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国药股份 医药生物 2019-03-26 26.04 -- -- 28.29 6.71%
27.79 6.72%
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业绩基本符合预期 公司2018年实现收入387.40亿元,同比增长6.77%;实现归母净利润14.04亿元,同比增长23.01%;实现扣非归母净利润12.64亿元,同比增长24.36%。分季度来看,公司2018Q4实现营业收入99.63亿元, 同比增长8.09%;实现归母净利润4.54亿元,同比增长48.37%;实现扣非归母净利润3.24亿元,同比增长15.90%,低于归母净利润增速的主要原因是公司联营公司青海制药于第四季度出售青海制药厂45.16% 股权,公司取得投资收益1.16亿元计入非经常性损益,剔除此因素影响,公司2018年全年业绩基本符合预期。 高毛利业务快速增长,提升公司整体毛利率水平 分业务来看:1)医药分销业务占公司整体收入的90%以上,是公司的主要收入来源,2018年公司二级以上医院销售同比增长7.09%, 社区基层医疗市场销售同比增长23.51%,受全国两票制全面推进等因素影响,直销相关业态收入占比提升;2)麻精特药业务保持80%左右的市场份额,联营公司宜昌人福2018年实现营业收入、净利润分别为31.41亿元、8.01亿元,同比分别增长22.73%、28.47%;3)器械及耗材业务2018年收入同比增长21.39%,其中以国控华鸿为代表的器械SPD项目保持了较快增长,控股子公司国控华鸿2018年实现营业收入、净利润分别为53.32亿元、2.27亿元,同比分别增长5.66%、18.53%; 4)工业业务稳步发展,控股子公司国瑞药业2018年实现营业收入、净利润分别为9.52亿元、0.45亿元,同比分别增长48.99%、35.15%。 公司2018年销售毛利率为8.80%,同比增长1.01个百分点,主要原因是公司2018年高毛利业态(麻精特药、工业、器械等)收入增速高于低毛利业态、工业业务毛利率水平同比大幅增长等因素,导致公司整体毛利率水平有所上升。 持续推进资产重组后整合公司资源,强化公司核心竞争力 公司于2017年6月完成重组且合并报表,收购国控北京、国控康辰、国控华鸿、国控天星等四家标的公司,公司成为国药集团旗下北京地区唯一医药分销平台,进一步巩固公司在北京区域医药商业的龙头地位。四家标的公司2018年合计实现扣非归母净利润7.05亿元,占公司整体归母净利润的56.15%。重组四家标的公司中,国控华鸿和国控康辰均达成业绩承诺目标,国控北京和国控天星未达成业绩承诺,主要原因是受基层医疗市场竞争加剧、药品降价等因素影响,毛利率水平有所下降。公司计划2019年通过加速资源整合等方式提高公司核心竞争力,保障标的公司稳步发展。 风险提示 两票制等行业政策风险;资产重组完成后整合进度不及预期风险;业绩承诺不及预期风险;商誉减值风险;药品降价风险等 n 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 结合2018年年报调整公司19、20年EPS至1.92、2.14元,以3月21日收盘价25.79元计算,动态PE分别为13.44倍和12.06倍。公司已逐步适应“阳光采购”等政策环境变化,消化了“两票制”执行对低毛利业态的负面影响,公司整合标的公司后巩固公司北京区域医药流通的龙头地位,凭借终端医院覆盖面全、基层医疗机构配送能力强等竞争优势,积极拓展直销业务,叠加麻精特药、器械等高毛利业态快速增长,带动公司整体业绩回暖。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。
国药股份 医药生物 2019-03-26 26.04 -- -- 28.29 6.71%
