收入、利润短暂承压，中期分红彰显投资性价比24H1公司实现收入3574亿，同比-2.5%；归母、扣非净利润为114、106亿，同比-0.6%、-3.0%，非经常性损益为7.76亿，同比增加3.2亿，其中上半年应收款项减值准备转回5.5亿元；Q2单季实现收入1805亿元，同比-5.0%，归母、扣非归母净利52.6、45.2亿元，同比-10.6%、-18.0%。24年上半年公司实行中期分红，拟派发现金红利总计约22.80亿，分红比例20%，首次中期分红体现公司充分重视股东回报。考虑到海外以及新签业务订单增长较快，我们上调盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为251、278、310亿，（前值24、25年为234、261亿），认可给予公司24年7倍PE，对应目标价10.81元，维持“买入”评级。 毛利率同比改善，海外营收实现高增长分业务看，24H1基建建设、基建设计、疏浚、其他业务分别实现营收3181、173、269、112亿，同比分别-3%、-10%、+3%、+13%；业务毛利率分别为10.63%、18.69%、11.37%、9.92%，同比分别+0.63、+1.51、+1.43、+4.2pct，总体来看，公司24H1综合毛利率11.65%，同比+0.89pct，Q2单季毛利率11.42%，同/环比+1.47、-0.48pct。基建建设收入受上半年基建行业增速下滑有所承压，受原材料价格下降和成本控制得当的影响，毛利率有所改善。 分地区看，境内、外收入2878、696亿元，同比-7.3%、+23.5%，毛利率分别为12.35%、8.78%，同比+1.29、-0.67pct，海外营收实现高增长。 新签订单稳步增长，海外&市政建设保持高景气24H1公司新签9609亿元，同比+8.4%，Q2单季新签合同额4536亿，同比+5.8%。分业务看，24H1基建建设新签订单8634亿，同比+9.4%，其中港口、道路与桥梁、铁路建设、城市建设同比+5%、-32%、-33%、+22%；基建设计、疏浚业务、其他业务分别新签327、597、52亿元，同比+22%、-4%、-39%。分地区看，境外新签1961亿元，同比+39%，占比约20%，其中基建建设业务中境外工程新签合同额1913.91亿元（约折合271.52亿美元），同比+44.23%，一带一路沿线国家新签207亿美元。 费用未能有效摊薄，看好全年现金流改善24H1期间费用率5.7%，同比+0.78pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比+0.13/+0.06/+0.19/+0.40pct。销售费用同比+44%，财务费用同比增加14.35亿元，资产及信用减值损失为21.9亿，同比少损失6.5亿，投资净收益同比增加2.1亿，公允价值变动净收益同比增加4.7亿。特许经营类上半年净亏损为10.78亿元，同比多亏损5.68亿。24H1净利率4.06%，同比+0.10pct，Q2单季净利率为3.88%，同比-0.12pct。24H1经营性现金净流出742亿元，同比多流出248亿，收、付现比为78%、100%，同比+4.3、+17.6pct，考虑到国企改革注重现金流考核，看好公司经营质量提升以及全年现金流改善。 风险提示：基建投资弱于预期、减值风险、REITs配套政策落地不及预期

强国资背景，长期整合预期仍存，当前估值处历史相对低位宁夏建材作为宁夏地区水泥龙头，实际控制人为中国建材集团，具有较强的国资背景。 公司主营业务主要包括水泥和数字物流，在2020年之前收入利润均以水泥熟料和商混为主，而后数字物流业务规模持续增长。当前水泥行业盈利或已触及周期底部，公司水泥业绩有望触底回升，同时数字物流业务有望逐渐带来业绩增长点。当前来看公司估值仍历史相对低位，PB（LF）分位数处近五年来0.08%（截止2024/9/6）。我们预计公司24-26年归母净利润为2.0/3.0/3.8亿元，同比分别-31%/+49%/+25%，对应24-26年22x/15x/12xPE，维持“买入”评级。 水泥：宁夏内蒙两地布局，主业规模有所收缩公司当前共有熟料产能逾1200万吨/年，其中内蒙古/宁夏分别有4条/8条产线，23年子公司内蒙古赤峰厂亏损3836万，乌海赛马和西水各盈利千万，宁夏赛马、青铜峡水泥净利润分别有3亿、1亿左右，整体看宁夏水泥厂利润贡献占优。需求端来看，宁夏水泥需求相对承压，内蒙需求平稳。供给端来看，宁夏水泥行业集中度较高，宁夏建材占39%，议价权较强，内蒙古格局分散，CR5达53%。今年以来水泥行业供给端管控力度加强，宁夏和内蒙古地区亦进一步增加停窑天数。价格端来看，随着二季度全国掀起水泥涨价潮，内蒙古、宁夏地区亦先后在6月推涨水泥价格，至7月底宁夏/内蒙古水泥吨均价分别为440/415元，较提价前分别高50/20元，进入8月宁夏水泥价格小幅回落20元至420元/吨。公司水泥产品吨均价与可比公司基本持平，23年吨均价同比下降30元达256元/吨，吨毛利同比-19元至44元/吨，处同行中游水平。 数字物流：集团赋能收入高增，中长期有望逐步外延公司数字物流业务由控股子公司赛马物联运营“我找车”数字物流平台运营，开展多元化增值服务。过去三年数字物流业务收入复合增速高达233%，毛利率有提升空间。