事件： 公司发布 2023年年报： 2023年， 公司实现营业收入 457.99亿元，同比增长 6.94%； 实现归母净利润 29.16亿元， 同比增长 14.74%。 观点： 海外投资支撑， 工程主业仍有较强韧性。 2023年， 公司工程技术服务板块实现营收 266.65亿元， 同增 7.55%， 毛利率 15.73%， 同增 3.47pct， 增幅显著。 年内新签工程技术订单 390.67亿元， 同比大幅增长 21%， 其中非洲、 中东等地贡献主要增量， 年末在手订单507.66亿元， 同增 12%。 截至 2023年末， 工程板块收入、 毛利占比分别为 58.5%、 50.34%， 丰沛在手订单将支撑板块未来 1-2年增长； 同时， 内部提质增效效果逐步显现， 规模效应下毛利率稳步提高， 工程板块韧性不减。 业务结构转型持续推进， 装备或迎高增， 运维稳健增长。 装备制造、运营服务分别实现营收 71.76亿元、106亿元，同比分别增长 1.98%、13.83%， 收入占比分别为 15.74%、 23.25%。 毛利率方面， 装备制造、 运营服务分别为 25.47%、 21.79%， 均显著高于工程主业， 分别贡献整体毛利的 21.94%、 27.72%。 年内， 公司装备业务增速低于工程主业与整体收入增速， 我们判断主因公司收购合肥院后， 装备业务专业化整合仍在推进中， 具备国内外核心竞争优势的业务方向仍未形成合力， 随着内部“四个一” 整合逐步落实， 装备板块向境外、 水泥行业外拓展将加速， 或迎来高增长阶段， 2023年装备新签订单同增 14%。 相较之下， 运营服务通常为年化模式， 截至2023年末， 公司在执行矿山运维服务项目 281个， 大多位于境内，在执行水泥运维服务生产线 56条， 大多位于境外。 年内运维服务新签订单同比增长 14%， 未来有望稳健增长。 “三业并举”战略下水泥工程技术综合服务商已见雏形， 深化改革提升投资价值。 公司秉持“一核双驱， 三业并举” 战略方向， 推动三大业务协同发展， 其背后是全球水泥市场由增量转向存量的深刻演变。 在此背景下， 公司大力推进技术研发与产业化应用， 不断深化改革提升治理效能。 核心主业方面， 不仅承包国内多条技术指标世界领先的生产线， 还成功签约欧洲全氧燃烧熟料先项目， 在发达国家市场不断突破。 国企改革方面， 公司连续两年获评国资委“双百企业” 考核“标杆企业”， 中长期激励覆盖面占比 16%， 激发企业活力。 据公司公告， 2023年分红率约 36%。 盈利预测及投资评级： 考虑到公司 2023年新签订单高增， 对 1-2年内业绩有较好支撑， 同时装备业务规模效应有望随着内部专业化整合逐步显现。 我们预计公司 2024-2026年分别实现收入 526.63亿元、 602.02亿元、 688.78亿元， 实现归母净利润 33.48亿元、 38.56亿元、 45.2亿元， 对应 PE 分别为 8.6、 7.46、 6.37倍。 首次覆盖，给予“买入” 评级。 风险提示： 上游原材料价格大幅度波动； 内部专业化整合进度不及预期； 新签订单落地有延后； 地缘政治风险； 宏观经济不及预期； 所引用数据来源可能存在错漏或偏差。

事件： 公司发布 23年年报， 23FY 收入 458.0亿， yoy+6.9%；归母净利 29.2亿，yoy+14.7%；扣非归母净利 26.8亿， yoy+26.8%；单 23Q4收入 142.9亿，yoy+11.3%；归母净利 9.1亿， yoy+34.5%；扣非归母净利 6.7亿， yoy+28.9%。 23FY 末公司未完合同额 593亿， yoy+12%，为同期收入的 1.3倍。 运维收入较快增长，业务结构转型持续深化分业务， 23FY 工程技术服务/高端装备/运维收入分别为 267/72/106亿元，分别 yoy+7.6%/2.0%/13.8%， 分别占收入 59%/16%/23%。运维收入较快增长，其中矿山/水泥运维收入分别 yoy+22.5%/2.5%。 23FY 末， 公司在执行矿山运维服务项目 281个，完成供矿量 6.5亿吨， yoy+25%；在执行水泥运维服务生产线 56条，年提供产能超 1亿吨， yoy+23%。分地区， 23FY 境内/境外收入分别为 255/201亿，分别 yoy+2.0%/14.4%。 盈利能力持续改善，工程毛利率较大幅度提升公司 23FY 毛利率 19.4%， yoy+2.1pct；单 Q4毛利率 21.2%， yoy+2.3pct。 23FY 工程 /高端装备 /运维毛利率分别为 15.7%/25.5%/21.8%，分别yoy+3.5/+1.4/-0.9pct。运营效率提升致工程盈利能力较大幅度改善。23FY费用率 yoy+1.2pct至 10.5%，主要系财务/研发费用率分别 yoy+1.0/0.2pct至 0.6%/4.0%。减值、投资损失加大，少数股东损益影响减小。 23FY 归母净利率 6.4%， yoy+0.4pct；单 23Q4归母净利率 6.4%， yoy+1.1pct。 资产负债表持续夯实，现金流大幅改善23FY 末资产负债率 62.1%， yoy-0.2pct。有息负债比率 13.5%， yoy+0.4pct。 23FY 两金周转天数 161天， yoy+15天。23FY 经营性现金流同比多流入 24.0亿至净流入 35.4亿；投资性现金流同比少流出 2.5亿至净流出 9.0亿。 竞争力持续提升商业模式持续优化，维持“买入”评级公司为全球水泥产业服务龙头， 运维、装备及工程服务“三足鼎立”态势基本形成，业务间互动及各自贡献不断加强。数字化智能化绿色化持续推进引领水泥产业变革进步， 公司竞争力持续提升、商业模式不断优化。 小幅上调公司 24-25年归母净利预测为 33/38亿元，新增 26年归母净利预测为 43亿元， yoy 分别+13%/14%/14%。 维持公司 2024年 15倍目标 PE， 目标价 18.72元， 维持“买入”评级。 风险提示： 水泥行业景气下行超预期、海外业务拓展不及预期、运维和装备业务发展不及预期、汇率波动风险

