事项点评19Q2营业收入、 扣非净利润同比增速较 19Q1明显提升公司2019年上半年实现营业收入484.29亿元,同比增长14.09%; 实现归母净利润7.43亿元,同比增长38.46%;实现扣非净利润6.17亿元,同比增长25.91%,利润增速高于收入增速的主要原因是毛利率水平同比提升、获得政府补助较上年同期有所增长等。分季度来看,公司2019年第二季度实现营业收入237.66亿元,同比增长17.43%;实现归母净利润4.16亿元,同比上升31.91%;实现扣非归母净利润3.77亿元,同比增长33.55%, 19Q2营业收入、 扣非净利润同比增速均较19Q1明显提升。 销售毛利率同比有所提升公司2019年上半年销售毛利率为8.38%,同比提升0.28个百分点,主要是纯销业务占比提升、高毛利业态收入增速高于公司整体等因素所致。 其中,中西成药业务的销售毛利率为8.28%,同比提升0.55个百分点。 公司2019年上半年期间费用率为6.39%,同比提升0.21个百分点,其中财务费用率为1.25%,同比提升0.39个百分点, 主要是公司增加银行借款、发行资产证券化等因素所致。 公司2019年上半年经营活动现金流量净额为-29.94亿元,较上年同期的-48.95亿元大幅改善,主要是公司有效控制了账期较长医院的销售、加大应收账款清收力度、回款增加等因素所致。 纯销业务收入持续快速增长,销售占比有所提升分渠道来看: 1) 医疗机构渠道2019H1实现收入172.25亿元,同比增长27.32%, 销售占比为35.65%,同比提升3.71个百分点。 其中,二级及以上医院市场、二级以下基层医疗机构2019年上半年收入分别同比增长25.75%、 30.13%, 有效客户分别同比增长18.6%、 7.9%; 2) 公司零售药店渠道2019H1实现收入125.34亿元,同比增长14.20%, 销售占比为25.94%,同比提升0.03个百分点。 其中, 连锁药店、单体药店分别同比增长14.57%、 13.12%; 3)公司对下游医药批发商2019H1的销售收入为157.48亿元,同比增长4.97%,销售占比为32.59%,同比下降2.82个百分点,公司已逐步消化“两票制” 全面执行导致客户渠道转移的影响,恢复平稳增长。总体来看,公司纯销业务保持较快的收入增速, 销售占比持续提升, 提高公司整体的经营质量。 中西成药业务收入增长稳健且毛利率水平同比有所提升分产品来看: 1)中西成药业务2019H1实现收入377.39亿元,同比增长12.57%, 销售毛利率为8.28%,同比上升0.55个百分点,收入增长稳健且毛利率水平明显提升; 2)中药材与中药饮片业务2019H1实现收入16.59亿元, 同比增长4.22%, 销售毛利率为12.48%,同比下降0.77个百分点,主要受中药材供应过剩导致价格下滑等因素所致; 3)医疗器械与计生用品业务2019H1实现收入71.75亿元,同比增长38.56%,销售毛利率为7.23%,同比下降0.72个百分点, 收入高速增长但毛利率水平下降的主要原因是公司与强生合作的超声刀及吻合器的销售同比大幅增长但毛利率水平偏低等; 4)消费品业务2019H1实现收入17.41亿元, 同比下降15.58%,主要是公司调整产品结构和客户渠道,压缩部分资金量占用大且毛利低的商业渠道业务。 总体来看,公司核心业务中西成药收入增长稳健且毛利率水平同比有所提升,高毛利业态医疗器械与计生用品保持较快的收入增速,带动公司利润端同比增速提升。 风险提示两票制、药品招标降价等行业政策风险; 医疗机构销售不及预期风险;应收账款账期延长风险 投资建议未来六个月, 维持“谨慎增持” 评级预计公司19、 20年EPS至0.88、 1.06元, 以8月26日收盘价14.11元计算,动态PE分别为16.10倍和13.34倍。 我们认为, 作为全国性医药商业龙头企业,拥有营销网络覆盖面广、配套医药物流中心完善等竞争优势,在“两票制”、分级诊疗等政策背景有望持续享受政策红利,拓展新增客户的同时强化原有客户的销售额增长,为公司业绩持续增长提供推动力。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

收入增速超预期,会计政策变更拖累利润增速 公司2019年实现收入252.28亿元,同比增长21.42%;实现归母净利润6.51亿元,同比增长1.42%;实现扣非归母净利润6.40亿元,同比增长2.63%。公司19H1利润增速低于收入增速的主要原因是:1)公司会计政策变更,自2019年起执行新租赁准则,租赁负债在租赁期内各期间按照折现率计算利息费用,导致财务费用同比大幅增长;2)控股子公司国大药房增资扩股并引入战投沃博联,于2018年6月底完成工商登记备案,短期来看国大药房股权摊薄后公司少数股东损益同比有所增长(19Q1少数股东损益为1.17亿元,同比增长146.75%),拖累公司整体业绩增长,预计随着国大药房引入战投沃博联后加速门店扩张且改善经营效率,下半年利润增速有望逐步复苏。 分销业务2019H1同比增速较上年同期显著提 分业务来看,公司分销业务2019年上半年实现收入194.77亿元,同比增长22.66%,公司持续拓展分销渠道,一级以上医疗机构、基层医疗客户、零售终端客户分别同比增长1.06%、10.20%、3.19%;实现归母净利润3.82亿元,同比增长15.41%。公司积极应对政策环境变化,传统业务同比增长22%。GPO政策方面,广州公司完成七批产品议价上报,议价目录覆盖率达91%。“4+7”带量采购方面,深圳公司、广州公司分别取得84%、96%的品种配送权。此外,公司重点发展零售直销、器械耗材、零售诊疗、基层医疗等四大业务,2019H1分别同比增长30%、52%、80%、34%,为公司培育新的业绩增长点。 零售业务净利率同比小幅提升,仍有较大的提升空间 零售业务方面,国大药房2019年上半年实现收入61.08亿元,同比增长18.75%;实现归母净利润1.50亿元,同比增长7.81%。截至2019年6月底,国大药房拥有门店4,593家,同比增长14.71%,门店扩张速度较上年同期有所提升。分经营业态来看,国大直营门店实现销售收入53.81亿元,同比增长11.82%;加盟店实现配送收入6.22亿元,同比增长7.64%;直营门店数量占比为75.55%,同比提升1.50个百分点。 国大药房与沃博联携手推出“新概念”试点药店,2019H1销售同比增长34.8%,交易笔数同比增长31.5%。