产能利用率短暂承压，看好全年订单及产量稳步增长24Q1 累计新签订单约 69.65 亿元， 较 23Q1 同比-3.06%，考虑到钢价下行影响， 我们测算实际钢结构加工量增速或高于订单金额增速， Q1 实际订单加工量同比+3%。 24 年一季度产量为 91.79 万吨，较 23Q1 同比增长 0.09%。考虑到一季度包含春节以及华东地区天气影响，我们认为公司 Q1 产能利用率短暂承压。 我们判断在行业需求复苏带动下， 24 年订单及产量均有望保持较好增长水平。单吨售价短期受钢价下行影响， 实际加工量仍有所增长22Q1/23Q1/24Q1 单季度公司承接的超 1 万吨的制造合同为 17/15/24 个，大订单数量显著提升， 其中 24Q1 单季度高端制造类大订单为 9 个。 24Q1公司材料订单的单吨售价在 5000-7000 元/吨，较 23Q1 公司订单5300-7845 元/吨的价格区间有一定下降（中枢价格下降 8.71%）。 24Q1 单季度钢材价格同比下滑 7.47%，若以 23Q1 和 24Q1 钢价为基准，加 1200元/吨加工费作为计算标准，则 24Q1 新签订单对应加工量为 135.4 万吨，同比增长 2.94%， 订单加工量仍实现正增长。政府补助增厚利润， 提高分红比例积极回馈股东24Q1 单季公司合计公告子公司收到政府补助共计 5655 万元（税前）， 较23Q1 同比增加 1898 万元， 同比增长 50.5%，政府补助增加有望增厚全年利润。 公司发布《关于变更公司 2023 年度利润分配预案的议案》 的公告，将 2023 年分红比例从 15.15%提升至 30.3%，对应 4 月 8 日的收盘价股息率为 3.04%，分红比例的提升反映出公司重视股东回报， 同时有望彰显公司长期投资价值。看好公司智能化转型及中长期成长潜力，维持“买入”评级23 年公司研发了“轻巧弧焊机器人智能焊接系统”，具备了地轨式免示教智能焊接工作站的集成能力。现公司十大生产基地已投入使用小部分鸿路轻巧智能焊接机器人与自行集成的地轨式免示教智能焊接工作站。我们看好公司智能化转型带来的提质增效，预计公司 24-26 年归母净利润为 13、15、 17.3 亿元，对应 PE 为 9、 8、 7 倍， 若给予 24 年 12 倍 PE，对应目标价为 22.68 元， 维持“买入”评级。 风险提示： 钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

事件：公司发布2023年年报。 营收稳步增长，钢结构产品产量增速较快。2023年，公司实现营业收入235.39亿元，同比增长18.60%，其中钢结构销售收入232.22亿元，占营业收入的98.65%；钢结构工程收入3.17亿元，占营业收入的1.35%，营收增长主要系公司通过智能化改造提升产能及新建生产基地产能逐步释放。2023年，公司实现归母净利润11.79亿元，同比增长1.43%；实现扣非后归母净利润8.74亿元，同比减少4.72%。2023年，公司新签销售合同总共约297.12亿元，同比增长18.25%；钢结构产品产量448.80万吨，同比增长28.40%。 毛利率小幅下降，经营现金流表现亮眼。2023年公司毛利率为11.13%，较上年同期下降0.85pct，净利率为5.01%，较上年同期下降0.85pct；2023年公司经营性现金流净流入10.98亿元，较上年多流入4.75亿元，同比增加76.36%，主要系回款较大所致；投资活动现金流净流出16.55亿元，较上年多流出1.6亿元，主要系本期处置资产收益较小所致。2023年全年研发费用为7.00亿，同比增长51.62%，主要系研发投入项目增加所致。 持续加大研发投入，加快智能化改造步伐。公司重视智能化改造技术，2021年已专门成立了智能制造研发团队。2023年公司继续加大对研发的投入，报告期内研发或引进了包括全自动钢板剪切配送生产线、智能高功率平面激光切割设备、智能四卡盘激光切管机、智能三维五轴激光切割机、智能型钢二次加工线、BOX生产线、楼梯和预埋件智能焊接生产线、智能工业焊接机器人、便携式轻巧焊接机器人及自动喷涂流水线等先进设备。随着公司十大钢结构生产基地的陆续扩建、投产以及装备数字化升级、生产智能化改造和智慧信息化建设等，公司的钢结构产能将进一步提升、生产效率将进一步提高、交货能力及成本控制能力将进一步加强。2023年公司研发了“轻巧弧焊机器人智能焊接系统”，具备了地轨式免示教智能焊接工作站的集成能力，现公司十大生产基地已投入使用了小部分鸿路轻巧智能焊接机器人与自己集成的地轨式免示教智能焊接工作站，有望助力公司提升产能、提高产品质量、降低成本。 投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为264.90亿元、295.68亿元、327.30亿元，同比分别增长12.54%、11.62%、10.69%，归母净利润分别为12.67亿元、14.16亿元、15.77亿元，同比分别增长7.45%、11.78%、11.36%，EPS分别为1.84元/股、2.05元/股、2.29元/股，对应当前股价的PE分别为9.49倍、8.49倍、7.63倍，维持“推荐”评级。 风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期

