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山东路桥 建筑和工程 2019-04-30 6.03 -- -- 6.06 0.50%
6.06 0.50% -- 详细
事件:山东路桥发布2019年一季报。1Q19公司实现营收46.6亿,YoY+135.3%;归母净利1.0亿,YoY+222.1%。 1Q19营收增速亮眼,净利率持续改善:公司2Q18-1Q19营收同比增速、毛利率分别为23.2%/31.7%/-2.7%/135.34%、6.2%/9.7%/16.7%/6.8%,分别较上年同期变动-94.6/-30.6/-17.5/+83.1pcts、-9.5/-1.8/+4.5/-1.6pcts;1Q19营收大增源于当季大型项目施工工作量大、收入确认多,毛利率略降或与1Q19工作量大型项目占比高、原材料涨价影响仍在消化有关。随着大型项目占比逐渐回归合理水平、业主部分弥补原材料涨价影响差价,预计毛利率将逐渐回升。受益于公司管理效率提升、有息负债/总投入成本持续下降,公司管理费用率(不含研发费)、财务费用率分别较同比变动-1.9/-1.0pcts带动公司1Q19期间费用率同比下降2.4pcts至3.5%,公司归母净利率同比提升0.6pct至2.2%,延续改善趋势。 在手订单充沛,区域基建投资向好:截止18年末,公司已签约未完工订单金额244.2亿,已中标尚未签约合同该订单52.1亿,已签约未完工订单为18年全年营收之1.7倍,在手订单相对充沛,业绩保障性强。考虑到全国基建投资增速边际改善趋势延续,2H18国家连续出台政策推动基建“补短板”,“十三五”期间,山东预计将扩改建高速公路800公里,新建超2,200公里,区域基建景气度向好。公司作为山东及周边区域路桥施工龙头,背靠山东高速集团优势,铁发基金持股核心子公司路桥集团有助于拓展公司铁路业务获取能力,预计新签订单将保持稳健增长。 股权激励有助于激发公司活力,维持“买入”评级:公司于18年初通过向以公司管理层、技术骨干为主要激励对象的股票期权激励计划,2019年1月15日,公司调整股票期权激励对象,向4名激励对象新增授予37.56万份股票期权,公司股权激励计划有助于绑定公司与核心员工利益,进一步计划公司活力。综合考虑山东及周边基建区域景区度高,公司在手订单充足,收入增速或维持高位,盈利能力有望逐渐改善,我们上调19-21年归母净利预测至7.6/8.8/10.4亿元(前值7.4/8.6/9.5亿),对应EPS分别为0.68/0.79/0.93元,当前股价对应PE分别为9.3x/8.0x/6.8x,估值接近近5年最低水平,维持“买入”评级。 风险提示:与业主调价不及预期,工程进度不及预期,区域投资下滑
山东路桥 建筑和工程 2019-04-08 6.39 -- -- 6.77 5.95%
6.77 5.95% -- 详细
事件:公司发布2018年年度报告,全年实现营收147.68亿,同增19.25%,实现归母净利润6.64亿,同增15.2%,实现扣非5.96亿,同增12.7%; 积极应对地材价格上涨,盈利逐季修复在意料之内,改善力度略超预期。全年净利率与上期基本持平,现金流大幅增加,债转股助力去杠杆。Q1-Q4毛利率为8.35%/6.2%/9.65%/16.7%,净利率为1.63%/2.87%/4.61%/7.3%,地材价格上涨致H1归母同减48%。公司为此积极采取引入调价机制、沟通业主改进合同、催要涨价补贴、参股材料商等举措,H2以来盈利持续修复,Q4毛利率/净利率环比提升7.1pp/2.7pp,同比提升4.5pp/3.7pp。全年毛利率10.73%(-2pp),销售/管理/财务/期间费率为0%(+0pp)/3.89%(+0.2pp)/0.79%(+0.2pp)/4.44%(+0.3pp);减值-977万(-2.55亿),占净利润比例-1.44%(-44pp);净利率4.58%(-0.1pp);收付现比111.82%(+22.9pp)/104.7%(+16.1pp),经营现金流8.3亿大幅同增257%,系完成项目进度和回款较多;报告期内引入铁发基金/光大金瓯增资累计11.5亿并实施市场化债转股,期末负债率73.38%(-1.8pp); Q4订单边际改善。施工订单充沛、养护市场攀升带动收入快速增长。Q4新签订单62亿,同增233%、环增192%,报告期末已签约未完工订单244亿对应当期收入的1.7倍。受益于承接项目较多且已全面开工、同时公路逐步进入大修期释放养护需求,报告期内路桥工程施工和养护施工两项主业均快速增长,全年营收/归母增速19.25%/15.2%保持在较高水平。分业务看,施工收入130亿,增速17.9%(-41pp),占比88%(-1pp),毛利率10.59%(-2.2pp);养护收入14亿,增速28.5%(+6pp),占比9%(+1pp),毛利率9.4%(-3.2pp)。