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北新建材 非金属类建材业 2019-08-07 16.86 -- -- 17.34 2.85% -- 17.34 2.85% -- 详细
公司2019年半年度业绩预告预计H1归母净利润亏损6.4~7.8亿元,同比下滑149%~160%。业绩大幅下滑的主要原因在于公司之子公司泰山石膏拟与美国石膏板诉讼案多数原告达成全面和解及发生相关费用所致。本次和解导致公司2019年H1并表净利润影响约17.05亿元人民币。 同比来看,高基数带来上半年扣非归母净利润增速在底部 我们将诉讼案和解费加回归母净利润,预计公司2019年H1归母净利润9.2~10.6亿元,同比下滑28.8%~18.0%,主要原因在于2018年H1是周期景气高点,业绩基数较高;分季度来看,2019年Q1归母净利润增速-33.1%,我们测算公司2019年Q2经营性归母净利润(剔除和解费影响)6.0~7.4亿元,同比下滑26.1%~8.8%。 环比来看,过去3个季度公司盈利能力已趋于稳定 受需求端承压影响,我们预计公司2019年H1销量持平略涨,预计同比增长约2%,其中Q2销量同比增长约2%。剔除和解费影响,我们测算2019Q2单平净利1.29元。2018Q3、2018Q4、2019Q1单平净利分别为1.42、1.28、0.89元,由于Q1是传统淡季,销量很低导致费用率较高,不具有参可比价值,公司2019Q2单平净利较2018Q4已趋于稳定。 诉讼案全面和解让公司轻装上阵,有望加快公司“走出去”步伐 2018年,公司持续推进石膏板业务国际化,北新建材工业(坦桑尼亚)有限公司正式注册,产销两旺,当年开业当年盈利,实现全球布局开门红。诉讼案的全面和解一方面让公司摆脱多年来诉讼的长期影响,另一方面有望加快公司“走出去”步伐。 投资建议:维持”买入”评级 中长期来看,我们认为公司盈利中枢有望持续上移,一是“一家独大,高度集中”的行业格局,同时中高端产品门槛高;二是公司正积极加强品牌建设,产品结构向中高端转变。短期来看,价格和盈利增速趋势都已在底部。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.67、1.82、2.21元/股,考虑到公司盈利中枢的上移及2019年一次性影响,可以给予公司2020年12xPE估值,对应年内合理价值为21.84元/股,维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅上涨,房地产需求大幅下滑等。
北新建材 非金属类建材业 2019-08-02 17.86 -- -- 17.85 -0.06% -- 17.85 -0.06% -- 详细
我们调整公司盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润分别为7.1亿元、28.1亿元和31.4亿元,7月31日收盘价对应PE分别为42.8倍、10.8倍和9.7倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:地产投资超预期下滑。
北新建材 非金属类建材业 2019-08-02 17.86 -- -- 17.85 -0.06% -- 17.85 -0.06% -- 详细
他山之石之需求:地产峰值后凭借渗透率提升石膏板需求仍可继续增加。 1)石膏板主要用于房屋装修,其需求与房屋竣工面积高度相关。我们认为我国房屋竣工面积峰值或已到来,石膏板行业步入成熟期,未来我国石膏板需求靠渗透率(美国、日本以当年石膏板需求除以新屋开工户数表征,我国渗透率为石膏板需求除以竣工面积)拉动。 2)美国、日本石膏板渗透率的峰值较新屋开工户数峰值出现的时间分别滞后约17年、24年。日本石膏板需求峰值较新屋开工延后约24年,美国则长达34年。我们认为与水泥等产品不同,即便我国房屋竣工面积的峰值已经出现,并不意味着我国石膏板的需求见顶,从国外经验看,即便我国房屋竣工面积已出现,在竣工面积达到峰值后,石膏板渗透率仍有约20年的提升时间,未来我国石膏板需求仍有较长的增长时间和较大的增长空间。 3)渗透率的提升来自于建筑的防火、抗震要求的提高及翻修比例的提升。从日本的经验来看:对防火、抗震要求的提高是提高石膏板需求的重要驱动力。从美国经验看,美国石膏板翻修应用比例不断提升,当前占比过半,翻修市场可有效抵御行业波动。 他山之石之竞争格局:我国高端石膏板市场格局似日本,中低端与美国有一定相似之处,高端市场盈利稳定性及水平均更佳。 1)竞争格局对盈利水平有显著的影响,美国石膏板市场格局分散,企业盈利水平一般且波动大,日本石膏板呈双寡头格局,盈利水平高且稳定。我们认为我国石膏板高端市场似日本的格局,盈利水平高,由于中低端市场存在,我国石膏板竞争格局仍有优化空间。 2)在泰山石膏板低端产品低价格持续高压限制小厂商盈利、产能退出获取燃煤指标再开启难度大、2B渠道越发重要和可能的并购等诸多影响下,我们认为我国石膏板竞争格局有较大的进一步优化可能性。随着竞争格局的优化,北新建材的盈利或将更加稳定,盈利水平或可再上一台阶。 