事件:公司发布19年半年报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为20.97亿、3.22亿和3.22亿元,分别同比+12.41%、+22.87%和+23.25%,业绩符合我们中报前瞻25%的预期,剔除股权激励费用2390万元,归母净利润同比+32%左右。点评如下: 19Q2母公司业绩保持快速增长。19Q2母公司报表收入和归母净利润增速分别为5.94亿和1.85亿,分别同比+21.22%和+24.73%,收入增速环比提升1个百分点。剔除投资收益等影响,母公司利润增速20%左右,主要是18Q2基数较大导致(18Q1和Q2母公司归母净利润分别为1.10亿和1.49亿)。 19H1分产品来看:公司麻醉类产品收入同比+16.99%,经典产品力月西和福尔利都延续了18Q4以来快速增长的势头,我们估计增速分别为+18%和+20%,瑞芬收入同比+65%,公司延续了18Q4以来重点推广非集采类产品的策略,上述三个产品19H1收入增速较18A都有所提升。我们估计右美收入同比+30%左右。精神类产品收入同比增速+23.47%,我们估计度洛西汀和阿立哌唑销售额分别有接近50%和100%的增长,利培酮由于第一批4+7药品是19年3月左右执行,19Q1实现稳健增长。神经类产品收入增速为+34.90%,我们估计主要是加巴喷丁高速增长驱动。麻醉、神经、精神三大类产品的毛利率都有2-3个百分点的显著提高,我们估计主要是增值税减免带量的正面影响。 公司多个重磅产品已经进入一致性评价审评,地佐辛注册继续推进。公司氯氮平片、盐酸右美托咪定注射液、利培酮分散片、加巴喷丁胶囊已经进入一致性评价的评审,其中右美进入时间为19年1月,大概率能赶上第一批集采的第二轮招标。我们估计公司地佐辛的发补资料将会在近期提交,年内获批的话有望分享国内40亿地佐辛广阔市场。 维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司2019-2021年归母净利润增速分别为25%/19%/16%,对应EPS分别为0.64/0.77/0.89元当前股价对应19年pe估值19X左右。公司大部分工业产品属于精麻领域,生产和渠道都有较高壁垒;公司积极调整销售策略,应对集采带来的影响,业绩稳健增长可期, 维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期,研发进度不达预期,生产经营和产品质量风险,商业贿赂风险。

公司发布收购金赛药业 29.5%股权及募资补流的重组报告书,并将于 6月 21日召开股东大会审议该方案。我们维持盈利预测,按重组之后的净利润和股本,我们预测 2019~2021年 EPS 分别为 8.87/11.51/14.38元,当前 19pe 33x。公司重组蛋白双轮驱动成型,金赛药业股权问题解决在望,继续强烈推荐。 收购金赛药业剩余 29.5%股权的重组方案简介,本次交易由两部分组成: 一、发行股份及可转债购买金赛药业 29.5%的股权;二、通过非公开发行股份募集不超过 10亿元,全部用于补流。 金赛药业整体估值 202.32亿元, 本次交易对应 29.5%的对价为 56.37亿元。 发行股份支付对价 51.87亿元,占比 92.02%;可转债 4.50亿元,占比 7.98%。 购买资产所发行股份及可转债的初始转股价皆为 173.69元/股。 上市公司向金磊(持有金赛 24.0%股权,本次转让 23.5%)发行股份数量约为 2326万股,对应 40.40亿元;可转债 450万张,对应 4.50亿元。上市公司向林殿海(持有金赛 6%股权)发行股份约 660万股,对应 11.46亿元。 完成后(可转债全部转股及不考虑后续非公开发行募资增加股本),金磊和超达投资持有上市公司股份比例分别为 12.78%和 18.78%。 19年业绩承诺对应金赛 pe 估值为 13x, 符合我们 12~15倍 pe 的预期,购买资产所发行股份和可转债限售期都为 3年。 金磊和林殿海承诺金赛药业 19-21年扣非归母净利润分别不低于 15.55亿/19.48亿/23.23亿 (对应 19-21年利润增速分别为 38%/25%/19%) , 19年业绩承诺对应仅 pe 13x。 购买资产所发行股份和可转债限售期都为 3年, 19-21年每年业绩发布后,若达到利润承诺的水平,则分别解锁 33%、 33%和 34%的本次发行的股份和可转债。 重组方案终于出台,从两方面利好长春高新: 一方面, EPS 大幅增厚 12%左右。 我们按当前股价的 9折作为配套融资的定增价,也暂不考虑可转债转股,测算重组之后, 2018年 EPS 增厚 11.3%, 2019年预测 EPS 增厚 12%。增厚幅度基本符合我们之前的预期。 另一方面, 重组完成解决了长春高新长期面临的治理结构问题,提升估值: 过去长春高新核心子公司金赛药业的核心人员金磊先生,由于并不持有上市公司股份,因此与上市公司股东利益不一致。本次重组如果完成,金磊先生持有上市公司股份,利益完全一致,业绩释放动力更加充足,将大幅提升长春高新估值。 盈利预测与评级。 我们此前对 2019~2021金赛药业的盈利预测分别是 15.6、21.1、 27.5亿元,分别比业绩承诺高 0.5%、 8.5%和 18.5%,我们判断金赛药业未来三年净利润能够超出承诺,因此我们不调整业绩预期,维持重组之前 EPS 预测 7.92/10.39/13.20元。如果按重组之后的股本(以当前股价 9折作为配套融资的定增价), EPS 分别为 8.87/11.51/14.38元,当前股价对应19pe 估值为 33x,继续强烈推荐。 风险提示: 本次重组还需等待:吉林省国资委批复、股东大会审议通过、证监会核准。

