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北新建材 非金属类建材业 2020-03-27 25.78 -- -- 25.12 -2.56% -- 25.12 -2.56% -- 详细
诉讼案相关费用影响全年业绩,整体符合预期 诉讼案相关费用影响全年业绩,整体符合预期2019年公司实现营业收入 133.23亿元,同比增长 6.03%,实现归母净利润 4.41亿元,同比下降 82.11%,扣非归母净利润 23.72亿元,同比下降 6.96%,主因美国石膏板诉讼案和解导致非经常性损益 19.36亿元,EPS 为 0.261元/股,并拟 10派 0.82元(含税);其中 Q4单季度实现营业收入 35.06亿元,同比增长 14.85%,实现归母净利润4.52亿元,同比增长 6.87% 盈利能力有所承压,销量 增长助市占率 稳步提升 提升公司实现石膏板收入 110.06亿元,同比增长 0.66%,石膏板销量 19.66亿平米,同比增长 5.19%,高于行业平均的 3.4%,市占率进一步提升,我们测算石膏板销售单价约 5.6元/平米,同比下降 4.3%,单位成本3.71元/平米,同比增长1.2%,毛利率同比下降3.59个百分点至33.7%; 实现龙骨收入 15.52亿元,同比增长 37.24%,占收入比重从 9%提升至 11.65%,毛利率 23.78%,同比提升 2.14个百分点。综合毛利率31.9%,同比下降 3.46个百分点,其中 Q4单季度毛利率 24.2%,同比下降 8.7个百分点,主因公司根据新收入准则要求,将 2019年度发生的与销售商品有关的运费 3.4亿元调至营业成本所致。 全球化布局巩固石膏板龙头优势,进军防水培育新增长点 全球化布局巩固石膏板龙头优势,进军防水培育新增长点截至 2019年公司产能已达 27.52亿平米,并继续推进石膏板国际业务布局,计划将石膏板产能布局扩大至 50亿平方米,配套 50万吨龙骨产能布局,进一步强化和巩固核心业务,目前坦桑尼亚、乌兹别克斯坦、埃及等项目稳步推进。同时,通过联合重组四川蜀羊、北新禹王等 8家企业及河南金拇指进入防水行业,形成覆盖全国的十大防水产业基地布局,2019年并表防水业务收入 2.05亿元,占收入比重 1.54%。 一体两翼、全球布局, 多点开花成长可期,维持 成长可期,维持 “ 买入”评级 评级公司作为石膏板龙头,技术、规模、渠道和品牌等优势明显,考虑到诉讼全面和解,海外产能布局加速,盈利有望逐步回稳,市占率有望进一步提升;同时布局防水领域有望提供新增长点,多点开花成长可期。预计 20-22年 EPS 分别为 1.66/1.90/2.13元/股,对应 PE 为15.4/13.5/12.0x,维持“买入”评级。 风险提示: 房地产投资大幅下滑;供给侧、环保严控低于预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-25 25.66 33.20 36.74% 26.18 2.03% -- 26.18 2.03% -- 详细
维持“增持”评级。全年实现营业收入133.23亿,同比增长6.03%;受美国官司一次性计提影响,归母净利润4.41亿元;扣非后净利润23.71亿元,同比下降6.96%,符合市场预期。我们维持2020-2021年EPS1.66、1.90元,新增2022年EPS2.21元,根据可比公司2020年平均20倍PE,上调目标价至33.2(+4.98)元。 Q4销量同增6.5%。公司全年实现石膏板销量19.66亿平,同比增长5.2%,增量主要是梦牌并表贡献;其中Q4单季度总销量为约5.09亿平,同增6.5%。我们观察到伴随下半年地产竣工端数据复苏,公司销量增速有望抬升;展望2020年,我们判断一季度公司销量受疫情影响有明显下滑,但预计随着疫情影响减弱,Q2销量有望恢复增长。 Q4受上游废纸涨价影响盈利有所下滑,但已开启涨价覆盖成本。我们注意到Q4受成本端上行带动,毛利率24.21%,同比下降8.68个百分点。而2月底3月初,公司已经全面开启产品提价,提价幅度0.3-0.6元/平不等;我们预计在公司有望完全传导成本端的上涨,不排除后续随着疫情影响走弱,旺季进一步提价令盈利能力提升。 业务多元化打开,北新成长性或将开启。报告期内公司通过联合重组蜀羊、禹王及金拇指防水形成覆盖全国的十大防水产业基地布局,正式进入防水行业前3。我们认为2020年北新的防水业务将整合完毕,正式全面拓展,有望成为公司业绩新增长点。 风险提示:原材料价格上涨,宏观经济下行。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-24 24.70 36.00 48.27% 26.37 6.76% -- 26.37 6.76% -- 详细