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事件 国药股份发布2018年年报 2018年公司实现营业收入387.40亿元,同比增长6.77%,归母净利润14.04亿元,同比增长23.01%,扣非净利润12.64亿元,同比增长24.36%,公司2017年完成重大资产重组,4家标的公司1-5月份净利润属于非经常性损益,考虑可比口径我们测算预计同比增长13.2%;经营活动现金流净额为9.82亿元,与去年同期10.74亿相比略有下降;分配方案为10派4.5元。 简评 业绩略超预期,政策动荡下依然保持稳健增长 北京作为全国医改标杆区域,2017年、2018年连续两年医药政策密集推行,2017年4月取消药品加成并实施阳光采购、2018年1月全面执行药品两票制、17种肿瘤药降价、下半年4+7带量采购政策使得药品分销市场出现明显波动,在此背景下,公司依然取得同比13.2%的业绩增长,极为不易。2018Q4单季在2017年Q4单季高基数(同比36%增长)背景下,最终实现了同比15.9%的扣非归母净利润增长,超出市场预期,总体上公司经营依然保持稳健增长。 公司另一主营业务精麻药全国分销业务,继续保持了20%左右的快速增长,凭借积极稳健的经营策略继续保持了80%的一级分销市场份额,并在二级分销网络扩张上今年有所突破。长期来看,公司作为北京区域医药分销龙头和全国精麻药一级分销商,特殊的区位优势和资源禀赋是公司长期持续增长的动力。 医药工业和特色业务继续保持快速增长 报告期内,医药工业保持稳健增长,国瑞药业2018年实现销售同比增长48.99%,净利润同期增长35.15%;国药前景口腔业务,借助产品优势,扩大营销推广,打造全国知名口腔产品服务商品牌,同时公司也将在专业化零售药房领域开展积极探索,积极与供应商开展专业药店DTP品种合作,为公司培育新的利润增长点。 重组公司完成大部分业绩承诺 2018年,重组四家标的公司国控华鸿、国控康辰均达成业绩承诺目标,国控北京、国控天星未达成业绩承诺,达成比例分别为90.61%和54.32%。国控北京面临社区等基层医疗市场竞争加剧及药品降价等因素综合影响,毛利额有所下降。国控天星因历史原因形成了代理销售产品以国产品种为主(约占70%)的品种结构,在两票制政策和持续降价压力下业绩面临压力,预计后续公司将通过资源整合、内部挖潜,督促重组公司实现承诺业绩。 财务指标持续改善,报表质量保持稳健 2018年公司毛利率整体为8.83%,同比增加1.02个百分点,主要是由于国瑞药业两票制低开转高开致毛利率提升,销售费用率由1.91%提升至2.69%,增加0.78个百分点,同样是由于两票制后自产药品推广费增加。年末应收账款周转天数为87.92天,与2018Q1-Q3季度91.6、90.39、89.63天相比,持续改善,这也反映医院端回款周期缩短,北京地区医院整体经营状况受药品取消加成政策的影响在逐步减少。 盈利预测及投资评级 考虑到2018年公司出售青药集团带来1.1亿投资收益的影响,我们预计2019-2021年盈利分别为14.42、16.30和18.37亿元,同比增速分别为2.7%、13.0%和12.4%,对应每股EPS为1.89、2.13和2.40元;扣除投资收益影响,预计2019年扣非同比增长14.1%,维持两位数稳健增长;公司作为北京医药分销和全国精麻药分销龙头,资产质量稳健,区域地位优势显著,我们维持给予买入评级。 风险提示 医药行业受医保控费及带量采购政策影响增速大幅放缓; 北京地区医药商业竞争加剧致毛利率下滑; 重组公司业绩不达标致商誉减值
江琦 9
国药股份 医药生物 2019-03-26 26.04 -- -- 28.29 6.71%
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事件:公司发布2018年年报,报告期内实现收入387.4亿元,同比增长6.77%;实现归属股东的净利润14.04亿元,同比增长23.01%;实现扣非净利润12.64亿元,同比增长24.36%。 点评:公司整体业绩符合我们预期,公司净利润14.04亿,其中18年12月出售参股子公司青海制药45.16%股权实现投资收益1.18亿元,扣除此影响公司的盈利和我们的前期预测基本一致,公司可比口径的利润增速约为13%;报告期内实现经营性现金流9.82亿元,持续显示出的稳健经营风格。毛利率8.80%,同比增长100bp,主要由于两票制过渡完成,公司的业务结构直销比例占比显著提升所致。 精麻业务表现良好,新业务正逐渐发力。公司的母公司收入149亿元,同比增长12%,同时参股的宜昌人福的利润同比增长28%,参考公司的总利润增速和其他业务的利润贡献,我们预计麻精药分销及麻精投资合计利润贡献增长15%左右。2017年起公司加大了器械分销业务的投入,成立了多个器械平台公司,公司器械及耗材销售同比增长21.4%;为应对医药分开,公司在北京积极拓展专业零售药房的布局,SPS+专业药房、DTP药房和医院周边药房都是良好的潜力增长点。 北京地区商业实力彰显,部分重组并入企业短期受政策冲击实现承诺存挑战。2017年中公司完成了重组整合,四家国控系的北京特色商业公司实现注入,公司成为北京地区名副其实的商业龙头,预计2018合计实现收入超300亿元。