他山之石之估值。通过全球石膏板行业的对比:北新建材的负债率最低,盈利能力位列前茅,但是PE估值、PB均值较海外企业偏低,且公司所在中国市场是有明显增量及巨大渗透潜力的市场,我们认为横向比较公司显著低估。 盈利预测与估值。公司过去5年动态PE均值16.7倍,范围在8.0~25.0倍,我们判断当前公司估值水平在均值偏下,当前公司和行业的盈利水平在低位,一旦景气反转将迎来业绩估值的双升。我们预计2019~2021年公司EPS分别为1.58、1.68、1.78元/股,每股净资产分别为9.53、10.67、11.89元/股,给予公司2019年13-16倍PE、2.2-2.7倍PB,综合上述两种方法,我们认为公司合理价值区间约为20.76~25.51元,维持“优于大市”评级。 风险提示。(1)新产能(尤其是高端产能)投放超出预期;(2)小企业通过OEM方式扩张的风险。
北新建材 非金属类建材业 2019-08-01 17.00 -- -- 18.27 7.47% -- 18.27 7.47% -- 详细
事件:公司发布2019年半年度业绩预告,预计实现归母净利-6.4~-7.8亿元,同比下滑149.28%~160.06%。业绩大幅下滑的主要原因是全资子公司泰山石膏一次性计提预计负债2.48亿美元:泰山石膏拟与美国石膏板诉讼多区合并诉讼案多数原告达成全面和解并支付责任豁免对价,本次和解导致泰山石膏2019年上半年净利润减少约17.05亿元,从而影响北新建材19年上半年净利润17.05亿元。如果加上一次性计提负债17.05亿元,公司上半年实现经营性盈利为9.25亿~10.65亿,同比下滑28.8%~18.0%,符合预期。 石膏板价格下滑拖累营收,纸价下行降低成本,公司进一步加强中高端品牌建设,有望带动盈利逐步企稳。我们预计上半年石膏板销量同比略有上升(产能释放和梦牌并表等),价格同比下滑(一方面需求未见明显回暖;另一方面,18年上半年价格基数较高,我们预计价格环比变化不大)。19年二季度国废/进口废纸均价同比分别下滑21%和29%,废纸降价以及护面纸产能大幅释放带动护面纸价格同比显著下调,降低了生产成本。我们认为后续竣工需求回暖将带动石膏板需求稳步提升,公司采取的差异化品牌竞争模式也将共同推进市占率稳步提升和盈利稳定。龙骨销量保持较高增长,积极拓展渠道协同有望带动收入维持快速增长。公司轻钢龙骨业务保持较高增长,预计销量增速超过40%。公司大力推进龙骨的销售,增强与现有渠道的协同,有望打开收入增长窗口。 投资建议:1)石膏板行业未来有望稳定增长,公司产能布局持续推进:我们预计未来几年石膏板CAGR约3.5%,隔墙等渗透率提升以及装配式建筑逐渐推广将进一步带动石膏板需求。公司通过新建产线和收购兼并等方式稳步增加石膏板产能,拥有产能为24.7亿平,后续将通过海外投资继续推进石膏板产能布局。2)市占率延续提升,定价权进一步增强:2017年市占率为58%左右,随着环保淘汰落后产能,公司凭借其产能、品牌和营销优势,市占率有望进一步提高。3)成本端持续领先,叠加技术构筑核心竞争力:公司前瞻性的脱硫石膏布局构筑护城河,获取成本低且稳定;护面纸自有产能降低纸价波动性。 考虑到诉讼案一次性大额计提,我们预计公司2019、2020年实现归母净利9.04和28.95亿元,扣非后归母净利为27.04和28.95亿元,当前股价对应扣非PE分别为11和10.5倍;公司中期市占率、定价权提升趋势不改,需求增长潜力仍然存在,当前估值较低,维持“增持”评级。 风险提示:下游行业需求出现大幅下滑;石膏板价格大幅下跌;美国诉讼案产生大额赔付;海外拓展不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2019-07-23 17.65 -- -- 18.27 3.51% -- 18.27 3.51% -- 详细
支撑评级的要点 石膏板行业稳步增长,未来仍有广阔空间。我国石膏板产量稳步增长,但相比国外仍存在较大的差距,未来从吊顶到隔墙,从工装到家装的结构性改善,以及装配式建筑普及下,国内石膏板市场仍有成长空间。 环保政策加码,行业整合利好龙头企业。固废禁令不断减少废纸进口配额,近期核定进口废纸额度直接降为0,作为纸面石膏板主要原材料的护面纸价格将有一定上升压力,公司议价能力充分凸显。叠加去产能政策提升行业门槛,利好龙头企业。 产能实现全球第一,加快布局,目标30亿平方米。自2004年以来,北新建材石膏板业务规模3年实现中国第一,5年实现亚洲第一,8年实现全球第一。去年重组行业第二的万佳建材建立“梦牌”,并开始布局国外市场,年初以来新设多条生产线。 品牌价值高、覆盖面全,销售多渠道发力。公司的石膏板生产线遍布全国,成功覆盖高端市场和中端市场。旗下两大品牌“龙牌”和“泰山”产品拥有极高的品牌知名度和美誉度。新组建“梦牌”用于淘汰市场中假冒伪劣产品。去年以来公司与地产商、电商和装饰公司签订合作协议,多渠道推广石膏板产品。 估值 考虑石膏板未来仍有成长空间,目前公司加快产能与品牌布局,我们预计2019-2021年,公司营收分别为135.70、145.20、153.91亿元;归母净利润分别为27.85、30.00、32.04亿元;EPS为1.649、1.775、1.896元,首次覆盖给予公司买入评级。 评级面临的主要风险 护面纸价格超预期上涨,装配式建筑推进不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2019-05-09 17.91 -- -- 20.19 9.91%
