公司拟回购股份占总股本比重 0.5%-1%， 回购价格不超过 27.01元公司发布回购方案： 拟以自有资金 9亿元-18亿元通过集中竞价交易方式回购公司股票， 回购价格不超过 27.01元， 回购股份数量约占当前总 股本0.5%-1%，回购期限为自董事会审议通过本次回购股份议案之日 起不超过 12个月。 公司本次回购， 主要是基于对未来发展前景的信心以及对公司价值的高度认可， 回购最高价 27.01元， 较 9月 18日收盘价溢价 77.7%， 此外， 也是为进一步健全公司长效激励机制、 充分调动优秀员工积极性、 提升团队凝聚力、 促进公司的长远健康发展， 本次回购股份用于实施员工持股计划或股权激励。 1-8月生猪出栏量同比增长 19%， 生猪养殖综合成本稳步回落2024年 1-8月， 公司出栏生猪 1905万头， 同比增长 19%， 完成全年出栏目标 3000-3300万头 57.7%-63.5%； 6月末， 公司能繁母猪存栏量 164-165万头， 7月末能繁母猪存栏与 6月基本持平， 配种分娩率上升至 87%， 为 2025年出栏增长奠定基础。 公司生猪养殖整体稳定， 核心生产指标持续改善， 成本稳步回落， Q1、 Q2生猪养殖综合成本分别为 15.2元/公斤、 14.2元/公斤， 7月进一步降至 13.8-14元/公斤。 公司肉猪养殖综合成本口径主要包括， 猪苗成本、 饲料成本、 药物成本、 代养费、 费用和其他盈亏（主要为种猪死淘及计提等） ， 其中， 药物成本和代养费相对稳定。 在生产经营保持稳定的前提下， 未来成本下降空间主要来自于猪苗成本、 饲料成本、 费用和其他盈亏： ①公司开展“猪苗降本” 专项行动， 年初至今， 公司猪苗生产成本逐月下降， 2024年累计下降 80-90元/头， 猪苗成本的下降将逐步体现在后续出栏肉猪养殖综合成本； ②年初至今， 公司饲料生产成本下降 300-400元/吨， 将逐步体现在后续出栏肉猪养殖综合成本； ③随着公司养殖规模有序扩大、管理水平持续提高， 后续出栏肉猪分摊的固定资产等“费用” 将逐步下降。 1-8月肉鸡出栏量同比微降， 毛鸡出栏完全成本稳步回落2024年 1-8月， 公司肉鸡出栏量 7.54亿羽， 同比下降 0.2%。 1H2024，公司毛鸡出栏完全成本约 6.2元/斤， 同比下降 0.8元/斤， 其中， Q2毛鸡出栏完全成本 6.1元/斤以下， 较 Q1下降 0.3-0.4元/斤， 7月毛鸡出栏完全成本降至 5.9-6元/斤， 6-7月公司肉鸡养殖上市率 95.3%， 处于历史高位。 生猪产能恢复明显偏慢， 猪价维持高位时间或超预期①2022年 12月-2024年 4月生猪养殖行业累计去化 9.2%， 今年以来生猪价格步入上行周期； 1H2024， 全国新生仔猪数量同比下降 7%，Q4猪价有望维持高位或创出新高。 受亏损期较长、 高资产负债率维持数年、 偏好压栏和二育等因素影响， 2024年以来， 生猪产能恢复明显偏慢， 7月农业部能繁母猪存栏量环比仅上升 0.1%， 猪价维持高位时间或超预期； ②2024年第 34周（8.19-8.25）： 黄羽在产祖代存栏 150.69万套， 处于 2018年以来同期最高； 黄羽在产父母代存栏 1331.8万套，处于 2018年以来同期低位； 黄羽父母代鸡苗销量 123.6万套， 高于2021-2023年同期水平； 黄羽全国商品代毛鸡均价 15.93元/公斤， 成本 15.22元/公斤， 2024年黄羽鸡产业链有望获得正常盈利。 投资建议我们预计 2024-2026年公司生猪出栏量 3300万头、 3700万头、 4000万头， 同比分别增长 25.7%、 12.1%、 8.1%， 预计肉鸡出栏量 12.42亿羽、 13.04亿羽、 13.69亿羽， 同比分别增长 5%、 5%、 5%， 对应归母净利润 102.57亿元、154.5亿元、129.55亿元，同比分别增长 260.5%、50.6%、 -16.1%。 本轮周期的生猪产能恢复明显偏慢， 猪价维持高位时间或超预期， 公司作为我国第二大生猪养殖企业、 第一大黄羽鸡养殖企业， 有望实现净利润持续增长， 维持公司“买入” 评级不变。 风险提示疫情； 鸡价上涨晚于预期； 猪价持续高位时间偏少

主要观点：2024H1公司实现归母净利润-0.45亿元，同比减亏公司公布2024年半年度报告：2024H1公司实现营业收入22.33亿元，同比增长13.1%，归母净利润-0.45亿元，业绩同比减亏。其中，2024Q2，公司实现营业收入12.84亿元，同比增长18.9%，归母净利润0.93亿元，同比扭亏为盈。 生猪出栏量稳步提升，养殖成绩持续优化2024H1，公司生猪产品实现收入20.39亿元，同比增长22.6%，受益于生猪价格回升和降本增效措施的持续推进，生猪养殖业务实现扭亏为盈。销量方面，2024H1公司生猪出栏量109.45万头，其中商品猪出栏106.18万头，同比增长24.7%，德昌巨星生猪繁育一体化项目已于2024年上半年实现交付和引种，有望于2024Q4达到满产状态。公司现有存栏种猪24万头以上，有望保障公司生猪养殖产能规模持续增长，公司将根据育肥猪、仔猪价格变化情况合理调整产能节奏，稳步推进中长期出栏目标。养殖成本方面，公司多方面着手提升生产管理水平，降低养殖成本，通过养殖成绩的改善推动完全成本持续降低，根据公司投资者关系活动记录表披露，2024Q2公司养殖PSY达29以上、料肉比降至2.6以内。2024年7月公司养殖成本为6.35元/斤，商品猪完全成本低于7元/斤，成本优势持续显现。 皮革业务承压，生猪业务改善带动毛利率显著改善2024H1公司饲料业务实现收入1.54亿元，同比下降32.7%，皮革业务实现收入0.36亿元，同比下降30.4%。受益于生猪业务回暖，2024H1公司销售毛利率达11.3%，同比增长12.73个百分点。期间费用方面，2024H1公司销售费用0.18亿元，同比下降4.6%；管理费用1.39亿元，同比增长53.3%，主要系折旧摊销与职工薪酬支出同比增加所致，财务费用0.98亿元，同比增长106.4%，主要系银行借款利息支出增加所致。 投资建议巨星农牧是我国西南地区优质养殖企业，兼具出栏量成长弹性与养殖成本优势，综合考虑猪价变动情况以及公司出栏规划，我们预计2024-2026年公司实现营业收入65.64亿元、89.37亿元、120.40亿元（预测前值为64.8亿元、122.13亿元、141.96亿元），同比增长62.4%、36.1%、34.7%，对应归母净利润7.04亿元、11.08亿元、12.56亿元（预测前值为5.11亿元、22.02亿元、13.91亿元），对应EPS分别为1.38元、2.17元、2.46元，维持“买入”评级。 风险提示畜禽产品价格波动风险；原材料价格波动风险；成本上升风险；产能扩张低于预期风险等。

