类扩张,具有很强的协同效应,将成为公司新的增长点,中长期持续增长可期;2019年随着三四五线城市进入交房周期,一二线城市销售起稳回升,公司面临的需求环境将得以回升,同时防水涂料将步入持续放量期,业绩稳定值得期待。我们预计 2019-2011年 EPS分别为 0.92、1. 12、1.36元,按最新收盘价对应 PE 分别为 21、17、14倍。 合理价值分析:考虑公司品牌效应显著,业绩快速扩张,我们当前给予公司PE23X 估值,对应合理价值为 21.16元/股,给予“买入”评级。风险提示: 房地产市场持续低迷、原材料价格上涨、新业务拓展不及预期。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-05-01 38.34 -- -- 40.45 1.13%
43.43 13.28% -- 详细
备注:如无特殊说明,本文货币单位均为人民币元。 公司2019Q1年营收305.01亿,同比+62.53%;归母净利润60.81亿元,同比+27.27%;扣非后归母净利同比+26.84%。 需求景气延续,Q1销量大增超出预期 公司2019Q1水泥熟料综合销量约8600万吨,同比大幅增长43%,其中贸易平台销量约2400万吨,助推公司份额加速提升,作为龙头对市场控制力进一步加强;自产自销量约6200万吨,同比增长5.98%;虽然2月份南方地区雨水天气较多,但3月中下旬以来出货节奏迅速恢复,需求景气高位依然延续较强韧性,使得公司一季度销量超出预期。 Q1淡季盈利创历史新高,奠定全年盈利基础 我们测算公司2019Q1自产品吨收入约321元,同比提升16元;吨毛利147元,同比提升17元;吨净利约98元,同比提升约18元(由于贸易量基本不贡献盈利,整体销量口径计算吨净利同比降10元);Q1淡季一般是全年盈利低点,公司2019年Q1盈利水平创下历史同期新高,为全年业绩奠定良好基础。 行业龙头亦是“现金牛”,内并外扩扩张继续 2019Q1公司经营现金流净额50.12亿,同比增长64.12%;报告期末在手现金增加至410亿,带息债务仅141亿,资产负债率继续下降1.67pct至19.48%;吨财务费用转负后进一步下降至-3元;出色的现金流也为公司内并外扩的持续扩张打下坚实基础。公司计划2019年资本开支约100亿,预计将新增水泥产能约400万吨(不含并购)、骨料产能1700万吨。 投资建议:维持“买入”评级 公司作为业内龙头优势明显,盈利领跑行业,并通过内并外扩保持持续扩张;且行业需求仍具备韧性,供给格局良好,预计公司2019-2021年EPS为5.33/5.16/5.79元,对应最新收盘价PE分别为7.41/7.65/6.81倍,PB为1.6/1.42/1.26倍;参照过去三年历史估值(平均PB1.62倍),考虑公司近三年ROE盈利中枢上移,给予公司1.85倍PB,按2019年每股净资产24.63元,对应合理价值为45.55元/股;H股最新收盘价相对A股存4.07%的溢价,因此按照当前A、H股溢价比例和汇率计算,H股合理价值为55.25港元/股。维持A、H股“买入”评级。 风险提示:需求大幅恶化、行业新增供给超预期、协同停产破裂
祁连山 非金属类建材业 2019-04-12 8.98 -- -- 9.44 1.40%
9.20 2.45%
详细
公司发布2019年一季报预告,预计Q1归母净利1280万元左右;扣非归母净利-430万元; 1、Q1扭亏为盈,淡季盈利持续超预期 一、四季度是西北施工淡季,尤其近三年由于错峰生产趋严,公司Q1、Q4基本处于亏损状态;公司2018年Q4归属净利1.04亿,3年来首次Q4盈利;2019年Q1预告盈利1280万,也是自2011年来首次Q1盈利;其中股票公允价值变动收益、资产处置收益、折旧、停工费用政策变更影响贡献部分业绩;但公司Q1扣非后仅略亏430万,依然是2011年以来Q1最好业绩表现。 2、基建重振区域需求,一季度销量大幅增长 公司淡季盈利改善明显,主要得益于基建回暖下销量回升明显;根据公司年报披露,2018年水泥熟料综合销量1927万吨,同比下降11%,主要是区域需求基建占主导,受基建投资回落影响。