2018年是这四家公司的业绩考核第二年,国控北京、国控华鸿、国控天星、国控康臣分别实现净利润2.77亿、2.23亿、12.12亿、0.87亿,分别完成了利润承诺的90.6%、106.4%、54.3%和101.1%;四家公司合计实现归属股东的净利润为5.68亿,合计完成了利润承诺金额的约90%;受“抗癌药降价”、“4+7带量采购”等政策冲击影响及自身业务结构问题,国控北京和天星普信未能完成自身利润承诺。 2019年公司的后续看点丰富:1)增值税降税后有望显著增厚公司利润。2)公司的短期借款+长期借款仅10.2亿元,而货币资金超过50亿元,为公司的外延发展和投资项目的落地做好了良好资金准备。3)公司坚持既定战略,器械耗材、口腔、零售等潜力业务仍有望给公司带来积极的贡献。 盈利预测和投资建议:我们预计2019-2021年公司收入分别为415.8亿元、453.4亿元和497.3亿元,同比分别增长7.34%、9.04%和9.68%;归属于母公司净利润分别为14.47亿元、16.25亿元和18.00亿元,同比分别增长3.10%、12.23%和10.74%;对应EPS分别为1.89元、2.13元和2.35元,我们给予公司2019年16-18倍PE,对应价格区间30.2-34.0元,维持“买入”评级。 风险提示事件:重组公司不能完成利润承诺的风险;麻药领域拓展不及预期;北京医药市场竞争加剧的风险;
郑薇 8
国药股份 医药生物 2019-03-25 25.66 -- -- 28.29 8.31%
27.79 8.30%
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2018年规模稳中有升,利润同比增长24.36% 公司发布2018年年报,2018年公司实现营收387.4亿元,同比增长6.77%;实现归母净利润14.04亿元,同比增长23.01%;实现扣非后归母净利润12.64亿元,同比增长24.36%。2018年,公司收入端稳中有升,利润端实现较快增长。净利润增速显著提升主要得益于麻精类、器械试剂类、工业类、口腔类等高毛利业态的增长。2018年公司经营活动现金流净额为9.82亿元(-8.64%),基本每股收益1.83元/股(18.12%),加权平均净资产收益率16.23%(+0.17pp)。分季度来看,2018年Q4公司实现收入99.63亿元(+8.09%),实现归母净利润4.54亿元(+48.37%)整体来看,2018年公司经营质量持续向上,利润结构改善明显。 业务结构改善,带动盈利能力提升 医药分销占整体收入90%以上份额。受全国两票制全面推进的影响,公司医药分销中业务结构发生较大变化,其中直销占比不断提升,分销调拨业务占比逐步下降。与此同时,公司自营进口品种、全国零售业务稳定增长,规模不断扩大,零售直销业务已覆盖全国500强连锁和众多单体药店,直接渠道覆盖超3万家门店;北京市场实现二三级医院的100%覆盖,并覆盖超过3000家基层医疗机构,二三级医药销售稳居区域首位;精麻特药渠道依然保持着龙头地位。2018年公司业态结构逐步优化,高毛利业务板块快速增长。 各项业务齐头并进,推动公司长期发展 2018年公司深化战略转型,优化业态结构。1)传统的分销板块市场份额稳步增长,2018年,公司二三级医院整体销售同比增长7.09%;2)特色核心业务持续渗透,稳固龙头地位,继续保持全国麻精特药分销市场80%的市场份额;3)器械业务稳步发展,整体实现器械及耗材销售同比增长21.39%,其中以国控华鸿为代表的器械SPD 项目保持了较快增长;4)直销业务深挖市场,开拓新的市场增长潜力,2018 年公司整体社区基层医疗市场销售同比增长23.51%;北京直销中心社区服务中心站客户家数同比增长43家,社区中心站覆盖率为18.93%;国控北京社区基层医疗业态同比增长28.5%;5)工业板块稳步增长,实现销售同比增长48.99%,净利润同期增长35.15%。 估值与评级 公司是北京地区医药商业龙头未来有望持续行业的整合,提升市场份额。公司分销业务与特色业务的增长超出之前预期,根据年报,我们略调高公司盈利预测,预计2019-2020年净利润由16.01/17.94亿元调整至16.18/18.65亿元,对应EPS为2.12/2.44元/股,维持“增持”评级。 风险提示:政策风险,业务竞争风险加剧风险,药品安全风险,经营管理风险等,工业板块研发进度不及预期等。
国药股份 医药生物 2018-11-13 24.95 -- -- 27.78 11.34%
27.78 11.34%
