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北新建材 非金属类建材业 2019-10-02 17.90 -- -- 20.07 12.12% -- 20.07 12.12% -- 详细
成本与渠道优势明显,现金优秀的抗周期龙头公司是石膏板龙头,其规模与渠道优势无可替代。后续进军防水行业,业绩仍有增长预期,是不可多得的现金流优秀的抗周期建材龙头。 支撑评级的要点 产能 27亿平的全球石膏板龙头:公司是全球石膏板行业龙头,目前已投产石膏板产能超过 27亿平,2018年销量 18.7亿平,市场占有率接近 60%。 石膏板业务占收入比重接近 85%。公司近期将规划建成 30亿平产能,中长期规划 50亿平产能,并与涂料、防水构成公司重要业务板块。 参照公司市占率与销量,石膏板行业规模不超过 200亿元: 公司自成第一梯队,外资三强构成第二梯队。我们认为行业需求来自于办公楼、商业、家庭装修为主。上游原料主要是石膏与护面纸,石膏供应相对充足,护面纸价格受废纸影响,外废进口配额缩减将支撑废纸价格保持高位。 美国诉讼和解费低于预期成利好,收购蜀羊进军防水:近期公司美国诉讼案落地,和解费 2.48亿美元低于预期,某种程度形成公司利好。公司收购西南防水龙头四川蜀羊。蜀羊防水产能建设完备,后续有望借助公司渠道优势协同快速增长,成为公司重要业绩增长点。 现金流优秀的抗周期建材龙头: 公司在石膏板行业内的规模成本与渠道优势无可替代,未来占有率有望进一步提升。与建材行业其他龙头相比,公司在现金流、应收账款、资产周转等方面均有明显优势。是建材行业为数不多能保持优质现金流同时不受地产周期明显影响的行业龙头。 估值 考虑 2019H1石膏板增速放缓,但后续有望稳健增长,我们小幅下修 2019年预期。 预计 2019-2021年,公司营收为 129.28、 146.21、 162.10亿元;净利润 8.39、 29.09、 31.62亿元; EPS 0.50、 1.72、 1.87元。维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 行业景气下滑,市场需求不振,防水收购不及预期,美国案件仍在收尾
北新建材 非金属类建材业 2019-08-28 19.10 19.76 0.92% 20.23 5.92%
20.23 5.92% -- 详细
Q2扣非业绩好于预期。 公司 2019上半年实现营业收入 60.38亿元,同比增长 0.84%, 归母净利润-6.91亿元;扣非归母净利润 10.98亿元,同比下降 11.61%。单季度来看, Q2公司营收 36.12亿元,同比增长3.47%,归母净利润-10.19亿元; 扣非归母净利润 7.74亿元,同比增长0.84%,公司业绩亏损系美国石膏板事项相关诉讼费用一次性支出18.34亿元(包括 17.94亿预计负债)所致。分产品来看,石膏板业务营收 50.75亿元, 同比下降 3.29%; 龙骨业务营收 7.22亿元, 预计同比增速超 30%。 毛利率有所下滑, 期间费用率略有提升。 2019上半年公司毛利率33.29%,同比下降 2.87个百分点,主要系石膏板价格下降所致, 石膏板毛利率 35.23%,同比下降 2.84个百分点。公司 2019上半年期间费用率(含研发费用)为 12.07%,同比增加 1.32个百分点;其中销售费用率为 3.18%,较上年增加 0.29个百分点;财务费用率 0.14%,较上年减少 0.24个百分点;管理费用率 5.79%,同比提升 0.88个百分点; 研发费用率 2.96%,同比提升 0.38个百分点。 美国石膏板诉讼事项拖累利润,长期利好公司稳定发展。自 2009年起,美国多家房屋业主、房屋建筑公司等针对包括北新建材、泰山石膏在内的至少数十家中资、外资石膏板生产商在内的多家企业提起多起诉讼,以石膏板存在质量问题为由,要求赔偿其宣称因石膏板质量问题产生的各种损失。 为避免和减少因诉讼而产生的费用和支出, 泰山石膏拟与美国石膏板诉讼多区合并诉讼案多数原告达成全面和解,泰山将支付 2.48亿美元的全面和解及责任豁免对价;截至 2019年 6月底,公司累积发生的律师费、差旅费、判决金额、和解费等共计 26.06亿元(包括 17.94亿预计负债)。 此次诉讼和解后, 虽然仍有 Mitchell案等少量诉讼继续进行,但我们预计对公司的影响相对可控,长期利好公司稳定发展。 开启新一轮全球产能扩张规划。 截至 2019年 6月底,公司石膏板投产产能达 27亿平方米,较年初增加 2.3亿平方米, 30亿平米产能布局建设稳步推进。与此同时,公司开启新一轮全球石膏板产业布局发展规划,计划将石膏板全球业务产能布局扩大至 50亿平方米左右(其中国内至 40亿平方米左右、海外 10亿平方米左右),配套进行 50万吨龙骨产能布局, 整体产能规模将上新台阶。 盈利预测与投资评级: 受美国石膏板诉讼事项影响,调整 2019年公司盈利预测, 预计 2019/2020年公司归母净利润为 6.69/25.60亿元, EPS为 0.40/1.52元。公司开启新一轮全球产能扩张规划, 长期增长值得期待, 给予公司 2020年 13-15倍估值,对应合理价格区间为 19.76-22.80元, 维持公司“推荐” 评级。 风险提示: 房地产竣工大幅下滑;原材料价格大幅上涨。