我们测算公司2018年Q1-Q3销量同比增速分为-33%、-13%、-8%,降幅环比收窄,Q4出货量和去年同比基本持平,2019年一季度出货继续明显改善,销量同比大幅增长,虽然部分受基数和施工天气影响,但考虑到西北错峰依然偏紧,一季度开局良好反映出实际基建项目开工需求确实不错。 3、一季度均价同比基本持平,旺季涨价开启价格仍具弹性 据我们测算,2018年公司水泥熟料吨收入277元,吨毛利93元,同比分别提升23元、15元,推动盈利改善。但去年公司吨收入呈现逐季环比下降趋势,因而2019年Q1水泥熟料吨收入同比去年基本持平;随着北方施工旺季来临,区域水泥价格依然具备弹性,据数字水泥网数据,甘肃地区水泥价格自3月下旬已经开启上涨。 投资建议:维持”买入”评级:公司是甘青水泥龙头,区域市场格局较好,需求处于回升态势下,量价均具备弹性,后续盈利有望进一步改善。预计公司2019-2021年EPS分别为1.15、1.3、1.34元,按最新收盘价计算对应PE分别为8.1/7.2/6.9倍,对应PB分别为1.15/1.03/0.94,参考公司过去3年PB估值平均水平为1.35倍,考虑到公司盈利中枢抬升,给予公司1.5倍PB,按2019年每股净资产8.11元,对应合理价值为12.16元/股;维持“买入”评级。 风险提示:基建项目开工不达预期、错峰停产执行不达预期、新增产能超出预期、企业协同低于预期、原材料成本大幅上涨。
华新水泥 非金属类建材业 2019-04-08 19.82 -- -- 31.50 8.70%
21.57 8.83%
详细
公司2018年营业收入274.66亿,同比增长31.48%;归母净利润51.81亿,同比增长149.39%;拟每10股派发现金股利11.5元,转增4股。 受益价格弹性,盈利创历史新高:公司业绩大幅增长,主要受益于主要区域市场内的水泥价格大幅上涨,2018年公司水泥熟料吨收入约338元,同比增68元;吨毛利136元,同比增57元;吨销售费用、吨管理费用分别同比增4元、1元,吨财务费用同比降3元,主要是公司资本结构改善,负债率从2017年的56.87%下降至44.76%;全年吨净利达到81元,创历史新高;其中Q4水泥熟料吨收入 362元,同比增72元,吨毛利154元,同比增47元,吨净利88元,同比增24元,单季吨盈利也创下历史新高。 区域需求高景气,产能、销量继续保持扩张:2018年水泥、熟料综合销量7072万吨,同比增长3%,其中Q4销量约2011万吨,同比增2%。主要受益去年西南、中南等核心市场需求景气向好(2018年水泥产量分别同比增6.44%、3.72%);同时公司产能布局继续保持扩张,报告期内完成了对重庆拉法基瑞安参天水泥100%股权的收购(5000t/d熟料产线、250万吨水泥产能),西藏山南三期3000t/d项目、日喀则二期3000t/d项目建成投产,合计新增水泥产能477 万吨;公司2019年水泥方面将继续扩展海外项目(尼泊尔2800 t/d、乌兹别克斯坦项目4000 t/d)和进行旧产能置换(湖北黄石285 万吨/年、云南禄劝4000 t/d)。 积极布局新增长,产业链延伸骨料是亮点:公司水泥主业之外一直在积极布局骨料、环保、新材料等业务,打造新增长点;其中骨料业务发展迅速,盈利能力突出,2018年公司骨料销量1450万吨,同比增26%;贡献收入8.27亿,同比增61%;毛利率达到63.84%,吨收入57元,吨毛利达到36元;根据公司年报披露,公司2019年计划实现骨料销量2662万吨,并完成四川渠县、 湖南郴州、 湖北长阳、 云南景洪、临沧、昭通等骨料项目的建设,并启动9 个合计年产能 2,250 万吨骨料项目的开工建设(2018年产能2500万吨)。环保业务方面,公司工业危废业务取得突破,环评批复的处置能力已达 21 万吨/年。新材料业务方面,阳新年产1.2 亿块综合环保墙材项目建成投产;第一家年产 5 万吨的高精度、自动化防渗节能特种砂浆工厂年底投产运行;超高强混凝土也成功应用于港珠澳大桥等项目。 投资建议:维持“买入”评级:公司是两湖、西南市场水泥龙头,并在西藏、海外市场领先布局,核心区域市场需求兼具韧性(华中华东)和弹性(西南、海外),且供给格局良好,供需关系有望延续较好态势;同时公司积极布局的骨料等新业务,带来新增长;我们预计2019-2021年公司EPS分别为3.17/3.09/3.45元,按最新收盘价对应PE分别为7.7/7.89/7.05倍,PB为1.85/1.61/1.4倍;参考海螺水泥最新PB(LF)估值为1.87倍,考虑公司ROE盈利中枢提升明显并高于海螺水泥,给予公司1.95倍PB,按2020年每股净资产15.09元,对应合理价值为29元/股;维持“买入”评级。 风险提示:需求下滑超预期,新业务拓展不达预期,行业新增供给超预期。