聚焦生猪，打造产业链一体化优质企业公司于2003年、2005年先后进军生猪养殖领域和生猪屠宰领域，聚焦生猪全产业链建设和发展，逐渐形成集饲料加工和销售、生猪养殖和销售、生猪屠宰、食品加工销售等业务为一体的完整产业链，公司相关业务覆盖云南、广西、广东等区域；2023年，公司云南神农澄江食品工厂正式投产，标志着集团进军食品深加工板块，精致全产业链打造工作完成最后一环。公司股权高度集中，实际控制人何祖训、何乔关、何月斌、何宝见为同胞兄弟姐妹关系，四人合计持有公司股份85.21%，其中，第一大股东何祖训合计持有公司股份56.88%。 养殖产能稳步提升，生猪出栏快速增长公司生猪养殖包括“自繁自养”、“公司+家庭农场”两种模式，其中，“公司+家庭农场”模式是公司基于未来发展做出的战略选择。2018-2023年公司生猪出栏量从22.2万头上升至152万头，生猪外销量从6.4万头上升至120.8万头，年复合增长率分别达到46.9%、79.9%。公司持续稳步推进生猪业务，2015年至今资产负债率维持40%以内，随着IPO、定增、自筹项目规划的逐步落地，云南、广西、广东生猪产能将分别新增约250万头、150万头和50万头。1H2024公司生猪出栏109.24万头，同比增长62.8%，已完成全年出栏目标230-250万头43.7%-47.5%；2024年6月末，公司能繁母猪存栏量9.8万头，年底母猪存栏规模有望达到12.2万头-13万头，为2025年生猪出栏奠定基础。 坚持健康养殖理念，成本优势凸显公司经过二十余年的生猪产业链经营实践与创新，形成了以猪只健康和生物安全为核心的现代化生猪产业链管理体系：①科学的养殖环境控制；②全面的营养供给；③健全的生物安全体系；④打造有竞争力的养殖团队。公司在非瘟疫情期间，就表现出了优异的成本控制能力，2018-2020年公司自繁自养商品猪的养殖成本分别为12.65元/公斤、12.0元/公斤、12.69元/公斤，合作养殖商品猪的养殖成本分别为10.24元/公斤、12.82元/公斤、13.68元/公斤；需要注意的是，2018年公司多数合作农户投苗时间集中在9月之后，当年仅出栏生猪112头，其单位成本不具备代表性；2019年和2020年，公司合作养殖模式下的商品猪单位成本略高于自繁自养模式，主要是因为2019年下半年起生猪价格大幅上涨，公司给予合作农户补贴增加，合作养殖费成本有较为明显的增加。2024年以来，公司的生猪成本始终处于上市猪企第一梯队，6月育肥猪完全成本已降至13.7元/公斤。 投资建议本轮周期2022年12月-2024年4月累计去化9.2%，去化幅度已超过2021-2022年，较2021年6月能繁母猪存栏量下降12.5%。今年3月以来，生猪价格持续超市场预期，产能去化影响正在不断显现，2023年12月-2024年6月全国新生仔猪数量同比下降7%，二季度末全国生猪存栏同比下降4.6%，本轮猪价高点值得期待。此外，受亏损期较长、高资产负债率维持数年、偏好压栏和二育等因素影响，生猪产能回升速度偏慢，6月末上海钢联、涌益咨询能繁母猪存栏量环比上升0.37%、0.61%，6月末统计局能繁母猪存栏较3月末仅小幅上升1.1%。我们预计2024-2026年公司实现主营业务收入64.09亿元、89.11亿元、98.81亿元，同比分别增长64.7%、39.0%、10.9%，对应归母净利润5.71亿元、10.32亿元、7.21亿元，同比分别增长242.2%、80.8%、-30.2%，对应EPS分别为1.09元、1.97元、1.37元，给予“买入（首次）”评级。 风险提示生猪疫情、原材料价格波动风险、生猪产品价格波动风险。

1H2024归母净利 8.29亿元， Q2业绩实现扭亏为盈公司公布 2024年中报： 上半年实现收入 568.7亿元， 同比增长 9.6%，实现归母净利润 8.29亿元， 扣非后归母净利润 8.79亿元， 同比扭亏为盈。 分季度看， 2024Q1、 Q2公司分别实现归母净利润-23.79亿元，32.08亿元， Q2公司业绩扭亏为盈， 主要是因为生猪出栏量、 生猪销售价格较去年同期上升， 且生猪养殖成本较去年同期下降。 1H2024生猪出栏量同比增长 7%， 6月养殖完全成本降至约 14元1H2024公司生猪出栏量 3238.8万头， 同比增长 7.0%， 已完成全年目标 6600-7200万头的 45%-49%， 全年出栏任务有望顺利完成； 2024年 6月末， 公司能繁母猪存栏量 330.9万头， 为 2025年出栏增长奠定基础。 分产品看， 1H2024公司育肥猪、 仔猪、 种猪出栏量分别为 2898.2万头、 309.4万头、 31.3万头， 同比分别增长-0.3%、 183.9%、 222.7%。 分季度看， Q1、 Q2公司生猪销量 1601.1万头、 1637.7万头， 同比分别增长 15.6%、-0.3%， 4-6月公司商品猪销售均价分别为 14.8元/公斤、15.52元/公斤、 17.73元/公斤， 由此推算， Q2公司养殖完全成本已降至 14.5元/公斤左右。 受冬季疫病及春节销售影响， 2024年 1-2月公司生猪养殖完全成本阶段性上升至 15.8元/公斤，3-5月成本分别降至 15.1元/公斤、 14.8元/公斤、 14.3元/公斤， 6月已降至 14元/公斤左右； 2024年 4-6月， 公司生产效率也持续提升， PSY 从 25-26头上升至 28头左右， 全程上市率从 80%左右上升至 84%， 随着生产效率的提升和精细化管理的落实， 下半年公司生猪养殖成本有望再下一个台阶。 投资建议本轮周期 2022年 12月-2024年 4月累计去化 9.2%， 去化幅度已超过2021-2022年， 较 2021年 6月能繁母猪存栏量下降 12.5%。 今年 3月以来， 生猪价格持续超市场预期， 产能去化影响正在不断显现， 2023年 12月-2024年 6月全国新生仔猪数量同比下降 7%， 二季度末全国生猪存栏同比下降 4.6%， 本轮猪价高点值得期待。 此外， 受亏损期较长、高资产负债率维持数年、 偏好压栏和二育等因素影响， 生猪产能回升速度偏慢， 6月末上海钢联、 涌益咨询能繁母猪存栏量环比上升 0.37%、0.61%， 6月末统计局能繁母猪存栏较 3月末仅小幅上升 1.1%。 我们预计 2024-2026年公司生猪出栏量分别为 7000万头、 7500万头、9000万头， 同比分别增长 9.7%、 7.1%、 6.7%； 育肥猪出栏量分别为6440万头、 6940万头、 7670万头， 同比分别增长 3.4%、 7.8%、 10.5%； 主营业务收入分别为 1301.28亿元、 1397.58亿元、 1368.94亿元， 归母净利分别为 131.14亿元、 153.58亿元、 39.92亿元， 同比分别增长407.6%、 17.1%、 -74.0%。 公司作为我国最大的生猪养殖企业， 成本在所有上市猪企具中有很强的竞争力， 我们维持公司“买入” 评级不变。 风险提示疫情失控； 猪价大跌。