公司披露 2023年年报， 全年实现营业总收入 457.99亿元，同口径同比+6.9%，实现归母净利润 29.16亿元，同口径同比+14.7%，基本符合预期。 公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 4.00元（含税）。 Q4营收稳健增长，全年运维收入占公司营收比重同口径同比提升 1.4pct。 （1）全年工程/装备/运维分别实现收入 266.65/71.76/106亿元，同口径同比分别+7.6%/+2.0%/+13.8%，占公司营收比重分别为 58.2%/15.7%/23.1%，同比分别下降 0.3pct/下降 0.8pct/上升 1.4pct。 （2）分季度来看， Q1/Q2/Q3/Q4营收同口径同比增速分别是+0.6%/-2.1%/+18.1%/11.3%， Q3、 Q4营收增速较上半年明显提升，预计得益于前期新签订单陆续执行，结转收入。 毛利率上升反映运营效率提升成效，汇兑损失增加致财务费用率增加。 （1）公司全年毛利率为 19.4%，同口径同比提升 2.1pct，主要得益于工程业务毛利率改善，反映公司深化内部协同、持续提升运营效率的成效。 （2）分业务来看，全年工程/装备/运维毛利率分别为 15.7%/25.5%/21.8%，同口径同比分别+3.3pct/+1.4pct/-0.9pct，工程/装备/运维业务在公司毛利中的占比分别为 47.1%/20.5%/26.0%，同口径同比分别+6.2pct/-2.3pct/-2.5pct。 （3）公司全年期间费用率为 10.5%，同口径同比增加 1.2pct，主要是财务费用率同口径同比增加 1.0pct 所致，主要因尼日利亚奈拉贬值形成 2.27亿元汇兑损失。 （4）此外，公司计提博宇机电商誉减值 1.36亿元，国内水泥行业效益下滑导致信用减值损失增加 1.85亿元，影响归母净利率改善幅度。 经营活动现金流显著改善，负债率保持平稳。 （1）公司全年经营活动产生的现金流量净额为 35.36亿元，同口径同比增长 210%，主要得益于公司加强合同结算，积极督促项目回款。 （2）公司全年收现比为 81.9%，同口径同比-1.3pct，付现比为 74.5%，同口径同比-6.5pct。 （3）公司年末资产负债率为 62.1%，同口径同比下降 0.2pct。 境外在手订单高增长和新订单持续落地，为公司业绩持续稳健增长提供有力支撑。 公司 2023年末未完合同额达到 593.25亿元，同比增长 12%， 境内、境外未完合同额分别为 231.37亿元/361.88亿元，同比分别-4%/+26%。 2024年 3月，公司公告新签沙特东方水泥生产线 EPC 总承包合同，合同金额 2.71亿美元。 盈利预测与投资评级： （1）公司是全球最大的水泥技术装备工程系统集成服务商，整合完成强化综合竞争力。 （2）多年海外专业项目积淀铸就了公司领先的国际化属地化运营管理能力，作为中建材集团国际化发展先锋官，公司有望抓住“一带一路”高质量发展机遇。 （3）公司秉持“一核双驱、三业并举”顶层设计，推动结构优化调整，装备、运维业务有望加速成长，整体经营质量有望进一步提升。 （4）我们预计 2024-2025年归母净利润分别为33.60/39.33亿元（前值为 34.33/40.75亿元），新增 2026年归母净利润预测为 44.87亿元， 3月 26日收盘价对应市盈率分别为 8.6/7.3/6.4倍，维持“买入”评级。 风险提示： 水泥工程需求不及预期、业务结构调整速度不及预期、订单转化不及预期、海外经营风险。

业绩稳健增长，在手合同充足，盈利能力提升。2023 年公司实现营业收入457.99 亿元（+6.94%），实现归母净利润29.16 亿元（+14.74%），新签合同总额616.44 亿元（+17.82%）。截至2023 年底，公司未完合同额为593.25 亿元（+12.46%），业绩增长可持续性有保障。2023 年综合毛利率19.43%（+2.09pct），净利率6.96%（+0.95pct），盈利能力提升主因高毛利的运维业务增长较快。 分业务看：三大主业协同发展，以工程服务为主，大力发展高端装备，加快运维服务商转型。1）工程技术服务实现营业收入266.65 亿元（+7.55%），新签合同额390.67 亿元（+20.75%）；2）高端装备制造实现营业收入71.76 亿元（+1.98%），新签合同额74.12 亿元（+13.86%），2023 年并购合肥院，加快整合装备业务，市占率快速提升；3）生产运营服务实现营业收入106.00 亿元（+13.83%），新签生产运营服务合同额135.86亿元（+14.03%）。分地区看：境外新签订单高增55%，境外市场空间广阔。 1）境内2023 年实现营业收入254.93 亿元，同比增长1.99%，占比55.66%，境内新签合同额283.37 亿元，同比减少8.09%，占比45.97%；2）境外2023 年实现营业收入200.87 亿元，同比增长14.41%，占比43.86%，境外新签合同额333.07 亿元，同比增长55%，占比54.03%。 提高分红比例，整合集团内产业链资源，海外业务拓展加速。1）公告未来三年（2024-2026）股东回报规划，明确每年现金分红率不低于40%，高于近几年分红水平。