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前三季度收入增长6.32%,扣非净利润增长27.57% 前三季度实现收入287.77亿,增长6.32%,归母净利润9.5亿,增长13.73%,扣非净利润9.4亿,增长27.57%,EPS1.24元。三季度单季实现收入100.06亿,增长5.73%,归母净利润3.15亿,增长11.60%,扣非净利润3.05亿,增长8.02%。整体看基本符合市场预期,维持与行业增长基本一致的收入增速。 经营现金流提升260.22%,毛利率提升1.61个百分点。 前三季度期间费用率4.14%,同比提升1.22个百分点,其中销售费用率2.78%,同比提升1.29个百分点,主要是子公司国瑞药业营销模式转型导致费用增加;管理费用率0.92%,同比下降0.07个百分点,财务费用率0.44%,基本持平,需要提到的是同行业很多公司的财务费用均有较快增长,公司整体财务费用控制较好。整体预付款增幅较大,仍然受到两票制行业政策的短期影响,但每股经营性现金流表现较好1.21元,同比提升260.22%,回款能力有显著提升。 18-20年业绩分别为1.69元/股、1.90元/股、2.12元/股 公司作为国控旗下北京区域商业平台,整体经营前景乐观。预计公司18-20年EPS1.69元/股、1.90元/股、2.12元/股,按最新收盘价计算对应市盈率15倍、13倍、12倍,维持买入评级。 风险提示 行业受两票制阶段性影响;医保控费影响下游客户现金流;国家政策和资金成本后续继续提升。
国药股份 医药生物 2018-11-01 25.28 -- -- 27.78 9.89%
27.78 9.89%
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业务符合预期,精麻药业务持续稳健增长 公司前三季度增速与半年报相比基本持平,整体保持稳定增长。2017年6月重组完成后,公司核心业务可分为北京医药商业和全国精麻药业务两部分。公司作为北京区域最大医药商业龙头,在两票制和分级诊疗政策逐步落实情况下,我们预计公司等级医院分销业务保持平稳,社区基层分销业务保持30%以上快速增长。精麻药分销板块,公司在一级分销市场始终保持80%以上市场份额,预计前三季度麻精药业务整体继续保持20%左右快速增长。三季报显示,公司前三季度实现投资收益1.28亿元,同比大幅增长35.26%,应为公司参股精麻药工业(宜昌人福、青海制药等)的快速增长。预计目前精麻药业务对归母净利润贡献占比已超过45%,对公司业绩弹性贡献进一步提升。 应收账款周转天数环比继续下降,经营性现金流大幅改善 财务指标方面,销售费用同比增加99.06%,主要原因是国瑞医药营销模式改变,市场推广费用增加;财务费用同比增加6.15%,第三季度单季同比下降41.03%,我们预计是由于近期利率保持平稳略有下降,公司作为大型央企核心子公司,在信贷资金成本上将继续具有比较优势;经营性现金流为9.25亿,和17年同期流出5.77亿相比,由负转正、大幅改善;第三季度公司应收账款周转天数为88.98天,与前两季度91.60和89.91天相比,环比继续下降,我们判断是北京地区医院经营恢复正常,账期有所改善,医药分销行业有望进入业绩拐点。 盈利预测及投资评级 我们预计2018-2020年盈利分别为12.98、15.10和17.23亿元,同比增速分别为13.7%、16.4%和14.1%,对应每股EPS为1.69、1.97和2.25元/股,当前股价对应2018-2020年PE分别为14.9、12.8、和11.2倍。考虑到公司资产质量优秀,长期稳健增长的确定性强,且当前估值已低于公司历史最低估值,我们维持买入评级,建议投资者积极配置并买入。 风险提示 医药行业受医保控费影响增速大幅放缓;北京地区医药商业竞争加剧致毛利率下滑;重组公司业绩不达标致商誉减值。
国药股份 医药生物 2018-10-31 25.00 29.47 28.69% 27.78 11.12%
27.78 11.12%