北新建材 非金属类建材业 2019-08-28 19.10 -- -- 20.23 5.92%
20.23 5.92% -- 详细
事件: 北新建材发布公告称, 公司于 8月 26日与自然人骆晓彬、高伟签署股权转让协议, 约定公司以 3.465亿元的价格收购四川蜀羊防水材料有限公司(以下简称四川蜀羊) 70%的股权。 四川蜀羊为中国防水材料行业西南领军企业, 拥有四川成都、四川眉山、陕西咸阳、江西九江四个产业基地,包含 12条防水卷材生产线和 3条涂料生产线,设计产能达 8900万平方米防水卷材和 4万吨防水涂料。 2018年四川蜀羊实现收入 6.11亿元,实现净利润 6911.24万元, 截至 2019年 2月末四川蜀羊净资产为 2.74亿元。 此次收购对应 18年 PE 7.16X, PB 为 1.80X。 本次收购将进一步深化北新在防水材料业务领域的投资和布局,为公司提供新的利润增长点。 点评: 防水市场空间广阔, 行业变革促进集中度进一步提升。 2018年我国 784家规模以上防水企业的主营业务收入约为 1147亿元, 大量的存量市场积淀+新增市场需求有望维持行业规模在千亿水平以上。目前 TOP10防水企业收入占比约 27%, 行业集中度仍处于较低水平。 在下游消费升级+房企集中度加速提升趋势下,防水行业市场格局有望重塑, 龙头企业市占率将进一步提升。 北新建材积极探索与石膏板具有协同意义的建材产业, 此次通过联合重组方式切入防水市场, 及时抓住防水行业市场份额向龙头集中的趋势,有望通过发挥与石膏板业务的协同效应迅速抢占市场份额。 石膏板与防水业务相辅相成,互补+协同效应明显。 防水材料的客户主要为地产公司和工程项目: 1) 一方面, 下游客户对防水企业的占款现象较为严重, 企业在大量垫款的同时还需要投入资本开支以进行扩张, 对企业资金水平具有较高要求。 北新建材主营石膏板业务现金回款能力较好,公司在手现金充裕。 主营业务稳定的现金流入可以作为公司开拓防水业务所需资金来源, 两者发展模式实现互补; 2) 另一方面,防水业务与石膏板业务的客户重合度较高, 且防水业务相较于石膏板业务具有前置性及更强的客户粘性, 在客户拓展方面两者将发挥较强的协同效应,防水业务贡献新的利润增长点的同时将带动公司石膏板业绩的进一步提升。 投资建议: 1)【量:行业有望稳定增长+公司产能布局+市占率提升】 隔墙等渗透率提升以及装配式建筑逐渐推广将进一步带动石膏板需求。公司通过新建产线和收购兼并等方式稳步增加石膏板产能, 截止日前 27亿平,后续将通过海外投资继续推进石膏板产能布局。 2017年市占率为 58%左右,随着环保淘汰落后产能,公司凭借其产能、品牌和营销优势,市占率有望进一步提高。 2)【价:定价权增强+中高端占比提升】 公司注重品牌建设,积极拓展中高端客户,伴随着消费升级及客户品牌意识的提升,公司中高端产品占比仍将稳步提升。 3)【成本:自有护面纸+脱硫石膏布局领先+技术领先等】 公司前瞻性的脱硫石膏布局构筑护城河,获取成本低且稳定;护面纸自有产能降低纸价波动性。 4) 渠道协同拓展龙骨业务,收入端有望持续保持高增速。 龙骨需要与石膏板配套使用, 公司大力推进龙骨的销售,增强与现有渠道的协同, 2019H收入同增超过 40%,随着环保对于小龙骨厂的淘汰、消费升级以及公司渠道拓展, 有望打开收入增长窗口。 5) 联合重组切入防水业务, 协同效应进一步提升市场份额。 公司通过收购的方式进入防水领域, 省去了自建产能的时间, 有助于迅速抢占防水行业市场份额。此外, 防水与石膏板业务在客户拓展方面具备较强协同效应,具备前置性的防水业务带来的客户粘性将进一步提升公司石膏板业绩。 我们预计公司 19年扣非后归母净利为 25.9亿, PE 为 11倍。公司中期市占率、定价权提升趋势不改、品牌建设及产品结构升级可期,需求增长潜力仍然存在,当前估值较低,维持“增持”评级。 风险提示: 下游行业需求出现大幅下滑;石膏板价格大幅下跌;海外拓展不及预期;龙骨业务拓展不及预期;防水业务拓展不及预期
北新建材 非金属类建材业 2019-08-23 18.75 20.44 4.39% 20.23 7.89%
20.23 7.89% -- 详细
