公布2017 年年报:实现营业收入25.45 亿元,同比+24.75%;归母净利润8.37 亿元,同比+30.52%;扣非后归母净利润8.35 亿元,同比+34.00%;实现EPS 0.49 元,扣非业绩略超预期。实现经营性净现金流9.61 亿,高于净利润,经营质量非常高。同时拟10 送2 派2 元(含税)。 点评: 胰岛素持续较快增长,盈利能力不断增强。17 年重组人胰岛素原料药及注射剂系列产品总体收入19.21 亿元,同比+20.18%,毛利率同比提升0.82 pp 至88.61%;其中,胰岛素制剂收入18.89 亿元,同比+20.39%,毛利率同比提升0.82pp 至88.91%;注射笔、血糖试纸、采血针等器械收入2.72 亿元,同比+16.66%,毛利率同比提升1.27 pp 至24.87%。公司胰岛素的持续强劲增长得益于持续深耕基层市场及糖尿病慢病管理平台初见成效,基层市场占有率不断提升。随着基层糖尿病诊疗率提升,及受益于甘舒霖、30R、50R 由医保乙类调整为甲类,独家品规甘舒霖40R 新进入甲类,公司胰岛素基层市场龙头地位有望进一步巩固,有望持续较快增长。公司整体期间费用率稳中趋降, 其中销售费用率提升0.24 pp 至24.47%,管理费用率下降0.96 pp 至10.25%, 财务费用率下降1.74 pp 至0.55%。 三代胰岛素即将获批,糖尿病治疗全管线全面推进。1)三代胰岛素:甘精胰岛素于17 年10 月报产,目前处于核查阶段,有望年底前获批;门冬胰岛素17 年12 月完成临床数据库锁定,预计18 年完成总结报告、报产;门冬30R 目前正在各中心申报伦理,预计18 年上半年全面启动III 期;门冬50R 临床进行中;地特胰岛素原料药和注射液于17 年10 月获批临床,目前正在临床筹备阶段;赖脯胰岛素原料药、注射液、25R、50R 于17 年11 月提交临床申请,目前正在审评。2)激动剂类降糖药:利拉鲁肽注射液于17 年11 月获得临床受理;度拉糖肽注射液正在进行临床前研究,计划18 年底前提交临床申请。3)化学口服降糖药:瑞格列奈、曲格列汀、西格列汀、恩格列净等将陆续在今明两年完成生物等效性实验并报产,口服GLP-1 类似物项目目前正处在体内药理和处方开发阶段。4)参股公司厦门特宝的长效干扰素α2b 注射液在17 年获批慢性乙肝适应症,长效人粒细胞刺激因子注射液和长效生长激素注射液目前处于临床研究阶段。 糖尿病慢病管理平台助力东宝品牌,平台价值有望凸显。公司积极打造糖尿病慢病管理平台,并卓见成效。该平台以“你的医生APP”为核心,辅助以无限量会员血糖监测和医院智能血糖管理,正在逐渐成为糖尿病营销团队一个独家的医患专业沟通工具。目前该平台已经有9000多名内分泌一线医生利用该平台有效管理超过20万病人,通过平台教育受益的病人达75万人次。公司利用平台的优势,推动医药代表转型,由传统销售转为医生助手,强化东宝品牌影响力,助力未来的产品销售。未来公司有望成为“血糖监测+药物治疗+慢病管理”三位一体的糖尿病管理平台型企业。 盈利预测与估值:公司胰岛素基层市场龙头地位稳固,二代有望持续较快增长;同时三代胰岛素获批在即,糖尿病全管线储备丰富,长期前景广阔。因17年扣非净利润略超预期,我们小幅上调盈利预测18、19年EPS为0.63、0.82元,新增预测20年EPS为1.05元,18-20年同比增长30%/30%/28%,当前股价对应2018年39倍PE,维持“增持”评级。 风险提示:胰岛素厂家增多竞争加剧风险;在研产品申报进度不达预期。

事件: 公司拟以现金及发行股份的方式收购石家庄新兴药房51%以上股权,构成重大资产重组,自4月17日起停牌,预计停牌时间不超过1个月。 点评: 新兴药房是河北省第二大连锁药房,预计营收规模10亿元左右。据《中国药店》和公司官网数据,石家庄新兴药房2017年底门店数为460家(16年底为411家),营收规模超过10亿元(16年为9.66亿元),是河北省内仅次于神威大药房的第二大连锁药店。在15年接受华泰和摩根史丹利投资后,新兴药房快速并购,成功拓展了邢台、邯郸、衡水、廊坊等地市场,按2017年河北120亿市场规模估算,新兴药房在河北省市占率约为8.3%。 若能成功收购,预期可贡献收入增速21pp和归母净利润增速8pp。按新兴药房10亿元营收估算,新兴药房的并购可为公司贡献收入增速21pp(相比17年);若本次收购51%股权,假设新兴药房净利率为5%,则可贡献归母净利润增速8.1pp。本次并购为公司成立以来最大规模的并购,若能顺利整合,公司营收规模将接近60亿元,快速拉近和老百姓、一心堂和大参林之间的规模差距(均在75亿元上下)。