中国巨石 建筑和工程 2019-04-08 11.79 -- -- 12.63 4.64%
12.34 4.66%
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公司披露2018年年报,报告期内实现营业收入100.32亿元,同比+16%;营业利润28.37亿元,同比+14%;实现利润总额28.24亿元,同比+11%;归母净利润23.74亿元,同比+10%;拟每10股派发现金红利2.25元。 报告期内玻纤纱量价齐升,公司业绩稳健增长。2018营收和利润稳健增长,主要受益于报告期内玻纤纱销售量价齐升,我们预计玻纤纱销量同比增长约10%,玻纤纱均价同比上升约5%。一方面,我们预计2018年公司玻纤销量157万吨,同比增长约10%,公司产销规模持续扩大为业绩提供直接动力;另一方面,市场需求稳定加之公司产品结构不断升级,公司外售玻纤纱均价保持高位,并且公司成本控制能力强,将保持较高的盈利能力。 玻纤龙头规模优势显著,低成本领先国内同行。报告期内公司产能扩张,桐乡总部粗纱15万吨和细纱6万吨生产线点火投产,九江,成都基地也在新建产能或升级原有产能,公司总产能稳居行业第一。公司控制产品成本,2018公司主营产品玻璃纤维纱及制品平均成本约3497元/吨,远低于竞争对手,公司整体毛利率45.1%,维持历史高位。“两材合并”有望增强行业集中度,公司议价能力预计将继续提升。 管理费用继续小幅下降,财务费用率明显改善。报告期内管理费用同比-0.07pct,体现出公司优异的内部管控能力;受益于有息负债率下降以及汇兑收益,2018年财务费用率同比-1.46个pct。 资产周转效率高,营运能力再提升。报告期末公司存货16.75亿元,库存处于历史低位,反映出公司极强的运营能力,也表明玻纤市场需求旺盛。固定资产、应收账款周转率分别为0.67、8.09,资产周转明显向好。继续拓展海外市场,加快全球化产销布局。2018年海外市场营收规模达44.5亿元,同比+14.58%。对标国际龙头OCV,中国巨石海外营收增速高出OCV约4pct。公司加快工厂走出去步伐,2018年,埃及20万吨生产基地全面建成,美国8万吨产线建设进入冲刺阶段,点火在即。 投资建议:维持“买入”评级。短期来看,2019年全球经济有望继续保持回暖态势,汽车轻量化快速发展、风电行业景气度上升,高端产品需求仍将保持较快增长;环保高压下行业违规和落后产能将面临出清。中期来看,玻纤下游渗透率仍将保持上升态势,行业内优质龙头在产品结构、生产成本、客户开拓、产能扩张等方面和行业内小公司的差距持续在拉开;公司保持成本、产品领先优势,产能持续有序扩张,内升增长强劲;“两材整合”将有利于公司增强议价能力。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.77、0.89、1.04元/股按最新股价对应PE估值分别为15.2、13.1、11.2倍。综合考虑可比公司估值、公司凭借成本和技术优势应享有一定溢价以及中国建材旗下玻纤平台整合预期带来的整体竞争力提升,我们给予公司2019年估值为PE18X,对应合理价值为13.86元/股,给予“买入”评级。 风险提示:玻纤行业景气度回落、海外拓展和国企改革低预期。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-03-29 35.61 -- -- 44.65 20.19%
42.80 20.19%