2023年宁夏建材实现数字物流业务收入65.4亿元，同比大幅增长82.50%，其中运输业务收入63.4亿元（其中为中国建材集团所属企业提供的运输服务业务收入占比为69.5%，其他外部企业占比为30.5%），增值服务业务收入1.95亿元。智慧物流业务前期与上市公司体系内水泥业务的协同推动赛马物联构建了合理的商业模式和平台的核心能力，形成了较为完整的智慧物流解决方案。随着上市公司智慧物流业务的持续发展，平台能力和服务质量稳步提升，形成了完善的技术服务能力，该业务充分发挥了与中国建材集团的协同效应，我们认为未来公司有望持续扩展至中国建材集团内的其他成员企业以及外部的能源、建材行业客户，业务量有望迅速增长。 风险提示：公司数字物流业务盈利不及预期、需求下滑超预期、错峰执行不佳、价格上涨不及预期、文中测算具有一定主观性等。

水泥工程全产业链出海先锋，高分红凸显中长期投资价值中材国际作为水泥工程专业工程承包商，水泥工程技术服务市场占有率稳居世界第一，成立装备集团夯实高端装备制造领域，运维业务模式优具备较高成长性，数字智能转型对内提升效率对外塑造业务核心竞争力。公司公告提升分红比例，即 2024-2026年以现金方式分配的利润分别不低于当年可分配利润的 44%、 48.40%、 53.24%， 我们预测股息率为 5.18%、 6.33%、7.78%（截至 2024/8/28收盘），高股息投资价值值得关注。股权激励夯实内生增长，我们看好公司海外市场深耕布局，预计公司 24-26年实现归母净利润 32.2、 35.8、 40.0亿元，认可给予 24年 12倍 PE，对应目标价 14.9元，维持“买入”评级。 运维业务营收与新签订单保持高成长，矿山运维前景可期24H1运维营收、 新签订单分别同比增长 22%、 41%， 其中矿山、水泥运维新签订单同比+47%、 +6%。矿山运维业务前景广阔， 24H1完成供矿量 3.1亿吨，同比+9%，中材矿山有望借助集团国际化布局开拓海外， 24H1已实现 6个境外矿山运维服务项目；随着国内环保政策加码，矿山运维或有更大增长空间，据麦肯锡研究分析，国内水泥石灰石和骨料矿第三方工程运维市场规模从 2020年 230亿增长至到 2025年 280-300亿元，年均复合增速 4%-5.5%。水泥运维依托工程业务，主要布局海外， 24H1公司在执行水泥运维服务生产线 62条，年提供产能超过 1亿吨， 22年收购智慧工业，深耕中东、北非核心市场，进一步完善水泥运维业务布局。 合优质资源重组成立装备集团，装备市占率提升空间广阔收购合肥院重组成立装备集团迎来发展新阶段， 24H1装备业务营收同比减少 23.07%， 新签订单同比下滑 15%，境外装备新签同比增长 58%，预测到 2025年水泥装备全球市场规模每年约 350-400亿元，绿色节能改造或带来新一轮装备需求。从配套率角度看，公司十类核心主机装备自给率超过 60%，装备业务有望凭借工程业务逐步导入。 2023年公司水泥装备全球市占率约 20%，对比水泥 EPC 业务全球市占率 65%，装备业务仍有较大提升空间。 24H1公司装备境外业务收入占比提升至 32%，装备外行业收入占比提升至 49%， 23年立磨产品在水泥行业外收入已达约 50%。 入股中材水泥攻坚“海外再造”，聚焦高质量出海2024H1境外业务营收同比增长 15.2%，境外新签订单同比+9%，23年中东、非洲境外新签订单占比分别为 30.21%、 27.37%，新签订单同比增长 96.8%、56.1%，据麦肯锡预测，到 2025年境外每年仍有 200-250亿水泥 EPC 增量市场空间。公司入股中材水泥，持股比例 40%，打造基础建材联合出海共同体。公司聚焦高质量出海， 23年海外业务占比提升 1pct，带来垫资杠杆下滑 1.5pct，海外业务整体毛利率及现金流情况都更好。 风险提示： 水泥行业景气下行超预期、海外业务拓展不及预期、运维和装备业务发展不及预期、汇率波动风险。

公司上半年实现归母净利润-8.06亿元，同比转亏公司发布 24年中报，上半年实现收入 112.20亿元，同比-22.55%，归母净利润-8.06亿元，同比转亏，实现扣非归母净利润-9.18亿元，亏损同比扩大 4.52亿元。其中 Q2单季度实现收入 78.79亿元，同比-15.29%，归母净利润/扣非归母净利润 2.93/2.22亿元，同比-31.35%/-38.83%，环比均扭亏为盈，非经常性损益主要系计入当期损益的政府补助。 上半年水泥量价承压， Q2利润环比扭亏公司 24H1水泥及熟料收入 92.1亿元，同比下滑 25.5%，量价均有承压，24H1公司水泥熟料销量同比-13.15%达 3818万吨，吨均价同比下降 40元至 241元/吨。受原材料价格下降及公司降本增效影响（公司熟料单位能耗同比降 4.18%，燃料替代率超 10%，煤炭及其他原材料采购成本同比降 21%，融资成本同比降 17bp），吨成本同比下降 35.29元至 216.14元/吨，最终实现吨毛利 24.98元，同比下降 4.77元/吨。分地区来看，公司在华北/西北/东北地区收入占比分别达 72.5%/9.3%/8.0%，同比分别-1.7/+1.6/+1.4pct。 