Q3单季度收入同比基本持平,业绩增速较上半年有所放缓。公司2017Q1-3实现营业收入743.08亿元,同比增长17.34%;归属净利润25.89亿元,同比增长15.45%;扣非后归属净利润24.94亿元,同比增长22.60%。其中Q3单季度营收241.24亿元同增0.30%,增速较上半年降低27.47pct;归属净利润8.56亿元同增6.77%,增速较上半年降低13.5pct。公司前三季度业绩增速不及收入增速,我们认为一方面是因为综合所得税率同比提升3.55pct,另一方面是因为营收和利润总额增加主要来自于环保和房地产板块,使得剔除少数股东损益后归属净利润净增加额减少(建筑业务增长预计受环保限产影响)。 归属净利率略微下滑,经营现金流持续净流出。2017Q1-3公司毛利率12.06%,同比下降0.92pct,其中Q3单季度毛利率同比增加0.60pct至13.10%,我们预计部分是受高毛利地产业务收入增长较快的影响;期间费用率为7.2%同比下滑0.31pct,其中销售费用率同比增加0.07pct至1.01%,管理费用率同比降低0.05pct至4.36%,财务费用率同比下降0.33pct至1.83%;归属净利率为3.48%同降0.06pct,主要受营业税金增加(8.36亿元,同增35.99%)和所得税率提升的影响。公司前三季度经营性现金流净流出73.88亿元,与上年同期现金流净流出相比增加52.97%,主要是公司本期房地产板块项目投入增加所致;收现比93.88%同比增加11.12pct,我们预计得益于本期收到的工程预收款增加较多。截至2017年9月底,公司应收账款、存货、预收账款和应付账款规模分别达到125.19亿、630.52亿、115.41亿和259.03亿元,较年初分别增加18.12%、62.28%、36.72%和15.02%。 Q3新签合同重现高增长,拟发行专项债加快PPP落地执行。2017前9月,公司累计新签合同额1804.98亿元,同比增长24.55%;其中Q3单季度新签545.62亿,同比增长49.61%,增速较上半年提高33.49pct。分区域看,公司国内新签合同1105.86亿元同增20.59%,占比61.27%,其中PPP项目签约849.74亿元,在国内订单占比达到76.84%;国外新签合同699.12亿元同增31.49%,占比38.73%。公司拟发行PPP项目收益专项债目前已获证监会批复,规模不超过16.5亿元,资金到位后可大大缓解公司在手PPP项目落地所面临的资金压力,利好公司综合盈利水平提升。 盈利预测与估值。预计公司2017-2018年的EPS分别为0.77元和0.95元,我们认为1)公司显著受益“一带一路”、PPP、国企改革等政策,2)葛洲坝绿园绿色应收账款一期资产支持专项计划的成功发行,加快公司绿色产业项目建设、运营、收购等步伐,利好环保业务长远发展并有利于提升估值,给予2017年18倍市盈率,6个月目标价13.86元,维持“买入”评级。 风险提示。PPP落地不及预期风险,回款风险。

受并表影响收入持续高增长,Q3归属业绩有所加速。2017Q1-3实现营业收入40.58亿元,同比增长96.07%;归属净利润3.05亿元,同比增长26.10%符合我们预期;扣非后归属净利润2.84亿元,同比增长39.13%,公司前三季度收入高增长主要是因为去年基数较低——所收购的EPTISA和TA分别于2016年8月底和9月下旬开始并表,我们预计四季度公司收入增速会回归正常水平。公司Q3单季度营收16.18亿同增91.23%,增速较上半年略降8.18pct;归属净利润1.53亿元同增32.13%,增速较上半年同增11.59pct;扣非后归属净利润1.44亿元同比大幅增加75.30%(上年同期因EPTISA债务豁免产生营业外收入较多),我们认为Q3归属业绩提速一方面得益于主业营收规模持续扩大,另一方面与EPTISA、TA经营业绩逐渐好转有关(2017H1分别亏损388万和41万大幅减亏)。 受海外业务并表影响,毛利率和净利率均有所降低。2017Q1-3公司毛利率27.53%,同比降低3.84pct,其中Q3单季度毛利率同比降低3.63pct至28.11%,预计毛利率下降是受低毛利的TA并表影响;期间费用率为14.52%同比下滑0.58pct,其中销售费用率同比减少0.19pct至2.31%,管理费用率同比降低0.48pct至11.23%,财务费用率同比提高0.09pct至0.98%(有息借款规模扩大增加利息支出);归属净利率为7.51%同降4.16pct。公司前三季度经营性现金流净流出4.12亿元,较上年净流出额减少30.20%,得益于经营性回款较支出同比增加较大;收现比91.78%同增19.84pct,我们预计跟公司施工业务收入占比下滑有关。截至2017年9月底,公司应收账款、存货、预收账款和应付账款规模分别达到45.84亿、1.05亿、5.05亿和15.80亿元,较年初分别增加23.98%、63.84%、27.74%和-0.54%。 EPTISA签订大单彰显国际竞争力,拟发行可转债加快国内环境监测市场拓展。近期Eptisa击败诸多国际知名工程咨询公司,中标由世行资助的印度国家水文工程技术援助和管理顾问咨询服务(TAMC)项目,竞标价近1700万欧元,有力彰显公司整合EPTISA后强大的国际竞争力,为EPTISA业绩持续改善奠定基础。公司公告拟发行不超过8.43亿元可转债,其中分别投资8127万和78213万元用于建设环境监测运营中心和区域中心,加快TA环境检测先进技术的引进、吸收与转化,促进TA先进的管理系统及环境保护技术在各区域的推广与应用,有效提升公司核心竞争力,扩大环境监测业务市占率。 盈利预测与估值。公司推出事业伙伴计划,进一步理顺员工长效激励体制,利好企业持续稳健发展,预计公司2017-2018年EPS分别为0.87元和1.10元,给予17年27倍的动态市盈率,6个月目标价23.57元,维持“买入”评级。 风险提示。应收账款回款风险,资金短缺风险。