分地区来看,华东收入119亿,增速21.6%,占比81%(+2pp),毛利率10.9%;西南/中南/西北/海外收入为11亿/6亿/1.8亿/4.6亿,占比分别为8%/4%/1%/3%; 山东基建龙头,背靠两大集团股东,充分受益省内旺盛投资需求。股权激励彰显经营信心。山东路桥拥有施工设计双特双甲资质,背靠山东高速和齐鲁交通两大集团股东,在区域内竞争优势显著,报告期内与中铁建联合中标济南-鲁南高铁项目。山东地处中枢,基建投资需求旺盛,2018.1-11完成公路投资959亿,YOY+35%,体量/增速分别位居全国第6/5位,其中高速公路投资535亿,YOY+71%,2016-2017仅完成十三五规划铁路/高速公路里程的21%,尚存较大缺口,未来相关投资有望持续高位增长; 盈利预测与投资评级:预计公司2019年-2021年实现营业收入分别为169.16亿元、189.56亿、208.04亿元;归母净利润分别为7.51亿元、8.46亿元和9.23亿元;EPS分别为0.67元、0.76元和0.82元,对应PE分别为9.4X、8.4X和7.7X。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:1、宏观经济风险;2、材料价格风险;3、财务风险。
山东路桥 建筑和工程 2019-03-20 6.40 -- -- 6.54 2.19%
6.77 5.78% -- 详细
业绩增速符合预期,经营性现金流好转 公司发布2018年年报,公司18年实现营业收入147.7亿元,同比增长19.25%,实现归母净利润6.6亿元,同比增长15.20%,业绩增速符合预期。分季度看,公司Q1-Q4分别实现营收19.8/36.2/47.4/44.0亿元,同增52%/23%/32%/-3%;实现归母净利润0.3/1.0/2.2/3.1亿元,同增20%/-56%/42%/90%。公司18年毛利率/净利率分别为10.7%/4.6%,较17年分别下降2.0/0.1pct,盈利水平有所下滑,但是18Q4盈利水平较前三季度明显提升,预计主要因为18Q4原材料价格下跌以及收到部分前期原材料价格补偿款有关。此外,公司现金流好转,18年经营性净现金流为8.3亿元,同比增加257.1%。 18Q4新签订单改善,基建补短板效果逐渐显现 根据公司经营数据公告,公司18年新签订单151.3亿元。其中18Q4新签订单61.9亿元,同比增长233%,18Q4订单明显改善。截至18年末,公司在手未完工订单244.2亿元,在手订单收入比约1.6倍,充足的在手订单支撑公司未来收入的增长。2018年下半年,国家连续出台政策推动基建“补短板”,高速公路为基建“补短板”重点领域,公司作为山东省内最大的路桥施工企业有望充分受益。根据国家统计局数据,2019年1-2月狭义基建/道路运输业投资增速分比为4.3%/13%,较18年全年增速分别提升0.5/4.8pct,且公司18Q4新签订单也已回暖,基建补短板效果在逐渐显现,后续有望继续提升。 子公司实施市场化债转股,公司负债率降低 公司在子公司路桥集团层面实施市场化债转股,由铁发基金和光大金瓯两家投资者共增资11.5亿元,路桥集团于18年12月28日已经收到全部增资款项。公司市场化债转股的实施,有助于公司积极稳妥降低企业杠杆率。截止18年末,公司资产负债率为73.4%,同比下降3.6pct,降杠杆效果显现,后续公司负债率有望进一步降低。同时债转股也有助于加强公司与铁发基金及其大股东铁发集团之间的密切关系,在后续运作中进一步加强合作。 盈利预测与投资评级 公司为山东省最大的路桥施工企业,在手订单充足,未来有望受益于地方国企改革,股权激励的实施有望进一步激发公司活力,我们预计19-21年公司归母净利润分别为7.50/8.37/9.24亿元。公司目前PE(TTM)为10倍,而其他地方国有施工企业平均PE(TTM)在14.4倍左右,公司目前估值较低。我们预测公司19年归母净利润增速为13%,对应EPS为0.67元/股,给予公司19年约10倍PE估值,则对应合理价值约7.0元/股,维持“买入”评级。 风险提示:固定资产投资不及预期,工程施工推进不及预期,国企改革不达预期,原材料价格上涨,路桥施工毛利率下滑。
山东路桥 建筑和工程 2019-03-20 6.40 -- -- 6.54 2.19%
6.77 5.78% -- 详细