19.69 9.94%
详细
石膏板行业“赛道”好,全球来看,行业天然容易形成高度集中的格局。北新建材护城河深厚,公司通过布局卡位、低成本、多品牌策略建立起多维度的核心竞争力。展望行业中长期供需,一方面随着石膏板渗透率和翻新需求提升,国内石膏板行业需求下行风险小,中长期仍有一定增长空间;另一方面石膏板虽然生产门槛不高,但随着政策门槛和下游客户要求提升,中小石膏板企业生存环境将更恶劣,有利于行业集中度进一步提升(中国市场对标度最高的是日本)。 公司目前处于新的成长阶段,一来市场份额和行业需求仍有一定提升空间带来公司产销量继续增长;二来公司通过品牌高端化和阶梯化定价,定价能力将加强,盈利中枢仍有上行空间;三来产品协同发展,轻钢龙骨处于放量态势,市场总量和石膏板在一个量级;四来受房地产竣工很差影响,2018年行业需求处于周期低谷,目前中小企业也处于亏损状态,目前行业处于周期底部,未来竣工好转和新的行业标准落地,有望带来行业供需关系好转。 我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.73、2.21、2.67元/股,按最新股价对应PE估值分别为10.6、8.3、6.9倍,按照EV/EBITDA、PE、PB等估值体系,对标海外同行和公司历史情况,目前估值处于明显被低估水平,考虑公司未来两年的业绩增速,我们认为可以给予公司2019年PE15X估值,对应合理价值为25.95元/股,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨:房地产需求下滑:美国诉讼案影响。
北新建材 非金属类建材业 2019-05-08 17.94 -- -- 20.19 9.73%
19.69 9.75%
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事件:公司发布2019年一季报,实现营业收入24.27亿元,同比下滑2.83%;实现营业利润3.92亿元,同比下滑31.3%;归母净利3.28亿元,同比下滑33.12%;扣非后归母净利为3.24亿元,同比下滑31.76%。 石膏板销量略有增长,价格下滑拖累营收,龙骨销量保持较高增长。2019Q1营收下滑2.8%主要受到石膏板业务收入下滑的影响,我们预计石膏板销量同比略有上升(产能有所释放和梦牌并表等),价格同比下滑(一方面需求依然较差,2019Q1房屋竣工面积同比下滑10.8%;另一方面,18年价格前高后低,基数较高,我们预计价格环比变化不大)。石膏板价格的下降和成本的上升以及龙骨收入占比的提高共同导致公司综合毛利率同比下滑5.43%至30.08%。公司轻钢龙骨业务保持较高增长,预计销量增速超过40%。我们认为后续竣工需求回暖将带动石膏板需求稳步提升,公司采取的差异化品牌竞争模式也将共同推进市占率稳步提升和盈利稳定。 公司整体费用率有所提高,归母净利率下滑6.1%至13.5%。公司销售费用率同比上升0.1%,管理费用率(包含研发费用口径)上升1.6%,预计主要是研发费用占比提高的影响;财务费用率同比下降0.3%。在毛利率下滑以及费用率上升的共同作用下,公司归母净利率同比下滑6.1%至13.5%。 经营性现金流量净额为-1.8亿元,资产负债率进一步降低至18.5%,诉讼费用有所增加。2019Q1经营性净现金流为-1.8亿元,上年同期为净流入1.94亿元,主要是营收下降和成本上升等共同导致。公司期末货币资金+交易性金融资产合计为26.46亿元,同时资产负债率进一步下降至18.5%。另外,报告期内,就美国石膏板诉讼事项,泰山石膏发生律师费、差旅费、和解费等共计1347万元;北新建材发生律师费、差旅费、和解费等共计1126万元,北新建材及泰山石膏报告期发生前述费用占报告期归属于母公司净利润的7.54%,同比上升3.3%。 投资建议:1)石膏板行业未来有望稳定增长,公司产能布局持续推进:我们预计未来几年石膏板CAGR约3.5%,隔墙等渗透率提升以及装配式建筑逐渐推广将进一步带动石膏板需求。公司通过新建产线和收购兼并等方式稳步增加石膏板产能,拥有产能为24.7亿平,后续将通过海外投资继续推进石膏板产能布局。2)市占率延续提升,定价权进一步增强:2017年市占率为58%左右,随着环保淘汰落后产能,公司凭借其产能、品牌和营销优势,市占率有望进一步提高。3)成本端持续领先,叠加技术构筑核心竞争力:公司前瞻性的脱硫石膏布局构筑护城河,获取成本低且稳定;生产技术核心在握,板单重平均降低13%,节约石膏10%;公司的平均产线规模处于领先地位,能耗水平和人工成本控制持续优化。4)公司已完成以1元对原泰山石膏少数股东持有的锁定股份的回购注销(9907万股),将增厚每股收益。5)资本开支逐渐下降,盈利能力持续向好,未来股息率有较大提升空间。 我们预计公司2019、2020年实现归母净利26.10和29.11亿元,当前股价对应PE分别为13和11倍;公司中期市占率、定价权提升趋势不改,需求增长潜力仍然存在,当前估值较低,维持“增持”评级。 风险提示:下游行业需求出现大幅下滑;石膏板价格大幅下跌;美国诉讼案产生大额赔付;海外拓展不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2019-05-01 18.14 -- -- 20.19 8.55%