单季度收入和业绩增速持续好转。公司2017Q1-3实现营业收入26.45亿元,同比增长12.90%;归属净利润1.30亿元,同比增长36.74%;扣非后归属净利润1.33亿元同增41.83%,公司业绩快速增长主要得益于:1)客户拓展力度加强助力营业收入稳步增长;2)“营改增”后营业税金及附加较上年同期减少49.42%;3)所得税率17.40%较上年同期下降8.66pct。分季度来看,2017Q1、Q2、Q3单季度营收分别为6.62亿元、9.17亿元和10.66亿元,同比增速分别为-6.20%、16.37%和25.58%;归属净利润分别为0.40亿元、0.30亿元和0.61亿元,同比增速分别为1.96%、40.63%和73.29%,公司的收入和业绩增速均呈现逐季提升的良好态势。公司预计2017年归属净利润为1.25亿元~1.69亿元,同比增速为15%~55%。 归属净利率略微提升,经营性现金流同比大幅改善。2017Q1-3公司毛利率15.10%,同比下降0.68pct,其中Q3单季度毛利率同比下降0.63pct 至14.57%;期间费用率为5.74%同比提升0.27pct,其中销售费用率同比提升0.16pct 至1.03%,主要是公司筹办“装饰物联网战略暨奇π 品牌发布会”和“奇信铭筑品牌发布暨理想人居畅想会”宣传费及运营“中国国际空间设计大赛”活动经费所致,管理费用率同比下降0.02pct 至3.11%,财务费用率同比提升0.13pct 至1.60%,主要是因为公司短期借款规模扩大增加利息支出;归属净利率为4.93%同比提升0.86pct,主要得益于投资收益增加、所得税率降低等因素。公司前三季度经营性现金流净流出0.71亿元,较上年净流出额减少89.21%,主要是因为公司加强项目资金管控和应收账款回收管理;收现比104.15%,同比提高12.61pct。截至2017年9月底,公司应收账款、存货、预收账款和应付账款规模分别达到24.72亿元、1.89亿元、1.58亿元和3.60亿元,较年初分别增加1.55%、28.44%、79.83%和-47.04%。 新签订单环比持续改善,设立合资公司加快海外市场布局。2016Q4-2017Q3单季度公司新签订单分别为9.3亿元、13.11亿元、12.80亿元和16.46亿元,中标未签订单分别为5.41亿元、4.63亿元、6.94亿元和5.30亿元,订单情况总体向好发展,有望带动收入和利润持续回升。此外,公司积极响应国家“一带一路”倡议,搭建香港奇信、澳门奇信等平台,近期香港奇信与印尼合资方共同投资设立合资公司(公司控股90%),进一步加大东南亚等海外市场的布局和拓展力度。 盈利预测与估值。我们预计公司17-18年EPS 为0.68元和0.87元,考虑公司积极布局新材料、新能源、物联网、供应链金融等新兴产业以打造新增长极,可获得一定估值溢价,给予公司17年50倍市盈率,6个月目标价34.22元,维持“增持”评级。 风险提示。订单下滑风险,回款风险。

业绩高增长符合预期,新签订单表现靓丽。2017Q1-3实现营业收入47.14亿元,同比增长93.62%;归属净利润4.59亿元,同比增长59.26%;扣非后归属净利润4.36亿元,同比增长55.31%。其中Q3单季度营收19.19亿元同增94.78%,增速较上半年提高1.95pct;Q3归属净利润1.90亿元同增71.18%,增速较上半年提升19.39pct。值得注意的是,如果剔除2016年上半年股权激励费用冲回的影响(则2016Q1-3业绩为2.43亿元),公司前三季度归属净利润同比增长88.69%,公司营收和利润的爆发主要受益于PPP 新签订单持续增长及有序落地。根据我们统计2017年以来公司公告签约或已中标合同情况,预计公司能够承接的工程额超过140亿元,已经超过2016年全年(122亿元),为后续业绩持续爆发打下坚实基础。 受“营改增”、投资收益减少、南兴建筑并表影响,归属净利率有所下滑。 2017Q1-3公司毛利率26.08%,同比降低2.81pct,其中Q3单季度毛利率同比降低2.75pct 至26.93%,预计主要是受“营改增”和南兴建筑并表的影响;得益于收入规模大幅增加,期间费用率为16.60%同比下滑1.62pct,其中销售费用率同比提升1.06pct 至1.06%(营销部门业务拓展所致),管理费用率同比降低1.48pct 至11.64%,财务费用率同比下降1.20pct 至3.90%;归属净利率为9.74%同降2.11pct,部分是受投资收益减少(较上年减少40%)的影响。值得关注的是,公司前三季度计提减值损失较上年减少46.85%,主要是按照账龄计提法减值准备减少所致(主要针对公司应收款,存货无需计提减值准备)。公司前三季度经营性现金流净流出3.17亿元,较上年净流出额减少41.34%,得益于公司加强工程管理力度回款增加;收现比83.89%同增1.23pct。