事件: 公司发布18年报和19年一季报。18年收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为48.15亿、5.99亿和5.69亿,分别同比+17.97%、+10.82%和+11.94%,利润分配方案为每10股派现1元。19年一季度收入、归母净利润和扣非归母净利润同比增速分别为-1.94%、-7.18%和-9.53%。 点评如下: 18Q4业绩波动,期待后续改善。18Q4收入、归母净利润和扣非归母净利润同比增速分别为-3.25%、-59.03%和-51.27%。利润同比下滑幅度大于收入主要是18Q4确认了大部分研发费用(1.36亿,全年3.16亿)和营业外支出(1253万元)。我们估计收入下降原因主要是:1、参松养心医保受限导致销量同比下滑,Q4是心血管疾病高发期,属于销售旺季;2、部分产品调价控货。 19Q1连花清瘟高基数下保持增长。19Q1公司收入、归母净利润和扣非归母净利润同比增速分别为-1.94%、-7.18%和-9.53%。我们估计连花清瘟在18Q1高基数下收入同比+10%,但公司为保障连花清瘟在旺季的供应,倾斜了下游资源,影响了其他产品的发货,导致整体销售收入下滑,另外18Q4影响业绩的因素也仍然存在。 18年全年分产品来看:心血管类产品收入28.04亿,同比+1.10%,主要是参松养心收入同比微降。我们估计通心络胶囊收入同比稳健增长,芪苈强心胶囊收入快速增长。感冒类产品收入12.04亿,同比+84.98%,基本上都是连花清瘟的贡献。其他类收入7.74亿元,同比+22.99%。食品饮料类收入2992万元,同比+16.75%。 海外业务顺利推进。公司目前已完成9个ANDA的申报,其中5个品种已获得美国FDA批准,包括公司自主研发的技术壁垒型降压药非洛地平缓释片、抗肿瘤药阿那曲唑片和来曲唑片、经典抗生素环丙沙星片、经典抗病毒感染药阿昔洛韦片。此外,公司还收购了抗焦虑药物丁螺环酮片ANDA批文,进一步充实了产品阵列。目前公司新建的八万平米国际制剂车间即将进入后期认证阶段,国际销售网络亦已经初步搭建完成,已获得美国50个州的批发商许可证,这将会为未来ANDA产品的国际市场销售和国际制药板块的持续发展以及国际竞争力不断提升奠定基础。

Q1确认搬迁补偿,我们估计影响持续到Q2。公司19Q1确认了部分物业搬迁补偿的收益约6660万元左右,我们估计部分搬迁将在Q2完成,届时会有3000万-4000万的资产处置收益确认。 核心品种收入加速增长带动业绩超预期。我们估计19Q1公司工业收入增速30%左右,呈现加速状态。我们估计阿卡波糖和百令胶囊收入增速分别在35%以上和15%左右,较18年整体收入增速均有所提升。我们估计其他产品收入增速符合预期:泮托拉唑和三大免疫抑制剂合计收入分别同比+20%和+25%-30%,吲哚布芬和二甲双胍吡格列酮等体量较小的品种保持高速增长。综合来看,我们认为18年底公司的工业收入增速尚有空间,19Q1得到了充分释放。利润端,由于非医院端的费用率低于医院端,随着非医院端收入占比的提升,我们估计工业利润增速显著高于收入增速。 商业收入增速略超预期,期待利润端改善。19Q1公司母公司收入(杭州及周边商业业务)增速同比+11.72%,恢复良好;我们估计浙江其他地区的商业业务收入增速恢复到15%以上的水平,综合来看商业收入增速恢复到15%左右的水平,略超预期。但由于医院业务恢复初期,费用较高,所以我们估计19Q1利润增速改善不明显,期待后续商业业务利润端的持续改善。 财务指标方面:由于工业收入占比扩大,公司19Q1合并报表毛利率、销售费用率和管理费用率均有所提升;研发费用1.57亿元,同比+70%左右,我们估计19年全年研发费用仍会有30%以上的增速,达到9-10亿的水平。 医美业务交接顺利。我们估计19Q1Sinclair收入同比+60%~+70%,剔除股权激励费用影响,19年全年利润端有望实现盈亏基本平衡,20年实现盈利。 上调盈利预测,维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司2019-2021年归母净利润增速分别为26%/18%/15%,对应EPS分别为1.96/2.32/2.68元(调整前为1.87/2.25/2.59),当前股价对应19年pe估值18x左右。公司作为专科药龙头,渠道顶尖,工业收入保持快速增长,核心产品风险可控;商业收入增速改善明显;医美子公司有望19年打开美国市场;看好公司18年开启的向科研开发和技术创新为主导的新型国际化医药企业的第二次重大转型之路,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品降价风险,产品销售不达预期,研发进度不达预期;商业贿赂风险;产品质量和生产经营风险。