19H1扣非净利润保持稳健,诉讼和解拖累当期利润2019年 8月 19日公司发布 2019年中报, 19H1实现营业收入 60.38亿元,YOY+0.84%,归母净利润-6.91亿元,YOY-153.24%;扣除美国诉讼相关费用影响,2019H1归母净利润 11.70亿元,YOY-11.72%,对应 2019Q2单季度归母净利润 8.42亿元,同比 2018Q2的 8.08亿元略有增长,略超我们预期。公司是世界级石膏板龙头企业,积极布局新产能,有望受益于石膏板渗透率的提升;公司营收增速稳健,毛利率有望维持相对高位,预计公司 19-21年 EPS 为 0.53/1.46/1.59元,维持“买入”评级。 毛利率维持相对平稳,资产负债结构有待优化公司毛利率维持相对平稳,19H1销售毛利率 33.29%,同比降低 2.87pct,销售净利率 -11.35%,同比下滑 33.12pct;公司成本管控力度有待进一步增强,19H1期间费用率 12.07%,同比增加 1.32pct,其中财务费用率下降 0.24pct,销售/管理/研发费用率分别上升 0.29/0.88/0.38pct;资产负债结构有待进一步优化,19H1资产负债率 29.25%,同比增长 8.36pct。 积极推进产能扩充,强化核心业务护城河公司稳步推进 30亿平方米石膏板产能布局建设,截至 19年 6月 30日,公司石膏板投产产能达 27亿平方米。且综合考虑市场形势和公司发展需要,公司计划将石膏板全球业务产能布局扩大至 50亿平方米左右(国内、海外分别为 40/10亿平方米左右),配套布局 50万吨龙骨产能,进一步强化公司核心业务护城河。19年 4月 26日公司通过对外投资议案,拟在山西朔州投资建设综合利用工业副产石膏年产 3000万平方米纸面石膏板生产线及配套年产 5000吨轻钢龙骨生产线项目。 诉讼和解消除部分不确定性,但大幅拖累当期盈利诉讼和解有利于消除美国诉讼案带来的部分不确定性,但对当期利润造成较大影响。泰山石膏拟与美国石膏板诉讼多区合并诉讼案多数原告达成全面和解,泰山将支付 2.48亿美元的全面和解及责任豁免对价;泰山石膏与美国石膏板诉讼 Amorin 案部分原告基础和解金额由 2771.38万美元调整为 2785.79万美元;最高支付金额为 1286.65万美元。上诉和解数额将作为预计负债以单一数额一次性反映在泰山石膏 19H1财务报表中,导致北新建材 19H1合并报表净利润减少约 17.94亿元人民币。 石膏板龙头有望再起航,维持“买入”评级公司是世界级石膏板龙头,市占率较高,议价能力强。考虑到需求低于预期和美国诉讼和解影响,我们调整公司 19-21年 EPS 为 0.53/1.46/1.59元(原预测值为 1.63/1.85/2.05元) ;鉴于美国诉讼案对 2019年净利润扰动较大,参考公司 2020年 EPS 和可比公司 2020年平均 18.82x 的 PE 水平,考虑到公司成长性稍差,我们认为公司股价对应 2020年合理 PE 区间为 14-15x,对应目标价为 20.44-21.9元(原值为 24.45-26.08元) ,维持“买入”评级。 风险提示:地产景气度下滑;原材料价格上涨;美国诉讼未和解部分影响。
北新建材 非金属类建材业 2019-08-22 18.45 25.20 28.70% 20.23 9.65%
20.23 9.65% -- 详细
事件:公司2019年上半年实现营收60.38亿元(+0.84%),归母净利润-6.91亿元(-153.24%),低于前期业绩预测增速中枢,扣非后归母净利润10.98亿元(-11.61%),其中Q2实现营收36.12亿元(+3.47%),归母净利润-10.19亿元(-226.15%),扣非后归母净利润7.74亿元(+0.84%),同时公司预计前三季度实现盈利3500-5000万元,同比下降97.55%-98.29%,其中三季度实现盈利7.26-7.41亿元,同比下降0.4%-2.41%。 点评: 给予“买入”评级,目标价至25.2元:当前石膏板行业处于成熟阶段,增速有所放缓,但公司产能保持逆势扩张,市占率稳步提升,公司集规模、渠道及品牌等优势于一体,兼具稳定与成长。预计19-21年EPS分别为0.43、1.68和2元,对应PE估值分别为45.6、11.7和10倍,首次覆盖,给予“买入”评级,目标价25.2元,对应20年业绩15xPE。 美国诉讼案全面和解导致2019H1业绩大幅亏损。报告期内,泰山石膏就美国诉讼案达成全面和解,全面和解及责任豁免的对价为2.48亿美元,因此此次和解导致上半年公司净利润减少约17.05亿元人民币,若扣除美国诉讼案和解费用的影响,2019H1公司实现归母净利润11.7亿元,同比下滑约11.72%,基本符合市场预期,其中Q2实现归母净利润8.17亿元,同比增长1.1%,较一季度增速止跌向上;从公司经营情况来看,我们测算公司Q2销量约5.4亿平米,同比增长约6%,其中泰山石膏销量约4.15亿平米,北新石膏销量约1.05亿万平米,梦牌石膏销量约0.2亿平米,销量增加源自于去年收购万佳并表,整体产销量增加;从价格端来看,由于18年上半年价格基数较高,随着受地产下行压力的影响,18年价格呈逐季下滑的趋势,导致19上半年价格同比下滑明显,我们测算19Q2公司石膏板整体价格约5.8元/平米,同比下滑4.5%左右,环比基本持平。 