截至2017年9月底,公司应收账款、存货、长期应收款、预收账款和应付账款规模分别达到7.81亿、49.21亿、33.21亿、3.68亿和21.11亿元,较年初分别增加3.80%、45.35%、52.12%、440.46%和41.54%。 积极发起产业基金,加快PPP 项目落地执行。2017年下半年以来,公司先后设立“杭汉基金”、“铁汉远晟基金”等合伙企业,规模分别为7.14亿元、2.15亿元,主要投向公司所中标的PPP 项目(比如出资设立PPP 项目公司)。通过设立产业基金参与 PPP 项目,一方面有助于减少公司承接PPP 的出资压力,扩大业务规模的同时改善现金流,另一方面也能借助金融机构专业的投资能力,提高PPP 项目承接质量,利好公司健康发展。 盈利预测与估值。公司在手订单充足且落地情况良好,第二期员工持股计划完成购买(成本12.19元)+2017年股票期权计划,员工激励充分业绩释放动力足,预计公司2017-2018年EPS 为0.55元和0.72元,给予17年30倍PE 估值,6个月目标价16.45元,维持“买入”评级。 风险提示。订单落地不及预期风险,资金短缺风险。

事项:公司发布三季度业绩公告,2017Q1-3收入19.30亿元,同比增长90.41%;归属净利润1.73亿元,同比增长70.40%;扣非后归属净利润1.72亿元,同比增长70.54%。 业绩持续高增长。公司2017年前三季度营收同增90.41%,业绩同增70.40%符合我们预期,其中2017Q3实现营收7.80亿元同增77.09%,增速较上半年下滑23.56pct,归属净利润0.70亿元同增73.60%,增速较上半年提高5.28pct。公司Q3单季度收入和业绩保持高增长主要得益于在手合同充裕释放业绩弹性。公司预计2017年归属净利润规模为2.09亿~2.51亿元,同比增长50%~80%。 Q3净利率下滑幅度缩窄,经营现金流大幅净流出。2017Q1-3公司毛利率17.76%同比降低4.23pct,其中Q3毛利率同降2.75pct 至16.63%,我们认为主要原因可能是结算项目的业务结构变化和营改增影响;期间费用率6.05%同降2.48pct,其中管理费用率同降2.17pct 至5.21%,财务费用率同降0.31pct 至0.84%,主要是因为收入增速远远大于费用增速(即便考虑上半年已计提881万元股权激励费用);公司归属净利率8.96%同降1.06pct,主要是受毛利率下滑和资产减值损失增加(较上年同期增加88.26%)的影响,但Q3单季度毛利率8.91%同降0.18%,降幅较上半年大幅收窄。公司前三季度经营性现金流净流出1.62亿元,较上年同期流出额增加108.60%,主要是因为公司业务处于快速扩张阶段,前期购买商品、劳务支付等开支显著增加所致(同比增长81.70%);收现比68.06%同降12.49pct。截至2017年9月底,公司应收账款、存货、长期应收款规模分别为4.56亿、7.68亿和7.29亿元,较年初分别增加-0.49%、-5%和338.42%。 新签合同靓丽,EPC 类项目占比较高,业绩爆发力强。据统计,2016年以来公司签署PPP 框架协议超过200亿,奠定长期成长基础;公司2017年Q1-3累计新签31.81亿超过2016年全年新签额(20.91亿元)表现靓丽,截至9月底累计已签约未完工订单40.18亿元,在手订单相对充裕。考虑到公司2017年至今单独公告的订单总额达到19亿元,其中80%以上来自于EPC 等施工类项目,我们认为公司较高的EPC 项目占比将显著提高在手合同落地效率,再加上公司近期拟实施配股增强资金实力,公司业绩爆发潜力值得期待。 盈利预测与估值。预计公司 2017-2018年 EPS 分别为0.94元和1.41元,考虑到公司在手订单饱满,配股计划将充实公司资金实力,业绩有望持续高增,给予公司17年30倍估值,合理价值为28.20元,维持“买入”评级。 风险提示。订单落地不及预期风险。

事项:公司发布三季度业绩公告,2017Q1-3收入62.33亿元,同比增长24.80%;归属净利润8.53亿元,同比增长19.89%;截至2017年9月30日,总资产168.24亿,同比下降10.44%,净资产76.90亿,同比上升7.71%。 业绩稳健增长符合预期。公司2017年前三季度营收同增24.80%,业绩同增19.89%,经营保持稳健态势符合我们预期,其中2017Q3实现营收27.45亿元同增20.28%,增速较上半年下滑8.33pct,归属净利润3.59亿元同增20.26%,增速较上半年提高0.65pct。公司业绩增长主要得益于收入规模扩大和毛利率的显著提升。公司预计2017年归属净利润规模为14.08亿~16.63亿元,同比增长10%~30%。 Q3毛利率同比继续提升,经营现金流大幅净流出。2017Q1-3公司毛利率27.59%同比提高9.35pct,其中Q3毛利率同增10.33pct 至27.06%,我们认为主要是得益于结算项目增加导致产生的结算利润较多(2017H1工程承包和成套设备业务毛利率达到33.58%同增15.20pct);期间费用率13.01%同增7.88pct,其中销售费用率略增0.09pct 至3.93%,管理费用率同降0.45pct 至3.82%,财务费用率同比大幅增加8.24pct 至5.26%,主要是受人民币升值产生汇兑损失的影响,我们预计前三季度公司汇兑损失达到3亿元; 公司归属净利率13.69%略降0.56pct,仍保持较高水平。