事件：2023年公司实现营业收入235.39亿元，同比增长18.60%；归母净利润11.79亿元，同比增长1.43%；扣非后归母净利润8.74亿元，同比增长-4.72%。点评如下：Q4单季度收入单季度收入增长，全年吨净利有所下降。分季度看，公司Q1、Q2、Q3、Q4营收分别同比增长42.61%、12.47%、6.76%、21.17%；Q1、Q2、Q3、Q4归母净利润分别同比增长20.19%、2.26%、-7.20%、0.43%。2023年全年公司新签合同总共约297.12亿元，同增18.25%（材料订单为296.59亿元）；钢结构产量达到448.80万吨，同增28.4%；销量425.65万吨，同增30.64%。 2023年以产量计算扣非后的吨净利约194.74元，相比2021/2022的吨净利253.05/262.34元有所下滑。2023Q4新签合同总共约67.91亿元，同增22.16%，环比下降13.64%；钢结构产量达到125.59，同增21.37%，环比增长11.26%；销量2023年Q4以产量计算扣非后的吨净利约为139.34元，比2021Q4/2022Q4的吨净利256.84/199.07元有所下滑。 毛利率下降，减值收益减少，净利率下降，经营现金流流入有所上升。毛利率方面，2023年全年毛利率同比降低0.85个pct至11.13%。费用率方面，期间费用率同比增长0.37个pct至6.15%，其中销售费用率同比下降0.15个pct至0.63%；管理费用率（含研发费用）同比增长0.47个pct至4.33%；财务费用率同比增长0.04个pct至1.18%。资产+信用减值收益合计0.60亿元，同比下降0.12亿元。净利率方面，2023年净利率同减0.85个pct至5.01%。 2023年经营现金流净流入10.98亿元，流入增加4.76亿元；其中收现比同减3.21个pct至99.90%，付现比同减10.50个pct至87.97%。 已实现年产能目标已实现年产能目标500万吨万吨，24年将提高生产效率增长盈利能力年将提高生产效率增长盈利能力。2024年公司将充分利用信息化管理、智能制造、技术、规模、资质和与品牌等方面的优势，不断开拓市场，创造利润。为实现2024年度经营目标拟采取以下策略和行动： （1）强化与优质客户的深度合作：公司将不断与国内大量的优质客户深度合作，公司已与中建、中冶等大型央企、国企建立了长期的战略合作关系。 （2）利用现有产能，提高生产效率。稳妥推进新基地建设：随着各生产基地的产能陆续释放以及部分新厂房的投产，为公司业绩的增长后劲提供了最基本的保障；稳步有序开展生产基地的建设，公司2023年产能约500万吨，钢结构生产量为448.80万吨。 （3）提高产品质量，降低管理成本：公司通过高度集中的管理、专业化生产、智能化制造及信息化管理等优势，继续扩大成本优势，在保证公司产品较强竞争力的同时，提高产品的盈利能力。 盈利预测与评级。装配式建筑方兴未艾，钢结构制造行业保持较高景气度。 公司作为行业龙头，产能领先，叠加规模、管理优势等，业绩有望保持较快增长。我们预计公司24-25年EPS分别为2.02和2.34元，给予2024年12-14倍市盈率，合理价值区间24.24-28.28元，维持“优于大市”评级。 风险提示。钢价大幅波动风险，业务拓展风险，政策风险。

营收稳步增长， 研发费用大增拖累业绩增长公司 23年实现收入 235.4亿，同比+18.6%，归母、扣非净利润为 11.8、 8.7亿，同比+1.4%、 -4.7%； Q4单季度实现营收 65.7亿，同比+21.2%，归母、扣非净利润为 2.9、 1.75亿，同比+0.4%、 -15%。 23年全年非经常性损益为3.05亿，同比增加 0.6亿，当期政府补助为 3.8亿。 智能化改造以及新增生产基地的产能释放有望带动营收实现较好增长，Q4单季研发费用同比增加 1.45亿使得吨净利短暂承压。 产能利用率提升， 产销量实现较快增长，吨净利短暂承压23年全年销量 425.65万吨，同比+30.6%，产量 448.8万吨，同比+28.4%。 23年末产能为 500万吨， 按照产量计算全年平均产能利用率为 91.6%，同比提升 13.9pct，我们认为 24年随着下游制造业复苏预计产能利用率有望持续提升。我们测算全年吨净利 205元/吨，同比下滑 76.1元， Q4单季吨净利为 146元/吨，同比下滑 76.3元。 23年全年毛利率为 11.1%，同比-0.84pct， Q4单季毛利率为 10.87%，同比+0.87pct。 现金流表现优异，研发费用受智能化改造大幅提升23年期间费用率提升 0.37pct 至 6.15%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.63%、 1.36%、 2.97%、 1.18%，同比变动-0.15pct、 -0.17pct、 +0.65pct、+0.04pct，全年研发费用为 7亿，同比+51.6%， Q4单季研发费用为 2.73亿，同比+113.1%，压制吨净利提升，主要为智能化改造投入较大所致。全年资产及信用减值为 0.6亿元，同比减少 0.12亿元，综合影响下全年净利率为 5.01%，同比-0.85pct， Q4单季度净利率 4.41%，同比-0.93pct。 23年CFO 净额为 10.98亿元，同比多流入 4.75亿， 收付现比同比-3.22pct、-10.5pct。 看好公司中长期智能化转型提质增效，维持“买入”评级23年公司研发了“轻巧弧焊机器人智能焊接系统”， 具备了地轨式免示教智能焊接工作站的集成能力。 现公司十大生产基地已投入使用小部分鸿路轻巧智能焊接机器人与自行集成的地轨式免示教智能焊接工作站。我们看好公司智能化转型带来的提质增效， 考虑到基建下游投资不及预期以及研发费用支出的不确定性，我们略微下调公司盈利预测， 预计 24-26年实现归母净利润为 13.2、 15.2、 17.6亿（前值 24、 25年为 14.4、 16.9亿元），参考可比公司 24年 11倍平均 PE，认可给予公司 24年 11倍 PE，对应目标价为 21.12元， 维持“买入”评级。 风险提示： 钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期； 智能化转型不及预期；下游需求不及预期； 行业新增供给量超预期。

