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铁汉生态 建筑和工程 2019-07-29 3.32 -- -- 3.43 3.31%
3.70 11.45%
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事件:公司发布2019年上半年业绩预告,预计归母净利润为0-4000万元,同比下降89.61-100%,非经常性损益金额合计约为1,754万元,业绩低于预期。主要原因是:公司主动调整项目推进节奏,营收同比有所下降,同时由于融资成本上升,财务费用增加,造成归母净利润同比下降。 2019年上半年公司陆续公告贵港市港南区桥圩“温暖小镇”PPP项目(7.87亿)、竹溪河景观工程二期项目EPC施工总承包(3.8亿)、马元溪综合整治一期项目EPC施工总承包(1.58亿)等多个项目,订单依然充足,同时,新签订单中生态环保类项目金额占比过半,公司由园林工程继续向生态环保产业升级布局,业务结构不断优化。 公司于2018年底引入深圳国资战略股东深圳市投资控股有限公司,承诺2019-2021年净利润不低于6.5/10.8/11.9亿元,增速115/66/10%,如未完成目标,将对深投控进行现金补偿。未来有望借助其资金等平台优势,控制融资成本,强化项目结算回款,提升工程管控能力,看好其后续发展。 2019年4月公司公告拟发行18.7亿元优先股,募集资金中10亿元用于偿还银行贷款及其他有息负债,其余用于补充流动资金。本次优先股的发行将有效缓解公司资金压力,助力在手订单正常运行。 盈利预测及投资建议。预计2019-2021年公司归母净利润分别为6.62、9.51、11.26亿元,EPS分别为0.28、0.41、0.48元,以7月22日收盘价3.34元计算,对应PE分别为11.83、8.24、6.96倍,给予公司“推荐”的投资评级。 风险提示。政策推进不达预期,财务成本上升,公司业绩不达预期,市场恶性竞争,国内外二级市场系统性风险。
铁汉生态 建筑和工程 2019-05-01 4.02 4.92 65.66% 3.98 -1.24%
4.01 -0.25%
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融资改善有望提振业绩,维持“买入”评级公司发布18年年报,实现收入77.49亿元,YoY-5.36%,归母净利润3.04亿元,YoY-59.81%,业绩低于我们和市场预期,主要系财务费用和资产减值损失大幅增加(存货跌价准备同比增加1.02亿元)。同时,公司发布19年一季报,收入9.70亿元,YoY-25.40%,归母净利润-0.93亿元,YoY-29.09%。公司于18年底引入战投深圳国资委,目前正计划发行优先股融资18.7亿元,在手项目有望正常推进,我们预计19-21年EPS0.29/0.46/0.51元,维持“买入”评级。 深化大生态产业布局,盈利能力增强18年综合毛利率25.79%,同比增加0.57pct,主要系园林绿化业务毛利率同比增加1.83pct。生态环保/景观/旅游业务分别实现收入34.7/32.3/8.4亿元,YoY-8.12%/-1.71%/-8.43%,分别占收入的44.8%/41.7%/10.8%。18年公司新签订单203.2亿元,YoY-36.14%,我们预计,截止18年底,公司在手未完工项目金额高达445亿元。大环保类项目占新签金额54.2%,公司继续向大生态环境产业升级布局,业务结构不断优化。 财务费用率上行明显,经营性现金流大幅改善18年公司期间费用率为21.30%,同比增加5.92pct。其中销售/管理(加回研发) / 财务费用率分别为1.55%/12.68%/7.07%, 同比分别增加0.29/2.22/3.41pct。18年财务费用5.47亿元,YoY+82.46%,财务费用大幅增加主要系银行借款增加,利息费用同比增加56.4%。18年经营性现金净流量3.95亿元,同比多流入12.50亿元,主要系18年工程回款力度,销售商品、提供劳务收到的现金大幅增加所致。18年公司收现比81%,较17年增加24pct,18年公司付现比75.7%,较17年增加14pct。 融资环境有所改善,业绩承诺提升盈利稳定性公司于18年12月底引入战投深投控,拟转让2.28亿股,同时承诺19-21净利润不低于6.5/10.8/11.9亿元,如未完成承诺,将对深投控进行现金补偿。2019年4月公司公告拟发行18.7亿元的优先股,其中10亿元用于偿还银行贷款及其他有息负债,其余部分用于补充流动资金。预计随着多元化融资手段落地,以及优先股有望在19H2发行成功,我们判断公司19年融资状况或将得到改善,在手订单有望正常推进,业绩逐季改善。 业绩有望提升,维持“买入”评级公司财务预算公告19年收入90亿元,归母净利润6.53亿元,我们预计19-21年EPS 0.29/0.46/0.51元(对应净利润6.71/10.80/12.08亿元,19/20年前值15.95/20.17亿元),参考可比公司19年13.10倍PE 估值,考虑到公司盈利能力提升,同时大生态环境产业升级增长可期,认可给予公司19年17-18倍PE,目标价4.93-5.22元,维持“买入”评级。 风险提示:融资改善低于预期,在手项目执行低于预期。