借收购进军河北市场,开拓新的成长空间。药店行业区域化竞争较为明显,借助本次收购直接取得河北省第二大连锁药店地位,为公司后续以新兴药房为平台在河北密集开店扩张奠定了坚实的基础,也为公司开拓了新的成长空间。 重磅收购浮现,进军河北市场,维持“买入”评级由于目前本次并购仍未落地,暂不调整预测,维持公司18-20年预测EPS1.19/1.56/1.96元,对应18-20年PE为50/39/31倍。公司借重磅收购进军河北市场,拓展了新的成长空间,同时进一步验证药店集中度提升加速的逻辑,龙头公司持续受益,维持“买入”评级。 风险提示:并购事件落地仍存不确定性;并购整合不达预期。

事件: 公司公布2018年一季报:实现收入11.26亿元,同比+15.86%;归母净利润4.15亿元,同比+10.33%;扣非后归母净利润3.97亿元,同比+8.26%; 实现EPS 0.40元;净经营活动现金流3.08亿元。业绩符合预期。同时公告2018半年度业绩预告:预计归母净利润同比增长5%-15%。 点评: 泰嘉增长提速,比伐卢定、阿利沙坦酯放量,带动收入如期提速。公司Q1实现收入、净利润分别为11.26亿、4.15亿,同比分别+15.86%、10.33%,相比于17年的8.36%、3.97%,提速明显。得益于广东市场回归、基层市场拓展及首家通过一致性评价的终端使用推动,预计Q1泰嘉增长15%以上,增速显著高于去年同期,预计Q2开始仍有望逐季加快。比伐卢定市场推广持续见效,Q1保持40%以上高增长。阿利沙坦酯已进入400家医院,全年有望收入过亿。综合看,看好全年收入增长继续提速。 毛利率继续提升,营销和研发投入持续加码。得益于核心产品价格体系稳定及产品结构变化,18Q1毛利率达81.25%,同比提升1.82个pp。销售费用率25.78%,同比大幅提升3.40个pp;预计公司全年将继续加码新产品学术营销、基层市场培育,销售费用投入将保持较高水平。18Q1管理费用率11.83%,同比提升0.89个pp;开发支出4.28亿元,同比大幅增长45%;预计随着公司在研项目增多,新产品逐渐进入临床阶段,研发投入有望持续加码。 看好公司在心血管领域的核心优势,重磅产品梯队渐成。公司在心血管领域有着强大的产品力和学术营销网络,及丰富的在研管线。比伐芦定、阿利沙坦酯、替格瑞洛(重磅首仿,有望18年中期获批)、特立帕肽(有望18年底获批)等均是潜力大品种;创新药项目持续推进,抗心衰1类新药S086(阿利沙坦酯复方制剂,对标Entresto)、GLP-1-FC融合蛋白申报临床已获受理,降血脂1类新药S092等有望陆续申报临床。 盈利预测与估值:预计今年是公司业绩提速之年,维持预测2018-2020年EPS1.61/1.93/2.34元,同比+16%/20%/21%;当前股价对应2018年26倍PE。维持目标价45.90元,维持“买入”评级。 风险提示:新产品研发低于预期,氯吡格雷竞争加剧超预期。

公司公布2017年报:实现营业收入243.15亿元,同比增长8.50%;归母净利润31.45亿元,同比增长7.71%;扣非后归母净利润27.8亿元,同比增长3.01%;净经营性现金流11.56亿;EPS3.02元,业绩符合预期。公司拟每10股派15元(含税)。、经营稳健,各版块业务稳定增长。药品板块实现收入50.43亿元,同比增长2.54%;预计净利润8.14亿,略有下滑。预计核心产品略有下滑,普药稳健增长,药品板块毛利率有所上升。17年药品事业部因“两票制”等政策,公司积极调整营销模式,存在一定程度的精简库存控制发货情况,有些品种低开转高开,导致Q4销售费用增长较快。白药系列产品具备品牌定价权,且有消费属性,受益消费升级未来存在持续提价可能。考虑到去年的营销调整和控货因素,我们认为今年有望恢复性增长。 健康品板块实现收入43.61亿元,同比增长16%;预计净利润15.26亿元,同比增长10.7%。预计牙膏在高基数下维持了15%以上增长,市场占有率维持全国第二位、民族品牌第一位。养元青继续维持30%左右高增长,收入近2亿;清逸堂、采之汲仍处于市场培育阶段。预计健康品事业部17年费用投入较大,公司紧跟新零售市场变化,积极拓展终端,大力发展电商渠道,成立了杭州电子商务公司,开拓新型互联网营销模式。在产品开发上,通过自主研发等多种方式,拓宽产品和服务覆盖范围,打造综合型全方位个人健康护理生态体系。 中药资源板块实现收入11.62亿元,同比增长23%。公司近年来主推的豹七三七系列增长势头强劲,已成为云南高品质三七的代表。