2）与天山股份共同对中材水泥以现金方式增资共计82.3 亿元。中材水泥主要在海外经营水泥和骨料业务，本次增资可促进中材国际、中材水泥深度协同，进一步打开出海空间。 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。公司2023 年业绩稳健增长，在手合同充足，大力发展高端装备，加快运维服务商转型，盈利能力显著提升，协同集团资源加速出海，提高分红增厚回报。预计公司2024-2026 年归母净利润33.3/39.4/42.5 亿元，每股收益1.26/1.49/1.61 元，对应当前股价PE 为8.64/7.31/6.76X。综合绝对估值和相对估值，公司合理估值13.4-14.3 元，较当前股价有22.7%-31.3%溢价，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；水泥行业风险；国际投资经营风险；汇率风险；盈利预测与估值风险等。

事件： 公司发布 2023 年年报。 业绩如期稳健提升， 水泥运维新签订单高增长。 2023 年公司实现营业收入457.99 亿元，同比增加 6.94%； 实现归母净利润 29.16 亿元，同比增长 14.74%；实现扣非后归母净利润 26.77 亿元，同比增长 26.84%。 按业务类型， 工程技术服 务 /高 端 装 备 /生 产 运 营 实 现 营 业 收 入 266.65/71.76/106 亿 元 ， 同 比 增 长7.55%/2%/13.83%。 2023 年，公司新签合同额 616.44 亿元，同比增长 18%， 其中， 水泥运维新签合同 27.36 亿元，同比增长 61%， 工程技术服务新签合同390.67 亿元，同比增长 21%。 盈利能力有所提升，现金流明显改善。 2023 年，公司综合毛利率为 19.43%，同比提升 2.09pct，净利率为 6.96%， 同比提升 0.95pct，盈利能力有所提升。其中，工程技术服务毛利率 15.73%，同比提升 3.47pct，境外业务毛利率为21.2%，同比提升 4.24pct。 2023 年，公司经营活动产生的现金流量净额为 35.36亿元，较 2022 年多流入 23.96 亿元， 改善主要是由于公司加强合同结算，积极督促项目回款所致。 投资活动产生的现金流量净额为-9.04 亿元，较 2022 年少流出 2.48 亿元，主要是上年同期购买绿色数智双碳创新中心及支付博宇机电股权款金额较大所致。 筹资活动产生的现金流量净额为-17.08 亿元，较 2022年多流出 9.92 亿元，主要是本年借款净流入减少及支付同一控制下收购合肥院股权款所致。 加快数智、低碳转型， 积极拓展“一带一路” 沿线。 2023 年公司加大科技攻关力度，强化关键核心技术攻关，研发费用 18.42 亿元，同比增长 13.22%。在数字经济大背景下，公司全力推动数字化战略落地执行，组建中材国际智能科技有限公司，打造数字中材国际建设服务商和工业智能化整体解决方案服务商。 在“双碳“ 大背景下，公司大力推进绿色低碳技术研发与产业化应用，全球水泥行业全氧燃烧耦合碳捕集技术规模最大、中国建材集团水泥板块首个碳捕集项目——青州中联年产 20 万吨二氧化碳全氧燃烧富集提纯示范项目顺利点火； 公司相继成功签约欧洲两条工业化应用的全氧燃烧熟料线工程项目。公司自主研发的绿色低碳水泥工厂数字化设计建造技术成功应用于铜川尧柏、玉山南方等生产线。 2023 年，公司境外新签订单增速亮眼，新签合同额 333.07 亿元,同比增长 55%，增量主要来自于“一带一路”沿线国家的基建需求、高端装备需求和水泥运维服务需求。 受疫情放开后经济回暖影响，境外市场将呈现恢复性增长的局面，“一带一路“沿线市场空间广阔。 投资建议： 公司是水泥工程行业龙头企业，将充分受益于“双碳”背景下的水泥行业转型升级；公司作为国际工程承包企业，将充分受益“一带一路” 沿线带来的业务机会。预计公司 2024-2026 年营收分别为 499.64 亿元、 547.70亿元、 604.32 亿元，同比分别增长 9.09%、 9.62%、 10.34%，归母净利润分别为 33.83 亿元、 39.52 亿元、 43.83 亿元，同比分别增长 16.03%、 16.80%、 10.93%，EPS 分别为 1.28 元/股、 1.50 元/股、 1.66 元/股，对应当前股价的 PE 分别为8.51 倍、 7.28 倍、 6.56 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

事件：公司发布23Q4主要经营数据公告，23年公司新签合同额616亿元，yoy+18%，单23Q4新签合同额94亿元，yoy-51%。截止23Q4末，公司未完合同额为593亿元，yoy-5%，为22年收入的1.5倍。23年全年新签维持较好增长强度，单23Q4新签阶段有一定波动，在手订单充裕支撑收入增长动能。 运维新签增长动能强劲，QQ44工程技术服务阶段有压力分业务，23年工程技术服务/运维/高端装备制造分别新签391/136/74亿元，yoy分别+21%/14%/14%；单23Q4分别新签33/39/21亿元，yoy分别-76%/+52%/+15%。运维新签增长动能强劲，其中水泥运维贡献较好，23年水泥/矿山运维分别新签27/80亿元，yoy分别+61%/7%。高端装备较快增长有较好延续性，23Q4工程技术服务新签有压力。 分区域，23年境内/境外分别新签283/333亿元，yoy分别-8%/+55%，其中23Q4境内/境外分别新签45/49亿元，yoy分别-45%/-55%。