铁汉生态 建筑和工程 2019-04-23 4.56 -- -- 4.60 0.88%
4.60 0.88%
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融资环境恶化,现金流出对公司经营造成较大压力:公司2018年营收77.66亿元,同减5.15%;归母净利3.02亿元,同减60.14%;一季度预计亏损9,000-9,500万元,同减24.37%-31.27%。公司现金流波动加大,其中2018Q2-Q3筹资现金流出13.09亿元,投资现金流出19.40亿元,公司项目亟需较多现金流铺底,筹资与投资现金流出对公司经营造成较大压力。 公司在手订单充裕,资金到位业绩增长无忧:截至2018Q3,公司在手订单484.39亿元,订单收入比达到历史高位4.96。只要资金到位,公司业绩增速恢复确定性极大,未来公司将在项目回款,业绩质量方面进一步加强把控, 社融改善带动市场情绪,公司估值有望率先修复:2019Q1社融数据明显好转,历史上园林板块估值水平与社融增速较为紧密,融资环境改善的同时园林板块往往能走出一波独立的行情。公司作为行业龙头,市场情绪改善下估值有望率先修复。 深投控战略入股,优先股发行有望改善财务状况:2018年底公司引入深投控战略入股,国资股东背书下经营状况有望改善。2019年公司18.7亿元优先股发行在即,发行后预计公司以及大股东财务状况将有好转。 估值 因2018年业绩有所下滑,下调公司盈利预测,预计2018-2020年,公司营收分别为77.82、110.91、140.45亿元;归母净利润分别为3.02、7.22、10.52亿元;EPS为0.129、0.308、0.449元。考虑2019年公司基本面有较强改变预期,最艰难时刻已经度过,未来股价提升概率较大,维持公司增持评级。 评级面临的主要风险 PPP项目政策趋紧,优先股融资未能落地,宏观政策转向。
铁汉生态 建筑和工程 2019-03-01 4.42 5.58 87.88% 5.24 18.55%
5.24 18.55%
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本报告导读: 紧信用导致公司2018年业绩负增低于预期,伴随中央持续引导改善民企融资环境叠加公司业绩对赌强化业绩动力并优化内部管理、加强权益融资,2019年业绩将反转。 投资要点: 维持增持公司发布2018年业绩快报:实现营收 77.7亿(-5%)、归母净利3.0亿(-60%)低于预期,下调公司2018-2020年EPS 为0.13/0.30/0.48元(原0.49/0.67/0.87元),增速-60%/+127%/+59%,下调目标价为5.60元(原10.61元),对应2019-2020年43/19/12倍PE。考虑到外部融资环境改善以及国资入股对赌业绩硬约束,公司作为生态PPP 龙头成长性依然较好,维持增持。 融资不畅导致项目推进放缓且财务费用增加、员工规模扩张导致薪酬支出增加以及坏账计提是公司业绩负增主因。1)紧信用环境下公司融资不畅导致在建项目推进放缓,营收同比降低5%;2)信用紧缩导致公司融资成本上行且短期借款明显增加,2018年财务费用高达5.29亿元、同比增加76%;3)2017年员工规模同比增加约52%导致2018年管理费用大幅增加(同口径2018年前三季度增幅42%);4)回款放缓导致坏账计提增加。 信用环境改善叠加业绩对赌硬约束下优化员工结构/加快权益融资,业绩筑底后2019年将反转。1) 公司在手未执行订单近400亿,PPP 政策及信用环境改善利于订单加快融资及落地节奏;2)2018年业绩出清,引入国资战投(大股东已转让5%股权,后续拟再转5%)对赌2019-2021年业绩底线6.5/10.8/11.9亿,增速115/66/10%;3)优化员工结构利于降低管理费用、拟发行20亿优先股利于降低财务费用;4)转债转股价3.99元/引入国资战投价格3.76元/员工持股(合计9575.38万股)价格8.09元,目前估值处低位。 催化剂:PPP 条例出台、优先股顺利发行、可转债顺利转股等。 风险提示:政策继续大力清理整顿PPP 项目、融资利率大幅上行等。
铁汉生态 建筑和工程 2018-08-14 -- -- -- -- 0.00%