但受到去年三七原材料价格下跌的影响,预计中药材盈利能力有所下降。公司中药资源板块围绕战略品种,充分利用云南资源禀赋优势,已完成中药资源全产业链布局。在产品开发上,四季养生品、均衡餐、药膳汤包等新产品研发推广顺利推进;在渠道建设上,推行“O2O”等新型商业模式,在省内积极部署线下渠道,并建立起会员体系,为消费者(会员)提供精准定制化健康养生产品和服务。今年在三七等其他中药材价格企稳的情况下,中药资源板块有望实现可观增长。 医药商业实现收入143亿元,同比增长7.59%;利润4.02亿元,同比增长10.9%。公司医药商业为云南省医药流通龙头,目前市占率约24%;在两票制背景下,省内整合有望增厚公司收入利润。但短期“两票制”实施会拉长公司应收账款账期,影响现金流。预计商业板块继续保持稳健增长。 预计销售返利及存货减值集中在Q4,影响第四季度利润。2017年公司销售费用同比增长29.68%,远高于收入增速。我们估计,一方面去年健康品的市场推广力度加大;另一方面很多普药低开转高开,销售返利主要集中在四季度(体现在Q4单季度销售费用增幅达36%),销售费用大幅增长导致Q4单季度净利润同比下降3.58%。预计主要受商业两票制影响,全年存货和应收账款增长较多,分别增长25.23%、21.91%,使得全年净经营性现金流少于净利润。 最彻底的国企混改,体制突破与创新驱动,有望厚积薄发。作为云南省国企混改的先锋,公司控股股东层面先后两次引入民营资本,累计融资300亿元;目前白药控股股权变更为云南省国资委、新华都、江苏鱼跃分别持有45%、45%、10%的股权,白药控股及云南白药均变更为无实际控制人企业。这种以体制突破激发企业活力,以制度创新提升企业竞争力的混改方式,有利于云南白药建立市场化导向的公司治理和决策机制,以应对市场变化和风险,进一步增强公司经营活力、经营效益和资源整合能力。云南白药作为白药控股旗下唯一上市平台,雄厚资金驱动下将实现内生与外延性的双向发展。 盈利预测、估值与评级:看好公司的龙头地位、战略布局、经营能力,固本培元,“新白药、大健康”再起航。考虑到17年药品有控制发货及市场费用投入较多,我们小幅下调18、19年EPS至3.45/3.98(原预测为3.63/4.24元),新增预测20年EPS4.65元,分别同比增长14%/16%/17%,对应18-20年PE分别为28/24/21倍,维持“买入”评级。

事件: 公司公告收到CFDA 核准签发的关于“硫酸氢氯吡格雷片(25mg)” 的《药品补充申请批件》,25mg 泰嘉通过仿制药一致性评价。 点评: 泰嘉主要规格均已通过一致性评价,将享受进口替代政策红利。此前,75mg泰嘉已于17年12月首家通过一致性评价。值此,泰嘉主要规格75mg、25mg均已通过一致性评价。考虑到25mg泰嘉是公司销售的主力规格,意义更为重大。2017年泰嘉销售额约30亿元,增长14%左右,其中25mg规格估计占比约在95%以上。目前国内氯吡格雷市场份额中(按片计),原研赛诺菲(都是75mg)占23.28%,信立泰、乐普分别占53.42%、23.28%,国产品种仍有进口替代空间。公司作为氯吡格雷两种主流规格均是首家通过一致性评价的生产企业,进度上遥遥领先对手。近期,国务院发布仿制药纲领性文件《关于改革完善仿制药供应保障及使用政策的意见》,鼓励加速优势仿制药的进口替代、保证成熟仿制药的合理利润,淡化过去在审批、医保、招标等环节的行政障碍。在国家“优先采购和使用达到通过一致性评价的产品”的政策背景下,公司的核心品种泰嘉将在进口替代中抢战先机,市场前景看好。 公司产品结构正发生深刻改变,重磅产品梯队正在形成。公司不仅只有氯吡格雷大单品,二线品种比伐芦定、阿利沙坦酯、替格瑞洛等均是潜力大品种,同时未来2-3年有望获批匹伐他汀、瑞舒伐他汀、奥美沙坦、利伐沙班、奥美沙坦等多个仿制药,即围绕在抗血小板聚集、降血脂、高血压、糖尿病等“三高”慢病领域建立强大的产品组合。同时在创新药及生物药领域也形成良好布局:特立帕肽已提交上市申请有望年底获批,1类糖尿病新药苯甲酸复格列汀II、III期临床进展顺利,抗心衰1类新药S086申报临床已获受理,GLP-1-FC融合蛋白申报临床已获受理,降血脂药物1类新药S092预计2018年申报临床;依那西普已完成II期临床。 盈利预测与估值:我们维持2018-2020年EPS1.61/1.93/2.34元,分别同比增长16%/20%/21%,当前股价对应2018年25倍PE。维持目标价45.90元,维持“买入”评级。 风险提示:新产品研发低于预期,氯吡格雷竞争加剧超预期。