事件:公司发布19年一季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为33.86亿元、1.60亿元和1.54亿元,分别同比+24.89%、+41.68%和+36.56%,略高于于我们之前利润增速35%的预期,主要药品纯销收入增速超预期及政府补贴(非经常损益)导致。点评如下: 内生增长优秀。我们估计19Q1万通并表利润700万-800万(公司持有万通60%股权),剔除万通并表利润,扣非利润增速仍然在30%以上。 19Q1医院纯销收入保持快速增长。我们估计公司19Q1药品纯销保持了22%左右的高增速,主要是两票制持续推进导致:一方面18年广西大部分县级以上医院执行了两票制,19年县级医院开始陆续执行两票制;另一方面在大医院18年仍然有小流通商开展非两票业务,19年其陆续退出后公司接手小流通商的业务,形成持续的增量。同时公司通过募投项目“医院供应链延伸服务”增加了和医院的深度合作,开始开展医院药品的创新增值服务,我们估计医院纯销的毛利率后续将会有提升。另外我们估计器械流通业务收入同比增速在30%-40%水平。 产业链延伸进展顺利。我们估计:19Q1公司连锁药店收入同比+50%以上,剔除友和后收入增速40%左右,说明新开门店陆续驶开始贡献收入;中药饮片收入同比翻倍;中成药业务方面万通收入保持稳健增长,同时医大仙晟GMP认证已经完成,已经投产。 维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司2019-2021年归母净利润增速分别为30%/24%/21%,对应EPS分别为2.64/3.27/3.97元;剔除股权激励费用,19-21年归母同比+33%/23%/20%,EPS为2.71/3.33/3.99元。当前市值对应19年pe估值13X左右。公司作为区域医药流通龙头,行业壁垒深厚,产业链延伸为未来业绩持续增长提供有力支撑,收入结构继续优化,维持“强烈推荐-A评级”。 风险提示:行业政策风险,应收账款减值风险。

事件:公司发布19年一季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为26.07亿元、3.92亿元和3.28亿元,分别同比+10.06%、+13.07%和+15.28%,符合我们的预期。 点评如下 西药制剂收入同比+27.01%,消化道和促性激素制剂收入增速亮眼。19Q1公司消化道制剂收入同比+59.65%,我们估计艾普拉唑肠溶片+粉针收入同比+80%左右,是拉动消化道制剂收入高速增长的主要驱动,粉针在18年大量的医院准入工作后开始上量。促性激素收入同比+23.49%,我们估计亮丙瑞林微球和尿促性素19Q1收入分别同比+28%和+23%左右,亮丙保持高速增长,尿促在18年正常基数下开始恢复较高的增速。心血管和抗微生物制剂分别同比+17.29%和+1.51%。 参芪扶正和鼠神经收入情况有所改善。19Q1中药制剂收入同比-24.03%,我们估计参芪收入同比-21%左右,下降幅度同比和环比都有所改善;由于18Q1高基数的原因,我们估计抗病毒颗粒收入19Q1同比-32%左右。此外我们估计鼠神经19Q1收入同比+10%左右,主要是18年有4个省份中标带来的增量导致。 原料药中间体和诊断试剂业务稳健增长。19Q1原料药和诊断试剂收入分别同比+11.29%和+5.86%,呈稳健增长的态势。 期待艾普拉唑粉针在本轮医保调整中入选。作为1类新药,我们了解到艾普拉唑粉针在18年积极投放市场后的临床疗效得到了医生的普遍认可,但由于非医保的原因未能大幅放量。19年国家医保目录调整,艾普拉唑粉针有望入选,助推未来业绩增长。 维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司2019-2021年归母净利润增速分别为8%/8%/6%(剔除期权激励费费用19/20年利润增速为12%/12%),对应EPS分别为1.62/1.75/1.86元,当前市值对应19年pe估值20x左右。我们期待艾普拉唑粉针19年进入医保放量,带动业绩增长;看好未来单抗+微球平台推出的新品带来的转型成长,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期,研发进度不达预期,生产经营和产品质量风向,商业贿赂风险,参芪扶正调出医保目录。

事件:公司发布19年一季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为17.53亿、1.90亿和1.71亿,分别同比+8.56%、+9.60%和+1.68%,低于我们的预期,主要是工业增速改善不明显导致。点评如下: 19Q1公司主业利润同比增长13%左右,扣非利润增速低主要受投资收益影响。主业利润(总收入-总成本)1.54亿(税前),同比+13%左右。投资收益4355万元,同比-28%左右,主要是中美史克利润波动导致(流感导致的18Q1高基数)。公司19Q1非经常性损益1848万元,我们估计1737万元对应的是19年公司物业的拆迁补偿带来的资产处置收益。 工业收入增速边际改善不明显。我们估计19Q1工业收入同比基本持平,较18Q4收入增速持平的情况边际改善不明显:19Q1毛利额同比+7%左右;毛利率44.13%,同比下降0.48个百分点,估计是毛利较低的商业收入占比扩大导致;销售费用同比+2%左右,我们估计和工业收入增速相匹配。 我们估计品种销售呈现两极分化,期待后续改善。我们估计速效和OTC品种(清咽滴丸、清肺消炎、京万红软膏)等品种都保持了20%以上收入增速。