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本报告导读: 公司北京区域商业龙头优势持续加强,麻精业务快速发展,业绩有望保持稳健增长。 维持公司增持评级。公司北京区域商业龙头地位稳固,考虑到麻精业务快速增长, 小幅上调公司2018-2020年预测EPS 至1.68/1.84/2.01元(原为1.63/1.79/1.99),参考目前同类公司估值中枢下调至2018年PE 约18X,下调公司分红除权后目标价至30元(原为32元),维持公司增持评级。 业绩符合预期。公司前三季度实现营业收入287.77亿元,同比增长6.32%;归母净利润9.50亿元,同比增长13.73%;扣非净利润9.40亿元,同比增长27.57%;整体业绩符合预期。 北京区域业务保持稳定增长。受益于区域整体平稳增长,预计公司等级医院业务保持平稳微增,受益于北京分级诊疗政策,公司社区等基层业务保持30%左右快速增长。公司通过多种方式开展增值服务,充分利用公司在北京的区位优势和国控的全国平台,积极拓展内部分销业务,较好的对冲了公司传统调拨业务的两票制影响。而公司积极开展的医疗器械业务取得20%左右快速增长。 麻精业务优势持续增强。公司作为全国麻精药品分销龙头,始终保持80%以上市场份额,麻精药品整体保持20%左右快速增长,同时受益于参股工业(宜昌人福等)快速增长,前三季度投资收益1.28亿元,同比高速增长35.26%。我们预计公司全年麻精业务有望继续保持快速增长,从而带动公司整体业绩继续保持稳健增长。 风险提示:麻精业务增速低于预期
国药股份 医药生物 2018-10-31 25.00 -- -- 27.78 11.12%
27.78 11.12%
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公司动态事项 公司发布2018年第三季度报告。 事项点评 业绩增长稳健 公司2018年前三季度实现收入287.77亿元,同比增长6.32%;实现归母净利润9.50亿元,同比增长13.73%;实现扣非归母净利润9.40亿元,同比增长27.57%。分季度来看,公司2018Q3实现收入100.06亿元, 同比增长5.73%;实现归母净利润3.15亿元,同比增长11.60%;实现扣非归母净利润3.05亿元,同比增长8.02%。公司2017年上半年完成资产重组,标的公司2017年1-5月净利润属于公司非经常性损益,累计净利润扣除少数股东损益后影响2017H1归母非经常性损益为1.00亿元,导致2018H1扣非归母净利润增速高于归母净利润增速,2018Q3单季度增速回归常态。 前三季度销售毛利率有所上升 公司2018H1销售毛利率为8.77%,同比增长1.61个百分点,预计公司2018年前三季度高毛利业态(麻精特药、工业、器械等)收入增速高于低毛利业态,导致公司整体毛利率水平有所上升。 公司已逐步适应“阳光采购”等政策环境变化,消化了“两票制” 执行对低毛利业态的负面影响,公司整合标的公司后巩固公司北京区域医药流通的龙头地位,凭借终端医院覆盖面全、基层医疗机构配送能力强等竞争优势,积极拓展直销业务,叠加麻精特药、器械等高毛利业态快速增长,带动公司整体业绩回暖。 拟转让青海制药厂45.16%的股权 公司参股子公司青药集团拟挂牌转让青海制药厂45.16%的股权,挂牌底价拟不低于42,362.59万元,本次股权转让事项尚待现代制药股东大会审议。一方面,本次挂牌转让有利于公司梳理麻药投资产业链,青海制药厂主要为麻醉药原料药企业,公司为医药流通企业, 公司与青海制药厂的业务往来较少,不会对公司麻精特药业务带来影响;另一方面,根据公司初步测算,若以挂牌底价4.24亿元为成交价, 合并报表层面公司投资收益将增加1.20亿元。 风险提示 两票制等行业政策风险;资产重组完成后整合进度不及预期风险;业绩承诺不及预期风险 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 预计公司18、19年EPS至1.68、1.94元,以10月25日收盘价25.23元计算,动态PE分别为15.06倍和13.00倍。我们认为,公司重组后进一步巩固了北京区域医药流通的龙头地位,凭借终端医院覆盖面全、基层医疗机构配送能力强等竞争优势,叠加麻精特药、器械等高毛利业态快速增长,前景广阔。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。
国药股份 医药生物 2018-10-31 25.00 -- -- 27.78 11.12%
27.78 11.12%