事件: 公司预告18Q1归母净利润2.02~2.18亿元,同比增长30~40%,符合预期。 点评: 业绩符合预期,内生增长继续强劲。按18Q1非经常损益约400万计,公司18Q1扣非净利润增长约31%~42%,符合市场预期。剔除美国和欧洲的收购17Q1未并表影响,预计18Q1内生的归母净利润增长略高于30%,公司内生增长依然强劲。地级市网络布局已近尾声,县级医院+视光中心开启二次成长。据天眼查数据统计,截至4月10日,集团旗下共设立眼科医院236家(不含门诊部),其中归属上市公司体内医院79家,有产业基金控股的体外医院157家。从区域层级来看,集团已布局省会及中心城市医院28家,地级医院165家(目标200家),布局已近尾声。公司县级医院在当地品牌和技术优势明显,没有明显的竞争对手,加上人工和房租成本较低,培育期很短。我们预计,未来2~3年将是公司1000家县级医院规划的快速布局期,加上类似县级医院的城市内视光中心布局,公司有望开启二次成长。 消费升级、规模效应和合伙人制加速业绩内生成长。消费升级方面,高端业务占比提升推动公司客单价每年提升5~10%;规模效应方面,公司业务规模扩大后,对上游的设备、耗材等采购议价能力也逐步提升;此外,公司借助合伙人制的全面推广,激励机制完善不断集聚医疗人才,让新医院的盈利周期明显缩短,业绩持续成长。 最佳专科医疗服务标的,继续保持快速成长,维持“买入”评级 维持17年预测EPS为0.49元,考虑股权激励行权带来的股本摊薄,略调低18-19年预测EPS为0.65/0.87元(原预测为0.66/0.88元),对应18-19年PE为65/49倍。眼科医疗行业高壁垒、可复制性强,公司分级连锁、股权激励、合伙人制、并购基金和医教研一体化管理均领先同行。公司是“好行业、好公司”的典型代表,长期投资价值突出,维持“买入”评级。 风险提示: 医疗事故风险,海外并购整合不顺风险。

事件: 公司发布2017年年报:实现收入278亿、归母净利润17.8亿,分别同比增长9.7%、23%,业绩符合预期。同时,拟10转5派7.2元(含税)。 点评: 核心品种百令+15%、阿卡+30%稳健增长,二线品种多点开花。中美华东17年收入66亿、净利润13.4亿,均增长22%。百令在Q4部分地区突击控费的影响下,依靠基层和OTC 端放量,仍实现15%增长,突破23亿。阿卡波糖受益于医保报销比例提升、分级诊疗、进口替代,实现30%增长,突破20亿。免疫抑制剂受益于医保限制消除,整体增速25-30%。 泮托拉唑增速达20%,突破8亿。达托霉素新进医保,实现收入3000万。 居安思危,主动拥抱研发创新、国际化。近年来公司主动转型,拥抱研发创新和国际化,通过自主研发、集团内合作、海外引等方式构建了丰富的研发管线,美国旧金山硅谷和波士顿两地的科研办事机构已开始运营,预计每年将有1-2个海外引进品种落地。目前,迈华替尼正进行2期临床,引进的DPP-4即将开展临床,GLP-1预计18年下半年申报临床。同时公司积极推进在产品种国际化,泮托拉唑即将通过ANDA 审核,阿卡波糖、辛伐他汀、奥美拉唑、他克莫司、达托霉素等也在海外申请认证过程中。 商业触底,预计18年逐季向好,玻尿酸继续75%高增长。商业17年下半年收入107亿,同比仅增长2%,原因在于Q4执行两票制,调拨业务受冲击,扣除此因素影响,预计下半年增速在13%左右,符合预期,预计18年商业将逐季改善。虽然17年因国际事件,海关报关一度进度较慢,但宁波公司玻尿酸代理业务仍贡献7亿收入,增长75%,预计18年将超10亿。凭借优秀渠道,预计宁波公司后续还将引进肉毒杆菌等类似产品。 盈利预测与投资评级。 公司作为优质白马,主要品种稳健增长,在研管线丰富。研发费用投入略高于预期,我们微幅下调预测18-20年EPS 为2.26、2.80、3.45元(原为2.35、2.94、3.62元),同比增长23%/24%/23%,当前股价对应18年29倍PE,维持“增持”评级。 风险提示:核心品种增速低于预期;在研品种进度低于预期。