鸿路钢构发布 2023年经营数据：公司 2023年累计新签订单 297.12亿元，同比+18.25%，其中 Q4新签订单 67.91亿元，同比+22.16%。全年钢结构产量448.8万吨，同比+28.4%，单 Q4产量 125.59万吨，同比+21.37%评论： 全年产量实现近 30%增速，Q4略有放缓。公司 2023年累计新签订单 297.12亿元，同比+18.25%，其中 Q4新签订单 67.91亿元，同比+22.16%，增速较 Q3提升 6.3pct，我们认为可能系 Q4原材料价格同比降幅有所收窄，单 Q4新签大额订单 15.57亿元，占订单比例 23%，占比较 Q2-Q3有所提升，公司具备规模优势，大订单议价权强，我们认为大额订单占比的提升有望对公司未来的盈利修复起到一定支撑作用。产量方面，公司 2023年全年钢结构产量 448.8万吨，同比+28.4%，单 Q4产量 125.59万吨，同比+21.37%，较 Q3有所放缓，我们认为可能与四季度下游需求偏淡有关。 Q3研发费用大幅增长，影响吨盈利修复。公司 2023年前三季度实现营业收入 169.68亿，同比+17.63%，归母净利润 8.89亿，同比+1.76%，扣非后归母净利润 6.99亿，同比-1.75%，单 Q3实现收入 58.97亿，同比+6.76%，环比-2.6%，归母净利润 3.37亿，同比-7.2%，扣非后归母净利润 2.50亿，同比-21.75%，环比-18.3%，单季度盈利下滑主要系研发费用大幅增长。Q3公司研发费用 2.23亿，同比+1.03亿，环比+0.96亿，为历史同期最高值，我们认为主要系公司智能化生产持续推进，相关支出较多所致。前三季度公司钢结构产量约 323.21万吨，同比+31.35%，我们测算前三季度吨收入约 5250元，同比-612元，吨毛利约 590元，同比-156元，扣非后吨净利约 216元，同比-73元。 规模生产与智能化制造打造高壁垒。1）产能持续扩张，公司 2022年年末产能已达 480万吨，在 500万吨产能规划基础上，公司又继续与湖北团风、涡阳人民政府签订合作协议，两块土地合计面积约 61.8万平，我们认为，公司规模的持续扩张有望继续带来单位费用的下降，以及进一步强化上下游议价能力，吨盈利仍有提升空间；2）智能化制造构筑更高壁垒，公司利用工业互联网技术打通智能设备与信息化管理系统之间的连接，不断推进，从而降低生产成本及劳动强度，提高产品质量及生产效率。 盈利预测、估值及投资评级：我们维持公司 2023-2025年 EPS 预测各为1.90/2.13/2.38元/股，对应 PE 为 11x/10x/9x。我们认为随着装配式快速发展，钢构件市场空间将进一步打开，公司市占率仍有较大提升空间。另外，公司智能化持续推进，受此影响，当前尚处盈利低位，未来改善空间较大。根据历史估值法，给予 2024年 15x 估值，调整目标价至 32.0元/股，维持“强推”评级。 风险提示：经济下行压力增大，原材料价格剧烈波动，钢结构行业市场需求不及预期。

全年钢结构产量保持稳健增长，新签订单环比承压23年全年公司新签订单 297.12亿元，较 2022年同比增长 18.25%；其中Q4新签订单 67.91亿元，同比增长 22.16%，环比下滑 14%。23年全年钢结构产量 448.80万吨，较 2022年同比增长 28.40%，与此前预期较为一致； Q4单季度产量为 125.59万吨，同比增长 21.37%，环比增长 11.3%，产量保持稳健增长。 吨售价短期受低价订单影响，高端制造订单保持较高占比21Q4/22Q4/23Q4单季度公司承接的超 1万吨的制造合同为 10/13/17个,大订单数量显著提升，其中 Q4单季度高端制造类大订单为 8个，来料加工合同 1个。除去来料合同订单外，23Q4公司材料订单的单吨售价在5216.59-6175.16元/吨，较 22Q4公司订单 5301.2-7507.8元/吨的价格区间有一定下降（中枢价格下降 11.06%）。23Q4单季度钢材价格同比基本持平，若以 23Q4钢价为价格基准，加 1500元/吨加工费作为计算标准，则23Q4新签订单对应加工量为 125.3万吨，同比增长 21.9%。 政府补助增厚利润，智能化转型助力提质增效23Q4单季公司合计公告子公司收到政府补助共计 5564万元（税前），与22Q4同比增加 11.29%，较上季度有所减少。公司重视智能化升级改造，已专门成立了智能制造研发团队，有效的推进了平面激光切割机、坡口激光切割机、智能三维激光切割机、智能四卡盘激光切管机、智能喷涂生产线、智能型钢二次加工线、楼梯焊接机器人、焊接工业机器人、便携焊接机器人等方面的应用，随着机器人应用效率的提升，智能化转型有望帮助公司整体生产显著提质增效。 看好公司智能化转型及中长期成长潜力，维持“买入”评级我们认为 24年“三大工程”和水利等基建投资有望成为稳增长的重要发力点，我们判断在行业需求复苏带动下，24年公司经营情况有望好转，同时高端制造类订单占比的提升或将带动公司吨净利保持较好水平，智能化改造有望持续降本增效。考虑到当前智能化转型仍处于前期投入阶段，我们小幅下调公司 23-25年公司归母净利润至 12.5/14.4/16.9亿元（前值为13.5/17.0/21.4亿），对应 PE 为 11.8/10.2/8.7倍，参考可比公司 24年 12.3倍平均 PE，考虑到公司智能化转型和高端化龙头成长可期，认可给予公司24年 13倍 PE，目标价 27.17元，维持“买入”评级。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期；此数据为阶段性数据，以最终年披露为准。