单季度来看，公司 Q2总收入环比+135.85%达 78.79亿元，利润环比扭亏，预计主要受北方地区水泥涨价影响，我们测算 24Q2华北/西北/东北地区水泥均价环比分别+3.3%/+0.2%/+14%。我们认为若下半年北方基建需求具有较高支撑性，企业协同意识或仍较优，旺季水泥价格或有望继续推涨，当前盈利相对底部或已得到夯实。 骨料业绩增长，费用率增长拖累净利率24H1公司骨料收入同比+23.68%达 7.29亿元，毛利率同比+2.76pct 达50.67%，危固废处置业务同比-5.18%达 4.51亿元，毛利率同比-1.99pct 达27.27%，非水泥业务毛利占比同比+8.1pct 至 38.2%。 24H1公司新增矿山资源储备 1.06亿吨，目前年熟料产能 1.1亿吨，水泥产能 1.78亿吨，骨料产能 7,660万吨，危固废处置能力 545.6万吨。公司上半年实现毛利率13.75%，同比+0.84pct，其中 Q2单季度整体毛利率 20.54%，同比/环比分别+3.23/+22.79pct。 24年上半年期间费用率 20.83%，同比+4.01pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.38/+2.99/+0.19/+0.45pct，最终实现净利率-7.96%，同比-4.81pct。 24年上半年末资产负债率 50.26%，同比+1.13pct，经营性现金流净额 8.33亿元，同比-1.56亿元。 北方水泥行业龙头，维持“买入”评级公司系北方水泥行业龙头，规模、布局、资源等优势明显。 考虑到公司上半年业绩下滑，下调 24-26年归母净利润为 2.8/6.4/10.6亿元（前值4.5/7.5/10.7亿元）， 参考可比公司，给予公司 24年 0.5倍 PB，对应目标价 5.47元，维持“买入”评级。 风险提示： 公司产品售价下跌风险、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等

收入延续承压， Q2单季度利润显著改善公司发布 24年半年报， 24H1公司实现营业收入 34.71亿元，同比-19.96%，实现归母净利润 0.94亿元，同比+54.9%， 扣非归母净利润 0.42亿元，同比-21.9%。单季度来看， 24Q2公司收入、归母净利润分别为 19.86、 0.41亿元，同比分别-19.61%、 +1527.2%，利润显著增加，系公司优化收入及产品结构，毛利率改善，以及减值损失同比有所减少。 24年以来，公司主动控制了对部分中高风险客户的发货节奏， 我们认为后续有望带动现金流及盈利能力改善。 产品结构持续优化，原材料价格下行或给盈利能力提供支撑分业务来看， 24H1公司防水卷材、防水涂料、防水工程施工分别实现营收18.2、 9.6、 5.4亿元，同比分别-19.71%、 -10.71%、 -26.51%，毛利率分别为21.0%、 33.9%、 13.8%，同比分别+1.1、 +9.0、 -0.3pct，盈利能力较弱的施工业务规模进一步压降，高毛利的材料销售业务占比有所提升，且毛利率有显著改善。此外，我们认为上半年原材料价格下行也给公司毛利率改善提供了较好支撑，以华东地区沥青价格为例， 24Q2重交沥青、 SBS 改性沥青均价分别为 3794、3969元/吨，同比分别-2.4%、-10.3%，环比-0.6%、-8.8%，24年 7月至今上述两类沥青均价同比分别-6.5%、 -5.3%，若后续沥青降价趋势延续，则我们预计毛利率仍具备较好的提升空间。 收入下滑导致费用未能有效摊薄，现金流仍有改善空间24H1公司毛利率为 23.4%，同比+2.33pct，期间费用率为 17.32%，同比+2.31pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+1.45、 +0.62、 -0.24、+0.49pct，收入下滑导致费用未能有效摊薄。 24H1公司资产及信用减值损失合计 1.37亿元，同比少损失 0.25亿元，综合影响下净利率为 2.57%，同比+1.18pct。现金流方面， 24H1公司 CFO 净额为-14.31亿元，同比多流出6.77亿元，收现比、付现比分别同比+9.99pct、+42.69pct 至 92.5%、145.65%。 关注中长期市占率提升，维持“买入”评级当前防水行业内集中度仍然较低， 我们预计防水新规后公司有望凭借渠道优势不断提升市占率。 若后续地产行业景气度有所改善，则我们认为公司业绩仍具备较好的增长基础。预计公司 24-26年归母净利润分别为 2.1、3.0、3.9亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动，地产链景气度下行超预期，业务结构调整进度不及预期。