上半年归母净利21.25亿元，同比增长93.2%公司公布2024年半年报：实现收入522.96亿元，同比下降0.8%；实现归母净利润21.25亿元，同比增长93.2%，扣非后归母净利润20.33亿，同比增长87.98%。分季度看，Q1、Q2分别实现归母净利润8.61亿元、12.64亿元，2023年同期分别为4.08亿元、6.92亿元。上半年公司业绩同比大幅增长的原因包括：①饲料外销量同比增长约8%至1080万吨左右，市占率和盈利均较好增长；②公司坚持轻资产、低风险的生猪养殖模式，有效规避风险实现稳定收益。 1H2024饲料外销量同比增长约8%，海外市场开拓稳步推进公司已完成4,000万吨饲料产能的战略布局，核心目标是，充分利用已经取得的产品竞争力、研发能力、技术服务体系等竞争优势来提高产能利用率和市场份额，从而提升公司盈利能力。1H2024公司饲料外销量1080万吨，同比增长约8%，1H2024全国饲料产量14539万吨，同比下降4.1%，公司饲料业务市占率明显提升。分品类看，①1H2024公司水产料销量同比增长约10%，主要得益于去年下半年快速调整销售策略、进行重点市场资源投放、并大力扶持优质客户和养殖户。细分看，1H2024普水料同比增长15%-20%，虾蟹料同比增长8%（其中，南美白对虾料同比增长约20%；受养殖密度过高叠加异常天气影响，小龙虾养殖过早结束，小龙虾料同比下滑），高档膨化鱼料（特水鱼料）同比持平微增；②受生猪存栏下降影响，1H2024公司猪料销量同比下降7%；公司前两年已经积极布局、顺应养殖趋势的变化，以优质产品、专业服务体系为抓手，重点开拓具备养殖优势、盈利能力较强的生猪家庭农场，同时布局中、大型规模养殖公司；③1H2024公司禽料外销量同比增长约14%，公司充分发挥专业优势，并积极开展与规模养殖厂、一条龙养殖公司的合作，禽料销量增速明显高于行业，1H2024全国肉禽料、蛋禽料同比增速仅为1.1%、-4.4%。 公司海外市场开拓稳步推进，在东南亚地区，以越南为核心，积极拓展印尼、孟加拉、马来西亚等市场；在非洲，以埃及作为桥头堡，逐步向北非、东非市场延伸；在南美地区，公司在厄瓜多尔也建立了业务布局，并已组建团队开拓周边国家；在熟悉海外当地市场养殖和消费特点后，公司依托国内研发技术、结合当地原料采购和养殖特点进行产品力提升。1H2024公司海外饲料外销量逾100万吨，同比增速超过30%，同时，产品毛利率稳步提升，盈利能力进一步增强。 1H2024育肥猪出栏约270万头，套保业务助力生猪养殖业务1H2024，公司育肥猪出栏量约270万头，全年出栏量有望超过500万头。公司持续聚焦自有种猪体系建设，体系逐步成型，并叠加饲料端的研发及规模优势，团队专业能力不断提升，综合养殖成本取得明显进步。 在行业产能过剩阶段，公司着力摸索并推行“外购仔猪、公司+家庭农场、锁定利润、对冲风险”的运营模式，随着团队专业能力提升以及模式的摸索迭代，轻资产、低风险、稳健的生猪养殖模式越来越清晰，上半年公司通过套保模式实现了生猪养殖业务盈利。 水产养殖方面，公司目前主要养殖品种是生鱼、对虾等特种水产品，其中上半年生鱼价格有所回暖，生鱼养殖业务减亏。未来公司将制定合理的养殖规模、提升生鱼市场流通经营能力，降低养殖风险。工厂化对虾养殖通过精细化管理、专业化运作，对虾养殖成本明显下降，未来公司将在打造出团队专业能力的基础上适当扩大对虾养殖规模。 投资建议公司饲料品类齐全、产品力清晰卓越铸造核心竞争力，饲料业务持续穿越周期稳健增长；生猪养殖业务稳健增长，套保模式有效规避猪价波动风险。我们预计，2024-2026年公司实现主营业务收入1218.88亿元、1344.76亿元、1448.39亿元，同比分别增长5.0%、10.3%、7.7%，实现归母净利润38.5亿元、48.12亿元、49.05亿元，同比分别增长40.4%、25.0%、1.9%，对应每股收益2.31元、2.89元、2.95元，维持“买入”评级不变。 风险提示疫情；畜禽价格持续低迷；原材料价格大涨。

主要观点：归母净利润24.86亿元-27.36亿元，同环比扭亏为盈公司公布2024年半年度业绩预告：归母净利润12.5亿元-15亿元，扣非后归母净利润13亿元-15.5亿元，同比扭亏为盈。分季度看，Q1、Q2分别实现归母净利润-12.36亿元，24.86亿元-27.36亿元，Q2业绩同环比扭亏为盈。 预计24Q2生猪业务盈利约18亿元，养殖综合成本较Q1明显回落1H2024，公司出栏生猪1437.42万头，同比增长22.0%，已完成全年出栏目标3000-3300万头43.6%-47.9%。毛猪销售均价15.32元/公斤，同比上升5.1%。分季度看，2024Q1、Q2公司生猪出栏量718万头、719万头，同比分别增长28.3%、16.2%，实现生猪业务收入123.1亿元、145亿元，同比分别增长24.4%、33.9%。分月度看，4-6月公司生猪销售均价分别为15.18元/公斤、15.83元/公斤、18.1元/公斤；公司坚持做好基础生产管理，生产保持稳定，生产成绩持续向好，同时叠加饲料原料价格下降，4-5月公司生猪养殖综合成本分别降至14.4元/公斤、14.2元/公斤，较Q1的15.2元/公斤明显下降，我们估计6月成本14.2元/公斤左右，由此推算Q2生猪业务盈利约18亿元。随着生产效率的逐步提升，公司生猪综合成本仍有下行空间。 预计2024Q2肉鸡业务盈利约9亿元，肉鸡完全成本稳步回落1H2024公司肉鸡出栏量5.48亿羽，同比减少1.0%，毛鸡销售均价13.29元/公斤，同比上升1.5%。分季度看，2024Q1、Q2公司肉鸡出栏量2.67亿羽、2.8亿羽，同比分别增长0.2%、-1.1%，实现肉鸡业务收入76.52亿元、80.21亿元，同比分别增长-1.0%、-1.2%。