鸿路钢构发布 2023 年度经营情况公告：公司全年实现新签合同额 297.12亿元，同比增长 18.25%，Q4 新签合同额 67.91 亿元，同比增长 22.16%；全年实现钢结构产量 448.80 万吨，同比增长 28.40%，Q4 产量 125.59 万吨，同比增长 21.37%。四季度产量超预期。 公司全年实现新签合同额 297.12 亿元，同比增长 18.25%，Q4 新签合同额 67.91 亿元，同比增长 22.16%。钢结构材料类订单采用“钢价+加工费”的定价方式，考虑到 2023 年钢材价格同比 2022 年下降，加工费基本稳定，我们判断公司实际承接的钢结构加工量增速高于新签合同额增速，背后原因主要系公司产能持续扩张及智能化改造推动下，公司钢结构加工能力持续提升。 公司全年实现钢结构产量 448.80 万吨，同比增长 28.40%，Q4 产量 125.59万吨，同比增长 21.37%，Q4 产量超预期。我们认为公司 Q4 产量超预期的原因主要包括：1）公司产能持续增长，2023 年末达到 520 万吨，相比2022 年末提升 40 万吨；2）公司管理信息化和生产智能化升级持续推动，产能利用率维持较高水平；3）2022Q4 由于新冠对下游工地开工和物流的影响，产能利用率低导致基数较低；4）下游开工提货诉求强，需求维持高景气。 盈利预测与评级：我们维持对公司的盈利预测，预计公司 2023-2025 年的归母净利润分别为 14.25 亿元、17.71 亿元、21.06 亿元，1 月 4 日收盘价对应 PE 分别为 10.3 倍、8.3 倍、7.0 倍，维持“增持”评级。 风险提示：钢材价格波动风险，融资成本上升风险，产能运转不及预期，钢结构渗透率提升不及预期

复盘：基于成长的确定性定价。2019-2020年，鸿路钢构二级市场表现亮眼，市场基于“两大确定性”给予其阶段性高溢价：1）需求侧的高度确定性：鸿路钢构具有明显的成本优势，低价策略使订单持续向其汇集；2）供给侧的高度确定性：彼时产能扩张目标清晰，先后提出了 2021/2022年底达到 400/500万吨年产能的扩张目标（2019年年产能仅 240万吨）。20H2至今，鸿路处于业绩验证期及估值消化期；在诸多不可抗力因素下，公司产能仍保持扩张，经营业绩保持增长。现阶段，市场担忧其中长期成长性不足，即缺乏明确的产能扩张目标。 展望 1：智能化改造将进一步强化护城河。钢结构产品的非标属性，导致产业目前的自动化程度不高。随着上游设备的迭代升级，尤其是机器视觉、离线编程等多个技术的突破，钢构行业智能化改造或已具备可行性。根据我们测算，鸿路钢构经智能化改造后，预计仅焊接环节就可以降低生产成本约 174元/吨。2022年以来，鸿路大规模采购激光切割机、智能焊接机器人，其产线智能化改造正加速推进。钢构智能化时代，鸿路的护城河将进一步强化：1）鸿路有庞大的基础产能，其产线和工序较同业更为标准化，因此其产线改造难度将低于同业。2）钢构智能化产线尚处于早期，可能存在阶段性效率损失，对管理层是个挑战；对于鸿路来说，“智能化改造”是“一把手工程”，实控人的主导将有效保障智能化改造快速持续推进、持续迭代，竞争对手想要模仿或相对困难，存在较高壁垒。 展望 2：智能化改造等同于产能扩张。此前，鸿路产能扩张实现路径主要是新建生产基地；未来，鸿路产能产量的扩张将主要通过提高生产效率实现。从原理分析，目前核定产能方法是以每平米厂房年产 1吨钢结构，而影响生产效率的主要因素在于工人团队的协同度。目前，鸿路部分成熟工厂的产能利用率可达 140%，意味着其综合产能利用率仍有较大提升空间（预计 2023年约 90%）。智能化改造可使成熟工厂的经验在内部大批量复制，并降低公司对人工的依赖程度；智能化改造也将带来生产车间的环境得以改善，使工作班次数量增加成为可能。 投资建议：基于“新一轮确定性成长”的再定价。19-20年，鸿路二级市场的超额收益源于其“确定性”；钢构智能化时代，鸿路即将迎来“新一轮确定性增长”。 未来鸿路的护城河将进一步强化；其产量亦将再上一台阶。目前，公司智能化改造已有实质进展：2023年智能切割机有望推广至公司所有产线；焊接机器人大规模列装在即。维持公司 2023-2025年归母净利润预测 13.0亿元、15.1亿元、17.2亿元。基于确定性的再定价，维持“买入”评级。 风险提示：钢价大幅波动抑制下游需求、需求复苏不及预期、产能扩张及利用率爬坡不及预期、智能化改造进度不及预期。

23Q3 收入增速有所放缓，看好中长期成长23Q1-3 公司实现营收 169.68 亿元，同比+17.63%，归母净利润 8.89 亿元，同比+1.76%，扣非归母净利润 6.99 亿元，同比-1.75%，其中 Q3 单季度实现营收 58.97 亿，同比+6.76%，归母净利润 3.37 亿，同比-7.20%，扣非净利润为 2.50 亿，同比-21.75%，收入增速放缓与钢材价格环比回落有关，智能化改造下研发费用的支出对于短期利润造成一定影响，但中长期来看，我们认为智能化改造对于传统行业提质增效起到良好的升级作用，预计到2023 年底公司钢结构产品产能有望达 520 万吨/年， 维持“买入”评级。 23Q3 产量维持高增长， 销量维持较好水平23Q1-3 公司累计新签订单 229.21 亿元，同比+17.14%，其中 Q3 单季度新签订单 78.64 亿元，同比+15.89%，环比略增+0.15%。 