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业绩平稳增长麻药业务快速增长。公司合并报表归母净利润增长13.73%,其中母公司前三季度收入同比增长11.94%。 前三季度对联营和合营企业投资收益1.28亿元,同比增长35.44%,快于2018上半年26.50%增速,说明宜昌人福增长很快,2018H1宜昌人福净利润同比增长31.41%,我们估计前三季度宜昌人福净利润增速40%左右。根据子公司宜昌人福及青海制药,我们估计前三季度麻精业务收入增速20%以上,贡献净利润占比超过40%。 据公司2018年半年报披露,在全国麻精特药渠道方面,公司一直处于龙头地位,始终保持80%以上市场份额。麻精业务准入壁垒高,行业增长持续性好,公司深耕多年,我们认为公司为极具特色商业企业。 公司前三季度销售毛利率8.77%,同比上升1.61pp,销售费用率2.78%,同比上升1.3pp,管理费用率0.92%,同比下降0.07pp,主要国瑞药业营销模式转型,增加市场和区域投入。财务费用率0.44%,跟去年持平,较上半年略有下降。应收账款同比去年略有增加,控制较好,经营性现金流净额大幅改善。 盈利预测和投资建议。我们预计公司2018-20年净利润为12.94、14.42、16.18亿元,对应EPS1.69、1.88、2.11元,考虑可比公司现金流较好,可予一定溢价,给予公司2018年PE18-20倍,合理价格区间30.38-33.76元,给予“优于大市”评级。 风险提示。医保控费对行业整体增速形成压力,两票制、招标、零加成等政策对公司可能带来的业绩波动,医药政策变动风险。
江琦 9
国药股份 医药生物 2018-10-29 25.00 -- -- 27.78 11.12%
27.78 11.12%
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事件:公司发布2018年3季报,报告期内公司实现营业收入287.77亿元,归母净利润9.50亿元,分别同比增长6.32%和13.73%;3季度单季收入100.06亿元,净利润3.15亿元,分别同比增长5.73%和11.3%。 点评:公司业绩符合我们预期,经营性现金流表现优异。公司收入高于利润增速,我们认为是公司纯销比例提升和器械等新业务占比提升所致,Q3毛利率8.1%,较去年同比提高0.6pct,销售费用和管理费用率分别为2.77%和0.73%,分别较去年变化提高+1.22pct 和-0.3pct;2018年公司经营性现金流持续净流入,Q3单季度流入4.1亿元,Q1-Q3的累计值达9.25亿元,是商业公司中现金流表现最好的企业。 各项业务发展稳健,麻精业务和器械业务预计表现良好。公司是国内最大的麻精药品分销商,市场份额超80%,完成收购兰州盛源渠道进一步完善;去年至今公司相继成立了医疗科技公司和天星普信旗下的独立器械子公司,IVD 和高值耗材配送是主要发展方向,公司整体器械业务占比持续提升,我们预计器械收入同比实现20%以上增长。 公司计划剥离青海制药,有望产生良好投资收益。公司的参股公司青海制药(集团)有限责任公司拟通过挂牌的方式转让参股公司青海制药厂45.16%股权,挂牌价不低于4.23亿元。剥离青海制药须经现代制药股东大会通过,若顺利转让,预计将给公司带来投资收益约1.2亿元。 盈利预测和投资建议:我们预计2018-2020年公司收入分别为389.3亿元、431.8亿元和481.3亿元,同比分别增长7.28%、10.9%和11.5%;归属于母公司净利润分别为12.96亿元、14.28亿元和15.80亿元,同比分别增长13.58%、10.14%和10.68%;对应EPS 分别为1.69元、1.86元和2.06元,我们给与公司2019年16-18倍PE,对应价格区间29.8-33.4元,维持“买入”评级。 风险提示:麻药领域拓展不及预期;北京医药市场竞争加剧的风险;
国药股份 医药生物 2018-08-29 26.01 -- -- 26.95 3.61%
27.78 6.81%
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业绩超出市场预期,二季度增速环比显著加快 公司上半年实现营业收入187.71亿元,同比增长6.63%,归母净利润6.36亿元,同比增长14.81%,二季度单季营收96.42亿元,同比增长9.05%,环比提升4.85个百分点,净利润3.81亿元,同比增长18.93%,环比提升9.73个百分点,二季度公司业绩表现优秀,考虑到去年3、4季度业绩基数仍较低,我们预计全年业绩有望进一步加速。 北京区域商业显著恢复,精麻药业务增长稳定 公司业绩显著恢复的主要原因在于核心业务均保持稳定快速增长。公司上半年努力克服自去年二季度起北京医改实施分级诊疗、阳光采购价、控制药占比等政策素影响,医药商业收入实现正的增长,利润增速保持两位数以上;公司在北京等级医院市场和社区基层医疗市场的占有率持续提升,继续巩固北京医药分销市场龙头地位。受益于精麻药生产流通管理的特殊性,公司精麻药业务在保持领先的市场份额同时,实现稳定快速增长。上半年公司收购兰州盛原,进入二级分销领域,完善公司麻药产业链,这将为公司带来新的增长弹性。 