长期来看,借鉴沃博联的品类管理经验、全渠道营销模式、开店技术、会员管理技术以及全球采购能力,有利于国大药房打造区别与国内医药零售连锁的差异化商业模式,提升国大药房运营水平和盈利能力。 经营性现金流同比大幅改善 公司2019年上半年经营性现金流量净额为11.64亿元,同比增长416.40%,同比大幅改善。公司2019H1存货周转率、应收账款周转率分别为4.84次、2.38次,较上年同期分别增长0.26次、下降0.06次,说明公司在收入端快速增长的背景下,经营情况较好,营运资本同比增速低于收入增速。 风险提示 两票制等行业政策风险;DTP业务增速不及预期的风险;资产重组完成后整合、管理不及预期的风险等;国大药房业绩不及预期风险 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 结合2019年中报调整公司19、20年EPS至3.01、3.39元,以8月23日收盘价45.90元计算,动态PE分别为15.24倍和13.54倍。我们认为,公司作为两广地区医药流通龙头企业,分销业务在终端覆盖、物流网络建设方面均具有竞争优势,在消化“两票制”等政策影响后有望扩大市场份额,分销业务收入增速有望逐步复苏;另一方面,零售业务国大药房引入战投后有望提升国大药房运营水平和盈利能力,净利率水平提升有利于持续释放业绩,带动公司整体业绩稳健增长。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

19Q2利润同比增速有所上升 公司2019年上半年实现收入210.22亿元,同比增长11.99%;实现归母净利润7.55亿元,同比增长18.66%;实现扣非归母净利润7.28亿元,同比增长14.64%。分季度来看,公司2019Q2实现营业收入109.73亿元,同比增长13.82%;实现归母净利润4.68亿元,同比增长22.85%,利润同比增速较19Q1有所提升。公司是国药集团旗下北京地区唯一医药分销平台,已实现北京地区二三级医院的100%覆盖,并覆盖超过4500家基层医疗机构,具有强大的北京医疗终端覆盖及服务能力,在北京区域拥有终端覆盖能力强、服务能力优异等竞争优势。重组四家标的公司国控北京、国控康辰、国控华鸿、国控天星2019H1分别实现净利润1.38亿元、0.53亿元、1.18亿元、0.90亿元,同比分别增长37.22%、8.91%、12.12%、59.29%,分别占2019年业绩承诺的40%、50%、52%、35%,随着公司加速北京区域资源整合,业绩承诺完成情况有望改善。 麻精特药业务持续深化竞争优势 公司麻精特药业务一直保持80%左右的市场份额,19H1引进多个一类、二类精神药品,引进萌蒂临床新品,开始尝试二级和县级医疗单位的麻精药品院内管理,持续深化公司在麻精特药业务上的竞争优势,预计公司麻精特药业务19H1收入增速略高于公司整体。参股公司宜昌人福2019H1实现营业收入、净利润分别为19.65亿元、4.99亿元,同比分别增长24.47%、21.69%,保持良好的业绩表现。 毛利率水平小幅下降,期间费用率控制良好 公司2019年上半年销售毛利率为8.50%,同比下降0.65个百分点,主要受公司积极参与“4+7”集采、与安必生、京新药业等中标企业深度合作等因素所致。公司2019年上半年期间费用率为3.52%,同比下降0.85个百分点,其中销售费用率为2.29%,同比下降0.49个百分点。 风险提示 两票制等行业政策风险;资产重组完成后整合进度不及预期风险;业绩承诺不及预期风险;商誉减值风险;药品降价风险等 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 预计公司19、20年EPS至1.92、2.14元,以8月21日收盘价25.72元计算,动态PE分别为13.40倍和12.03倍。公司已逐步适应“阳光采购”等政策环境变化,巩固公司北京区域医药流通的龙头地位,凭借终端医院覆盖面全、基层医疗机构配送能力强等竞争优势,积极拓展直销业务,叠加麻精特药、器械等高毛利业态快速增长,带动公司整体业绩回暖。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

内生+收购并举,业绩增长强劲 公司2019年上半年实现营业收入50.48亿元,同比增长68.65%;实现归母净利润3.08亿元,同比增长36.78%;实现扣非归母净利润3.03 亿元,同比增长46.69%,公司业绩高速增长主要受益于老店同比内生增长和门店扩张并举,新兴药房2019H1实现营业收入、净利润分别为13.99亿元、0.61亿元,剔除并表因素影响,公司2019H1营业收入、净利润分别同比增长49.38%、26.40%。分季度来看,公司2019Q2实现营业收入25.79亿元,同比增长70.59%;实现归母净利润1.61亿元,同比增长29.47%。 19H1净新增门店超500家,有望延续高速门店扩张的态势 截至2019年6月底,公司门店总数达4,127家(含加盟店256家), 同比增长65.15%,其中19Q1-Q2分别净新增347家、169家门店,公司计划2019年通过“自建+收购”新增门店1,000家,有望延续高速门店扩张的态势。公司2019年上半年净新增门店中,新开门店368家(含加盟店87家),收购门店204家,关闭56家,随着公司品牌渗透率不断增强,新店选址能力、新店质量不断提升,公司的关店率保持在较低水平。公司拥有会员人数达2,600万人,同比提升近44%,会员销售占比为84.03%,较上年同期进一步提升。 公司2019年上半年医保门店占比为75.51%,较2019年底提升0.55 个百分点,分区域来看,华东地区医保门店占比为64.37%,较2019年底提升3.05个百分点,受益于医保定点政策的推进,公司华东区域医保门店占比保持快速增长的态势。 拟公开发行可转债,用于新建连锁药店等项目 2019年8月,公司公告披露公开发行可转债预案,发行总额不超过15.81亿元,用于江苏益丰医药产品分拣加工一期项目(1.6亿元)、上海益丰医药产品智能分拣中心项目(1.3亿元)、江西益丰医药产业园建设一期项目(0.8亿元)、新建连锁药店项目(6.8亿元)、老店升级改造项目(1.0亿元)、数字化智能管理平台建设项目(0.4亿元)、补充流动资金(3.9亿元)等。