业绩稳健增长,山东省迎来交通基建投资高峰,维持“买入”评级 公司3月14日晚公告了18年年报,实现收入147.68亿元,YoY+19.25%,实现归母净利润6.64亿元,YoY+15.20%。业绩增速符合我们预期。全年实际收入/净利润与18年预算数相比分别增加9.89/-0.01亿元,基本完成经营计划。18年业绩稳健增长与开工项目较多,对应产值增多有关,也与山东省加大对交通基础设施的投入有关。截止18年底,公司在手未完工项目金额达185.08亿元。我们对公司未来业绩充满信心,预计19-21年EPS 0.67/0.76/0.82元,对应价格区间6.70-7.73元,维持“买入”评级。 业务结构稳定,原材料涨价导致毛利率下滑,现金流改善明显 路桥工程施工和养护施工收入增速分别为17.93%/28.50%,收入占比分别达87.99%/9.38%,是公司的主要业绩来源。公司整体毛利率同比下滑1.96pct至10.73%,我们认为可能和原材料涨价有关。作为重要原材料之一的水泥,根据数字水泥网,华东地区18年高标散装水泥平均含税价为400.5元/吨,相比较17年均价上涨51元/吨。得益于管理费用控制较好,期间费用率同比下降0.65pct至3.49%。公司18年整体净利率4.58%,相比较17年的4.67%基本保持稳定。此外,经营性现金流改善明显,净额为8.3亿元,收现比同比提高了22.85pct。 市场化债转股引入新战投,降低负债率,强化铁路建设拿单能力 根据公司公告,子公司路桥集团已收到山东铁发基金和光大金瓯债转股资金11.5亿元,资金将用于增加路桥集团注册资本并全部用来偿还银行债务。路桥集团是公司核心业务平台,18年收入/净利润105.37/5.32亿元,占公司收入/净利润71.35%/78.58%。公司将路桥集团作为实施债转股的平台,表现出足够的诚意,债转股的参与方利益也得到较好保障。债转股后铁发基金持有路桥集团14.88%股权,与公司有望形成更加紧密的绑定关系。作为铁发基金大股东(持股50%)的铁投集团承担了全省铁路建设主体职能,预计将对公司在山东省内承接铁路建设业务带来一定的促进作用。 山东省交通基建补短板 根据3月12日省政府新闻办公室的发布会,山东省19年计划投资1622亿元用于交通基建,相比较18年规划同比增长71.82%,在已公告的省级单位中规划投资增速位居第二,绝对体量也位居第二。其中公路/铁路/港航/机场/场站建设分别为997/327/80/180/38亿元。公路建设方面,紧紧围绕2020年高速公路通车7400公里目标,全面加快27个在建高速公路项目建设,建成7条高速公路,全省高速公路通车里程突破6400公里。 充分受益山东省基建大发展,稳健增长可期,维持“买入”评级 我们预计19-21年EPS0.67/0.76/0.82元(前值19/20年0.71/0.81元),CAGR+12%。19年可比公司平均PE 9.95X,我们认可给予19年10X-11X PE,对应合理价格区间6.70-7.37元,维持“买入”评级 风险提示:市场化债转股实施低于预期,材料价格上涨超预期。
山东路桥 建筑和工程 2019-03-19 6.09 7.37 38.53% 6.54 7.39%
6.77 11.17% -- 详细
维持增持。公司2018年净利6.6亿(+15%)基本符合预期,考虑融资企稳+基建反弹,上调预测2019/20年EPS至0.67/0.75元(原0.65/0.74元)增速13/12%,预测2021年EPS为0.83元增速11%;考虑近期风险偏好抬升/建筑估值修复,给予公司2019年11倍PE,上调目标价至7.37元,增持。 Q4净利增速明显回升,经营净现金流有大幅好转。1)Q1-Q4单季度净利0.32/1.03/2.16/3.12亿元增速20/-56/42/90%,Q3-Q4增速明显回升,我们推测因收到前期部分项目材料差价补偿;2)毛利率10.7%(-2pct)因原材料上涨导致业务比重较高的路桥施工业务毛利率下滑(10.6%/-2.2pct),净利率4.6%(-0.1pct);3)三费率4.4%(+0.3pct),其中管理费用率3.6%(+0.1pct)/财务费用率0.8%(+0.2pct);4)经营净现金流8.3亿元(+257%)因在建项目销售回款大幅增加;5)应收账款比总资产19.5%(-7.9pct)。 融资企稳+政策支持推动基建反弹,公司为区域路桥龙头将受益。1)融资企稳+政策支持(全国两会等)将推动基建延续反弹;2)2018年新签订单约151亿(单季度30/38/21/62亿元),截至2018年底已签约未完工244亿+已中标未签约52亿,保障倍数2倍;3)子公司路桥集团(核心业务平台/净利润占比79%)收到铁发基金及光大金瓯的债转股资金11.5亿元,将偿还存量银行债务利于降低负债率,且铁发持股利于推动铁路业务布局;4)2019年山东计划投资1622亿元综合交通基建较2018年初的944亿增长72%,且山东十三五规划高速通车里程7400km目前仍有1342km缺口,公司为区域路桥基建龙头将受益;5)积极布局路桥养护业务等。 催化剂:订单加速落地,养护业务迎来爆发 核心风险:订单落地低于预期,地材价格持续上行
山东路桥 建筑和工程 2019-03-19 6.09 -- -- 6.54 7.39%
6.77 11.17% -- 详细