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事件:公司发布2018年中期报告,2018年H1实现营业收入49.4亿元,同比增长76.7%,归母净利润3.85亿元,同比增长42.9%,EPS0.17元。 在手订单饱满,业绩维持高增长:公司上半年环保业务同比增长147.9%,带动上半年整体业绩同比增长76.7%。其中2季度实现营业收入36.4亿元,同比增长79.3%;2季度实现归属母公司净利润4.6亿元,同比增长67.3%。公司目前在手工程订单520.6亿元,是2017年营收的6.4倍,2018年下半年在政府积极财政更加积极的政策条件下,公司项目将加速落地,全年业绩将保持高速增长。 期间费用拖累净利,现金流有待改善:公司2018H1毛利率26.2%,同比上升7个百分点,主要因生态环保类项目占比提升促使园林业务毛利率提升;净利率7.8%,同比减少1.7个百分点。期间费用率18.0%,同比上升1.4个百分点,其中公司为完善全国市场布局成立多个区域中心,相关人员大幅增长,导致销售费用率同比上升0.6个百分点,同时本期业务规模扩大、银行贷款大幅增加,导致财务费率上升1.2个百分点,管理费用率下降0.4个百分点。现金及现金等价物净增加额-9.9亿元,较上年同期8.7亿元大幅下滑,主要因为BT项目回款减少且公司支付的PPP项目投资款大幅增加,同时本期偿还债务大幅增加导致。 实施多区域战略布局,华中、华东、西北地区业务快速增长:2018H1年,公司西南、华南、西北、华中、华东收入占比分别为27.9%、24.0%、13.3%、12.9%、12.0%。受益于华中、华东、西北市场订单充足、项目稳步推进,华中、华东、西北地区收入大幅增长,增速分别为615.9%、230.2%、92.0%。公司未来在稳步发展华南市场业务的同时,将继续积极开拓华中、华东等地区市场。 受益于环境宽松预期,PPP文旅及乡村建设将成业绩新动能:我们认为生态环保行业将受益于本轮基础设施领域补短板,公司作为生态环保行业龙头公司将大幅受益。公司生态环境建设运营业务由传统的景观、环保延伸至生态旅游、农业领域,形成由四块业务组合构成的完整生态产业链。其中公司PPP旅游运营项目山东滨州西纸坊黄河古村获中国最佳乡村旅游项目奖,为行业中的标杆项目,目前公司已开业文旅项目有3个,正在筹建项目4个,正在跟进项目数十个;报告期内,公司中标江苏省睢宁县古黄河生态修复及中低产农田改造PPP项目,该项目是行业内最早的综合性农村三产融合性项目,标志公司已经率先进入生态农业全产业链领域。美丽中国、乡村振兴等政策将为公司业绩增长带来新动能。 盈利预测与评级:预计2018-2020年EPS分别为0.46元、0.71元、0.96元,对应PE为12倍、8倍、6倍,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:业务拓展不达预期风险,应收款回收及现金流恶化等风险。
铁汉生态 建筑和工程 2018-08-13 -- -- -- -- 0.00%
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公司发布2018年中报,营收49.37亿元,同增76.68%;归母净利3.85亿元,同增42.93%;EPS0.17元,同增41.67%。二季度经营现金流显著改善,政策转向提升下半年项目落地与业绩高增长。 支撑评级的要点 业绩高速增长,二季度现金流显著改善:公司发布2018年中报,上半年营业收入49.37亿元,同增76.68%;归母净利润3.85亿元,同增42.93%; EPS0.17元,同增41.67%。销售增长直接驱动利润增长,公司上半年毛利率接近26%,同比环比均有改善。但费用率与所得税提升冲减利润水平,导致净利率同比有所下降。费用率提升的主要原因是上半年信用紧缩,项目融资成本提升导致财务费用增加。二季度公司经营现金流为5.85亿元,完成转正,主要原因是部分PPP 项目逐步进入后期或运营回收期,现金流显著改善。 在手订单充足,未来业绩提升可期:截至6月份公司新签订单11单,总金额超过100亿元,预期全年新签300-500亿元,订单收入比高。目前大部分PPP 项目可得到银行融资,落地确定性高。公司拟收购江西中建城开环境公司,预计未来三年业绩增速可保持30%,有望提升公司在江西省内施工能力。双重因素作用下,公司2018年业绩增长确定性高。 政策转向,板块估值修复公司有望收益:近期政策转向充分利好基建板块,市政园林作为基建配套,资金面边际改善,项目落地确定性有望增长。与此同时市场偏好改善,园林板块估值有望充分修复。公司业绩支撑良好,股价有望迎来戴维斯双击。 评级面临的主要风险 项目落地不及预期,收购公司协同问题。 盈利预测与估值 预计2018-2020年公司营业收入为131、176.86、229.91亿元,归母净利为11.15、15.95、21.24亿元。EPS 预测调整为0.49、0.70、0.93元。维持增持评级。
铁汉生态 建筑和工程 2018-08-13 -- -- -- -- 0.00%
