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黄骥

华泰证券

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工作经历: 执业证书编号:S0130515100001,曾供职于国联证券研究所、中国银河证券研究所...>>

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上海建工 建筑和工程 2019-02-04 3.19 3.24 -- 3.36 5.33% -- 3.36 5.33% -- 详细
有望受益长三角一体化提速,持续高分红凸显价值,给予“增持”评级 我们认为当前时点公司三方面具备投资价值:1)长三角一体化未来有望上升至国家战略,公司未来新签订单增速有望保持较高水平,16-18年连续20%以上工程订单增长有望助力收入增速提升,公司18年计提7亿元大额减值也有助于公司19年轻装上阵;2)公司14-17年分红率保持45%以上,股息率处行业前列而股价β较低,我们预计未来公司高分红有望持续。3)2020年3月公司员工持股计划即将解禁,成本价2.78元/股与现价差距较小,核心员工动力有望增强,未来国改若能继续深化,运营效率有望提升。预计18-20年EPS0.31/0.36/0.41元,首次覆盖,给予“增持”评级。 19/20年工程收入增速有望提升,订单有望受益长三角一体化提速落地 公司是长三角地区工程企业龙头,也是行业内少有的工程、设计业务能力均处于行业领先水平的地方工程国企。2018年公司新签订单3037亿元,是当年收入的1.78倍,公司16-18年新签订单额同比增速均高于17%,其中施工订单增速均高于20%,我们认为19/20年在手订单结转有望助公司收入增速提升。长三角一体化未来有望提升至国家战略,18H2沪苏杭城轨及江苏城际铁路建设规划陆续获批,投资估算合计超6500亿元,未来若地产政策边际放松,我们预计长三角地区需求回升有望领先全国。我们预计若基建政策持续落地,地产回暖,则公司订单增速有望保持较高水平。 “高息低波”特征显著,国改若能继续深化,运营效率有望进一步提升 公司14-17年分红率均维持在45%以上,位列所有建筑央企/国企前列,1月31日TTM股息率4.24%,位列行业第三,15-17年股息率均排在行业前列。2013年以来公司历年净现金流量最低为当年归母净利润1.34倍,且在14FYCFO、CFF均净流出时仍保持高分红,我们认为公司未来有望保持较强的分红能力与意愿,且股价波动率处于行业较低水平。2020年初解禁的员工持股除权除息成本价2.78元/股,按当前股价计算三年收益仅14%,未来核心员工内在动力有望增强。若公司未来能够随华建集团开启新一轮激励与体制改革,公司营运效率有望进一步提升。 19年轻装上阵,首次覆盖,给予“增持”评级 根据业绩快报,公司18年实现营收1700.6亿元,yoy+19.7%,归母净利润27.3亿元,yoy+5.6%,当期计提7亿元大额减值准备,我们预计其中3.6亿元金融资产减值19年或不会再次出现。我们预计公司18-20年EPS0.31/0.36/0.41元,18-20年CAGR+11.86%,可比公司18/19年Wind一致预期PE8.3/7.1倍,我们认为公司所属区域的行业景气度稳定性较好,且公司分红率和股息率处于行业领先水平,认可参考投资逻辑相似度较高的隧道股份,给予公司19年9-10倍PE,对应目标价格3.24-3.60元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:订单/收入增速不及预期;分红率无法维持。
苏交科 建筑和工程 2019-01-23 10.60 10.65 -- 10.91 2.92% -- 10.91 2.92% -- 详细
利润预增增速中值略超市场预期,维持“买入”评级 公司1月20日晚发布18年业绩预告,18年预计实现归母净利润5.33-6.26亿元,同比增长15%-35%,其中非经常损益预计为0.65-0.85亿元。公司利润增速中值略超市场和我们预期,我们预计与公司出让TA股权收益及Q4行业回暖有关,公司事业合作伙伴计划专项基金的提取条件为当年归母净利润增速超过20%,因此我们预计18FY公司或仍然产生了事业合作伙伴费用。我们认为在剥离TA后公司财务稳定性有望进一步增强,预计18年末新签订单增速已逐步回暖,业绩增速的稳定性和业务能力优势有望继续保持,预计公司18-20年EPS0.71/0.87/1.05元,维持“买入”评级。 我们预计剥离TA对公司归母净利润实际增速影响较小 若以18年归母净利润增速和非经常损益预计中值为基数计算,公司18FY扣非归母净利润增速为17.7%,以归母净利润增速中值和非经常性损益下限计算,则扣非归母净利润增速20%。公司公告TA18M1-8亏损0.2亿元,而此前公司预计TA18FY盈利0.42亿元,我们预计TA股权转让后公司有望确认投资收益(非经常性损益)。从历史情况来看,若不剥离TA,其有望在Q4迎来利润高峰,因此我们预计在11月初完成交割后,TA18FY对公司持续经营利润贡献或为负,但对公司18FY归母净利润的影响较小,相比扣非利润增速,归母净利润增速更加能反映公司18FY实际经营情况。 基建补短板有望促公司订单增速保持较高水平 勘察设计处于基建产业链最前端,我们认为基建投资回暖有望最先从设计类公司的订单端体现。18Q4上海等地轨交建设规划及江苏2180亿元沿江城市铁路网规划陆续获批,在逆周期调节需求增大,各省有望加快推进十三五交通规划落地情况下,我们认为19H1基建新建项目释放速度有望明显好于18H2,带动设计公司订单增速处于较高水平。我们预计公司18FY新签订单额增速有望接近30%,Q4订单增速有所回升,而2019年公司在省内轨交订单释放、省内外公路交通市场市占率有望提升的情况下,订单增速有望保持较高水平。 业绩增速的长期稳定性是估值溢价的基础,维持“买入”评级 公司业绩预告增速中值25%与我们此前的预测差距较小,因此我们暂不调整公司盈利预测,预计18-20年EPS0.71/0.87/1.05元,可比公司目前18/19年平均Wind一致预期PE13.2/10.3倍,我们预计部分公司或面临18年盈利预期下调,而公司长期业绩增速有望保持稳定是市场给予公司估值溢价的可能原因。我们认为公司未来有望持续享受龙头溢价,认可给予公司18年15-16倍PE(对应19年12.2-13倍),对应调高后目标价10.65-11.36元(原目标价9.23-10.65元),维持“买入”评级。 风险提示:订单转化速度放缓,项目回款变慢拖累经营现金流。