公司前三季度经营性现金流净流出20.50亿元,较上年同期流出额增加29.40%,主要是因为公司在执行项目进展顺利导致支付工程款较多(应付账款较年初减少14.13亿);收现比75.12%同降13.67pct,主要是项目生效减少导致预收款规模下降(较年初减少11.2亿元)。截至2017年9月底,公司应收账款、存货规模分别为45.19亿和22.23亿元,较年初分别增加9.69%和7.76%。 海外新签表现靓丽,订单充裕保障中长期增长。公司前三季度海外新签合同额19.37亿美元已经接近2016年全年新签额(19.77亿美元),其中Q3新签合同5亿美元;前三季度公司国内业务新签合同额5.09亿元,其中Q3单季度新签1.42亿元。截至2017年9月末,公司海外业务在手合同余额89.03亿美元,是2016年收入的7倍左右。海外项目新签和融资生效是影响国际工程公司业绩的两大因素,公司目前在手合同充裕,且具有丰富的海外项目融资经验,在手合同生效概率较大,能够保障公司业绩中长期稳健增长。 盈利预测与估值。我们预计公司 2017-2018年 EPS 为 1.37元和 1.59元,公司显著受益“一带一路”战略,再次实施股票期权激励释放业绩动力,给予 17年 18倍的动态市盈率,6个月目标价 24.67元,维持“买入”评级。

事项:公司发布三季度业绩公告,2017Q1-3收入86.35亿元,同比增长72.29%;归属净利润8.66亿元,同比增长67.64%。 Q3收入和业绩增长继续提速,全年业绩增速50%~80%。公司2017年前三季度营收同增72.29%,业绩同增67.64%,其中2017Q3实现营收36.51亿元同增74.37%,归属净利润3.99亿元同增81.47%,较2017H1分别提高3.58pct和24.10pct。我们认为公司归属净利润大幅增长得益于:1)PPP订单高增长以及陆续落地带来工程施工收入规模爆发;2)毛利率提升和期间费用率下降。考虑到上半年处理非流动资产产生损益-1.23亿元,公司前三季度扣非后归属净利润9.84亿元,同比增长107.93%。公司预计2017年全年归属净利润同比增长50%~80%,利润区间为194302.59万元~233163.10万元。 受应收款减值和投资损失增加影响,归属净利率略有下滑。2017Q1-3公司毛利率29.93%,同比提升1.06pct;期间费用率13.45%同降2.11pct,其中销售费用率略升0.08pct至0.32%主要是公司苗木销售增加运费所致,管理费用率同降1.04pct至9.89%得益于规模效应,财务费用率同降1.15pct至3.24%;归属净利率10.03%同降0.29pct,主要是受资产减资损失(应收账款坏账计提)和投资损失(处理申能固废股权)增加的影响。公司2017Q1-3经营性现金流净流入7.23亿元,较上年同期增加236.29%,收现比64.97%同降10.37pct,我们认为公司现金流大幅好转,一方面是因为公司预收款增加较多以及继续加大工程回款力度取得一定效果,另一方面也得益于公司较好的付款控制节奏。截至2017年9月30日,公司应收账款、存货、预收账款、应付账款规模分别为62.98亿、113.46亿、21.27亿和67.56亿元,较年初分别增加22.91%、29.19%、102.96%和37.49%。 PPP订单高增长且落地有序,叠加员工激励充分,有力支撑业绩高增长。2017年以来,公司公告的PPP合同总额达到560亿元,较去年同期增长近70%,也远远超过2016年全年新签合同额(380亿),公司的非流动资产规模(45.85亿)、投资支付的现金(25.45亿)较6月底分别增加10.91亿和11.13亿元,说明PPP项目落地情况良好,为业绩持续高增长打下坚实基础。公司第二期员工持股计划已完成购买,成本价15.96元/股总规模14.76亿元,第三期员工持股规模上限9亿元,目前已成交0.97亿成本价20.66元/股,通过股权激励和员工持股,使得公司成长与员工利益高度绑定,业绩释放动力十足。 盈利预测与估值。预计公司2017-2018年EPS分别为0.81元和1.26元,考虑到1)公司PPP龙头优势显著,强大的融资能力保障项目落地效率,2)环保与全域旅游业务发展迅速,给予2017年30倍估值,合理价值24.37元,维持“买入”评级。 风险提示。业务毛利率下滑风险;资金短缺风险;PPP不及预期风险。

事项:公司发布三季度业绩预告,预计2017Q1-3实现营业收入78.62亿元同增86.90%,归属净利润4.11亿元同增65.87%。 业绩增长符合预期,全年高增长值得期待。公司2017年前三季度业绩同比增长65.87%,得益于在建项目及完成工作量较上年同期增加较多所致,其中Q3单季度营收36.23亿元同增62.26%,实现归属净利润1.53亿元同增32.11%,我们判断Q3业绩增速有所下滑可能是受到业务结构调整(养护业务收入及毛利率下滑)、原材料上涨(水泥价格上涨)、减值损失增加的影响。考虑到四季度一般是工程施工企业收入确认高峰,我们认为公司全年业绩能够维持高增长。 受益山东省内公路投资建设高峰,参与设立基金公司夯实长远发展基础。2017年前8月,我国公路建设投资1.31万亿元,同比增长26.7%,其中山东省内公路投资达471.25亿元,同比增长45.5%,景气度明显高于全国平均水平;我们预计山东省“十三五”高速公路通车里程新增约2252公里(较“十二五”增加112%),需投资额约2700亿元,为公司订单放量创造坚实的基础。