维持“买入”评级,目标价至25.2元:公司石膏板产能保持逆势扩张,市占率稳步提升,公司集规模、渠道及品牌等优势于一体,兼具稳定与成长,切入放水打开新的成长空间。预计20-21年公司EPS分别为1.8和2.18元,对应PE估值分别为14.2和11.7,维持“买入”评级,上调目标价至36元。 Q4量增价跌,业绩符合预期。2019年公司石膏板销量约19.66亿平米,同比增长5.2%,其中Q4销量约5亿平米,同比增长约6.4%,销量增加一方面源自于去年收购万佳并表,整体产销量增加;另一方面19年下半年地产竣工逐步好转提振需求;从价格端来看,我们测算19年均价约5.6元/平米,同比下降4.3个pct,Q4公司石膏板整体均价约5.3元/平米,环比下滑约7个pct,一方面由于产品结构的调整,梦牌占比提升所致;另一方面由于市场竞争激烈,部分品种有所降价。 会计准则变化至Q4毛利率大幅下滑。四季度公司综合毛利率为24.21%,同比下降8.7个pct,环比下降12.45个pct,毛利率的变动一是根据新收入准则要求,公司将2019年度发生的与销售商品有关的运费调整到营业成本所致;二是国废价格提升,导致成本端有所上升,以华润纸业为例,其Q4均价环比提升约4.6%;三是由于公司产品结构调整以及部分品种降价导致整体毛利率下滑。1-2月份废纸价格较19年年末价格再次上涨200元/吨,为了覆盖成本端上涨,公司开启全面提价,目前公司市占率约60%,高市占率支撑强定价权,17年提价已充分验证公司超强的议价能力,在成本攀升的背景下,公司有望进入新一轮提价周期。 资产负债表依旧强劲,Q4期间费用率有所下降。19Q4公司经营性净现金流约为6亿元,收现比约为1.22x,体现了公司良好的现金流;报告期末公司资产负债率为32.25%,同比提升约13个pct,主要是公司近两年投资项目较多,借款有所增加,但在制造型企业中仍属于低负债率,公司强劲的资产负债表及充足的现金流,保障各项业务的稳步进行;Q4公司期间费用率为为7.31%,同比下降约4.7个pct,其中销售费用下降5.15个pct,主要原因为公司根据新的会计准则,将运输费用从销售费用转入经营成本所致。 进军防水领域,打造新的业绩增长点:报告期内公司整合重组收购四川蜀羊、禹王防水及河南金拇指防水成功进军防水领域,形成了覆盖全国的十大防水产业基地布局,19年公司并表防水业务营收约2.05亿元,未来随着整合进一步深化,北新建材有望依托自身的资金及产业优势迅速做大做强;其次目前防水行业发展依旧良莠不齐,而北新作为央企进入该领域有望加速市场整合,提升行业集中度,为公司带来新的业绩增长点。 美国诉讼案和解卸下包袱,开启国际化新征程。公司制定全球石膏板产业布局发展规划,计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50亿平方米左右,配套进行50万吨龙骨产能布局,加快优势业务建设与发展,而报告期内公司就美国诉讼案达成和解,短期虽然支出巨额和解费,但长期来看是卸掉包袱再出发,有望加速国家化进程,目前公司在坦桑尼亚、乌兹别克斯坦投建新产能,设立北新建材中亚外资有限公司,公司“走出去”的步伐有望加速。 风险提示:房地投资大幅下滑,原材料价格上涨,产能释放低于预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-24 24.70 32.00 31.80% 26.37 6.76% -- 26.37 6.76% -- 详细
业绩符合预期,扣非归母净利润下降7%:根据公告,2019年公司实现营收133.2亿元,同比增长6.0%;归母净利润为4.4亿元,同比下降82.1%;基本每股收益0.261元/股;报告期内,公司就美国石膏诉讼案事项支付律师费、差旅费、和解费等费用合计19.36亿元,计入非经常性损益,扣非归母净利润23.7亿元,同比下降7.0%,CAGR(2004-2019年)约27.62%。单看四季度,公司实现营收35.1亿元,同比增加14.8%;扣非归母净利润5.3亿元,同比下降5.2%。2019年石膏板业务毛利率33.7%,较去年下降3.6pct,主要系燃料动力及人力成本上升。2019年销售/管理/财务费用率同比增长-0.2/0.3/-0.1pct。业绩符合预期。 原材料影响较大,2020年再迎提价良机:石膏板成本及售价受原材料价格影响较大。根据公告,2017-2018年,由于废纸涨价,公司顺势提价32.4%(单位原材料成本上涨40.6%)。2019年受护面纸价格降价影响,石膏板的单位原材料成本由2018年的2.39元降至2.31元,2019年石膏板价格约5.6元/平方米,同比下降0.25元。2020年美废零进口政策将开始实行,海外废纸供应量压缩,国废涨价可期。公司旗下泰和纸业新增40万吨产能将落地,公司护面纸自给率预计将超过50%。公司石膏板业务有望伴随原材料涨价,再度迎来涨价机遇。 石膏板主业增长稳健,长期看好产品渗透率提升:根据公告,截至2019年末,公司已投产石膏板产能27.5亿平方米,计划将全球产能扩大至50亿平方米,配套进行50万吨龙骨产能布局。2019年,公司实现石膏板产量19.9亿平方米,同比增长5.9%,产能利用率约76%,较去年下降4.6pct;石膏板销量19.7亿平方米,同比增长5.2%,高于行业增速(3.4%),市占率进一步提升。2019年竣工增速改善,预计2020年竣工继续回暖,有望进一步释放需求空间,长期期待行业集中度提升和产品结构转型升级,加之装配式建筑加速普及,石膏板渗透率有望进一步提升。 泰山石膏诉讼案风险化解,现金流相对充裕:自2009年泰山石膏一案应诉以来,经过多方全面抗辩最终与对方和解,对方诉求从最初的15亿美元降至最终的2.48亿美元,2019年美国诉讼和解费律师费等相关费用合计19.36亿元,石膏板主业风险减弱,全球化之路更加通畅。 受此影响,2019年公司经营活动产生的净现金流量19.85亿元,较2018年的27.83亿元下降28.7%,公司销售收现比较2018年下降0.82pct至111.07,考虑到报告期内诉讼费用支出,公司经营性现金流相对充裕;投资活动净现金流净额为-14.36亿元,同比增长30.25%,主要系在建项目支出及收购子公司股权费增加;筹资活动现金流量净额为-45.2亿元,同比增长41.5%,主要系公司取得借款净额增加。 防水业务并表,协同效应可期:根据公告,2019年公司陆续收购四川蜀羊、禹王防水等8家企业以及河南金拇指,形成覆盖全国10大防水产业基地布局。