分月度看，4-6月公司肉鸡销售均价分别为13.21元/公斤、13.83元/公斤、13.68元/公斤，4-5月公司肉鸡完全成本分别降至约12.2元/公斤、12元/公斤，我们估计6月成本在12元/公斤左右，由此推算Q2肉鸡业务盈利约9亿元。 生猪价格高点值得期待，黄羽鸡有望获得正常盈利①本轮周期2022年12月-2024年4月累计去化9.2%，去化已超过2021-2022年，较2021年6月能繁母猪存栏量下降12.5%。今年3月以来，生猪价格持续超市场预期，我们判断与2023Q4生猪疫情较严重带来的供需缺口直接相关，当然，二育和压栏也对猪价有一定提振，随着产能去化的影响不断显现，本轮猪价高点值得期待；此外，受亏损期较长、高资产负债率维持数年、偏好压栏和二育等因素影响，生猪产能回升速度偏慢；②2024年第24周（6.10-6.16）：黄羽在产祖代存栏151.06万套，处于2018年以来同期高位；黄羽在产父母代存栏1334.1万套，处于2018年以来同期最低水平；黄羽父母代鸡苗销量131.3万套，高于2022年、2023年同期水平，2024年黄羽鸡产业链有望获得正常盈利。 投资建议我们预计2024-2026年公司生猪出栏量3300万头、3700万头、4000万头，同比分别增长25.7%、12.1%、8.1%，预计肉鸡出栏量12.42亿羽、13.04亿羽、13.69亿羽，同比分别增长5%、5%、5%，对应归母净利润102.57亿元、154.5亿元、129.55亿元，同比分别增长260.5%、50.6%、-16.1%，归母净利润前值2024年84.03亿元、2025年175.3亿元、2026年153.62亿元，本次调整幅度较大的原因是，修正了24-26年猪价、鸡价预期、生猪养殖综合成本。2024年生猪价格有望迎来新一轮上行周期，公司作为我国第二大生猪养殖企业、第一大黄羽鸡养殖企业，有望实现净利润大幅增长，维持公司“买入”评级不变。 风险提示疫情；鸡价上涨晚于预期；猪价持续低迷。

上半年归母净利20.5-22.01亿元， 同比增长 86.3%-100.1%公司公布 2024年半年度业绩预增公告： 实现归母净利润 20.5亿元-22.01亿元， 同比增长 86.3%-100.1%， 扣非后归母净利润 19.42亿元-20.93亿元， 同比增长 79.6%-93.6%。 分季度看， Q1、 Q2分别实现归母净利润 8.61亿元、 11.9亿元-13.4亿元， 2023年同期分别为 4.08亿元、 6.92亿元。 上半年公司业绩同比大幅增长的原因包括： ①饲料外销量同比增长约 8%至 1080万吨左右， 市占率和盈利均较好增长； ②公司坚持轻资产、 低风险的生猪养殖模式， 有效规避风险实现稳定收益。 1H2024饲料外销量同比增长约 8%， 海外市场开拓稳步推进公司已完成 4,000万吨饲料产能的战略布局， 核心目标是， 充分利用已经取得的产品竞争力、 研发能力、 技术服务体系等竞争优势来提高产能利用率和市场份额， 从而提升公司盈利能力。 1H2024公司饲料外销量1080万吨， 同比增长约 8%， 而今年 1-5月全国饲料产量 1.22亿吨，同比增长仅 0.5%， 公司饲料业务市占率明显提升。 分品类看， ①今年1-5月水产品价格呈上涨态势， 且海外销量快速增长， 预计公司水产料同比快速增长； ②随着生猪出栏量回落， 预计猪料销量将同比下行； ③禽产业整体盈利偏弱， 预计禽料销量维持稳定增长态势。 公司海外市场开拓稳步推进， 在东南亚地区， 以越南为核心， 积极拓展印尼、 孟加拉、马来西亚等市场； 在非洲， 以埃及作为桥头堡， 逐步向北非、 东非市场延伸； 在南美地区， 公司在厄瓜多尔也建立了业务布局， 并已组建团队开拓周边国家； 在熟悉海外当地市场养殖和消费特点后， 公司依托国内研发技术、 结合当地原料采购和养殖特点进行产品力提升。 生猪出栏稳步增长， 套保业务助力生猪养殖业务2023年， 公司生猪出栏量约 460万头， 同比增长约 43.8%， 2024年生猪出栏量有望超过 500万头。 公司持续聚焦自有种猪体系建设， 体系逐步成型， 并叠加饲料端的研发及规模优势， 团队专业能力不断提升， 综合养殖成本取得明显进步。 在行业产能过剩阶段， 公司着力摸索并推行“外购仔猪、 公司+家庭农场、 锁定利润、 对冲风险” 的运营模式， 随着团队专业能力提升以及模式的摸索迭代， 轻资产、 低风险、 稳健的生猪养殖模式越来越清晰， 我们预计 1H2024公司通过套保模式实现了生猪养殖业务盈利。 投资建议公司饲料品类齐全、 产品力清晰卓越铸造核心竞争力， 饲料业务持续穿越周期稳健增长； 生猪养殖业务稳健增长， 套保模式有效规避猪价波动风险。 我们预计， 2024-2026年公司实现主营业务收入 1218.88亿元、1344.76亿元、 1448.39亿元， 同比分别增长 5.0%、 10.3%、 7.7%，实现归母净利润 38.5亿元、 48.12亿元、 49.05亿元， 同比分别增长40.4%、 25.0%、 1.9%， 对应每股收益 2.31元、 2.89元、 2.95元； 归母净利润前值 40.24亿元、 49.15亿元、 50.45亿元， 本次调整的主要 原因是， 修正 2024-2026年饲料销量， 维持“买入” 评级不变。 风险提示疫情； 畜禽价格持续低迷； 原材料价格大涨。

1H2024归母净利 7亿元-9亿元， Q2业绩实现扭亏为盈公司公布 2024年半年度业绩预告点评： 实现归母净利润 7亿元-9亿元，扣非后归母净利润 9亿元-11亿元， 同比扭亏为盈。 分季度看， 2024Q1、Q2公司分别实现归母净利润-23.8亿元， 30.8亿元-32.8亿元， Q2公司业绩扭亏为盈， 主要是因为生猪出栏量、 生猪销售价格较去年同期上升， 且生猪养殖成本较去年同期下降。 1H2024生猪出栏量同比增长 7%， Q2养殖完全成本降至约 14.5元1H2024公司生猪出栏量 3238.8万头， 同比增长 7.0%， 已完成全年目标 6600-7200万头的 45%-49%， 全年出栏任务有望顺利完成。 分产品看， 1H2024公司育肥猪、 仔猪、 种猪出栏量分别为 2898.2万头、 309.4万头、 31.3万头， 同比分别增长-0.3%、 183.9%、 222.7%。 