事件: 公司发布2017年报,实现营收75.01亿元(+23.09%),归母净利润3.71亿元(+24.89%),经营净现金流4.92亿元(+57.10%),基本符合预期。 点评: 新建并购加速,Q4集中新开店拖累短期净利润表现,但保障长期较快增长。公司17年新建门店339家,其中Q4开设171家,明显提速;并购318家,其中Q4并表236家,相比前三季度明显增加;关闭61家,关店率明显下降。综合来看,截止17年末公司开有直营门店2434家,同比增长32%, 其中新建比在IPO 以来首次超过50%。由于17Q4集中新开店产生亏损较大,同时收购广西、天津和郴州公司49%少数股权在16Q4开始并表,因此17Q4营收虽加速增长,但归母净利润增速明显放缓,这只是短期影响。考虑到17年大部分并购门店并表时间较短,并且已签约未交割门店已达187家,且新建门店加速,预期从18年开始恢复较快增长。 规模效应提升,各类门店坪效均有所提升。公司17年零售毛利率达37.9%, 和去年基本持平,考虑低毛利率的处方药占比有所提升,我们认为公司规模化集采议价能力仍有提升,其中中药和非药品毛利率分别提升0.03pp 和2.11pp。整体毛利率下滑0.8pp,主要是低毛利的批发业务大幅增长(+93%, 收购通辽泽强所致)所致。公司销售、管理和财务费用率分别提升-1.0pp、0.4pp 和0.3pp,期间费用率略有下滑。从门店经营效率上看,17年日均坪效为59元/平方米,同比下降1.7%,主要是坪效较低的中小店占比大幅提升,分店型来看,各类门店坪效均实现了约5%的提升;17年日均人效达到1801元/人,同比下降2.4%,也和小店占比提升有关。 新建并购加速,全国持续扩张,维持“买入”评级 考虑公司新建加速拖累短期业绩,我们小幅下调18-20年预测EPS 为1.70/2.20/2.76元(原18-19年预测EPS 为1.82/2.46元),同比增长31%/29%/26%,对应18-20年PE 41/32/25倍。公司开店速度加快,全国扩张持续推进,长期业务增长潜力较大,维持“买入”评级。 风险提示:并购整合不顺导致商誉减值的风险;新建并购速度不达预期。

事件: 公司公告以10800万元的价格出售麦迪医疗20%股权给麦迪电气。 点评: 出售麦迪医疗20%股权,主要是出于标的战略稳定和回笼资金的考虑 麦迪医疗是由于公司参股的数字化病理系统产品生产商。本次麦迪电气收购麦迪医疗,有助其减少关联交易,完善产业链布局。公司若选择继续参股,因麦迪电气对标的的绝对控股,公司对标的施加的影响力有所下降,因此为保证标的战略决策和经营管理的稳定和健康发展,公司决定出售标的股权。由于与标的公司之前拥有良好的业务合作基础,公司本次交易并不会影响原有的业务合作。另外,出售参股资产也可回收资金,支持本公司业务的进一步发展。 公司业务快速发展所需资金量较大 按公司17年184天的净营业周期,以及我们预测的18年16.5亿元营收增量计算,暂不考虑并购,公司至少需要8亿元的增量营运资金,而17年底公司仅剩货币现金5.5亿及1亿元银行理财资产,因此仍需更多周转资金才可维持预期的增长。本次资产出售也是合乎情理的交易行为,这和此前公司出售瑞莱生物8.48%股权以及拟发行8.5亿元超短融的运营思路是一致的。 出售资产不对公司业绩产生重大影响: 麦迪医疗18-20年承诺实现业绩1500/2500/4500万元,若不出售,对应公司18-20年可获得投资收益300/500/900万元。参考此前投资成本,本次交易可获利300万元,抵消原18年可获取的投资收益,而回笼资金若全部用于偿还短期借款,按短期贷款利率4.75%上浮20%计,即可减少财务费用615.6万元,可以看到出售麦迪医疗股权不会对公司业绩产生重大影响。 维持观点:公司快速推广IVD集采,成就IVD渠道龙头,提升平台价值: 随覆盖医院数量的增多,公司业务规模快速扩大,平台价值逐渐凸显。公司占据渠道卡位优势,往上下游扩展延伸空间大,通过上下游产业并购,公司已由最初的单纯的产品代理商逐步发展成为医学实验室综合服务商,商业模式不断进化,未来盈利能力有望持续提高。自产业务的快速增长也说明以上商业模式的进化正在起效。 快速成长的IVD集采龙头,高成长低估值,维持“买入”评级 公司是快速成长的IVD集采龙头,规模和服务优势显著。我们维持18-20年EPS为0.57/0.77/1.02元,同比增长51%/35%/32%,现价对应18年PE仅29倍,高成长低估值,维持“买入”评级。 风险提示:1)医院财务压力加大延长付款账期导致公司现金流恶化的风险;2)并购标的业绩不达预期导致商誉减值的风险。