公司防水材料业务正处于整合优化过程中,2019年公司并表防水业务营收2.1亿元,占总收入的1.54%。随着防水业务进一步整合,公司凭借石膏板公装渠道优势、极低的负债率和充裕的现金流,有望避开防水行业固有的回款难题,加速提升市占率,将放水业务打造成为公司新的盈利增长点。依托公司的资金优势、品牌优势和渠道优势,打造石膏板业务+涂料和防水材料的一体两翼战略布局,助推公司稳健成长。 投资建议:预计公司2020-2022年的收入增速分别为15.5%、11.8%、8.3%,净利润分别为30.6亿元、35.4亿元和38.4亿元,EPS分别约1.81、2.1、2.27元,对应PE分别为14.1、12.2和11.3倍。看好公司防水板块成长性,给予“买入-A”评级,目标价为32元/股。 风险提示:地产竣工改善不及预期、原材料及燃料价格上涨、防水板块业绩不及预期、石膏板产品结构升级不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-24 24.70 30.60 26.03% 26.37 6.76% -- 26.37 6.76% -- 详细
事件概述。公司公布 2019 年年报。2019 年,公司实现收入 133.2 亿元,同比增长 6.03%,实现归母净利润 4.41亿元,同比下降 82.11%,实现扣非归母净利润 23.7 亿元,同比下降 6.96%。 渠道拓展良好。2019 年公司渠道拓展良好,在商业地产投资同比下降 6.7%的不利背景下,实现销量 19.66 亿平米,同比增长 5.2%,根据年报数据测算市场份额 59.2%,判断高端品牌销量增速更快;平均售价 5.6 元/平米,同比下滑 4.3%,判断主要因为拓展市场份额进行了小幅降价,单位成本 2019 年基本同比持平,从而使得单位毛利下滑 0.3 元/平米,导致扣非净利润下滑。此外,美国诉讼带来的 17 亿元一次性损失进一步摊薄归母净利润。估算 2019Q4 销量同比增长 9%左右,产品售价环比小幅下滑,同时由于废纸价格上涨成本上升,公司2019Q4 吨毛利有所下滑(由于会计准则调整,运费调整至主营业务成本,使得账面 2019Q4 毛利率下滑较多)。 非石膏板业务发展迅速。2019 年,公司龙骨业务配套销售及市场拓展良好,收入同比增长 37.2%。同时在完成对三家防水企业重组后,公司防水业务规模已达行业前五,并初步实现全国化产能布局,2019 年贡献并表收入2.05 亿元,按照并表 1 个月左右时间估算,三家防水企业年收入实际增长 25-30%。防水业务的发展进一步增厚了公司收入利润,但由于行业垫资运营性质,公司应收账款同比大幅增长至 12.6 亿元(2018:8000 万元)。 国际化进程稳步推进,成长空间仍充足。2019 年,公司公告坦桑尼亚(扩建)及乌兹别克斯坦项目,国际化进程加速,并向公告 50 亿平米石膏板、50 万吨龙骨产能远期目标迈出坚实一步。目前我国石膏板在住宅以及墙体中渗透率远低于发达国家,未来提升空间较大,而防水行业也处于集中度加速提升、生态改善阶段,公司作为两行业中头部企业,核心受益,未来成长空间仍然充足。 投资建议。考虑到近期废纸价格上涨,同时上调公司石膏板售价、成本假设,上调防水、龙骨业务并表收入假设。上调 2020/2021 年公司收入预测 28.1%/36.2%至 175/194 亿元,上调 2020/2021 年归母净利润预测16.9%/19.7%至 30.4/33.8 亿元。考虑到竣工端改善及防水业务拓宽成长空间,上调估值至 2020E 17x PE,对应目标价 30.60 元,维持“买入”评级。 风险提示。需求不及预期,成本高于预期,系统性风险。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-24 24.70 27.68 14.00% 26.37 6.76% -- 26.37 6.76% -- 详细
均价下降及费用率提升导致公司扣非净利率下滑,看好长期稳健增长 公司19年收入/归母净利润133/4.4亿,同比+6/-82%,扣非归母净利润23.7亿,同比-7%,非经常损益主要为美国石膏板诉讼费用19.4亿元,扣非归母净利率17.8%,同比-2.5pct,因扣除运费后毛利率同比-2.6pct及管理费用率同比+0.5pct;19Q4收入/归母净利润35/4.5亿,同比+15/+7%,剔除四川蜀羊10月底并表影响,19Q4收入/归母净利润同比+8%/5.2%,19Q4扣非归母净利润5.3亿,同比-5.2%,19年经营性现金流流入19.9亿元,同比-29%。调整20-22年EPS预测至1.73/1.91/2.08元,调整目标价为27.68-31.14元/股(16-18x2020目标P/E),维持“买入”评级。 主业石膏板市占率继续提升,价格下滑及配送服务增加拖累毛利率 19年石膏板收入下降为110亿,同比+0.7%,1)19年底产能增加至27.5亿平,同比+11%,产量19.9亿平,同比+5.9%;2)销量19.7亿平,同比+5.2%,龙牌增速更高,预计我国石膏板销量33.2亿平,同比+3.4%,北新市占率提升1pct至59%;2)单平均价(含增值税退税)5.60元,同比-0.25元,单平成本3.71元,同比+0.04元,毛利率33.7%,同比降3.6pct,考虑到公司调整会计口径,将19年发生的销售商品相关运费调整到成本,共计3.4亿元,对应19年单平运费0.17元(18年约0.06元),单平运费大增因石膏板加大配送服务,19年运费调整后毛利率同比-2.5pct。 