中国电建 建筑和工程 2019-01-22 5.12 5.69 9.21% 5.24 2.34% -- 5.24 2.34% -- 详细
国际能源基建龙头,业绩稳健转型初见成效 公司是水利水电建设领域的国际龙头,截至2017年累计承建国内65%和国际50%以上大中型水利水电工程。2018年受宏观环境和信用紧缩影响,订单周期延长,营收增速放缓,但新签订单仍维持12%同比增速。受各类电站和公路特许经营权等资产占比提升,公司总资产周转率下降,但盈利能力得以提升,转型初见成效。我们预计公司18-20年EPS0.52/0.60/0.68元,三年业绩复合增速12%,首次覆盖予以“增持”评级。 水利/电力/电网补短板需求强劲,传统主业预计10%增长 洪涝灾害和基建稳增长政策往往驱动水利建设投资大幅增长,2018年水利建设预计完成投资6778亿元,同比下降5%。19-20年172项重大水利工程预计新开工39项,超过17-18年,将托底水利投资年均增长约10%。受清洁能源政策推动,我们测算19-20年水电年装机需求1500万千瓦,而2018年水电新装机仅854万千瓦。新一轮12条特高压电网建设将在未来两年内开启,我们预计或复制14-16年12%的电网投资复合增速。 转型水治理/电力运营/市政基建,盈利提升可期 公司借助传统水工技术优势切入水资源和环境治理市场,15-18年累计中标相关订单950亿元,2016-2018年每年水治理订单占比约10%。截至18H1,水环境公司累计实现净利4.14亿元。借助电站工程经验,公司加大电力运营投资,18H1末累计控股装机1332万千瓦,业务收入和毛利分别占比5%、12%。借助水利水电工程区域优势,横向延伸轨道交通、综合管廊、铁路公路等交通市政基建市场,2017年非水利电力基建收入和毛利分别占施工业务比重60%、62%,已形成公司新的增长点。 电力混改加速,回购开启价值回归 2017年4月,公司通过定增新引入了国有企业结构调整基金、广东国资发展控股等两家特色企业,并于2018年通过股权无偿划转新引入鞍钢集团(持股2%)、北京诚通金控和国新投资(各持股3.08%),加快公司股权层面混改。通过引入多元化股东,公司在业务层面的合作渐次铺展,协同效应有望增强。此外,公司拟在半年内以自有资金不超过18亿元回购本公司1%-2%的股票,用于可转债转股、员工持股计划或股权激励,彰显公司管理层对业务转型发展的信心和对公司价值的认可。 看好三大业务转型和能源基建补短板,首次覆盖予以“增持”评级 我们预计公司18-20年归母净利79.9/91.4/103.8亿元,EPS 0.52/0.60/0.68元,三年净利复合增速12%。当前A股可比基建央企19年PB均值0.9倍,PE均值8.34倍。公司2018年新签订单继续增长12%,作为水利电力工程龙头有望受益下游能源基建补短板,未来在三大业务转型、一带一路和国企改革方面均值得期待,我们认可给予公司19年1.0-1.1xPB(对应19年9.5-10.5xPE),合理目标价5.69-6.25元,“增持”评级。 风险提示:PPP订单落地滞后,海外订单落地周期延长,基建竞争加剧。
中国建筑 建筑和工程 2019-01-21 5.80 6.94 13.21% 6.25 7.76% -- 6.25 7.76% -- 详细
Q4经营向好提速,18年全年业绩超预期 公司公告2018年实现归母净利润363-395亿元,同比增长10.2-19.9%;预计实现扣非归母净利351-387亿元,同比增长10.3-21.6%,超市场和我们预期,预增的主要原因是主业经营稳中有升,业务结构调整初见成效。我们预计或与高毛利地产结算加快、基建盈利提升有关。考虑到2019年信用环境和基建补短板均有望呈现边际改善,我们根据公司2018年业绩预增情况,小幅上调2018-2020年EPS至0.91/0.99/1.10元(原0.86/0.94/1.04元),当前价格对应19年5.8xPE,维持“买入”评级。 地产基建毛利率提升,Q4业绩大幅增长 根据公司预增业绩,我们测算公司18Q4单季度实现归母净利90-122亿元,同比增长25.7-70.4%,大幅超过18年Q1-Q3单季度增速15.0%、0.4%、5.4%。18Q4单季度实现扣非归母净利82-118亿元,同比增长26.5-82.2%,也大幅高于18年前三季度累计增速6.2%。2018年上半年,公司基础设施建设与投资业务毛利率8.7%,较17H1提升0.7pct;房地产开发与投资业务毛利率33.9%,较17H1提升5.9pct。且公司2018年前三季度综合毛利率10.49%,较17年同期提升0.93pct,因此我们预计公司Q4单季业绩和扣非业绩均实现大幅增长,或主要与高毛利率的基建项目和地产业务加快结算有关。 补短板加快基建订单降幅收窄,地产销售同比大增 公司2018年1-11月累计实现新签合同额2.35万亿元,完成全年目标的90%,同比增长8.44%,大幅高于18H1的2.82%。其中累计新签建筑合同额2.08万亿元,同比增长6.32%,11月单月增长49.38%,房建订单同比增长17.7%,维持两位数增速;基建订单同比下降17.2%,降幅环比收窄;勘察设计订单增长12.0%,后续施工业务有望延续向好。公司前11月地产合约销售额2682亿元,同比大幅增长28.2%。 