其中,新建连锁药店项目拟在湖南、上海、江苏、江西、湖北、广东、河北七省市合计新建连锁门店1,500家, 建设期为3年,有利于深化区域市场门店布局的同时夯实华北等新进区域市场的竞争地位,保障公司保持较快的门店扩张速度。 风险提示 门店扩张不及预期的风险;医药电商等创新业务发展不及预期的风险;区域市场竞争激烈导致毛利率、净利率水平下降的风险;新增门店培育、整合不及预期风险;商誉减值风险。 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 预计公司19、20年EPS至1.50、1.99元,以8月19日收盘价74.30元计算,动态PE分别为49.85倍和37.46倍。我们认为,公司贯彻“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略,预计2019年有望维持门店高速扩张的态势,将精细化管理、标准化运营等竞争优势复制至新增门店,叠加医保定点门店比例提高、处方外流等政策利好,有望在维持较高毛利率水平的同时带动公司收入规模保持高速增长,成长性比较明确。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

受执业药师监管趋严等因素影响,19Q2利润增速有所放缓 公司2019年上半年实现营业收入50.60亿元,同比增长17.90%;实现归母净利润3.37亿元,同比增长15.31%;实现扣非净利润3.34亿元, 同比增长15.09%。分季度来看,公司2019Q2实现营业收入24.72亿元, 同比增长17.00%;实现归母净利润1.62亿元,同比增长0.49%,利润增速放缓主要受云南省执业药师监管趋严等因素影响。 2019年3月,云南省药监局发布《关于印发云南省药品零售企业执业药师“挂证”行为整治工作方案的通知》,决定开展为期6个月的药品零售企业执业药师“挂证”行为整治,要求2016年后新增门店必须配备执业药师,3月25日至4月30日为自查整改阶段,5月1日至8月30 日为监督检查阶段。2019年7月,云南省药监局印发《关于进一步促进药品零售企业健康发展的意见通知公告》,要求药品零售连锁企业10 家基数门店应至少配备3名执业药师,每增加15家门店增配1名执业药师。随着云南省远程审方业务等医改政策推进,叠加云南省执业药师有效注册人数快速增长等因素,公司的云南省内业务有望逐步改善。 19Q2门店扩张有所放缓,下半年净新增门店数量有望逐步提升 截至2019年6月底,公司拥有直营连锁门店6,129家,同比增长 16.43%,其中19Q1-Q2分别净新增247家、124家,受政策影响19Q2门店扩张有所放缓,公司计划19H2加大门店拓展力度。考虑到公司计划2019年新建门店1,200家,预计公司2019年下半年净新增门店数量有望逐步提升。分区域来看,云南省以外区域门店数量占比为38.86%,较2018年年末提升0.67个百分点,考虑到云南省内行业监管升级、公司战略中云南省内+省外并重的门店扩张计划等因素,预计公司未来将持续深化云南省外门店布局,重点拓展川渝、桂琼、山西等重点区域。 销售毛利率有所下降,期间费用率控制良好 公司2019年上半年销售毛利率为38.79%,同比下降3.03个百分点,预计主要受处方药销售占比提升、新增门店促销导致毛利率水平偏低等因素所致。公司2019年上半年期间费用率为30.48%,同比下降1.47个百分点,其中销售费用率为26.63%,同比下降1.28个百分点, 随着新增门店店龄增长,房租、促销费等费用占比被摊薄,带动公司整体销售费用率有所下降。 风险提示 门店扩张速度不及预期风险;并购的新门店经营、整合不及预期风险;两票制、分级诊疗等行业政策风险;医药电商等创新业务发展不及预期风险;商誉减值风险 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 预计公司19、20年EPS为1.11、1.37元,以8月20日收盘价26.67元计算,动态PE分别为24.02倍和19.42倍。我们认为:1)短期来看,行业监管趋严拖累公司业绩表现,随着云南省远程审方业务等医改政策推进,公司的云南省内业务有望逐步改善;2)公司持续向云南省外重点区域(川渝、华南、华北等)推进,通过标准化门店运营体系、区域规模直营等竞争优势,保障了较强的门店连锁复制能力,随着云南省外区域市场销售占比逐步扩大,持续为公司贡献业绩弹性。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

业绩持续两季度超预期,批发业务保持快速增长 公司2019年上半年实现营业收入71.97亿元,同比增长30.47%;实现归母净利润3.56亿元,同比增长39.35%。分季度来看,公司2019Q2实现营业收入38.10亿元,同比增长35.86%;实现归母净利润1.96亿元,同比增长37.50%,公司2019年连续两季度业绩超出市场预期。公司控股子公司万通制药2019H1实现净利润3,344万元,剔除并表因素影响,公司2019H1归母净利润增速约为31%。 分业务来看,公司批发业务2019H1收入同比增速约为25%,其中医院销售业务实现收入53.82亿元,同比增长27.98%,维持快速增长的态势。公司继续推进医院供应链延伸服务项目,一方面,公司2019H1与玉林市第二人民医院、河池市第三人民医院等医疗机构签订物流延伸项目合作协议,截至2019年6月底,公司已签订项目协议的医疗机构达68家;另一方面,公司积极拓展合作范围,推动器械耗材SPD等项目合作,进一步稳固客户关系,带动市场份额提升。公司2019H1医疗器械销售达2.89亿元,同比增长33.60%,借助医院供应链延伸服务项目加快推广器械、耗材配送服务平台,叠加与润达医疗设立合资公司开发IVD市场等因素,带动公司医疗器械销售快速增长。 零售业务批零一体化优势明显,工业业务有望成为公司新的利润增长点 公司零售业务2019年上半年实现收入8.68亿元,同比增长52.59%,其中,控股子公司友和古城实现收入8,143万元,剔除并表因素影响,零售业务2019H1收入增速约为38%。公司全资子公司桂中大药房2019年实现净利润5,293万元,同比增长101.8%。截至2019年6月底,公司药店总数达547家,其中医保门店占比为62.34%,DTP药店数达82家,公司在广西省内具有批零一体化的协同优势,叠加门店快速扩张、强化DTP药店布局等竞争优势,零售业务有望保持高速增长。 