龙骨、防水、海外、涂料多点布局,有望带来长期业绩增量 1)龙骨:19年收入15.5亿,YoY+37%,毛利率23.8%,同比+2.1pct,与石膏板的协同效应正逐步体现,公司积极提升龙骨配套率,长期计划公司在全球石膏板产能达到50亿平,同时配套50万吨龙骨;2)防水:19年公司通过联合重组进入防水领域,10月底蜀羊并表,12月底河南金拇指、禹王并表,目前已具备十大防水产业基地,我们预计20年北新防水收入有望超过25亿;3)海外:美国诉讼案解决后公司石膏板国际布局有望加速,目前在建拟建的海外项目包括坦桑尼亚、乌兹别克斯坦、埃及等;4)涂料:推荐龙牌漆入选地产集采,积极发展涂料、粉料和砂浆业务。 考虑防水增量上调盈利预测,维持“买入”评级 看好公司作为石膏板行业绝对龙头,成本护城河强,20年我们认为行业需求平稳,公司市占率有望继续小幅提升,在护面纸等原材料价格上涨背景下将顺利传导成本压力,期间费用率有望小幅下降,长期随着高端产品占比提升,盈利能力有望继续提升,龙骨、海外、防水、涂料等业务打造新增长点。考虑到防水业务收购带来的并表利润贡献,上调20/21年EPS预测至1.73/1.91元(原值1.63/1.87元),引入22年EPS预测2.08元。根据可比公司18x2020EP/E,给予公司16-18x2020目标P/E,目标价27.68-31.14元(前值24.45-26.08元),维持“买入”评级。 风险提示:商业地产装修需求大幅下滑,防水业务整合效益不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-24 24.70 -- -- 26.37 6.76% -- 26.37 6.76% -- 详细
公司发布2019年年报,实现营收133.23亿元,同比增长6.03%;归母净利润4.41亿元,同比下滑82.11%。其中,因诉讼和解金额带来非经常性损益19.31亿元,扣非后归母净利23.72亿元,同比下滑6.96%。第四季度实现营收35.06亿元,同比增长14.84%,归母净利4.52亿元,同比增长6.86%。2019年公司综合毛利率为31.86%。业绩符合预期。 公司全年石膏板收入实现110.06亿元,同比上升0.66%,占比82.61%相对稳定,石膏板产销分别为27.52、19.66亿平,同比分别增长5.89%、5.19%,优于行业增速(3.4%),按照总口径计算,2019年石膏板产品平均单价为5.60元左右,2016-2018年分别为4.43、5.43、5.85元/平米。加速提高龙骨配套比例,实现收入15.52亿,同比提升37.24%,占比升至11.65%。 关于年报,市场较为关心点: (1)2019年联合重组四川蜀羊、北新禹王防水等8家企业以及河南金拇指,形成覆盖全国的十大防水产业基地布局,收购防水企业带来的报表变化包括,营收贡献2.05亿元,防水相关业务收入占比合计1.54%(收购发生在下半年);应收账款从年初0.8亿增至12.61亿,应收票据&账款/收入为9.58%,去年同期为1.73%,预付款项比年初增长115.49%,其他应收款增加106.72%,以及商誉、长期待摊费用等变化。 (2)石膏板毛利率实现33.70%,同比下滑3.59个百分点,毛利率变动较多主因公司根据新收入准则要求,将2019年度发生的与销售商品有关的3.4亿元运费调整到营业成本,按2018年口径调整后毛利率为36.79%,同比微降0.5个百分点。 (3)期间费用率(含研发费用)为11.12%,同比增加0.22个百分点,其中,销售费用微幅下降0.87%,变化较大的细分项包括人工成本、交通差旅、广告宣传等;财务费用同比下降27.03%,主因费用化利息支出下降较多;管理费用增长11.75%,主因停工损失、折旧费、中介结构费等细分项增长相对较多;研发投入4.21亿元,同比提高15.02%。 (4)诉讼和解有助于公司专注经营,进军海外市场,目前仅剩在多区合并诉讼案中的选择退出所有已达成和解的原告诉讼将继续进行,Mitchell 案等诉讼也正在进行。Amorin 案相关和解费、多区合并诉讼案对集体成员的相关和解费在2019-2020年陆续支付。报告期内公司发生律师费等共计3831万元,泰山石膏发生律师费、差旅费、和解费等共计18.97亿元,其中和解费18.29亿元。 (5)公司全国产能、销量占比均接近60%。公司制定50亿平全球产能规划,配套50万吨龙骨产能。近期成功发行2020年第一期超短融10亿元,票面利率2.35%,期限270天。 投资建议:①受益原材料推动型涨价,虽有淡旺季干扰,涨价趋势可看全年;②高比例市占率在消费建材领域较为少见,经历行业磨底龙头扩张,市占率有望继续攀升;③主观推动产品结构高端化,增强盈利能力,精装趋势有利高端产品渗透,同时可快速对接过往销售模式,适应成本低;④竣工回暖趋势持续,单平净利向上弹性大;⑤石膏板业务现金流稳定资产质量优质;⑥防水+海外+龙骨,多点开花成长可期。考虑到原材料端推动产品价格上涨以及需求回升、防水贡献等,我们预计2020-2021年归母净利为30.95、37.25亿,对应PE 分别为14X、11.6X,维持买入评级。 风险提示:地产竣工增长不及预期;高端占比提升速度不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-24 24.70 -- -- 26.37 6.76% -- 26.37 6.76% -- 详细