三期股权激励成功授予,回购均价6.18元/股 2018年12月21日,公司完成回购第三期激励计划所需限制性股票,回购均价6.18元/股,实际使用资金37.06亿元,并于2018年12月26日向2081人完成授予,授予价3.468元/股。此次股票激励计划覆盖人数和授予规模均较前两次更广,解锁要求前一财年ROE不低于13.5%,净利润三年CAGR不低于9.5%,充分显示公司管理层对未来发展的信心。 小幅上调2018-2020年业绩预测,维持“买入”评级 由于公司2018年业绩预增区间超过我们预测的增速9%,且2019年补短板和信用改善有望推动在手订单加快落地。我们小幅上调公司2018-2020年毛利率至10.95%/11.03%/11.17%(原10.60%/10.74%/10.93%),对应2018-2020年EPS 0.91/0.99/1.10元(原0.86/0.94/1.04元)。2019年可比地产建筑公司PE均值5.5-6.9x,考虑公司的龙头地位和激励效应,认可给予公司19年7-8倍PE,目标价6.94-7.92元,维持“买入”评级。 风险提示:基建补短板低于预期,地产销售大幅下滑,经营现金流恶化等。
山东路桥 建筑和工程 2019-01-16 5.40 6.00 8.30% 5.61 3.89% -- 5.61 3.89% -- 详细
全年利润略超市场预期,债转股后负债率有望下降,维持“买入”评级 公司1月14日发布18年业绩快报,18年实现营收147.6亿元,YoY+19.2%,归母净利润6.68亿元,YoY+16.02%,利润增速略超市场和我们预期。公司在上半年受到材料涨价利润率大幅下降情况下,下半年盈利能力逐步回升,全年营业利润率与17FY基本持平。公司12月28日收到子公司路桥集团债转股资金,我们认为路桥集团作为公司的核心子公司,债转股对其增强资金实力、降低负债率有望起到良好效果。我们认为公司作为山东基建龙头,在建设和养护两方面具备能力和资源优势,预计公司18-20年EPS0.60/0.71/0.81元,维持“买入”评级。 Q4收入增速有所放缓,利润率回升或受收到材料补差影响 公司1-4季度单季收入同比增速52.2%/23.2%/31.7%/-2.9%,Q4单季度收入出现负增长,我们判断或与整体基建环境及公司控制风险主动降低部分项目施工进度相关,在既有项目风险排除且基建投资增速有望企稳回升情况下,公司收入增速未来有望回升。1-4季度公司单季归母净利同比增速20.3%/-55.8%/41.9%/92.1%,我们预计Q4利润增速显著提升与公司收到前期部分项目材料差价补偿款有关。公司全年营业利润率6.22%基本与2017年持平,因此我们判断17Q4和18Q1材料价格上涨对公司毛利率的影响基本消除,未来公司投资类项目收入逐步转化仍可能提升公司毛利率。 核心子公司收到债转股资金,有望降低负债率,提升铁路业务接单能力 根据公司公告,181228子公司路桥集团已收到山东铁发基金和光大金瓯债转股资金11.5亿元,资金将用于增加路桥集团注册资本并全部用来偿还银行债务。18H1路桥集团实现营业收入42.26亿元,占公司营收75.5%,是公司核心业务平台,但18H1末其负债率达到80.3%,按中报数据测算,若本次债转股资金立即偿还借款,则路桥集团负债率有望下降至71.5%,对公司整体负债率的降低产生积极影响。债转股后铁发基金持有路桥集团14.88%股权,与路桥集团有望形成了更加紧密的绑定关系,我们预计有望对公司未来承接省内高铁土建施工业务产生促进作用。 根据业绩快报上调18-20年盈利预测,维持“买入”评级 我们认为公司在手订单较为饱满,目前上市公司及核心子公司在股权层面均实现了与省内高速公路、铁路投资主体的绑定,未来在路桥、铁路和高速公路养护业务领域有望继续实现较高增长。根据公司18年业绩快报,我们调高公司18-20年预测EPS至0.60/0.71/0.81元(原值0.55/0.68/0.80元),当前可比公司平均18年Wind一致预期PE9.7倍,考虑到公司多元化业务发展前景及多种融资渠道推动项目进展,认可给予18年10-12倍PE,目标价6.0-7.2元,维持“买入”评级。 风险提示:订单转化速度放缓,省内铁路业务拓展不及预期
设计总院 综合类 2018-12-06 20.77 23.38 21.58% 22.50 8.33%
22.50 8.33% -- 详细
安徽基建设计龙头,未来省内外有望共同发力,给予“买入”评级 公司是安徽省内资质等级最高,实力最强的基建勘察设计公司之一,技术实力在全国范围内行业领先,背靠大股东安徽交通控股,省内拿单优势显著。我们认为未来安徽省基建设计市场年容量有望保持稳定,而公司有望通过提升市占率保持省内业务增长。公司在短期内有望获得设计综甲资质,复制苏交科和中设集团的省外扩张路径,在行业加速整合的背景下实现省外收入的快速增长。我们测算18Q3末公司在手未确认收入订单达35亿元,是2017年收入的2.6倍,高订单收入比奠定未来增长持续性基础。预计公司18-20年EPS1.67/2.07/2.49元,首次覆盖给予“买入”评级。 省内市场未来整体容量有望稳定,公司市占率有望提升 根据安徽省规划,我们预计安徽省十三五剩余两年仍有接近1000公里高速公路设计业务待确认收入,中长期看,省内高速公路设计市场年容量有望保持平稳,一级公路建设速度有望加快,高铁/城铁在未来2-3年内有望释放可观设计订单。我们测算2017年公司省内勘察设计市占率6.5%,交通项目市占率29%,我们统计中设集团2018年以来省内大型交通基建领域的中标市占率超过60%。我们认为公司未来省内市占率提升主要来源:1)交通业务市占率进一步提升;2)借助省内投资主体力量进入铁路市场;3)将营销渠道下沉至地市,提高地市高架、隧道、轨交等市政业务市占率。 设计行业整合提速,公司上市后省外扩张有望加快 根据ENR数据,2017年中国设计业务营收CR60为27.75%,同比提升0.31pct,但上市公司订单及收入增速远高于行业平均,龙头市占率提升的逻辑逐步得到验证。