分季度看，Q1、Q2公司生猪销量 1601.1万头、1637.7万头，同比分别增长 15.6%、-0.3%， 4-6月公司商品猪销售均价分别为 14.8元/公斤、 15.52元/公斤、17.73元/公斤， 由此推算， Q2公司养殖完全成本已降至 14.5元/公斤左右。 受冬季疫病及春节销售影响， 2024年 1-2月公司生猪养殖完全成本阶段性上升至 15.8元/公斤，3-5月成本分别降至 15.1元/公斤、14.8元/公斤、 14.3元/公斤， 预计 6月已降至约 14元/公斤。 2024年 4-6月，公司生产效率也持续提升， PSY 从 25-26头上升至 28头左右， 全程上市率从 80%左右上升至 84%， 我们预计， 随着生产效率的提升和精细化管理的落实， 下半年公司生猪养殖成本有望再下一个台阶。 投资建议本轮猪周期 2022年 12月-2024年 3月累计去化 9.1%， 去化已超过2021-2022年， 2024年 4月能繁母猪存栏较 2021年 6月下降 12.5%； 自今年 3月以来， 生猪价格持续超市场预期， 我们判断与 2023Q4生猪疫情较严重带来的供需缺口直接相关， 当然， 二育和压栏也对猪价有一定提振， 随着产能去化的影响不断显现， 本轮猪价高点值得期待； 此外，受亏损期较长、 高资产负债率维持数年、 偏好压栏和二育等因素影响，生猪产能回升速度或偏慢。 我们预计 2024-2026年公司生猪出栏量分别为 7000万头、 7500万头、 9000万头， 同比分别增长 9.7%、 7.1%、6.7%； 育肥猪出栏量分别为 6440万头、 6940万头、 7670万头， 同比分别增长 3.4%、 7.8%、 10.5%； 主营业务收入分别为 1301.28亿元、1397.58亿元、 1368.94亿元， 归母净利分别为 131.14亿元、 153.58亿元、 39.92亿元， 同比分别增长 407.6%、 17.1%、 -74.0%， 归母净利润前值 2024年 115.71亿元、 2025年 243.35亿元、 2026年 187.32亿元， 本次调整幅度较大的原因是， 修正了 2024-2026年生猪出栏量和猪价预期。 公司作为我国最大的生猪养殖企业， 成本在所有上市猪企中有很强的竞争力， 我们维持公司“买入” 评级不变。 风险提示疫情失控； 猪价大跌。

1H2024实现归母净利0.8亿元-1.2亿元，Q2业绩扭亏为盈公司发布2024年半年度业绩预告：实现归母净利润8000万元-1.2亿元，同比下降71.86%-81.24%，实现扣非后归母净利润7000万元-1.1亿元，同比下降71.99%-82.17%。分季度看，Q1、Q2分别实现归母净利润-6192万元、1.4192亿元-1.8192亿元，去年同期分别为8945万元、3.37亿元。1H2024归母净利润同比大降与鸡肉价格同比下降直接相关，经公司以现有成本水平测算，1H2024公司鸡肉价格较去年同期下跌直接影响的利润逾10亿元。面对行业不利因素，公司管理层持续推动各板块、各环节精细化管理，持续聚焦降本增效主基调，养殖效率同比大幅提升，养殖端综合成本同比大幅下降，尤其进入二季度后，各月综合成本环比进一步改善，使得公司在Q2行业整体低迷情况下仍呈现出较强的业绩韧性。 1H2024养殖屠宰量同比增长逾20%，公司自研种鸡实现出口零突破1H2024，公司养殖板块的屠宰规模同比增长逾20%，根据公司最新月报，1-5月公司鸡肉销量52.93万吨，同比增长17.4%，其中，Q1鸡肉销量29.35万吨，同比增长10.8%，由此推算，Q2鸡肉销量同比增速较Q1明显提升。在产销量稳步增长的同时，公司始终注重综合养殖效率的提升、高价值渠道挖掘以及高价值产品转化，并持续较同行业保持一定的溢价水平，Q1公司鸡肉销售均价10,164元/吨，4-5月公司鸡肉销售均价分别达到10,112元/吨、10,058元/吨。公司继续挖掘自研种鸡生产性能综合优势，逐步实现圣泽901Pus品种的全面替换，为未来养殖成本进一步下降提供有力保障，公司自研种鸡也实现了出口业务零突破，成功出口至坦桑尼亚，标志着公司种鸡正式进入国际市场。 1H2024食品端销量稳步增长，C端线下收入同比增速逾40%公司食品端业务规模不断扩大，1H2024公司食品端销量同比增速逾10%，随着食品十厂正式投产，公司熟食端产能短期内将进一步释放。 B端方面，各渠道稳定增长，其中，出口业务表现尤为亮眼，实现同比增长超30%；C端方面，公司通过零售线下攻坚，不断加强经销商网络搭建、O2O业务以及S级门店打造，并且继续扩大品牌资源投入，1H2024公司C端线下收入同比增长超40%。 投资建议2024年1-5月，全国祖代更新量53.89万套，同比增长6.6%，我们预计全年祖代更新量130万套左右，仍处于供给充足的状况。我们预计，2024-2026年公司肉鸡出栏量7.0亿羽、7.56亿羽、8.2亿羽，实现收入185.95亿元、203.55亿元、222.81亿元，同比分别增长0.6%、9.5%、9.5%，对应归母净利8.42亿元、9.42亿元、10.35亿元，同比分别增长26.7%、11.9%、9.9%，本次调整幅度较大的原因是，修正了24-26年肉鸡屠宰量和白羽鸡价格判断。公司作为我国最大的白羽肉鸡全产业链公司，成本在业内具有很强的竞争力，我们维持公司“买入”评级不变。 风险提示疫情；鸡价上涨晚于预期。

2023年亏损21.74亿元，2024Q1亏损2.09亿元公司发布2023年报和2024年一季报：2023年实现收入333.90亿元，同比增长3.1%，实现归母净利润-21.74亿元，同比转亏，业绩下滑主要系养殖业务亏损叠加资产减值、信用减值所致；其中，2023Q4公司实现收入94.59亿元，同比下降8.2%，归母净利润-12.65亿元；2024Q1公司实现收入67.07亿元，同比下降13.8%，归母净利润-2.09亿元。 饲料业务稳健增长，种子业务表现亮眼2023年，公司饲料产品实现收入240.21亿元，同比增长7.8%，饲料收入占营业收入比重71.9%，毛利率12.4%，同比提升0.92个百分点。饲料外销销量585.05万吨，同比增长10.1%，其中，猪料销量465.92万吨，同比增长14.0%，反刍料销量67.04万吨，同比增长5.5%，水产料销量32.42万吨，同比下降24.6%。2023年，公司种业产品实现14.05亿元，同比增长48.8%，种业收入占营业收入比重4.2%，毛利率32.3%，同比下降5.32个百分点。2023年公司种子销量6166万公斤，同比增长47.4%，其中，玉米种子销售收入9.25亿元，同比增长63.8%；水稻种子销售收入4.0亿元，同比增长13.0%。 