周期底部,公司高盈利能力得以考验。公司2019年收入同比+6.03%;归母净利润同比-82.11%;扣非净利润同比-6.96%,其中非经常损益主要来自美国诉讼事项支付的19.36亿。分上下半年来看,2019年上半年收入同增0.84%,下半年收入同增10.76%,下半年收入增速回升主要因为泰山石膏会计准则调整;从销量增速来看,按照可比口径,2019年上半年销量增速为0.81%,下半年销量增速为5.88%;上半年营业利润同比-15.4%,下半年营业利润同比-6.6%,剔除非经常性影响下半年营业利润同比-4.4%;下半年经营跟随竣工需求回升有所好转。 石膏板业务“市场份额”和“定价能力”两不误;行业周期底部已探明,将跟随竣工景气回升。行业虽在景气底部区域,但公司“市场份额”和“定价能力”两不误:一是公司销量增速超过了行业整体增速,公司份额继续有所提升。二是剔除新会计准则影响,公司石膏板毛利率仍保持在高位,体现了较强的定价能力。考虑到目前石膏板行业景气周期处于底部位置(中低端品牌不赚钱),未来随着周期回升和公司较强的定价能力,公司20-21年石膏板业务将具备一定的盈利弹性。 轻钢龙骨业务持续快速放量,成为新的增长点。2019年轻钢龙骨营收同比+37%,在行业景气低迷时保持放量态势。公司已把轻钢龙骨配套发展放在战略重点上,协同放量可期,将成为新的业务增长点。 “一体两翼”战略推进,防水业务值得期待。通过收购北新在防水领域已成为全国规模第三的企业。公司凭借央企的资源优势,石膏板行业的品牌力、渠道优势和资金优势,有望助推防水业务快速放量。 投资建议:维持买入评级。中长期来看,石膏板产品在中国的渗透率仍有提升空间,行业集中度也将进一步提升;短期来看,石膏板行业景气度目前处于底部区域,随着竣工需求回升行业景气周期将上行。目前石膏板行业格局稳定(公司一家独大),中高端市场进入门槛较高,公司护城河牢固,随着公司市占率持续提升和渠道、品牌力进一步加强,公司通过调整产品结构(加大中高端品牌占比)来加强定价能力,盈利中枢仍将上行。龙骨协同效应开始体现、防水业务已成为头部梯队企业,未来这两块业务有望持续放量,成为新的增长极。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.79、2.21、2.62元,对应2020年PE14.3x,参考可比公司估值水平以及公司业绩增长预期,给予2020年18XPE,对应合理价值为32.22元/股的判断,维持“买入”评级。 风险提示。新冠肺炎疫情影响持续;下游需求下滑风险;行业产能扩张风险;业务整合风险。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-09 29.66 -- -- 28.93 -2.46% -- 28.93 -2.46% -- 详细
行业近期变化:①泰山石膏通知自2020年3月6日起,非泰山牌产品提价0.2-0.3元/平。 ②梦牌新材料通知自2020年3月5日起,全系列产品提价0.3元/平。 ③部分民营石膏板企业通知自2020年3月6日起,石膏板产品提价0.3元/平。 产业链近期变化:①上游废纸持续提价,例如2月28日,华东地区上调20-100元/吨,华南地区上调50-70元/吨,华北地区上调50-100元/吨,西北地区上调50-80元/吨。 ②上游护面纸多轮涨价,例如强伟纸业2月25日、28日、3月2日连续3轮,分别提价300元、300元、400元/吨。 ③下游房地产因城施策。 观察护面纸涨价动机,判断全年角度趋势向上。淡旺季价格波动难免,但较为确定的是,进口废纸数量减少,产生缺口导致国废涨价。废纸是护面纸原材料之一,护面纸是石膏板原材料之一(占比40%以上),看好原材料推动型上涨。 重视周期产品提价,重视需求端支撑。一是即将迎来行业需求复苏,短期看淡旺季切换,全年看竣工回暖,与2017年的旺季需求高点推涨不同,今年提价对业绩的贡献是全年角度,而2017年主要为三、四季度(暂不考虑次年影响)。二是废纸迅速补缺短期可能性小,而疫情影响导致2、3月正常需求向剩下3个季度挤压,后期供需关系依然偏紧,我们更看好本次提价的连续性,以及全年角度释放业绩弹性。 “涨价”对周期品的意义不可忽视: (1)隐含的话语权验证。 (2)具备需求支撑,分为五个方面:①淡旺季交替;②竣工回暖趋势;③因城施策;④集采趋势;⑤资金面相对宽松。 (3)产品结构升级贡献盈利弹性。 投资建议:海外+防水+龙骨均打开成长空间,关注盈利弹性与防水贡献。 ①受益原材料推动型涨价,虽有淡旺季干扰,涨价趋势可看全年;②高集中度的供给格局在消费建材领域较为少见,经历行业磨底龙头扩张,市占率有望继续攀升;③主观推动产品结构高端化,增强盈利能力,精装趋势有利高端产品渗透,同时可快速对接过往销售模式,适应成本低;④竣工回暖趋势持续,单平净利向上弹性大;⑤现金流稳定资产质量优质;⑥防水+海外+龙骨,多点开花成长可期。考虑到原材料端推动产品价格上涨以及需求回升、防水贡献等,我们将2019-2021年归母净利从4.3、28.5、33.3亿调整为4.3、31、37.2亿,对应PE 分别为117.8X、16.3X、13.6X。 风险提示:地产竣工增长不及预期;国外废纸浆替代废纸加快;高端占比提升速度不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-02-19 25.79 27.60 13.67% 31.47 22.02%
31.47 22.02% -- 详细