公司上半年实现归母净利润2.7亿元，同比增长5.23%公司上半年实现收入35.5亿元，同比下滑4.44%，实现归母净利润2.7亿元，同比增长5.23%，扣非归母给净利润2.6亿元，同比增长1.73%，其中Q2单季度实现收入17.7亿元，同比下滑1.96%，实现归母净利润1.0亿元，同比下滑39.8%。 玻璃业绩扭亏为盈，化工板块有所下滑1）玻璃板块：上半年实现收入23.51亿元，同比基本持平，净利润1.5亿元，同比扭亏为盈。根据卓创资讯，二季度5mm普白浮法玻璃均价约88元/重箱，同比/环比分别-22%/-17%，主要受竣工景气度下降及供给增加影响，公司具备普白、超白、光伏玻璃多种产品，结构优势明显，其中超白产品集中生产15-19mm超大超厚板，盈利能力更强。光伏玻璃方面，宁夏金晶光伏玻璃保持工艺稳定的同时，加大新客户开发力度，为未来项目产能释放提前储备客户资源，上半年实现净利润1526万，同比增长14.7%；马来金晶持续做好大客户服务，降本增效，保障运营的稳定性，上半年实现净利润3866万元，同比增长53.2%，TCO玻璃方面继续推进海外客户业务进展。2）纯碱板块，上半年实现收入16.39亿元，同比下滑17.8%，受供给加剧影响，上半年纯碱价格快速回落，我们计算同比下滑20%，上半年化工板块实现净利润2.28亿元，同比下降18%，下半年随着检修产能的恢复和新产能的释放，供需矛盾仍存，价格或仍将承压。 毛利率同比提升，费用率略有上升上半年公司整体毛利率20.09%，同比增长3.23pct，其中Q2单季度毛利率18.18%，同比/环比分别-2.35/-3.83pct，上半年整体费用率8.3%，同比提升1.25pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.03/+0.76/+0.35/+0.11pct，管理费用率提升较多主要系职工薪酬增加导致，上半年最终实现整体净利率7.83%，同比下降0.73pct，其中玻璃板块净利率6.2%，纯碱板块净利率14.3%，同比提升0.3pct。 看好公司中长期成长性，维持“买入”评级公司具备纯碱-玻璃产业链一体化优势，通过产品结构调整，不断增强盈利能力，上半年宁夏光伏玻璃、马来西亚基地净利润稳定放量，TCO玻璃仍具备中长期成长性。考虑到建筑玻璃价格下滑，下调24-26年归母净利润预测至5.0/7.0/8.6亿元（前值5.1/7.5/9.3亿元），给予公司24年1.6倍PB，目标价7.01元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧，生产成本大幅上涨等。

中标京东方大订单，订单释放高弹性公司公告中标京东方第8.6代AMOLED生产线项目洁净工程（P2标段），中标金额为7.13亿元（含税），约占23年新签订单的14%。2023年底京东方宣布启动建设国内首条、全球第二条第8.6代AMOLED产线，总投资630亿，将成为全球技术最先进、产能最大的中尺寸OLED显示器件生产基地。 考虑到公司与京东方良好的合作基础，我们预计公司订单持续性可期。新型显示产线建设需求增加，预计带动洁净室需求118-177亿AI催化消费电子迭代升级，中高端面板显示需求旺盛，根据群智咨询预测2024年全球OLED面板出货量约可达1240万片，同比增长超过200%，2026-2027年多条8.XOLED产线将逐渐投入量产。2023年底，京东方启动建设国内首条第8.6代AMOLED产线，总投资630亿元；24年5月维信诺官宣即将投资建设第8.6代柔性AMOLED生产线项目，项目预计总投资额为人民币550亿元，两个头部厂商投资额约1200亿，洁净室施工占总投资比例10%-15%，预计将带动洁净室建设需求规模为118-177亿。且新型显示面板洁净室领域竞争格局较优，主要的竞争者为中电二、中电四及柏诚，我们认为公司有望受益于头部面板厂扩产投资，订单或将迎来新一轮增长。 人均创收仍有望提升，模块化&数字化提高洁净室系统集成效率公司2023年人员同比增长21%，我们测算2023年人均创收达357万元，考虑到人员新增后尚处于爬坡阶段，对比行业最高448万的人均创收或仍有提升空间。2023年公司设立工一智造科技有限公司，推进装配式模块化等新业务的应用，同时利用BIM技术实现洁净室系统集成全流程的数字化，有效提高了洁净室集成效率。柏诚加快构建全球化战略布局，设立越南、泰国等子公司，积极布局东南亚市场。 洁净室下游景气度高增，看好公司中长期增长潜力，维持“买入”评级公司深耕中高端洁净室领域，客户粘性较好行业认可度高。受益于新型显示面板迎来新一轮投产周期，大基金三期发布有望加快半导体国产替代进程，洁净室行业景气度持续提升。公司发布股权激励提升员工凝聚力并激发内在成长动能，业绩或进入释放周期。公司重视股东回报，23年现金分红比例51%，高分红提升投资吸引力。我们预计公司24-26年归母净利润为2.7/3.4/4.1亿元，给予24年25倍PE，目标价为12.82元，维持“买入”评级。 风险提示：公司尚未与招标单位签署正式合同，合同签订和合同条款尚存在不确定性；下游需求不及预期；行业竞争加剧；项目实施&回款不及预期；测算具有一定主观性。