我们认为当前行业格局有利于龙头公司进行外延扩张,近两年苏交科和中设集团借助资质及平台优势,通过合伙方式快速提升省外市场市占率。公司上市前已在部分省份设立分支机构,为省外扩张奠定了基础,18M10与甘肃宗合成立合资公司扩张西北市场。我们认为公司未来若获得综甲资质,平台优势有望进一步显著,有望复制龙头公司省外扩张路径。17FY公司省外收入占比仅20%,提升空间仍然广阔。 未来省内收入有望稳定增长,省外有望厚积薄发,给予“买入”评级 公司人均产值、盈利能力和资本结构均较可比公司有一定优势,未来省内业务有望稳定增长,省外有望加速扩张。我们预计公司18-20年EPS1.67/2.07/2.49元,yoy+87.78%/+23.86%/+20.36%,18-20年归母净利润CAGR+40.91%。截至12月3日可比公司18年Wind一致预期PE13.52倍,我们看好公司未来省外业务拓展,认可给予18年14-16倍PE,对应PEG(0.27-0.30)仍为行业内最低水平,对应目标价23.38-26.72元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:省外业务拓展不及预期;毛利率下降幅度超预期。
中国建筑 建筑和工程 2018-12-05 5.88 6.02 -- 6.35 7.99%
6.35 7.99% -- 详细
股票激励计划成功过会,低估值优势显著 公司12月3日晚公告,第三期A股限制性股票计划(草案)成功通过股东大会,并拟在未来一个月内通过二级市场完成回购。该激励计划于今年10月初获得国资委批复,解锁条件要求三年净利润复合增长率不低于9.5%,我们认为公司在手订单充足,基建补短板背景下新签订单有望企稳回升,且此次激励较前两次股票激励计划覆盖面更广,规模更大,充分显示公司未来发展信心,我们维持对公司18-20年EPS0.86/0.94/1.04元的预计,当前对应18年仅6.79 xPE,维持“买入”评级。 激励计划覆盖面广,激励效应预计更为充足 此次限制性股票激励计划为公司上市以来第三期,拟授予人数不超过2200人,约占公司2017年职工人数的0.81%,拟授予总股数不超过6.6亿股,授予总股数占公司股本总额的比例不超过1.6%。无论从激励人数或授予规模来看,此次股票激励覆盖面都更广。此次股票计划解锁要求前一财年ROE不低于13.5%,净利润三年CAGR不低于9.5%,尽管业绩要求较前两次激励小幅下调,但考虑到公司当前的业务体量,我们认为本次股票计划的激励效应或更强,充分显示公司管理层对未来发展的信心。 房建订单延续高增,基建有望受益补短板 公司1-10月累计新签订单1.82万亿元,同比增长2.2%,较1-9月的增速3.8%有所回落,主要受基建订单影响。其中房屋建筑累计新签订单1.36万亿元,同比增长12.9%,高于1-9月的增速12.5%,房建板块持续超预期。基础设施累计新签订单4565亿元,同比下滑20.1%,较1-9月降幅15.2%有所扩大,我们预计与基建滞后体现有关,在国办101号文等文件发布后,我们预计公司基建订单有望逐渐企稳。截至今年9月末,公司房建基建待施合同额为3.68万亿元,同比增长14.4%,是去年施工收入的4.3倍,我们预计充足的在手订单有望驱动收入业绩稳健增长。 土地储备充足,地产销售延续加快 公司1-10月地产合约销售额2456亿元,同比增长32.3%,快于1-9月增速23.4%;合约销售面积1515万方,同比增长16.4%,较1-9月增速16.2%提升0.2pct,销售额和销售面积均连续第四个月延续回升,显示2016-17年高速拿地相继周转进入销售期。而截至10月末,公司土地储备9952万方,同比增长15.72%,充足的土地储备预计维持地产收入较快增长。 看好此次激励对未来业绩的支撑,维持“买入”评级 此次激励计划覆盖面更广,对业绩和盈利能力的要求仍然较高,充分显示管理层对未来发展的信心。公司今年前三季度归母净利同比增长5.9%,扣非后增长6.2%,当前高订单收入比及充裕的土地储备有望维持未来收入业绩较快增长。我们维持预计公司2018-2020年EPS0.86/0.94/1.04元,认可公司2018年7-8倍PE,目标价6.02-6.88元,维持“买入”评级。 风险提示:基建补短板低于预期,地产销售大幅下滑,经营现金流恶化等。
中国化学 建筑和工程 2018-11-14 5.67 7.31 25.39% 5.95 4.94%
5.95 4.94%
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收入延续高速增长,大股东增持彰显价值 公司18年1-10月累计新签订单1149.77亿元,同比增长76.78%,略低于1-9月增速80.16%,系海外订单波动影响,国内订单增速继续上升。前10个月累计实现营收(未经审计)627.79亿元,同比增长44%,较1-9月增速提升3.31pct,我们预期收入增速提速或延续至11月。当前价格对应18年0.9xPB,近期大股东公告拟增持不少于1%彰显发展信心,我们维持公司2018-20年EPS 0.48/0.64/0.80元的预测,维持“买入”评级。 技术品牌优势突出,接连签署煤化工/技改项目 今年1-10月,公司国内新签订单678.40亿元,同比增长72.91%,较1-9月累计增速上升2 pct,国内订单占新签订单比重升至59%。10月公司新签两个重大合同,其中华陆工程连续第二个月签署久泰乙二醇大单,传统化工/煤化工技术优势突出;继天辰5月签署天津渤化一搬迁改造项目后,七建10月再次签署一子项目,公司连续与相同业主进行大型项目合作,彰显公司品牌价值。尽管近期油价有所调整,但我们认为当前油价中枢已较去年大幅提升,未来有望增加上游勘探开发、下游产业链升级改造投资,公司国内传统化工/煤化工订单有望维持高速增长。 10月收入增速如期延续回升,期待Q4毛利率改善 今年1-10月公司累计实现营收(未经审计)627.79亿元,同比增长43.99%,较1-9月累计增速继续提升3.31pct。