但同时医院端产品(通脉养心丸、紫龙金、癃清片、胃肠安丸等)受院内政策影响导致销售同比出现波动,拉低了整体的收入增速。 国改进度居前,改革后业绩提升潜力大。公司已经入选“双百行动”,我们估计方案已经在讨论中,国改进度领先。公司18年工业收入38亿元,我们估计速效收入11亿左右。我们估计目前除速效的27亿中成药收入利润率非常低,盈利能力和业绩提升空间广阔。 维持“强烈推荐-A”评级:预计公司19-21年归母净利润增速17%、17%和13%,对应EPS分别为0.85/1.00/1.13元,当前股价对应19pe估值19x左右。中新药业作为中药名门,底蕴厚重,新管理层上任后降本增效,以市场为导向大力推动营销,成果显著同时公司入选双百行动,国企改革进度有望提速,若公司中高层实现持股,业绩增速有望进一步提升,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期;国改进度不达预期;生产经营风险。

事件:公司发布19年一季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为2.71亿、5731万和4193万,分别同比-7.56%、+10.99%和-17.86%,期间公司收到政府补助2259万元,增厚了归母净利润增速。点评如下: 消化渠道库存,我们估计终端动销情况良好。19Q1收入同比下降,我们估计是公司主动调整销售结构,消化渠道库存导致,同时我们估计终端动销保持30%以上的高速增长。 回款改善,经营质量逐渐提升。19Q1公司经营性净现金流1115万元,从18Q1以来首次转正。19Q1销售商品收到的现金为3.21亿元,是公司三年以来第一次季度销售商品收到的现金和营业收入之差为正数(+5000万左右),之前差额最小季度也是-6000万左右水平,由此可见公司在销售回款方面改善显著。19Q1应收账款14.49亿元,较期初+1.11亿元,但同期应收票据减少1.71亿左右,我们估计是公司减少票据形式、增加账款方式的回款,综合来看19Q1应收账款+应收票据总额呈下降趋势。 其他财务数据方面:19Q1毛利率77.69%,较18年全年毛利率下降3.43个百分点,我们估计主要是账面价值6.40亿的中医药产业项目和1.99亿的中药技术研发中心项目在18Q4转固后,折旧增加导致。19Q1销售费用率和管理费用率较18年全年分别提升2.83个百分点和3.18个百分点,但较16/17年全年对应的费用率下降明显。19Q1研发费用1200万元,同比+207%,我们那估计主要是经典中药的IV期临床项目增加导致。 期待定坤丹新进基药目录的红利释放。定坤丹在18年调整中进入新版基药目录,目前各地新版基药目录还在陆续执行中,执行后有望增加定坤丹在基层医疗机构的覆盖和销售。 盈利预测:我们预计公司19-21年归母净利润增速10%、36%和30%,对应EPS分别为1.17/1.59/2.06元,当前股价对应19pe估值28x左右。 调整为“审慎推荐-A”评级。公司打造的全国销售网络已经成型,与各大终端的合作也开始渐入佳境。我们预计19年为公司夯实销售业绩、优化回款、改善现金流的关键年份,静待公司厚积薄发和后续的业绩腾飞,给予“审慎推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期;坏账风险;生产经营风险。

事件:公司发布18年年报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为44.03亿、5.06亿和4.93亿,分别同比+14.56%、+33.20%和+34.71%,低于我们5.33亿的预期,主要是药房网商誉减值影响。利润分配方案为每10股派现1元。点评如下: 18Q4商誉减值影响利润,OTC收入有所放缓。18Q4年收入、归母净利润和扣非归母净利润分别同比-5.46%、-6.61%和-12.19%。18Q4资产减值4884万元,其中药房网相关商誉减值4200万元左右,是影响当期和18年利润的主要因素。我们估计18Q4收入同比下降主要是药房网收入下降导致。但同期OTC收入增速亦有所放缓(江西仁和药业18H2收入同比+3%左右),我们估计主要是江西仁和药业17Q4高基数和18H1完成情况较好、18H2适当控货导致。 18年OTC收入同比+20%~25%,远高于OTC行业个位数增长。公司最大的三个商业子公司仁和中方、江西仁和药业和仁和中进18年收入分别同比+24%、+15%和+18%。整体来看我们估计公司OTC收入同比+20%~25%,其中17个黄金单品合计收入增速同比+40%~+50%,整体规模接近10亿。我们估计自产产品收入增速25%-30%,贴牌产品收入增速15%~20%。 18年5大生产企业收入同比24%,利润同比+56%。公司控股的5个生产子公司江西制药、药都仁和、康美医药保健品、药都樟树和铜鼓仁和合计收入同比+24%,利润同比+56%,我们估计主要是公司提出优先销售自产品策略后,自产品销售、生产量扩大、工业产能利用率提升带来的毛利率增加导致。 财务指标方面:18年整体毛利率同比+4.05个百分点,主要是高毛利的OTC产品销售增加,低毛利的药店业务(药房网)减少导致;销售费用率17.67%,同比+1.56个百分点,主要是公司销售费用率较高的OTC业务收入占比增加导致;管理费用率6.50%,同比-0.80个百分点,估计是规模效应导致;财务费用-3156万元,上年同期为-1487万元,主要是利息收入增加导致,但考虑到公司19年在樟树新厂和大麻产业的投资,19年利息收入可能下降。