作为山东省高速公路投资运营建设两大平台之一--山东高速集团控股子公司,公司近期联合另一大平台--齐鲁发展旗下山东通汇成立基金管理公司,一方面进一步增强公司在省内基础设施建设领域的拿单能力(2016年实现经营开发产值216.07亿元同增101%,2017H1实现经营开发产值137.91亿元与上年同期持平),另一方面借助基金公司投资环保、装配式建筑、高端制造、白酒、高端教育等新兴战略性产业,积极布局长远可持续发展。 PPP业务愈加得心应手,省外市场拓展步伐加快。根据财政部PPP项目库披露,截至2017年6月底,全国交通运输类PPP项目合计5.08万亿元,其中进入执行阶段金额合计0.91万亿,占比仅17.85%;市政工程类PPP项目4.4万亿元,其中进入执行阶段金额合计1.31万亿,占比仅29.83%,目前基础设施类PPP项目大部分尚未落地,为公司业务发展提供广阔的市场空间。公司2017年不断理顺PPP业务发展思路,并借此进一步开发了福建、新疆、江西等省外市场:新签萍乡市老城区海绵城市建设PPP项目(4.14亿),先后中标连城县市政基础设施PPP项目(5.58亿元)、尼勒克县S315线PPP项目(8.94亿)、尼勒克县马场大桥工程PPP项目(2.93亿元)。我们认为,公司是山东省国资委旗下公路建设领头羊,在政府资源、市场融资等方面优势明显,伴随着PPP市场规范程度不断提高,公司省外PPP业务有望爆发。 盈利预测及估值。公司在手合同充裕(预计超过200亿),叠加开工项目增加,预计公司2017-2018年EPS为0.55元和0.73元,考虑公司业绩高增长,及有望受益国改等,给予17年20倍市盈率,6个月目标价10.92元,“买入”评级。 风险提示。资金短缺影响项目落地风险,回款风险。

事项:公司发布三季度业绩预告修正公告,预计2017Q3业绩同比大幅增长170%~200%(半年报预计为0-50%),归属净利润为4045.71~4495.23万元。 家装业务持续发力叠加创域并表,助力业绩增速超预期。公司2017年前三季度实现超过4000万净利润,同比增长超过170%,远超市场预期,我们认为公司业绩呈爆发式增长主要得益于:1)传统家装业务拓展情势良好,A6自营店目前共有147家且每年新增15-20家新店面,客单价也由2014年的24万提升到目前的29万,截止6月底已签约未完工订单27.64亿,为业绩持续增长奠定坚实基础;2)上海创域并表贡献增量利润,上海创域自2016年8月开始并表(导致去年前三季度基数较低),按照业绩承诺,2017年净利润超过2000万元,51%权益利润超过1000万元;3)集艾设计经营不断向好,2017H1集艾实现净利润2645.6万元同比增长77%(公司持股60%)。 传统业务增长稳健,速美扭亏贡献业绩弹性。公司以A6为主的传统业务有望继续保持较快增长,一方面是受益市场布局扩大和公司品牌优势,订单量保持一定速度增长,另一方面受益衍生服务逐步增加,客单价有望持续提升。 公司旗下速美业务正由落地服务商模式向“直营商+落地服务商”模式转化,数字化和信息化优势使得家装行业一直以来存在的质量控制问题得以大幅改善,经过近2年的磨合期,业务有望进入爆发期。而速美业务的特点决定,规模成为扭亏的关键,2016年公司速美业务亏损超过4000万元,如果速美业务实现扭亏,公司业务弹性可期。 租赁住房时代到来有望打破家装行业瓶颈,家装龙头率先受益。住房制度迎来深刻变革,未来租赁住房比例有望明显提升,而与购买住房相比,租赁住房对个性化要求降低,其有助于降低装修质量的控制难度,提高标准化程度,进而有助于打破家装行业的传统瓶颈。公司设立长租公寓事业部,率先切入租赁装修市场,优势明显:1)20年的家装业务经验积累,深知家装痛点;2)覆盖超过130个城市,已形成全国规模化布局;3)DIM+数字化装修系统+产业化木作工厂+易日升金融配套服务,有力保障装修业务拓展。我们预计公司未来对长租公寓市场资源投入力度将继续加大,业绩快速成长值得期待。 定增价格倒挂,安全边际较高,维持“买入”评级。公司非公开发行已获批文,募资投入家装供需链智能物流仓储及数字化体验项目,建成后有望大大增强公司业务拓展和材料集采能力,提升整体盈利能力。公司当前市价较增发底价(24.98元)折价约9%,安全边际较高。预计公司17-18年EPS 分别为0.86元和1.16元,考虑公司业绩有望爆发,且长租公寓主题有望明显提升估值,给予17年35倍动态PE,6个月目标价30.14元,“买入”评级。 风险提示。长租公寓拓展不及预期风险,地产销售下滑风险。

事项。公司于2017年9月28日晚发布公告,公司在停牌期间充分论证了并购标的的发展协同效应,认为目前重组条件尚未成熟,因此决定终止重大资产重组,公司股票将于2017年9月29日开市起复牌。 停牌期间两大事件影响较为积极。公司8月4日起停牌,期间发布了中报和股权激励方案,其中1)2017H1营业收入同比增长92.84%,归母净利润同比增长51.8%,超出市场预期。2016H1股权激励费用冲回和2017H1结算项目中毛利率较低的土建项目占比提高导致2017H1净利率有所下降,预计下半年或有改善,业绩有望提速;2)9月公司发布股权激励方案并获得股东大会通过,拟向496名员工授予1.5亿份股票期权,占总股本9.87%,行权条件是2018-2020年归母净利润达到10.2亿元、13.3亿元、17.4亿元,行权价为12.9元/股,彰显公司对未来前景的充足信心。 