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备注:如无特殊说明,本文货币单位均为人民币元。 公司2018年营收1284.03亿,同比+70.5%;归母净利润298.14亿元,同比+88.05%;扣非后归母净利同比+111.81%,每股派发现金红利1.69元。贸易平台助推市场份额快速提升,自产自销量受环保错峰影响:公司2018年水泥熟料综合销量3.68亿吨,同比大幅增长24.77%,远超行业增速,其中贸易平台销量约7000万吨,同比大幅增长12倍,助推公司份额快速提升,彰显了公司作为龙头的市场地位和控制力;另外自产自销量2.98亿吨,同比增2.69%,略低于2018年全国水泥产量增速3%,主要受核心市场华东区去年环保错峰限产趋严影响,我们测算公司Q4自产自销量也因此同比略有下滑(去年11、12月安徽省单月水泥产量同比-7.34%、-4.04%)。 多重利好因素共振,盈利创下历史新高:公司2018年自产品吨收入约328元,同比提升81元,其中Q4吨收入达到约364元,环比大幅提升约37元,主要得益于旺季需求受新开工超预期拉动,叠加长三角秋冬季环保错峰、节能限电制约供给,多重利好因素共振,推动华东地区价格创下历史新高。公司盈利也因此达到历史最好水平,2018年自产品吨毛利约154元,同比提升约66元;其中测算Q4吨毛利约180元;2018年按自产自销口径计算,吨净利达到约103元,同比提升约50元。 资本结构持续优化的现金奶牛,内并外扩保持扩张:2018年公司经营现金流净额360.59亿,同比增107.68%;期末在手现金376亿,带息债务仅135亿,资产负债率继续下降至22.15%;财务费用转负至-4.74亿;充沛的现金流,也为公司内并外扩的持续扩张打下坚实基础,报告期内公司收购广英水泥、海外项目继续有序推进,并积极布局扩张骨料业务;公司计划2019年资本开支约100亿,预计将新增水泥产能约400万吨(不含并购)、骨料产能1700万吨。由于仍具备较为积极的扩张意愿,公司2018年分红率30.04%有所下降,但按最新收盘价计算,股息率依然接近4.7%。 投资建议:公司作为业内龙头优势明显,盈利领跑行业,并通过内并外扩保持持续扩张;且行业需求仍具备韧性,供给格局良好,预计公司2019-2021年EPS为5.33/5.16/5.79元,对应最新收盘价PE分别为6.75/6.96/6.21倍,PB为1.46/1.3/1.15倍;参照过去三年历史估值(平均PB1.62倍),考虑公司近三年ROE盈利中枢上移,给予公司1.85倍PB,按2019年每股净资产24.63元,对应合理价值为45.55元/股;H股最新收盘价相对A股存5.27%的溢价,因此按照当前A、H股溢价比例和汇率计算,H股合理价值为56.09港元/股。维持A、H股“买入”评级。 风险提示:需求大幅恶化、行业新增供给超预期、协同停产破裂
北新建材 非金属类建材业 2019-03-25 19.20 -- -- 22.31 16.20%
22.31 16.20%
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北新建材公布2018年年报:报告期内公司实现营业收入125.65亿元,同比+13%;归属于上市公司股东净利润24.66亿元,同比+5%;对应每股收益1.46元。扣非净利润25.49亿元,同比+6%。 行业需求环境恶化及诉讼费用影响,公司业绩增速放缓。公司2018年业绩增速相对2017年放缓,主要原因一是行业需求下滑,二是营业外支出(诉讼费用)大幅增加。分季度来看,公司Q4营收30.53亿元,同比-0.15%,归属净利润4.23亿元,同比-45.73%。下半年业绩出现负增长,主要是受行业需求下滑、上年同期高基数以及诉讼费用影响。分上下半年来看,上半年石膏板销量同比+2%,下半年石膏板销量同比+3%,剔除梦牌2000万平米销量并表影响,销量同比+1%;上半年单位收入6.03元/平米,下半年单位收入5.69元/平米;下半年行业需求环境比上半年要差,公司也在降价整合市场。 石膏板定价能力提升,轻钢龙骨成为新亮点。2018年石膏板销量同比+3%,剔除梦牌2000万平米销量并表影响,销量同比+2%,销量增速处于过去十几年以来较低水平,略好于2015年(这也反映行业需求差),增速高于行业水平;虽然需求较差,但是公司产品毛利率并没有下降多少,毛利率水平远高于同样需求较差年份的2015年,反映公司定价能力在提升。轻钢龙骨业务2018年同比增长27%,量价齐升共同驱动轻钢龙骨业务收入的增长。轻钢龙骨业务自去年以来开始放量(2017年同比增长46%),与石膏板业务有较强的协同作用,有望发展成为公司新的增长点。 经营性现金流充足,企业经营质量高。