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1、着重生态农业与环境治理业务,营收净利润均稳健增长 公司上半年营收与净利润均稳健增长,主要由于国家乡村振兴和环境治理政策下,公司深耕生态景观、生态环保、生态旅游和环境治理。分板块来看,生态环保板块快速增长,实现营业收入23.21亿元,同比增长147.88%,市政园林板块实现营收19.17亿元,同比增长26.10%。分地区来看,八大区域业务主要侧重华南和西南地区,营收比例分别为26.61%和30.92%,其次为华东、华中、西北地区,营收比例均为14%左右。分季度来看,公司2018年Q1与Q2营业收入分别为13.00亿元与36.38亿元,同比增速分别为69.80%与79.27%,两个季度整体营收增速均平稳增长;Q1净利润为-0.72亿元,同比下降90.60%,Q2净利润为4.55亿元,同比上升67.09%,主要由于一季度受季节影响营收较低,二季度开工率恢复营收与利润均回升。2018上半年公司新签合同金额116.17亿元,已中标未签约合同金额113.61亿元。新签合同中,公司提升生态农业综合性项目比例,与生态环境治理合计占比超70%。 2、费用率同比上升,应收账款占营收比下降,经营性现金流回正 2018年上半年公司毛利率小幅上升0.97个pp至26.19%,其中生态环保板块毛利率保持较高水平为27.20%,同比上升0.84个pp;市政园林板块毛利率有所下降,同比下降0.66个pp为23.88%。收现比为66.03%,同比下降了28.13个pp,应收账款占营收比为17.58%,相比去年同期下降了6.73%。而上半年净利率小幅下降1.51个pp至7.75%,由于期间费用率升高,同比上升1.39个pp至18.00%。高费用率主要原因是公司实行区域化管理,相关人员薪酬、房租、办公支出等增加,股权激励计划推行。公司资产负债率保持稳定略有上升,同比上升1.86个pp至70.54%。经营性现金流经历三个季度负值后回正,其净额为1.08亿元,较去年同期下降26.27%,下半年回款有望加快,全年现金流有望进一步改善。 3、积极拓宽融资渠道,下半年落地PPP融资有望改善 在金融去杠杆的大环境下,2018年上半年PPP融资面对严格财政监管、金融监管、央行缩表。公司积极开拓融资渠道,与政策性银行和非银金融机构大力对接,获批复PPP借款5.66亿元。下半年将进一步进行融资渠道拓展,推进PPP专项债、ABS等资本市场金融工具,补充业务资金。经过上一轮PPP清理后,公司新签订单规范化,均快速落地,下半年信用环境或有缓解,落地PPP融资情况有望好转。 4、在手订单充足,融资有望改善,维持“强烈推荐-A”评级 公司迎合乡村振兴与生态环境政策,深耕农村旅游、生态景观、环境治理等领域,业绩均实现稳健增长,高在手订单保障公司全年业绩稳步提升;同时,公司实现经营性现金流转正,缓解后半年现金流压力;此外,公司大力加强与政策性银行和非银金融机构合作,努力拓宽融资渠道,下半年改善的融资背景下全年业绩目标有望达到。预计18年、19年EPS为0.49、0.70元,对应PE为10.9倍、7.7倍。 5、风险提示:PPP工程落地不及预期、融资面临困难、回款风险。
铁汉生态 建筑和工程 2018-08-13 -- -- -- -- 0.00%
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业绩增长符合预期,高质量在手订单保障可持续发展 受宏观去杠杆及PPP监管驱严影响,公司上半年业绩依旧保持较快增速,符合我们此前报告的预期。报告期内计提了股权激励费用7571万,刨除此影响后归母净利同比增长71%。公司2018年至今公告项目16个,总计金额128亿元,其中PPP项目11个,对应投资额110亿元,占全部项目的86%,公司上半年PPP订单入库率达75%,所签近一半集中于生态环保领域且项目入库率高。半年报中披露上半年新签工程合计金额116.17亿元,已中标尚未签约的工程合计金额113.61亿元,而去年同期分别为26.76/54.7亿元,上半年公司订单保持了高速增长,将为未来的业绩增长打下基础。 盈利能力维持稳定,销售及财务费用率有所提升 公司2017年综合毛利率26.19%,净利率7.75%,同比+0.70%/-1.75%,生态环保及市政园林业务盈利能力基本维持稳定。销售/管理/财务费用率分别+0.61%/-0.47%/+1.25%,销售费用率有所上升主要系公司推行了区域化管理,人员大幅增长致运营成本增加;翻倍增长的利息支出,使得财务费用快速增长。 融资趋紧致现金流存一定压力,融资有效传导背景下后期有望改善 报告期内,公司获得批复PPP项目借款3笔,总融资金额为5.66亿元,而报告期内公司支付的PPP项目前期费用为19.57亿,若按照社会资本方出资30%,其余配套银行贷款情况来看,上半年项目融资受宏观去杠杆影响较大。公司在被下游以长期应收款、存货等占用资金的同时,通过应付账款占用上游资金,但相较下游被占,上游占款能力较弱,致经营活动现金净流入1亿,与去年同期基本持平。