事件:山东路桥发布2018年度报告,2018年公司实现营业收入147.7亿元,YoY+19.3%,实现归母净利6.6亿元,YoY+15.2%;4Q18公司实现营业收入44.0亿元,YoY-2.8%,实现归母净利3.1亿元,YoY+89.8%。盈利超市场预期和我们预期。 4Q18营收增速放缓,盈利能力持续修复:公司1Q18-4Q18收入增速同比分别为52.2%/23.2%/31.7/-2.7%,4Q18营收增速为近年首次转负,或与4Q18国家基建投资处于低位、项目施工、结算时滞有关,考虑到基建投资正在回暖/前期施工进度陆续结算,19年收入增速有望回升。公司1Q18-4Q18毛利率分别为8.4%/6.2%/9.7%/16.7%,盈利能力持续修复,其中4Q18毛利率高于近年来平均水平,或与业主方弥补前期原材料上涨差价相关,我们预计1H18原材料上涨对公司毛利影响将逐渐消除,后续盈利能力修复有望持续。 订单充沛,区域投资向好:4Q18公司新签订单总金额61.9亿元;截止2018年12月31日,公司已签约订单未完工部分金额244.2亿元,已中标尚未签约订单金额52.1亿元,公司订单充沛将保障后续业绩持续成长。2H18国家连续出台政策推动基建“补短板”,山东经济工作会议提出要加快推进交通重点项目和交通强省建设,完善高速公路网。山东地区基建投资空间较大,“十三五”期间,山东预计将扩改建高速公路800公里,新建超2,200公里,区域景气度向好,公司备考高速集团优势,将显著受益。 铁发基金债转股有望拓展铁路业务,盈利修复料将持续,维持“买入”:铁发基金和光大金瓯分别以现金10、1.5亿元增资公司核心子公司路桥集团,实施市场化债转股,铁发基金增资后持股路桥集团14.9%,有望提升公司获取铁路业务获取能力。综合考虑山东区域路桥建设景气度高,区域高铁建设业已启动;公司所采用的施工入股模式一体化不受PPP政策影响,综合融资成本较低,确保未来项目投资收益可观,18年年度报告验证前期对利润率将逐步修复的判断,上调19/20年盈利预测至归母净利7.44/8.64亿元(前值6.93/8.34亿元),同时预测2021年公司归母净利为9.53亿元,短期成本波动不影响公司中长期成长轨迹,维持“买入”评级。 风险提示:与业主调价不及预期,工程进度不及预期,区域投资下滑
山东路桥 建筑和工程 2019-03-19 6.09 -- -- 6.54 7.39%
6.77 11.17% -- 详细
盈利预测与评级:我们下调了公司的盈利预测,预计2019-2021年EPS分别为0.66元、0.73元、0.81元,3月15日收盘价对应的PE分别为9.8倍、8.8倍、8.0倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:宏观经济下行的风险、基建投资增速放缓导致新签订单减少、原材料价格上升导致盈利水平下行、订单落地不及预期
山东路桥 建筑和工程 2019-01-17 5.54 -- -- 5.61 1.26%
6.54 18.05%
详细
公司预计18年归母净利同增16%,Q4业绩大幅增长 公司预计2018年实现营业收入147.6亿元,同比增长19.2%;实现归母净利润6.7亿元,同比增长16.0%。其中,公司前三季度实现收入103.7亿元,同比增长31.9%,归母净利润3.5亿元,同比下滑14.6%,前三季度利润下滑的原因主要为原材料价格的上涨降低了公司路桥施工业的毛利率。公司Q4实现营业收入43.9亿元,同比下滑2.9%,实现归母净利润3.2亿元,同比大幅增长92.1%,Q4业绩明显回暖,预计主要与Q4原材料价格下跌以及收到部分前期原材料价格补偿款有关。 在手订单充足支撑未来收入增长,山东基建龙头有望受益于基建补短板 公司前三季度新签订单89.4亿元,Q3新签订单21.2亿元,较去年同期明显下滑,但已中标尚未签约订单52.7亿元,两者合计73.9亿元,同比下滑19.5%。截止三季度末,公司在手订单225.08亿元,为2018年收入的1.52倍,公司2018年虽然新签订单增速放缓,但是在手订单充足仍能保障公司未来收入的快速增长。2018年下半年,国家连续出台政策推动基建“补短板”,高速公路为基建“补短板”重点领域,而公司二股东齐鲁交通承担了省内大部分高速公路的建设任务,公司作为山东省内最大的路桥施工企业有望充分受益。 子公司实施市场化债转股,有助于降低企业杠杆率 公司在子公司路桥集团层面实施市场化债转股,由铁发基金和光大金瓯两家投资者合计增资11.5亿元,路桥集团于18年12月28日已经收到全部增资款项。公司市场化债转股的实施,有助于公司积极稳妥降低企业杠杆率,降低公司债务负担。以2018年三季度末财务数据测算,公司资产负债率预计从77.13%降至约71.80%,降低约5.33个百分点。同时债转股也有助于加强公司与铁发基金及其大股东铁发集团之间的密切关系,在后续运作中进一步加强合作。 