订单高增长且充足,行业趋势向好,业绩保障性增强。截止2017年9月28日,公司签订或中标订单金额累计约167.77亿元,为2016年营业收入3.72倍,预计2017年全年新签订单有望达到300亿元,同比增速150%,充足订单为公司业绩高增长奠定坚实基础。从行业角度看,1)PPP规范化措施频频出台,一方面可以有效降低PPP行业系统性风险,另一方面对PPP综合能力要求明显提高,尤其是强调运营阶段的能力,提高竞争门槛,有利于龙头企业。2)项目落地是PPP行业现阶段的关键,PPP龙头企业在手项目的入库率较高,整体项目质量较好,其落地的概率更大,业绩保障性更强;3)随着流动性预期和利率趋于稳定,PPP项目融资环境在逐步改善,PPP项目融资也有望加快。在以上因素推动下,公司作为PPP龙头,其业绩保障性在增强。 激励深度绑定员工利益,未来发展动力十足。2017年7月公司完成规模达到7.78亿元的第二期员工持股计划,合计买入股票6384万股,占公司总股本4.2%,平均成本12.19元/股;9月公司拟实施股权激励计划,激励股票期权对应股份占总股本9.87%,覆盖范围包括管理层及核心技术骨干496人。大额度、高覆盖面的股权激励方案,有望深度绑定员工利益,充分激发公司增长动力。 估值最低的园林龙头,重申“买入”评级。我们认为公司重组终止并未影响公司基本面,对市场预期影响也不大。公司新签订单增速快,作为行业龙头充分受益行业规范化过程。同时公司停牌以来,园林板块整体涨幅10.53%,其中东方园林涨幅更是达到22.91%,从估值角度看,公司在园林PPP相关公司中估值相对较低,并且目前股价相对公司第二期员工持股成本相差不多,并且低于公司股权激励行权价格12.90元,公司股价存在一定补涨空间,我们预计公司2017-2018年EPS为0.55元和0.72元,给予2017年合理估值30倍PE,6个月合理价值16.45元,维持“买入”评级。 风险提示。回款风险,并购整合风险,PPP落地不及预期风险。

事件:近日公司公告设立长租公寓事业部,全面负责长租公寓装修的相关业务。未来将加大公司资源投入力度,开拓长租公寓装修市场。 租赁房时代有望助家装企业打破产值瓶颈。自中央提出“房子是用来住的,不是用来炒的”后,各地纷纷出台购租同权、集体建设用地建设租赁住房等政策,我们认为未来租赁住房比例有望明显提升。由于租期稳定性和福利保障是租赁房两大痛点,购租同权可以解决福利保障问题,而长租公寓是解决租期稳定性的较好模式,我们认为未来大有可为。个性化与标准化之间矛盾是家装行业扩张的主要制约因素,随着租赁房比例提升,对装修需求的个性化有望降低,标准化程度将提高,这为家装企业打破产值瓶颈提供坚实基础。 长租公寓对家装企业来说是历史性发展机遇,公司率先切入。根据我们测算,未来长租公寓龙头每年的装修需求量为目前家装龙头业务量的22倍之多(详见行业深度《“长租公寓”助家装企业突破产值瓶颈,家装行业迎新机遇》),并且长租公寓对装修成本、工期、品质等核心要求与家装龙头的优势相吻合,在业务模式和区域布局上契合度较高。东易日盛通过设立长租公寓事业部,并表示“与在长租公寓领域有着深度布局的企业进行了详细的业务探讨和合作机会的研究”,率先切入长租公寓装修市场,未来拓展值得期待。 专业经验优势和强大的装配式技术能力,公司优势明显。公司深耕家装行业20年,有着丰富的家装行业经验,已完全具备开展长租公寓装修业务的基础与竞争优势:1)具有独创的DIM+数字化装修系统和由14 套软件全线打通的全信息系统,有力保证业主对装修品质、环保要求、工期和性价比要求;2)具备多年从事大批量房产精装木作一体化装修的经验和能力;3)全国化的规模布局能够有效支撑长租公寓市场的开拓和维护;4)作为首批“国家装配式建筑产业基地”企业,也是装饰行业内唯一企业,公司在装配式装修技术、成本管控方面都已建立起明显优势。因此,我们认为公司拓展长租公寓市场空间广阔,有望成为新的业绩增长点。 盈利预测及估值。速美超级家业务目前处于投入期,预计明年将快速放量,成为公司重要亮点和业绩增长来源。我们预计公司2017-2018年EPS分别为0.86元和1.16元。公司非公开发行已获批文,募资投入家装供需链智能物流仓储及数字化体验项目,当前市价较增发底价(24.98元)折价超过10%,安全边际较高。我们认为公司作为业内家装行业龙头,B2C业务模式下现金流明显好于其他公司,目前估值在历史上也处于较低位置,考虑公司切入长租公寓市场有望带来业绩爆发点并提升估值,给予17年35倍动态市盈率,6个月目标价30.14元,给予“买入”评级。 风险提示。长租公寓拓展不及预期风险,地产销售下滑风险。

事件:证监会发布并购重组委2017年第55次会议审核结果公告,浙江江山化工股份有限公司发行股份购买资产重组方案获无条件通过。 重组顺利获批,省交投旗下化工+工程上市企业扬帆起航。江山化工为省交投旗下重要上市平台,2016年收购合并浙铁大风,PC 业务成为重要利润来源。 此次并购重组浙江交投旗下核心工程企业浙江交工,方案无条件过会,实施完成后将形成化工+工程双主业,有望依托大股东雄厚实力迎来新篇章。 化工产品价格持续攀升,化工业务盈利大幅增长。公司主营化工产品包括聚碳酸酯(PC)、顺酐、DMF、DMAC 等,其中子公司浙铁大风拥有PC 产能10万吨,已成为国内PC 国产龙头;顺酐、DMF、DMAC 经过多年经营亦为业内龙头生产企业。