9月单月实现营收88.36亿元,同比增长68.11%,为连续第二个月单月收入规模超80亿元。由于公司2017年11-12月单月收入增速分别为11.32%/40.98%,我们维持此前预计,即低基数效应有望延续至11月,并对全年收入增速维持乐观。 大股东拟增持不少于1%,看好公司未来发展 11月9日,公司控股股东全资子公司北京建投通过集中竞价增持公司股票770万股,约占公司总股本的0.16%(增持后大股东持股40.23%),当日成交均价5.57元,并拟在未来半年内累计增持不低于1%(含本次增持)。受市场波动及毛利率下滑等因素影响,公司今年来累计下跌14.26%,公司公告本次增持是基于对未来发展的信心和长期投资价值的合理判断,我们认为公司订单及收入持续高速增长,毛利率受结算差异阶段性存在影响,未来仍有望回升,当前时点大股东增持彰显对公司发展充满信心。 估值低位高质量发展可期,维持“买入”评级 公司1-10月已超额完成2018年新签订单1100亿元计划,2016/17年新签订单同比增长12%/35%,17FY/18H1收入增长10%/36%,收入滞后订单约一年。根据公司订单执行节奏,我们维持公司2018-20年EPS 0.43/0.64/0.80元的预测,公司当前价格对应18年13.2xPE、0.9xPB,维持目标价7.31-8.60元(对应18年1.2-1.4 xPB),维持“买入”评级。 风险提示:毛利率继续大幅下降,四川PTA项目潜在损失,海外项目推进缓慢等。
葛洲坝 建筑和工程 2018-11-06 6.59 -- -- 6.92 5.01%
7.15 8.50%
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转型期收入规模下降,关键盈利能力指标提升 公司18年前三季度累计实现营收674亿元,同比下降9.27%;实现归母净利润27.87亿元,同比增长7.64%(扣非后同比增长5.35%),低于市场预期,主要是公司处于转型期且上半年收入受宏观环境影响较大导致。考虑公司盈利能力持续提升,且经营现金流同比环比改善,转型效应逐渐体现,我们下调公司未来三年收入预测增速并上调毛利率预测,预计2018-20年EPS为1.02/1.20/1.37元,维持“买入”评级。 单季度收入增速延续下降,财务费用率上行1pct 今年Q1-Q3公司单季度营收同比下降-9.9%/-6.6%/-11.7%,系环保建筑等业务受宏观环境影响下降较大;归母净利润同比增长1.5%/21.1%/-2.5%,Q3单季度业绩出现下滑。综合毛利率16.4%,创近十年同期新高,较去年同期提升4.4pct,我们认为与水泥、地产、投资运营等高盈利板块营收占比提升有关。由于公司工程施工等业务资金需求较大,上半年借款增加,公司前三季度财务费用率较去年同期提升1.0pct,至2.9%。受毛利率提升影响,公司前三季度净利率为5.75%,较去年同期提升1.1pct。 经营现金流同比环比改善,负债率小幅下行 今年前三季度公司经营活动现金净流出32.93亿元,较去年同期减少流出40.95亿元,较18H1减少流出28.31亿元,同比环比均有改善,系公司减少房地产开发业务投入所致。投资活动现金净流出99.84亿元,较18H1增加流出28.34亿元,系公司购建长期资产及股权投资支出继续增加所致。公司9月末资产负债率为74.47%,较6月末的74.99%下降0.52pct,我们预计在公司主动筛选优质投融资项目、加大类股权融资和资产证券化力度等举措下,公司资产负债率有望控制在较为稳健的水平。 国内外订单同比下滑,未来有望受益基建补短板 公司前三季度累计新签工程订单1471亿元,同比下降18%;Q3单季度新签合同272亿元,同比下降50%。其中国内订单占比64%,同比下滑15%;海外订单占比36%,同比下滑24%,水电工程占比28%,同比下降4%。我们认为公司订单下滑与地方政府加大投资项目整顿和公司主动控制筛选优质项目有关。7月下旬政策转向基建补短板,我们预计公司将发挥在水利水生态治理领域的优势,新签订单有望受益并实现企稳。 估值已至底部区间,维持“买入”评级 由于今年公司施工业务受宏观去杠杆影响较大,我们下调公司未来三年收入增速至0.75%/5.28%/7.30%。考虑公司投资、水泥等高毛利业务占比趋于提升,我们上调未来三年毛利率预测至14.5%/14.8%/15.0%,对应扣除永续债利息后EPS为1.02/1.20/1.37元。当前可比央企建筑和固废环保企业对应18年平均9.2、16.8xPE,公司业务板块较多且融资压制建筑板块估值明显,我们小幅下调公司18年合理PE至8-9xPE(调整前8-10xPE),对应合理价格区间8.16-9.18元,维持“买入”评级。 风险提示:建筑施工项目进展不及预期,环保盈利提升缓慢等。
中国铁建 建筑和工程 2018-11-05 11.21 11.28 5.42% 11.57 3.21%
12.31 9.81%
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盈利能力继续提升,扣非业绩增长22% 公司18年前三季度实现营收4899亿元,同比增长6.4%;实现利润总额177亿元,同比增长28.4%。实现归母净利润126亿元,同比增长20.1%(扣非后同比增长22.2%),略好于市场预期,系毛利率/净利率继续提升。公司在手未完工订单充沛(截止2018年9月末2.7万亿元),同时有望充分受益于基建补短板。我们维持公司18-20年EPS 1.41/1.58/1.75元的预测,目前价格对应18年仅7.2 xPE,0.82 xPB,维持“买入”评级。 Q3单季度业绩增速小幅回落,净利率创上市以来新高 公司18年Q1-Q3单季度营业收入分别同比增长7.0%、6.9%、5.5%,我们认为主要是受宏观环境影响,下游基建投资项目进展较慢导致;归母净利同比增长18.9%、25.9%、15.8%,季度有小幅正常波动。