单Q4境内/境外新签表现均有一定压力，22Q4因疫情管控优化致同期新签基数较高对表观增速有一定影响（如22Q4公司单独公告重大新签合同2个合计金额约5.2亿美元，vs23Q4单独公告重大新签合同1个金额约2.2亿欧元），同时亦有一定常规季节间波动因素。 中建材集团国际化先锋官，潜在股息率有吸引力公司是中建材集团国际化的“先锋官”（22年公司境外收入占43%），近年持续发挥境外属地化资源、工程建设经验丰富的优势，与集团兄弟单位密切合作，推动集团优势产业出海。近期公司增资中材水泥，是协同集团兄弟单位出海的又一举措，有利于促进公司业务的境外发展，同时公司作为参股股东，享有其境外业务布局潜在收益。前期公司公告提高未来分红指引，按24年分红指引下限计算，现价对应股息率4.3%，价值属性突出。 竞争力持续提升商业模式持续优化，维持“买入”评级公司作为全球水泥产业服务龙头，国际化内涵不断丰富，运维、装备及工程服务“三足鼎立”态势基本形成，业务间互动及各自贡献不断加强。数字化智能化绿色化持续推进引领水泥产业变革进步，公司竞争力持续提升、商业模式不断优化。维持前期盈利预测，预计公司23-25年归母净利润分别为28/32/37亿元，yoy分别+28%/14%/15%。维持公司2024年15倍目标PE，维持目标价18.28元，维持“买入”评级。 风险提示：水泥行业景气下行超预期、海外业务拓展不及预期、运维和装备业务发展不及预期、汇率波动风险

水泥工程全球龙头，工程+装备+运维渐成三足鼎立。公司是全球最大的水泥技术装备工程系统集成服务商，是国际少数具有完整产业链的企业；在水泥工程领域全球市场占有率连续14年保持世界第一。工程技术服务+装备制造业务+运维服务业务三大业务方向贯穿整个水泥产业链，目前工程技术服务营收占比2022年不到6成，毛利率更高的装备+运维的利润贡献近50%，公司目标是2025年末三块业务对利润贡献各占1/3，形成结构稳定持续的全球水泥工程全产业链龙头。 国内水泥置换技改驱动，海外高增长在手订单足。到2025年，水泥行业通过实施节能降碳行动带动整线和技改需求，我们测算我国水泥工程市场空间超270亿元，其中置换（新建）市场空间超140亿元，技改市场空间超130亿元；国外受益于“一带一路”基建需求新增，据水泥网，截至去年8月中资企业海外共有61条水泥熟料生产线投产运营；技改需求全球约有2400条（除国内）水泥熟料生产线，其中非新型干法700条，其余1700条新型干法线中，20年以上生产线约1000条，老线技改市场空间较大。公司截止去年前三季度国内订单逆势保持5%增长，韧性十足，海外订单增长169%，在手订单充足达624亿元。 股东大力支持，并购同业资产做大做强，拟增资中材水泥海外业务强强联动。在大股东中建材的支持下，公司2021-2023年密集收购集团同业资产，包括2021年收购北京凯盛、南京凯盛，运维服务方面2022年收购智慧工业、安瑞智达完善运维布局；装备制造方面在2022年收购博宇机电，2023年顺利收购合肥院；系列收购使公司得到了跨越式发展；2023年12月公司拟与天山水泥共同增资中材水泥，强强联合下预计可显著拉动公司境外对应的水泥工程、装备、运维三大业务需求，未来境外业绩的成长确定性高。 股权激励业绩确定性高，提高分红比增厚股东回报。公司2021年发布股权激励方案，考核目标为归母净利润年复合增长率不低于15.5%，加权ROE分别不低于14.9%/15.4%/16.2%；公司未来业绩的确定性较高。23年12月公司发布未来三年分红计划，即2024-26年，公司承诺股利支付率将不低于40%；20-22年公司分红比率分别为35.3%/28.8%/36.1%。 投资建议我们预计2023-2025年，公司实现收入439.70/511.44/585.42亿元，同比增速13.3%/16.3%/14.5%，归母净利润26.59/33.03/38.35亿元，同比增速21.2%/24.2%/16.1%，EPS1.01/1.25/1.45元，对应12月29日9.34元收盘价8.98/7.23/6.23xPE。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示海外市场推动不及预期；政策推动不及预期；成本高于预期；系统性风险。

公司与天山股份拟共同对天山股份全资子公司中材水泥以现金方式增资共计 82.3 亿元；其中公司增资 40.9 亿（其中 40 亿计入注册资本，其余计入资本公积），天山股份增资 41.5 亿。增资完成后，中材水泥注册资本将由18.5 亿增加至 100 亿，公司、天山股份分别持有中材水泥 40%、 60%股权。公司亦公告未来三年（2024-2026 年）股东回报规划，在保证公司能够持续经营和长期发展的前提下，如公司无重大投资计划或重大现金支出等事项发生，公司在足额提取法定公积金、任意公积金以后，公司每年以现金方式分配的利润应不低于当年实现的可供分配利润的 40%。 协同中材水泥出海， 国际化战略进一步深化中材水泥是中建材集团基础建材国际化业务平台， 目前在境外投资拥有 3个基础建材生产运营项目。 截止 2023/10 末，中材水泥合并总资产 43.1 亿元，净资产 25.3 亿元。 23M1-10 分别实现合并营收/归母净利 7.5/1.6 亿元。 增资后，中材水泥发展中涉及技术、装备、工程、运维等服务，同等条件下，优先选用中材国际提供服务，有利于促进公司工程、装备、运维业务的境外发展， 同时公司作为参股股东，享有其境外业务布局潜在收益。本次增资是公司协同集团兄弟单位出海的又一尝试，集团国际化战略加速推进，公司扮演重要角色， 国际化战略或亦持续受益。 