2017年以来受环保督查力度加大、供给侧改革、产能检修及新周期需求回升等因素影响,化工产品价格持续走高,PC 价格自2017年5月至今涨幅已达30%,DMF 年内涨幅也超过20%,顺酐与DMAC 也有一定上涨(信息来源:wind,中国化工网)。2017H1公司实现扣非后归母净利润1.96亿元,同比增长达10986.58%,化工业绩实现爆发式增长。未来随着环保政策继续推进及需求逐步复苏,我们预计公司化工业务盈利能力有望持续提升。 机制最灵活、市场化程度较高的建筑国企,业绩有望持续高增。公司此次顺利过会并购重组标的交工集团,为省交投旗下交通工程核心企业。交工集团管理机制灵活,已完成员工持股计划持股比例高达5%;经营思路高度市场化,2016年大股东关联项目占比仅23%,近80%订单均通过市场化招标竞得,资产证券化完成有望进一步释放公司内生增长动力。受益“十三五”规划公路投资加码,2017年1-8月全国公路建设固定投资额同比增长26.72%,东部地区同比增长34.07%,浙江省内同比增长39.05%。交工集团凭借其高度市场化的运作和灵活的管理机制,充分受益全国及区域路桥投资景气,2016年新签订单274.4亿元,同比增长151.31%;2017年1-7月新签订单221.69亿元,同比增长130.66%(最新独立财务顾问公告),是2016年全年营收的2倍,订单呈现爆发式增长为公司未来业绩高速增长奠定坚实基础。 盈利与估值。我们预计公司化工业务2017-2019归母净利润4.03亿元、4.56亿元和5.02亿元,工程业务2017-2019归母净利润5.89亿元、8.26亿元、10.80亿元。考虑到公司并购重组顺利过会,未来形成化工+工程双主业:化工受益周期回暖及供给侧改革,盈利有望持续提升;工程受益行业高景气及资产证券化后更强的内生增长动力,给予2017年24倍PE,合理价格14.59元/股,重申“买入”评级。 风险提示。化工产品价格下跌风险,交工业务开展不及预期风险,回款风险。

汇兑及资产减值损失增加拖累业绩增长。公司2017H1实现营收1200.62亿元,同比增长13.80%主要受益于工程承包、地产开发和电力投资运营业务保持较快增速;归属净利润37.05亿元,同比增长7.21%,业绩增速低于收入增速主要是受汇兑损益及资产减值损失增加的拖累;扣非后归属净利润35.91亿元,同比增长6.08%;公司基本收益0.26元/股,同比增长3.34%。分季度看,17Q2单季收入670亿同增18.22%,增速较Q1提高9.55pct;归属净利润20亿同增8.71%,增速较Q1提高3.21pct。分业务看,工程承包与勘测设计实现营收964.88亿元同增11.25%;房地产开发营收96.86亿同增33.38%;电力投资运营业务营收46.71亿元同增25.14%。 归属净利率略有下降,经营现金流大幅净流出。2017H1公司毛利率13.19%,同比基本持平,其中工程承包毛利率同增0.24pct 至11.80%,地产毛利率同降3.59pct 至17.12%(当期高毛利高端产品收入确认较少),电力投资运营毛利率同降2.95pct 至47.86pct(受电价下调、煤价上涨影响);期间费用率8.01%同增0.93pct,主要是受财务费用率同增0.91pct 的影响(17H1汇兑损失1.44亿而上年同期为汇兑收益5亿元);归属净利率3.09%,同比略降0.19pct。公司经营性现金流净流出136.59亿元,较上年同期大幅净流出,主要是公司施工付现成本快于回款以及投标保证金增加;收现比86.74%,同比提高1.27pct。 PPP 助力施工业务结构调整加快。2017年上半年,公司继续发挥融资建造在拓展基础设施市场时的引领突破作用及身为央企的资源整合能力,积极探索发展PPP 模式并将其作为公司战略转型非水利水电类基建业务的敲门砖,实现在高速公路、轨道交通、市政工程等领域的持续突破:2017H1公司国内基建业务完成新签合同1393.5亿元同增84.4%,占到全部新签合同的51%(2751.23亿,+39.98%),其中新签PPP 项目924亿元同增162.5%;基建业务收入399.5亿元同增33.1%,收入占比进一步提升。 水环境业务拓展值得期待,积极参与雄安新区规划建设。公司将水环境业务定位为“十三五”三大核心主业之一,通过强化“规划先行、综合统筹、专业突出”的水环境系统治理营销理念,业务拓展能力不断提高:2017H1实现新签水环境领域合同87.6亿元;所规划建设的中国水环境产业最大的EPC 项目—深圳茅洲河水环境治理项目顺利实施。作为首批与河北省政府和雄安新区筹备工作委员会实现高层对接的央企,公司充分发挥“懂水熟电、擅规划设计、长施工建造、能投资运营”的相对优势,积极研究白洋淀治理工作。 盈利预测及估值。预计公司17-18年EPS 为0.47元和0.55元,给予17年20倍市盈率,6个月目标价9.42元,维持“增持”评级。 风险提示。PPP 项目落地缓慢风险,回款风险。