公司前三季度毛利率9.99%,高于18H1的9.70%,创近两年新高;销售净利率2.89%,高于18H1的2.88%,创上市以来新高。其中期间费用率(加回研发费用后)5.84%,较去年同期增加0.4pct,仅销售费用率下降0.01pct,管理费用率和财务费用率分别提升0.22pct、0.19pct,公司净利率提升主要来自毛利率提升及资产减值损失减少。 经营现金流净流出增加,付现垫付资金占比提升 公司前三季度经营活动现金净流出476亿元,较去年同期增加流出278亿元,我们预计主要是经营规模扩大,工程质保金、一级土地开发款、工程项目预付款等付现成本增加导致。公司1-9月收现比100.28%,较去年同期提升4.21pct;付现比109.35%,较去年同期大幅增加12.36pct。而随着公司PPP等投融资类项目的逐渐落地,公司投资活动现金净流出较去年同期增加60亿元,合计净流出305亿元。 在手订单饱满,率先受益铁路补短板 公司1-9月累计新签合同8917亿元,同比增长5.3%,较18H1的增速10.4%有所回落,主要是工程承包订单增速放缓,Q3单季度同比下滑8.4%。截至2018年9月末,公司在手未完合同额达2.7万亿元,同比增长23.3%。据中国铁路总公司统计,今年1-9月全国铁路固定资产投资5723亿元,同比增长4.9%,9月单月增长20.9%。铁路在基建补短板中发挥重要作用,全年投资预计重回8000亿元,公司铁路业务有望率先受益。 业绩快速增长,低估值优势显著,维持“买入”评级 公司在手订单充裕,我们认为工程业务多元化将使得公司充分受益于国家基建稳增长的步调。此外,受益于融资环境的回暖,我们认为公司的现金流和财务费用将环比改善。我们维持预计公司18-20年EPS1.41/1.58/1.75元,可比公司18年平均一致预期PE8.9倍,维持给予公司18年8-9倍PE,目标价11.28-12.69元,维持“买入”评级。 风险提示:信用环境持续偏紧,铁路等基建投资回升低于预期。
岭南股份 建筑和工程 2018-11-02 9.05 10.92 36.84% 9.90 9.39%
9.90 9.39%
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收入增速延续攀升,业绩增长符合预期 公司18年前三季度累计实现营收57亿元,同比增长123.65%,系业务订单快速落地且新并表新港永豪;实现归母净利润5.7亿元,同比增长87.77%,符合市场预期。Q3单季度营收同比增长146%,增速连续两个季度攀升;归母净利润增长78%,略低于Q2同比增速96%。考虑今年宏观环境变化及民企融资偏紧,我们下调公司未来三年盈利增速,对应2018-20年EPS为0.84/1.10/1.39元,维持“买入”评级。 毛利率仍承压,销售财务费率小幅上行 公司前三季度综合毛利率26.31%,较去年同期下降4.49pct,我们认为与中报类似,仍主要是生态环境修复和水务水环境治理业务毛利率同比下降导致。受毛利率下降影响,公司前三季度净利率为10.25%,较去年同期下降1.67pct。公司期间费用率(加回研发费用后)为12.92%,较去年同期下降2.08pct,系管理费用率及研发费用率下降较快,而公司销售费用率和财务费用率分别上升1.67pct、1.47pct至2.16%、2.31%。 经营现金流大幅改善,投资现金流出增加 公司1-9月经营活动现金净流出1.49亿元,较去年同期大幅减少流出5.17亿元,较18H1减少流出3.72亿元,我们认为主要是公司本期回款大幅增加。未来随着地方政府集中发债和民企支持政策出台,公司回款有望进一步改善。受Q3项目投资款支付增加影响,公司1-9月投资活动现金净流出11.48亿元,较18H1增加流出3.77亿元。根据我们的统计,公司在手订单中PPP项目占比约1/3,未来项目资本金等投资支出风险总体可控。 有息负债占比低,资产负债率环比增幅放缓 随着公司在手PPP、EPC项目的推进,公司银行融资和发债需求上升,18年9月末带息债务余额为90亿元,较6月末增加47亿元,其中9月末长短期借款余额为28亿元,较6月末减少5亿元。9月末公司资产负债率为69.97%,较今年6月末上升0.05pct,环比Q2升幅3.59pct大幅减少,显示公司债务率风险控制较好。公司Q3已成功发行6.6亿元可转债,未来多元化融资有望驱动项目加快推进落地。 激励加码,估值底部,维持“买入”评级 我们统计公司截至9月末在手订单超过400亿元,项目储备充分。目前公司在股权激励和员工持股基础上,拟进一步实施限制性股票激励,占公司总股本的3%,未来业绩释放动力强。考虑到今年地方政府杠杆约束大,且水环境业务竞争加剧毛利率下滑,我们下调公司2018-20年业绩预期,对应EPS为0.84/1.10/1.39元(调整前0.97/1.30/1.66元)。当前可比公司18年PE中位值14.96倍,高于公司的10.72倍,我们维持公司18年13-15倍合理PE,对应目标价10.92-12.60元,维持“买入”评级。 风险提示:18年订单执行不及预期,毛利率继续大幅下滑,销售财务费用增加导致净利率下滑。
中国化学 建筑和工程 2018-11-02 5.85 7.31 25.39% 5.95 1.71%
5.95 1.71%