19.69 8.54%
详细
2019年第一季度公司实现营业收入24.27亿元,同比下降2.83%,实现归属于上市公司股东的净利润3.28亿元,同比下降33.12%。每股收益为0.19元,同比下降29.20%。 价格同比下降,拉低营业收入和毛利率水平。2019年第一季度公司营业收入为24.27亿元,较上年同期下降2.83%,石膏板营业收入拖累营业收入增长,2019年公司纸面石膏板销售单价同比下降导致营业收入增速下降,2019年一季度石膏板价格同比下降10%,销量下降1%,基本保持稳定。2017年公司提价后,公司考虑到行业的环境变化,暂停提价。受营业收入下降的影响2019年一季度公司毛利率为30.07%,同比下降5.41个百分点。 期间费用率提升,盈利能力有所下降。公司期间费用率为13.30%,同比上升1.39个百分点。其中,销售费用率为3.29%,较上年同期上升0.07个百分点;管理费率为9.59%,较上年同期上升1.63个百分点,其中美国石膏板诉讼事项,泰山石膏发生律师费、差旅费、和解费提升了管理费用;财务费用率为0.42%,与上年同期下降0.31个百分点,主要原因一是公司所属子公司借款本金减少及利率降低,导致利息费用减少;二是汇兑损益减少。在公司毛利率下降和期间费用率上升的情况下,公司一季度净利率13.57%,同比下降6.15个百分点,公司单季度ROE为2.27%,同比下降1.60个百分点。 产能布局到位,等待潜在需求释放。公司已经成为世界石膏板龙头公司,在电厂附近建立生产线低成本获得脱硫石膏原材料,全国布局已经基本完成,提升公司综合竞争力。石膏板隔墙应用随着装配式建筑的发展也将需求释放,行业的潜在需求空间仍然巨大,有待挖掘。如果需求释放,公司价格得到提升对于公司的业绩弹性很大。随着经济的企稳,行业需求将逐步进入改善,有利于公司业绩的增长。 盈利预测和投资评级:预计公司2019年到2021年的EPS分别为1.61元、1.83元和2.03元,对应PE分别为12倍、10倍和9倍,考虑到公司全国产能布局基本完成,原材料和有利位置占有,市占率水平高,一旦需求回升提价对业绩弹性很大。维持公司“强烈推荐”的投资评级。 风险提示:下游需求改善速度程度不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2019-04-30 17.70 -- -- 20.19 11.24%
19.69 11.24%
详细
事件:公司发布2019年一季报。2019年一季度公司实现收入24.27亿元,同比下降2.8%;实现净利润3.28亿元,同比下降33.1%;实现扣非后净利润3.24亿元,同比下降31.8%。 季度收入同比小幅下滑,销量同比预计持平,均价同比下降。2019Q1营收下滑2.8%,预计主要受到石膏板业务收入下滑的影响,轻钢龙骨业务收入预计仍有明显增长;石膏板业务方面,在石膏板行业整体需求仍然较差(2019Q1房屋竣工面积同比下滑10.8%)和公司产能有所释放之下,公司通过价格和产品结构调整持续提升市场份额,预计2019Q1石膏板销量同比基本持平,销售均价同比有所下降(2018年均价逐季回落趋势,2018Q1均价基数高),环比预计保持平稳;整体盈利能力有所下降,毛利率30.07%,同比下降了5.4个百分点,预计主要受到价格同比下降以及毛利率较低的轻钢龙骨占比提升的影响;整体费用率有所提高,其中销售费用率同比保持平稳,管理费用率(包含研发费用口径)提高了1.63个百分点,预计主要是研发费用占比提高的影响;财务费用率同比略有下降。 经营性现金流净流出1.8亿元,资产负债率进一步降低,诉讼费用有所增加。2019Q1经营性净现金流为-1.8亿元,上年同期为净流入1.94亿元,从收付现比来看,收现比97%,同比降低了5个百分点,付现比122%,同比提高了7个百分点,收现比下降叠加付现比提高是现金流净流出主要原因;公司期末货币资金+交易性金融资产+理财产品超过30亿元,同时资产负债率进一步下降至18.5%。另外,期内公司就美国石膏板诉讼事项,共计发生律师费、差旅费和解费等2473万元,同比增长21%,占净利润的比例7.5%,较上年提高了3.3个百分点。 投资建议:中长期来看,行业需求仍有成长空间,石膏板未来在住宅和隔墙领域渗透率提升的趋势较为确定,公司依托行业龙头地位进一步外延内生进行扩张的步伐稳定而确定,海外产能在未来几年或成为新的亮点;同时受益消费升级趋势,公司高端产品占比有望持续提升,带来整体盈利能力提升,看好中长期投资价值。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为24.9、29.7、35.2亿元,EPS分别为1.47、1.76、2.08元,对应PE为13、11、9倍;维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济及房地产行业波动产生的风险、原材料及燃料价格上涨的风险、诉讼风险、海外业务拓展不及预期的风险。