Q2毛利率环比大幅提升。二季度公司综合毛利率为35.45%,同比下降1.2个百分点,环比提升约5.4个百分点,同比下降主要是由于石膏板价格回落导致,而环比提升则是因为护面纸成本继续下行,一方面公司泰和纸业拥有自有产能及美废配额,议价能力突出;另一方面随着公司产能不断扩大,规模效应也在凸显,生产成本逐步下降;我们认为,18年价格呈逐季下滑导致19年上半年价格同比下滑明显,但公司高市占率支撑强定价权,17年提价已充分验证公司超强的议价能力,公司未来会在市占率及盈利水平的双重因素下寻找价格平衡点。 打造极致现金流企业,财务费用继续下降。19Q2公司经营性净现金流为8.68亿元,同比基本持平,由一季度净流出转为净流入,主要是Q2销售规模增加现金流入较多,而现金流出较多主要集中在一季度,企业购买原材料及支付员工薪资;报告期末公司资产负债率为29.25%,在制造型企业中仍属于低负债率,公司强劲的资产负债表及充足的现金流,保障各项业务的稳步进行,同时偿还有息负债,优化债务结构,二季度公司实现利息净收入约200万元,同比大幅改善。 国内外产能扩张并举,巩固龙头地位。截止19年上半年公司石膏板产能达27亿平米,较年初增长9.3%,公司继在湖北宜昌、山东泰安、山西朔州建设纸面石膏板及配套轻钢龙骨外,泰山石膏计划在内蒙古丰镇投资建设年产3500万平米石膏板生产线,稳步推进30亿平米产能规划;同时公司开启新一轮全球石膏板产业布局发展规划,计划将公司石膏板全球产能布局扩大至50亿平米(其中国内至40亿平米,海外10亿平米),配套进行50万吨龙骨产能布局,进一步强化和巩固公司核心业务护城河,提升市占率。 积极拓展龙骨业务,有望带来新的增长点。公司新一轮的产能扩张计划中,要在全球建设配套的50万吨龙骨产能,将龙骨业务提升至新的战略高度,公司大力推进轻钢龙骨业务,依托石膏板成熟的渠道及规模优势,有望迅速提升市场份额,我们判断,2019H1龙骨销量增长在40%以上,保持快速增长,未来有望成为公司新的业绩增长点。 风险提示:房地产投资大幅下滑,原材料价格上涨,产能释放低于预期。
北新建材 非金属类建材业 2019-08-22 18.45 -- -- 20.23 9.65%
20.23 9.65% -- 详细
受诉讼案相关费用影响,业绩同比下滑转亏2019H1公司实现营业收入 60.38亿元,同比增长 0.84%,实现归母净利润-6.91亿元,同比下降153.24%,扣非归母净利润 10.98亿元,同比下滑 11.61%, EPS为-0.409元/股;其中 Q2单季度实现营业收入 36.12亿元,同比增长 3.47%,归母净利润-10.19亿元,同比下滑 226.15%,主因子公司泰山石膏拟与美国石膏板诉讼多区合并诉讼案多数原告达成全面和解,并一次性计入预计负债,导致同期净利润减少 17.94亿元。公司预计 1-9月实现归母净利润 3500-5000万元,上年同期为 20.43亿元, 同比下滑 97.55%-98.29%,其中 Q3单季度实现归母净利润 7.26-7.41亿元,上年同期为 7.44亿元, 同比下降 0.4%-2.41%。 收入增速转正, 毛利率环比改善2019H1公司收入与上年同期略有增长, 其中石膏板收入为 50.75亿元, 同比下滑 3.29%, 占营业收入比重为 84.6%,主要受石膏板价格下滑拖累影响;分季度来看, Q1、 Q2单季度收入分别为 24.27亿元和 36.12亿元, 同比增长-2.83%和 3.47%。 公司综合毛利率为 33.18%, 同比下滑 2.86个百分点, 石膏板毛利率 35.23%, 同比下滑 2.84个百分点, 其中 Q1、 Q2单季度综合毛利率分别为 30.07%和 35.45%,环比大幅改善。 全球化布局稳步推进,强化核心业务护城河报告期, 30亿平米石膏板产能规划稳步推进, 截至 2019H1公司产能达 27亿平方米, 并制定新一轮全球石膏板布局发展规划, 计划将全球业务产能扩大至50亿平米左右, 其中国内至 40亿平米左右, 并配套进行 50万吨龙骨产能布局, 进一步强化和巩固公司核心业务护城河。 8月 20日,公司公告拟在内蒙古建设 3500万平米石膏板生产线,并在坦桑尼亚和乌兹别克斯坦分别建设1500万平米和 4000万平米石膏板生产线,全球化产能布局持续稳步推进。 最坏时候已经过去, 盈利有望逐步回稳, 维持“买入”评级。 公司作为石膏板龙头, 技术、 规模、 渠道和品牌等优势明显, 受益于装配式建筑持续推进及住宅装修和隔墙装饰领域的推广应用, 未来增长空间大, 随着产能布局持续推进, 市占率有望进一步提升。 考虑到诉讼全面和解,最坏的时候已经过去,未来盈利有望逐步企稳,看好公司长期成长, 预计 19-21年 EPS分别为 0.42/1.63/1.82元/股,对应 PE 为 41.4/10.7/9.5x, 维持“买入”评级。 风险提示: 地产投资超预期下滑; 供给侧和环保严控低于预期。