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收入延续快速增长,盈利仍有待提升 公司18年前三季度累计实现营收536亿元,略低于9月经营公告的539亿元,同比增长39.84%;实现归母净利润16.26亿元,同比增长25.78%(扣非后增长17.35%),略低于市场预期。公司Q3单季度营收同比增长46.36%,归母净利润增长21.66%,较Q2收入增速加快但业绩增速放缓,仍主要受毛利率延续下跌影响。考虑公司1-9月新签订单同比增长80%,但毛利率回升可能滞后,因此我们小幅调低18年业绩预测并维持2019-20年预测,预计2018-20年EPS为0.43/0.64/0.80元,维持“买入”评级。 毛利率延续下降态势,汇兑收益改善财务费率 今年1-9月,公司综合毛利率为10.94%,较去年同期下降2.79pct,较18H1下降0.99pct。期间费用率(加回研发费用后)为5.96%,较去年同期大幅下降2.19pct,主要受财务费用率下降影响。截至今年9月末,人民币兑美元贬值5.3%,公司汇兑收益明显,去年前三季度财务费用4.23亿元,今年同期为-1.54亿元。由于毛利率延续下降,公司前三季度净利率为3.35%,较18H1下降0.12pct,较去年同期下降0.41pct。我们认为公司毛利率下降与前几年行业不景气时签订的低毛利合同集中执行有关,Q4有望通过协议补偿及新签合同结构改善进行提升。 经营现金流改善,降负债拓展业务空间 公司1-9月经营活动现金净流入15亿元,较去年净流出9亿元大幅改善,预计仍与收到关联方资金有关。随着公司BOT/BT项目快速落地,前三季度收现比85.43%,低于去年同期的90.81%,长期应收款增加57.81%。与去年集采不同,今年付现比84.81%,低于去年同期的94.26%。公司9月末资产负债率66.97%,较6月末上升0.19pct,但剔除预收款后负债率降至46.87%,较18H1下降0.75pct,杠杆风险低。为进一步降低负债率,提升基建环保等投融资业务的资金需求,公司近期已公告拟开展不超100亿元(首期30亿)应收账款资产证券化,以及发行不超30亿元永续中票。 小幅下调18年业绩预测,0.9倍PB估值偏低,维持“买入”评级 公司2018年1-9月累计新签订单1077亿元,基本完成年度预算目标,同比增长80%,剔除刚果金194亿元海外项目后仍增长48%。公司2016/17年新签订单同比增长12%/35%,17FY/18H1收入增长10%/36%,收入滞后订单约一年。根据公司订单执行节奏和毛利率情况,我们下调公司18年业绩并维持19-20年业绩预测不变,调整后EPS为0.43/0.64/0.80元(调整前0.48/0.64/0.80元)。公司当前价格对应18年13.2xPE、0.9xPB,可比公司对应18年平均18.6xPE、0.9xPB,我们维持公司18年17-20 倍合理PE,对应目标价7.31-8.60元,维持“买入”评级。 风险提示:毛利率继续大幅下降,四川PTA项目潜在损失,海外项目推进缓慢等。
中国中铁 建筑和工程 2018-11-02 7.59 7.56 7.85% 7.74 1.98%
7.74 1.98%
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业绩符合预期,维持“增持”评级 公司前三季实现营收4957.68亿元,YoY+4.97%,归母净利润130.45亿元,YoY+18.20%,业绩保持稳健增长。公司9M2018新签合同9513亿元,YoY+5.9%。截止18年9月底,未完成合同2.84万亿元,较17年末增长10.4%,订单收入比高达4.1。公司在手订单饱满,融资渠道畅通,基建业务多元化。微调18-20年EPS至0.84/0.92/1.03元,维持“增持”评级。 盈利能力有所提升,费用率控制较好 分季度看,Q1-Q3单季度收入增速分别为10.13%/1.32%/4.32%,单季度归母净利润增速分别为21.92%/24.98%/4.93%。Q3单季度的净利率同比仅有0.06pct的提升,所以收入和归母净利润增速基本保持一致。前三季度毛利率和净利率分别为9.81%/2.68%,同比有0.69pct/0.32pct的提升。9M18费用率控制较好,同比降低0.95pct至4.29%。其中,管理费用率降幅较大,同比降低1.23pct至3.04%。财务费用率为0.78%,同比提高0.25pct,二季度融资成本较高的影响正在逐步缓解。 现金流有待改善 18年前三季度的CFO为-326.80亿元,同比减少174.34亿元。其中第三季度CFO同比减少165.79亿元,为-39.35亿元。Q3单季度收/付现比分别为1.19/1.23,同比分别提高了0.20pct/0.34pct。现金流的恶化我们认为主要原因是现金支出速度相对更快。四季度为建筑企业传统回款的高峰,我们预计四季度经营性现金流将有所改善。 新签订单放缓,投资类项目减少 公司2018年前三季度新签订单9513亿元,YoY+5.9%。其中,基建建设类订单为7700亿元,占比80.94%。占比有所降低,但依然是最主要的订单类型。从趋势看,进入2018年,单季度的新签合同增速不断放缓,Q3单季度同比增速已降至-5.85%。由于17Q4四季度新签合同基数较高(6588.6亿元),我们预计全年新签订单存在一定压力。公司新签订单的趋势与基建增速的放缓相一致,在去杠杆的大背景下,公司更为谨慎。由于PPP项目规范清理和资管新规出台的影响,公司前三季度新签基建投资类项目1000.8亿元,YoY-52.43%。 微调盈利预测,业绩高增长可能性大,维持“增持”评级 由于盈利能力的提升,微调18-20年EPS至0.84/0.92/1.03元(原来EPS0.81/0.92/1.03元)。公司当前价格对应18年PE仅8.5X。由于基建订单的多元化(市政/公路/铁路/轨交),公司充分受益于基建稳增长政策。目前在手订单饱满,融资环境改善,我们预计订单执行较顺利,认为业绩有较高的确定性。目前整体行业平均PE估值为7.02X,认为可给予公司18年9X-10X的PE估值,对应目标价7.56元-8.40元,维持“增持”评级。 风险提示:基建投资增速下滑超预期。
金螳螂 非金属类建材业 2018-11-02 8.10 10.79 6.10% 9.18 13.33%
9.20 13.58%