四十年风雨兼程,坚守造就极致。北新建材于1979年在北京成立,1997年挂牌上市。上市之后,公司历经七年探索期,直至2004年才明确以石膏板为主业,从此开始了十年的业绩高速增长期,其中2005年收购泰山、2006年布局脱硫石膏、以及2012年规模跃居世界第一为三个重要节点。2015年后,行业需求下滑,公司再次做出调整,从提升高端产品占比以及扩大市占率两方面入手,保持业绩持续增长,2018年公司市占率已达60%,龙头地位稳固。回顾历史可以看出,地产行业的黄金10年对石膏板行业的快速发展壮大有着至关重要的推动力。北新建材上市二十多年,经历过行业的高速发展,也经历过激烈的价格战,公司在每次行业变化时都能快速地做出有效调整,我们认为,超前的战略眼光、先进的管理体系、出色的应对能力等一系列软实力是公司始终向上发展的不竭源泉,同时也将伴随北新开启下一个辉煌四十年。 石膏板业务持续优化,布局全球再起航。1)单一产品系统化:按1亿平石膏板配套16万吨轻钢龙骨测算,公司龙骨需求量超300万吨,而目前产量仅二十多万吨,配套率约为8%,市占率仅5%,增长空间广阔;2)全球化布局彰显龙头实力:截至2019年底,公司10亿平海外布局初具雏形,其中坦桑尼亚1500万平产线已正式开工,首个项目开业当年即实现盈利,其他地区项目布局也在稳步推进;3)风险化解再出发:公司与美国诉讼案多数原告已达成全面和解,赔偿金额于19H1一次性全部计入预计负债,预计未来业绩将不再受此案影响。 强强联手进军防水,一体两翼多轮驱动:我国防水行业规模近2000亿,几乎是石膏板的10倍,但集中度极低,CR1不足10%,龙头企业收入增速远超行业。2019年8-11月,公司陆续收购四川蜀羊、禹王防水、河南金姆指三家防水公司,正式进军防水领域,并力争三年内做到行业前三。截至目前,公司已完成全国10大生产基地布局,估计可贡献收入近20亿,利润超2亿,规模位居行业前列。我们认为,公司品牌优势、渠道优势、资金优势十分显著,一体两翼战略清晰,新业务拓展将助力公司业绩增长。 高现金流与低负债护航业务扩张:2018年公司经营性现金流净额27.83亿元,同比多流入1.3亿元,资产负债率为19.37%,同比降3.1个pp,达历史最低值,流动比率与速动比率逐年提高,2018年分别为2.44/1.89,同比各增0.53/0.42。我们认为,充足的现金流以及极低的负债率为公司进军防水以及进行全球产业布局提供了强大支撑,未来仍有举债扩张空间。 盈利预测及估值:我们预计2019-2021年公司EPS各为0.26/1.84/2.19元,对应PE各为98x/14x/12x。公司作为行业龙头抗风险能力较强,短期内原材料紧缺石膏板有望提价,中长期来看,公司积极进行业务调整,防水及龙骨均有望保持高速增长。结合2015年以来公司估值的平均情况(16.97x),给予2020年15-17倍估值,目标区间为27.6元-31.3元/股,维持“强推”评级。 风险提示:房地产调控政策超预期收紧,疫情扩散超预期,收购防水企业协同效应不达预期,全球化布局不达预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-01-06 25.95 27.60 13.67% 27.58 6.28%
31.47 21.27% -- 详细
成本端之石膏—得原材料者可得天下:石膏板本身价值较低,其原材料和产品均存在运输半径,故资源抢夺至关重要。我国天然石膏分布集中,优质资源占比低,开采问题重重。21世纪后工业副产石膏大量堆存,综合利用较天然石膏更具价格优势:1)磷石膏:对低端市场影响较大,但其分布集中,远离消费市场,杂质难以去除,仍无法完全替代天然石膏或者脱硫石膏;2)脱硫石膏:全国80%以上脱硫石膏均源自于火电厂,利用脱硫石膏制作石膏板解决了生产市场远离消费市场的行业痛点。另外,脱硫石膏价格低廉,纯度高,杂质易处理,是生产石膏板的理想材料。但根据测算,目前大多地区资源已被抢占,仍有剩余资源且需求较好的地区仅剩山西、广东两地。公司自2006年起抢先布局脱硫石膏,资源优势遥遥领先。 成本端之护面纸—自建纸厂构筑成本优势护城河:1)护面纸市场供需基本平衡,未来可能供大于求:2018年市场总供给量约为128.89万吨,需求量约为112.20万吨,供求基本均衡,但各大纸厂的扩张行动仍在进行;2)公司护面纸自供比例有望提升至50%:泰和纸业目前产能为26万吨,公司整体自供比例约为37%,泰山石膏自供比例为45%,预计石膏板和护面纸产线均完成布局后,公司自供比例将提升至50%,泰山石膏基本可实现完全自供,根据测算,自供、采购两种渠道的单平石膏板的护面纸成本各为1.37元/平、1.63元/平3)明年废纸的缺口可能超千万吨,石膏板将迎来提价机遇。 单平成本测算:公司规模优势显著,单平石膏板的煤电消耗量逐年降低。根据测算,公司最低单平成本约为3.21元/平(燃煤,护面纸自供),煤改气后单平成本上升1.1元,采购护面纸单平成本上升0.26元,无论是与外资企业相比,还是与小企业相比,公司都保持着明显的成本优势。另外,我们对石膏板单平成本构成进行了敏感性分析,若护面纸价格上涨100元/吨,单平成本提高0.037元,脱硫石膏价格上涨10元/吨,单平成本提高0.09元。 行业迎存量升级时代,龙头盈利能力有望改善:随着需求端增速放缓以及国民消费品质提升,小企业市场份额将不断缩减,石膏板品牌效应将进一步增强,行业将迎升级时代:1)产品厚板化助力公司产能释放,若国标提升至12mm,可相当于公司产量增加26.32%;2)高端产品占比提升及多功能石膏板推广打开盈利空间;3)墙体应用市场前景广阔,100平米住宅的隔墙部分可消耗石膏板260平米,若墙体应用率达50%,石膏板使用量可较现在高38.45亿平。另外,地产竣工持续好转,我们认为2020年市场需求将有回暖。 盈利预测及估值:我们预计2019-2021年公司EPS各为0.26/1.84/2.19元,对应PE各为96x/14x/12x。竣工好转带动需求增长,存量升级打开盈利空间,防水业务将成公司重要增长点,预计2020年公司业绩增速超30%(不考虑美国诉讼案),另外结合2015年以来公司估值的平均情况(16.97x),给予2020年15-17倍估值,目标区间为27.6元-31.3元/股,首次覆盖,给予“强推”评级。 风险提示:房地产调控政策超预期收紧,收购防水企业协同效应不达预期,厚板化推广及高端市场发展不达预期。