北新建材 非金属类建材业 2019-03-26 18.72 23.84 37.80% 22.31 16.20%
21.75 16.19%
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年报略低于预期,业绩稳定增长 2019年3月19日公司发布年报,18年实现营收125.65亿元,YOY+12.55%;归母净利润24.66亿元,YOY+5.20%,扣非归母净利润25.49亿元,YOY+6.31%。公司作为世界级石膏板龙头企业,积极布局新产能,有望受益于石膏板渗透率的提升,同时公司营收增速稳健,毛利率有望维持相对高位。我们预计公司19-21年EPS为1.63/1.85/2.05元,维持“买入”评级。 费用控制力增强,资产负债结构优化 2018年公司盈利水平维持在高位,销售毛利率35.32%,同比下降1.91pct,销售净利率19.74%,同比下降1.35pct;费用控制能力进一步增强,费用率7.99%,同比下降2.87pct,其中销售/管理/财务费用率分别下降0.05/2.26/0.56pct;资产负债结构进一步优化,资产负债率19.37%,同比下降3.07pct。 公司自建+并购双轮驱动,产能布局稳步推进 截止报告期末,公司石膏板已投产产能24.7亿平方米,新增产能2.88亿平方米,石膏板产量18.83亿平方米,同比增长3.12%。公司规划30亿平方米石膏板产能,2018年年报显示在建产线13条,产能布局积极推进;同时公司积极推动行业整合,2018与山东万佳成立合资公司,持股比例70%,第二大石膏板集团产能纳入公司体系,相关1.9亿产能分布于山东、安徽,有利于完善公司在华东的产能布局,提升市场占有率和话语权;公司积极推进石膏板业务国际化,北新建材工业(坦桑尼亚)有限公司正式注册,首年开业即实现盈利,海外布局实现开门红。 房屋竣工面积或将复苏,有望带动石膏板需求 2019年房屋竣工面积有望走强,带动处于竣工端的石膏板需求复苏。我们在《核心矛盾在需求,竣工改善首推玻璃》中指出,2019年房屋竣工面积数据有望迎来复苏。复盘13-14年历史数据,我们发现新开工向竣工的传导确实存在,19年竣工增速大概率回正。石膏板处于新房的竣工端,并且,北新建材市场份额较高,因此我们认为竣工数据的好转对公司石膏板的需求将有直接的带动作用。 公司业绩稳定,维持“买入”评级 我们预计,公司19年营业收入仍将维持稳健增长,公司市占率有望进一步提升,盈利能力在18年需求整体平淡的情况下维持高位,公司议价能力充分显现,19年公司产品价格和毛利率水平有望维持相对稳定。考虑到山东万佳产能并表等因素,我们预计公司19-21年EPS为1.63/1.85/2.05元(19-20年前值为1.59/1.89),并参考19年行业平均PE19.80x水平,公司高市占率下成长性稍差,我们认为19年公司合理PE为15-16x(原值10-12x),对应公司目标价为24.45-26.08元,维持“买入”评级。 风险提示:地产景气度下滑;原材料价格上涨;小企业复产超过预期等。
北新建材 非金属类建材业 2019-03-25 19.20 -- -- 22.31 16.20%
22.31 16.20%
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北新建材公布2018年年报:报告期内公司实现营业收入125.65亿元,同比+13%;归属于上市公司股东净利润24.66亿元,同比+5%;对应每股收益1.46元。扣非净利润25.49亿元,同比+6%。 行业需求环境恶化及诉讼费用影响,公司业绩增速放缓。公司2018年业绩增速相对2017年放缓,主要原因一是行业需求下滑,二是营业外支出(诉讼费用)大幅增加。分季度来看,公司Q4营收30.53亿元,同比-0.15%,归属净利润4.23亿元,同比-45.73%。下半年业绩出现负增长,主要是受行业需求下滑、上年同期高基数以及诉讼费用影响。分上下半年来看,上半年石膏板销量同比+2%,下半年石膏板销量同比+3%,剔除梦牌2000万平米销量并表影响,销量同比+1%;上半年单位收入6.03元/平米,下半年单位收入5.69元/平米;下半年行业需求环境比上半年要差,公司也在降价整合市场。 石膏板定价能力提升,轻钢龙骨成为新亮点。2018年石膏板销量同比+3%,剔除梦牌2000万平米销量并表影响,销量同比+2%,销量增速处于过去十几年以来较低水平,略好于2015年(这也反映行业需求差),增速高于行业水平;虽然需求较差,但是公司产品毛利率并没有下降多少,毛利率水平远高于同样需求较差年份的2015年,反映公司定价能力在提升。轻钢龙骨业务2018年同比增长27%,量价齐升共同驱动轻钢龙骨业务收入的增长。