中核体系内核电工程专业化上市龙头公司是中核集团旗下历史最久、规模最大、专业一体化程度最高的核电工程建设企业，技术优势凸显。主营业务分为核电工程、工业与民用工程两大板块，23年收入占比分别为22%、69%。公司2016年上市以来业绩持续正增长，16-23年营业收入和归母净利润的复合增长率分别为14.8%、14.5%，体现了较强的业绩成长性。随着核电行业景气度高增，我们预计23-26年公司归母净利润复合增长率有望达到16.25%。 核电工程行业景气度加速上行2019年起我国核电站核准提速，22-23年均核准机组数量为10台，19-23年核电完成投资CAGR达29.7%。我国核电投资运营主体主要包括中国广核、中国核电，两家企业在运核电装机占全国比重达到90%以上。21年起中国核电（中核集团子公司）资本开支节奏显著提速，23年投资规模较22年增长58.1%。2024年计划资本开支金额达1215.5亿元，同比+51.9%，其中核能项目占比约2/3，新能源占比约1/3。中国核电预计2024-2030年核电机组装机容量复合增长率约为8.76%。从能源结构来看，据中国核能行业协会数据，预计2035年我国核电在总发电量中的占比将达到10%左右（目前仅5%），未来核电建设发展空间广阔。从市占率角度来看，核电工程行业集中度较高，中国核建在核岛建设环节的份额具有领先优势，有望充分受益于行业扩容。 减值损失收窄/冲回，或带来较高的业绩弹性19-23年公司信用减值/归母净利润的比重在70-90%，远高于其他八大建筑央企，我们判断一方面可能由于核电工程本身施工周期较长（4-5年），导致公司应收账款中超过3年以上的占比较高（23年为19.1%，在建筑央企中最高），另一方面，我们认为这种高比例减值也反映出公司在减值会计处理方面或更为保守，若后续减值收窄，则我们认为公司业绩仍具备较大的增长弹性。 期待核电工程持续放量，给予“增持”评级我们预计公司24-26年归母净利润分别为24、28、32亿元，同比分别+18%、+15%、+16%，对应8月7日收盘的PE分别为10、8、7倍。截至2024年8月7日收盘，可比公司24年平均PE为12.4倍，我们认为公司有望在核电工程行业扩容之下显著受益，参考可比公司估值，给予公司24年11倍PE，对应目标价8.91元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：核电站核准及开工进度不及预期，基建地产投资增速不及预期，应收账款减值风险。

营收保持平稳，利润短暂承压24H1公司实现营收 9.31亿，同比+1.76%，归母净利润 0.57亿，同比-26.1%，扣非净利润为 0.57亿，同比-24.43%， Q2单季营收 5.78亿，同比+16.73%，归母净利润 0.39亿，同比-4.09%，我们认为毛利率下滑及费用率提升拖累利润增长。公司上半年境外营业收入同比增长 42.74%，东南亚有望承接全球半导体转移，公司或有望持续受益。 海外营收实现较快增长，在手订单充足有望支撑业绩分区域看， 24H1中国大陆客户实现营收 6.97亿，同比下滑 7.22%，东南亚地区实现营收 2.35亿，同比+42.74%，公司较早布局东南亚市场， 熟悉当地法律并具备丰富的建厂经验，有望持续受益于全球半导体迁移。 24年上半年，公司在手订单为 16.63亿（未含税），同比增长 7.76%，其中 IC 半导体在手订单 9.53亿（未含税）， 占比 57%，占比下滑 17.96pct，精密制造在手订单为 4.58亿（未含税），光电及其他新签订单为 2.52亿（未含税）。 公司具有苏州、深圳两大业务中心以及深圳分公司、厦门分公司等，服务范围辐射长三角、珠三角区域，通过在合肥、郑州、长沙、武汉、重庆设立营销网点，快速对接客户需求。 毛利率同比下滑，费用率有所提升24H1毛利率为 13.5%，同比下滑 2.71pct， Q2单季毛利率下滑 1.19pct 至14.51%。 24H1期间费用率为 5.47%，同比提升 0.99pct， 销售/管理/研发费用率分别为 0.47%、 3.19%、 2.17%，分别同比-0.08pct、 +0.43pct、 +0.61pct，管理费用、研发费用分别同比+17.8%、 +41.8%。资产及信用减值为 0.01亿，较去年同期减少 0.03亿。综合影响下公司净利率为 6.11%，同比下滑2.37pct， Q2单季净利率 6.77%，同比下滑 1.5pct。 24H1公司 CFO 净额为-0.95亿，同比多流出 1.37亿，收、付现比分别为 98.22%、 109.94%，分别同比-9.67pct、 +4.42pct。 高端洁净室工程行业格局更优，维持“买入”评级公司主要专注于洁净室工程行业的高端领域，行业内低端市场企业数量众多且规模较小，中高端市场竞争格局相对更优，公司在中高端市场市占率有望继续提升。 考虑到行业竞争加剧， 我们下调公司盈利预测， 预计公司24-26年归母净利润为 1.27、 1.53、 1.85亿（前值为 1.65、 2.0、 2.4亿元），对应 PE 为 19.3、 16.1、 13.3倍，维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期；行业竞争加剧；项目实施不及预期；客户集中度较高。