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业绩符合预期,维持“买入”评级 公司18年前三季度实现营收185.39亿元,YoY+17.85%,归母净利润15.84亿元,YoY+10.24%,业绩增速符合预期。收入和净利润增速差距进一步拉大,我们认为主要原因是家装收入占比的增加,其净利率显著低于公装业务。公司前三季度新签订单依然保持较稳定增速,截止2018年9月底,仍有553.08亿元在手未完工订单。现金回款放缓我们认为是暂时性问题,公司对项目回款有较高要求。我们看好公司业绩的稳定增长和经营性现金流的回暖。微调18-20年EPS至0.83/0.96/1.16元,维持“买入”评级。 家装业务拉低净利率水平,抬高费用率 分季度看,Q1-Q3单季度收入增速分别为16.51%/13.37%/22.48%,单季度归母净利润增速分别为15.66%/4.10%/10.21%。一季度的家装收入占比较小,所以收入和净利润增速基本保持一致。前三季度毛利率为19.37%,YoY+2.76pct,净利率8.57%,YoY-0.66pct。毛利率和净利率的反向变化说明家装业务收入占比的提升,因为相比较公装,家装毛利率更高,净利率更低。销售费用率由于家装的持续投入增加0.34pct至6.15pct。其中,销售/管理费用率分别同比上升0.44pct/0.41pct,财务费用率同比降低0.51pct。因为整体家装环境的恶化,投入加大,费用率的提升不可避免。 三季度回款放缓,应收账款增加 18年前三季度的CFO为-9.36亿元,同比减少11.32亿元。其中第三季度CFO同比减少7.36亿元,为-2.95亿元。我们认为主要原因是业主放缓了支付现金节奏,预计某些回款以票据体现。2018年第三季度收现比仅为69.05%,同比下滑21.28pct。同时,18年前三季度应收票据和账款同比增加了14.44%,达226.53亿元。我们预计四季度回款将有较大幅度改善。 签单持续增加,全装修趋势明显 公司2018年前三季度新签订单284.94亿元,YoY+22.15%。我们推算,其中家装新签订单接近40亿元,基本完成17年全年新签订单,公装新签订单接近230亿元。根据草根调研,精装比例的提升和限价政策,对金螳螂·家在一二线城市的门店存在不小的冲击。公司家装业务也在调整战略,更多的挖掘二手房装修需求,以及加大营销投入。目前,家装业务依然以积累口碑,打开市场为主,虽然有毛利率的考核指标,但净利率水平还未达到成熟水平。公装订单中,和其他公装龙头一致,全装修比例有所提高。 微调盈利预测,维持“买入”评级 由于家装净利润低于预期,微调18-20年EPS至0.83/0.96/1.16元(原来EPS0.83/0.95/1.17元)的判断,由于受地产调控影响,行业整体估值下移。目前行业平均PE估值为13.4X,认为可给予公司18年13X-14X的PE估值,对应目标价10.79元-11.62元,维持“买入”评级。 风险提示:公装收入转化速度低于预期,家装业务执行不达预期。
中国建筑 建筑和工程 2018-11-02 5.45 5.16 -- 5.65 3.67%
6.35 16.51%
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Q3收入增速环比放缓,期待Q4费用率下降,维持“买入”评级 公司10月30日晚发布三季报,前三季度营收8405亿元,YoY+9%,归母净利润273亿元,YoY+5.9%,收入/利润增速较H1继续放缓,扣非归母净利润269亿元,YoY+6.2%,费用率持续攀升情况下利润增速低于市场和我们预期。公司前三季度CFO 净流出650亿元,较H1多流出34亿元,但同比改善明显。10月初国资委批复的公司第三期限制性股票的解锁条件为三年净利润复合增长率不低于9.5%,我们认为公司Q4基建/房建业务收入增速均有望提升,同时各项费用率有望降低,预计公司18-20年EPS0.86/0.94/1.04元,维持“买入”评级。 Q3单季收入同比增速下滑,业务结构改善致毛利率提升 公司1-3季度单季收入增速15.1%/9.8%/2.4%,Q3单季房建/基建/地产/设计收入同比增速-6.63%/17.79%/59.63%/14.24%,除地产收入增速较H1大幅提高外,工程类收入增速普遍下降。我们认为Q4公司基建订单有望加快转化,房建新签订单增速提升趋势也有望逐步在收入端体现。前三季度房建/基建/地产收入占比62%/23%/14%,相比H1基建占比提升,房建下降,地产基本持平。前三季度公司三大项业务毛利率普遍提升,且施工业务中毛利较高的基建占比持续扩大,带动公司前三季度实现毛利率10.5%,同比升0.9pct。我们预计公司未来毛利率仍有望保持升势。 单季利润增速改善,费用高增长仍是利润增长症结 公司1-3季度归母净利润增速15%/0.4%/5.4%,我们判断单季业绩增速改善的主要原因在于毛利率环比提升及资产减值占比环比下降。Q3公司三费占比4.23%,环比升1.37pct,其中财务费用率环比升0.5pct,同比升1.29pct。公司前三季度三费同比增速均在20%以上,Q3单季同比增速较前两季度仍明显提升。前三季度公司管理费用率2.1%同比升0.28pct,销售费用率0.28%同比升0.03pct,财务费用率1.15%同比升0.43pct。我们认为费用率的较快攀升是公司中报和三季报利润增速明显低于收入增速的主要原因,Q4若公司加强费用控制,18FY利润增速有望较前三季提升。 看好Q4收入提速,期待费用控制成效,维持“买入”评级 公司1-9月房建新签订单增速已呈现回升趋势,中海地产6月后销售额同比增速也快速回升。我们预计Q4房建/基建收入有望提速,同时Q4公司控费力度有望增强。根据前三季度情况,我们略微调低公司18-20年EPS至0.86/0.94/1.04元(前值0.86/0.95/1.05元),下调幅度均不到1%,按照此前公司报告中的地产/工程业务的分部估值法,认可给予公司地产业务18年6-8倍PE,建筑业务6-8倍PE,按地产和工程各占50%权重计算,给予公司2018年6-8倍PE,目标价5.16-6.88元,维持“买入”评级。 风险提示:公司费用控制成效不及预期;地产及工程业务收入不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名