北新建材 非金属类建材业 2019-11-14 20.94 22.30 -- 23.43 11.89%
27.58 31.71%
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扣非净利润短期承压。 公司前三季度实现营收 98.17亿元,同比增长3.20%;归母净利润-0.11亿元;扣非后归母净利润 18.42亿元,同比下降 7.46%。单季度来看,公司 Q3实现营收 37.79亿元,同比增长 7.21%,营收增速逐季改善( Q1/Q2营收增速为-2.83%/3.47%);归母净利润6.81亿元,同比下降 8.57%;扣非后归母净利润 7.44亿元,同比下降0.56%。公司前三季度业绩亏损系美国石膏板诉讼事项和解费、律师费等各项费用一次性支出 19.46亿元,公司扣非净利润增速不及营收增速主要系公司产品价格有所下降、毛利率同比下滑所致。 毛利率有所下降,三费略有提升。 公司前三季度毛利率为 34.59%,同比下降 1.50个百分点。 单季度来看, 2019Q1/Q2/Q3毛利率分别为30.07%/35.45%/36.66%,毛利率环比有所改善,主要系原材料价格下降所致。费用率方面,公司期间费用率为 12.47%,同比提升 1.92个百分点;其中销售/管理/财务费用率分别为 4.21%/8.02%/0.24%,分别同比变动为+1.53/+0.49/-0.10个百分点;销售费用率提升主要系广告宣传费和运输费大幅增加导致。 进军防水领域,打开增长空间。 公司近期分别收购蜀羊、禹王、金拇指防水 70%股权,成功进军防水行业,完成收购后,公司将拥有四川、河南、湖北、安徽、陕西、江西等 8省份防水产能,按 2018年营收18.5亿元计,公司防水规模位居行业第三,仅次于东方雨虹、科顺股份。防水材料行业规模较大、市场集中度不高,其主要客户是房地产公司和工程项目,与公司的石膏板业务具有协同效应。公司有望借助其央企优势,整合防水市场,为其发展提供新的利润增长点。 盈利预测与投资评级: 预计 2019/2020年公司归母净利润为 4.18/26.85亿元, EPS 为 0.25/1.59元。公司开启新一轮产能扩张计划,同时正式进军防水领域,长期增长值得期待, 给予公司 2020年 14-15倍估值,对应合理价格区间为 22.3-23.9元, 维持公司“推荐” 评级。 风险提示: 房地产竣工不及预期;原材料价格大幅上涨。
北新建材 非金属类建材业 2019-11-04 19.00 28.22 16.23% 23.10 21.58%
27.58 45.16%
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维持“增持”评级。前三季度实现营业收入98.17亿,同增3.20%;受美国官司一次性计提影响,归母净利润-1083万元。并预告2019年业绩3-4.5亿元,同降81.75%-87.83%。考虑到汇兑损失,我们下调2019年EPS至0.23(-0.21)元,维持2020-2021年EPS1.66、1.90元,维持目标价28.22元。 Q2盈利能力明显恢复,业绩底点已现。Q3归母净利润6.81亿,同比下降8.57%,我们判断主要受美国官司汇兑损失影响,Q3扣非后业绩-0.56%,基本持平。我们估算Q3公司石膏板销量同比增长约6%,价格环比已经稳定,已经高于2018Q4盈利水平。我们判断未来公司在“价本利”的战略指引下,价格会继续维持稳定;同时随着中高端石膏板占比的逐步提升,整体价格有望抬升。 公司2019Q3毛利率为36.66%,同比环比分别提升个0.68、1.21个百分点,自2018Q2开始毛利率逐季下行趋势正式结束,重回上升通道。我们判断毛利率恢复:i)中高端的龙牌石膏板占比提升;ii)成本端废纸价格有所下降。 收购四川蜀羊防水,产业链拓展迈出重要一步。北新战略规划为客户打造“四位一体”绿色建筑新材料整体解决方案商,近期公告拟以34650万元价格收购四川蜀羊防水材料70%的股权,正式涉足防水材料行业。我们认为防水材料与北新的石膏板业务具有协同效应。 风险提示:原材料价格上涨,宏观经济下行。
北新建材 非金属类建材业 2019-11-04 19.00 20.44 -- 23.10 21.58%
27.58 45.16%
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19Q3主业保持稳健,全新布局可圈可点 2019年前三季度公司实现营收98.17亿元,YOY+3.20%;归母净利润-0.11亿元,YOY-100.53%,主要是由于美国诉讼相关费用的影响,其中泰山石膏和解相关费用减少净利润18.46亿元;公司前三季度扣非净利润18.42亿元,同比下滑7.46%。公司是世界级石膏板龙头企业,2019Q3进军防水、坦桑尼亚产能扩建等全新布局可圈可点;公司营收增速稳健,预计公司19-21年EPS为0.24/1.63/1.87元,维持“买入”评级。 毛利率小幅上升,销售费用率有所上行 2019Q3盈利水平维持在高位,销售毛利率36.7%,同比上升0.68pct;销售净利率18.1%,同比下降3.16pct。公司19Q3期间费用率13.10%,同比增加2.90pct,其中销售/研发费用率分别上升3.54/0.11pct,销售费用率上升幅度较大,系运输费、广告宣传和展览费增加所致;管理/财务费用率分别下降0.29/1.04pct;受诉讼案等因素影响,资产负债率有所上升,19Q3资产负债率27.66%,同比增长7.74pct。 