支付PPP项目前期费用19.57亿,至投资活动现金流出总计22亿。取得借款收到现金23.6亿,偿还一年内到期的长期借款7.75亿,一年内到期的应付债券5亿,致融资活动净流入10亿元,较去年同期减少30%,且债务结构偏短期,现金流压力有所提升。资产负债率70.54%,较年初增长1.86%,如不能实现项目资金的高周转,公司负债率有进一步上升的可能。下半年财政政策将更加积极,同时政策指导下银行也会加大对于民企的支持力度。8月以来AA级企业信用债利差已有所收窄,未来公司自身及地方城投平台的融资压力有望得到缓解,现金流有望改善。 盈利预测与投资建议 考虑到上半年融资趋紧以及公司资产重组对业务开展的影响,略微下调公司未来三年盈利预测,预计2018-2020年EPS分别为0.45、0.56、0.68,对应当前价格PE12、10、8倍。仍然看好公司后续业绩的稳步释放,维持“推荐”评级。 风险提示 1、财政政策落地不及预期;2、融资持续受阻;3、合同执行进度不及预期。
铁汉生态 建筑和工程 2018-08-09 -- -- -- -- 0.00%
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事项: 公司发布2018年半年报,上半年实现营业收入49.38亿元,同比增长76.68%,实现归母净利3.85亿元,同比增长42.93%,基本每股收益0.17元,同比减少5.56%。 平安观点: 公司业绩维持快速增长,生态环保业务表现亮眼:公司上半年业绩保持快速增长,其中18Q2单季度营收与归母净利同比分别增长79.3%/67.3%。分板块看,上半年生态环保业务收入23.21亿元(YoY+147.9%),毛利率达27.2%(同比+1.5pct);市政园林业务收入19.17亿元(YoY+26.1%),毛利率达23.9%(同比-2.34pct)。受生态环保业务带动,公司上半年综合毛利率达26.2%,同比增加0.7pct。 金融去杠杆抬高融资成本,期间费用率小幅提升:公司上半年期间费用率为18.0%,较去年同期小幅提升1.4pct,其中:营业费用率为1.4%(同比+0.6pct),管理费用率为11.4%(同比-0.5pct);受2018年上半年金融去杠杆影响,公司融资成本有所上升,财务费用率达5.1%(同比+1.2pct)。随着下半年基建融资环境边际放松,公司财务费用率有望得到改善。 上半年订单加速释放,融资改善将保障业绩增长:2018年上半年公司订单加速释放,累计新签合同金额达116.17亿元,同比增长334%,累计已中标尚未签约的工程订单金额113.61亿元,同比增长166%,截止18H1公司已签约未完工订单金额达407.1亿元,同比增长136%。2018年7月底以来,中央明确指出“坚持积极的财政政策,加大基础设施领域补短板的力度”,下半年银行将加大信贷投放力度,环保治理/乡村振兴板块将持续受益,公司生态园林PPP项目融资有望改善,利好公司项目推进,保障公司全年业绩增长。 盈利预测与投资建议:公司在手生态园林PPP订单充足,随着下半年生态环保项目融资环境改持续善,公司签约PPP项目将加速推进,下半年业绩有望加速释放。维持公司2018-2020年净利润预测为10.89亿元、14.91亿元和19.37亿元,EPS预测值为0.48元、0.65元和0.85元,对应当前PE分别为11.2倍、8.2倍和6.3倍,维持“推荐”评级。 风险提示:融资成本提高及融资进度放缓导致项目执行不达预期:公司新签项目超过80%的项目采用PPP模式,若未来PPP项目融资成本继续提升以及融资进度放缓,将导致公司项目执行不达预期,影响公司营收增长;应收账款风险:公司应收账款数目较大,如果未来不能及时回收,将对公司业绩产生负面影响;PPP监管持续趋严导致项目执行不达预期:由于PPP监管政策不断趋严,18年以来公司部分PPP项目进行了停工整改,如果未来政策继续加码导致项目落地时间放缓,将对公司2018年业绩产生不利影响。
铁汉生态 建筑和工程 2018-08-08 -- 11.57 289.56% -- 0.00%
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2018年H1公司实现营收/业绩/扣非业绩分别为49/3.85/3.8亿元,同增77%/43%/47%。 经营分析 Q2业绩明显提速。1)2018年H1公司实现营收/业绩分别为49/3.85亿元,同增77%/43%,业绩增速低于营收增速主要系本期计提股权激励费用0.76亿元,若剔除股权激励费用影响,2018年H1业绩达4.48亿元,同增66%。2)其中Q1/Q2实现营收13/36亿元,同增70%/79%,Q1/Q2实现业绩-0.72/4.57亿元,Q2业绩同增67%。3)分业务来看,公司H1生态环保/市政园林/生态旅游/设计维护业务营收达23/19/5/2亿元,毛利率达27%/24%/25%/39%,其中生态环保/市政园林营收同增148%/26%,毛利率变化+1.5pct/-2.3pct,生态环保业务高速增长。