轻钢龙骨业务自去年以来开始放量(2017年同比增长46%),与石膏板业务有较强的协同作用,有望发展成为公司新的增长点。 经营性现金流充足,企业经营质量高。2018年公司经营性现金流量净额27.83亿元,经营性现金流量净额/净利润1.12,公司经营现金流一直保持较好水平,持续高质量经营,资产负债率19%,每年都产生财务上净收益。 继续扩张产能,稳固龙头市场地位。公司拟在湖北宜昌新建一条年产5000万平米纸面石膏板的生产线,进一步扩大产能规模,提高市场份额。同时,公司还在山东泰安新建一条年产40万吨护面纸的生产线,以满足泰山石膏的生产需求,降低原材料成本波动影响,进一步增强企业竞争力。 投资建议:维持“买入”评级。从中长期来看,随着石膏板渗透率提升(住宅隔墙应用,装饰石膏板应用)和厚板替代薄板,国内石膏板行业需求仍有较大增长空间;随着环保力度加大将加速行业内不规范小企业出局,同时公司在国内产能规模进一步扩张,市场份额有望进一步提升,份额提升将带来公司定价能力提升;考虑到石膏板配套轻钢龙骨市场的巨大空间,公司有望利用自身优势实现轻钢龙骨业务放量,成为新的增长点;短期来看,2018年行业需求处于历史最低水平,下半年公司也开始降价整合市场,2019年随着房地产竣工面积回升,石膏板将迎来周期见底回升;我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.73、2.21、2.67元/股,按最新股价对应PE估值分别为11.2、8.8、7.3倍,综合考虑可比公司USG估值以及公司未来两年的业绩增速,我们当前给予公司PE15X估值,对应合理价值为25.95元/股,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨,房地产需求下滑,美国诉讼案影响。
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事件 (1)公司发布年报,2018年实现营业收入125.65亿元,同比增长12.54%,归母净利润24.66亿元,同比增长5.2%。其中,四季度单季营业收入30.53亿元,同比微幅下滑0.15%,归母净利润4.23亿元,同比下滑45.73%。 (2)和解金额作为预计负债一次性反映,影响年度净利润1.9亿元。佛罗里达州南区法院审理的Amorin案和解,泰山签署《和解与责任豁免协议》。 (3)对外投资:①13.56亿元投建40万吨护面纸产能项目;②1.456亿元投建泰山石膏在湖北宜昌新投年产能5000万平产线,粗算单平建设成本2.91元。 营收稳步增长,毛利率同比承压 公司主要产品石膏板收入实现109.33亿,同比提高10.62%,占比87%较为稳定,石膏板产销分别为18.83、18.69亿平米,同比分别增长3.12%、2.64%。龙骨收入实现11.3亿,同比提升26.85%,占比提高至9%。通过报表总口径计算,2018年石膏板产品平均单价为5.85元/平米,2017、2016年分别为5.43、4.43元/平米,均价每平米同比2017年提高约0.42元。石膏板毛利率实现37.29%,同比下滑1.75个百分点。整体看,营业成本同比上涨15.98%,高于收入增速3.44个百分点,因此整体毛利率实现35.32%,同比下降1.91个百分点。我们观察到四季度毛利率同比、环比下降均较为明显,环比下降3.08个百分点,同比下降12.76个百分点。分产品看,石膏板营业成本平稳增长。成本构成中,原材料占比由2017年的62.98%上升至2018年的65.15%,同比上涨17.72%。主因2017年废纸进口受限,国废价格上涨,传导至石膏板主要原材料护面纸大幅涨价,尽管纸价后期持续下降,但仍然抬高2018年成本中枢。人工成本占比几乎不变,7.03%,同比增长13.97%。此外,重点指标持续改善。截止2018年底,应收账款共计7973.98万元,在收入中占比0.63%,去年同期占比0.87%。资产负债率19.37%,比去年同期下降3.07个百分点。 市占率有望进一步提升 公司通过收购、新建不断扩大产能规模,叠加环保不达标的落后产能淘汰,公司市场份额有望进一步提升。截止2018年底,石膏板产能24.7亿平,2017年底为21.82亿平。公司制定21条石膏板生产线的产能布局,重组山东万佳1.9亿平石膏板产能(已投产能1.5亿平)。结合国家“一带一路”战略,公司已在坦桑尼亚合资设立石膏板生产企业,开业当年即实现盈利。 关注竣工变化,看好住宅领域渗透 住宅竣工继续回暖,家装更注重品质、品牌,溢价空间大于公装,看好龙头高端品类在家装领域继续渗透。 盈利预测:考虑到装修需求的不确定性,以及类似美国诉讼案的不确定性(例如前次预测2018年归母净利27.62亿,实际公布数值加回1.9亿计提影响后为27.2亿),我们将2019-2020年归母净利从31.14、35.2亿调整为27.79、30.4亿,EPS分别为1.64、1.8元,对应PE分别为12.27X、11.22X。 风险提示:石膏板需求不及预期;行业产能增长过快不及预期;诉讼进程不及预期。