2017H1业绩稳定增长。2017H1公司营业收入1901.01亿元,同增3.63%;归属净利润为75.38亿元,同增7.34%;扣非后归属净利润66.58亿元,同增5.41%,公司业绩实现稳健增长。分季度来看,公司Q2实现营收1074.02亿元,同增6.48%,较Q1(+0.15%)增速明显加快;归母净利润45.81亿元,同增10.56%,较Q1(+36.22%)有所收窄。我们认为,公司在营收增速加快的情况下,净利润增速反而有所收窄主要源于1)公司Q2的管理费用同增27.94%(增加14.05亿元),主要是研发投入大幅增加;2)财务费用同增64.74%(即增加6.58亿元),主要是利息收入及利息资本化明显减少。 毛利率显著提升,现金流状况大幅改善。2017H1公司毛利率为13.77%同增0.98pct,毛利改善主要源于公司海外订单和PPP类投资等毛利相对较高的项目在收入占比中提高所致。2017H1公司期间费用率7.99%同增1.03pct,其中销售费用率0.21%同增0.02pct;财务费用率为5.80%同增0.93pct,管理费用率为1.97%同增0.08pct。公司投资收益同比大幅增长174.31%,即增加7.06亿元,主要是处置长期股权投资和可供出售金融资产收益增加所致。 公司归属净利率为3.94%同增0.14pct。公司收现比105.18%同比提升12.61pct;经营性现金净流出20.87亿元,较去年同期净流出大幅收窄134.95亿元。截至2017年6月底,公司应收账款880.58亿,较年初增加5.54%;存货1579.49亿,较年初增加20.00%。 新签订单高增,路桥与海外业务新签靓丽。2017H1公司累计新签订单4312.40亿元,同比增长51.95%,其中:基建建设业务、基建设计业务、疏浚业务、装备制造业务和其他业务分别签订合同额为3763.77亿、160.24亿、261.43亿、99.37亿和27.59亿元,同比增速分别为57.73%、37.69%、16.21%、16.37%和10.58%。值得注意的是,公司作为央企交建龙头,2017H1道路与桥梁建设项目新签订单1155.94亿元,大幅增长80.69%,显著受益路桥投资超预期扩张。受益马来西亚729亿东海岸铁路EPC项目落地,公司2017H1海外地新签合同额1402.52亿元,同增57.12%,实现持续高增,好于商务部公布的我国整体对外承包工程业务新签合同30.60%的累计增速。 集团为国有资本投资公司试点企业,有望受益国改加速。近期中国联通混改获批,神华、国电成立合资公司,国改节奏加快;公司控股股东中交集团为第二批国有资本投资公司试点企业,是唯一的基础设施领域试点企业,我们认为公司未来国改值得期待。 盈利预测及估值。我们预计公司2017-2018年EPS分别为1.19元和1.38元,考虑到1)受益路桥投资高景气及海外业务持续扩张;2)有望受益国改持续推进,给予2017年17倍市盈率,6个月目标价20.16元,给予“买入”评级。

双主业拓展齐头并进,打破发展瓶颈进入持续成长期。公司2017H1营收16.77亿,同增57.60%;归属净利润2.0亿元,同增94.13%;扣非后归属净利润1.99亿元,同增102.62%,收入和业绩高增长主要得益于在手订单充裕带动收入增加,以及德马吉实现并表。分季度看,17Q2单季收入11.60亿同增75.43%,增速较Q1提高47.06pct;归属净利润1.53亿同增104.04%,增速较Q1提高35.94pct。分业务看,生态环境业务收入13.20亿同增41.81%,占比为78.71%,净利润约1.24亿元同增72.27%;文旅收入3.57亿大幅同增167.85%,占比同比提高8.77pct至21.29%,净利润约0.75亿元同增138.83%,公司“大生态+泛游乐”的战略规划布局进展顺利,助力业绩进入高速增长期。公司预计2017Q1-3归属净利润同比增长70%~100%。 受PPP拓展迅速推动,毛利率显著改善,经营现金流大幅净流出。2017H1公司毛利率29.99%同增7.21pct,其中生态环境毛利率同增8.38pct至27.50%(预计受益于PPP占比提高),文旅毛利率同降9.18pct至39.19%(预计受德马吉并表影响);期间费用率13.84%同降1.30pct,主要是受规模效应影响;归属净利率11.95%同增2.25pct,主要受营业税金及减值损失计提增加的影响:2017H1营业税金及附加和资产减值损失分别为0.07亿和0.27亿,而上年同期为-0.49亿和0.11亿元。公司经营性现金流净流出5.6亿元,较上年同期净流出额增加440%,主要是因为公司PPP业务增加且处于建设期导致投入较多;收现比64.02%同降4.83pct。截至6月底,公司存货18.82亿较年初增加48.21%;应收账款12.39亿元较年初增加24.69%。 外延加快布局水生态领域,剑指万亿水环境治理市场。2017年上半年,公司在巩固生态景观传统优势的基础上,拟发行股份及支付现金收购新港永豪,以进一步拓展水生态综合治理产业,提升“蓝绿交织”环境治理能力,目前已获的证监会审核通过。我们认为,“十三五”期间政府将加大生态环境保护力度,其中水生态环境治理投资或达上万亿元,公司通过外延迅速切入水环境治理行业,大大增强未来可持续发展能力。 文化旅游产业步入发展快车道。2016年以来,政府出台多项政策扶持文化产业发展,如出台特色小镇规划目标、发布全域旅游工作导则等,为文旅业务发展营造良好的产业环境。公司旗下两大文化创意平台上半年业绩极其靓丽:恒润科技和德马吉净利润分别为0.51亿和0.24亿,分别完成业绩承诺的71%和74%;同时,公司在打造“生态贺州〃长寿胜地”和“峰丛古镇〃梦境黄姚”大旅游文化品牌与地方政府达成合作共识,文旅产业步入发展快车道。 盈利预测及估值。公司上市后充分发挥资本运作优势,在业务拓展、员工激励等方面成绩斐然,我们预计公司17-18年EPS为1.2元和1.64元,给予17年30倍市盈率,6个月目标价36.14元,维持“买入”评级。