研发投入5117万元,同比+87.11%,18年公司推进了16个经典名方的研究工作和6个重点品种的一致性评价研发工作。资产减值损失4884万元,其中商誉减值4200万元左右。经营性净现金流5.69亿元,同比+14.38%。 涉足工业大麻产业,业务多元化。4月22日公司与黑龙江齐齐哈尔市政府、丰泰富齐签署了《仁和园工业大麻综合利用产业示范项目合作框架协议》。公司与丰泰富齐成立合资公司,项目总投资10.8亿元,其中一期投资1.08亿元。根据框架协议,合资公司将于2019年5月启动建设工业大麻种植示范基地,且与市政府约定2020年可种植土地储备不少于20000亩。 维持“强烈推荐-A”评级。我们预计2019-2021年公司归母净利润增速分别为26%/20%/17%,对应EPS分别为0.51/0.62/0.72元。公司作为OTC龙头企业,品种丰富,品牌力强大,地推队伍成形后迎来OTC终端控销大时代,销售有望保持快速增长;自产品收入比例扩大后,盈利能力有望明显提升,当前对应19年pe估值为17x左右,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:并购进度不达预期,产品销售不达预期,产品质量和监管风险。

事件:公司发布18年一季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为10.49亿、1.25亿和1.25亿元,分别同比+13.31%、+23.64%和+23.93%,业绩符合预期。公司发布18H1业绩预告,18H1归母净利润为3.01-3.53亿元,同比+15%~+35%。点评如下: 19Q1母公司收入保持快速增长,剔除股权激励费用利润同比+33%左右。19Q1母公司报表收入和归母净利润增速分别为6.29亿和1.37亿,分别同比+20.15%和+24.88%。我们估计19Q1股权激励费用大约1000万,剔除该部分影响,母公司利润同比+33%左右。 19Q1分产品来看:我们估计公司麻醉类产品收入同比+22%左右,经典产品力月西和福尔利都延续了18Q4快速增长的势头,同比增速都接近20%,说明公司在重点推广经典产品后,增速的提升可以持续,而非短期效应。我们估计右美收入同比+35%,瑞芬收入同比+80%。我们估计瑞芬作为管制镇痛药,进入集采概率小,公司在该类药品上着重发力,使得其收入增速较18年有所提升。我们估计精神类产品收入同比增速15%-20%,其中度洛西汀和阿立哌唑销售额分别有50%和100%的增长,利培酮由于第一批4+7药品是19年3月左右执行,19Q1实现稳健增长。我们估计神经类产品收入增速在30%左右,主要是加巴喷丁高速增长驱动。 维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司2019-2021年归母净利润增速分别为25%/19%/16%,对应EPS分别为0.64/0.77/0.89元当前股价对应19年pe估值20X左右。公司大部分工业产品属于精麻领域,生产和渠道都有较高壁垒;公司积极调整销售策略,应对集采带来的影响,业绩稳健增长可期,维持 “强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期,研发进度不达预期,生产经营和产品质量风险,商业贿赂风险。

18Q4片仔癀系列收入恢复快速增长。18Q4合并报表收入、归母净利润和扣非净利润分别同比+21.77%、+68.53%和+73.12%。片仔癀系列销售恢复快速增长的趋势,带来业绩的快速提升:18Q4收入3.80亿元,同比+32.15%;母公司主业利润同比+55%左右。但18Q4片仔癀系列的毛利率保持全年逐季下降的趋势,从18Q1的84.06%下降至18Q4的82.02%。 我们预计19Q2片仔癀系列将提价。片仔癀系列毛利率从16年的87.96%下降到18年的83.02%,下降明显。该产品稀缺性导致存在持续提价的预期,我们判断19Q2有望提价,推动盈利能力上行。 18年合并报表指标方面:资产减值损失4732万元,同比+3370万元,主要是片仔癀宏仁未达到盈利承诺导致的商誉减值(但公司减值完后商誉只有610万,风险完全可控);投资净收益9463万元,同比+4700万左右,主要是母公司参与的漳州兴证片仔癀股权投资合伙企业对已投项目进行了估值确认导致;同时公司出资的上海清科片仔癀基金所投资的诺康达(清科片仔癀发行后持股1.26%)已经申报科创板并获得受理,顺利上市的话,公司2020/2021年可能迎来有一个投资收益的收获期。库存16.67亿元,其中原材料10.15亿,17年底原材料账面余额7.19亿元。我们估计公司在18年天然麝香价格低位购置较多的该商品作为战略储备,后续供给有充分保障。同时公司发出存货采用加权平均法核算,我们估计18年该原材料库存的增加对后续片仔癀的原材料会计成本也应该有改善(但是整体还需要考虑天然牛黄等价格)。 18年母公司财务指标方面:销售费用率5.61%,同比下降4.79个百分点,主要是公司在促销、业务宣传、广告费用方面投入减少导致;管理费用率5.20%,同比基本持平;研发费用8886万元,同比+50%,我们估计主要是主要是片仔癀临床费用投入较多导致。18年底预收款2404万元,环比+2000万左右,同比处于低位。 