应收账款周转天数环比小幅下降,经营性现金流大幅改善 财务指标方面,销售费用同比增加104.66%,主要原因是国瑞医药营销模式改变,市场推广费用增加;财务费用同比增加54.41%,主要是由于同比市场利率提升,公司适度扩大融资规模所致,但考虑到近期利率保持平稳略有下降,我们认为公司作为大型央企核心子公司,在信贷资金成本上将继续具有比较优势;经营性现金流为5.14亿,和17年上半年流出4.7亿相比,由负转正、改善明显;中报应收账款周转天数为90.4天,相比18Q191.6天明显下降,我们判断是北京地区医院经营恢复正常,账期有所改善,医药分销行业有望进入业绩拐点。 重组子公司业绩稳健,全年业绩承诺有望完成 公司于2017年6月重组大股东国药控股旗下4家商业子公司,完成对北京地区的商业资源整合。上半年四家重组公司业绩贡献突出,合计营收116.8亿元,占比62.2%,同比增速5.76%。在业绩承诺完成方面,国控北京、国控华鸿、国控康辰、天星普信承诺业绩完成率分别为32.91%、50.10%、55.88%、25.35%,除天星普信外均好于17年同期表现。考虑到天星普信下半年与宁波山尤本伯投资合作,在医疗器械分销开拓业务,我们认为下半年仍有可能完成业绩承诺。 医药工业保持稳健,研发遵循市场、政策导向 国瑞药业上半年营收5.3亿元,同比增长106%,主要是由于执行药品两票制政策低开转高开,净利润2410万,同比增长9.5%。与此同时,公司加快调整产品结构,推进无水乙醇项目及其他10个品种的研发工作,开展3个产品的一致性评价,包括销售过亿品种依达拉奉,工业增长较为稳定。 盈利预测及投资评级 我们预计2018-2020年盈利分别为12.98、15.10和17.23亿元,同比增速分别为13.7%、16.4%和14.1%,对应每股EPS为1.69、1.97和2.25元/股,当前股价对应2018-2020年PE分别为14.7、12.6、和11.1倍。考虑到公司资产质量优秀,长期稳健增长的确定性强,且当前估值已低于公司历史最低估值,我们维持买入评级,建议投资者积极配置并买入。 风险提示 医药行业受医保控费影响增速大幅放缓; 北京地区医药商业竞争加剧致毛利率下滑; 重组公司业绩不达标致商誉减值。
国药股份 医药生物 2018-08-29 26.01 -- -- 26.95 3.61%
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收入增长稳健,毛利率水平同比上升 公司2018H1实现收入187.71亿元,同比增长6.63%,分业务来看:1)公司资产重组后实现北京地区二、三级医院的100%覆盖,整体规模在北京二、三级医院市场稳居第一,推动医院药品直销板块收入稳步增长;2)公司覆盖超过3000家基层医疗机构,受益于区域配送权的放开、品种目录的扩大、分级诊疗政策的实施等政策利好,公司2018H1其他医疗直销(含社区)实现销售同比增长37.72%。 公司2018H1销售毛利率为9.15%,同比增长2.18个百分点,我们预计上半年公司高毛利业态(麻精特药、工业、器械等)收入增速高于低毛利业态,导致公司整体毛利率水平小幅上升。 我们认为,公司2018年上半年已逐步适应“阳光采购”等政策环境变化,消化了“两票制”执行对低毛利业态的负面影响,公司整合标的公司后巩固公司北京区域医药流通的龙头地位,凭借终端医院覆盖面全、基层医疗机构配送能力强等竞争优势,积极拓展直销业务,叠加麻精特药、器械等高毛利业态快速增长,带动公司整体业绩回暖。 扣非归母净利润同比增速靓丽 公司2018H1实现归母净利润6.36亿元,同比增长14.81%,由于去年同期公司细化应收账款的信用风险特征组合类别及相应的坏账准备计提比例,导致税后归母净利润增长5,610万元(计入经常性损益科目),剔除此因素影响,公司2018H1归母净利润同比增长27.75%。 公司2018H1实现扣非归母净利润6.35亿元,同比增长39.71%,公司2017年上半年完成资产重组,标的公司2017年1-5月净利润属于公司非经常性损益,累计净利润扣除少数股东损益后影响2017H1归母非经常性损益为1.00亿元,导致2018H1扣非归母净利润增速高于归母净利润增速。分季度来看,公司2018Q2实现营业收入96.41亿元,同比增长9.04%;实现归母净利润3.81亿元,同比增长18.93%,2018Q2利润端同比增速较Q1有所提升。 