公司工业业务2019年上半年实现收入1.80亿元,同比增长270.48%,主要受仙茱中药科技产能释放、并表万通制药等因素所致。其中,仙茱中药科技2019H1实现净利润1,089万元,同比增长42.25%;万通制药2019H1实现净利润3,345万元。公司积极延伸产业链,向上游医药工业布局,与公司主业批发、零售业务发挥协同作用,有利于推动工业业务高速增长,培育新的业绩增长点。 高毛利业态高速增长带动公司整体毛利率水平提升,经营性现金流有所改善 公司2019H1销售毛利率为12.12%,同比提升1.89个百分点,主要受公司零售、器械、工业等高毛利业态高速增长导致公司整体收入结构变化所致。公司2019年上半年经营性现金流量净额为-3.05亿元,较上年同期的-5.01亿元有所收窄,分季度来看,2019Q1、Q2分别为-3.05亿元、-0.59亿元,2019Q2经营性现金流环比明显改善。公司应收账款周转天数为141.99天,同比增长3.61天,考虑到公司收入端快速增长且持续拓展医院供应链延伸服务项目等因素,预计公司应收账款周转天数将趋于稳定。 风险提示 两票制等行业政策风险;医院供应链延伸项目进展不及预期的风险;DTP业务增速不及预期的风险 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级结合2019年中报调整公司19、20年EPS至2.63、3.24元,以8月12日收盘价33.98元计算,动态PE分别为12.91倍和10.50倍。我们认为,公司深耕广西医药流通区域市场,在广西省内渠道优势和配送优势明显,叠加终端市场覆盖、控制能力强等因素,推动公司批发业务持续快速增长;此外,公司在广西省内具有批零一体化的协同优势,叠加门店快速扩张、强化DTP药店布局等竞争优势,零售业务有望保持高速增长。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

业绩符合预期,19Q2利润增速较Q1有所改善 公司2019年上半年实现营业收入11.77亿元,同比增长38.44%;实现归母净利润2.89亿元,同比增长27.34%;实现扣非归母净利润2.80亿元,同比增长30.13%,基本符合预期。分季度来看,公司2019Q2实现营业收入5.67亿元,同比增长36.78%;实现归母净利润1.40亿元,同比增长33.05%,利润增速较Q1有所改善。 公司2019年上半年销售毛利率为50.08%,同比增长2.21个百分点,主要受标准肝素原料药提价、低分子肝素制剂业务高增速导致产品结构调整等因素所致。公司2019年上半年期间费用率为22.22%,同比增长3.29个百分点,其中销售费用率为14.31%,同比增长4.52个百分点,主要受公司持续推进第三方临床代表学术推广等因素所致。 公司2019年上半年经营性现金流净额为-3.45亿元,主要是公司增加存货采购所致;19H1存货为24.40亿元,同比增长25.05%,主要是原材料价格上涨、采购数量增加等因素所致。 肝素原料药保持高景气度,低分子肝素制剂业务持续高速增长分产品来看,标准肝素原料药业务2019年上半年收入同比增长31.12%。根据海关总署的数据,2019年6月我国肝素出口均价为6,156美元/千克,同比增长20.34%,19H1累计出口额达617.38百万美元,同比增长8%,肝素原料药持续呈现量价齐升的良好态势。根据国家统计局数据,我国19H1生猪出栏3.13亿头,同比下降6.2%;6月底生猪存栏3.48亿头,同比下降15.0%,生猪出栏量、存栏量同比持续下降,肝素原料药供应有望保持高景气度。 公司低分子肝素制剂业务2019年上半年收入同比增长59.17%,销售量达800万只以上,随着公司在内销市场持续加大推广力度,逐步完善销售网络布局,低分子肝素制剂业务有望保持高速增长的态势,为公司业绩增长贡献推动力。 持续加大研发投入,进一步推进国际高端制剂市场布局公司2019年上半年研发投入达8,252.91万元,同比增长39.44%。公司依诺肝素钠注射液已于2019年3月在英国获批上市,苯磺顺阿曲库铵注射液USP于2019年4月获得美国FDA批准,肝素钠注射液USP共8个规格于2019年5月获得美国FDA批准,进一步拓展公司对国际高端制剂市场的布局,有望下半年逐步在欧美市场开始供货,预计海外制剂业务有望在2020年实现放量增长。 公司8月1日公告披露,全资子公司香港健友拟收购Meitheal83.33%的股权,一方面,Meitheal拥有丰富及全面的产品组合,包括卡铂、奥沙利铂、阿曲库铵等9款产品上市销售,且其成熟的美国医药市场运作能力和优质的客户资源有利于加快公司国际化战略实施,完善市场布局;另一方面,Meitheal拥有专业且经验丰富的销售团队以有效渗透现有产品和新开发产品的市场,帮助公司在研产品提前开展市场推广和订单获取工作。未来随着在申报和在研品种在美国、欧盟等海外市场不断上市,海外制剂业务有望成为公司新的业绩增长点。 风险提示 汇率波动、市场竞争加剧、原料药订单量低于预期、海外市场销售推进缓慢、新产品获批进度不及预期、财务投资者减持风险、国际贸易环境变化等。 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级预计公司19、20年EPS至0.82、1.08元,以7月31日收盘价28.22元计算,动态PE分别为34.4倍和26.1倍。我们认为,公司是国内少数同时通过美国FDA和欧盟EDQM认证的肝素原料药生产企业之一,在国内市场同时拥有依诺肝素钠、达肝素钠、那屈肝素钙三种低分子肝素制剂批件,在保持标准肝素原料药业务、低分子肝素制剂业务高速增长的基础上,申报产品持续获得海外市场上市许可,加快实施公司国际化战略,未来2-3年海外制剂业务方面将为公司贡献新的利润增量。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