4)H1公司经营活动产生的现金流净额1亿元,同减26%,收现比下滑28pct至66%。 超6倍订单营收比+宏观逻辑边际改善或促融资加速,保障公司未来业绩。1)H1公司新签合同额达116亿元,同增334%,已中标未完工订单达521亿元,是2017年营收的6.4倍。2)从宏观面上,积极财政政策扩大有效投资力度仍在持续,紧信用紧信贷政策边际改善,根据券商中国,工行公司部下发文件明确加大基设施等领域项目储备,下半年公司项目融资或加速。 7月末的中共中央政治局会议要求:“加大基础设施领域补短板的力度”、“实施好乡村振兴战略”。我们认为生态环保、乡村振兴均是未来扩内需的主要抓手,经测算园林行业市场规模达1.35万亿,2018年精准扶贫资金支持超万亿,公司作为园林行业翘楚,近期中标多项“乡村振兴”项目(雅安市芦山县城乡环境综合治理PPP项目(5.2亿元)、天柱县城区环境整体提升PPP项目(12.3亿元)、巧家县提升农村人居环境建设PPP项目(6.3亿元)),有望深度受益基建补短板及“乡村振兴”战略。 投资建议 我们维持此前的业绩预测,预计公司2018/2019年业绩为12/18亿元,EPS为0.53/0.79元/股,维持目标价11.6元(22*2018EPS)。 风险提示: 利率持续上升导致融资成本上升、PPP落地不及预期。
铁汉生态 建筑和工程 2018-07-09 -- 9.33 214.14% -- 0.00%
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公司为生态治理行业龙头,目前全国整改中项目风险基本可控:目前PPP项目全国整改已经进入尾声,公司目前仅新疆项目存在一定问题,其它项目正常运行,风险总体可控。目前新疆项目已经复工。 SPV并表处理,充分暴露风险:公司PPP项目较多,SPV公司全部并表处理,导致公司负债率高,经营现金流较差。但对于市场来说已经充分暴露风险,有一定安全边际。 拟收购中建城开环境公司,提升江西省内施工能力:公司拟收购江西省中建城开环境公司,预计未来收购标的业绩增速未来三年可达到30%,有望提升公司在江西省内施工能力。 在手订单充足,未来业绩提升可期:2018年公司新签订单11单,金额总计超过100亿元,预期2018年全年新签订单300-500亿元,订单收入比高。目前大部分新签PPP项目都可以拿到银行融资,项目落地确定性高,未来业绩有望持续增长。 评级面临的主要风险 项目落地受阻,收购公司协同问题,现金流进一步恶化 估值 预计2018-2020年公司营收分别为126.91亿元,177.68亿元,239.86亿元;归母净利润分别为11.94亿元,17.92亿元,25.29亿元;EPS分别为0.52,0.79,1.11。目前行业平均PE为34倍,综合考虑公司增长预期以及整体规模,给予18倍市盈率,目标价9.36元。
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经营分析 营收/毛利率齐提高,应收账款高质量未来回款无忧。1)公司Q1实现营收/归母净利13/-0.72亿元,同比增长69.8%/-1667.8%,归母净利同比大幅下降系2017Q1基数太小,其下降绝对额仅为7027万元;毛利率25.87%,同比上升2.27pct,净利率-5.57%,同比下降4.68pct。2)公司期间费用率达32.74%,同比上升9.39pct;销售费率同比上升1.41pct至2.47%,系公司为抢占市,公司2017年销售人员463人,同增188%。管理费率增长0.07pct至20.06%,主要系计提股票期权费用3786万元,财务费率增长2.9pct至10.21%,系本期银行贷款增加,确认的利息费用相应增加所致。3)应收账款周转天数同比下降10.7天,营收质量相对较高,资产减值损失376.8万元,同比增长16.6%,远低于应收账款增长幅度(+62%),应收账款相对较为安全。预收账款4.5亿元,同比增长112.26%,中期业绩有望大幅增长。4)2018Q1经营性现金流量为-4.77亿元,同比减少410.6%,现金流有一定压力,此为高速增长过程当中的常见现象,无需过虑。 订单高增+融资无忧,业绩高增确定性强。1)截止Q1,公司在手订单374亿元,考虑中标订单467亿元,考虑预中标订单达510亿元,是2017年营收(81.88亿元)6.2倍。订单延续高增,基于此公司制定2018年经营计划营收/归母净利达127/11.4亿元,同增55%/50%。2)市场疑虑PPP项目融资落地问题,我们预计公司至少15个PPP项目融资落地或融资确定性强,已向银行间市场交易协议注册34亿票据(目前剩32亿额度)将在未来择机发行,公司资金面无忧。3)公司2017年10月实施股权激励计划,对公司高级管理人员及核心技术人员授予股票期权,行权价格12.9元;第二期员工持股计划增持2869万股,均价11.53元;并于2018年2月再增持208万股,均价10.6元;4月26日价格9.78元,股票安全边际高。 投资建议 预计公司2018/2019年EPS为0.79/1.18元/股,维持目标价17元,对应2018年PE为22倍,若考虑可转债全部转股摊薄EPS,2018/2019年EPS为0.75/1.11元/股,目标价对应2018年PE为23倍。 风险提示:利率持续上升导致融资成本上升、PPP落地不及预期、项目出库。