北新建材 非金属类建材业 2019-08-22 18.45 -- -- 20.23 9.65%
20.23 9.65% -- 详细
同比来看,业绩增速Q2比Q1有回升(基数效应);环比来看,单平盈利已趋于稳定。2019上半年公司营业收入同比约+1%,归属于上市公司股东净利润同比约-153%。业绩大幅下滑原因主要在于2019上半年,公司就美国石膏板诉讼事项发生律师费、和解费等共计18.62亿元,扣除美国石膏板事项所有相关诉讼费用后,上半年归属于上市公司股东的净利润同比约-12%。环比来看,过去4个季度公司盈利能力已趋于稳定。剔除诉讼费用影响,我们用单位平米营业利润来看公司盈利能力趋势,2019Q2约为1.62元/平米,2018Q2、2018Q3、2018Q4、2019Q1分别约为1.82、1.68、1.36、1.08元/平米,由于Q1是传统淡季,销量很低导致费用率较高,公司单位平米营业利润自2018下半年以来已趋于稳定。 产品结构升级,石膏板业务盈利能力已高位趋于稳定;龙骨业务持续放量。石膏板业务贡献了84%的收入,从目前行业情况来看,众多中小企业均处于盈亏平衡线附近的经营周期底部区域,而公司的盈利能力能在较高位置保持稳定,得益于石膏板产品结构升级--在中高端市场占比和售价比以往周期都有提升。非石膏板业务收入增速达到30%,2017以来公司非石膏板业务增速明显回升,主要来自轻钢龙骨业务的放量。 加快走出去步伐,为未来蓄势。截至上半年,公司石膏板产能达27亿平方米。公司制定新一轮全球石膏板产业布局发展规划,计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50亿平方米左右,其中海外10亿平米。 投资建议:维持“买入”评级。中长期来看,石膏板行业在中国的渗透率仍有提升空间,国内需求下行风险小;石膏板行业格局稳定(公司一家独大),中高端市场进入门槛较高,公司护城河牢固;随着公司市占率持续提升和加强品牌建设,公司通过调整产品结构(加大中高端品牌占比)来加强定价能力,盈利中枢仍有上行空间。从周期角度来看,经过2018年行业景气度持续回落,目前行业基本处于中小企业盈亏平衡的底部区域,诉讼案的全面和解让公司摆脱多年来诉讼的长期影响,石膏板价格和公司盈利增速都已在底部区域。公司目前加大龙骨布局和石膏板海外扩张,带来“量”的增长点。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.52、1.69、1.98元,维持前次合理价值为21.84元/股,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨风险;下游需求下滑风险;行业产能扩张风险;美国诉讼影响扩大风险等。
北新建材 非金属类建材业 2019-08-22 18.45 -- -- 20.23 9.65%
20.23 9.65% -- 详细
美国诉讼事项和解,营收增速放缓成本费用率小幅提升:上半年公司因美国石膏板诉讼事项和解达成,公司支付2.49亿美元和解费,对利润造成较大影响。但相比公司之前预期3.5-4亿元和解费,依然算边际改善。上半年,公司营收增速有所放缓,同时毛利率下降2.87pct,各项费用率综合提升1.22pct,我们认为或为石膏板单价有所下降导致各项成本费用率提升。上半年公司负债率有所提升,现金比率有所下滑,主要原因是经营现金流为6.88亿元,同减35.63%。公司应收账款相关数据保持平稳。 产品单价下降或为各项成本费用率提升主要原因:参考往年销量增速,假设公司上半年石膏板销量9亿平,则单价5.64元,相比去年高位6.06元有所下降,单方成本约为2元。我们认为单价下降是导致各项成本费用率提升的主要原因,公司产品需求并无明显减少。 产能投资加速,30亿平有望加速达成,未来规划50亿平产能:2019年至今公司新增坦桑尼亚,内蒙古、山西朔州等地产能投资,已投产产能达到27亿平,预计30亿平的产能目标有望加速达成。未来公司规划全球50亿平产能,其中国内40亿平,公司市场占有率有望进一步提升。 估值 考虑美国石膏诉讼上半年落地已经确认支出,该事件对公司后续经营无影响,后续增长动力依然强劲,我们下调公司业绩预期但维持公司买入评级。预计2019-2021年,公司营收分别为130.23、140.48、150.12亿元;归母净利润分别为9.17、27.87、30.00亿元;EPS为0.543、1.649、1.776。 评级面临的主要风险 装修需求依然疲软,产品价格变动,原料成本变动。