业绩增长稳健,利润增速有望于19H2逐步复苏 公司2018年实现收入431.22亿元,同比增长4.51%;实现归母净利润12.11亿元,同比增长14.46%。分季度来看,公司2018Q4实现营业收入113.56亿元,同比增长13.73%,收入增速较前三季度有所提升;实现归母净利润2.84亿元,同比增长11.42%。 公司2019年第一季度实现营业收入118.79亿元,同比增长15.82%;实现归母净利润3.00亿元,同比增长2.53%;实现扣非归母净利润2.97亿元,同比增长4.36%。公司19Q1利润增速低于收入增速的主要原因是,控股子公司国大药房增资扩股并引入战投沃博联,于2018年6月底完成工商登记备案,短期来看国大药房股权摊薄后公司少数股东损益同比有所增长(19Q1少数股东损益为0.44亿元,同比增长121.17%),拖累公司整体业绩增长,预计随着国大药房引入战投沃博联后加速门店扩张且改善经营效率,下半年利润增速有望逐步复苏。 分销业务2018H2同比增速显著提升 分业务来看,公司2018年分销业务实现收入327.57亿元,同比增长3.92%,其中下半年同比增长约为7.04%,同比增速较上半年显著提升;实现净利润7.16亿元,同比增长11.89%;销售毛利率为7.09%,同比提升1.58%。一方面,在消化“两票制”等政策影响后逐步拓展纯销业务,公司2018年推动两票制131个重点合作项目落地执行,广东纯销业务收入增长9.58亿元,扩大市场份额。另一方面,公司2018年重点发展零售直销、器械耗材、零售诊疗、基层医疗等四大业务,分别同比增长34%、29%、49%、17%,为公司培育新的业绩增长点。 零售业务净利率同比小幅提升,仍有较大的提升空间 零售业务方面,国大药房2018年实现收入108.78亿元,同比增长8.45%,其中下半年同比增长约为11.49%,同比增速较上半年有所提升。截至2018年年底,国大药房拥有门店4,275家,同比增长11.50%。分经营业态来看,国大直营门店实现销售收入100.2亿元,同比增长9.87%;加盟店实现配送收入11.83亿元,同比增长6.25%;直营门店数量占比为74.90%,较2017年末提升1.84个百分点。国大药房2018年实现净利润3.02亿元,同比增长15.10%;销售毛利率为23.03%,同比下降1.59个百分点;净利率为2.77%,同比上升0.16个百分点,较2018H1有所下降,主要原因是受销售毛利率同比下降等因素所致。 国大药房增资扩股并引入战投沃博联,于2018年6月底完成工商登记备案,借鉴沃博联的品类管理经验、全渠道营销模式、开店技术、会员管理技术以及全球采购能力,有利于国大药房打造区别与国内医药零售连锁的差异化商业模式,提升国大药房运营水平和盈利能力。 风险提示 两票制等行业政策风险;DTP业务增速不及预期的风险;资产重组完成后整合、管理不及预期的风险等;国大药房业绩不及预期风险 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 结合2019年一季报调整公司19、20年EPS至3.15、3.48元,以4月24日收盘价47.58元计算,动态PE分别为15.10倍和13.67倍。我们认为,公司作为两广地区医药流通龙头企业,分销业务在终端覆盖、物流网络建设方面均具有竞争优势,在消化“两票制”等政策影响后有望扩大市场份额,分销业务收入增速有望逐步复苏;另一方面,零售业务国大药房引入战投后有望提升国大药房运营水平和盈利能力,净利率水平提升有利于持续释放业绩,带动公司整体业绩稳健增长。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

事项点评 18Q4业绩超预期公司2018年实现营业收入306.63亿元,同比增长10.17%;实现归母净利润22.67亿元,同比增长27.41%;实现扣非归母净利润22.36亿元,同比增长28.52%,超出市场预期。分季度来看,公司2018Q4实现营业收入74.59亿元,同比增长16.89%,收入增速较前三季度有所提高;实现归母净利润4.58亿元,同比增长57.79%,利润增速高于收入增速的主要原因是工业板块增长强劲带动公司整体毛利率水平提高、销售费用率同比下降等因素。 工业板块持续发力分业务来看,公司工业板块2018年实现收入82.38亿元,同比增长24.03%,毛利率为86.94%,同比上升1.18个百分点。其中:1)百令胶囊收入增速预计约为11%,公司持续拓展OTC渠道建设、基层用药市场,有望保持稳健增长;2)阿卡波糖收入增速预计约为30%,目前公司阿卡波糖已通过一致性评价,未来有望持续受益于进口替代、渠道下沉等因素,带动阿卡波糖持续放量增长;3)免疫抑制剂整体保持快速增长,其中他克莫司、环孢素受益于新版医保目录扩大适应症后加速进口替代等因素,预计收入增速分别约为40%、15%,吗替麦考酚酯收入增速预计约为30%。子公司中美华东2018年实现收入、净利润分别为82.08亿元、18.60亿元,同比分别增长24.13%、39.24%。 商业板块收入增速较上半年小幅提升 公司商业板块2018年实现收入223.49亿元,同比增长5.47%,收入增速较上半年小幅上升,毛利率为7.47%,同比增长0.04个百分点,公司已逐步消化“两票制”对分销业务的阶段性影响且收入增速逐步回暖。公司2018年继续深化浙江省内网络布局,成立华东医药嘉兴分公司和华东医药台州有限公司;积极拓展浙江省内基层社区和民营医院市场,2018年民营医院与社区医院业务增幅达25%以上。公司作为浙江省医药商业龙头企业,拥有覆盖浙江全省的商业网络和深度渗透的基层终端市场网络,随着“两票制”等政策影响逐步消化且公司拓展纯销业务比例,商业板块收入增速有望逐步回升且扩大公司在浙江省内医药分销市场的占有率。 研发费用同比高速增长,推动公司转型升级 公司2018年研发费用为7.06亿元,同比增长52.90%,推进公司向研发型药企及国际化发展转型。创新药方面,迈华替尼预计2019年下半年开展一线治疗的多中心III期临床试验;口服GLP-1创新药TTP273已于2018年年底申报临床,预计2019年下半年开展I期临床桥接试验。仿制药方面,阿卡波糖片、环孢素软胶囊已通过一致性评价;卡泊芬净及冻干粉针已于2019年1月申报生产;阿那曲唑片已完成BE试验并于2018年年底申报生产;来曲唑片正在开展BE试验,计划于2019Q3前申报生产。生物类似药方面,利拉鲁肽注射液已启动全国多中心III期临床试验;地特胰岛素已于2018Q4获得临床批文,已开展I期临床试验;德谷胰岛素预计于2019H1申报临床。公司在研产品丰富,且积极引进海外的优质品种,为公司业绩长期增长提供了推动力。 风险提示 两票制、药品招标降价等行业政策风险;重点产品销售不及预期;产品研发进度不及预期风险 投资建议 未来六个月,维持“增持”评级结合2018年年报调整公司19、20年EPS至1.89、2.28元,以4月18日收盘价32.35元计算,动态PE分别为17.13倍和14.17倍。我们认为:1)公司重点产品长期受益于医保目录调整,工业板块有望保持较快的业绩增速;2)在研产品丰富,公司持续推进新药研发并加大研发投入,长期来看为公司业绩增长提供推动力;3)商业板块方面,公司积极拓展纯销业务比例,收入增速有望回暖。未来六个月,维持“增持”评级。