2018年公司经营性现金流量净额27.83亿元,经营性现金流量净额/净利润1.12,公司经营现金流一直保持较好水平,持续高质量经营,资产负债率19%,每年都产生财务上净收益。 继续扩张产能,稳固龙头市场地位。公司拟在湖北宜昌新建一条年产5000万平米纸面石膏板的生产线,进一步扩大产能规模,提高市场份额。同时,公司还在山东泰安新建一条年产40万吨护面纸的生产线,以满足泰山石膏的生产需求,降低原材料成本波动影响,进一步增强企业竞争力。 投资建议:维持“买入”评级。从中长期来看,随着石膏板渗透率提升(住宅隔墙应用,装饰石膏板应用)和厚板替代薄板,国内石膏板行业需求仍有较大增长空间;随着环保力度加大将加速行业内不规范小企业出局,同时公司在国内产能规模进一步扩张,市场份额有望进一步提升,份额提升将带来公司定价能力提升;考虑到石膏板配套轻钢龙骨市场的巨大空间,公司有望利用自身优势实现轻钢龙骨业务放量,成为新的增长点;短期来看,2018年行业需求处于历史最低水平,下半年公司也开始降价整合市场,2019年随着房地产竣工面积回升,石膏板将迎来周期见底回升;我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.73、2.21、2.67元/股,按最新股价对应PE估值分别为11.2、8.8、7.3倍,综合考虑可比公司USG估值以及公司未来两年的业绩增速,我们当前给予公司PE15X估值,对应合理价值为25.95元/股,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨,房地产需求下滑,美国诉讼案影响。
石英股份 非金属类建材业 2019-03-22 15.28 -- -- 17.47 13.15%
17.29 13.15%
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电子级产 品收入延续高增长,超越光源成为第一大主营:2018年公司营收6.33亿,同比增12.46%;归母净利1.42亿,同比增32.05%;增长拉动主要来自光纤半导体板块,实现收入2.73亿,同比继续大增50.01%,连续两年保持50%以上增长,收入占比达到43.61%,已超越光源业务成为第一大主营(光源产品收入2.65亿元,同比-0.96%);未来电子级产品产能放量之下高增长有望延续,且拉动公司业绩增长的动能将进一步加强。 光伏坩埚拖累整体收入增速,减值影响短期业绩:公司Q4收入同比增8.32%,连续3个季度个位数增长,主要是受531新政影响,公司光伏坩埚Q2开始收入出现下滑,全年同比-37.54%(影响整体增速6.2个pct),同时毛利率大幅下滑9.67个pct,仅为4.13%;此外公司计提减值1999.55万元(2017年减值仅为48万),也主要是光伏坩埚影响(相关子公司固定资产、坏账、存货减值)。光伏板块中高纯石英砂业务情况相对较好,销量、收入分别同比增23.26%、20.36%,毛利率下滑4.82个pct(产品销售结构调整),依然维持在50%的较高水平,随着后续产能扩建和客户拓展,有望进一步放量。公司整体光伏业务收入1.1亿元,同比下滑18.77%,毛利率同比回落0.93个pct。 石英管棒产品(光纤半导体、光源)升级优化,拉动公司毛利率持续快速上升:2018年公司整体毛利率43.74%,同比提升6.79个pct,分季度来看已经连续4个季度呈现持续快速上行趋势,公司Q4毛利率44.93%,同比提升9.46个pct。毛利率快速提升的原因主要来自公司石英管棒产品结构升级、工艺优化趋势加快,石英管棒产品毛利率同比提升7.18个pct; 其中光纤半导体业务毛利率同比提升8.87个pct,达到50%;光源产品毛利率同比提升4.79个pct,达到43%。 投资建议:维持“买入”评级:公司产业链完备,资源技术优势明显,下游光纤半导体石英材料高景气,叠加公司电子级产品产能放量、结构向高端化持续迈进;公司未来业绩有望继续保持快速增长。我们预计2019-2021年公司EPS 分别为0.61、0.82、1.07元/股,按最新收盘价对应PE 估值分别为25X、19X、15X,考虑到公司未来3年业绩复合增速在30%以上,我们认为公司估值存在提升空间,按最新收盘价对应PE 给予30X,合理价值为18.3元/股。 风险提示:传统照明光源大幅下滑、半导体等新市场开拓低于预期、原材料价格大幅上涨、汇率风险、新产能投放低于预期。