23Q1-3 公司钢结构产量 323.21 万吨，同比+31.35%， Q3 单季度产量为 112.88 万吨，同比+29%；Q3 单季度钢板均价同比下降 1.09%，环比下降 1.01%左右， 我们预计 Q3 公司产销率约为 93.5%，销量在 105.5 万吨左右，同比提升 14.72%左右，销量仍维持较好水平，据此折算对应的扣非吨净利约为 237 元左右，同比下降较多主要系智能化改造影响下研发费用同比多支出 1.03 亿元。 研发费用同比大幅增加，现金流表现优异23Q1-3 公司毛利率 11.23%，同比-1.49pct， 23Q1-3 公司期间费用率为 5.64%，同 比 +0.09pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 同 比-0.12pct/-0.10pct/+0.11pct/+0.20pct， Q3 单季度研发费用大幅增加 1.03 亿元，主要系智能化改造投入加大。 23Q1-3 公司净利率 5.24%，同比-0.82pct，23Q1-3 公司非经常性损益同比增加 0.28 亿，其中 Q3 非经常性损益 0.87亿，同比增加 0.43 亿元。 23Q1-3 公司现金流明显改善， CFO 净额 7.52 亿元，同比多流入1.71亿元，收现比98.77%，同比下降4.78pct，付现比86.50%，同比下降 13.21pct，现金流状况表现良好。 看好中长期成长性，维持“买入”评级我们判断在行业需求复苏带动下，公司经营情况有望逐季好转，而智能化改造有望持续降本增效。考虑到当前智能化转型仍处于前期投入阶段， 叠加 下 游 制 造 业 增 速 放 缓 ， 我 们 小 幅 下 调 23-25 年 归 母 净 利 润 至13.5/17.0/21.4 亿元（前值为 14.5/18.2/22.9 亿元）， 对应 PE 为 13.9/11.0/8.7倍， 参考可比公司 23 年 16.73 倍平均 PE，考虑到公司智能化转型和高端化龙头成长可期，认可给予公司 23 年 18 倍 PE，目标价 35.10 元，维持“买入”评级。 风险提示： 钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期

公司披露23Q3主要经营数据公告：2023年前三季度公司新签销售合同约229.2亿元，同比+17%，材料订单228.7亿元；其中23Q3新签合同78.6亿元，同比+16%。前三季度钢结构产量约323.2万吨，同比+31%，其中23Q3约112.9万吨，同比+29%。 大单项目数同比显著增长，继续发力新能源领域：23Q3签订金额超1亿元或钢结构加工量超1万吨的大订单26项，去年同期为13项。按季度看，23Q1、Q2大单数量分别为15/14项。按类型看，Q3大订单中新能源项目继续发力，例如“某光伏新能源全产业链新能源产业园一期项目”（1.51亿元）、“某高新区光伏产业园项目”（0.60亿元）、“某智能电动汽车产业园二期核心部件标准厂房项目”（0.71亿元）、“某新能源电池产业基地项目”（0.62亿元）、“某光伏产业园项目”（0.68亿元）、“某新材料科技有限公司光伏玻璃项目”（0.87亿元）等。按平均合同额看，Q3大订单平均合同额0.91亿元，环比下降11%，同比下降7%。按吨价格看，23Q3平均为5783元，Q1、Q2分别为6298、6130元，22Q3为6406元。整体呈现单个合同金额及单位价格走低，但项目数量扩大、领域更为离散的特征，体现公司灵活应对下游需求变化。 钢结构产量同比维持增长：23Q3钢结构产品产量112.88万吨，同比+29%，环比-4.8%。23Q1、Q2钢结构产品产量分别为91.71万吨、118.62万吨，同比分别+31%、+67%。 提高自动化、智能化，强化竞争壁垒：公司一方面降本增效，一方面加快交付，同时保质保量，例如2022年以来的激光切割机、2023年以来的焊接机器人，公司引领行业试水提效新路径，向自动化、智能化生产制造突破，并获得先发优势。 投资建议：我们看好公司①大单增长，效率提高；②顺应转型升级需求，及时发力新能源项目；③高筑高端制造壁垒。我们预计公司2023-2025年归母净利分别为14.2、16.9和20.0亿元，现价对应PE分别为14、11、10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；行业需求大幅下行的风险。

事件：公司披露 2023 年半年报，实现营业收入 110.71 亿元，同比增长24.38%；归母净利润 5.53 亿元，同比增长 8.12%；扣非净利润 4.49 亿元，同比增长 14.51%。对此点评如下：产量高增带动收入增长， Q2 订单向好。2023Q2 公司营业收入同比增加12.47%至 60.54 亿元，归母净利润同比增加 2.26%至 3.52 亿元。1）新签订单/产量同比增长 17.81%/32.63%。2023H1 公司新签销售合同总共约150.57 亿元,同比增长 17.81%，其中工程订单为 0.54 亿元，材料订单为150.03 亿元；公司新建生产基地产能逐步释放，使得钢结构产品产量同比增长 32.63%至 210.33 万吨。Q2 新签销售合同额约 78.52 亿元，同比增长16%。2）轻钢/重钢结构收入同比增加 29.60%/18.32%。2023H1 公司钢结构业务收入同比增长 24.88%至 106.11 亿元，其中轻钢/重钢结构同比增长 29.60%/18.32%至 47.03/42.08 亿 元 ， 二 者毛 利率 同比 变动 -1.25/-1.99pct 至 8.06/8.18%。 吨毛利环比改善，现金流同比高增。1）公司销售毛利率/净利率同比变动-1.72 / -0.75pct 至 10.65/4.99%，其中 Q2 毛利率/净利率环比改善 2.55/1.80pct 至 11.81/5.81%，我们判断公司 2 季度单吨净利亦环比改善；公司销售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 同 比 变 动 -0.09/-0.16/-0.55/-0.01pct 至0.52%/1.33%/1.84%/1.22% 。 