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公司2018年一季度收入增速69.8%,净利润为亏损7237万元,基本符合我们的预期。2018Q1公司实现营业收入13亿元,同比增长69.8%,较17Q4收入增速提升7.4个百分点,净利润亏损7237万元,去年同期亏损409万元,亏损增加的主要原因是:一方面,受季节影响一季度收入占全年比重较低,另一方面,随着公司快速扩张及实施激励,相关费用支出快速增长。 毛利率有所改善,但期间费用率大幅提升,且投资收益有所减少,综合影响下净利率下滑4.68个百分点。2018年一季度公司综合毛利率为25.87%,同比提升2.27个百分点。期间费用率同比大幅提升4.38个百分点至32.74%,其中由于17年推行区域布局,人员及运营成本大幅增加,导致销售费用率提升1.41个百分点至2.47%,管理费用率基本与去年同期持平,小幅提升0.07个百分点至20.06%,其中计提股票期权激励费用3786万元;财务费用率由于银行贷款增加导致利息增加,较去年同期提升2.9个百分点至10.21%;公司资产减值损失占营业收入比重同比提升0.13个百分点至-0.29%,投资净收益同比减少45.49%导致占收入比重下降2.74个百分点至1.30%,综合影响下公司净利率下滑4.68个百分点至-5.57%。 项目集中开工导致现金流表现偏弱,预收款大幅增加预示后续开工项目较多。公司经营性现金流净额与投资活动产生现金流净额合计较去年同期多流出10.48亿元,其中经营活动现金流量净额为-4.77亿元,同比多流出6.31亿元,主要是与去年同期相比,公司业务规模扩张较快且一季度大量项目开工导致购买商品、接受劳务支付的现金同比多流出5.36亿元,收到预收款4.5亿,同比增加3.4亿元,预示后续开工项目较多;投资活动产生现金流净额为-7.29亿元,同比多流出4.17亿元,其中由于PPP项目公司支出增加导致购买固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金同比多流出5.49亿元。一季度收现比134.4%,较去年同期下降127个百分点;付现比171.2%,同比下降19.2个百分点。18年一季度末资产负债率较17年末上升1.22个百分点至69.90%,有息负债率为51.7%。 一季度新签订单快速增长,在手订单储备充裕,未来业绩高增长拥有保障。2018年一季度公司新签合同额68.81亿元,同比增长1015%,截至一季度末,公司未完工项目金额合计374亿元,约为2017年收入的4.57倍。公司在手订单充裕,未来业绩增长拥有较好保障。 1)生态文明建设先锋打造大生态多元产业格局,乡村振兴+生态旅游带来新的增量空间。公司着力打造生态景观+生态环保+生态旅游+生态农业的生态相关多元产业格局,不断提升整体解决方案水平,形成业务组合优势,为其参与乡村振兴、生态旅游增量市场奠定极强竞争力,公司2017年成功打造系列生态旅游项目,其中山东滨州西纸坊·黄河古村项目成为建设与运营典范,在2018年春节黄金周期间接待游客39.7万人次,成功打造成旅游新亮点。目前公司已中标乡村振兴项目合计44.68亿元(未考虑暂停的新疆项目),涵盖领域包括乡村旅游、环境治理、中低田改造等内容,未来有望凭借大生态全产业链优势快速占有市场份额。2)员工激励到位,全面激发员工活力。公司在员工激励方面非常到位,采用长短期结合、股票和现金项结合的手段实现最佳激励,保证在市场需求爆发阶段,公司能实现快速的成长。16年4月实施管理层激励计划,期限为16-18年,当净利润增长率为50%时,从净利润净增加额中提取15%作为给管理层的激励基金,并随净利润增长率的提高,提取比例相应提高;17年7月1日完成第二期员工持股计划的购买,成交金额合计7.78亿元,成交均价为12.19元/股;17年10月18日公司向496名激励对象授予15,000万份股票期权,行权要求18-20年公司净利润分别不低于10.19/13.31/17.37亿元。 维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司18年-20年净利润为11.36亿/15.90亿/20.68亿,增速分别为50%/40%/30%,对应PE分别为13.1X/9.4X/7.2X,维持“增持”评级。
铁汉生态 建筑和工程 2018-05-02 6.56 -- -- 6.73 2.59%