未来六个月,维持“谨慎增持”评级 结合2018年年报调整公司19、20年EPS至1.50、1.99元,以4月9日收盘价58.35元计算,动态PE分别为38.93倍和29.26倍。我们认为,公司贯彻“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略,预计2019年有望维持门店高速扩张的态势,将精细化管理、标准化运营等竞争优势复制至新增门店,叠加医保定点门店比例提高、处方外流等政策利好,有望在维持较高毛利率水平的同时带动公司收入规模保持高速增长,成长性比较明确。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

公司动态事项 公司发布2018年年度报告。 事项点评 研发费用同比大幅增长及计提商誉减值准备拖累利润增速公司2018年实现营业收入1,590.84亿元,同比增长21.58%;实现归母净利润38.81亿元,同比增长10.24%;实现扣非归母净利润26.52亿元,同比下降6.80%,扣非归母净利润同比下降的主要原因是研发费用同比大幅增长及计提商誉减值准备所致,还原研发费用及商誉减值准备后扣非归母净利润同比增长13.85%。公司2018年商誉减值损失为6.32亿元,主要包括Vitaco、星泉环球、台州上药等子公司,拖累公司当期利润。 公司2018年研发总投入达13.89亿元,其中研发费用化投入为10.61亿元,同比增长34.22%,占工业业务收入的5.45%。创新药方面,公司建立了上药费城实验室、美国圣地亚哥研发中心等多个研发中心,开展高端制剂、生物药、细胞治疗等领域的对外合作与股权投资。目前,公司拥有SPH1188- 11、Her2复方抗体、SPH3348、CD30-DM1、雷腾舒、注射用丹酚酸A、SPH3127等多个一类新药产品储备,其中雷腾舒、SPH3127已进入临床II期。仿制药方面,公司继续推进仿制药一致性评价工作,卡托普利片、盐酸氟西汀胶囊、盐酸二甲双胍缓释片及氢氯噻嗪片等4个品种已通过一致性评价,盐酸度洛西汀肠溶胶囊等32个品种完成BE试验并申报至国家药监局。 工业板块表现靓丽,重点产品保持较快收入增速 公司2018年医药工业业务实现收入194.62亿元,同比增长29.86%,毛利率为57.63%,同比上升3.77个百分点,贡献利润16.67亿元,同比增长15.59%。公司持续建设营销体系并强化营销专业化管理,60个重点品种收入同比增长28.52%,全年收入过亿品种达31个,较上年增加3个。 公司通过并购、项目引进等方式不断丰富产品线,2018年进一步收购广东天普26.34%股权,持股比例提升至约67.14%,成为广东天普控股股东,推动向生物医药创新领域战略转型。广东天普的两大核心产品注射用乌司他丁(天普洛安)及注射用尤瑞克林(凯力康)填补了公司产品线在尿蛋白领域的空白;此外,公司将溶瘤病毒安柯瑞(重组人5型腺病毒)交由广东天普启动再上市计划,拓展肿瘤细分市场。 公司工业板块通过重点产品聚焦战略、强化营销等策略, 60个重点品种持续同比快速增长,叠加外延并购等因素,推动工业板块整体收入维持较快增速的同时进一步提高毛利率水平。 分销板块继续夯实全国商业网络布局,上药康德乐盈利能力有所改善公司2018年医药分销业务实现销售收入1,394.45亿元,同比增长20.06%,毛利率为6.85%,同比增长0.73个百分点。公司坚持全国化商业网络布局,一方面通过收购辽宁医贸等在辽宁省、贵州省、海南省打开局面,另一方面通过并购大众物流等完善重点省份的网络布局。 带量采购方面,在已公布的上海地区中标药品分销商遴选中,公司取得63%的市场份额,巩固了上海地区的领先优势。 公司全资子公司上药康德乐2018年实现经营性净利润1.81亿元,同比增长15%,净利率提升至近0.9%,经营业绩较上半年显著改善。 公司融合康德乐后成为国内最大的进口总代理商和分销商,2018年公司进口药品占公司药品分销业务收入的55.04%,是公司分销业务的重要组成部分。2018年CDE批准上市的20个进口新药中,公司获得15个进口药品的全国总代理,包括PD-1新药欧狄沃(Opdivo)与可瑞达(Keytruda)、肝癌一线治疗新药乐卫玛(甲磺酸仑伐替尼胶囊)等重磅产品。 一方面,公司通过收购上药康德乐进一步巩固公司在进口药品代理上的竞争优势;另一方面,公司继续夯实全国性商业网络布局,叠加终端覆盖能力强、纯销比例高等因素,商业板块有望维持稳健增长的态势。 风险提示 两票制等行业政策预期风险;并购速度不及预期风险;仿制药一致性评价进度不及预期的风险;新药研发失败风险;商誉减值风险n 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 结合2018年年报调整公司19、20年EPS至1.46、1.59元,以3月28日收盘价20.05元计算,动态PE分别为13.72倍和12.61倍。我们认为,公司作为医药流通龙头企业,“两票制”背景下凭借规模优势、全国化分销网络布局等竞争优势,有望在本轮行业洗牌中提高纯销业务比例,占据更多的市场份额。此外,公司工商协同优势明显,工业板块坚持治疗领域与重点产品聚焦战略,保持较快增长的态势,长期来看丰富的在研品种储备有望驱动工业板块持续发展。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