盈利预测与评级盈利 预测假设如下:(1)营业收入:公司路桥施工业务增长较快,在手订单充足,预计未来收入将保持稳定增长;(2)毛利率:原材料涨价导致公司毛利率降低,未来随着原材料价格的逐渐回落,预计毛利率将企稳回升;公司为山东省最大的路桥施工企业,在手订单充足,未来有望受益于地方国企改革,股权激励的实施有望进一步激发公司活力,我们预计18-20年公司归母净利润分别为6.68/7.84/8.95亿元,对应18年-20年EPS分比为0.60/0.70/0.80元。公司目前PE(TTM)为12倍,而其他路桥施工企业平均PE(TTM)在15.3倍左右,公司目前估值较低,维持“买入”评级。 风险提示:固定资产投资不及预期,工程施工推进不及预期,国企改革不达预期,原材料价格上涨,路桥施工毛利率下滑。
山东路桥 建筑和工程 2019-01-16 5.40 6.00 12.78% 5.61 3.89%
6.54 21.11%
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全年利润略超市场预期,债转股后负债率有望下降,维持“买入”评级 公司1月14日发布18年业绩快报,18年实现营收147.6亿元,YoY+19.2%,归母净利润6.68亿元,YoY+16.02%,利润增速略超市场和我们预期。公司在上半年受到材料涨价利润率大幅下降情况下,下半年盈利能力逐步回升,全年营业利润率与17FY基本持平。公司12月28日收到子公司路桥集团债转股资金,我们认为路桥集团作为公司的核心子公司,债转股对其增强资金实力、降低负债率有望起到良好效果。我们认为公司作为山东基建龙头,在建设和养护两方面具备能力和资源优势,预计公司18-20年EPS0.60/0.71/0.81元,维持“买入”评级。 Q4收入增速有所放缓,利润率回升或受收到材料补差影响 公司1-4季度单季收入同比增速52.2%/23.2%/31.7%/-2.9%,Q4单季度收入出现负增长,我们判断或与整体基建环境及公司控制风险主动降低部分项目施工进度相关,在既有项目风险排除且基建投资增速有望企稳回升情况下,公司收入增速未来有望回升。1-4季度公司单季归母净利同比增速20.3%/-55.8%/41.9%/92.1%,我们预计Q4利润增速显著提升与公司收到前期部分项目材料差价补偿款有关。公司全年营业利润率6.22%基本与2017年持平,因此我们判断17Q4和18Q1材料价格上涨对公司毛利率的影响基本消除,未来公司投资类项目收入逐步转化仍可能提升公司毛利率。 核心子公司收到债转股资金,有望降低负债率,提升铁路业务接单能力 根据公司公告,181228子公司路桥集团已收到山东铁发基金和光大金瓯债转股资金11.5亿元,资金将用于增加路桥集团注册资本并全部用来偿还银行债务。18H1路桥集团实现营业收入42.26亿元,占公司营收75.5%,是公司核心业务平台,但18H1末其负债率达到80.3%,按中报数据测算,若本次债转股资金立即偿还借款,则路桥集团负债率有望下降至71.5%,对公司整体负债率的降低产生积极影响。债转股后铁发基金持有路桥集团14.88%股权,与路桥集团有望形成了更加紧密的绑定关系,我们预计有望对公司未来承接省内高铁土建施工业务产生促进作用。 根据业绩快报上调18-20年盈利预测,维持“买入”评级 我们认为公司在手订单较为饱满,目前上市公司及核心子公司在股权层面均实现了与省内高速公路、铁路投资主体的绑定,未来在路桥、铁路和高速公路养护业务领域有望继续实现较高增长。根据公司18年业绩快报,我们调高公司18-20年预测EPS至0.60/0.71/0.81元(原值0.55/0.68/0.80元),当前可比公司平均18年Wind一致预期PE9.7倍,考虑到公司多元化业务发展前景及多种融资渠道推动项目进展,认可给予18年10-12倍PE,目标价6.0-7.2元,维持“买入”评级。 风险提示:订单转化速度放缓,省内铁路业务拓展不及预期
山东路桥 建筑和工程 2018-11-05 5.07 5.50 3.38% 5.64 11.24%
6.15 21.30%
详细
业绩降幅收窄,Q3毛利率大幅回升。1)公司前三季度实现营收/归母净利103.7/3.5亿元,同比+31.9%/-14.6%,营收增速超预期,业绩增速不及预期,降幅较H1(-48%)大幅收窄。分季度看Q1/Q2/Q3业绩分别同比+20.3%/-55.8%/+41.9%,对比Q2业绩较大降幅Q3业绩实际已回暖。2)前三季度业绩同比下滑主要系原材料价格持续上涨影响下公司路桥施工毛利率大幅下降,前三季度毛利率为8.2%同比降4.75pct。与业主协商补偿成效显,Q3毛利率达9.65%边际修复。3)公司前三季度管理费率同比降1.46pct至2.64%为上市来最低水平,资产减值损失占营收比重为-0.29%同比降1.13pct。毛利率大幅下滑的同时公司通过成本控制净利率/年化ROE降分别1.82/3.73pct至3.43%/11.2%。