2 ） 公 司 经 营 活 动 净 现 金 流 同 比 增 加155.99%至 6.54 亿元，主要系回款增加所致，投资/筹资活动净现金流同比变动-41.90%/ 40.12%，主要系固定资产投资增加、借款增加所致。 继续提升智能化及生产能力，发挥规模采购优势。在公司钢结构年产 500 万吨产能的基础上，2022 年公司继续与湖北团风县、涡阳县人民政府签订了合作协议。公司将加快已规划生产基地的建设和投产，提高产能、提升效率，为公司行稳致远打下基础。公司通过数字化管理不断提升管理效率和降低管理成本，增强钢结构制造方面的成本及管理优势，不断丰富钢结构装配式建筑的关联产品，提高协同效应。公司注重生产线智能化改造，虽然短期效益不明显，但从长期看智能制造能够极大地提高产品质量，降低生产成本；公司与宝武及其子公司、佐敦涂料等一流原材料供应商签订了长期合作采购协议，确保公司产品质量以及采购成本的竞争优势，进一步提高公司的采购议价能力。 投资建议：产量高增带动收入增长，吨盈利环比改善，维持增持评级。预计2023~2025 年公司归母净利润分别达到 14.8、17.8、22.9 亿元，同比分别增长 28%、20%、29%，对应 PE 估值 12、10、8 倍。公司立足采购、管理、成本管控、研发等优势，打造钢结构制造为主的发展战略。采用合理毛利率 定价机制，控制钢材涨价风险。 风险提示：宏观经济政策变化；主要原材料价格波动风险；用工风险；市场竞争风险；新签订单或订单完成情况不及预期；政策不及预期；全国布点生产基地风险等

核心观点鸿路钢构是国内钢结构制造头部企业，截至 2022年底有钢结构产能 480万吨，位居全国第一。在需求增长、供给出清背景下，头部钢结构企业有望集中受益，公司走差异化竞争道路，与上下游知名企业均有长期稳定合作，凭借成本优势加速自身市占率的提升。此外，公司提前布局智能制造基地，在人口红利逐步消失背景下有望进一步降本增效，稳固自身头部地位。今年 1-6月份公司钢结构产品产量约 210.33万吨，同比增长 32.63%。 政策大力扶持，千亿级市场需求广阔装配式钢结构建筑具有强度高、自重轻、抗震性好、工业化程度高、绿色环保等优点。政府出台一系列支持政策助力装配式钢结构建筑发展，2022年 1月住建部印发了《“十四五”建筑业发展规划》，指出“十四五”期间装配式建筑占新建建筑比例达到 30%以上，公共建筑优先采用钢结构，装配式钢结构建筑市场有望得到快速发展。根据我们预测，到2025年我国装配式钢结构建筑面积有望达到 4.9亿平方米，装配式钢结构建筑市场规模有望达到 7530亿元。长期看，钢结构企业人口红利逐步消失，智能制造是必经之路。 行业供给加速出清，“强者恒强”趋势明显成本端看，目前钢材价格已进入下降通道，企业压力有所缓解，钢结构行业肩负化解钢铁产能过剩、钢铁工业调整升级大任，与宏观经济发展共振。2022年我国钢结构产量 10180万吨，同比增长 4.95%，占粗钢产量比重 10.05%，较发达国家平均 30%的比重仍有较大差距。钢结构制造行业充分竞争，呈“大行业，小企业”的局面，但近几年由于产业政策调整、行业监管趋严、宏观经济形势、疫情影响等多重因素，中小钢结构企业利润空间被进一步压缩，在激烈竞争中难以为继被迫出清。 钢结构行业 CR5企业加速产能扩张，集中度进一步提高，“强者恒强”趋势明显。 成本优势与规模优势，构建公司最宽护城河公司走差异化竞争道路，聚焦钢结构制造，从 2016年开始产能扩张道路，截至 2022年底拥有产能 480万吨，位居国内第一，与下游中建、中铁、中冶等大型央/国企施工企业以及自行采购或者指定品牌的业主均有稳定合作，凭借自身显著成本优势、规模优势以及管理优势等，有望在逆境中加速市占率的提升。同时，公司从 2016年开始进行钢结构生产线的批量智能化改造，目前拥有多条智能制造生产线，可节约 80%的人工以及 90%的劳动量，在中国人口红利逐渐消失的大趋势下，公司提前布局智能制造生产线，进一步实现降本增效，未来有望集中受益。 发行可转债 18.8亿元，布局智能制造产业链公司 2020年 9月公开发行可转换债券 18.8亿元，主要用于 （1）涡阳绿色装配式建筑产业基地建设项目、 （2）合肥鸿路建材绿色装配式建筑总部产业基地智能制造工厂设备购置项目、 （3）湖北团风装配式建筑制造基地智能化升级项目、 （4）鸿路钢构信息化与智能化管理平台建设项目。目前基地建设项目已建成投产；设备购置项目基本投入使用；基地智能化升级项目已于 2022年底建成；平台建设项目受母公司 ERP 系统升级改造、各生产基地信息化具体方案设计及现场调研复杂等因素影响延期至 2023年 12月投产。 投资建议我们预计公司 2023-2025年营收为 249.53亿、290.25亿、321.76亿元，对应归母净利润为 15.40亿、18.19亿、19.93亿元，对应当年动态市盈率为 13.69倍、11.60倍、10.59倍。首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司转债伴随正股波动，也将有较大上升空间。 风险提示 （1）原材料钢材价格波动的风险； （2）市场竞争风险； （3）劳动力紧缺风险； （4）宏观经济政策变化风险。