18年分子公司来看:片仔癀宏仁收入21.01亿元,利润1075万元,未达到利润承诺,导致18年公司商誉减值3548万元。化妆品公司在17年梳理渠道后,18年迎来业绩的明显提升:收入2.74亿元,同比+57%;净利润4245万元,同比+101%。我们估计原因主要是:1、电商渠道的大力拓展带来的放量;2、随着品牌影响力的提升,公司化妆品逐渐推出价格和盈利能力更强的高端系列。牙膏子公司18年收入1.22亿元,同比+41%,亏损4000万元左右,同比减亏2600万元左右。随着收入和品牌的提升,我们估计片仔癀牙膏的盈利能力将会越来越强,2020年有望实现盈利。 18年分业务来看:医药工业收入18.80亿元,同比+28.45%,我们估计主要是片仔癀系列放量导致;毛利率79.89%,同比下降1.48个百分点。其中18年片仔癀系列收入17.69亿元,同比+32.07%;毛利率83.02%,同比下降3.45个百分点。医药商业收入23.53亿元,同比+23.82%;毛利率9.74%,同比下降0.23个百分点。日用品和化妆品合计收入4.97亿元,同比+54.24%。 盈利预测:我们预计公司2019-2021年归母净利润增速分别为33%/23%/21%,对应EPS为2.51/3.09/3.74元。当前市值对应19年pe估值47x左右。 上调公司投资评级至“强烈推荐-A”。1、公司片仔癀系列通过体验馆等渠道持续放量可期:我们估计公司18年底片仔癀体验馆数量达到150家左右,从2015年1月开始建设第一家起,数量增长迅速,18年体验馆建设区域向纵深发展,新疆、山西、内蒙古省份实现了空白市场的“零”突破,我们估计公司19年着重在北京等地区进行市场开发。同时我们估计公司流通渠道也在以片仔癀的放量达到品牌影响力扩张的目的。2、片仔癀系列产品稀缺性导致存在持续提价的预期。公司近三年片仔癀系列毛利率持续下滑,我们预计19Q2将进行提价。3、化妆品业务经营上台阶,在片仔癀影响力的扩大下有望保持快速增长态势。18年化妆品收入同比+57%,利润+101%,我们估计原因主要是:1、电商渠道的大力拓展带来的放量;2、公司化妆品逐渐推出价格和盈利能力更高的高端系列。综上,我们看好公司多元化的发展模式,期待产品盈利能力的不断提升,上调投资评级至“强烈推荐-A”评级。 风险提示:片仔癀系列提价进度不达预期,产品销售不达预期,药品质量和生产经营风险。

公司18年收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为33.28亿、2.55亿和2.11亿元,分别同比+5%、+23%和+22%,业绩完全符合我们的预期。利润分配方案为每10股派现4元。公司药品板块经营稳健,账上拥有10亿货币资金且基本无有息负债,资产优良,近10年来维持50%左右归母利润占比的高分红;净雅卫生巾业务未来具备爆发潜力,当前股价对应19年pe估值16x,维持“强烈推荐A”评级。 18Q4收入改善明显。18Q4公司收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为+15%、+6%和+11%,收入端改善明显,主要是卫生巾和药品商业收入增速提升导致。中药18Q4收入同比-5%,我们估计主要是陇西低毛利的药材业务收入下降导致,同期母公司中成药收入保持2%左右的稳健增长。 18年分业务来看:中药业务收入8.86亿元,同比-1%左右,我们估计主要是低毛利的中药材业务收入下降。母公司收入7.39亿元,同比+6.51%,我们估计妇科千金系列保持5%左右的增长,二线品种补血益母丸收入同比+25%左右;西药业务收入7.36亿元,同比-2%左右:18年湘江药业基本都处在消化渠道库存阶段,利润同比稍有下降,期待19年收入增速改善。协力药业恩替卡韦分散片继续保持20%左右的销量增速,带动协力药业利润同比+37%左右(收入估计同比5%-10%增长);药品批发零售收入14.36亿元,同比+8%左右,我们估计主要是千金大药房贡献的收入增量。千金大药房19年实现利润4331万,同比+60%左右;卫生巾业务由于没有大量新开KA,在原有KA的基础上夯实销售,实现良性内生增长,收入增速14%左右。18年千金经营法式在化药子公司和千金大药房铺开,我们估计费用控制效果明显,在收入稳健增长的情况下,协力药业和千金大药房实现了利润的高速增长。 18年财务数据方面:公司整体毛利率提升1.41个百分点,我们估计主要是毛利率较高卫生巾业务收入增速较快及低毛利的中药材业务收入下降导致。销售费用率29.87%,同比基本持平;管理费用率4.60%,同比微降;研发费用8409万元,同比+7%左右;7个一致性评价品种的费用3412万元全部资本化;经营性净现金流3.83亿元,同比+33%,主要是公司本期汇票保证金的收回及经营性应收项目的减少所致。 维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司2019-2021年归母净利润增速分别为12%/10%/10%,对应EPS分别为0.68/0.75/0.83元,当前股价对应19年pe估值为16x左右。公司药品板块经营稳健,账上拥有10亿货币资金且基本无有息负债,近10年来维持50%左右归母利润占比的高分红;期待卫生巾业务未来爆发实现盈利能力质的飞跃,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售情况不达预期,研发进度不达预期,商业贿赂风险,生产经营和产品质量风险。