分红比例指引提升， 潜在股息率有吸引力公司规划 24-26 年以现金方式分配的利润不低于当年可供分配利润的 40% （vs 20-22 年公司分红比率分别为 35.3%、 28.8%、 36.1%），下限分红要求高于近年分红水平，预计公司分红比率中枢性提升，显示公司对股东回报的高度重视。我们预测公司 23 年归母净利润 28.2 亿元， 假设 24 年按下限分红比率 40%计算， 现价对应股息率 4.5%，有较好投资吸引力。 国际化内涵持续丰富，商业模式不断优化， 给予“买入”评级预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 487/549/621 亿元， 同比增速分别为 25%/13%/13%，归母净利润分别为 28/32/37 亿元， 同比增速分别为28%/14%/15%。 公司国际化内涵不断丰富， 运维、装备及工程服务“三足鼎立”态势初步形成。数字化智能化持续推进引领水泥产业变革，公司水泥产业综合服务商竞争力有望持续深化。 看好公司动能及商业模式优化前景，给予公司 2024 年 15 倍 PE，目标价 18.28 元， 给予“买入”评级。 风险提示： 水泥行业景气下行超预期、海外业务拓展不及预期、运维和装备业务发展不及预期、汇率波动风险

事件描述公司今日发布公告： 1）与天山股份共同增资中材水泥，其中公司增资 41 亿元，增资后持有中材水泥 40%股权； 2）中材国际发布 2024-2026 年股东回报计划，每年以现金方式分配利润不低于可供分配利润的 40%。 事件评论 与天山股份共同增资中材水泥，海外快速扩张可期。中材水泥主要在海外经营水泥和骨料业务，是中国建材集团基础建材国际化业务平台，目前拥有三个境外基础建材投资项目：赞比亚工业园、蒙古国蒙欣水泥生产线、尼日利亚骨料生产线。本次中材国际、天山股份拟共同对天山股份全资子公司中材水泥以现金方式增资共计 82 亿元；其中公司增资 41亿元，增资后持有中材水泥 40%股权。本次增资将大幅推动中材水泥未来境外水泥投资的增加和扩张。 与集团深度协同，未来出海空间有望进一步打开。 从影响上看，一方面中材国际水泥可以依托全产业链优势以及海外属地化优势，充分赋能中材水泥出海；另一方面，中材水泥在海外拓展过程中，也将优先选用中材国际提供的技术、装备、工程、运维等。中材国际与集团的深度协同，将有助于中材国际海外市场进一步打开，并助力运维、装备等业务的开拓。中材国际也能借助中材水泥的发展，获得产业投资渠道与持续收益平台。 提升分红水平，股东回报进一步提升。公司发布未来 3 年股东回报计划，其中 2024-2026年每年以现金方式分配利润不低于可供分配利润的 40%。与近年分红率相比， 40%的分红比例高出近 10 年最高分红率，分红率大幅提升一方面提升了股东回报（按 2024 年 33亿业绩、40%分红率测算，对应当前市值股息率超过 5%），同时也是公司运维、装备等业务占比不断提升、业务结构持续优化的结果。 三驾马车助力转型， 海外开拓加速推进。 业务模式上看，公司工程、装备、运维等三驾马车目前发展日趋均衡，纯工程业务占比日趋下降，运维、装备业务已经能为未来稳健增长提供支撑；订单方面看，今年以来公司订单高速增长，前三季度新签增长 58%，其中海外新签订单增长 169%，并且新签订单的高增已经逐步传导至收入业绩层面， Q3 单季度实现收入增速 18%，环比大幅提升。预计随着订单进一步落地，叠加股权激励的指引，公司全年业绩有望实现高增。 综合来看，公司业务结构持续优化，海外空间有望进一步打开，当前时点有望迎来估值与业绩的双击。预计 2023、 2024 年公司实现归属净利润分别为 28、 33 亿元，对应当前收盘价 PE 仅为 9.0、 7.6 倍，具备较强向上弹性，当前时点继续重点推荐。 风险提示1、宏观经济风险：水泥需求与宏观经济、基础设施建设、房地产投资等因素息息相关，中国刚刚走出疫情的困扰，国内经济发展面临复杂性、严峻性，直接影响水泥产线投资，进而影响公司业绩。 2、原材料价格波动风险：随着公司装备制造和运维经营规模的扩大，受水泥装备、备品备件原材料价格的影响就越大，如果原材料价格持续上涨，将导致公司业务盈利水平降低，压缩利润空间。 3、境外经营风险：公司在多个海外国家和地区开展业务，当地政治、经济、宗教信仰、民俗等存在差异，需要注意与当地政府和业主建立良好合作关系。 4、汇率风险：公司境外合同以美元和欧元作为主要结算货币，部分合同涉及当地小币种结算，面临较大的汇率波动风险，影响公司盈利

事件：（1）公司发布关于增资中材水泥暨关联交易的公告，公司与天山股份拟对天山股份全资子公司中材水泥以现金方式增资共计82.32亿元，其中公司增资40.86亿元，增资完成后，公司持有中材水泥40%股权。（2）公司发布未来三年股东回报规划（2024-2026年）。参股中材水泥，充分发挥公司国际化、属地化方面核心优势。中材水泥作为中国建材集团基础建材板块专注于国际化的投资运营管控平台，此前已完成国内水泥资产的剥离，并开展国际化拓展的相关市场调研工作。公司现金增资中材水泥，将充分发挥中材国际国际化、属地化的长期积淀和核心优势，有助于中材水泥在“竞争优势、区域领先、风险可控”原则下加速境外基础建材投资布局。境外基础建材投资有望成为公司新一成长曲线。中材水泥在境外已投资3个基础建材生产运营项目，拥有水泥200万吨/年、骨料200万吨/年、商混20万方/年、烧结砖6000万块/年的产能，2023年1-10月中材水泥合并实现营业收入7.50亿元，净利润1.64亿元。公司与天山股份共同向中材水泥现金增资82亿元，将为其海外并购重组和建设水泥等基础建材项目提供充足资金支持。 