事件：公司披露2023年一季报，实现营业收入50.18亿元，同比增长42.60%；归母净利润为2.01亿元，同比增长20.19%；扣非净利润为1.43亿元，同比增长48.05%。对此点评如下：23年Q1业绩、新签订单保持稳步增长。Q1公司销售情况良好，营业收入同比增长42.60%至50.18亿元；归母净利润同比增长20.19%至2.01亿元；扣非净利润同比增长48.05%至1.43亿元。1）新签订单、钢结构产量保持良好增长。Q1公司累计新签销售合同额约72.05亿元，同比增长19.82%，其中材料和工程订单分别为71.85、0.2亿元。钢结构产品产量约91.71万吨，同比增长30.64%。2）毛利率有所下降。Q1公司毛利率为9.25%，同比下降2.21pct，环比下降0.75pct。净利率为4.00%，同比下降0.75pct，环比下降1.33pct。3）经营性现金流明显改善，同比由负转正。 Q1公司经营性现金流净额同比增加291.02%至1.68亿元，主要系本期回款较大所致。投资/筹资活动产生的现金流净额分别为-3.25/4.08亿元。4）各项费用率下降。Q1公司期间费用率为4.64%，同比下降1.24pct。其中销售/管理（含研发）/财务费用率同比分别下降0.19/0.87/0.17pct至0.46/2.84/1.34%。 22年Q4业绩短期承压，整体经营韧性彰显，现金流同比高增。单四季度，公司营业收入同比下降11.64%至54.23亿元，归母净利润同比下降11.44%至2.89亿元，扣非净利润同比下降16.58%至2.06亿元。1）新签订单同比增长10.05%。2022年，公司新签合同约251.26亿元，同比增长10.05%，其中工程订单为0.82亿元，材料订单为250.44亿元；2022年钢结构产品产量约349.54万吨，同比增长3.21%。2）毛利率保持平稳。 公司与国内原材料供应商宝钢、安钢、马钢、宝武鄂钢、舞阳钢铁等许多重要的钢铁厂成为长期战略合作伙伴，具备原材料采购优势，能最大程度降低原材料波动影响，2022年毛利率/净利率分别同比下降0.66/0.03pct至11.98/5.86%。3）建筑轻钢结构收入增长向好。2022年，公司第一大业务建筑轻钢结构实现营业收入66.40亿元，同比增长45.71%。建筑重钢结构/桥梁钢结构/空间钢结构/装配式建筑则分别实现营业收入61.13/10.72/17.84/34.10亿元，同比分别变动-22.69/-4.65/+1.82/+1.59%。4）现金流表现亮眼，费用率走低。由于回款增加，2022年公司经营性现金流净额同比高增408.18%至6.22亿元。同时，公司注重智能化和信息化改造，降本增效颇有成效，期间费用率同比下降0.21pct至5.78%，其中销售/管理/财务费用率分别为0.78/1.53/1.14%，同比分别变动-0.02/+0.11/+0.36pct。 智能制造久久为功，提高生产效率。公司注重生产线智能化改造，先后研发或引进了包括全自动钢板剪切配送生产线、智能激光切割设备、全自动BOX生产线、焊接及喷涂机器人等先进设备，公司创新研发了下料、坡口、热轧H型钢智能生产、方圆管加工、箱型柱制作、楼梯和预埋件智能焊接等生产工艺，较明显地降低生产成本及劳动强度、提高产品质量及生产效率，2022年公司加快了激光智能切割、小型连接件的专业化智能化生产、机器人自主寻位焊接、机器人喷涂等智能化改造，为公司的长期发展打下坚实的基础。此外，3月30日，公司发布公告，拟分别与公司全资子公司安徽鸿翔、湖北盛鸿、涡阳鸿路、涡阳盛鸿、颍上盛鸿、金寨金鸿诺、金寨鸿路、重庆金鸿纬、重庆鸿路等出资设立七家子公司。本次在公司各基地设立子公司，主要是公司引进全自动钢板剪切配送生产线，进一步延伸公司配套生产线和提高生产效率。 投资建议：新签订单向好，业绩保持快速增长，维持增持评级。预计2023~2025年公司归母净利润分别达到15.6、19.8、23.8亿元，同比分别增长35%、27%、20%，对应PE估值16、13、11倍。公司立足采购、管理、成本管控、研发等优势，打造钢结构制造为主的发展战略。采用合理毛利率定价机制，控制钢材涨价风险。 风险提示：宏观经济政策变化；主要原材料价格波动风险；用工风险；市场竞争风险；新签订单或订单完成情况不及预期；政策不及预期；全国布点生产基地风险等

事件：公司发布2022年度报告，2022年实现营业收入198.48亿元，同比增长1.71%；实现归母净利润11.63亿元，同比增长1.09%；扣非归母净利润9.17亿元，同比增长7.00%。 2022Q4单季度实现营业收入54.23亿元，同比下降11.64%；归母净利润2.89亿元，同比下降11.44%；扣非归母净利润2.06亿元，同比下降16.58%。 全年业绩表现稳健，Q4盈利略有承压2022年，公司销售毛利率/净利率分别为11.98%/5.86%，分别同比下降0.67/0.04pct。分季度来看，2022Q1-Q4单季度毛利率分别为11.46%/12.97%/13.27%/10.00%，分别同比-1.55/+0.34/+0.96/-2.74pct，我们认为22Q4盈利略承压主要原因在于：1）疫情管控期工厂施工受限及感染高峰期工人短缺等因素导致公司生产基地产能爬坡进度放缓；2022年，公司钢结构产量为349.54万吨，以2022年末产能480万吨测算产能利用率约为73%，同比下降7.8pct。2）公司产品结构调整，毛利率相对较低的建筑轻钢结构产品收入占比增加。2022年，公司建筑轻钢结构/建筑重钢结构/桥梁钢结构/空间钢结构/装配式建筑收入分别为66.4/61.13/10.72/17.84/34.10/8.29亿元，分别同比+45.71%/-22.69%/-4.65%/+1.82%/+1.59%；毛利率分别为8.94%/9.00%/9.11%/9.12%/9.11%/79.81%；分别同比下降0.09/0.51/0.37/0.4/0.47/6.90pct。3）受下游客户工程进度影响，部分订单延后交付导致存货增加；截至2022年底，公司钢结构库存量为30.42万吨，同比增长61.71%。