事件: 公司发布17年年报,全年实现营收43.19亿元(+99.51%),扣非归母净利润2.21亿元(+105.75%),营收和扣非净利润增速均略超预期。 点评: 营收略超预期,集采业务快速推进,渠道平台价值凸显。预计公司17年内生增长超30%,并表业务贡献约70%增长。公司IVD 流通服务营收达41亿元,同比增长104%,主要是集采快速增长和外延并表所致。截至17年底,公司集采医院客户数约280家,占收入比约30%,继续提升。自产产品营收1.68亿元,同比增长33%,其中上海昆涞增长42%,已属红海领域的生化试剂则大幅增长约30%,显示渠道价值正不断兑现为自产收益,随化学发光、POCT、分子等自产品类继续丰富,未来仍可预期较快成长。 扣非净利润略超预期,净利率持续提升。公司扣非净利润增长超过100%,略超市场预期,其中非经常性损益方面17年新增了部分分期付款收购所支付的利息约800万。从经营上看,一方面,并表业务高毛利以及集团化采购规模扩大提高了毛利率,另一方面,集采占比提升以及信息化、精细化管理加强也使得销售和管理费用率双双下降,在17年出现存货报废额大幅提升且利率提升的不利因素下,仍实现了期间费用率的下降。 Q4经营性净现金流大幅转正,凸显公司精益管理水平。公司去年营收规模和集采占比扩大后进一步加强对上游的议价能力,同时通过加强存货周转和回款管理,预付账款、存货和应收账款周转率均明显提升,净现金流转正明显。预计公司仍将强化规模和管理优势,推动经营现金流进一步改善。 IVD 集采龙头强者恒强,快速成长,维持“买入”评级。 考虑公司营收和扣非净利润略超预期,我们略上调18-20年EPS 为0.57/0.77/1.02元(原预测18-19年EPS 0.57/0.73元),同比增长51%/35%/32%,现价对应18年PE 仅28倍。公司作为IVD 集采龙头,规模和服务优势显著,高成长低估值,维持“买入”评级。 风险提示: IVD 耗材降价超预期;并购标的业绩不达承诺的商誉减值风险。

事件: 公司发布17年年报,全年实现营收48.07亿元(+28.76%),归母净利润3.14亿元(+40.03%)扣非净利润3.09亿元(+42.14%),经营净现金流3.17亿元(+126.67%),业绩超预期。 点评: 业绩增长超预期,主要是新增医保店和流感爆发推动。17Q4单季度营收和归母净利润分别增长30.83%和44.62%,均高于Q3增速水平,这主要是公司持续新增医保店以及Q4流感疫情爆发推动销售和净利润增长所致。 内生加速,“新建+并购+新医保店”共同推动未来业绩持续快速增长。公司17年全年新建门店349家,相比去年继续加快,并购门店167家,相比去年有所减少,但目前已签约未交割门店达307家,大概率锁定18年并表收益。我们预计,17年新建门店贡献营收增速约6pp,并购门店并表贡献约7pp,内生增长贡献约16pp,其中同店增长约18%,相比去年约10% 有明显提升,主要是新增医保店和流感爆发贡献。根据加速的开店节奏、锁定的并购项目以及江西、上海等地有可能新增获批的医保店,我们认为公司营收和净利润仍将保持30~35%快速增长。 品类结构优化,规模效应凸显。17年公司毛利率继续提升0.4pp 到40.0%, 一方面公司推行商品精品战略,加大中药养生理念影响,推动高毛利品类中的中药饮片和参茸贵细产品的快速增长(中药+43%);另一方面,营收规模的快速成长进一步强化了公司对上游厂家的议价能力,降低采购成本。在消费升级和药店渠道溢价大势推动下,公司仍有继续提升毛利率的空间。 盈利预测与评级: 考虑业绩超预期及18Q1流感流行,我们上调公司18-20年预测EPS 为1.19、1.56、1.96元(原18-19EPS 为1. 11、1.43元),现价对应18-20PE 为47/36/28倍。公司区域聚焦和精细化管理优势明显,未来仍继续享受行业龙头高景气行情,维持“增持”评级。 风险提示: 1)并购整合不达预期风险;2)未来并购标的估值持续提升风险。

事件: 公司17年实现营收412.64亿元(+0.04%),归母净利润10.58亿元(-10.85%)。剔除16年仍并表的剥离工业业务影响,公司营收同比增长3.01%,归母净利润同比增长9.08%,低于我们及市场预期。 点评: 业绩不达预期,主要是工业投资拖累。工业投资方面,公司参股的现代制药17年仅实现5.16亿元净利润,和Wind 一致预期7.64亿元差距较大。 另外,剥离的致君制药和致君坪山均未完成2017年承诺的扣非净利润业绩,其中致君制药低于承诺2542万。 分销调整优化。公司分销业务营收315亿元(+1.2%),净利润6.4亿元(+6.0%)。受两票制调拨下滑、竞争对手药房托管、GPO 降价等因素影响,分销增速放缓,但结构明显优化,其中创新业务增长18%,占收入比达31%,势头良好,毛利率也提升0.14pp 到5.51%,逆势提升。我们认为在两票制边际影响减弱的趋势下,公司分销业务将触底反弹。 零售稳健前行。国大药房17年营收100亿元(+10%),归母净利润1.92亿元(+16%),其中DTP 收入增长20%,OTO 销售增长128%,新型业态快速增长。