在国内水泥需求进入下行期的同时，海外以一带一路沿线为代表的发展中国家随着经济发展、基础设施建设和城市化的推进，人均水泥消费量有较大成长空间，中材水泥投资布局海外市场，不仅市场空间广阔，借助公司国际化属地化优势也有望获得良好的回报率。境外基础建材业务投资有望成为公司新一成长曲线。《未来三年股东回报规划》确定持续稳定现金分红回报股东。公司明确如无重大投资计划或重大现金支出等事项发生，在足额提取法定公积金、任意公积金以后，2024-2026年每年以现金方式分配的利润应不低于当年实现的可供分配利润的40%。盈利预测与投资评级：（1）公司是全球最大的水泥技术装备工程系统集成服务商，整合完成强化综合竞争力。（2）多年海外专业项目积淀铸就了公司领先的国际化属地化运营管理能力，作为中建材集团国际化发展先锋官，公司有望抓住“一带一路”高质量发展机遇。（3）公司秉持“一核双驱、三业并举”顶层设计，推动结构优化调整，装备、运维业务有望加速成长，整体经营质量有望进一步提升。（4）我们维持公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为29.40/34.33/40.75亿元，12月4日收盘价对应市盈率分别为8.5/7.2/6.1倍，维持“买入”评级。风险提示：水泥工程需求不及预期、业务结构调整速度不及预期、订单转化不及预期、海外经营风险。

公司发布三季报。2023年前三季度，公司实现营收 315.10亿元（+5.06%），归母净利润 20.02亿元（+7.53%），扣非归母净利润 20.06亿元（+26.17%）；第三季度，实现营收 109.60亿元（+18.13%），归母净利润 6.34亿元（+9.78%），扣非归母净利润 6.84亿元（+23.94%）。 境外新签合同金额大幅增长，保障公司长期成长空间。2023年前三季度，公司新签合同金额 522.33亿元（+58%），其中境内 238.19亿元（+5%），境外 284.14亿元（+169%）。分产品来看，工程技术服务、高端装备制造、生产运维服务、其他新签合同金额分别为 357.29亿元（+95%）、53.32亿元（+14%）、96.46亿元（+3%）、15.25亿元（+99%）。生产运维服务中矿山运维 56.67亿元（-3%）、水泥运维20.08亿元（+70%）。第三季度，新签合同金额 116.34亿元（+30%），其中境内 47.85亿元（-13%），境外 68.50亿元（+96%）。分产品来看，工程技术服务、高端装备制造、生产运维服务、其他新签合同金额分别为 61.49亿元（+61%）、14.15亿元（+1%）、33.16亿元（-7%）、7.54亿元（+312%）。生产运维服务中矿山运维 18.94亿元（-20%）、水泥运维 7.08亿元（+50%）。前三季度，公司新签境内外水泥矿山技术装备与工程合同 309.12亿元（+50.21%）。其中，新建生产线合同 268.95亿元（+61.74%）；老线技改合同 40.17亿元（+1.69%）。截至三季度末，公司未完合同额 627.67亿元（+3.70%）。 投资建议：公司作为国内乃至世界水泥工程业务龙头企业，背靠中大股东中国建材，其技术、产品、客户、资金和服务优势卓越，在国外市场竞争中具备显著优势。公司有望显著受益“一带一路”发展，目前充足的在手订单有望为公司未来几年业绩保驾护航。预计公司 2023-2025年营收分别为 426.55、498.33和 574.68亿元，归母净利润分别为 26.89、33.20和 39.57亿元，对应 PE 分别为 9.71、7.86和 6.60倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求减弱，行业竞争加剧，原材料价格上涨等。

事件： 公司发布 2023年三季报。 业绩如期稳健提升， 新签订单同比增长超过 50%。 2023Q1-3公司实现营业收入 315.10亿元，同比增加 5.06%； 实现归母净利润 20.02亿元，同比增长7.53%； 实现扣非后归母净利润 20.06亿元，同比增长 26.17%。 2023Q1-3，公司新签合同额 522.33亿元，同比增长 58%；其中，境内新签合同额 238.19亿元，同比增长 5%，境外新签合同额 284.14亿元，同比增长 169%。截至 2023年 9月末，公司未完合同额（即有效结转合同额）627.67亿元，较 6月末增长3.70%，为公司稳健运营提供有力保障。 盈利能力小幅提升，现金流明显改善。2023Q1-3，公司综合毛利率为 18.62%，较去年同期提升 2.51pct，净利率为 6.88%，较去年同期提升 0.64pct，盈利能力小幅提升。 2023Q1-3，公司经营活动产生的现金流量净额为-0.14亿元，较去年同期少流出 7.11亿元， 投资活动产生的现金流量净额为-2.11亿元，较去年同期少流出 11.33亿元。 经营活动产生的现金流量净额同比改善主要是由于公司加强合同结算，积极督促项目回款，三季度现金流好转。 工程、运维、装备三轮驱动，“一带一路”持续发力。 2023Q1-3，公司境外新签订单增速亮眼，新签合同额 281.14亿元,同比增长 169%，增量主要来自于“一带一路”沿线国家的基建需求。 2023年是“一带一路”十周年， 第三届“一带一路”峰会在北京成功召开，期间，公司与参加峰会的埃塞俄比亚、津巴布韦、哈萨克斯坦、吉布提等多国高级别代表团展开在水泥、矿产资源、绿色建材、物流等领域的合作交流。除传统水泥 EPC 业务外，公司海外工程业务的增量来源于高端装备研发智造平台、新的运维体系、属地化产业布局的转化。公司通过对“一带一路”沿线地区新建水泥生产线的运营维护，对自主研发的新型干法水泥生产线核心技术和装备的出口，对水泥和矿业开展数字化产品服务，利用与工程总承包业务的协同优势带动工程项目的拓展，积极向工程、运维、装备综合服务商转型。 