4)应收账款周转天数/存货周转天数同比降13/32天至121/193天,收现比92.6%同比降10%,回款速度加快、验收速度放缓。前三季度经营性现金流净额同比-42.3%至1.92亿元,主要系前两季度拖累,Q3单季度同比+160.4%至3.7亿元,现金流明显好转。5)预付款项同比+103%主要为预付材料款以锁定原材料价格。 在手订单尚充沛+四季度基建发力+山东省高速路高投资力度公司,业绩具备可持续性。1)公司Q3新签订单+已中标尚未签约订单约73.9亿元同比降19.6%。截至Q3末公司已签约未完工订单金额为225亿元(约为2017年总营收1.8倍),订单充足可保障公司四季度营收。2)伴随四季度资金到位基建补短板既有动机亦有动能,交通投资有望率先发力,Q4新签订单或将超预期。中长期来看“十三五”期间山东省将加大高速路投资力度,公路建设市场规模预计超2000亿,公司背靠大股东山东高速集团有望率先收割政策红利。3)公司10月19日再发3亿元中期票据可进一步缓解资金压力。 盈利预测与估值 考虑公司业绩低于预期,我们下调盈利预测,预计公司2018/2019年EPS为0.53/0.66元,考虑市场风险偏好下降,我们下调公司目标价至5.5元(10*2018EPS)。 风险提示: 基建增速不及预期、利率持续上行、应收账款/存货减值风险。
山东路桥 建筑和工程 2018-11-02 5.11 6.16 15.79% 5.64 10.37%
6.15 20.35%
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维持增持。3Q2018营收104亿(+32%),净利3.5亿(-15%)低于预期,2018年毛利率或因地材涨价而下滑,下调2018/19/20年EPS至0.56/0.65/0.74元(原0.66/0.81/0.98元),增速10/15%/13%。板块估值中枢下移,给予公司2018年11倍PE,下调目标价至6.16元(原7.29元),增持。 地材价格上涨拖累业绩,Q3毛利率/经营净现金流边际改善。1)3Q2018在营收高增32%的情况下净利仅3.5亿(-15%),主要受地材价格上涨致毛利率下滑影响。2)Q3营收48亿(+32%);净利2.2亿,Q1-Q3单季增速20%/-56%/42%,Q3单季已将业绩大幅下滑扭转。2)毛利率8.2%(-4.8pct)主要受地材价格上涨影响,Q3单季环比回升3.5pct,随着调价机制逐步落实,毛利率有望持续回升,净利率3.4%(-1.8pct)。3)经营现金流1.9亿元(-43%)因新开工工程较多,工程前期采购原材料等增加。 背靠山东两大发包方助力项目承接,股权激励动力足。1)3Q2018新签订单89亿,目前已签约未完工订单约225亿,保障倍数2.2倍,亦有已中标未签约项目53亿,对业绩形成支撑。2)十三五山东计划新增高速公路2000公里预计投资超2000亿,随着基建补短板,公路投资望受益。3)作为区域基建龙头,背靠大股东山东高速集团,山东另一大发包方齐鲁交通发展集团亦已成为公司第二大股东,订单承接优势较明显。4)发行不超10亿公司债补充营运资金/调整债务结构,为项目承接提供保障。5)2018年2月以6.59元向130人授予约963.5万股占比1%,行权要求2018/19/20年净利较2014-2016平均数的增速不低于50%/55%/60%,彰显信心。 催化剂:订单加速落地,养护业务迎来爆发核心风险:订单落地低于预期,地材价格持续上行
山东路桥 建筑和工程 2018-10-16 4.69 -- -- 5.52 17.70%
6.15 31.13%
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Q3毛利率回升,业绩降幅收窄 公司2018年1-9月预计实现营收103.70亿元,同比增长31.90%,较1-6月增速回落0.21pct,收入维持高增长;实现归母净利润3.51亿元,同比下滑14.63%,较1-6月降幅收窄33.30pct,系毛利率较半年报有所增加。公司在手订单饱满,落地维持较快节奏,且公司股权激励对业绩增长有较强约束,我们预计18Q4订单收入仍将快速增长。考虑环保和地材涨价等因素的影响,我们小幅下调公司毛利率和盈利预测,预计2018-20年EPS为0.55/0.68/0.80元,维持“买入”评级。 单季盈利连续两季度回升,Q3业绩增长42% 公司18Q3实现营收47.69亿元,同比增长31.65%,最近三个季度分别增长14.75%、52.18%、23.22%;实现归母净利2.16亿元,同比增长41.90%,最近三个季度分别增长-9.39%、20.25%、-55.81%,扭转了18Q2大幅下滑的态势。为应对环保和地材涨价的影响,公司积极采取措施,17Q3以来的盈利下滑逐渐得到改善,2018年单季度营业利润率分别为2.26%、4.36%、6.13%,其中Q3单季利润率已高于去年同期的5.76%。