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18Q1收入延续高增长,期间费用率提升拖累业绩:公司18Q1收入延续高增长,17Q1-18Q1单季收入增速分别为92.1%、93.1%、94.8%、62.4%、69.8%。报告期内公司毛利率为25.87%,同比提高2.27pct,公司期间费用率为32.74%,同比增加4.38pct,其中:销售费用率2.47%,同比增加1.41pct,主要由于公司业务规模快速扩张,相应职工薪酬、办公费用增加;管理费用率为20.06%,同比增加0.07pct,主因是报告期内公司计提股权激励摊销费用3786万元;财务费用率为10.21%,同比增加2.90pct,主要是由18Q1公司借款总额提高以及市场利率提升所导致。 新签订单维持强劲,在手现金充沛将助力业绩快速释放:公司18Q1新签订单68.20亿元,同比增长+1017.90%。截止3月底,公司在手未完工订单达330.76亿元(扣除新疆停工PPP项目40.51亿元),已中标未签约订单93.29亿元,合计为公司2017年收入的5.18倍。截止本报告期末,公司在手现金达38.45亿元,较去年同期增长119%。我们公司在手订单饱满且现金充沛,将支撑公司2018年业绩持续高增长。 盈利预测与投资建议:公司在手PPP订单饱满,货币现金充沛将保障项目顺利推进,2018年业绩有望持续高增长。维持公司2018-2020年EPS预测为0.72元、0.98元和1.27元,对应当前PE分别为13.6倍、10.0倍、7.7倍,维持“推荐”评级。 风险提示:融资成本提高及融资进度放缓导致项目执行不达预期:公司新签项目超过80%的项目采用PPP模式,若未来PPP项目融资成本继续提升以及融资进度放缓,将导致公司项目执行不达预期,影响公司营收增长;
铁汉生态 建筑和工程 2018-04-23 6.78 8.88 198.99% 10.16 -0.59%
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事件:17年公司实现营收81.88亿元,同增79.04%;归母净利润7.57亿元,同增45.02%;扣非后归母净利润7.24亿元,同增47.24%。利润分配及资本公积金转增股本预案为:向全体股东每10股派发现金红利0.50元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增5股。 业绩高增长符合预期,新签订单表现靓丽。若剔除16年股权激励费用冲回4694万元及17年计提股权激励费用2524万元的影响,16、17年调整后归母净利润分别为4.82、7.78亿元(假设税率15%),则17年调整后归母净利润同增61.47%,业绩增长较快。17年全年公司累计中标金额318.2亿元(其中PPP项目合计金额257.35亿元,占比81%),比16年合同金额121.84亿元增长161.2%,为后续业绩高增长打下坚实的基础。而且18年公司计划中标项目金额500亿元以上。根据公司预算公告,公司18年预计实现营收127亿元,目标增速55%;预计归母净利润11.36亿元,同增50%。18Q1公司预计亏损7000至7500万元(17Q1为亏损409.37万元)。 受“营改增”、南兴建筑并表以及投资收益减少等影响,归属净利率有所下滑。17年毛利率25.22%,同比下降1.57pct,或是受“营改增”和南兴建筑并表影响。期间费用率15.38%,同比下降0.19pct,其中销售费用率1.26%同比上升0.92pct(成立了多个区域中心,相关人员大幅增长);管理费用率10.46%同比下降1.15pct;财务费用率3.66%同比上升0.04pct(银行借款增加、利率上升所致)。整体来看,归属净利率9.25%同比下降2.17pct。17年公司资产减值损失较16年同比减少32.97%,投资收益较16年同比减少16.78%。 PPP多为并表,经营性现金流有所恶化。公司母公司的长期股权投资增加19.78亿元,但合并报表长期股权投资减少148万元,可见对PPP项目公司的股权投资在合并报表时与子公司的所有者权益部分抵消,我们认为公司PPP项目多为并表处理。17年经营性现金流净流出8.55亿元,较16年净流出额增加36.21%,主要是项目工程发包方的结算及付款进度通常滞后于公司的完工进度(收现比57.24%同比下降5.6pct,付现比61.42%同比下降3.9pct)。17年公司投资性现金流净流出17.09亿元,同比恶化67.08%,其中支付的PPP项目前期费达16.58亿元,较16年的1.9亿元大幅增加。 盈利预测与估值。公司订单增势良好,员工持股计划完成购买+激励基金+股权激励+兜底员工增持等,激励充足,预计公司18-19年EPS为0.79元和1.05元,给予18年17倍PE,6个月目标价13.43元,维持“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名