投资建议： 公司是水泥工程行业龙头企业，将充分受益于“双碳”背景下的水泥行业转型升级；公司作为国际工程承包企业，将充分受益“一带一路”十周年带来的业务机会。预计公司 2023-2025年营收分别为 446.40亿元、 508.90亿元、 573.10亿元，同比分别增长 14.99%、 14.00%、 12.62%，归母净利润分别为 25.74亿元、 29.52亿元、 34.12亿元，同比分别增长 17.31%、 14.70%、15.59%， EPS 分别为 0.97元/股、 1.12元/股、 1.29元/股，对应当前股价的 PE分别为 10.14倍、 8.84倍、 7.65倍，维持“推荐”评级。 风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

营收提速明显，现金流同比改善分季度看，公司 2023年 Q1/Q2/Q3分别 实现营业收入100.14/105.36/109.60亿元，同比 +0.63%/-2.16%/+18.13%（统一采用调整后口径），营收增速边际提升明显，归母净利润 6.17/7.51/6.34亿元，同比+5.52%/+7.37%/+9.78%，增速环比稳步提升。 2023年前三季度营业收入 315.10亿元，同比增长 5.06%，归母净利润 20.02亿元，同比增长 7.53%，扣非归母净利润 20.06亿元，同比增长 26.17%，扣非归母净利润增速较高主要系上年同期合肥院等资产贡献归为非经常性损益。 盈 利 能 力 来 看 ， 2023年 Q1/Q2/Q3销 售 毛 利 率 分 别16.93%/19.70%/19.12%，同比+0.54/+4.22/+2.56pct，归母净 利 率 分 别 6.17%/7.13%/5.78% ， 同 比 +0.68/+1.28/-0.52pct。 Q3净利率同比略有下滑，主要由公允价值变动、投资净收益损失、汇兑损益增加造成： 1） Q3公允价值变动损益-4523万元，同比多损失 2372万元，对业绩有所拖累。 2） Q3投资净收益为-5065万元，同比多损失 2631万元。 3） Q3尼日利亚奈拉等国贬值导致公司汇兑损失增大。 Q3销售/管理/研发/财务费用率分别 1.0%/4.1%/4.5%/0.8%，同比-0.7/-0.6/+0.1/+3.0pct。 现金流来看， 前三季度经营现金流净额-0.14亿元，去年同期-7.25亿元，净流出额同比收窄 7.11亿，现金流显著改善。 境外业务高速扩张，水泥工程领先地位再次凸显公司前三季度新签合同 522.33亿元，同比+58%，目前公司未完合同额为 627.67亿元，较上期上涨 3.70%，在手订单储备充足。单 Q3新签合同 116.34亿元，同增 30%。 分区域看， 公司 Q3境内/境外新签合同 47.85/68.50亿元，分 别 同 比 -13%/+96% ， 前 三 季 度 境 内 / 境 外 分 别 新 签238.19/284.14亿元，同比+5%/+169%，海外业务继续高速扩张，如非洲的埃塞俄比亚、尼日利亚、摩洛哥等均有新项目签约和启动，“一带一路”国家如吉尔吉斯斯坦、乌兹别克斯等建设需求强劲。 分产品看，公司 Q3工程技术/高端装备/生产运营分别新签订单 61.49/14.15/33.16亿元，分别同比+61%/+1%/-7%，工程技术业务放量高增，生产运营中，矿山运维/水泥运维分别新签 18.94/ 7.08亿元，分别同比-20%/+50%，水泥运维表现亮眼。前三季度工程技术/高端装备/生产运营分别累计新签357.29/53.32/96.46亿元，分别同比+95%/+14%/+3%。 前三季度，公司新签境内外水泥矿山技术装备与工程合同309.12亿元，同比上涨 50.21%。其中，新建生产线合同268.95亿元，同比上涨 61.74%；老线技改合同 40.17亿元，同比上涨 1.69%，彰显公司水泥工程领域的全球领先地位。 行业智能化转型打造新增长极，积极赋能全产业链升级积极把握水泥行业智能化转型重大机遇。 按照中材国际数字化战略规划， 2023年 7月，南京凯盛正式更名为中材国际智能科技有限公司， 目前已开启数字化战略转型，并将集合中材国际数字智能相关资源和业务，建设中材国际统一的数字化和工业智能化业务平台，打造 SINOMA 数字智能品牌，持续提升中材国际综合竞争力和影响力。 赋能全产业链，助力铜川冀东万吨线达到国际领先水平。 近日，由中材智能科技提供系统整体设计的金隅冀东水泥铜川公司“万吨级水泥生产线全流程智能化关键技术研发及应用”项目，被鉴定为国际领先水平。中国建筑材料联合会鉴定委员会一致认为，该项目研发了多维度实时控制技术、生产工况异常识别系统、全自动煤粉检测分析系统、出厂水泥留存样全过程自动化系统等，实现了水泥生产质量智能预测优化和闭环管理，达到智能制造能力成熟度等级四级。生产线投入运行后，系统运行平稳可靠，产能发挥优势突出，各项运行指标均处于国际领先水平。 盈利预测预测公司 2023-2025年收入分别为 472. 10、 534.84、 615.06亿元， EPS 分别为 0.96、 1. 13、 1.32元，当前股价对应 PE分别为 10.6、 9.0、 7.7倍，给予“买入”投资评级。 风险提示1）海外订单增长不及预期； 2）国内水泥行业持续下行； 3）智能化改造不及预期； 4）运维服务业务发展不及预期； 5）汇兑损益风险。