欧普康视发布18 年收入、归母净利润和扣非归母净利润分别同比+47%、+43%和+41%,同时公司发布19 年1 季度业绩预告,归母净利润同比+25%~+45%。我们预测 2019~2021 年EPS 分别为1.30/1.72/2.28 元,当前 19pe 47x。目前我国大力推动近视防控,公司作为国内OK 镜龙头企业,受益明显,继续强烈推荐。 业绩符合预期。欧普康视2018 年收入、归母净利润和扣非净利润分别为4.58 亿元、2.16 亿元和1.90 亿元,分别同比+47%、+43%和+41%,EPS 0.96 元; 剔除股权激励费用后,18 年归母净利润同比+47%左右,扣非归母净利润同比+44%左右。毛利率同比提升1.77 个百分点,主要是角膜塑形镜出厂价提升; 销售费用率同比提升3.07 个百分点,主要是公司直销队伍扩充及新设公司导致租赁费、装修费增加所致。管理费用率同比提升4.28 个百分点,主要系职工薪酬增加以及摊销限制性股权激励费用所致。应收账款较期初+103%,主要系本期新增合并子公司及营业收入增长所致。经营性净现金流1.48 亿,同比基本持平。分红预案:每10 股派现1.40 元,同时每10 股转增8 股。 18Q4 收入保持高速增长。18Q4 合并报表收入、归母净利润和扣非归母净利润分别同比+44%、+33%和+43%。 公司同时预告19Q1 净利润同比增长25%~45%,我们测算19Q1 扣非净利润增速30%~54%,中间值42%,基本符合我们预期,继续保持高速增长态势。 18 年分产品来看:角膜塑形镜收入3.10 亿元,同比+40%;毛利率90.46%, 同比提升2.13 个百分点,我们测算平均出厂价接近1000 元,同比提升16.9%, 我们估计出厂价提升的原因:一方面,价格更高的AP 和DV 的占比提升,另一方面,公司直销占比提升13 个百分点。从销量端,角膜塑形镜(主要是梦戴维)去年销售33.5 万片,同比增长19.7%,比我们了解的行业增速低,我们判断,一方面,一些民营眼科医院代理了国外OK 镜品牌;另一方面,欧普康视自建眼科门诊的做法也与一些民营眼科医院形成竞争,这两方面可能影响了欧普康视在民营眼科医院的销售,但我们认为这一影响在今年将减少。 其他产品增长情况:护理产品收入8339万元,同比+22%;毛利率40.06%,同比提升0.82个百分点,公司自主研发的护理液产品正在评审之中。普通框架镜18年收入5517万元,同比+296%;毛利率65.03%,同比提升0.95个百分点,主要原因是公司的视光中心数量上升。 终端覆盖继续快速提升,18年直销占比接近50%。18年公司的合作医院和零售机构又增加了100多家,期末已经覆盖超过800家医院。公司在加强自身队伍的医院覆盖及并购部分终端后,直销比例快速提升:18年直销收入2.19亿,同比+101%,占比收入比例从17年的35%提升到了18年的48%。18年经销收入2.39亿元,同比+19%。直销和经销毛利率均有提升,我们估计是角膜塑形镜单价提升导致。 华东和华中地区收入增速较快,占比分列第一、第二。华东地区作为公司的大本营18年收入2.84亿,同比+56%,占总收入比例达到62%。华中地区作为增长第二快的区域,18年收入5192万元,同比+59%,收入占比达11%。总的来看,公司在优势区域通过自建终端,收购、整合经销商等手段精耕细作,区域优势明显,收入增速远高于行业和公司自身增速。 近日市场有传言,其他国内厂家的角膜塑形镜将获批,我们认为,对于欧普康视并没有直接影响:第一,国内已有8家企业获批,其他国产厂家上市也就是增加1个企业;目前角膜塑形镜在8~18岁近视儿童中的渗透率还非常低,我们估计仅仅1%左右,各个厂家之间是需要合力做大蛋糕,而不是抢蛋糕。第二,我们了解即将获批企业的价格远高于欧普康视的DF和AP,但又低于DV,与阿尔法等外企价格差不多。这就表明,角膜塑形镜并不是一个可以打价格战的行业,新厂家无法靠价格低就抢占市场。 盈利预测:我们预测 2019~2021年 净利润35%/32%/33%,EPS 分别为1.30/1.72/2.28元,当前 19pe 47x。目前我国大力推动近视防控,公司作为国内OK镜龙头企业,受益明显,继续强烈推荐。 风险提示:产品销售不达预期,医疗事故风险;竞争加剧风险。

事件:公司发布18年年报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为63.58亿、5.61亿和5.44亿,分别同比+11.77%、+17.98%和+32.90%,略超我们5.4亿归母利润的预期,主要是投资收益增加和降费增效导致。每10股派现2.2元(含税)。点评如下: 18Q4工业收入波动。18Q4公司收入、归母净利润和扣非归母净利润分别同比+20%、+38%和+46%。主业利润(合并报表总收入-总成本)方面,18Q4为1.15亿(税前),同比+79%,环比来看和18Q1-3的均值1.13亿持平,我们估计主要是费用、资产减值下降导致:18Q4销售费用同比-7%,管理费用同比-20%,资产减值同比减少1000万左右。我们判断工业收入同比持平或下降,我们估计是18Q4达仁堂产品(霍软、清肺等)销售淡季及隆顺榕、乐仁堂的医院端产品受院内政策影响导致,后续有望改善。