公司上半年实现归母净利润2.26亿元，同比下滑53.43%公司发布24年中报，上半年实现收入/归母净利润19.76/2.26亿元，同比-31.17%/-53.43%，实现扣非归母净利润1.84亿元，同比-52.84%。其中Q2单季度实现收入/归母净利润9.83/0.77亿元，同比-36.89%/-69.41%，扣非归母净利润0.66亿元，同比-73.20%，上半年非经营性收益4261万元，主要系交易性金融资产（含其他非流动金融资产）在持有期间的投资收益及债权投资持有期间取得的利息收入。 水泥主业量价齐跌，环保处置业务增幅较大24H1公司实现水泥/熟料销量695.27/35.67万吨，同比分别下滑15%/18%，其中Q2单季度实现水泥销量350万吨，同比下滑21.1%，主要系公司所在区域雨水天气较多，影响施工。我们测算24H1水泥熟料吨均价为249元/吨，同比下滑67元/吨，降幅21%，主要受下游需求偏弱，以及两广水泥企业价格竞争激烈影响。24H1水泥熟料吨成本同比下滑35元达195元，主要受煤炭等原燃材料采购价格和人工成本下降所致，吨毛利同比下滑32元达54.4元。我们认为6月中下旬开始珠三角几家头部企业扭转策略，对利润诉求有所提升，通过错峰等手段加强供给管控，至今水泥价格历经两轮推涨，累计涨幅约40-50元/吨，后续不排除继续推涨的可能性，下半年水泥利润或仍具备向上弹性。公司上半年环保处置业务实现收入0.56亿元，同比大幅增长141%，毛利率高达82%，未来有望形成新的业绩增长点。 净利率或已基本触底，现金储备丰厚公司上半年实现毛利率24.08%，同比-3.83pct，其中Q2单季度整体毛利率23.62%，同比/环比分别-8.22/-0.91pct。24Q2公司期间费用率12.06%，同比+4.85pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.22/+4.52/+0.29/-0.18pct，管理费用率增长主要系收入下降较多导致固定费用摊薄减少，最终实现净利率8.38%，同比/环比-8.05/-6.96pct。公司上半年经营性现金流净额0.33亿元，同比-4.92亿元，收现比/付现比同比分别-3.78/+0.48pct达107.1%/103.3%。截至二季度末公司资产负债率仅10.4%，有息负债仅2511万，净现金达52.3亿元，现金储备丰厚。 股息彰显投资价值，上调至“买入”评级公司发布《未来三年股东回报规划（2024-2026）》，提出24-26年每年现金分红原则上不低于公司当年实现归属于上市股东净利润的70%，每股现金分红金额原则上不低于0.45元，若低于此值公司将采取特别分红的方式，从公司历年积累下来的未分配利润中来分配补足，对应当前股息率6.3%，红利属性突出。考虑到上半年利润下滑较多，下调24-26年归母净利润预测至6.3/7.5/8.7亿元（前值8.5/9.5/10.6亿元），给予公司24年0.9倍PB，目标价9.20元，上调至“买入”评级。 风险提示：公司水泥价格推涨不及预期、水泥需求不及预期、煤炭成本上涨等。

扣非业绩稳步提升，低空经济打造新增长点公司发布24年半年报，24H1实现营业收入20.59亿元，同比+2.62%，实现归母净利润1.58亿元，同比-7.75%，扣非归母净利润1.37亿元，同比+9.87%，收入维持正增长，归母净利润承压，我们认为主要由于23年同期非流动资产处置、委托投资损益较多，扣非后利润仍保持了较好增长。我们认为公司或继续严控项目承接标准，保障项目盈利与回款，后续报表质量有望延续改善。新业务方面，公司围绕低空经济持续探索，中长期来看有望打造第二成长曲线。 工程咨询主业盈利能力小幅改善分业务看，24H1公司工程咨询业务实现营收18.6亿元，同比-2.01%，毛利率为33.13%，同比+0.86pct，反映公司项目盈利水平持续提升。分区域来看，24H1国内、海外收入分别为17.18、3.41亿元，同比分别+2.56%、+2.65%，占营收的比重分别为83.5%、16.5%，毛利率分别为32.5%、17.2%。24H1，公司业务承接额保持稳定，广东省实现大幅增长，江苏省小幅增长。 盈利能力小幅度承压，费用控制能力增强24H1公司综合毛利率为29.9%，同比-0.2pct，期间费用率为17.75%，同比-1.31pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.28%、10.71%、4.95%、-0.2%，同比分别-0.09、-0.67、-0.24、-0.31pct，各项费用均在收入小幅增长的情况下进一步摊薄，同时财务费用率显著下降，主要由于汇兑损益、利息净收支的影响所致。24H1公司资产及信用减值损失合计0.76亿元，同比少损失0.03亿元，综合影响下净利率为7.76%，同比-0.58pct。现金流方面，24H1公司CFO净额为-7.23亿元，同比多流出0.28亿元。 看好低空经济的持续催化，维持“增持”评级23年以来，公司加速布局低空经济业务，在京津冀、长三角及粤港澳等地区密集布局低空应用飞行服务、无人机设备检测与鉴定、低空飞行培训、低空经济产业发展研究、低空飞行基础设施及监管体系建设、各类应用场景策划与开发等六大业务方向，中长期来看，有望给公司业绩及估值带来较好的提升空间。我们维持此前预测，预计24-26年公司归母净利润为3.9、4.5、5.1亿元，维持“增持”评级。 风险提示：新业务拓展不及预期，基建投资景气度不及预期，应收账款减值风险。