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业绩增长低于预期。公司2018年实现营业收入125.64亿元,同比增长12.55%;营业利润30.3亿元,同比增长10.53%;归母净利润24.66亿元,同比增长5.20%,整体业绩低于市场预期。单季度来看,2018年Q4公司营收30.53亿元,同比下滑0.15%,归母净利润4.23亿元,同比下滑45.73%。分产品来看,石膏板业务营收109.33亿元,同比增长10.62%;龙骨业务营收11.3亿元,同比增长26.85%;其他产品4.35亿元,同比增长28.3%。分地区来看,北方/南方/西部/国外地区营收增速分别为9.86%/15.75%/12.25%/29.47%。分子公司来看,泰山石膏实现营收88.54亿元,同比增长8.2%;净利润16.61亿元,同比下降5.6%。 毛利率下滑拖累公司利润。公司业绩不及预期主要有以下原因:1、2018下半年房地产竣工面积持续走低,导致新增需求下滑严重,公司石膏板销量18.69亿平米,同比增长2.64%,石膏产销量不及预期。2、受护面纸等原材料价格上涨,单位石膏板成本上升10.9%至3.67元/平米,石膏板单位售价也随之涨价7.8%至5.85元/平米,但公司石膏板业务毛利率仍下降1.75%。3、受美国石膏板诉讼事项影响,营业外支出2.68亿元,同比增长104.52%。公司销售期间费用率10.9%,同比基本持平;毛利率下滑导致净利率下滑1.35个百分点至19.74%。 产能稳步扩张,需求面或有所改善。2018年公司石膏板产能已达24.7亿平方米,较2017年增加2.88亿平方米。公司目前在建工程23.03亿元,较2017年增加11.94亿元,石膏板30亿平方米产能布局稳步推进。与此同时,公司2018年通过联合重组山东万佳建材有限公司系石膏板企业,加快行业整合,优化产品布局,市占率进一步提升。需求层面,我们认为2018年房屋新开工面积增速维持高位,目前施工面积增速已回暖,预计房屋竣工面积2019年有望迎来修复窗口,公司需求端或有所改善。 筹建40万吨护面纸产能,进一步降低生产成本。公司为满足全资子公司泰山石膏有限公司的生产需要,同意泰山石膏在山东泰安投资建设年产40万吨护面纸生产线,并配套建设240t/h高效锅炉、B30MW热电联产机组、污水处理站和6万吨/年废渣造粒系统。若40万吨护面纸产能成功投产,将极大程度提高公司原材料自给率,进一步降低生产成本,有利于稳定产品毛利率水平。 盈利预测与投资评级:公司产能扩张稳步推进,市占率进一步提升,预期公司2019年需求端有所改善,且原材料端压力将逐步减小,毛利率有望回升。预计2019/2020/2021年公司归母净利润为28.01/30.73/33.16亿元,EPS为1.66/1.82/1.96元,对应PE为11.63/10.60/9.82倍,考虑到行业估值整体提升,给予公司2019年12-14倍估值,对应合理价格区间为19.92-23.24元,维持公司“推荐”评级。 风险提示: 房地产竣工大幅下滑;原材料价格大幅上涨。
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2018年石膏板行业需求一般,我们预计公司市占率逆势提升;龙骨等其他业务增长表现不错。 1)2018年房屋竣工面积增速总体偏弱,结构中住宅、办公楼、商业营业用房竣工面积增速分别约-8.1%、-3.1%、-11.1%,商办为石膏板主要应用领域,我们预计2018年石膏板行业需求小幅负增长。公司2018年石膏板销量18.69亿平米(我们预计梦牌石膏板并表销量约0.2亿平米),同比增长2.6%,增长表现优于行业,市占率进一步提升,其中我们预计龙牌石膏板增长表现优于公司整体水平。2018年公司石膏板收入109.3亿元、同比增长10.6%,其中18H2收入56.8亿元、同比增长-3.2%。 2)2018年公司龙骨、其他产品(涂料、矿棉板等)收入分别约11.3、4.4亿元,同比增长26.9%、28.3%,增长表现不错。 石膏板价格下降带动综合毛利率逐步回落;单平费用有所提升。 1)由于2018年石膏板行业供需表现偏弱,我们预计石膏板价格逐季缓慢回落,部分被护面纸等原料成本下降对冲,2018Q1~Q4公司综合毛利率分别为35.5%、36.6%、36.0%、32.9%,其中Q4毛利率降幅稍大,我们预计除了价格延续回落外,亦受人工等其他成本上升影响。 2)公司2018年单平期间费用(税金、三费、资产减值损失)约0.83元、同比提升0.07元,主要系研发费用、人工费用上升。 3)公司2018年全口径单平净利约1.33元、同比+0.03元,其中18H2单平净利1.17元、同比降0.55元。子公司泰山石膏2018年净利润约16.6亿元、同比下降6%,我们预计受诉讼费用影响,单平净利同比有所下降。梦牌新材料公司并表归母净利约1089万元,我们测算单平盈利在0.5~0.6元。 美国石膏板事项继续对盈利有所拖累。公司2018年以来相继完结了Meritage和Aen诉讼案,近日公司公布与Amorin案的不超过498户原告达成和解(该案总共涉及原告约2995户),此案部分和解影响净利润约1.9亿元,对Q4单季盈利拖累较大。