国大药房17年直营店净增297家(共2801家),其中院边店新增53家(共253家),有16家新开院边店实现累计盈利,表现优异,为后续承接处方外流打下了良好基础。此外,国大药房净利率提升0.16pp到2.61%,显示净利率仍持续改善,考虑到国大药房17年才开始探索集采贴牌销售,参考同业水平,未来毛利率和净利率均有较大的提升空间。 调整中前行的医药零售龙头,长期价值依然明显。 因工业投资收益拖累,我们下调公司18-20年预测EPS 为2.82/3.30/3.85元(原18-19年为3.41/4.06元),现价对应18-20年PE 为21/18/15倍。 公司作为两广医药分销龙头和全国最大连锁药店的龙头地位依然明显,未来在医药分开大势下受益显著,长期投资价值较高,维持“买入”评级。 风险提示: 1)利率提升带来财务费用提升风险;2)并购药店整合不达预期风险。

近日,多个省份/地区相继出台关于通过一致性评价品种的采购支持政策,进一步明确一致性评价药品与原研同等地位、价格放开、鼓励优先采购等细则。对于首批通过一致性评价的药品(包括信立泰的75mg泰嘉)而言,后续招标政策及医保支付(预期医保支付方面也会倾斜通过一致性评价品种)的快速落地将缩短其进入医院的周期,一方面有利于维护产品价格体系稳定,避免国产中未过一致性评价品种的低价竞争;另一方面与原研同质量层次且有价格优势,有利于加速进口替代。 上海3个过一致性评价品种直接挂网,75mg泰嘉率先受益。1月29日,上海阳光医药采购网发布《关于2018年第一批通过仿制药质量和疗效一致性评价品种挂网采购的通知》通知,通过一致性评价品种直接挂网采购。3月21日,第一批通过一致性评价的3个挂网采购品种(5个品规)通过“上海市医药采购服务与监管信息系统”向医院推送,22日起生效议价,信立泰75mg泰嘉位列其中。通知还规定,挂网价格将由医院和企业自主议价,以外省市、本市和同品种采购价格信息作为议价参考,对涨幅较大或价格较高品种设置议价提醒。 江苏、宁夏、陕西、湖北等地接连发布新规:一致性评价品种与原研药同等对待,不区分质量层次。1)1月25日,江苏省对《2015年江苏省药品集中采购实施方案》作出规定:对在本轮药品集中采购周期内通过一致性评价的仿制药,享受原研药同等待遇,允许维持省采购平台现有价格不变。2)3月2日,宁夏发布通知,通过一致性评价但未在宁夏药品集中采购网中标(挂网、成交)的药品品规,可纳入补充直接挂网采购范围。3)3月6日,陕西发布通知,通过一致性评价的药品,在陕西省药品集中采购时,将与原研药同等对待。带量采购议价时,要和原研药同一议价层次,逐步减小与原研药之间的价格差距。4)3月16日,湖北省卫计委发布通知,要求“各地开展带量采购工作应将通过一致性评价品种与原研药品同等对待,不得区分质量层次。对省级挂网目录内暂未纳入的通过一致性评价的品种,各地可先行纳入带量采购范围。各医疗机构应优先采购、使用通过一致性评价的品种,采购未通过一致性评价国产同类品种的,其实际采购价格不得高于通过一致性评价品种。” 75mg泰嘉进入空白省份,直接与波立维竞争,有望加速替代。梳理全国各省中标情况,此前信立泰的75mg泰嘉未在上海、北京、湖北、陕西、山西、福建、海南等地区中标,此次通过各地对一致性评价品种的采购支持政策,有望挂网采购进入上述空白市场,为公司贡献显著业绩增量。75mg为原研赛诺菲波立维的唯一剂型,波立维国内销售额约43亿,IMS数据显示,2017年波立维市占率(按销量计)仍高达87.23%,泰嘉市占率仅1.45%,国产75mg氯吡格雷仍有较大进口替代空间。泰嘉全国中标均价仅是波立维的54%,在同一质量层次中价格优势显著,有望加快替代。上海作为先行者,率先执行对一致性评价品种的挂网采购,简化了集中采购准入门槛,加快通过一致性评价品种进入医院的时间,将对其他省份起到示范效应。我们预计未来在医保控费压力下,不仅在采购端,在支付端、使用端也会出台具体支持措施,切实推动一致性评价品种对进口产品的替代。 盈利预测与估值:公司过去三年在研发上累计投入超10亿元,已经建立完善的创新药和高端医疗器械研发体系,未来2-3年有望获批替格瑞洛、匹伐他汀、瑞舒伐他汀、奥美沙坦、利伐沙班等多个仿制药上市,生物药特立帕肽(重组人甲状旁腺素)上市申请已获受理,PCSK-9小分子药物(S092)有望于今年申报临床。鉴于目前公司大部分创新药处于临床前阶段,我们预计未来1-2年内将有更多产品逐步进入临床阶段,公司研发管线不断兑现。我们维持预测2017~2019年EPS为1.42/1.64/1.93元,同比增长6%/16%/17%,当前股价对应2018年24倍PE。维持目标价45.90元,对应18年28倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:氯吡格雷降价超预期,新产品研发低于预期。