生物育种方面，截至2024Q1，共有64个转基因玉米品种通过国家审定，其中使用大北农性状的品种37个，占比58%；共有17个转基因大豆品种通过国家审定，其中大北农自育高油高产大豆品种6个，大北农自有审定品种9个。 2023年公司生猪出栏604.87万头，24Q1养殖成本改善明显2023年，控股公司生猪销售收入57.02亿元，同比增长4.3%。控股及参股公司生猪出栏量604.87万头，同比增长36.5%，其中，控股公司出栏366.07万头，占比60.5%；参股公司出栏238.80万头，占比39.5%。生猪养殖业务稳健发展，公司通过品种优化、加强生物安全防控、费用优化等途径持续降本增效，据我们测算，2024Q1公司生猪养殖育肥完全成本约为15.1元/公斤。 生猪逻辑转向猪价反转，出栏均重、南方暴雨影响周期高度2022年12月-2024年3月，官方能繁母猪产能去化约9%，市场逻辑已从产能去化转向猪价反转。今年以来，生猪价格明显强于市场预期的原因是，2023Q4北方疫情造成生猪提前出栏，春节前大体重猪集中出栏造成节后大体重猪相对短缺，标肥价差、压栏、二次育肥对猪价形成支撑。从当前时点看，生猪均重变化、南方暴雨天气对疫情的影响，将影响本轮猪周期价格高度。 投资建议我们预计2024-2026年公司实现营业收入364.13亿元、424.59亿元、479.20亿元，同比增长9.1%、16.6%、12.9%，对应归母净利润1.04亿元、12.09亿元、15.10亿元，对应EPS0.03元、0.29元、0.37元，维持“买入”评级不变。 风险提示疫情；猪价上涨晚于预期。

2023年亏损6.6亿元， 2024Q1亏损 0.52亿元公司发布 2023年报和 2024年一季报： 2023年实现收入 40.4亿元，同比增长 1.7%， 实现归母净利润-6.6亿元， 2022年归母净利润 1.99亿元； 2024Q1实现收入 10.5亿元， 同比下降 3.6%， 实现归母净利润-0.52亿元。 2023年公司主要业务利润构成： 饲料业务 6281.19万元，生猪养殖业务-47797.04万元， 总部费用（含财务费用）14147.57万元，计提对外担保预计负债 3700万元， 东进农牧、 佳和农牧产生公允价值变动损失 5470万元。 2024Q1公司主要业务利润构成： 饲料业务 1700万元、 生猪养殖业务-3170万元、 总部费用约 3000万元。 2024Q1生猪养殖成本降至 15.7元/公斤， 饲料业务稳健增长2023年， 公司结合行业变化主动瘦身减亏， 生猪出栏量 104.7万头，同比下降 16.7%， 其中， 育肥猪、 仔猪、 种猪销量分别为 57万头、 44.9万头、 2.8万头； 2023年， 公司推进养殖降本经营、 强化计划管理， 全面采取批次工艺、 死亡前置、 主动淘汰等措施， 并通过组织重构、 生产工艺调整、 免疫检测等组合拳， 降低生猪养殖死亡率， 公司各项养殖关键生产指标持续改善， 据我们测算， 2023年公司育肥猪平均养殖成本降至 16.4元/公斤。 2024Q1， 公司生猪出栏量 33.26万头， 同比增长19.9%， 1-3月育肥猪出栏价格分别为 13.46元/公斤、 14.08元/公斤、14.77元/公斤， 据我们推算， 2024Q1公司育肥猪养殖成本已降至 15.7元/公斤左右。 公司能繁母猪存栏量稳定在 6-6.5万头， PSY25.5头， 为2024年 110-120万头出栏目标奠定基础。 2023年， 公司饲料业务收入 26亿元， 同比增长 12.8%， 饲料外销量68.01万吨， 同比增长 16.7%， 毛利率 9.53%， 同比提升 0.64个百分点， 吨毛利 364元， 同比提升 13元/吨， 吨净利 92元， 同比下降 37元/吨。 2024Q1， 公司饲料销量同比增长 13%， 维持稳健增长。 持续去产能有望迎来猪价反转， 公司资产负债率有望再降2022年 12月-2024年 3月， 官方能繁母猪产能去化约 9%， 猪价有望步入上行通道。 今年以来， 生猪价格明显强于市场预期的原因是，2023Q4北方疫情造成生猪提前出栏， 春节前大体重猪集中出栏造成节后大体重猪相对短缺， 标肥价差、 压栏、 二次育肥对猪价形成支撑； 从当前时点看， 生猪均重变化、 南方暴雨天气对疫情的影响， 将影响本轮猪周期价格高度。 2024年一季末， 公司资产负债率 73.66%， 较 2023年末下降 0.4个百分点， 随着猪价回暖和生猪养殖成本进一步回落， 公司资产负债率有望再降。 投资建议我们预计 2024-2026年公司生猪出栏量 120万头、 144万头、 172.8万头，实现营业收入 46.21亿元、57.29亿元、65.41亿元，同比增长 14.4%、24.0%、 14.2%， 对应归母净利润 0.52亿元、 3.85亿元、 3.45亿元，归母净利润前值 2024年 3.57亿元、 2025年 4.13亿元， 本次调整幅度 较大的原因， 修正了 24-25年生猪出栏量和猪价预期， 调整评级至“增持” 。 风险提示疫情； 猪价上涨晚于预期。

2024Q1归母净利5667.7万元，同比扭亏为盈公司发布2023年报和2024年一季报：2023年实现收入190.3亿元，同比增长12%，实现归母净利润-13.63亿元，2022年归母净利润2.8亿元；2024Q1实现收入37.8亿元，同比下降2.9%，实现归母净利润5667.7万元，同比扭亏为盈。2023年公司主要业务利润构成，养殖业务-15.1亿元，饲料1.25亿元，制药1亿元，蛋白油脂0.43亿元，玉米收储-0.88亿元；2024Q1主要业务利润构成，养殖业务0.1亿元（其中，减值转回1.86亿元）、饲料4500万元、制药5000万元、蛋白油脂-1200万元、玉米收储亏损1800万元。 2023年出栏目标顺利完成，2024Q1生猪完全成本降至16.3元/公斤2023年，公司生猪出栏量281.58万头，同比增长39%，全年280万头出栏目标顺利完成。2023年，公司养殖业务亏损15.1亿元，其中，年底计提减值准备4.54亿元，若扣除减值准备影响，养殖业务实际亏损10.56亿元。2023年公司育肥猪完全成本整体呈现下行趋势，上半年18元/公斤，Q3降至17.4元/公斤，9月、10月进一步降至16.5元/公斤，年底受非瘟疫情、饲料养殖业务清理影响成本出现大幅反弹，据我们测算，11-12月公司育肥猪完全成本约18元/公斤。 