三棵树 基础化工业 2019-03-20 59.00 -- -- 71.80 21.69%
71.80 21.69%
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建筑涂料行业是一个能产生大公司的“赛道”。2017年全球建筑涂料市场大约584亿美元,中国和美国是全球最大建筑涂料市场,美国2017年涂料产量304万吨,需求以“重涂”为主(占比约80%),行业集中度较高,前五大企业市占率87%;中国建筑涂料为千亿级市场,仍以“新涂”为主,2017年产量630万吨,据测算,2017年“新涂”需求600万吨,行业集中度较低,排名第一、第二的立邦、多乐士合计市占率约15%。 三棵树:民族涂料龙头,专注主业,治理结构良好。三棵树为国内民用涂料第一股,股权集中(实际控制人持有66%的股份)。公司聚焦建筑涂料,2018上半年,墙面涂料收入占比为81%。综合能力强,厚积薄发。公司综合能力强,以用户为中心,追求高质量产品,与国外巨头和国内建材家具类企业相比名列前茅,在健康漆和环保方面的专利远超竞争者;运营效率方面,2013-2017年,公司存货周转率和固定资产周转率逐步提升;产能布局方面,目前公司共有福建、天津、河南、四川4个生产基地,墙面涂料产能47.67万吨,近年来公司加大产能建设力度,未来公司将形成华东、华北、华南、西南四大市场异地布局,9个生产基地,同时配套辅料OEM工厂的产能布局网络。人力资本方面,公司注重人力资本投入,2013-2017年销售和技术人员数量大幅度增长,人均薪酬复合增速13.5%。主场作战,品牌、渠道优势在显现。外墙涂料方面,目前国内已形成“立邦+三棵树”双龙头品牌;内墙涂料方面,公司采取扁平化销售结构,对经销商支持力度大,有利于渠道下沉,提高公司三四线城市营销渠道的覆盖能力,目前公司在三四线城市拥有13000多家终端门店。规模效应将带来利润拐点出现,业绩弹性大。随着未来收入的持续增长,公司的费用率和国内外涂料企业同行比有较大下降空间。从收入端来看,公司未来市场份额有望升至10%以上,收入达到百亿级别,与立邦形成“双头”格局(类似美国)。 投资建议:维持“买入”评级。我们判断公司高投入期正在过去,规模效应将显现,费用率有望持续下降,带来业绩增速拐点,预计2018-2020年归属净利润2.2、3.4、5.2亿元,对应2018-2020年业绩增速26.0%、53.8%、51.4%。合理价值:我们预计2019年公司净利润3.4亿元,同比增速53.8%,按最新收盘价对应PE为21.7X,PEG为0.40。综合考虑可比公司东方雨虹在成长早期(类比三棵树目前阶段)PEG估值以及公司未来两年的业绩增速,我们当前给予公司PEG0.5估值,对应合理价值为68.86元/股,给予“买入”评级。 风险提示:上游原材料大幅上涨、下游行业景气度大幅下行、公司扩张经营管理风险。
中材科技 基础化工业 2019-03-07 9.77 -- -- 15.27 17.82%
11.51 17.81%
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公司发布业绩快报,2018年公司实现收入114.57亿元,同比增长11.58%,实现营业利润13.23亿元,同比增长29.86%,实现归母净利润9.57亿元,同比增长24.68%,其中2018年Q4实现收入36.56亿元,同比增长20.36%,实现营业利润4.17亿元,同比增长58.58%,实现归母净利润2.11亿元,同比增长26.16%。2018年营业利润率和净利率分别为11.55%和8.35%,较2017年分别同比上升1.63pct和0.88pct。 报告期内公司收入和利润规模保持稳定增长,其中归属母公司净利润增长25%,超出业绩预告区间,好于市场预期。我们认为期内公司玻纤业务受益于细分行业高景气以及内生改善成本下降,仍然贡献了主要的利润;叶片业务受益于下半年风电需求回暖,出货明显增长,扣除与金风科技有关巴拿马项目的索赔金额(影响利润总额2.19亿),处于微利;锂电池隔膜由于尚未量产,还没有实现盈利。 