事件: 公司公告,将以10337万元的价格转让其持有的瑞莱生物8.48%股权;同时,拟发行不超过8.5亿元超短期融资券。 点评:出售瑞莱少数股权,回笼资金支持主业发展。瑞莱生物产品技术领先,主要集中于心血管病、急性肾损伤和急性细菌感染等疾病的快速诊断POCT产品。公司出售瑞莱8.48%股权主要出于优化资产组合,回笼资金支持主业发展考虑,对公司业绩影响很小。而且公司参股产业基金仍对瑞莱生物绝对控股,相应的产品代理销售安排不受影响。 拟发行不超过8.5亿超短融,进一步改善现金流和降低财务成本。公司所处的IVD流通行业应收账款账期较长且处于整合的黄金期,无论内生成长还是外延并购均需要大量的现金流支持。本次拟发行超短融可明显改善公司现金流,同时其财务成本要低于银行信贷,可实现降低财务成本。 业绩高增长延续,规模优势越发明显在IVD渠道整合和检验科整包大背景下,公司战略清晰且执行力极强,未来几年公司“内生+外延”均将高增长,发展空间大。我们认为,本次资产出售和超短融发行将继续增强公司的现金实力,降低财务成本,保持公司在IVD流通行业快速整合过程中的资金优势,进而更好支持公司检验科集采打包模式在全国各地的落地复制,扩大市占率。 盈利预测与估值: 高增长低估值,现金流持续改善,维持“买入”。由于资产出售和超短融发行均未完成,我们维持公司17-19年预测EPS为0.39/0.57/0.73元,同比增长94%/46%/28%,现价对应18年PE仅26倍,属于高成长低估值的标的,考虑现金流改善有望进一步优化公司报表质量,维持“买入”评级。 风险提示:1)医院财务压力加大延长付款账期导致公司现金流恶化的风险;2)并购标的业绩不达预期导致商誉减值的风险。

事件: 公司公告:近期完成了门冬胰岛素注射液Ⅲ期临床试验。临床试验结果显示:公司研制的门冬胰岛素注射液在有效性和安全性方面均与进口药品(原研对照品)诺和锐一致。目前公司正在23家医院进行结题和盖章工作,待完成后即进行生产申报。 点评: 公司门冬胰岛素注射液完成III期临床,报产在即。门冬胰岛素是诺和诺德研发的胰岛素类似物,该品比可溶性人胰岛素起效更快,作用持续时间更短,属超短效三代。目前国内只有诺和诺德一家进口药获得批文,2016年诺和锐全球销售额达到199.45亿丹麦克朗(约209亿元人民币),是全球销售额最大的超短效胰岛素,2016年国内重点城市公立医院销售额3.7亿元,12-16年CAGR=10.99%。此次临床试验结果显示公司的门冬胰岛素与进口产品诺和锐在有效性和安全性方面一致,我们预计将于2018年中期报产,有望于2019上半年获批。在过去的十几年中,公司大力构建销售队伍、持续推进基层医生培养计划,在基层医疗机构树立了良好的品牌形象,打造了强大的学术推广网络。预计公司门冬上市后,形成与甘精胰岛素的产品组合优势、及公司强大的学术网络渠道优势实现迅速放量。而且目前公司的二代胰岛素主要市场仍在基层,未来三代获批后,将进一步在三甲大医院抢占外资的市场份额。 公司糖尿病管线进一步丰富,将实现二、三代胰岛素的全面布局。公司是国内二代胰岛素龙头企业,但公司的三代胰岛素研发已全面推进,且进展顺利。其中进展最快的甘精胰岛素已经报产,并于2017年12月8日获得承办,有望于2018年中获批;门冬胰岛素预混30R和50R注射液目前都处于III期临床研究阶段;地特胰岛素于2017年10月17日获批临床;赖脯胰岛素注射液、赖脯胰岛素25R和50R混合注射液也已经提交临床申请,并在2017年11月获得受理。除胰岛素外,公司在糖尿病治疗热门药物GLP-1类也加紧布局,利拉鲁肽临床申请已经在2017年11月获得受理,度拉糖肽也已经在2017上半年启动药理毒理试验。 东宝糖尿病平台逐步完善,提供一站式糖尿病解决方案。除胰岛素之外,公司在血糖监测设备和互联网医疗方面也积极布局。2015年公司入股华广生技,进入血糖监测领域(血糖仪和试纸)。同时公司积极开发APP,打造慢病管理平台(已签约医生8000多名,管理20多万患者)。未来公司将成为“血糖监测+药物治疗+慢病管理”三位一体的糖尿病大平台企业。 盈利预测与估值:公司三代胰岛素研发进展顺利,即将迎来收获,巩固国产胰岛素龙头地位。因股本增加,我们调整17-19年EPS为0.49/0.63/0.80元,同比增长30%/30%/27%,维持“增持”评级。 风险提示:胰岛素制造商增多,竞争加剧;申报进度不达预期。