北新建材 非金属类建材业 2019-08-21 18.00 23.54 20.22% 20.23 12.39%
20.23 12.39% -- 详细
事件: 公司发布半年报:公司 19H1 实现营收 60.38 亿元,同比增长 0.84%; 归母净利润-6.91 亿元,同比减少153.24%;扣非后归母净利润10.98 亿元,同比减少11.61%。其中单二季度实现营收36.12 亿元,同比增长3.47%;归母净利润-10.19 亿元,同比减少226.15%;扣非后归母净利润7.74 亿元,同比增长0.84%。 点评: 北美诉讼和解,盈利拐点已现。本期非经常性损益达17.90 亿元,其中包含美国石膏板事项和解费、律师费等各项费用18.61 亿元。过去三年,公司平均支付诉讼相关的律师费、和解费等约1 亿元,持续影响业绩。本次和解将有利于公司降低诉讼成本释放业绩,并且有助于公司国际业务的开展。 主业石膏板营收小幅下滑,轻钢龙骨业务继续快速增长。19H1 公司实现营收60.38 亿元,同比增长0.84%。分产品看,石膏板/ 龙骨分别实现营收50.75/ 7.22 亿元,石膏板业务同比减少-3.29%,我们预计龙骨业务增速28%+。分季度看,Q1/ Q2 分别实现营收24.27/ 36.12 亿元, 分别同比变动-2.83%/ +3.47%,二季度营收增速改善明显。 毛利率下滑明显,费用率略有提升。本期公司毛利率为33.29%,较同期下滑2.87pct。石膏板产品毛利率为35.23%,较同期下滑2.84pct, 对整体毛利率有所拖累。本期公司期间费用率为12.07%,较同期增长1.32pct。其中销售/ 管理/ 财务费用率为3.18%/ 8.75%/ 0.14%,同比变动分别为+0.29/ +1.27/ -0.23pct,本期管理费用增长较多,主要原因为停产损失由18H1 的3291 万元增长至本期的6252 万元。 盈利预测与估值:预计公司19-21 年实现EPS 分别为0.41、1.55、1.70 元,对应PE 分别为42X、11X、10X。 风险提示:原材料价格大幅上涨,地产需求大幅下滑。
北新建材 非金属类建材业 2019-08-07 16.86 -- -- 19.40 15.07%
20.23 19.99% -- 详细
公司2019年半年度业绩预告预计H1归母净利润亏损6.4~7.8亿元,同比下滑149%~160%。业绩大幅下滑的主要原因在于公司之子公司泰山石膏拟与美国石膏板诉讼案多数原告达成全面和解及发生相关费用所致。本次和解导致公司2019年H1并表净利润影响约17.05亿元人民币。 同比来看,高基数带来上半年扣非归母净利润增速在底部 我们将诉讼案和解费加回归母净利润,预计公司2019年H1归母净利润9.2~10.6亿元,同比下滑28.8%~18.0%,主要原因在于2018年H1是周期景气高点,业绩基数较高;分季度来看,2019年Q1归母净利润增速-33.1%,我们测算公司2019年Q2经营性归母净利润(剔除和解费影响)6.0~7.4亿元,同比下滑26.1%~8.8%。 环比来看,过去3个季度公司盈利能力已趋于稳定 受需求端承压影响,我们预计公司2019年H1销量持平略涨,预计同比增长约2%,其中Q2销量同比增长约2%。剔除和解费影响,我们测算2019Q2单平净利1.29元。2018Q3、2018Q4、2019Q1单平净利分别为1.42、1.28、0.89元,由于Q1是传统淡季,销量很低导致费用率较高,不具有参可比价值,公司2019Q2单平净利较2018Q4已趋于稳定。 诉讼案全面和解让公司轻装上阵,有望加快公司“走出去”步伐 2018年,公司持续推进石膏板业务国际化,北新建材工业(坦桑尼亚)有限公司正式注册,产销两旺,当年开业当年盈利,实现全球布局开门红。诉讼案的全面和解一方面让公司摆脱多年来诉讼的长期影响,另一方面有望加快公司“走出去”步伐。 投资建议:维持”买入”评级 中长期来看,我们认为公司盈利中枢有望持续上移,一是“一家独大,高度集中”的行业格局,同时中高端产品门槛高;二是公司正积极加强品牌建设,产品结构向中高端转变。短期来看,价格和盈利增速趋势都已在底部。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.67、1.82、2.21元/股,考虑到公司盈利中枢的上移及2019年一次性影响,可以给予公司2020年12xPE估值,对应年内合理价值为21.84元/股,维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅上涨,房地产需求大幅下滑等。
北新建材 非金属类建材业 2019-08-02 17.86 -- -- 19.40 8.62%
20.23 13.27% -- 详细