18Q4投资净收益项下的对联营企业和合营企业的投资收益6285万元,同比+63%(投资收益同比-9%),我们估计主要是中美史克Q3部分利润在Q4确认导致。 18年工业收入同比+17%,商业收入企稳回升。18年药品制造收入37.96亿元,同比+17%;毛利率61.14%,同比提升1.14个百分点,我们估计主要是速效提价后的贡献。我们估计速效销售收入同比+17%左右,收入达到11.2亿左右。包含速效的11个重点考核品种18年收入24.06亿,同比+28%,较17年12%的增速有所提升。其中销量增长较快的品种有:舒脑欣滴丸(+51%)、癃清片(+20%)、清肺消炎丸(+27%,销售额同比+35%)、霍香正气软胶囊(+28%,销售额同比+23%)。整体来看,公司的销售策略和资源逐渐倾向大品种。18年商业收入24.88亿元,同比+5%,收入在两票制调整后企稳回升;商业毛利率5.35%(包含销售自身工业产品),同比提升1.02个百分点。 18年财务数据方面:公司销售费用同比+19.09%,高于工业收入增速。由于销售费用主要由工业产生,我们估计公司的产品销售还在做一些市场前期工作,后续工业收入有望保持快速增长。18年管理费用率4.71%,同比下降-0.36%,新管理层上台后降本增效明显。研发费用1.25亿,同比+27%。18年经营性净现金流3.50亿,同比大幅改善(17年-392万)。中美史克净利润5.10亿元,同比+21%。 我们估计管理层股权相关激励有望19年落地。之前公司入选“双百行动”,国企改革的进程加快,我们估计管理层股权相关激励有望19年下半年落地。若公司中高层实现持股,将实现股东和管理层利益的一致,释放管理和经营活力,助推未来业绩增长。 维持“强烈推荐-A”评级:预计公司19-21年归母净利润增速17%、17%和13%,对应EPS分别为0.85/1.00/1.13元,当前股价对应19pe估值19x左右。中新药业作为中药名门,底蕴厚重,新管理层上任后降本增效,以市场为导向大力推动营销,成果显著(除速效外的10个考核大品种18年收入接近13亿,同比+35%以上)。同时公司入选双百行动,国企改革进度有望提速,若公司中高层实现持股,业绩增速有望进一步提升,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期;国企改革进度不达预期;生产经营风险。

事件:云南白药发布18年年报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为267.08亿、33.07亿和29.18亿元,分别同比+9.84%、+5.14%和+4.91%,EPS 3.18元,略超我们预期的3.12元。每10股分红20元(含税)。此外,公司回复了证监会关于重组方案的第二次反馈,详细阐述了增量资金的用途等环节。 点评如下: 18年全年财务数据来看:毛利率30.55%,同比下降0.64个百分点;销售费用率14.68%,同比下降0.47个百分点。我们估计毛利率和销售费用率下降的原因为低毛利、低销售费用率的配送业务增长较快。管理费用率1.17%,同比下降0.08个百分点,基本持平。 18Q4扣非净利润高增长。18Q4公司收入、归母净利润和扣非归母净利润增速分别为+10.75%、+6.38%和+36.76%。18Q4单季度扣非净利润的高增长,主要来自药品事业部的Q4高增长。 药品事业部Q4高增长,渠道库存清理完毕。药品事业部18年收入45.31亿元,同比+2.98%。母公司是药品事业部的核心业务,Q4母公司收入同比增长35%,净利润同比增长50.7%,收入的高增长,一方面,表明药品渠道库存清理完毕,今年将正常增长;另一方面,也表明公司混改进行到新的阶段,激励问题即将解决,公司经营也恢复活力。Q4母公司毛利率同比上升了4.8个百分点,我们判断原因是2018年3月份中央产品提价。从母公司资产负债表来看,Q4应收账款与Q3基本持平,Q4应收票据也仅比Q3多了4.7亿元,这就表明Q4的收入高增长并非压货。 健康事业部平稳就是好消息。健康事业部18年收入44.67亿元,同比+4.54%。我们测算健康事业部净利润同比基本持平。健康事业部下半年增速跟上半年差不多,这就表明,去年10月份的云南白药牙膏成分风波,没有影响牙膏的销售,云南白药牙膏在消费者心中多年的品牌形象积累和口碑宣传,已经构筑了坚实的护城河,不会轻易受到事件冲击。 中药资源事业部18年收入13.67亿元,同比+20.03%,实现快速增长。省医药公司18年收入163亿,同比+12.73%;净利润4.35亿,同比+8.16%。 公司发布重组报告书二次修订稿,重组顺利推进。我们认为重组的意义:对于云南白药而言,一是获得白药控股185亿的现金及等价物,外延发展速度将更快;二是混改终于再次深入,混改从以前的集团层面,落实到上市公司层面;三是员工激励也终于出台。对于流通股东而言,一方面,云南白药也终于迎来混改的进一步推进,新华都股权换到上市公司层面,对上市公司股价将更为关注;另一方面,管理层股权激励措施也正在进行。 盈利预测与评级:我们预测2019~2021 EPS分别为3.54/4.04/4.52元,同比增长12%/14%/12%,当前股价对应19PE 24倍,云南白药混改已经进入新的时期,员工激励完成之后,经营活力将再次激发,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期,生产经营和产品质量风险。