2023年来看，疫情制约因素消散，工程项目赶工提速、钢结构下游需求回暖；叠加新增产能爬坡、产能利用率回升，公司规模效应修复将提升盈利水平。 吨扣非净利逆势提升，现金流大幅好转2022年，以销售量为口径测算，公司钢结构产品吨毛利/吨期间费用/吨扣非归母净利润分别为729/282/352元/吨，分别同比-47/-16/+12元/吨，吨扣非归母净利润逆势提升。2022年，公司新签大额订单（合同金额大于1亿元或钢结构加工量超过1万吨）合同额62.24亿元，同比增长31.11%，占新签销售合同额的24.77%，大额订单占比较2021年提高10.75pct。大额订单占比提高，体现公司作为钢结构加工制造龙头，已在下游客户中建立起较高的知名度，也将给予公司较好的议价与收现能力。2022年，公司经营性现金流量净额为6.22亿元，较2021年增加8.24亿元；收现比为103.11%，同比增长5.32pct，收现能力增强，经营性现金流显著改善。2022年，公司期间费用率为5.78%，同比下降0.21pct；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.78%/1.53%/2.33%/1.14%，分别同比-0.02/+0.11/-0.66/+0.36pct。 盈利预测与投资评级公司作为专注钢结构制造的龙头企业，已经通过规模优势和管理能力打造了坚固的护城河。钢结构行业渗透率提升、新增产能释放以及智能制造提升效率将为公司成长赋能。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为15.11/17.31/19.55亿元，EPS分别为2.19/2.51/2.83元，维持“买入”评级。 风险提示装配式钢结构建筑推进力度不及预期；钢材价格大幅波动风险；产能扩张及产能利用率提升不及预期；市场竞争加剧、行业集中度提升不及预期。

事件：公司披露2022年年报，2022年全年实现营业收入198.48亿元，同比增长1.71%；归母净利润11.63亿元，同比增长1.09%； 扣非净利润9.17亿元，同比增长7.00%。对此点评如下：Q4业绩短期承压，整体经营韧性彰显，现金流同比高增。单四季度，公司营业收入同比下降11.64%至54.23亿元，归母净利润同比下降11.44%至2.89亿元，扣非净利润同比下降16.58%至2.06亿元。1）新签订单同比增长10.05%。2022年，公司新签合同约251.26亿元，同比增长10.05%，其中工程订单为0.82亿元，材料订单为250.44亿元；2022年钢结构产品产量约349.54万吨，同比增长3.21%。2）毛利率保持平稳。公司与国内原材料供应商宝钢、安钢、马钢、宝武鄂钢、舞阳钢铁等许多重要的钢铁厂成为长期战略合作伙伴，具备原材料采购优势，能最大程度降低原材料波动影响，2022年毛利率/净利率分别同比下降0.66/0.03pct 至11.98/5.86%。 3）建筑轻钢结构收入增长向好。2022年，公司第一大业务建筑轻钢结构实现营业收入66.40亿元，同比增长45.71%。建筑重钢结构/桥梁钢结构/空间钢结构/装配式建筑则分别实现营业收入61.13/10.72/17.84/34.10亿元，同比分别变动-22.69/-4.65/+1.82/+1.59%。4） 现金流表现亮眼，费用率走低。由于回款增加，2022年公司经营性现金流净额同比高增408.18%至6.22亿元。同时，公司注重智能化和信息化改造，降本增效颇有成效，期间费用率同比下降0.21pct 至5.78%， 其中销售/管理/财务费用率分别为0.78/1.53/1.14%，同比分别变动-0.02/+0.11/+0.36pct。 产能优势日益凸显，大额订单占比显著提升。目前公司已达到日产万吨的钢结构行业领先水平，拥有安徽合肥、下塘、涡阳、金寨、宣城、颍上、蚌埠、河南汝阳、重庆南川及湖北团风等十大生产基地，截止2022年底，公司年产能达480万吨，规模优势明显。随着产能的提升，公司大额订单履约能力增强，2022年新签大额订单（合同金额达到１亿元以上或钢结构加工量1万吨以上的订单）数量为56个，较上年增加了13个；大额订单金额达62.24亿元，同比增长31.11%； 大额订单金额占比24.77%， 同比增长3.98pct。 智能制造久久为功，提高生产效率。公司注重生产线智能化改造，先后研发或引进了包括全自动钢板剪切配送生产线、智能激光切割设备、全自动BOX生产线、焊接及喷涂机器人等先进设备，公司创新研发了下料、坡口、热轧H 型钢智能生产、方圆管加工、箱型柱制作、楼梯和预埋件智能焊接等生产工艺，较明显地降低生产成本及劳动强度、提高产品质量及生产效率，2022年公司加快了激光智能切割、小型连接件的专业化智能化生产、机器人自主寻位焊接、机器人喷涂等智能化改造，为公司的长期发展打下坚实的基础。此外，3月30日，公司发布公告，拟分别与公司全资子公司安徽鸿翔、湖北盛鸿、涡阳鸿路、涡阳盛鸿、颍上盛鸿、金寨金鸿诺、金寨鸿路、重庆金鸿纬、重庆鸿路等出资设立七家子公司。本次在公司各基地设立子公司，主要是公司引进全自动钢板剪切配送生产线，进一步延伸公司配套生产线和提高生产效率。 投资建议：业绩表现稳健，现金流同比高增，维持增持评级。预计2023~2025年公司归母净利润分别达到15.6、19.8、23.8亿元，同比分别增长35%、27%、20%，对应PE 估值16、13、11倍。公司立足采购、管理、成本管控、研发等优势，打造钢结构制造为主的发展战略。采用合理毛利率定价机制，控制钢材涨价风险。 风险提示：宏观经济政策变化；主要原材料价格波动风险；用工风险；市场竞争风险；新签订单或订单完成情况不及预期；政策不及预期；全国布点生产基地风险等