建筑行业一般在年末会就当年材料人力大幅涨价等与业主协商补偿,因此我们预计公司盈利在Q4或仍维持改善趋势。 在手订单饱满,参股基金创新工程融资 根据公司经营情况披露,截至2018年6月末,公司累计已签约未完工订单为286.36亿元,是去年收入的2.31倍。此外,公司累计已中标未签约合同订单为86.49亿元,在手订单饱满。公司子公司通过认缴2.39亿元参股设立基金合伙企业,投资前期中标的新泰至台儿庄公路项目,合同金额11.79亿元,有利于扩大推广投资带动施工主业模式。国改持续推进,二股东齐鲁交通持股近5%公司今年2月初共向137名激励对象完成1008.5万份股权激励授予,授予条件要求2018-2020年净利润不低于5.6/5.8/6.0亿元,基本每股收益不低于0.5/0.52/0.53元,行权价6.59元,有利于调动高管和中层管理人员的积极性。齐鲁交通作为山东最大的高速公路运营商,公司通过引入战投的方式有望实现多元业务协同。截至2018年9月14日,齐鲁交通通过三次大宗交易,持有公司比例已达4.99%,均价5.64元。 小幅下调盈利预测和估值,维持“买入”评级 考虑地材涨价等因素后,我们小幅下调公司2018-20年工程施工毛利率至11.60%/11.80%/11.80%(调整前12.50%/12.40/12.30%),调整后净利润6.2/7.6/9.0亿元,EPS0.55/0.68/0.80元,较调整前下调14%/11%/12%。当前可比路桥公司18年平均9.5xPE,考虑公司毛利率回升弹性较大且多元化融资积极推进,我们相应给予公司18年合理PE为10-12xPE(调整前11-13xPE),对应合理价格为5.5-6.6元,维持“买入”评级。 风险提示:毛利率回升不及预期;订单转化快速放缓等。
山东路桥 建筑和工程 2018-10-16 4.69 -- -- 5.52 17.70%
6.15 31.13%
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事件: 山东路桥发布2018年度3季报快报。1-3Q18,实现营收103.6亿元,同增32%;实现归母净利润3.5亿元,同减15%。单三季度,实现营收47.7亿元,同增32%;实现归母净利润2.2亿元,同增42%。 点评: 营收维持高增速,盈利能力现修复3Q18公司营收高增速延续,营业利润及归母净利润增速约40%,高于收入增速,主要由于其盈利能力修复。1-3Q18归母净利润同减15%,主要为1H18原材料上涨而建造合同调价滞后所致。1H18营收增速32%,归母净利同减48%,对应毛利率、净利率仅为7%、2.4%,远低于公司近3年中位数毛利率(14.3%)、净利率(5.1%)。3Q18公司净利率约为4.6%,1-3Q18净利率3.4%,仍低于近年中位数。2H18,公司积极与业主方协商合同调价以降低成本上涨影响。3Q已现成效,期待后续盈利能力持续回升。 订单充沛,区域投资向好18H1,公司新签订单68亿元,公司已签约未完工部分金额286亿元,已中标未签约合同订单86元;订单充沛保障公司后续业绩成长。山东地区基建投资空间较大。“十三五”期间,山东预计将扩改建高速公路800公里,新建超过2200公里。此外,高铁、城轨道投资业已启动,打开公司业务成长空间。山东地区景气度向好,公司背靠高速集团优势,将显著受益。 区域投资景气,订单充沛保营收增长,盈利能力迎来修复,维持“买入”山东地区路桥建设景气度较高,区域高铁建设业已启动。公司有股东优势,在手订单充沛,同时也已切入高铁建设领域。公司所采用的施工入股一体化模式不受PPP政策影响,同时公司较低的综合融资成本,确保了项目未来投资收益可观。3Q18业绩预告验证前期对于利润率将逐步修复的判断,维持公司18-20年盈利预测为归母净利润5.11亿元、6.93亿元、8.34亿元。短期成本上涨扰动不影响中长期成长轨迹,维持“买入”评级。 风险提示:与业主调价不及预期,工程进度不及预期,区域投资下滑
山东路桥 建筑和工程 2018-09-07 3.87 -- -- 5.61 44.96%
5.64 45.74%