我们调整公司盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润分别为7.1亿元、28.1亿元和31.4亿元,7月31日收盘价对应PE分别为42.8倍、10.8倍和9.7倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:地产投资超预期下滑。
北新建材 非金属类建材业 2019-08-02 17.86 -- -- 19.40 8.62%
20.23 13.27% -- 详细
他山之石之需求:地产峰值后凭借渗透率提升石膏板需求仍可继续增加。 1)石膏板主要用于房屋装修,其需求与房屋竣工面积高度相关。我们认为我国房屋竣工面积峰值或已到来,石膏板行业步入成熟期,未来我国石膏板需求靠渗透率(美国、日本以当年石膏板需求除以新屋开工户数表征,我国渗透率为石膏板需求除以竣工面积)拉动。 2)美国、日本石膏板渗透率的峰值较新屋开工户数峰值出现的时间分别滞后约17年、24年。日本石膏板需求峰值较新屋开工延后约24年,美国则长达34年。我们认为与水泥等产品不同,即便我国房屋竣工面积的峰值已经出现,并不意味着我国石膏板的需求见顶,从国外经验看,即便我国房屋竣工面积已出现,在竣工面积达到峰值后,石膏板渗透率仍有约20年的提升时间,未来我国石膏板需求仍有较长的增长时间和较大的增长空间。 3)渗透率的提升来自于建筑的防火、抗震要求的提高及翻修比例的提升。从日本的经验来看:对防火、抗震要求的提高是提高石膏板需求的重要驱动力。从美国经验看,美国石膏板翻修应用比例不断提升,当前占比过半,翻修市场可有效抵御行业波动。 他山之石之竞争格局:我国高端石膏板市场格局似日本,中低端与美国有一定相似之处,高端市场盈利稳定性及水平均更佳。 1)竞争格局对盈利水平有显著的影响,美国石膏板市场格局分散,企业盈利水平一般且波动大,日本石膏板呈双寡头格局,盈利水平高且稳定。我们认为我国石膏板高端市场似日本的格局,盈利水平高,由于中低端市场存在,我国石膏板竞争格局仍有优化空间。 2)在泰山石膏板低端产品低价格持续高压限制小厂商盈利、产能退出获取燃煤指标再开启难度大、2B渠道越发重要和可能的并购等诸多影响下,我们认为我国石膏板竞争格局有较大的进一步优化可能性。随着竞争格局的优化,北新建材的盈利或将更加稳定,盈利水平或可再上一台阶。 他山之石之估值。通过全球石膏板行业的对比:北新建材的负债率最低,盈利能力位列前茅,但是PE估值、PB均值较海外企业偏低,且公司所在中国市场是有明显增量及巨大渗透潜力的市场,我们认为横向比较公司显著低估。 盈利预测与估值。公司过去5年动态PE均值16.7倍,范围在8.0~25.0倍,我们判断当前公司估值水平在均值偏下,当前公司和行业的盈利水平在低位,一旦景气反转将迎来业绩估值的双升。我们预计2019~2021年公司EPS分别为1.58、1.68、1.78元/股,每股净资产分别为9.53、10.67、11.89元/股,给予公司2019年13-16倍PE、2.2-2.7倍PB,综合上述两种方法,我们认为公司合理价值区间约为20.76~25.51元,维持“优于大市”评级。 风险提示。(1)新产能(尤其是高端产能)投放超出预期;(2)小企业通过OEM方式扩张的风险。
北新建材 非金属类建材业 2019-08-01 17.00 -- -- 19.40 14.12%
20.23 19.00% -- 详细
事件:公司发布2019年半年度业绩预告,预计实现归母净利-6.4~-7.8亿元,同比下滑149.28%~160.06%。业绩大幅下滑的主要原因是全资子公司泰山石膏一次性计提预计负债2.48亿美元:泰山石膏拟与美国石膏板诉讼多区合并诉讼案多数原告达成全面和解并支付责任豁免对价,本次和解导致泰山石膏2019年上半年净利润减少约17.05亿元,从而影响北新建材19年上半年净利润17.05亿元。如果加上一次性计提负债17.05亿元,公司上半年实现经营性盈利为9.25亿~10.65亿,同比下滑28.8%~18.0%,符合预期。 石膏板价格下滑拖累营收,纸价下行降低成本,公司进一步加强中高端品牌建设,有望带动盈利逐步企稳。我们预计上半年石膏板销量同比略有上升(产能释放和梦牌并表等),价格同比下滑(一方面需求未见明显回暖;另一方面,18年上半年价格基数较高,我们预计价格环比变化不大)。19年二季度国废/进口废纸均价同比分别下滑21%和29%,废纸降价以及护面纸产能大幅释放带动护面纸价格同比显著下调,降低了生产成本。我们认为后续竣工需求回暖将带动石膏板需求稳步提升,公司采取的差异化品牌竞争模式也将共同推进市占率稳步提升和盈利稳定。龙骨销量保持较高增长,积极拓展渠道协同有望带动收入维持快速增长。公司轻钢龙骨业务保持较高增长,预计销量增速超过40%。公司大力推进龙骨的销售,增强与现有渠道的协同,有望打开收入增长窗口。 