2023年9月至今，公司能繁母猪存栏量稳定在14万头，PSY逾24头，为2024年300-350万头出栏目标奠定坚实基础；2024Q1，公司生猪出栏量64.72万头，同比增长13.7%，下半年生猪出栏量有望明显提升。 2024Q1公司养殖业务盈利0.1亿元，若剔除减值转回1.86亿，养殖业务亏损1.76亿元，1-3月育肥猪出栏价格分别为13.07元/公斤、13.27元/公斤、13.72元/公斤，据我们推算，2024Q1公司育肥猪完全成本已降至16.3元/公斤。 公司饲料、疫苗业务稳健增长公司饲料和疫苗业务稳健增长。2023年，公司饲料业务收入64.9亿元，同比增长17.4%，饲料收入占营业收入比重34.1%，饲料销量（含内销）280.41万吨，同比增长20.8%，毛利率10.2%，同比提升0.4个百分点，吨毛利235元，吨净利44.6元。2023年，公司制药业务收入9.96亿元，同比增长5.9%，制药业务收入占营业收入比重5.2%，动物疫苗销量17.4亿头份，同比增长33.2%，毛利率62.6%，同比下降1.5个百分点。2024Q1，公司饲料销量（含内销）66.9万吨，同比增长13.5%，吨净利67.3元；动物疫苗收入3.37亿元，同比增长13.1%。 生猪逻辑转向猪价反转，出栏均重、南方暴雨影响周期高度2022年12月-2024年3月，官方能繁母猪产能去化约9%，市场逻辑已从产能去化转向猪价反转。今年以来，生猪价格明显强于市场预期的原因是，2023Q4北方疫情造成生猪提前出栏，春节前大体重猪集中出栏造成节后大体重猪相对短缺，标肥价差、压栏、二次育肥对猪价形成支撑。从当前时点看，生猪均重变化、南方暴雨天气对疫情的影响，将影响本轮猪周期价格高度。 投资建议公司各项业务稳步扩张。我们预计2024-2026年公司生猪出栏量350万头、400万头、450万头，实现营业收入228.17亿元、265.19亿元、284.41亿元，同比增长19.9%、16.2%、7.2%，对应归母净利润5.08亿元、17.59亿元、14.53亿元，归母净利润前值2024年12.94亿元、2025年11.56亿元，本次调整幅度较大的原因，修正了24-25年生猪出栏量和猪价预期，维持“买入”评级不变。 风险提示疫情；猪价上涨晚于预期。

2023年公司归母净利润 2.33亿元， 24Q1归母净利润 0.56亿元公司发布 2023年年报及 2024年一季报： 2023年公司实现收入 37.47亿元，同比增长 15.4%，归母净利润 2.33亿元，同比增长 120.1%。其中， 2023Q4， 公司实现收入 10.35亿元，同比增长 28.4%，归母净利润 0.56亿元，同比扭亏为盈。 2024Q1，公司实现收入 8.78亿元，同比增长 24.4%，归母净利润 0.56亿元，同比增长 259.0%，业绩同比高增主要系海外代工业务回暖、产品结构优化叠加工厂毛利率提升所致。 海外代工持续恢复，主粮业务增速亮眼分地区看， 2023年公司主要业务境外收入 25.33亿元，同比增长 12.9%，毛利率 25.2%，同比增长 7.97个百分点，主要系海外订单回暖、原材料价格下降叠加海外工厂产品结构优化所致；境内业务实现收入 10.81亿元，同比增长 20.2%，毛利率 31.3%，同比提升 3.51个百分点，主要系原材料成本下降叠加公司价值链管控推进所致。 分产品看， 2023年公司宠物零食实现收入 23.51亿元，同比增长 9.8%，毛利率 25.4%，同比增长 6.82个百分点；宠物罐头收入 6.35亿元，同比增长 5.8%，毛利率 32.6%，同比提升 6.21个百分点；宠物主粮收入5.77亿元，同比增长 60.2%，毛利率 29.1%，同比增长 8.61个百分点，主粮业务同比高增主要受公司产品结构优化及品牌战略方向影响。 分销售模式看， 2023年公司宠物食品及用品 OEM 业务收入 21.53亿元，同比增长 14.5%；经销业务实现收入 11.21亿元，同比增长 8.7%；直销业务实现收入 3.39亿元，同比增长 47.2%。 价值链管控叠加产品结构优化，公司盈利能力改善明显公司对旗下核心自主品牌维持高销售费用投入， 围绕“聚焦国内市场、聚焦主粮、聚焦自有品牌” 的发展战略， 2023年公司销售费用 3.87亿元，同比增长 27.7%，销售费用率 10.3%，同比增长 1.0个百分点。 公司积极推进全价值链毛利率优化项目，通过优化品牌长尾 SKU、缩减低毛利率产品、 提升供应链效率，强化成本及价格管控等多元策略明确自主品牌定位，品牌盈利能力改善明显。 投资建议公司深耕国内宠物市场， 着力提升核心自主品牌的品牌形象、市场占有率以及影响力， 是国内宠物食品行业优质企业，伴随公司海外业务持续回暖、海外工厂盈利能力提升以及国内市场自有品牌快速发展， 我们预计2024-2026年公司实现主营业务收入 42.65亿元、 48.76亿元、 56.32亿元（2024-2025年前值 43.71亿元、 51.75亿），同比增长 13.8%、 14.3%、15.5%（2024-2025年前值 16.3%、 18.4%），对应归母净利润 2.83亿元、 3.54亿元、 4.14亿元（2024-2025年前值 2.72亿元、 3.32亿元），同比增长 21.3%、 25.4%、 16.9%（2024-2025年前值 16.1%、 22.0%），对应 EPS 0.96元、 1.21元、 1.41元。 维持“买入”评级不变。

2024实现归母净利润 8.6亿元， 同比增长 111%公司公布 2023年报和 2024年一季报： 2023年实现营业收入 1161.2亿元， 同比增长 10.9%， 实现归母净利润 27.4亿元， 同比下降 7.3%，扣非后归母净利润 25.4亿元， 同比下降 11.9%； 2024Q1实现营业收入231.7亿元，同比下降 0.8%，实现归母净利润 8.6亿元，同比增长 111%，扣非后归母净利润 7.6亿元， 同比增长 95.2%。 4000万吨产能布局完成， 饲料细分品类持续发力公司已完成 4,000万吨饲料产能的战略布局， 核心目标是， 充分利用已经取得的产品竞争力、 研发能力、 技术服务体系等竞争优势来提高产能利用率和市场份额， 从而提升公司盈利能力。 2023年， 公司饲料销量2440万吨（含内销 180万吨） ， 同比增长 13%， 市占率同比提升 0.3个百分点至 7.0%； 2023年， 公司饲料收入 959.6亿元， 同比增长 13%，毛利率 8.53%， 同比提升 0.48个百分点， 实现吨毛利 362元， 同比提升 24元。 