Q3营收净利稳步提升，公司经营稳健23Q1-3公司实现营收 315亿，同比+5.1%，归母净利 20亿，同比+7.5%，扣非净利润为 20.1亿，同比+26.2%；其中 Q3单季实现营收 110亿，同比+18.1%，归母净利润为 6.3亿，同比+9.8%， 扣非净利润 6.8亿，同比+23.9%，扣非利润增速快于归母净利润增速主要系 Q3公允价值变动损益同比多减650.89万元以及非流动资产处置收益同比减少 1134.05万元。 新签合同大增，看好公司海外市场23Q1-3公司新签合同为 522亿，同比+58%，其中工程技术服务新签合同357亿，同比大增 95%，水泥运维新签订单 20亿，同比增长 70%。 Q3单季度新签订单同比增长 30%，其中工程技术服务/高端装备制造/生产运营服务/水泥运维新签订单分别同比+61%/+1%/-7%/ +50%。境外新签订单保持高速增长， 23Q1-3境外新签订单同比+169%， Q3单季度同比+96%，随着“一带一路”持续催化，我们看好公司海外市场持续提升。截至 23Q3末，公司未完成合同额 627亿，同比增长 3.7%，为同期收入的 2倍，在手订单充足饱满。 盈利能力持续提升，商业模式持续优化带动毛利率向上23Q1-3毛利率为 18.6%，同比+2.51pct； Q3单季度毛利率为 19.12%，同比+2.56pct，商业模式的持续优化带动毛利率向上。 23Q1-3期间费用率为9.86%，同比+1.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.02pct/+0.08pct/+0.06pct/+1.04pct，财务费用主要系受到尼日利亚奈拉贬值产生汇率损失以及 5亿元超短期融资券到期兑付利息所致。 23Q1-3资产及信用减值损失为 1.37亿，同比增加 0.89亿元，占营收的比重提升 0.26pct。 综合来看， 23Q1-3净利率水平小幅提升 0.63pct 至 6.88%。23Q1-3公司 CFO净额为-0.14亿元，同比少流出 7.11亿元，主要系公司加强合同结算，积极督促项目回款，其中收/付现比分别变动-3.78pct/-6.67pct。 看好商业模式优化及利润率边际改善， 维持“买入”评级我们认为公司运维、装备业务高成长， 在手订单充足， 看好公司商业模式持续优化以及利润率边际改善趋势， 股权激励激发增长动能， 公司国际业务布局有望持续受益“一带一路”景气向上。 考虑到订单转化可能不及预期， 我们预计公司 23-25年归母净利分别为 24.8、 29.0、 33.6亿元（前值为 29、 33、 38亿元），对应 PE 为 10.81/9.24/7.97倍， 考虑到可比公司 24年平均 18倍，我们认可给予 24年 12倍 PE，对应目标价为 13.2元， 维持“买入”评级。 风险提示： 战略执行弱于预期、电力及基建投资低于预期、减值风险、新能源业务拓展不及预期。

事件： 公司披露 2023年三季报，前三季度分别实现营业总收入、归母净利润 315.10亿元/20.02亿元，较同期调整后口径分别增长 5.1%/7.5%，单三季度实现营业总收入、归母净利润 109.60亿元/6.34亿元，较同期调整后口径分别增长 18.1%/9.8%。 单季收入增长提速，毛利率延续改善态势。 （1） 公司 Q3单季收入同口径同比增长 18.1%，较 Q2单季增速大幅加快 20.2pct，预计主要是前期高增长的订单结转拉动，以及同期基数降低所致。 （2） 公司 Q3毛利率为 19.1%， 同口径同比提升 2.3pct，环比略有减少 0.6pct，在工程收入加速增长的背景下仍延续 Q2以来的改善态势，预计主要得益于海外工程支出压缩项目毛利率改善。 （3） Q3单季净利率为 6.3%，同口径同比降低 0.6pct，环比 Q2降低 1.3pct，主要因 Q3财务费用率同口径同比增加2.7pct 至 0.8%，预计主要是汇率波动导致汇兑损失增加所致。 Q3销售/管理/研发费用率同口径分别减少 0.6/0.2/0.1pct，反映经营效率优化。 现金流显著好转，负债率环比下降。 公司前三季度经营活动产生的现金流量净额为-0.14亿元， 同口径同比增加 4.78亿元，主要得益于公司加强合同结算，积极督促项目回款，三季度现金流好转。 公司三季报资产负债率为 62.8%，环比中报-1.2pct，带息债务余额 60.00亿元，环比中报减少 28.48亿元，受益于现金流改善。 Q3新签合同保持高增长， 境外订单表现亮眼。 （1）Q3单季新签合同额116.34亿元人民币，同比增长 30%， 三季报未完合同额 627.67亿元，较上期上涨 3.7%，订单保障充足，有望继续支撑业绩增速回升。 （2）境外水泥工程及水泥运维表现亮眼，Q3工程/水泥运维分别新签合同额 61.49亿元/7.08亿元，同比分别增长 61%/50%， Q3境外合计新签合同额 68.50亿元，同比增长 96%，境外订单占比达到 59%。 盈利预测与投资评级： （1）公司是全球最大的水泥技术装备工程系统集成服务商，整合完成强化综合竞争力，股权激励充分激发管理层和核心骨干积极性。 （2）多年海外专业项目积淀铸就了公司领先的国际化属地化运营管理能力，作为中建材集团国际化发展先锋官，公司有望抓住“一带一路”高质量发展机遇。 （3） 公司秉持“一核双驱、三业并举”顶层设计，推动结构优化调整，装备、运维业务有望加速成长，整体经营质量有望进一步提升。 （4） 我们维持公司盈利预测， 预计 2023-2025年归母净利润分别为 29.40亿元、 34.33亿元、 40.75亿元， 10月 25日收盘价对应市盈率分别为 9.0倍、 7.7倍、 6.5倍，维持“买入”评级。 风险提示： 水泥工程需求不及预期、业务结构调整速度不及预期、订单转化不及预期、海外经营风险。