产能扩充巩固龙头地位,外延并购进军防水行业 公司积极推进产能布局,龙头地位稳固。根据公司2019中报,截至2019年6月31日,公司石膏板在产产能27亿平,且公司已计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50亿平方米左右(国内、海外分别为40/10亿平方米左右),配套布局50万吨龙骨产能,进一步强化公司核心业务护城河。公司在报告期内以3.47亿元受让四川蜀羊防水70%股权,正式进军防水行业,公司在建材行业拥有较强的渠道优势和品牌优势,与原有主业具有协同效应,我们认为有望为公司带来新的利润增长点。 美国诉讼案拖累利润,不确定性有望逐步消除 诉讼和解有利于消除美国诉讼案带来的部分不确定性,但对当期利润造成较大影响。因公司所属子公司美国石膏板事项和解费的汇兑损失,2019Q3营业外支出同比增加0.53亿元,增长144.80%;美国诉讼案和解导致公司2019前三季度营业外支出增加至19.53亿元,拖累公司业绩。但诉讼案和解有利于消除公司不确定性,公司已经在海外规划10亿平米产能,诉讼案的最终解决有望扫除公司海外布局的主要障碍,公司国际化进程有望加快。 石膏板龙头主业稳健,维持“买入”评级 考虑到需求低于预期和美国诉讼潜在影响,我们调整公司19-21年EPS为0.24/1.63/1.87元(原值为0.53/1.46/1.59元);鉴于美国诉讼案对2019年净利润扰动较大、对2020年影响趋减,参考公司2020年EPS和可比公司2020年平均19.81x的PE水平,考虑到公司成长性稍差,我们认为公司2020年合理PE区间为15-16x,对应目标价为24.45-26.08元(原值为20.44-21.9元),美国诉讼系一次性影响,公司龙头地位稳固,石膏板主业盈利趋稳,全新布局可圈可点,维持“买入”评级。 风险提示:地产景气度下滑;原材料价格上涨;美国诉讼未和解部分影响。
北新建材 非金属类建材业 2019-11-04 19.00 -- -- 23.10 21.58%
27.58 45.16%
详细
事件: 北新建材发布 2019年三季报, 公司前三季度实现营收 98.17亿元,同比增加 3.2%;归母净利润-1084万元,同比减少 100.53%; 扣非后归母净利润 18.42亿元,同比下降 7.46%。 其中, 非经常性损益中, 美国石膏板事项和解费、律师费等各项费用合计为 19.40亿元。 三季度单季收入37.79亿元,同增 7.21%,归母净利润 6.81亿元,同降 8.57%,扣非后归母净利润 7.44亿元,同降 0.56%。 公司发布 19年全年业绩预告,预计实现累计净利润 3~4.5亿元,同比下降 81.75%-87.83%,以此测算 2019Q4实现净利润 3.11~4.61亿元,同比增长-26.4%~9.0%。 点评: 竣工持续回暖带动单三季度石膏板需求增速维持,我们预计北新建材整体石膏板销量增速为 5%。 中高端需求较高叠加结构升级,龙牌及泰山石膏整体价格环比持平,低端产品(梦牌)价格环比有所下滑。单三季度毛利率环比提升 1.2%至 36.7%,我们认为主要是销量增加及成本下降带来的贡献。 值得强调的是,得益于消费升级及品牌意识的提升,龙牌销量继续维持高增(超过 10%)。 我们认为后续竣工持续回暖将带动石膏板需求稳步提升,公司采取的差异化品牌竞争模式也将共同推进市占率稳步提升和盈利稳定。 单三季度期间费用率 13.1%,同比增加 2.89%,销售、管理、财务费用率分别提高 3.54、 0.29、 0.1个百分点。 销售费用大幅增长 171%,主要是公司及子公司运输费、广告宣传及展览费增加, 与公司更加注重品牌建设及积极拓展 B 端业务有关。 财务费用同比增长 47.5%,主要是公司费用化的借款利息支出同比增加以及汇兑损失同比提高。 投资建议: 石膏板主业:高集中度下市占率仍有提升空间+产品持续中高端化1)【量:行业有望稳定增长+公司全球产能布局+市占率提升】 截止日前石膏板产能为 27亿平, 后续将通过海外投资继续推进石膏板产能布局(全球50亿石膏板产能规划)。 2018年市占率接近 60%,随着环保淘汰落后产能,公司凭借其产能、品牌和营销优势,市占率有望进一步提高。 2)【价:定价权增强+中高端占比提升】 公司注重品牌建设,积极拓展中高端客户,伴随着消费升级及客户品牌意识的提升,公司中高端产品占比仍将稳步提升。 同时,公司紧抓精装趋势,加快高端产品渗透。 3)【成本:自有护面纸+脱硫石膏布局领先+技术领先等】 公司前瞻性的脱硫石膏布局构筑护城河,获取成本低且稳定;护面纸自有产能降低纸价波 动性。 渠道协同拓展龙骨业务, 收购四川蜀羊切入防水领域, 成长空间进一步打开。 公司大力推进龙骨的销售,增强与现有渠道的协同, 2019H 收入同增超过 40%,随着环保对于小龙骨厂的淘汰、消费升级以及公司渠道拓展,有望打开收入增长窗口。 防水材料作为公司未来的发展主业之一,行业需求广阔及集中度依旧有较大提升空间,对于有充足现金流的央企来说,具备较强竞争力。 我们预计公司 19、 20、 21年归母净利为 4.28、 25.7、 29.9亿, PE 为 74、 12、 11倍。公司中期市占率、定价权提升趋势不改、品牌建设及产品结构升级可期,需求增长潜力仍然存在,维持“增持”评级。 风险提示: 下游行业需求出现大幅下滑;石膏板价格大幅下跌;海外拓展不及预期;龙骨业务拓展不及预期;防水领域拓展不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名