公司2018年营业外支出约2.7亿元、同比增加1.4亿元,其中18Q4营业外支出达2.0亿元。扣除美国石膏板事项所有相关诉讼费用的影响,公司2018年归母净利润约27.2亿元、同比增长10.03%。 公司产能扩张力度加强,国际化稳步推进。 公司前期已对山东万佳资产完成收购(合计产能1.9亿平,其中平邑万佳不并表),同时已规划未来将石膏板产能扩充至30亿平米,合计扩建21条生产线,18Q4在建工程达23亿元、同比大幅增长108%。公司持续推进国际化,坦桑尼亚生产线开业当年即实现盈利,此外公司在2019年工作会议上提出致力于实现全球50%市占率目标。 维持“优于大市”评级。公司账面资金充沛(18Q4现金类资产约39亿元),资产负债率降至历史低位(约19.4%),现金牛属性突出,我们中长期看好公司凭借成本优势提升市占率以及对行业定价权的兑现。预计公司2019~2021年EPS分别为1.75、1.85、1.97元,给予2019年PE11~13倍,合理价值区间19.25~22.75元。 风险提示。海外诉讼事项不确定性;原材料价格超预期上涨。
北新建材 非金属类建材业 2019-03-22 19.36 22.43 29.65% 22.31 15.24%
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事件:公司3月19日发布18年年报,全年实现营收125.65亿元,同比增长12.55%;归母净利润实现24.66亿元,同比增长5.2%;扣除美国石膏板事项所有相关诉讼费用的归母净利润为27.21亿元,同比增长10.03%。 石膏板主业稳步增长,产能提升至25亿平米:按产品分类,石膏板产品全年实现收入109.33亿元(占比87.01%),同比增长10.62%;龙骨产品全年实现收入11.30亿元(占比9%),同比增长26.85%;其他产品全年实现收入4.35亿元(占比3.46%),同比增长28.30%。子公司方面,泰山石膏2018年实现营收88.54亿元,同比增长8.23%,净利润实现16.61亿元,同比下降5.60%。截止2018年底,公司石膏板已投产产能达到24.7亿平方米;石膏板产量为18.83亿平米,同比增长3.12%;石膏板销量18.69亿平米,同比增长2.64%,整体产销率达到99.26%。 销售毛利率略有下降,原材料涨价为主要原因:公司18年销售毛利率为35.32%,较上年下降1.96个百分点,但仍为历史较高水平。石膏板产品毛利率为37.29%,较上年下降1.75个百分点,主要原因为石膏板原材料占营业成本比重较高为65.15%,原材料整体较去年同比增长17.72%。公司18年销售费用同比增长10.62%;管理费用同比增长13.08%,其中人工成本及折旧费增长较明显;财务费用同比下降61.55%,主要原因为子公司所借款项减少。18年公司持续加大研发力度,研发费用共计3.66亿元,同比增长43.56%。公司18年销售净利率为19.74%,因三费整体呈下降趋势,降幅较毛利率收窄。 泰山石膏与美国石膏板诉讼Amorin案部分原告达成和解,和解费预计约1.9亿元:自2009年起美国多家房屋业主及房屋建筑公司,针对包括北新建材、泰山石膏在内的数十家中国石膏板生产商提起诉讼,以石膏板质量问题为由要求赔偿其相关损失,其中Amorin案的原告涉及佛罗里达州、路易斯安纳州及佛罗里达州等约2995户。公司及泰山石膏积极聘请境内外律师就该案件予以应诉,本次和解的案件为佛罗里达州南区法院审理的Amorin案。泰山石膏综合考虑诉讼成本等各方面因素,目前与不超过498户的原告达成和解,预计其支付的最大和解金额共计2771.38万美元,此款项已作为预计负债一次性计入公司18年度合并报表中,影响18年净利润1.90亿元。公司及子公司泰山石膏18年度共产生诉讼事项的律师费、和解费、差旅费等共计2.54亿元。 全国石膏板产能布局加快,缩短物流半径降低制造成本:截止2018年底,公司在建工程较年初增长107.69%,主要因为子公司在建项目投入持续增加所致。为加大对石膏板业务的投资和布局,公司在18年与山东万佳建材共同出资,在山东省设立合资公司梦牌新材料公司。 该合资公司分别对安徽万佳、平邑县万佳增资,收购宣城万佳100%股权、临沂梦牌木材生产设备及宣城千川建材全部商标,目前已具备1.9亿平方米的石膏板产能。根据公司最新公告,子公司泰山石膏拟在湖北宜昌投资建设综合利用工业副产石膏年产5000万平方米纸面石膏板生产线项目,以及在山东泰安投资建设年产40万吨护面纸生产线及配套环境设施和热电联产项目。该项目建成后将提高泰山石膏护面纸的自给率,有效降低制造成本。 投资建议:我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为11.5%、11.6%、11.6%,净利润增速分别为21.7%、17.2%、14.1%,首次给予买入-A的投资评级。 风险提示:各地项目投产进度不达预期、原材料价格波动对业绩影响不确定性。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名