宜昌人福、国控康辰、国控华鸿等子公司上半年利润同比快速增长 分子公司来看:1)国瑞药业2018H1净利润同比增长9.52%,为应对医药政策变化,国瑞药业调整产品结构的同时,开展盐酸特拉唑嗪胶囊等1个口服固体制剂以及注射用阿奇霉素、依达拉奉注射液等2个注射剂的一致性评价工作;2)宜昌人福2018H1营业收入、净利润分别同比增长22.92%、31.80%,同比增速较2017全年有所提升;3)国控北京、国控康辰、国控华鸿、国控天星2018H1营业收入分别同比增长7.04%、11.17%、2.16%、4.34%,净利润分别同比增长7.07%、66.52%、31.82%、-0.27%,四家公司合计实现净利润3.11亿元,同比增长19.74%,占2018年业绩承诺的37.65%,假设四家公司下半年利润增速与上半年持平,预计国控天星下半年业绩压力较大,其他三家公司大概率完成业绩承诺。 风险提示 两票制等行业政策风险;资产重组完成后整合进度不及预期风险;业绩承诺不及预期风险 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 预计公司18、19年EPS至1.68、1.94元,以8月23日收盘价24.89元计算,动态PE分别为14.86倍和12.83倍。我们认为,公司重组后进一步巩固了北京区域医药流通的龙头地位,凭借终端医院覆盖面全、基层医疗机构配送能力强等竞争优势,叠加麻精特药、器械等高毛利业态快速增长,前景广阔。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。
郑薇 8
国药股份 医药生物 2018-08-28 25.43 -- -- 26.95 5.98%
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业绩稳步增长,北京地区医药商业龙头地位稳固公司发布2018年中报,2018年上半年,公司实现营业收入187.71亿元,同比增长6.63%,归母净利润6.36亿元,同比增长14.81%,扣非后归母净利润6.35亿元,同比增长39.71%,实现了较快的发展。2017年公司完成重组,国控北京、国控康辰、国控华鸿、国控天星加入国药股份,公司成为国药集团旗下北京地区唯一医药分销平台,重组四家标的公司2017年1-5月份的净利润属于公司的非经常性损益,该期间累计净利润为1.48亿元,其中少数股东净利润为0.47亿元,影响2017年上半年归属于母公司非经常性损益1.0亿元。报告期内公司进一步细化了公司应收款项的信用风险特征组合类别及相应的坏账准备计提比例,增加公司2017年上半年度的税前利润约0.75亿元,税后归属于母公司净利润 0.56亿元,计入经常性损益科目。因此,本报告期内,公司扣非后归母净利润增长较快。 渠道进一步完善,北京地区市场份额持续提升2018年上半年,医药商业收入仍为公司主要经营业务,药品销售占比90%以上份额。目前公司是国药集团旗下北京地区唯一的医药分销平台,整合后,公司实现北京地区二、三级医院的100%覆盖,并覆盖超过3000家基层医疗机构;二、三级医院销售稳居区域首位,具有强大的北京医疗终端覆盖及服务能力,北京市场份额得到持续的提升。麻精特药销售作为公司的特色业务以及最具核心竞争力的业务,始终保持80%以上的市场份额,龙头地位稳固。零售渠道方面,公司零售直销业务已覆盖全国500强连锁与众多单体药店,直接渠道覆盖超3万家门店,渠道延伸共覆盖超过8万家门店。随着“两票制”、“药品零加成”、“分级诊疗”等医疗政策的不断推行、基层医疗机构与零售终端渠道越来越重要,公司有望借助在北京地区的物流配送能力、品种优势以及品牌优势,在这部分渠道实现收入的提升。上半年,公司医疗直销(含社区)实现销售收入同比增长37.72%,区域零售业务实现销售收入同比增长9.79%。 盈利能力增强,三项费用率略有提升2018年上半年,公司销售毛利率与销售净利率分别为9.15%、3.86%,分别同比提升2.18%、0.17%,盈利能力得到提升。2018年上半年公司销售费用率、管理费用率与财务费用率分别为2.78%、1.06%与0.49%,整体来看公司三项费用率均有所提升,其中销售费用率提升1.33%,主要是系政策影响,子公司国瑞药业营销模式转型,市场投入增长所致。报告期内公司应收账款为97.66亿元,随着营业收入规模的增加与业务结构的变化,应收账款略有提升。 估值与评级公司作为北京地区医药商业龙头未来有望持续行业的整合,市场份额有望持续提升,预计2018-2020年公司利润为13.51/16.01/17.94亿元,对应EPS 为1.76/2.09/2.34元/股,维持“增持”评级。 风险提示:政策风险、市场竞争加剧、应收账款坏账风险、市场开拓不及预期、工业品种产品推广不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名