业绩基本符合预期 公司2018年实现收入387.40亿元,同比增长6.77%;实现归母净利润14.04亿元,同比增长23.01%;实现扣非归母净利润12.64亿元,同比增长24.36%。分季度来看,公司2018Q4实现营业收入99.63亿元, 同比增长8.09%;实现归母净利润4.54亿元,同比增长48.37%;实现扣非归母净利润3.24亿元,同比增长15.90%,低于归母净利润增速的主要原因是公司联营公司青海制药于第四季度出售青海制药厂45.16% 股权,公司取得投资收益1.16亿元计入非经常性损益,剔除此因素影响,公司2018年全年业绩基本符合预期。 高毛利业务快速增长,提升公司整体毛利率水平 分业务来看:1)医药分销业务占公司整体收入的90%以上,是公司的主要收入来源,2018年公司二级以上医院销售同比增长7.09%, 社区基层医疗市场销售同比增长23.51%,受全国两票制全面推进等因素影响,直销相关业态收入占比提升;2)麻精特药业务保持80%左右的市场份额,联营公司宜昌人福2018年实现营业收入、净利润分别为31.41亿元、8.01亿元,同比分别增长22.73%、28.47%;3)器械及耗材业务2018年收入同比增长21.39%,其中以国控华鸿为代表的器械SPD项目保持了较快增长,控股子公司国控华鸿2018年实现营业收入、净利润分别为53.32亿元、2.27亿元,同比分别增长5.66%、18.53%; 4)工业业务稳步发展,控股子公司国瑞药业2018年实现营业收入、净利润分别为9.52亿元、0.45亿元,同比分别增长48.99%、35.15%。 公司2018年销售毛利率为8.80%,同比增长1.01个百分点,主要原因是公司2018年高毛利业态(麻精特药、工业、器械等)收入增速高于低毛利业态、工业业务毛利率水平同比大幅增长等因素,导致公司整体毛利率水平有所上升。 持续推进资产重组后整合公司资源,强化公司核心竞争力 公司于2017年6月完成重组且合并报表,收购国控北京、国控康辰、国控华鸿、国控天星等四家标的公司,公司成为国药集团旗下北京地区唯一医药分销平台,进一步巩固公司在北京区域医药商业的龙头地位。四家标的公司2018年合计实现扣非归母净利润7.05亿元,占公司整体归母净利润的56.15%。重组四家标的公司中,国控华鸿和国控康辰均达成业绩承诺目标,国控北京和国控天星未达成业绩承诺,主要原因是受基层医疗市场竞争加剧、药品降价等因素影响,毛利率水平有所下降。公司计划2019年通过加速资源整合等方式提高公司核心竞争力,保障标的公司稳步发展。 风险提示 两票制等行业政策风险;资产重组完成后整合进度不及预期风险;业绩承诺不及预期风险;商誉减值风险;药品降价风险等 n 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 结合2018年年报调整公司19、20年EPS至1.92、2.14元,以3月21日收盘价25.79元计算,动态PE分别为13.44倍和12.06倍。公司已逐步适应“阳光采购”等政策环境变化,消化了“两票制”执行对低毛利业态的负面影响,公司整合标的公司后巩固公司北京区域医药流通的龙头地位,凭借终端医院覆盖面全、基层医疗机构配送能力强等竞争优势,积极拓展直销业务,叠加麻精特药、器械等高毛利业态快速增长,带动公司整体业绩回暖。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

业绩符合预期,北京地区业务平稳过渡 公司2018年实现营业收入179.60亿元,同比增长26.13%,其中2018Q4实现营业收入47.96亿元,同比增长19.39%。分区域来看,公司2018年在北京地区实现营业收入80.86亿元,同比增长10.78%,公司进一步强化北京药品销售业务,在北京实施药品两票制和国家基药的改革调整中确保业务平稳过渡,收入增长稳健但较2017年同比增速有所放缓;在其他地区实现营业收入95.45亿元,同比增长37.54%,保持高速增长的态势。 期间费用率同比小幅上升 公司2018年实现归母净利润3.28亿元,同比增长24.27%;实现扣非归母净利润3.24亿元,同比增长22.72%。分季度来看,公司2018Q4实现归母净利润0.67亿元,同比增长6.59%,低于收入增速,主要原因是公司期间费用率同比增长、上年同期基数较高等因素;实现归母净利润0.67亿元,同比增长16.34%。 公司2018年销售毛利率为9.92%,较上年同期上升0.70个百分点,公司在北京地区营业成本同比增速低于收入增速,带动公司整体毛利率水平小幅上升。公司2018年期间费用率为5.68%,较上年同期上升0.62个百分点,其中销售费用率为3.50%(+0.33个百分点),销售费用率为1.16%(+0.03个百分点),财务费用率为1.02%(+0.26个百分点),财务费用率上升的主要原因是短期融资增加等因素。 外埠业务持续发力,进一步拓展外埠业务布局 公司2018年16家器械子公司及1家药品子公司合计实现营业收入114.08亿元,同比增长43.20%;实现营业利润5.97亿元,同比增长20.32%;实现净利润4.47亿元,同比增长18.30%。其中,公司2017年收购的嘉事蓉锦、嘉事同瀚、嘉事商漾于2017年下半年实现并表,2018年合并全年业绩后合计实现营业收入、净利润分别为14.97亿元、0.72亿元,预计2019年起上述三家公司并表因素造成的业绩增速影响将逐步消除。一方面,公司加强对北京以外各药品公司的管理、支持力度,推动药品业务持续增长;另一方面,公司2018H2合并报表范围新增嘉事闽益通、嘉事乾瑞等两家器械子公司,持续推进高值耗材全国销售网络,加强业务管理、扩大市场覆盖的同时强化应收账款和库存管理,提高经营质量。 风险提示 北京区域市场竞争加剧的风险;药品招标、医保支付等行业政策风险;GPO业务拓展不及预期风险;北京以外地区扩张不及预期风险;商誉减值风险。 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级结合2018年年报调整公司19、20年EPS至1.58、1.88元,以2月27日收盘价16.43元计算,动态PE分别为10.43倍和8.75倍。我们认为:1)公司作为北京地区的龙头医药商业公司,借实施的阳光采购为契机,受益于行业整合有望扩大市场占有率,做大做强北京市场;2)公司积极推进外埠业务布局,2018年上半年积极推进与美敦力、雅培就心内介入耗材的全国代理合作事宜,强化销售网络的同时丰富产品品类,下半年并表嘉事闽益通、嘉事乾瑞等两家器械子公司,进一步完善高值耗材业务的全国布局。未来六个月内,维持“谨慎增持”评级。