投资建议:1)石膏板行业未来有望稳定增长,公司产能布局持续推进:我们预计未来几年石膏板CAGR约3.5%,隔墙等渗透率提升以及装配式建筑逐渐推广将进一步带动石膏板需求。公司通过新建产线和收购兼并等方式稳步增加石膏板产能,拥有产能为24.7亿平,后续将通过海外投资继续推进石膏板产能布局。2)市占率延续提升,定价权进一步增强:2017年市占率为58%左右,随着环保淘汰落后产能,公司凭借其产能、品牌和营销优势,市占率有望进一步提高。3)成本端持续领先,叠加技术构筑核心竞争力:公司前瞻性的脱硫石膏布局构筑护城河,获取成本低且稳定;护面纸自有产能降低纸价波动性。 考虑到诉讼案一次性大额计提,我们预计公司2019、2020年实现归母净利9.04和28.95亿元,扣非后归母净利为27.04和28.95亿元,当前股价对应扣非PE分别为11和10.5倍;公司中期市占率、定价权提升趋势不改,需求增长潜力仍然存在,当前估值较低,维持“增持”评级。 风险提示:下游行业需求出现大幅下滑;石膏板价格大幅下跌;美国诉讼案产生大额赔付;海外拓展不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2019-07-23 17.65 -- -- 18.27 3.51%
20.23 14.62% -- 详细
支撑评级的要点 石膏板行业稳步增长,未来仍有广阔空间。我国石膏板产量稳步增长,但相比国外仍存在较大的差距,未来从吊顶到隔墙,从工装到家装的结构性改善,以及装配式建筑普及下,国内石膏板市场仍有成长空间。 环保政策加码,行业整合利好龙头企业。固废禁令不断减少废纸进口配额,近期核定进口废纸额度直接降为0,作为纸面石膏板主要原材料的护面纸价格将有一定上升压力,公司议价能力充分凸显。叠加去产能政策提升行业门槛,利好龙头企业。 产能实现全球第一,加快布局,目标30亿平方米。自2004年以来,北新建材石膏板业务规模3年实现中国第一,5年实现亚洲第一,8年实现全球第一。去年重组行业第二的万佳建材建立“梦牌”,并开始布局国外市场,年初以来新设多条生产线。 品牌价值高、覆盖面全,销售多渠道发力。公司的石膏板生产线遍布全国,成功覆盖高端市场和中端市场。旗下两大品牌“龙牌”和“泰山”产品拥有极高的品牌知名度和美誉度。新组建“梦牌”用于淘汰市场中假冒伪劣产品。去年以来公司与地产商、电商和装饰公司签订合作协议,多渠道推广石膏板产品。 估值 考虑石膏板未来仍有成长空间,目前公司加快产能与品牌布局,我们预计2019-2021年,公司营收分别为135.70、145.20、153.91亿元;归母净利润分别为27.85、30.00、32.04亿元;EPS为1.649、1.775、1.896元,首次覆盖给予公司买入评级。 评级面临的主要风险 护面纸价格超预期上涨,装配式建筑推进不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2019-05-09 17.91 -- -- 20.19 9.91%
19.69 9.94%
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石膏板行业“赛道”好,全球来看,行业天然容易形成高度集中的格局。北新建材护城河深厚,公司通过布局卡位、低成本、多品牌策略建立起多维度的核心竞争力。展望行业中长期供需,一方面随着石膏板渗透率和翻新需求提升,国内石膏板行业需求下行风险小,中长期仍有一定增长空间;另一方面石膏板虽然生产门槛不高,但随着政策门槛和下游客户要求提升,中小石膏板企业生存环境将更恶劣,有利于行业集中度进一步提升(中国市场对标度最高的是日本)。 公司目前处于新的成长阶段,一来市场份额和行业需求仍有一定提升空间带来公司产销量继续增长;二来公司通过品牌高端化和阶梯化定价,定价能力将加强,盈利中枢仍有上行空间;三来产品协同发展,轻钢龙骨处于放量态势,市场总量和石膏板在一个量级;四来受房地产竣工很差影响,2018年行业需求处于周期低谷,目前中小企业也处于亏损状态,目前行业处于周期底部,未来竣工好转和新的行业标准落地,有望带来行业供需关系好转。 我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.73、2.21、2.67元/股,按最新股价对应PE估值分别为10.6、8.3、6.9倍,按照EV/EBITDA、PE、PB等估值体系,对标海外同行和公司历史情况,目前估值处于明显被低估水平,考虑公司未来两年的业绩增速,我们认为可以给予公司2019年PE15X估值,对应合理价值为25.95元/股,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨:房地产需求下滑:美国诉讼案影响。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名