叶片业务:2018年下半年需求回暖,2019年有望继续向好。玻纤业务:期内维持量价齐升,2019年有望保持平稳增长。隔膜+气瓶,新业务发展值得关注。公司2016年开始进行2.4亿平米锂电池隔膜生产线项目建设,隔膜产能瓶颈将打破,未来发展空间大;同时公司对气瓶业务进行内部整合,收缩产能、降低成本,未来值得关注。 公司各项业务趋势向好,风电叶片需求回暖,玻纤纱内生持续改善,传统业务盈利能力强,新业务表现抢眼,未来持续增长可期。此外,受“两材合并”影响,存在龙头强强联合的可能,公司玻纤和复合材料产业有望进一步做大做强。我们预计2018-2020年公司EPS分别为0.74、0.94、1.17元/股,按最新收盘价对应PE估值分别为17X、14X、11X,维持“买入”评级。预计公司2019年净利润增速26.5%,按最新收盘价对应PE为13.63X,PEG=0.51,我们认为公司估值存在提升空间,审慎估计PEG为0.64,按最新收盘价对应PE为16.96X,合理价值为15.94元/股。 风险提示:风电行业需求下滑风险;玻纤行业景气度下滑风险;锂电池行业增长不达预期风险。
再升科技 非金属类建材业 2018-11-23 7.73 -- -- 8.31 7.50%
8.52 10.22%
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公司2018年前三季度实现营业收入8.35亿元,同比+102%,实现营业利润1.39亿元,同比+53%;归母净利润1.21亿元,同比+51%。收入大幅增长,空气净化、节能市场需求向好。其中2018Q3实现营收2.83亿元,同比+44%。Q3单季度利润增速为28%,相比Q1、Q2增速(84%、60%)略有下降,主要由于去年同期高利润基数所致。报告期内公司营收高增长主要得益于下游环保节能市场需求持续增长、募投产能逐步投产和悠远环境全年并表。扣除并表影响后,公司主营收入同比增长48%,净利润同比增长47%,约为1.15亿元。公司主要围绕干净空气(玻纤滤纸)、高效节能(VIP芯材等)两大主营业务进行发展。整体而言,各项业务未来需求乐观。 规模效应初现,产品单位费用下降。盈利能力方面,报告期内公司毛利率32.0%,同比-7.4pct;净利率14.4%,同比-4.3pct。公司毛利率、净利率下降主要受悠远环境全年并表影响(悠远环境属于设备端,2017年毛利率22%)。假设扣除并表影响,报告期内毛利率37.68%,同比略降1.6pct;净利率18.8%,同比去年持平。如果未来公司能够提升净化设备的毛利率,整体盈利能力有望继续进一步提高。调整财务格式后,前三季度期间费用率为15.5%,同比-3.6pct(销售费用率6.9%,同比-2.9pct)。 募投项目逐步投产,计划产能扩大。随着募投产能逐步投产,报告期内公司产能扩大,且在未来将继续增长。随着公司2015年度非公开发行股票募集资金投资项目高比表面积电池隔膜建设项目的逐步建成投产,公司新增AGM隔板产能6000吨,2018年初部分产能已实现投产。公司于2018年6月19日其发行债券“再升转债”(债券代码:113510),共发行1.14亿元,拟用于年产4.8万台民用/商用/集体防护空气净化单元建设项目,预计2年建成。建成后,公司在净化空气领域将会覆盖工业用、民用、商业用等多个方面,市占率进一步扩大,公司收益向好。 投资建议:维持“买入”评级。公司主要围绕干净空气(玻纤滤纸等)、高效节能(VIP芯材等)两大主营业务进行发展。环保及空气净化方面,随着对环保重视度的加强、先进制造业的高速发展及生活理念的转变,工业及民用市场对空气过滤的需求有望持续高增长。节能隔热方面,VIP芯材替代聚氨酯硬泡作为保温材料符合当下节能减排趋势,国内外市场空间广阔。 公司所处细分行业为新兴行业,产品具有环保属性,下游需求旺盛,同时公司在业内具备充足的成本和先发优势。行业潜在增长空间大,公司具有较强的成长性,我们预计2018-2020年公司EPS分别为0.34、0.54、0.75元/股,按最新收盘价对应PE分别为23、15、10倍,维持“买入”评级。 风险提示:主营业务需求不及预期,新业务拓展不及预期,诉讼案风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名