业绩维持较快增速,基本符合预期 公司2018年实现营业收入91.76亿元,同比增长18.39%,其中2018Q4实现营业收入25.57亿元,同比增长19.01%,基本符合预期。分区域来看,云南区域2018年营业收入同比增长19.41%,云南省外区域经过前两年的培育后呈较快增长的态势,其中四川、广西、贵州2018年营业收入分别同比增长27.71%、20.29%、20.47%,高于公司整体的收入增速。 分店龄来看,2017年以前开业的门店营业收入同比增长9.47%,净利率水平为15.36%,收入增长稳健且净利率水平较高;2017年开业的门店营业收入同比增长101.39%,净利率水平为2.96%,新开店和次新店是公司收入增长的主要来源,但净利率水平较成熟门店尚有改善空间,随着店龄的增长,固定费用逐步被摊薄,利润增速与收入增速的差距逐步缩小,带动新增门店净利率水平提升。 公司2018年实现归母净利润5.21亿元,同比增长23.27%,其中2018Q4实现归母净利润1.03亿元,同比下降3.94%,主要原因是商誉减值导致资产减值损失同比增长、上年同期销售毛利率偏高等因素,公司2018Q4实现扣非净利润0.93亿元,同比增长16.10%。 门店扩张逐季改善,计划2019年新建门店1,200家截至2018年12月底,公司拥有直营连锁门店5,758家,同比增长13.66%,2018年全年净新增门店692家,其中2018Q1-Q4分别净新增门店89家、109家、207家、287家,2018H2门店扩张速度明显加快。公司计划2019年新建门店1,200家,相当于2018年末门店总数的20.8%,其中云南省外区域、云南省内区域分别新增门店650家、550家,预计公司2019年全年门店扩张速度较2018年将进一步改善。 公司2018年云南省外区域门店数量占比为38.19%,同比上升1.38个百分点,公司计划2019年将川渝市场作为主攻市场,在继续进行门店的密集合理布局的基础上,通过精细化管理、专业化服务等方式提升门店质量,为川渝市场的快速发展保驾护航。 受益于处方外流、DTP品种推进等因素,医保门店业绩靓丽公司2018年医保门店收入规模较平均门店高20.96%,其中开通特慢病医保支付的门店达341家,平均单店收入较公司店均收入、公司医保门店店均收入分别高51.93%、25.60%。公司2018年销售DTP品种数量达103个,2016-2018年DTP产品收入占比分别为0.56%、0.72%、0.82%,占公司整体收入的比例较低但呈快速增长的态势。DTP商品的顾客粘性较强,DTP销售增加会带来稳定的客流,随着处方外流、DTP品种引进、带量采购品种药店渠道拓展、特慢病账户支付的开放,公司医保门店的单店业绩水平有望进一步提高。 截至2018年12月底,公司取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的门店达4,593家,占药店总数的79.77%,同比上升0.57个百分点。其中,华南地区医保店占比达49.15%,同比上升3.07个百分点,受政策调整利好,华南地区医保门店数量快速增长,仍有进一步提升医保门店比例的空间。 风险提示 门店扩张速度不及预期风险;并购的新门店经营、整合不及预期风险;两票制、分级诊疗等行业政策风险;医药电商等创新业务发展不及预期风险;商誉减值风险 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级结合2018年年报调整公司19、20年EPS至1.11、1.37元,以2月25日收盘价22.66元计算,动态PE分别为20.40倍和16.50倍。我们认为:1)公司深耕云南省内区域市场,门店布局密集度高且盈利能力强,保持稳健的内生性增长;2)公司持续向云南省外重点区域(川渝、华南、华北等)推进,通过标准化门店运营体系、区域规模直营等竞争优势,保障了较强的门店连锁复制能力,随着云南省外区域市场销售占比逐步扩大,持续为公司贡献业绩弹性。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

事项点评:业绩持续快速增长,期间费用率小幅上升公司2018年前三季度实现营业收入87.10亿元,同比增长24.00%; 实现归母净利润3.91亿元,同比增长34.94%。分季度来看,公司2018Q3实现营业收入31.94亿元,同比增长23.72%;实现归母净利润1.35亿元,同比增长38.26%,Q3业绩增速较上半年基本持平。公司2018年前三季度销售毛利率为10.29%,同比提升0.88个百分点,预计主要是纯销业务比例提高、高毛利的零售业务和创新业务收入增速较高等因素影响。公司2018年前三季度期间费用率为4.30%,同比提高0.75个百分点,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为2.15%、1.72%、0.43%,同比分别提高0.19个百分点、0.20个百分点、0.36个百分点。 积极布局医药工业业务,收购万通制药60%股权公司积极向上游医药工业布局,发展中药饮片生产加工业务,参与的健康产业并购基金所收购的万通制药2018H1运营情况良好,下半年公司收购万通制药60%股权。万通制药是广西著名中成药生产企业,现有115项药品生产批文,主导产品为复方金钱草颗粒和万通炎康片(胶囊),是全国独家生产的专利产品。万通制药2017年实现营业收入1.24亿元,净利润0.66亿元,对应PE为18.17倍,估值相对合理。 一方面,公司通过良好的医院销售渠道及零售网点帮助万通制药实现市场推广,扩大销售规模;另一方面,公司的中药饮片生产加工业务,通过万通制药的生产研发能力转化为医药产品,提高附加值,发挥协同效应,有利于提高公司的盈利能力,培育新的业绩增长点。目前公司已根据《股权转让协议》支付第一期转让款,并按计划推进股权转让的相关工作。 风险提示两票制等行业政策风险;医院供应链延伸项目进展不及预期的风险;DTP业务增速不及预期的风险n 投资建议未来六个月,维持“谨慎增持”评级暂不考虑万通制药并表因素,预计公司18、19年EPS至1.98、2.46元,以10月27日收盘价27.02元计算,动态PE分别为13.65倍和10.99倍。 我们认为,公司持续拓展医院供应链延伸服务,合作医疗机构数已达59家,有利于公司保持医院销售业务的较快增速,受益于广西省新标执行、“两票制”执行等因素有望逐步提高市场份额;此外,公司持续推进DTP业务,有望保持零售业务较高毛利率水平的同时维持零售业务较快增速,带动公司整体业绩增长。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。