分品类看， 水产料外销量 524万吨， 同比增长 2%， 其中，特水料销量同比增长 13%， 普水料受普水鱼行情低迷影响， 销量同比下降 9%， 去年下半年公司快速调整销售策略、 进行重点市场资源投放、并大力扶持优质客户和养殖户， 普水料销售情况逐步改善， 2024Q1销量已同比转正； 2023年， 禽料外销量 1130万吨， 同比增长 13%， 公司通过多元化合作形式， 与规模养殖厂、 一条龙养殖公司建立深入合作，加速产业链上下游专业能力的融合， 有效提升禽料产能利用率、 销量及盈利能力； 2023年， 猪料外销量 579万吨， 同比增长 17%， 公司开始搭建猪料服务团队和体系， 与具备养殖优势的家庭农场和规模场销售、服务合作模式日臻成熟， 产品力、 品牌力逐渐提升； 公司反刍料产能布局和市场拓展有序落实， 2023年反刍料销量同比增长 70%。 此外， 海大模式已推向国际市场， 2023年公司海外饲料销量 171万吨， 同比增长 24%， 利润增速高于销量增速。 2024Q1， 公司饲料外销量约 485万吨， 同比增长 10%， 其中， 水产料销量同比增长 10%， 猪料销量同比微降， 禽料销量同比增长 16%； 我们估算， 2024Q1公司饲料业务净利润 5.7-5.8亿元， 单吨净利提升至110-120元， 吨净利同比大增 30%应当与原材料价格下跌、 禽料利润恢复， 以及特水料销量增长明显快于普水料等因素直接相关。 生猪出栏稳步增长， 套保支撑 Q1生猪养殖业务盈利约 2.5亿元2023年， 公司生猪出栏量约 460万头， 同比增长约 43.8%， 公司通过套保控制经营风险， 生猪业务亏损可控。 公司持续聚焦自有种猪体系建设， 体系逐步成型， 并叠加饲料端的研发及规模优势， 综合养殖成本明显下降， 生猪业务全年实施“夯桩变更”方案， 繁育端、 育肥端均取得良好成效，繁育端的年出苗量提升 26%，育肥端的存栏成活率超过 97.5%； 此外， 在行业产能过剩阶段， 公司着力摸索并推行“外购仔猪、 公司+家庭农场、 锁定利润、 对冲风险” 的运营模式， 随着团队专业能力提升 以及模式的摸索迭代， 轻资产、 低风险、 稳健的生猪养殖模式越来越清晰。 2024Q1， 公司生猪出栏量约 130万头， 在猪价低迷且行业亏损的情况下， 通过套保方式实现生猪养殖业务盈利约 2.5亿元。 投资建议公司延续 2022年以来的谨慎扩张态势，2024年 1季末在建工程余额降至 6.1亿元，同比下降 52.3%， 1季末资产负债率 53.2%，同比下降 3.92个百分点。 公司饲料品类齐全、 产品力清晰卓越铸造核心竞争力， 饲料业务持续穿越周期稳健增长； 生猪养殖业务稳健增长， 静待猪价上行周期到来。 我们预计， 2024-2026年公司实现主营业务收入 1314.3亿元、1439.6亿元、 1554.9亿元， 同比分别增长 13.2%、 9.5%、 8.0%， 实现归母净利润 40.24亿元、49.15亿元、50.45亿元，同比分别增长 46.8%、22.2%、 2.6%， 对应每股收益 2.42元、 2.95元、 3.03元； 归母净利润前值 2024年 48.74亿元、2025年 52.57亿元，本次调整的主要原因是，修正 2024-2025年猪价预期， 维持“买入” 评级不变。 风险提示疫情； 畜禽价格持续低迷； 原材料价格大涨。

2023年归母净利润 4.29亿元，同比增长 60.7%公司发布 2023年年报及 2024年一季报： 2023年公司实现收入 43.27亿元，同比增长 27.4%，归母净利润 4.29亿元，同比增长 60.7%。其中， 2023Q4公司实现收入 12.15亿元，同比增长 33.5%，归母净利润1.14亿元，同比增长 128.7%。 2024Q1，公司实现收入 10.97亿元，同比增长 21.3%，归母净利润 1.48亿元，同比增长 74.5%。 自有品牌业务同比高增， 主粮业务表现亮眼2023年公司自有品牌业务实现收入 27.45亿元，同比增长 34.2%，自有品牌业务占公司整体营收的 63.4%，同比增加 3.2个百分点。 麦富迪品牌影响力持续提升，品牌旗下双拼粮、益生军团、 BARF 等多个产品系列逐渐获得消费者认可，品牌结构和产品结构向高端化方向发展。分产品看， 2023年公司零食产品实现营业收入 21.66亿元，同比增长 10.9%，毛利率 37.2%，同比提升 6.43个百分点；主粮产品实现收入 20.87亿元，同比增长 50.4%，毛利率 36.0%，同比提升 1.28个百分点。 产品、渠道结构优化叠加原材料成本下行，公司盈利能力持续提升2023年公司综合毛利率 26.8%，同比提升 4.3个百分点； 2024Q1，公司毛利率达 41.1%，同比提升 6.9个百分点。公司盈利能力增强主要系主粮业务占比提升、高端产品系列放量和公司直销渠道业务快速增长所致，原材料价格低位以及汇兑收益进一步推动公司利润率提升。 分渠道看， 2023年公司直销模式实现收入 12.36亿元，同比增长 57.0%，毛利率 50.1%，同比增长 1.25个百分点。经销模式实现收入 16.68亿元，同比增长 19.1%，毛利率 32.3%，同比提升 2.46个百分点； OEM/ODM业务实现收入 14.07亿元， 同比增长 18.0%，毛利率 30.5%，同比提升5.32个百分点。 出口代工业务边际改善，境外业务稳健增长海关总署数据： 2024年 2月我国宠物食品出口量 1.73万吨，同比增长22.8%；宠物食品出口额（美元口径） 7964万美元，同比增长 22.3%，我国宠物食品出口已实现连续 6个月同比增长， 宠物食品出口去库存已基本完成，受外需边际企稳、海外客户开拓以及 2023年同期出口低基数影响， 24年上半年我国宠物食品出口有望边际改善。分地区看， 2023年公司境外业务实现收入 14.64亿元，同比增长 9.0%，境内业务实现收入28.63亿元，同比增长 39.4%。 投资建议乖宝宠物是我国宠物食品行业优质企业，自有品牌业务优势明显，综合考虑公司品牌力、产品高端化进程以及产能投放节奏，我们预计 2024-2026年公司实现营业收入 53.57亿元、 65.10亿元、 77.62亿元，同比增长23.8%、 21.5%、 19.2%，对应归母净利润 5.74亿元、 7.47亿元、 9.19亿元，对应 EPS 分别为 1.44元、 1.87元、 2.30元，首次覆盖给予“买入”评级。