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事件: 公司发布2018年度半年报。报告期内,公司实现营业收入56.01亿元,同比增加32.11%;实现利润总额2.02亿元,同比减少40.77%;实现归母净利润1.36亿元,同比减少47.93%;扣非后归母净利润1.04亿元,同比减少55.83%。Q2营收36亿元,同增23%;归母净利润1.03亿元,同减56%。报告期,经营活动产生的现金流量净额-1.81亿元,同比减少194.97%。 分业务:报告期公司路桥施工业务营收52亿元,同增32%;路桥养护施工2.7亿元,同增54%。报告期公司综合毛利率7.0%,同减7.2pcts。其中路桥施工业务毛利率6.1%,同减7.7pcts;路桥养护毛利率11.1%,同减2.3pcts。Q2公司综合毛利率6.2%,同减9.5pcts,环减2.2pcts。 期待毛利率回归正常水平 公司收入维持较高增速,然而利润率出现大幅下滑,主要原因是1)环保因素及原材料价格上涨而调价滞后导致项目利润率下滑;2)18H1宏观因素导致项目施工及结算进度放缓。18H1公司路桥施工毛利率较其历史数据及同业均处在较低水平,随着与业主方调价程序启动,判断其毛利率有望回归正常水平。18年7月以来,信用及财政政策边际放松,下半年基建投资增速将有回升,期待公司施工及结算进度回归正常水平。 订单充沛,山东地区基建投资较好 18H1,公司新签订单68亿元,公司已签约未完工部分金额286亿元,已中标未签约合同订单86元;订单充沛保障公司后续业绩成长。山东地区基建投资空间较大。“十三五”期间,山东预计将扩改建高速公路800公里,新建超过2200公里。此外,高铁、城轨道投资业已启动,打开公司业务成长空间。山东地区整体景气程度向好,公司背靠高速集团优势,将显著受益。 区域需求高景气,期待毛利率回归正常水平,维持“买入”: 山东地区路桥建设景气度较高,区域高铁建设业已启动。公司有项目资源优势,在手订单充沛,同时也已切入高铁建设领域。公司所采用的施工入股一体化模式不受PPP政策影响,同时公司较低的综合融资成本,确保了项目未来投资收益可观。考虑到原材料成本上涨带来的利润率下滑,下调公司18-20年盈利预测至归母净利润5.11亿元、6.93亿元、8.34亿元(前值为7.39、9.32、11.40亿元)。山东路桥近三年动态市盈率中枢为18x,现价对应18年动态市盈率仅为8.6x。短期成本上涨扰动不影响中长期成长轨迹,维持“买入”评级。 风险提示:与业主调价不及预期,工程进度不及预期,区域基建投资下滑。
山东路桥 建筑和工程 2018-08-31 4.02 -- -- 5.61 39.55%
5.64 40.30%
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事件:公司发布2018年中期报告。2018年H1实现营业收入56.01亿元,同比增长32.11%,归母净利润1.35亿元,同比减少47.93%,EPS为0.12元。 业绩高速增长,订单充足延续高增态势:公司Q1、Q2营业收入分别为19.8亿元、36.2亿元,同比增长52.2%和23.2%,归母公司净利润0.32亿元、1.03亿元,同比增长20.2%和-55.8%,净利润下滑主要是受毛利率降低影响。上半年路桥施工业务和养护施工业务均大幅增长,其中路桥工程施工收入51.8亿元,同比增长32.32%;养护施工业务收入2.70亿元,同比增长53.75%。2018H1订单保持高速增长,累计在手订单为410.78亿元(含中标未签约订单86.49亿元),是2017年营收的3.3倍,在手订单充沛,有望驱动未来业绩继续高增长。 期间费用率降低改善净利率,经营现金流承压:公司在18年上半年坚持项目管控、降本增效,降低期间费用率成效显现。2018H1期间费用率为3.9%,同比降低1.3个百分点,其中管理费用率2.9%,同比减少1.4个百分点;财务费用率1.0%,基本持平。公司2018H1毛利率7.0%,同比减少7.2个百分点,主要因为环保停工和原材料价格上涨,造成施工成本增加,拉低整体毛利率水平,其中路桥施工业务毛利率降低7.7个百分点,养护施工业务毛利率降低2.3个百分点。上半年净利率2.4%,同比降低3.7个百分点。分季度来看,2018Q1、Q2期间费用率分别为4.2%、2.1%,Q2期间费用率大幅改善。毛利率分别为8.4%、6.2%,净利率分别为1.6%、2.8%,受益期间费用率降低Q2净利率呈现改善趋势。2018H1公司经营现金流净额为-1.8亿元,同比大幅减少194.97%,主要是因为新开工工程较多,工程前期采购原材料等增加。 背靠山东高速集团,充分受益山东基建发展:“十三五”期间山东高速公路计划建设2000公里,预计投资额超2000亿元,新建城轨3700公里,预计投资超4000亿元。公司控股股东为山东高速集团,是山东省最大的高速公路和桥梁建设发包方,公司作为高速集团旗下路桥施工龙头企业,将充分受益。同时公司加大养护业务拓展力度,进军高铁、轨交建设领域,未来业绩有望保持高增长。 盈利预测与评级:预计公司2018-2020年营业收入和归母净利润复合增长率为21.33%和14.25%,参考可比公司估值,考虑到公司业绩保持高速增长,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:业务拓展不达预期风险,应收款及现金流风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名