中材水泥拟收购 CJO 及其所属 GJO 公司， 推动水泥业务国际化布局公司发布重要参股公司对外投资（海外）的公告，中材国际重要参股公司中材水泥拟通过全资子公司中材水泥（香港）投资有限公司在阿联酋设立SPV 公司， 以阿联酋 SPV 公司为主体收购突尼斯 CJO 及其所属 GJO 公司100%的股权。 此次交易以 1.3亿美元作为基础对价， 最高不超过 1.45亿美元， 7月 26日，中材水泥与交易对方订立股份购买协议。 CJO 及其控股子公司 GJO，主要从事水泥及骨料的生产， 2023年 CJO 总资产为 1.02亿美元，营收/税后利润分别为 0.91亿、 0.18亿美元，同比分别+7%、 +50%。 中材水泥本次收购符合集团国际化发展规划， 本次标的公司具备长久经营历史、运营稳定、靠近港口区位优越， 有利于中材水泥扩大资产规模，增强未来盈利能力， 推进水泥业务的国际化布局。 董事会提议提高分红比例，高比例现金分红重视股东回报 根据公司发布的《关于 2024年度"提质增效重回报"行动方案的公告》， 公 司分红有望持续提升，董事会建议未来三年（2024年-2026年），在保证 公司能够持续经营和长期发展的前提下，如公司无重大投资计划或重大现金支出等事项发生，公司在足额提取法定公积金、任意公积金以后， 公司每年以现金方式分配的利润，在现有不低于当年实现的可供分配利润的40%的基础上，每年现金分红比例同比增长不低于 10%，即 2024年-2026年度以现金方式分配的利润分别不低于当年实现的可供分配利润的 44%、48.40%、 53.24%。 若按照 24年 12.6%的归母净利润增速以及 44%的分红比例预测，根据最新收盘价， 24年股息率或有望达 5.72%，高比例现金分红提升投资回报率。 在手订单充足业绩增长可期， 运维订单实现较快增长公司发布二季度经营数据， 24H1新签订单 370.9亿，同比-9%， Q2新签订单 158.7亿，同比-16%，工程技术服务/装备制造/运维业务分别同比-26%、-28%、 +38%， Q2单季度订单下滑主要系工程及装备业务订单下滑所致，境外业务在去年高基数下同比下滑 30%，公司未完成合同额为 592.4亿，同比+6.9%， 我们认为在手订单充足未来成长可期。 深耕海外聚焦主业，维持“买入”评级公司继续聚焦主业，强化海外市场开拓和精益管理，持续巩固行业领先优势；深化高端装备“两外一服”拓展，加快建设全球统一的运维服务平台； 加快数智转型，构建智能工厂产品体系和整体解决方案，打造更加敏捷高效的产品交付与服务能力。我们预计公司 24-26年实现归母净利润为 32.8、37.9、 43.8亿， 认可给予公司 24年 12倍 PE，对应目标价为 14.9元。 风险提示： 交易能否完成、分红比例能否提高尚存在一定的不确定性； 海外经营风险； 运维及装备业务增长不及预期、 订单转化不及预期；经营数据为初步统计数据，与定期报告披露的数据存在差异。

Q2收入/归母净利润同比+0.32%/-42.66%公司公布 24中报，上半年实现收入/归母净利润 57.60/2.10亿元，同比+0.4%/-32.4%，扣非归母净利润 0.79亿元，同比-64.4%， 其中 Q2单季度实现收入/归母净利润 36.94/1.63亿元，同比+0.3%/-42.7%，扣非归母净利润1.57亿元，同比-40.9%，非经常性损益主要系计入当期损益的政府补助。 渠道拓展驱动涂料销量增长， 品类多元化扩持续推进公司上半年实现家装漆/工程漆 14.5/18.4亿元，同比+20.1%/-10.7%，其中Q2单季度收入分别 8.5/13.0亿元，同比+26%/-9%， 家装漆增长较多主要受产品销量增加所致， Q2单季度家装/工程漆销量同比分别增长 31%/3%。 Q2家装漆/工程漆价格同比分别下滑 4%/11%，主要受原材料价格和产品结构变化影响，环比分别下滑 4.4%/4.8%。 公司胶黏剂、防水卷材等产品亦实现较好增长， Q2收入同比分别增长 21%/22%， 品类多元化扩张持续推进。 公司积极进行渠道拓展和高端转型，一方面在零售端推行高端战略、 开展推广活动、大力拓展电商渠道，零售规模稳步增长，占比提升显著。 另一方面在工程端优化渠道结构，拓展优质赛道，聚焦央国企、城建城投、工业厂房新赛道，布局旧改、学校、医院等小 B 端应用场景， 并下沉县级渠道，小 B 渠道客户数量持续增加。 未来随着大量存量房及二手房装修推动旧改重涂业务增长， 涂料仍有望出现新增长点。 原材料价格环比下降带动盈利好转， 进一步计提减值出清风险公司上半年实现毛利率 28.64%，同比-2.40pct，其中 Q2单季度整体毛利率28.79%，同比/环比分别-3.08/+0.40pct， 主要系原材料价格变动所致。 上半 年 公 司 主 要 原 材 料 乳 液 / 钛 白 粉 / 溶 剂 采 购 价 同 比 分 别+3.85%/+0.76%/+10.00%， 环比来看看，除乳液、颜填料、沥青采购价持平外，其余均有下降。 24Q2期间费用率 20.42%，同比+0.55pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.54/+0.05/+0.04/-0.08pct，销售费用增加较多主要系职工薪酬、广告及宣传费、差旅费等增加所致。 Q2公司单季度实现净利率 4.35%，同比/环比-3.45/+2.06pct。 公司上半年计提信用减值损失 1.57亿元， Q2单季度计提 1.84亿元，若剔除后则公司 Q2净利率约9%。 看好公司中长期成长性，维持“买入”评级我们认为公司通过推进优质渠道建设，有望不断提升自身市占率，叠加原材料价格回落以及加强费用管控等措施，净利率仍有提升空间， 中长期仍具备较好的成长基础。 考虑到上半年利润有所下滑，下调公司 24-26年归母净利润至 6.5/8.4/10.0亿元（前值： 7.0/11.7/13.4亿元），维持“买入”评级。 风险提示： 地产政策收紧，原材料涨价超预期， 公司渠道拓展不及预期等。

以投建一体模式参与承接大额施工订单近期公司公告子公司拟以参股方式与公司关联方藏高公司、智慧高速，以及非关联方成都建工组成联合体，参与四川郎川高速、川汶高速、川红高速公路项目投资人打捆招标，估算总投资额分别为247/565/182亿元，建设期分别为4、5、3年，投资额合计994亿元，占23年公司营收的86%，占23年全年新签订单规模的59%，四川路桥对该项目的持股比例为1%。 我们认为四川路桥与蜀道集团通过投建一体模式参与政府基建项目社会投资人招标，有望增强四川路桥的盈利能力，进一步扩大四川路桥订单规模及市占率。此外，四川基建投资仍在稳步推进，24年1-6月四川公路水路交通建设完成投资1302.88亿元，占年度目标2600亿元的50.1%，市场持续扩容或给公司业绩增长提供较好支撑。 我们认为投建一体模式能够充分实现四川路桥和蜀道集团的双赢：对蜀道集团来说，四川路桥仍是蜀道体系内收入和利润贡献的核心（23年利润贡献占比超60%），在支撑蜀道集团规模扩张方面所发挥的作用不可替代；对四川路桥来说，四川省基建投资需求仍存，蜀道集团作为省内交通投资的主体（蜀道投资规模占全省交通投资的近一半，高速公路投资占比超80%），也有望持续给四川路桥的增长提供原生动力。 清洁能源板块持续发力此前公司公告全资子公司清洁能源集团拟分别出资11.4、3.6亿元与川投集团合资成立蜀道清洁能源新疆有限公司、川投集团甘肃能源有限公司，公司持股比例分别为76%、24%。两家合资公司分别负责疆电入川、陇电入川的配套电源项目开发合作相关工作。公司通过收并购、成立合资公司等方式在清洁能源领域持续发力，截至23年报披露日，公司（含托管）在建及运营的清洁能源权益装机约5.4GW，且清洁能源业务盈利能力显著高于传统工程施工业务，我们预计后续有望打造第二成长曲线增厚利润。 高股息低估值蓝筹，维持“买入”评级我们预计公司24-26年归母净利润分别为95、106、118亿元，对应PE分别为6.0、5.4、4.8倍，仅反映了工程业务的价值。我们看好后续公司新能源及矿产业务带来的利润弹性，考虑到四川省基建投资仍处于高景气态势，我们预计随着公司业绩的逐步释放，估值中枢有望向着同样为工程+矿产业务布局的上海建工靠拢。公司此前公告22-24年现金分红比例不低于50%，截至7月24日收盘，公司总市值为567亿元，按我们预测的24年归母净利润及50%分红比例测算，对应股息率为8.33%，维持“买入”评级。 风险提示：基础设施投资景气度不及预期，新能源业务发展不及预期，订单结转速度放缓。

Q2营收实现较快增长，利润增速表现亮眼公司披露业绩快报， 24年上半年实现营收 17.98亿元，同比+33.56%，归母净利润为 1.29亿元，同比增长 47.45%，扣非净利润为 1.22亿，同比+45.89%，归母净利率为 7.16%，同比提升 1.24pct；其中 Q2单季实现收入11.40亿，同比+48.04%，归母净利润为 0.90亿，同比增长 68.78%，扣非净利润为 0.90亿，同比大增 60.82%， Q2单季归母净利率为 7.88%，同比上升0.97pct。 中标重大合同 10.95亿， 在手订单充足支撑业绩增长公司在手订单充足，近期中标北方华锦联合石化有限公司精细化工及原料工程项目折百 20万吨 /年双氧水装置设计、采购及施工工程总承包（B+EPC）项目，订单总额 10.95亿元，公司负责工程设计、采购及施工总承包，工期为 960天。 24年 1月公司与浙江拓烯光学新材料有限公司签订 2个合同，合同总金额暂定为 6.5亿元（含税），占 23年营收的 20.05%； 其中 7000吨/年 SOOC 项目总承包暂定合同价 3亿元（含税），履行期限16-20个月；41000吨/年光学树脂项目施工总承包暂定合同价 3.5亿元（含税），履行期限 18个月。这是公司首次将模块化建设方式应用于高端光学新材料项目，有助于公司积累该领域的模块化建设经验。 发行可转债募集资金， 拟扩建基地有望提升模块制造能力公司拟发行可转债募集 7.5亿元用于南通利柏特重工项目（总投资 12.95亿元），项目毗邻长江入海口，生产基地占地面积约 470000平米，主要生产制造应用于核电工程、石油化工、医药电子、海洋海工、矿山机械等行业的大型模块，建成后或将提升公司同步开展多个模块的制造能力，进一步提升公司工业模块设计和制造业的制造和总装能力。 看好公司中长期增长潜力，维持“买入”评级公司始终专注于工业模块的设计和制造，充分发挥公司“设计-采购-模块化-施工”（EPFC）全产业链环节及一体化服务能力。 根据公司发布的《三年股东回报规划（2023-2025年）》，满足条件的情况下公司最近三年现金分红不少于年均可分配利润的 30%。 我们预计公司 24-26年实现归母净利润为 2.4、 3.1、 3.8亿， 我们认可给予公司 24年 20倍 PE，对应目标价为10.71元， 维持“买入”评级。 风险提示： 原材料采购价格上升； SOOC 产品销售不及预期；市场拓展不及预期；经营规模扩大带来的管理风险； 业绩快报仅为初步核算结果， 请以公司正式财报为准。